跟踪评级报告
唐山冀东水泥股份有限公司主体与相关债项
2018 年度跟踪评级报告
大公报 SD【2018】054 号
主体信用 跟踪评级观点
跟踪评级结果：AA+ 评级展望：稳定 唐山冀东水泥股份有限公司（以下简称“冀东水
上次评级结果：AA+ 评级展望：稳定 泥”或“公司”）主要从事水泥及熟料的生产和销售。
评级结果反映了公司是北方地区主要水泥生产企业
债项信用
跟踪 上次 上次 之一，仍具有较强的规模优势并获得多项政府补助，
债券 额度 年限
评级 评级 评级 雄安新区基建项目的推进将为公司业务发展提供增
简称 （亿元） （年）
结果 结果 时间 长空间及重组事项推动了区域性资源整合等有利因
11 冀东 01 16 7（5+2） AA+ AA+ 2017.05
素；同时也反映了公司产能利用率有所下降，短期偿
11 冀东 02 9 8（5+3） AA+ AA+ 2017.05
债压力较大及期间费用对利润形成较大挤压等不利
因素。冀东发展集团有限责任公司（以下简称“冀东
主要财务数据和指标 (人民币亿元) 集团”）对“11 冀东 01”和“11 冀东 02”提供的全
项 目 2017 2016 2015 额无条件不可撤销连带责任保证担保仍具有一定的
总资产 410.34 414.80 412.81 增信作用。
所有者权益 112.74 111.68 113.33 综合分析，大公对公司“11 冀东 01”、“11 冀东
营业收入 152.90 123.35 111.08
02”信用等级维持 AA+，主体信用等级维持 AA+，评
级展望维持稳定。
利润总额 3.62 1.99 -17.36
经营性净现金流 27.02 26.91 9.17 有利因素
资产负债率（%） 72.53 73.08 72.55 公司是我国北方地区主要水泥生产企业之一，仍具
债务资本比率（%） 68.15 69.98 69.67 有较强的规模优势；
毛利率（%） 29.83 24.17 15.32 公司为国家重点扶持建设的大型水泥制造企业之
总资产报酬率（%）
一，继续获得多项政府补助；
3.83 3.52 -0.71
雄安新区基建项目的推进，将为公司业务发展提供
净资产收益率（%） 1.16 -0.21 -18.97
增长空间；
经营性净现金流利
2.12 2.04 0.60 公司控股股东与北京金隅集团股份有限公司股权重
息保障倍数（倍）
经营性净现金流/ 组事项已完成，有利于推动区域性资源整合；
9.00 8.93 3.03
总负债（%） 冀东集团对“11 冀东 01”和“11 冀东 02”提供了
注：公司 2016 年利润表数据采用 2017 年追溯调整后 全额无条件不可撤销连带责任保证担保，仍具有一
的数据。
定的增信作用。
不利因素
2017 年，公司所处水泥行业竞争依然激烈，产能过
剩情况依然普遍存在，公司水泥及熟料产能利用率
评级小组负责人： 肖 尧 有所下降；
评 级 小 组 成 员 ： 王梦晗 韩光明
2017 年末，公司总有息债务占总负债比重仍处于很
联系电话：010-51087768
客服电话：4008-84-4008
高水平，短期有息债务占比较高，短期偿债压力较
传 真：010-84583355 大；
Email ：rating@dagongcredit.com 公司期间费用率仍较高，对利润形成较大侵占。
大公保留对企业及相关债项信用状况跟踪评估并公布信用等级变化之权利
跟踪评级报告
大公信用评级报告声明
为便于报告使用人正确理解和使用大公国际资信评估有限公司（以下简称“大公”）出
具的本信用评级报告（以下简称“本报告”），兹声明如下：
一、大公及其评级分析师、评审人员与发债主体之间，除因本次评级事项构成的委托关
系外，不存在其他影响评级客观、独立、公正的关联关系。
二、大公及评级分析师履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证所出具本报告遵循
了客观、真实、公正的原则。
三、本报告的评级结论是大公依据合理的技术规范和评级程序做出的独立判断，评级意
见未因发债主体和其他任何组织机构或个人的不当影响而发生改变。本评级报告所依据的评
级方法在大公官网（www.dagongcredit.com）公开披露。
四、本报告引用的受评对象资料主要由发债主体提供，大公对该部分资料的真实性、准
确性、完整性和及时性不作任何明示、暗示的陈述或担保。
五、本报告的分析及结论只能用于相关决策参考，不构成任何买入、持有或卖出等投资
建议。
六、本报告债项信用等级在本报告出具之日至存续债券到期兑付日有效，主体信用等级
自本报告出具日起一年内有效，在有效期限内，大公拥有跟踪评级、变更等级和公告等级变
化的权利。
七、本报告版权属于大公所有，未经授权，任何机构和个人不得复制、转载、出售和发
布；如引用、刊发，须注明出处，且不得歪曲和篡改。
跟踪评级报告
跟踪评级说明
根据大公承做的冀东水泥存续债券信用评级的跟踪评级安排，大
公对公司的经营和财务状况以及履行债务情况进行了信息收集和分
析，并结合公司外部经营环境变化等因素，得出跟踪评级结论。
发债主体
冀东水泥的前身是河北省冀东水泥厂，于 1994 年 5 月由河北省冀
东水泥集团有限责任公司（现已更名为冀东发展集团有限责任公司）
（以下简称“冀东集团”）作为发起人，以定向募集方式设立的股份
制企业，初始注册资本为 3.24 亿元。1996 年冀东水泥 A 股股票在深圳
证券交易所上网发行并挂牌上市（股票代码：000401）。
2016 年 4 月 18 日，公司发布停牌公告及《关于公司实际控制人拟
变更的提示性公告》，称 2016 年 4 月 15 日唐山市人民政府国有资产监
督管理委员会（以下简称“唐山市国资委”）及冀东集团与北京金隅集
团股份有限公司（以下简称“金隅集团”）签署了《关于冀东发展集
团有限责任公司重组之框架协议》（以下简称“框架协议”）。框架协议
中的重组方案主要包括两个组成部分：一是股权重组，金隅集团以现
金认购冀东集团新增注册资本及/或受让冀东集团原股东持有的冀东
集团股权，使得金隅集团持有冀东集团的股权比例不低于 51%，成为冀
东集团的控股股东；二是资产重组，冀东水泥以向金隅集团及/或冀东
集团非公开发行 A 股股份的方式（具体可以包括发行股份或发行股份
与支付现金相结合等方式）购买金隅集团及/或冀东集团持有的水泥及
混凝土等相关业务、资产并募集配套资金（以下简称“原方案”）。
2016 年 10 月 11 日，公司发布《关于实际控制人变更的提示性公
告》，公司于 2016 年 10 月 11 日接到冀东集团通知，其已完成工商登
记手续并领取了换发的营业执照，注册资本变更为 24.79 亿元，金隅
集团持有冀东集团 55%的股份，为冀东集团控股股东，公司实际控制人
由唐山市国资委变更为北京市人民政府国有资产监督管理委员会（以
下简称“北京市国资委”）。
2017 年 11 月 20 日，公司发布《重大资产重组停牌公告》称，因
内外部环境发生变化，为尽快解决公司与金隅集团同业竞争问题，公
司拟对原方案进行重大调整，预计调整后的重组方案对公司仍然构成
重大资产重组。
2018 年 1 月 18 日，公司发布关于收到《中国证监会行政许可申请
终止审查通知书》的公告称，中国证券监督管理委员会（以下简称“中
国证监会”）决定终止对《唐山冀东水泥股份有限公司发行股份及支
付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易》行政许可申请的审查，
公司及金隅集团正在按照《上市公司重大资产重组管理办法》及其他
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有关规定继续推进调整后的重大资产重组方案，各项工作正在有序进
行中，待调整后的重大资产重组方案履行相关审议程序后上报中国证
监会。
2018 年 2 月 8 日，公司发布《出资组建合资公司重大资产重组暨
关联交易方案》称，金隅集团拟以北京金隅水泥经贸有限公司等 10 家
公司的股权，公司拟以所持有的冀东水泥滦县有限责任公司等 20 家公
司的股权及唐山冀东水泥股份有限公司唐山分公司等 2 家分公司的资
产出资，双方共同组建合资公司。合资公司组建后，金隅集团持有合
资公司 47.09%股权，公司持有合资公司 52.91%股权并拥有合资公司控
股权。同时，为有效解决公司与金隅集团之间的同业竞争，公司与金
隅集团签订《股权托管协议》，金隅集团将持有的剩余水泥公司股权除
所有权、收益权之外的权利全部委托公司管理，包括但不限于：股东
表决权、管理者的委派权或选择权，并向公司支付托管费用；公司与
金隅集团签订《关于避免同业竞争的协议》，对金隅集团避免与公司之
间发生同业竞争的相关安排进行了约定。此外，金隅集团承诺自本次
交易完成之日起的三年内，将上述托管的股权以出资、出售或其他法
律法规许可的方式注入合资公司或公司。2018 年 2 月 26 日，北京市国
资委对公司与金隅集团在本次组建合资公司中双方出资资产的评估结
果进行了核准，并出具了予以核准的批复。2018 年 3 月 28 日，金隅集
团收到香港联交所关于本次交易的批准函。2018 年 3 月 30 日，公司收
到中国证监会出具的《中国证监会行政许可申请受理单》，中国证监会
认为公司提交的重大资产重组行政许可申请所有材料齐全，决定对该
行政许可申请予以受理。截至本报告出具日，此次重大资产重组事项
仍在推进之中。
本次跟踪债券概况及募集资金使用情况如下表所示：
表1 本次跟踪债券概况及募集资金使用情况
发行
债券简称 发行期限 募集资金用途 进展情况
额度
2011.08.30～
11 冀东 01 16 亿元 偿还银行借款、补充流动资金 已按募集资金要求使用
2018.08.30
2012.03.20～
11 冀东 02 9 亿元 偿还银行借款、补充流动资金 已按募集资金要求使用
2020.03.20
数据来源：根据公司提供资料整理
截至 2017 年末，公司总股本为 1,347,522,914 股，冀东集团持有
公司 30% 1的股份，为公司控股股东，金隅集团持有冀东集团 55%的股
权，为公司间接控股股东，北京市国资委是公司的实际控制人。公司
以水泥和熟料的生产和销售为主营业务，同时还经营干粉砂浆、水泥
1
截至 2017 年 3 月 9 日，冀东集团累计质押所持公司股份数为 154,750,000 股，占冀东集团所持公司股份总数的
38.28%。
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外加剂等新型建筑材料。公司总部坐落于河北省唐山市丰润区，位于
京津唐三角经济区腹地，铁路和公路交通便利。公司产品销售以华北
地区为主要市场，辐射东北、西北等周边地区市场。截至 2017 年末，
公司拥有 70 家子公司、4 家合营公司及 6 家联营公司。
宏观经济和政策环境
2017 年以来我国经济增速表现平稳，主要经济指标处于合理区间，
产业结构更趋优化；我国经济正处在调结构、转方式的关键阶段，随
着创新型国家建设的推进和区域协调发展战略的实施，我国经济仍具
有保持中高速增长的潜力
2017 年，我国经济整体表现为稳中趋缓、稳中有进、稳中有忧，
产业结构持续优化，主要经济指标仍处于合理区间。根据国家统计局
初步核算数据，2017 年，我国实现国内生产总值 827,122 亿元，同比
增长 6.9%，增速同比上升 0.2 个百分点。分产业看，第一产业增加值
65,468 亿元，比上年增长 3.9%；第二产业增加值 334,623 亿元，比上
年增长 6.1%；第三产业增加值 427,032 亿元，比上年增长 8.0%，占国
内生产总值的比重为 51.6%，高于第二产业 11.2 个百分点，产业结构
更趋优化。经济景气度方面，2018 年 1 月，中国制造业 PMI 终值为 51.3%，
较上月回落 0.3 个百分点，仍位于临界点之上。总的来看，2015 年以
来，国民经济增速趋于稳定，主要经济指标处于合理区间，运行较为
平稳，结构调整在加快推进，保持稳中有进的态势，产业结构更趋优
化。
从国际形势来看，2017 年以来，世界经济整体有所复苏，世界银
行于 2017 年 6 月将 2017 年世界经济增长预期由 2.4%上调至 2.7%，但
全球经济仍面临下行风险，处在危机后的深度调整之中。在宏观经济
方面，美、欧、日等发达经济体总需求不足和长期增长率不高现象并
存，新兴市场经济体总体增长率下滑趋势难以得到有效遏制；在金融
市场方面，发达经济体政府债务负担有所好转，但新兴市场经济体和
发展中经济体政府债务负担未见改观，此外，全球非金融企业债务水
平进一步升高，成为全球金融市场中新的风险点。2016 年 11 月 9 日，
特朗普当选美国总统，继英国脱欧之后，美国大选结果将增加全球经
济的不可预见性和波动性。2017 年 12 月，美联储实施了年内第三次加
息，将联邦基金利率目标区间上调 25 个基点到 1.25%至 1.5%的水平，
美元走强的同时大宗商品价格不可避免地承受更大的压力，同时加大
了诸多国家货币汇率的贬值压力。整体而言，2017 年以来，世界经济
有所复苏，但仍存在一定的不稳定性和不确定性。
2015 年以来，央行延续之前稳健的货币政策基调，更加注重松紧
适度，适度预调微调。2015 年内多次降息、降准，有效压低了短期流
动性价格及社会融资成本。国务院通过出台文件扩大社保基金的投资
范围向市场补充流动性，改善社会融资结构，同时颁布促进互联网金
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融、电子商务、小微企业发展的优惠政策，不断改善企业经营所面临
的融资难问题。2015 年 11 月 3 日，国家发布“十三五”规划建议稿，
建议稿提出了创新、协调、绿色、开放、共享的发展理念，这五大发
展理念将是“十三五”乃至更长时期我国发展思路、发展方向、发展
着力点的集中体现。2016 年，央行在继续稳健货币政策的基础上，加
强对供给侧结构性改革中的总需求管理，为结构性改革营造中性适度
的货币金融环境，促进经济科学发展和可持续发展。2017 年 10 月，中
国共产党第十九次全国代表大会在北京举行，会议明确了“中国特色
社会主义进入了新时代，这是我国发展新的历史方位”，同时基于对“人
民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾”这一
我国当前社会主要矛盾的判断，提出了“把提高供给体系质量作为主
攻方向、加快建设创新型国家、实施乡村振兴战略、实施区域协调发
展战略以及加快完善社会主义市场经济”的具体解决措施，这意味着
我国政府的工作重心由过往的稳增长转变为优化经济结构、转换增长
动力。
总的来看，我国经济正处在调结构、转方式的关键阶段，当前我
国仍面临着产业结构失衡、区域经济差异较大等问题，但随着创新型
国家建设的推进，我国经济结构中高附加值服务业、高附加值制造业
的比重将不断提升，而区域协调发展战略的落实也将进一步提升我国
的整体消费需求，这些都将为我国经济注入新的增长活力。从长期来
看，我国经济仍具有保持中高速增长的潜力。
行业及区域经济环境
我国水泥行业产能过剩普遍存在，国内新增产能持续下降，产量
增速有所下滑
水泥作为基础性的建材产品之一，广泛应用于建筑工程。我国已
成为世界上水泥第一大生产和消费国，我国产量约占全球总产量的
70%，人均消费 1.7 吨水泥。根据中国水泥网统计，截至 2016 年末，
全国新型干法水泥生产线累计 1,769 条（去除部分 2016 年已拆除生产
线），设计熟料产能达 18.3 亿吨，实际年熟料产能超过 20 亿吨，累计
产能同比增长 1%。分区域来看，新增产能主要集中在湖北、广东和云
南，多数为产能置换项目；分企业看，新增产能有 50%集中在华润水泥
控股有限公司、中国葛洲坝集团股份有限公司和安徽海螺水泥股份有
限公司。从实际生产运行来看，2015 年，全国累计水泥产量 23.48 亿
吨，同比下滑 4.9%，其中东北、华北地区分别下滑 21.08%和 14.36%，
2016 年，全国累计水泥产量 24.03 亿吨，同比增长 2.5%；2017 年，全
国累计水泥产量为 23.2 亿吨，同比降低 0.2%,整体趋于稳定。
我国水泥行业快速扩张造成了严重的产能过剩，2006～2012 年的
6 年中，在地方政府项目以及一些企业非理性投资行为的推动下，我国
水泥项目投资过热，水泥熟料新增产能的年增长率高达 21%，直至 2013
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跟踪评级报告
年增速才有所回落。水泥行业的产能严重过剩造成了过多无效投资和
大量的资源浪费，与此同时，下游受房地产市场下行以及基建项目需
求下降影响，水泥行业利润增长收窄，行业利润增长波动加大，水泥
行业面临供给端和需求端的双重挤压。2015 年，水泥行业利润总额为
329.7 亿元，较 2014 年下滑约 58%，行业企业亏损面约为 35%；2016
年以来，随着供给侧改革的深入，水泥行业去产能政策得到较好的落
实，行业利润水平有所回升，2016 年及 2017 年，水泥行业分别实现利
润 518.0 亿元和 887.0 亿元，同比分别增长 55%和 94%。
2015～2017 年，全国的水泥产量分别是 23.5 亿吨、24.0 亿吨和
23.4 亿吨，同比增速分别为-5.78%、2.50%和-3.10%，2017 年全国水
泥产量为负增长，水泥行业已经进入平台期，水泥产能过剩较为严重，
行业竞争较为激烈。
受下游需求影响，水泥行业表现出明显的周期性特征，2017 年以
来，随着供给侧改革推进，水泥价格有所回升
水泥被广泛应用于道路、桥梁和水利等基础设施建设及房屋建设，
建筑和房地产等下游产业的变化将直接影响水泥产品的市场需求和售
价，下游行业的周期性波动也使水泥行业呈现明显的周期性特点。2011
年受高铁在建项目放缓、水利以及房地产开工率下降影响，我国水泥
产量增速下降；2012 年以来我国宏观经济增速进一步下降，水泥下游
行业交通运输、房地产和水利等投资增速同比进一步下滑，水泥需求
愈加疲弱；2013 年上半年水泥需求依然延续之前的走势，但自 2013
年 8 月份以来，水泥行业进入传统需求旺季，水泥下游需求有所改善。
而 2014 年以来，由于我国经济增速放缓，水泥需求再次进入疲软期。
元/吨
400
380
360
340
320
300
280
260
240
220
200
2012-03
2012-09
2013-03
2013-09
2014-03
2014-09
2015-03
2015-09
2016-03
2016-09
2017-03
2017-09
2018-03
图1 2012 年 3 月～2018 年 3 月华北地区 P.O 42.5 水泥月平均价
数据来源：Wind
从水泥价格来看，随着供给侧改革推进，行业去产能加速，行业
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跟踪评级报告
整体供需关系有所改善，水泥行业向下游转嫁成本能力提高。2017 年
以来，水泥产品平均售价保持稳定增长，2017 年 12 月 29 日，华北地
区普通硅酸盐水泥 P.O42.5 售价为 384.00 元/吨，较年初增长 17.07%。
国家继续加速淘汰落后产能，提高行业集中度，有利于大型企业
和区域龙头企业发展
2013 年 10 月 15 日，国务院印发了《关于化解产能严重过剩矛盾
的指导意见》(以下简称“意见”)，这是继发改委和工信部出台《关
于坚决遏制产能严重过剩行业盲目扩张的通知》后，再次出台关于抑
制水泥等过剩行业产能的文件，显示出国家整理产能过剩的力度在不
断加强，此次政策的出台有利于遏制产能扩张，并提高行业集中度，
对行业内大型企业发展形成利好，而部分小规模低标号水泥生产企业
则面临较大政策风险。2013 年 12 月 27 日，环保部会同国家质检总局
发布了《水泥工业大气污染物排放标准》，环保新政的实施，使水泥行
业龙头企业获得的更多兼并重组机会，进而促进行业产业升级，淘汰
落后产能，提高行业集中度，龙头企业有望获得更多的兼并重组机会。
2014 年 3 月 10 日，国家发展改革委会同环境保护部、工业和信息
化部发布了《水泥行业清洁生产评价指标体系》，并于 2014 年 4 月 1
日起施行。2014 年 12 月 10 日，国家标准化管理委员会公布关于批准
发布 GB175-2007《通用硅酸盐水泥》国家标准第 2 号修改单的公告，
取消 32.5 复合硅酸盐水泥，并将于 2015 年 12 月 1 日起正式实施。低
标水泥取消将增加熟料的消费量，对龙头企业提升市场份额、强化区
域控制力将有明显促进作用，将是化解产能过剩的又一重要措施。
2016 年 1 月，国家发展改革委与工业和信息化部联合下发《关于
水泥企业用电实行阶梯电价政策有关问题的通知》，自 2016 年 1 月起，
对淘汰类以外的通用硅酸盐水泥生产用电实行基于电耗的阶梯电价政
策。据行业相关部门预计，水泥行业阶梯电价政策的实施将促使约 10%
左右产能的水泥生产线达不到能耗要求被淘汰，对促进化解水泥行业
过剩产能将起到一定作用。
水泥行业仍存在产能过剩情况，为遏制水泥产能盲目扩张，国家
出台一系列水泥生产环保标准新政策。环保标准的提高能够提升行业
整体环保意识，为大型企业进行兼并重组提供新机会，进一步实现产
业升级并提高行业整体集中度。
同时，在供给侧改革的大环境下，水泥行业去产能化逐步深入。
2016 年 5 月，国务院办公厅印发《关于促进建材工业稳增长调结构增
效益的指导意见》，提出的目标包括：到 2020 年，再压减一批水泥熟
料、平板玻璃产能，产能利用率回到合理区间；水泥熟料、平板玻璃
产量排名前 10 家企业的生产集中度达 60%左右；建材工业效益好转，
水泥、平板玻璃行业销售利润率接近工业平均水平，全行业利润总额
实现正增长。2017 年 12 月，中国水泥协会发布《水泥行业去产能行动
计划（2018-2020）》，提出了三年压减熟料产能 39,270 万吨，关闭水
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跟踪评级报告
泥粉磨站企业 540 家，将上述指标按四年分解得到每年的目标任务，
使全国熟料产能平均利用率达到 80%，水泥产能平均利用率达到 70%；
前 10 家大企业集团的全国熟料产能集中度达到 70%以上，水泥产能集
中度达到 60%等目标。整体来看，政府出台的一系列政策仍以遏制产能
扩张，化解产能过剩为主，来推动水泥及建材工业的转型升级，提升
行业的整体市场竞争力。
国家发改委等部门针对水泥行业发布的多份产业政策和规划，为
大型水泥企业及各大区域水泥龙头企业的发展提供了有利条件。2016
年，国家将继续化解过剩产能和淘汰落后产能，严控行业新增产能，
提高行业集中度，促进产业转移和重大布局优化。2016 年，“两材”合
并，金隅集团和冀东集团战略重组的完成，对化解产能过剩，推动区
域性资源整合具有重大的意义，也标志着供给侧改革进入实质性阶段。
预计行业集中度将进一步提高，产能结构逐渐优化。
河北省地区生产总值保持增长；京津冀协同发展及雄安新区的设
立将为区域内水泥企业带来更大的可持续发展空间
河北省地处华北，环北京和天津，是首都北京连接全国各地的交
通枢纽。河北省地区生产总值保持增长，2017 年，河北省实现地区生
产总值 35,964.00 亿元，同比增长 6.70%，其中第一产业累计值
3,507.90 亿元，同比增长 3.90%；第二产业累计值 17,416.50 亿元，
同比增长 3.40%；第三产业增加值 15,039.60 亿元，同比增长 11.30%。
2015 年 4 月 30 日，中共中央政治局召开会议，审议通过《京津冀
协同发展规划纲要》，指出推动京津冀协同发展是重大国家战略，核心
是有序疏解北京非首都功能，将率先在京津冀交通一体化、生态环境
保护、产业升级转移等重点领域取得突破。长期来看，京津冀协同发
展将为华北地区带来更大的可持续发展空间。
2017 年 4 月 1 日，中共中央、国务院印发通知，决定设立河北雄
安新区，雄安新区规划范围涉及河北省雄县、容城、安新三县以及周
边部分区域，地处京津冀区域腹地，区位优势明显。雄安新区的设立
是京津冀协同发展工作中意向重大的决策部署，对于集中疏解北京非
首都功能，调整优化京津冀城市布局和空间结构，具有重大的意义。
雄安新区中交通建设与京津冀交通一体化相互承接，预计未来高铁、
城际轨道交通及地铁等项目的发展将拉动区域内水泥需求。总的来看，
京津冀协同发展及雄安新区的设立将为区域内水泥企业带来更大的可
持续发展空间。
但受京津冀环保政策趋严影响，水泥、砖瓦窑等建材行业面临严
格的限产措施。根据 2018 年 3 月发布的《唐山市 2018 年重点行业非
采暖季错峰生产实施方案》(以下称《方案》)，在 2018 年 3 月 16 日
至 11 月 14 日，水泥窑限产 30%（按设计产能计算），即非采暖季每日
生产负荷不得超过设计产能的 70%。水泥粉磨站限产 30%（按生产天数
计算），即在非采暖季每月企业的生产天数不得超过 20 天。总的来看，
9
跟踪评级报告
京津冀区域内水泥企业面临一定的经营压力。
经营与竞争
2017 年，随着供给侧改革推进带动产品价格提升，公司营业收入
及毛利润同比均有所增长，毛利率继续提升；水泥产品的生产和销售
仍是公司营业收入和毛利润的主要来源
2017 年，随着供给侧改革的推进，公司所处区域市场秩序持续改
善，带动产品价格提升，公司实现营业收入 152.90 亿元，同比增长
23.95%，毛利润为 45.61 亿元，同比增长 52.94%；毛利率为 29.83%，
同比上升 5.66 个百分点。水泥产品的生产和销售仍为公司营业收入及
毛利润的主要来源，在收入及利润中占比仍保持在 80%以上。
分板块来看，2017 年，水泥板块收入和毛利润同比分别增长 19.66%
和 60.60%，主要由于公司所处华北区域水泥市场价格同比提升，带动
毛利率同比大幅上升 8.26 个百分点；熟料板块收入同比增长 41.10%，
主要由于熟料价格同比有所提升所致，毛利润同比增长 19.03%，毛利
率同比下降 3.68 个百分点，主要由于 2017 年以来，主要原材料煤炭
价格大幅上涨所致；同期，公司其他板块仍主要为物流、外加剂等业
务，2017 年其他板块实现收入 11.30 亿元，同比增长 52.91%，主要由
于物流运输、外加剂销售等收入同比增加所致，毛利率为 18.50%，同
比下降 7.42 个百分点，主要由于毛利率较低的物流运输业务占比提升
所致。
表2 2015～2017 年公司营业收入、毛利润及毛利率情况（单位：亿元、%）
2017 年 2016 年 2015 年
类别
金额 占比 金额 占比 金额 占比
营业收入 152.90 100.00 123.35 100.00 111.08 100.00
水泥 122.89 80.37 102.70 83.26 94.99 85.51
熟料 18.71 12.24 13.26 10.75 9.85 8.87
其他 11.30 7.39 7.39 5.99 6.25 5.62
毛利润 45.61 100.00 29.82 100.00 17.02 100.00
水泥 39.83 87.33 24.80 83.17 15.84 93.05
熟料 3.69 8.09 3.10 10.40 -0.53 -3.14
其他 2.09 4.58 1.92 6.44 1.72 10.09
毛利率 29.83 24.17 15.32
水泥 32.41 24.15 16.67
熟料 19.69 23.37 -5.42
其他 18.50 25.92 27.49
数据来源：根据公司提供资料整理
综合来看，公司仍以水泥及熟料的生产及销售为主营业务，受产
10
跟踪评级报告
品价格提升影响，公司营业收入及毛利润同比均有所增长，毛利率继
续提升。
公司是我国北方地区大型水泥企业之一，在“三北”地区 2 仍具有
较强的规模优势；2017 年，公司所处水泥行业竞争依然激烈，产能过
剩情况依然普遍存在，公司水泥、熟料的产量及产能利用率均有所下
降；公司为国家重点扶持建设的大型水泥制造企业之一，继续获得多
项政府补助
公司是我国北方地区大型水泥企业之一，新型干法水泥产能仍居
于国内同行业领先地位。经过近几年的业务扩展，目前公司下属水泥
生产企业主要分布在京津唐、陕西、山西、内蒙古、吉林、渝川、辽
宁等区域，在“三北”地区仍具有较强的规模优势。截至2017年末，
公司水泥及熟料年产能分别为12,968万吨和7,483万吨，水泥和熟料的
产能均保持不变。公司所处水泥行业竞争依然激烈，产能过剩情况依
然普遍存在，受国家执行错峰生产政策影响，公司水泥及熟料产量同
比分别减少12.81%和9.37%，产能利用率较2016年分别下降5.73个百分
点和5.96个百分点。
3
表3 2015～2017 年公司水泥及熟料的生产情况
名称 指标名称 2017 年 2016 年 2015 年
产能（万吨/年） 12,968 12,968 12,528
水泥 产量（万吨） 5,059 5,802 5,149
产能利用率（%） 39.01 44.74 41.10
产能（万吨/年） 7,483 7,483 7,483
熟料 产量（万吨） 4,312 4,758 4,298
产能利用率（%） 57.62 63.58 57.44
数据来源：根据公司提供资料整理
公司为国家重点扶持建设的大型水泥制造企业之一，在信贷投放
等方面继续享受一定的优惠政策。由于自身的技术优势以及对各类工
业废渣废料等的综合利用，公司仍享受国家资源综合利用增值税、资
源税、所得税等返还。2017 年，公司取得的各项政府补助为 2.66 亿元。
金隅集团完成对公司控股股东的股权重组后，水泥及熟料产能规
模大幅增加，根据中国水泥协会公布的 2018 年全国水泥熟料产能 50
强企业排名，金隅集团与冀东水泥年熟料产能合计位列第三。截至 2017
年末，金隅集团熟料及水泥产能分别达到 11,141 万吨/年和 17,709 万
吨/年。股权重组事项在一定程度上推动了资源整合，有利于区域市场
秩序的改善。
2
三北指华北地区、东北地区和西北地区。
3
表中水泥及熟料的产量数据不包含公司联营及合营公司产销量。
11
跟踪评级报告
表4 2015～2017 年金隅集团水泥产品的产能产量情况（单位：万吨）
2017 年 2016 年 2015 年
产品 4
年产能 产量 年产能 产量 年产能 产量
熟料 11,141 7,416 10,943 8,310 3,670 2,960
水泥 17,709 8,847 17,346 10,023 4,470 3,157
数据来源：根据金隅集团提供资料整理
“盾石”牌硅酸盐水泥仍然是公司主导产品，产品质量较好；公司
水泥生产技术水平仍保持国内前列
“盾石”牌硅酸盐水泥仍然是公司的主导产品，产品质量较好，
被国家工商管理总局认定为“中国驰名商标”。公司主要产品 P.O42.5R
水泥主要用于房地产、公路厂房建设等，低碱 P.O42.5R 型水泥主要用
于国家重点工程，如高速铁路、机场和码头等工程。公司是国内最早
引进国际先进工艺技术全套新型干法水泥生产线的 4 家企业之一，并
实现了最先投产。目前，公司下属水泥企业均采用新型干法水泥工艺，
整体技术水平仍位居国内前列。
从系统工艺及工艺装备来看，公司的原料、烧成系统、水泥粉磨
系统基本达到国际先进水平。公司自主研发的利用水泥窑协同处置生
活垃圾、污泥的项目已经获得中国、美国等 5 国发明专利，能够运用
拥有自主知识产权的技术处理垃圾、污泥，对现有水泥窑进行改造，
生产水泥的同时可处置废弃物，从而实现企业经济效益和社会效益的
同步提升。
在节能减排技术改造方面，公司采用国际先进的纯低温余热发电
设备和技术，吨熟料产生的废热可发电量 36～38 度，占水泥生产综合
电耗的 30%以上；同时公司继续推广实施纯低温余热发电项目，共投产
纯低温余热发电机组 43 台（套），总装机容量 357WM。2017 年，公司
累计余热发电 15.02 亿度，相当于节约标煤 50.38 万吨，余热发电产
生电量占公司用电总量的 37%。在氮氧化物减排方面，公司熟料生产线
已全部完成氮氧化物减排项目建设。
公司通过信息化技术全面提升管理效率，降低生产成本。公司实
施了 ERP 宏基工程，优化和固化了业务流程、管理流程，实现了对跨
区域数十家企业的管理复制，利用信息化技术提高了集团化管控效率
和运营水平。公司在生产环节加大工业化信息工程的推广和落实力度，
推进数字矿山和设备巡检、固定资产管理等项目，提升了生产监控水
平。
公司制定全年物资采购策略，并通过加大直采力度、优化煤炭配
比等方式应对市场变化；2017 年以来，受煤炭价格上涨影响，公司煤
炭采购成本有所增加，面临一定的成本控制压力
公司水泥生产所需原材料和能源主要为石灰石、石膏、粉煤灰、
4
2016 年金隅集团水泥及熟料产量包含了公司全年水泥及熟料产量数据。
12
跟踪评级报告
煤和电等。公司石灰石主要来自自备矿山，截至 2017 年末，公司石灰
石资源储备总量 13.62 亿吨。煤炭和电力在公司制造成本中占比较大，
合计超过产品成本的 40%。煤炭采购来源仍主要为山西煤、陕西煤、内
蒙煤及唐山煤，运输方式为铁路运输和汽车运输。
为应对市场变化，公司制定全年物资采购战略和策略，通过技术
创新路径，从产品原燃材料结构上进行低成本重组，优化煤炭配比，
全面降低成本。公司根据规模采购优势结合资源区位分布的特点，大
宗原燃材料采用集招集采和集招分采相结合的采购模式，同时建立采
购管理新模式：采取“限价招标”等预先市场调研及价格控制等手段
控制采购成本；直接与神华集团有限责任公司、大同煤矿集团有限责
任公司等大型国有企业实施定向议标，并自行组织运输，取消中间环
节，以最大规模取得最低价格，从而建立长期战略合作关系。
2017 年以来，受煤炭价格同比大幅上涨影响，公司煤炭采购成本
有所增加，但公司通过加大直采力度、增加直供商占比及优化煤炭配
比等方式严控采购成本，公司仍主要采取现款与银行承兑汇票相结合
的结算方式。2017 年，公司煤炭采购量为 653.51 万吨，同比减少
11.46%；采购均价为 537.95 元/吨，同比增加 186.41 元/吨，公司面
临一定的成本控制压力；用电方面，公司继续采取削峰填谷方式，2017
年电力采购均价为 0.50 元/千瓦时，同比小幅下降；其他原材料方面，
公司实行区域内统一采购运作模式。
表5 2016～2017 年公司煤炭及电力的采购情况
名称 指标名称 2017 年 2016 年
采购量（万吨） 653.51 738.12
煤炭
采购均价（元/吨） 537.95 351.54
外购电量（亿千瓦时） 36.59 38.53
电力
采购均价（元/千瓦时） 0.50 0.51
数据来源：根据公司提供资料整理
公司水泥产品销售主要面向我国北方地区，仍以华北地区为主；
2017 年以来，在供给侧改革的推动及资源整合的影响下，公司水泥和
熟料平均销售价格均有所增加；雄安新区基建项目的推进，将为公司
业务发展提供增长空间
2017 年以来，在供给侧改革的推动下，公司控股股东冀东集团与
金隅集团股权重组的资源整合效果进一步显现，公司所处核心区域水
泥市场秩序继续改善， 2017 年，公司水泥和熟料平均销售价格分别提
升至 242 元/吨和 203 元/吨，同比分别增长 36.72%和 40.97%。但受行
业错峰生产影响，公司水泥销量同比下降 12.39%，熟料销量小幅下降。
13
跟踪评级报告
表6 2015～2017 年公司水泥及熟料的销售情况（单位：万吨、元/吨）
项目 2017 年 2016 年 2015 年
水泥销量 5,078 5,796 5,165
水泥平均销售价格 242 177 184
熟料销量 923 924 775
熟料平均销售价格 203 144 127
数据来源：根据公司提供资料整理
2017 年以来，公司水泥产品销售仍主要面向我国华北地区（北京、
天津、河北、山西及内蒙）、东北地区（辽宁、吉林）、西北地区（陕
西）以及其他地区（湖南、山东及重庆），其中华北地区仍是最大销售
区域。受益于“京津冀协同发展”战略的推进和供给侧改革的实施，
公司在华北区域市场占有率进一步提升，华北地区毛利率同比大幅提
升 10.06 个百分点；东北地区和其他地区毛利率同比分别下降 4.50 和
3.91 个百分点，主要由于区域内成本上涨幅度超过价格所致。
2017 年 4 月 1 日，中共中央、国务院印发通知，决定设立河北雄
安新区，雄安新区规划范围涉及河北省雄县、容城、安新三县以及周
边部分区域。雄安新区地处京津冀区域腹地，区位优势明显，而雄安
新区现有的开发程度较低，未来将会有较大规模的基础设施建设。公
司作为华北地区的大型水泥企业之一，在雄安新区周边均有产业布局，
由于水泥销售具有陆运 200 公里运输半径的限制，雄安新区基础设施
建设项目的推进，将为公司未来业务的发展提供一定增长空间。
表7 2017 年公司水泥业务主要销售区域经营情况（单位：亿元、%）
毛利率同比变化
区域 主营业务收入 主营业务成本 主营业务毛利率
（百分点）
华北地区 96.56 64.74 32.95 10.06
东北地区 15.61 10.95 29.86 -4.50
西北地区 14.67 9.95 32.18 4.71
其他地区 26.07 21.66 16.90 -3.91
数据来源：根据公司提供资料整理
公司治理与管理
公司控股股东与金隅集团股权重组已实施完毕，推动了华北区域
水泥市场的资源整合；公司资产重组事项完成后将提高产业集中度，
有利于优化产业布局
截至 2017 年末，公司总股本为 1,347,522,914 股，控股股东为冀
东集团，持股比例为 30.00%，金隅集团持有冀东集团 55%的股份，北
京市国资委是公司的实际控制人。公司根据《中华人民共和国公司法》、
《证券法》及《上市公司治理准则》等法律法规的要求，不断完善公
14
跟踪评级报告
司法人治理结构，制定了较为系统的内部控制制度。公司建立了由股
东大会、董事会、监事会和公司管理层组成的治理架构，形成了权力
机构、决策机构、监督机构和管理层之间权责明确、运作规范的相互
协调和相互制衡机制。
未来公司将以供给侧改革、京津冀协同发展及“三去一降一补”
为契机，坚持“外拓市场、内控成本”的经营策略，依托品牌优势，
扩展销售渠道，把握北京城市副中心和京津冀区域交通一体化建设等
将进一步拉动水泥需求的机遇，加强区域内企业合作，积极改善市场
环境。同时，公司将严控资本性支出和经营性支出，全面提高公司竞
争力。总体上，公司未来将继续依托大品牌优势，提高服务质量，加
强内部管理并加大市场开发力度。
2016 年 10 月，公司控股股东冀东集团与金隅集团的股权重组交易
实施完毕，金隅集团成为冀东集团的控股股东，推动了华北区域水泥
市场的资源整合，同时，随着水泥市场环境改善及京津冀一体化进程
的推进，公司在华北地区的收益将得到进一步提升。2018 年 2 月，公
司发布与金隅集团资产重组的关联交易方案，目前该事项已取得公司
及金隅集团股东大会的批准、北京市国资委的核准、香港联交所的批
准，尚需取得商务部经营者集中审查及中国证监会核准。若此次资产
重组完成，公司水泥板块产业集中度将进一步提高，有助于公司优化
产业布局。
公司仍是我国北方地区大型水泥企业之一，同时得到国家政策重
点支持，行业地位突出，规模优势和区域竞争优势显著。2017 年以来，
受所在区域市场秩序持续改善影响，公司水泥及熟料售价有所提升，
带动公司毛利润及毛利率同比大幅提升，盈利能力有所提升；此外，
雄安新区基础设施建设项目的推进，将进一步促进公司水泥产品销量
的提升。随着公司控股股东冀东集团与金隅集团重组的推进，公司所
处区域水泥市场秩序逐渐好转，行业集中度有所提升。综合来看，公
司具有很强的抗风险能力。
财务分析
公司提供了 2017 年财务报表，信永中和会计师事务所（特殊普通
合伙）对公司 2017 年财务报表进行了审计，并出具了标准无保留意见
的审计报告。
财政部 2017 年修订《企业会计准则第 16 号——政府补助》，发布
《企业会计准则第 42 号——持有代售的非流动资产、处置组和终止经
营》，2017 年 12 月发布《关于修订印发一般企业财务报表格式的通知》，
公司根据上述会计准则及通知对会计政策进行修订，相关适用的会计
政策变更的影响如下：
第一、根据修订后《企业会计准则第 16 号——政府补助》准则及
其应用指南要求，将与日常活动相关的政府补助，按照经济业务实质，
15
跟踪评级报告
计入其他收益， 对 2017 年 1 月 1 日存在的政府补助采用未来适用法
处理，本年计入其他收益的政府补助金额为 26,554.83 万元。
第二、根据新发布的《企业会计准则第 42 号——持有代售的非
流动资产、处置组和终止经营》准则及《关于修订印发一般企业财务
报表格式的通知》， 2017 年将非流动资产处置收益计入资产处置收益
-257.60 万元，同时调整 2016 年可比期间的比较数据。
2017 年，公司依据相关法律法规进行了会计政策变更，并对 2016
年利润表相关数据进行了调整，因此公司 2016 年利润表数据采用 2017
年追溯调整后的数据。
资产质量
2017 年末，公司资产规模变动不大，资产结构较为稳定，仍以非
流动资产为主；公司存货、应收账款周转效率均有所提升
2017 年末，公司资产规模同比变动不大，资产结构较为稳定，仍
以非流动资产为主，非流动资产占比保持在 70%以上。2017 年末，公
司总资产规模为 410.34 亿元，同比变动不大，其中非流动资产占比为
72.65%。
亿元 %
500 100
325.21 308.06 298.11
400 80
300 60
200 40
100 20
87.61 106.74 112.23
0 0
2015年末 2016年末 2017年末
非流动资产合计 流动资产合计 流动资产占比
图2 2015～2017 年末公司资产构成
公司流动资产主要由货币资金、应收票据、存货、应收账款、其
他应收款和预付款项等构成。2017 年末，公司货币资金为 36.32 亿元，
同比增长 13.90%，其中银行存款为 34.92 亿元，受限货币资金为 1.96
亿元；应收票据为 30.03 亿元，同比大幅增加 21.19 亿元，主要由于
公司增加票据结算方式所致，其中银行承兑汇票占比为 87.77%；存货
为 13.93 亿元，同比减少 10.07%，其中原材料 7.89 亿元，在产品 3.06
亿元，库存商品 2.99 亿元，公司累计计提存货跌价准备 0.66 亿元，
同比计提增加 0.15 亿元；应收账款为 11.60 亿元，同比减少 16.26%，
公司累计计提坏账准备 3.47 亿元，同比计提增加 0.17 亿元，其中按
账龄分析法计提坏账准备的应收账款中账龄在 1 年以内和 5 年以上的
应收账款占比分别为 37.82%和 28.38%，公司应收账款前五名期末余额
为 7.82 亿元，在应收账款中占比为 51.91%。
16
跟踪评级报告
表8 截至 2017 年末应收账款金额前五名情况（单位：万元、%）
客户名称 账龄 余额 占比
金隅冀东（唐山）混凝土环保科技集团有限公司及其附属企业 5 年以内 60,557 40.19
唐山冀东灰剑水泥有限公司 2～3 年 7,899 5.24
包钢冀东水泥有限公司 1 年以内 3,695 2.45
北京金隅水泥经贸有限公司保定分公司 1 年以内 3,356 2.23
单位-9 4 年以内 2,705 1.80
合计 - 78,212 51.91
2017 年末，公司其他应收款为 9.30 亿元，同比减少 9.05 亿元，
主要由于公司于 2017 年 1 月收回处置三河冀东水泥有限责任公司（以
下简称“三河冀东”）及唐山海螺型材有限责任公司（以下简称“海
螺型材”）产生的应收股权转让款 8.32 亿元，公司已累计计提坏账准
备 3.37 亿元，同比计提减少 0.21 亿元；同期，公司预付款项为 6.60
亿元，主要为预付采设备款、土地出让金等，同比减少 19.44%，其中
账龄在 1 年以内和 3 年以上的预付款项占比分别为 51.61%和 30.93%。
存货 其他
12.41% 3.97%
其他应收款
8.29% 货币资金
预付款项 32.36%
5.88%
应收账款
应收票据
10.34%
26.76%
图3 2017 年末公司流动资产构成情况
公司非流动资产主要由固定资产、无形资产及长期股权投资等构
成。2017 年末，公司固定资产为 234.73 亿元，同比变动不大，主要为
房屋建筑物和机器设备，其中通过融资租赁租入的固定资产账面价值
为 58.66 亿元，公司当期计提折旧 17.67 亿元，同比计提减少 0.68 亿
元；无形资产为 28.18 亿元，同比变动不大，主要为土地使用权、采
矿权等；长期股权投资为 14.98 亿元，同比减少 3.60%，主要为公司投
资的合营及联营公司。
17
跟踪评级报告
其他
无形资产 6.78%
9.45%
长期股权投资
5.03%
固定资产
78.74%
图4 2017 年末公司非流动资产构成情况
截至 2017 年末，公司受限资产为 62.58 亿元，其中用于保证金的
受限货币资金为 1.96 亿元；受限固定资产 59.55 亿元，主要为融资租
赁租入固定资产；受限应收票据为 1.06 亿元；受限资产占总资产及净
资产的比重分别为 15.25%和 55.51%，受限资产占净资产比重较高。
从资产的运转效率来看，2017 年，公司存货周转天数为 49.35 天；
应收账款周转天数为 29.97 天，公司存货周转效率、应收账款周转效
率同比均有所提升。
总的来看，2017 年末，公司资产规模变动不大，资产结构较为稳
定，仍以非流动资产为主；公司存货、应收账款周转效率同比均有所
提升。
资本结构
2017 年末，公司负债结构较为稳定，仍以流动负债为主；有息债
务占总负债比重仍处于很高水平，有息债务结构以短期有息债务为主，
短期偿债压力较大
2017 年末，公司负债结构较为稳定，仍以流动负债为主，占比保
持在 68%以上。2017 年末，公司总负债为 297.61 亿元，同比变动不大，
其中流动负债占比 74.47%。
亿元 %
350 96.17 75.98 100
93.77
300
80
250
200 60
150 40
100 205.71 206.95 221.63
20
50
0 0
2015年末 2016年末 2017年末
非流动负债合计 流动负债合计 流动负债占比
图5 2015～2017 年末公司负债构成情况
18
跟踪评级报告
公司流动负债主要由短期借款、应付账款和一年内到期的非流动
负债构成。2017 年末，公司短期借款为 126.82 亿元，同比增长 7.81%，
其中信用借款占比为 95.23%，保证借款占比为 4.30%，质押借款占比
为 0.47%；应付账款为 34.69 亿元，同比增长 71.49%，主要由于公司
原材料采购增加所致，其中账龄在 1 年以内的应付账款占比为 90.03%；
一年内到期的非流动负债为 28.85 亿元，同比减少 34.90%，主要是一
年内到期的长期借款和应付债券到期兑付所致。
一年内到期的非 其他
流动负债 14.11%
13.02%
应付账款
15.65%
短期借款
57.22%
图6 2017 年末公司流动负债构成情况
公司非流动负债主要由长期应付款、应付债券和长期借款构成。
2017 年末，公司长期应付款为 33.55 亿元，同比减少 22.41%，主要由
于公司融资租赁款到期转入一年内到期的非流动负债所致；应付债券
为 21.59 亿元，同比减少 32.83%，主要由于公司将一年内到期的应付
债券重分类至一年内到期的非流动负债所致；长期借款为 17.28 亿元，
同比增长 8.90%，其中信用借款和保证借款占比分别为 74.67%和
25.33%。
表9 2015～2017 年末公司总有息债务及其构成情况（单位：亿元、%）
项目 2017 年末 2016 年末 2015 年末
短期有息债务 168.78 169.05 172.39
长期有息债务 72.41 91.24 88.00
总有息债务 241.19 260.29 260.39
短期有息债务占总有息债务比重 69.98 64.95 66.21
总有息债务占总负债比重 81.04 85.87 86.95
2017 年末，公司总有息债务规模同比减少 7.34%，占负债总额比
重小幅下降，仍处于很高水平。公司有息债务仍以短期有息债务为主，
在总有息债务中占比为 69.98%，公司仍面临较大的短期偿债压力。
19
跟踪评级报告
表 10 截至 2017 年末公司有息债务期限结构（单位：亿元、%）
项目 ≤1 年 （1,2]年 ＞2 年 合计
金额 168.78 38.24 34.18 241.19
占比 69.98 15.85 14.17 100.00
数据来源：根据公司提供资料整理
2017 年末，公司股本、资本公积和盈余公积均保持不变，分别为
13.48 亿元、49.22 亿元和 10.15 亿元；同期，由于归属于母公司所有
者的净利润为正，公司未分配利润同比小幅增长 4.28%，为 26.89 亿元；
所有者权益为 112.74 亿元，同比变动不大。
表 11 2015～2017 年末公司部分财务指标（单位：倍、%）
各项指标 2017 年末 2016 年末 2015 年末
流动比率 0.51 0.52 0.43
速动比率 0.44 0.44 0.35
资产负债率 72.53 73.08 72.55
债务资本比率 68.15 69.98 69.67
长期资产适合率 63.30 67.47 63.68
2017 年末，公司流动比率及速动比率整体仍处于较低水平，流动
资产及速动资产对流动负债的保障程度较弱；公司资产负债率小幅下
降，仍处于较高水平；长期资产适合率有所下降，仍处于较低水平。
5
表 12 2017 年被担保企业部分财务指标 （单位：亿元、%）
鞍山冀东水泥有限责任公司
期末总资产 期末资产负债率 营业收入 利润总额 净利润 经营性净现金流
5.82 37.47 3.91 0.13 0.14 0.35
资料来源：根据公司提供资料整理
截至 2017 年末，公司对外担保余额为 1.08 亿元，担保比率为
0.96%；被担保对象是合营企业鞍山冀东水泥有限责任公司（以下简称
“鞍山冀东”）及金隅冀东（唐山）混凝土环保科技集团有限公司（以
下简称“冀东混凝土”）。截至 2017 年末，鞍山冀东及冀东混凝土均
按银行要求正常偿还贷款本息，未发生违约行为，结合其经营及财务
状况，公司仍面临一定或有风险。
5
公司未提供冀东混凝土 2017 年审计报告。
20
跟踪评级报告
表 13 截至 2017 年末公司对外担保情况（单位：万元）
企业 担保 担保 反担保 是否
被担保企业 担保起止时间
性质 种类 总额 方式 互保
2,000 2017.07.18～2018.07.17 无 否
国有
鞍山冀东 连带责任保证 1,400 2017.11.30～2018.11.28 无 否
控股
1,800 2017.11.16～2018.11.15 无 否
6 国有 3,430 2017.02.20～2018.02.19 无 否
冀东混凝土 连带责任保证
控股 2,200 2017.04.28～2018.04.27 无 否
合计 - - 10,830 - - -
资料来源：根据公司提供资料整理
盈利能力
2017 年，受区域市场秩序改善带动产品价格上涨影响，公司收入
及毛利润同比均有所增长，但公司期间费用率仍较高，对利润造成较
大侵占
2017 年，受区域市场秩序改善带动产品价格上涨影响，公司营业
收入同比增长 23.95%；毛利润同比增长 75.17%，毛利率同比大幅提升
8.85 个百分点。
亿元 %
200 152.90 40
123.35 30
150 111.08
20
100 10
50 0
1.99 3.62 -10
0 -20
-50 2015年 2016年 2017年 -30
-17.36
营业收入 利润总额 毛利率 营业利润率
图7 2015～2017 年公司收入和盈利情况
2017 年，公司期间费用仍主要由管理费用和财务费用组成，期间
费用率仍保持较高水平，对利润形成较大侵占。其中销售费用同比增
长 36.13%，主要由于本期以到位价结算的产品增加，导致运输费用同
比增加所致；管理费用同比增长 43.12%，主要由于公司设备维修维护
支出增加及受错峰生产影响，停工费用增加所致；财务费用同比减少
5.58%，主要由于利息支出有所减少所致。
6
公司对冀东混凝土的担保到期未进行续保。
21
跟踪评级报告
表 14 2015～2017 年公司期间费用情况（单位：亿元、%）
项目 2017 年 2016 年 2015 年
销售费用 6.19 4.55 4.05
管理费用 23.96 16.74 23.00
财务费用 11.80 12.50 14.34
期间费用 41.96 33.79 41.40
期间费用/营业收入 27.44 27.39 37.27
同期，公司资产减值损失为 0.33 亿元，同比减少 2.90 亿元，主
要由于本期其他应收款坏账准备转回 0.76 亿元，同时无形资产和商誉
减值损失计提同比减少所致，其中存货跌价损失和固定资产减值损失
分别为 0.20 亿元和 0.13 亿元；公允价值变动收益为 1.99 亿元，同比
增加 3.26 亿元，主要为持有的中再资源环境股份有限公司（以下简称
“中再资环”）股票公允价值变动产生的收益；投资收益为-2.01 亿元，
主要为公司处置所持部分中再资环股票产生的损失；其他收益为 2.66
亿元，主要为税费返还和政府补贴等；营业利润为 3.77 亿元，同比扭
亏为盈；营业外收入为 0.24 亿元，主要为子公司财产保险、胜诉赔款
收入等。2017 年，公司利润总额和净利润分别为 3.62 亿元和 1.31 亿
元，同比分别增加 1.63 亿元和 1.55 亿元，公司利润对非经常性损益
依赖程度较高。同期，公司总资产报酬率和净资产收益率分别为 3.83%
和 1.16%，同比均有所提升，但仍保持较低水平。
综合来看，2017 年以来，受区域市场秩序改善带动产品价格上涨
影响，公司收入及毛利润同比均有所增长，但期间费用率仍较高，对
利润造成较大侵占。预计未来 1～2 年，市场秩序的改善及雄安新区基
建项目的推进将为公司业务发展提供增长空间。
现金流
2017 年，公司经营性净现金流保持为净流入，对债务及利息的保
障能力处于较好水平
2017 年，公司经营性净现金流为 27.02 亿元，同比小幅增加；投
资性净现金流为 9.95 亿元，同比由净流出转为净流入，主要由于公司
当期收到处置三河冀东及海螺型材的股权转让款导致收到的现金同比
大幅增加；筹资性净现金流为-27.77 亿元，同比净流出增加 8.66 亿元，
主要由于本期销售收入收到的现金增加导致偿还债务所支付的现金增
加所致。同期，公司现金回笼率为 73.05%，现金回笼能力同比有所下
降。
22
跟踪评级报告
亿元
40 26.91 27.02
20 9.17 9.95
0
-3.00 -0.17
-20
-16.08 -19.10
-40 -27.77
2015年 2016年 2017年
经营性净现金流 投资性净现金流 筹资性净现金流
图8 2015～2017 年公司现金流情况
2017 年，公司经营性净现金流保持为净流入，对负债及利息的保
障程度仍保持在较好水平；同期，公司 EBIT 及 EBITDA 对利息的保障
倍数均有所提升。
从在建项目来看，截至 2017 年末，公司主要在建项目共 2 个，分
别 为黑龙 江公 司 7,200t/d 熟料新 型干法 水泥生 产线和 米脂 公司
2,000t/d 新型干法电石渣水泥综合利用项目，项目总投资合计 21.58
亿元，已累计投入 19.58 亿元，未来需投入 2.00 亿元，公司未来资本
支出压力一般。
表 15 2015～2017 年公司经营性净现金流对债务的覆盖情况（单位：%、倍）
项目 2017 年 2016 年 2015 年
经营性净现金流/流动负债 12.61 13.04 4.55
经营性净现金流/总负债 9.00 8.93 3.03
经营性净现金流利息保障倍数 2.12 2.04 0.60
EBIT 利息保障倍数 1.23 1.10 -
EBITDA 利息保障倍数 2.75 2.61 1.33
偿债能力
2017 年末，公司负债总额为 297.61 亿元，其中有息债务占比为
81.04%，短期有息债务占总有息债务的比重为 69.98%。从偿债指标来
看，2017 年末，公司资产负债率同比小幅下降，但仍处于较高水平；
流动比率和速动比率仍处于较低水平，流动资产对流动负债的保障程
度较弱。2017 年，受下游需求回暖带动产品销量和售价提升影响，公
司营业收入及毛利润均有所增长，营业利润实现扭亏，但利润对非经
常性损益依赖程度仍较高。2017 年，公司经营性净现金流保持为净流
入，对债务及利息的保障能力较好。公司在债券市场发行过多类债券，
同时作为上市公司，股权融资渠道较通畅，可以充分利用资本市场进
行融资，并与多家银行等金融机构保持良好的合作关系，具备很好的
财务灵活性。总体来看，公司偿债能力很强。
23
跟踪评级报告
债务履约情况
根据公司提供的中国人民银行企业信用报告，截至 2018 年 3 月 16
日，公司本部未曾发生信贷违约事件。截至本报告出具日，公司在公
开债券市场发行过多期债务融资工具，其中已到期债券均按期兑付本
息，未到期已到付息日均按时付息。
担保分析
冀东集团对“11 冀东 01”及“11 冀东 02”提供的全额无条件不
可撤销连带责任保证担保仍具有一定的增信作用
冀东集团前身是河北省冀东水泥厂，1996 年 9 月经河北省体改委、
河北省计委、河北省经贸委、河北省国资局（冀体改委生字【1996】4
号文）批准，按照现代企业制度规范改制组建成立河北省冀东水泥集
团有限责任公司，为国家 520 家重点企业之一，2009 年更为现名。截
至 2017 年末，冀东集团注册资本为 24.80 亿元，金隅集团持有冀东集
团 55%的股权，北京国有资本经营管理中心持有金隅集团 44.93%的股
份，因此北京市国资委为冀东集团实际控制人。
冀东集团是河北省及全国大型水泥生产企业之一，主要经营水泥
及熟料、装备制造、商业混凝土和房地产等业务，水泥及熟料生产和
销售是冀东集团主要的收入和利润来源。根据冀东集团未来规划，仍
将以水泥及熟料生产为主，并在整个产业链上下进行延伸以分散经营
风险。
截至 2017 年末，冀东集团资产总额为 586.63 亿元，总负债合计
441.74 亿元，所有者权益 144.88 亿元。2017 年，冀东集团实现营业
收入 226.63 亿元，利润总额为 2.40 亿元，净利润为-0.51 亿元；经营
性净现金流为 30.47 亿元。
冀东集团作为河北省及全国大型水泥生产企业之一，由其对冀东
水泥发行的“11 冀东 01”及“11 冀东 02”提供的全额无条件不可撤
销连带责任保证担保仍具有一定的增信作用。
结论
2017 年以来，随着供给侧改革推进，行业去产能加速，行业整体
供需关系有所改善，带动水泥价格持续上涨，但行业产能过剩情况依
然存在；国家加速淘汰落后产能，提高行业集中度，在一定程度上有
利于大型水泥企业的发展。公司是我国北方地区大型水泥企业之一，
同时得到国家政策及控股股东的重点支持；公司生产技术先进，仍保
持较强的综合竞争力。公司控股股东与金隅集团股权重组完成后，推
动了华北区域水泥市场的资源整合，使区域市场供求关系得到改善；
公司资产重组事项完成后将在一定程度上优化产业布局。受区域内市
24
跟踪评级报告
场秩序改善影响，公司水泥和熟料价格有所提升；雄安新区基建项目
的推进，将为公司业务发展提供增长空间。2017 年，公司营业收入及
毛利润均有所增长，但期间费用率较高，对利润造成较大挤压，公司
经营性净现金流对债务的保障能力仍处于较好水平，且融资渠道较为
通畅，具备很好的财务灵活性。冀东集团对“11 冀东 01”及“11 冀东
02”提供的全额无条件不可撤销连带责任保证担保仍具有一定的增信
作用。预计未来 1～2 年，公司仍将维持水泥及熟料的生产销售为主的
业务格局。
综合分析，大公对公司“11 冀东 01”、“11 冀东 02”信用等级维
持 AA+，主体信用等级维持 AA+，评级展望维持稳定。
25
跟踪评级报告
附件 1 截至 2017 年末唐山冀东水泥股份有限公司股权结构图
北京市人民政府国有资产监督管理委员会
100%
北京国有资本经营管理中心
44.93%
北京金隅集团股份有限公司
55%
菱石投资有限公司 冀东发展集团有限责 唐山国有资本运 其他公众
任公司 营有限公司 股股东
2.93% 30% 5.29% 61.78%
唐山冀东水泥股份有限公司（000401.SZ）
26
跟踪评级报告
附件 2 截至 2017 年末唐山冀东水泥股份有限公司组织结构图
股东大会
战略委员会
监事会
提名委员会
董事会
审计委员会
薪酬与考核委员会
总经理 党委书记
总经理助理 董事会秘书 财务总监 副总经理
副书记 工会主席
战 董 资 财 党 党 法 审 党 系 生 物 水 环 砂
略 秘 产 务 委 委 律 计 群 统 产 资 泥 保 石
发 室 管 资 组 行 事 部 和 创 运 供 市 产 骨
展 理 金 织 政 务 纪 新 营 应 场 业 料
部 部 部 部 办 部 检 部 管 管 营 中 运
公 监 理 理 销 心 营
人 室 察 中 中 管 管
力 部 心 心 理 理
资 中 中
源 心 心
部
27
跟踪评级报告
附件 3 唐山冀东水泥股份有限公司主要财务指标
单位：万元
年 份 2017 年 2016 年 2015 年
资产类
货币资金 363,166 318,855 199,608
应收票据 300,291 88,398 120,811
应收账款 116,012 138,538 156,204
其他应收款 93,048 183,589 64,159
预付款项 65,985 81,910 91,867
存货 139,298 154,889 152,987
流动资产合计 1,122,330 1,067,384 876,062
长期股权投资 149,826 155,416 181,027
固定资产 2,347,265 2,332,500 2,460,366
在建工程 37,798 122,698 129,148
无形资产 281,766 288,391 287,871
长期待摊费用 51,965 41,583 39,118
递延所得税资产 38,034 42,375 38,183
非流动资产合计 2,981,101 3,080,621 3,252,061
总资产 4,103,431 4,148,005 4,128,123
占资产总额比（%）
货币资金 8.85 7.69 4.84
应收票据 7.32 2.13 2.93
应收账款 2.83 3.34 3.78
其他应收款 2.27 4.43 1.55
预付款项 1.61 1.97 2.23
存货 3.39 3.73 3.71
流动资产合计 27.35 25.73 21.22
固定资产 57.20 56.23 59.60
在建工程 0.92 2.96 3.13
无形资产 6.87 6.95 6.97
非流动资产合计 72.65 74.27 78.78
28
跟踪评级报告
附件 3 唐山冀东水泥股份有限公司主要财务指标（续表 1）
单位：万元
年 份 2017 年 2016 年 2015 年
负债类
短期借款 1,268,243 1,176,370 929,550
应付账款 346,868 202,271 207,465
预收款项 45,678 30,693 22,817
其他应付款 88,776 90,618 94,801
一年内到期的非流动负债 288,492 443,145 364,503
流动负债合计 2,216,274 2,069,518 2,057,115
长期借款 172,750 158,628 112,860
应付债券 215,910 321,423 612,261
长期应付款 335,453 432,361 154,843
非流动负债合计 759,794 961,700 937,704
负债合计 2,976,068 3,031,217 2,994,819
占负债总额比（%）
短期借款 42.61 38.81 31.04
应付账款 11.66 6.67 6.93
预收款项 1.53 1.01 0.76
其他应付款 2.98 2.99 3.17
流动负债合计 74.47 68.27 68.69
长期借款 5.80 5.23 3.77
应付债券 7.25 10.60 20.44
长期应付款 11.27 14.26 5.17
非流动负债合计 25.53 31.73 31.31
权益类
股本 134,752 134,752 134,752
资本公积 492,175 492,175 492,162
盈余公积 101,464 101,464 101,464
未分配利润 268,901 257,863 252,574
归属于母公司所有者权益 1,007,800 998,549 1,006,061
少数股东权益 119,563 118,239 127,243
所有者权益合计 1,127,363 1,116,787 1,133,304
29
跟踪评级报告
附件 3 唐山冀东水泥股份有限公司主要财务指标（续表 2）
单位：万元
2016 年
年 份 2017 年 2015 年
（追溯调整）
损益类
营业收入 1,528,971 1,233,515 1,110,825
营业成本 1,072,921 935,331 940,603
销售费用 61,916 45,484 40,541
管理费用 239,606 167,414 230,015
财务费用 118,042 125,015 143,410
公允价值变动收益 19,926 -12,680 -15,700
投资收益 -20,099 55,764 95,114
其他收益 26,555 - -
营业利润 37,730 -12,116 -198,799
营业外收支净额 -1,578 32,001 25,233
利润总额 36,152 19,884 -173,566
所得税 23,039 22,250 41,469
净利润 13,113 -2,365 -215,034
归属于母公司所有者的净利润 11,038 5,289 -171,522
占营业收入比（%）
营业成本 70.17 75.83 84.68
销售费用 4.05 3.69 3.65
管理费用 15.67 13.57 20.71
财务费用 7.72 10.13 12.91
营业利润 2.47 -0.98 -17.90
营业外收支净额 -0.10 2.59 2.27
利润总额 2.36 1.61 -15.62
净利润 0.86 -0.19 -19.36
归属于母公司所有者的净利润 0.72 0.43 -15.44
现金流类
经营活动产生的现金流量净额 270,231 269,129 91,729
投资活动产生的现金流量净额 99,527 -1,715 -30,030
筹资活动产生的现金流量净额 -277,671 -191,033 -160,797
财务指标
EBIT 157,115 145,851 -29,208
EBITDA 349,933 344,834 201,863
总有息债务 2,411,872 2,602,873 2,603,872
30
跟踪评级报告
附件 3 唐山冀东水泥股份有限公司主要财务指标（续表 3）
2016 年
年 份 2017 年 2015 年
（追溯调整）
毛利率（%） 29.83 24.17 15.32
营业利润率（%） 2.47 -0.98 -17.90
总资产报酬率（%） 3.83 3.52 -0.71
净资产收益率（%） 1.16 -0.21 -18.97
资产负债率（%） 72.53 73.08 72.55
债务资本比率（%） 68.15 69.98 69.67
长期资产适合率（%） 63.30 67.47 63.68
流动比率（倍） 0.51 0.52 0.43
速动比率（倍） 0.44 0.44 0.35
保守速动比率（倍） 0.30 0.22 0.19
存货周转天数（天） 49.35 59.25 69.41
应收账款周转天数（天） 29.97 43.01 52.61
经营性净现金流/流动负债（%） 12.61 13.04 4.55
经营性净现金流/总负债（%） 9.00 8.93 3.03
经营性净现金流利息保障倍数（倍） 2.12 2.04 0.60
EBIT 利息保障倍数（倍） 1.23 1.10 -
EBITDA 利息保障倍数（倍） 2.75 2.61 1.33
现金比率（%） 16.52 18.14 13.33
现金回笼率（%） 73.05 82.05 79.53
担保比率（%） 0.96 2.58 1.71
31
跟踪评级报告
附件 4 冀东发展集团有限责任公司主要财务指标
单位：万元
2015 年
年 份 2017 年 2016 年
（追溯调整）
资产类
货币资金 511,035 627,598 565,415
应收票据 390,410 118,751 146,940
应收账款 352,584 382,368 502,709
其他应收款 226,557 412,586 249,632
预付款项 65,395 73,665 71,362
存货 542,039 460,920 434,055
流动资产合计 2,147,887 2,184,721 2,097,726
长期股权投资 150,620 142,334 159,213
固定资产 2,619,175 2,586,163 2,713,286
在建工程 124,625 232,159 241,352
无形资产 367,224 361,520 356,411
递延所得税资产 65,801 60,867 51,764
非流动资产合计 3,718,374 3,800,042 3,867,692
总资产 5,866,261 5,984,763 5,965,418
占资产总额比（%）
货币资金 8.71 10.49 9.48
应收票据 6.66 1.98 2.46
应收账款 6.01 6.39 8.43
其他应收款 3.86 6.89 4.18
预付款项 1.11 1.23 1.20
存货 9.24 7.70 7.28
流动资产合计 36.61 36.50 35.16
固定资产 44.65 43.21 45.48
在建工程 2.12 3.88 4.05
无形资产 6.26 6.04 5.97
递延所得税资产 0.97 1.02 0.87
非流动资产合计 63.39 63.50 64.84
32
跟踪评级报告
附件 4 冀东发展集团有限责任公司主要财务指标（续表 1）
单位：万元
2015 年
年 份 2017 年 2016 年
（追溯调整）
负债类
短期借款 1,758,799 1,552,613 1,401,762
应付票据 106,206 187,964 234,093
应付账款 639,095 448,333 435,831
预收款项 102,277 78,801 57,200
其他应付款 360,656 267,118 167,838
一年内到期的非流动负债 400,681 458,553 622,955
流动负债合计 3,544,225 3,090,717 3,534,376
长期借款 240,740 235,998 164,459
应付债券 219,802 630,291 920,938
长期应付款 335,649 465,490 212,458
非流动负债合计 873,201 1,422,325 1,388,010
负债合计 4,417,427 4,513,042 4,922,385
占负债总额比（%）
短期借款 39.82 34.40 28.48
应付票据 2.40 4.16 4.76
应付账款 14.47 9.93 8.85
预收款项 2.32 1.75 1.16
其他应付款 8.16 5.92 3.41
一年内到期的非流动负债 9.07 10.16 12.66
流动负债合计 80.23 68.48 71.80
长期借款 5.45 5.23 3.34
应付债券 4.98 13.97 18.71
长期应付款 7.60 10.31 4.32
非流动负债合计 19.77 31.52 28.20
权益类
实收资本（股本） 247,950 247,950 123,975
资本公积 649,493 649,493 242,139
盈余公积 5,199 5,199 5,199
未分配利润 -627,960 -589,334 -415,902
归属于母公司所有者权益 579,760 616,822 262,037
少数股东权益 869,074 854,899 780,996
所有者权益合计 1,448,834 1,471,721 1,043,032
33
跟踪评级报告
附件 4 冀东发展集团有限责任公司主要财务指标（续表 2）
单位：万元
2016 年 2015 年
年 份 2017 年
（追溯调整） （追溯调整）
损益类
营业收入 2,266,338 1,724,676 1,799,768
营业成本 1,771,138 1,386,456 1,623,547
销售费用 79,598 62,633 56,925
管理费用 284,818 242,829 316,886
财务费用 151,541 179,154 233,947
资产减值损失 26,203 94,570 112,492
投资收益 18,627 78,446 134,888
营业利润 -6,995 -167,937 -437,210
营业外收支净额 30,960 43,131 24,285
利润总额 23,964 -124,806 -412,925
所得税 29,037 19,875 39,920
净利润 -5,072 -144,681 -452,845
归属于母公司所有者的净利润 -21,226 -156,032 -277,176
占营业收入比（%）
营业成本 78.15 80.39 90.21
销售费用 3.51 3.63 3.16
管理费用 12.57 14.08 17.61
财务费用 6.69 10.39 13.00
资产减值损失 1.16 5.48 6.25
投资收益 0.82 4.55 7.49
营业利润 -0.31 -9.74 -24.29
利润总额 1.06 -7.24 -22.94
净利润 -0.22 -8.39 -25.16
归属于母公司所有者的净利润 -0.94 -9.05 -15.40
现金流类
经营活动产生的现金流量净额 304,651 265,086 128,934
投资活动产生的现金流量净额 74,903 -108,173 -118,460
筹资活动产生的现金流量净额 -311,075 -217,518 36,020
34
跟踪评级报告
附件 5 各项指标的计算公式
1. 毛利率（%）＝（1－营业成本/营业收入）× 100%
2. 营业利润率（%）＝ 营业利润/营业收入×100%
3. 总资产报酬率（%）＝ EBIT/年末资产总额×100%
4. 净资产收益率（%）＝ 净利润/年末净资产×100%
5. EBIT ＝ 利润总额＋计入财务费用的利息支出
6. EBITDA ＝ EBIT＋折旧＋摊销（无形资产摊销＋长期待摊费用摊销）
7. 资产负债率（%）＝ 负债总额/资产总额×100%
8. 长期资产适合率（%）＝（所有者权益＋非流动负债）/ 非流动资产×100%
9. 债务资本比率（%）＝ 总有息债务/资本化总额×100%
10. 总有息债务 ＝ 短期有息债务＋长期有息债务
11. 短期有息债务 ＝ 短期借款＋应付票据＋其他流动负债（应付短期债券）＋ 一年内到期
的非流动负债＋其他应付款（付息项）
12. 长期有息债务＝ 长期借款＋应付债券＋长期应付款（付息项）
13. 资本化总额 ＝ 总有息债务＋所有者权益
14. 流动比率 ＝ 流动资产/流动负债
15. 速动比率 ＝（流动资产-存货）/ 流动负债
16. 保守速动比率 ＝（货币资金＋应收票据＋交易性金融资产）/ 流动负债
17. 现金比率（%）＝（货币资金＋交易性金融资产）/ 流动负债×100%
18. 存货周转天数 ＝ 360 /（营业成本/年初末平均存货）
19. 应收账款周转天数 ＝ 360 /(营业收入/年初末平均应收账款）
20. 现金回笼率（%）＝ 销售商品及提供劳务收到的现金/营业收入×100%
21. EBIT 利息保障倍数（倍）＝ EBIT/利息支出 ＝ EBIT /（计入财务费用的利息支出＋资
本化利息）
22. EBITDA 利息保障倍数（倍）＝ EBITDA/利息支出 ＝ EBITDA /（计入财务费用的利息支
出＋资本化利息）
35
跟踪评级报告
23. 经营性净现金流利息保障倍数（倍）＝ 经营性现金流量净额/利息支出 ＝ 经营性现金
流量净额 /（计入财务费用的利息支出＋资本化利息）
24. 担保比率（%）＝ 担保余额/所有者权益×100%
25. 经营性净现金流/流动负债（%）＝ 经营性现金流量净额/[（期初流动负债＋期末流动负
债）/2]×100%
26. 经营性净现金流/总负债（%）＝ 经营性现金流量净额/[（期初负债总额＋期末负债总额）
/2]×100%
36
跟踪评级报告
附件 6 中长期债券及主体信用等级符号和定义
大公中长期债券及主体信用等级符号和定义相同。
AAA 级：偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 级 ：偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
A级 ：偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 级：偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 级 ：偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B级 ：偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 级：偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 级 ：在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C级 ：不能偿还债务。
注：除 AAA 级、CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行
微调，表示略高或略低于本等级。
大公评级展望定义：
正面 ：存在有利因素，一般情况下，未来信用等级上调的可能性较大。
稳定 ：信用状况稳定，一般情况下，未来信用等级调整的可能性不大。
负面 ：存在不利因素，一般情况下，未来信用等级下调的可能性较大。
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