坤元资产评估有限公司
Canwin Appraisal Co., Ltd
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关于中国证券监督管理委员会 181205 号
《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》
有关问题的回复
中国证券监督管理委员会：
贵委员会下发的 181205 号《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知
书》(以下简称反馈意见)奉悉。按照反馈意见的要求，浙江日发精密机械股份有限
公司(以下简称日发精机)、日发捷航投资有限公司(以下简称捷航投资)管理层研究
后，已对相关材料进行了补充修改，本公司承办资产评估师已经认真复核，现将反
馈意见中涉及资产评估方面的问题核查情况汇报如下：
一、反馈意见第 14 条：申请文件显示，本次交易完成后，Airwork 将成为上市
公司间接控股的子公司，其经营业绩将纳入上市公司合并报表范围。Airwork 的服
务涉及全球多个国家和地区，使其面临潜在的汇率风险。为应对并减少汇率波动对
企业经营和利润带来的负面影响，Airwork 将及时收集与汇率风险有关的信息，并
考虑适时通过利用远期合约等套期保值措施进行有效的风险防范。请申请人补充披
露标的资产是否存在管理汇率风险的有效措施，并就汇率变动对 Airwork 评估值的
影响程度作敏感性分析。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
答复：
（一）Airwork 是否存在管理汇率风险的有效措施
Airwork 对涉及外币业务主要采用相同的外币进行收入和成本结算，以减少汇
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率风险对经营产生的影响；对部分需要同新西兰元结算的业务，则通过购买远期外
汇买卖合约和外汇利率互换合约等套期工具来进行汇率风险管理，故在规避汇率风
险方面取得了积极的效果。利用套期工具进行风险管理已成为跨国公司应对汇率变
动的主要方式，Airwork 仍将及时收集与汇率风险有关的信息，利用衍生工具进行
套期保值来减少汇率波动对企业经营和利润带来的负面影响。
（二）汇率变动对 Airwork 评估值的影响程度作敏感性分析
1. Airwork 主要业务结算外币汇率变动情况
Airwork 的服务涉及全球多个国家和地区，主要以美元、欧元和澳元等外币结
算业务。根据历史统计数据，以外币结算销售收入占销售收入的比例约为 78%。
截至 2018 年 8 月 31 日，美元、欧元和澳元对新西兰元汇率近十七年的变动情
况如下：
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数据来源：澳新银行
上述数据显示，美元、欧元和澳元对新西兰元的汇率持续震荡，但近三年内美
元和澳元对新西兰元的汇率震荡幅度较小。截至 2018 年 8 月 31 日美元、欧元和澳
元对新西兰元汇率分别为 0.6656:1、0.5703:1 和 0.9161:1。本次评估基准日 2018
年 3 月 31 日美元、欧元和澳元对新西兰元汇率分别为 0.7229:1、0.5875:1 和
0.9406:1。
2. 新西兰元同人民币汇率变动情况
数据来源：同花顺
上述数据显示，新西兰元对人民币的汇率持续震荡，但近三年内震荡幅度放缓。
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截至 2018 年 8 月 31 日新西兰元对人民币汇率为 1:4.5424。本次评估基准日 2018
年 3 月 31 日新西兰元对人民币汇率为 1:4.5456。
3. 汇率波动对本次评估值的影响作敏感性分析
(1) Airwork 主要业务结算外币汇率波动的敏感性分析
根据收益法计算数据，汇率波动与 Airwork 评估价值变动的相关性分析如下表：
汇率波动对 Airwork 评估值的敏感性分析
单位：千新西兰元
汇率变动幅度[注] -4% -2% 0% 2% 4%
股权价值 296,027.95 303,909.09 311,790.23 319,671.35 327,552.50
价值变动率 -5.06% -2.53% 0% 2.53% 5.06%
注：其中正向意味新西兰元相对于外币贬值，负向意味新西兰元相对于外币升值，并假设
未来业务外币结算比例同历史保持一致。
由上述分析可见，新西兰元贬值 2%，则估值增加 2.53%；新西兰元升值 2%，则
估值下降 2.53%。
(2) 新西兰元同人民币汇率波动的敏感性分析
本次评估最终标的为日发捷航，由于 Airwork 的评估值按新西兰元体现，而日
发捷航的评估值按人民币体现，故新西兰元同人民币汇率波动会对日发捷航评估值
产生一定影响。根据汇率波动对日发捷航股东全部权益价值变动的相关性分析如下
表：
汇率波动对日发捷航评估值的敏感性分析
单位：人民币万元
汇率变动幅度[注] -4% -2% 0% 2% 4%
股权价值 119,593.57 122,428.11 125,262.66 128,096.83 130,931.76
价值变动率 -4.53% -2.26% 0% 2.26% 4.53%
注：其中正向意味新西兰元相对于人民币升值，负向意味新西兰元相对于人民币贬值。
由上述分析可见，新西兰元升值 2%，则日发捷航的估值增加 2.26%；新西兰元
贬值 2%，则日发捷航估值下降 2.26%。
经核查，评估师认为， Airwork 除采用相同的外币进行收入和成本结算，以减
少汇率风险对经营产生的影响外，还利用有效的套期工具对外汇风险进行了管理，
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减少了汇率波动对企业经营和利润带来的负面影响。新西兰元同主要业务结算外币
汇率的变动对 Airwork 的评估值有一定影响，汇率每波动 2%，股东全部权益价值将
变动约 2.53%；新西兰元同人民币汇率的变动对日发捷航的评估值也有一定影响，
汇率每波动 2%，股东全部权益价值将变动约 2.26%。
二、反馈意见第 15 条：申请文件显示，报告期内，Airwork 直升机租赁及运营
业务收入和直升机 MRO 业务收入出现一定程度下降。收益法评估中，预计各项业务
收入保持稳定增长态势。请你公司：结合 Airwork 所处行业发展态势、市场竞争与
需求、在手合同订单和主要客户稳定性等，补充批露收益法评估中营业收入预测数
据的可实现性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
答复：
本次评估时，对 Airwork 历史经营收入及未来预测的营业收入情况如下表所示：
金额单位：千新西兰元
2023 年
产品 项目 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年
及以后
货机租赁及 收入 87,132.53 94,294.39 110,978.48 132,652.38 150,850.38 156,761.08 160,891.17 160,891.17
运营业务 增长率 8.22% 17.69% 19.53% 13.72% 3.92% 2.63% 0.00%
直升机租赁 收入 33,802.42 22,983.80 26,016.59 29,242.55 32,439.13 35,906.91 38,899.12 38,899.12
及运营业务 增长率 -32.01% 13.20% 12.40% 10.93% 10.69% 8.33% 0.00%
直升机 MRO 收入 44,405.15 40,713.73 40,800.85 43,082.90 45,393.47 47,711.75 50,039.93 50,039.93
业务 增长率 -8.31% 0.21% 5.59% 5.36% 5.11% 4.88% 0.00%
收入 165,340.10 157,991.92 177,795.92 204,977.83 228,682.98 240,379.74 249,830.22 249,830.22
合计
增长率 -4.44% 12.53% 15.29% 11.56% 5.11% 3.93% 0.00%
根据公司的历史经营资料显示，公司的货机租赁及运营业务收入占到了总收入
的 50%以上，相应收入 2017 年比 2016 年增长了 8.22%，主要是由于波音 737 机队增
长所致，此块业务均签订了长期合同，收入稳步提升。根据公司的经营计划，未来
还将投入运营 4 架波音 757 飞机和 2 架波音 737 飞机，收入将进一步增长。
2017 年公司的直升机租赁及运营业务收入比 2016 年下降了 32.01%，直升机 MRO
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业务收入下降了 8.31%。上述业务营业收入下降的原因分析如下：
直升机租赁及运营业务由于部分客户自身业务的调整到期后未续租直升机所
致，主要为 2016 年年底与客户 F 的租赁合同到期后未续期，与客户 H 签署的直升机
租赁合同在 2017 年 6 月到期后也没有再续期。另外，客户 I、客户 J 等公司由于机
型要求和合同到期等情况也未再续租。综合上述原因，Airwork 在 2016 年 10 月至
2017 年 8 月期间先后有 15 架直升机未签订租赁合同，处于闲置状态，造成直升机
租赁及运营业务收入下滑。
针对上述原因造成的收入下滑，Airwork 利用其多年的运营经验，积极采取应
对措施。对处于闲置状态的直升机重新进行了部署，并逐步投入到警方巡逻、医疗
救护、旅游观光以及其他通用航空领域使用。截至评估基准日，Airwork 共有 42 架
直升机，其中有 36 架已签订租赁合同，剩余 6 架截至目前已有意向客户。随着出租
率的上升，未来收入也会逐渐回升。
Airwork 的直升机 MRO 业务主要为内部和外部客户提供直升机的日常保养、维
护或修理、大修等服务。2017 年为解决闲置直升机出租率问题，Airwork 陆续签订
了部分直升机租赁合同，因这些客户主要为警务、救援和旅游等方面的用途，原直
升机主要用于油气矿产资源开采以及基础设施建设等用途，在机身外挂部件、配套
加载设备、内部空间结构以及机身强度等方面均与新客户的使用需求存在较大差异，
需要对原有直升机进行改装或性能提升，故占用了公司一部分工程维修人员、维修
场地和工作时间，使得原本从事工程维修业务的人员和场地从对外维修改造项目转
入了对内改装项目，造成 2017 年的直升机 MRO 业务收入出现暂时性下降，下降比例
为 8.31%。由于 Airwork 已于 2018 年 2 月完成上述直升机的改造工作，未来将有更
多的时间、场地和人员从事到对外的直升机维修改造工作中，收入也会回升增长。
（一）行业发展态势
1．货机租赁及运营业务所属行业发展态势
受益于近年来全球经济从金融危机中全面恢复，航空运输业整体持续稳健发展，
全球航空货运规模在 2017 年实现了高速增长。据国际货币基金组织与 IATA（国际
航空运输协会）的统计数据，全球航空货物运输量同比增长 9.11%，如果按照货运
吨公里计算则同比增长 9.3%，是 2016 年全球贸易增速 4.3%的 2 倍多，是同期货运
运力（按照可用货运吨公里计算）增长率的 3 倍。2017 年，全球航空货运收入同比
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增长 14.74%，行业整体盈利情况良好。
数据来源：IATA（国际航空运输协会）
根据 IATA（国际航空运输协会）发布的全球航空货运定期数据显示，2018 年 1
月全球航空货运需求（按照货运吨公里计算）同比增长 8.00%，货运运力（按照可
用货运吨公里计算）同比增长 4.2%；2018 年 2 月上述指标分别增长 6.8%和 5.6%。
全球贸易持续强劲增长推动航空货运需求增长，需求增长连续第 19 个月超过运力增
加，航空货运企业受益和财务业绩前景较为乐观。
2．直升机租赁及运营业务所属行业发展态势
近年来高速发展的通用航空产业，在全球航空运输业中占有越来越重要的地位，
直升机作为普及率最高的通用航空器，亦逐步成为通用航空产业的重要支撑点。根
据通用航空制造业协会（GAMA）的数据，2017 年全球通用航空器已超过 446,000 架，
较 2016 年整体增长 7.21%。在区域发展方面，亚太地区体现出持续增长的势头。2017
年年末亚太地区通用航空器的全球交付量占比从 2016 年的 31.1%上升至 2017 年的
37.4%，增长率达到 20.26%；在直升机方面，该地区 2017 年的民用直升机数量达到
4,086 架，近年来保持稳定增长趋势。亚太地区民用直升机数量增长情况如下：
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数据来源：GAMA《2017 年度报告》、亚翔航空《2017 年亚太民用直升机队报告》
此外，根据亚翔航空的统计数据，亚太地区租赁直升机队规模从 2016 年的 190
架上升到 2017 年的 230 架，增长率达到 21.1%。未来几年亚太地区将仍然保持全球
经济引擎的地位。随着政策推动与收入消费水平不断提升，通用航空产业在亚太地
区日趋成熟，预计该地区的民用直升机租赁市场仍将保持平稳增长势头。
3．直升机 MRO 业务所属行业发展态势
（1）全球航空维修行业发展态势
根据前瞻产业研究院发布的《中国航空维修业分析报告》，2017 年全球航空维
修业的总市值将从 2016 年的 632 亿美元增长至 743 亿美元；全球航空维修业的复合
年增长率 CAGR 约为 3.9%，略高于全球机队数量 3.7%的复合年增长率。从全球地区
分布来看，目前各地区的航空维修需求各有侧重，其中亚太市场占比 18%，中国市
场占比 7%。
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数据来源：前瞻产业研究院《中国航空维修业分析报告》
根据《中国航空维修业分析报告》预测，未来五年，全球航空维修市场的平均
增长率将达到 3.9%，到 2022 年航空维修市场规模预计达到 782 亿美元，前景持续
向好，市场潜力持续释放；根据奥纬咨询（Oliver Wyman）的统计数据，2017 年全
球航空维修市场规模约 756 亿美元，预测未来 10 年全球航空维修市场的复合年均增
长率为 3.8%，2027 年将达到 1,092 亿美元；根据 IATA（国际航空运输协会）在 2017
年航空维修成本峰会（Maintenance Cost Conference 2017）公布的数据，2016 年
全球航空维修市场规模约 676 亿美元，预计于 2026 年达到 1,000 亿美元，复合年均
增长率为 4.1%。
（2）亚太地区航空维修行业发展态势
随着全球机队的增长区域逐步向以亚洲为主的发展中经济体延伸，该地区的航
空维修支出将呈现高速增长趋势。据奥纬咨询（Oliver Wyman）预测，亚太地区未
来十年的航空维修支出年均增长率将达到 4.4%；中国地区航空维修支出的年均增速
将达到 10.1%，十年合计增长超过 160%。2027 年，亚太地区和中国的航空维修支出
将与北美地区和西欧地区基本持平，亚太地区和中国为全球航空维修产业贡献的收
入占比将达到约 30%。
数据来源：奥纬咨询（Oliver Wyman）
（二）市场竞争与需求
1．市场竞争情况
（1）货机租赁市场竞争情况
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目前，全球货机租赁市场以部分集货机租赁、货机运营、航空维修和服务支持
为一体的航空货运整体运营商为主导，其中大部分整体运营商都具有航空公司的背
景，包括西大西洋航空公司（West Atlantic Aircraft Management）、DHL 航空公
司（DHL Aviation）等。根据 Cargo Facts 统计的数据，截至 2016 年 9 月，在全球
104 家货机租赁运营商中，前 10 名的机队规模合计占比达到 45.67%，后 94 名仅占
54.33%，货机租赁市场亦呈现集中度高的情形，具体情况如下：
数据来源：Cargo Facts
（2）民用直升机市场竞争情况
亚太地区民用直升机市场的主要租赁运营商包括迈尔斯通航空公司（Milestone
Aviation）、Airwork、威博直升机租赁公司（Waypoint Leasing）、特斯顿公司
（Textron）等。根据《2017 年亚太地区民用直升机队报告》，Airwork 的直升机队
规模在亚太地区排名前列，其在该地区主要竞争对手的机队数量如下所示：
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数据来源：亚翔航空《2017 年亚太地区民用直升机队报告》
从上图可见，2017 年底 Airwork 自有直升机合计 42 架，机队规模在亚太地区主
要运营商中具备较强竞争力。随着亚太地区的整体消费水平不断提升、通用航空产
业日趋成熟，民用直升机的市场需求持续升级，其中又以旅游观光、基础设施、油
气矿产行业的企业或具备医疗急救、巡逻搜索等需求的公共部门为主要消费群体。
较为领先的机队规模使 Airwork 具备规模化经营的优势，有能力同时为多家大客户
提供长期服务，有利于加强 Airwork 与客户形成紧密稳定的合作关系。
(3) 航空维修市场竞争情况
航空维修市场的主要参与者有航空制造厂商（OEM）、航空公司附属 MRO 厂商以
及独立第三方 MRO 厂商。通常而言，第三方 MRO 企业相比于航空 OEM 厂商拥有维修
经验丰富、价格实惠、服务排期灵活、时效性更强等优点，从而能为客户提供更为
周到、全面的服务，部分领先企业如香港飞机工程有限公司、新科宇航科技有限公
司已积极参与到国际市场竞争中。
在直升机 MRO 市场中，主要以制造商自营服务中心和制造商授权服务中心为主，
其中制造商授权服务中心占据主导地位。根据亚翔航空《2017 年亚太地区航空基础
设施报告》统计，亚太地区的主要直升机 MRO 厂商中可提供维修服务的机型情况如
下：
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MRO 空客 贝尔 莱昂纳多 麦道 西科斯基 罗宾逊 川崎
服务商 直升机 直升机 直升机 直升机 直升机 直升机 直升机
朝日航洋株式
√ √ √ √ √
会社
亚洲航空 √ √
空客 √
霍克太平洋 √
海飞特 √ √
JAMCO √ √
中日本航空 √ √ √
Sikorsky Helitech √ √
斯巴鲁 √ √
UI Helicopter √ √ √
Airwork √ √ √ √
Airwork 是空客直升机、霍尼韦尔和川崎重工的授权服务中心，并以独立第三
方维修机构的形式为贝尔、麦道直升机提供 MRO 服务，是亚太地区少数能同时对多
款直升机进行大修的直升机 MRO 厂商。
2. 市场需求情况
（1）全球航空货运市场需求持续增长
根据波音的预测，2017 年至 2036 年全球航空货运市场将保持 4.2%的年化增长；
全球货运机队的飞机数量将从 2016 年的 3,620 架增加至 2036 年的 6,060 架，增长
率达到 67.40%，未来全球航空货运行业规模仍将持续扩大。
亚太、北美、中东三大地区占据全球大部分的航空货运市场份额，2017 年三者
合计市场份额达到 81.7%。作为行业主力，其经济和贸易的增长都将对全球航空货
运的增长产生较大影响。
在全球市场份额占比最高（37%）的亚太地区，2017 年 12 月份货运需求（按照
货运吨公里计算）同比增长 5.6%，运力（按照可用货运吨公里计算）增长 2.2%；2017
年全年货运需求与 2016 年相比增长 7.8%，运力增长 1.3%；2018 年 1 月货运需求增
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长 7.7%，运力增长 2.2%。据 IATA（国际航空运输协会）分析，2017 年至今亚太航
空货运市场的强劲表现主要系该地区主要出口国中国和日本受到欧洲经济复苏及美
国经济持续稳健发展的推动，出口需求持续增长所致。同时，运力的增速远低于货
运需求的扩张，凸显目前亚太地区航空货运市场的供不应求，预计未来几年该地区
的货机租赁领域将具备巨大的成长空间。
根据波音发布的《全球航空货运预测（2016-2017）》，强劲的区域经济成长为亚
太地区航空货运市场的长期稳步发展奠定了基础。根据波音预测，亚太地区内部航
空货运市场规模在 2015 年至 2035 年间将保持 5.5%的年均增长率。
（2）民用直升机飞行需求不断升级
随着通用航空市场不断开放，直升机等航空器的租赁运营进一步规范化、普及
化，市场消费需求出现个性化、多元化的发展趋势。根据亚翔航空的《2017 年亚太
地区民用直升机队报告》，在 2017 年亚太地区新交付直升机中，有 25%系用于紧急
医疗用途，有 7%为执法直升机，其他用于森林防护、农药喷洒和媒体宣传等领域的
直升机占比达到 54%。
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数据来源：亚翔航空《2017 年亚太地区民用直升机队报告》
从增长率来看，用于紧急医疗、执法用途、搜索救援、旅游包机的直升机增速
均显著高于传统的海上作业与企业用途，其中紧急医疗直升机的增长率达 到
16.36%。不断升级的消费需求对供给端的专业性、全面性和灵活性提出了更高的要
求，亦为具备丰富运营管理经验的通用航空、特别是直升机运营服务商提供了绝佳
的发展契机。
随着政策推动与收入消费水平不断提升，通用航空产业在亚太地区日趋成熟，
近年来民用直升机租赁市场仍将保持平稳增长趋势。根据亚翔航空的统计数据，亚
太地区租赁直升机队规模从 2016 年的 190 架上升到 2017 年的 230 架，增长率达到
21.1%。而根据空中客车公司全球数据，在直升机领域使用租赁方式的客户中，只有
约 4%使用经营性租赁，与大飞机约 50%使用租赁方式且基本都为经营性租赁的客户
数量相比，直升机行业租赁、尤其是经营性租赁业务仍然具备广阔的发展前景。
（3）全球直升机维修市场需求持续推动行业发展
在直升机维修方面，随着直升机队规模的稳定扩张，以直升机 MRO 为核心的后
服务市场将进一步打开，直升机维修市场供给的缺口将进一步扩大，专业性直升机
MRO 服务企业将迎来巨大的商机。根据环球科技（Technavio）发布的《全球民用直
升机 MRO 市场报告 2016-2020》，全球直升机维修行业的市场规模在 2016 年至 2020
年的年复合增长率将达到 3.93%，与全球航空维修市场的增长规模基本保持一致。
在亚太地区，根据亚翔航空出具的《2017 年亚太地区航空基础设施报告》，直
升机 MRO 设施的分布情况如下：
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数据来源：亚翔航空《2017 年亚太地区航空基础设施报告》
在上述国家地区中，Airwork 主营业务所在地澳大利亚与新西兰的直升机维修能
力处于短缺状态，预计未来几年市场供不应求的状态将持续。虽然目前中国的直升
机数量与 MRO 设施数量相对均衡，但随着低空空域的开放和通用航空产业进入高速
发展阶段，中国直升机市场将出现显著扩张，从而使得第三方维修企业更多地获得
直升机维修的外包业务，进一步利好航空维修市场空间扩容。
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（三）在手合同订单和主要客户稳定性
1．货机租赁及运营业务在手合同订单和主要客户稳定性
（1）在手合同订单
截至评估基准日，公司共有 20 架波音 737 飞机（其中 1 架正在改装中）和 5 架
波音 757 飞机（其中 1 架处于改装中，4 架处于等待改装中），投入运营的是 19 架
波音 737 飞机。公司于 2018 年 4 月至 5 月新购置了 2 架改装完成的波音 737 飞机，
租赁给客户 D 使用。截至 2018 年 3 月 31 日，各架货机在手租赁合同统计见下表：
各架固定翼飞机租赁状态表
序 2018 年 3 月 31 日
类型 航空器型号 登记标志 备注
号 基准日租赁状态
1 固定翼 波音 737-400 B-24*** 客户 D
2 固定翼 波音 737-400 B-24*** 客户 D
3 固定翼 波音 737-400 B-25*** 客户 D
4 固定翼 波音 737-400 B-29*** 客户 D
5 固定翼 波音 737-400 B-24*** 客户 C
6 固定翼 波音 737-400 B-25*** 改装中 意向客户 B
7 固定翼 波音 737-400 B-28*** 客户 C
8 固定翼 波音 737-400 B-28*** 客户 C
9 固定翼 波音 737-400 B-24*** 客户 Q
10 固定翼 波音 737-300 B-23*** 客户 R
11 固定翼 波音 737-300 B-23*** 客户 R
12 固定翼 波音 737-400 B-24*** 客户 B
13 固定翼 波音 737-400 B-24*** 客户 B
14 固定翼 波音 737-400 B-24*** 客户 B
15 固定翼 波音 737-400 B-24*** 客户 A
16 固定翼 波音 737-400 B-24*** 客户 A
17 固定翼 波音 737-400 B-24*** 客户 A
18 固定翼 波音 737-300 B-24*** 客户 A
19 固定翼 波音 737-400 B-25*** 客户 A
20 固定翼 波音 737-300 B-23*** 客户 E
21 固定翼 波音 757-200 B-25*** 改装中 目前已交付给某欧洲客户
22 固定翼 波音 757-200 B-25*** 待改装 意向客户某欧洲客户
23 固定翼 波音 757-200 B-24*** 待改装
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序 2018 年 3 月 31 日
类型 航空器型号 登记标志 备注
号 基准日租赁状态
24 固定翼 波音 757-200 B-25*** 待改装
尚未有明确的改装和经营计
25 固定翼 波音 757-200 B-25*** 待改装
划，列入非经营性资产
26 固定翼 波音 737-4MO B-29*** -- 评估基准日后增加
27 固定翼 波音 737-4MO B-29*** -- 评估基准日后增加
公司共有固定翼飞机 27 架，其中投入运营的飞机为 22 架；1 架波音 757 飞机
将处于改装中，其意向客户为某欧洲客户；1 架波音 737 飞机处于待租赁状态，预
计将租赁给意向客户 B；待改装飞机 3 架。公司的货机租赁及运营合同主要为长期
合同，随着改装飞机的的投入运营，未来收入实现应可保证。
（2）主要客户的稳定性
Airwork 近两年来自主要客户的收入随着机队规模的增长稳定提升，主要客户
2016 年至 2018 年 1-3 月的收入统计如下：
单位：千新西兰元
2018 年
2016 年收 2017 年收
主要客户 占比 占比 1-3 月收 占比
入金额 入金额
入金额
客户 A 37,444.34 42.97% 36,976.37 39.21% 8,633.95 38.98%
客户 B 15,830.51 18.17% 16,272.20 17.26% 3,634.99 16.41%
客户 D 8,737.44 10.03% 10,196.60 10.81% 3,241.66 14.64%
客户 E 3,674.64 4.22% 8,720.17 9.25% 2,155.92 9.73%
客户 C 10,218.16 11.73% 12,132.35 12.87% 2,087.76 9.43%
客户 R 899.94 1.03% 3,096.40 3.28% 887.10 4.01%
客户 V 2,215.20 2.54% 2,663.59 2.82% 791.80 3.58%
客户 Q 3,266.04 3.75% 3,099.14 3.29% 523.09 2.36%
合计 82,286.27 94.44% 93,156.82 98.79% 21,956.27 99.14%
公司的货机租赁及运营合同主要为长期合同，主要客户均为航空公司或大型物
流企业等大型企业，租赁期大部分在 5-15 年之间，包括干租和湿租，经过多年的合
作，客户关系稳定，为未来收入的实现奠定了基础。
根据未经审计的财务数据显示，2018 年 1-6 月 Airwork 共实现货机租赁及运营
业务收入 47,042.60 千新西兰元，全年预测数 110,978.48 千新西兰元，完成率为
42.39%。公司于 2018 年 4 月至 5 月购置了 2 架改装完成的波音 737 飞机，将其租赁
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给客户 D 使用，7 月将改装完成的 1 架波音 757 飞机交付给了某欧洲客户，11 月还
将有 1 架波音 757 飞机完成改装交付给某欧洲客户，随着上述新增飞机于 2018 年下
半年陆续投入运营，2018 年预测收入应可实现。2019 年另 2 架波音 757 飞机也即将
投入运营，随着新飞机的投入运营，未来各年收入应可实现。
2．直升机租赁及运营业务在手合同订单和主要客户稳定性
（1）在手合同订单
截至评估基准日，Airwork 共拥有 42 架直升机，各架直升机在手租赁合同统计
见下表：
各架直升机租赁状态
2018 年 3 月 31 日
序号 类型 航空器型号 登记标志 备注
基准日租赁状态
1 直升机 BK117 10** 客户 W
2 直升机 BK117 10** 客户 W
3 直升机 BK117 10** 客户 W
4 直升机 BK117 70** 客户 X
5 直升机 BK117 72** 客户 X
停放于新西兰 Ardmore 基
6 直升机 BK117 70** 待租赁 地，意向客户新西兰某救援
公司
停放于新西兰 Ardmore 基
7 直升机 BK117 72** 待租赁 地，意向客户新西兰某救援
公司
8 直升机 AS350 24** 客户 Y
9 直升机 BK117 72** 客户 Z
10 直升机 BK117 10** 客户 1
11 直升机 BK117 10** 客户 1
12 直升机 BK117 10** 客户 1
13 直升机 BK117 10** 客户 X
14 直升机 BK117 10** 客户 2
15 直升机 AS355 50** 客户 11 期后不再运营，进行拆解
16 直升机 AS355 52** 客户 11
17 直升机 AS355 51** 客户 3
18 直升机 AS350 13** 客户 11
19 直升机 BK117 71** 客户 4
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2018 年 3 月 31 日
序号 类型 航空器型号 登记标志 备注
基准日租赁状态
20 直升机 AS355 51** 客户 5
21 直升机 AS355 52** 客户 3
22 直升机 AS355 52** 客户 3
23 直升机 MD500 49049** 客户 11
24 直升机 AS355 50** 客户 6
25 直升机 BK117 10** 待租赁 意向客户某澳大利亚公司
26 直升机 BK117 10** 客户 2
27 直升机 BK117 11** 客户 2
28 直升机 BK117 71** 客户 2
29 直升机 BK117 10** 客户 L
30 直升机 BK117 10** 客户 L
31 直升机 BK117 72** 客户 L
32 直升机 BK117 72** 客户 L
33 直升机 BK117 71** 客户 6
停放于南非基地，意向客户
34 直升机 BK117 10** 待租赁
某国际矿业公司
停放于南非基地，意向客户
35 直升机 BK117 72** 待租赁
某国际矿业公司
停放于南非基地，意向客户
36 直升机 BK117 70** 待租赁
某国际矿业公司
37 直升机 BK117 70** 客户 7
38 直升机 AS350 12** 客户 11
39 直升机 AS355 50** 客户 8
40 直升机 AS350 31** 客户 11
41 直升机 BK117 72** 客户 9
42 直升机 BK117 10** 客户 10
截至评估基准日，Airwork 尚有 6 架直升机未签订租赁合同，但根据 Airwork
与客户的相关商务洽谈资料显示，未来 2 架直升机将租赁给新西兰某救援公司使用，
未来 1 架直升机将租赁给某澳大利亚公司使用，3 架直升机将租赁给某国际矿业公
司使用，出租率将逐渐恢复，保证了未来营业收入的可实现性。
（2）主要客户的稳定性
Airwork 的直升机租赁及运营业务前 20 大客户中，有 14 家在报告期内保持稳
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定，主要客户的重合度达到 70%。2016 年至 2018 年 1-3 月主要客户直升机收入统计
如下：
客户收入情况统计表
单位：千新西兰元
2016 年收 2017 年收 2018 年 1-3
直升机租赁客户 占比 占比 占比
入金额 入金额 月收入金额
客户 L 4,093.61 12.11% 3,767.85 16.39% 357.10 4.83%
客户 11 2,912.42 8.62% 3,504.20 15.26% 840.49 11.37%
客户 3 3,003.18 8.88% 3,573.77 15.55% 1,304.92 17.65%
客户 X 1,586.22 4.69% 2,270.46 9.88% 457.66 6.19%
客户 2 2,199.26 6.51% 2,280.66 9.92% 625.63 8.46%
客户 1 1,432.83 4.24% 572.61 2.49% 51.29 0.69%
客户 Z 1,135.05 3.36% 980.19 4.26% 260.40 3.52%
客户 13 422.80 1.25% 682.91 2.97% 497.44 6.73%
客户 14 518.23 1.53% 464.62 2.02% 180.81 2.45%
客户 15 468.53 1.39% 379.71 1.65% 87.95 1.19%
客户 Y 527.37 1.56% 288.67 1.26% 101.50 1.37%
客户 16 577.87 1.71% 416.88 1.81% 290.82 3.93%
客户 5 287.88 0.85% 271.05 1.18% 118.41 1.60%
客户 6 267.00 0.79% 428.19 1.86% 276.83 3.74%
合计 19,432.25 57.49% 19,881.77 86.50% 5,451.25 73.72%
根据上表所示，报告期内 Airwork 直升机租赁及运营业务的长期稳定客户收入
稳中有升，占该板块收入比例分别达到 57.49%、86.50%和 73.72%，稳定客户对该业
务收入的贡献率相对较高。鉴于 Airwork 在澳新地区领先的行业地位和与客户的良
好的合作关系，预计未来来自该部分客户的收入将保持稳定。
行业收入情况统计表
单位：千新西兰元
项目 2016 年 2017 年 2018 年 1-3 月
油气行业 8,485.32 6,217.76 1,714.71
采矿行业 7,333.57 979.16 260.40
旅游行业 3,989.37 4,442.91 1,598.08
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项目 2016 年 2017 年 2018 年 1-3 月
警务、救援行业 10,967.08 11,329.00 3,814.94
其他 3,027.08 14.97 6.34
合计 33,802.42 22,983.80 7,394.47
从上表可以看出，近年来自采矿行业的收入有所降低，但来自旅游、警务、救
援行业的收入出现了增长。
2016 年度，Airwork 因部分传统行业客户因自身业务调整，在租约到期后未再
续约，导致 2017 年度直升机业务板块收入有所下滑。具体原因如下：
1）客户 F 系力拓集团在非洲几内亚设立的铁矿开发公司，Airwork 向其出租的
直升机主要用于矿产勘探和开采。2016 年度力拓集团停止了该铁矿项目，该客户与
Airwork 的直升机租赁合同在 2017 年到期后未再续约。
2）客户 H 系全球大型油气行业直升机运营商，由于决定对整体业务布局进行调
整，并控制其大洋洲业务板块的经营成本，该客户向 Airwork 租赁的两架直升机在
合同到期后未再续约。
3）客户 I 因其直升机队的主要用途发生变更，需要将现有机队中的轻型直升机
置换为中型、重型直升机。因此该客户与 Airwork 在 2016 年度签订的合同延期至其
新直升飞机到达后不再续约。
4）客户 J 与 Airwork 签订的是直升机短期租赁合同，主要是为了满足其在南非
的电力线项目。在南非电力线项目于 2016 年度完成后，该客户与 Airwork 的直升机
租约终止。
面对上述情况，Airwork 主动对客户结构进行了调整，重新部署了未租赁的直
升机，力争客户群体的多样化。目前上述部分闲置直升机已重新签订了租赁合同，
出租给了警察、救护队、旅游和通用航空等用户。
Airwork 是全球少数几家获得霍尼韦尔公司与空客直升机公司资质认证的公司
之一，其直升机工程维修技术和相关维修检测设备均处于行业先进水平。虽然由于
客户自身业务调整等原因出现部分直升机闲置的现象，但公司凭借其在直升机行业
积累的丰富运营经验和核心技术，能根据市场和客户的需求快速升级现有的直升机，
客户的认同度较高，总体合作关系稳定，为未来收入的实现提供了坚实的客户基础。
根据未经审计的财务数据显示，2018 年 1-6 月 Airwork 共实现直升机租赁及运
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营业务收入 12,815.31 千新西兰元，全年预测数 26,016.59 千新西兰元，完成率为
49.26%。目前 Airwork 同稳定客户均签订了长期的直升机租赁合同，未来来自稳定
客户的收入应有保障。
3．直升机 MRO 业务在手合同订单和主要客户稳定性
（1）在手合同订单
Airwork 直升机 MRO 业务的客户分为内部客户和外部客户，内部客户主要为
Airwork 直升机租赁业务中有检测维修、改装升级需求的存量客户，外部客户主要
包括政府机构、救援信托基金及其他运营商。由于维修业务的特殊性，客户只有在
需要检测、保养维修、升级改造时或者在直升机出现故障等情况下，才会进行相应
的 MRO 需求，并与公司签订相应合同。因此，Airwork 的直升机 MRO 业务并未像固
定翼飞机和直升机飞机一样提前签订长期的合同，在手订单较少。
根据未经审计的财务数据显示，2018 年 1-6 月 Airwork 共实现直升机 MRO 业务
收入 18,042.31 千新西兰元，全年预测数 40,800.85 千新西兰元，完成率为 44.22%。
目前主要的在手订单包括：Airwork 将为某客户提供直升机主传动系统，合同
金额 360 千美元；Airwork 将向某两客户出售航空发动机, 合同金额分别为 239 千
美元和 235 千美元，上述在手订单合计约 1,253 千新西兰元（按 2018 年 8 月 31 日
美元对新西兰元汇率 0.6656:1 计算）。
另根据 Airwork 的经营计划及其与客户的商务洽谈资料显示，Airwork 还将于
2018 年 4 季度销售部分航空发动机给某客户，预计合同金额大约为 5,150 千新西兰
元；2019 年 Airwork 将为某客户提供直升机发动机升级服务，合作项目的相关细节
正在协商中，涉及合同金额约为 3,000 千新西兰元至 8,000 千新西兰元；2019 年将
为某新西兰救援公司提供直升机维护服务，预计每年收益金额约为 1,000 千新西兰
元至 2,000 千新西兰元.随着上述项目的推进实施和完成，未来 Airwork 的 MRO 业务
收入应可实现。
（2）主要客户稳定性
根据历史和相关资料统计，2016 年和 2017 年实现的 MRO 收入有 75%来源于稳定
客户，客户结构稳定性较高，稳定客户的真升机拥有量合计超过 300 架。公司部分
主要 MRO 稳定客户包括：
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单位：千新西兰元
客户名称 经营地区 经营范围 2016 年收入金额 2017 年收入金额
澳大利亚和 资源类 石油勘探，维
客户 17 2,009.64 4,377.53
新西兰 修销售
救援，每年执行 600
新西兰南部 多次救援任务，南部
客户 18 2,088.86 4,006.34
地区 最大的直升机机队；
农业操作
客户 19 加拿大 救援 3,791.46 2,378.08
民用：EMS、石油天然
气运输、公共服务、
客户 20 南非 商业航空运输、私人 188.91 2,142.57
公务航空、空中作业；
军事活动
工业服务、空中锯服
务、旅游服务、电源
客户 21 夏威夷群岛 397.13 2,134.29
制作、打捞服务、救
援服务、消防
客户 22 南非 救援、维修 183.80 1,852.58
客户 S 德国 救援 3,457.60 1,398.69
客户 7 新西兰北岛 救援 634.53 1,200.48
客户 9 新西兰 救援 2,015.00 1,105.64
飞机矿产勘探、测绘
客户 23 阿拉斯加 2,339.55 846.21
测量服务等
客户 24 澳大利亚 救援、矿产勘探服务 431.76 772.60
客户 25 新西兰南岛 旅游（滑雪等） 207.01 514.61
客户 26 斐济 旅游 41.39 426.55
运输、维修、能源服
客户 27 哥伦比亚 52.04 423.63
务、维护
飞机矿产勘探、救援、
客户 28 加拿大 177.52 345.51
旅游、维修、影视等
客户 29 南非 旅游 34.88 314.36
货运、商务、通用航
客户 30 美国 78.52 308.64
空等综合性服务
Airwork 在直升机 MRO 领域拥有丰富的维修经验和强大的技术实力，取得了一
系列国际性的维修机构认证，可以在世界大部分地区提供直升机的全面检修和大修
服务，公司的客户遍布全球，建立了良好的合作关系。未来在客户机队规模和运营
第 23 页 共 30 页
稳定的情况下，来自主要客户的 MRO 业务收入应可保证。
随着全球特别是亚太地区直升机保有数量的持续增长，作为独立 MRO 厂商，
Airwork 将充分发挥经验丰富、价格实惠、服务排期灵活、时效性更强等优点，积
极拓展市场渠道，未来 MRO 业务收入应可实现。
经核查，评估师认为，货机租赁及运营业务、直升机租赁及运营业务和直升机
MRO 行业有着良好的发展前景， Airwork 的货机租赁及运营业务大部分飞机签订了
长期租赁合同，客户关系稳定，随着新飞机的投入运营，收入应可实现；直升机租
赁及运营业务在大洋洲处于龙头地位，其租赁机队规模和运营基地数量在亚太地区
长期排名前列，结合意向客户情况，未来直升机出租率将逐渐恢复，主要客户关系
稳定，收入应可实现。同时，公司在直升机 MRO 领域拥有着丰富的维修运营经验和
强大的技术实力，主要客户关系稳定，随着全球特别是亚太地区直升机保有数量的
持续增长，收入应可实现。
三、反馈意见第 16 条：申请文件显示，虽然航空服务市场空间巨大，但随着更
多的竞争者加入，同时考虑工资增长，费用提升等因素，未来总体毛利率水平会有
所下降并保持稳定。收益法评估中，预计未来年度标的资产毛利率水平维持在 40%
左右，较报告期有所增长。请你公司结合 Airwork 主要客户合同单价及主要成本项
目价格变动趋势，同行业可比公司毛利率变动趋势，进一步补充披露 Airwork 预测
期整体毛利率和各项业务毛利率水平的合理性。独立财务顾问和评估师核查并发表
明确意见。
答复：
（一）本次评估毛利率预测情况
本次评估时，Airwork 未来各年度的收入、成本和毛利率预测数据如下：
单位：千新西兰元
历史期 预测期
项目
2016 年 2017 年 2018 年 1-3 月 2018 年 2019 年
货机租赁及运营收入 87,132.53 94,294.39 22,147.49 110,978.48 132,652.38
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历史期 预测期
项目
2016 年 2017 年 2018 年 1-3 月 2018 年 2019 年
货机租赁及运营成本 57,563.20 59,213.81 14,873.71 70,537.76 82,013.36
货机租赁及运营毛利率 33.94% 37.20% 32.84% 36.44% 38.17%
直升机租赁及运营收入 33,802.42 22,983.80 7,394.47 26,016.59 29,242.55
直升机租赁及运营成本 18,370.54 13,921.62 4,477.48 15,374.27 17,185.96
直升机租赁及运营毛利率 45.65% 39.43% 39.45% 40.91% 41.23%
直升机 MRO 收入 44,405.15 40,713.73 5,887.18 40,800.85 43,082.90
直升机 MRO 成本 25,918.65 22,770.85 2,294.32 22,824.78 24,143.54
直升机 MRO 毛利率 41.63% 44.07% 61.03% 44.06% 43.96%
营业收入 165,340.10 157,991.92 35,429.14 177,795.92 204,977.83
营业成本 101,852.39 95,906.28 21,645.51 108,736.81 123,342.86
整体毛利率 38.40% 39.30% 38.90% 38.84% 39.83%
续上表
预测期
项目
2020 年 2021 年 2022 年 2023 年及以后
货机租赁及运营收入 150,850.38 156,761.08 160,891.17 160,891.17
货机租赁及运营成本 91,797.78 95,430.97 98,013.85 98,013.85
货机租赁及运营毛利率 39.15% 39.12% 39.08% 39.08%
直升机租赁及运营收入 32,439.13 35,906.91 38,899.12 38,899.12
直升机租赁及运营成本 19,087.35 21,139.05 22,919.44 22,919.44
直升机租赁及运营毛利率 41.16% 41.13% 41.08% 41.08%
直升机 MRO 收入 45,393.47 47,711.75 50,039.93 50,039.93
直升机 MRO 成本 25,489.27 26,817.80 28,154.53 28,154.53
直升机 MRO 毛利率 43.85% 43.79% 43.74% 43.74%
营业收入 228,682.98 240,379.74 249,830.22 249,830.22
营业成本 136,374.40 143,387.82 149,087.82 149,087.82
整体毛利率 40.37% 40.35% 40.32% 40.32%
由于货机租赁及运营业务中大部分飞机签订了长期租赁合同，客户关系稳定；
直升机租赁及运营业务在大洋洲处于龙头地位，主要客户关系稳定，结合意向客户
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情况，未来直升机出租率将逐渐恢复；Airwork 在直升机 MRO 领域拥有着丰富的维
修运营经验和强大的技术实力，主要客户关系稳定，随着全球特别是亚太地区直升
机保有数量的持续增长，Airwork 未来各项业务收入应可实现，具体说明详见反馈
意见 15 条说明。
Airwork 的各业务成本主要由相应航空器保养与运营成本、人力成本、折旧摊
销和其他直接费用构成。报告期内，Airwork 的各项成本构成保持基本稳定，成本
总额随着收入的波动同趋势变动。本次评估预测时，由于航空器保养与运营成本、
人力成本和其他直接费用的变动趋势与营业收入相一致，故预测期仍将保持这种趋
势。而折旧摊销是对现有固定资产和无形资产计提折旧摊销产生的，未来对于此部
分成本，根据 Airwork 现有的固定资产、无形资产及未来增加的固定资产，按照折
旧摊销政策进行预测。
根据历史财务数据显示，Airwork 的整体经营毛利率较高，2017 年比 2016 年增
长了 0.9%，达到了 39.30%。
从业务分类来分析，货机租赁及运营业务 2017 年的毛利率较 2016 年上升了
3.26%，主要系 2017 年度 Airwork 机队租赁规模扩张导致该业务收入增长，而保险
费用、后勤人员薪酬费用等固定成本相对稳定所致。2018 年 1-3 月的毛利率有所下
降，主要是由于：①从客户 C 到期收回的飞机，需要进行改装后才能提供给新客户
使用，造成收入减少，同时改造时发生的替换零部件进入了保养成本；②2017 年 12
月，租赁给客户 Q 的一架飞机发生飞鸟撞击发动机事故，故在 2017 年 12 月-2018
年 3 月间处于维修停运状态，造成相应收入下降；③上述两架飞机停运期间，机身
折旧仍按照固定年限正常计提。
直升机租赁及运营业务 2017 年较 2016 年毛利率下降的原因，主要是由于 2017
年存在闲置直升机较多，导致该业务收入减少，而对闲置直升机照常计提折旧和支
付后勤人员薪酬所致。
直升机 MRO 业务毛利率 2018 年 1-3 月上升较快，主要是由于 1-3 月以纯维修业
务为主，而该业务毛利较高所致。
（二）Airwork 主要客户合同单价及主要成本项目价格变动趋势
1．租赁及运营业务主要客户合同单价及主要成本项目价格变动趋势
Airwork 从事的货机租赁及运营业务与直升机租赁及运营业务从性质上均属于
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航空器运营业务，从出租形式来看主要分为干租模式与湿租模式。
干租模式，是指航空运输企业将航空器在约定的时间内出租给他人使用，不包
括机组人员和备件，不承担运输过程中发生的各种费用，只收取一定租赁费用的业
务。在干租模式下，承租人必须自己提供机组、燃油，甚至自己提供维修服务。湿
租模式，是指航空运输企业将配备有机组人员的航空器承租给他人使用一定期限，
承租期内听候承租方调遣，不论是否经营，均按一定标准向承租方收取租赁费，而
飞行过程中发生的主要成本主要由出租方负担的业务。湿租模式不仅提供航空器的
租赁服务，而且提供所需的燃油、机组人员、维修等方面的支援与飞行保障服务。
Airwork 的直升机租赁及运营费用主要以飞行时长为计算依据，并采用成本加
成的定价模式，即 Airwork 在自身服务合理成本的基础上，考虑适当利润，与客户
协商确定租金费用。在合同中，Airwork 通常会与客户协商确定最低飞行时数和租
金费用，租金费用一般会按小时或按月结算。由于采取成本加成的定价模式，主要
客户合同单价及主要成本项目价格变动趋势方向相同，在租赁中的直升机业务毛利
率不会出现大的波动。如果租用率下降，由于未租赁直升机收入减少，而对这部分
直升机照常计提折旧和支付后勤人员薪酬会影响直升机的毛利率。预测期 2018 年
-2019 年毛利率上升的原因系出租率逐渐恢复所带来的毛利率正常恢复，预测期内
各年毛利率同报告期内平均毛利率（41.51%）基本保持一致。
与直升机租赁及运营业务类似，Airwork 的货机租赁及运营业务亦采取成本加
成法来定价。通常情况下，货机租赁费用由固定费用和小时费率构成，小时费率一
般视按飞行小时数或飞行起降数来征收。公司的货机租赁及运营业务主要为长期合
同，合同金额基本固定，部分客户的维修保养费用、培训费用等会根据 CPI 进行调
整。预测期 2019 年-2020 年毛利率提高的原因主要系波音 757 飞机的投入运营所带
来经济效益，相较于原有 737 飞机，757 飞机的载重量更大，飞行距离更远，经济
效益更好，使得预测期的毛利率高于报告期。
Airwork 拥有的固定翼飞机主要经济性能参数
波音 757 飞机 波音 757 飞机
载重上限 最长航距
飞机型号 较波音 737 飞机 较波音 737 飞机
（千克） （千米）
提升比例 提升比例
波音 737-300 17,000 47% 6,000 21%
波音 737-400 19,500 28% 6,000 21%
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波音 757 飞机 波音 757 飞机
载重上限 最长航距
飞机型号 较波音 737 飞机 较波音 737 飞机
（千克） （千米）
提升比例 提升比例
波音 757-200 25,000 -- 7,250 --
2．航空 MRO 业务主要客户合同单价及主要成本项目价格变动趋势
Airwork 一般通过与客户签订 ASP（Airwork Support Plan）合同来提供直升机
MRO 服务，并根据客户需求主要采用定价送修、按飞行小时计价以及按剩余使用寿
命计价三种定价模式。上述三种定价模式均可归属于成本加成法，即 Airwork 在自
身服务合理成本和所用航材采购支出的基础上，考虑适当利润，与客户协商确定工
程维修费用。Airwork 采用成本加成法进行定价，主要客户合同单价及主要成本项
目价格变动趋势方向相同。根据历史资料显示，凭借丰富的维修运营经验和强大的
技术实力，公司主要客户关系稳定，2017 年的毛利率比 2016 增长了 2.44%，预测期
出于谨慎性原则，并未考虑毛利率增长，故本次评估预测具有谨慎性和合理性。
综上所述，Airwork 预测期整体毛利率较报告期有所增长，但增幅较小，主要
增幅原因是经济效益更佳的波音 757 飞机投入运营所致。
（三）同行业可比公司毛利率变动趋势
Airwork 主营业务为货机租赁及运营业务、直升机租赁及运营业务与直升机 MRO
业务，本次取具体业务范围与 Airwork 业务范围类似的同行业可比公司的毛利率变
动趋势进行比较：
序号 公司简称 2016 年毛利率 2017 年毛利率 2018 年 1-3 月毛利率
1 航新科技 42.73% 42.74% 43.86%
2 安达维尔 57.06% 53.67% 43.57%
3 渤海金控 36.66% 41.14% 48.60%
4 AAWW 33.70% 33.69% 33.87%
5 ATSG 32.30% 29.19% 31.54%
平均值 40.49% 40.09% 40.29%
Airwork 38.40% 39.30% 38.90%
数据来源：同花顺和 Capital IQ
根据上述相关数据，可比公司各年的平均毛利率比较平稳，Airwork 的毛利率
与可比公司的平均毛利率变动趋势总体趋同。
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经核查，评估师认为，Airwork 主要客户合同单价及主要成本项目价格变动趋
势相同，且租赁及运营业务主要为长期合同，预测期整体毛利率较报告期有所增长
的主要原因是经济效益更佳的波音 757 飞机投入运营所致。Airwork 预测期整体毛
利率与可比公司毛利率的变动趋势相比，处于正常的趋势范围内。评估时预测期整
体毛利率和各项业务毛利率水平基本合理且谨慎。
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（此页无正文，为《关于中国证券监督管理委员会 181205 号<中国证监会行政
许可项目审查一次反馈意见通知书>有关问题的回复》的签章页）
签字资产评估师：
周敏 胡海萍
资产评估机构负责人：
俞华开
坤元资产评估有限公司
年 月 日
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