2016 年面向合格投资者公开发行公司
债券(第一期)2018 年跟踪信用评级报告
关注：
公司募投及超募项目仍未达预期效益。在宏观经济增速放缓及整体行业景气度较低
的情况下，2017 年公司募投项目及超募项目均尚未达到预期效益，未来产能效益情
况仍具有不确定性。
盈利规模有所下降。2017 年公司综合毛利率小幅下降至 12.00%，盈利能力仍不强；
期间费用率上升 1.27 个百分点至 8.56%，同时所收购的江西科为薄膜新型材料有限
公司（以下简称“江西科为”）盈利规模持续 3 年未达业绩承诺，公司计提商誉减
值准备 6,489.90 万元，较大程度降低了公司盈利水平。2017 年公司利润总额和净利
润分别为 0.95 亿元 0.75 亿元，同比分别降低 37.51%和 43.88%。
应收账款规模显著增长，对营运资金形成较大程度的占用。2017 年末公司应收账
款账面余额 9.67 亿元，同比增长 42.27%，应收账款显著增长，对公司营运资金形
成较大占用且存在一定坏账风险。
在建项目规模较大，存在一定资金压力和产能消化压力。截至 2017 年末，公司主
要在建“年产 2 亿平方米光学膜”项目，该项目预计总投资 38 亿元，已投资约 4.4
亿元，尚需投资 33.6 亿元，公司存在一定资本支出压力。同时公司涉足光学膜领域
时间较短，国内销售渠道尚未完善，未来经营仍存在一定的产能消化不足风险。
主要财务指标：
项目 2018 年 3 月 2017 年 2016 年 2015 年
总资产（万元） 919,978.57 905,024.01 668,782.58 581,162.21
归属于母公司所有者权益合计（万元） 745,634.67 739,142.68 534,680.73 522,813.11
有息债务（万元） 79,782.81 79,768.08 79,708.70 100.00
资产负债率 18.95% 18.33% 20.05% 10.04%
流动比率 5.24 5.85 6.23 4.35
营业收入（万元） 75,068.90 302,295.52 255,273.99 238,053.74
营业利润（万元） 7,369.65 4,764.82 12,462.07 9,004.76
利润总额（万元） 7,436.31 9,541.15 15,267.68 13,624.21
综合毛利率 17.44% 12.00% 12.75% 10.27%
总资产回报率 - 1.64% 2.54% 2.49%
EBITDA（万元） - 47,224.14 41,133.20 37,323.35
EBITDA 利息保障倍数 - 14.17 70.33 61.46
经营活动现金流净额（万元） -4,167.44 1,301.74 12,426.08 1,293.16
资料来源：公司 2015-2017 年审计报告及未经审计的 2018 年一季度财务报表，鹏元整理
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一、本期债券募集资金使用情况
公司于2016年10月26日发行8亿元公司债券，募集资金拟补充公司流动资金，截至2018
年4月30日，本期债券募集资金扣除发行费用后，已全部用于补充营运资金。
二、发行主体概况
跟踪期内，公司以2017年4月18日总股本88,944.47万股为基数，以资本公积转增股本
26,683.34万股，截至2018年3月末，公司注册资本、实收资本均增加至115,627.81万元；自
然人吴培服直接持有公司27.32%的股份1，仍为公司控股股东、实际控制人，公司股权结
构如下图所示。跟踪期内公司合并范围无变化，公司拥有1家子公司即江西科为。
图1 截至2018年3月末公司股权及控制关系
资料来源：公司提供
截至2017年12月31日，公司资产总额90.50亿元，归属于母公司所有者权益合计73.91
亿元，资产负债率为18.33%；2017年度公司实现营业收入30.23亿元，利润总额0.95亿元，
经营活动现金净流入0.13亿元。
截至2018年3月末，公司资产总额92.00亿元，归属于母公司所有者权益合计74.56亿元，
资产负债率为18.95%；2018年1-3月公司实现营业收入7.51亿元，利润总额0.74亿元，经营
活动现金净流出0.42亿元。
1
截至 2018 年 3 月 31 日，吴培服直接持有公司 31,594.70 万股，已质押 13,000.00 万股。
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三、运营环境
2017年随着扩产能周期结束以及下游需求的稳定增长，聚酯薄膜行业景气度有所提
升，未来一到两年无重大新增产能
聚酯薄膜是一种综合性能优良的高分子薄膜材料，具有机械强度高、耐热、耐寒性好、
易回收、无毒无味等特点，并可通过复合、镀铝来提高其热封性、气体阻隔性和光线阻隔
性。目前聚酯薄膜下游以包装材料为主，主要用于食品、饮料、药品和日用品等包装的外
层材料，需求增长较为稳定，且应用领域已逐步拓展至建筑、电子、电器、光学和光伏发
电等行业，成为应用领域最广泛的薄膜材料。根据机构PCI预计，近几年全球聚酯薄膜需
求量年均增长2.5%左右，作为全球增长最快的市场，中国聚酯薄膜需求量由2012年的122
万吨增长至2017年的217万吨，平均增速为12.5%。
国内产能方面，根据卓创资讯统计，BOPET产能从2012年145.69万吨上升至2017年的
307.70万吨。随着恒力和三房巷产能2014年投产，2015年起国内新增产能较少，且新增产
能基本以功能型聚酯膜（中厚膜）为主，无法生产普通膜，普通膜产能释放基本结束。考
虑到聚酯薄膜投资大，设备交货周期需要1-2年，2018-2019年除江苏欧亚可能复工外，聚
酯薄膜行业几乎没有新增产能。
行业景气方面，受行业景气周期下行、产能持续释放的而影响，2013-2016年聚酯薄
膜全行业亏损，上市公司中达股份、大东南相关业务均明显亏损，已经转型发展其他业务，
2014年聚酯薄膜行业龙头欧亚集团（产能30万吨）倒闭破产。2017年随着落后产能出清、
扩产周期结束以及下游需求的稳定增长，聚酯薄膜行业景气度有所提升。根据卓创资讯统
计，2017年我国BOPET整体开工率为74%，考虑到BOPET装置由于薄膜厚度调整一般无法
满负荷运行，传统聚酯薄膜产能利用率较高。
2017年供需关系的改善及原料价格上涨使聚酯薄膜行业出现复苏局面，但需关注原料
价格上涨给生产工艺较为落后的企业所带来的经营风险
聚酯薄膜主要原材料为精对苯二甲酸（以下简称“PTA”）和乙二醇（以下简称
“MEG”），占其生产成本的比例超过70%，而PTA、MEG价格走势与原油有一定的联动
性，因此原油价格的波动会直接影响到聚酯薄膜行业的生产经营。
从原材料价格来看，2017年初由于美国石油活跃钻井数的再度增加令市场对美国页岩
油产量回升的担忧继续升温，油价市场小跌，受此影响，国内PTA市场价格持续下降。下
半年部分工厂装置检修未能按期重启，现货供应量偏紧，下游聚酯开工率未见明显下滑，
刚需补货稳定，PTA行业呈现供需偏紧平衡状态，PTA市场价格震荡提升。乙二醇方面，
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2017年华东地区乙二醇价格走势先抑后扬，总体同比有所上升。上半年，从1月初8,170元
/吨的高位跌至5月中旬5,680元/吨的低位，2017年1-6月份，华东市场均价大约在6,830元/
吨，较去年同期的5,063元/吨，价格上涨在25.87%左右。而后由于国内外装置检修集中，
港口库存降低，市场反弹走强，下半年由于下游聚酯工厂积极备货，加之受美国飓风因素
的影响，乙二醇价格震荡上升。
聚酯薄膜价格方面，受益于扩产周期结束以及下游需求的稳定增长，2017年聚酯薄膜
产品库存也较上年出现明显下降，BOPET库存于2017年6月达到高点，约6.87万吨，之后
开始一路下行，2018年2月库存仅0.97万吨，行业产品库存约2天，处于历史低位。2018年
1季度末，12微米聚酯薄膜价格约1.17万元/吨，与聚酯切片价差接近1,800元/吨，为2012
年以来最高水平。随着行业供给端收缩及原材料价格上涨等因素推动，聚酯薄膜行业取得
复苏态势。但同时需关注到，生产通用类聚酯薄膜产品的企业，对下游议价能力较低，较
难转嫁原材料价格上涨带来的经营风险。
图2 华东地区PTA、MEG价格走势情况
资料来源：Wind 资讯，鹏元整理
四、经营与竞争
公司主营业务为聚酯薄膜的生产和销售，主要销售产品为聚酯薄膜、镀铝膜和PVC功
能膜。2017年受益于行业景气度回升及光伏基膜、光学膜等新兴聚酯薄膜板块销量上涨，
公司实现营业收入30.23亿元，同比增长18.42%，其中聚酯薄膜销售收入为主要收入来源，
占营业收入的93.50%。公司镀铝膜和PVC功能膜销售收入小幅下降，但业务规模较低，对
公司收入影响有限。毛利率方面，由于公司新兴板块仍处于市场开拓阶段，销售存在一定
的让利，且光学膜生产线初步投产，2017年折旧费用同比增长较多，使得2017年聚酯薄膜
毛利率小幅缩减，从而导致公司综合毛利率水平减少至12.00%，同比降低0.75个百分点。
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公司2016-2017年营业收入及毛利率情况如下表所示：
表1 2016-2017 年公司营业收入和毛利率情况（单位：万元）
2017 年 2016 年
项目
金额 毛利率 金额 毛利率
聚酯薄膜 282,652.12 11.19% 234,930.83 11.79%
镀铝膜 9,069.40 8.62% 9,268.88 8.35%
PVC 功能膜 8,128.45 18.47% 8,585.87 21.00%
其他收入 2,445.55 97.09% 2,488.41 90.88%
合计 302,295.52 12.00% 255,273.99 12.75%
资料来源：公司提供，鹏元整理
2017年公司聚酯薄膜产品产量和收入均有所增长，但业务毛利率小幅降低；公司前五
大客户销售金额仍占比较高，需关注下游客户稳定性对公司经营的影响
公司最初产品为镀铝膜，随着生产经验的积累和销售渠道的建立，将业务重心逐步转
向聚酯薄膜及其他功能膜生产领域。截至2017年末，公司聚酯薄膜行业产能为32万吨/年，
受益于生产线技术改进，产能较上年有所增长，公司产能规模位居国内前列。2017年公司
生产聚酯薄膜、镀铝膜的产量同比增长3.03%，产能利用率为99.6%，与上年基本持平，产
能利用情况较好。公司PVC功能膜产品主要用于出口，产量和销量相对较小，2017年公司
生产的聚酯热收缩膜（属于聚酯薄膜细分产品）一定程度上对PVC收缩膜进行替代，全年
生产PVC功能膜0.48万吨，同比减少9.01%。
表2 2016-2017 年公司主要产品的产能、产量和销量情况（单位：吨）
产品 项目 2017 年 2016 年
产能 320,000.00 300,000.00
产量 301,471.70 292,607.85
聚酯薄膜、镀铝膜
销量 300,261.59 297,674.55
产销率 99.6% 101.7%
产能 6,000.00 6,000.00
产量 4,819.21 5,296.22
PVC功能膜
销量 4,804.63 5,016.84
产销率 99.7% 94.72%
资料来源：公司提供，鹏元整理
公司聚酯薄膜产品包含常规类聚酯薄膜及节能窗膜、信息材料、热缩材料、新能源材
料和光学材料等五个新兴板块，新兴板块主要产品及应用领域参见下表。2017年公司年产
1亿平米的光学膜项目正式运营，光学基膜实现自给，正加快2亿平米光学膜生产线建设，
预计总投资38亿元，截至2017年末已投资4.4亿元，光学膜片市场开发陆续完成；节能窗
膜方面，在江西科为窗膜技术、市场销售资源的基础上，公司致力于高端窗膜研发生产，
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推出双银高隔热膜系列、IR纳米高隔热系列、纳米级高端智能窗膜等产品，并着力推广“星
膜范”品牌产品；新能源材料方面，受益于太阳能电池装机量的提升，2017年公司太阳能
电池背材基膜和背板膜销量有所提升。整体来看，受益于常规类聚酯薄膜市场稳定增长以
及五大板块薄膜新品销售提升，2017年公司实现聚酯薄膜产品销售收入28.27亿元，同比
增长20.31%。
表3 公司五大新兴聚酯薄膜板块产品情况
板块 产品种类 主要应用领域
扩散膜、增亮膜、复合增亮膜、微透膜、光学级 OLED 电视、曲面 TV、触摸屏、智能
光学材料
PET 基膜等 手机屏
双银高隔热膜系列、IR 纳米高隔热系列、纳米级
节能窗膜 高端智能窗膜、高红外反射隔热膜、D 系列前挡、 汽车窗膜、建筑窗膜
N 系列侧窗、E 系列磁控膜侧窗等
TTR 碳带膜、电阻式/电容式/调光玻璃用 ITO 导 触摸面板、手机、打印色带、条形码、
信息材料
电膜、IM 基膜 条幅
热收缩聚酯膜（高收缩率、中收缩率、低收缩力、 各种标签、瓶用套装、异形容器外用
热收缩材料
低温收缩） 收缩
太阳能电池背材基膜、太阳能电池背板膜、锂电 太阳能电池封装、锂离子电池软包装
新能源材料
池铝塑包装基膜 外壳封装
资料来源：公司提供，鹏元整理
聚酯薄膜盈利方面，2017年聚酯薄膜原材料MEG、PTA价格均呈现震荡上升局面，原
材料采购均价较上年显著增长，光学膜、节能窗膜、太阳能背板膜等五个新兴板块产品功
能具有一定的差异化，与常规聚酯薄膜相比附加值较高，但目前新兴板块仍处于市场开拓
阶段，销售收入占比仍较低，且销售存在一定的让利，同时随着1亿平米光学膜生产线投
产，当期折旧成本约0.6亿元，较上年显著增长，酯薄膜产品毛利率为11.19%，较上年相
比略有降低。
其他产品类别方面，2017年公司镀铝膜销售收入为0.91亿元，收入规模与上年基本持
平，随着6微米厚的镀铝膜收入占比提升，镀铝膜毛利率小幅增长，但盈利能力仍较低。
公司PVC功能膜销售收入0.81亿元，同比下降5.33%，主要系公司生产的聚酯收缩膜对PVC
收缩膜有一定的替代影响。公司PVC功能膜产品主要用于出口，收入规模较小，对公司整
体毛利率的提升贡献有限。
从销售区域来看，公司薄膜产品通过国内市场和国际市场共同销售，以内销为主。内
销方面，考虑到运输成本等因素，公司主要客户集中华东和中南地区。外销业务主要集中
在东南亚国家和欧洲，并以来料加工为主。2017年外销收入4.70亿元，同比增长70.83%，
主要系公司加强外贸推进，聚酯薄膜产品出口量有所上升。
表4 2016-2017 年公司销售区域情况（单位：万元）
项目 2017 年 2016 年
7
收入 占比 收入 占比
内销 255,326.94 84.46% 225,291.45 89.12%
外销 46,968.58 15.54% 27,494.13 10.88%
合计 302,295.52 100.00% 252,785.58 100.00%
资料来源：公司提供，鹏元整理
销售集中度方面，2017 年公司前五大销售客户销售收入合计 10.64 亿元，占公司销售
收入的 35.21%，较上年下降 3.98 个百分点，但公司客户集中度仍较高。2017 年前五大销
售客户为深圳市海天塑材有限公司、苏州赛伍应用技术股份有限公司（以下简称“苏州赛
伍”）、青州市富润包装材料有限公司、无锡市星瑞包装科技有限公司和浙江鑫盛包装材料
有限公司，相较 2016 年前五大销售客户情况，对苏州赛伍销售额增长较快，主要系随着
太阳能电池装机量的增加，公司对其销售的太阳能电池背材基膜销量有所提升。公司前五
大客户销售规模较大且持续增长，需关注下游客户稳定性对公司经营的影响。
表5 2016-2017 年公司前五大客户情况（单位：万元）
年度 前五大客户 销售收入 占全部销售收入比重
深圳市海天塑材有限公司 42,567.59 14.08%
苏州赛伍应用技术股份有限公司 17,280.44 5.72%
青州市富润包装材料有限公司 16,015.82 5.30%
2017 年
无锡市星瑞包装科技有限公司 15,330.03 5.07%
浙江鑫盛包装材料有限公司 15,239.04 5.04%
合计 106,432.93 35.21%
深圳市海天塑材有限公司 48,517.94 19.01%
无锡市星瑞包装科技有限公司 16,119.79 6.31%
青州市富润包装材料有限公司 12,160.38 4.76%
2016 年
苏州赛伍应用技术有限公司 11,649.07 4.56%
浙江鑫盛包装材料有限公司 11,605.24 4.55%
合计 100,052.42 39.19%
资料来源：公司提供，鹏元整理
2017年公司成本构成较为稳定，但公司采购集中度仍较高，对主要供应商的依赖程度
较大
从成本构成来看，2017年直接材料成本占生产成本的82.80%，人工成本比例较低，公
司生产成本构成较为稳定。公司主要原材料为石化产品PTA和MEG，两者合计占采购成本
的70%左右。
表6 2016-2017 年公司聚酯薄膜产品生产成本构成情况表（单位：万元）
项目 2017 年 2016 年
8
金额 占比 金额 占比
直接材料 207,852.35 82.80% 174,873.51 83.58%
直接人工 3,291.03 1.31% 3,010.86 1.44%
制造费用 39,883.04 15.89% 31,346.92 14.98%
合计 251,026.42 100.00% 209,231.29 100.00%
资料来源：公司提供，鹏元整理
公司原料采购分为现货、长期合同两种方式，约80%采用合同模式，货款每月一结，
根据每月市场平均价、每月公司进货量，原料价格会有所调整。由于公司连续稳定生产，
原料采购规模变动较小。因PTA和MEG为液态，公司主要通过水运的方式，从张家港和大
连港等港口经由京杭大运河运至公司，船期约为3-4天。由于进货周期较长，公司会储备
一定的原材料，保证一周的生产量。2017年公司前五大供应商采购金额为13.68亿元，占
采购总额的58.80%，与上年基本持平，公司采购集中度仍较高，对主要供应商依赖程度较
大。
表7 2016-2017 年公司前五大供应商情况（单位：万元）
年度 前五大供应商 采购金额 占比
供应商一 68,040.57 29.25%
供应商二 22,364.46 9.61%
供应商三 18,069.93 7.77%
2017 年
供应商四 15,746.52 6.77%
供应商五 12,556.30 5.40%
合计 136,777.77 58.80%
供应商一 63,515.35 34.24%
供应商二 16,395.30 8.84%
供应商三 11,355.64 6.12%
2016 年
供应商四 10,428.74 5.62%
供应商五 9,924.44 5.35%
合计 111,619.47 60.18%
资料来源：公司提供，鹏元整理
2017年公司继续注重差异化聚酯薄膜研发投入，但需关注公司发行股票融资的募投项
目仍未达到预期收益，未来产能效益仍存在一定不确定性
目前公司逐步转向差异化产品生产领域，并形成以五大板块创新为支撑的发展模式，
推进高性能薄膜的研发生产。2017年度研发投入9,660万元，占营业收入的3.20%，光学基
材、纳米高档窗膜、智能调光膜、DOP/POP/DPL复合膜片、IM基材、高端离型膜基材等
新产品30余项开发完成；全年申请专利15件，其中：发明专利4件，实用新型专利11件；
通过认定省级高新技术产品3项，通过省市级新产品新技术鉴定5项。
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表8 2016-2017 年公司研发投入情况
项目 2017 年 2016 年
研发人员数量（人） 128 122
研发人员数量占比 10.51% 10.50%
研发投入金额（万元） 9,660.41 8,013.35
研发投入占营业收入比例 3.20% 3.14%
资料来源：公司提供
公司为丰富聚酯薄膜产品结构，近年通过资本市场发行股票开展新型薄膜的产能扩
张，2011-2015年先后募集资金用于“年产3万吨新型功能性聚酯薄膜项目”、“年产12万吨
新型功能性聚酯薄膜及18万吨功能性膜级切片项目”、“年产5万吨太阳能电池封装材料基
材项目”、“年产一亿平米光学膜项目”和“年产2亿平方米光学膜项目”。目前国内新型功
能性薄膜产品尚处于供不应求状态，主要依赖于进口，但需关注到，在宏观经济增速放缓
及整体行业景气度较低的情况下，2017年公司上述募投项目及超募项目均尚未达到预期效
益，未来产能效益情况仍具有不确定性。
此外2015年公司还收购江西科为以布局窗膜市场。江西科为原自然人股东柯秋平、时
招军承诺2015-2018年江西科为实现净利润分别不低于4,000万元、5,000万元、7,000万元和
10,000万元。经众华会计师事务所（特殊普通合伙）审计的江西科为2017年度净利润为
600.61万元，未完成业绩承诺。柯秋平及时招军需以现金方式补偿给公司4,645.07万元，
公司于2017年实际收到由柯秋平确认并支付的2016年度业绩补偿款2,800万元；公司实际
控制人吴培服先生已将差额部分1,845.07万元补偿到位。公司收到深圳证券交易所下发《关
于对江苏双星彩塑新材料股份有限公司的关注函》（中小板关注函【2017】第207号）（以
下简称“关注函”），对调整业绩补偿提出相关问题，公司后续发布公告称，将审慎考虑调
整业绩承诺事项，并将及时披露相关进展。此外，2017年公司计提商誉减值准备6,489.90
万元（收购江西科为产生商誉共8,489.90万元），较大程度上影响公司盈利水平。
表9 2017 年公司募投项目收益情况（单位：万元）
项目达到预
2017 年实现 是否达到
项目 定可使用状 未达预期效益原因
效益 预计收益
态日期
年产 3 万吨新型功 需求缩减，市场竞争激烈，聚酯薄
2011 年 10 月 4,236.4 否
能性聚酯薄膜项目 膜价格波动较大
年产 5 万吨太阳能
太阳能行业整体较为低迷，下游对
电池封装材料基材 2014 年 6 月 8,723.8 否
产品需求较弱
项目
年产 18 万吨功能
聚酯切片为公司产品的原材料；新
性膜级切片和年产
2013 年 6 月 4,250.52 否 型功能性聚酯薄膜市场推广周期
12 万吨新型功能
较长
性聚酯薄膜项目
10
技术完善、设备调试导致直接成本
年产 1 亿平米的光
2016 年 10 月 -4,731.11 否 较高，光学膜国内销售渠道培育需
学膜项目
要一定周期
收购江西科为 2015 年 7 月 600.61 否 江西科为未达到预期收益
年产 2 亿平米的光
- - -
学膜项目
资料来源：公司 2017 年年报，鹏元整理
截至2017年末，公司主要在建“年产2亿平方米光学膜”项目，该项目预计总投资38
亿元，已投资约4.4亿元，尚需投资33.6亿元，2017年公司向吕志炎等7名对象发行17,211.70
万股普通股，募集资金净额19.68亿元，将用于上述项目，以缓解资金压力。但需关注到，
光学膜属于技术密集型产业，技术壁垒较高，公司涉足光学膜领域时间较短，国内销售渠
道尚未完善，未来经营仍存在一定的产能消化不足风险。
五、财务分析
财务分析基础说明
以下财务分析基于公司提供的经众华会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准
无保留意见的2016-2017年审计报告及未经审计的2018年一季度财务报表，公司报告均按
新会计准则编制，2017年审计报告对政府补助、资产处置事项进行会计政策调整，为保持
数据一致性，2016年末数据采用2017年年初数据。2017年及2018年一季度公司合并范围无
变化。
资产构成与质量
2017年末公司资产规模增长较快，流动资产仍为公司资产主要构成，但应收账款占用
公司较大营运资金，且存在一定坏账风险
近年随着公司经营规模的增加，资产规模持续提升，截至2017年末，公司资产总额为
90.50亿元，同比增长35.32%。从结构来看，流动资产仍为公司资产主要构成，2017年末
及2018年3月末分别占总资产的55.60%和53.78%。
公司流动资产主要由货币资金、应收账款、预付款项、存货和其他流动资产构成。2017
年末公司货币资金规模为 8.26 亿元，同比减少 27.17%，主要系购买理财产品以及以自有
资金 3.98 亿元投资苏宁银行所致，其中使用受限资金共 3.40 亿元，系用作锁汇存款的美
元定期存款；2018 年 3 月末，公司货币资金减少至 4.42 亿元，主要系公司项目建设投入
所致，其中使用受限资金共 3.52 亿元。
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2017 年末公司应收账款账面余额 9.67 亿元，同比增长 42.27%，其中前五大客户应收
账款合计 6.92 亿元，占比 71.50%，应收账款账龄在 1 年以内占比 96.15%，公司累计计提
坏账准备 0.58 亿元。受公司销售规模增加及增加授信客户的范围和额度的影响，应收账
款较上年有所增长，对公司营运资金形成较大占用且存在一定坏账风险。
2017 年末公司预付款项 6.14 亿元，主要为公司为购置生产设备而支付的预付款项，
其中账龄 1 年以内的占比 96.27%。公司存货主要由原材料和产成品构成，2017 年末公司
存货账面价值 10.89 亿元，同比增加 28.48%，其中包含原材料 4.53 亿元、产成品 6.25 亿
元，2018 年 3 月末，存货规模增长至 13.15 亿元。由于公司连续生产，原材料及产成品规
模较大，若未来产品价格下跌及下游需求缩减，存在一定跌价损失风险和积压风险。2017
年末公司其他流动资产账面价值 13.05 亿元，同比大幅增加，主要是新增 12 亿元理财产
品。
表10 2016-2017 年及 2018 年 3 月末公司主要资产构成情况（单位：万元）
2018 年 3 月 2017 年 2016 年
项目
金额 占比 金额 占比 金额 占比
货币资金 44,178.18 4.80% 82,562.37 9.12% 113,361.12 16.95%
应收账款 97,833.62 10.63% 90,889.63 10.04% 64,109.48 9.59%
预付款项 62,873.84 6.83% 61,429.24 6.79% 45,968.82 6.87%
存货 131,529.34 14.30% 108,893.28 12.03% 84,756.79 12.67%
其他流动资产 131,509.28 14.29% 130,526.23 14.42% 9,441.65 1.41%
流动资产合计 494,808.37 53.78% 503,230.95 55.60% 338,303.79 50.59%
可供出售金融资产 40,319.42 4.38% 40,319.42 4.46% 519.42 0.08%
固定资产 245,429.91 26.68% 250,972.88 27.73% 270,858.15 40.50%
在建工程 104,388.16 11.35% 91,144.56 10.07% 34,390.02 5.14%
非流动资产合计 425,170.20 46.22% 401,793.05 44.40% 330,478.79 49.41%
资产总计 919,978.57 100.00% 905,024.01 100.00% 668,782.58 100.00%
资料来源：公司 2016-2017 年审计报告及未经审计的 2018 年一季度财务报表，鹏元整理
公司非流动资产主要由可供出售金融资产、固定资产和在建工程构成。2017 年末公
司可供出售金融资产同比增加 3.98 亿元，系新增苏宁银行股权投资（公司持股 9.95%）。
公司固定资产主要为房屋建筑物、机器设备等，2017 年末账面价值为 25.10 亿元，受资产
折旧的影响，固定资产规模同比有所降低。在建工程方面，随着二亿平米光学膜项目持续
投入以及公司购入双星大厦办公楼，2017 年末公司在建工程同比大幅增长。
总体来看，2017 年末公司资产规模增长较快，流动资产仍为公司资产主要构成，但
应收账款占用公司较大营运资金，且存在一定坏账风险。
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资产运营效率
2017 年公司净营业周期基本保持稳定，但资金回笼速度仍较慢，公司整体资产运营
效率有所降低
公司资产运营效率主要受聚酯薄膜产品生产及销售的影响，随着公司对部分客户授予
信用额度及延长赊销账期，2017 年应收账款均值较上年显著增长，存货余额同比有所增
长。受益于行业景气度回升及光伏基膜、光学膜等新兴聚酯薄膜板块销量上涨，2017 年
公司营业收入和营业成本均有所增长。整体来看，公司净营业周期基本保持稳定，但资金
回笼速度仍较慢。
2017 年公司流动资产均值同比显著增长，且主要是应收账款、理财产品的增加，影
响资产收益率的提升，在资产规模扩大的同时收入规模增长有所滞后，总资产周转天数有
所增加，整体资产运营效率有所降低。
表11 2016-2017 年公司主要资产运营效率指标（单位：天）
项目 2017 年 2016 年
应收账款周转天数 92.29 85.65
存货周转天数 131.04 138.37
应付账款周转天数 10.59 10.11
净营业周期 212.74 213.92
流动资产周转天数 501.09 417.21
固定资产周转天数 310.72 323.38
总资产周转天数 937.11 881.37
资料来源：公司 2016-2017 年审计报告，鹏元整理
盈利能力
2017 年公司营业收入同比有所上升，但期间费用有所增长，且商誉减值准备较大程
度上侵蚀公司利润
公司主营业务为聚酯薄膜的生产和销售，主要销售产品为聚酯薄膜、镀铝膜和 PVC
功能膜。2017 年受益于光伏基膜、光学膜等新兴聚酯薄膜板块销量上涨，公司实现营业
收入 30.23 亿元，同比增长 18.42%，其中聚酯薄膜销售收入为主要收入来源，占营业收入
的 93.50%。公司镀铝膜和 PVC 功能膜销售收入小幅下降，但业务规模较低，对公司收入
影响有限。毛利率方面，由于公司新兴板块仍处于市场开拓阶段，销售存在一定的让利，
且光学膜生产线初步投产，2017 年折旧费用同比增长较多，使得 2017 年聚酯薄膜毛利率
小幅缩减，从而导致公司综合毛利率水平减少至 12.00%，同比降低 0.75 个百分点。
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期间费用方面，2017 年公司期间费用主要为销售费用和管理费用，公司为拓展市场
而相应增加营销投入，使得销售费用同比增长 37.07%，管理费用主要由研发费用构成，
2017 年费用规模有所增长。受以上因素综合影响，2017 年公司的期间费用率提升至 8.56%。
2017 年公司对收购江西科为产生的商誉计提 6,489.90 万元减值准备，较大程度降低了公
司盈利水平。2017 年公司实现投资收益 2,999.91 万元，主要为理财产品收益。2017 年公
司利润总额和净利润分别为 0.95 亿元 0.75 亿元，同比分别降低 37.51%和 43.88%，同时总
资产回报率较上年有所下降。
综合来看，2017 年公司营业收入同比有所上升，但期间费用有所增长，且商誉减值
准备较大程度上侵蚀公司利润。
表12 2016-2017 年及 2018 年 1-3 月公司主要盈利能力指标（单位：万元）
项目 2018 年 1-3 月 2017 年 2016 年
营业收入 75,068.90 302,295.52 255,273.99
资产减值损失 -193.96 8,394.70 736.52
投资收益 - 2,999.91 81.33
营业利润 7,369.65 4,764.82 12,456.65
利润总额 7,436.31 9,541.15 15,267.68
净利润 6,491.99 7,465.12 13,302.27
综合毛利率 17.44% 12.00% 12.75%
期间费用率 - 8.56% 7.29%
总资产回报率 - 1.64% 2.54%
资料来源：公司 2016-2017 年审计报告及未经审计的 2018 年一季度财务报表，鹏元整理
现金流
2017 年公司经营活动现金流表现较差，资本市场融资为投资活动支出提供一定支持
2017 年公司实现净利润 0.75 亿元，同比减少 43.88%，排除商誉减值准备、固定资产
摊销以及利息支持同比增加的影响，2017 年 FFO 为 5.17 亿元，较上年增长 31.56%，公司
主营业务经营所得现金有所增多，但从现金流情况来看，2017 年公司经营性应收项目数
额大幅增加，产成品以及原材料储备有所上升，经营活动现金净流入规模同比显著下降。
投资活动方面，2017 年公司购买理财产品支付 32.30 亿元，购入经营类资产 7.93 亿
元，同时购入苏宁银行 9.95%股权支付 3.98 亿元，全年投资活动现金净流出 26.66 亿元，
净流出规模同比大幅增加。
为满足经营及投资活动的资金需求，2017 年公司通过非公开发行股份融资 19.69 亿元，
使得筹资活动现金净流入大幅增加。
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总体来看，2017 年公司经营活动现金流表现变差，资本市场融资为投资活动支出提
供一定支持。
表13 2016-2017 年公司现金流情况（单位：万元）
项目 2017 年 2016 年
净利润 7,465.12 13,302.27
FFO 51,706.14 39,303.74
营运资本变化 -47,604.40 -26,877.67
其中：存货减少（减：增加） -24,136.49 1,712.06
经营性应收项目的减少（减：增加） -44,777.53 -24,969.55
经营性应付项目的增加（减：减少） 21,309.62 -3,620.18
经营活动产生的现金流量净额 1,301.74 12,426.08
投资活动产生的现金流量净额 -266,565.30 -25,736.98
筹资活动产生的现金流量净额 191,879.33 77,770.91
现金及现金等价物净增加额 -74,822.76 64,764.33
资料来源：公司 2016-2017 年审计报告，鹏元整理
资本结构与财务安全性
得益于资本市场非公开发行股份融资，2017 年末公司负债经营程度仍较低，盈利对
利息保障程度较好
随着经营规模扩大以及应付设备款增加，2017 年末公司负债总额增长至 16.59 亿元；
受益于资本市场非公开发行股份，2017 年末公司所有者权益增长至 73.91 亿元，同比增加
38.24%，同时产权比例下降至 22.44%，公司净资产对负债的保障程度依然较好。
表14 2016-2017 年及 2018 年 3 月末公司资本结构情况（单位：万元）
项目 2018 年 3 月 2017 年 2016 年
负债合计 174,343.89 165,881.32 134,101.86
所有者权益合计 745,634.67 739,142.68 534,680.73
产权比率 23.38% 22.44% 25.08%
资料来源：公司 2016-2017 年审计报告及未经审计的 2018 年一季度财务报表，鹏元整理
从负债结构来看，受应付票据和其他应付款增加的影响，2017 年末流动负债成为负
债主要构成。公司负债主要包括应付票据、应付账款、其他应付款和应付债券，其中应付
票据和应付账款主要为公司应付的原料款和设备款，2017 年末规模均有所增加，2018 年
一季度受原料采购增加的影响，两者合计较 2017 年末显著增长。公司其他应收款主要为
工程设备款，2017 年末同比增长 174.45%，主要系尚未支付双星大厦购置款。应付债券系
发行的本期债券，发行规模 8 亿元，票面利率为 4.09%。
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表15 2016-2017 年及 2018 年 3 月末公司主要负债构成（单位：万元）
2018 年 3 月 2017 年 2016 年
项目
金额 占比 金额 占比 金额 占比
应付票据 47,000.53 26.96% 42,226.47 25.46% 31,776.86 23.70%
应付账款 12,697.91 7.28% 8,523.25 5.14% 7,120.58 5.31%
其他应付款 26,866.15 15.41% 29,644.95 17.87% 10,801.56 8.05%
流动负债合计 94,490.63 54.20% 86,042.78 51.87% 54,313.20 40.50%
应付债券 79,782.81 45.76% 79,768.08 48.09% 79,708.70 59.44%
非流动负债合计 79,853.27 45.80% 79,838.54 48.13% 79,788.66 59.50%
负债合计 174,343.89 100.00% 165,881.32 100.00% 134,101.86 100.00%
有息债务 79,782.81 45.76% 79,768.08 48.09% 79,708.70 59.44%
资料来源：公司 2016-2017 年审计报告及未经审计的 2018 年一季度财务报表，鹏元整理
由于公司主要通过资本市场融资，2017 年末有息债务变动不大，仍仅包含本期债券，
占负债总额的 48.09%，有息债务占比有所下降。从偿债能力来看，2017 年末及 2018 年 3
月末公司资产负债率分别为 18.33%和 18.95%，负债经营程度较 2016 年末有所下降，整体
负债水平依然较低。2017 年末公司流动比率和速动比率分别为 5.85 和 4.58，公司流动资
产对流动负债的保障程度较好，由于公司银行借款较少，并且资金面充裕，财务费用利息
支出较少，EBITDA 利息保障倍数仍保持较高水平，公司盈利对利息保障程度仍较高。
表16 2016-2017 年及 2018 年 3 月末公司主要偿债能力指标
指标名称 2018 年 3 月 2017 年 2016 年
资产负债率 18.95% 18.33% 20.05%
流动比率 5.24 5.85 6.23
速动比率 3.84 4.58 4.67
EBITDA(万元) - 47,224.14 41,133.20
EBITDA 利息保障倍数 - 14.17 70.33
经营性净现金流/流动负债 - 1.51% 22.88%
经营性净现金流/负债总额 - 0.78% 9.27%
资料来源：公司 2016-2017 年审计报告及未经审计的 2018 年一季度财务报表，鹏元整理
六、评级结论
受益于常规类聚酯薄膜市场稳定增长以及公司五大新兴聚酯薄膜板块销量提升，2017
年公司实现聚酯薄膜销售收入 28.27 亿元，同比增长 20.31%；目前公司着重推广节能窗膜、
信息材料、热缩材料、新能源材料和光学材料等五个新兴板块，2017 年效益初显。同时
鹏元也关注到，在宏观经济增速放缓及整体行业景气度较低的情况下，2017 年公司募投
项目及超募项目均尚未达到预期效益，未来产能效益情况仍具有不确定性；2017 年公司
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利润总额和净利润分别为 0.95 亿元 0.75 亿元，同比分别降低 37.51%和 43.88%，盈利水平
有所下降；公司应收账款规模显著增长，对营运资金形成较大占用且存在一定坏账风险；
在建项目规模较大，存在一定资金压力，同时公司涉足光学膜领域时间较短，国内销售渠
道尚未完善，未来经营仍存在一定的产能消化不足风险。
基于上述情况，鹏元维持本期债券信用等级为 AA，维持公司主体长期信用等级为 AA，
评级展望维持为稳定。
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附录一 合并资产负债表（单位：万元）
项目 2018 年 3 月 2017 年 2016 年 2015 年
货币资金 44,178.18 82,562.37 113,361.12 48,812.00
应收票据 26,048.08 27,056.69 19,886.40 6,043.40
应收账款 97,833.62 90,889.63 64,109.48 57,359.97
预付款项 62,873.84 61,429.24 45,968.82 39,501.59
应收利息 35.37 1,193.12 141.84 79.33
其他应收款 800.66 680.39 637.69 353.87
存货 131,529.34 108,893.28 84,756.79 86,468.85
其他流动资产 131,509.28 130,526.23 9,441.65 14,756.02
流动资产合计 494,808.37 503,230.95 338,303.79 253,375.04
可供出售金融资产 40,319.42 40,319.42 519.42 519.42
固定资产 245,429.91 250,972.88 270,858.15 187,751.49
在建工程 104,388.16 91,144.56 34,390.02 113,741.24
无形资产 12,967.13 9,541.00 9,769.76 9,988.25
商誉 2,000.00 2,000.00 8,489.90 8,489.90
长期待摊费用 112.93 148.82 227.24 172.91
递延所得税资产 939.80 952.96 667.25 529.20
其他非流动资产 19,012.84 6,713.41 5,557.05 6,594.76
非流动资产合计 425,170.20 401,793.05 330,478.79 327,787.17
资产总计 919,978.57 905,024.01 668,782.58 581,162.21
短期借款 100.00
应付票据 47,000.53 42,226.47 31,776.86 41,137.25
应付账款 12,697.91 8,523.25 7,120.58 5,387.19
预收款项 4,229.37 2,796.83 1,986.06 1,834.36
应付职工薪酬 936.69 1,287.76 1,696.50 1,785.80
应交税费 1,379.47 989.80 357.91 784.89
应付利息 1,380.52 573.72 573.72 -
应付股利 391.95
其他应付款 26,866.15 29,644.95 10,801.56 6,838.20
流动负债合计 94,490.63 86,042.78 54,313.20 58,259.64
应付债券 79,782.81 79,768.08 79,708.70 -
其他非流动负债 70.46 70.46 79.96 89.46
非流动负债合计 79,853.27 79,838.54 79,788.66 89.46
负债合计 174,343.89 165,881.32 134,101.86 58,349.10
股本 115,627.81 115,627.81 71,732.76 71,732.76
资本公积 518,554.54 518,554.54 363,673.86 363,673.86
盈余公积 13,541.08 13,541.08 12,819.13 11,517.50
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未分配利润 97,911.24 91,419.26 86,454.97 75,888.99
归属于母公司所有者权益合计 745,634.67 739,142.68 534,680.73 522,813.11
所有者权益合计 745,634.67 739,142.68 534,680.73 522,813.11
负债和所有者权益总计 919,978.57 905,024.01 668,782.58 581,162.21
资料来源：公司 2015-2017 年审计报告及未经审计的 2018 年一季度财务报表，鹏元整理
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附录二 合并利润表（单位：万元）
2018 年 1-3
项目 2017 年 2016 年 2015 年
月
一、营业总收入 75,068.90 302,295.52 255,273.99 238,053.74
其中：营业收入 75,068.90 302,295.52 255,273.99 238,053.74
二、营业总成本 67,699.25 301,327.68 242,893.25 229,784.85
其中：营业成本 61,978.03 266,012.10 222,735.35 213,608.56
税金及附加 236.37 1,050.77 823.59 10.58
销售费用 1,888.17 9,167.75 6,688.55 4,805.71
管理费用 4,000.79 13,954.46 11,885.36 11,726.46
财务费用 -210.16 2,747.90 23.88 -2,724.65
资产减值损失 -193.96 8,394.70 736.52 2,358.20
投资收益（损失以“一”号 列） - 2,999.91 81.33 735.87
资产处置收益（损失以号填列） - -4.77 -5.42 -5.42
其他收益 - 801.84 0.00 0.00
三、营业利润（亏损以“一”号填列) 7,369.65 4,764.82 12,456.65 9,004.76
加：营业外收入 78.21 4,839.62 2,834.58 4,623.12
减：营业外支出 11.55 63.29 23.55 3.67
四、利润总额（亏损总额以“一”号填列) 7,436.31 9,541.15 15,267.68 13,624.21
减：所得税费用 944.32 2,076.03 1,965.41 1,573.44
五、净利润（净亏损以“一”号填列） 6,491.99 7,465.12 13,302.27 12,050.77
归属于母公司所有者的净利润 6,491.99 7,465.12 13,302.27 12,050.77
资料来源：公司 2015-2017 年审计报告及未经审计的 2018 年一季度财务报表，鹏元整理
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附录三-1 合并现金流量表（单位：万元）
项目 2018 年 1-3 月 2017 年 2016 年 2015 年
销售商品、提供劳务收到的现金 81,925.96 246,684.64 233,408.18 215,257.62
收到的税费返还 1,421.30 4,924.02 1,725.89 2,196.18
收到其他与经营活动有关的现金 2,600.40 5,566.61 9,065.56 5,695.49
经营活动现金流入小计 85,947.65 257,175.26 244,199.63 223,149.29
购买商品、接受劳务支付的现金 81,544.53 228,390.70 204,177.29 203,125.27
支付给职工以及为职工支付的现金 2,996.04 9,357.84 8,054.30 6,241.18
支付的各项税费 807.27 2,966.60 3,572.64 2,420.05
支付其他与经营活动有关的现金 4,767.25 15,158.39 15,969.31 10,069.63
经营活动现金流出小计 90,115.09 255,873.52 231,773.55 221,856.13
经营活动产生的现金流量净额 -4,167.44 1,301.74 12,426.08 1,293.16
取得投资收益收到的现金 - 1,901.83 81.33 110.90
处置固定资产、无形资产和其他长期资产
- - 7.59 3.00
收回的现金净额
收到其他与投资活动有关的现金 - 207,645.07 237.08 85,010.00
投资活动现金流入小计 - 209,546.90 326.00 85,123.90
购建固定资产、无形资产和其他长期资产
33,800.01 79,311.41 26,062.98 54,453.71
支付的现金
取得子公司及其他营业单位支付的现金
- - - 7,721.67
净额
投资支付的现金 - 39,800.00 - -
支付其他与投资活动有关的现金 - 357,000.78 - -
投资活动现金流出小计 33,800.01 476,112.19 26,062.98 62,175.38
投资活动产生的现金流量净额 -33,800.01 -266,565.30 -25,736.98 22,948.52
吸收投资收到的现金 - 196,930.66 - -
发行债券收到的现金 - 0.00 79,698.11 -
筹资活动现金流入小计 - 196,930.66 79,698.11 -
偿还债务支付的现金 - - 100.00 400.00
分配股利、利润或偿付利息支付的现金 - 5,051.33 1,827.20 1,835.13
筹资活动现金流出小计 - 5,051.33 1,927.20 2,235.13
筹资活动产生的现金流量净额 - 191,879.33 77,770.91 -2,235.13
汇率变动对现金及现金等价物的影响 -416.74 -1,438.54 304.32 340.49
现金及现金等价物净增加额 -38,384.19 -74,822.76 64,764.33 22,347.04
期初现金及现金等价物余额 82,562.37 113,361.12 48,596.79 26,249.75
期末现金及现金等价物余额 44,178.18 38,538.36 113,361.12 48,596.79
资料来源：公司 2015-2017 年审计报告及未经审计的 2018 年一季度财务报表，鹏元整理
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附录三-2 合并现金流量表补充资料（单位：万元）
项目 2017 年 2016 年 2015 年
净利润 7,465.12 13,302.27 12,050.77
加：资产减值准备 8,394.70 736.52 2,358.20
固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧 33,981.98 24,946.11 22,831.85
无形资产摊销 228.76 228.86 224.31
长期待摊费用摊销 140.42 105.65 35.71
处置固定资产、无形资产和其他长期资产的损失 4.77 7.50 -2.13
固定资产报废损失（收益以“－”号填列） 5.66 - -
财务费用 4,770.37 196.21 -1,741.24
投资损失 -2,999.91 -81.33 -735.87
递延所得税资产减少 -285.72 -138.05 -392.16
存货的减少 -24,136.49 1,712.06 -8,640.62
经营性应收项目的减少 -44,777.53 -24,969.55 -27,766.08
经营性应付项目的增加 21,309.62 -3,620.18 3,070.42
其他 -2,800.00 - -
经营活动产生的现金流量净额 1,301.74 12,426.08 1,293.16
现金的期末余额 38,538.36 113,361.12 48,596.79
资料来源：公司 2015-2017 年审计报告，鹏元整理
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附录四 主要财务指标
项目 2018 年 1-3 月 2017 年 2016 年 2015 年
资产负债率 18.95% 18.33% 20.05% 10.04%
流动比率 5.24 5.85 6.23 4.35
速动比率 3.84 4.58 4.67 2.86
综合毛利率 17.44% 12.00% 12.75% 10.27%
EBITDA（万元） - 47,224.14 41,133.20 37,323.35
EBITDA 利息保障倍数 - 14.17 70.33 61.46
期间费用率 - 8.56% 7.29% 5.80%
总资产回报率 - 1.64% 2.54% 2.49%
产权比率 23.38% 22.44% 25.08% 11.16%
应收账款周转天数 - 92.29 85.65 49.87
存货周转天数 - 131.04 138.37 136.03
应付账款周转天数 - 10.59 10.11 7.14
净营业周期（天） - 212.74 213.92 178.76
流动资产周转天数 - 501.09 417.21 389.74
固定资产周转天数 - 310.72 323.38 295.09
总资产周转天数 - 937.11 881.37 864.63
资料来源：公司 2015-2017 年审计报告及未经审计的 2018 年一季度财务报表，鹏元整理
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附录五 主要财务指标计算公式
指标名称 计算公式
应收账款周转天数 360/｛营业收入/[（期初应收账款余额+期末应收账款余额）/2）]｝
存货周转天数 360/｛营业成本/[（期初存货+期末存货）/2] ｝
应付账款周转天数 360/｛营业成本/[（期初应付账款余额+期末应付账款余额）/2]｝
净营业周期 应收账款周转天数＋存货周转天数－应付账款周转天数
流动资产周转天数 360/｛营业收入/[（本年流动资产合计＋上年流动资产合计）/2]｝
固定资产周转天数 360/｛营业收入/[（本年固定资产总额＋上年固定资产总额）/2]｝
总资产周转天数 360/｛营业收入/[（本年资产总额＋上年资产总额）/2]｝
综合毛利率 （营业收入－营业成本）/营业收入×100%
期间费用率 （管理费用+销售费用+财务费用）/营业收入×100%
营业利润率 营业利润/营业收入*100%
净资产收益率 净利润/（（本年所有者权益＋上年所有者权益）/2）×100%
（利润总额＋计入财务费用的利息支出）/（（本年资产总额＋上年资产总额）
总资产回报率
/2）×100%
EBITDA 利润总额+计入财务费用的利息支出+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
EBITDA 利息保障倍数 EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
产权比率 负债总额/所有者权益
资产负债率 负债总额/资产总额×100%
流动比率 流动资产合计/流动负债合计
速动比率 （流动资产合计－存货）/流动负债合计
有息债务 短期借款+应付债券
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附录六 信用等级符号及定义
一、中长期债务信用等级符号及定义
符号 定义
AAA 债务安全性极高，违约风险极低。
AA 债务安全性很高，违约风险很低。
A 债务安全性较高，违约风险较低。
BBB 债务安全性一般，违约风险一般。
BB 债务安全性较低，违约风险较高。
B 债务安全性低，违约风险高。
CCC 债务安全性很低，违约风险很高。
CC 债务安全性极低，违约风险极高。
C 债务无法得到偿还。
注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高或
略低于本等级。
二、债务人主体长期信用等级符号及定义
符号 定义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高。
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C 不能偿还债务。
注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高或
略低于本等级。
三、展望符号及定义
类型 定义
正面 存在积极因素，未来信用等级可能提升。
稳定 情况稳定，未来信用等级大致不变。
负面 存在不利因素，未来信用等级可能降低。
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