关 注
原材料价格波动风险。公司生产所需原材料包
括煤炭、工业盐、甲苯、棕榈仁油及硫磺等，
其中煤炭和棕榈仁油等原材料市场价格波动较
大，未来可能对其盈利能力造成一定影响。
面临一定安全环保压力。化工行业存在较大安
全环保隐患，且随着国家对化工行业安全环保
重视程度的持续提升，公司在安全环保方面将
长期面临一定支出及管理压力。
2 浙江嘉化能源化工股份有限公司
2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目
组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关
联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，
其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其
他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真
实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、
及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，
在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 浙江嘉化能源化工股份有限公司
2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
重大事项说明 行业分析
2017 年 7 月，根据中国证监会下发的《关于核
嘉兴市优越的地理位置及稳定增长的经济环
准浙江嘉化能源化工股份有限公司非公开发行股
境为公司持续提供有利的外部条件
票的批复》（证监许可【2017】84 号），公司以 9.58
嘉兴位于浙江省东北部、长江三角洲杭嘉湖平
元/股的价格非公开发行股份 187,708,351 股人民币
原腹地，是长三角城市群、上海大都市圈重要城市，
普通股（A 股），募集资金总额人民币 179,824.60
环杭州湾大湾区核心城市，杭州都市圈副中心城
万元，实际募集资金净额人民币 178,280.00 万元，
市。
其中 1,596,728,492.74 元计入资本公积。详见公司
2017 年，嘉兴市经济继续保持稳定增长，全年
于 2017 年 7 月 14 日披露的《非公开发行股票发行
生产总值（GDP）4,355.24 亿元，同比增长 7.8%。
结果暨股本变动公告》（公告编号 2017-34）。本次
其中，第一产业增加值 134.67 亿元，同比增长 1.2%；
定增完成后，公司自有资本实力大幅增长，财务杠
第二产业增加值 2,309.30 亿元，同比增长 8.6%；
杆明显降低，截至当年末所有者权益总额同比增长
第三产业增加值 1,911.27 亿元，同比增长 7.3%。
62.84%至 64.82 亿元，资产负债率同比下降 16.54
三次产业结构调整为 3.1:53.0:43.9。按常住人口计
个百分点至 24.99%。
算，全年人均生产总值 93,964 元（按年平均汇率折
表 1：本次定增发行对象、获配股数及限售期情况
算为 13,917 美元），同比增长 7.0%。
获配股数 限售期
序号 发行对象名称 图 1：2012 年~2017 年嘉兴市地区生产总值
（股） （月）
1 浙江嘉化集团股份有限公司 18,997,912 36
2 红塔红土基金管理有限公司 37,995,824 12
华安未来资产管理（上海）
3 18,997,912 12
有限公司
4 金鹰基金管理有限公司 56,993,736 12
5 建信基金管理有限公司 18,997,912 12
6 金元顺安基金管理有限公司 35,725,055 12
资料来源：嘉兴市统计局
合计 - 187,708,351 -
2017 年，嘉兴市全市工业增加值 2,101.79 亿
资料来源：公开资料
元，同比增长 9.2%，占全市生产总值的 48.3%。规
表 2：本次定增募集资金拟使用情况
模以上（主营业务收入 2,000 万元以上）工业企业
单位：万元
拟使用募集 数 5,280 家，实现增加值 1,727.29 亿元，同比增长
序号 项目名称 投资总额
资金 9.5%；其中重工业增加值 988.49 亿元，同比增长
收购 5 家太阳能光伏电站
1
项目公司 100%股权并增资
96,380.00 96,380.00 11.5%；轻工业增加值 738.80 亿元，同比增长 7.1%。
年产 4,000 吨邻对位（BA） 全市规模以上工业战略性新兴产业（省标）、高新
2 12,000.00 10,100.00
技术改造项目
技术产业和装备制造业增加值分别同比增长 8.5%、
年产 16 万吨多品种脂肪醇
3 12,050.00 11,800.00
（酸）产品项目 10.8%和 16.0%，占规模以上工业增加值比重分别
4 烟气超低排放改造项目 15,000.00 15,000.00 为 36.0%、47.1%和 28.4%。
5 补充流动资金 45,000.00 45,000.00 2017 年，嘉兴市全市固定资产投资 3,009.64
合计 - 180,430.00 178,280.00 亿元，同比增长 11.2%。非国有控股固定资产投资
资料来源：公开资料
增长 19.4%，占全部固定资产投资额比重 75.9%，
其中民间投资 1,999.47 亿元，占 66.4%。在固定资
产投资中，第一产业投资增长 151.8%；第二产业
投资额增长 10.2%；第三产业投资增长 11.1%。投
4 浙江嘉化能源化工股份有限公司
2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
资项目 6,904 个，同比增长 0.48%，其中新开工项 根据上述规划，2010 年~2020 年期间，全国每年增
目 4431 个，同比下降 3.1%。2017 年嘉兴市重点领 加热电联产机组容量 900 万千瓦，年增加节能能力
域投资有所加快，当年全市生态保护和环境治理项 约 800 万吨标准煤，我国热电联产行业具有比较广
目投资、重大基础设施投资、高新技术产业投资、 阔的发展空间。此外，随着国家产业政策的调整，
重大产业项目投资分别同比增长 61.8%、38.9%、 热电联产将加强清洁排放的技术改造，采用先进的
23.6%和 21.8%。 工艺装备，进一步提升能源利用效率。2015 年 8
随着经济的平稳发展，嘉兴市的财政收入保持 月浙江省经信委、发改委、环保厅等共 6 部门印发
较为稳定的增长。2017 年，嘉兴市全市财政总收入 了《浙江省地方燃煤热电联产行业综合改造升级行
769.31 亿元，同比增长 14.2%，其中一般公共预算 动计划》的通知，浙江省首先提出为进一步促进节
收入 443.79 亿元，同比增长 13.2%。各级财政用于 能减排，改善环境空气质量，建设清洁能源示范省，
民生支出 393.71 亿元，占一般公共预算支出的 根据《浙江省大气污染防治行动计划（2013—2017
79.6%。 年）》，省统调 300MW 级以下燃煤发电机组应参照
总体来看，嘉兴市地理位置优越，2017 年嘉兴 本行动计划相关规定，在 2017 年底前实现烟气超
市经济保持持续增长，财政实力不断增强，能够为 低排放：即在基准氧含量 6%条件下，烟尘排放浓
公司经营发展持续提供有利的外部条件。 度不大于 5mg/Nm3、二氧化硫排放浓度不大于
35mg/Nm3、氮氧化物排放浓度不大于 50mg/Nm3。
我国热电联产行业具有广阔的发展空间，随
“十三五”期间国家将大力倡导热电联产机组超低
着国家对行业准入标准的提高，行业竞争环
排放，从 2018 年开始进行行业限制，对于燃煤热
境逐步优化，有利于区域内大型热电联产企
电联产机组没有到达超低排放标准的，不允许进行
业的发展
供热业务，进一步提高了行业准入标准。
热电联产是指在同一电厂中将供热和发电联
整体来看，热电联产是节能减排的重要手段，
合在一起，简称 CHP，是国内外公认的节能减排的
发展空间广阔，随着国家对行业准入标准的提高，
重要手段，热电联产装置中对外供热的蒸汽源是抽
行业竞争环境逐步优化，有利于区域内大型热电联
汽式汽轮机的调整抽汽或背式汽轮机的排汽，压力
产企业的发展。
通常分为 0.78～1.28 兆帕（MPa）和 0.12～0.25MPa
两等。前者供工业生产，后者供民用采暖。热电联 2017年石油和化学工业坚持供给侧改革，行
产的蒸汽没有冷源损失，所以能将热效率提高到 业经济取得了显著成绩，但资源制约、产能
85%，比大型凝汽式机组（热效率达 40%）要高得 结构性矛盾、投资疲软及安全环保等问题仍
多。 较突出，未来行业下行压力仍存
热电联产是国内外公认的节能减排的重要手 自《中华人民共和国环境保护法》实施以来，
段，大力发展节能环保的热电联产，依托高参数、 2016 年至 2017 年，合计四批次中央环保督察组在
高效率热电联产机组，替代能耗高、效率低、污染 全国范围内巡查，以及京津冀及周边地区“2+26”城
大的小锅炉进行供热，是我国能源节约、有效利用 市大气污染治理均体现了国家治理环境的力度与
的重要发展方向。根据国家发改委能源局编制的 决心。
《2010 年热电联产发展规划及 2020 年远景发展目 在环保趋严大背景下，供给侧改革叠加环保高
标》，到 2020 年全国热电联产总装机容量将达到 2 压常态化，2017 年石油和化学行业坚持深化供给侧
亿千瓦，其中工业生产用热的热电联产装机容量约 结构性改革，大力推进创新驱动和转型升级，行业
为 1 亿千瓦。预计到 2020 年，全国总发电装机容 经济取得显著成绩。多个基础化工品种价格上涨超
量将达到 9 亿千瓦左右，热电联产将占全国发电装 预期，行业景气度边际改善明显。在需求端相对稳
机容量的 22%，在火电机组中的比例为 37%左右。 定甚至回暖的状态下，小企业产能主动或被动出
5 浙江嘉化能源化工股份有限公司
2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
清，产能向龙头公司进一步集中趋势明显，各细分 合成树脂逆差 354.5 亿美元，同比增长 8.5%；合成
行业龙头公司将成为景气度持续改善的最大受益 橡胶逆差 96 亿美元，同比增长 93.4%，进口量 584
者。 万吨，增幅达 74.1%；乙二醇逆差 74.8 亿美元，同
根据国家统计局数据显示，截至 2017 年末， 比增长 52.6%，进口量 875 万吨，同比增长 15.5%；
石油和化工行业规模以上企业 29,307 家，资产总计 专用化学品逆差 32 亿美元，同比增长 33.7%；PX
13.03 万亿元，同比增长 5.4%，占全国规模工业总 逆差 120 亿美元，同比增长 25.5%，进口量 1,443.8
资产的 11.6%，资产负债率 54.03%，全年实现主营 万吨，同比增长 16.8%。
业务收入 13.78 万亿元，同比增长 15.7%；利润总 三是投资连续下降。2017 年是石油和化工行业
额 8,462 亿元，同比增长 51.9%，分别占全国规模 投资连续第三年下降，全行业固定资产投资总额 2
工业主营收入和利润总额的 11.8%和 11.3%；主营 万亿元，同比下降 2.8%。其中，化工行业降幅达
收入利润率为 6.14%，同比上升 1.47 点；每 100 元 5.2%，同比扩大 2.5 个百分点，连续第二年下降。
主营收入成本为 83.19 元，同比下降 0.4 元；产成 主要原因：一是新旧动能转换慢。大宗产品如合成
品存货周转天数为 13.5 天；应收账款平均回收期为 氨、化肥、甲醇、氯碱、电石和轮胎等产能过剩，
25.8 天。行业亏损面为 12.8%，同比缩小 0.8 个百 投资需求不旺；高端专用化工产品创新能力有待提
分点。2017 年全行业进出口贸易总额 5,833.7 亿美 高，产业化水平依然较低，投资动力尚未形成。二
元，同比增长 22.1%，占全国进出口贸易总额的 是宏观环境影响。近年来，环保督察逐年严格，去
14.2%，其中出口 1,929.8 亿美元，增幅 12.9%，占 产能力度加大，对石化化工行业投资产生较大影
全国出口贸易总额的 8.5%；逆差 1,974.2 亿美元， 响。
同比扩大 45.1%。 四是行业安全事故频发。目前，全国有近 30
虽然 2017 年石化行业经济实现了高速增长， 万家危化品生产经营单位，其中安全保障能力比较
但值得关注的是，行业发展仍然存在着许多挑战和 差的小化工占 80%以上，安全事故时有发生。据安
制约因素。 全监管总局披露，2017 年，化工行业共发生事故
一是资源制约日益严峻。2017 年，我国原油进 218 起，死亡 271 人，其中两起为重大事故，分别
口量达 4.2 亿吨，同比增长 10.2%；原油加工量 5.68 是：6 月 5 日临沂金誉石化有限公司爆炸事故、12
亿吨，原油对外依存度达到 68.4%，同比提高 3 个 月 9 日连云港聚鑫生物科技有限公司爆炸事故。国
百分点。天然气进口达到 955.2 亿方，同比增长 内石化行业产业布局不尽合理，“化工围城”、“城
27%；表观消费量 2,394 亿方，对外依存度 38.4%， 围化工”问题日益凸显。另外，研发投入偏低、新
同比提高 3.8 个点，资源约束越来越严峻。 旧动能转换慢、效益水平有待进一步提升以及贸易
二是产能结构性矛盾仍然突出。一方面传统产 摩擦加剧等因素也制约着行业的高质量发展。
能过剩尚未根本改变，去产能任务仍较艰巨，特别 总体来看，当前石油和化工行业经济运行的基
是随着近两年价格的回升，一些过剩投资冲动回 础仍不稳定，资源制约、产能结构性矛盾、投资疲
升，炼油行业近年来在成品油供需矛盾加大、装置 软及安全环保等问题仍制约行业发展，未来行业下
开工水平低位情况下，一批项目仍在新建或扩能， 行压力仍存。
2017 年氯碱、聚氯乙烯新增产能也比较多。另一方
面高端产品和专用化学品依然短缺，战略新兴产业
业务运营
发展仍显滞后。2017 年，全行业贸易逆差 1,974 亿 公司目前主要从事制造和销售蒸汽、氯碱、脂
美元，同比增长 45.1%。主要表现在：有机化学品 肪醇（酸）、磺化医药系列产品（含邻对位系列产
逆差 146.8 亿美元，同比增长 38.6%，进口总量 品）以及硫酸系列产品，经营港口码头装卸、仓储
6,222.7 万吨，再创历史新纪录，同比增长 6.3%； 业务及新能源发电业务。受益于国家供给侧改革继
续深化及化工行业景气度持续提升，公司化工和蒸
6 浙江嘉化能源化工股份有限公司
2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
列产品）板块分别实现营业收入 24.41 亿元、12.09 技术研发等方向上新增了投入，当年研发费用同比
亿元、9.68 亿元和 3.49 亿元，系公司收入的主要来 增长 55.33%至 2.00 亿元。近年公司大量研发投入
源；装卸及相关、硫酸、氢气、光伏发电及其他板 已取得了阶段性的科研成果，包括邻对位业务因环
块合计实现营业收入 5.82 亿元，系公司营业收入和 保技术的大幅度领先优势，进一步推动了公司在该
利润的有益补充。 领域的龙头地位，产品毛利率逐步提升；脂肪醇系
公司系中国化工新材料（嘉兴）园区（以下简 列在衍生产品上的技术进步，解决了 C16-18 酸的
称“化工园区”）的核心企业，化工园区是国内首家 产业瓶颈，2017 年末 C16-18 酸库存相较上年末已
国家级化工新材料园区，浙江省块状经济向现代化 大幅减少。此外，公司已连续多年被评为浙江省高
产业集群转型升级示范区和浙江省工业循环经济 新企业创新能力百强企业，获得浙江省科学技术奖
示范园区，园区内投资项目产业关联率达 90%以上， 3 项，获得浙江省石油和化学工业协会奖 2 项。截
通过公共管廊、集中供热管网等基础设施将化工园 至 2017 年末，公司已累计申请 39 项，发明专利 20
区内所有化工企业串成一个生态有机体和园区的 项，授权专利 28 项，授权发明专利 13 项。
内部循环圈。公司作为化工园区蒸汽供热和基础化 安全环保方面，2017 年公司通过健全安全生产
工产品供应商发挥着基础和核心的作用，依托化工 责任制、完善安全管理制度和操作规程等工作，使
园区内产业链配套优势，与园区众多知名化工企业 企业的安全管理工作有序开展，全年共计投入安全
产生紧密联系，形成了“资源-产品-再生资源”的良 费用 2,850.02 万元。同时，公司一直高度重视环保
性循环产业链，实现了公用设施、物流运输、环境 管理，当年环保投入资金 10,785.74 万元，同比增
保护的“一体化”循环经济发展模式。 长 50.52%，主要用于锅炉烟气超低排放项目及有
研发方面，公司每年加大研发投入，持续将科 机废气治理。2017 年公司未发生重大安全、环保事
技创新作为产业转型升级的战略支撑，科技竞争力 故，但值得关注的是，化工行业存在较大安全环保
日益增强。2017 年公司新增 12 项技术开发课题， 隐患，且随着国家对化工行业安全环保重视程度的
主要在锅炉超低排放相关环保技术研发、邻对位产 持续提升，公司在安全环保方面将长期面临一定支
业相关环保处理技术研发、脂肪醇系列衍生产品技 出及管理压力。
术研发以及磺化医药产业下游衍生产品战略发展
表 3：2016~2018.Q1 公司营业收入构成及毛利率情况
单位：亿元、%
2016 年 2017 年 22018.Q1
种类
收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率
蒸汽 9.26 20.56 35.27 12.09 21.68 33.45 3.46 25.27 28.92
氯碱 6.93 15.39 40.82 9.68 17.36 45.77 2.56 18.65 49.09
磺化医药系列（含
3.22 7.14 48.77 3.49 6.26 48.89 1.11 8.10 61.20
邻对位系列）
脂肪醇（酸） 19.07 42.35 11.11 24.41 43.77 11.59 5.30 38.66 13.73
硫酸 0.53 1.18 26.31 0.69 1.24 35.85 0.25 1.84 37.89
氢气 0.38 0.84 94.40 0.37 0.67 93.74 0.08 0.58 93.64
装卸及相关 1.64 3.65 87.20 1.57 2.82 84.79 0.32 2.33 79.38
光伏发电 0.15 0.34 6.00 0.69 1.24 25.33 0.15 1.11 11.03
其他 3.30 7.32 20.38 2.49 4.46 30.58 0.41 2.99 41.46
其他业务 0.55 1.23 25.24 0.28 0.50 77.93 0.06 0.44 74.10
合计 45.03 100.00 27.83 55.76 100.00 28.86 13.70 100.00 31.44
资料来源：公司年报，中诚信证评整理
7 浙江嘉化能源化工股份有限公司
2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
2017年公司不断推进氯碱平衡发展，受益于
2017年化工行业景气度持续提升，园区内企
烧碱下游需求提升推动，公司开工率提升，
业开工率较高，蒸汽量价齐升促进公司蒸汽
价格上涨，氯碱板块业务规模实现大幅增长
业务规模增长
公司是浙北地区（嘉兴、湖州）唯一一家氯碱
公司系嘉兴港区唯一从事集中供热服务的企
生产企业，生产设备系日本氯工程公司引进的离子
业，热电装置采用国内外先进的循环流化床锅炉和
膜烧碱技术设备，截至 2018 年 3 月末公司氯碱系
抽背汽轮发电机组，使用膜法脱盐水装置技术。
列产品的生产能力为 29.70 万吨/年（折百）。
2015 年，公司开始实施热电联产机组扩建项目，该
公司氯碱产品包括烧碱（浓度 30%、浓度 32%、
项目主要内容为扩建 3 台 450 吨/时高温高压循环流
浓度 48%）、液氯、高纯盐酸、次氯酸钠和副产品
化床锅炉（7 号、8 号和 9 号锅炉）和 2 台 45 兆瓦
氢气。公司通过园区产业链配套设施，将液氯通过
高温高压抽气背压式汽轮发电机组（7 号和 8 号汽
管道输送到化工园区内日本帝人株式会社等下游
轮机），预计总投资 12.95 亿元。截至 2017 年末，
企业；副产品氢气通过管道销售给德山化工（浙江）
公司 7 号、8 号锅炉和 7 号汽轮机已建设完成，9
有限公司、浙江合盛化工有限公司等下游企业以实
号锅炉已经完成选型和采购工作，8 号汽轮发电机
现全部利用，有效解决氯碱产品的平衡问题和氢气
组由于园区新增热负荷的参数和用量正在统计，目
产品的充分利用，实现企业的稳定发展。同时，氯
前正在落实汽机的抽汽、排汽参数，准备开始选型
碱产品的生产成本主要是电力成本，公司凭借热电
工作。2017 年 7 月公司新机组正式投入运营，当年
联产自备电的优势，有效降低了氯碱产品的整体成
新增蒸汽产能 450 万吨，该项目有助于进一步完善
本。总的来看，低成本和副产品氢气的回收利用，
蒸汽供应等级，使公司具备低压、中压、次高压及
可在一定程度上提升公司氯碱业务的盈利能力，使
高压的各等级的蒸汽供应能力，满足供热区内各类
公司在同行业竞争中占据有利地位。
企业对不同蒸汽等级的需求，成为公司收入和利润
为进一步实现氯碱的平衡发展，提高氯碱产品
增长的主要驱动力。
就近消化，2017 年公司和浙江新安化工集团股份有
截至 2017 年末，公司供热能力为 1,428 万吨/
限公司共同收购了浙江嘉化集团股份有限公司持
年，共向嘉兴港区内 23 家企业供应蒸汽。2017 年
有的嘉兴市泛成化工有限公司（以下简称“泛成化
化工行业整体行业景气度持续回升，带动化工园区
工”）100%股权并同比例增资，增资后各持有泛成
内企业开工率提升，蒸汽使用量增长，当年公司蒸
化工 50%的股权（计入公司长期股权投资，投资总
汽销量为 698.46 万吨，同比增长 9.57%；当年蒸汽
额 1,000 万元）。泛成化工目前拥有三氯化磷产能
价格销售均价 173.06 元/吨，同比增长 19.14%；全
2.5 万吨/年，后续将推进 4 万吨/年三氯化磷技改项
年蒸汽产品实现销售收入 12.09 亿元，同比增长
目，建成后将每年消耗公司液氯约 3 万吨，有助于
30.56%。
进一步发挥公司热电联产和循环经济的优势。
表 4：2016~2018.Q1 公司蒸汽生产销售情况
项目 2016 2017 2018.Q1 2017 年受氧化铝等下游行业需求增长推动，烧
产能（万吨） 978.00 1,428.00 1,428.00 碱行情持续回暖，促使公司开工率提升，价格上涨，
产量（万吨） 942.19 1,066.41 277.72 当年销售氯碱产品 59.84 万吨，同比增长 3.98%；
销售收入（亿元） 9.26 12.09 3.46 当年氯碱销售均价 3,009.8 元/吨，同比增长 34.64%，
销量（万吨） 637.47 698.46 190.87
全年实现销售收入 9.68 亿元，同比增长 39.64%。
销售均价（元/吨） 145.26 173.06 181.47
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
8 浙江嘉化能源化工股份有限公司
2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
表 5：2016~2018.Q1 公司氯碱生产销售情况 截至 2017 年末该技改项目已进入试生产运行阶段。
项目 2016 2017 2018.Q1 BA 系公司原生产的邻硝基对甲砜基甲苯（NMST）
产量（万吨） 58.37 59.79 15.22
产品向下游的进一步延伸，是高效选择性除草剂
销量（万吨） 57.55 59.84 14.63
“米斯通”的中间体，未来发展前景较好。
销售均价（元/吨） 2,235.42 3,009.8 3,156.14
注：产销量包含烧碱和液氯；销售均价指双吨价格（即烧碱均价+
公司磺化医药系列产品装置具有技术领先优
液氯均价） 势和较强的原料配套优势，其硫酸装置可为磺化医
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
药系列产品提供重要原料氯磺酸和三氧化硫，而且
公司系国内最大的磺化医药系列产品生产 管道化的原料输送也大幅降低了原料装卸和输送
商，具有较强的原料配套优势、成本及技术 过程中的危险性，从而实现了连续化生产，减少了
领先优势；2017年在部分企业受环保影响停 废物排放；此外，产业链优势降低了公司磺化医药
产减产情况下，公司发挥龙头优势，促进该 系列产品的生产成本。国内其他采取传统间歇工艺
板块业务规模增长 生产的企业，因成本与环保等因素在竞争中处于劣
公司磺化医药系列产品在产业链上是对氯碱、 势。
硫酸产品的深化和延伸，拥有自主知识产权的三氧 表 6：2016~2018.Q1 公司磺化医药系列主要产品对甲苯磺
化硫磺化工艺技术专利，目前正积极推进磺化医药 酰氯生产销售情况
产业衍生产品在药物中间体领域的发展。为更好反 项目 2016 2017 2018.Q1
映产品定位及下游产业领域对该类产品的应用，公 产量（万吨） 2.69 2.91 0.86
收入（亿元） 2.42 2.76 0.98
司将原邻对位系列产品全部纳入磺化医药系列产
销量（万吨） 2.41 2.60 0.70
品（含邻对位系列产品，下同），具体产品包括对
均价（万元/吨） 1.01 1.06 1.41
甲苯磺酰氯、邻/对甲苯磺酰氯、对甲砜甲苯和 BA 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
产品等。 2017 年公司磺化医药系列产品（含邻对位系列
截至 2017 年末，公司已形成年产 3 万吨磺化 产品）市场整体向好，尤其当年 9 月，在业内多家
医药系列产品的生产能力，系全国最大的磺化医药 企业受环保影响停产减产供应减少后，公司充分发
系列产品生产商。另为进一步延伸磺化医药产业 挥龙头引领市场作用，及时提高生产负荷保证市场
链，完善下游高附加值产品，2017 年 3 月公司以人 供给，进一步提高公司市场占有率。受益于销量和
民币 28,509.18 万元收购了嘉化新材料 98.2838%股 价格的同步提升，全年公司磺化医药系列产品（含
权。嘉化新材料具备产业链发展所需要的土地、房 邻对位系列产品）实现销售收入 3.49 亿元，同比增
产、设备、排污权等重要项目建设资源，并且毗邻 长 8.61%。
公司厂区。收购后，嘉化新材料重点发展磺化医药
2017年原材料棕仁油价格整体呈下跌态势，
产业链下游系列产品，包括邻对甲苯磺酰氯及其衍
但较上年仍处于高位，受成本支撑，当年公
生的邻甲苯磺酰胺、邻对甲苯磺酰胺等，产品广泛
司脂肪醇（酸）价格同比上涨，加之下游需
应用于医药、农药、兽药、塑料、染料和涂料等行
求增加，公司脂肪醇（酸）业务规模持续增
业，是非常重要的中间体产品。2017 年 4 月公司董
长
事会通过了嘉化新材料年产 3.8 万吨 TA（甲苯氯
公司系国内单套规模最大的脂肪醇（酸）生产
磺化下游产品）系列产品技改项目的议案，截至
商，具有脂肪醇（酸）系列产品 20 万吨/年的生产
2017 年末该项目处于建设期，预计 2018 年下半年
能力。脂肪醇（酸）系制备表面活性剂、洗涤剂、
正式投入运行，后期将助力公司磺化医药产业链进
增塑剂及其他多种精细化学用品的重要化工原料，
一步发展。此外，公司还为化工巨头瑞士先正达公
广泛应用于日化、纺织、造纸、食品、医药和皮革
司定制生产邻对位产品邻硝基。2015 年公司年产
等领域，行业发展前景较为广阔。截至 2017 年末
4,000 吨 BA（甲砜基苯甲酸）技术改造项目立项，
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2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
公司年产 16 万吨多品种脂肪醇（酸）产品项目已 2017 年公司港口业务装卸量为 311.21 万吨，
进入试生产运行阶段。随着该项目逐步投产，公司 与上年基本持平。当年装卸收入同比减少 1,335.84
脂肪醇（酸）生产能力将大幅提升。 万元，主要由于 2017 年 7 月公司调整了装卸甲醇
表 7：2016~2018.Q1 公司脂肪醇（酸）生产销售情况 的收费标准。
项目 2016 2017 2018.Q1
受益于光伏发电设备经过调试后进入稳定运
产能（万吨） 20.00 20.00 20.00
产量（万吨） 21.06 22.83 5.34
行状态、装机规模增加以及弃光率下降等因
销量（万吨） 20.12 22.91 4.88 素，2017年公司光伏发电业务收入增长较快，
销售均价（万元/吨） 0.95 1.07 1.09 但公司光伏发电项目主要位于新疆境内，较
注：产销量包含脂肪醇（酸）以及其他副产品 高的限电弃光率将对该业务形成负面影响
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
随着国家太阳能光伏发电相关政策措施密集
公司脂肪醇（酸）主要原材料为棕仁油。2017
出台，对光伏应用政策支持力度的不断加大，我国
年以来国内棕仁油市场价格整体呈下跌态势，但较
光伏发电行业进入高速发展期。为抢占资源和地域
2016 年相比价格仍处于高位，受成本支撑，2017
优势，把握光伏发电行业高速发展的契机，公司通
年公司脂肪醇（酸）销售均价同比上涨 12.41%至
过兼并收购的形式快速布局太阳能光伏产业，实现
1.07 万元/吨。同时，随着下游需求的提升，当年公
在光伏发电行业的快速发展。
司脂肪醇（酸）销售为 22.91 万吨，同比增长 13.87%；
2016 年 1 月 11 日，公司 2016 年第一次临时股
实现销售收入 24.41 亿元，同比增长 27.99%，脂肪
东大会审议通过了关于收购托克逊县金太阳光伏
醇（酸）业务规模的增长成为推动公司整体业务规
发电有限公司（以下简称“托克逊金太阳”）、铁门
模增长的主导因素。
关市利能光伏发电有限公司（以下简称“铁门关利
受甲醇装卸收费标准调整及部分客户合作终 能”）、吉木乃海锦新能源科技发展有限公司（以下
止等因素影响，2017年公司码头装卸及仓储 简称“吉木乃海锦”）、和静金太阳发电有限公司（以
业务小幅下滑 下简称“和静金太阳”）和龙井中机能源科技有限公
公司旗下美福码头主要提供液体化工产品及 司（以下简称“龙井中机”）5 家太阳能光伏企业
油品的装卸及中转仓储服务，拥有 3 万吨级石化码 100%股权以及向上述公司增资的议案。2016 年 1
头泊位及 11.2 万立方米储罐区。其中仓储区共有油 月和 2 月，公司相继完成对和静金太阳和利能光伏
罐 11 座，其中甲醇储存量为 40,000 立方米，汽油 的并购；2016 年 7 月，完成对吉木乃海锦和托克逊
储存量为 52,000 立方米，柴油储存量为 20,000 立 金太阳的并购。2017 年 4 月公司完成龙井中机光伏
方米。公司码头装卸货种主要为甲醇、燃料油、对 电站项目公司的股权变更，新增装机规模 20MW，
二甲苯、乙烯等。港口业务收入主要包括仓储收入、 并向 5 家光伏电站项目公司合计增资 25,847.50 万
装卸相关收入。2017 年公司码头装卸及仓储业务实 元，截至 2017 年末向上述 5 家光伏电站项目公司
现营业收入 1.57 亿元，同比减少 4.36%。 累计增资 66,397.50 万元。
2017 年公司港口业务收入中仓储业务收入
3,272.90 万元，较上年减少 355.90 万元，主要由于
当年杭州萧山腾龙化工物资有限公司取消与公司
的仓储业务合作，该部分收入减少；另外，上海鼎
兴石油化工有限公司仓储业务收入根据出罐量计
收，2017 年出罐量较上年减少，对应仓储业务收入
下降。
10 浙江嘉化能源化工股份有限公司
2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
表 8：截至 2017 年末公司光伏电站项目设备运营情况
和静金太阳 铁门关利能 托克逊金太阳 吉木乃海锦 龙井中机
装机规模（MW） 20 20 20 20 20
设计年均发电量（万 kwh） 2,674 2,566.6 2,695 2,734 2,664
2017 年实际发电量（万 kwh） 1,923.08 2,289.31 2,246.12 2,202.70 1,770.00
2017 年实际售电量（万 kwh） 1,923.08 2,289.31 2,246.12 2,202.70 1,770.00
设计年利用小时 1,298 1,259 1,295 1,340 1,310
实际年利用小时 962 1,147 1,123 1,101 885
产能利用率（%） 74.11 91.10 86.72 82.16 67.56
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
债规模减少，2017 年末公司负债总额 21.60 亿元，
2017 年公司光伏发电设备经过调试后进入稳
同比减少 23.60%。截至 2018 年 3 月末，公司资产
定运行状态，且当年新增龙井中机光伏电站使得装
总额和负债总额分别为 86.01 亿元和 18.74 亿元，
机规模增加，另受益于国家相关政策，当年弃光率
较上年末分别减少 0.47%和 13.23%；当期末所有者
有所下降，使得光伏发电业务收入增长较快，当年
权益合计 67.27 亿元，较上年末增长 3.78%。
光伏售电量 1.06 亿千瓦时，同比增长 402.03%，实
图 2：2015～2018.Q1 公司资本结构分析
现光伏发电收入 0.69 亿元，同比增长 354.11%。但
中诚信评关注到，公司光伏电站主要位于新疆地
区，受区域消纳能力不强、电网建设滞后以及外送
输电通道容量有限等因素影响，新疆等地区光伏电
站的限电和弃光问题较为严重；同时近年国家发改
委对光伏发电上网标杆电价均进行了下调，调整幅
度逐次加大，并强调后期每年均会对标杆电价进行
调整，直到平价上网；另外受可再生能源补贴征收
存在缺口以及补贴发放流程较为复杂等问题的影
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
响，光伏电费补贴款拖欠情况较为严重，以上因素
资产结构方面，截至 2017 年末，公司资产仍
均将对公司光伏发电板块的运营和资金周转产生
以非流动资产为主，主要包括固定资产、在建工程
不利影响。
及商誉等，占同期非流动资产的比重分别为
财务分析 72.66%、10.81%和 8.96%，其中固定资产为房屋建
以下分析基于公司提供的经立信会计师事务 筑物、机器设备和光伏电站设备等，当年末同比增
所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的 长 7.91%至 39.38 亿元；在建工程主要为处于在建
2015 年度、2016 年度、2017 年度审计报告以及未 阶段的热电联产扩建项目、16 万吨/年多品种脂肪
经审计的 2018 年第一季度报表，所有财务数据均 醇（酸）产品项目、4,000 吨/年 BA 技改项目等，
为合并口径。 当年末同比增长 14.23%至 5.86 亿元；商誉 4.86 亿
元系公司 2015 年收购浙江乍浦美福码头仓储有限
资本结构
公司 100%股权所产生，2017 年未计提相关资产减
受益于 2017 年公司定增完成及利润积累，所
值准备，若被合并资产未来经营状况不达预期，该
有者权益和总资产规模大幅增长，截至 2017 年末，
部分商誉将存在减值风险。截至 2017 年末公司流
公司所有者权益总额为 64.82 亿元，同比增长
动资产合计 32.22 亿元，占同期资产总额的比重为
62.84%；同期资产总额为 86.42 亿元，同比增长
37.28%，主要由货币资金、应收票据、应收账款和
26.94%；负债方面，当年公司偿还部分债务使得负
存货构成，在流动资产中的占比分别为 44.45%、
11 浙江嘉化能源化工股份有限公司
2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
26.30%、14.62%和 9.73%，其中货币资金同比增长 债务规模和期限结构方面，截至 2017 年末，
131.60%，主要系定增完成后募集资金增加；受营 公司总债务为 4.39 亿元，同比减少 63.72%。2017
业收入增长影响，公司应收账款同比增长 22.17% 年，公司偿还较多短期借款，期末短期债务规模同
至 4.71 亿 元 ， 其 中 账 龄 在 三 个 月 以 内 的 占 比 比减少 7.71 亿元至 1.39 亿元，同期公司长短期债
81.83%，回收风险相对较小；存货同比减少 6.07% 务比（短期债务/长期债务）由 3.03 倍降至 0.46 倍，
至 3.14 亿元，其中原材料、在产品和产成品占比分 债务期限结构大幅优化。截至 2018 年 3 月末，公
别为 22.51%、8.17%和 69.10%，中诚信证评关注到 司总债务合计 6.31 亿元，长短期债务比为 1.10。
煤炭和棕榈仁油等原材料市场价格波动较大，未来 总体来看，随着公司非公开发行股票完成及利
可能对公司盈利能力造成一定的影响。 润积累，公司自有资本实力显著提升，财务杠杆大
负债结构方面，截至 2017 年末，公司负债总 幅降低。
额为 21.60 亿元，其中流动负债 18.30 亿元，占比
盈利能力
为 84.70%。公司流动负债以短期借款、应付账款
受益于国家供给侧改革继续深化及化工行业
和其他应付款为主，占同期流动负债的比重分别为
整体景气度提升，2017 年公司化工和蒸汽板块产品
7.58%、64.75%和 15.61%，当年公司偿还部分债务
量价齐升，促进公司整体业务规模大幅增长，当年
使得短期借款同比减少 84.64%至 1.39 亿元；应付
实现营业收入 55.76 亿元，同比增长 23.82%。具体
账款主要应付原材料采购款，规模比上年小幅下
从各产品情况来看，2017 年公司脂肪醇（酸）板块
降；其他应付款主要系尚未支付的股权转让款和限
收入同比增长 27.99%至 24.41 亿元，蒸汽板块收入
售股代收代扣个人所得税，规模与上年基本持平。
同比增长 30.53%至 12.09 亿元，氯碱板块收入同比
公司非流动负债主要为应付债券 3.00 亿元，占同期
增长 39.64%至 9.68 亿元，磺化医药系列（含邻对
非流动负债的 90.80%，主要为公司于 2016 年发行
位系列产品）板块收入同比增长 8.61%至 3.49 亿元，
的公司债券。
装卸及相关、硫酸、氢气、光伏发电及其他板块合
财务杠杆比率方面，2017 年公司定增完成及利
计实现营业收入 5.82 亿元，系公司营业收入和利润
润积累使得当年末公司资产负债率较上年末大幅
的有益补充。2017 年公司前五大客户销售额为
下降 16.54 个百分点至 24.99%，同期总资本化比率
22.63 亿元，占营业收入比例为 40.59%，客户集中
下降 16.97 个百分点至 6.34%。截至 2018 年 3 月末，
度相对较高，中诚信证评将持续关注客户集中度较
公司资产负债率较上年末下降 3.20 个百分点至
高对公司经营及盈利的影响。
21.79%，总资本化比率小幅提升 2.24 个百分点至
毛利率方面，2017 年公司各板块毛利率涨跌不
8.58%。整体来看，目前公司财务杠杆处于较低水
一，其中蒸汽板块毛利率因原材料煤炭价格上涨等
平。
因素影响同比减少 1.82 个百分点至 33.45%，氯碱
图 3：2015～2018.Q1 公司长短期债务情况
板块因产品价格上涨及产能利用率提高等因素影
响毛利率同比增长 4.95 个百分点至 45.77%，脂肪
醇（酸）和磺化医药系列（含邻对位系列产品）板
块毛利率同比小幅增长。当年公司综合毛利率同比
增长 1.03 个百分点至 28.86%。
期间费用方面，2017 年公司销售费用因运输费
用增加而同比增长 53.12%至 0.80 亿元；管理费用
同比增长 46.98%至 3.21 亿元，主要由于当年研发
资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理 经费增长；财务费用因汇兑收益增加同比减少
98.46%至 0.01 亿元。2017 年公司三费合计 4.02 亿
12 浙江嘉化能源化工股份有限公司
2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
元，同比增长 12.58%，三费收入占比同比下降 0.72 现金流同比减少 54.58%至 5.94 亿元，并使得经营
个百分点至 7.21%。2018 年一季度，公司三费合计 活动净现金流/利息支出由上年的 21.16 倍减少至
0.79 亿元，三费收入占比为 5.81%，期间费用控制 13.92 倍。但在总债务及短期债务规模均大幅减少
能力不断提升。 情况下，公司经营活动净现金流对长短期债务的覆
表 9：2015～2018.Q1 公司期间费用分析 盖能力仍有提升，2017 年公司经营活动净现金流/
单位：亿元 总债务由上年的 1.08 倍增至 1.35 倍，经营活动净
2015 2016 2017 2018.Q1 现金/短期债务由上年的 1.44 倍增至 4.28 倍。
销售费用 0.45 0.52 0.80 0.20
图 5：2015～2018.Q1 公司 EBITDA 变化及其构成
管理费用 1.94 2.18 3.21 0.76
财务费用 0.76 0.87 0.01 -0.17
三费合计 3.15 3.57 4.02 0.79
三费收入占比 9.27% 7.93% 7.21% 5.81%
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
利润总额方面，公司利润总额主要由经营性业
务利润构成，2017 年得益于业务规模扩张及良好的
费用控制能力，公司经营性业务利润规模同比增长
35.51%至 11.80 亿元，系公司利润总额的主要构成。
2017 年公司利润总额同比增长 29.51%至 11.47 亿 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
元；全年实现净利润 9.72 亿元，同比增长 30.75%， 获现能力方面，公司 EBITDA 主要由利润总额
净资产收益率为 14.99%，同比下降 3.68 个百分点。 和折旧构成，2017 年得益于盈利能力持续提升，公
2018 年一季度，公司利润总额为 3.48 亿元，同期 司 EBITDA 同比增长 25.32%至 15.89 亿元。从
经营性业务利润 3.44 亿元，实现净利润 2.95 亿元。 EBITDA 对债务本息的保障程度来看，得益于债务
图 4：2015～2018.Q1 公司利润总额构成 规模和利息支出的下降，公司 EBITDA 对总债务和
利息支出的覆盖能力均有所增强，2017 年公司总债
务/EBITDA 和 EBITDA 利息保障倍数分别为 0.28
倍和 37.24 倍。
表 10：2015～2018.Q1 公司偿债能力指标
指标 2015 2016 2017 2018.Q1
短期债务（亿元） 10.02 9.10 1.39 3.31
长期债务（亿元） 3.34 3.00 3.00 3.00
EBITDA（亿元） 11.39 12.68 15.89 4.59
EBITDA 利息倍数（X） 18.76 20.52 33.93 88.89
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
总债务/EBITDA（X） 1.17 0.95 0.28 0.34
经营性净现金流（亿元） 5.06 13.08 5.94 0.33
总体来看，受益于国家供给侧改革及化工行业
经营性净现金流/总债务
回暖，2017 年公司化工和蒸汽板块营收均实现较大 0.38 1.08 1.35 0.21
（X）
幅度提升，带动整体收入规模快速增长，另加之期 经营活动净现金流利息保
8.33 21.16 13.92 5.79
障倍数（X）
间费用控制取得一定成效，当年利润总额持续增 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
长，整体经营效益较好。 或有负债方面，截至 2018 年 3 月末，公司及
偿债能力 其子公司嘉兴市港区艾格菲化工有限公司（以下简
从现金流方面来看，2017 年公司下游客户采用 称“艾格菲”）与浙江秀州建设有限公司（以下简称
银行承兑汇票结算方式增加，导致当年经营活动净 “秀州建设”）存在氯磺酸改扩项目土建施工合同纠
13 浙江嘉化能源化工股份有限公司
2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
纷，双方约定合同总金额 1,933.68 万元，无合同施
工项目约 134.68 万元。秀州建设向浙江省平湖市人
民法院提起诉讼，要求判令嘉化能源及艾格菲支付
拖欠工程款 9,211,245.00 元。2017 年 3 月 20 日，
浙江省平湖市人民法院作出（2015）嘉平民初字第
1752 号民事判决书，判决嘉化能源支付给秀州建设
工程款 5,520.00 元以及相关支付利息费用；驳回秀
州建设本案其他诉讼请求。而后秀州建设多次提起
上诉，截至 2017 年 9 月 21 日，浙江省高级人民法
院作出裁定，驳回秀州建设的再审申请。目前该案
件已作出裁定，但考虑到仍无法排除秀州建设通过
特定法定途经继续主张相应权利的法律风险，出于
谨慎原则公司于 2017 年 12 月 31 日账面计提了 0.03
亿元预计负债。此外，截至 2018 年 3 月末，公司
无对外担保情况。
银行授信方面，截至 2018 年 3 月末，公司在
金融机构的授信额度总额为 37.60 亿元，未使用额
度 29.25 亿元，备用流动性充足。
整体来看，2017 年公司收入规模快速提升，盈
利状况良好，EBITDA 及经营活动净现金对债务本
息的覆盖程度提升，整体偿债能力很强。
结 论
综上，中诚信证评维持浙江嘉化能源化工股份
有限公司主体信用等级 AA，评级展望为稳定；维
持“浙江嘉化能源化工股份有限公司 2016 年绿色公
司债券（第一期）”信用等级 AA。
14 浙江嘉化能源化工股份有限公司
2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
附一：浙江嘉化能源化工股份有限公司股权结构图（截至 2018 年 3 月 31 日）
15 浙江嘉化能源化工股份有限公司
2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
附二：浙江嘉化能源化工股份有限公司组织结构图（截至 2018 年 3 月 31 日）
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2016 年绿色公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
附三：浙江嘉化能源化工股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元） 2015 2016 2017 2018.Q1
货币资金 50,645.20 61,839.89 143,218.53 94,764.46
应收账款净额 51,067.72 38,543.57 47,088.73 54,032.53
存货净额 22,565.28 33,377.44 31,350.77 34,128.36
流动资产 173,342.92 192,725.02 322,184.86 324,277.97
长期投资 2,508.78 2,903.58 4,185.30 4,377.16
固定资产合计 346,758.60 416234.27 453,607.09 447,935.65
总资产 587,713.34 680,786.34 864,208.13 860,120.45
短期债务 100,212.13 91,005.90 13,876.55 33,145.66
长期债务 33,400.00 30,000.00 30,000.00 30,000.00
总债务（短期债务＋长期债务） 133,612.13 121,005.90 43,876.55 63,145.66
总负债 243,376.35 282,735.67 216,004.49 187,430.42
所有者权益（含少数股东权益） 344,336.99 398,050.68 648,203.64 672,690.03
营业总收入 339,133.03 450,333.56 557,600.61 137,046.93
三费前利润 105,611.00 122,832.50 158,256.08 42,402.65
投资收益 5,060.66 821.11 -1,164.44 343.30
净利润 67,529.72 74,307.44 97,155.37 29,463.19
息税折旧摊销前盈余 EBITDA 113,910.68 126,798.31 158,904.12 45,866.75
经营活动产生现金净流量 50,560.98 130,784.71 59,406.31 3,284.54
投资活动产生现金净流量 -60,133.13 -79,880.47 -62,493.79 -55,384.87
筹资活动产生现金净流量 -11,905.41 -38,884.26 97,115.31 3,608.47
现金及现金等价物净增加额 -21,139.81 12,543.66 95,273.03 -48,453.89
财务指标 2015 2016 2017 2018.Q1
营业毛利率（%） 31.58 27.83 28.86 31.44
所有者权益收益率（%） 19.61 18.67 14.99 17.52
EBITDA/营业总收入（%） 33.59 28.16 28.50 33.47
速动比率（X） 0.73 0.64 1.59 1.88
经营活动净现金/总债务（X） 0.38 1.08 1.35 0.21
经营活动净现金/短期债务（X） 0.50 1.44 4.28 0.40
经营活动净现金/利息支出（X） 8.33 21.16 13.92 5.79
EBITDA 利息倍数（X） 18.76 20.52 33.93 88.89
总债务/EBITDA（X） 1.17 0.95 0.28 0.34
资产负债率（%） 41.41 41.53 24.99 21.79
总资本化比率（%） 27.96 23.31 6.34 8.58
长期资本化比率（%） 8.84 7.01 4.42 4.27
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、2018 年一季度所有者权益收益率、经营活动净现金/总债务、经营活动净现金/短期债务和总债务/EBITDA 均经年化
处理。
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附四：基本财务指标的计算公式
长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资
产
短期债务=短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务=长期借款+应付债券
长短期债务比=短期债务/长期债务
总债务=长期债务+短期债务
净债务=总债务-货币资金
三费前利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）=利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）=EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
营业毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入
EBIT 率=EBIT/营业总收入
三费收入比=（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
所有者权益收益率=净利润/期末所有者权益
流动比率=流动资产/流动负债
速动比率=（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率=营业成本/存货平均余额
应收账款周转率=营业收入/应收账款平均余额
总资产周转率=营业收入/总资产平均余额
资产负债率=负债总额/资产总额
实际资产负债率=（负债总额-预收款项）/（资产总额-预收款项）
总资本化比率=总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率=长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数=EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
净负债率=（总债务-货币资金）/所有者权益
经营性业务利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用
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附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
AA 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
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