国旅联合：北京天健兴业资产评估有限公司关于上海证券交易所对公司重大资产重组问询函的回复2017-10-14
北京天健兴业资产评估有限公司
关于上海证券交易所对国旅联合股份有限公司
重大资产重组问询函的回复
上海证券交易所上市公司监管一部：
贵所出具的《关于对国旅联合股份有限公司重大资产重组草案信息披露的事
后问询函》（上证公函[2017]2220号，以下简称“问询函”）已收悉。北京天健
兴业资产评估有限公司对问询函所列问题进行了认真的核查和落实，现做出如下
回复（除特别说明，本回复中的简称或术语均与《国旅联合股份有限公司发行股
份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》中的简称或
术语具有相同含义）。
以下为问询函的问题及其答复：
1
目录
5、草案披露，体育专业咨询服务主要系为客户收购国外优秀体育俱乐部等
体育资产提供专业咨询服务。近期，部分国家政府部门建议有关企业审慎投
资海外体育俱乐部。请结合近期国家政府部门有关收购海外体育俱乐部的政
策及表态，分析说明是否会对公司未来业绩实现产生不利影响，在进行盈利
预测时是否已充分考虑该因素。请评估师及财务顾问发表意见。 ................ 3
6、草案披露，标的资产进入体育产业时间较短，同类业务销售毛利率、收
入结构、主要客户、主要供应商均变动较大。请结合企业的历史经营情况、
未来收益可预测情况和所获取评估资料的充分程度，对照《会计监管风险提
示第 5 号——上市公司股权交易资产评估》《会计监管风险提示第 7 号——
轻资产类公司收益法评估》的要求，说明标的资产是否具备收益法的适用条
件。请评估师及财务顾问发表意见。 ................................................................ 5
8、草案披露，2016 年 8 月，苏州顺势以货币 3510 万元向标的资产增资，占
增资后标的资产 13%的出资额。据测算，该次增资中标的资产对应估值约为
2.7 亿元，明显低于本次重组估值 4.95 亿元。请补充披露：（1）苏州顺势向
标的资产增资时，是否签订了诸如注入上市公司等相关对赌协议；（2）结
合苏州顺势对标的资产增资时的财务数据，分析说明在标的资产经营短期爆
发式增长，缺乏较长时间稳定增长的情况下，两次估值在短期内存在较大差
异的原因及合理性。请评估师及财务顾问发表意见。 .................................... 8
9、草案披露，标的资产同一客户同类业务需求重复发生的频率相对较低，
需持续开拓新的体育资源和客户。在盈利预测中，预计 2018 年营业收入
12033.33 万元，较 2017 年增长 35.22%。请补充披露 2018 年的预测收入中
已签订合同的金额，在进行盈利预测时是否已充分考虑该因素。请评估师及
财务顾问发表意见。 .......................................................................................... 11
2
5、草案披露，体育专业咨询服务主要系为客户收购国外优秀体育俱乐部等
体育资产提供专业咨询服务。近期，部分国家政府部门建议有关企业审慎投资
海外体育俱乐部。请结合近期国家政府部门有关收购海外体育俱乐部的政策及
表态，分析说明是否会对公司未来业绩实现产生不利影响，在进行盈利预测时
是否已充分考虑该因素。请评估师及财务顾问发表意见。
回答：
（一）上述情况是否会对公司未来业绩实现产生不利影响，在进行盈利预
测时是否已充分考虑该因素
度势体育的体育专业咨询服务系依托于自身拥有的优质体育资源优势、核心
团队资深专业水平和良好的业界口碑，为目标客户在体育资产投资、体育内容策
划咨询等项目的各个阶段提供专业、全方位的综合咨询服务。
2016年度和2017年上半年，体育专业咨询服务分别实现收入493.18万元和
1,632.08万元，主要系为客户收购国外优秀体育俱乐部等体育资产的前期接洽、
拟收购体育资源的价值评估、商务谈判等各个环节提供专业咨询服务。
由于近期部分国家政府部门建议有关企业审慎投资海外体育俱乐部，基于谨
慎考虑，本次评估中度势体育预测期内体育专业咨询服务收入并未直接包括涉及
收购海外体育俱乐部的项目。
上述政策及表态预计将不会对公司未来业绩实现产生不利影响，主要原因如
下：
（1）度势体育的体育专业咨询服务系所涉及的体育资产并不局限于体育俱
乐部，而是将涵盖体育保险公司、体育彩票公司、体育中介公司等各类体育资产。
本次评估中，度势体育2017年下半年将为某投资公司提供的专业咨询服务即涉及
收购著名体育保险公司Sportscover。未来，基于过往成功案例及良好的服务口碑，
度势体育将持续拓展目标体育资产的范围，积极为目标客户投资各类优质体育资
产提供专业咨询服务。
3
（2）除为体育资产收购提供专业咨询服务外，度势体育的体育专业咨询服
务亦包括为体育内容需求方在内容策划等方面提供咨询服务。报告期内，度势体
育为乐视体育某体育栏目制作提供了专业咨询服务；本次评估中，度势体育2017
年下半年将为某体育题材电视剧制作提供编剧、球员出演安排等专业咨询服务。
未来，随着度势体育市场口碑和行业地位持续提升、以及市场对优质体育内容需
求不断扩大，该等咨询业务将进一步为度势体育贡献收入及利润。
（3）此外，度势体育仍在继续丰富其专业咨询的服务内容。基于其与既有
客户的良好合作关系和成功合作项目，度势体育将逐步将其服务内容延伸至为目
标客户的体育资产投后管理提供专业咨询服务，包括该等体育资产的后续运营管
理以及商业价值开发等。
结合度势体育的业务性质，通过对体育资源的分析和了解，度势体育预测期
内体育专业咨询服务类收入2018年在2017年的基础上增长20%，2019年增长
10%，2020年增长10%，2021年增长8%，2022年增长5%，以后每年保持在2022
年的水平上运营。
综上所述，度势体育将持续拓展其体育专业咨询服务的业务范围、全方位发
掘业务机会，近期国家政府部门有关收购海外体育俱乐部的政策及表态预计将不
会对公司未来业绩实现产生重大不利影响。本次评估在进行盈利预测时已充分考
虑该因素，度势体育预测期内体育专业咨询服务收入并未直接包括涉及收购海外
体育俱乐部的项目。
（二）评估师核查意见
经核查，评估师认为：度势体育将持续拓展其体育专业咨询服务的业务范围、
全方位发掘业务机会，近期国家政府部门有关收购海外体育俱乐部的政策及表态
预计将不会对公司未来业绩实现产生重大不利影响。本次评估在进行盈利预测时
已充分考虑该因素，度势体育预测期内体育专业咨询服务收入并未直接包括涉及
收购海外体育俱乐部的项目。
4
6、草案披露，标的资产进入体育产业时间较短，同类业务销售毛利率、收
入结构、主要客户、主要供应商均变动较大。请结合企业的历史经营情况、未
来收益可预测情况和所获取评估资料的充分程度，对照《会计监管风险提示第5
号——上市公司股权交易资产评估》《会计监管风险提示第7号——轻资产类公
司收益法评估》的要求，说明标的资产是否具备收益法的适用条件。请评估师
及财务顾问发表意见。
回答：
（一）关于度势体育具备收益法的适用条件的说明
收益法评估需要具备以下三个前提条件：
（1）被评估企业的未来收益可以合理预测，并可以用货币衡量；
（2）被评估企业获得未来预期收益所承担的风险可以合理预测，并可以用
货币衡量；
（3）被评估企业的未来收益年限可以合理预测。
结合度势体育的历史经营情况、未来收益可预测情况和所获取评估资料的充
分程度，对照《会计监管风险提示第5号——上市公司股权交易资产评估》《会
计监管风险提示第7号——轻资产类公司收益法评估》中对适用收益法的相关要
求，度势体育具备收益法的适用条件。具体如下：
（1）根据《会计监管风险提示第5号——上市公司股权交易资产评估》的提
示：第一，选择评估方法时，未考虑企业是否具备持续经营能力及其对评估方法
的影响；第三，评估方法的选择理由不充分，或者没有结合评估项目的具体情况
分析选择依据。
度势体育原主要经营广告投放业务，业务规模相对有限。自2016年以来，度
势体育全面开展体育营销服务、体育专业咨询服务和体育版权贸易服务等体育相
关业务。报告期内，度势体育营业收入按业务划分情况如下表所示：
单位：万元
5
2017年1-6月 2016年度 2015年度
业务
金额 占比 金额 占比 金额 占比
体育营销服务 952.51 29.51% 1,773.81 65.75% 59.75 3.77%
体育专业咨询服务 1,632.08 50.57% 493.18 18.28% - -
体育版权贸易服务 614.65 19.04% 9.43 0.35% - -
其他体育相关业务 28.30 0.88% 421.57 15.63% - -
广告投放 - - - - 1,525.15 96.23%
合计 3,227.54 100.00% 2,697.99 100.00% 1,584.90 100.00%
度势体育自2016年以来已在体育相关业务领域取得较大发展，其体育营销服
务、体育专业咨询服务及体育版权贸易服务等核心业务均已陆续走上正轨，已完
成的多起成功案例为其在细分市场树立了良好的口碑，并得到了众多优质体育资
源和体育品牌客户的认可。因此，度势体育具有独立的获利能力。
度势体育管理层提供了未来年度的盈利预测数据，2017年下半年储备的项目
量远高于相应的盈利预测，因此，根据度势体育提供的预测数据能够合理预测未
来的盈利水平。
评估人员参考了资本市场体育营销类企业并购的案例，在取得相关信息的条
件下能够从市场角度反映预期的风险；同时对于综合性体育专业服务企业而言，
随着市场的兴起与发展，预期整体市场规模扩大，评估人员认为预期未来收益的
风险可以合理量化。
综上所述，本次评估适用收益法。
（2）根据《会计监管风险提示第7号——轻资产类公司收益法评估》的提示：
一是标的企业处于在建期或初创期，没有可以参考的历史和市场数据，所依赖的
关键技术尚处于研发阶段，盈利预测采用企业规划数据或可行性研究报告数据，
收益法适用理由不充分；一是评估人员是否对初创期和在建期企业的核心资源进
行分析，如核心技术商业化可行性、部分产品或服务是否有准入门槛限制、核心
团队是否有成功的历史经营业绩、是否有长期采购供应合同等，并以此作为收益
法选择的依据。
6
一方面，如上文所述，度势体育自2016年以来已在体育相关业务领域取得较
大发展。尽管该等体育相关业务运行时间尚且较短，截至评估基准日，度势体育
的体育营销服务、体育专业咨询服务及体育版权贸易服务等核心业务均已陆续走
上正轨，并已取得一定的经营业绩和形成一定的历史数据，可供收益法评估参考
利用。
另一方面，度势体育的体育相关业务的稳定运营和发展壮大主要依赖优秀体
育资源和体育客户的积累，以及核心人员基于该等积累为体育资源的商业价值开
发和变现提供相关服务的能力。截至目前，度势体育已与众多头部体育资源和知
名体育客户建立了良好合作关系，同时，本次交易已通过设置利润补偿和离职赔
偿等条款来维持标的公司核心人员的稳定，结合公司及度势体育已采取的其他应
对措施，可有效降低因核心人员离职导致度势体育业绩大幅下滑的风险。此外，
本次评估盈利预测系基于企业储备项目所作出，而非采用企业规划数据或可行性
研究报告数据。
目前，度势体育的核心竞争力主要在于其整合的优秀体育资源及客户优势、
专业化的团队和服务优势、以及国际化优势。截至目前，度势体育已完成的多起
成功案例为其在细分市场树立了良好的口碑，并得到了众多优质体育资源和体育
品牌客户的认可。
基于上述，尽管度势体育的体育相关业务运行时间尚且较短，评估人员认为
度势体育具备收益法的适用条件。
（二）评估师核查意见
经核查，评估师认为：结合度势体育的历史经营情况、未来收益可预测情况
和所获取评估资料的充分程度，对照《会计监管风险提示第5号——上市公司股
权交易资产评估》《会计监管风险提示第7号——轻资产类公司收益法评估》的
要求，标的资产具备收益法的适用条件。
7
8、草案披露，2016年8月，苏州顺势以货币3510万元向标的资产增资，占
增资后标的资产13%的出资额。据测算，该次增资中标的资产对应估值约为2.7
亿元，明显低于本次重组估值4.95亿元。请补充披露：（1）苏州顺势向标的资
产增资时，是否签订了诸如注入上市公司等相关对赌协议；（2）结合苏州顺势
对标的资产增资时的财务数据，分析说明在标的资产经营短期爆发式增长，缺
乏较长时间稳定增长的情况下，两次估值在短期内存在较大差异的原因及合理
性。请评估师及财务顾问发表意见。
回答：
（一）苏州顺势向度势体育增资时，是否签订了对赌协议
根据苏州顺势提供的调查问卷以及对度势体育的实际控制人陈维力、楼凌之
和陈妍的访谈，苏州顺势向度势体育增资时，苏州顺势与度势体育及其实际控制
人之间未签订对赌协议，不存在要求度势体育或其关联方保证标的公司业绩、或
要求度势体育注入上市公司等情况，不存在要求在特定条件下度势体育或控股股
东回购股权、给予补偿等可能影响股东权利、股权稳定性及度势体育利益的安排。
（二）结合苏州顺势对标的资产增资时的财务数据，标的资产经营短期爆
发式增长，缺乏较长时间稳定增长的情况下，两次估值在短期内存在较大差异
的原因及合理性说明
（1）两次估值定价依据不同导致两次估值产生差异
2016年8月，苏州顺势作为财务投资者，基于其对度势体育当时的经营状况
和发展前景的专业判断，经与交易各方协商确定增资价格，并未对标的资产价值
进行评估。而本次重组系由公司聘请具有证券、期货从业资格的资产评估机构根
据度势体育的特性以及评估准则的要求，采用资产基础法和收益法两种方法进行
评估，并最终采用了收益法评估结果作为最终评估结论。
因此，两次估值定价依据不同导致两次企业估值产生差异，具有合理性。
（2）标的公司基本面和相关财务数据不同导致估值存在较大差异
度势体育原主要经营广告投放业务，业务规模相对有限。自2016年以来，度
8
势体育全面开展体育营销服务、体育专业咨询服务和体育版权贸易服务等体育相
关业务。截至苏州顺势对标的资产增资时，度势体育的体育相关业务仍处于起步
阶段，业务规模和经营积累尚且有限、盈利能力尚未得到体现、未来的发展前景
亦存在一定的不确定性。而截至本次重组评估基准日，度势体育依托于自身拥有
的资源及客户优势、专业团队和服务优势等，其体育营销服务、体育专业咨询服
务及体育版权贸易服务等核心业务均已陆续走上正轨，其业务规模、盈利能力和
发展前景相比去年同期均已得到大幅提升。
苏州顺势对标的资产增资主要系参考2016年上半年财务数据，而本次重组评
估基准日为2017年6月30日。两次估值对应时点的主要财务数据对比如下：
单位：万元
本次重组 苏州顺势增资
项目
（2017年6月30日/2017年上半年） （2016年6月30日/2016年上半年）
资产总额 7,970.23 379.38
负债总额 1,142.58 401.56
净资产总额 6,827.65 -22.18
营业收入 3,227.54 404.60
营业成本 1,999.67 384.93
营业利润 2,034.07 -178.61
净利润 1,571.99 -175.09
注：2016年上半年财务数据未经审计。
因此，两次估值对应时点度势体育的基本面和相关财务数据已发生显著变
化，两次估值在短期内存在较大差异具有合理性。
（3）苏州顺势增资与本次重组收购的目的不同
2016年8月，苏州顺势作为财务投资者对度势体育增资，其目的主要在于获
取投资收益，其作为少数股东不对度势体育的经营决策具有重大影响。而本次重
组系上市公司收购度势体育100%股权，一方面将全面提升上市公司的盈利能力、
综合竞争力和抗风险能力，另一方面亦是上市公司扩大主营业务规模、布局关键
环节、实现户外文体娱乐战略转型的关键步骤。
9
因此，苏州顺势增资与本次重组收购的目的不同，收购少数股权与收购控股
权（全部股权）对应价格有所不同具有合理性。
（4）本次重组业绩承诺人对度势体育未来年度业绩实现情况作出承诺
苏州顺势向度势体育增资时，苏州顺势与度势体育及其实际控制人之间未签
订对赌协议。而本次重组设置了业绩承诺及未能实现承诺净利润时的补偿措施，
根据上市公司与业绩承诺人陈维力、楼凌之、陈妍和上海馨梓签署的《利润补偿
协议》及补充协议，标的公司在业绩承诺期内各会计年度的承诺净利润分别不低
于3,850万元（2017年度）、4,700万元（2018年度）、5,400万元（2019年度）。
若业绩承诺期顺延，则标的公司后续年度的承诺净利润以《资产评估报告》载明
的后续年度预测净利润为准，且若标的公司在2017年度实际净利润未达到承诺净
利润，则将2017年度和2018年度作为一个业绩承诺期，对标的公司在2017年度和
2018年度的承诺净利润及实际净利润累计计算，即2017年度和2018年度的累计承
诺净利润不低于8,550万元。若标的公司在业绩承诺期内任一会计年度实际净利
润未达到承诺净利润，业绩承诺人需对国旅联合进行补偿。因此，采用收益法评
估的度势体育全部股权价值出现较大增幅具有合理性。
综上所述，两次估值在短期内存在较大差异的原因主要包括该两次估值定价
依据不同、标的公司基本面和相关财务数据不同、苏州顺势增资与本次重组收购
的目的不同、以及本次重组业绩承诺人对度势体育未来年度业绩实现情况作出承
诺，具有合理性。
（三）评估师核查意见
经核查，评估师认为：
（1）苏州顺势向标的资产增资时未签订诸如注入上市公司等相关对赌协议；
（2）两次估值在短期内存在较大差异的原因主要包括该两次估值定价依据
不同、标的公司基本面和相关财务数据不同、苏州顺势增资与本次重组收购的目
的不同、以及本次重组业绩承诺人对度势体育未来年度业绩实现情况作出承诺，
具有合理性。
10
9、草案披露，标的资产同一客户同类业务需求重复发生的频率相对较低，
需持续开拓新的体育资源和客户。在盈利预测中，预计2018年营业收入12033.33
万元，较2017年增长35.22%。请补充披露2018年的预测收入中已签订合同的金
额，在进行盈利预测时是否已充分考虑该因素。请评估师及财务顾问发表意见。
回答：
（一）关于2018年的预测收入中已签订合同的金额以及在进行盈利预测时
是否已充分考虑该因素的说明
截至本回复报告签署日，度势体育2018年的预测收入中已签订合同的金额为
94.34万元，主要系促成某体育明星与某知名体育品牌就营销推广事宜达成合作。
相比2018年预测营业收入12,033.33万元，截至目前已签订合同的金额相对较低，
主要系度势体育通常在项目开始执行前后方才与客户正式签订合同，而截至本回
复报告签署日，度势体育已经开始执行且执行期间覆盖2018年的项目尚且较少。
本次评估中度势体育针对2018年的收入预测主要系综合考虑度势体育的业
务性质、所在行业整体发展情况、拥有的业务资源、业务发展规划及项目储备情
况等因素，在历史年度的收入基础上按合理增长率进行预测。
度势体育部分业务存在同一客户同类业务需求重复发生的频率相对较低的
情况，本次评估中度势体育在盈利预测时已充分考虑该因素：
（1）度势体育的体育营销服务主要针对体育品牌的市场推广需求，尽管具
体体育品牌对于具体体育赛事等营销资源需求的重复性相对较低，但该等体育品
牌市场推广需求本身具有稳定性和持续性，度势体育将通过持续开拓新的体育资
源以有效满足该等体育品牌的市场推广需求；另一方面，度势体育所整合的优秀
体育资源本身具有较强的营销价值，度势体育将通过持续开拓新的体育品牌客户
以有效实现该等体育资源商业价值变现。因此，在进行盈利预测时，综合考虑度
势体育所在行业整体情况以及度势体育业务发展情况，体育营销服务类收入2018
年预计在2017年的基础上增长30%，具有合理性。
11
（2）度势体育的体育版权贸易服务中所涉及的版权贸易通常具有排他性，
针对具体版权资源在特定期间内的业务需求的重复性较低。一方面，度势体育将
通过持续开拓新的体育版权资源、发掘新的商业机会等方式确保业绩实现；另一
方面，度势体育正在推进的中国足协业余联赛版权和推广权项目预计将以按年度
分销版权的形式进行，且度势体育作为主要发起方之一正在积极推动亚奥体育频
道的建设和运营，该频道预计将包括亚洲多项综合运动会的内容，以及包括多个
亚洲单项体育协会旗下赛事的内容，并通过与电信运营商或有线电视运营商合作
并按用户收入进行分成结算等方式实现收入，该等项目将有利于度势体育的体育
版权贸易服务收入在预测期内保持稳定增长。因此，在进行盈利预测时，综合考
虑度势体育所在行业整体情况以及度势体育业务发展情况，体育版权贸易服务类
收入2018年预计在2017年的基础上增长25%，具有合理性。
（3）度势体育的体育专业咨询服务所涉及为体育资产收购提供专业咨询服
务本身具有一定的偶发性，度势体育将基于过往成功案例及良好的服务口碑持续
拓展目标体育资产的范围，并将逐步将其服务内容延伸至为目标客户的体育资产
投后管理提供专业咨询服务，包括该等体育资产的后续运营管理以及商业价值开
发等，从而扩大业务范围，为未来业绩增长提供基础；除为体育资产收购提供专
业咨询服务外，度势体育的体育专业咨询服务亦包括为体育内容需求方在内容策
划等方面提供咨询服务，未来随着度势体育市场口碑和行业地位持续提升、以及
市场对优质体育内容需求不断扩大，该等咨询业务将进一步为度势体育贡献收入
及利润。因此，在进行盈利预测时，综合考虑度势体育所在行业整体情况以及度
势体育业务发展情况，体育专业咨询服务类收入2018年预计在2017年的基础上增
长20%，具有合理性。
综上所述，就度势体育的体育版权贸易服务业务和体育专业咨询业务中的部
分业务而言，同一客户同类业务需求重复发生的频率相对较低。本次评估中度势
体育在盈利预测时，在充分考虑该因素的基础上，考虑到度势体育的体育营销服
务业务具有稳定性和持续性、度势体育的部分体育版权贸易服务预计将以按年度
分销版权的形式进行、度势体育的体育专业咨询服务业务将逐步将其服务内容延
伸至为目标客户的体育资产投后管理提供专业咨询服务，且度势体育依托于自身
12
拥有的国内外优秀体育资源、资深团队的专业服务水平、基于过往成功案例及良
好的服务口碑持续需持续开拓新的体育资源和客户、扩大其业务范围，为未来业
绩增长提供基础等因素，所作出的2018年的预测收入具有合理性和可实现性。
（二）评估师核查意见
经核查，评估师认为：就度势体育的体育版权贸易服务业务和体育专业咨询
业务中的部分业务而言，同一客户同类业务需求重复发生的频率相对较低。本次
评估中度势体育在盈利预测时，在充分考虑该因素的基础上，考虑到度势体育的
体育营销服务业务具有稳定性和持续性、度势体育的部分体育版权贸易服务预计
将以按年度分销版权的形式进行、度势体育的体育专业咨询服务业务将逐步将其
服务内容延伸至为目标客户的体育资产投后管理提供专业咨询服务，且度势体育
依托于自身拥有的国内外优秀体育资源、资深团队的专业服务水平、基于过往成
功案例及良好的服务口碑持续需持续开拓新的体育资源和客户、扩大其业务范围，
为未来业绩增长提供基础等因素，所作出的2018年的预测收入具有合理性和可实
现性。
13
（本页无正文，为《北京天健兴业资产评估有限公司关于上海证券交易所对
国旅联合股份有限公司重大资产重组问询函的回复》之盖章页）
北京天健兴业资产评估有限公司
年 月 日
14
