蓝光发展：公开发行2019年公司债券（第二期）信用评级报告（东方金诚）2019-07-18
公司债券信用评级报告
主体概况
四川蓝光发展股份有限公司（以下简称“蓝光发展”或“公司”）主营房地产
开发业务，辅以医药及 3D 生物打印和现代服务等业务。截至 2019 年 3 月末，公司
股本 29.84 亿元，控股股东为蓝光投资控股集团有限公司（以下简称“蓝光集团”），
实际控制人为自然人杨铿。
蓝光发展前身系成都迪康制药公司，由自然人曾雁鸣和成都高新技术创业服务
中心于 1993 年 5 月共同出资设立，初始注册资本为 500 万元。成都迪康制药公司
于 1998 年 9 月改制为成都迪康制药有限公司，并于 1999 年 12 月整体变更为四川
迪康科技药业股份有限公司（以下简称“迪康药业”）。2001 年 2 月，迪康药业
在上海证券交易所挂牌上市（股票代码：600466.SH）。截至 2001 年 2 月 12 日，
迪康药业总股本 1.27 亿元，四川迪康集团股份有限公司（2002 年更名为四川迪康
产业控股集团股份有限公司，以下简称“迪康控股”）持有迪康药业 58.79%股份，
为迪康药业控股股东。
2008 年 6 月，蓝光集团通过司法拍卖的方式竞得迪康控股持有的迪康药业限
售流通股 5251 万股，占迪康药业总股本的 29.90%，蓝光集团成为迪康药业控股股
东。2015 年 3 月，迪康药业进行资产重组，通过非公开发行股份的方式购买蓝光
集团、深圳市平安创新资本投资有限公司和杨铿分别持有的蓝光和骏实业股份有限
公司（以下简称“蓝光和骏”）75.31%、16.44%和 8.25%的股权，并向四川产业振
兴发展投资基金有限公司等 7 名特定投资者非公开发行股份募集配套资金，此次资
产重组完成后，迪康药业变更为现名。截至 2019 年 3 月末，公司总股本为 29.84
亿股，其中蓝光集团持有公司 47.66%的股份，为公司控股股东，自然人杨铿持有
蓝光集团 95.04%的股权，并直接持有蓝光发展 11.64%的股份，为公司的实际控制
人。
公司原主营医药业务，2015 年 3 月资产重组后，新增房地产开发、3D 生物打
印和现代服务业务且以房地产开发业务为主。公司房地产开发以住宅产品为主，在
深耕成都区域的同时，不断加强在滇渝、华中和华东等多个区域的业务布局，房地
产项目主要位于成都、昆明、重庆、武汉、合肥、苏州和西安等核心二线城市。公
司医药和 3D 生物打印业务主要收入来源为药品生产与销售，公司药品种类较为丰
富，截至 2018 年末，公司可生产医药品种 255 个，拥有药品批准文号 358 个，其
中化学药及其制剂 302 个，中成药 49 个；含国家级新药 3 个，国家中药保护品种
1 个，分属 19 个剂型，共有 26 条药品生产线；现代服务业主要为物业管理服务，
可以与公司房地产开发业务形成一定协同效应，提升项目整体品质。
截至 2019 年 3 月末，公司资产总额 1551.29 亿元，所有者权益 276.40 亿元，
资产负债率为 82.18%；纳入合并报表范围的直接及间接控股子公司 413 家。2018
年及 2019 年 1～3 月，公司实现营业总收入分别为 308.21 亿元和 57.67 亿元，利
润总额分别为 33.77 亿元和 7.11 亿元。
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本期债券及募集资金用途概况
本期债券概况
经证监许可【2018】1551 号文核准，公司获准发行总额不超过 25 亿元（含 25
亿元）的公司债券，采用分期发行的方式，其中第一期 11 亿元的公司债券已于 2019
年 3 月 19 日发行，票面利率为 7.50%。本次公司拟公开发行 2019 年公司债券（第
二期）（以下简称“本期债券”），发行金额不超过人民币 14 亿元（含 14 亿元），
本期债券分为两个品种（品种一和品种二），引入品种间回拨选择权，各品种发行
规模间均可行使回拨选择权，回拨比例不受限制，公司和簿记管理人将根据本期债
券发行申购情况，在总发行规模内，决定是否行使品种间回拨选择权，单一品种最
大拨出规模不超过其最大可发行规模的 100%。本期债券票面金额为 100 元，按面
值平价发行，本期债券品种一为 3 年期（附第 2 年末公司调整票面利率选择权、赎
回选择权及投资者回售选择权），品种二为 3 年期。本期债券采用固定利率，单利
按年计息，不计复利，每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付
一起支付。
本期债券无担保。
募集资金用途
本期债券所募集资金拟用于偿还到期或行权的公司债券。
宏观经济和政策环境
宏观经济
2019 年一季度宏观经济运行好于预期，GDP 增速与上季持平；随着积极因素
逐渐增多，预计二季度 GDP 增速将稳中有升，上半年经济下行压力趋于缓解
今年宏观经济开局好于市场普遍预期。据初步核算，1～3 月国内生产总值为
213433 亿元，同比增长 6.4%，增速与上季持平，结束了此前的“三连降”，主要
原因是当季货物贸易顺差同比扩大，净出口对经济增长的拉动力增强，抵消了投资
和消费拉动力下滑的影响。值得注意的是，随着逆周期政策效果显现，中美贸易谈
判进展良好带动市场预期改善，3 月投资和消费同步回暖，经济运行的积极因素正
在逐渐增多。
工业生产边际改善，企业利润下降。1～3 月规模以上工业增加值同比增长
6.5%，增速较上年全年加快 0.3 个百分点。其中，3 月工业增加值同比增长 8.5%，
较 2 月当月同比增速 3.4%大幅反弹，这一方面受春节错期影响，同时也与当月制
造业 PMI 重回扩张区间相印证，表明制造业景气边际改善，逆周期政策带动效果较
为明显。受 PPI 涨幅收窄影响，今年 1～2 月工业企业利润同比下降 14.0%，结束
此前两年高增，但后期增值税下调或将缓解企业利润下行压力。
固定资产投资增速整体回升。1～3 月固定资产投资同比增长 6.3%，增速较上
年全年加快 0.4 个百分点。具体来看，基建补短板力度加大带动基建投资增速小幅
上升，1～3 月同比增长 4.4%，增速较上年全年加快 0.6 个百分点。在前期新开工
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高增速支撑下，1～3 月房屋施工面积增速加快，推动同期房地产投资同比增速较
上年全年加快 2.3 个百分点至 11.8%。最后，因利润增速下滑、外需前景走弱影响
企业投资信心，1～3 月制造业投资同比增长 4.6%，增速较上年全年下滑 4.9 个百
分点。
商品消费整体偏弱，企稳反弹迹象已现。1～3 月社会消费品零售总额同比增
长 8.3%，增速不及上年全年的 9.0%，汽车、石油制品和房地产相关商品零售额增
速低于上年是主要拖累。不过，从边际走势来看，1～2 月社零增速企稳，3 月已有
明显回升，背后推动因素包括当月 CPI 上行，个税减免带动居民可支配收入增速反
弹，以及市场信心修复带动车市回暖。1～3 月 CPI 累计同比上涨 1.8%，涨幅低于
上年全年的 2.1%；因猪肉、鲜菜等食品价格大涨，3 月 CPI 同比增速加快至 2.3%。
净出口对经济增长的拉动力增强。以人民币计价，1～3 月我国出口额同比增
长 6.7%，进口额增长 0.3%，增速分别较上年全年下滑 0.4 和 12.6 个百分点。由于
进口增速下行幅度更大，一季度我国对外贸易顺差较上年同期扩大 75.2%，带动净
出口对 GDP 增长的拉动率反弹至 1.5%，较上季度提高 1.0 个百分点。
东方金诚预计，二季度基建领域补短板、减税降费等积极财政政策效应将持续
显现，叠加市场预期改善推动商品房销售回暖、汽车销量增速反弹，以及对外贸易
顺差仍将延续等因素，预计二季度 GDP 增速将持平于 6.4%，不排除小幅反弹至 6.5%
的可能，这意味着上半年经济下行压力趋于缓解。
政策环境
M2 和社融存量增速触底反弹，“宽信用”效果显现，货币政策宽松步伐或将
有所放缓
社会融资规模大幅多增，货币供应量增速见底回升。1～3 月新增社融累计
81800 亿，同比多增 23249 亿，主要原因是表内信贷大幅增长以及表外融资恢复正
增长，表明“宽信用”效果进一步显现。此外，1～3 月新增企业债券融资及地方
政府专项债也明显多于上年同期，体现债市回暖及地方政府专项债发行节奏加快带
来的影响。在社融同比多增带动下，3 月底社融存量同比增速加快至 10.7%，较上
年末提高 0.9 个百分点。3 月末，广义货币（M2）余额同比增长 8.6%，增速较上年
末提高 0.5 个百分点，主要原因是一季度流向实体经济的贷款大幅增加，以及财政
支出力度加大带动财政存款同比多减。3 月末，狭义货币(M1)余额同比增长 4.6%，
增速较上年末提高 3.1 个百分点，表明实体经济活跃程度有所提升。
货币政策宽松步伐或将边际放缓。一季度各项金融数据均有明显改善，表明前
期各类支持实体经济融资政策的叠加效应正在体现。考虑到伴随中美贸易谈判取得
积极进展，市场信心持续恢复，宏观经济下行压力有所缓和，金融数据反弹或促使
监管层放缓货币政策边际宽松步伐，二季度降准有可能延后，降息预期也有所降温，
而定向支持民营、小微企业融资政策还将发力。
减税带动财政收入增速走低，财政支出力度加大，更加积极的财政政策将在
减税降费和扩大支出两端持续发力
1～3 月财政收入累计同比增长 6.2%，增速较上年同期下滑 7.4 个百分点，体
现各项减税政策及 PPI 涨幅收窄等因素的综合影响。其中，税收收入同比增长 5.4%，
增速较上年同期下滑 11.9 个百分点；非税收入同比增长 11.8%，增速较上年同期
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高出 19.3 个百分点，或与央企利润上缴幅度增大有关。1～3 月财政支出累计同比
增长 15.0%，增速高于上年同期的 10.9%，基建相关支出整体加速。
2019 年政府工作报告明确将实施更大规模的减税，全年减税降费规模将达到
约 2 万亿，高于 2018 年的 1.3 万亿。4 月起，伴随新一轮增值税减税的实施，财
政收入增长将面临更大的下行压力。支出方面，2019 年基建补短板需求增大，二
季度基建相关支出力度有可能进一步上升，而科技、教育、社保和就业等民生类支
出也将保持较快增长，财政支出将保持较高强度。总体上看，今年财政政策在稳定
宏观经济运行中的作用将更加突出。
行业及区域经济环境
公司主要从事房地产开发业务，所属行业为房地产行业。
房地产行业
2019 年一季度商品房销售增速下滑，随着楼市调控政策从严以及棚改货币化
安置支撑力度减弱，预计二季度全国商品房销售增速或将稳中有降
2019 年一季度，商品房销售面积和销售额分别为 2.98 亿平方米和 2.70 万亿
元，同比增速分别为-0.90%和 5.60%，增速同比分别下降 4.50 个百分点和 4.80 个
百分点。从城市分布来看，棚改货币化补偿政策、人才引进政策以及部分人口逆向
流动所带来的返乡置业推动热点二线城市及三四线城市楼市发展，2019 年一季度
房地产销售主要来自热点二线城市及三四线城市的贡献。
图 1：2018 年全年及 2019 年 1～3 月全国商品房销售面积及销售额增速变动图
数据来源：国家统计局，东方金诚整理
2019 年，房地产市场依旧严监管，房地产政策将维持“房住不炒”定位，政
策调控将在“一城一策”的原则上，以限购、限贷、限售、限价、人才引进和棚改
货币化安置等调控方式为主。预计二季度国内一线城市和热点二线城市在调控政策
趋缓下成交量将保持稳定或略有回升；对于三四线城市来说，受前期市场购买力透
支、棚改货币化安置萎缩等多方面因素影响，面临较大调整压力，销售增速或将有
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所放缓。全年来看，在“一城一策”等政策下，各地方政府将根据各自楼市的特点
适时适机的对部分政策措施进行微调，前期销售较弱的城市存在更大的微调空间，
但在房地产政策主基调不变的前提下，房地产销售受三四线城市结构影响或将转
弱。
一季度房地产开发投资进一步走强，源于新开工的增长及土地购置费的维持
高位，随着土地购置对投资支撑力度的下降，或将拖累全年房地产投资增速
2019 年一季度，全国房地产开发投资完成额为 23802.9 亿元，同比增长 11.8%，
增速较去年同期提升 1.4 个百分点，其中，住宅投资 17255.8 亿元，同比增长 17.3%，
增速同比上升 4.0 个百分点，房地产投资持续增长主要系 2017 年及 2018 年土地市
场的高景气度带来了众多待开发项目，在高周转模式及高杠杆模式下，房企通过“抢
开工”和“高周转”以快速获取销售回款。
受销售好转、市场资金面的改善及为加速周转回笼资金等因素影响，房企新开
工意愿增强，一季度全国房屋新开工面积 38728 万平方米，同比增长 11.9%，增速
较去年同期提升 2.2 个百分点，新开工面积的增加对房地产投资增速的提升起到了
较强的支撑作用。土地购置方面，一季度房地产开发企业补库存意愿有所下降，土
地购置面积 2543 万平方米，同比下降 33.10%；土地成交价款 1194 亿元，同比下
降 27.00%，降幅扩大 13.90 个百分点，但土地购置费的滞后影响也支撑了开发投
资增速上行。
图2：2015年～2019年3月全国房地产开发投资增速变动图
数据来源：国家统计局，东方金诚整理
预计二季度，房企“抢开工”和“高周转”模式及土地购置费的滞后影响仍将
对开发投资增速起到一定支撑作用。但从 2019 年全年来看，在房地产企业外部融
资受限及调控政策持续从严的情况下，房企债务到期偿付压力加大，对其进一步扩
张带来阻碍。房地产企业拿地节奏将有所优化，开发速度或将有所放缓，土地购置
对投资的支撑力度将有所下降，或在下半年拖累房地产投资增速。
一季度商品房销售价格保持增长，预计 2019 年房价将保持稳定，但棚改货币
化安置政策的调整导致其对房价支撑力度减弱，三四线城市房价涨幅将有所回落
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2019 年一季度国内商品房销售均价为 9064.6 元/平方米，同比增长 6.6%，增
速较去年同期基本保持稳定。2019 年 3 月，70 个大中城市新建商品住宅销售价格
环比上涨 0.6%；其中，一线城市受限价政策影响整体较为稳定，新建商品住宅销
售价格环比上涨 0.2%，涨幅较上月回落 0.1 个百分点；31 个二线城市新建商品住
宅销售价格环比上涨 0.6%，涨幅较上月回落 0.1 个百分点；35 个三线城市新建商
品住宅价格环比上涨 0.7%，涨幅较上月扩大 0.3 个百分点。
从房价未来走势来看，预计 2019 年随着房屋销售面积增速的放缓，房价上涨
的动力减弱，市场供求矛盾有所缓解，房价涨幅整体出现回落，全国房价将保持稳
定。2019 年房地产将保持“一城一策”的政策调控方式，但“房住不炒”的高压
线仍然不变，具体来看，一线城市房地产市场仍将保持较强的政策调控力度，同时
住房需求仍较为旺盛，房价整体将保持稳定；热点二线城市土地市场较为火热，部
分地块溢价率有所回升，叠加户籍政策的放松等人才引进政策带来的新增需求，预
计房价存在一定上行压力；三四线城市由于人口及资源向外迁移、前期购买力相对
透支等因素，依旧面临调整压力，同时棚改开工数量明显缩减及货币化安置走弱或
使需求萎缩，对商品住宅销售的拉动作用将减弱，在“坚决遏制房价上涨”的基调
和销售向下的前提下，部分地区经济发展相对滞后的三四线城市房价持续上涨动力
不足，房价涨幅或将出现回落。
图3：2015年～2019年3月全国70个大中城市新建商品住宅价格指数当月环比变动图
%
数据来源：国家统计局，东方金诚整理
大型房企以品牌输出和并购等方式持续提升规模，呈现强者恒强趋势，未来
行业分化加剧，小型房企经营风险或将加速暴露
我国房地产企业数量较多，市场相对分散，但近年来集中度持续提升。据克而
瑞地产研究院发布的《2019 年一季度中国房地产企业销售榜 TOP200》，2019 年一
季度，在房地产调控政策持续收紧的背景下，TOP00 房企销售规模达 2.1 万亿元，
同比变动不大。从金额门槛来看，2019 年一季度房企销售金额门槛整体有所提升，
销售权益榜 TOP10 房企和 TOP30 房企的入榜门槛分别为 303.4 亿元和 154.1 亿元，
分别同比提升 4.0%和 7.2%。从房企合同销售金额集中度看，2019 年一季度，TOP10
和 TOP50 房企集中度分别为 31.1%和 59.3%，较 2018 年全年的集中度水平均提升
4.2 个百分点，房企集中度进一步提升。总体来看，规模房企凭借自身在品牌、城
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市布局以及融资能力等方面的优势，市场份额继续提高，与其他房企的规模差距进
一步加大。
此外，房地产行业竞争具有一定的区域性特征，部分区域性房地产开发企业虽
然整体规模和资金实力与全国大型房地产企业相比仍有差距，但在特定区域市场中
具有一定的竞争优势。在融资环境趋紧、行业调控政策不放松的情况下，小型房企
经营风险或将加速暴露。
业务运营
经营概况
公司营业收入和毛利润主要来源于房地产开发业务，近年营业收入和毛利润
均逐年增长，毛利率持续提升
蓝光发展主要从事房地产开发业务，辅以医药及 3D 生物打印和现代服务业等
业务。
2016 年～2018 年，公司营业收入分别为 213.29 亿元、245.53 亿元和 308.21
亿元，随着房地产项目结转收入的提升而逐年增长。从收入构成看，房地产开发业
务是公司收入的主要来源，占营业收入的比重分别为 93.68%、93.33%和 92.43%，
主营业务较为突出；医药和 3D 生物打印业务占营业收入比重分别为 2.59%、3.19%
和 3.28%，现代服务业所实现的营业收入占比分别为 2.13%、2.68%和 3.33%，均逐
年有所增长；公司其他业务主要为生态景观工程施工、装饰装修和旅游资源开发等，
占营业收入的比重较小。
表 1：2016 年～2018 年及 2019 年 1～3 月公司营业收入、毛利润和毛利率构成情况
单位：亿元、%
2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 1～3 月
业务类别
金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比
房地产开发 199.80 93.68 229.16 93.33 284.87 92.43 51.64 89.55
医药和 3D 生物打印 5.53 2.59 7.82 3.19 10.12 3.28 2.47 4.28
现代服务业 4.55 2.13 6.58 2.68 10.27 3.33 3.33 5.77
其他 3.41 1.60 1.97 0.80 2.94 0.95 0.23 0.40
合计 213.29 100.00 245.53 100.00 308.21 100.00 57.67 100.00
毛利润 毛利率 毛利润 毛利率 毛利润 毛利率 毛利润 毛利率
房地产开发 46.52 23.29 52.03 22.70 72.94 25.60 13.87 26.86
医药和 3D 生物打印 3.26 59.05 5.36 68.49 7.43 73.38 1.66 67.19
现代服务业 1.54 33.88 2.84 43.22 3.61 35.15 1.10 33.20
其他 1.94 56.77 1.24 63.25 1.55 52.77 0.12 52.22
合计 53.27 24.97 61.47 25.04 85.53 27.75 16.76 29.06
资料来源：公司提供，东方金诚整理
从毛利润和毛利率来看，2016 年～2018 年，公司毛利润分别为 53.27 亿元、
61.47 亿元和 85.53 亿元，逐年增长，其中房地产开发业务为公司毛利润主要来源；
综合毛利率分别为 24.97%、25.04%和 27.75%，持续增长，其中 2018 年综合毛利率
同比提升 6.60 个百分点，主要是受益于二线城市房价普遍上涨，期内公司房地产
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项目结转价格较高所致。
2019 年 1～3 月，公司实现营业收入 57.67 亿元，同比增长 73.40%；毛利润为
16.76 亿元，同比增长 56.65%；毛利率为 29.06%，同比下降 3.11 个百分点。
房地产开发
公司房地产开发业务以住宅地产为主，辅以少量商业物业开发，运营主体为子
公司蓝光和骏及其下属项目公司。
公司是西南地区最大的房地产开发企业之一，地产项目深耕成都，并逐步拓
展布局至昆明、重庆、武汉、合肥和苏州等城市，业务布局不断多元
房地产开发业务为公司 2015 年 3 月资产重组后置入的业务。公司深耕成都房
地产市场，经过多年的发展，公司已经成为西南地区最大的房地产开发企业之一，
在区域内拥有较强的竞争实力。2015 年以来，公司推进全国化战略布局，房地产
业务由成都区域逐步拓展到以昆明和重庆为主的滇渝区域、以武汉和合肥为主的华
中区域，以苏州为主的华东区域，业务区域分布逐步多元。
公司房地产开发业务以住宅产品为主，商业地产为辅，商业地产主要为住宅地
产配套的临街商铺销售及出租业务等，规模相对较小。公司具有房地产开发一级资
质，根据克尔瑞研究中心发布的《2018 年中国房地产企业销售排行榜 TOP200》及
《2019 年 1～5 月中国房地产企业销售榜 TOP100》中，蓝光发展合同销售金额分别
位列第 27 位和第 34 位。
公司产品体系较为丰富，拥有黑钻系、芙蓉系、雍锦系、公园系、林肯系和香
江系等多种标准化产品体系，针对不同层次的改善型需求。其中，公园系、林肯系
和香江系定位于首次改善型产品，芙蓉系和雍锦系为再次改善型产品，黑钻系为豪
改型产品，主要针对高端客户群体，同时公司在已有的产品系基础上构建“大盘系”，
涵盖了多种不同改善型产品的综合性开发模式，以匹配公司文旅产业发展。
公司房地产开发业务合同销售金额、合同销售面积均逐年显著增长，结算收
入和平均结算价格保持增长，毛利率总体有所提高，业务获利能力较强，已售项
目销售回款速度有所放缓，加快资金回笼是公司面临的主要问题
2016 年～2018 年，公司房地产开发业务收入分别为 199.80 亿元、229.16 亿
元和 284.87 亿元，随着房地产结转项目增加而逐年增长；毛利润分别为 46.52 亿
元、52.03 亿元和 72.94 亿元，持续增加；同期，房地产开发业务毛利率分别为
23.29%、22.70%和 25.60%，总体有所提高，其中 2018 年毛利率同比提升 2.90 个
百分点，主要是受益于二线城市房价普遍上涨，期内房地产项目结算价格上涨所致。
2019 年 1～3 月，公司房地产开发收入 51.64 亿元，毛利润为 13.87 亿元，毛利率
为 26.86%。
随着房地产业务全国化布局的持续推进，公司近年来房地产开盘项目不断增
多，房地产项目合同销售面积和合同销售金额均逐年增长，其中 2017 年增长较为
显著。2016 年～2018 年，公司合同销售面积分别为 281.60 万平方米、609.27 万
平方米和 801.65 万平方米，合同销售金额分别为 301.36 亿元、581.52 亿元和
855.39 亿元。同期，平均合同销售价格有所波动（详见下表）。2019 年 1～3 月，
公司合同销售面积和合同销售金额分别为 207.42 万平方米和 188.59 亿元，平均合
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同销售价格为 9092.18 元/平方米。
表 2：2016 年～2018 年及 2019 年 1～3 月公司房地产开发业务主要销售数据
指标 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 1～3 月
合同销售面积（万平方米） 281.60 609.27 801.65 207.42
合同销售金额（亿元） 301.36 581.52 855.39 188.59
平均合同销售价格（元/平方米） 10701.39 9544.54 10670.37 9092.18
结算面积（万平方米） 234.80 262.62 281.84 35.74
结算销售收入（亿元） 195.89 220.99 284.87 51.64
平均结算价格（元/平方米） 8342.84 8414.82 10107.51 14448.80
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2016 年～2018 年及 2019 年 1～3 月，公司销售商品、提供劳务收到的现金分
别为 244.99 亿元、359.16 亿元、512.01 亿元和 109.89 亿元，分别为同期合同销
售金额的 81.30%、61.76%、59.86%和 58.27%，销售商品、提供劳务收到的现金占
合同销售金额的比重呈下降趋势，销售回款速度有所放缓，加快资金回笼是公司当
前面临的主要问题。
分销售区域看，近年来，公司在成都市的销售金额占比最高，2016 年～2018
年，公司房地产项目在成都市的销售金额占比分别为 30.45%、29.89%和 23.72%，
随着公司推进全国化布局，成都市销售额比重逐年有所下降，降低了公司整体受区
域房地产市场调控政策的影响程度。公司推动全国化战略布局，以昆明和重庆为代
表的滇渝区域为公司重点布局的地区之一，合同销售金额占比相对较高；以南京、
无锡等城市为主的华东区域实现销售额的持续增长（详见下表）。
表 3：2016 年～2018 年公司房地产开发项目分区域销售情况
单位：亿元、%
2016 年 2017 年 2018 年
地区
金额 占比 金额 占比 金额 占比
成都 91.77 30.45 173.79 29.89 202.91 23.72
昆明 15.96 5.30 45.55 7.83 56.45 6.60
南京 10.32 3.42 17.22 2.96 55.66 6.51
重庆 20.17 6.69 49.39 8.49 54.36 6.35
无锡 13.48 4.47 44.16 7.59 45.14 5.28
南充 12.49 4.14 37.09 6.38 40.27 4.71
合肥 39.35 13.06 38.99 6.70 38.32 4.48
西安 - - 26.68 4.59 29.75 3.48
天津 6.01 1.99 22.66 3.90 29.42 3.44
惠州 - - 1.08 0.19 25.82 3.02
南昌 6.19 2.05 19.93 3.43 22.07 2.58
杭州 - - 4.77 0.82 20.35 2.38
苏州 38.46 12.76 34.85 5.99 17.82 2.08
武汉 18.88 6.27 44.07 7.58 6.51 0.76
其他城市 28.27 9.38 21.29 3.66 210.54 24.61
合计 301.35 100.00 581.52 100.00 855.39 100.00
资料来源：公司提供，东方金诚整理
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2016 年以来，公司已完工项目合计 35 个，主要位于成都、重庆等城市。截至
2019 年 3 月末，公司已完工项目总可售面积 730.21 万平方米，销售进度为 79.02%，
累计合同销售金额和累计销售回款分别为 578.61 亿元和 547.29 亿元，实际总投资
额为 468.68 亿元；已完工项目未来可售面积 153.23 万平方米，可售项目主要位于
成都。
公司在建及拟建项目未来可售面积较充足，土地储备规模较大，有利于房地
产业务的持续发展，但部分项目位于三四线城市，面临一定销售去化压力
2016 年～2018 年，公司房地产项目新开工面积分别为 349.45 万平方米、530.90
万平方米和 1077.27 万平方米，逐年增加，其中 2018 年增幅较大；竣工面积分别
为 315.72 万平方米、273.07 万平方米和 336.98 万平方米，有所波动。2019 年 1～
3 月，公司新开工面积和竣工面积分别为 140.23 万平方米和 16.96 万平方米。
表 4：2016 年～2018 年及 2019 年 1～3 月公司房地产开发业务主要经营数据
指标 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 1～3 月
新开工面积（万平方米） 349.45 530.90 1077.27 140.23
竣工面积（万平方米） 315.72 273.07 336.98 16.96
资料来源：公司提供，东方金诚整理
截至 2019 年 3 月末，公司房地产在建项目合计 96 个，分布于成都、重庆、西
安等 51 个城市，总建筑面积 3028.36 万平方米，其中权益建筑面积 2359.07 万平
方米，总可售面积 2769.92 万平方米，其中权益总可售面积 2159.74 万平方米，以
1
住宅项目为主，其中已售面积 1129.83 万平方米，在建项目整体销售进度 40.79% ，
累计实现合同销售金额为 1057.61 亿元，在建项目平均合同销售价格 9360.83 元/
平方米，在建项目整体销售情况较好（详见附件三）。
同期末，公司在建项目剩余总可售面积为 1640.10 万平方米，未来可售面积较
为充足，主要位于茂名、宝鸡、成都、郑州和西安等城市，上述城市未售面积占比
分别为 10.35%、8.81%、8.15%、6.91%和 5.77%，比重相对较大。公司在建项目主
要集中在二线及三四线城市，其中二线城市占比较高，部分项目位于三四线及以下
城市，未来面临一定销售去化压力。
表 5：截至 2019 年 3 月末公司在建项目区域分布情况
单位：万平方米
分类 城市 项目个数 规划建筑面积 未售面积
一线
北京 1 34.59 20.33
城市
成都、昆明、重庆、西安、杭州、合肥、南
二线 昌、南京、南通、郑州、武汉、无锡、宁波、
58 1840.57 874.90
城市 天津、太原、苏州、太仓、惠州、青岛、温
州、徐州、福州、济南、长沙、南宁
宝鸡、南充、都江堰、泸州、宿迁、资阳、
三四线
余姚、如皋、嵊州、扬州、湖州、烟台、宁
及以下 37 1153.19 744.87
德、达州、自贡、仁寿、江阴、滁州、吉安、
城市
张家口、茂名、眉山、诸暨、晋中、兰溪
资料来源：公司提供，东方金诚整理
从拟建项目及其区域分布情况来看，截至 2019 年 3 月末，公司拟建项目合计
1
销售进度=已售面积/总可售面积。
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36 个（详见附件四），规划建筑面积合计 860.18 万平方米，业态主要为住宅和商
业。按城市等级来看，公司拟建项目分布在 25 个城市，均为二三四线城市，其中
以重庆、宁波和天津等为主的二线城市规划建筑面积占比 64.52%，以茂名、衡水
为主的四线城市占比 32.61%。
土地储备方面，公司近年来土地获取方式以收并购为主，公开市场招拍挂为辅。
2018 年公司共计新增土地储备共 85 块，总建筑面积约 1496 万平方米，截至 2019
年 3 月末，公司土地储备占地面积 698.41 万平方米，规划建筑面积为 1838.55 万
平方米，其中权益建筑面积为 1444.25 万平方米，土地储备出让金总额 305.57 亿
元，已交出让金 275.94 亿元。公司土地储备分布在国内 32 个城市，其中以宝鸡和
郑州为主的华中区域、以茂名和惠州为主的华南区域、以成都和仁寿为主的成都区
域占比较大。公司土地储备面积较为充足，但位于三四线城市的土地储备的规划建
筑面积 798.01 万平方米，占规划建筑面积总额的比重为 43.40%，占比较高。
整体来看，公司在建和拟建项目较为充足，土地储备规模较大，有助于未来公
司房地产开发业务的持续发展，但部分项目位于三四线城市，面临一定销售去化压
力。
公司在建及拟建项目未来投资规模较大，在当前房地产市场调控政策环境下，
面临资金支出压力
从投资情况来看，截至 2019 年 3 月末，公司在建项目计划总投资额 1897.94
亿元，已累计投入 1043.03 亿元，尚需投资 854.91 亿元，其中 2019 年 4～12 月、
2020 年、2021 年及以后公司在建项目分别计划投资 344.72 亿元、337.43 亿元和
172.76 亿元，投资资金来源主要是自筹资金、借款以及房地产项目的销售回款。
从拟建项目投资情况来看，公司拟建项目计划总投资额 506.97 亿元，截至 2019
年 3 月末已累计投入 145.66 亿元，尚需投资 361.31 亿元，其中 2019 年 4～12 月、
2020 年、2021 年及以后公司拟建项目计划投资金额分别为 106.12 亿元、139.73
亿元和 110.61 亿元。整体来看，公司在建项目及拟建项目未来投资规模较大，在
当前房地产市场调控政策背景下，面临资金支出压力。
医药和 3D 生物打印
公司药品种类较丰富，近年主要药品销量和销售金额总体增长，医药制造收
入逐年提升且毛利率水平较高；3D 生物打印业务尚处于投入阶段，未来发展面临
一定不确定性
公司医药和 3D 生物打印业务分为医药的生产与销售、3D 生物打印业务，医药
生产与销售业务的运营主体为成都迪康药业有限公司（以下简称“成都迪康”），
3D 生物打印业务的运营主体为四川蓝光英诺生物科技股份有限公司（以下简称“英
诺科技”）。
医药产品制造方面，截至 2018 年末，公司可生产医药品种 255 个，拥有药品
批准文号 358 个，其中化学药及其制剂 302 个，中成药 49 个；含国家级新药 3 个，
国家中药保护品种 1 个，分属 19 个剂型，共有 26 条药品生产线。公司主要医药产
品有国家“863”项目“可吸收骨折内固定螺钉”及“可吸收医用膜”，国家一类
新药“安可妥”（盐酸吡格列酮片）、国家二类新药“安斯菲”（雷贝拉唑钠肠溶
片）、鼻炎、小儿系列的中药制剂等，2016 年～2018 年，公司主要医药产品中安
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斯菲、可吸收医用膜和通窍鼻炎颗粒销售金额均逐年增长。
表 6：2016 年～2018 年公司主要医药产品销售情况
单位：万盒、万张、万枚、万元
2016 年 2017 年 2018 年
地区
销售量 销售金额 销售量 销售金额 销售量 销售金额
安斯菲 898.26 18777.63 1022.93 26941.07 1350.87 39255.33
可吸收医用膜 33.00 4007.50 39.06 5354.66 48.36 9168.25
可吸收内固定螺钉 1.46 920.70 1.32 1204.81 1.22 1069.43
通窍鼻炎颗粒 542.86 4520.09 560.97 6380.52 684.36 9812.05
资料来源：公司提供，东方金诚整理
2016 年～2018 年，公司医药和 3D 生物打印业务收入分别为 5.53 亿元、7.82
亿元和 10.12 亿元，随着主要药品销量增长，收入逐年提升；毛利润分别为 3.26
亿元、5.36 亿元和 7.43 亿元，毛利率分别为 59.05%、68.49%和 73.38%，毛利润
和毛利率逐年提高，其中 2017 年核心药品安斯菲等的售价增长带动板块业务毛利
率水平同比提高 9.44 个百分点。2019 年 1～3 月，公司医药和 3D 生物打印业务实
现收入和毛利润分别为 2.47 亿元和 1.66 亿元，毛利率为 67.19%。
公司 3D 生物打印业务正处于投入阶段，2016 年 12 月，英诺科技 3D 生物打印
研发取得突破，3D 生物打印血管植入恒河猴体内实验取得成功；2017 年，公司启
动 3D 生物打印血管项目 FDA 临床试验申报，根据 FDA 技术指导意见，英诺科技完
成 3D 生物打印血管临床应用标准化，并在恒河猴 3D 生物打印血管在体实验成功并
持续观察的基础上，开展大动物（猪）体内 3D 生物打印血管移植实验，目前进展
顺利。公司针对不同技术突破量身定制专利保护策略，截至 2018 年末，已提交专
利申请 162 项，其中 61 项已获授权，此外，公司获得软件著作权登记证书 27 项，
商标证书 832 项。公司 3D 生物打印业务尚处于探索阶段，临床研究所需周期较长，
未来业务发展存在一定不确定性。
现代服务业
公司现代服务业务为房地产开发业务提供配套服务，有利于提高所开发项目
的整体品质，近年现代服务业务收入和毛利润均有所增长，对公司收入和利润形
成有益补充
公司现代服务业务主要为住宅、商业、写字楼、工业园区等业态项目提供专业
的物业管理服务与经营增值服务，经营主体主要为四川嘉宝资产管理集团股份有限
公司（以下简称“嘉宝股份”）。
2016 年～2018 年，公司现代服务业收入分别为 4.55 亿元、6.58 亿元和 10.27
亿元，逐年增长，主要是物业管理面积的增加所致；毛利润分别为 1.54 亿元、2.84
亿元和 3.61 亿元，持续增长；毛利率分别为 33.88%、43.22%和 35.15%。2019 年 1～
3 月，现代服务业收入和毛利润分别为 3.33 亿元和 1.10 亿元，毛利率为 33.20%。
嘉宝股份拥有国家一级物业管理资质，业务范围主要集中在成都区域，辐射四
川、重庆、昆明等区域，截至 2018 年末，嘉宝股份已进驻全国 60 个城市，公司在
管理和服务的项目超过 400 个，受托管理面积约为 6063 万平方米。根据中国物业
管理协会和中国指数研究院共同研究发布的《2018 中国物业服务百强企业研究报
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告》，嘉宝股份位列全国物业服务百强企业第 14 名。
公司现代服务业以物业管理业务为主，业务收入随着公司物业管理面积增加逐
年增长，并与公司房地产开发业务形成协同效应，高品质的物业管理服务有利于提
高所开发项目的整体品质，近年来，收入和毛利润有所增长，对公司收入和利润形
成一定补充。
企业管理
产权结构
截至 2019 年 3 月末，蓝光发展总股本 29.84 亿股，控股股东蓝光集团持股比
例为 47.66%，实际控制人为自然人杨铿。
公司治理
公司建立了由股东大会、董事会、监事会和经营层组成的治理结构体系,股东
大会是公司的权利机构,具有决定公司经营方针和投资计划、选举和更换非职工代
表担任的董事和监事、审议批准董事会报告和监事会报告、修改公司章程等职权，
公司董事会由 9 人组成，设董事长 1 人，副董事长 1 人，董事会行使召集股东
大会并向股东大会报告工作、执行股东大会决议、决定公司的经营计划和投资方案
等职权。监事会由 3 名监事组成，设主席 1 人，由全体监事过半数选举产生，监事
会主要行使对董事会编制的公司定期报告进行审核并提出书面审核意见、检查公司
财务、对董事和高级管理人员执行公司职务的行为进行监督等职权。此外，公司设
总裁 1 名，由董事会聘任或解聘，总裁对董事会负责，主要行使主持公司生产经营
管理工作、组织实施董事会决议并向董事会报告工作、组织实施公司年度经营计划
和投资方案等职权。
内部管理
公司拥有完善的企业组织架构，并建立了一系列内控制度。公司设有董事会办
公室、资金运营管理中心、财务预算中心、战略企管中心、品牌管理中心、人力资
源中心、网信创新中心、审计监督中心、法律事务中心等经营管理部门，并按业务
板块划分为蓝光地产金融集团、蓝光生命科技集团、蓝光文旅集团、现代服务业集
团、蓝光贝爱教育集团和蓝裔网络科技公司。公司组织架构图详见附件二。
公司在财务、审计、行政、人事、生产、销售和投融资等方面建立了一系列的
制度体系。在财务管理方面，公司制定了《财务管理手册》，内部控制管理遵循机
构分离、职务分离、钱帐分离、帐物分离的基本原则。在预算管理方面，公司制定
了《预算管理制度》，公司的全面预算以现金流量为主线，以销售业务预算为起点，
进而编制生产成本预算、费用预算等预算单元，预算编制需要全员参与，采取上下
结合、分级编制、逐级汇总的程序进行。
公司制定了《对外担保管理制度》，对外担保实行统一管理，非经公司董事会
或股东大会批准，任何人无权以公司名义签署对外担保的合同、协议或其他类似的
法律文件。投融资管理方面，资金管理中心是公司融资活动的主管部门，负责根据
公司的发展战略，制定公司年度及中长期融资策略和执行方案，负责审核公司的重
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要融资活动，提出专业意见，并由董事会决策；战略及投资决策委员会具有公司发
展战略论证、项目投资论证、项目商业计划书财务原则确立阶段的管理决策权。
战略规划
在未来的发展战略上，公司将坚持集中化战略，集中资源和精力聚焦于房地产
主业的发展。投资方面，公司将继续聚焦深耕“高价值、高增值、低存量”区域的
价值投资理念，努力抓住当前房地产行业资源整合、收购兼并的机会，不断提升自
身的投资能力；在产品类型方面，公司仍将坚持改善型住宅产品战略，实施“80%
标准化复制+20%属地化创新”相结合的产品策略，并与嘉宝股份做好协同，实施“智
能家庭+智慧社区”的模式。
公司未来将继续扩张东进、南向全国性房地产战略布局，同时前瞻性地布局存
量房地产市场，着力打造“文商旅”商业模式，培育商业地产的竞争力和盈利能力。
财务分析
财务质量
蓝光发展提供了 2016 年～2018 年审计报告及 2019 年 1～3 月财务报表。信永
中和会计师事务所（特殊普通合伙）对公司 2016 年～2018 年财务报表分别进行了
审计，均出具了标准无保留意见的审计报告。由于会计政策变更，公司 2017 年财
务数据采用 2018 年审计报告追溯调整后的期初数。公司 2019 年 1～3 月财务数据
未经审计。
2019 年 3 月末，公司纳入合并报表范围的直接及间接控股子公司共计 413 家，
较 2018 年末增加 23 家。
资产构成与资产质量
公司资产总额逐年增长，资产构成以存货、货币资金等流动资产为主，存货
规模较大且逐年增长，加快存货周转和提高资金使用效率是公司面临的主要问题，
公司资产受限比例较高，对资产流动性和再融资能力形成不利影响
2016 年～2018 年末，公司资产总额分别为 733.65 亿元、952.45 亿元和 1508.81
亿元，逐年增长，其中 2018 年增幅较大；流动资产占总资产比重分别为 87.86%、
89.48%和 90.11%，公司资产构成以流动资产为主。截至 2019 年 3 月末，公司资产
总额为 1551.29 亿元，其中流动资产占比 90.07%，较 2018 年末变动不大。
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图4:2016年～2018年末及2019年3月末公司资产构成情况
亿元
资料来源：公司提供，东方金诚整理
1.流动资产
2016 年～2018 年末，公司流动资产分别为 644.58 亿元、852.25 亿元和 1359.57
亿元，逐年增长，主要来自于存货和货币资金的增长。截至 2019 年 3 月末，公司
流动资产 1397.21 亿元，其中存货、货币资金和预付款项占比分别为 71.73%、14.53%
和 5.29%，其中存货占比较高。
图5: 2019年3月末公司流动资产构成情况
资料来源：公司提供，东方金诚整理
2016 年～2018 年末，公司存货账面价值分别为 505.95 亿元、630.93 亿元和
904.44 亿元，逐年增长，主要是公司经营规模扩大，房地产开发项目不断增多所
致。从构成来看，2018 年末公司存货中在建开发项目和已完工开发项目的账面价
值分别为 766.78 亿元和 134.77 亿元，占比分别为 84.78%和 14.90%，其中，因抵
押借款而受限的存货规模为 474.88 亿元，占期末存货账面价值的比例为 52.51%。
同期，公司存货周转次数分别为 0.36 次、0.32 次和 0.29 次，周转效率逐年下降。
2019 年 3 月末，公司存货账面价值 1002.21 亿元，较 2018 年末增长 10.81%。公司
存货规模持续增长，对营运资金形成较大占用，当前房地产市场调控背景下，加快
存货周转和提高资金使用效率，减少营运资金占用是公司面临的主要问题之一。
2016 年～2018 年末，公司货币资金账面余额分别为 91.71 亿元、128.05 亿元
和 251.87 亿元，逐年增加，一方面是公司销售规模扩大，销售回款增加；另一方
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面是融资规模扩大导致银行存款增长。其中 2018 年末受限货币资金为 19.62 亿元，
主要为保证金和定期存款，受限比例 7.79%。截至 2019 年 3 月末，公司货币资金
账面余额 203.02 亿元，较 2018 年末下降 19.39%，主要系债务偿还所致。
同期末，公司预付款项分别为 19.34 亿元、35.28 亿元和 73.69 亿元，持续增
长，预付款项主要为为获取土地预付的土地款、土地保证金，以及预付的工程款。
前五名预付款项金额合计 15.20 亿元，占预付款项年末余额合计数的比例 20.62%。
2019 年 3 月末，公司预付款项 73.87 亿元，较 2018 年末变动不大。
公司其他应收款主要为关联方往来款，2016 年～2018 年末，公司其他应收款
分别为 8.97 亿元、26.21 亿元和 69.67 亿元，逐年大幅增长，主要原因是公司合
作开发项目和非全资项目子公司增加，与联营、合营企业及子公司合作方股东的往
来款增加所致。2018 年末按账龄分析法计提坏账准备的其他应收款中，账龄在 1
年以内占比 66.20%，已累计计提坏账准备 1.88 亿元，前五大欠款单位占其他应收
款期末余额的比重为 48.06%，均为往来款。2019 年 3 月末，公司其他应收款账面
价值 50.25 亿元，较 2018 年末减少 27.88%。
表 7：截至 2018 年末公司其他应收款前五名情况
单位：亿元、%
单位名称 与公司关系 金额 款项性质 账龄 占比
深圳安创投资管理有限公司 非关联方 12.79 往来款 1 年以内 17.84
深圳市平嘉投资管理有限公司 非关联方 8.60 往来款 1 年以内 12.00
中建投信托股份有限公司 非关联方 4.72 往来款 1 年以内 6.58
深圳市鹏跃投资发展有限公司 非关联方 4.37 往来款 1 年以内 6.10
惠州市和胜置业有限公司 联营企业 3.97 往来款 2 年以内 5.54
合计 - 34.45 - - 48.06
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2.非流动资产
近年来公司非流动资产有所增长，2016 年～2018 年末，公司非流动资产分别
为 89.06 亿元、100.20 亿元和 149.23 亿元。截至 2019 年 3 月末，公司非流动资
产主要由投资性房地产、长期股权投资、固定资产和递延所得税资产构成，占比分
为 33.87%、30.28%、10.39%和 7.83%。
公司长期股权投资主要为对合营企业和联营企业的投资，2016 年～2018 年末
分别为 9.53 亿元、14.11 亿元和 48.99 亿元，其中 2018 年末同比大幅增加 34.88
亿元，主要系公司合作开发项目合营及联营企业增加所致。截至 2019 年 3 月末，
公司长期股权投资为 46.66 亿元，较 2018 年末略有下降。
公司投资性房地产主要为公司用于对外出租的房屋和建筑物等，均以公允价值
的模式计量。2016 年～2018 年末，公司投资性房地产账面价值分别为 44.98 亿元、
44.54 亿元和 45.84 亿元，其中 2018 年末用于抵押的投资性房地产 17.43 亿元，
占比 38.02%。2019 年 3 月末，公司投资性房地产账面价值为 52.19 亿元，较 2018
年末增长 13.85%，主要系公司自持物业的增加所致。
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表 8：截至 2018 年末主要投资性房地产物业项目情况
单位：万平方米、亿元
建筑 期末账 公允价 用于抵押
项目 地理位置
面积 面价值 值变动 账面价值
金荷花 成都市荷花池商圈中心东一路 2.24 9.66 0.12 9.66
世纪电脑城 成都市武侯区一环路南三段 6.49 - - -
北京海悦城 北京市房山区良乡 6.28 7.02 - -
金悦府（青龙场 74 亩） 成都市成华区青龙场致强路 5.03 5.98 0.39 -
南充香江国际 南充市顺庆区南门坝 4.12 2.94 - 0.23
罗马假日广场 C 座 成都市武侯区一环路南四段 3.91 3.17 0.03 3.17
合计 - 28.07 28.77 0.54 13.05
资料来源：公司提供，东方金诚整理
公司固定资产主要是房屋及建筑物。2016 年～2018 年末，公司固定资产账面
价值分别为 8.65 亿元、10.70 亿元和 16.26 亿元，逐年增长，其中房屋及建筑物
占比分别为 82.06%、85.14%和 88.65%。2019 年 3 月末，公司固定资产账面价值为
16.01 亿元，较 2018 年末下降 1.54%。
2016 年～2018 年末及 2019 年 3 月末，公司递延所得税资产分别为 12.73 亿元、
20.25 亿元、12.48 亿元和 12.06 亿元，有所波动，其中 2017 年末同比增长 59.15%，
主要是由于公司销售规模扩大，预收房款预计利润对应的递延所得税增加，同时可
抵扣亏损增加所致。
从当前资产受限情况来看，截至 2019 年 3 月末，公司受限资产 561.58 亿元，
由存货、投资性房地产、货币资金等构成，占对应资产账面价值的比例为 43.53%，
占资产总额的比例为 36.20%，占净资产的比例为 203.18%。公司资产受限比例较高，
对资产流动性和再融资能力形成不利影响。具体情况见下表。
表 9：截至 2019 年 3 月末公司受限资产情况
单位：亿元、%
受限资产 账面价值 受限金额 受限比例 受限原因
按揭保证金、质押借款、银
货币资金 203.02 4.01 1.98
行冻结等
存货 1002.21 522.36 52.12 为借款提供抵押担保
投资性房地产 52.19 17.43 33.39 为借款提供抵押担保
固定资产 16.01 6.68 41.73 为借款提供抵押担保
在建工程 11.28 10.16 90.10 为借款提供抵押担保
无形资产 5.28 0.94 17.77 为借款提供抵押担保
合计 1290.00 561.58 43.53 -
资料来源：公司提供，东方金诚整理
资本结构
受发行永续中票、少数股东权益增加以及经营积累的影响，公司所有者权益
保持增长
2016 年～2018 年末，公司所有者权益分别为 140.10 亿元、190.48 亿元和
270.93 亿元，逐年增加，主要系少数股东权益增长和未分配利润的积累所致。2019
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年 3 月末，公司所有者权益 276.40 亿元，其中少数股东权益、未分配利润、其他
权益工具和实收资本的占比分别为 41.25%、26.80%、14.33%和 10.80%。
2016 年～2018 年末及 2019 年 3 月末，公司实收资本分别为 21.35 亿元、21.32
亿元、29.84 亿元和 29.84 亿元，其中 2018 年末同比增长 39.95%，主要是公司进
行了 2017 年度权益分派，以资本公积转增股本所致；资本公积分别为 16.07 亿元、
13.97 亿元、6.51 亿元和 6.40 亿元，其中 2017 年末资本公积同比减少 13.31%，
系溢价收购子公司少数股权所致，2018 年末同比减少 53.40%，主要是资本公积转
增股本所致。同期末，公司盈余公积分别为 2.86 亿元、3.32 亿元、6.85 亿元和
6.85 亿元，逐年增长。
2016 年末，公司新增其他权益工具 7.80 亿元，为公司取得的上海歌斐资产管
理有限公司发放的无固定期限贷款。2017 年末，公司其他权益工具 45.53 亿元，
同比大幅增加 37.73 亿元，一方面是公司发行了一期 30 亿元的永续中票，另一方
面是公司取得由芜湖鹏鑫投资中心委托大连银行股份有限公司北京分行向公司发
放无固定期限贷款 8 亿元。2018 年末，公司其他权益工具 39.62 亿元，同比下降
12.99%，主要是公司归还了部分贷款所致。
2016 年～2018 年末及 2019 年 3 月末，公司未分配利润分别为 47.32 亿元、56.95
亿元、69.86 亿元和 74.06 亿元，逐年增加，主要是随着公司结转收入的增加，公
司利润水平持续增长，净利润转入所致；少数股东权益分别为 40.38 亿元、45.02
亿元、113.34 亿元和 114.02 亿元，2018 年末增长显著，主要是公司加大项目投资
力度，收购和设立的非全资子公司增加所致。
随着借款规模增加以及发行多期债券，公司有息债务显著增长且规模较大，
债务负担加重，长期有息债务规模及占比显著提高，在考虑债券提前回售情况下，
部分债务将集中于 2019 年到期，面临集中偿还压力
2016 年～2018 年末，公司负债总额逐年增长，分别为 593.55 亿元、761.96
亿元和 1237.88 亿元。截至 2019 年 3 月末，公司负债总额为 1274.89 亿元，其中
流动负债占比 67.06%，公司负债结构以流动负债为主。
1.流动负债
2016 年～2018 年末，公司流动负债分别为 394.71 亿元、519.59 亿元和 834.74
亿元，逐年大幅增长。截至 2019 年 3 月末，公司流动负债 854.96 亿元，较 2018
年末增长 2.42%，其中预收款项、短期借款和一年内到期的非流动负债占比分别为
65.94%、9.77%和 8.94%。
公司预收款项主要是已售未结算的房屋预售款，2016 年～2018 年末及 2019
年 3 月末，公司预收款项分别为 201.81 亿元、314.14 亿元、509.95 亿元和 563.73
亿元，持续增长主要是销售规模扩大导致预收购房款增加所致。
2016 年～2018 年末及 2019 年 3 月末，公司短期借款分别为 37.43 亿元、34.15
亿元、83.22 亿元和 83.51 亿元，总体显著增长，其中 2018 年末公司短期借款同
比大幅增加 49.07 亿元，主要是公司业务规模扩大导致借款规模增加，其中抵押借
款、保证借款和质押借款分别为 37.61 亿元、30.12 亿元和 15.50 亿元，短期借款
中保证借款主要由公司及蓝光集团提供保证担保，抵押借款的抵押物主要为公司存
货及投资性房地产等，质押借款的质押物主要为货币资金。
公司其他应付款主要为押金保证金、往来款和代收业主各项税费等，2016 年～
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2018 年末，公司其他应付款分别为 28.89 亿元、35.08 亿元和 63.92 亿元，其中
2017 年末同比增长 21.41%，主要是押金保证金和股权转让款的大幅增加所致；2018
年末同比增长 82.21%，系合作开发项目增加导致往来款大幅增长所致。2019 年 3
月末，公司其他应付款 31.45 亿元，较 2018 年末大幅下降，主要是与合、联营及
子公司合作方往来款减少所致。
表 10：截至 2018 年末公司其他应付款前五名情况
单位：亿元、%
单位名称 与公司关系 金额 款项性质 占比
陕西昊瑞房地产开发有限责任公司 非关联方 5.06 往来款 7.91
四川蓝光美尚饮品股份有限公司 关联方 4.80 借款 7.51
周华祥 非关联方 2.78 股权转让款 4.35
重庆均钥置业有限公司 关联方 2.55 往来款 3.99
钟富苗 非关联方 2.20 股权转让款 3.45
合计 - 17.39 - 27.21
资料来源：公司提供，东方金诚整理
公司应付账款主要由应付工程款构成，2016 年～2018 年末，公司应付账款分
别为 52.66 亿元、56.36 亿元和 67.34 亿元，持续提升，其中 2018 年末同比增长
19.49%，主要是应付工程款增加所致。2019 年 3 月末，公司应付账款 47.32 亿元，
较 2018 年末下降 29.73%，主要系清偿前期应付工程款所致。
2.非流动负债
2016 年～2018 年末，公司非流动负债分别为 198.84 亿元、242.37 亿元和
403.13 亿元，逐年大幅增长。截至 2019 年 3 月末，公司非流动负债为 419.92 亿
元，其中长期借款、应付债券和递延所得税负债分别为 53.68%、41.83%和 4.21%。
2016 年～2018 年末，公司长期借款期末余额分别为 100.99 亿元、143.95 亿
元和 224.48 亿元，逐年增长，其中 2018 末增长显著，主要是业务规模扩大导致融
资需求相应增加。其中 2018 年末公司长期借款中，抵押借款和质押借款分别为
223.74 亿元和 0.75 亿元。公司抵押借款的抵押物主要为存货和投资性房地产等资
产。2019 年 3 月末，公司长期借款期末余额为 225.43 亿元，较 2018 年末小幅增
长。
同期末，公司应付债券分别为 79.35 亿元、79.48 亿元和 160.82 亿元，其中
2018 年末同比大幅增加 81.34 亿元，主要为公司期内发行私募债和美元债所致。
2019 年 3 月末，公司应付债券为 175.64 亿元，较 2018 年末增长 9.21%，主要是公
司发行了公司债和美元债所致。截至 2019 年 3 月末，公司存续债券如下表所示，
其中“16 蓝光 MTN002”、“16 蓝光 MTN003”、“16 蓝光 01”、“16 蓝光 02”、
“18 蓝光 02”、“18 蓝光 06”、“18 蓝光 09”、“18 蓝光 12”、“19 蓝光 01”
等 10 只债券附有回售选择权，本金合计金额 122.50 亿元，行权日期集中于 2019
年。
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表11:截至2019年3月末公司存续期债券概况
单位：亿元、%
名称 债券类型 起息日 到期日 行权日 本金 票面利率
16 蓝光 MTN001 中期票据 2016.1.28 2021.1.28 - 7.00 5.90
16 蓝光 MTN002 中期票据 2016.7.14 2021.7.14 2019.7.15 20.00 6.50
16 蓝光 MTN003 中期票据 2016.8.12 2021.8.12 2019.8.12 13.00 5.50
16 蓝光 01 公司债 2016.9.14 2021.9.14 2019.9.16 30.00 5.50
16 蓝光 02 公司债 2016.10.18 2021.10.18 2019.10.18 10.00 5.25
19 蓝光 01 公司债 2019.3.19 2022.3.19 2021.3.19 11.00 7.50
18 蓝光 02 私募债 2018.3.29 2021.3.29 2020.3.29 7.00 7.50
2
18 蓝光 06 私募债 2018.4.27 2021.4.27 2019.4.29 11.10 7.20
18 蓝光 07 私募债 2018.5.29 2021.5.29 - 6.00 7.90
18 蓝光 09 私募债 2018.5.29 2021.5.29 2019.5.29 1.50 7.50
18 蓝光 12 私募债 2018.7.27 2021.7.27 2019.7.29 18.90 7.50
18 蓝光 CP001 短期融资券 2018.12.20 2019.12.20 - 5.00 7.46
18 蓝光 ABN001 优先 资产支持证券 2018.4.27 2021.4.27 - 11.00 7.20
四川蓝光 2 年期美元债 美元债 2018.9.20 2020.9.20 - 26.25 11.00
招商融创-蓝光购房尾
资产支持证券 2018.6.26 2020.6.26 - 4.30 7.30～7.90
款资产专项支持计划
资料来源：公司提供，东方金诚整理
3.债务负担
近年随着借款规模增加以及发行多期债券，公司有息债务规模逐年较快增长。
2016 年～2018 年末，公司全部债务分别为 269.24 亿元、308.39 亿元和 537.24 亿
元，其中短期有息债务占比分别为 31.90%、26.90%和 28.28%，随着长期借款和应
付债券增加，公司长期有息债务规模及占比持续增长，短期有息债务占比总体有所
下降，债务结构有所优化。
2016 年～2018 年末，公司资产负债率分别为 80.90%、80.00%和 82.04%，若考
3
虑到预收账款和收入结转因素，调整后的资产负债率 分别为 67.28%、62.46%和
63.83%；公司长期债务资本化比率分别为 56.69%、54.20%和 58.71%，全部债务资
本化比率分别为 65.77%、61.82%和 66.48%，均总体有所提高。
截至 2019 年 3 月末，公司资产负债率为 82.18%，全部债务为 578.21 亿元，
较 2018 年末增长 7.63%；其中，短期有息债务和长期有息债务占比分别为 30.52%
和 69.48%，债务期限结构以长期有息债务为主；长期债务资本化比率和全部债务
资本化比率分别为 59.24%和 67.66%。考虑到公司房地产开发业务土地获取及开工
建设规模较大，未来 1～2 年内公司债务规模或将保持增长。
2
截至本报告出具日，“18 蓝光 06”债券部分行使回售选择权，债券余额为 0.30 亿元。
3
调整后资产总额=财务报表资产总额-预收账款*（1-当期综合毛利率）；调整后负债总额=财务报表负债
总额-预收账款。
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图6：2016年～2018年末及2019年3月末公司债务情况
资料来源：公司提供，东方金诚整理
若将其他权益工具中的永续中票“17 蓝光 MTN001”和“18 蓝光 MTN001”作为
有息债务考虑，2018 年末及 2019 年 3 月末公司全部债务将分别上升至 577.24 亿
元和 617.83 亿元，长期有息债务将分别上升至 425.31 亿元和 441.37 亿元，资产
负债率将分别上升至 84.67%和 84.74%；长期债务资本化比率将分别上升至 64.75%
和 65.08%，全部债务资本化比率将分别上升至 71.38%和 72.29%。
以公司 2018 年末有息债务为基础，在债券不提前回售的情况下，公司将于 2021
年出现偿债高峰且以存续债券到期偿付为主，届时将面临一定的集中偿还压力（详
见下表）。若考虑附有回售选择权的债券于 2019 年回售行权，2019 年公司应偿还
有息债务最高为 285.92 亿元，将面临集中偿付压力。
表12：截至2018年末公司应偿还有息债务情况
单位：亿元
短期借款本金 长期借款本金 一年内到期的 应付票据期 应付债券本金
债务到期时间 合计
到期偿还金额 到期偿还金额 非流动负债 偿还金额 到期偿还金额
4
2019 年 83.22 16.99 61.60 7.11 - 168.92
2020 年 - 86.74 - - 20.90 107.64
2021 年 - 79.82 - - 139.92 219.74
2022 年及以后 - 40.93 - - - 40.93
合计 83.22 224.48 61.60 7.11 160.82 537.23
资料来源：公司提供，东方金诚整理
4.对外担保
截至 2019 年 3 月末，公司对外担保余额 20.40 亿元，担保比率 7.38%。
4
公司长期借款中部分借款为信托借款，合同约定的到期期限为 2020 年之后，信托借款存在提前还款条款，
公司预计于 2019 年偿还。
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盈利能力
受益于房地产项目结转规模扩大，公司营业收入逐年增长，营业利润率持续
提升，销售费用和管理费用增长较快，期间费用率有所提高，利润总额逐年增长
2019 年 1～3 月，公司营业收入为 57.67 亿元，营业利润率为 24.74%，较 2018
年小幅提升，利润总额为 7.11 亿元，净利润为 5.42 亿元。
2016 年～2018 年，公司营业收入分别为 213.29 亿元、245.53 亿元和 308.21
亿元，逐年增长，主要是房地产结转收入增加所致；营业利润率分别为 17.55%、
18.57%和 23.42%，持续提升。
图7：2016年～2018年及2019年1～3月公司盈利能力情况
亿元
资料来源：公司提供，东方金诚整理
2016 年～2018 年，公司期间费用分别为 20.25 亿元、26.30 亿元和 34.54 亿
元，逐年增长，期间费用率分别为 9.49%、10.71%和 11.21%，总体有所提高。公司
期间费用以销售费用和管理费用为主，随着业务规模扩大，公司销售费用和管理费
用支出增长较快，财务费用随着融资规模扩大逐年增加。
表 13：2016 年～2018 年公司期间费用情况
单位：亿元、%
项目 2016 年 2017 年 2018 年
销售费用 9.39 12.45 16.03
管理费用 7.51 9.31 12.00
研发费用 - 0.37 0.70
财务费用 3.35 4.16 5.81
期间费用合计 20.25 26.30 34.54
期间费用占营业收入比例 9.49 10.71 11.21
资料来源：公司提供，东方金诚整理
公司资产减值损失主要为应收账款和其他应收款坏账准备、存货跌价准备，
2016 年～2018 年，公司资产减值损失分别为 3.37 亿元、2.16 亿元和 1.82 亿元，
逐年减少，主要是销售价格上涨导致存货跌价准备减少；同期，公司投资收益分别
为 1.38 亿元、1.38 亿元和 0.83 亿元，主要来自于权益法核算的长期股权投资收
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益与处置长期股权投资产生的投资收益。
2016 年～2018 年，公司利润总额分别为 14.68 亿元、17.73 亿元和 33.77 亿
元，净利润分别为 8.90 亿元、12.50 亿元和 24.96 亿元，其中 2018 年大幅增长；
同期，总资本收益率分别为 3.00%、3.38%和 3.79%，净资产收益率分别为 6.35%、
6.56%和 9.21%，盈利能力持续增强。
现金流
公司经营性净现金流波动较大，股权收并购拿地及合作开发项目增加使得投
资活动现金净流出规模持续增长，对外部融资依赖程度较高
2016 年～2018 年，公司经营活动现金流入分别为 249.58 亿元、372.71 亿元
和 532.69 亿元，主要为房地产销售产生的现金流入等；经营活动现金流出分别为
276.46 亿元、297.17 亿元和 528.07 亿元，主要为房地产开发购地和建设支出等；
经营性净现金流分别为-26.88 亿元、75.54 亿元和 4.62 亿元，波动较大，其中 2017
年经营性现金流同比由净流出转为净流入，主要是房地产项目销售回款增加，同时
购地支出有所下降所致，2018 年公司房地产拿地支出有所增加，导致经营性净现
金流大幅减少。同期，现金收入比分别为 114.86%、146.28%和 166.13%。
同期，公司投资性现金流入分别为 2.86 亿元、6.35 亿元和 10.12 亿元，逐年
增加，主要由收回投资所收到的现金构成；投资性现金流出分别为 24.10 亿元、
101.65 亿元和 110.23 亿元，2017 年以来，公司投资性现金流出规模大幅增加，主
要系公司股权收并购拿地及合作开发项目增加所致。2017 年公司当期股权收并购
支付现金合计 92.41 亿元，其中，取得成都海润置业有限公司、嘉兴宇晟投资有限
公司支付的金额分别为 23.32 亿元和 18.15 亿元；投资性净现金流分别为-21.24
亿元、-95.30 亿元和-100.11 亿元，逐年增长。
2016 年～2018 年，公司筹资活动净现金流分别为 82.57 亿元、43.90 亿元和
213.66 亿元，波动较大，其中 2018 年同比大幅增加 169.77 亿元，主要是公司业
务规模扩大导致融资需求增加，长短期借款及债券发行规模均有所扩大。由于近年
来公司对外投资规模大幅增长，公司对外部融资依赖程度有所提高。
2019 年 1～3 月，公司经营性净现金流、投资性净现金流和筹资活动净现金流
分别为-28.83 亿元、-26.55 亿元和 22.15 亿元。
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图8：2016年～2018年及2019年1～3月公司现金流情况
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偿债能力
2016 年～2018 年末，公司流动比率分别为 163.31%、164.02%和 162.87%，速
动比率分别为 35.12%、42.59%和 54.52%。2016 年～2018 年，公司经营现金流动负
债比分别为-6.81%、14.54%和 0.55%，波动较大，经营性净现金流对流动负债保障
的稳定性不强。
2016 年～2018 年，公司 EBITDA 保持增长，分别为 18.77 亿元、23.05 亿元和
40.71 亿元；EBITDA 利息倍数分别为 0.94 倍、1.05 倍和 1.35 倍；全部债务/EBITDA
分别为 14.34 倍、13.38 倍和 13.20 倍。
截至 2019 年 3 月末，公司综合授信额度为 1026.83 亿元，已使用授信额度
286.68 亿元，未使用授信额度为 740.15 亿元，剩余授信额度较为充足。
表14：公司偿债能力主要指标
单位：%、倍
指标名称 2016 年 2017 年 2018 年
流动比率 163.31 164.02 162.87
速动比率 35.12 42.59 54.52
经营现金流动负债比 -6.81 14.54 0.55
EBITDA 利息倍数 0.94 1.05 1.35
全部债务/EBITDA 14.34 13.38 13.20
资料来源：公司提供，东方金诚整理
过往债务履约情况
根据公司提供的、中国人民银行征信中心出具的《企业信用报告》，截至 2019
年 4 月 9 日，公司无不良类贷款，信贷记录良好。截至本报告出具日，公司已到期
债务均按期还本付息，存续债券均按期偿还利息。
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公司债券信用评级报告
本期债券偿债能力
本期债券发行金额不超过人民币 14 元（含 14 亿元），发行金额若按 14 亿元
计算，为公司 2019 年 3 月末全部债务和负债总额的 2.49%和 1.10%，对公司现有资
本结构有影响。
截至 2019 年 3 月末，公司资产负债率和全部债务资本化比率分别为 82.18%和
67.66%。本期债券发行后，发行金额若按 14 亿元计算，公司的负债总额将上升至
1288.89 亿元，资产负债率将上升至 82.34%，全部债务资本化比率上升至 68.18%，
由于本期债券募集资金拟全部用于偿还到期或行权的公司债券，在不考虑其他因素
情况下，本期债券发行后公司新增有息债务风险可控。
以公司 2018 年的财务数据为基础，如不考虑其他因素，公司 EBITDA、经营活
动现金流入、经营性净现金流和筹资活动前现金流量净额对本期债券的保护倍数分
别为 2.91 倍、38.05 倍、0.33 倍和-6.82 倍。
表 15：本期债券偿债能力指标
单位：倍
偿债指标 2016 年 2017 年 2018 年
EBITDA/本期债券发债额度 1.34 1.65 2.91
经营活动现金流入偿债倍数 17.83 26.62 38.05
经营活动现金流量净额偿债倍数 -1.92 5.40 0.33
筹资活动前现金流量净额偿债倍数 -3.44 -1.41 -6.82
资料来源：公司提供，东方金诚整理
在本期债券存续期内，公司到期债务偿还的资金来源主要为房地产开发业务的
现金收入，以及外部融资的净现金流入。随着公司在建项目和拟建房地产项目的开
盘销售，公司的收入和利润规模将有望进一步提升，能够为本期债券本息的偿付提
供较强保障。
抗风险能力及结论
公司是西南地区最大的房地产开发企业之一，地产项目深耕成都，并逐步拓展
布局至昆明、重庆、武汉、合肥和苏州等城市，业务布局不断多元；公司房地产开
发业务合同销售金额、合同销售面积均逐年显著增长，结算收入和平均结算价格保
持增长，毛利率总体有所提高，业务获利能力较强；公司在建及拟建项目未来可售
面积较充足，土地储备规模较大，有利于房地产业务的持续发展；公司医药制造和
现代服务业收入逐年增长，毛利率水平较高，对公司收入和利润形成有益补充。
同时，东方金诚也关注到，公司在建及拟建的部分房地产项目位于三四线城市，
面临一定的销售去化压力；公司在建和拟建项目未来投资规模较大，在当前房地产
市场调控政策环境下，面临资金支出压力；公司存货规模较大且逐年增长，加快存
货周转和提高资金使用效率是当前公司面临的主要问题；公司有息债务显著增长且
规模较大，在考虑债券提前回售情况下，部分债务将集中于 2019 年到期，面临集
中偿付压力。
综上，东方金诚评定蓝光发展主体信用等级为 AA+，评级展望为稳定。基于对
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公司债券信用评级报告
公司主体长期信用以及本期债券偿还能力的评估，东方金诚评定本期债券的信用等
级为 AA+，该级别反映了本期债券具备很强的偿还保障，到期不能偿还的风险很小。
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公司债券信用评级报告
附件一：截至 2019 年 3 月末蓝光发展股权结构图
其他 杨铿
95.04%
蓝光投资控股集团有限公司
40.70% 11.64% 47.66%
四川蓝光发展股份有限公司
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附件二：截至 2019 年 3 月末蓝光发展组织架构图
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附件三：截至 2019 年 3 月末蓝光发展在建项目情况
单位：万平方米、亿元
序 项目所 总建筑 可售 已售 计划总 已投资
项目名称 业态 5
号 在城市 面积 面积 面积 投资额 金额
1 贡山壹号 自贡 住宅、商业 50.93 47.47 37.20 16.05 16.02
2 昆明天娇城 昆明 住宅、商业 118.43 102.75 85.85 40.59 33.82
3 观岭国际社区 成都 住宅、商业 156.42 124.60 80.64 53.83 15.25
成都水果侠主题世界（原名：玉堂项目
4 都江堰 商业 14.10 1.70 0.03 5.29 5.25
248 亩）
5 惠州雍和园（113 亩） 惠州 住宅、商业 30.30 30.05 10.11 25.12 14.38
6 南充香江国际二期（南充天娇城 1-6 期） 南充 住宅、商业 81.90 77.82 60.38 32.65 27.11
7 成都长岛国际社区 成都 住宅、商业 136.09 129.33 93.78 124.86 67.47
8 天津雍锦香颂（江宇城 242 亩） 天津 住宅、商业 38.35 38.00 26.34 41.08 27.41
9 南昌雍锦半岛（55 亩） 南昌 住宅、商业 14.19 13.28 11.09 15.26 15.24
10 重庆国宾壹号院（高九路 46 亩） 重庆 住宅、商业 10.09 9.96 5.42 10.13 9.77
11 蓝光.青城河谷 都江堰 住宅、商业 14.40 14.08 5.61 11.06 8.44
12 北京海悦城项目 北京 住宅、商业 34.59 33.78 13.45 38.60 34.85
13 蓝光中央广场 重庆 住宅、商业 24.54 23.86 11.69 23.26 19.04
14 南昌雍锦王府（雍锦府 61 亩） 南昌 住宅、商业 12.23 11.90 10.58 14.39 13.93
15 重庆林肯公园 242 亩 重庆 住宅、商业 49.22 47.80 33.97 29.68 25.30
昆明林肯公园 180 亩（悦彩城.【悦山苑】
16 昆明 住宅、商业 53.60 50.50 44.19 44.64 33.26
【悦云苑】【悦林苑】【悦心苑】）
17 南昌林肯公园（观澜府 72 亩） 南昌 住宅、商业 13.53 12.84 11.16 7.33 6.04
18 青岛黑钻公馆（34 亩） 青岛 住宅、商业 11.03 10.18 8.19 19.12 16.63
19 无锡雍锦园（知澜园 175 亩） 无锡 住宅、商业 35.64 35.32 23.29 37.85 24.84
20 清江花都（青白江 31 亩） 成都 住宅、商业 6.93 6.57 1.16 3.16 1.31
21 空港项目（7-12 期） 成都 商业 123.30 127.31 80.60 28.33 23.51
22 西安公园华府一期（101 亩） 西安 住宅、商业 45.79 41.22 16.68 24.10 11.53
23 西安公园华府二期（84 亩） 西安 住宅、商业 39.56 35.70 17.61 20.18 10.75
24 西安公园华府三期（148 亩） 西安 住宅、商业 43.16 40.78 22.20 27.06 12.71
25 南充香江花园 41 亩 南充 住宅、商业 9.01 8.59 7.44 4.69 3.46
26 成都雍锦丽府（雍锦世家二期 28 亩） 成都 住宅、商业 8.37 7.91 5.92 12.53 10.52
27 太原雍锦王府（玉泉如意山庄 42 亩） 太原 住宅 9.10 8.14 1.43 9.30 1.95
合肥半岛公馆
28 合肥 住宅、商业 17.16 16.82 5.62 25.26 17.33
原名：合肥雍锦.半岛公馆（57 亩）
29 合肥公园一号（时代公园 75 亩） 合肥 住宅、商业 16.52 16.48 14.29 12.24 10.60
30 南昌林肯公园 8 号（高新 52 亩） 南昌 住宅、商业 8.81 8.61 7.38 7.92 6.04
31 合肥林肯公园（学林花园 95 亩） 合肥 住宅、商业 16.56 15.78 12.69 16.27 14.54
泸州长岛国际社区 350 亩（地块一：
32 泸州 住宅、商业 60.48 57.67 21.73 14.90 13.40
169.86 亩；地块二：180.14 亩）
昆明中国滇池花田国际度假区
33 昆明 住宅、商业 53.87 51.97 20.59 51.74 18.90
原名：昆明金桂街项目
34 昆明云报芙蓉园 昆明 住宅、商业 13.33 12.33 4.24 10.15 3.88
5
已售面积为实际签约销售面积，不包含预签约销售面积。
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公司债券信用评级报告
序 项目所 总建筑 可售 已售 计划总 已投资
项目名称 业态 5
号 在城市 面积 面积 面积 投资额 金额
原名：昆明太平新城 155 亩
35 蔚蓝溪苑（原名：宿迁 105 亩） 宿迁 住宅、商业 24.75 17.11 2.31 16.61 5.93
36 蔚蓝雅苑（原名：宿迁 92 亩） 宿迁 住宅、商业 22.28 15.17 8.78 14.18 5.26
天津雍锦半岛（484）
37 天津 住宅、商业 30.96 30.47 0.95 55.35 24.78
原名：天津雍锦王府（484 亩）
38 天津汉沽东扩区 103 亩合作项目 天津 住宅 14.65 13.27 2.77 8.36 4.03
39 南充南充雍锦半岛（青泉坝 90 亩） 南充 住宅、商业 19.96 19.07 14.76 13.04 8.99
40 资阳资阳公园学府（119 亩） 资阳 商业 35.97 34.67 16.25 9.34 7.44
41 重庆巴南 79 亩（水岸公园） 重庆 住宅、商业 27.50 20.08 11.80 18.78 10.62
42 余姚 20 亩（余姚雍锦世家一期） 余姚 住宅、商业 3.26 2.75 2.24 2.16 2.08
43 余姚 45 亩（余姚雍锦世家二期） 余姚 住宅、商业 6.72 5.27 1.12 5.78 2.47
44 苏州太仓 39 亩（太仓水韵东方花苑） 太仓 住宅、商业 6.43 6.16 - 5.65 3.30
45 如皋雍锦园西区（100 亩） 如皋 住宅、商业 19.75 13.33 7.16 8.08 4.70
46 如皋雍锦园东区（74 亩） 如皋 住宅、商业 15.72 14.34 7.50 8.88 4.23
47 杭州雍锦世家（嵊州 183 亩） 嵊州 住宅、商业 30.27 24.75 14.22 21.63 10.99
48 南通中创大都会（南通 72 亩） 南通 住宅、商业 14.57 13.23 9.12 12.35 9.43
49 星桥 89.5 亩项目（原名：余杭 89.5 亩） 杭州 住宅、商业 19.52 18.72 7.64 27.50 23.27
50 德信蓝光翡丽湾（原名：温州 123 亩） 温州 住宅、商业 18.26 15.52 6.49 24.72 16.52
51 宏地国宾府（宁德福安 46 亩） 宁德 商住 10.30 9.55 4.45 6.80 4.03
52 苏州太仓 20 亩（云樾天境） 苏州 住宅、商业 3.09 2.84 - 3.03 1.86
53 扬州雍锦园（44 亩） 扬州 住宅 4.49 4.00 - 4.15 2.87
达州市通川区莲花湖 89 亩招拍挂项目
54 达州 住宅 18.80 17.88 3.38 14.29 7.15
（案名：芙蓉风华）
55 苏州浒关 52 亩（翡翠四季花园） 苏州 住宅、商业 8.06 7.30 3.84 11.50 8.00
宁波市奉化区 94 亩合作项目（案名：祥
56 宁波 商住 18.09 17.82 9.69 16.26 10.89
生蓝光云山新语）
57 湖州雍和园 82 亩 湖州 住宅、商业 12.16 10.18 4.17 14.76 8.73
58 烟台雍锦锦湖（原名：烟台 47 亩） 烟台 住宅、商业 8.01 8.00 7.03 4.03 2.27
59 杭州市临安区青山湖 50 亩收并购项目 杭州 商住 11.74 10.32 3.54 15.51 13.85
60 徐州丰县 352 亩（案名：徐州熙岸华府） 徐州 商住 60.19 53.85 2.76 28.35 2.57
61 凤湖长岛国际（原名：平原新乡 507 亩） 郑州 住宅、商业 122.25 111.95 8.45 82.75 21.29
62 烟台雍锦半岛（烟台曲家洼 50 亩） 烟台 商住 11.45 10.41 8.05 5.21 1.73
63 川发展仁寿 492 亩收并购项目 仁寿 商住 89.78 72.92 5.22 62.63 28.54
64 江阴 64 亩收并购项目 江阴 商住 6.64 6.05 3.35 4.45 1.62
65 滁州市全椒县 140 亩收并购项目 滁州 住宅 24.94 24.19 1.98 11.73 3.34
吉安蓝光雍锦半岛（吉安市青原区 140
66 吉安 住宅 23.75 22.23 8.34 17.02 8.10
亩招拍挂项目）
武汉雍锦天府（武汉市汉南区 115 亩股
67 武汉 商住 30.17 28.17 3.55 20.71 5.29
权合作项目）
68 长沙雍锦半岛（209 亩） 长沙 住宅、商业 36.66 34.99 14.95 34.38 16.86
平潭雍锦湾（福州市平潭实验区 102 亩
69 福州 商住 21.18 18.84 3.46 23.93 13.59
合作项目）
70 张家口 111 亩 张家口 住宅、商业 18.83 16.76 2.58 12.82 6.24
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公司债券信用评级报告
序 项目所 总建筑 可售 已售 计划总 已投资
项目名称 业态 5
号 在城市 面积 面积 面积 投资额 金额
茂名滨海钰瀧湾（茂名市滨海新区 512
71 茂名 商住 84.94 77.54 - 49.45 8.68
亩合作拿地项目（其中 1-3 期））
茂名高州钰瀧湾（茂名高州市 459 亩合
72 茂名 商住 95.68 92.42 0.14 67.12 23.16
作拿地项目）
达州市通川区莲花湖 200 亩招拍挂项目
73 达州 住宅 28.27 27.75 1.68 25.61 11.96
（案名：芙蓉风华）
宝鸡雍锦半岛（宝鸡市高新区 570 亩收
74 宝鸡 住宅 168.00 151.88 7.31 34.20 15.88
并购项目）
二类 居住兼
75 南宁雍锦澜湾（南宁 98 亩） 南宁 34.32 31.56 7.98 19.67 15.95
容商业
宁波杭州湾新区 216 亩收并购项目（案
76 宁波 商住 35.91 34.09 8.96 37.51 10.55
名：杭州雍锦湾）
西安市临潼新区 148 亩招拍挂项目（西
77 西安 商住 28.89 28.46 4.52 14.01 8.57
安长岛国际社区二期）
西安临潼 150 亩（西安长岛国际社区一
78 西安 住宅、商业 25.51 25.13 15.68 14.90 7.54
期）
79 榆次 218 亩 晋中 商住 58.72 53.75 - 38.73 9.82
空港国际城（成都市空港导航站 16 亩招
80 成都 商住 2.41 - - 1.34 0.33
拍挂项目）
81 天津市宁河区 78 亩合作拿地项目 天津 住宅 13.65 12.29 - 3.88 -
泸州蓝光水岸公园（泸州市茜草区 52
82 泸州 住宅 14.59 13.73 2.11 8.33 2.13
亩合作拿地项目）
83 沁兰名邸（兰溪市 86.6 亩） 兰溪 商住 14.35 12.91 1.24 10.80 5.76
84 澜湾雅苑（扬州市 76.91 亩） 扬州 住宅 7.98 6.62 - 6.63 2.67
眉山市仁寿 63.2 亩参股合作项目（成都
85 眉山 住宅 6.90 6.65 1.23 12.91 3.38
陵江府）
86 无锡美的公园天下合作项目 无锡 住宅 21.22 19.20 16.47 23.44 21.30
雍锦澜湾（南通市苏通产业园区 71 亩合
87 南通 住宅 11.16 10.03 1.83 10.03 4.02
作项目）
新乡平原新区 86 亩合作拿地项目（案
88 郑州 商住 15.95 14.20 4.34 14.04 4.03
名：雍锦王府）
89 南充星星国际（代工代建项目） 南充 住宅 26.43 25.29 17.79 - -
90 重庆公园华府（代工代建项目） 重庆 住宅 17.94 17.74 2.44 - -
91 南京黑钻公馆（代工代建项目） 南京 住宅、商业 33.63 30.86 3.08 - -
徐州市贾汪区 16 亩代工代建项目（案
92 徐州 商住 6.22 5.66 0.85 - -
名：徐州云锦里）
济南雍锦半岛（济南市市中区山顶道 72
93 济南 住宅 6.94 6.23 0.40 - -
亩代工代建项目）
南通雍锦星洲湾（南通市海门市 152 亩
94 南通 商住 28.75 26.47 5.96 - -
代工代建项目）
诸暨 36.7 亩代工代建项目（案名：诸暨
95 诸暨 商住 8.69 8.01 0.87 - -
雍锦王府）
徐州市贾汪区 41 亩代工代建项目（案
96 徐州 住宅 8.60 8.16 0.50 - -
名：徐州锦澜府）
合计 - - 3028.36 2769.92 1129.83 1897.94 1043.03
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公司债券信用评级报告
附件四：截至 2019 年 3 月末蓝光发展拟建项目情况
单位：万平方米、亿元
序 项目所 预计开工 预计竣工时 总规划建 计划总 已投资
项目名称 业态
号 在城市 时间 间 筑面积 投资额 金额
1 峨秀湖 峨眉山 住宅、商业 2019/4/1 2021/3/1 1.67 - 0.82
2 十里蓝山（32#楼） 重庆 住宅、商业 2019/4/1 2021/3/1 1.03 0.38 -
3 杭州萧山 150 亩 杭州 住宅 2019/4/1 2021/5/1 15.34 8.43 -
4 半岛公馆-惠州天誉 72 亩（二期） 惠州 住宅、商业 2019/7/30 2021/7/30 23.61 26.50 15.35
5 青岛黄岛 50 亩项目（现阶段为 20 亩） 青岛 住宅、商业 2019/6/1 2021/4/1 3.68 - 2.76
6 南宁市邕宁区 57 亩招拍挂项目 南宁 商住 2019/6/8 2019/11/10 16.16 12.19 6.39
7 开封雍锦汇项目(开封新区 34 亩) 开封 商住 2019/5/25 2020/12/30 8.42 5.76 3.54
8 西咸新区 95 亩 西安 商住 2019/4/1 2022/6/1 21.56 11.50 2.75
9 重庆市两江新区 274 亩 重庆 商住 2019/5/19 2023/6/25 71.26 50.61 7.50
10 漯河 166 亩 漯河 商住 2019/4/1 2023/3/20 46.76 21.48 4.44
11 洛阳 87 亩 洛阳 商住 2019/4/15 2022/6/30 27.27 19.20 4.78
12 襄阳 34 亩 襄阳 商住 2019/4/15 2021/9/30 9.57 6.34 2.27
13 福州长乐区 52 亩 福州 商住 2019/6/13 2021/1/10 10.36 9.08 4.07
14 眉山市仁寿 65.6 亩合作项目 眉山 住宅 2019/6/1 2020/9/20 8.94 8.47 4.10
雍锦半岛-茂名市茂南区镇盛镇 482
15 茂名 商住 2019/5/15 2021/6/1 67.12 37.15 5.39
亩合作拿地项目（其中 281 亩）
16 衡水市桃城区 313 亩产业合作项目 衡水 商住 2019/5/1 2022/7/1 63.74 44.48 16.90
17 宁波市余姚 180 亩合作拿地项目 宁波 住宅 2019/5/17 2021/8/1 31.40 23.47 10.55
18 洛阳 71.27 亩 洛阳 住宅、商业 2019/6/1 2022/3/1 22.16 15.56 6.63
19 天津 664.73 亩 天津 住宅、商业 2019/11/1 2021/2/1 67.00 49.07 9.80
20 淄博 126.92 亩 淄博 住宅 2019/7/1 2021/12/1 18.10 14.33 2.56
21 天津 299.62 亩 天津 住宅 2019/9/1 2021/12/1 42.06 37.25 7.63
22 晋江 27.3 亩 泉州 住宅 2019/8/1 2021/7/1 6.54 3.40 0.87
23 佛山 37.13 亩 佛山 住宅、商业 2019/7/1 2021/12/1 10.25 7.79 1.67
24 福州 58.35 亩 福州 住宅、商业 2019/9/1 2021/11/1 15.82 20.96 6.23
25 蓝光公园华府(西安沣东 14.48 亩) 西安 住宅、商业 2019/4/1 2020/12/1 3.64 2.90 0.89
26 蓝光雍锦湾（贵阳市 94.91 亩） 贵州 住宅、商业 2019/6/1 2021/9/1 21.18 10.53 0.20
27 重庆 140.55 亩 重庆 住宅、商业 2019/4/1 2021/9/1 27.95 15.22 2.65
28 蓝光德商天域（昆明 65.42 亩） 昆明 住宅、商业 2019/4/1 2022/7/1 22.78 19.56 6.14
29 重庆 190.44 亩 重庆 商住 2019/7/1 2022/9/1 27.62 24.23 8.19
酒店、海上
30 惠州市惠东县巽寮湾 50 亩代销项目 惠州 2019/5/1 2019/9/1 11.47 - -
乐场用地
其他商务
31 长沙市岳麓区 92 亩代工代建项目 长沙 2019/4/1 2020/8/1 8.04 - -
用地
重庆市南川 299 亩代工代建项目（案
32 重庆 住宅 2019/5/18 2025/3/25 85.37 - -
名：蓝光雍锦澜庭）
33 徐州公园学府（贾汪 25 亩代工代建） 徐州 住宅、商业 2019/6/10 2020/12/30 2.74 1.13 0.59
重庆市渝北区申佳 18 亩代工代建项
34 重庆 商住 2019/5/1 2021/8/1 5.71 - -
目
35 资阳市沱东新区 110.7 亩代工代建 资阳 商住 2019/4/24 2021/6/27 24.92 - -
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序 项目所 预计开工 预计竣工时 总规划建 计划总 已投资
项目名称 业态
号 在城市 时间 间 筑面积 投资额 金额
36 徐州贾汪 37.1 亩代工代建项目 徐州 商住 2019/5/1 2020/9/1 8.96 - -
合计 - - - - 860.18 506.97 145.66
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公司债券信用评级报告
附件五：合并资产负债表
单位：万元
2019 年 3 月末
项目名称 2016 年末 2017 年末 2018 年末
（未经审计）
流动资产：
货币资金 917131.69 1280494.32 2518680.81 2030249.09
应收账款 51926.27 80882.45 148699.10 171960.42
预付款项 193411.85 352834.77 736855.90 738696.26
其它应收款 89693.05 262145.34 696658.65 502461.99
存货 5059508.62 6309305.85 9044402.53 10022116.49
持有待售资产 623.23 497.78 - -
一年内到期的非流动
920.00 1536.00 2316.24 2370.64
资产
其他流动资产 131602.39 232309.09 442534.28 501100.21
流动资产合计 6445833.77 8522465.00 13595746.16 13972089.81
非流动资产：
其他非流动金融资产 - - - 31815.46
可供出售金融资产 17689.23 16167.40 47069.46 -
长期应收款 50661.00 32697.38 23091.29 30420.03
长期股权投资 95260.72 141140.34 489880.50 466602.52
投资性房地产 449807.46 445413.46 458441.89 521933.33
固定资产 86519.60 106955.97 162584.94 160088.78
在建工程 28402.33 12743.18 108448.78 112795.61
无形资产 19450.42 21620.81 50896.98 52839.33
开发支出 4115.28 3589.48 4992.48 5612.42
商誉 9834.27 16470.45 18396.83 18396.83
长期待摊费用 1637.95 2685.50 3758.27 4393.75
递延所得税资产 127257.01 202524.74 124760.38 120630.93
非流动资产合计 890637.19 1002008.72 1492321.80 1540782.98
资产总计 7336470.97 9524473.71 15088067.96 15512872.80
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附件五：合并资产负债表 (续表)
单位：万元
2019 年 3 月末
项目名称 2016 年末 2017 年末 2018 年末
（未经审计）
流动负债：
短期借款 374346.32 341491.00 832174.00 835075.00
应付票据 33458.27 40139.21 71149.12 164841.92
应付账款 526571.29 563579.00 673406.24 473200.41
预收款项 2018089.56 3141420.41 5099549.47 5637320.90
应付职工薪酬 18086.15 30052.88 40908.94 19704.13
应交税费 209662.45 249013.75 305158.87 269325.99
其他应付款 288926.58 350773.30 639157.96 314543.19
一 年 内 到期 的 非
451148.00 447892.20 616001.42 764691.42
流动负债
流动负债合计 3947065.83 5195938.28 8347421.33 8549643.29
非流动负债：
长期借款 1009910.82 1439497.48 2244819.89 2254251.91
应付债券 793468.03 794849.16 1608243.09 1756418.02
长期应付款 3200.00 1760.00 1553.25 8399.25
递延所得税负债 147346.88 163623.94 173052.00 176805.18
其他非流动负债 30100.00 20000.00 300.00 -
非流动负债合计 1988417.11 2423703.79 4031328.77 4199234.90
负债合计 5935482.94 7619642.07 12378750.10 12748878.18
所有者权益(或股东权
益)：
实 收 资 本（ 或 股
213521.91 213221.97 298410.80 298410.80
本）
资本公积 160743.08 139662.23 65077.13 63954.93
其他权益工具 78000.00 455300.00 396167.92 396167.92
其他综合收益 51080.98 50027.01 54806.93 56151.08
盈余公积 28563.70 33165.55 68503.96 68503.96
未分配利润 473177.78 569498.90 698567.16 740634.79
归 属 母 公司 所 有
997156.84 1454676.00 1575928.63 1623823.50
者权益合计
少数股东权益 403831.19 450155.64 1133389.23 1140171.12
股东权益合计 1400988.03 1904831.65 2709317.86 2763994.61
负债与股东权益合计 7336470.97 9524473.71 15088067.96 15512872.80
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附件六：合并利润表
单位：万元
2019 年 1～3 月
项目名称 2016 年 2017 年 2018 年
（未经审计）
一、营业总收入 2132881.24 2455303.46 3082054.09 576710.19
其中：营业收入 2132881.24 2455303.46 3082054.09 576710.19
减：营业成本 1600217.49 1840556.36 2226780.98 409142.65
税金及附加 158385.11 158758.06 133383.67 24874.59
销售费用 93883.19 124481.13 160268.76 33964.15
管理费用 75105.24 93129.43 120000.75 27915.78
研发费用 - 3749.97 7015.02 1265.63
财务费用 33521.12 41648.88 58119.69 8626.62
资产减值损失 33656.75 21599.10 18192.53 412.10
加：公允价值变动收益 -4818.47 -5039.48 -12547.42 562.06
投资收益 13835.31 13820.85 8257.82 -1617.70
资产处置收益 -176.21 0.29 -32.64 1.30
其他收益 - 1684.94 2917.13 805.92
二、营业利润 146952.98 181847.13 356887.57 70260.25
加：营业外收入 4276.96 4712.41 6761.47 1564.77
减：营业外支出 4447.57 9262.31 25910.23 719.25
三、利润总额 146782.36 177297.23 337738.81 71105.76
减：所得税 57794.28 52296.06 88133.90 16856.24
四、净利润 88988.08 125001.17 249604.92 54249.53
归属于母公司所有者的
89577.36 136525.46 222407.39 49538.87
净利润
少数股东损益 -589.28 -11524.29 27197.53 4710.65
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附件七：合并现金流量表
单位：万元
2019 年 1～3 月
项目名称 2016 年 2017 年 2018 年
（未经审计）
一、经营活动产生的现金流量
销售商品、提供劳务收到的
2449863.85 3591592.76 5120124.68 1098943.06
现金
收到税费返还 - - - -
收到的其他与经营活动有关
45921.33 135495.24 206737.25 144508.00
的现金
经营活动现金流入小计 2495785.18 3727088.00 5326861.93 1243451.06
购买商品、接受劳务支付的
2047511.69 1995979.61 3983414.80 998868.68
现金
支付给职工以及为职工支付
128220.63 173699.23 287380.52 99492.61
的现金
支付的各项税费 293061.26 379505.02 431263.87 145213.44
支付的其他与经营活动有关
295803.29 422536.19 578604.33 288217.37
的现金
经营活动现金流出小计 2764596.86 2971720.05 5280663.52 1531792.10
经营活动产生的现金流量净额 -268811.69 755367.95 46198.41 -288341.04
二、投资活动产生的现金流量
收回投资所收到的现金 23426.92 41277.36 91219.24 901.18
取得投资收益所收到的现金 389.86 3595.64 1776.43 399.99
处置固定资产、无形资产和其他
1051.86 2.55 24.82 -
长期资产而所收到的现金净额
处置子公司及其他营业单位
1155.62 12874.42 12.01 -
所收到的现金净额
收到的其他与投资活动有关
2564.41 5747.97 8212.12 2834.64
的现金
投资活动现金流入小计 28588.67 63497.94 101244.62 4135.81
购建固定资产、无形资产和
8798.17 15913.25 30732.77 21938.70
其他长期资产所支付的现金
投资所支付的现金 114418.64 76038.40 475989.94 12597.98
取得子公司及其他营业单位
68164.29 466496.64 89676.88 215133.12
所支付的现金净额
支付的其他与投资有关的现
49638.15 458042.54 505945.55 20000.00
金
投资活动现金流出小计 241019.25 1016490.84 1102345.13 269669.80
投资活动产生的现金流量净额 -212430.58 -952992.90 -1001100.51 -265533.99
三、筹资活动产生的现金流
吸收投资所收到的现金 264891.29 213800.97 604520.05 15854.50
取得借款所收到的现金 1466400.92 2062518.45 3646886.50 851189.00
发行债券收到的现金 796200.00 300000.00 966293.33 208177.27
收到的其他与筹资活动有关
34000.00 149178.13 273149.35 119952.27
的现金
筹资活动现金流入小计 2561492.21 2725497.55 5490849.23 1195173.04
偿还债务所支付的现金 1353913.15 1596393.37 2609391.31 713165.98
分配股利、利润或偿付利息 210188.51 244840.50 322145.15 98835.59
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所支付的现金
支付其他与筹资活动有关的
171734.23 445290.81 422684.65 161643.76
现金
筹资活动现金流出小计 1735835.89 2286524.67 3354221.11 973645.33
筹资活动产生的现金流量净额 825656.32 438972.88 2136628.12 221527.70
四、汇率变动对现金的影响额 - - -190.25 -
五、现金和现金等价物净增加额 344414.05 241347.93 1181535.76 -332347.33
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附件八：主要财务指标
2019 年 3 月
项 目 2016 年 2017 年 2018 年
（未经审计）
盈利能力
营业利润率(%) 17.55 18.57 23.42 24.74
总资本收益率(%) 3.00 3.38 3.79 -
净资产收益率(%) 6.35 6.56 9.21 -
偿债能力
资产负债率(%) 80.90 80.00 82.04 82.18
长期债务资本化比率(%) 56.69 54.20 58.71 59.24
全部债务资本化比率(%) 65.77 61.82 66.48 67.66
流动比率(%) 163.31 164.02 162.87 163.42
速动比率(%) 35.12 42.59 54.52 46.20
经营现金流动负债比(%) -6.81 14.54 0.55 -3.37
EBITDA 利息倍数(倍) 0.94 1.05 1.35 -
全部债务/EBITDA(倍) 14.34 13.38 13.20 -
筹资前现金流量净额债务保护倍数(倍) -0.18 -0.06 -0.18 -
筹资前现金流量净额利息保护倍数(倍) -2.41 -0.90 -3.16 -
经营效率
销售债权周转次数(次) 46.46 36.03 25.94 -
存货周转次数(次) 0.36 0.32 0.29 -
总资产周转次数(次) 0.33 0.29 0.25 -
现金收入比(%) 114.86 146.28 166.13 190.55
增长指标
资产总额年平均增长率(%) - 29.82 43.41 -
净资产年平均增长率(%) - 35.96 39.06 -
营业收入年平均增长率(%) - 15.12 20.21 -
利润总额年平均增长率(%) - 20.79 51.69 -
本期债券偿债能力
EBITDA/本期债券发债额度(倍) 1.34 1.65 2.91 -
经营活动现金流入量偿债倍数(倍) 17.83 26.62 38.05 -
经营活动现金流量净额偿债倍数(倍) -1.92 5.40 0.33 -
筹资活动前现金流量净额偿债倍数(倍) -3.44 -1.41 -6.82 -
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附件九：主要财务指标计算公式
指 标 名 称 计 算 公 式
盈利指标
毛利率 （营业收入-营业成本）/营业收入×100%
营业利润率 （营业收入-营业成本-营业税金及附加）/营业收入×100%
（净利润+利息费用）/（所有者权益+长期有息债务+短期有息债务）
总资本收益率
×100%
净资产收益率 净利润/所有者权益×100%
利润现金比率 经营活动产生的现金流量净额/利润总额×100%
偿债能力指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率 全部债务/（长期有息债务+短期有息债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率 长期有息债务/（长期有息债务+所有者权益）×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%
EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/EBITDA 全部债务/EBITDA
债务保护倍数 （净利润+固定资产折旧+摊销）/全部债务
筹资活动前现金流量净额债务保
筹资活动前现金流量净额/全部债务
护倍数
期内长期债务偿还能力 期内（净利润+固定资产折旧+摊销）/期内应偿还的长期有息债务本金
流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比率 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
筹资活动前现金流量净额利息保
筹资活动前现金流量净额/利息支出
护倍数
筹资活动前现金流量净额本息保 筹资活动前现金流量净额/（当年利息支出+当年应偿还的全部债务本
护倍数 金）
经营效率指标
销售债权周转次数 营业收入/（平均应收账款净额+平均应收票据）
存货周转次数 营业成本/平均存货净额
总资产周转次数 营业收入/平均资产总额
现金收入比率 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%
增长指标
资产总额年平均增长率
净资产年平均增长率 （1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
营业收入年平均增长率 （2）n 年数据：增长率=【(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1】×100%
利润总额年平均增长率
本期债券偿债能力
EBITDA/本期债券发债额度 EBITDA/本期债券发债额度
经营活动现金流入量偿债倍数 经营活动产生的现金流入量/本期债券到期偿还额
经营活动现金流量净额偿债倍数 经营活动现金流量净额/本期债券到期偿还额
筹资活动前现金流量净额偿债倍
筹资活动前现金流量净额/本期债券到期偿还额
数
注：长期有息债务=长期借款+应付债券+其他长期有息债务
短期有息债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期有息债务
全部债务=长期有息债务+短期有息债务
EBITDA=利润总额+利息费用+固定资产折旧+摊销
利息支出=利息费用+资本化利息支出
筹资活动前现金流量净额=经营活动产生的现金流量净额+投资活动产生的现金流量净额
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公司债券信用评级报告
附件十：企业主体及长期债券信用等级符号及定义
符号 定 义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高。
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C 不能偿还债务。
注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或
略低于本等级。
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