中金黄金股份有限公司董事会
关于评估价值分析原理、计算模型及采用的折现率等
重要评估参数、预期各年度收益或现金流量等重要评
                           估依据的说明

    河南中原黄金冶炼厂有限责任公司（以下简称中原冶炼厂或被评估企业或标
的公司）系中金黄金股份有限公司（以下简称中金黄金或公司）持股 70%的控股
子公司。公司拟以自有资金收购三门峡金渠集团有限公司（以下简称金渠集团）
及三门峡市财政局分别持有的中原冶炼厂 24%及 6%股权，且根据《上海证券交易
所上市公司关联交易实施指引》第八条相关规定，金渠集团为持有公司具有重要
影响的控股子公司中原冶炼厂 10%以上股份的法人，为公司关联法人，本次交易
构成关联交易。

    根据上海证券交易所《股票上市规则》、《临时公告格式指引第十号 上市公
司关联交易公告》等的相关规定，经尽职调查，公司董事会现就评估机构对控股
子公司中原冶炼厂股东全部权益在 2018 年 4 月 30 日的市场价值评估项目中的评
估价值分析原理、计算模型及采用的折现率等重要评估参数、预期各年度收益或
现金流量等重要评估依据的合理性说明如下：

   一、 评估价值分析原理、计算模型的合理性

    本次资产评估中采用的收益法，是指通过将被评估单位的预期收益资本化或
折现以确定评估对象价值的评估方法，运用收益法评估企业价值的基本原理是现
值原理。

    结合本次评估目的和评估对象，采用企业自由现金流折现模型确定企业自由
现金流价值，并分析标的公司溢余资产、非经营性资产（负债）的价值，确定标
的公司的整体价值，并扣除标的公司的付息债务确定标的公司的股东全部权益价
值。具体如下：

    E  BD          （1）


                                    1
   E：评估对象的净资产价值

   B：评估对象的企业价值

    B  P   Ci  Q


   P：评估对象的经营性资产价值

            n
                    Ri
    P
        i 1      (1  r ) i

   Ri：评估对象未来第 i 年的预期收益（自由现金流量）

   r：折现率

   n：评估对象的未来经营期

   ΣCi：评估对象基准日存在的其他非经营性或溢余性资产（负债）的价值


    C   i       C 1 C 2


   C1：评估对象基准日存在的现金类资产（负债）价值

   C2：评估对象基准日存在的其他溢余性或非经营性资产（负债）价值

   Q：评估对象的长期股权投资价值

   D：评估对象的付息债务价值

   收益法通常也被认为比资产基础法和市场法更适用于企业价值评估，特别是
在涉及为企业收购、并购服务时，因此本次评估采用收益法具有合理性。

   二、 折现率的合理性

    折现率是将未来收益折成现值的比率，反映资产与未来收益现值之间的比例
关系。从投资角度来看，折现率亦是未来的期望收益率，既能满足合理的回报，
又能对投资风险予以补偿。

    1、折现率模型

    本次评估采用加权平均资本成本模型（WACC）确定折现率 r：

                                   2
   r  rd  wd  re  we


Wd：评估对象的债务比率

             D
   wd 
         ( E  D)

We：评估对象的权益比率

             E
   we 
         ( E  D)

re：权益资本成本，按资本资产定价模型(CAPM)确定。

   re  r f   e  (rm  r f )  


式中：

rf：无风险报酬率

rm：市场预期报酬率

ε：评估对象的特性风险调整系数

βe：评估对象权益资本的预期市场风险系数

                            D
    e   t  (1  (1  t )        )
                            E

βt：可比公司股票(资产)的预期市场平均风险系数

    t  34% K  66%  x

式中：

K：一定时期股票市场的平均风险值，通常假设 K=1

βx：可比公司股票(资产)的历史市场平均风险系数

         Cov( R X ; R P )
   x 
              P


                                  3
     式中：

     Cov( R X , RP ) ：一定时期内样本股票的收益率和股票市场组合收益率的协方

差

     σp：一定时期内股票市场组合收益率的方差

     2、模型中有关参数的计算过程

     （1）无风险收益率rf

     参照国家近五年发行的中长期国债利率的平均水平，按照十年期以上国债利
率平均水平确定无风险收益率rf的近似，即rf=3.95%。

     （2）市场期望报酬率rm

     一般认为，股票指数的波动能够反映市场整体的波动情况，指数的长期平均
收益率可以反映市场期望的平均报酬率。通过对上证综合指数自1992年5月21日
全面放开股价、实行自由竞价交易后至2017年12月31日期间的指数平均收益率进
行测算，得出市场期望报酬率的近似，即：rm=10.41%。

     （3）e值

     取上证CSRC有色金属冶炼及压延加工行业可比上市公司股票，以2015年5
月至2018年4月的市场价格测算估计，得到可比公司股票的历史市场平均风险系
数βx，由此计算得到评估对象预期市场平均风险系数βt，并由此得到评估对象预
期无财务杠杆风险系数的估计值βu，最后得到评估对象权益资本预期风险系数的
估计值βe。

     （4）权益资本成本re

     本次评估考虑到评估对象在公司的融资条件、资本流动性以及公司的治理结
构等方面与可比上市公司的差异性所可能产生的特性个体风险，设公司特性风险
调整系数ε=0.01；从而得到评估对象的权益资本成本re。

     （5）所得税率

     本次评估按照预测年度评估对象企业所得税实际税负与利润总额比率确定

                                     4
      其各年度企业所得税税率，实际税负计算过程见所得税预测部分。

             （6）扣税后付息债务利率rd

             根据评估对象付息债务本金及利率结构，结合其所得税率情况计算扣税后付
      息债务利率rd。

             （7）债务比率Wd和权益比率We

             由以上计算结果，可计算得到债务比率Wd和权益比率We。最后基于上述结
      果可得到折现率r（WACC），具体如下：

                                          预测期折现率计算表
                                                                                              2024 年
  项目/年度        2018 年 5-12 月   2019 年    2020 年    2021 年      2022 年    2023 年
                                                                                              及以后
    权益比                 0.1922      0.1922     0.1922     0.1922       0.1922     0.1922     0.1922
    债务比                 0.8078      0.8078     0.8078     0.8078       0.8078     0.8078     0.8078
 贷款加权利率              0.0411      0.0411     0.0411       0.0411     0.0411     0.0411     0.0411
 无风险收益率              0.0395      0.0395     0.0395     0.0395       0.0395     0.0395     0.0395
市场预期报酬率             0.1041      0.1041     0.1041     0.1041       0.1041     0.1041     0.1041
   适用税率                0.2432      0.2422     0.2428     0.2430       0.2435     0.2436     0.2437
   历史贝塔                1.2756      1.2756     1.2756     1.2756       1.2756     1.2756     1.2756
   调整贝塔                1.1846      1.1846     1.1846     1.1846       1.1846     1.1846     1.1846
  无杠杆贝塔               0.9086      0.9086     0.9086     0.9086       0.9086     0.9086     0.9086
   权益贝塔                3.7990      3.8027     3.8005     3.7994       3.7976     3.7973     3.7970
 特性风险系数              0.0100      0.0100     0.0100     0.0100       0.0100     0.0100     0.0100
   权益成本                0.2949      0.2952     0.2950     0.2949       0.2948     0.2948     0.2948
债务成本（税后）           0.0311      0.0311     0.0311       0.0311     0.0311     0.0311     0.0311
    折现率
                           8.18%       8.19%      8.18%      8.18%        8.18%      8.18%      8.18%
  （WACC）

             三、 预期各年度收益或现金流量的合理性

             标的公司属于有色金属冶炼及压延加工行业，主营业务收入来源于黄金产品、
      银产品、阴极铜产品及其副产品的加工和销售。本次评估根据标的公司近年经营
      状况的变化及现状并结合预测期内的生产计划安排，对未来经营期内收益进行了
      预测。


                                                   5
    目前，标的公司的升级改造类项目正在逐步完成投产，技改项目协同效果显
现，各类产品产能显著上升。同时，标的公司的主要产品黄金、白银及铜等金属
虽然价格存在一定波动，但一方面结合国际国内价格从长周期看，有色金属价格
相对变化不大，另一方面标的公司以冶炼加工费为主要营业收入，相关产品的短
期价格波动对未来产品销售价格的预测无显著影响。另外标的公司金银类产品采
用期货套期保值，铜产品采用现金流套期保值，主要金属元素的市价波动风险已
锁定或规避。

    综上分析，标的公司各年度收益或现金流量预测依据具有合理性。

   四、 评估结论的合理性

    根据评估方法的适用性及评估对象的具体情况，本次评估采用收益法和资产
基础法两种方法对标的公司资产价值进行了评估，并最终确定了收益法的评估值
作为本次评估结果。

    收益法结果从企业未来获利角度考虑，反映了企业拥有的运营能力、客户资
源等无形资产在内的企业整体的综合获利能力，而账面净资产则无法包含上述内
容。考虑到本次评估目的是股权收购，评估结论旨在揭示标的公司的全部的股东
权益价值，它不但要包含账面反映的资产和负债，还应当包含未在账面反映的不
可确指的无形资产价值。本次选用收益法的评估结果作为本次资产评估报告的评
估结论具有合理性。




                                           中金黄金股份有限公司董事会

                                                   2018 年 7 月 6 日




                                  6