苏州新 区高新技术产业 股份有限公司
信 用评 级 报告
上海新世纪资信评估投资服务有限公司
Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.
新世纪评级
Brilliance Ratings
概述
编号：【新世纪企评(2020)020073】
评级对象： 苏州新区高新技术产业股份有限公司
主体信用等级： AAA
评级展望： 稳定
评级时间： 2020 年 3 月 13 日
主要财务数据及指标 评级观点
项 目 2016 年 2017 年 2018 年
2019 年 主要优势：
前三季度
金额单位：人民币亿元 所处外部环境良好。苏州高新业务主要分布在
母公司口径数据： 苏州高新区，近年苏州高新区经济实力稳步提
货币资金 5.08 7.96 11.75 12.81
刚性债务 68.92 57.96 93.74 113.80 升，公司主业运营及后续产业升级和转型发展
所有者权益 42.35 44.12 38.36 36.20 所处外部环境良好。
经营性现金净流入量 15.80 41.46 -44.96 -23.15
合并口径数据及指标： 业务布局不断优化。苏州高新实际控制人为苏
总资产 204.50 263.78 370.67 432.14 州市虎丘区人民政府。公司能够引领区域产业
总负债 141.07 182.90 260.78 309.86
规划，并借助自身优势进行产业资源的整合。
刚性债务 95.15 74.91 117.97 153.57
所有者权益 63.43 80.88 109.89 122.28 近年公司房地产业、旅游业及污水处理业务经
营业收入 55.83 62.42 72.82 66.37 营状况总体良好，并通过收购战略新兴产业，
净利润 4.03 9.85 10.75 5.50
整合环保产业，扩大股权投资规模，使得业务
经营性现金净流入量 15.80 41.46 -44.96 -23.15
EBITDA 10.39 17.68 19.30 － 布局得以优化。
资产负债率[%] 68.98 69.34 70.35 71.70
资产质量良好。苏州高新核心资产主要位于苏
权益资本与刚性债务
66.67 107.98 93.15 79.63 州市高新区和工业园区，房产去化及污水处理
比率[%]
流动比率[%] 138.50 145.24 193.28 213.64 业务保障程度相对较高；且公司直接投资及通
现金比率[%] 13.43 14.32 15.44 19.10 过产业基金投资的部分企业已完成上市，预期
利息保障倍数[倍] 1.76 3.89 3.06 －
投资收益良好。
净资产收益率[%] 6.57 13.65 11.27 －
经营性现金净流入量与
11.12 25.59 -20.27 －
债务期限结构合理。苏州高新融资渠道通畅，
流动负债比率[%]
融资成本较低；公司债务期限结构与业务周期
非筹资性现金净流入量
4.60 26.45 -17.06 － 匹配度高，即期债务压力小。
与负债总额比率[%]
EBITDA/利息支出[倍] 2.03 4.29 3.34 －
EBITDA/刚性债务[倍] 0.10 0.21 0.20 － 控股股东支持力度大。苏高新集团能够在融资
注：根据苏州高新经审计的 2016～2018 年及未经审计的 2019
方面给予苏州高新必要的支持，截至 2018 年
年前三季度财务数据整理、计算。公司（合并口径及母公 末公司借款中有 29.95 亿元由苏高新集团及其
司口径）所发行的永续债均由所有者权益调出至负债科 子公司提供担保。
目，本报告中相关数据均为调整后数据。
主要风险：
房地产业务区域集中度较高风险。苏州高新房
地产业开发项目集中于苏州市，业务区域过于
集中不利于应对政策变化。
分析师
覃斌 qb@shxsj.com
开发项目投融资压力较大。苏州高新房地产开
杨亿 yangyi@shxsj.com 发项目投资规模较大，后续存在一定的投融资
Tel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872
压力。
上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F
资产受限程度上升。2019 年以来苏州高新受限
http://www.shxsj.com
资产规模快速提升， 9 月末受限资产占总资产
比例为 22.25%。
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苏州新区高新技术产业股份有限公司
信用评级报告
概况
苏州新区高新技术产业股份有限公司（简称“苏州高新”、“该公司”或“公
司”）成立于 1994 年 6 月 28 日，系由苏州高新区经济发展集团总公司（简称
“苏高新集团”，于 2019 年 1 月改名为苏州苏高新集团有限公司）联合中信兴
业信托投资公司（现更名为中信信托投资有限责任公司）及苏州物资贸易中心
共同发起，在改组苏州高新区经济发展集团总公司的基础上，向境内法人和公
司内部职工定向募集股份成立的定向募集股份有限公司，初始注册资本 4,500
万元，总股本为 4,500 万股，其中发起法人股 3,687.50 万股。公司于 1996 年
8 月 15 日在上海证券交易所挂牌上市（股票代码 600736），股本增至 6,000 万
股（每股 1 元）。其后，公司经历多次资本公积转增股本、配股、增发，至 2015
年末公司股本增至 119,429.29 万股。2018 年 3 月，因公司认为股价未能真实反
映公司的内在价值，决定实施股份回购，截至 2018 年 10 月 11 日回购期满，
公司累计回购股份数量为 4,300.00 万股，股本减至 115,129.29 万股。截至 2019
年 9 月末，公司股本仍为 115,129.29 万股，其中苏高新集团持有 50,419.49 万
股或 43.79%，为公司控股股东。
该公司立足于“高新技术产业培育与投资运营商”的战略定位，近年不断
优化产业结构，完善业务布局，目前形成了以创新地产、节能环保、战略新兴
产业为主业，非银金融与产业投资为纽带和抓手的多元化产业协同发展格局。
公司业务区域主要在苏州高新区范围内，具有一定本土化优势。其中，创新地
产业务范围主要分布在苏州市的高新区和工业园区；污水处理业务区域在苏州
高新区，具有一定的区域垄断优势；战略新兴产业系振动试验设备制造和振动
检测服务业务，具有一定的技术实力，在细分领域的市场占有率较高。公司主
业涉及的经营主体及其概况详见附录三。
业务
1. 外部环境
（1） 宏观因素
2019 年，受贸易冲突及热点地缘政治因素影响，全球制造业收缩、贸易量
下滑，发达经济体与新兴经济体增长同步放缓明显；全球大多数经济体货币政
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策由紧缩切换为宽松，主要经济体的利率水平大幅走低且资产价格已超过或明
显高于全球金融危机前的水平，全球经济金融的脆弱性进一步上升，我国经济
增长面临的外部环境更加复杂化；为对冲压力，我国持续加大逆周期调节力度，
保证了经济增长在目标区间内运行。因 2020 年初爆发的新冠肺炎疫情影响，
我国经济增长短期内企稳的势头将受到明显冲击，但会在多项新出台的应对疫
情政策下实现平稳过渡。从中长期看，随着我国对外开放水平的不断提高、供
给侧结构性改革的持续深化，我国经济的基本面有望长期向好并保持中高速、
高质量发展。
2019 年，受贸易冲突及热点地缘政治因素影响，全球制造业收缩、贸易量
下滑，发达经济体与新兴经济体增长同步放缓明显，我国经济增长面临的外部
环境更加复杂化。为应对经济增长压力，全球大多数经济体货币政策由紧缩切
换为宽松，主要经济体的利率水平大幅走低且创近年新低，全球主要资产价格
已超过或明显高于全球金融危机前的水平，而全球杠杆水平亦明显上升、新兴
经济体非金融企业部门债务压力凸显，全球经济金融的脆弱性进一步上升。在
主要发达经济体中，美国经济增速由高位持续回落，美联储降息三次并快速扩
表；欧盟核心成员国德国经济增长大幅放缓并拖累联盟经济增长，欧洲央行扩
大负利率并重启了资产购买计划；日本因消费税上调导致消费提前，推动经济
增长有所回升，但整体水平依然不高，日本央行货币政策持续保持宽松状态。
在除中国外的主要新兴经济体中，普遍降息刺激经济，其中印度经济增速下降
至全球金融危机以来的最低水平，俄罗斯、巴西经济增速持续在低位徘徊，南
非经济则是在衰退的边缘挣扎。
2019 年，我国就业情况总体稳定、物价结构性上涨，经济增长压力加大但
保持在目标区间内运行。汽车零售负增长拖累消费增速下降，而消费依然是拉
动经济增长的最主要动力；在基建稳增长支持下投资增速小幅回升，房地产投
资增长较快但面临地产融资收紧及土地购置增速下滑带来的压力，制造业投资
受贸易冲突前景不定及需求不足影响表现低迷；因对美贸易下滑及内外需求疲
弱，以人民币计价的进出口贸易增速双双下降明显，外贸区域结构则有所优化。
我国工业生产增速放缓但新旧动能持续转换，代表技术进步、转型升级和技术
含量比较高的相关产业和产品保持较快增长；受益于减税降费，工业企业经营
效益近期有所改善但仍低于上年，存在经营风险上升的可能。在高杠杆约束下
需谨防资产泡沫风险以及中央坚定发展实体经济的需求下，房地产调控政策总
基调不会出现较大变化但会出现一定区域差异。我国“京津冀协同发展”、“长
三角一体化发展”、“粤港澳大湾区建设”等区域发展战略持续推进，新的增长
极和新的增长带正在形成。
为应对国内外风险挑战明显上升的复杂局面，我国各类宏观政策逆周期调
节力度加大。积极的财政政策提质增效，减税降费落实有力，财政支出结构优
化，为经济的稳定增长和结构调整保驾护航；地方政府债券发行及资金使用效
率提升，专项债券对基建补短板及重大项目建设发挥重要作用；地方政府隐性
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债务化解开启置换试点，地方政府举债融资机制日益规范化、透明化，政府债
务风险总体可控。稳健的货币政策灵活适度，央行持续降准并下调了公开市场
操作利率，在保持市场流动性合理充裕的同时疏通货币政策传导渠道，通过完
善 LPR 形成机制等改革措施推动实体经济融资成本下降；宏观审慎监管框架
根据调控需求不断改进和完善，影子银行治理成效明显，防范化解重大金融风
险攻坚战取得积极进展，货币供应、社会融资规模增长同经济发展相适应，债
券市场违约风险改善且违约处置的配套机制在加快补齐。市场因素在汇率形成
中的作用提升，人民币兑美元汇率波动幅度加大，在我国充足的外汇储备及长
期向好的经济基本面的保障下，人民币汇率基本处于合理均衡水平。
同时，我国外商投资法及实施条例正式实施，商品进口关税进一步降低，
外商投资环境持续优化；在逆全球化的大背景下我国坚持加大对外开放力度，
为经济高质量发展提供了重要动力。跨境贸易中人民币结算量稳步上升，资本
市场中外资持有规模快速增长，在主要经济体利率水平较低及我国资本市场开
放加快的情况下，人民币计价资产对国际投资者的吸引力不断加强。
我国经济已由高速增长阶段转向中高速、高质量发展的阶段，正处在转变
发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。2020 年，是我国全面建
成小康社会和“十三五”规划收官之年，“坚持稳字当头”将是我国经济工作
以及各项政策的重要目标。2020 年初，新冠肺炎疫情爆发，为应对疫情，我
国春节假期延长、复工时间推迟，对各项经济活动形成较大影响，经济增长短
期内企稳的势头将受到明显冲击。目前，在积极的应对措施下，疫情已逐步被
控制，各项逆周期政策不断出台并落实，将确保经济增长的平稳过渡。从中长
期看，随着我国对外开放水平的不断提高、供给侧结构性改革的持续深化，我
国经济的基本面有望长期向好并保持中高速、高质量发展。同时，在地缘政治、
国际经济金融仍面临较大的不确定性以及国内去杠杆任务仍艰巨的背景下，我
国的经济增长和发展依然会伴随着区域结构性风险、产业结构性风险、国际贸
易和投资的结构性摩擦风险以及国际不确定性冲击因素的风险。
（2） 行业因素
该公司主要从事房地产业、游乐服务、污水处理、振动试验设备制造与检
测服务，公司运营与相关行业的发展状况和区域经济发展状况密切相关。
A. 房地产业
2019 年我国房地产开发投资增速保持不减， 但各地市场分化较为明显。
随着行业融资环境趋紧，资金及项目资源向高等级信用资质房企集聚，集中度
将继续提升。中短期内，预计行业整体上面临的信用风险升高，部分经营风格
过于激进、中短期债务规模过大的中小型开发企业将面临很大的信用风险暴露
可能性。新冠疫情因素对房地产开发企业短期内的销售资金回笼负面冲击大，
后续影响仍待观察。
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房地产业是我国经济的主要支柱。我国房地产开发投入逐年递增，住宅投
资持续多年为其中主力。2009-2018 年，我国房地产开发投资完成额从 3.62 万
亿元升至 12.03 万亿元，其中住宅开发投资完成额从 2.56 万亿元升至 8.52 万
亿元，占比在 70%上下。2019 年我国房地产开发投资完成额为 13.22 万亿元，
同比增长 9.9%，增速同比提升 0.4 个百分点，保持在较高水平。其中住宅开发
投资完成额为 9.71 万亿元，同比增长 13.90%，增速同比略有提升。从投资的
细分领域看，2018 年行业投资主要投向土地购置环节，当年土地成交价款
16102 亿元，增长 18.0%，远高于开发投资 9.5%的增长率；2019 年以来主要投
向建安环节，当年土地成交价款 14709 亿元，下降 8.7%，建安投资的增加使
得投资增速较上年增加 0.4 个百分点。
图表 1. 2009-2019 年我国房地产投资情况（单位：亿元，%）
资料来源：WIND
2016 年以来我国商品房销售量持续增长，但增速逐年收窄。2016-2018 年
我国商品房销售面积分别为 15.72 亿平方米、16.94 亿平方米和 17.17 亿平方米，
增速分别为 22.5%、7.7%和 1.3%。2019 年我国商品房销售面积为 17.16 亿平
方米，同比下降 0.1%，其中住宅销售面积 15.01 亿平方米，同比增长 1.5%，
较上年上升 0.4 个百分点。近年来房价呈持续攀升态势，根据 Wind 数据显示，
2016-2018 年及 2019 年百城住宅均价分别为 12,005 元/平方米、13,584 元/平方
米、14,362 元/平方米和 14,922 元/平方米，涨幅分别为 12.23%、13.15%、5.73%
和 3.90%。但各线城市涨幅差异较大，从 2019 年看，一线城市住宅均价 41,526.52
元/平方米，二线城市住宅均价 13,867.54 元/平方米，三线城市住宅均价 9,297.30
元/平方米，同比分别增长 0.61%、5.32%和 6.11%。从近期市场走势看，自 2019
年 4 月份以来趋紧的行业政策在第三、第四季度逐渐起效，行业经营压力加大。
预计短期内，房产销售价格上涨乏力，整体市场将放缓并转入调整态势。
为确保房地产行业的健康、有序发展，国家对房地产行业的监管始终不放
松。近两年来国家对房地产的调控持续趋严，政策主体基调系“房住不炒”，
调控以“稳”为主，房地产市场健康发展长效机制由构建和完善转向初步实施
的进程有所加快。围绕“稳地价、稳房价、稳预期”的调控目标，落实城市主
体责任，“一城一策”调控逐步推进，地方根据区域特点承担更多的调控主体
责任。各地落实“因城施策”，有收有放，不断优化调控措施。国家层面高度
关注房地产金融风险防范，相关管理部门从市场监测预警、货币闸口管控、资
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金通道监管三个方面构建起有效的风险防范机制。市场秩序维护方面，各地加
强市场监管力度，包括专项整治房产经纪机构乱象、严禁商品房捆绑销售、打
击捂盘惜售和变相收取价外价、严审购房资格等。2019 年以来房地产政策调
控呈现前低后高、前稳后严的特点。一季度受整体政策对市场乐观预期推动，
部分城市利率上浮水平有所下降、少部分城市调整了限价及摇号等政策、多城
落户政策放宽。然而，自 4 月以来政策紧缩加强，部分城市利率上浮水平止降
回升，公积金贷款政策有所收紧，部分城市收紧土拍政策，个别城市税费减免
政策退场，体现出政策调整紧盯市场变化，同时政策分化亦将为常态。
土地供应方面，政府在土地供应端的调节注重与住宅库存消化的动态协
同，政策上则从税法、交易规则发力以提升土地供给效率。自 2015 年开展试
点工作以来，“三块地”改革有序开展，2019 年国家积极全面推进集体经营性
建设用地入市，一方面可以进一步增加土地供应，一方面可以缩减土地交易过
程中出现的明显价差，促进土地价格理性回归。土地管理法的修订则从立法角
度破除农村集体建设用地进入市场的法律障碍。未来，对于土地供应较为紧张
的部分城市，长租公寓、租赁住房或为集体经营性用地规划用途的选项之一。
根据 wind 资讯的数据，2017-2019 年我国 100 个大中城市各类用地成交面积分
别为 6.07 亿平方米、6.76 亿平方米及 6.63 亿平方米，其中 2019 年同比下降
1.81%；同期成交土地总价 3.34 亿元、3.35 亿元及 4.02 亿元，其中 2019 年同
比增长 20.22%。近两年来开发商拿地趋于理性。
行业竞争格局方面，经过近年的一系列政策调控，房地产市场向头部企业
集中的趋势愈加明显。大型房企凭借广泛的城市布局、充足的项目储备、外部
融资、土地获取、销售策略等优势，在调控中的防御能力较为突出，而中小房
企或由于项目布局过于集中，或由于融资能力受限，面临更大的市场竞争压力
和整合风险。在销售端增速放缓下头部企业对资源的把控将对中小房企形成挤
压，后者信用风险趋于上升。以规模房企商品房销售额占全国商品房销售总额
的比值来衡量行业集中度，2016-2018 年全国前 50 强房企销售占比分别为 32%、
35%和 51%，2018 年呈快速提升的态势。2019 年以来房地产行业集中度继续
提升。2019 年前三季度 Top10/Top20/Top50 该比值由 2018 年的 25%/35%/51%
提升至 27%/38%/56%。预计未来行业集中度将进一步提升。
行业风险方面，预期短期内国家仍将坚持“房住不炒”定位，落实因城施
策、城市政府主体责任的长效调控机制。在此背景下，一方面棚改货币化退潮、
居民入场观望性较强，销售去化压力增大，库存回升；另一方面房企融资收紧、
受限，资金不足，上述两方面原因将导致房屋开工连续增长势能不足。此外，
2018 年以来，国家连续出台了多项政策规范房地产企业融资，在货币供应合
理充裕的背景下，房地产行业融资渠道仍受限，房地产市场融资环境持续趋紧，
加之销售放缓，加大了资金压力，行业整体流动性风险上升。而为了快速回笼
资金，部分房企在高周转的运营策略下频频发生施工事故及质量投诉，透支了
行业商业信用，不利于行业的持续健康发展。行业集中度的持续提升挤压了中
小房企的生存空间，中小房企面临更大的市场竞争压力和整合风险，2018 年
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以来陆续有 4 家中小房企发生债券违约，凸显中小房企抗风险能力的不足。
始于 2019 年 12 月的新冠疫情快速扩散，企业停工停产，限制人员流动，
对我国经济发展造成较大负面影响。新冠疫情对房地产开发行业的短期影响
大，主要体现在开发投资和销售两方面，停止施工和关闭售楼处使业务停滞。
虽然部分房企开通了网上售楼模式但效果尚待观察，预计 2020 年第一季度房
地产行业开发投资额和销售额将大幅下降。而销售停滞使房企资金压力上升，
流动性风险加大，高杠杆的房企信用风险明显上升。
针对新冠疫情对经济运行的影响，国家出台一系列逆周期调节政策，加大
货币信贷投放、保障流动性合理充裕，后续研究出台阶段性、有针对性的减税
降费措施，缓解企业经营困难。同时，部分省市出台房地产行业扶持政策，内
容主要包括还款困难的贷款可适度展期、预售条件放宽、部分税收减免、工期
顺延、土地出让金可延期交付、简化审批程序等方面，可部分对冲疫情影响，
提振市场预期，缓解房产企业的流动性压力。
B. 旅游业
2019 年以来我国经济增长压力加大及面临的外部环境日趋复杂，旅游业
作为第三产业的主要支柱行业，其在调整产业结构、节约资源、创造就业机会、
缩小区域发展差距、缩小城乡发展差距等方面具备优势，在经济发展新常态下，
我国旅游行业总体呈现平稳较快发展态势。
根据国家统计局定义，旅游业是直接为游客提供出行、住宿、餐饮、游览、
购物、娱乐等服务活动的集合。作为可选消费范畴，得益于国内经济的不断发
展、人均可支配收入的稳步提升、庞大的人口基数、消费水平的提升以及交通
的持续改善等带来的旅游需求及旅游消费升级，我国旅游行业多年来保持平稳
较快发展态势。2018 年，国内旅游人数 55.39 亿人次，同比增长 10.8%；入境
旅游人数 1.41 亿人次，同比增长 1.2%；出境旅游人数 1.50 亿人次，同比增长
14.7%；全年实现旅游总收入 5.97 万亿元，同比增长 10.5%。目前，国内游仍
是我国旅游行业市场占比最大且发展趋势最好的市场，2018 年和 2019 年上半
年国内旅游实现收入分别为 5.13 万亿元和 2.78 万亿元，分别同比增长 12.3%
和 13.5%，且除 2003 年非典期间呈负增长外，近 20 年来增速一直保持在 10%
以上。
新冠疫情自 2020 年 1 月以来迅速以武汉为中心向周边蔓延，政府疫情防
控措施全面升级，全国 31 个省市、自治区陆续启动重大突发公共卫生事件一
级响应，采取了包括关闭景区、交通管制、延长春节假期、限制聚集性活动、
区域封闭式管理等手段。受新冠疫情影响，春节假期以来旅游业基本陷于停滞，
景区、酒店、旅游服务及餐饮所受冲击巨大。在严格的防控措施及居民较强的
防疫意识下，预计旅游行业短期受冲击严重。
基于细分行业基本信用特征看，重资产经营的景区和酒店抗冲击能力较
强，预计能够较便利地获得陆续推出的扶持政策支持；而轻资产运营的旅游服
务及餐饮业，成本支出更为刚性，且业内以中小民营企业居多，自身融资能力
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存在局限，所面临的资金压力巨大，抵御此次疫情负面影响的能力普遍偏弱。
鉴于旅游行业从业人数众多，预计疫情结束后相关刺激消费政策扶持力度或将
加大。近期需关注疫情持续时间，后续仍需关注学生暑假假期安排等因素影响。
图表 2. 我国旅游收入和旅游人次情况（单位：%[右轴]）
资料来源：Wind 资讯，国家统计局，新世纪评级整理、绘制
现阶段，我国旅游业的竞争大部分来自于国内市场，从市场主体来看，旅
游行业经营模式在单一旅游企业主体基础上，随各细分子行业的业务融合及与
其他行业间的产业融合而趋于多元化发展。近年来，如华侨城、曲江文旅等头
部企业均积极推进景区资源整合，除地产和文旅企业外，其他行业企业如苏宁、
山东影视等亦纷纷涉足，其中投资以文旅特色小镇为重，但文旅特色小镇业态
综合且需持续建设和运营，存在产业空心化和运营乏力等风险。
总体来看，旅游行业存在：（1）市场竞争风险。旅游行业整体市场化程度
较高，竞争压力较大，行业内多数企业旅游产业链尚未完善，在消费不断升级
之下，需分别关注以景区、酒店和旅行社为主业的经营主体，其在产品同质化
和景区门票降价趋势、酒店业品牌化和集团化、在线旅游冲击下的竞争能力。
（2）多元化经营风险。我国旅游行业在发达地区的带领下步入成熟的度假旅
游经济时期，休闲需求和消费能力出现多元化发展，旅游经营主体也主要采用
多元化经营模式，由于涉及的细分子行业较多，企业经营管理压力相对较大，
对资金和人才的要求也较高。（3）投融资风险较高。目前，我国旅游投资主要
以民营资本为主、政府投资和国有企业投资为辅，主要集中于旅游景区大类项
目建设，投资体量较大，项目建设进度及投运后的盈利情况存在较大不确定性，
项目回报周期长，企业投融资风险相对较高。（4）突发事件影响。旅游业对外
部环境存在较强的敏感性，易受政策、宏观环境以及突发事件等影响。
C. 污水处理
作为弱周期性行业，行业发展程度与经济增长水平、人口数量及城市化进
程等因素高度相关，近年来我国城市及县城污水处理量保持稳定增长的趋势，
行业运营基础稳定。固定资产投资方面，污水处理方面，因相关政策的推动，
预计未来在新增管网、处理设施以及提标改造等方面仍将保持较大的投资需
求。此外，随着近年来我国环保监管的趋严和生态治理的需求升级，在持续的
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政策的支持下，黑臭水体治理、海绵城市建设、农村等水环境治理类新兴领域
的需求正快速增长，市场发展潜力较大。
2015-2017 年1，我国城市污水排放量分别为 466.62 亿吨、480.03 亿吨和
492.39 亿吨，污水处理量分别为 428.83 亿吨、448.79 亿吨和 465.49 亿吨，污
水处理率分别为 91.90%、93.44%和 94.54%；同期，我国县城污水排放量分别
为 92.65 亿吨、92.72 亿吨和 95.07 亿吨，污水处理量分别为 78.95 亿吨、81.02
亿吨和 87.77 亿吨，污水处理率分别为 85.22%、87.38%和 90.21%，2017 年末
日污水处理能力为 3,218 万吨，同比增长 5.99%。近年来城市和县城污水排放
量和处理量逐年增长，但增速均呈放缓趋势。从污水处理率角度看，城市和县
城污水处理率均已处于较高水平。
图表 3. 2008-2017 年城市和县城污水处理量和污水处理能力（单位：亿吨、万吨/日）
500 80.00% 20000 100.00%
400 60.00% 15000 80.00%
300 60.00%
40.00% 10000
200 40.00%
100 20.00% 5000 20.00%
0 0.00% 0 0.00%
城市污水处理量 县城污水处理量 城市污水处理能力 县城污水处理能力
同比增幅（城市） 同比增幅（县城） 污水处理率（城市） 污水处理率（县城）
数据来源：《2017 年城乡建设统计年鉴》
固定资产投资方面，2015-2017 年，全国城市污水处理及其再生利用固定
资产投资分别为 512.6 亿元、489.9 亿元和 1,343.6 亿元，县城污水处理及其再
生利用固定资产投资分别为 113.3 亿元、114.6 亿元和 383.9 亿元。截至 2017
年末，我国城市共有污水处理厂 2,209 座，比上年末增加 170 座，日污水处理
能力为 15,743 万吨，同比增长 5.59%；县城共有污水处理厂 1,572 座，比上年
末增加 59 座，日污水处理能力为 3,218 万吨，同比增长 5.99%。根据 2016 年
12 月发布的《“十三五”全国城镇污水处理及再生利用设施建设规划》简称“《建
设规划》”），“十三五”期间将新建污水处理设施规模 5,022 万吨/日、污处理管
网 12.59 万公里，提标改造污水处理设施规模 4,220 万吨/日，新增污泥处理处
置规模 2,194 万吨/年、再生水设施规模 1,505 万吨/日等。根据《建设规划》配
套的设施建设规模及投资核算说明，估算上述城镇污水处理及再生利用设施建
设共投资约 5,644 亿元。总体来看，在《建设规划》的推动下，“十三五”期间
污水处理行业仍有较大的投资需求。
水价水平直接影响行业内企业运营能力，并对拓宽水务市场融资渠道及改
革现行供排水管理体制至关重要。我国水价主要由水资源费2、供水价格和污
水处理费三部分组成。其中，供水价格由政府主导定价，采用价格听证会制度，
1 以下二段数据取自国家住建部于 2019 年 1 月公布的《2017 年城乡建设统计年鉴》，最新数据尚未公布。
2 根据财政部、税务总局、水利部联合发布的《扩大水资源税改革试点实施办法》，2017 年 12 月 1 日起，继河北
之后（2016 年试点），北京、天津、山西、内蒙古、山东、河南、四川、陕西、宁夏等 9 个省份相继试点水资源
税征收管理，原水资源费停止征收。
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根据加成成本保证水务企业合理的利润空间，2016-2018 年末及 2019 年 10 月
末，全国 36 个大中城市居民生活用水的供水价格分别为 2.14 元/吨、2.19 元/
吨、2.26 元/吨和 2.29 元/吨3。根据发改价格〔2015〕119 号《关于制定和调整
污水处理收费标准等有关问题的通知》，2016 年底前，设市城市污水处理收费
每吨调整至居民不低于 0.95 元，非居民不低于 1.4 元；县城、重点建制镇每吨
调整至居民不低于 0.85 元，非居民不低于 1.2 元； 2016-2018 年末及 2019 年
10 月末，全国 36 个大中城市居民生活用水的污水处理费价格分别为 0.89 元/
吨、0.97 元/吨、0.98 元/吨和 0.98 元/吨。从我国水资源的稀缺性以及水污染程
度来看，我国水价相对于国外水平仍然偏低，其既不能反映市场供求关系，也
不能反映资源稀缺程度和环境污染成本，但是在资源品价格改革以及节能减排
的大趋势下，预计水的资源属性将逐渐体现。
近年来国内供水和污水处理价格持续缓慢提升，但我国水价相对于国外水
平仍然偏低，导致大量行业内企业亏损，2019 年以来我国经济增长压力加大，
增速放缓，物价水平涨幅有所扩大，在此背景下，预计短期内水价调升压力加
大。随污水处理企业出水的高标准严要求仍将持续，水务企业通过增加药剂使
用量或处理工序以实现出水水质达标，势必继续推高运营成本，此外对农村地
区生活污水处理设施和管网的投资将有所提高，而该类投资在未来的收益情况
存在较大不确定性。
总体来看，2019 年以来，污水处理行业项目呈大型化、综合化，对行业
内企业的融资能力提出了更高的要求，负债经营的模式导致企业易受融资环境
变化影响，同时大型项目回款周期长，加大了项目回款的不确定性。行业竞争
仍然激烈，叠加物价水平涨幅扩大导致的水价调升承压，项目盈利空间提升难
度较大。
（3） 区域市场因素
苏州市
苏州市是全国重要的工业生产基地，工业基础深厚。2016-2018 年苏州市
实现地区生产总值 1.55 万亿、1.73 万亿和 1.86 万亿元，按可比价计算，同比
增长 7.5%、7.1%和 6.8%。目前，苏州市基本形成了以高新技术产业为引领、
以加工制造业为支撑、服务业和工业协同发展的产业格局，推动苏州市经济继
续保持较快增长。2018 年全市实现规模以上工业总产值 3.31 万亿元，比上年
增长 6.1%，其中服务业增加值占地区生产总值比重达到 50.8%；实现制造业新
兴产业产值占规模以上工业总产值比重达 52.4%；新一代信息技术、生物医药、
纳米技术、人工智能四大先导产业产值占规模以上工业总产值的比重达 15.7%。
房地产市场方面，自 2016 年“最严调控”以来，苏州市房产市场在 2017
年呈现深度调整态势，各项指标大幅下滑，2018 年房产市场整体运行平稳，
各项指标回升。2016-2018 年苏州市完成房地产开发投资 2,163.24 亿元、2,306
3 国家发改委价格监测中心，下同。
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亿元和 2,558 亿元，比上年增长 16.0%、6.6%和 10.9%；商品房新开工面积
2,966.51 万平方米、2,565 万平方米和 2,801 万平方米，比上年增长 37.8%、-13.5%
和 9.2%；商品房销售面积 2,494.05 万平方米、1936 万平方米和 1994 万平方米，
比上年增长 16.9%、-22.3%和 3%，其中住宅销售面积 2,258.6 万平方米、1,688
万平方米和 1,788 万平方米，比上年增长 16.4%、-25.3%和 5.9%。
高新区（虎丘区）
苏州高新区（虎丘区）位于苏位于苏州古城西侧，东临京杭大运河，南邻
吴中区，北接相城区，西至太湖，是全国首批国家级高新区，其交通便利，与
中国各主要城市相连。2002 年 9 月，苏州市进行区划调整，将苏州新区与虎
丘区调整为苏州高新区。截至 2018 年末，高新区总人口 93 万人，其中户籍人
口 41 万人，下辖浒墅关、通安 2 个镇，狮山横塘、枫桥、镇湖、东渚 4 个街
道和浒墅关国家经济技术开发区、苏州科技城、苏州西部生态旅游度假区、苏
州高新区综合保税区。行政区域面积 332 平方公里，其中太湖水域 109 平方公
里。2016-2018 年，高新区实现地区生产总值分别为 1,066.41 亿元 1,160.1 亿元
和 1,256.3 亿元。同期，高新区实现社会消费品零售总额 251.50 亿元、276.5
亿元和 291.0 亿元；实际利用外资分别为 6.08 亿美元、7.5 亿美元和 4.35 亿美
元。经济发展状况整体良好。2016-2018 年，高新区分别实现一般公共预算收
入 129.80 亿元、143.00 亿元和 159.00 亿元，分别较上年增长 18.0%、10.2%和
11.2%，其中税收收入分别为 120.54 亿元、129.80 亿元和 147.01 亿元。2016-2018
年，一般公共预算支出分别为 85.05 亿元、93.17 亿元和 117.63 亿元，财政平
衡率分别为 152.62%、153.48%和 135.16%。随着经济的发展，高新区财政收
入逐年增长。
总体来看，苏州市高新区近年来区域经济实力稳步增长。区域经济的稳步
发展为区域房地产市场和水务行业奠定了良好的社会和经济基础，也为该公司
的发展提供了良好的保障。
2. 业务运营
该公司不断优化产业结构，目前重点布局创新地产、节能环保、战略新兴
产业，加强高新技术产业投资。公司近年收入逐年增长，主业盈利能力不断提
升。但公司房地产开发项目投资规模较大，后续存在一定的投融资压力。
近年，该公司依托苏州高新区产业转型升级的背景，立足于 “高新技术
产业培育与投资运营商”的战略定位，不断优化产业结构，目前重点布局创新
地产、节能环保、战略新兴产业，加强非银金融与其他产业融合发展。其中，
房地产板块业务由传统住宅开发向“地产+”模式创新升级，涵盖传统地产、
旅游地产、产业地产等业态，深耕苏州并面向徐州、扬州、合肥、滁州等长三
角地区拓展，探索产业新城发展模式。节能环保业务以污水处理为基础，积极
整合控股股东及实际控制人环保领域资源，逐步延伸环保产业链。战略新兴产
业主要为向客户提供力学环境与可靠性试验设备，并依托先进振动试验设备制
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造经验，建立第三方实验室，向客户提供测试服务；打造军民融合产业园，向
高端智能制造产业领域拓展，提升市场竞争力。公司加大力度发展非银金融与
产业投资，一方面通过直接投资和基金参股的方式，为主业升级储备项目资源；
另一方面通过融资租赁、保理等业务的开展，服务于公司产业及区内优质企业，
深化产融结合。
目前，该公司的传统主业——房地产业经营规模逐年扩大，系收入和利润
主要来源；游乐服务板块因乐园搬迁闭园导致收入出现下降，但预计随着新乐
园的开园运营收入将逐步回升；污水处理业务随污水处理量的增加收入逐年增
长；2017 年收购而来的振动试验设备与振动检测服务板块基本完成承诺业绩；
非银金融稳健运营，产业投资规模逐年扩大，部分项目完成上市，预期投资效
益良好。2016-2018 年公司营业收入分别为 55.83 亿元、62.42 亿元和 72.82 亿
元，其中房地产板块收入占比分别为 87.34%、75.11%和 87.16%。2019 年前三
季度，公司营业收入为 66.37 亿元，同比增长 76.83%，增长的原因系房地产板
块结转项目同比显著增多，其他板块收入变化不大，或略有下降。
图表 4. 公司主业基本情况
主营业务 市场覆盖范围/核心客户 业务的核心驱动因素
房地产开发 苏州、扬州、合肥、滁州、徐州 资源/政策/规模/资本/品牌等
游乐服务 苏州、徐州 资源/资本/品牌/管理等
污水处理 苏州 规模/资本/技术/管理等
振动试验设备制造与检测服务 全国、海外部分国家 技术/资本/规模/品牌等
资料来源：苏州高新
此外，该公司还有工程代建业务，主要为高新区管委会代建动迁安置房、
学校及医院等公共建筑。此类代建项目的建设资金由财政拨付，公司提供项目
管理并收取管理费。公司管理费收入规模较小，对公司业绩影响有限。
（1） 主业运营状况/竞争地位
图表 5. 公司核心业务收入及变化情况（亿元，%）
2019 年 2018 年
主导产品或服务 2016 年度 2017 年度 2018 年度
前三季度 前三季度
营业总收入（亿元） 55.83 62.42 72.82 66.37 37.53
其中：核心业务收入（亿元） 53.18 53.65 70.42 65.29 35.42
在营业总收入中所占比重（%） 95.24 85.95 96.71 98.37 94.36
其中：（1）房地产业（亿元） 48.77 46.89 63.47 60.43 30.40
在营业总收入中所占比重（%） 87.34 75.11 87.16 91.05 80.99
（2）游乐服务（亿元） 2.99 2.80 1.54 1.43 1.49
在营业总收入中所占比重（%） 5.35 4.48 2.11 2.15 3.96
（3）公用事业污水处理（亿元） 1.42 1.80 1.86 1.46 1.46
在营业总收入中所占比重（%） 2.54 2.88 2.55 2.21 3.88
（4）振动试验设备与振动检测（亿元） — 2.17 3.56 1.97 2.08
在营业总收入中所占比重（%） — 3.47 4.88 2.96 5.53
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主导产品或服务 2016 年度 2017 年度 2018 年度 2019 年 2018 年
前三季度 前三季度
综合毛利率（%） 21.27 29.08 34.10 33.40 32.56
其中：（1）房地产业（%） 18.41 30.00 33.86 33.63 30.16
（2）游乐服务（%） 34.51 30.84 -3.69 22.94 21.83
（3）公用事业污水处理（%） 8.92 13.40 17.92 22.16 27.89
（4）振动试验设备与振动检测（%） — 43.61 40.12 34.19 41.95
资料来源：苏州高新
A. 创新地产
（1）传统地产（房地产业）
该公司传统地产业务主要由子公司苏州高新地产集团有限公司（简称“苏
高新地产”）和苏州高新（徐州）投资有限公司（简称“徐州投资”）及其下属
子公司经营，其中徐州投资负责徐州市项目开发，苏高新地产负责除徐州市以
外地区的项目开发。苏高新地产成立于 1992 年，具有多年房地产开发经验，
拥有国家房地产开发一级资质。公司传统地产以住宅开发为主，目标客户定位
于改善型为主，刚需为辅。目前公司房地产业务覆盖苏州、扬州、合肥、徐州
和滁州等城市，以苏州市为主，约占公司总开发量的比例在 90%左右，且项目
较集中分布于高新区和苏州工业园区为主。
图表 6. 公司房地产业务的经营概况（单位：万平方米, 亿元）
2016 年 2017 年 2018 年 2019 年前三季度
新开工面积 50.95 31.37 84.06 75.53
竣工面积 53.59 84.90 87.42 69.18
签约销售面积 53.35 49.96 47.84 19.73
签约销售金额 67.74 65.18 67.13 34.10
结转金额 47.85 45.46 63.14 57.87
结转面积 45.54 35.11 50.35 43.68
资料来源：苏州高新
注：结转金额与营业收入分类中的房地产业收入数据不同，主要系经营口径和财务口
径统计不一致。
2016-2018 年，该公司房地产业务新开工面积分别为 50.95 万平方米、31.37
万平方米和 84.06 万平方米，2017 年新开工面积受调控政策影响有所下降，2018
年加大拿地力度后同比显著增长。同期，公司竣工面积分别为 53.59 万平方米、
84.90 万平方米和 87.42 万平方米。竣工面积的持续增长为公司结转收入提供
了保障。2016-2018 年及 2019 年前三季度，公司分别结转房产销售收入 48.27
亿元、46.44 亿元、63.18 亿元和 60.30 亿元。另有小规模的房屋出租收入和物
业服务收入。
2016-2018 年，该公司签约销售金额分别为 67.74 亿元、65.18 亿元和 67.13
亿元，签约销售面积分别为 53.35 万平方米、49.96 万平方米和 47.84 万平方米。
公司签约销售面积逐年小幅下降，但由于销售单价的提升，签约销售金额略有
增长。2016-2018 年公司签约销售均价分别为 1.27 万元/平方米、1.30 万元/平
方米和 1.40 万元/平方米。受项目开发周期以及苏州新房限价政策原因公司推
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盘量减少等因素影响，2019 年前三季度实现签约销售面积 19.73 万平方米，签
约销售金额约 34.10 亿元。
近两年，苏州市对房地产市场的调控较为严格，其中的限价政策导致苏州
市域内大部分区域的新房价格低于二手房价格，客户购新房需要摇号。公司楼
盘去化情况良好。
图表 7. 截至 2019 年 9 月末公司在售项目情况（单位:万平方米, 万元/平方米, 亿元）
(计划） (计划） 可出售
项目 总投 已签约销 待售 已售 已结转 累计回
项目名称 开盘时 交房时 建筑面
类型 资 售面积 面积 均价 收入 笼资金
间 间 积
吴江天城花园 3#
住宅 2017.09 2017.06 5.70 5.58 0.12 1.28
地块 2 期住宅
吴江天城花园 3#
住宅 2017.03 2018.12 14.84 14.84 - 1.21
地块 3 期住宅
18.00 30.93 30.93
吴江天城花园 1#
商业 2014.05 2015.12 1.99 0.06 1.93 1.29
地块商业
吴江天城花园 3#
商业 2017.09 2018.12 0.49 0.11 0.38 1.26
地块商业
天之运三期公寓 公寓 0.91 0.90 0.01 1.68 1.56
1.70 2018.02 2018.10 1.34
天之运三期商业 商业 0.20 0.01 0.19 0.91
龙驰山庄 住宅 9.87 2013.01 2013.12 5.77 4.21 1.56 1.96 5.67 8.26
苏里人家 住宅 3.83 2014.05 2016.5 4.50 3.48 1.02 1.43 3.41 5.12
住宅、
吴江公园里 23.16 2016.07 2019.12 35.03 34.94 0.09 1.33 36.22 46.00
公寓
遇见山 住宅 27.17 2016.04 2018.12 23.30 23.24 0.06 1.87 40.52 43.44
住宅、
合肥中央公馆 63.92 2017.09 2021.03 42.69 21.57 21.12 1.45 6.02 25.07
商业
翡翠四季 住宅 10.61 2018.10 4.57 4.45 0.12 2.68 - 10.72
合计- — 158.26 — — 139.99 113.39 26.60 - 124.11 171.10
资料来源：苏州高新
截至 2019 年 9 月末，该公司在售项目主要包括合肥中央公馆、苏州吴江
公园里、苏州遇见山等项目，可售总面积为 139.99 万平方米，已销售 113.39
万平方米并回笼资金 171.10 亿元；剩余可售面积为 26.60 万平方米。
截至 2019 年 9 月末，该公司在建的房产开发项目有 8 个，主要包括苏州
的熙境云庭、泊云庭、海和云庭、合肥中央公馆和滁州产业园等项目；拟建项
目 1 个，为滨河四季云庭项目，除天都大厦系商办物业外，其余均为住宅项目。
公司在建及拟建项目合计总投资 360.48 亿元，截至 2019 年 9 月末累计投资
248.82 亿元，尚需投资 111.66 亿元，2019 年 10-12 月、2020 年及 2021 年计划
投资 14.05 亿元、57.51 亿元和 36.58 亿元。公司后续投资规模较大，未来仍面
临一定的资金压力。
图表 8. 2019 年 9 月末公司主要在建及拟建项目情况（单位：亿元）
项目名称 实施主体 总投资 资金来源 累计投资 建设期间
一、在建项目
熙境云庭 地产集团 47.00 自有资金/金融机构借款 32.34 2018.11-2020.12
2013.3-2019.9（土
天都大厦 地产集团 17.00 自有资金/金融机构借款 12.22
建）
自有资金/股东借款/金融机
滁州东方玖著 地产集团 22.96 8.55 2019.9-2021.12
构借款
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项目名称 实施主体 总投资 资金来源 累计投资 建设期间
公园里 新吴置地 31.62 自有资金/金融机构借款 22.29 2016.6-2019.12
合肥中央公馆 新辉皓辰 63.92 自有资金/金融机构借款 45.54 2017.10-2021.3
泊云庭 园嵘捷 45.00 自有资金/金融机构借款 30.72 2018.12-2020.12
自有资金/股东借款/金融机
海和云庭 园恒捷 53.00 37.14 2019.5-2021.12
构借款
翡翠四季 光耀万坤 9.70 自有资金/金融机构借款 8.34 2018.8-2020.11
二、拟建或前期项目
滨河四季云庭 新晟捷 70.28 股东借款/金融机构借款 51.68 2019.10-2022.12
合计 — 360.48 248.82 —
资料来源：苏州高新
土地储备方面，2018 年该公司新增 5 宗地块，2 宗位于滁州市苏滁现代产
业园，1 宗位于苏州市高新区，2 宗位于苏州市工业园区，土地面积合计 43.78
万平方米，土地成交价合计 98.56 亿元。2019 年 1-9 月，公司新增 1 宗土地储
备，位于苏州市高新区，系与招商地产联合拿地，土地面积 4.65 万平方米，
土地成交价 50.17 亿元。截至 2019 年 9 月末公司未开工的土地储备共 4 宗，
规划建筑面积合计 41.49 万平方米，分别位于苏州市、合肥市和徐州市，其中
苏州市高新区的地块已于 2019 年 10 月开工建设，项目名称为滨河四季云庭。
按照公司发展目标，未来每年土地购置支出将保持在 80 亿元以上。
图表 9. 截至 2019 年 9 月末公司房地产项目土地储备情况（单位：万平方米, 亿元，
元/平方米）
规划
土地 已支
拟建项目 土地 计容 平均楼面
项目名称 项目位置 获取时间 总价 付土
名称 面积 建筑 单价
款 地价
面积
高新区狮山街道滨河 滨河四季
7#地块(B 区) 2019.04 4.65 9.76 50.17 26,288.31 50.17
路东、横山路北 云庭
合肥长丰县双墩镇阜
中央公馆
合肥项目 阳北路与泉阳路交叉 2016.05 6.55 11.26 32.20 6,886.33 32.20
K、C 地块
口西南侧
D-2 地块 徐州市玉带路 住宅用地 2012.08 3.63 5.47 0.33 598.00 0.33
B 地块 徐州市玉带路 商业用地 2013.03 10.00 15.00 0.90 600.00 0.90
合计 — — — 24.83 41.49 83.60 83.60
资料来源：苏州高新
该公司大部分房地产项目采取合作开发模式。公司先后与万科、仁恒、招
商、融创、碧桂园、九龙仓、禹洲地产等行业排名靠前的房产开发企业开展合
作。对于合作项目，公司要求居控股地位，纳入并表范围。
总体看，该公司房地产开发项目主要分布在苏州市，近年开发规模逐年扩
大，销售去化良好。公司通过合作开发模式，形成优势互补，提升开发设计能
力和品牌形象。公司在建项目投资规模较大，后续仍面临一定的投融资压力。
（2）产业地产
目前该公司产业地产项目是苏州生命健康小镇（简称“健康小镇”），由苏
州白马涧生命健康小镇建设发展有限公司（简称“小镇公司”）负责运营开发。
健康小镇位于苏州高新区枫桥街道西南部，总规划面积 3.61 平方公里，主要
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规划建设小镇会客厅、产业园、商业步行街、健康社区、登山环线、高景山公
园等项目。健康小镇规划围绕生命健康产业进行布局，生产、生活、生态三大
圈层紧密相连，实现产、城、人、文、旅五位一体融合发展。小镇将打造基因
产业、生物疗法与药物研发、智慧医疗、器械制造、健康服务五大产业，并形
成具有复合型功能定位的五大产业模块，力争发展长三角生物与生命科技产业
高地。
健康小镇规划总建筑面积约 100 万平方米，规划总投资约 120 亿元，于 2018
年 8 月启动，截至 2019 年末累计完成投资 16.82 亿元，小镇会客厅（建筑面
积 3.01 万平方米）已建成并投入使用，产业园一期、 二期如期推进建设工作。
该公司积极推动招商工作，产业园一期出租率已达到 60%。
（3）旅游地产（游乐服务）
该公司游乐服务业的主要由苏州高新旅游产业集团有限公司（简称“旅游
集团”）负责运营，业态包括主题乐园及酒店等。2016-2018 年及 2019 年前三
季度，该板块收入为 2.99 亿元、2.80 亿元、1.54 亿元及 1.43 亿元。2017 以来
业务收入下降主要系苏州乐园搬迁建设引起的游客人数减少所致。
该公司主题乐园包括苏州乐园和徐州乐园两座。原苏州乐园位于苏州市虎
丘区狮子山，于 1997 年建成，为国家首批 AAAA 级旅游景区，包括水上世界、
温泉世界、欢乐世界、糖果世界及湿地世界等五大片区。受政府规划影响，自
2014 年起狮子山园区土地逐步收储，2017 年 10 月原狮子山苏州乐园已闭园，
新苏州乐园逐步搬迁至西北约 10 公里处的虎丘区大阳山国家森林公园，搬迁
之后的新园区规划有温泉世界、水世界和森林世界三个片区，其中温泉世界与
水世界已分别于 2012 年、2016 年开业。目前在建的森林世界总投资 28.50 亿
元，其中 22.80 亿元为园区的土建工程及其他基础设施投资，5.70 亿元为园区
内商业中心建设投资。森林世界自 2017 年开始建设，至 2019 年末已进入建设
中后期，原计划于 2020 年 5 月开园。受年初的新冠疫情影响，项目建设进度
有所推迟，目前施工虽已自 2020 年 3 月 1 日逐步恢复，但完工及开业时间尚
待评估。
徐州乐园位于徐州云龙湖风景区西侧，总规划面积 1,230 亩，总投资 20.07
亿元，包含水上世界、糖果世界和欢乐世界三个片区，其中水上世界和糖果世
界已于 2012 年及 2014 年开园，目前在建的欢乐世界总投资 12.74 亿元，截至
2019 年末已投资 9.53 亿元，公司预计 2020 年 2 月可完工，原计划 3 月开园。
受疫情影响，开园时间将延后。
图表 10. 公司已运营主题公园概况（单位：亿元，万平方米）
配套商业类 配套商业建
项目 景区评级 总投资 建筑面积 开业时间
型 筑面积
苏州乐园温
AAAA 0.46 0.66 2012.09 无
泉世界
苏州乐园森
AAAA 2.92 1.76 2016.07 无
林水世界
徐州乐园糖
AAAA 1.56 1.62 2014.4 商铺 3.8992
果世界
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配套商业类 配套商业建
项目 景区评级 总投资 建筑面积 开业时间
型 筑面积
徐州乐园水
AAAA 1.92 1.03 2012.7 无
上世界
合计 — 6.86 5.07 — —
资料来源：苏州高新
苏州乐园与徐州乐园同为国家 AAAA 级景区，统一采用“一票制”收费
模式，即一次购买门票，即可在景区内所有游乐项目中自动选择和反复消费。
现园区内的商业门店数量及规模有限，由公司自营。除线下售票外，公司还与
苏州的旅行社 60 余家及江浙沪皖其他地区旅行社进行合作，与驴妈妈、美团
网、同程网、携程网、去哪儿网开展票务合作。2016-2018 年和 2019 年前三季
度，两座乐园合计门票收入分别为 2.11 亿元、1.92 亿元、0.92 亿元和 0.93 亿
元。2017 年、2018 年苏州乐园由于旧园区关闭，导致旅游人次及门票收入的
双向同比下滑。竞争环境方面，在苏北区域徐州乐园规模和知名度较高，周边
无同级别乐园参与竞争。苏州市及周边，位于苏州市吴江区的苏州湾梦幻水世
界以及无锡融创乐园陆续于 2019 年开业，或对苏州乐园产生一定分流，但苏
州乐园在知名度、运营历史与经验上占有一定竞争优势。
目前苏州乐园在开业的水上世界和温泉世界收入有较强的季节性，据公司
测算，水上世界每年 7-8 月的收入约占全年收入的 70%以上，而温泉世界整体
位于室内且带有游乐设施，亲子属性较强，因此收入集中于 7-8 月、12-1 月。
若新冠疫情在夏季到来前得到有效控制，则对现有水主题相关乐园的收入冲击
相对可控。
图表 11. 近三年及一期，公司主题公园售票情况（单位：万人，亿元）
2016 年 2017 年 2018 年 2019 年前三季度 2018 年前三季度
项目 售票 门票 售票 门票 售票 门票 售票 门票 售票 门票
人次 收入 人次 收入 人次 收入 人次 收入 人次 收入
苏州乐园 262 1.76 222 1.56 69 0.55 72 0.49 64 0.52
徐州乐园 55 0.35 62 0.35 52 0.36 54 0.44 45 0.33
合计 317 2.11 284 1.92 121 0.92 126 0.93 109 0.86
资料来源：苏州高新
根据区域规划调整，位于狮子山的原苏州乐园土地自 2014 年起逐步由苏
州高新区管委会收储，至 2019 年 7 月已完全收储完毕。收储土地共 1,035.92
亩，土地收储补偿金 31.65 亿元（含商户补偿金）。公司因该项土地收储共产
生资产处置收益 24.24 亿元，其中 2016-2018 年和 2019 年前三季度资产处置收
益分别确认 1.84 亿元、5.26 亿元、5.34 亿元和 2.22 亿元。
该公司与贵州铜仁市政府签订合作协议，计划开发泰迪农场项目，目前处
于前期筹建阶段。
除主题乐园外，该公司还在苏州、徐州等地运营有四家酒店，共计 665 间
客房，2016 -2018 年和 2019 年前三季度酒店业务收入分别为 0.88 亿元、0.88
亿元、0.62 亿元和 0.50 亿元。公司酒店业务近期受新冠疫情影响大。
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图表 12. 截至 2019 年 9 月末公司主要酒店情况（单位:间，万平方米）
名称 状态 客房 酒店物业类型 建筑面积
宜必思苏州浒关店 开业 150 经济型 0.74
徐州乐园度假酒店 开业 207 度假商务 2.24
华美达酒店（苏州） 开业 264 准四星 2.56
四季悦温泉精品酒
开业 44 精品酒店 0.66
店（苏州大阳山）
合计 -- 665 -- 6.20
资料来源：苏州高新
B. 节能环保（污水处理）
该公司节能环保业务现阶段主要为污水处理业务，由苏州高新污水处理有
限公司（简称“高新污水”）负责运营，高新污水经营历史较长，在高新区内
处于垄断经营地位。截至 2019 年 9 月末，公司拥有 5 个污水处理厂，32 座污
水泵站，合计污水日处理能力为 28 万吨/日，污水服务面积约 258 平方公里。
2016-2018 年和 2019 年前三季度，该公司污水处理量分别为 6,659.00 万吨，
6,809.40 万吨、7,206.30 万吨和 6,129.75 万吨，同期实现污水处理收入分别为
1.42 亿元、1.80 亿元、1.86 亿元和 1.46 亿元。近年来受益于苏州高新区经济
的良好发展，污水处理量和污水处理收入呈稳步增长态势。受疫情因素影响，
预计该项业务 2020 年第一季度收入将因园区内企业开工不足而较明显下滑。
图表 13. 截至 2019 年 9 月末公司在运营污水处理厂情况（单位：万吨）
污水处理量
处理能力 投资总额
项目名称 2019 年 处理工艺
（万吨/日） （万元） 2016 年 2017 年 2018 年
前三季度
新区污水厂 8.0 21644.87 2161.0 2272.2 2282.9 1782.03 三槽式氧化沟
新区第二污
8.0 22027.28 1914.8 1946.5 2244.0 1955.25 卡鲁赛尔氧化沟
水厂
白荡污水厂 4.0 14059.58 1065.6 1030.6 1049.3 809.9 CAST 工艺
浒东污水厂 4.0 14395.36 615.9 540.64
693.2 684.3 CAST 工艺
镇湖污水厂 4.0 13529.10 901.7 1019.5 936.95 898.27 CAST 工艺
合计 28.0 85656.19 6659.0 6809.40 7206.30 6129.75 -
资料来源：苏州高新
污水处理价格方面，2018 年以前，该公司污水处理价格由苏州市人民政府
统一规定，按照居民、非居民、特殊行业分类定价，2016-2018 年 6 月居民用
户价格保持在 1.35 元/立方米，非居民用户和特殊行业用户价格均有所调升。
自 2018 年 7 月起，改由高新区财政局根据高新区实际产生的污水处理量和污
水处理成本统一核算污水处理价格，每年调整一次，2018 年 7 月起统一调整
为 2.25 元/立方米，2019 年调整为 2.1 元/立方米。污水收费方式方面，高新区
城乡发展局每月结算污水费的 90%款项，10%的余款待年底水务局对高新污水
考核结算后付清，应收款的回收周期约 2 个月。
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浒东污水厂服务范围主要为浒关工业园，2017 年由于政府部门推行清洁生产以及园区管网维护，造成企业排水
量有所降低。此外，浒东污水厂周围工业企业较多，来水水质波动较大，存在不定时冲击情况，对污水处理量有
负面影响。
5 镇湖污水厂 2018 年污水处理量有所下滑系其服务范围部分管网维护，且 2018 年镇湖污水厂因运行时间较长，
维修量较大，全年因设施、设备维护维修等原因停产减产 149 天，对污水处理量有负面影响。
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图表 14. 污水处理费收入与水价
项目 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 1-9 月
污水处理费（万元） 12,949.96 16,298.13 17,177.95 13,265.51
居民 1.35、 1-6 月：居民 1.35、非居
处理价格 居民/非居民 1.35；
非居民 1.75、 民 1.75、特殊行业 2.02； 统一为 2.1
（元/立方米） 特殊行业 1.62
特殊行业 2.02 7-12 月：统一为 2.25
资料来源：苏州高新
该公司污水处理业务的成本与污水处理量有关。2016-2018 年和 2019 年前
三季度污水处理业务成本分别为 1.29 亿元、1.56 亿元、1.53 亿元和 1.14 亿元，
折合 1.94 元/吨、2.29 元/吨、2.12 元/吨和 1.86 元/吨。公司污水处理业务成本
主要包括药剂、折旧费、人工、电费等。近年来随着我国环保要求的提高，公
司不断对运营污水处理项目进行提标改造，同时配合增加药剂使用量，以确保
出水水质达到标准，污水处理业务成本趋升。
截至 2019 年 9 月末，该公司主要在建污水处理项目为新区污水厂迁建和
综合改造工程，预计该项目建成后将新增污水处理能力 8 万吨/日，该项目总
投资 7.57 亿元，累计已投资 3.47 亿元。
新业务拓展方面，2018 年该公司收购了控股股东持有的苏州苏高新能源服
务有限公司（简称“苏高新能源”）47%股权和高新区管委会持有的苏州创智
融新能源科技有限公司（简称“创智融”）100%股权。苏高新能源主要从事电
能热能新能源交易、智慧园区能源管理、区域能源中心投资建设运营，创智融
主要利用区域内学校、厂房、民居、企事业单位等的屋顶资源，投资、建设分
布式光伏发电系统，为区域内企业提供绿色能源。公司计划通过整合区内外污
水处理、污泥处置、危废固废、绿色循环经济、能源管理等领域优质资源，进
一步打造全产业链环保集团，实现产业链整合发展。
C. 战略新兴产业（振动试验设备制造和振动检测服务）
该公司振动试验设备制造和振动检测服务业务的运营主体为苏州东菱振
动试验仪器有限公司（简称“东菱振动”）。2017 年 5 月公司出资 2.65 亿元收
购王孝忠等 7 人持有的东菱振动 73.53%股权，收购完成后公司与苏高新集团
下属的江苏省苏高新风险投资股份有限公司持有东菱振动全部股权，本次收购
后产生商誉 1.89 亿元。交易双方设定利润承诺期为 2017-2019 年三个完整会计
年度，被收购方承诺各年度除非经常性损益后归属于母公司净利润不低于人民
币 3,000 万、3,600 万和 4,200 万，承诺期内东菱振动的高管人员保持不变。
2017-2018 年，东菱振动实现扣非归母净利 3,356 万元、3,447 万元，合计超过
考核指标，但因 2018 年单年未完成指标，出于审慎考虑，公司当年计提商誉
减值准备 2,734.74 万元。
2017-2018 年及 2019 年前三季度东菱振动为公司贡献收入 2.17 亿元、3.56
亿元和 1.97 亿元，毛利率分别为 43.61%、40.12%和 34.19%，2019 年前三季
度数据低一是季节性因素，一般情况下，第三季度销售收入占全年收入的
40-50%左右，二是处置了部分子公司。
东菱振动具有一定的技术研发实力。2017-2019 年，东菱振动获得授权专
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利 132 项（其中发明专利 27 项），截至 2019 年末公司已累计申请专利 463 项，
获得授权专利 373 项（其中发明专利 87 项）。
振动试验设备主要根据推力系数不同，分为不同规格的产品线。小推力测
试设备品价格相对较低、产量较大、接近于标准化，而大推力设备产量小、价
格更高，按需求定制的情况更多。目前，东菱振动可生产推力从 50N 至 600kN
的不同系列的振动试验系统，以及冲击、碰撞、稳态加速度、多轴多自由度振
动试验系统、复合环境试验装备、航空发动机零部件专用测试装备、计量校准
设备、主被动减振设备等多种测试设备和测试系统，产品广泛应用于国防军工、
科研院所、高端装备制造业等领域。2019 年东菱振动处置了部分子公司，小
规格产品的产能有所减少。东菱振动的测试服务平台，具有独立第三方地位，
是专业从事力学及气候环境适应性和可靠性试验的高新技术服务平台。该平台
已取得了中国合格评定国家认可委员（CNAS）和国防科技工业实验室认可委
员会（DILAC）的授权认可。
图表 15. 东菱振动近几年产品产销情况（单位：台）
产品分类 项目 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 1-9 月
产能 368 444 472 173
5 吨以下电动台 产量 320 386 410 150
销量 351 389 407 262
产能 99 116 112 58
5 吨（含）-10 吨
产量 86 101 97 50
电动台
销量 69 91 105 59
产能 26 61 50 37
10 吨（含）-20
产量 24 55 45 34
吨（含）电动台
销量 20 46 50 28
产能 2 4 4 4
20 吨以上电动
产量 2 4 4 4
台
销量 2 4 3 3
产能 98 113 97 77
机械台 产量 85 98 84 67
销量 64 100 93 58
资料来源：苏州高新；
注：以质量单位“吨”代指力学单位“牛顿”为通俗说法，如 5 吨代指 50KN。
近年东菱振动设备销售收入逐渐稳步提升，综合产能利用率稳定在
88%-89%之间，产销率持续维持在 90%以上，2018 年和 2019 年前三季度，综
合产销率超过 100%，一方面说明库存加速出清，另一方面也是跨季度订单的
影响（由于非标准化定制订单较多，因此设备的制造周期为 1-6 月不等）。销
售回款方面，一般情况东菱振动在接到订单时先收取售价的 30%作为预收款，
至发货收时取至 60%，购买方验收后付款至 90%，剩余 10%价款作为质保金，
在 6 个月至 1 年的时间内回收。
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图表 16. 东菱振动近年的产能利用率与产销率（单位：亿元，%）
项目 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年前三季度
设备销售收入 2.26 2.79 3.08 1.71
综合产能利用率 88.41 88.55 88.06 89.10
综合产销率 90.74 93.52 104.68 111.48
资料来源：苏州高新；新世纪评级整理。
行业竞争方面，因该行业在制造业领域内划分较细，国内同行业竞争对手
较少，主要有苏州苏试试验集团股份有限公司（简称“苏试试验”，创业板上
市公司）和北京航天希尔测试技术有限公司。在振动试验设备销售市场份额方
面，东菱振动可占到 40%-50%；在振动检测服务方面，依托于更为规模化的
实验室，苏试试验则占有更高份额。东菱振动的振动试验设备除在国内销售外，
还销售至美国、德国、法国、英国、韩国、日本等 50 多个国家及地区。2018
年，前 5 大客户销售额合计占比仅 7.47%，公司的销售客户较为分散。
原材料采购方面，东菱振动主要采购控制仪、变压器、漆包线、磁缸盖、
磁缸底、磁缸体等原材料。采购涉及的原材料种类较多，因此采购供应商也相
对分散，2018 年东菱振动向前五名供应商合计采购 19.35%。公司一般与供应
商签订年度采购协议，并约定在每次采购后 3 个月内支付货款。
图表 17. 东菱振动主要原材料采购金额（单位：万元）
2019 年 2018 年
项目 2016 年 2017 年 2018 年
前三季度 前三季度
控制仪 1,528.50 1,202.10 1,339.60 1,110.50 921.20
变压器 501.00 697.00 641.00 445.00 497.00
漆包线 404.60 572.10 727.90 673.40 552.30
磁缸盖、磁缸底、磁缸体 409.00 482.00 677.00 428.00 499.00
合计 2,843.10 2,953.20 3,385.50 2,656.90 2,469.50
资料来源：苏州高新
D. 非银金融与产业投资
该公司非银金融主要从事融资租赁和保理业务，由子公司苏州高新福瑞融
资租赁有限公司（简称“高新福瑞”）经营。高新福瑞成立于 2015 年 1 月，业
务方向围绕政府扶持的产业，包括先进制造、节能环保、大健康等领域，配合
股东设立的产业基金，为实体企业的产业升级提供投贷联动的综合金融服务。
目前高新福瑞业务主要有回租、直租、保理三种模式，租赁期限 2-4 年。截至
2019 年 9 月底累计投放金额 36.60 亿元，未到期本金余额 13.22 亿元。租期内
的项目以政府平台为主，占全部未到期本金的 76%，其次是旅游和环保行业，
分别占总额的 10%和 6%。自成立以来高新福瑞共投放 37 户，除北京神雾项目
到期未收回的本金 7,843 万元已经全额计提坏账准备外，其他租金均已正常收
回。2017-2018 年高新福瑞营业收入为 1.00 亿元和 0.81 亿元，净利润分别为
0.35 亿元和-0.44 亿元，2018 年亏损主要因当年资产减值损失 0.78 亿元，系对
应收北京神雾款项计提的损失。
产业投资方面，该公司近年来聚焦新产业、新技术、新业态、新模式，通
过直接投资、基金参股等方式投资于多家企业，为主业升级储备项目资源，并
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通过参股热电、物流、创投、银行等企业，获取协同效应和稳定的投资回报。
直接投资方面，（1）公司投资的江苏银行股份有限公司（简称“江苏银行”，
股票代码 600919）于 2016 年在上海证券交易所（简称“上交所”）上市，截
至 2019 年末公司持有 6,685.76 万股，按 2020 年 2 月 28 日收盘价格 6.38 元计，
公司持股市值约 4.27 亿元，同时每年均获得一定的现金分红，其中 2018 年度
公司获得的分红 2,273.16 万元；（2）公司投资的中新苏州工业园区开发集团股
份有限公司（简称“中新集团”，股票代码 601512.SH）于 2019 年 12 月 20 日
在上交所上市，截至 2019 年末公司持有其 6,745 万股（持股比例 4.50%），按
2020 年 2 月 28 日收盘价格 10.85 元计，公司持股市值约 7.32 亿元;（3）公司
持有苏州高新创业投资集团有限公司（简称“苏高新创投”）14.97%股权，2018
年取得现金分红 3053.88 万元，其主要投资方向为科创型企业，首批上市的科
创板中有天准科技、瀚川智能为其参投企业。基金参股方面，公司参与设立了
3 家产业基金，其一为苏州融联创业投资企业（有限合伙），注册资本 33,400
万元人民币，公司直接持有其 29.94% 的股权；其二为苏州明善汇德投资企业
（有限合伙），注册资本 10,196 万元人民币，公司直接持有其 49.98% 的股权；
其三为苏州苏新太浩股权投资合伙企业（有限合伙），上述基金主要投资于科
创型企业和拟 IPO 企业。
（2） 盈利性
图表 18. 公司盈利来源结构
资料来源：根据苏州高新所提供数据绘制。
注：经营收益=营业利润-其他经营收益；
营业外净收入及其他=营业外收入-营业外支出+其他收益+资产处置收益
2016-2018 年和 2019 年前三季度，该公司综合毛利率分别为 21.27%、
29.08%、34.10%和 33.40%，营业毛利分别为 11.88 亿元、18.16 亿元、24.83
亿元和 22.17 亿元，呈稳步增长态势。分业务来看，房地产开发业务毛利率较
高且逐步提升，2016-2018 年和 2019 年前三季度分别为 18.41%、30.00%、33.86%
和 33.63%。2018 年和 2019 年前三季度，房地产开发业务毛利贡献均占综合毛
利的 85%以上，是公司的业绩支撑；振动试验设备与振动检测属于先进制造业，
毛利率较高，2017-2018 年和 2019 年前三季度为 43.61%、40.12%和 34.19%。
游乐服务主要由于旧苏州乐园搬迁和新乐园目前在运行规模有限，2018 年有
所亏损，但 2019 年以来较上年同期盈利有所增长。污水处理业务主要受益于
产能利用率的提升，带动收入提升，因此毛利贡献有所提升。
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图表 19. 公司营业利润结构分析（单位：亿元）
2019 年 2018 年
公司营业利润结构 2016 年 2017 年 2018 年
前三季度 前三季度
营业收入（亿元） 55.83 62.42 72.82 66.37 37.53
营业毛利（亿元） 11.88 18.16 24.83 22.17 12.22
其中：房地产业 8.98 14.07 21.49 20.32 9.17
游乐服务 1.03 0.86 -0.06 0.33 0.32
公用事业污水处理 0.13 0.24 0.33 0.32 0.41
振动试验设备与振动检测 — 0.95 1.43 0.67 0.87
期间费用（亿元） 7.10 7.57 7.04 7.43 4.57
期间费用率（%） 12.71 12.12 9.67 11.20 12.16
其中：财务费用率（%） 6.06 4.43 2.76 4.63 3.64
全年利息支出总额（亿元） 5.12 4.12 5.78 — —
其中：资本化利息数额（亿元） 1.50 1.20 3.55 — —
资料来源：根据苏州高新所提供数据整理。
该公司的期间费用控制较好，其中 2018 年公司期间费用率同比有所下降，
主要得益于财务费用较上年同期有所下降，一方面由于 2017 年末带息债务有
所减少使次年利息费用减少，另一方面也得益于永续中票的发行计入其他权益
工具。2019 年公司加大债务融资的力度，尤其是中长期债务融资，因此前三
季度公司的债务规模和利息支出都有所攀升。公司因计提资产减值存在一定的
损失，其中 2018 年减值损失同比大幅增加 1.18 亿元至 1.30 亿元，主要系对应
收北京神雾的融资租赁款计提坏账损失 0.78 亿元，同时因东菱振动 2018 年单
年扣非归母净利未达承诺，当年计提商誉减值 0.27 亿元。
在其他影响盈利的因素中，投资收益、资产处置收益规模相对较大，对该
公司的利润形成一定补充。投资收益方面，2016 年公司投资收益为 1.67 亿元，
主要来自处置长期股权投资产生的收益，2017 年和 2018 年投资收益规模很小。
2019 年前三季度投资收益主要来自江苏银行分红和理财产品收益。资产处置
方面，原苏州乐园土地陆续于 2014-2019 年收储完毕，由此产生资产处置收益，
2014-2016 年公司将其计入营业外收入的非流动资产处置利得，2017 年以来将
其计入资产处置收益，2016-2018 年及 2019 年前三季度原苏州乐园土地收储产
生的处置收益分别为 1.84 亿元、5.26 亿元、5.34 亿元和 2.22 亿元。
图表 20. 影响公司盈利的其他关键因素分析（单位：亿元）
2019 年 2018 年
影响公司盈利的其他因素 2016 年 2017 年 2018 年
前三季度 前三季度
公允价值变动收益 — 0.0001 -0.0001 0.37 —
投资收益 1.67 -0.21 0.11 0.52 0.15
其他收益 — 0.16 0.13 0.03 0.02
资产处置收益 — 5.27 5.34 2.22 5.23
营业外净收入 1.94 0.02 -0.20 0.05 -0.17
资料来源：根据苏州高新所提供数据整理。
2016-2018 年度及 2019 年前三季度，该公司净利润分别为 4.03 亿元、9.85
亿元、10.75 亿元和 5.53 亿元。近三年净资产收益率分别为 6.57%、13.65%和
11.27%。总体看，公司净利润逐年增长，资产获利能力较强。
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（3） 运营规划/经营战略
从该公司收入和利润结构来看，房地产业为公司的传统主业，公司未来希
望通过多渠道拓展主业，实现业务的转型升级。公司充分认识到自身区域性的
特质，谋求转型意图强烈，并积极布局除房地产以外的业务板块。近年来公司
通过股权收购完成了对东菱振动、苏高新能源和创智融的收购，注册成立了苏
州高新环保产业（集团）有限公司、苏州高新投资管理有限公司等。目前公司
初步形成创新地产、节能环保、战略新兴产业、非银金融与产业投资四大板块，
未来战略分布上，按收入计，传统地产主业占比 40%，旅游地产（旅游项目+
酒店）占比 10%，高战略新兴产业占比 20%，节能环保占比 20%，非银金融
与产业投资占比 10%。
图表 21. 截至 2019 年 9 月末公司主要在建工程（单位：亿元）
计划投资
开工时 预计完工
项目 总投资额 累计投资 2019 年
间 时间 2020 年 2021 年
10-12 月
苏州乐园森林世界 2017.10 未知 28.50 10.76 1.20 5.61 6.10
徐州乐园欢乐世界 2017.03 2020.2 12.74 9.53 0.24 1.26 0.50
新区污水处理厂迁建和
2017.08 2021.09 7.57 3.47 0.33 2.50 1.27
综合改造工程
合计 — — 48.81 23.76 1.77 9.37 7.87
资料来源：根据苏州高新所提供数据整理。
除在建房地产项目外，目前该公司在建项目主要是旅游地产和环保产业项
目，在建项目总投资额 48.81 亿元，截至 2019 年 9 月末已投资 23.76 亿元，近
两年的投资金额相对可控。
2020 年该公司将围绕三大主业打造“生命健康小镇”、“全地下污水处理为
主的全产业链环保”、“振动测试服务”三张产业创新牌，壮规模、集优势，通
过“建链、补链、强链”来实现创新产业的链条式发展，加速培育发展新动能。
管理
1. 产权关系与公司治理
该公司股权结构清晰。公司能够借助控股股东支持进行业务整合，并获得
融资担保支持。公司在业务、财务、资金、关联交易等方面建立了较完善的运
行管理体系，能满足现阶段经营及投融资管理需要。公司主要通过制度建设和
人员调配来加强对子公司的控制。
（1） 产权关系
该公司成立以来，控股股东一直系苏高新集团。截至 2019 年末，苏高新
集团持有公司 43.79%股权。苏高新集团系是苏州高新区管理委员会（简称“苏
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高新管委会”，即苏州市虎丘区人民政府）的全资子公司，故公司实际控制人
为苏高新管委会。
苏高新集团成立于 1988 年 2 月 8 日。其经营范围是：组织房地产的开
发经营，采购供应开发项目和配套设施所需的基建材料与生产资料，为住宅区
提供配套服务及公用服务设施；旅游服务、项目投资开发；提供担保业务，高
新技术项目投资及咨询、代理、中介服务。苏高新集团注册资本 64.45 亿元
人民币。集团总公司是苏州高新区（国家高新技术产业开发区）投资和开发的
主体，长期肩负着苏州高新区的重点工程及重大项目的开发、建造、运营和服
务等重要职责，经营领域涉及基础设施建设与运营、高新技术、现代物流、金
融服务、环保、水务、旅游、房地产等多个行业。截至 2018 年末，苏高新集
团总资产达 869.74 亿元，净资产 228.43 亿元，2018 年营业收入 93.76 亿元，
净利润 9.30 亿元。
该公司在苏高新集团体系内具有重要地位，与区域政府存在密切的关系，
能够借助本土化优势实现对各产业资源的整合、扩张，推进产业间的资源互补
和共享，提高公司整体效益。公司的污水处理业务系苏州高新区辖区内唯一的
污水处理企业，在业务扩张上能得到苏州高新区管委会的支持。公司近年逐步
整合大股东和实际控制人拥有的环保资源，进一步打造全产业链环保集团，实
现产业链整合发展。此外，苏高新集团给予公司融资担保支持，增强了公司的
融资能力。
（2） 主要关联方及关联交易
该公司与关联方之间的关联交易主要系融资担保和资金拆借，另有小规模
的购销商品、提供/接受劳务活动，其中资金拆借主要系对合作开发项目的资
金支持。关联交易采用市场定价或参照市场价格原则。作为控股股东体系内重
要的子公司，公司能得到苏高新集团提供的融资担保。截至 2018 年末，关联
方担保余额为 29.95 亿元，应收关联方款项合计 23.31 亿元，应付关联方款项
合计 0.44 亿元。整体看，关联方交易主要为对公司融资的支持，风险可控。
图表 22. 公司与关联企业之间主要交易情况（单位：亿元）
项目名称 2016 年 2017 年 2018 年
采购商品、接受劳务 0.16 0.31 0.23
出售商品、提供劳务 0.11 0.33 0.02
2016 年末 2017 年末 2018 年末
应收款项余额（包括应收账款、预付账
款、其他应收款、其他非流动资产、长 36.58 22.24 23.31
期应收款）
应付款项余额（包括应付账款、应付利
18.96 20.74 0.42
息、预收款项、其他应付款）
担保余额 47.60 2.95 29.95
资料来源：根据苏州高新所提供资料整理
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（3） 公司治理
该公司按照《公司法》等法律法规的相关要求，建立了包括股东大会、董
事会、监事会和高级管理人员在内的法人治理结构，治理结构较为有效健全。
公司的股东大会是最高权力机构，决定公司的经营方针和投资计划。公司设董
事会，由 9 名董事组成，其中独立董事 3 名。公司设董事长 1 人，副董事长
1-2 人。董事会秘书处作为董事会的办事机构，负责董事会会议的组织协调工
作。董事会下设审计委员会、提名委员会、薪酬与考核委员会、战略委员会等
四个分支机构。公司设监事会，监事会对股东大会负责。
该公司设总经理 1 名，由董事长提名，董事会聘任或解聘；公司设副总经
理 2-5 名，由总经理提名，董事会聘任或解聘；总经理助理、财务总监由总经
理提名，董事会聘任或解聘；董事会秘书由董事长提名，董事会聘任或解聘。
作为上市公司，该公司对控股股东行为作出一定规范。控股股东与上市公
司应实行人员、资产、财务分开，机构业务独立，各自独立核算，独立承担责
任和风险。上市公司的经理人员、财务负责人、负责人和董事会秘书在控股股
东单位及其控股公司不得担任除董事以外的其他职务。公司还建立制度防范控
股股东及关联方资金占用，公司对控股股东及关联方提供的担保，须经股东大
会审议通过。
2. 运营管理
（1） 管理架构/模式
该公司组织架构健全，设立有计划财务部、投资发展部、董事会秘书处、
运营管理部、内控法务部、综合部、人力资源部和安全办等 8 个部门。各个
部门之间分工合理，权责明确。公司主要的业务分布在各下属子公司，公司本
部主要实现管理职能。公司组织架构详见附录二。
截至 2020 年 1 月末，该公司在编员工 1,600 余人，其中公司本部 74 人，
主要为各职能部门成员。另外，公司部分高管人员有兼任下属经营实体子公司
高管的情况，如旅游集团董事长由本部总经理助理兼任，苏高新地产董事长由
总部副总经理兼任，环保集团董事长由总部副总工程师兼任，此类措施一方面
有利于总部对各子公司业务的把控，另一方面也有利于各业务板块集中协调与
调配资源。公司建立有《外派财务总监管理办法》，对本部外派至各下属子公
司或参股企业的财务总监作出相关规定，人员的绩效考核由本部负责。
（2） 经营决策机制与风险控制
对外担保方面，该公司按《对外担保管理办法》、《苏高新股份公司结算
中心业务流程》作出详细规定，公司本部的担保范围仅限于：全资子公司、
控股 50%以上的子公司。非经公司本部核准，子公司不得对外提供担保。
该公司《关联交易决策制度》对关联交易的信息披露作出详细要求，如
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公司与关联自然人拟发生的交易金额在 30 万元以上的关联交易（公司提供
担保除外）、公司与关联法人拟发生的交易金额在 300 万元以上，且占公司
最近一期经审计净资产绝对值 0.5%以上的关联交易（公司提供担保除外），
应当及时披露。一些特别重大情形的，除应当及时披露外，还应当提交董事
会和股东大会审议。
投资管理方面，该公司的《项目投资审查、决策及后期管理制度》对项
目选择、项目论证、项目提交审批决策程序、出资形式、投资收益分配及项
目后期管理各环节作出了规定。对于土地使用权的竞购还编制有《公司参与
国有土地竞购的管理制度》。
对于子公司的管理，该公司《全面预算管理制度》、《合同管理制度》、《经
营计划管理制度》、《日常运营管理制度》、《项目管理制度》、《绩效考核制度》
等顶层制度对子公司的行为作出了规范，各业务板块子公司再根据各自行业
特性和生产实际制定相关执行细则。子公司年度经营计划由公司本部编制。
（3） 投融资及日常资金管理
日常资金管理方面，根据该公司《资金管理办法》，公司实行资金统一计
划、统筹管理的制度，由资金结算中心执行管理职能。子公司需提前报年、
月度资金计划，资金计划由结算中心统一收集、汇总和管理。年度资金计划
报股份公司董事会核准后实施，月度资金计划经财务资金会议讨论决定。对
于子公司存款管理，公司实行资金统筹管理原则，由结算中心实施对成员企
业资金的调拨、归集和分配。成员企业应根据结算中心管理要求，每周、每
月报送资金信息。作为上市公司，公司《募集资金使用管理制度》对募集资
金存储、使用、投向变更作出了详尽规定。
投融资管理方面，下属企业对外融资严格按照经公司本部批准后的年度
融资计划进行，超出计划的，报股份公司本部批准后实施。若有融资缺口，
可向结算中心拆借，子公司股东为非国有股东的，其资金缺口原则上由股份
公司结算中心与对方股东按股权比例共同解决。公司实行高风险资金业务集
中统一管理，未经公司本部总经理办公例会批准，任何企业和部门一律不得
开展证券、基金、期货及衍生品，以及其他本外币金融衍生业务等，需经公
司总经理办公例会批准并报区国资办核准后，可授权有关企业具体办理上述
业务。
（4） 不良行为记录
依据该公司及主要子公司 2020 年 2 月份查询的《企业信用报告》所示，
2016 年以来公司本部及主要子公司无不良信贷记录。经查询国家企业信用信
息公示系统《企业信用信息公示报告》，截至 2019 年 9 月末公司无行政处罚
信息、经营异常信息和严重违约信息。
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财务
随着经营规模的扩大，该公司融资规模扩大，财务杠杆逐年略微提升，目
前处于偏高水平。但公司刚性债务占负债总额的比重不高，且债务期限结构偏
中长期，即期偿债压力不大。公司资产质量较好，股权投资价值较高，可变现
能力强。公司主业创现能力较强，同时融资渠道畅通，资金周转压力较小。
1. 数据与调整
立信会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司的 2016 年至 2018 年财务
报表进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计报告。公司执行财政部颁
布的《企业会计准则—基本准则》和各项具体会计准则、企业会计准则应用
指南、企业会计准则解释及其他相关规定，以及中国证监会《公开发行证券
的公司信息披露编报规则第 15 号——财务报告的一般规定》。
近年，该公司因项目开发新设子公司（项目公司）或处置子公司导致纳
入合并范围的子公司数量发生变化。截至 2018 年末，公司纳入合并范围的子
公司共 53 家，其中二级子公司 10 家。
该公司 2017 年、2018 年陆续发行三只永续债共计 25 亿元，公司将其计
入所有者权益。上述永续债期限为 3+N 或 5+N 年，如果公司不行使赎回权，
则从第 4 个或第 6 个计息年度开始票面利率调整为当期基准利率加上初始
利差再加上 300 个基点，而公司目前的利率水平在 5%-6%之间。我们认为上
述永续债在第一个期限结束后赎回的可能性很大。故此次评级将上述永续债
调整至负债科目核算。
图表 23. 永续债调出所有者权益对部分关键指标的影响（单位：亿元，%）
2017 年 2018 年 2019 年 9 月末
指标
调整前 调整后 调整前 调整后 调整前 调整后
所有者权益 94.84 80.88 134.65 109.89 147.04 122.28
负债总额 168.94 182.90 236.03 260.78 285.10 309.86
非流动负债 41.47 55.43 80.81 105.56 117.19 141.94
资产负债率 64.05 69.34 63.68 70.35 65.97 71.70
剔除预收款的资产负债率 56.84 63.20 54.69 63.02 61.57 68.04
净资产收益率 12.44 13.65 9.37 11.27 — —
资料来源：根据苏州高新 2018 年审计报告及 2019 年第三季度财务报表数据测算；永
续债为扣减发行费用后入账，故其账面价值小于发行总额。
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2. 资本结构
（1） 财务杠杆
图表 24. 公司财务杠杆水平变动趋势
资料来源：根据苏州高新所提供数据绘制。
随着经营规模的扩大，该公司融资规模快速扩大，但同时所有者权益随
经营积累和少数股东权益增加而呈同步增长，财务杠杆缓步提升，目前处于
偏高水平。2016-2018 年末及 2019 年 9 月末，公司负债总额分别为 141.07 亿
元、182.90 亿元、260.78 亿元和 309.86 亿元，资产负债率分别为 68.98%、
69.34%、70.35%和 71.70%；剔除预收账款后的资产负债率分别为 67.84%、
63.20%、63.02%和 68.04%。
2016-2018 年末及 2019 年 9 月末该公司所有者权益分别为 63.43 亿元、
80.88 亿元、109.89 亿元和 122.28 亿元，呈较快增长态势。公司权益资本的
增长除了来自经营积累外，更多的来自少数股东权益的增长，这和公司房地
产业务的合作开发项目增多有关。公司每年的现金分红占归属于上市公司普
通股股东的净利润的比率不少于 30%，2016-2018 年度公司现金分红金额分
别为 0.93 亿元、1.73 亿元和 2.61 亿元。同期末，少数股东权益分别为 10.18
亿元、20.79 亿元、49.36 亿元和 60.20 亿元。公司权益资本对刚性债务的覆
盖能力尚属稳定，同期末权益资本刚性债务比率分别为 0.67、1.08、0.93 和
0.80。
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（2） 债务结构
图表 25. 公司债务结构及核心债务
核心债务 2016 年末 2017 年末 2018 年末 2019 年 9 月末
刚性债务（亿元） 95.15 74.91 117.97 153.58
应付账款（亿元） 16.85 23.41 39.27 31.74
预收款项（亿元） 7.23 44.02 73.52 49.49
其他应付款（亿元） 20.19 36.27 20.01 59.01
刚性债务占比（%） 67.45 40.95 45.24 49.56
应付账款占比（%） 11.94 12.80 15.06 10.24
预收款项占比（%） 5.13 24.07 28.19 15.97
其他应付款占比（%） 14.31 19.83 7.67 19.05
资料来源：根据苏州高新所提供数据绘制。
近两年来该公司负债结构逐步得到优化，2016-2018 年末及 2019 年 9 月
末长短期债务比分别为 47.32%、43.48%、68.01%和 84.53%。尤其是 2019 年
9 月末，公司长期借款和应付债券增加带动非流动负债大幅增长，使负债期
限结构明显改善。
从负债构成来看，该公司负债以刚性债务、应付账款、预收款项和其他
应付款为主，2018 年末上述科目分别为 117.97 亿元、39.27 亿元、73.52 亿元
和 20.01 亿元。其中，应付账款主要系与房产开发施工有关的款项 36.76 亿元
和与原材料采购业务相关的款项 1.21 亿元；预收款项比上年末增长 67.01%，
主要为预收的商品房销售款 72.63 亿元，当年吴江天城花园项目、中央公馆
项目和四季风景花园项目推新盘，销售情况良好；其他应付款主要为与子公
司少数股东及其关联方往来款 16.85 亿元和应付工程设备款 0.71 亿元，公司
其他应付款变化大，主要和合作开发项目的开发周期相关。
与 2018 年末相比，2019 年 9 月末该公司刚性债务、预收款项和其他应付
款变化较大，主要与房产开发项目相关。随着前三季度开工项目增多，公司
融资规模扩大，期末长期借款和应付债券增多带动刚性债务大幅增长，同时
合作项目往来款增加也使其他应付款显著增长。同期，公司房产开发项目大
量竣工结转而推盘量减少，预收房款大幅减少。
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（3） 刚性债务
图表 26. 公司刚性债务构成（亿元）
核心债务 2016 年末 2017 年末 2018 年末 2019 年 9 月末
短期刚性债务合计 50.69 21.81 14.92 14.03
其中：短期借款 26.55 1.05 0.65 0.75
一年内到期的非流动负债 22.23 18.45 12.18 9.74
应付票据 0.21 0.98 0.78 0.61
应付利息 1.70 1.33 1.31 2.93
中长期刚性债务合计 43.45 53.10 103.05 139.55
其中：长期借款 14.79 12.24 36.64 53.49
应付债券 27.80 26.25 41.20 61.17
永续债 — 13.96 24.75 24.75
应付融资租赁款 0.86 0.65 0.46 0.14
综合融资成本（年化，%） 5.06 5.33 5.64 5.20
资料来源：根据苏州高新所提供数据整理。
2016-2018 年末，该公司刚性债务分别为 94.15 亿元、74.91 亿元和 117.97
亿元，在房地产开发业务资金需求增长带动下基本呈上升趋势，主要包括一
年内到期非流动负债、长期借款和应付债券等，相对来说公司短期借款规模
很小。
该公司短期借款主要与旅游业务和新兴业务相关，2018 年末短期借款余
额仅为 0.65 亿元。2018 年末，公司一年内到期非流动负债余额为 12.18 亿元，
主要为一年内到期的长期借款；长期借款余额为 36.64 亿元，包括保证借款
33.10 亿元、抵押借款 2.26 亿元、质押借款 1.00 亿元和信用借款 0.28 亿元。
公司应付债券包括公司债、私募公司债、债务融资工具、永续债等，2018 年
末应付债券余额合计 65.95 亿元。
2019 年 9 月末，该公司刚性债务规模较上年末增长 30.18%至 153.58 亿
元，其中长期借款较上年末增长 45.97%至 53.49 亿元；新发行 2 只债务融资
工具新增应付债券本金 20 亿元，期末应付债券余额为 85.92 亿元。
图表 27. 截至 2019 年末公司存续期内债券情况
发行金额 余额（亿 期限 发行利
类型 债项名称 起息日期
（亿元） 元） （年） 率（%）
公司债 16 苏新债 10.0 10.0 2016-01-25 5 4.00
18 苏新 01 11.0 11.0 2018-08-16 2+2+1 5.98
私募公司债
18 苏新 02 4.0 4.0 2018-11-23 2+2+1 5.09
17 苏州高新 MTN001 14.0 14.0 2017-03-27 5+2 5.05
非金融企业债
19 苏州高技 PPN001 10.0 10.0 2019-01-18 3 4.70
务融资工具
19 苏州高技 PPN002 10.0 10.0 2019-05-17 3 4.69
16 苏州乐园 PRN001 2.0 2.0 2016-10-27 7 5.20
项目收益债
17 苏州乐园 PRN001 0.5 0.5 2017-04-11 8 5.20
17 苏州高新 MTN002 14.0 14.0 2017-08-23 5+N 6.05
永续债
18 苏州高技 MTN001 6.0 6.0 2018-09-21 3+N 6.30
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发行金额 余额（亿 期限 发行利
类型 债项名称 起息日期
（亿元） 元） （年） 率（%）
2018 年第一期债权融资计划 5.0 5.0 2018-03-05 5+N 6.50
合计 86.5 86.5 加权平均利息成本 5.30
资料来源：根据苏州高新所提供数据整理。
从承债主体看，该公司总部和子公司苏高新地产是主要承债主体，其中
应付债券均包括公司总部发行 84 亿元，旅游集团发行 2.5 亿元。2018 年末，
公司总部银行借款为 30.25 亿元，苏高新地产借款余额为 9.20 亿元。
该公司的融资利率水平较低，其中银行借款在 4%-7%之间，债券利率在
在 4.00%-6.50%之间。
图表 28. 公司 2019 年 9 月末银行借款和应付债券融资成本/利率区间（单位：亿元）
综合融资成本或利率区间\到期年份 1 年以内 2~3 年（不含 3 年） 3~5 年（不含 5 年） 5 年及以上
4%~5%（不含 5%） 0.75 1.56 39.68 12.00
5%~6%（不含 6%） — — 30.69 29.36
6%~7%（不含 7%） — — 6.00 30.00
合计 0.75 1.56 76.37 71.36
资料来源：根据苏州高新所提供数据整理。
总体上看，目前该公司财务杠杆偏高，但负债中刚性债务占比适中，且
债务期限结构合理，即期偿债压力较小。公司后续项目开发投资规模较大，
面临一定的资金压力。
3. 现金流量
（1） 经营环节
图表 29. 公司经营环节现金流量状况
2019 年前 2018 年前
主要数据及指标 2016 年 2017 年 2018 年
三季度 三季度
营业周期（天） 715.67 716.78 1,108.89 — —
营业收入现金率（%） 111.49 132.01 94.86 66.14 136.87
业务现金收支净额（亿元） 23.57 54.05 -40.67 -51.47 -35.94
其他因素现金收支净额（亿元） -7.77 -12.59 -4.29 28.32 -6.18
经营环节产生的现金流量净额（亿元） 15.80 41.46 -44.96 -23.15 -42.12
EBITDA（亿元） 10.39 17.68 19.30 10.39 17.68
EBITDA/刚性债务（倍） 0.10 0.21 0.20 0.10 0.21
EBITDA/全部利息支出（倍） 2.03 4.29 3.34 2.03 4.29
资料来源：根据苏州高新所提供数据整理。
注：业务收支现金净额指的是剔除“其他”因素对经营环节现金流量影响后的净额；
其他因素现金收支净额指的是经营环节现金流量中“其他”因素所形成的收支净
额。
2016-2018 年，该公司营业周期分别为 715.67 天、716.78 天和 1,108.89
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天，作为以房地产开发为主业的企业，公司资产周转速度较快。公司营业收
入现金率分别为 111.49%、132.01%和 94.86%，波动较大，主要系房地产销
售资金回笼和收入结转存在非同步性所致，公司的污水处理业务和旅游业务
创现能力强，新兴产业业务销售款虽有一定账期，但均能有序回笼。受拿地
与项目开盘节奏推进的影响，公司经营活动现金流呈波动状态，2016-2018
年及 2019 年前三季度经营性现金流分别为 15.80 亿元、41.46 亿元、-44.96
亿元和-23.15 亿元。2018 年来，伴随房地产开发投入增加，经营性现金流由
净流入转为净流出。
该公司 EBITDA 主要由利润总额、列入财务费用的利息支出组成，2018
年上述科目占比分别为 80.12%和 11.55%。近年来公司 EBITDA 持续增加，
主要受益于盈利不断增长。公司 EBITDA 对刚性债务和利息支出的保障程度
较高，2018 年覆盖倍数分别为 0.20 倍和 3.34 倍。
（2） 投资环节
图表 30. 公司投资环节现金流量状况（亿元）
2019 年前 2018 年前
主要数据及指标 2016 年 2017 年 2018 年
三季度 三季度
回收投资与投资支付净流入额 -9.10 5.46 5.58 -0.86 1.27
其中：收回关联方借款 — 2.88 1.75 — —
其中：借款给关联方 — -1.55 -2.35 — —
购建与处置固定资产、无形资产及其他长
0.39 -5.64 1.95 0.90 2.70
期资产形成的净流入额
其他因素对投资环节现金流量影响净额 -0.57 1.57 -0.42 -1.46 -0.48
投资环节产生的现金流量净额 -9.27 1.39 7.11 -1.41 3.49
资料来源：根据苏州高新所提供数据整理，季度数据因未含附注，部分数据不列示。
该公司投资环节现金流主要体现短期保本理财的投资、房地产开发业务
涉及的合作项目资金往来、构建与处置资产的资金收付。2016-2018 年度及
2019 年前三季度，公司投资活动产生的现金流量净额分别为-9.27 亿元、1.39
亿元、7.11 亿元和-1.41 亿元。2016 年，因对外股权投资和短期理财增加，当
年投资性现金流呈大额净支出；2017 年，虽然因乐园建设投入增加，但收回
理财产品和合作项目的股东借款增长导致投资性现金流呈净流入；2018 年投
资性净现金流入规模较大，主要因保本理财产品赎回和处置资产流入增多。
（3） 筹资环节
图表 31. 公司筹资环节现金流量状况（亿元）
2019 年前 2018 年前
主要数据及指标 2016 年 2017 年 2018 年
三季度 三季度
权益类净融资额 13.02 15.29 5.14 7.12 12.01
其中：永续债及优先股 — 13.96 10.93 — 10.93
现金股利支出 1.35 1.59 1.73 — 1.73
债务类净融资额 -18.95 -40.32 38.45 22.50 38.41
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2019 年前 2018 年前
主要数据及指标 2016 年 2017 年 2018 年
三季度 三季度
其中：现金利息支出 5.11 4.56 5.33 6.44 4.29
筹资环节产生的现金流量净额 -6.32 -37.77 40.33 29.43 47.72
资料来源：根据苏州高新所提供数据整理。
该公司主要通过银行借款及发行债券筹资以弥补资金缺口，权益类融资
主要体现合作项目的小股东投入的资本金和发行永续债。因项目开发周期的
原因，公司资金需求波动较大，筹资性现金流随之波动。2016-2018 年及 2019
年前三季度，公司筹资性现金流净额分别为-6.32 亿元、-37.77 亿元、40.33
亿元和 29.43 亿元。2016 年和 2017 年因公司销售款流入规模大而投资规模较
小，公司以偿还借款为主。2018 年以来公司拿地步伐加快，资金需求增加，
融资规模明显增长，筹资环节体现为现金净流入。
该公司能获得控股股东苏高新集团的融资支持。公司借款大部分系保证
借款，由苏高新集团提供担保。目前公司的资产抵押比率较低，后续尚有一
定的融资空间。
4. 资产质量
图表 32. 公司主要资产的分布情况
主要数据及指标 2016 年末 2017 年末 2018 年末 2019 年 9 月末
132.62 185.15 300.01 358.73
流动资产（亿元，在总资产中占比%）
64.85 70.19 80.94 83.01
其中：货币资金（亿元） 12.76 18.16 23.87 27.52
其他应收款（亿元） 38.39 47.10 74.88 61.31
存货（亿元） 68.19 101.61 183.96 244.33
其他流动资产（亿元） 7.49 6.56 4.61 8.84
71.88 78.63 70.66 73.41
非流动资产（亿元，在总资产中占比%）
35.15 29.81 19.06 16.99
其中：可供出售金融资产（亿元） 6.32 8.53 7.60 0.00
长期应收款(亿元) 6.46 3.61 4.47 5.62
长期股权投资（亿元） 23.08 19.74 9.90 9.92
投资性房地产（亿元） 5.69 6.74 2.66 3.66
固定资产（亿元） 17.01 18.06 17.50 17.29
在建工程（亿元） 3.69 5.72 10.98 15.62
无形资产（亿元） 7.01 12.02 12.16 11.91
商誉（亿元） 0.00 1.89 1.61 1.62
受限资产 9.80 35.83 39.69 96.14
抵质押融资余额 16.70 5.66 9.38 23.02
受限资产账面金额/总资产（%） 4.79 13.59 10.71 22.25
资料来源：根据苏州高新所提供数据整理。
随着房产开发项目的增多，该公司资产规模持续快速扩张。2016-2018 年
末公司资产总额分别为 204.50 亿元、263.78 亿元、370.67 亿元，其中流动资
产占总资产比重持续提升，2018 年末在 80%左右。
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2018 年末，该公司流动资产合计 300.01 亿元，主要由货币资金、其他应
收款、存货和其他流动资产等构成。其中，公司货币资金为 23.87 亿元（其
中受限部分为 4.80 亿元），较上年末增长 31.40%，主要系当年销售回款增多
所致。其他应收款为 74.88 亿元，较上年末增长 59.00%，主要包括借款及利
息 22.75 亿元、押金或保证金 12.66 亿元和子公司与其少数股东的往来款 37.66
亿元，借款及利息的对手方主要系参股合作开发项目公司，押金或保证金主
要系公司参与土地拍卖的保证金，子公司与其少数股东的往来款主要是公司
并表的合作开发项目的少数股东借款，大部分少数股东也是万科下属企业，
上述三类款项因回收风险小公司未计提坏账准备。存货因当年新增较多土地
储备及项目开发持续投入，较上年末增长 81.05%至 183.96 亿元（其中 5.61
亿元用于银行借款抵押），主要包括开发成本 145.62 亿元及开发产品 36.79
亿元。其他流动资产 4.61 亿元，主要系预缴的各项涉税资产，因当年结转项
目增多比上年末减少 29.82%。
2018 年末，该公司非流动资产为 70.66 亿元，主要由可供出售金融资产、
长期应收款、长期股权投资、固定资产、在建工程和无形资产等构成。其中，
可供出售金融资产 7.60 亿元，包括按公允价值计量的余额 3.99 亿元和按成本
计量的余额 3.61 亿元。长期应收款 4.47 亿元，系融资租赁业务的应收融资租
赁款和融资收益。长期股权投资 9.90 亿元，较上年末减少 49.84%，主要因
合作方让渡联营企业苏州高新新吴置地有限公司的部分股权，使公司持有的
股权达到并表条件而纳入并表范围。固定资产 17.50 亿元，主要系与污水处
理业务、旅游业务和新兴业务相关的设施及设备。在建工程 10.98 亿元，主
要系在建的徐州乐园欢乐世界、苏州乐园森林世界，以及污水处理厂改造工
程。无形资产 12.16 亿元，主要系土地使用权。
2019 年 9 月末，该公司资产总额为 432.14 亿元，较年初增长 16.58%。
其中货币资金较年初增加 3.66 亿元；存货增加 60.37 亿元；其他应收款因合
作项目往来款项减少而较年初减少 13.57 亿元；其他流动资产因新增理财产
品和预缴税款重分类而增加；可供出售的金融资产因按新会计准则规定调整
至交易性金融资产（4.55 亿元）和其他权益工具投资（3.61 亿元）科目核算，
故余额为 0，公司交易性金融资产主要系江苏银行的股权，公司持股数为
6685.76 万股，其他权益工具投资中包括 2.00 亿元的苏高新创投和 0.82 亿元
的中新集团，中新集团于 2019 年 12 月 20 在上交所上市，目前公司持股 6,745
万股，按 2020 年 2 月 28 日收盘价计算，市值到 7.32 亿元;在建工程因持续建
设增加 4.64 亿元。其他各资产科目较年初变化不大。
因用于抵押借款，该公司资产部分受限。截至 2019 年 9 月末，公司受限
资产合计 96.14 亿元，占总资产的 22.25%，包括货币资金 2.87 亿元、存货
91.10 亿元、固定资产 0.36 亿元和无形资产 1.81 亿元。
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5. 流动性/短期因素
图表 33. 公司资产流动性指标
主要数据及指标 2016 年末 2017 年末 2018 年末 2019 年 9 月末
流动比率（%） 138.50 145.24 193.28 213.64
速动比率（%） 67.10 64.99 74.04 66.73
现金比率（%） 13.43 14.32 15.44 19.10
资料来源：根据苏州高新所提供数据整理。
2016-2018 年末及 2019 年 9 月末，该公司流动比率分别为 138.50%、
145.24%、193.28%和 213.64%，指标体现流动性较好。但公司存货规模较大，
实际资产流动性较弱。同期末，公司速动比率分别为 67.10%、64.99%、74.04%
和 66.73%，从指标来看，公司流动性有一定改善，但主要是由于流动负债中
预收销售款减少，流动性并未得到实质性改善。公司现金类资产储备有所不
足，同期末现金比率分别为 13.43%、14.32%、15.44%和 19.10%。
6. 表外事项
截至 2018 年末，该公司存在 3 例诉讼案，均为起诉方，不构成预计负债。
3 例案件涉案金额分别 0.85 亿元、0.16 亿元和 0.06 亿元，其中后两个案件已
审判，公司胜诉，正在等待执行；第 1 例案件尚未判决。
该公司不存在对外担保。
7. 母公司/集团本部财务质量
该公司本部主要承担融资职能。2018 年末，公司本部资产总计 154.60 亿
元，主要由货币资金、其他应收款、长期股权投资等构成，年末账面价值分
别为 11.75 亿元、84.19 亿元和 50.46 亿元，其中其他应收款主要系给予子公
司的款项，长期股权投资主要系对子公司的投资。同期末，公司本部负债合
计 116.24 亿元，其中刚性债务总额为 93.74 亿元，占合并口径比重的 79.46%。
刚性债务主要包括一年内到期的非流动负债 4.65 亿元和长期借款 25.60 亿元、
应付债券 63.49 亿元（包括永续债 24.75 亿元）。2018 年公司本部实现营业收
入 0.31 亿元，净利润-0.02 亿元；经营性现金净流量为 4.57 亿元。整体而言，
公司本部债务压力较大，但由于公司实行资金统一计划、高度集中的统筹管
理制度，公司本部能进行较有效的资金调配及周转，整体财务风险可控。
外部支持因素
1. 股东支持
该公司为苏高新集团控股的上市公司，在融资方面可获得苏高新集团的
担保支持。截至 2018 年末公司借款中有 29.95 亿元为苏高新集团及其子公司
提供担保。
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2. 国有大型金融机构支持
该公司与多家大型国有银行建立了紧密的合作关系，尚未使用的授信额
度充裕。截至 2019 年末，公司共获得主要合作银行的综合授信额度 176.16
亿元，其中未使用的额度为 104.82 亿元，后续融资空间充足。
图表 34. 来自大型国有金融机构的信贷支持
机构类别 综合授信 放贷规模 授信余额
全部（亿元） 176.16 71.34 104.82
其中：国家政策性金融机构（亿元） 9.10 3.50 5.60
工农中建交五大商业银行（亿元） 110.88 50.81 60.07
其中：大型国有金融机构占比（%） 68.11 76.13 62.65
资料来源：根据苏州高新所提供数据整理（截至 2019 年 12 月 31 日）。
评级结论
该公司股权结构清晰。公司能够借助控股股东支持进行业务整合，并获
得融资担保支持。公司在业务、财务、资金、关联交易等方面建立了较完善
的运行管理体系，能满足现阶段经营及投融资管理需要。公司主要通过制度
建设和人员调配来加强对子公司的控制。
该公司不断优化产业结构，目前重点布局创新地产、节能环保、战略新
兴产业，加强高新技术产业投资。公司近年收入逐年增长，主业盈利能力不
断提升。但公司房地产开发项目投资规模较大，后续存在一定的投融资压力。
随着经营规模的扩大，该公司融资规模扩大，财务杠杆逐年略微提升，
目前处于偏高水平。但公司刚性债务占负债总额的比重不高，且债务期限结
构偏中长期，即期偿债压力不大。公司资产质量较好，股权投资价值较高，
可变现能力强。公司主业创现能力较强，同时融资渠道畅通，资金周转压力
较小。
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跟踪评级安排
根据相关主管部门的监管要求和本评级机构的业务操作规范，在本信用评级报告
有效期（本信用评级报告出具之日起至 2021 年 3 月 12 日止）内，本评级机构将持续
关注发行人外部经营环境的变化、影响发行人经营或财务状况的重大事件、发行人履
行债务的情况等因素。
在发生可能影响发行人信用质量的重大事项时，本评级机构将启动不定期跟踪评
级程序，发行人应根据已作出的书面承诺及时告知本评级机构相应事项并提供相应资
料。
本评级机构的跟踪评级报告和评级结果将对发行人、监管部门及监管部门要求的
披露对象进行披露。
本评级机构将在监管部门指定媒体及本评级机构的网站上公布持续跟踪评级结
果。
如发行人不能及时提供跟踪评级所需资料，本评级机构将根据相关主管部门监管
的要求和本评级机构的业务操作规范，采取公告延迟披露跟踪评级报告，或暂停评级、
终止评级等评级行动。
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附录一：
公司与实际控制人关系图
注：根据苏州高新提供的资料绘制（截至 2020 年 2 月末）。
附录二：
公司组织结构图
注：根据苏州高新提供的资料绘制（截至 2020 年 2 月末）。
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附录三：
相关实体主要数据概览
2018 年（末）主要财务数据（亿元）
母公司持股
全称 简称 与公司关系 主营业务
比例（%） 刚性债务 经营环节现
所有者权益 营业收入 净利润 EBITDA
余额 金净流入量
房地产业、公共事
苏州苏高新集团有限公司 苏高新集团 控股股东 — 863.20 228.43 93.76 9.30 -46.33 39.07
业、基建等
苏州新区高新技术产业股份有限公司 苏州高新 母公司 — 股权投资及其他 93.74 38.36 0.31 -0.02 -44.96 —*
苏州高新地产集团有限公司 高新地产 重要子公司 84.94% 房地产业 9.22 66.74 53.99 6.78 -46.79 11.14
苏州高新旅游产业集团有限公司 旅游集团 重要子公司 75.00% 旅游酒店 9.04 10.44 1.61 3.36 -3.08 5.35
苏州高新污水处理有限公司 高新污水 重要子公司 75.00% 污水处理 3.00 3.83 2.00 0.14 0.94 0.83
振动检测仪器制
苏州东菱振动试验仪器有限公司 东菱振动 重要子公司 73.53% 0.20 0.87 3.57 0.03 -0.08 0.31
造与检测服务
苏州高新福瑞融资租赁有限公司 福瑞租赁 重要子公司 55.00% 融资租赁 1.69 2.95 0.81 -0.44 0.91 -0.32
注：根据苏州高新及相关实体 2018 年度审计报告附注及所提供的其他资料整理；苏州高新审计报告母公司口径未披露现金流量表补充资料，故其 EBITDA 未计算。
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附录四：
主要数据及指标
2019 年
主要财务数据与指标[合并口径] 2016 年 2017 年 2018 年
前三季度
资产总额［亿元] 204.50 263.78 370.67 432.14
货币资金［亿元] 12.76 18.16 23.87 27.52
刚性债务[亿元] 95.15 74.91 117.97 153.57
所有者权益 [亿元] 63.43 80.88 109.89 122.28
营业收入[亿元] 55.83 62.42 72.82 66.37
净利润 [亿元] 4.03 9.85 10.75 5.50
EBITDA[亿元] 10.39 17.68 19.30 －
经营性现金净流入量[亿元] 15.80 41.46 -44.96 -23.15
投资性现金净流入量[亿元] -9.27 1.39 7.11 -1.41
资产负债率[%] 68.98 69.34 70.35 71.70
权益资本与刚性债务比率[%] 66.67 107.98 93.15 79.63
流动比率[%] 138.50 145.24 193.28 213.64
现金比率[%] 13.43 14.32 15.44 19.10
利息保障倍数[倍] 1.76 3.89 3.06 －
担保比率[%] 35.13 0.26 － －
营业周期[天] 715.67 716.78 1,108.89 －
毛利率[%] 21.27 29.08 34.10 33.40
营业利润率[%] 6.20 20.98 21.50 13.62
总资产报酬率[%] 4.43 6.85 5.58 －
净资产收益率[%] 6.57 12.44 9.37 －
净资产收益率*[%] 5.99 9.52 7.67 －
营业收入现金率[%] 111.49 132.01 94.86 66.14
经营性现金净流入量与流动负债比率[%] 16.81 37.14 -31.81 －
非筹资性现金净流入量与负债总额比率[%] 4.60 26.45 -17.06 －
EBITDA/利息支出[倍] 2.03 4.29 3.34 －
EBITDA/刚性债务[倍] 0.10 0.21 0.20 －
注：表中数据依据苏州高新经审计的 2016～2018 年度及未经审计的 2019 年前三季度财务数据整理、计算。
指标计算公式
资产负债率(%)=期末负债合计/期末资产总计×100%
权益资本与刚性债务比率(%)=期末所有者权益合计/期末刚性债务余额×100%
流动比率(%)=期末流动资产合计/期末流动负债合计×100%
现金比率(%)=[期末货币资金余额+期末交易性金融资产余额+期末应收银行承兑汇票余额]/期末流动负债合计×100%
利息保障倍数(倍)=(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/（报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息支出）
担保比率(%)=期末未清担保余额/期末所有者权益合计×100%
营业周期(天)=365/{报告期营业收入/[(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2]} +365/{报告期营业成本/[(期初存货余额+期末存货余
额)/2] }
毛利率(%)=1－报告期营业成本/报告期营业收入×100%
营业利润率(%)=报告期营业利润/报告期营业收入×100%
总资产报酬率(%)= (报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/[(期初资产总计+期末资产总计)/2]×100%
净资产收益率(%)=报告期净利润/[(期初所有者权益合计+期末所有者权益合计)/2]×100%
净资产收益率*(%)=报告期归属于母公司所有者的净利润/ [(期初归属母公司所有者权益合计+期末归属母公司所有者权益合计)/2]×100%
营业收入现金率(%)=报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入×100%
经营性现金净流入量与流动负债比率(%)=报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初流动负债合计+期末流动负债合计)/2]×100%
非筹资性现金净流入量与负债总额比率(%)=(报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生的现金流量净额)/[(期初负债合
计+期末负债合计)/2]×100%
EBITDA/利息支出[倍]=报告期 EBITDA/（报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息）
EBITDA/刚性债务[倍]=EBITDA/[（期初刚性债务余额+期末刚性债务余额）/2]
注1. 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准。
注2. 刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+应付利息+长期借款+应付债券+其他具期债务
注3. EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销
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新世纪评级
Brilliance Ratings
附录五：
评级结果释义
本评级机构主体信用等级划分及释义如下：
等 级 含 义
AAA 级 发行人偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
投 AA 级 发行人偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低
资
级 A级 发行人偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 级 发行人偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 级 发行人偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高
B级 发行人偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
投
机 CCC 级 发行人偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
级
CC 级 发行人在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务
C级 发行人不能偿还债务
注：除 AAA、CCC 及以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
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新世纪评级
Brilliance Ratings
评级声明
除因本次评级事项使本评级机构与评级对象构成委托关系外，本评级机构、评级人员与评级对象不
存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。
本评级机构与评级人员履行了尽职调查和诚信义务，有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、
客观、公正的原则。
本信用评级报告的评级结论是本评级机构依据合理的内部信用评级标准和程序做出的独立判断，未
因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响改变评级意见。
本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据评级对象所提供的资料，评级对象对其提供资料的
合法性、真实性、完整性、正确性负责。
本信用评级报告用于相关决策参考，并非是某种决策的结论、建议。
本次评级的信用等级有效期至 2021 年 3 月 12 日止。新世纪评级将根据《跟踪评级安排》，不定期对
评级对象实施跟踪评级并形成结论，决定维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级。
本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料，其版权归本评级机构所有，未经授
权不得修改、复制、转载、散发、出售或以任何方式外传。
本次评级所依据的评级技术文件
《新世纪评级方法总论》（发布于 2014 年 6 月）
《房地产开发行业信用评级方法（2015 版）》（发布于 2015 年 12 月）
上述评级技术文件可于新世纪评级官方网站查阅。
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