申通地铁：2018年度第一期中期票据信用评级报告2018-09-04
上海申 通地铁股份有限 公司
201 8 年 度 第 一 期 中 期 票 据
信 用评级 报告
上海新世纪资信评估投资服务有限公司
Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.
新世纪评级
Brilliance Ratings
概述
编号：【新世纪债评(2018)010822】
评级对象： 上海申通地铁股份有限公司 2018 年度第一期中期票据
主体信用等级： AA+
评级展望： 稳定
债项信用等级： AA+ 评级时间： 2018 年 8 月 29 日
注册额度： 4 亿元
本期发行： 2 亿元 发行目的： 补充地铁租赁公司营运资金
存续期限： 3年 偿还方式： 每年付息一次，到期还本
增级安排： 无
主要财务数据及指标 评级观点
2018 年 主要优势：
项 目 2015 年 2016 年 2017 年
第一季度
金额单位：人民币亿元 股东背景强。申通地铁控股股东申通集团是上
母公司口径数据：
海市城市轨道交通网络建设的投资主体，整体
货币资金 0.23 0.10 0.03 0.41
刚性债务 4.09 4.08 5.02 5.00 实力强，能够在设备维修、资产使用等方面给
所有者权益 13.40 13.55 13.74 13.78 予公司有力支持。
经营性现金净流入量 3.21 -0.42 -0.04 0.32
合并口径数据及指标： 政府扶持。申通地铁从事的业务属于公共交通
总资产 24.83 23.42 25.77 26.39 业，能得到政府一定的扶持。
总负债 10.77 9.09 11.12 11.53
刚性债务 9.94 7.44 10.29 10.13 财务弹性较好。申通地铁负债经营程度较低，
所有者权益 14.06 14.33 14.65 14.86
且能获得股东及银行信贷持续支持，财务弹性
营业收入 7.74 7.56 7.52 1.73
净利润 0.69 0.52 0.52 0.21 较好。
经营性现金净流入量 0.14 1.90 -0.33 0.71
EBITDA 2.02 1.75 1.79 －
资产负债率[%] 43.36 38.81 43.14 43.70
主要风险：
权益资本与刚性债务
141.45 192.78 142.37 146.66
比率[%] 信用质量高度依赖申通集团信用及政府财力
流动比率[%] 7.94 16.42 51.80 61.60
支持。申通地铁资产及经营规模有限，自身抗
现金比率[%] 6.92 13.17 3.47 11.81
风险能力较弱。公司信用质量高度依存于申通
利息保障倍数[倍] 3.62 3.26 2.96 －
净资产收益率[%] 4.98 3.66 3.57 －
集团整体信用质量及上海市财力对城市公共
经营性现金净流入量 交通（含轨道交通）的支持。
2.53 32.94 -5.38 －
与流动负债比率[%]
非筹资性现金净流入 主业盈利能力偏弱。上海市地面交通条件的改
2.81 21.86 -14.21 －
量与负债总额比率[%] 善将分流部分客流，同时轨道交通网络化运营
EBITDA/ 利 息 支 出
[倍]
5.74 5.53 4.86 － 后换乘客流比例增大也对申通地铁平均票价
EBITDA/ 刚 性 债 务 产生一定负面影响，加之人工成本上升、逐年
0.25 0.20 0.20 －
[倍] 列车大修成本的投入导致公司主业营业成本
注：根据申通地铁经审计的 2015～2017 年及未经审计的 2018 承压，盈利水平总体偏弱。
年第一季度财务数据整理、计算。
收费机制市场化程度较低。地铁线路运营属公
用事业，具有一定的公益性，收费标准及价格
调整均由政府相关部门确定并经市民听证，收
费机制市场化程度较低。轨道交通票价的调整
将对公司的经营利润产生较大影响。
分析师 租赁业务风险。申通地铁融资租赁业务规模不
武嘉妮 wjn@shxsj.com 断增长，对公司的风险管理能力提出了更高的
韩浩 hh@shxsj.com 要求。
Tel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872
即期偿付压力。随着融资租赁业务的开展及对
上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F
http://www.shxsj.com 外投资力度加大，申通地铁现金流状况有所弱
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上海申通地铁股份有限公司
2018 年度第一期中期票据
信用评级报告
概况
1. 发行人概况
该公司前身为上海凌桥自来水股份有限公司，成立于 1992 年 6 月 12 日，
并于同月向社会公开发行股票，股票自 1994 年 2 月 24 日起在上海证券交易所
上市交易（证券名称：凌桥股份，证券代码：600834）。2001 年，公司实施重
大资产重组，将下属凌桥自来水厂出售给上海市自来水浦东有限公司，同时向
上海申通集团有限公司（简称“申通集团”）收购上海地铁一号线经营性资产
（即一号线营运车辆和售检票系统）和上海地铁广告有限公司 51%股权（该股
权已于 2003 年转让给申通集团）。2001 年 7 月 25 日，公司更名为上海申通地
铁股份有限公司（简称更改为“申通地铁”）。公司上市时股本为 1.82 亿股，
经过多次送、转及配股后已于 2018 年 3 月末增至 4.77 亿股。
该公司的经营范围为：城市地铁经营及相关综合开发，轨道交通投资，附
设分支机构（上述经营范围除专项规定）。目前公司拥有上海地铁一号线莘庄
站至上海火车站的票务收入经营权（由控股股东申通集团无偿转让，转让协议
每 10 年一签，最新协议确定的经营期：自 2011 年 6 月 29 日起至 2021 年 6 月
30 日止），并于 2013 年 10 月开始涉足与公共交通相关的融资租赁业务。公司
主业涉及的经营主体及其概况详见附录三。
2. 债项概况
（1） 债券条款
该公司拟向中国银行间市场交易商协会申请注册发行总额不超过 4 亿元中
期票据的议案已在中国银行间市场交易商协会注册（中市[2017]MTN59 号）。
公司本期中票拟发行金额为 4 亿元（如图 1 所示），期限 3 年。公司拟将本期
债券的募集资金全部用于补充上海地铁融资租赁有限公司（简称“地铁租赁公
司”）流动资金需求。
图表 1. 拟发行的本次债券概况
债券名称： 上海申通地铁股份公司有限公司 2018 年度第一期中期票据
总发行规模： 拟注册额度不超过 4.0 亿元人民币
本期发行规模： 2.0 亿元人民币
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本次债券期限： 3年
定价方式： 按面值发行
偿还方式： 按年付息，到期还本
增级安排： 无
资料来源：申通地铁
该公司已发行了多期公司债、短期融资券和超短期融资债券（如图表 2 所
示）。截至 2018 年 3 月末，公司无待偿还债券，所有已发行债券已全部到期并
正常还本付息。
图表 2. 公司已发行债券概况
发行金额 期限 发行利率
债项名称 发行时间 本息兑付情况
（亿元） （天/年） （%）
10 申通 CP01 4.00 1年 3.12 2016 年 5 月 已到期
11 申通 CP001 4.00 1年 6.50 2011 年 11 月 已到期
12 申通 02 4.00 3年 4.60 2012 年 7 月 已到期
15 申通 CP001 4.00 1年 3.79 2015 年 5 月 已到期
16 申通 SCP001 4.00 270 天 3.12 2016 年 5 月 已到期
17 申通 SCP001 4.00 180 天 4.20 2017 年 2 月 已到期
17 申通 SCP002 1.00 180 天 4.90 2017 年 9 月 已到期
资料来源：申通地铁
（2） 募集资金用途
A. 补充地铁租赁公司营运资金
该公司拟将募集资金全部用于补充子公司地铁租赁公司营运资金。债券到
期后由公司本部负责偿还。
业务
1. 外部环境
（1） 宏观因素
2018 年上半年，全球经济景气度仍处扩张区间但较前期高点回落，金融市
场波动幅度显著扩大，美联储货币政策持续收紧带来的全球性信用收缩或逐渐
明显，美国与主要经济体的贸易摩擦引发全球对贸易和经济复苏的担忧，热点
地缘政治仍是影响全球经济增长的不确定性冲击因素。我国宏观经济继续呈现
稳中向好态势，在以供给侧结构性改革为主的各类改革措施不断推进落实下，
经济发展“质升效增”明显。随着我国对外开放范围和层次的不断拓展，稳增
长、促改革、调结构、惠民生和防风险各项工作稳步落实，我国经济有望长期
保持中高速增长。
2018 年上半年，全球经济景气度仍处扩张区间但较前期高点回落，同时经
济增速也有所放缓，金融市场波动幅度显著扩大，美联储货币政策持续收紧带
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来的全球性信用收缩或逐渐明显，美国与主要经济体的贸易摩擦引发全球对贸
易和经济复苏的担忧，热点地缘政治仍是影响全球经济增长的不确定性冲击因
素。在主要发达经济体中，税改支持下的美国经济、就业表现依然强劲，美联
储加息缩表有序推进，特朗普的关税政策加剧全球贸易摩擦，房地产和资本市
场存在风险；欧盟经济复苏向好而景气度持续回落，能源价格上涨助推 CPI
改善，欧洲央行量化宽松将于年底结束，联盟内部政治风险不容忽视；日本经
济温和复苏，略有回升的通胀水平依然不高，增长基础仍不稳固，较宽松的货
币政策持续。在除中国外的主要新兴经济体中，经济景气度整体上略弱于主要
发达经济体；印度经济保持中高速增长，随着“废钞令”影响褪去、税务改革的
积极作用显现，为稳定 CPI 印度央行时隔四年首度上调利率；俄罗斯、巴西的
CPI 均处低位，两国货币贬值幅度较大并制约继续降息空间，经济景气度快速
下降，复苏势头不稳；南非经济低速增长，南非央行降息配合新任总统推动的
国内改革，对经济的促进作用有待观察。
2018 年上半年，我国宏观经济继续呈现稳中向好态势，在以供给侧结构性
改革为主的各类改革措施不断推进落实下，经济发展“质升效增”明显。国内
消费物价水平温和上涨、生产价格水平因基数效应涨幅回落，就业形势总体较
好；居民可支配收入增速放缓拖累消费增长，消费升级下新兴消费的快速增长
有利于夯实消费对经济发展的基础性作用；基建疲弱导致固定资产投资增速下
降，而房地产投资增长较快、制造业投资有所改善、民间投资活力提升，投资
结构优化趋势持续；进出口贸易增速保持较高水平，受美对华贸易政策影响或
面临一定压力；工业生产总体平稳，产能过剩行业经营效益良好，高端制造业
和战略性新兴产业保持较快增长，产业结构持续升级，新旧动能加快转换。房
地产调控力度不减、制度建设加快、区域表现分化，促进房地产市场平稳健康
发展的长效机制正在形成。“京津冀协同发展”、“长江经济带发展”、雄安新区
建设及粤港澳大湾区建设等国内区域发展政策持续推进，新的增长极、增长带
正在形成。
我国积极财政政策取向不变，增值税率下调、个税改革启动、财政支出聚
力增效，更多向创新驱动、“三农”、民生等领域倾斜；防范化解地方政府债务
风险的政策和制度持续推进，地方政府举债融资机制日益规范化、透明化，地
方政府债务风险总体可控。经济金融去杠杆成效显著，影子银行、非标融资等
得以有效控制；央行定向降准、公开市场操作和加息保持了货币政策的稳健中
性，为结构性去杠杆提供了稳定的货币金融环境；宏观审慎政策不断健全完善，
全面清理整顿金融秩序，金融监管制度不断补齐，为防范化解重大金融风险提
供了制度保障。人民币汇率形成机制市场化改革有序推进，以市场供求为基础、
参考一篮子货币进行调节，人民币汇率双向波动将逐步成为常态。
在“开放、包容、普惠、平衡、共赢”理念下，“一带一路”建设“走实走
深”，自贸区建设深化，我国开放型经济新体制逐步健全同时对全球经济发展
的促进作用不断增强。金融业对外开放加速，人民币作为全球储备货币，在国
际配置需求中不断提升、国际地位持续提高，人民币国际化不断向前推进。
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我国经济已由高速增长阶段转向中高速、高质量发展的阶段，正处在转变
发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。2018 年作为推动高质量
发展的第一年，供给侧结构性改革将继续深入推进，强化创新驱动，统筹推进
稳增长、促改革、调结构、惠民生和防风险各项工作，打好三大攻坚战，经济
将继续保持稳中有进的态势。央行扩大中期借贷便利担保品范围、定向降准等
一系列精准调控措施将进一步增加金融市场流动性、降低企业融资成本、缓解
实体经济融资难度，有利于稳健中性货币政策的持续推行。美对华贸易政策日
益严苛，将对我国出口增长形成一定扰动，但从中长期看，随着我国对外开放
水平的不断提高、经济结构优化、产业升级、内需扩大、区域协调发展的逐步
深化，我国经济的基本面有望长期向好和保持中高速增长趋势。同时，在主要
经济体货币政策调整、地缘政治、国际经济金融仍面临较大的不确定性以及国
内金融强监管和去杠杆任务仍艰巨的背景下，我国的经济增长和发展依然会伴
随着区域结构性风险、产业结构性风险、国际贸易和投资的结构性摩擦风险以
及国际不确定性冲击因素的风险。
（2） 行业因素
该公司主要从事上海地铁一号线的经营业务，并逐步涉足与公共交通相关
的融资租赁业务。
A. 轨道交通业务
轨道交通虽然前期投入大，但具有运量大、速度快、安全准时、环保节能
等优点，受各级政府的推动获得快速发展，目前已成为大中型城市公共交通系
统的重要组成部分。此外，轨道交通行业公益性强，受政府支持力度较大。
行业概况
轨道交通业属于公用事业，具有运量大、速度快、安全准时、环保节能等
特点。随着我国经济的快速发展和城市化进程的加快，在政府的大力推动下，
城市轨道交通进入大发展时期。根据中国城市轨道交通协会提供的数据显示，
截至 2017 年末，全国（不含港澳台地区）已有上海、北京、广州、天津等 34
个城市开通运营轨交线路，轨道交通运营里程达 5,033 公里，较上年末新增 31
条运营线路总计 880 公里。北京、上海、广州等大城市已建成较为完善的城市
轨道交通网络，城市轨道交通已成为城市公共交通系统的重要组成部分。
由于城市轨道交通线路建设难度较大，造价较高，一般以政府出资成立项
目公司的方式筹措建设资金，由政府给予相应的补贴用于债务的偿付、后期建
设资金的补充和运营养护资金缺口的补偿。同时，城市轨道交通作为城市公共
交通的重要组成部分，承担着一定的社会职能，体现出一定的公益性特征，其
票价不高，且收费标准一般需通过价格听证会并由物价部门核准。因此，城市
轨道交通业务通过单纯运营收费方式实现收益并收回投资的难度很大，轨道交
通运营企业一般都会得到当地政府一定的补贴。
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政策环境
城市轨道交通可提高城市交通便利性，环节中心城区人口密集、交通拥堵
等问题，对改善城市布局结构、带动地铁沿线经济发展和实现城市发展战略具
有重要意义。但轨道交通建设具有投资规模大、技术要求高、建设周期长等特
点，大规模的轨道交通建设对地方政府的财务负担形成较大压力。
近年来，为防止地方政府在轨道交通建设上的过度投资，我国政府出台了
多项指导政策。2018 年 3 月，国家发改委发布《关于进一步加强城市轨道交
通规划建设工作的意见》（以下简称“意见”），修订了原有城市轨道交通建设
的基本条件。意见要求申报建设地铁的城市地方一般公共预算收入应在 300 亿
元以上（2013 年要求为 100 亿元），地区生产总值 3000 亿元以上（2013 年为
1000 亿元），市区常住人口原则上在 300 万人以上，远期客运规模达到单向高
峰 3 万人/小时以上。标准提高后，在已经批复建设轨道交通的 43 个城市里，
完全符合新申报条件的城市仅剩 29 个。2018 年 7 月，国务院办公厅发布《关
于进一步加强城市轨道交通规划建设管理的意见》（国办发[2018]52 号）。52
号文在国家发改委意见基础上，新增地方政府债务约束条件：严禁通过融资平
台公司或以 PPP 等名义违规变相举债，列入政府债务风险的城市，暂缓审批新
项目；对举债融资不符合法律法规或未落实偿债资金来源的城市轨道交通项
目，发展改革部门不得审批（核准）；对列入地方政府债务风险预警范围的城
市，应暂缓审批（核准）其新项目。总体看，地方政府建设轨道交通的门槛不
断提高。
竞争格局/态势
与地面公交、出租等交通工具相比，轨道交通具有运量大、运行稳定、速
度快、清洁环保、占用地面空间小等特点，在解决尾气排放和城市交通拥堵等
方面具有重要意义。因此近年来，上海市提出了以大容量快速的轨道交通为骨
干、地面公交为基础、出租汽车为补充，形成市郊区均衡发展、内外交通有机
衔接的现代化一体化公共客运体系的发展目标。
轨道交通内部看，由于城市轨道交通具有地域化特征，不同城市的轨道交
通之间不存在市场竞争，同一城市轨道交通基本由同一家公司建设和运营，具
有垄断特征，行业内部竞争较弱。
图表 3. 行业内核心样本企业基本数据概览（2017 年/末，亿元，%）
经营指标 核心财务数据（合并口径）
核心样本企业名称 营业收 营业收入现 资产负债 流动比 经营性净现
毛利率 总资产
入 金率 率 率 金流
深圳市地铁集团有限
140.94 35.83 166.57 3660.19 40.09 2.21 202.35
公司
上海申通地铁集团有
106.29 -67.59 110.81 3495.50 31.76 0.67 -9.11
限公司
杭州市地铁集团有限
43.63 23.75 154.23 924.12 50.29 1.03 47.98
公司
南京地铁集团有限公
20.07 -59.93 124.57 1585.04 63.25 1.79 14.73
司
西安市地下铁道有限
17.09 22.08 101.91 693.30 80.17 1.57 8.22
责任公司
天津市地铁铁道集团 13.66 -15.01 41.87 1957.05 51.79 1.58 11.56
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经营指标 核心财务数据（合并口径）
核心样本企业名称 营业收 营业收入现 资产负债 流动比 经营性净现
毛利率 总资产
入 金率 率 率 金流
有限公司
上海申通地铁股份有
7.52 10.86 102.41 25.77 43.14 0.52 -0.33
限公司
苏州市轨道交通集团
5.95 -141.46 122.45 818.45 64.90 0.67 3.11
有限公司
资料来源：Wind
经过近几年的大规模发展，上海轨道交通线路已初步实现网络化，地铁线
路的增加，加上各线路的多次增能，网络化效应使客流迅速攀升。2015-2017
年，上海轨道交通客运量分别为 30.65 亿人次、34.00 亿人次和 35.34 亿人次。
随着上海市轨道交通网络的逐步完善，近年新投入运营的轨交线路更多地分布
于市区中、外围，一方面对各地铁线路之间形成一定分流效应，另一方面也吸
引部分沿线居民由地面通勤改为地铁通勤。
截至 2017 年末，上海全网运营线路总长达 666 公里（637 公里轨道交通+
磁悬浮 29 公里），车站 389 座（387 座地铁车站+ 2 座磁悬浮车站），换乘车站
52 座；2017 年，上海地铁路网工作日平均客流 968.13 万人次，公交出行率占
比 53%，上海已成为世界地铁路网规模最大的城市之一。根据《上海市城市快
速轨道交通近期建设规划（2010-2020 年）》，至 2020 年上海市城市轨道交通运
营总里程将达到 877 公里。
风险关注
票价水平较低带来的经营压力。城市轨道交通作为城市公共交通的重要组
成部分，承担着一定的社会职能，体现出一定的公益性特征，其票价不高，且
收费标准一般需通过价格听证会并由物价部门核准。因此，城市轨道交通业务
通过单纯运营收费方式实现收益并收回投资的难度很大，地铁运营公司盈利水
平普遍偏低。
运营安全风险。随着网络化建设和运营的不断深入，轨道交通经营公司面
临的不仅是地铁的安全压力，还有线路之间换乘和衔接带来的管理问题。运营
和管理能力、设备维护以及监测水平等方面的提高都是值得关注的问题。
B. 融资租赁业务
我国融资租赁行业处于快速发展阶段，市场参与者和业务规模逐年扩大。
政策支持、旺盛的企业需求和不断拓宽的融资渠道，为融资租赁行业的发展创
造有利的外部环境。但也需关注到，在金融强监管和去杠杆的背景之下，融资
租赁公司在业务拓展、流动性管理等方面持续面临挑战。未来在行业转型的背
景下，行业竞争格局或将进一步分化。
行业概况
融资租赁行业在发达国家是与“银行信贷”、“资本市场”并驾齐驱的三大
金融工具之一，在国家经济和金融体系发展中扮演着重要的角色。我国现代租
赁业始于二十世纪八十年代初，主要为进口先进设备及技术提供资金。由于行
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业及监管结构重整，租赁业于九十年代经历了一段停滞时期。顺应中国加入世
界贸易组织的开放承诺，随着中国政府多项法律及法规政策的颁布，2004 年
以来，我国融资租赁行业开始步入发展正轨，并于 2009 年起进入快速发展阶
段。2015 年以来，随着国家各项扶持、鼓励融资租赁行业发展政策的出台，
融资租赁行业进一步呈现爆发式增长。
融资租赁有融资和融物相结合的特点。根据发达国家的发展经验，融资租
赁在拉动内需、推动区域和产业结构调整中具备明显的优势，在解决中小微企
业融资难、促进技术进步、分摊财务成本等方面有着不可替代的作用。目前，
我国租赁渗透率不足 5%，与发达国家 15%~30%的租赁渗透率相比，仍有较大
发展空间。
政策环境
2017 年以来，在金融强监管的背景之下，融资租赁行业多头监管格局面临
较大的调整。从监管格局看，根据 2017 年 7 月中央金融工作会议精神，在突
出功能监管的大背景下，未来商务部管辖范围内的外商租赁和内资租赁公司或
将纳入中央金融监管部门统一监管之下，执行统一的监管规则。但基于监管效
率和成本上的考量，除金融租赁公司继续直接由中央金融管理部门或其派出机
构监管外，外商租赁公司和内资租赁公司将由地方金融监管部门实施监管。此
外在监管方式上，未来在统一监管规则下，融资租赁行业或将进一步落实机构
监管，并逐步强化行为监管。监管环境的变化或将对融资租赁行业的发展生态
产生深远影响。
竞争格局/态势
近年来，融资租赁行业注册公司数量呈爆发式增长。2014-2017 年，各类
融资租赁公司数量年均复合增长率达 60.42%。但 2017 年以来，随着基数增长，
加之金融监管和去杠杆压力，融资租赁公司数量增速有所放缓。截至 2017 年
末，全国注册的各类租赁公司（不含单一项目融资租赁公司）共 9,090 家，同
比增长 27.38%，增速下降 30.91 个百分点。此外，融资租赁行业规模增速也趋
于放缓。其中新增融资租赁合同金额规模在 2015 年达到顶点后，已连续两年
下降。根据中国租赁联盟的统计，2017 年全国融资租赁行业净新增合同金额
为 7,300 亿元，净新增合同金额下降 1,600 亿元。整体来看，国内融资租赁行
业已结束了爆发式增长阶段，未来行业发展或趋于稳定。
根据监管主体和监管标准的不同，我国融资租赁公司可分为三种类型：一
是由中国银监会批准，属于非银行金融机构的金融租赁公司；二是由商务部批
准的外商投资融资租赁公司及内资试点融资租赁公司；三是由商务部、国家税
务总局联合审批的附属于制造厂商、以产品促销为目的的非金融机构内资试点
租赁公司。总体来看，由于设立门槛与监管要求存在一定差异，目前各类租赁
公司发展存在一定的不均衡性。其中，外商租赁公司由于设立门槛相对较低，
数量占比最高，发展速度最快；但其中部分企业也存在无实际开展业务、违法
经营等问题。金融租赁公司数量较少，且由于审批较严，增速相对较慢；但得
益于股东背景和资金优势，业务体量占比较大。内资试点租赁公司增资较为平
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稳，2017 年随着相关审批权限的下放，数量增幅较为明显。截至 2017 年末，
金融租赁公司数量占比为 0.76%，业务规模占 37.62%；内资公司家数占行业
3.04%，业务规模占 31.02%；外资公司家数占行业 96.20%，业务规模占 31.35%。
图表 4. 2015-2017 年末全国融资租赁企业家数（单位：家，%）
2015 年末 2016 年末 2017 年末
项目
数量 占比 数量 占比 数量 占比
金融租赁 47 1.04 59 0.83 69 0.76
内资租赁 190 4.21 205 2.87 276 3.04
外资租赁 4,271 94.74 6,872 96.30 8,745 96.20
总计 4,508 100.00 7,136 100.00 9,090 100.00
资料来源：Wind
从行业集中度与行业竞争程度来看，据中国联盟数据统计，截至 2017 年
末全国融资租赁企业注册资金达到 32,031.00 亿元人民币，同比增长 25.27%；
同期末，前十大租赁公司注册资本占比仍低于 5%，行业集中度仍然较低，行
业竞争较为激烈。
风险关注
资金融通风险。资金融通是融资租赁行业普遍关注的问题。长期以来，国
内融资租赁公司的资金来源仍主要来源于银行贷款等传统融资方式。2014 年
以来，随着国内债券市场的高速发展，直接融资渠道已成为融资租赁公司重要
的融资方式，此外，以租赁租金为基础资产的资产证券化产品规模亦呈现井喷
状态。整体来看，随着融资渠道的扩宽，融资租赁公司负债管理工具进一步丰
富。但是，也需关注到与传统的银行贷款相比，债券、ABS 等融资方式的可得
性和成本受监管政策及金融市场波动的影响较大，在金融强监管和金融去杠杆
的背景之下，融资租赁公司面临的流动性管理难度或将进一步加大。
业务转型风险。近年来受国内宏观经济及金融环境的影响，国内各类背景
的融资租赁公司业务差异化程度相对较低。一方面，各类融资租赁公司的业务
均呈现较为明显的类信贷特征。售后回租业务在各类融资租赁公司中均占据绝
对优势地位，融资租赁业务收入主要来自于息差收益，融资租赁业务的融物特
性较弱。另一方面，各类融资租赁公司目标客户特征趋同。近年来，为控制业
务风险、做大规模，各类融资租赁公司普遍将客户瞄准基础设施、公用事业、
医疗以及教育等与区域经济、地方财政状况密切相关的行业领域，或是其他行
业中的大中型民营企业或国有企业，融资租赁在服务中小企业助推经济转型的
功能没有得到充分发挥。随着行业进入稳步发展阶段，特别是在金融去杠杆、
地方债务控制进一步趋严的背景之下，各类融资租赁公司在业务发展上面临较
大的转型压力。
（3） 区域市场因素
2017 年，上海市经济保持稳步增长，全市产业结构以第三产业为主，经
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济发展质量较高。
上海市经济保持平稳增长，经济结构持续优化。2017 年，上海市实现地区生
产总值 30,133.86 亿元，同比增长 6.9%。其中第一产业增加值 98.99 亿元，同比
减少 9.5%；第二产业增加值 9,251.40 亿元，同比增长 5.8%；第三产业增加值
20,783.47 亿元，同比增长 7.5%。全年战略性新兴产业增加值 4,943.51 亿元，同
比增长 8.7%，占全市地区生产总值的比重为 16.4%，比上年提高 1.2 个百分点。
截至 2017 年末，上海市常住人口为 2,418.33 万人。
2017 年，全市规模以上工业实现总产值 33,989.36 亿元，同比增长 6.8%。其
中电子信息产品制造业、汽车制造业、石油化工及精细化工制造业、精品钢材制
造业、成套设备制造业及生物医药制造业六大重点行业实现工业总产值
23,405.50 亿元，同比增长 9.0%，占全市规模以上工业总产值的比重达 68.9%。
同期，全市完成城市基础设施建设投资 1,705.22 亿元，同比增长 9.9%。其中， 交
通运输投资 903.62 亿元，同比小幅增长 2.2%。截至 2017 年末，全市轨道交通运
营线路长度达到 666.40 公里。
2017 年，全市房地产开发投资平稳增长，但商品房销售面积受宏观政策调控
影响出现下滑。当年，全市完成房地产开发投资 3856.53 亿元，同比增长 4.0%。
其中，住宅投资 2152.40 亿元，同比增长 9.5%。同期，全市完成商品房销售面积
1691.60 万平方米，同比下滑 37.5%。其中，住宅销售面积为 1,341.62 万平方米，
同比下降 33.6%。全市实现商品房销售额 4,026.67 亿元，同比下降 39.9%。其中，
住宅销售额为 3,336.09 亿元，同比下降 36.3%。
2. 业务运营
近年来该公司整体运营状况尚属稳定。公司核心的轨道交通业务收入持续
小幅减少，毛利率受大修成本变动而波动明显，总体盈利水平偏低。地铁租赁
公司融资租赁业务开展情况正常，2016 年以来逐步往商业保理业务拓展，收
入规模稳步增长，但整体规模较小，对营业总收入贡献有限。
2014 年以前，该公司主营业务收入全部来自地铁一号线经营业务的票务收
入。2014 年子公司地铁租赁公司成立后，融资租赁及相关业务成为公司的第
二收入来源。
图表 5. 公司主业基本情况
主营业务/产品或服务 市场覆盖范围/核心客户 业务的核心驱动因素
轨道交通 上海 管理/规模/成本
融资租赁 上海/长春 业务规模/风险管理/资本
资料来源：申通地铁
2015-2017 年，该公司营业收入分别为 7.74 亿元、7.56 亿元和 7.52 亿元，
收入规模小幅下滑，主要系轨道交通业务收入下滑所致。但轨道交通业务收入
仍为公司主要收入来源，同期收入占比均维持在 90%以上。同期，公司融资租
赁业务收入分别为 0.46 亿元、0.52 亿元和 0.55 亿元，呈增长趋势，但规模有
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限，难以对主业形成有效支撑。
（1） 主业运营状况/竞争地位
图表 6. 公司核心业务收入及变化情况（亿元）
2018 年 2017 年
2015 年度 2016 年度 2017 年度
主导产品或服务 第一季度 第一季度
营业收入合计 7.74 7.56 7.52 1.73 1.78
其中：（1）轨道交通 7.29 7.04 6.97 1.61 1.66
在核心业务收入中所占比重 94.19% 93.12% 92.69% 93.06% 93.26%
（2）融资租赁 0.46 0.52 0.55 0.13 0.13
在核心业务收入中所占比重 5.94% 6.88% 7.31% 6.94% 7.30%
毛利率（%） 9.72 6.56 10.86 12.61 14.78
其中：（1）轨道交通（%） 6.55 2.07 5.57 7.24 10.24
（2）融资租赁（%） 61.7 68.49 78.65 80.78 74.71
资料来源：申通地铁
A. 轨道交通业务
该公司拥有上海地铁一号线莘庄站至上海火车站的票务收入经营权，该经
营权由控股股东申通集团无偿转让给公司，转让协议每 10 年一签，最新协议
确定的经营期为 2011 年 6 月 29 日至 2021 年 6 月 30 日。2012 年 11 月，公司
将上海地铁一号线莘庄站至上海火车站站的经营权转让给全资子公司上海申
通地铁一号线发展有限公司（简称“一号线公司”），并将本部与关联方之间的
委托经营、租用资产等交易合同关系全部转至一号线公司。截至 2018 年 3 月
末，一号线公司拥有地铁车辆 250 节、售检票系统 854 台以及车站屏蔽门 12
套1。
运营模式
上海地铁一号线采取分段建设、陆续运营的方式，目前南起闵行区莘庄站，
北至宝山区富锦路站，全长近 36 公里，共设 28 个车站及 2 个车辆段（梅陇停
车场和富锦路停车场）。上海地铁一号线包括本线(上海火车站--莘庄)和北延伸
（上海火车站--富锦路），该公司运营的本线于 1997 年 7 月贯通试运营，运营
里程为 20 公里，共 16 座车站。由于一号线本线与北延伸段实际属于一条线路，
使用权分属于公司的车辆与北延伸段车辆在对方线路上为对方运送乘客，客观
上产生双方互相占用对方车辆的情况。申通集团根据原一号线及北延伸段列车
实际整体使用情况确定车辆的使用分配情况，以各自占用车辆总数的比例进行
结算的方法分配票务收入。票务收入每日由申通集团下设的上海轨道交通运营
管理中心票务管理部按多路径法负责清分核算。
规模
2017 年，地铁一号线客运量为 3.47 亿人次，同比下降 0.90％；换乘入量
为 1.78 亿人次，同比增长 1.28%；平均票价为 2.07 元，较上年平均票价下降
1除 99 台已于 2014 年 12 月报废的售检票系统外，其余均在一号线公司名下。
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0.07%，各项技术经济指标完成情况良好。但由于轨道交通的公益性强，票价
由政府制定，且运营时间间隔受限，因此公司对自身盈利能力的控制力较弱。
近几年地铁一号线客流量仍较平稳，但受网络化运营后换乘客流比例越来越
高、轨道交通票价优惠政策实施以及虹桥火车站启用对上海南站造成的旅客分
流效应等因素影响，地铁一号线营业收入呈下降的趋势（如图表 7 所示）。
图表 7. 2015-2017 年公司运营情况
2015 年 2016 年 2017 年
项目
实际数 增长率(%) 实际数 增长率(%) 实际数 增长率(%)
营业收入（亿元） 7.29 -0.41 7.04 -3.43 6.98 -0.96
年末上线列车（节） 250 — 250 — 250 —
平均票价（元） 2.14 -0.92 2.07 -3.27 2.07 -0.07
全年开行列次(万列次) 21.05 -0.61 21.44 1.85 21.60 0.76
全年客流量（亿人次） 3.50 0.29 3.50 -0.13 3.47 -0.90
注：根据申通地铁提供的数据绘制
成本
该公司的营业成本包括运营成本、维修保障成本、电费和固定资产折旧，
以及因租用申通集团所拥有的地铁一号线隧道、轨道、车站和机电设备等资产
而支付的资产使用费，其中资产使用费按 468 元/列/次收取2。2015-2017 年度
公司支付的资产使用费分别为 9,302.48 万元、9,451.35 万元和 9,526.98 万元，
资产使用费支出比较稳定。运营方面，2009 年 3 月起，由于运营管理体制发
生调整，公司由原委托上海地铁运营有限公司改为委托上海地铁第一运营有限
公司（简称“运营公司”，同一母公司控制企业）负责轨道交通线路运营管理，
承担轨道交通线路日常资产使用、维护和管理职责；保证轨道交通线路运行畅
通、安全，保障线路资产的有效完整及其他委托事项。运营成本费用由公司支
付，在年初签订委托管理合同时确定年度总额后分月支付。此外，公司还委托
申通集团下设的维保公司实施设备和设施的管理、日常使用、维修保障及买方
技术支持工作，保证线路设备的完整、安全、运行畅通和有效运营，维修保障
成本由公司支付。
近年来地铁一号线毛利率水平较低且呈波动明显，2015-2017 年轨道交通
业务毛利率分别为 6.55%、2.07%和 5.57%。其中 2016 年毛利率水平显著下降，
主要系当年地铁大修费用显著增加所致。
B. 融资租赁业务
2013 年 10 月，该公司以现金出资 2 亿元人民币设立全资子公司上海地铁
租赁有限公司，拟通过公司低成本的融资优势，开展融资租赁业务。2014 年 7
月，根据商贸流通函[2014]384 号，上海地铁租赁有限公司被商务部和国家税
务总局共同确认为第十二批内资融资租赁试点企业，并于次月更名为上海地铁
融资租赁有限公司（简称“地铁租赁公司”），同时增资至 5.6 亿元。增资后公
司直接持有地铁租赁公司股权 71.4286%，通过一号线公司间接持有地铁租赁
公司股权 28.5714%。由于公司融资租赁业务尚处于起步期，现阶段以售后回
22012 年，公司与申通集团签订《关于资产使用的协议》，约定自 2012 年年初开始，公司向申通
集团按 468 元/列/次支付资产使用费，合约期限至 2014 年末，后协议延长至 2019 年末。
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租作为主要的租赁形式，期限为 3-10 年不等。同时，公司现有融资租赁业务
交易对手方一般选择申通地铁集团内部关联企业或是合营企业，以控制整体项
目风险并保证业务顺利开展。2016 年 9 月，地铁租赁公司新增“商业保理”
业务，主要开展申通集团内上下游应收账款的商业保理业务以及上实融资租赁
有限公司（简称“上实租赁”）的应收个人消费者汽车贷款尾款的商业保理业
务。
2017 年及 2018 年第一季度，地铁融资租赁公司无新增融资租赁业务。2017
年，地铁租赁公司实现业务收入 0.55 亿元，较上年增长 5.32%，其中商业保理
业务收入 0.09 亿元；业务毛利率为 78.65%，较上年提高了 10.16 个百分点。
2018 年第一季度，地铁融资租赁公司实现收入 0.13 亿元，维持上年同期水平，
其中商业保理业务收入 0.04 亿元，毛利率为 80.78%。
业务规模
截至 2018 年 3 月末，该公司融资租赁业务累计签订合同规模 13.64 亿元，
放款余额 6.19 亿元3，大部分为流转性业务，资金占用程度不高，主要通过租
赁权转移的形式（如银行保理和转移给其他租赁公司）进行资金的周转流动，
赚取其中的息差作为营业收入。公司融资租赁业务资金的主要来源为申通地铁
和一号线公司投入的资本金，以及一号线公司通过用自有的地铁车辆售后回租
的融资方式取得的资金。截至 2018 年 3 月末，公司通过用自有的地铁车辆售
后回租的融资方式取得的合同资金为 5.05 亿元，实际借款余额 4.35 亿元。
图表 8. 截至 2018 年 3 月末公司业务开展情况（单位：亿元、%）
2018 年 3
合同 年利
交易资产 原持有者 交易对象 月末放款/ 合同期限
金额 率
借款余额
上海申通地铁 上海申通地铁
十号线江湾体育场
资产经营管理 资产经营管理 4.00 0.21 6.00 2014.08-2019.08
站地下空间资产
有限公司 有限公司
至尊衡山酒店拥有 上海至尊衡山 上海至尊衡山
的部分酒店电器类 酒店投资有限 酒店投资有限 1.60 0.83 6.55 2014.09-2024.08
作为 资产 公司 公司
出租 地铁一号线 22 节地
一号线公司 一号线公司 1.60 0.48 1.00 2014.08-2019.08
方融 铁车厢
出资 上海地铁盾构
中国铁建重工
金 6 台隧道掘进机 设备工程有限 1.66 0.50 7.80 2016.02-2019.02
集团有限公司
公司
长春城市给排水系 上实融资租赁 上实融资租赁
4.00 3.59 8.50 2015.04-2020.04
统部分资产 有限公司 有限公司
安达仕酒店部分酒 上海礼兴酒店 上海礼兴酒店
0.78 0.58 7.50 2015.12-2018.12
店资产 有限公司 有限公司
作为 地铁一号线 50 节地 上实融资租赁
一号线公司 3.45 2.99 6.40 2015.04-2020.04
承租 铁车厢 有限公司
方融
地铁一号线 22 节地 上实融资租赁
入资 地铁租赁公司 1.60 1.36 6.40 2014.08-2019.08
铁车厢 有限公司
金
注：根据申通地铁提供的数据绘制
风险管理
该公司业务部及风险合规部分别作为租赁物询价和定价审核的责任部门，
3 其中 0.48 亿元对手方为一号线公司，公司合并时抵消。
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在整体融资租赁项目上报审批前以及项目审核阶段履行应尽职责，确保租赁物
价格认定的准确性、公允性及合规性。公司业务部参照行业最新数据，对比租
赁物招标价格、最近的市场成交价及不同供货商同类型租赁物的市场成交价进
行比较论证，并确定对租赁物的定价意见。公司风控合规部应根据租赁物的特
点，通过二次询价、行业网站价格信息搜索、行业专家咨询、价格咨询中介服
务等途径收集价格信息，并通过纵向时间对比、横向市场对比、自身性价对比
等方法进行分析以确认租赁物价格认定的合理性。
资本实力
地铁租赁公司资本规模较小，2017 年末，股东权益合计 5.99 亿元，其中
资本金 5.60 亿元。 同期末，地铁租赁公司负债总额 2.64 亿元，主要由刚性债
务和其他应付款构成，同期末分别为 1.69 亿元和 0.91 亿元。其中刚性债务主
要为应付融资租赁款（计入长期应付款），其他应付款主要为关联方一号线公
司给予的拆借款，无拆借费用。
总体看，地铁租赁公司杠杆水平较低，财务弹性尚可。2015-2017 年末及
2018 年 3 月末地铁租赁公司风险资产放大倍数分别为 1.37 倍、1.13 倍、1.43
倍和 1.40 倍，未来随着业务快速发展，仍需关注公司资本补充情况。
图表 9. 地铁租赁公司资本与杠杆情况（单位：万元）
2018 年
项目 2015 年 2016 年末 2017 年末
3 月末
总资产 8.01 7.06 8.63 8.73
其中：风险资产 7.98 6.69 8.57 8.52
总负债 2.18 1.15 2.64 2.64
其中：银行借款 0.00 0.00 0.24 0.24
融资租赁借款金额 1.79 1.63 1.44 1.36
关联方拆借金额 0.36 0 0.71 0.82
资产负债率（%） 27.26 16.24 30.57 30.31
风险资产放大倍数 1.37 1.13 1.43 1.40
平均融资成本（年化，%） 4.35-4.9 4.35-4.9 4.35-4.9 4.35-4.9
注：资料来源于申通地铁；风险资产放大倍数=（总资产-货币资金）/股东权益
地铁租赁公司保理业务模式和风控体系参照融资租赁业务开展，业务来源
主要来自上实租赁，由上实租赁股东北京真辰资产管理有限公司和上海真辰汽
车服务有限公司提供连带责任担保，风险总体可控。截至 2018 年 3 月末，保
理业务余额 2.33 亿元，无逾期产生。
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（2） 盈利能力
图表 10. 公司盈利来源结构(单位：亿元)
资料来源：根据申通地铁所提供数据绘制。
注：经营收益=营业利润-其他经营收益
2015~2017 年，该公司分别实现营业收入 7.74 亿元、7.56 亿元和 7.52 亿元，
呈小幅下降趋势。由于受轨道交通业务毛利率波动影响，公司综合毛利率波动
较明显，同期分别为 9.72%、6.56%和 10.86%。公司主业为公用事业，盈利性
不强，经营收益波动较大。2015~2017 年，公司经营收益分别为 0.17 亿元、-0.04
亿元和 0.18 亿元。
图表 11. 公司营业利润结构分析（单位：亿元）
2018 年 2017 年
公司营业利润结构 2015 年度 2016 年度 2017 年度
第一季度 第一季度
营业收入合计 7.74 7.56 7.52 1.73 1.78
毛利 0.75 0.50 0.82 0.22 0.26
期间费用率（%） 7.05% 6.60% 8.14% 7.91% 6.64%
其中：财务费用率（%） 4.64% 4.19% 4.93% 5.63% 4.57%
全年利息支出总额 0.35 0.32 0.37 - -
其中：资本化利息数额 - - - - -
资料来源：根据申通地铁所提供数据整理。
2015-2017 年，该公司期间费用分别为 0.55 亿元、0.50 亿元和 0.61 亿元，
期间费用率分别为 7.05%、6.60%和 8.14%。公司期间费用主要由财务费用和
管理费用构成，2015-2017 年，公司管理费用分别为 0.13 亿元、0.12 亿元和 0.18
亿元，主要由工资与福利费、中介机构费和社会保险基金构成；同期，财务费
用分别为 0.36 亿元、0.32 亿元和 0.37 亿元，财务费用在公司期间费用中占比
较高主要系公司开展融资租赁业务，有息债务需求增加所致。2018 年第一季
度，公司期间费用率为 7.91%，较上年增长 1.27 个百分点。
营业外净收入为该公司净利润的重要补充，2015-2017 年及 2018 年第一季
度分别为 0.59 亿元、0.48 亿元、0.26 亿元和 0.06 亿元，营业外收入主要为公
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交扶持基金、企业发展扶持资金等政府补助4。公司投资净收益主要来自上海
轨道交通上盖物业股权投资基金合伙企业（有限合伙，以下简称“上盖物业”），
5
收入规模较稳定并逐渐成为公司净利润的重要补充之一，同期分别为 0.17 亿
元、0.28 亿元和 0.28 亿元。
2015-2017 年，该公司分别实现净利润 0.69 亿元、0.52 亿元和 0.52 亿元。
同期，总资产报酬率分别为5.60%、4.29%和 4.42%，净资产收益率分别为 4.98%、
3.66%和 3.57%，资产回报率呈波动下滑趋势。2018 年第一季度，公司实现净
利润 0.21 亿元，较上年同期下降 13.63%。
图表 12. 影响公司盈利的其他因素分析（单位：亿元）
2018 年 2017 年
影响公司盈利的其他因素 2015 年度 2016 年度 2017 年度
第一季度 第一季度
投资净收益 0.17 0.28 0.28 0.15 0.14
其中：上盖物业 0.15 0.28 0.28 0.14 0.14
营业外收入 0.59 0.48 0.26 0.06 0.05
其中：政府补助 0.58 0.48 0.05 0.06 0.05
资料来源：根据申通地铁所提供数据整理。
（3） 运营规划/经营战略
2018-2020 年，该公司计划增加资本性支出 1.80 亿元、0.67 亿元和 0.30 亿
元，分别用于光伏项目和地铁节能改造项目。其中光伏项目已获申通地铁审批
通过，公司拟通过设立子公司形式运营光伏项目。该光伏项目拟通过合同能源
管理新机制，用于地铁内节能改造。同时，由于开展融资租赁及商业保理业务，
公司每年需增加一定的运营资金，同期预计分别为 6.30 亿元、6.50 亿元和 6.70
亿元。为满足上述投资及运营资金需求，公司同期拟净融资 5.00 亿元、6.00
亿元和 7.00 亿元，主要通过债务类融资工具获得。整体看，公司未来三年资
金持续存在一定资金缺口，筹资环节压力或将加大。
图表 13. 公司 2018 年~2020 年投融资规划
主导产品或服务 2018 年度 2019 年度 2020 年度
资本性支出计划（亿元） 1.80 0.67 0.30
其中：光伏项目（亿元） 1.80 - -
节能改造（亿元） - 0.67 0.30
营运资金需求（净额，亿元） 6.30 6.50 6.70
融资安排（净额，亿元） 5.00 6.00 7.00
其中：权益类融资（亿元） - - -
4 自 2007 年起上海市政府每年给予该公司一定的公交扶持基金作为老人免费乘车和地铁公交联
乘优惠政策的补偿。自 2016 年 6 月起，上海市停止实行 70 岁以上老人免费乘坐公交及地铁政策，
改为向 65 岁以上老人发放老年综合津贴，此政策将使公司每年获得的公交扶持基金金额显著减
少。
5 基金全体合伙人认缴的出资总额为 40 亿元（首期出资 20 亿元），其中公司应出资 7 亿元，持
股比例 17.50%。2015 年，公司已投出首期出资 3.50 亿元，剩余出资的缴纳将根据项目实际资
金需求进度确定。上盖物业按 7.80%的固定收益率给予公司分红，每年分红两次。
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主导产品或服务 2018 年度 2019 年度 2020 年度
债务类融资（亿元） 5.00 6.00 7.00
资料来源：根据申通地铁所提供数据整理。
管理
1. 产权关系与公司治理
该公司系国有控股上市公司，产权结构清晰。公司法人治理结构完善，已
建立了符合业务管理要求的治理结构与内控体系，组织机构设置合理，能够为
公司发展提供组织和制度保障。
（1） 产权关系
该公司成立之初控股股东为原上海市国有资产管理局（后更名为“上海市
国有资产监督管理委员会”），1994 年公司上市时控股股东持股比例为 65.93%，
授权上海市城市建设投资开发总公司（简称“上海城投”）对公司进行经营管
理。2001 年 5 月 25 日申通集团和上海城投签署了《股权划转协议》和《上海
凌桥自来水股份有限公司国家股经营管理委托书》，上海城投将其授权经营管
理的上海凌桥自来水股份有限公司 21,837 万股国家股(占凌桥股份 63.65%的股
权)划转给申通集团，申通集团遂成为公司的控股股东。股权分置改革后，申
通集团所持公司股权比例降至 58.43%。上海久事公司（简称“上海久事”）作
为申通集团的控股股东，拥有公司的实际控制权。因上海市国有资产监督管理
委员会（简称“上海国资委”）全资控股上海久事，故上海国资委为公司最终实
际控制人。公司产权状况详见附录一。
申通集团经营范围包括实业投资，轨道交通建设管理及综合开发经营，轨
道交通设施设备的维护、保养、经营等。截至 2017 年末，申通集团经审计的
合并口径总资产为 3,495.50 亿元，所有者权益合计 2,385.27 亿元；2017 年度
实现营业收入 106.29 亿元，净利润-63.07 亿元，经营活动净现金流-9.11 亿元。
由于承担了大量的轨道交通基础设施建设项目，而轨道交通前期投入大、回收
期长、定价机制非市场化，加上近年来上海市正处于地铁建设高峰期，多条新
投入使用的地铁线路客运量尚未饱和，导致申通集团连年亏损。但作为市级投
融资主体，申通集团所投建、运营的轨道交通项目属于财政着力支持的城市基
础设施，获上海市政府的支持力度大。2017 年申通集团获得政府补助 15.17 亿
元，同期股东对申通集团增资 131.76 亿元。
该公司在申通集团资产体系中具有重要地位。公司的日常经营活动能够得
到申通集团的大力支持，包括隧道、轨道、车站、车辆和机电设备资产均由申
通集团或其下属子公司提供租赁或维护。
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（2） 主要关联方及关联交易
城市轨道交通项目具有投资体量大，公益性强且运营与管理所涉环节众多
等显著特征。该公司作为申通集团的上市平台，仅负责上海地铁一号线的运营
管理，因此与关联方之间存在委托经营、委托维修以及租用资产等关联交易。
委托经营、委托维修以及租用资产的定价依据上海地铁一号线历年实际运营成
本，结合当年委托运营情况，由双方平等协商确定。2017 年度，公司作为出
租方产生的关联租赁收入 0.11 亿元，作为承租方产生的关联租赁费用 0.95 亿
元，同时因采购商品或接受劳务产生的关联交易 3.91 亿元。
（3） 公司治理
该公司按照《公司法》和《公司章程》的有关规定及规范，不断完善公
司的法人治理结构，能够做到资产、财务、业务、人员、机构等方面与控股
股东分开。公司设有股东大会、董事会和监事会，董事会下董事会秘书和审计
委员会，并配备了经营管理团队，法人治理结构较健全。同时，公司在人员、
业务、资产、财务、机构等方面独立于控股股东，能够在经营管理各个环节保
持应有的独立性。
该公司股东会由公司全体股东组成，是公司的最高权力机构。董事会目前
由 9 名成员构成，其中独立董事 3 名，董事长由董事会选举产生。公司监事会
成员共 3 名，其中股东代表 2 人，职工代表 2 人。监事会设主席 1 人，由全体
监事过半数选举产生。公司设总经理主持日常的生产经营管理工作，总经理、
副总经理等高管人员由董事会任免。
2. 运营管理
（1） 管理架构/模式
该公司已建立了一套包含各业务环节的较完整的内部控制体系，明确了机
构设置、机构及人员授权，以控制经营管理风险和保障资产的安全完整。公司
制定了较完善的规章制度，在财务管理、运营票务和资产管理等方面实行较为
规范的制度化管理。公司组织架构详见附录二。
（2） 经营决策机制与风险控制
该公司结合自身特点和管理需要，在运营票务管理、资产管理等方面制
定了相应的内部管理制度，以加强风险管理，确保公司的正常运营。
在运营票务管理方面，该公司建立了《票务管理制度》、《票款结算暂行
规定》、《票务信息管理办法》等规章制度，以保证票款结算的准确、及时，
确保票务收入的安全。公司在银行设有票务收入专户，并配有专职票务管理
人员每日核对票款的入账情况。同时公司对每日票务信息进行统计并及时上
报管理部门。
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在资产管理方面，该公司制定了涵盖资产增加到资产使用及维护、资产
处置、资产账簿及台帐管理、资产投保等环节的管理制度，以及电动列车的
租借管理制度。公司通过严格执行相关的管理制度，合理配置资产，并确保
资产的安全和完整。
（3） 投融资及日常资金管理
在财务管理方面，该公司制定并严格执行包括现金管理、成本费用管理、
预算管理、票款结算、银行账户及资金划拨审批管理、募集资产管理、对外
担保、融资租赁等方面的具体规章制度，以控制资金风险，压缩成本开支，
确保公司资金的安全。公司推行的全面预算管理，基本覆盖公司全部经济活
动，并基本实现事前预警、事中控制及事后反馈的管理要求。
在融资租赁管理方面，该公司制定融资租赁管理制度，针对融资租赁整
体业务流程、项目立项审批、租后检查管理、租赁合同签订、租赁物定价、
租赁项目投放、租赁资产风险分类管理、租赁资产取回和处置、风险控制管
理、项目尽职调查操作流程等涉及融资租赁业务各环节工作进行规范，同时
明确各部门在融资租赁业务开展过程中职责及分工，从而保障各项工作的落
实，确保整体融资租赁业务的合规有序开展。
在投资管理上，该公司制定了投资管理制度，公司指定专门的部门负责
投资的综合管理，负责公司投资项目的规划、牵头组织相关部门进行可行性
评估、建立项目库、提出投资建议以及年度投资计划的编制、实施过程的宏
观监控及管理。及时评价投资进展，以便及时调整投资策略或制定投资退出
策略。公司计划财务部门负责对外投资的财务管理，负责投资的效益评估、
筹措划转资金、办理出资手续、进行核算管理等。
（4） 不良行为记录
截至 2018 年 8 月 20 日，该公司不存在重大不良行为记录。
图表 14. 公司不良行为记录列表（最近三年，截至查询日）
信息类别 信息来源 查询日期 控股股东 母公司 核心子公司
欠贷欠息 中国人民银行征信局 2018/8/20 未提供 无 无
各类债券还本付息 万得资讯 2018/8/21 无 无 不涉及
最高人民法院失信被执行
诉讼 人信息查询平台及申通地 2018/8/23 无 无 无
铁提供
国家企业信用信息公示系
工商 2018/8/23 无 无 无
统
质量 公司 2017 年年报 2018/8/23 无 无 无
安全 公司 2017 年年报 2018/8/23 无 无 无
资料来源：根据申通地铁所提供数据及公开信息查询，并经新世纪评级整理。
备注：“未提供”指的是公司应该提供但未提供；“无法提供”指的是公司因客观原因
而不能提供相关资讯；“不涉及”指的是无需填列，如未对非核心子公司提供
过担保。
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财务
随着融资租赁业务的开展，该公司现金流状况有所弱化，且公司资产流动
性欠佳，期末货币资金余额较少，即期偿债压力有所加大。但公司负债经营程
度较低，畅通的外部融资渠道可为公司偿债偿还提供有力的支持。
1. 数据与调整
上会会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司的 2015-2017 年及 2018 年
第一季度财务报表进行了审计，并均出具了标准无保留意见的审计报告。根
据财政部 2016 年颁布的《增值税会计处理规定》（财会【2016】22 号）、2017
年颁布的《关于印发修订<企业会计准则第 16 号——政府补助>的通知》（财
会【2017】15 号）相关规定，公司进行了相关会计政策变更。
2017 年，该公司合并范围内子公司共 2 家，分别为上海申通地铁一号线
发展有限公司和上海地铁融资租赁有限公司，较上年无变化。
2. 资本结构
（1） 财务杠杆
图表 15. 公司财务杠杆水平变动趋势
资料来源：根据申通地铁所提供数据绘制。
2015~2017 年末及 2018 年 3 月末，该公司负债总额分别为 10.77 亿元、
9.09 亿元、11.12 亿元和 11.53 亿元，资产负债率分别为 43.36%、38.81%、
43.14%和 43.70%，负债经营程度处于较低水平。
2015-2017 年末，该公司所有者权益分别为 14.06 亿元、14.33 亿元和 14.65
亿元，呈小幅增长趋势，资本实力的提升源于其自身的经营积累。同期末，
公司权益资本与刚性债务比率分别为 141.45%、192.78%和 142.37%，权益资
本对刚性债务覆盖情况尚可。2017 年末，公司股本、资本公积和盈余公积合
计为 7.63 亿元，占所有者权益的 52.08%；未分配利润 6.98 亿元，占所有者
权益的 47.64%6。2018 年 3 月末，公司所有者权益升较年初略有增加，为 14.86
6 该公司章程 155 条规定：在利润分配方式中，相对于股票股利，公司优先采取现金分红方式。
具备现金分红条件的，应当采取现金分红进行利润分配。公司每年度现金分红比例不低于当年归
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亿元，主要系未分配利润增加所致，结构较年初没有显著变化，同期末公司
权益资本与刚性债务比率略有上升。
（2） 债务结构
图表 16. 公司债务结构及核心债务
2018 年第
核心债务 2013 年末 2014 年末 2015 年末 2016 年末 2017 年末
一季度末
刚性债务（亿元） 4.81 5.98 9.94 7.44 10.29 10.13
应付账款（亿元） 0.31 0.45 0.43 1.28 0.45 1.04
预收账款（亿元） - - - - - -
其他应付款（亿元） 0.02 0.23 0.21 0.21 0.21 0.21
刚性债务占比（%） 87.56 86.38 92.35 81.79 92.56 87.86
应付账款占比（%） 5.65 6.55 3.96 14.07 4.09 9.05
预收账款占比（%） - - - - - -
其他应付款占比（%） 0.35 3.27 1.99 2.34 1.91 1.85
资料来源：根据申通地铁所提供数据绘制。
从债务期限结构来看，该公司负债主要以流动负债为主。2015-2017 年，
长短期债务比分别为 85.41%、59.00%和 66.38%。
从债务构成上看，该公司债务主要由刚性债务、应付账款和其他应付款
构成，2017 年末分别为 10.29 亿元、0.45 亿元和 0.21 亿元，在负债中占比分
别为 92.56%、4.09%和 1.91%。其中应付账款主要由应付地铁运营费、采购
融资租赁设备款和地铁车辆及备品款等构成，较上年末下降 64.49%，主要系
设备款支付所致。其他应付款主要由融资租赁保证金、未支付费用和质保金
等构成，规模较上年变化不大。
属于上市公司股东的净利润之 30%。根据该章程，2015-2017 年公司派发现金红利分别为 0.24 亿
元、0.17 亿元和 0.17 亿元，占合并报表中归属于上市公司普通股东的净利润比率分别为 34.61%、
32.17%和 32.34%。
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（3） 刚性债务
图表 17. 公司刚性债务构成
2018 年第
刚性债务种类 2013 年末 2014 年末 2015 年末 2016 年末 2017 年末
一季度末
短期刚性债务合计 0.81 4.38 5.01 4.09 5.87 5.76
其中：短期借款 0.81 0.30 0.90 - 4.84 5.74
一年内到期非流动负债 - - - - - -
应付短期债券 - 4.00 4.00 4.00 1.00 -
应付票据 - - - - - -
其他短期刚性债务 - 0.08 0.11 0.09 0.03 0.02
中长期刚性债务合计 4.00 1.60 4.93 3.35 4.42 4.38
其中：长期借款 - - - - - -
应付债券 4.00 - - - - -
其他中长期刚性债务 - 1.60 4.93 3.35 4.42 4.38
综合融资成本（年化，%） 4.56% 3.91% 3.53% 4.26% 3.58% -
资料来源：根据申通地铁所提供数据整理，其中综合融资成本系根据财务报表数据估
算。
2015-2017 年末，该公司刚性债务分别为 9.94 亿元、7.44 亿元和 10.29 亿
元。2017 年末公司短期刚性债务和长期刚性债务分别为 5.87 亿元和 4.42 亿
元，在刚性债务中占比分别为 57.05%和 42.95%。公司短期刚性债务主要由
银行借款、应付短期融资券和应付利息构成。2017 年末，公司短期借款为 4.84
亿元，利率区间为 3.915%-4.35%，主要由信用借款（4.60 亿元）构成；应付
短期融资券 1.00 亿元，为 2017 年 9 月发行的“17 申通 SCP002”，发行利率
4.90%。公司长期刚性债务主要由应付融资租赁款构成（计入长期应付款），
同期末余额为 4.42 亿元，较上年末增长 32.04%，利率区间为 4.35%-4.90%。
2018 年 3 月末，该公司负债总额较上年末增长 3.71%至 11.53 亿元，其
中刚性债务 10.13 亿元，较上年末略有下降，应付账款较上年末增长 129.71%
至 1.04 亿元。
3. 现金流量
（1） 经营环节
图表 18. 公司经营环节现金流量状况
主要数据及指标 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年
营业周期（天） 2.27 1.77 1.67 2.50 2.89
营业收入现金率（%） 103.03 103.90 100.99 101.72 102.41
业务现金收支净额（亿元） 1.62 1.59 0.94 1.13 1.04
其他因素现金收支净额（亿元） 0.50 -4.52 -0.80 0.77 -1.38
经营环节产生的现金流量净额（亿元） 2.12 -2.93 0.14 1.90 -0.33
EBITDA（亿元） 2.64 2.40 2.02 1.75 1.79
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主要数据及指标 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年
EBITDA/刚性债务（倍） 0.55 0.45 0.25 0.20 0.20
EBITDA/全部利息支出（倍） 12.06 10.27 5.74 5.53 4.86
资料来源：根据申通地铁所提供数据整理。
注：业务收支现金净额指的是剔除“其他”因素对经营环节现金流量影响后的净额；
其他因素现金收支净额指的是经营环节现金流量中“其他”因素所形成的收支净
额。
该公司核心主业轨道交通业务实行先买票后上车的付费制度及定期结算
的票务制度，不产生应收账款，加上公司存货规模小，因此营业周期很短，
2015-2017 年分别为 1.67 天、2.50 天和 2.89 天。同期，营业收入现金率分别
为 100.99%、101.72%和 102.41%，获现能力尚可。2014 年以来，公司开展融
资租赁业务，产生大笔融资租赁款项支出，使得近年来公司经营性现金净流
量波动明显，2015-2017 年公司经营活动产生的现金流量净额分别为 0.14 亿
元、1.90 亿元和-0.33 亿元。其中业务现金收支净额持续为正，同期分别为
0.94 亿元、1.13 亿元和 1.04 亿元；其他因素现金收支净额波动明显，同期分
别为-0.80 亿元、0.77 亿元和-1.38 亿元，公司收到或支付其他与经营活动有
关的现金分别为收回或支付的商业保理和租赁业务现金。
该公司 EBITDA 主要由利润总额、列入财务费用的利息支出和固定资产折
旧构成。其中，利润总额占比高，EBITDA 受利润总额波动幅度影响较大。
2015-2017 年公司 EBITDA 分别为 2.02 亿元、1.75 亿元和 1.79 亿元，呈波动
状态。2017 年，EBITDA 对利息支出的覆盖程度有所下降，但总体看仍处于较
高水平。
（2） 投资环节
图表 19. 公司投资环节现金流量状况（亿元）
主要数据及指标 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年
回收投资与投资支付净流入额 - - -3.33 0.28 -1.10
购建与处置固定资产、无形资产及其他长
-0.00 1.60 3.44 -0.01 -
期资产形成的净流入额
其他因素对投资环节现金流量影响净额 - - - - -
投资环节产生的现金流量净额 - 1.60 0.11 0.27 -1.10
资料来源：根据申通地铁所提供数据整理。
近年来该公司投资活动净现金流波动较大，2015-2017 年，公司投资环节
产生的现金流净额分别为 0.11 亿元、0.27 亿元和-1.10 亿元。其中收回投资与
投资支付的现金净额分别为-3.33 亿元、0.28 亿元和-1.10 亿元。其中 2015 年
收回投资收到的现金 3.80 亿元，系理财产品收回取得的现金；投资支付的现
金 7.30 亿元，为理财产品支出支付的现金（3.80 亿元）和投资于上盖物业支
付的现金（3.50 亿元）。2017 年，公司投资支付的现金 1.38 亿元，主要为增
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加上实保理股权7投资支付的现金。2015-2017 年，公司购建与处置固定资产、
无形资产及其他长期资产形成的净流入额分别为 3.44 亿元、-0.01 亿元和 0.00
亿元。其中 2015 年，公司处置固定资产导致现金流入 3.45 亿元，主要系公
司地铁一号线 50 节地铁车厢售后回租收到的现金。
（3） 筹资环节
图表 20. 公司筹资环节现金流量状况（亿元）
主要数据及指标 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年
权益类净融资额 -0.33 -0.38 -0.33 -0.24 -0.17
其中：分配股利支付的现金 0.33 0.38 0.33 0.24 0.17
债务类净融资额 -0.26 -0.74 0.25 -1.22 1.47
其中：现金利息支出 0.22 0.23 0.35 0.32 0.37
筹资环节产生的现金流量净额 -0.59 -1.15 -0.30 -1.82 0.91
资料来源：根据申通地铁所提供数据整理。
筹资环节，该公司权益类融资净额全部表现为分配股利支付的现金，
2015-2017 年分别为-0.33 亿元、-0.24 亿元和-0.17 亿元。债务融资环节，同
期，公司融资净额分别为 0.25 亿元、-1.22 亿元和 1.47 亿元，其中 2016 年公
司净偿还银行借款。同期，公司筹资环节产生的现金流量净额分别为-0.30 亿
元、-1.82 亿元和 0.91 亿元。
总体看，该公司 2017 年经营性现金流净额由正转负，投资环节现金流产
生较大额净流出，后期随之公司投资力度及营运资金需求加大，筹资环节压
力或将有所加大。
4. 资产质量
图表 21. 公司主要资产的分布情况（单位：亿元）
2018 年
主要数据及指标 2013 年末 2014 年末 2015 年末 2016 年末 2017 年末
3 月末
流动资产（在总资产中占 2.97 0.46 0.46 0.94 3.46 4.40
比） 16.06% 2.24% 1.86% 4.01% 13.43% 16.68%
其中：现金类资产 2.92 0.43 0.40 0.75 0.23 0.84
应收款项 0.04 0.03 0.04 0.06 0.06 0.07
一年内到期的
- - - - 0.99 -
非流动资产
其他流动资产 - - - 0.12 2.13 2.34
非流动资产（在总资产中 15.51 20.11 24.37 22.49 22.31 21.99
占比） 83.94% 97.76% 98.14% 95.99% 86.57% 83.32%
其中：固定资产 15.34 14.57 13.84 13.12 12.43 12.26
在建工程 0.04 0.04 0.07 - - -
可供出售金融
0.04 0.04 3.62 3.60 3.56 3.55
资产
7 增资后，公司持有上实保理股权比例 27.5%；上实租赁持股 45%，为控股股东。2017 年上实
保理实现营业收入 197.84 万元，净利润 134.80 万元；同期末资产总额 5.02 亿元，净资产 5.01
亿元。
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2018 年
主要数据及指标 2013 年末 2014 年末 2015 年末 2016 年末 2017 年末
3 月末
长期应收款 - 5.40 6.52 5.69 4.88 4.73
长期股权投资 - - - - 1.38 1.39
期末全部受限资产账面
- 1.60 5.05 4.72 4.53 -
金额
受限资产账面余额/总资
- 7.78% 20.34% 20.15% 17.58% -
产
资料来源：根据申通地铁所提供数据整理。
2015-2017 年末，该公司资产总额分别为 24.83 亿元、23.42 亿元和 25.77
亿元。从构成上看，公司资产以非流动资产为主，同期末占比分别为 98.14%、
95.99%和 86.57%。
2017 年末，该公司流动资产 3.46 亿元，主要由现金类资产、一年内到期
的非流动资产和其他流动资产构成，分别为 0.23 亿元、0.99 亿元和 2.13 亿元。
其中现金类资产全部为货币资金，含不可动用的货币资金 0.02 亿元。一年内
到期的非流动资产 0.99 亿元，全部为一年内到期的融资租赁款构成。其他流
动资产主要为一年内应收账款保理业务构成。
该公司资产以非流动资产为主，主要包含固定资产、可供出售金融资产、
长期应收款和长期股权投资款构成。2017 年末，公司固定资产账面价值 12.43
亿元，成新率 57.12%，其中地铁车辆账面价值为 11.32 亿元，其余部分主要
为车站屏蔽门、检票系统和电视监控系统等。同期末，公司可供出售金融资
产 3.56 亿元，维持上年水平，主要由公司持有的上盖物业股权构成。2017
年末，公司长期应收款 4.88 亿元，全部系应收融资租赁款。同期末，长期股
权投资款 1.38 亿元，主要由当年参股的上实保理公司股权构成。考虑到公司
地铁车辆运行状况良好、成新率较高，公司目前整体资产质量良好。2018 年
3 月末，公司非流动资产余额与年初持平，为 21.99 亿元，结构无显著变化。
图表 22. 公司资产受限情况（单位：亿元）
受限资产 2017 年末余额 受限原因
货币资金 0.02 保理业务保证金
固定资产 4.51 融资租赁抵押
合计 4.53 —
资料来源：根据申通地铁所提供数据整理。
截至 2017 年末，该公司所有权或使用权受限的资产合计 4.53 亿元，占公
司资产总额的 17.58%，其中受限固定资产占固定资产总额的 36.28%，对公
司资产流动性或再融资能力产生一定负面影响。
5. 流动性/短期因素
图表 23. 公司资产流动性指标
2018 年第
主要数据及指标 2013 年末 2014 年末 2015 年末 2016 年末 2017 年末
一季度末
流动比率（%） 199.81 8.67 7.94 16.42 51.80 61.60
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2018 年第
主要数据及指标 2013 年末 2014 年末 2015 年末 2016 年末 2017 年末
一季度末
速动比率（%） 199.81 8.63 7.87 16.39 50.96 59.52
现金比率（%） 196.49 8.11 6.92 13.17 3.47 11.81
资料来源：根据申通地铁所提供数据整理。
2015~2017 年末，该公司流动比率分别为 7.94%、16.42%和 51.80%，速
动比率分别为 7.87%、16.39%和 50.96%，资产流动性较差。同期，公司现金
比率分别为 6.92%、13.17%和 3.47%，现金类资产余额较低，不能够为即期
债务偿付提供较好支撑。
6. 表外事项
截至 2017 年末，该公司未对合并范围外企业提供担保，亦不存在作为被
告的未决诉讼。
7. 母公司/集团本部财务质量
该公司经营主业主要集中在子公司，管理及投融资职能集中在母公司。
母公司对子公司授信及融资实行预算管理制度，资金未实行集中归集管理制
度。除长期股权投资外（其中子公司投资款 21.17 亿元），母公司资产主要为
可供出售金融资产，2017 年末为 3.56 亿元，主要为持有的上盖物业股权。同
期末，母公司货币现金余额为 0.03 亿元，占合并口径货币资金比重 11.35%；
刚性债务余额 5.02 亿元，占公司合并口径刚性债务的 48.78%。2017 年，母
公司实现营业收入 0.002 亿元，净利润 0.38 亿元，经营活动产生的现金流-0.04
亿元。
外部支持因素
1. 政府支持
该公司从事的业务属于公共交通业，事关百姓民生，也事关城市形象，
能够持续得到政府的大力扶持。2015-2017 年，公司收到的政府补贴收入分
别为 0.59 亿元、0.48 亿元和 0.26 亿元，政府补助大部分为公交扶持资金，具
有一定持续性。
2. 集团/控股股东支持或干预
该公司控股股东申通集团是上海市城市轨道交通网络建设的政府出资代
表和市级投资主体，承担着市政府在城市轨道交通领域的投融资职能，并负
责城市轨道交通线路的运营。在上海市着力发展轨道交通的背景下，能获得
上海市政府在资金和政策上的大力支持。申通集团资本实力雄厚，能在设备
维修、资产使用等方面给予公司有力支持。
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新世纪评级
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3. 国有大型金融机构支持
该公司具有良好的银行信用，已与多家商业银行建立了良好的、长期的
合作关系，可获得一定的授信额度。截至 2018 年 3 月末，公司已获得的银行
授信额度为 33.48 亿元，已使用授信额度 10.79 亿元，尚有 22.69 亿元的授信
额度未使用。
评级结论
该公司系国有控股上市公司，产权结构清晰。公司法人治理结构完善，
已建立了符合业务管理要求的治理结构与内控体系，组织机构设置合理，能
够为公司发展提供组织和制度保障。
近年来该公司整体运营状况尚属稳定。公司核心的轨道交通业务收入持
续小幅减少，毛利率受大修成本变动而波动明显，总体盈利水平偏低。地铁
租赁公司融资租赁业务开展情况正常，2016 年以来逐步往商业保理业务拓
展，收入规模稳步增长，但整体规模较小，对营业总收入贡献有限。
随着融资租赁业务的开展，该公司现金流状况有所弱化，且公司资产流
动性欠佳，期末货币资金余额较少，即期偿债压力有所加大。但公司负债经
营程度较低，畅通的外部融资渠道可为公司偿债偿还提供有力的支持。
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新世纪评级
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跟踪评级安排
根据相关主管部门的监管要求和本评级机构的业务操作规范，在本期中期票据存
续期（本期中期票据发行日至到期兑付日止）内，本评级机构将对其进行跟踪评级。
定期跟踪评级报告每年出具一次，跟踪评级结果和报告于发行人年报披露后 3 个
月内出具。定期跟踪评级报告是本评级机构在发行人所提供的跟踪评级资料的基础上
做出的评级判断。
在发生可能影响发行人信用质量的重大事项时，本评级机构将启动不定期跟踪评
级程序，发行人应根据已作出的书面承诺及时告知本评级机构相应事项并提供相应资
料。
本评级机构的跟踪评级报告和评级结果将对发行人、监管部门及监管部门要求的
披露对象进行披露。
本评级机构将在监管部门指定媒体及本评级机构的网站上公布持续跟踪评级结
果。
如发行人不能及时提供跟踪评级所需资料，本评级机构将根据相关主管部门监管
的要求和本评级机构的业务操作规范，采取公告延迟披露跟踪评级报告，或暂停评级、
终止评级等评级行动。
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新世纪评级
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附录一：
公司与实际控制人关系图
上海市国有资产监督管理委员会
100.00%
上海久事（集团）有限公司
66.59%
上海申通地铁集团有限公司
58.43%
上海申通地铁股份有限公司
注：根据申通地铁提供的资料绘制（截至 2018 年 3 月末）。
附录二：
公司组织结构图
注：根据申通地铁提供的资料绘制（截至 2018 年 3 月末）。
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新世纪评级
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附录三：
相关实体主要数据概览
2017 年（末）主要财务数据（亿元）
母公司
与公司关
全称 简称 持股比例 主营业务 经营环节现金
系 刚性债务余额 所有者权益 营业收入 净利润 EBITDA
（%） 净流入量
上海申通地铁集团有限公司 申通集团 控股股东 — 网络运营和工程建设 983.31 2,071.12 106.29 -63.07 -9.11 -
申通地铁本 地铁经营及相关综合开
上海申通地铁股份有限公司本部 — — 5.02 13.74 - 0.38 -0.04 -
部 发
上海申通地铁一号线发展有限公 地铁经营及相关综合开
一号线公司 子公司 100 4.13 17.81 6.98 0.37 0.17 —
司 发
地铁租赁公
上海地铁融资租赁有限公司 子公司 71.43 融资租赁业务 1.69 5.99 0.55 0.33 -0.14 —
司
注：根据申通地铁 2017 年度审计报告附注及所提供的其他资料整理。
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附录四：
主要数据及指标
2018 年
主要财务数据与指标[合并口径] 2015 年 2016 年 2017 年
第一季度
资产总额［亿元] 24.83 23.42 25.77 26.39
货币资金［亿元] 0.40 0.75 0.23 0.84
刚性债务[亿元] 9.94 7.44 10.29 10.13
所有者权益 [亿元] 14.06 14.33 14.65 14.86
营业收入[亿元] 7.74 7.56 7.52 1.73
净利润 [亿元] 0.69 0.52 0.52 0.21
EBITDA[亿元] 2.02 1.75 1.79 －
经营性现金净流入量[亿元] 0.14 1.90 -0.33 0.71
投资性现金净流入量[亿元] 0.11 0.27 -1.10 0.14
资产负债率[%] 43.36 38.81 43.14 43.70
权益资本与刚性债务比率[%] 141.45 192.78 142.37 146.66
流动比率[%] 7.94 16.42 51.80 61.60
现金比率[%] 6.92 13.17 3.47 11.81
利息保障倍数[倍] 3.62 3.26 2.96 －
担保比率[%] － － － －
营业周期[天] 1.67 2.50 2.89 －
毛利率[%] 9.72 6.56 10.86 12.61
营业利润率[%] 4.32 3.20 8.96 14.02
总资产报酬率[%] 5.60 4.29 4.42 －
净资产收益率[%] 4.98 3.66 3.57 －
净资产收益率*[%] 4.98 3.66 3.57 －
营业收入现金率[%] 100.99 101.72 102.41 98.76
经营性现金净流入量与流动负债比率[%] 2.53 32.94 -5.38 10.22
非筹资性现金净流入量与负债总额比率[%] 2.81 21.86 -14.21 7.46
EBITDA/利息支出[倍] 5.74 5.53 4.86 －
EBITDA/刚性债务[倍] 0.25 0.20 0.20 －
注：表中数据依据申通地铁经审计的 2015～2017 年度及未经审计的 2018 年第一季度财务数据整理、计算。
指标计算公式
资产负债率(%)=期末负债合计/期末资产总计×100%
权益资本与刚性债务比率(%)=期末所有者权益合计/期末刚性债务余额×100%
流动比率(%)=期末流动资产合计/期末流动负债合计×100%
现金比率(%)=[期末货币资金余额+期末交易性金融资产余额+期末应收银行承兑汇票余额]/期末流动负债合计×100%
利息保障倍数(倍)=(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/（报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息支出）
担保比率(%)=期末未清担保余额/期末所有者权益合计×100%
营业周期(天)=365/{报告期营业收入/[(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2]} +365/{报告期营业成本/[(期初存货余额+期末存货余
额)/2] }
毛利率(%)=1－报告期营业成本/报告期营业收入×100%
营业利润率(%)=报告期营业利润/报告期营业收入×100%
总资产报酬率(%)= (报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/[(期初资产总计+期末资产总计)/2]×100%
净资产收益率(%)=报告期净利润/[(期初所有者权益合计+期末所有者权益合计)/2]×100%
净资产收益率*(%)=报告期归属于母公司所有者的净利润/ [(期初归属母公司所有者权益合计+期末归属母公司所有者权益合计)/2]×100%
营业收入现金率(%)=报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入×100%
经营性现金净流入量与流动负债比率(%)=报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初流动负债合计+期末流动负债合计)/2]×100%
非筹资性现金净流入量与负债总额比率(%)=(报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生的现金流量净额)/[(期初负债合
计+期末负债合计)/2]×100%
EBITDA/利息支出[倍]=报告期 EBITDA/（报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息）
EBITDA/刚性债务[倍]=EBITDA/[（期初刚性债务余额+期末刚性债务余额）/2]
注1. 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准。
注2. 刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+应付利息+长期借款+应付债券+其他具期债务
注3. EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销
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新世纪评级
Brilliance Ratings
附录五：
评级结果释义
本评级机构主体信用等级划分及释义如下：
等 级 含 义
AAA 级 发行人偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
投 AA 级 发行人偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低
资
级 A级 发行人偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 级 发行人偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 级 发行人偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高
B级 发行人偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
投
机 CCC 级 发行人偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
级
CC 级 发行人在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务
C级 发行人不能偿还债务
注：除 AAA、CCC 及以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下：
等 级 含 义
AAA 级 债券的偿付安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
投 AA 级 债券的偿付安全性很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
资
级 A级 债券的偿付安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 级 债券的偿付安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 级 债券的偿付安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B级 债券的偿付安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
投
机 CCC 级 债券的偿付安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
级
CC 级 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债券本息。
C级 不能偿还债券本息。
注：除 AAA 级，CCC 级以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
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新世纪评级
Brilliance Ratings
评级声明
除因本次评级事项使本评级机构与评级对象构成委托关系外，本评级机构、评级人员与评级对象不存在
任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。
本评级机构与评级人员履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客
观、公正的原则。
本信用评级报告的评级结论是本评级机构依据合理的内部信用评级标准和程序做出的独立判断，未因评
级对象和其他任何组织或个人的不当影响改变评级意见。
本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据评级对象所提供的资料，评级对象对其提供资料的合法
性、真实性、完整性、正确性负责。
本信用评级报告用于相关决策参考，并非是某种决策的结论、建议。
本次评级的信用等级自本评级报告出具之日起一年内有效。本期中期票据存续期内，新世纪评级将根据
《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象实施跟踪评级并形成结论，决定维持、变更、暂停或中止评级
对象信用等级。
本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料，其版权归本评级机构所有，未经授权
不得修改、复制、转载、散发、出售或以任何方式外传。
本次评级所依据的评级技术文件
《新世纪评级方法总论》（发布于 2014 年 6 月）
上述评级技术文件可于新世纪评级官方网站查阅。
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