关 注
乘用车业务对单一车型的依赖度较高。随着
SUV 细分市场竞争日趋激烈，公司乘用车业务
未来将面临更大竞争压力。
资本投入加大，产能消化存在压力。公司通过
收购海外资产，增加研发支出，加大智能化与
电动化方面的投入，资本投入较大。在国家新
能源补贴政策退坡及市场竞争不断加剧的背景
下，须关注公司在建电动车产能的消化及其未
来经济效益的不确定性。
汽车金融业务影响资金流动性。公司汽车金融
业务尚在调整期，需关注其规模继续扩大对公
司未来债务结构的影响及租赁业务逾期资产回
收情况。
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2017 年可转换公司债券跟踪评级报告（2018）
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目
组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关
联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，
其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其
他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真
实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、
及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本次债券到期兑付日有效；同时，
在本次债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
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到420.9万辆和416.1万辆，同比分别增长13.8%和
行业分析
14.0%。分车型看，货车产销量分别为368.3万辆和
2017 年汽车行业整体增速放缓，SUV 产销增 363.3万辆，同比均增长16.9%。其中，受国家供给
速高于行业平均水平，货车拉动商用车销量 侧结构改革成果的进一步显现，国五排放标准的全
随着我国经济发展进入“新常态”，国内汽车行 面执行和国家严格整治超载等因素刺激，重卡产销
业整体增速放缓。根据中国汽车工业协会数据， 量创历史新高，分别达到115.0万辆和111.7万辆，同
2017 年国内汽车产销量为分别为 2,901.5 万辆和 比分别增长55.1%和52.4%，成为货车整体产销量大
2,887.9 万辆，同比分别增长 3.2%和 3.0%，增速较 增的主要推动力；中卡产销量分别为23.4万辆和
去年分别下降 11.27 个百分点和 10.61 个百分点。 23.9万辆，同比分别增长1.1%和0，与去年同期基本
2017 年，汽车制造业实现主营业务收入 85,333.3 亿 持平；受益于国家整治黄标车老旧车推动的市场升
元，同比增长 10.8%，实现利润总额 6,832.9 亿元， 级，轻卡产销量分别为173.8万辆和171.9万辆，同
同比增长 5.8%。 比分别增长12.1%和11.6%；微卡产销量分别为56.1
图 1：2007~2017 年全国汽车销量及同比增速 万辆和60.6万辆，同比分别下滑10.7%和6.2%，也成
为货车细分市场中唯一产销量萎缩的车型，其中部
分原因是2016年我国物流业对微卡需求量大增后
的市场回落。
另一方面，2017 年全国客车产销量分别为 52.6
万辆和 52.7 万辆，同比分别下滑 3.8%和 3.0%。分
车型看，大型客车产销量分别为 9.3 万辆和 9.4 万
辆，同比分别增长 3.4%和 4.1%；中型客车产销量
同为 8.5 万辆，同比分别下降 14.6%和 14.0%；轻型
客车产销量为 35.3 万辆和 34.8 万辆，同比分别下
资料来源：中国汽车工业协会，中诚信证评整理 滑 2.8%和 1.4%。
乘用车方面，2017 年全国乘用车产销量分别完
成 2,480.7 万辆和 2,471.8 万辆，同比分别增长 1.6%
传统微车市场萎缩，消费升级带动商用类向
和 1.4%。分车型看，受小排量乘用车购置税调整影
乘用类转换
微车一般指微型客车（交叉型乘用车）和微型
响，轿车产销量分别为 1,193.8 万辆和 1,184.8 万辆，
卡车的总称，2013 年以来，随着以五菱宏光、长安
同比分别下降 1.4%和 2.5%；车辆购置税调整及消
欧诺和东风小康风光为代表的“新型微车”上市热
费者观念改变等因素带动 SUV 产销量继续增长，
2017 年全年产销分别为 1,028.7 万辆和 1,025.3 万 销，带动了微车行业的整体增长。2013 年起中国汽
车工业协会正式将此类“新型微车”纳入 MPV 板块
辆，同比增长 12.4%和 13.3%，成为乘用车市场增
长最快的车型；受 SUV 等车型对市场的挤压，2017 统计，归属于紧凑型 MPV 分类。近年来随着消费
年全国 MPV 产销量分别为 205.2 万辆和 207.1 万辆， 升级，客货两用型 MPV 在微车市场中的销量已经
同比分别下降 17.6%和 17.1%；2017 年交叉型乘用 过半。
车产销量分别为 53.0 万辆和 54.7 万辆，同比分别 需要注意的是，消费升级和需求细分的需要，
下降 20.4%和 20.0%。整体看，受乘用车购置税优 以及环保法规的逐步趋严，将推动微车行业由商用
惠幅度调降、国家调整新能源汽车补贴政策等因素 类向乘用类、车体向大型化转换。2017 年，受 SUV
影响，加上 2016 年乘用车市场提前透支购买力， 等车型的挤压，微车市场整体销量萎缩，传统微车
2017 年乘用车市场整体增速明显放缓。 生产企业纷纷转移重心，布局家用车市场。
商用车方面，2017年全国商用车产销量分别达
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图 2：2014~2017 年全国微车销量及同比增速 整车最高不超过 30 万元调整为不超过 18 万元，非
快充纯电动客车的最低系统能量密度从 85Wh/kg
提高到 115Wh/kg，同时下调补贴调整系数，新政
策下，能量密度在 115Wh/kg 以上的补贴调整系数
由 1.2 调降至 1（115~135Wh/kg）和 1.1（135Wh/kg
以上）；快充类纯电动客车方面，快充倍率为 15C
以上的补贴调整系数由 1.4 降至 1.1。此外，对于新
能源汽车申请财政补贴的运营里程调整为 2 万公
里，车辆销售上牌后将按申请拨付一部分补贴资
金，达到运营里程要求后全部拨付。
资料来源：中国汽车工业协会，中诚信证评整理 总体来说，随着补贴退坡、补贴技术门槛提高
总体来说，随着我国经济发展进入“新常态”， 和监管趋严，将降低新能源汽车制造企业毛利率，
汽车产业已由快速增长阶段向平稳重质阶段过渡， 同时增加企业的现金流压力及技术升级压力，提升
增量红利逐步消失，细分车型将会成为行业的主要 行业集中度。
增长动力。未来产业格局将面临更多不确定性，竞
争压力将会增大。 双积分政策倒逼企业升级节能降耗技术，提
高新能源汽车生产比例，促进行业走向市场
新能源汽车推广力度加大，产销量继续保持 化竞争
高速增长；此外，受新能源补贴政策退坡， 根据 2017 年 9 月工信部公布的《乘用车企业
补贴标准趋严影响，纯电动客车销量下滑 平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法》
新能源汽车方面，根据工信部 2017 年 4 月联 （简称“双积分政策”），自 2018 年 4 月 1 日起对乘
合国家发改委和科技部印发的《汽车产业中长期发 用车供应企业的平均燃料消耗量积分与新能源汽
展规划》（工信部联装〔2017〕53 号），国家将继续 车积分实施核算。平均燃料消耗量达标产生正积
加大新能源汽车推广应用力度，逐步提高公共服务 分，不达标产生负积分。正积分可按一定比例结转
领域新能源汽车使用比例，扩大私人领域新能源汽 供下年度使用，或在关联企业间转让；负积分可使
车应用规模。根据规划目标，到 2020 年，我国新 用本企业结转或受让的正积分，或使用本企业生
能源汽车年产销将达到 200 万辆。2017 年，全国新 产、购买新能源汽车的正积分抵偿。新能源汽车积
能源汽车产销量分别为 79.4 万辆和 77.7 万辆，同 分则规定了乘用车企业生产或进口燃油车需一定
比分别增长 53.8%和 53.3%。 比例的新能源积分进行抵偿，该积分可由企业生产
分车型产销情况看，纯电动乘用车产销分别完 新能源汽车产生，或通过自由交易购入。不满足积
成 47.8 万辆和 46.8 万辆，同比分别增长 81.7%和 分要求的企业，将被迫购入正积分，否则强制削减
82.1%；插电式混合动力乘用车产销分别完成 11.4 燃油汽车的生产。
万辆和 11.1 万辆，同比分别增长 40.3%和 39.4%； 总体来看，乘用车双积分政策的实施将倒逼企
纯电动商用车产销分别完成 18.8 万辆和 18.4 万辆， 业升级节能降耗技术，提高新能源汽车生产比例。
同比分别增长 22.2%和 21.5%；插电式混合动力商 同时，随着新能源汽车补贴的退坡，我国的新能源
用车产销均完成 1.4 万辆，同比分别下降 24.9%和 汽车政策将由补贴激励向市场化竞争过渡。此外，
26.6%。 商用车实施双积分且积分与乘用车互通等提案也
根据 2018 年 2 月工信部新出台的《关于调整 备受社会关注，若该政策得到推广，将利好具有技
完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》 术储备且新能源汽车产量占比高的商用车制造商。
（财建〔2018〕18 号），新能源客车补贴总金额从
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净利润 4.00 亿元，同比增长 39.71%。
业务运营
目前公司主要从事汽车整车、发动机、汽车零 2017 年公司整车产品结构持续优化，新能源
部件的研发、制造、销售及服务，包括 SUV、MPV、 商用车型销量显著提升，SUV 车型产能充分
纯电动商用车等整车以及 1.5T、1.8L 节能、环保高 释放，对整车业务形成了有力支撑
效发动机等。公司整车产品包括微型客车、单/双排 从公司主营业务收入组成来看，整车销售业务
货车、厢式运输车、仓栅式运输车及特殊专用车辆， 是公司主要收入来源，2017 年公司整车板块营业收
分为 V 系列、K 系列、C 系列等传统微车产品和包 入为 198.62 亿元，同比增长 32.33%，占主营业务
含紧凑型 MPV 及 SUV 车型的“风光”系列。公司与 收入的 90.55%。近年来，在微车市场整体销量萎缩
东风汽车合资设立的并表子公司东风小康汽车有 的背景下，公司积极落实汽车业务的乘用化转型升
限公司（以下简称“东风小康”），主要负责公司整车 级，已完成从 V 系列、K 系列和 C 系列等传统微车
开发和生产。公司全面主导东风小康生产、研发、 产品向乘用车产品重心转换。2016 年推出了自主研
销售及服务等经营决策和经营管理。东风小康目前 发的首款都市 SUV 风光 580，市场认可度高。2017
已量产 12 个车型系列，涵盖商用车、乘用车（微 年公司 SUV 车型销量为 18.86 万辆，同比增长
客、MPV 和 SUV），主要车型有风光 330、风光 370 117.47%。风光系列销量逐年提升，对公司的销售
及风光 580 等。 额贡献程度不断加大。2017 年，公司风光系列车型
2017 年公司在全国汽车市场整体增幅放缓的 销量达 27.03 万辆，销售额达到 157.06 亿元，同比
背景下，积极推动产品结构升级，以风光系列车型 增长 34.03%，占公司同期整车总销售额的 79.08%，
为突破口，实现全年汽车产销量 40.00 万辆和 40.42 较上年提高 1.01 个百分点。
万辆，同比分别增长 4.82%和 6.57%，超过全国平 2017 年公司新能源汽车销量为 9,677 辆，同比
均水平，实现营业收入 219.34 亿元，同比增长 增长 198.77%。公司旗下的重庆瑞驰汽车实业有限
35.46%，净利润 11.01 亿元，同比增长 73.41%。分 公司（以下简称“瑞驰汽车”）主要布局纯电动物流
板块看，2017 年公司整车板块营业收入为 198.62 车，主要车型 EC35 具有载货空间大、车身长和续
亿元，同比增长 32.33%；汽车零部件板块营业收入 航里程长等特点，受益于国家新能源汽车补贴政策
为 3.28 亿元，同比增长 40.84%；融资租赁板块营 及下游需求旺盛，2017 年，瑞驰汽车销量为 6,763
业收入为 2.53 亿元，同比增长 300.53%。2018 年 辆，同比增长 108.80%，同年，瑞驰汽车营业收入
1~3 月，公司汽车销量为 11.28 万辆，同比下降 达 25.23 亿元，同比增长 35.41%，实现净利润 2.60
5.72%，实现营业收入 62.57 亿元，同比增长 6.51%， 亿元，同比增加 187.46%。
表 1：近年来公司整车销售产品结构
单位：辆、亿元、%
2015 2016 2017
类别
销量 金额 金额占比 销量 金额 金额占比 销量 金额 金额占比
V 系列 2,644 1.25 1.28 964 0.19 0.13 631 0.22 0.11
K 系列 85,391 22.62 23.17 67,964 15.27 10.17 66,662 15.87 7.99
C 系列 29,537 10.26 10.51 54,318 17.41 11.60 66,563 25.47 12.82
风光系列 159,733 63.51 65.05 255,936 117.18 78.07 270,296 157.06 79.08
其他 0 0.00 0.00 1,665 0.04 0.03 0 0.00 0.00
合计 277,305 97.64 100.00 379,239 150.09 100.00 404,152 198.62 100.00
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
产能方面，公司在十堰、江津双福工业园和井 纯电动车为主，此外，小康印尼工厂于 2017 年底
口工业园拥有整车生产基地，瑞驰汽车工厂以生产 于 印 度 尼 西 亚 投 产 增 加 5 万 辆 整 车 产 能 （ PT.
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SOKONINDO AUTOMOBILE）。截至 2017 年末， 表 2：2017 年公司主要工厂产能利用情况
上述生产基地整车产能为 47 万辆。受益于风光系 单位：万辆、%、百分点
产能 产能利用
列产品销量快速增长，公司整车生产线（汽车整车 主要工厂名称 产能
利用率 率增减
工厂）的产能利用率提升至 98.28%，较上年提高 汽车整车工厂 40 98.28 3.48
3.48 个百分点，处于较高水平。受益于国家 2017 瑞驰汽车工厂 2 33.99 21.49
年新能源汽车目录推荐提前发布，将公司产品列入 PT.SOKONINDO
5 0.27 0.27
AUTOMOBILE
推荐名单，对瑞驰纯电动物流车产销量的提升，瑞 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
驰汽车工厂的产能利用率较上年提高 21.49 个百分 整车主要零部件采购方面，主要包括轮胎、后
点至 33.99%，但仍属于较低水平；小康印尼工厂于 桥、前悬挂、钢材和座椅等。受原材料价格上涨传
2017 年底投产，产销量尚处于爬坡期，产能利用率 导及公司整车产品升级等方面的影响，轮胎、钢材
较低。 和座椅等主要零部件的采购价格近年来呈逐年上
升趋势，后桥和前悬挂的采购价格呈波动态势。公
司可以通过升级产品来应对价格波动风险，但产品
价格有一定时滞性，对公司经营业绩稳定性产生一
定影响。2017 年公司整车前五名供应商采购占比为
12.58%，整车零部件采购集中度较低。
表 3：2015~2018.3 公司整车主要零部件采购情况
单位：亿元、元
2015 2016 2017 2018.1~3
项目
金额 采购单价 金额 采购单价 金额 采购单价 金额 采购单价
轮胎 1.53 110.88 2.31 120.87 2.93 147.34 0.93 156.47
后桥 3.87 1,402.74 5.66 1,480.20 5.51 1,385.30 1.59 1,345.95
前悬挂 2.25 813.60 3.51 916.95 3.68 924.88 1.09 921.41
钢材 4.99 3,838.46 5.83 3,349.25 10.39 4,390.11 1.63 4,590.32
座椅 3.73 1,352.67 6.71 1,755.20 8.35 2,099.12 2.86 2,412.70
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
在建产能方面，公司目前主要在建项目包括重 总体来看，公司依托东风汽车的品牌优势，通
庆金康新能源汽车有限公司年产 5 万辆纯电动乘用 过积极向乘用类转型，取得显著成效，整车板块产
车项目和 SF MOTORS 美国工厂年产 3 万辆电动车 销量有所提高，整车生产线的产能利用率处于较高
技改项目，总投资规模 36.88 亿元，截至 2017 年末， 水平。
已累计投入 16.26 亿元，尚存 20.62 亿元的资金缺
公司通过收购海外资产，加大汽车智能化和
口。公司在建新能源项目资本投入较大，在国家新
电动化方面的投入，相关研发支出亦显著增
能源补贴政策退坡的背景下，对公司未来产能消化
加
形成的压力应予以关注。
整车产业布局方面，2017 年公司全资子公司
表 4：截至 2017 年末公司主要在建项目
SF MOTORS 收购美国 AM General LLC 公司民用
单位：亿元、%
规划 当年 累计 工程
汽车工厂及相关资产，积极实施在高端智能网联
项目
投入 投入 投入 进度 （电动）汽车产业的战略规划；同年 10 月，公司
重庆金康新能源汽车有限公司 25.10 5.37 8.93 36
以 3,300 万美元的交易价格收购美国电池系统公司
SF MOTORS 11.78 7.33 7.33 62
InEVit 100%股权，继续推动在汽车电池系统领域的
合计 36.88 12.70 16.26 -
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
布局，此次收购形成商誉 2.21 亿元。
7 重庆小康工业集团股份有限公司
2017 年可转换公司债券跟踪评级报告（2018）
2017 年，公司研发支出达 8.12 亿元，同比增 114.65%，同比增长 19.87 个百分点。在自供和外售
加 71.05%，其中费用化研发投入 4.68 亿元，同比 的双向拉动下，近年来产能利用率持续提高。
增加 103.30%，资本化研发投入 3.44 亿元，同比增 表 5：2015~2017 年公司发动机产销量情况
加 40.69%。公司近年来通过收购海外资产，加大智 单位：台、%
能化与电动化方面的投入，需关注并购整合风险及 项目 2015 2016 2017
产能 500,000 500,000 500,000
技术研发风险。
产量 321,061 473,906 573,269
得益于整车业务的结构调整，公司发动机自 自供 271,353 392,023 392,818
供率提高，加上引进和自主创新形成的技术 外售 50,643 79,250 179,120
优势，公司发动机板块产销量同比大幅增长 产能利用率 64.21 94.78 114.65
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
公司发动机产品主要包括 AF 系列、BG 系列、
公司采购中心对发动机零部件的供应商选择
DK 系列、SFG 系列、HD（在研）系列汽油机以及
和采购谈判进行统一管理，并负责整机外购零部件
SFD 柴 油 机 六 大 系 列 ， 全 系 发 动 机 排 量 涵 盖
以及发动机总装部分公共物资采购。发动机采购主
0.9L~2.0L，率涵盖 33~170kW。SFD 柴油机系列排
要零部件包括电喷系统、变速器总成、曲轴箱总成、
量为 1.3L，功率覆盖 55~70kW。2017 年公司汽车
气缸盖总成和曲轴总成等，其中电喷系统和变速器
动力总成板块营业收入为 9.91 亿元，同比增长
总成采购价有所下降；受 KN18 缸体采购量增加的
89.00%。受公司的整车销量提升及产品结构调整的
影响，曲轴箱总成和气缸盖总成的平均采购单价有
带动作用，发动机产销自供量规模及占比较大，
所上升。2017 年公司发动机前五名供应商采购占比
2017 年，公司发动机产量为 573,269 台，同比增长
为 28.48%，较去年同期下降 4.72 个百分点，采购
20.97%，其中自供 392,818 台，同比增长 0.20%，
集中度有所下降。
外售 179,120 台，同比增长 126.02%，产能利用率
表 6：2015~2018.3 公司发动机主要零部件采购金额及成本
单位：亿元、元
2015 2016 2017 2018.1~3
项目
金额 采购单价 金额 采购单价 金额 采购单价 金额 采购单价
电喷系统 3.78 966.02 5.15 1,110.06 6.19 1,026.76 1.53 1,051.19
变速器总成 4.20 1,335.92 6.54 1,601.75 5.88 1,521.69 1.78 1,483.70
曲轴箱总成 0.46 490.61 0.91 565.86 1.33 587.95 0.47 736.33
气缸盖总成 0.52 350.19 0.77 380.50 1.11 405.55 0.37 446.24
曲轴总成 0.31 188.25 0.71 193.31 0.88 206.38 0.28 218.69
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
汽车金融销售方面，2017 年公司整车销售中采 “潽金公司”）开展汽车售后回租业务。截至 2017
取汽车金融模式销售占比为 61%，同比下降 14.7 年末，潽金公司总资产为 18.72 亿元，当期累计发
个百分点。公司汽车金融业务的融资渠道主要来源 放贷款余额 12.06 亿元，实现营业收入 2.68 亿元，
与股东资金和银行贷款资金两方面。为防范风险， 同比增长 215.04%，净利润 0.64 亿元，同比增长
公司要求客户的个人征信无不良记录，有稳定收入 155.88%。本期计提坏账 0.08 亿元，占融资总资产
来源，并对融资车辆的保险有强制要求。截至 2017 比例为 0.42%。该部分业务尚在调整期，需关注其
年末，公司通过汽车销售金融服务协议方式收到的 规模继续扩大对公司未来债务结构的影响及租赁
银行承兑汇票尚未到期的金额为 73.17 亿元（其中 业务逾期资产回收情况。
银行已背书金额 39.93 亿元）。融资租赁方面，公司 总体看，近年来公司通过向乘用类转型，优化
主要通过子公司潽金融资租赁有限公司（以下简称 产品结构，整车销售额保持增长态势。受益于 SUV
8 重庆小康工业集团股份有限公司
2017 年可转换公司债券跟踪评级报告（2018）
市场的快速增长，风光系列车型销量快速上升，收 资产构成方面，截至 2017 年末，公司资产以
入规模及占比均不断提升；公司发动机业务产销自 流动资产为主，流动资产总额为 143.18 亿元，占资
供率提高，进一步加强公司的核心竞争力。 产总额的 60.38%，主要由货币资金、应收票据、应
收账款、预付款项和存货构成，占流动资产比重分
财务分析 别为 40.93%、39.01%、6.68%、2.15%和 9.35%。其
以下财务分析基于公司提供的经大信会计师 中货币资金 58.61 亿元，同比增加 55.13%，系公司
事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意 银行承兑汇票到期托收增加以及可转债募集资金
见的 2015~2017 年度审计报告及未经审计的 2018 暂未使用完毕所致，主要为银行存款、其他货币资
年一季度财务报表。公司财务报表均按新会计准则 金和库存现金，其中受限的货币资金规模为 14.94
编制，均为合并口径数据。 亿元，系票据保证金和借款保证金；应收票据 55.85
资本结构 亿元，同比下降 20.85%，全部为银行承兑票据，其
近年来随着经营规模不断扩大，公司资产规模 中受限部分为 8.77 亿元，系为开具银行承兑汇票提
显著增长。截至 2017 年末，公司总资产为 237.14 供 质 押 所 致 ； 应 收 账 款 9.57 亿 元 ， 同 比 增 长
亿元，同比增长 19.55%。负债方面，公司于 2017 143.48%，系应收新能源汽车补贴款增加所致，此
年 11 月发行 15 亿元可转换公司债券，用于年产 5 部分补贴款回收风险相对较小，但由于补贴款项回
万辆纯电动乘用车建设项目，负债规模有所扩大， 款速度较慢，在国家新能源政策新规下，需关注其
截至 2017 年末，公司负债总额为 178.90 亿元，同 对公司流动性的影响；预付款项 3.08 亿元，同比上
比增长 17.22%。截至 2017 年末，公司所有者权益 升 20.18%，绝大部分账龄在 1 年以内；存货 13.38
为 58.24 亿元，同比增长 27.34%，主要系由于留存 亿元，同比增长 22.60%，主要为原材料、在产品和
收益的增长、公司实施股票激励，收到激励对象投 库存商品等。公司非流动资产合计 93.96 亿元，主
资款以及成功发行 15 亿元可转换债券，其中权益 要由长期应收款、固定资产、在建工程、无形资产、
部分 4.13 亿元计入其他权益工具。截至 2018 年 3 开发支出、商誉和其他非流动资产等构成，占非流
月末，公司资产总额为 252.81 亿元，负债合计 190.82 动资产比重分别为 18.90%、38.94%、16.32%、
亿元，所有者权益合计 61.99 亿元。 12.34%、4.74%、2.35%和 2.71%。其中长期应收款
财务杠杆方面，截至 2017 年末，资产负债率 17.76 亿元，同比增加 31.59%，系公司融资租赁业
为 75.44%，同比下降 1.50 个百分点；总资本化比 务增大，应收客户本金及未实现融资收益增加所
率为 61.23%，同比下降 3.30 个百分点。截至 2018 致；固定资产 36.59 亿元，同比增加 18.53%，主要
年 3 月末，公司资产负债率和总资本化比率分别为 为房屋及建筑物、机器设备、运输工具和其他设备
75.48%和 63.16%，财务杠杆水平总体较高。 等；在建工程合计 15.33 亿元，同比增加 126.79%，
图 3：2015~2018.3 公司资本结构分析 主要是 SF MOTORS 于美国的工厂相关技改资产转
在建工程 7.32 亿元所致；无形资产 11.59 亿元，同
比减少 8.17%，主要为土地使用权 6.63 亿元、专利
权 1.69 亿元、非专利技术 2.77 亿元和软件及其他
0.50 亿元；开发支出 4.46 亿元，同比增加 77.81%，
系公司在智能网联（电动）汽车研发投入增加所致；
商誉 2.21 亿元，同比增加 80,400.09%，系子公司
SF MOTORS 收购 InEVit,Inc.所致；其他非流动资
产 2.55 亿元，同比增加 54.58%，主要为预付土地
款和预付设备款及工程款等，系金康数字化工厂预
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
9 重庆小康工业集团股份有限公司
2017 年可转换公司债券跟踪评级报告（2018）
付生产线款项及 SF MOTORS 预付设计款增加所 图 4：2015~2018.3 公司债务结构分析
致。
负债结构方面，公司负债以流动负债为主，截
至 2017 年末，流动负债合计 143.63 亿元，占负债
总额的 80.29%，主要包括短期借款、应付票据、应
付账款、预收款项和其他应付款等，占流动负债比
重 分别为 10.40%、29.50%、 32.96% 、15.27%和
4.52%。其中短期借款 14.94 亿元，同比减少 14.22%，
主要为保证借款和信用借款；应付票据 42.37 亿元，
同比减少 27.67%，全部为银行承兑汇票；应付账款
47.34 亿元，同比增加 46.86%，绝大部分账龄在 1
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
年以内，系公司为保证生产，增加原材料采购量所
总体来看，得益于业务发展及经营积累，公司
致；预收款项 21.94 亿元，同比减少 9.12%，系 2017
自有资本实力不断增强。通过发行可转换公司债
年公司风光 580 车型在推出次年可稳定供货，经销
券、增加长期借款调整整体债务结构，近年来公司
商方面减少预付货款所致；其他应付款 6.50 亿元，
债务期限结构有较大改善。
同比增加 103.09%，系公司确认限制性股票回购义
盈利能力
务及收到保证金增加所致。公司非流动负债合计
2017 年公司调整产品结构，发动机业务规模扩
35.27 亿元，主要包括长期借款、应付债券、长期
大，SUV 车型销量大幅增长，全年收入规模上升。
应付款和递延收益等，占非流动负债比重分别为
2017 年和 2018 年 1~3 月，公司分别实现营业收入
55.51%、30.35%、2.96%和 9.85%。其中长期借款
219.34 亿元和 62.57 亿元，同比分别增长 35.46%和
19.58 亿元，同比增加 231.74%，包括抵押借款 4.08
6.51%。
亿元、保证借款 13.70 亿元和信用借款 1.80 亿元，
营业毛利率方面，得益于毛利率较高的风光系
系公司为调整债务结构，当年增加银行长期借款所
列车型销量大幅增长，2017 年和 2018 年 1~3 月，
致；应付债券 10.70 亿元，系公司于 2017 年发行可
公司营业毛利率分别为 22.18%和 22.65%，同比分
转换公司债券所致；长期应付款 1.05 亿元，主要包
别增加 2.84 个百分点和 1.76 个百分点。
括融资租赁款 0.18 亿元和收购 InEvit,Inc.的股权遗
表 7：2017 年公司主营业务分产品收入及毛利率情况
留款项 0.86 亿元，系公司对部分核心人员实施的股
单位：亿元、%
权激励；递延收益 3.47 亿元，同比下降 22.69%，
营业 同比 毛利率较
业务板块 毛利率
系政府补助项目余额的变动。 收入 增长 上年增减
从债务期限结构看，近年来公司债务规模随业 汽车 198.62 32.33 21.17 2.73
汽车动力总成 9.91 89.00 22.43 -2.33
务规模的扩大不断提高，并以短期债务为主，截至
汽车零部件 3.28 40.84 25.24 -1.26
2017 年末和 2018 年 3 月末，公司总债务分别为
融资租赁 2.53 300.53 82.34 -17.34
91.97 亿元和 106.28 亿元，其中短期债务分别为 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
61.68 亿元和 76.69 亿元，长短期债务比（短期债务 期间费用方面，随着近年来公司业务规模不断
/长期债务）分别为 2.04 倍和 2.59 倍，债务结构较 扩大，期间费用规模不断上升。截至 2017 年末，
2016 年末有较大改善。 公司三费合计 26.94 亿元，同比上升 39.62%，在营
业收入中占比为 12.28%，较上年增长 0.36 个百分
点。其中，公司销售费用为 12.82 亿元，同比上升
23.20%，主要受人工成本上涨及新车上市导致广告
10 重庆小康工业集团股份有限公司
2017 年可转换公司债券跟踪评级报告（2018）
宣传费增长的影响；管理费用为 13.82 亿元，同比 图 5：2015~2018.3 公司利润总额构成
上升 61.10%，主要是业务发展带来的工资等人员费
用及公司在智能网联（电动）汽车项目的研发费用
增长所致；财务费用为 0.30 亿元，同比下降 3.24%，
主要受公司存款余额增加带来的利息收入增长所
致。2018 年 1~3 月，公司共发生期间费用 7.13 亿
元，三费收入占比为 11.39%。近年来公司期间费用
占收入的比重保持稳定。
表 8：2015~2018.3 公司期间费用情况
单位：亿元
项目 2015 2016 2017 2018.3 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
销售费用 6.78 10.41 12.82 3.42 总体来看，2017 年公司整体收入规模实现较快
管理费用 6.80 8.58 13.82 3.51 增长，受益于毛利率水平较高的乘用车业务收入规
财务费用 0.69 0.31 0.30 0.20
模及占比的大幅上升，公司营业毛利率也有所提
三费合计 14.27 19.30 26.94 7.13
升。公司利润总额增加，盈利能力有所强化。
三费收入占比 13.52% 11.92% 12.28% 11.39%
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 偿债能力
利润总额方面，公司利润总额主要由经营性业 公司 EBITDA 主要由利润总额、折旧、摊销和
务利润、投资收益和营业外损益构成。2017 年公司 利息支出构成，受益于利润总额较上年增长
实现利润总额 14.19 亿元，同比增长 82.28%，同期 82.28%，2017 年公司 EBITDA 为 21.81 亿元，同比
实现净利润 11.01 亿元，同比增长 73.41%。2017 年 增长 47.62%。从偿债能力指标来看，2017 年公司
公司取得经营性业务利润 14.71 亿元，同比增长 总债务/EBITDA 和 EBITDA 利息保障倍数分别为
111.76%，主要受益于公司的风光系列 SUV 车型销 4.22 倍和 15.82 倍，处于很好水平。
量大幅增长；同期公司取得投资收益 0.15 亿元，同 图 6：2015~2017 年公司 EBITDA 构成
比减少 12.94%；营业外损益 1.35 亿元，同比增加 亿元
25
23.73%，主要为政府补助款和资产处置收益等；同
20
期，公司的资产减值损失规模加大，其中坏账损失
0.73 亿元（含公司计提地方新能源财政补贴款 0.33 15
亿元），存货跌价损失 0.73 亿元及固定资产减值损 10
失 0.57 亿元，合计 2.02 亿元，同比增加 374.74%。
5
2018 年 1~3 月，公司实现利润总额 5.23 亿元，主
0
要包括 4.66 亿元经营性业务利润和 0.75 亿元营业 2015 2016 2017
外损益。 利润总额 折旧 摊销 利息支出
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
现金流方面，2017 年公司经营活动净现金流为
9.97 亿元，同比下降 12.89%。公司在建项目资金投
入及对外并购金额较大，投资活动现金流继续保持
较大规模的净流出态势，2017 年净流出 16.33 亿元，
同比增加 147.15%。因取得借款收到的现金金额增
长，2017 年公司筹资活动现金净流入 26.59 亿元，
11 重庆小康工业集团股份有限公司
2017 年可转换公司债券跟踪评级报告（2018）
同比增长 145.59%。当年公司经营活动净现金流/ 有限公司主体信用级别为 AA，评级展望为稳定；
总债务和经营活动净现金流/利息支出分别为 0.11 维持“重庆小康工业集团股份有限公司 2017 年可转
倍和 7.23 倍，经营性现金流对债务本息的保障能力 换公司债券”信用级别为 AA。
有所减弱，但仍处于很好水平。2018 年一季度，公
司经营活动净现金流为 6.56 亿元。
表 9：2015～2018.3 公司主要偿债能力指标
项目 2015 2016 2017 2018.Q1
总资产（亿元） 124.39 198.36 237.14 252.81
总债务（亿元） 56.99 83.22 91.97 106.28
资产负债率（%） 74.30 76.94 75.44 75.48
总资本化比率（%） 64.06 64.53 61.23 63.16
经营活动净现金流
3.92 11.46 9.97 6.56
（亿元）
经营活动净现金/总
0.07 0.14 0.11 0.25
债务（X）
经营活动净现金/利
3.91 12.84 7.23 -
息支出（X）
EBITDA（亿元） 10.71 14.77 21.81 -
总债务/EBITDA
5.32 5.63 4.22 -
（X）
EBITDA利息倍数
10.71 16.56 15.82 -
（X）
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
财务弹性方面，公司与多家金融机构有良好合
作关系，截至 2018 年 3 月末，公司取得授信额度
111.63 亿元，其中未使用额度为 41.25 亿元，备用
流动性较好。
或有负债方面，截至 2017 年末，公司无对外
担保也无重大未决诉讼。
受限资产方面，截至 2017 年末，公司所有权
或使用权受到限制的资产合计 27.57 亿元，占公司
总资产的比重为 11.63%，主要包括作为票据保证金
和借款保证金的货币资金 14.94 亿元，为开具银行
承兑汇票提供抵押的应收票据 8.77 亿元以及为借
款提供抵押担保的固定资产 3.86 亿元。
总体来看，公司积极转型并调整优化产品结
构，乘用车业务销售不断增长，发动机业务核心竞
争力也不断提高，盈利能力得到增强。公司财务杠
杆比率小幅下降，债务期限结构有所改善，获现能
力很强，可对债务本息提供良好保障，整体偿债能
力仍然很强。
结 论
综上，中诚信证评维持重庆小康工业集团股份
12 重庆小康工业集团股份有限公司
2017 年可转换公司债券跟踪评级报告（2018）
附一：重庆小康工业集团股份有限公司股权结构图（截至 2017 年 12 月 31 日）
资料来源：公司提供
13 重庆小康工业集团股份有限公司
2017 年可转换公司债券跟踪评级报告（2018）
附二：重庆小康工业集团股份有限公司组织机构图（截至 2017 年 12 月 31 日）
资料来源：公司提供
14 重庆小康工业集团股份有限公司
2017 年可转换公司债券跟踪评级报告（2018）
附三：重庆小康工业集团股份有限公司主要财务数据及财务指标
财务数据（单位：万元） 2015 2016 2017 2018.Q1
货币资金 172,547.55 377,793.36 586,052.50 694,666.32
应收账款净额 34,794.56 39,304.19 95,699.73 90,603.14
存货净额 71,824.02 109,147.18 133,817.76 147,371.03
流动资产 679,888.43 1,271,282.86 1,431,781.30 1,549,060.34
长期投资 14,700.81 23,553.80 24,278.97 24,494.20
固定资产合计 325,669.08 308,728.06 365,920.11 352,281.09
总资产 1,243,873.00 1,983,568.24 2,371,383.82 2,528,092.43
短期债务 524,390.16 773,209.97 616,835.77 766,883.10
长期债务 45,487.20 59,013.13 302,819.49 295,943.25
总债务（短期债务+长期债务） 569,877.36 832,223.10 919,655.26 1,062,826.35
总负债 924,190.79 1,526,215.56 1,788,982.59 1,908,178.81
所有者权益（含少数股东权益） 319,682.22 457,352.68 582,401.23 619,913.62
营业总收入 1,055,447.55 1,619,243.33 2,193,376.39 625,687.20
三费前利润 176,784.42 262,456.67 416,559.82 117,912.23
投资收益 2,682.47 1,708.56 1,487.54 215.23
净利润 38,877.05 63,509.51 110,134.94 40,047.15
息税折旧摊销前盈余 EBITDA 107,115.49 147,747.49 218,101.48 54,282.94
经营活动产生现金净流量 39,162.64 114,590.42 99,718.42 65,610.22
投资活动产生现金净流量 -41,744.33 -66,092.13 -163,348.76 6,594.93
筹资活动产生现金净流量 30,753.28 108,260.31 265,873.27 23,056.40
现金及现金等价物净增加额 28,257.75 157,063.70 201,227.48 95,072.80
财务指标 2015 2016 2017 2018.Q1
营业毛利率（%） 19.31 19.34 22.18 22.65
所有者权益收益率（%） 12.16 13.89 18.91 25.84
EBITDA/营业总收入（%） 10.15 9.12 9.94 -
速动比率（X） 0.73 0.82 0.90 0.90
经营活动净现金/总债务（X） 0.07 0.14 0.11 0.25
经营活动净现金/短期债务（X） 0.07 0.15 0.16 0.34
经营活动净现金/利息支出（X） 3.91 12.84 7.23 33.08
EBITDA 利息倍数（X） 10.71 16.56 15.82 -
总债务/EBITDA（X） 5.32 5.63 4.22 -
资产负债率（%） 74.30 76.94 75.44 75.48
总资本化比率（%） 64.06 64.53 61.23 63.16
长期资本化比率（%） 12.46 11.43 34.21 32.31
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东权益。
2、2018 年一季度所有者权益收益率指标经年化处理。
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附四：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务＝长期借款+应付债券
总债务＝长期债务+短期债务
净债务＝总债务-货币资金
三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准
备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金
净额
营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入
EBIT 率＝EBIT/营业总收入
三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
所有者权益收益率＝净利润/所有者权益
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
资产负债率＝负债总额/资产总额
总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
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附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
AA 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
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