务杠杆水平仍处于适中水平，且 EBITDA 同比
增长 10.42%至 61.06 亿元，经营性活动净现金
流同比大幅增长 44.29%至 19.47 亿元，EBITDA
和经营性现金流对其债务保障程度很高，主要
偿债指标表现良好，其偿债能力极强。
关 注
药品降价压力。随着医保控费目标的建立，未
来医药制造行业用药结构将出现较大调整，辅
助用药和高价药品将成为控费的重点，药品降
价压力较大。
并购扩张带来的管理风险。公司不断加快并购
步伐，分别在工业、分销和零售领域进行了多
项并购，其生产及销售规模的扩大以及控股子
公司数量的增加，将对公司内部管理提出更高
要求。
2 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目
组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关
联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，
其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其
他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真
实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、
及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，
在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
再增加约 3 岁达到 79 岁，健康科技创新整体实力
行业关注
位居世界前列等战略目标。11 月，工信部、国家卫
2016 年医药制造行业整体企稳回升，同时在 计委等六部门联合印发《医药工业发展规划指南》，
多项支持性政策影响下行业将保持良好发展 要求到 2020 年，行业规模效益稳定增长，创新能
2016 年，在医保结构性控费的背景下，国家开
力显著增强，产品质量全面提高，供应保障体系更
启药监新时代，注重产业优化和升级，医药制造行
加完善，国际化步伐明显加快，医药工业整体素质
业整体企稳回升。全年医药制造业主营业务收入为
大幅提升，其中行业增长目标是主营业务收入年均
28,062.9 亿元，同比增长 9.7%；利润总额为 3,002.9
增速高于 10%。中诚信证评认为，《“健康中国 2030”
亿元，同比增长 13.9%，收入与利润总额增速分别
规划纲要》、《医药工业发展规划指南》是未来我国
较 2015 年同期上升 0.6 个百分点和 1 个百分点。此
医药制造行业中长期发展的指南针，在目前医药制
外，根据 CFDA 南方所公布的 2016 年前三季度医
造行业增速回升态势下，上述利好政策将进一步推
药制造子行业的业绩来看，前三季度中药饮片行业
动行业发展。
收入保持了较高的增长速度，增速达 12.5%，其次
新医改政策的集中实施有助于提升制药行业
是医疗器械、卫生材料等；而中成药及化学原料药
整体水平，促进制药行业产业结构调整，市
前三季度收入增长不到 10%，特别是中成药行业在
场份额将向优质企业集中
中药注射剂增速大幅放缓的影响下收入增速下降
2016 年以来，我国相继出台多项医药行业改革
较快，2016 年前三季度仅实现 7.9%的增长。从利
政策，主要为临床自查、仿制药一致性评价、药品
润端情况看，中成药利润增速继续保持低位，且利
优先审评等药品审批制度改革系列政策以及医保
润端增速低于收入端增速，显示盈利能力有所下
控费、医保目录调整等。2016 年 3 月国务院印发《关
降；利润端增速最快的两个子行业分别是医疗器械
于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见》，提
和化学原料药行业，增速分别为 36.60%和 32.90%。
出进行一致性评价来提高仿制药质量，作为仿制药
在部分原料药价格大幅上涨带动下，原料药行业盈
大国，此举有助于提升我国制药行业整体水平，保
利能力大幅增长，利润端增速远高于收入端。而医
障药品安全性和有效性。同年 6 月，国务院印发《药
疗器械行业受益于进口替代和收购兼并，行业收入
品上市许可持有人制度试点方案》，该制度试点是
和利润端均保持了较快增长。
药品审评审批制度改革的一项重要内容，对于鼓励
图 1：2016 年前三季度医药制造子行业收入及利润增速
药品创新、提升药品质量具有重要意义。8 月 CFDA
公开征求《关于药物临床试验数据核查有关问题处
理意见的公告（征求意见稿）》，加强企业新药注册
前的自查和处罚措施。
医保控费和医保目录调整方面，2016 年 6 月，
国家卫计委发布《关于尽快确定医疗费用增长幅度
的通知》（645 号文），要求各省（区、市）于 2016
年 7 月 1 日前，确定本地区年度医疗费用增长幅度
（控费目标），力争 2017 年底之前全国医疗费用增
资料来源：CFDA 南方医药经济研究所，中诚信证评整理
长幅度降到 10%以下。同年 9 月，人社部发布了《关
下半年以来，国家出台多项政策鼓励医药制造
于 2016 年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保
行业快速发展。2016 年 10 月国务院印发了《“健康
险药品目录调整工作方案（征求意见稿）公开征求
中国 2030”规划纲要》提出到 2030 年，我国主要健
意见的通知》，此次药品目录调整分为药品调入和
康指标进入高收入国家行列，人均预期寿命较目前
药品调出，调入药品重点考虑临床价值高的新药、
4 上海医药集团股份有限公司
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地方乙类调整增加较多的药品以及重大疾病治疗 顿流通秩序，改革完善流通体制，特别提到推行药
用药、儿童用药、急抢救用药、职业病特殊用药等； 品购销两票制，争取到 2018 年在全国推开。
对于调出药品，目录内原有的药品，如已被国家药 中诚信证评认为，两票制对我国医药流通行业
品监管部门禁止生产、销售和使用的应予调出目 具有较为重要的影响，此举将加速行业集中度的提
录，存在其他不符合医疗保险用药要求和条件的， 升，地区中小型商业将通过被收购、合作等方式纳
经相应评审程序后可以被调出目录。2017 年 2 月 入大型商业企业，而全国性或地区医药商业龙头公
27 日人社部正式发布了国家医保目录（2017 年版）， 司通过收购、新建等形式，不断完善区域内配送网
新版目录收载 2,535 个西药和 1,297 个中成药，较 络建设，提升在各省市的市场份额。
2009 年的旧版多 339 个西药及 133 个中成药。
中诚信证评认为，随着医保控费目标的建立，
业务运营
未来医药制造行业用药结构将出现较大调整，辅助 作为国内医药工、商业均居领先地位的综合产
用药和高价药品将成为控费的重点，药品降价压力 业集团，公司行业地位领先，2016 年业务规模持续
较大；而疗效确切、符合临床路径、刚性治疗需求 扩大，全年公司实现营业收入 1,207.65 亿元，同比
的医保处方药受医保控费冲击则相对较小。同时， 增长 14.45%。其中，公司医药工业板块实现收入
在药品审批制度改革、医保目录调整背景下，未来 124.16 亿元，同比增长 5.01%；医药分销板块实现
对于在重大疾病领域拥有重磅产品、产品梯次结构 收入 1,086.18 亿元，同比增长 15.90%，医药零售板
较好、研发能力突出的制药企业有望保持其竞争优 块实现收入 51.53 亿元，同比增长 7.47%。从国内
势。 外销售来看，2016 年公司国内销售收入为 1,195.63
亿元，占当年主营业务收入的 99.39%；国外销售收
国家加大药品流通领域整治力度并在全国范
入为 7.29 亿元，占主营业务收入的 0.61%。
围内推广两票制，以减少流通环节，行业集
表 1：2016 年公司各板块业务收入及增幅情况
中度将进一步提升
单位：亿元
2016 年国内药品流通格局发生重大调整。4 月 板块 收入 增幅
26 日国务院办公厅印发《深化医药卫生体制改革 医药工业 124.16 5.01%
2016 年重点工作任务》，明确医改试点省份要在全 医药分销 1,086.18 15.90%
范围内推广两票制，鼓励一票制，医院和药品生产 医药零售 51.53 7.47%
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
企业的直接结算货款，药企和配送企业计算配送费
用。两票制将直接压缩流通环节，过票行为将逐步 2016年公司重点产品销售收入和毛利率均上
消失，工业-流通-医院将成为主流模式，大型流通 升，研发投入继续加大，且医药工业板块运
企业的话语权将提高，以往直接以过票为生的小型 营良好
商业企业将逐步退出或被地方或全国性大型企业 2016，公司医药工业板块经营业绩持续提升。
收购，药品流通行业将面临整合，行业集中度将不 其中，化学药品板块全年实现销售收入57.73亿元，
断提高。同年 5 月，CFDA 发布公告要求各地对药 同比增长8.29%；中药板块（中成药、中药饮片）
品流通领域违法经营行为开展集中整治，要求所有 实现销售收入45.52亿元，同比增长3.30%；生物医
药品批发企业首先开展自查，对本企业是否存在涉 药板块实现销售收入3.82亿元，同比减少6.50%；其
嫌挂靠、走票等 10 个方面的问题进行对照检查， 他工业产品（原料药、保健品、医疗器械等）实现
并制定整改措施和计划。流通核查的强势启动，将 销售收入17.09亿元，同比增长1.85%。2016年销售
有利于行业格局加速重塑。2017 年 2 月 9 日国务院 收入超过1亿元产品达到26个。盈利能力方面，2016
办公厅发布了《关于进一步改革完善药品生产流通 年公司医药工业毛利率为51.57%，同比提高1.85个
使用政策的若干意见》，其中，在流通环节重点整 百分点，扣除两项费用后的营业利润率为12.39%，
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基本保持上年水平，公司医药工业板块保持了很强 FDA 认证。2016 年公司新申请发明专利数量 142
的盈利能力。 件，获得发明专利授权数量 52 件。此外，公司加
重点产品方面，2016年公司继续实施重点产品 强开放合作，启动了与四川大学共同研发抗肺纤维
聚焦战略，重点产品中有37个品种高于或等于艾美 化 1 类新药的合作项目，按期推进上海医药集团（本
仕公司（IMS）同类品种的增长。当年60个重点品 溪）北方药业有限公司中试产业化基地的建设，并
种销售收入69.20亿元，同比增长3.67%；销售收入 完成了上海中西三维药业有限公司星火特色原料
占医药工业收入比重为55.73%，重点品种毛利率达 药生产基地的建设。2016 年，公司研发投入合计
68.69%，同比增加了1.15个百分点。 67,055 万元（不包括公司中试基地建设投入），同
表 2：2016 年公司医药工业重点产品产销情况 比增长 8.56%，占公司医药工业销售收入的 5.40%，
主要产品 生产量 销售量 同比上升 0.18 个百分点。2016 年，公司研发上市
参麦注射液（万支） 3,901 3,748
的新产品销售收入为 15.40 亿元，约占公司医药工
硫酸羟氯喹片（万片） 30,004 30,331
业销售收入的 12.40%。
双歧杆菌三联活菌（万粒） 48,121 50,805
丹参酮ⅡA 磺酸钠注射液（万支） 10,853 11,000 2016年公司继续完善全国化商业网络布局，
注射用盐酸头孢替安（万瓶） 4,388 3,662 医药分销板块收入快速增长
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
2016 年，公司全国化布局战略进一步推进，覆
药品生产质量管理方面，截至 2016 年末，公
盖省市从 18 个扩大到 20 个，分销各区域中，华东
司下属 41 家药品生产企业全部通过 GMP 认证，共
区域销售占比为 66.61%，华北区域销售占比为
取得 99 张 GMP（2010 年版）证书，其中涉及无菌
27.26%，华南区域销售占比为 5.18%。公司继续保
生产共计 26 张证书，涉及非无菌生产共计 73 张证
持合理的分销业务结构，医院纯销占比为 60.79%，
书。经过 GMP 改造与认证，公司药品生产的技术
与上年基本持平。从覆盖机构类型来看，截至 2016
装备、生产管理、质量管理等能力全面提升。仿制
年，公司分销业务所覆盖的医疗机构 25,139 家，较
药质量与疗效一致性评价方面，公司于 2016 年重
2015 年末增加 4,169 家，其中医院 24,553 家，医院
点推进仿制药质量与疗效一致性评价工作，目前已
中三级医院 1,332 家，疾病预防控制中心（CDC）
完成首批立项 70 个品种，确定 15 家高校和研发公
586 家。受益于公司分销网络不断完善，公司医药
司作为技术服务提供商，建立上海医药参比制剂采
分销板块收入持续增长，2016 年公司医药分销业务
购商库，确定 32 个意向品种并与上海市十家三甲
实现销售收入 1,086.18 亿元，同比增长 15.90%。
医院签订战略框架协议开展临床试验合作。
2016 年，为了维护分销业务的毛利率水平，公
研发方面，公司持续优化研发体系，组建研发
司持续优化产品结构，保持合理的纯销比例，推进
管理中心，试点对集团内四家核心企业的研发业务
精益六西格玛管理加强费用控制，并进一步拓展医
垂直管理，取得多项阶段性进展。具体来看，2016
院供应链创新服务，目前公司共托管医院药房 129
年公司创新 化药 1.1 类 “SPH3127 及其片剂 ”和
家。2016 年公司医药分销板块毛利率为 5.89%，同
“SPH1188-11 及其片剂”获批临床；治疗用生物制品
比下降 0.13 个百分点，扣除两项费用率后的营业利
“重组抗 CD20 人源化单克隆抗体注射液”获批临
润率为 2.47%，同比下降 0.11 个百分点，医药分销
床、1 类“注射用重组抗 HER2 人源化单克隆抗体组
板块毛利水平基本稳定。
合物”申报临床获得受理；17 个仿制药品种获得临
床批件，5 个品种申报生产批件；中药 1 类新药“注 2016 年公司医药零售板块稳步增长，药房数
射用丹酚酸 A 及其粉针”获得临床批件，瑞舒伐他 量持续增长，医药电商业务快速发展
汀钙片获得 FDA 的 ANDA（美国仿制药申请）批 2016 年公司启动了零售资源的内部整合与外
件，盐酸伐昔洛韦原料药及更昔洛韦原料药已通过 部扩张，医药零售业务稳步发展。截至 2016 年末，
公司下属品牌连锁零售药房 1,807 家，其中直营店
6 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
1,173 家，公司与医疗机构合办药房 40 家。2016 年 资本结构
公 司 医 药 零 售 业 务 销 售 收 入 同 比 增 长 7.47%至 随着公司业务规模扩大，公司总资产保持快速
51.53 亿元；毛利率为 15.52%，同比减少 0.12 个百 增长，截至 2016 年末，公司总资产为 827.43 亿元，
分点，扣除两项费用后的营业利润率 1.45%，同比 同比增长 11.30%；同期，公司净资产 368.34 亿元，
下降 0.05 个百分点。 增长 8.95%。负债方面，随着业务拓展对资金需求
公司医药电商聚焦处方药，其下属上海医药大 加大，2016 年末公司负债为 459.08 亿元，同比增
健康云商股份有限公司（以下简称“上药云健康”）， 长 13.25%。财务杠杆方面，2016 年公司财务杠杆
通过对药品处方的获取、管理、配送，为患者提供 水 平与 上年 基本 持平 ，期 末 公 司资 产负 债率 为
增值服务。其与多家医疗机构合作，启动“益药电 55.48%，同比上升 0.96 个百分点；总资本化率为
子处方”项目，通过其建立的电子处方流转系统， 31.35%，同比上升 1.64 个百分点，公司财务杠杆水
对门诊处方进行收集和配送，方便病人及时就诊、 平适中。
取药。同时，上药云健康在直属零售药店平台启动 图 2：2014～2016 年末公司资本结构
“益药站”项目，为上海市内社区医院及卫生服务中
心提供药品配送服务。此外，上药云健康在全国持
续推动“益药药房”建设，截至 2016 年末，门店覆
盖 22 个城市，全国范围内新增对接医院达 30 家，
同比增长 1,400%，新增电子处方 21.7 万张，同比
增长 600%，为公司进一步开展创新业务提供支持。
此外，公司于 2016 年进一步加快并购步伐，
分别在工业、分销和零售领域进行了多项并购。医
药 工 业 方 面 ， 公 司 收 购 了 澳 洲 上 市 公 司 Vitaco
Holdings Limited 私有化项目 60%股权。分销业务方 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
面，2016 年公司分别在云南、黑龙江等地实施布局， 资产构成方面，公司资产以流动资产为主，截
收购了云南上药医药有限公司、上药科园信海黑龙 至 2016 年末，公司流动资产为 602.67 亿元，同比
江医药有限公司和上药控股江西上饶医药股份有 增长 8.42%，占总资产的 72.84%。流动资产主要由
限公司等 5 家公司，并参股了湖北楚汉精诚医药有 应收账款、存货和货币资金构成。截至 2016 年末，
限公司等三家医药公司。零售业务方面，公司收购 公司货币资金余额为 119.67 亿元，与上年基本持
了北京鹤安长泰大药房和南通苏博大药房有限公 平，其中受限资金占 8.25%，主要系向银行申请开
司，强化了在北京和江苏地区的零售网络和竞争 具银行承兑汇票以及信用证的保证金存款；应收账
力。 款余额为 272.93 亿元，同比增长 12.71%，主要系
总体来看，2016 年公司进一步发挥产业链核心 公司经营规模扩大及合并范围增加所致，其中账龄
资源的聚合优势以及品牌优势，持续推进在工业、 为一年以内的应收账款占比为 96.68%，因公司整体
分销和零售方面的并购，各项业务经营情况良好， 客户资质优良，账款回收较有保障；存货余额为
营业收入稳步增长。 164.16 亿元，同比增长 8.78%，其主要为医药产成
品、原材料、在产品等，全年计提存货跌价准备 4.29
财务分析 亿元。
下列财务分析基于经普华永道中天会计师事 截至 2016 年，公司非流动资产为 224.76 亿元，
务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见 同比增长 19.81%，占总资产的 27.16%。非流动资
的 2014~2016 年度审计报告。 产主要由商誉、固定资产、在建工程、长期股权投
7 上海医药集团股份有限公司
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资和无形资产等构成。截至 2016 年末，公司商誉 债压力。
余额为 58.48 亿元，同比增长 21.44%，主要系非同
盈利能力
一控制人下企业合并形成，公司均按照会计准则要
2016 年公司业务得到较快发展，实现营业收入
求测试及计提相应减值准备；固定资产为 52.53 亿
1,207.65 亿元，同比增长 14.45%。其中，医药分销
元，同比增长 6.09%，主要为用于生产药品的厂房
业务受两票制影响，收入规模增长较快。毛利率方
和设备；在建工程为 13.08 亿元，同比大幅增长
面，2016 年公司毛利率为 11.79%，较上年同比下
76.39%，主要为信谊金桥基地技术改造项目、中西
降 0.34 个百分点。其中，受益于重点产品毛利率较
三维-星火项目以及北方药业建筑及安装工程等项
高，公司医药工业板块毛利率亦保持较高水平，
目；长期股权投资余额为 42.27 亿元，同比增长
2016 年为 51.57%，较上年提升 1.85 个百分点；医
16.23%，为公司投资的合营企业和联营企业，主要
药分销和医药零售业务毛利率较上年略有下降。
系医药制造企业；无形资产余额为 27.51 亿元，同
表 3：2016 年公司分板块收入和毛利率情况
比增长 38.64%，主要系公司收购子公司所致。 单位：亿元、%
负债构成方面，公司负债主要由应付账款、其 毛利率同
收入 收入增长率 毛利率
比变化
他应付款及有息债务构成。截至 2016 年末，公司
医药工业 124.16 5.01 51.57 1.85
应付账款余额为 223.07 亿元，同比增长 7.90%，为
医药分销 1,086.18 15.90 5.89 -0.13
应付采购款；其他应付款余额为 330.35 亿元，同比 医药零售 51.53 7.47 15.52 -0.12
增长 35.80%，主要系公司业务扩张导致的预提费 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
用、应付押金及保证金、应付股权收购款和公司往 期间费用方面，2016 年公司期间费用合计为
来款等增加。债务规模方面，随着经营规模的不断 102.22 亿元，同比增长 11.75%，公司期间费用主要
扩大，公司对资金需求持续增长。截至 2016 年末， 由销售费用和管理费用构成，均随公司业务规模的
公司总债务为 168.24 亿元，同比增长 17.72%。同 增长而上升。2016 年公司期间费用占营业收入比重
期，公司短期债务为 133.25 亿元，长期债务为 34.99 为 8.46%，较上年基本持平，公司期间费用的控制
亿元，长短期债务比（短期债务/长期债务）为 3.81 能力一般。
倍，较上年的 112.71 倍大幅下降，但公司仍以短期 表 4：2014～2016 年公司三费分析
债务为主，债务期限结构有待进一步优化。 单位：亿元
2014 2015 2016
图 3：2014~2016 年公司债务结构分析
销售费用 48.26 53.48 60.67
管理费用 29.55 32.34 35.68
财务费用 4.36 5.65 5.87
三费合计 82.17 91.47 102.22
营业总收入 923.99 1,055.17 1,207.65
三费收入占比 8.89% 8.67% 8.46%
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
利润方面，2016 年公司利润总额为 46.39 亿元，
同比增长 11.20%。公司利润总额主要由经营性业务
利润、投资收益和营业外损益构成，2016 年公司经
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理 营性业务利润为 36.75 亿元，主营业务盈利能力很
总体来看，2016 年随着公司业务扩张，其资产 强。同期，公司投资收益为 9.79 亿元，同比增长
规模和自有资本规模均有所增长，公司财务杠杆仍 51.37%，主要系公司联营、合营企业投资收益增长
处于适中水平，且其短期债务占比有所下降，但债 所致；营业外损益为 4.32 亿元，同比下降 10.99%，
务期限仍以短期债务为主，公司面临一定的集中偿 其中政府补贴收入为 2.78 亿元，非流动资产处置利
8 上海医药集团股份有限公司
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得 2.32 亿元，营业外损益下降主要系公司中华搬迁 表 5：2014~2016 年公司主要偿债能力指标
项目拆迁相关支出增加所致。所有者权益收益率方 2014 2015 2016
短期债务（亿元） 112.39 141.65 133.25
面，2016 年公司净资产收益率为 10.40%，同比上
总债务（亿元） 113.44 142.91 168.24
升 0.45 个百分点，资产获利能力有所提高。
EBITDA（亿元） 50.31 55.30 61.06
图 4：2014~2016 年公司利润总额变化及其构成
资产负债率（%） 51.66 54.52 55.48
总资本化率（%） 26.73 29.71 31.35
经营净现金流/总债务（X） 0.12 0.09 0.12
总债务/EBITDA（X） 2.25 2.58 2.76
EBITDA 利息倍数（X） 8.55 9.02 9.47
经营净现金流/利息支出（X） 2.27 2.20 3.02
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
财务弹性方面，截至 2016 年末，公司拥有银
行授信 441 亿元，其中未使用授信额度 308 亿元，
公司作为上市公司，拥有多种融资渠道。
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
或有负债方面，截至 2016 年末，公司对外担
总体来看，受益于医药分销业务规模的快速扩
保余额为 0.38 亿元，主要系对医药公司和医疗机构
大，2016 年公司营业收入保持较快增长，且医药工
等的担保，担保规模较小，或有负债风险较小。
业毛利率进一步提升，期间费用保持较为稳定的水
整体来看，随着公司各业务板块快速发展，
平，公司整体盈利能力仍很强。
2016 年公司资产规模和收入均保持增长，公司获现
偿债能力 能力很强，主要偿债指标表现很好，可为其债务偿
从债务规模来看，2016 年公司债务随经营规模 还提供有力保障。
的扩张而上升，为 168.24 亿元，同比增长 17.72%；
同期公司短期债务为 133.25 亿元，长期债务为 34.99 结 论
亿元，长短期债务比为 3.81 倍，公司短期债务占比 综上所述，中诚信证评维持上海医药主体信用
较高。 等级AAA，评级展望为稳定；维持“上海医药集团
从 主 要 偿 债 能 力 指 标 来 看 ， 2016 年 公 司 股份有限公司公开发行2016年公司债券（第一期）”
EBITDA 为 61.06 亿元，同比上升 10.42%。同期， 信用级别为AAA。
总债务/EBITDA 为 2.76 倍，同比上升 0.18 倍。
EBITDA 利息倍数为 9.47 倍，同比上升 0.45 倍。公
司 EBITDA 能够对债务本息偿付形成较好保障。
现金流方面，得益于货款回笼量增长，2016 年
公司经营性活动净现金流同比大幅增长 44.29%至
19.47 亿元；同期公司投资性活动净现金流净流出
28.90 亿元，较上年净流出上升 51.37%，主要系公
司并购支出增加所致。2016 年公司经营性净现金流
/总债务为 0.12 倍，较上年增加 0.03 倍，经营性净
现金流利息倍数为 3.02 倍，较上年增加 0.82 倍。
9 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
附一：上海医药集团股份有限公司股权结构图（截至 2016 年 12 月 31 日）
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
10 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
附二：上海医药集团股份有限公司组织结构图（截至 2016 年 12 月 31 日）
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
11 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
附三：上海医药集团股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元） 2014 2015 2016
货币资金 1,160,805.41 1,203,900.08 1,196,682.43
应收账款净额 1,994,125.57 2,421,497.06 2,729,275.48
存货净额 1,308,815.25 1,509,062.40 1,641,575.74
流动资产 4,865,832.02 5,558,523.90 6,026,689.75
长期投资 293,304.56 391,538.97 449,657.25
固定资产合计 528,972.34 642,452.37 729,500.43
总资产 6,434,055.82 7,434,421.05 8,274,271.81
短期债务 1,123,903.81 1,416,532.85 1,332,505.70
长期债务 10,540.84 12,567.60 349,891.43
总债务（短期债务＋长期债务） 1,134,444.64 1429100.45 1,682,397.13
总负债 3,324,140.64 4,053,617.12 4,590,825.27
所有者权益（含少数股东权益） 3,109,915.18 3,380,803.92 3,683,446.53
营业总收入 9,239,889.36 10,551,658.73 12,076,466.03
三费前利润 1,117,550.13 1,253,753.59 1,389,691.18
投资收益 59,522.76 64,661.18 97,879.37
净利润 299,201.49 336,436.81 382,971.27
息税折旧摊销前盈余 EBITDA 503,129.58 553,004.34 610,621.58
经营活动产生现金净流量 133,567.41 134,916.29 194,666.70
投资活动产生现金净流量 -184,457.32 -190,891.33 -288,954.05
筹资活动产生现金净流量 -94,881.11 63,643.53 64,740.29
现金及现金等价物净增加额 -145,494.64 8,743.45 -29,811.11
财务指标 2014 2015 2016
营业毛利率（%） 12.34 12.13 11.79
所有者权益收益率（%） 9.62 9.95 10.40
EBITDA/营业总收入（%） 5.45 5.24 5.06
速动比率（X） 1.11 1.03 1.07
经营活动净现金/总债务（X） 0.12 0.09 0.12
经营活动净现金/短期债务（X） 0.12 0.10 0.15
经营活动净现金/利息支出（X） 2.27 2.20 3.02
EBITDA 利息倍数（X） 8.55 9.02 9.47
总债务/EBITDA（X） 2.25 2.58 2.76
资产负债率（%） 51.66 54.52 55.48
总债务/总资本（%） 26.73 29.71 31.35
长期资本化比率（%） 0.34 0.37 8.67
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、公司短期债务中剔除一年内到期的非流动负债中非计息项，长期债务中包含长期应付款中计息项。
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公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
附四：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务＝长期借款+应付债券
总债务＝长期债务+短期债务
净债务＝总债务-货币资金
三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准
备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金
净额
营业毛利率＝（营业总收入-（营业成本+利息支出+手续费及佣金支出+退保金+赔付支出净额+提取保险合
同准备金净额+保单红利支出+分保费用））/营业总收入
EBIT 率＝EBIT/营业总收入
三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/合同销售收入
所有者权益收益率＝当期净利润/期末所有者权益（含少数股东权益）
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
资产负债率＝负债总额/资产总额
总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
净负债率=（总债务-货币资金）/所有者权益
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公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
AA 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
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