信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目
组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关
联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，
其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其
他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真
实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、
及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，
在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 际华集团股份有限公司
2015 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
际华园清远项目以及补充流动资金。本次非公开发
重大事项（一）
行相关事项已经 2015 年 6 月 30 日召开的公司第三
2016 年，公司所属部分全资子公司根据政府关
届董事会第三次会议审议通过。2015 年 12 月 17 日，
于工业生产退城入园的规划要求，将原址土地使用
公司发布《关于非公开发行股票申请获得中国证监
权交由政府授权机构收储。其中：根据岳阳市人民
会受理公告》称，中国证监会决定对公司提交的《上
政府《关于印发岳阳市中心城区重点排污企业退二
市公司非公开发行股票》行政许可申请予以受理，
进三工作方案的通知》（市政办发〔2010〕8 号）等
并出具《中国证监会行政许可申请受理通知书》
文件精神，际华三五一七橡胶制品有限公司（以下
（153546 号）。2016 年 3 月 8 日，公司发布《非公
简称“3517 公司”）将部分生产搬迁。经岳阳市政府
开发行 A 股股票募集资金使用可行性分析报告（修
与 3517 公司协商，确定将 3517 公司位于汴和园路
订稿）》，本次非公开发行募集资金修改为预计总额
以东、际华路两侧的 176,013.5 平方米的土地交由
不超过 59.52 亿元。2016 年 6 月 7 日，公司再次发
岳阳市政府授权机构收购，总补偿款为 1.67 亿元，
布《关于调整非公开发行 A 股股票预案的公告》，
公司取得资产处置收益 1.26 亿元。
本次非公开发行募集资金修改为预计总额不超过
际华三五四二纺织有限公司（以下简称“3542
44.00 亿元。2017 年 4 月 24 日，公司非公开发行股
公司”）和湖北际华新四五印染有限公司（以下简
票发行成功，共发行普通股 534,629,404 股，募集
称“新 45 公司”）因生产经营需要，将其位于襄阳市
资金总额为 43.79 亿元，扣除发行费用，募集资金
樊城区人民路 140 号、樊城区松鹤路云兴路 6 号现
净额约为 43.13 亿元，其中 10.75 亿元已用于置换
厂址土地的经营业务搬迁。经襄阳市人民政府相关
预先投入的项目资金，募集资金的到位将有助于公
部门与 3542 公司、新 45 公司协商，确定将 3542
司加快由制造业向制造服务业和现代服务业转型
公司及新 45 公司上述土地共计 254,022.2 平方米交
的节奏。
由政府授权单位——襄阳市建设投资经营有限公
司收购，总补偿款为 7.75 亿元，公司取得资产处置 基本分析
收益 4.81 亿元。
公司目前主要从事职业装、职业鞋靴、皮革皮
天津华津制药有限公司（以下简称“华津公司”）
鞋、防护装具、品牌服装等产品的研发、生产和销
主要生产业务已于 2006 年搬迁至滨海新区，其原
售、纺织印染业务以及大宗商品贸易业务。同时，
位于天津市河北区水产前街 28 号的老厂区土地一
公司继续推进际华园项目的建设，布局以际华园为
直处于闲置状态。经天津市人民政府相关部门与华
主的商务服务业务。职业装、职业鞋靴、皮革皮鞋
津公司协商，确定将华津公司上述 63,936.6 平方米
和纺织印染业务依然是公司目前的主要业务，公司
土地交由政府授权单位——天津市结构调整土地
是国内最大的军需品研发和生产基地、最大的职业
收购中心收购，总补偿款不低于 5 亿元，公司取得
装研发和生产基地以及最大的职业鞋靴研发和生
处置收益 4.59 亿元。
产基地。2016 年以来，为应对经济下行压力持续加
大、纺织服装行业景气度回暖缓慢的严峻形势，公
重大事项（二）
司在生产及销售各方面均采取有效措施，以提高效
2015 年 7 月 2 日，公司发布非公开发行 A 股
益，增强竞争实力。2016 年公司在中国纺织工业联
股票预案，拟非公开发行股票数量不超过 7.23 亿
合会评定的“纺织服装企业竞争力 500 强企业”中排
股，募集资金总额不超过 80.00 亿元，扣除发行费
名第 7 位，排名较上年提高 6 位。
用后的募集资金净额将用于际华集团终端市场网
生产方面，2016 年公司以提质增效为工作重
络建设项目、重庆际华园目的地中心项目一期二阶
点，逐步推进主业升级，优化产品结构，通过更新
段、际华园长春目的地中心一期项目二阶段、际华
换代优势产品生产线、压缩减少落后中低端产品生
园扬中项目、际华园西安项目、际华园咸宁项目、
产线，提高产能利用率。其中职业装板块，公司压
4 际华集团股份有限公司
2015 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
缩产能利用率较低的各类服饰、帽子及手套生产 的应用开发，全年减少纱线产能 4,000 吨，增加印
线；职业鞋靴板块，公司通过对胶鞋企业传统生产 染色布产能 3,700 万米。同时，公司通过引进新设
线进行限产、撤线，全年减少胶鞋产能 1,330 余万 备、新工艺和新技术提高生产效率，全年实现减员
双；皮革皮鞋板块，公司通过整合生产线，提高生 1,804 人，降低人工成本约 5,220 万元。截至 2016
产效率，全年提高产能 2,000 万双；纺织印染板块， 年，公司主要业务板块产能情况如下表所示。
公司压缩中低档纱线规模，加大功能性纤维和面料
表 1：2016 年公司主要产品产能情况
产能同比增加 2016 年产能利用率 产能利用率同比
产品 单位 2016 年产能
（%） （%） 增加（%）
一、职业装业务（共有 170 余条生产线，同比减少 10 余条）
其中：职业装及各类服饰 万件 6,500 -0.00 99.69 1.46
各类服饰 万件 6,900 -16.87 81.45 11.55
帽子及手套 万件 1,200 45.45 59.83 -0.97
二、职业鞋靴业务（共有 60 条生产线，同比减少 14 条生产线）
其中：职业鞋靴 万双 9,500 -36.67 76.08 13.23
橡胶件 吨 3,400 -15.00 95.63 45.63
橡胶大底 万件 940 -2.08 58.23 0.93
三、皮革皮鞋业务（共有 24 条生产线，同比减少 2 条）
其中：皮革皮鞋 万双 1,200 20.00 100.00 3.07
四、纺织印染业务
其中：纱线 吨 20,000 -16.67 85.95 23.33
坯布 万米 12,000 0.00 96.13 0.72
印染色布 万米 9,000 69.81 62.28 -19.72
资料来源：公司年报，中诚信证评整理
销售方面，公司通过公开招投标取得订单，产 献最大。
品基本面向集团客户。2016 年下半年，公司按照“小 表 2：2015～2016 年公司主营业务收入分产品情况
部制、大平台”和“专业化+区域化”原则，组建职业 单位：亿元、%
装、职业鞋靴（含皮革皮鞋）、纺织印染和防护装 2015 2016
产品
收入 占比 收入 占比
具四大事业部，营销方式由“集团营销+企业营销”
职业装 42.81 17.95 43.79 15.63
调整为“集团营销+事业部营销+企业营销”模式。其
职业鞋靴 37.68 16.71 43.54 15.54
中四大事业部负责统筹各业务板块销售及服务，以 皮革皮鞋 22.03 9.58 25.42 9.07
及各业务板块的研发和原材料的集中招标采购等， 纺织印染 25.20 10.20 28.38 10.13
以提升市场反应能力和经营效益。2016 年公司实现 防护装具 21.92 9.18 18.82 6.72
主营业务收入 268.94 亿元，同比增长 21.27%，其 贸易及其他 79.06 36.28 120.16 42.19
减：内部抵销数 6.93 - 11.17 -
中职业装收入 43.79 亿元，同比增长 2.30%；职业
合计 221.78 - 268.94 -
鞋靴收入 43.54 亿元，同比增长 15.55%；皮革皮鞋
数据来源：公司年报，中诚信证评整理
收入 25.42 亿元；同比增长 15.36%；纺织印染收入
分业务板块来看，2016 年公司军需品实现收入
28.38 亿元，同比增长 12.64%；防护装具收入 18.82
58.30 亿元，同比增长 1.39%，增速较上年下滑 18.79
亿元，同比下降 14.16%；贸易及其他收入 120.16
个百分点；民品实现收入 101.65 亿元，同比增长
亿元，同比增长 51.98%。整体来看，2016 年除防
10.33%，增速较上年提高 1.55 个百分点；贸易及其
护装具板块收入下滑外，其余板块均实现增长，其
他实现收入 120.16 亿元，同比增长 51.98%，增速
中贸易及其他板块对全年营业收入大幅增长的贡
较上年提高 65.55 个百分点。
5 际华集团股份有限公司
2015 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
表 3：2014～2016 年公司主营业务板块收入情况 装、鞋靴的更新迭代或将进一步利好于公司军需品
单位：亿元 业务的收入及盈利能力。
业务板块 2014 年 2015 年 2016 年
军需品 47.85 57.51 58.30
公司充分发挥集团协同效应并通过整合事业
民品 88.50 92.13 101.65 部进一步提升市场反应能力，同时优化民品
贸易及其他 91.48 79.06 120.16 结构，扩大高端产品供给，民品业务保持增
减：内部抵销数 7.86 6.93 11.17 长
合计 219.97 221.78 268.94 在适度扩大总需求和供给侧结构性改革政策
数据来源：公司年报，中诚信证评整理
措施、引导良好发展预期的综合作用下，2016年国
受军需品市场放开和低价竞标法等影响，公 内纺织服装专业市场总体运行平稳，成交额保持稳
司军需品订单增速及盈利能力均受限；未来 中有进的发展态势。2016年中国纺织工业联合会流
综合竞标法实行以及单兵一体化装备趋势或 通分会重点监测的41家专业市场总成交额（下同）
使公司未来军需品业务受益 达到9,745.12亿元，同比增长5.5%。2017年一季度，
军需轻工业高度依赖于中央军委对军需品采 纺织服装行业持续回暖，42家纺织服装专业市场总
取的政策，受国内外政治形势、国防开支、采购政 成交额达到2,262.66亿元，同比增长7.86%。
策、军警和武警数量以及换装频率的影响较大。 民用职业装方面，我国民用职业装的市场容量
2016年以来，国家安全形势持续紧张驱动军费增幅 较大、供应较充足、交易较活跃，6.5亿人的产业从
仍超GDP增幅，当年我国国防预算支出为9,543.54 业人员是职业装的主要消费者。此外，经国务院批
亿元，同比增长7.6%，2017年为10,443.97亿元，较 准的公安、司法、检察院、法院、工商、税务、铁
上年执行数增长7%，不断增加的国防预算支出，为 路、交通等14个国家统一着装部门共有600余万人，
优化军队装备结构提供充足资金保障。 亦存在一定职业装市场需求。公司在14个国家统一
公司是中国军队、武警部队军需被装产品生产 着装部门制服市场中的占有率为10%左右，并在央
保障基地，拥有军需品出口资质，具有全产品系列、 企工装、行业制服等市场中占有一定份额。
全战区覆盖、全过程服务的综合保障能力，军需品 职业装业务方面，公司拥有原材料（棉花、橡
市场占有率为70%左右。2016年，公司加大军需品 胶、特种纤维、毛皮）、纺织、印染、制衣、制鞋、
订单承揽力度，同时提高生产效率，降低生产成本， 服饰等从研发设计、生产制造到销售在内的全产业
但受军需品市场逐步放开、低价中标法致使市场竞 链，产、供、销协同效应较好。公司所属企业遍布
争加剧等因素影响，收入规模和毛利率均与上年基 全国23个省、自治区和直辖市，能有效覆盖全国各
本持平，当年公司军需品收入为58.30亿元，同比增 地市场需求，在原料供应、生产组织和销售渠道方
长1.39%，毛利率为14.96%，同比增加0.59个百分点， 面具有较强的布局优势和渠道优势。2016年公司通
订单增速和盈利能力均受限。 过整合事业部，统筹安排研发、采购及销售，响应
2016年后，我国军需品采购政策由低价竞标法 速度得到提升。此外，2016年公司大力拓展民品市
逐步向综合竞标法转化，公司研发实力和综合供应 场，进一步优化民品结构，扩大高端产品供给。当
保障能力具备一定竞争优势，未来军需品收入及毛 年，公司民品业务实现营业收入101.65亿元，同比
利率或将提升。此外，目前军需品已进入单兵一体 增长10.33%，增速较上年提高6.23个百分点；但受
化功能性服装及配套类产品研发配备期，而公司单 竞标价格走低、原材料价格波动和劳动力成本增加
兵一体化战术防护系统项目已得到军方和公安等 等因素影响，当年民品毛利率为7.91%，同比减少
多个部门认可，已被纳入陆军部单兵装备供应商名 0.81个百分点。
录，成为单兵装备改革后第一批列入的研发及生产 2017年2月7日，住建部、财政部联合印发《城
供应商。未来单兵一体化新一代面料及功能性服 市管理执法制式服装和标志标识供应管理办法》，
6 际华集团股份有限公司
2015 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
到2017年年底前将实现全国城市管理执法人员执 有色金属和化工产品的贸易金额分别为46.97亿元
法制式服装和标志标识统一。公司承接了全国城市 和15.55亿元，占贸易及其他业务板块收入的比重分
管理执法人员服装和标志标识的设计项目，并中标 别为39.09%和12.94%。2016年以来，公司集中优势
第一批换装单位——徐州城管的生产订单，目前正 资源，大力拓展大宗贸易业务，当年贸易及其他板
积极参与北京、天津和上海等地城管单位的生产订 块实现收入120.16元，同比增长51.98%；但受相关
单招标，鉴于公司综合实力较强，在未来订单承接 贸易产品价格大幅波动影响，公司初始获利能力下
中存在较大竞争优势。 降，毛利率仅为1.44%，同比降低1.77个百分点。
表 4：2016 年公司主要贸易品种情况
公司集中优势资源，大力拓展大宗商品贸易
单位：亿元、%
业务，贸易收入大幅增加，但受相关产品价
品种 收入 占比
格低迷影响，毛利率下滑 有色金属 46.97 39.09
近年来，受全球经济回暖缓慢、有色金属供需 化工 15.55 12.94
矛盾凸显、人民币汇率双向波动等因素影响，有色 电解铜 6.39 5.32
金属价格处于频繁大幅震荡中。分产品来看，期铜 成品油 2.56 2.13
于2016年1~10月震荡下跌，主要系市场聚焦于中国 合计 71.48 59.48
数据来源：公司年报，中诚信证评整理
制造业增速放缓、美联储加息预期、铜矿TC/RC费
用走高和国内精铜产量不断扩张等因素所致；而 际华园项目总投资规模较大，公司募集资金
11~12月期铜强势向上突破，伦沪铜纷纷创下年内 仅能覆盖部分投资，后续资金筹措压力仍值
新高水平。但随着年关将近，国内资金流动性趋紧， 得关注
多头获利了结需求攀升，基本金属纷纷承压下滑， 际华园是公司“十三五”期间重要转型升级项
铜价亦自高位回落。与铜价走势相反，2016年以来 目，主要包括时尚购物、室内极限运动、特色酒店
铅、锌价格则呈大幅攀升走势。 和餐饮娱乐等业态。截至2016年末，公司已经开始
整体来看，受全球经济发展仍存在较大不确定 建设重庆、长春、西安、扬中、咸宁、清远等6个
性影响，有色金属价格未来一定时期内将保持震荡 项目。其中，重庆项目的室内极限运动场馆已于
波动的态势，而受有色金属价格波动较大影响，相 2016年10月投入试运行，时尚购物和餐饮娱乐将于
关企业将面临较大成本控制压力，负面影响盈利能 2017年上半年陆续投入试运行，截至2016年末，公
力。 司际华园项目情况进度如下表所示。
图 1：2011~2017 年 1 月 LME 期铜价格走势 表 5：截至 2016 年末公司际华园项目建设情况
单位：美元/吨 单位：亿元
预计 截至 2016 年
项目 工程进度
总投资 末累计投资
室内运动中心和部
重庆际华园 13.51 9.00 分购物中心已经正
式营业
购物中心主体已完
长春际华园 15.86 7.01 工，室内运动中心正
在进行地下工程
扬中际华园 11.18 3.63
西安际华园 10.15 1.91 已经平整土地，正在
订购设备及优化规
咸宁际华园 10.51 2.61 划设计方案
资料来源：国家统计局，中诚信证评整理 清远际华园 10.53 2.60
公司贸易业务以国内贸易为主，贸易品种主要 合计 71.74 26.76
数据来源：公司年报，中诚信证评整理
为有色金属（主要为电解铜）和化工产品，2016年
7 际华集团股份有限公司
2015 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
截至2016年末，际华园后续建设资金需求量约 构成。2016 年末，公司货币资金为 60.58 亿元，同
为44.98亿元，2017年4月24日，公司非公开发行股 比增长 6.02%，其中因抵押、质押或冻结等因素而
票发行成功，募集资金净额约43.13亿元，按照公司 受限的资金为 28.49 亿元；存货为 31.58 亿元，同
际华园项目未来发展规划，目前尚存在一定的资金 比下降 19.21%，主要系公司加大减库存力度所致；
缺口，际华园项目后续仍面临一定投融资压力。此 其他应收款 21.20 亿元，同比增加 130.95%，主要
外，在近年我国社会零售品消费总额增速持续放缓 为公司应收天津、襄阳和岳阳相关部门的土地收储
的背景下，中诚信证评关注重庆际华项目投产后的 款增加。需关注的是 2016 年末，公司其他应收款
实际运营情况。 账面余额中包含 8.28 亿元往来账款，系以前年度公
司对供应商的预付款，受煤炭、服装行业景气度下
财务分析 行影响，预付对象未能履约交货，该笔款项面临较
下列财务分析基于公司提供的经立信会计师 大坏账风险，2016 年计提坏账损失 2.38 亿元。公
事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意 司非流动资产主要包括无形资产、固定资产和在建
见的 2014~2016 年度审计报告，以及未经审计的 工程，2016 年末无形资产 42.00 亿元，同比增加
2017 年一季度财务报表。 21.48%，主要为新购置的清远、咸宁、西安和扬中
资本结构 四地际华园项目土地；固定资产 38.32 亿元，同比
随着业务规模的增长和际华园等项目建设的 增加 18.27%，主要为重庆际华园和生产基地项目在
有序进行，2016 年，公司资产规模和负债规模均有 建工程的转入；在建工程 15.48 亿元，主要为在建
所增加；同时受益于盈利经营以及未分配利润的累 际华园项目和生产基地项目。
积，所有者权益规模亦有所提升。2016 年末，公司 债务方面，2016 年末公司总债务为 56.05 亿元，
总资产、总负债和所有者权益分别为 269.11 亿元、 与上年水平相当，其中短期债务 9.57 亿元，长期债
127.58 亿元和 141.53 亿元，同比分别增加 6.35%、 务 46.48 亿元。公司短期债务为短期借款 3.82 亿元
4.39%和 8.19%。2016 年末，公司资产负债率和总 和应付票据 5.75 亿元；长期债务为公司 2015 年发
资本化率分别为 47.41%和 28.37%。2017 年 3 月末， 行债券 44.71 亿元和长期借款 1.77 亿元。从债务期
公司总资产为 265.36 亿元，总负债为 121.05 亿元， 限结构看，公司长短期债务比为 0.21 倍，债务期限
资 产 负 债 率 及 总 资 本 化 比 率 分 别 为 45.62% 和 结构合理。2017 年 3 月末，公司总债务为 58.36 亿
28.80%，财务杠杆比率较低。 元，其中短期债务 11.87 亿元，长期债务 46.50 亿
图 2：2014～2017.3 公司资本结构 元，长短期债务比为 0.26。
图 3：2014～2017.3 公司长短期债务情况
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
从资产结构来看，公司资产以流动资产为主， 整体来看，公司资产和负债规模随业务规模及
2016 年末流动资产为 144.67 亿元，占总资产的比 际华园项目建设持续推进而增长，但财务杠杆比率
重为 53.76%，主要由货币资金、存货和其他应收款
8 际华集团股份有限公司
2015 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
较低，同时刚性债务以长期债务为主，债务期限结 以来公司无形资产处置利得（系政府收储公司土地
构合理，财务结构稳健。 的补偿）持续处于高位。目前公司西安、南京、武
汉、重庆等城市的厂区已面临生产业务外迁，预计
盈利能力
“十三五”期间仍会有一定规模的土地处置收益；同
2016 年公司大力拓展军需品、民品及其上下游
时公司在高端纺织技术、防护装备等相关领域积极
相关的贸易业务，除军需品业务规模近年趋于稳定
研发创新，取得大量政府补助，但其稳定性不足，
外，民品收入和贸易收入均实现增长，当年公司实
2016 年公司无形资产处置利得和政府补助分别为
现营业收入 271.55 亿元，同比增长 21.03%。但受
10.50 亿元和 7.13 亿元，对利润总额形成有力补充。
贸易业务和民品业务毛利率下滑影响，公司主营业
此外，受应收账款和其他应收款坏账损失计提规模
务毛利率同比减少 1.64 个百分点至 6.87%。
较大影响，当年资产减值损失同比增长 17.44%至
表 6：2014～2016 年公司各产品毛利率情况
单位：%
2.92 亿元。2016 年，公司实现利润总额 16.51 亿元，
业务板块 2014 年 2015 年 2016 年 同比增长 0.03%，取得净利润为 12.04 亿元，同比
军需品 20.05 14.37 14.96 增长 6.85%。
民品 9.31 8.78 7.91 图 4：2014～2017.3 公司利润总额构成
贸易及其他 2.01 3.21 1.44
综合 8.93 8.51 6.87
数据来源：公司审计报告，中诚信证评整理
期间费用方面，公司三费以销售费用和管理费
用为主，财务费用占比较低。2016 年，因运输费、
招标费降低，公司销售费用同比下降 5.44%至 4.96
亿元；因土地使用税和房产税调整至营业税金及附
加，公司管理费用同比下降 3.36%至 10.22 亿元。
当年公司三费合计 16.89 亿元，同比下降 2.74%，
三费收入比同比小幅下降 1.52 个百分点至 6.22%。
表 7：2014～2016 年公司三费分析 资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
单位：亿元、% 整体来看，2016 年，受毛利率水平较低的贸易
2014 2015 2016
业务占比提升影响，公司综合毛利率小幅下降，经
销售费用 4.70 5.24 4.96
营性业务利润相应减少，但因无形资产处置利得和
管理费用 10.27 10.57 10.22
政府补助对利润的有力补充，公司盈利能力仍保持
财务费用 1.18 1.56 1.72
三费合计 16.15 17.37 16.89 较好水平。但中诚信证评关注公司盈利高度依赖于
营业总收入 222.41 224.38 271.55 无形资产处置利得，且政府补助不具持续性对净利
三费收入占比 7.26 7.74 6.22 润的影响。
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
公司利润总额主要由经营性业务利润和营业
偿债能力
获现能力方面，公司 EBITDA 主要由折旧和利
外损益构成。经营性业务利润方面，2016 年受毛利
润总额构成。公司利润总额基本稳定，受益于无形
率下滑影响，公司经营性业务利润持续同比下降
资产处置利得和政府补助仍维持高位，2016 年
7.26%至 1.44 亿元。营业外收入方面，公司大部分
EBITDA 为 22.77 亿元，同比增加 1.63%，获现能
生产子公司地处城市核心区，因当地政府出城入园
力小幅提升。
计划或实施政府收储要求，自 2013 年起逐步将生
产业务外迁并陆续将土地转让给当地政府，2014 年
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2015 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
图 5：2014～2016 年公司 EBITDA 构成 或有负债风险较低。
整体而言，公司财务杠杆比率较低、债务期限
结构合理，财务结构稳健；同时经营活动净现金流
进一步改善，对债务利息的保障程度整体偿债能力
提升，公司偿债能力极强。
结 论
综上，中诚信证评维持际华集团股份有限公司
主体信用等级 AAA，评级展望为稳定；维持“际华
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理 集团股份有限公司 2015 年公司债券（第一期）”和
从偿债能力指标来看，2016 年公司 EBITDA 规 “际华集团股份有限公司 2015 年公司债券（第二
模小幅提升，总债务/EBITDA 和 EBITDA 利息保障 期）”信用等级 AAA。
倍数分别为 2.46 和 9.03 倍，EBITDA 对债务利息的
保障能力较强。2016 年，公司加大应收账款清欠力
度，加快资金回笼力度，同时加大减库存力度，存
货 规模 大幅减 少， 经营活 动净 现金流 同比 增加
122.69%至 11.26 亿元，当年公司经营活动净现金/
总债务、经营活动净现金/利息支出分别为 0.20 和
4.46 倍，经营活动净现金对债务利息的保障能力提
高。
表 8：2014～2017.3 公司偿债能力分析
2014 2015 2016 2017.3
总债务（亿元） 25.65 56.24 56.05 58.37
长期债务（亿元） 0.00 45.03 46.48 46.50
短期债务（亿元） 25.65 11.22 9.57 11.87
EBITDA（亿元） 19.33 22.41 22.77 -
EBITDA 利息倍数（X） 12.81 11.42 9.03 -
总债务/EBITDA（X） 1.33 2.51 2.46 -
经营活动净现金/
2.48 2.58 4.46 -24.19
利息支出（X）
经营活动净现金/
0.15 0.09 0.20 -0.69
总债务（X）
资产负债率（%） 41.11 48.30 47.41 45.62
总资本化比率（%） 17.35 30.07 28.37 28.80
注：公司 2017 年一季度经营活动净现金/总债务指标经年化处理。
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
财务弹性方面，截至 2016 年末，公司银行授
信额度合计 55.31 亿元，其中未使用额度 47.71 亿
元。同时，公司作为上市公司，可从资本市场取得
资金支持，融资渠道较为畅通。整体来看，公司备
用流动性丰富，财务弹性较强。
或有负债方面，截至 2016 年末，公司未清对
外担保余额为 1.89 亿元，占净资产的比重为 1.34%，
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2015 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附一：际华集团股份有限公司股权结构图（截至 2017 年 3 月 31 日）
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2015 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附二：际华集团股份有限公司组织结构图（截至 2017 年 3 月 31 日）
12 际华集团股份有限公司
2015 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附三：际华集团股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元） 2014 2015 2016 2017.Q1
货币资金 443,467.39 571,550.16 605,934.71 396,253.64
应收账款净额 164,128.39 142,209.82 131,084.44 175,919.28
存货净额 361,709.10 390,873.55 315,782.71 383,057.55
流动资产 1,212,956.37 1,343,464.12 1,446,681.90 1,370,992.71
长期投资 15,869.05 15,334.54 14,885.63 15,216.77
固定资产合计 413,562.10 509,601.36 572,522.70 567,802.88
总资产 2,075,365.53 2,530,344.15 2,691,102.21 2,653,642.49
短期债务 256,511.96 112,155.65 95,711.27 118,697.53
长期债务 0.00 450,276.91 464,832.41 464,967.82
总债务 256,511.96 562,432.56 560,543.67 583,665.36
总负债 853,208.45 1,222,110.80 1,275,768.23 1,210,478.36
所有者权益（含少数股东权益） 1,222,157.09 1,308,233.35 1,415,333.99 1,443,164.13
营业总收入 2,224,122.88 2,243,756.13 2,715,533.63 592,474.72
三费前利润 199,774.42 189,232.93 183,345.10 45,315.65
营业外损益 113,504.82 173,583.78 179,300.14 35,840.50
净利润 113,174.70 112,743.44 120,446.47 28,251.71
EBITDA 193,333.61 224,050.45 227,697.22 -
经营活动产生现金净流量 37,439.22 50,553.41 112,579.29 -100,286.64
投资活动产生现金净流量 -3,527.02 -399,787.70 -125,894.74 161,518.32
筹资活动产生现金净流量 99,260.58 277,387.96 -9,346.49 2,668.87
现金及现金等价物净增加额 132,777.02 -71,808.90 -22,441.49 63,837.52
财务指标 2014 2015 2016 2017.Q1
营业毛利率（%） 9.15 8.67 7.13 8.03
所有者权益收益率（%） 9.26 8.62 8.51 7.83*
EBITDA/营业总收入（%） 8.69 9.99 8.38 -
速动比率（X） 1.25 1.57 1.70 1.66
经营活动净现金/总债务（X） 0.15 0.09 0.20 -0.69*
经营活动净现金/短期债务（X） 0.15 0.45 1.18 -3.38*
经营活动净现金/利息支出（X） 2.48 2.58 4.46 -24.19
EBITDA 利息倍数（X） 12.81 11.42 9.03 -
总债务/EBITDA（X） 1.33 2.51 2.46 -
资产负债率（%） 41.11 48.30 47.41 45.62
总资本化比率（%） 17.35 30.07 28.37 28.80
长期资本化比率（%） 0.00 25.61 24.72 24.37
注：所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；带“*”财务指标已经年化处理。
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附四：基本财务指标的计算公式
长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资
产
短期债务=短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务=长期借款+应付债券
长短期债务比=短期债务/长期债务
总债务=长期债务+短期债务
净债务=总债务-货币资金
三费前利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）=利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）=EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
营业毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入
EBIT 率=EBIT/营业总收入
三费收入比=（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
所有者权益收益率=净利润/期末所有者权益
流动比率=流动资产/流动负债
速动比率=（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率=营业成本/存货平均余额
应收账款周转率=营业收入/应收账款平均余额
总资产周转率=营业收入/总资产平均余额
资产负债率=负债总额/资产总额
实际资产负债率=（负债总额-预收款项）/（资产总额-预收款项）
总资本化比率=总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率=长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数=EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
净负债率=（总债务-货币资金）/所有者权益
经营性业务利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用
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附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
AA 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
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