外高桥：及其发行的16外高01、16外高02与16外高03跟踪评级报告2019-06-21
上海外高桥集团股份有限公司
及其发行的 16 外高 01、16 外高 02 与 16 外高 03
跟踪评级报告
上海新世纪资信评估投资服务有限公司
Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.
新世纪评级
Brilliance Ratings
跟踪评级概述
编号：【新世纪跟踪[2019]100246】
评级对象：上海外高桥集团股份有限公司及其发行的 16 外高 01、16 外高 02 与 16 外高 03
16 外高 01 16 外高 02 16 外高 03
主体/展望/债项/评级时间 主体/展望/债项/评级时间 主体/展望/债项/评级时间
本次跟踪： AAA/稳定/AAA /2019 年 6 月 18 日 AAA/稳定/AAA/2019 年 6 月 18 日 AAA/稳定/AAA/2019 年 6 月 18 日
前次跟踪： AAA/稳定/AAA /2018 年 6 月 22 日 AAA/稳定/AAA/2018 年 6 月 22 日 AAA/稳定/AAA/2018 年 6 月 22 日
首次评级： AAA/稳定/AAA/2015 年 12 月 23 日 AAA/稳定/AAA/2016 年 7 月 6 日 AAA/稳定/AAA/2016 年 8 月 22 日
主要财务数据 跟踪评级观点
2019 年
项 目 2016 年 2017 年 2018 年 上海新世纪资信评估投资服务有限公司（简称
第一季度
金额单位：人民币亿元 “本评级机构”）对上海外高桥集团股份有限公
发行人母公司数据： 司（简称“外高桥股份”、“发行人”、“该公司”
货币资金 2.19 4.47 8.37 1.14 或“公司”）及其发行的 16 外高 01、16 外高 02
刚性债务 98.05 80.18 83.50 81.63 与 16 外高 03 的跟踪评级反映了 2018 年以来外
所有者权益 79.04 80.48 78.43 82.85 高桥股份在政策红利、市场竞争、可变现资产及
经营性现金净流入量 -8.86 28.20 3.46 -4.55 融资渠道等方面保持优势，同时也反映了公司在
发行人合并数据及指标： 债务偿付及资本支出等方面继续面临压力。
总资产 296.12 312.90 310.82 292.52
总负债 198.13 205.86 203.88 179.29 主要优势：
刚性债务 145.52 122.07 110.42 106.52
所有者权益 97.99 107.04 106.93 113.23 政策优势明显。外高桥股份作为上海自贸区核
营业收入 86.57 89.52 77.11 32.58 心区域外高桥保税区、保税物流园区及其配套
净利润 7.57 8.07 8.87 6.01 园区的开发运营主体，持续受益于自贸区制度
经营性现金净流入量 -5.36 19.48 7.16 3.70
创新带来的政策红利。
EBITDA 18.54 19.27 22.31 －
资产负债率[%] 66.91 65.79 65.60 61.29 规模优势。外高桥保税区在经济规模、产业功
长短期债务比[%] 42.25 40.19 33.59 44.83 能、综合配套等方面始终处于国内保税区前
权益资本与刚性债务
67.33 87.69 96.85 106.30 列；跟踪期内，外高桥保税区经济较快增长，
比率[%]
流动比率[%] 119.53 113.96 98.67 107.71 产业规模持续扩大，综合竞争优势仍较突出。
现金比率[%] 21.36 20.40 13.50 14.15
主营业务市场竞争力较强。目前外高桥股份已
利息保障倍数[倍] 2.48 2.74 2.86 －
3.50 3.92 3.99 －
形成园区开发、商业房地产和物流贸易三大较
EBITDA/利息支出[倍]
EBITDA/刚性债务[倍] 0.13 0.14 0.19 － 为成熟的业务板块，主营业务具有较强的竞争
注：根据外高桥股份经审计的 2016-2018 年及未经审计的 2019
力。跟踪期内，公司收购集团财务公司并将其
年第一季度财务数据整理、计算。2018 年，公司收购集团财务 纳入合并范围，当年新增金融服务板块，对收
公司 50%股权，属于同一控制下企业合并，本报告 2017 年（末） 入及盈利形成补充。
数据按照 2018 年期初数/上年数进行调整。
融资渠道较畅通。跟踪期内，外高桥股份保持
了较好的信用资质，与多家金融机构合作关系
分析师
良好，可用授信规模大，融资渠道较畅通。
钟士芹 zsq@shxsj.com
郭燕 gy@shxsj.com 持有可变现经营性物业规模大。外高桥股份持
Tel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872
有大规模可变现经营性物业，可为资产质量及
上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F 债务偿付提供一定保障。
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及其发行的 16 外高 01、16 外高 02 与 16 外高 03
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跟踪评级原因
按照上海外高桥集团股份有限公司公开发行 2016 年公司债券（第一期）、上海外高
桥集团股份有限公司公开发行 2016 年公司债券（第二期）、上海外高桥集团股份有限公
司公开发行 2016 年公司债券（第三期）（分别简称“16 外高 01”、“16 外高 02”及“16
外高 03”）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据外高桥股份提供的经审计的 2018
年财务报表、未经审计的 2019 年第一季度财务报表及相关经营数据，对外高桥股份的
财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发
展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。
该公司于 2016 年 4 月公开发行了面值为 7.50 亿元人民币的公司债券（即“16 外高
01”），期限为 5 年，附第 3 年末发行人上调票面利率选择权和投资者回售选择权，债券
前三年票面利率为 3.46%，每年付息一次，募集资金扣除发行费用后用于补充流动资金。
公司于 2016 年 7 月公开发行了面值为 12.50 亿元人民币的公司债券（即“16 外高 02”），
期限为 5 年，附第 3 年末发行人上调票面利率选择权和投资者回售选择权，债券前三年
票面利率为 2.95%，每年付息一次，募集资金扣除发行费用后用于补充流动资金。公司
于 2016 年 8 月公开发行了面值为 10.00 亿元人民币的公司债券（即“16 外高 03”），期
限为 5 年，附第 3 年末发行人上调票面利率选择权和投资者回售选择权，债券前三年票
面利率为 2.94%，每年付息一次，募集资金扣除发行费用后用于补充流动资金。
2019 年 4 月 29 日，该公司“16 外高 01”回售金额为 7.45 亿元，剩余未回售金额
为 0.05 亿元，存续期限后 2 年票面利率为 3.5%。“16 外高 02”和“16 外高 03”本金尚
未到兑付期，上述债务还本付息情况均正常。
截至 2019 年 5 月末，该公司已发行待偿还的债券本金余额为 32.55 亿元，公司对
已发行债券均能够按时还本付息，没有延迟支付本息的情况。
图表 1. 截至 2019 年 5 月末公司待偿债券概况（单位：年，亿元，%）
债项名称 发行日期 发行期限 发行金额 待偿本金余额 票面年利率
16 外高 01 2016 年 4 月 3+2 7.50 0.05 3.46/3.50
16 外高 02 2016 年 7 月 3+2 12.50 12.50 2.95
16 外高 03 2016 年 8 月 3+2 10.00 10.00 2.94
19 外高桥 MTN001 2019 年 4 月 3 10.00 10.00 3.87
合计 -- -- 40.00 32.55 --
资料来源：Wind
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业务
1. 外部环境
（1） 宏观环境
2019 年一季度，全球经济增长进一步放缓，制造业景气度快速下滑，美国单边挑起
的贸易冲突引发市场对全球贸易及经济增长前景的担忧正在变成现实，热点地缘政治仍
是影响全球经济增长的不确定性冲击因素；在这样的情况下，主要央行货币政策开始转
向。我国经济发展面临的外部环境依然严峻，短期内经济增长下行压力较大，但在各类
宏观政策协同合力下将继续保持在目标区间内运行；中长期内，随着我国对外开放水平
的不断提高、经济结构优化、产业升级、内需扩大、区域协调发展的逐步深化，我国经
济的基本面有望长期向好并保持中高速增长趋势。
2019 年一季度，全球经济增长进一步放缓，制造业景气度快速下滑，美国单边挑
起的贸易冲突引发市场对全球贸易及经济增长前景的担忧正在变成现实，热点地缘政治
仍是影响全球经济增长的不确定性冲击因素，主要央行货币政策开始转向，我国经济发
展面临的外部环境依然严峻。在主要发达经济体中，美国经济表现仍相对较强，而增长
动能自高位回落明显，经济增长预期下降，美联储货币政策正常化已接近完成，预计年
内不加息并将放缓缩表速度至 9 月停止缩表；欧盟经济增长乏力，制造业疲软，欧洲央
行货币政策正常化步伐相应放缓并计划推出新的刺激计划，包含民粹主义突起、英国脱
欧等在内的联盟内部政治风险仍是影响欧盟经济发展的重要因素；日本经济复苏不稳，
通胀水平快速回落，制造业景气度亦不佳，货币政策持续宽松。在除中国外的主要新兴
经济体中，货币贬值、资本外流压力在美联储货币政策转向下有所缓解，货币政策刺激
经济复苏空间扩大；印度经济仍保持较快增长，印度央行降息一次，而就业增长缓慢及
银行坏账高企仍是痼疾；油价回升有利于俄罗斯经济复苏，但受经济制裁及地缘政治摩
擦影响波动较大；巴西和南非经济景气度企稳回升，可持续性有待观察。
我国经济增长速度放缓但仍位于目标区间内，消费者物价水平有所回落、失业率小
幅上升，经济增长压力依然不小。我国消费新业态增长仍较快，汽车消费负增长继续拖
累整体消费，个税专项扣除的实施以及新一轮家电、汽车下乡拟重启有望稳定未来消费
增长；地产投资增长依然较快，制造业投资增速随着产能利用率及经营效益增速的下降
而有所趋缓，基建投资持续回暖支撑整体投资增速探底回稳；以人民币计价的进出口贸
易增速受内外需求疲弱影响双双走低，中美贸易摩擦具有长期性和复杂性，对我国出口
有一定负面影响但程度有限。我国工业生产放缓但新旧动能持续转换，代表技术进步、
转型升级和技术含量比较高的相关产业和产品保持较快增长；工业企业经营效益增长随
着工业品价格的回落有所放缓，存在经营风险上升的可能。房地产调控“一城一策”、
分类指导，促进房地产市场平稳健康发展的长效机制正在形成。区域发展计划持续推进，
中部地区对东部地区制造业转移具有较大吸引力，“长江经济带发展”和“一带一路”
覆盖的国内区域的经济增长相对较快，我国新的增长极和新的增长带正在形成。
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在国内经济增长下行压力较大且面临的外部需求疲弱的情况下，我国宏观政策向稳
增长倾斜，财政政策、货币政策和监管政策协同对冲经济运行面临的内外压力与挑战。
我国积极财政政策加力提效，赤字率上调，减税降费力度进一步加大，在稳增长及促进
结构调整上发挥积极作用；地方政府专项债券额度提升支持基建补短板，地方政府举债
融资机制日益规范化、透明化，地方政府债务风险总体可控。稳健货币政策松紧适度，
不搞“大水漫灌”的同时保持市场流动性合理充裕，疏通货币政策传导渠道、降低实际
利率水平，一系列支持实体融资政策成效正在释放。宏观审慎监管框架根据调控需求不
断改进和完善，金融监管制度补齐的同时适时适度调整监管节奏和力度，影子银行、非
标融资等得以有效控制，长期内有利于严守不发生系统性金融风险的底线。人民币汇率
稳中有升，汇率形成机制市场化改革有序推进，我国充足的外汇储备以及长期向好的经
济基本面能够对人民币汇率提供保障。
我国坚持扩大改革开放，关税总水平下降明显，促进贸易和投资自由化便利化、缩
减外资准入负面清单等各项举措正在积极推进，金融业对外开放稳步落实，对外开放的
大门越开越大。在扩大开放的同时人民币国际化也在稳步推进，人民币跨境结算量仍保
持较快增长，国际社会对人民币计价资产的配置规模也在不断增长。
我国经济已由高速增长阶段转向中高速、高质量发展的阶段，正处在转变发展方式、
优化经济结构、转换增长动力的攻关期。2019 年，“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、
稳投资、稳预期”是我国经济工作以及各项政策的重要目标。短期内虽然我国宏观经济
增长面临压力，但在各类宏观政策协同合力下将继续保持在目标区间内运行。从中长期
看，随着我国对外开放水平的不断提高、经济结构优化、产业升级、内需扩大、区域协
调发展的逐步深化，我国经济的基本面有望长期向好并保持中高速增长趋势。同时，在
地缘政治、国际经济金融仍面临较大的不确定性以及国内去杠杆任务仍艰巨的背景下，
我国的经济增长和发展依然会伴随着区域结构性风险、产业结构性风险、国际贸易和投
资的结构性摩擦风险以及国际不确定性冲击因素的风险。
（2） 区域经济环境
跟踪期内，浦东新区经济保持稳定增长，外高桥保税区作为国内经济总量最大的保
税区，仍具有突出的行业地位和综合竞争优势，2018 年外高桥保税区经济较快增长，
产业规模持续扩大。
浦东新区是经国务院批复正式成立的全国首个新区，位于上海市东部，北倚长江三
角洲，截至 2018 年末常住人口 555.02 万人。经过 20 多年的建设和发展，浦东新区经
济总量占上海全市近 1/3，是上海市经济的重要组成部分。2013 年以来，在中国（上海）
自由贸易试验区（以下简称“上海自贸区”）建设等推动下，浦东新区继续完善基础设
施和配套工程，国家给予浦东新区的优惠政策吸引了大批国内外知名企业在浦东聚集，
形成了金融、现代物流、房地产、会展旅游、高科技等优势主导产业。2018 年，浦东
新区实现地区生产总值 10460.09 亿元，同比增长 7.9%，增速较上年下降 0.8 个百分点，
但仍高于全国水平 1.3 个百分点；2018 年浦东新区 GDP 首次超过万亿元，占上海全市
GDP 比重达 32.01%。全社会固定资产投资保持较高规模，2018 年达到 2003.09 亿元，
同比增长 5.2%；进出口总额规模较大，2018 年为 2.06 万亿元，同比增长 5.2%，受国际
贸易环境影响增速有所下滑。
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2015 年，上海自贸区实施范围扩展至 120.72 平方公里。其中，上海外高桥保税区、
上海外高桥保税物流园区、洋山保税港区、上海浦东机场综合保税区 4 个海关特殊监管
区域 28.78 平方公里，陆家嘴金融片区 34.26 平方公里，金桥开发片区 20.48 平方公里，
张江高科技片区 37.20 平方公里。虽然上海自贸区成立时间较短，但已产生积极影响。
根据《2018 年上海市国民经济和社会发展统计公报》，2018 年上海自贸区实现商品销售
额 40874.86 亿元，较上年增长 7.2%；实现服务业营业收入 5723.97 亿元，较上年增长
11.8%；实现税收总额 2680.20 亿元，较上年增长 12.1%；实现规模以上工业总产值 4965.00
亿元，较上年略降 0.7%；完成固定资产投资额 638.07 亿元，较上年下降 6.2%；实现外
贸进出口总额 14600 亿元，较上年增长 4.1%；外商直接投资实际到位金额 67.70 亿美元，
较上年下降 3.5%。
2018 年，中国（上海）自由贸易试验区保税区域（即上海外高桥保税区、上海外
高桥保税物流园区、洋山保税港区、上海浦东机场综合保税区 4 个海关特殊监管区域，
以下简称“保税区域”）依托我国供给侧结构性改革和自贸区改革创新的叠加优势，积
极拓展业务领域，不断优化商品结构、扩大业务规模，经济实现稳步增长。2018 年保
税区域完成经营总收入 21900 亿元，较上年增长 10.0%；实现商品销售额 18800 亿元，
较上年增长 10.0%；完成进出口额 9816.6 亿元，较上年增长 6.5%；完成固定资产投资
额 43.5 亿元，较上年增长 0.4%。全年保税区域完成工商税收 793.2 亿元，较上年增长
19.0%，占浦东新区的 20.7%；各驻区海关税收合计 1057 亿元，下降 2.3%。截至 2018
年末，保税区域现有注册企业达到 37933 家。
外高桥保税区是全国第一个保税区，是全国首个“国家进口贸易促进创新示范区”
和上海国际航运、贸易中心的重要载体。2018 年，外高桥保税区经济保持稳步增长，
当年投资企业完成经营总收入 18300 亿元，较上年增长 9.7%，占保税区域的 83.6%。其
中以国际贸易、航运物流、技术服务等为主的第三产业完成经营收入 17508 亿元，占经
济总量的 95.7%；以先进制造业为主体的第二产业完成经营收入 792 亿元，占经济总量
的 4.3%。全年外高桥保税区完成商品销售额 16709 亿元，较上年增长 9.7%；完成进出
口额 8429.9 亿元，较上年增长 5.9%；完成固定资产投资额 27.1 亿元，较上年下降 35.2%。
全年外高桥保税区完成工商税收 647.9 亿元，较上年增长 19.8%；海关部门税收 667.0
亿元，下降 7.7%。
上海自贸区挂牌成立后进一步提升了外高桥保税区的商住和工业用地价值。随着上
海自贸区的成立，外高桥保税区迎来了“二次开发”，产业升级、金融政策放开、服务
业准入使得物业需求上升，物业租金上涨预期明显。目前，外高桥的剩余土地供应非常
有限，新增土地主要依靠二次开发等旧有土地更新，这将使区域内拥有土地或者房产的
企业明显受益。上海自贸区挂牌成立后还直接带动了区内物流贸易业务发展，进一步吸
引了全球 500 强跨国企业总部和营运中心陆续入驻区内，推动区内金融、贸易平台的形
成，预计将进一步促进该区域贸易、产业、金融、人口和消费的升级，直接带动该区域
的转口贸易、离岸贸易和离岸金融的快速发展。截至 2018 年末，外高桥保税区累计注
册企业 34970 家，占保税区域的 92.2%，其中内资企业和外资企业分别为 23542 家 11428
家；累计注册资本 2.1 万亿元，占保税区域的 84.8%，已经形成了以国际贸易、现代物
流、先进制造为支柱产业的实力雄厚的企业群落。
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2. 业务运营
该公司主要承担外高桥保税区及周边区域的开发建设、招商稳商、功能推进和运营
服务等；跟踪期内，公司新增金融服务业务，目前已经形成了园区开发、商业房地产、
物流贸易、文化投资和金融服务五大业务板块；2018 年受房地产转让出售收入确认周
期影响，营业收入有所下滑。公司园区开发经验丰富，持有物业规模大，资产变现能力
较强；但公司项目投资规模较大，产出周期较长，存在一定的资金压力。
2018 年，该公司收购上海外高桥集团财务有限公司（简称“集团财务公司”）50%
股权，纳入合并范围，当年新增金融服务业务板块。目前，公司已经形成了园区开发、
商业房地产、物流贸易、文化投资和金融服务五大业务板块。2018 年，公司实现主营
业务收入 77.32 亿元，较上年有所下降，主要系当年仅有森兰名轩二期第一批尾盘销售、
当年确认房产转让出售收入较少所致。2019 年第一季度，公司实现主营业务收入 32.69
亿元，较上年同期增长 45.09%，主要系森兰名轩二期第二批交房结转收入所致；当期
房地产转让出售收入 15.50 亿元，较上年同期增长 90.73%。
图表 2. 2017 年以来公司主营业务收入和毛利率情况 1（单位：亿元，%）
2017 年 2018 年 2019 年第一季度
金额 占比 金额 占比 金额 占比
主营业务收入 89.77 100.00 77.32 100.00 32.69 100.00
物业租赁 13.20 14.70 14.53 18.79 3.76 11.51
房地产转让出售 25.90 28.85 8.94 11.56 15.50 47.41
商品销售 31.30 34.86 32.03 41.43 7.27 22.23
进出口代理 1.72 1.91 2.02 2.61 0.65 1.98
物流业务 8.81 9.82 9.19 11.89 2.58 7.90
制造业 2.46 2.74 4.09 5.29 1.32 4.03
服务业 5.78 6.44 5.87 7.59 1.47 4.49
金融业 0.60 0.67 0.65 0.84 0.15 0.45
主营业务毛利率 25.05 26.32 40.37
物业租赁 49.23 46.52 51.01
房地产转让出售 32.73 62.32 60.20
商品销售 1.92 1.76 1.64
进出口代理 86.24 82.53 77.63
物流业务 14.44 18.44 16.03
制造业 18.02 16.91 18.10
服务业 55.48 49.59 37.25
金融业 84.32 75.96 86.48
资料来源：外高桥股份
（1） 园区开发和商业房地产开发板块
该公司园区开发和商业房地产开发板块包括物业租赁、房地产转让出售和服务业。
公司开发经营的外高桥保税区具备较好的区位条件、完善的配套设施及成熟的进出口贸
易服务，具有较强的竞争优势，吸引了大批优质客户，集聚了一批具有全球影响力的先
1 表中合计数与明细项加总数不一致系四舍五入导致尾差，下同。
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进制造、科技研发和检测维修服务类跨国企业，形成了制造提升、贸易拉动、服务带动
和离岸服务的科技创新生态群落。数量庞大且国际关联度高的客户群体是公司发展的宝
贵资源，为公司服务城市发展战略，优化园区服务业务，拓展新型业务，提升国际化水
平，助力公司转型创造了重要条件。大批优质客户入驻园区有助于形成产业集聚效应，
为外高桥保税区的开发与经营提供了良好的基础。
目前，该公司拥有开发土地面积共 31 平方公里，包括外高桥保税区 10 平方公里、
保税区物流园区 1.03 平方公里、外高桥物流园区二期 2.73 平方公里、南块主题产业园
区 4.67 平方公里、高桥新城 0.81 平方公里、森兰项目 6.01 平方公里、启东产业园区 5.00
平方公里，同时公司还参与上海市普陀区西北物流园区和洋山保税港区的开发。截至
2018 年末，公司持有在营房地产项目总面积 436.46 万平方米，主要包括厂房、仓库、
办公并配套商业、商业金融房产、租赁式公寓、酒店房产等多种经营业态；在建项目地
上建筑面积约 51.35 万平方米，主要包括厂房、仓库、办公并配套商业、普通住宅、商
业金融房产等。
图表 3. 截至 2018 年末公司房产项目汇总表（单位：万平方米）
在建房地产情况 房地产销售情况 房地产租赁情况
经营业态
总建筑面积 地上建筑面积 可供出售面积 已售面积 总面积 可租面积 已租面积
普通住宅 19.47 12.82 7.41 6.81 1.92 1.92 0.15
租赁式公寓 -- -- -- -- 3.54 3.54 3.15
酒店房产 -- -- -- -- 5.26 5.26 5.26
商业金融房产 19.29 8.03 0.81 0.01 27.02 24.13 17.33
办公并配套商业 15.78 10.13 -- -- 28.35 21.34 15.01
教育及配套房产 0.69 0.69 -- -- 3.75 3.75 3.75
绿化等管理用房 -- -- -- -- 2.43 2.43 2.43
厂房、仓库 22.39 19.68 21.69 21.69 360.73 347.50 310.19
自用房产 -- -- -- -- 3.46 -- --
合计 77.62 51.35 29.91 28.51 436.46 409.88 357.27
资料来源：外高桥股份
物业租赁
该公司出租物业主要位于上海外高桥保税区以及启东产业园区域，租赁物业包括厂
房仓库、商业金融房产、酒店公寓、办公并配套商业等多种业态。截至 2018 年末，公
司持有的竣工可租面积 409.88 万平方米，同比增长 20.55%，主要租赁业态为厂房仓库、
商业金融房产、办公并配套商业等，上述业态可租赁面积分别为 347.50 万平方米、24.13
万平方米和 21.34 万平方米。截至 2018 年末，公司已租赁物业面积为 357.27 万平方米，
同比增长 19.01%，整体出租率约为 87%；公司与园区内企业租赁关系较稳定，每年能
为公司提供较稳定的现金流。2018 年及 2019 年第一季度，公司分别实现物业租赁收入
14.53 亿元和 3.76 亿元，受益于物业出租面积不断增加，公司租赁收入保持增长。公司
园区物业维护成本较低，租赁业务具有较高的毛利率，同期，公司物业租赁业务毛利率
分别为 46.52%和 51.01%，总体保持平稳。
目前，该公司在建物业项目规模较大，项目业态主要包括厂房仓库、商业金融房产
及办公并配套商业等，随着在建项目陆续投入运营，公司租赁物业面积将有所增加，租
赁业务收入及盈利水平有望继续保持增长。
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房地产转让出售
2018 年及 2019 年第一季度，该公司分别实现房地产转让出售收入 8.94 亿元和 15.50
亿元，其中 2018 年较上年大幅减少 16.96 亿元，主要系当年仅确认了森兰名轩二期第
一批尾盘销售收入所致；2019 年第一季度，森兰名轩二期第二批交房确认收入，当期
房地产转让出售收入大幅增加。同期，公司房地产转让出售业务毛利率分别为 62.32%
和 60.20%，2018 年以来毛利率大幅提升，一方面系毛利水平较高的森兰名轩二期销售
拉动，另一方面系 2017 年转让的森兰国际七期、八期（D1-4）在建工程项目体量较大，
该业务毛利率相对较低所致。
在厂房销售方面，截至 2018 年末该公司拥有建成在营的厂房、仓库物业可租面积
合计约 347.50 万平方米，在建项目地上建筑面积约 19.68 万平方米。为了长期持续稳定
地进行园区开发经营，目前公司工业房产项目建设完成后主要以出租方式获得长期稳定
回报，仅在少数特大型招商项目配套需要及现金流较少的情况下，才会出售部分厂房，
保证现金流的平衡。
在商业房产销售方面，除住宅项目外，该公司商业房产项目绝大部分为自主经营开
发并持有，资金来源主要是自有资本和外部融资。截至 2018 年末，公司持有的可供出
售住宅物业面积约 7.41 万平方米，已预售面积为 6.81 万平方米；可供出售商业金融房
产面积约 0.81 万平方米，已售面积为 0.01 万平方米。
目前，该公司主要开发项目为“森兰外高桥”综合项目，该项目主要包括森兰商
都、森兰国际以及住宅项目等，经营业态涵盖了住宅、商业金融、办公并配套商业、教
育及配套房产等。2018 年，公司主要完工项目类型包括办公并配套商业、仓库等，总
建筑面积 7.55 万平方米，总投资 4.06 亿元，当年实际投资额 2.25 亿元；截至 2018 年
末，公司主要在建项目总建筑面积 77.62 万平方米，总投资 73.82 亿元，2018 年完成实
际投资额 10.50 亿元。2018 年末，公司计入存货科目的开发成本为 82.42 亿元，主要为
森兰以及其他园区的土地及项目开发成本。2019 年，公司计划新开工项目面积 82.55 万
平方米，开工项目总投资预算为 68.05 亿元，当年项目计划投资 29.89 亿元。总体来看，
公司“森兰外高桥”综合项目投资规模较大，未来仍存在较大规模的投资需求，公司
面临一定的资本支出压力。
图表 4. 截至 2018 年末公司主要已完工项目概况
用地面积 总建筑面积 总投资额 2018 年实际投资额
项目名称 经营业态
（万平方米） （万平方米） （亿元） （亿元）
外高桥保税区 F2-03 地块综合服务楼 办公并配套商业 0.85 2.82 1.69 0.74
物流园区二期 5-3 地块仓库（一期） 仓储物流用房 3.70 3.77 1.32 0.87
森兰 E2-2 绿化等管理用房 3.02 0.96 1.05 0.64
合计 -- 7.57 7.55 4.06 2.25
资料来源：外高桥股份
图表 5. 截至 2018 年末公司主要在建项目概况
用地面积 总建筑面积 总投资额 2018 年实际投资额
项目名称 经营业态
（万平方米） （万平方米） （亿元） （亿元）
森兰星河湾 A11-2、A11-4 普通住宅 5.90 14.84 16.00 2.56
森兰外高桥 A2-3 项目 普通住宅 1.61 4.63 6.90 0.47
森兰商都二期 D5-3 商业金融房产 4.38 13.51 15.20 0.95
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用地面积 总建筑面积 总投资额 2018 年实际投资额
项目名称 经营业态
（万平方米） （万平方米） （亿元） （亿元）
森兰商都三期 D4-3 商业金融房产 2.74 8.07 8.33 0.98
森兰国际四期 D3-2 办公并配套商业 2.82 12.96 13.80 0.54
森兰 D03-03-1 商业金融房产 0.44 0.53 0.28 0.01
东沟楔形绿地 A11-3 地块配套幼
教育及配套房产 0.57 0.69 -- 2 0.01
儿园项目
上海国际艺术品保税服务中心项
仓储物流用房 2.02 6.84 6.84 3.14
目/G3-01 及 G3-02
新发展 H10 地块新建项目/24-H10 工业厂房 8.57 9.65 4.28 1.50
物流园区二期 5-3 地块（二期） 仓储物流用房 4.35 5.90 2.19 0.34
合计 -- 33.40 77.62 73.82 10.50
资料来源：外高桥股份
在土地出让方面，该公司目前拥有的地块主要包括外高桥保税区、保税物流园区二
期以及南块主题产业园区、森兰外高桥项目等，公司大部分土地为早期从浦东新区政
府成片受让而来，启东产业园区土地则是通过招拍挂取得。公司的土地获取均足额缴纳
了相关土地出让款项，并取得了包括国有土地使用权证在内的相关权属证明。公司土地
出售部分占比较小，在满足现金流的情况下，公司以自有开发为主，只有在需要平衡现
金流的情况下才会将土地出售。截至 2018 年末，公司持有待开发土地面积为 136.48 万
平方米，其中自贸区工业仓储用地、自贸区办公商业服务用地、森兰园区住宅储备用地、
森兰园区办公商业服务用地分别为 49.13 万平方米、36.13 万平方米、31.99 万平方米和
12.21 万平方米，公司储备土地主要用于土地二级开发，建成后将主要用于对外租售。
服务业
该公司服务业属于园区开发及商业房地产的后续辅助业务，目前主要为酒店餐饮、
物业管理等，公司在此基础上不断拓展、完善业态布局，该业务具有较强的区域竞争优
势，并且业务稳定性较强。目前公司持有建成在营的酒店包括外高桥休闲广场、外高桥
皇冠假日大酒店和杭州千岛湖大酒店，客房数量合计为 801 套。2018 年及 2019 年第一
季度，公司分别实现服务业收入 5.87 亿元和 1.47 亿元，毛利率分别为 49.59%和 37.25%，
主要受成本费用增加影响，毛利率有所下滑，但整体仍维持在较好水平。
（2） 商品销售及进出口代理业务
该公司自营的进出口贸易业务全部通过二级子公司进行，主要包括上海外联发进出
口有限公司、上海新发展进出口贸易实业有限公司以及上海三凯进出口有限公司。公司
商品销售业务主要内容为：国家限定经营或禁止进出口的商品除外的仓储、商务咨询等
各类商品和技术的进出口业务。同时，公司也为外高桥保税区内的企业代理进出口贸易
服务，业务内容主要是公司凭借丰富的进出口代理服务经验以及专业的进出口代理业务
人员，为进出口企业提供进出口业务的解决方案。近年来商品销售及进出口代理业务对
公司主营业务收入贡献较大，目前已形成以钟表、红酒、机床、医疗器械为主的专业贸
易平台。
该公司进出口及商品贸易业务基本源自于保税区内企业的需求，所经营的产品涉及
的行业面分布很广，贸易品种覆盖较多行业。为锁定远期汇率，有效降低财务费用风险，
2 该项目仅发生前期费用 68.4 万元，总投资额目前尚未确认。
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公司在国际贸易业务中利用了远期外汇合约交易产品（简称 DF），公司向银行提供人民
币定期存款存单，并向交易银行借入外汇支付进口商品，同时公司与交易银行签订与外
汇贷款期限相匹配的远期外汇买入合同并支付一部分保证金，以锁定汇率成本，本笔业
务到期后，以即期质押的存单到期本息和按照锁定的汇率购入外汇偿还外币贷款。
2018 年及 2019 年第一季度，该公司分别实现商品销售业务收入为 32.03 亿元和 7.27
亿元，毛利率分别为 1.76%和 1.64%；同期，公司进出口代理业务收入分别为 2.02 亿元
和 0.65 亿元，毛利率分别为 82.53%和 77.63%，2018 年公司商品销售及进出口代理业务
收入均有所增长，但受国际贸易环境影响，上述业务毛利率均呈现小幅下滑。
（3） 物流业务
该公司物流业务包括保税物流、非保税物流和临港物流三种，主要向客户提供国际
货运代理、口岸报关报检、集装箱拆拼箱和仓储运输等服务，覆盖了从外高桥港区到保
税区及区外的物流市场，能为客户提供较全面的服务。具体来看，公司物流业务主要分
为仓储业务、运输业务等，其中仓储业务是较早开展的一个特色项目，公司在简单的物
流运作模式的基础上利用保税区物流园区特殊的政策优势以及高素质的物流仓储专业
人员，为客户提供全套专业、优质、高效、增值的物流仓储服务。在运输业务方面，由
于物流运作方式的最大特点是货物运入物流园区即视同货物出口，可享受出口退税，同
时也衍生出增值效益，目前公司为惠普、3M 等客户进行了物流项目服务的专项管理；
另外，公司依托保税区现有国际采购、国际转口功能，吸引地区性供应链总部；依托国
际配送、国际中转功能，吸引第三方物流枢纽；通过物流园区、非保区、保税园区三区
综合运作模式设计，塑造外高桥港城大中华和东亚现代化物流供应链枢纽地位。
2018 年及 2019 年第一季度，该公司实现物流业务收入分别为 9.19 亿元和 2.58 亿
元，物流业务毛利率分别为 18.44%和 16.03%，受新增客户及客户需求变化影响，2018
年公司物流业务收入及毛利率均有所增加。未来随着外高桥功能区的建设、上海自贸区
内货物“自行运输”等物流政策的落地，公司物流业务预计仍有较大的发展空间。
（4） 制造业
该公司制造业主要为下属子公司上海西西艾尔气雾推进剂制造与罐装有限公司的
各类气雾剂产品与液体产品的开发、配制、灌装加工业务。该业务主要为代加工业务，
材料及供应商均由客户指定，代加工产品主要有强生、宝洁、欧莱雅、联合利华等。目
前公司供应商主要包括常州大华进出口（集团）有限公司、上海永裕塑胶有限公司、深
圳市通产丽星股份有限公司、中山中荣印刷集团有限公司、藤兴工业有限公司等。公司
每月按客户订单量生产发货，当月产量一般会在下月全部发出。2018 年及 2019 年第一
季度，公司制造业务收入分别为 4.09 亿元和 1.32 亿元，毛利率分别为 16.91%和 18.10%。
其中 2018 年收入大幅增加 1.64 亿元，主要系启东生产线正式投产上线运行所致。
（5） 文化投资
该公司文化投资产业主要由子公司上海自贸区国际文化投资发展有限公司（以下简
称“文化投资公司”）负责运营，业务主要为服务于各类文化企业和机构，打造国际艺
术品展示交易中心，主要由文化投资公司为客户提供文化及艺术品的会展服务、进出口
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通道服务、艺术品现货仓储服务、交易服务、艺术衍生品交易服务及销售、咨询服务等，
是公司新培育的业务板块。
2018 年，该公司持续提升文化贸易能级，发挥基地平台功能和服务优势，获得进
博会“6+365”常年展示交易平台授权；通道服务集聚效应不断体现，年度艺术品进出
境货值逾 80 亿元；文创业务稳步提升，国家博物馆天猫店全年销量同比增长 260%。未
来，公司将继续以艺术品交易全产业链为导向，投资培育以艺术品展览展示、拍卖、评
估鉴定、金融保险等功能于一体的新兴业态。公司将继续投入建设上海国际艺术品保税
服务中心，打造国内首个综合性艺术品保税服务平台。随着公司文化投资产业的拓展运
营，预计未来可为公司带来新的收入与盈利来源。
（6） 金融服务
2018 年 7 月，该公司收购集团财务公司 50%股权，收购完成后公司持有其 70.00%
股权，当年新增金融服务业务板块。集团财务公司成立于 2015 年，系由原上海银监局
（现为上海银保监局）沪银监复[2015]402 号批准设立的非银行类金融机构。集团财务
公司主营金融产品投资，是公司新培育的业务板块，作为集团“资金归集平台、资金结
算平台、资金监管平台、金融服务平台”，以所有集团成员企业为服务对象，提高资金
集中管理效率，打造境内外一体化资金运营平台。此外，集团财务公司同时也为自贸区
内企业、集团客户提供金融服务。
2018 年，集团财务公司为系统内 70 家集团成员企业新开各类账户 308 个，实现了
所有挂接银行的实时查询、资金调度、资金计划、票据开立及网上对账等全功能运行。
成功完成首笔全国银行间同业拆借交易，打通了同业拆借市场的融资渠道；获得全国银
行间债券交易市场资格；成为上海首家可以开展海关保函业务的财务公司。2018 年末，
该公司发放贷款和垫款余额 4.81 亿元，吸收存款及同业存放余额 15.11 亿元，一般风险
准备 672.95 万元。2018 年及 2019 年第一季度，公司分别实现利息收入 0.65 亿元和 0.15
亿元，毛利率分别为 75.96%和 86.48%。
管理
跟踪期内，该公司股权结构未发生变化，组织架构有所调整。
跟踪期内，该公司股权结构未发生变化，截至 2019 年 3 月末，公司控股股东仍为
上海外高桥资产管理有限公司（以下简称“外高桥资管”），外高桥资管原为上海市浦东
新区国有资产监督管理委员会（以下简称“浦东新区国资委”）直接持股的国有企业，
2016 年 6 月 29 日，根据《上海外高桥集团股份有限公司关于控股股东股权无偿划转的
提示性公告》，浦东新区国资委将外高桥资管 100.00%股权无偿划转至上海浦东投资控
股有限公司（以下简称“浦东投资”），浦东投资成立于 2015 年 9 月，系浦东新区国资
委 100.00%控股的国有独资公司。公司实际控制人仍为浦东新区国资委。
跟踪期内，该公司组织架构有所调整，目前公司设置有党委办公室（纪检监察室）、
证券法务部、行政办公室、人力资源部、发展战略部、规建管理部、投资管理部、计划
财务部和审计稽核部 9 个部门，各部门分工明确，运行状况良好。
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根据该公司 2019 年 5 月 6 日的《企业信用报告》，公司历史偿债记录良好。根据 2019
年 5 月 27 日查询国家工商总局、国家税务总局、人民法院等信用信息公开平台信息查
询结果，未发现公司存在重大异常情况。
财务
跟踪期内，该公司营业毛利有所下降，但受抛售股票形成投资收益大幅增加影响，
盈利规模仍保持相对稳定。2017 年以来得益于房地产项目销售实现回款，经营性现金
流持续呈净流入状态，对债务偿付的保障能力有所增强。受益于盈利积累及债务偿还，
公司负债经营程度有所下降，但短期债务占比较大，存在较大的即期债务偿付压力。公
司所持有可供长期经营的物业规模大，并且资产变现能力较强，融资渠道畅通，能够为
债务偿付提供较好保障。
1. 公司财务质量
天职国际会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司的 2018 年财务报表进行了审计，
并出具了标准无保留意见的审计报告。公司执行企业会计准则（2006 版）及相关规定。
2018 年，公司根据财政部《关于修订印发 2018 年度一般企业财务报表格式的通知》（财
会【2018】15 号）的相关规定变更会计政策。
截至 2018 年末，该公司合并范围内子公司共 58 家，较上年增加 2 家。其中，合并
范围新增 3 家子公司，分别为集团财务公司、上海外高桥株式会社以及间接控制的上海
外高桥文化传播有限公司；注销减少 1 家子公司，系公司间接控制的上海平贸汽车维修
服务有限公司，当年合并范围变动主要影响为公司新增金融服务业务板块。
2. 公司偿债能力
（1） 债务分析
该公司因外高桥功能区开发面临较大的资金需求，负债整体维持在较大规模。2018
年末，公司负债总额为 203.88 亿元，较上年末略降 0.96%；资产负债率为 65.60%，较
上年末略降 0.19 个百分点。2018 年末公司刚性债务余额为 110.42 亿元，较上年末下降
9.55%，主要系借款到期偿付所致；年末股东权益与刚性债务比率为 96.85%，较上年末
提升 9.16 个百分点，股东权益对刚性债务的保障程度有所增强。公司刚性债务以短期
为主，同期末短期刚性债务为 71.02 亿元，短期刚性债务现金覆盖率为 29.02%，短期债
务偿付压力较大。
从债务期限结构来看，该公司负债以短期负债为主，2018 年末及 2019 年 3 月末，
公司长短期债务比分别为 33.59%和 44.83%，债务期限结构有待优化。公司流动负债主
要由短期借款、吸收存款及同业存放、应付账款、预收款项、应交税费、其他应付款、
一年内到期的非流动负债和其他流动负债构成，2018 年末上述科目占流动负债的比重
分别为 31.73%、9.90%、9.46%、14.31%、8.85%、10.09%、5.95%和 7.86%。2018 年末
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短期借款余额为 48.43 亿元，较年初下降 30.73%，主要系偿还银行借款规模较大所致，
其中信用借款占比达 99.78%；吸收存款及同业存放余额为 15.11 亿元，较年初增长
24.77%，为集团财务公司金融业务而形成；应付账款余额 14.44 亿元，较年初下降
12.65%，主要为应付房地产开发工程款；预收款项余额为 21.84 亿元，主要为预收售房
款、货款及租金等，较年初增长 61.11%，主要系预收房款增加所致；应交税费 13.50 亿
元，较年初下降 9.39%，主要为计提的土地增值税、企业所得税等，公司前期获得土地
支付的对价较低，引起房地产转让出售业务中产生的增值额较大，导致应缴纳的土地增
值税较多；其他应付款（不含应付利息、应付股利）余额为 15.39 亿元，较年初增长 17.18%，
主要为客户保证金、往来款以及工程设备款等；一年内到期的非流动负债 9.08 亿元，
较年初增长 140.08%，为一年内到期的长期借款转入；其他流动负债余额 12.00 亿元，
为公司发行的超短期融资券。
2018 年末该公司非流动负债为 51.27 亿元，较年初下降 13.13%，其中长期借款、
应付债券和长期应付款占比较高，2018 年末占比分别为 18.39%、58.45%和 16.57%，其
中长期借款余额为 9.43 亿元，较年初下降 43.35%，全部为信用借款；应付债券余额为
29.97 亿元，为 2016 年发行的三期公司债券；长期应付款余额为 8.50 亿元，为土地动
拆迁吸劳养老人员安置费用。
2019 年 3 月末，该公司负债总额为 179.29 亿元，较 2018 年末下降 12.06%，流动
负债为 123.79 亿元，较 2018 年末下降 18.89%。其中，预收账款余额为 5.35 亿元，较
2018 年末下降 75.49%，主要系森兰名轩二期第二批房款结转收入所致；一年内到期的
非流动负债余额为 6.90 万元，较 2018 年末下降 23.94%，系借款到期偿还所致；其他流
动负债降至 0，系公司发行的超短期融资券到期偿还所致。2019 年 3 月末，公司非流动
负债为 55.50 亿元，较 2018 年末增长 8.25%，主要系长期借款增长 44.67%至 13.64 亿元
所致。
截至 2018 年末，该公司对外担保余额为 0.40 亿元，担保比率为 0.37%，主要为对
森兰名轩购房客户担保 0.35 亿元 3。公司对外担保规模较小，或有风险可控。
此外，因 2002 年国债投资委托理财纠纷，该公司于 2017 年 12 月 22 日收到上海市
浦东新区人民法院送达的两份法院传票及相应的诉讼材料，涉案金额合计约为人民币
1.54 亿元（详见公告临 2017-049）。其中，根据 2018 年 7 月 27 日公司发布的诉讼进展
公告，对于案件一的审理结果为驳回上海中经投资管理有限公司（以下简称“中经投资”）
要求公司赔偿其损失 7145.03 万元的诉讼请求，根据案件一判决，对公司本期或期后利
润不会产生影响。根据 2018 年 8 月 9 日公司发布的诉讼结果公告，案件二判决结果为
确认公司资金账户“0505026155”项下 75 个自然人股东账户内的股票归原告中经投资
所有；案件受理费由中经投资和公司各负担 22.59 万元。鉴于判决所涉股票从未被公司
确认为公司资产，故法院本次将所涉股票归属确认为中经投资所有，将不会对公司本期
利润或期后利润产生不利影响。
3 对森兰名轩购房客户提供的担保为向购买森兰名轩的客户在未出具产证前向公积金管理中心贷款提供的
阶段性担保。
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（2） 现金流分析
该公司物业租赁、商品销售、物流业务等业务现金流较为稳定，回笼速度总体较快，
但房地产转让出售业务受开发进度、回款周期等因素影响，使得年度间现金流回笼速度
有所变动。2018 年及 2019 年第一季度，公司营业收入现金率分别为 116.83%和 46.55%，
变动较大，主要系 2018 年公司预收了森兰名轩二期第二批销售房款，但部分收入确认
在 2019 年一季度所致。同期，公司经营性净现金流分别为 7.16 亿元和 3.70 亿元，其中
2018 年主要得益于房产销售资金回笼，2019 年第一季度因购买的国债逆回购到期赎回，
公司经营性现金流呈净流入状态。
近年来该公司均有不同规模的购置和处置固定资产及理财产品等，2018 年及 2019
年第一季度，公司投资性现金净流量分别为 1.77 亿元和-0.55 亿元；公司主要通过银行
借款和发行债券获得外部资金，同期筹资活动现金净流量分别为-13.04 亿元和-7.56 亿
元，均为净流出主要系偿还债务规模相对较大所致。
（3） 资产质量分析
2018 年末，该公司净资产为 106.93 亿元，较上年末略降 0.10%，主要系资本公积
因同一控制下企业合并而变动。公司净资产主要由实收资本、资本公积和未分配利润构
成，2018 年末上述科目余额分别为 11.35 亿元、38.27 亿元和 45.40 亿元，其中资本公积
主要为资本溢价。2018 年末，公司实收资本和资本公积合计为 49.62 亿元，在当期末净
资产中占比为 46.41%，资本结构稳定性一般。
2018 年末，该公司资产总额为 310.82 亿元，较上年末略降 0.67%。从资产构成情
况看，货币资金、其他应收款、买入返售金融资产、存货和投资性房地产占比较大，2018
年末上述科目余额占公司资产总额的比重分别为 5.49%、4.49%、3.70%、31.23%和
41.05%。其中，货币资金余额为 17.06 亿元，其中受限的货币资金余额为 2.68 亿元，主
要系集团财务公司存放央行法定准备金等；较年初下降 42.47%，主要系偿还银行借款
所致；当期末现金比率为 13.50%，现金资产对即期债务偿付的保障程度一般。2018 年
末其他应收款余额为 13.96 亿元，主要系应收浦隽公司的拆借资金，较年初略降 2.57%。
2018 年末买入返售金融资产 11.50 亿元，较年初增长 130.00%，主要为集团财务公司购
买的国债逆回购增加。2018 年末存货余额为 97.07 亿元，主要为外高桥功能区开发成本，
较年初下降 8.57%，主要系结转成本所致；公司存货以经营性房产和待开发土地为主，
具有较强的变现能力和较高的市场价值。公司投资性房地产主要为出租的物业和土地使
用权，采用成本计量模式，2018 年末余额为 127.59 亿元，较年初增长 13.78%，主要为
出租用途的物业增加。此外，2018 年末，公司交易性金融资产 3.55 亿元，较年初增加
3.25 亿元，主要为集团财务公司购买的货币基金增加；预付款项较年初下降 80.89%至
1.18 亿元，主要系预付浦深置业等房款交付后结转所致；可供出售金融资产较年初下降
99.35%至 0.04 亿元，系抛售所持上市公司股票所致；在建工程较年初增长 53.93%至 4.25
亿元，主要系上海国际艺术品保税服务中心项目持续投入所致。
2019 年 3 月末，该公司流动资产和非流动资产分别为 133.33 亿元和 159.19 亿元，
较 2018 年末分别下降 11.46%和 0.65%，其中货币资金较 2018 年末下降 18.27%至 13.94
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亿元，系偿还借款导致资金余额下降；买入返售金融资产较 2018 年末下降 95.65%至 0.50
亿元，为国债逆回购到期赎回所致；除此之外，其他资产科目较 2018 年末变动不大。
（4） 流动性/短期因素
2018 年末及 2019 年 3 月末，该公司现金比率分别为 13.50%和 14.15%，现金资产
对短期负债的保障程度一般；同期末流动比率分别为 98.67%和 107.71%，速动比率分别
为 34.30%和 31.97%。由于公司计入存货的经营性房产变现能力较强，能够为债务及时
偿付提供较好保障；且非流动资产主要为出租物业，亦具有较高的变现价值，整体而言
公司资产质量较好。
截至 2018 年末，该公司受限资产账面价值合计 4.40 亿元，包括受限货币资金 2.68
亿元、长期股权投资 1.72 亿元和可供出售金融资产 87.37 万元。
图表 6. 截至 2018 年末公司受限资产情况
名称 受限金额（万元） 受限原因
货币资金 26752.94 存放央行法定准备金、信用证保证金等
长期股权投资 17171.94 股票处于限售期
可供出售金融资产 87.37 持有股票处于冻结状态
资料来源：外高桥股份
3. 公司盈利能力
该公司主营业务毛利主要来自物业租赁和房地产转让出售业务，同时服务业、进出
口代理和物流业务对营业毛利形成一定补充。2018 年公司实现主营业务毛利 20.35 亿元，
较上年减少 2.24 亿元，主要系房地产转让业务毛利减少所致；同期主营业务毛利率为
26.32%，较上年提升 1.27 个百分点。2018 年公司期间费用为 9.82 亿元，占营业总收入
的比重为 12.64%，期间费用控制水平尚可。投资收益对公司利润形成一定补充，2018
年公司实现投资收益 4.48 亿元，主要系抛售股票而形成。同期，公司资产减值损失 1.17
亿元，为按照账龄会计政策计提的应收账款及其他应收款坏账准备增加。此外，公司每
年均可得到一定的财政补贴，2018 年公司获得各项补贴收入 0.23 亿元。同期，公司实现
净利润 8.87 亿元，净资产收益率 8.29%，总资产报酬率 5.12%，整体盈利能力尚可。
2019 年第一季度，该公司实现主营业务收入 32.69 亿元，较上年同期增长 45.09%，
主要系当期确认房产转让出售收入规模较大所致；毛利率为 40.37%，较上年同期提升
2.34 个百分点；当期实现净利润 6.01 亿元，较上年同期增长 57.05%。
公司抗风险能力评价
1. 公司经营及财务实力
该公司是上海自贸区核心区域外高桥保税区、保税物流园区的开发运营主体，市场
地位稳固，园区开发经验丰富，综合竞争力较强。跟踪期内，受房地产转让出售收入确
认周期影响，公司营业收入有所下滑，但盈利规模保持相对稳定。2017 年以来受项目销
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售实现回款影响，经营性现金流持续呈现大额净流入。公司所持有可供长期经营的物业
规模大，并且资产变现能力较强，资产质量较好；货币资金较充裕，融资渠道畅通，能
够为债务偿付提供较好保障。
2. 外部支持因素
该公司作为外高桥保税区、保税物流园区的开发运营主体，地位较重要，能够得到
政府在政策、补贴等方面的支持。此外，公司与多家银行等金融机构保持着良好的合作
关系，资信优良。截至 2018 年末，公司合并口径共获得银行授信额度 513.40 亿元，其
中已使用授信额度 78.00 亿元，尚可使用授信额度 435.40 亿元，后续融资空间较大。
3. 较强的资产变现能力
该公司持有的可变现经营性物业规模大，截至 2018 年末公司持有在营房地产项目总
面积 436.46 万平方米，主要包括工业厂房、仓库、办公并配套商业、商业金融房产、租
赁式公寓、酒店房产等多种经营业态，该类资产具有较强的变现能力；并且可供出租物
业面积每年仍在增长，近年来出租率均处于较高水平，可为公司提供稳定的现金流。
跟踪评级结论
综上所述，跟踪期内，外高桥保税区经济保持较快增长，产业规模持续扩大。该公
司是上海自贸区核心区域外高桥保税区、保税物流园区的开发运营主体，市场地位稳固，
综合竞争力较强。受益于上海自贸区政策效应，公司商业地产价值得到提升。跟踪期内，
公司新增金融服务业务，目前已经形成了园区开发、商业房地产、物流贸易、文化投资
和金融服务五大业务板块；2018 年受房地产转让出售收入确认周期影响，营业收入有所
下滑。公司园区开发经验丰富，持有物业规模大，但项目投资规模较大，产出周期较长，
存在一定的资金压力。
跟踪期内，该公司营业毛利有所下降，但受抛售股票形成投资收益大幅增加影响，
盈利规模仍保持相对稳定。2017 年以来得益于房地产项目销售实现回款，经营性现金流
持续呈净流入状态，对债务偿付的保障能力有所增强。受益于盈利积累及债务偿还，公
司负债经营程度有所下降，但短期债务占比较大，存在较大的即期债务偿付压力。公司
所持有可供长期经营的物业规模大，并且资产变现能力较强，融资渠道畅通，能够为债
务偿付提供较好保障。
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附录一：
公司与实际控制人关系图
上海市浦东新区国有资产监督管理委员会
100%
上海浦东投资控股有限公司
100%
上海外高桥资产管理有限公司
100%
鑫益（香港）投资有限公司
53.03%
0.61%
上海外高桥集团股份有限公司
注：根据外高桥股份提供的资料绘制（截至 2019 年 3 月末）
附录二：
公司组织结构图
注：根据外高桥股份提供的资料绘制（截至评级报告出具日）
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附录三：
发行人主要财务数据及指标表
2019 年
主要财务数据与指标[合并口径] 2016 年 2017 年 2018 年
第一季度
资产总额［亿元] 296.12 312.90 310.82 292.52
货币资金［亿元] 29.75 29.65 17.06 13.94
刚性债务[亿元] 145.52 122.07 110.42 106.52
所有者权益 [亿元] 97.99 107.04 106.93 113.23
营业收入[亿元] 86.57 89.52 77.11 32.58
净利润 [亿元] 7.57 8.07 8.87 6.01
EBITDA[亿元] 18.54 19.27 22.31 －
经营性现金净流入量[亿元] -5.36 19.48 7.16 3.70
投资性现金净流入量[亿元] 0.63 -7.24 1.77 -0.55
资产负债率[%] 66.91 65.79 65.60 61.29
长短期债务比[%] 42.25 40.19 33.59 44.83
权益资本与刚性债务比率[%] 67.33 87.69 96.85 106.30
流动比率[%] 119.53 113.96 98.67 107.71
速动比率［%] 29.70 37.47 34.30 31.97
现金比率[%] 21.36 20.40 13.50 14.15
利息保障倍数[倍] 2.48 2.74 2.86 －
有形净值债务率[%] 204.97 194.50 192.60 159.91
担保比率[%] 1.62 5.27 0.37 －
毛利率[%] 27.47 24.95 26.31 40.22
营业利润率[%] 11.94 12.18 15.83 24.67
总资产报酬率[%] 4.46 4.42 5.12 －
净资产收益率[%] 7.81 7.87 8.29 －
净资产收益率*[%] 7.77 7.73 8.14 －
营业收入现金率[%] 85.53 126.46 116.83 46.55
经营性现金净流入量与流动负债比率[%] -3.48 13.61 4.78 －
经营性现金净流入量与负债总额比率[%] -2.71 9.64 3.50 －
非筹资性现金净流入量与流动负债比率[%] -3.07 8.56 5.96 －
非筹资性现金净流入量与负债总额比率[%] -2.39 6.06 4.36 －
EBITDA/利息支出[倍] 3.50 3.92 3.99 －
EBITDA/刚性债务[倍] 0.13 0.14 0.19 －
注：表中数据依据外高桥股份经审计的 2016-2018 年度及未经审计的 2019 年第一季度财务数据整理、计算。2018 年，
该公司收购集团财务公司 50%股权，属于同一控制下企业合并，本报告 2017 年（末）数据按照 2018 年期初数/上
年数进行调整。
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附录四：
各项财务指标的计算公式
指标名称 计算公式
资产负债率(%) 期末负债合计/期末资产总计×100%
长短期债务比(%) 期末非流动负债合计/期末流动负债合计×100%
权益资本与刚性债务比率(%) 期末所有者权益合计/期末刚性债务余额×100%
流动比率(%) 期末流动资产合计/期末流动负债合计×100%
(期末流动资产合计－期末存货余额－期末预付账款余额－期末待摊费用余额)/期
速动比率(%)
末流动负债合计)×100%
[期末货币资金余额+期末短期投资余额+期末应收银行承兑汇票余额]/期末流动负
现金比率(%)
债合计×100%
(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/（报告期列入财务费用的利息
利息保障倍数(倍)
支出+报告期资本化利息支出）
期末负债合计/(期末所有者权益合计-期末无形资产余额-期末商誉余额-期末长期待
有形净值债务率(%)
摊费用余额-期末待摊费用余额)×100%
担保比率(%) 期末未清担保余额/期末所有者权益合计×100%
毛利率(%) 1－报告期营业成本/报告期营业收入×100%
营业利润率(%) 报告期营业利润/报告期营业收入×100%
(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/[(期初资产总计+期末资产总
总资产报酬率(%)
计)/2]×100%
净资产收益率(%) 报告期净利润/[(期初所有者权益合计+期末所有者权益合计)/2]×100%
营业收入现金率(%) 报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入×100%
经营性现金净流入量与流动负债 报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初流动负债合计+期末流动负债合
比率(%) 计)/2]×100%
经营性现金净流入量与负债总额
报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初负债总额+期末负债总额)/2]×100%
比率(%)
非筹资性现金净流入量与流动负 (报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生的现金流量净额)/[(期
债比率(%) 初流动负债合计+期末流动负债合计)/2]×100%
非筹资性现金净流入量与负债总 (报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生的现金流量净额)/[(期
额比率(%) 初负债合计+期末负债合计)/2]×100%
EBITDA/利息支出[倍] 报告期 EBITDA/（报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息）
EBITDA/刚性债务[倍] EBITDA/[（期初刚性债务余额+期末刚性债务余额）/2]
注1. 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准
注2. 刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+应付利息+长期借款+应付债券+其他具
期债务
注3. EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销
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附录五：
评级结果释义
本评级机构主体信用等级划分及释义如下：
等 级 含 义
AAA 级 发行人偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
投
AA 级 发行人偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低
资
级 A级 发行人偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 级 发行人偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 级 发行人偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高
投 B级 发行人偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
机 CCC 级 发行人偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
级
CC 级 发行人在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务
C级 发行人不能偿还债务
注：除 AAA 级、CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下：
等 级 含 义
AAA 级 债券的偿付安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
投 AA 级 债券的偿付安全性很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
资
级 A级 债券的偿付安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 级 债券的偿付安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 级 债券的偿付安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B级 债券的偿付安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
投
机 CCC 级 债券的偿付安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
级
CC 级 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债券本息。
C级 不能偿还债券本息。
注：除 AAA 级、CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
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评级声明
除因本次评级事项使本评级机构与评级对象构成委托关系外，本评级机构、评级人员与评级对象不
存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。
本评级机构与评级人员履行了评级调查和诚信义务，有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、
客观、公正的原则。
本跟踪评级报告的评级结论是本评级机构依据合理的内部信用评级标准和程序做出的独立判断，未
因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响改变评级意见。
本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据评级对象所提供的资料，评级对象对其提供资料的
合法性、真实性、完整性、正确性负责。
本跟踪评级报告用于相关决策参考，并非是某种决策的结论、建议。
本次跟踪评级的信用等级自本跟踪评级报告出具之日起至被评债券本息的约定偿付日有效。在被评
债券存续期内，新世纪评级将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象实施跟踪评级并形成结
论，决定维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级。
本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料，其版权归本评级机构所有，未经授
权不得修改、复制、转载、散发、出售或以任何方式外传。
本次评级所依据的评级技术文件
《新世纪评级方法总论》（发布于 2014 年 6 月）
《园区类政府相关实体信用评级方法》（发布于 2015 年 12 月）
上述评级技术文件可于新世纪评级官方网站查阅。
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