调研地点:嘉善 产能存在瓶颈,调结构保盈利增长 2010年公司销售1.95万吨POF热收缩膜,现有产能为2.27万吨,最大产能为2.5万吨,IPO募投产能需2013年才能释放,公司目前产能无法支撑未来两年收入大规模增长,我们预计2011-2012年收入增速为24.4%和15.8%。 在产能受限的情况下,公司计划通过增加交联膜的收入占比,开拓更多高端客户以及提升直销客户占比以增加毛利率,保证净利润实现较快增长。我们预计2011-2012年净利润分别增长52.5%和20.1%,对应每股收益1.06和1.28元。 未来5年高端市场将仍由希悦尔和公司垄断 由于高端POF热收缩膜的设备只能依靠企业自制,无法在市场购买,全球具备高端设备制造能力的企业只有希悦尔和公司,同时高端POF热收缩膜在配方和工艺方面处于保密状态,我们认为未来5年高端市场难有新的进入者参与竞争,市场格局将维持希悦尔和公司双寡头垄断局面。 目前欧洲交联膜市场,公司和希悦尔各自占据50%的份额,美国市场基本被希悦尔垄断,国内市场公司仅占20%的市场份额,剩余由希悦尔控制。 POF热收缩膜存在离卷心近百米部位产品无法有效利用问题,公司是目前全球唯一能解决此问题的企业,这表明在部分技术领域,公司已超越希悦尔。我们相信未来随着募投产能的释放以及研发实力的进一步增强,公司有望在高端市场实现弯道超车,占据更多的市场份额。 成本转嫁能力强,人民币升值对公司有利 由于POF热收缩膜占下游商品的成本比例极低,客户对提价敏感度不高。同时因下游企业数量庞大,公司和希悦尔各自开拓自有客户,并不会出现相互压价情况,因此公司具备很强的成本转嫁能力。 公司所用原料LLDPE和共聚聚丙烯全部进口,且付款周期长达3个月以上,人民币升值将有效降低原料成本。 估值合理,给予“增持”评级 公司当前股价对应2011-2012年的PE分别为36倍和30倍,由于POF热收缩膜具备很强的消费属性,且公司属于行业内的龙头企业,可以享受较高的估值水平,故我们认为其当前估值水平合理,给予“增持”评级。

公司2010年实现营业收入75.00亿元,同比增长43.76%,其中加盟渠道收入增49%;归属上市股东净利润7.58亿元,同比增长25.42%,净利润增速低于收入增速一主要原因在于所得税大幅增长,摊薄后每股收益0.75元,符合预期。2010年分配预案为10股派现5.3元。 2010年各季度业绩波动大,第一至二季度净利润负增长,因公司调整产品加价率让利市场、让加盟商开放式订货、加大促销,毛利率在一季度降至37%;二季度公司积极调整营销策略,主营业务收入同比增54%,总体毛利率升至49%。第三至四季度延续了良好增长势头,业绩有了较大恢复。 2011年一季度实现营业收入20.75亿元,同比增46.26%;归属上市股东净利润2.03亿元,同比增1222.70%,净利润增速高于收入增速因毛利率大幅提升、销售费用率大幅下降且10年1季度基数较低;摊薄后每股收益0.2元。 2011年1季度毛利率大幅提升,10年底和11年1季度存货大幅增加。 毛利率情况:2010年毛利率同比升0.89点到45.41%,受益于直营渠道毛利率升3.6个点。11年1季度毛利率继续同比上升7.87个百分点到45.86%,因为营销策略较10年同期降低加价率、加大促销调整回正常水平。 期间费用情况:2010年销售费用率降1.29个百分点至26.51%,管理费用率升0.18个百分点至4.33%。一季度销售费用率降4.30个百分点至26.63%;管理费用率增加0.67个百分点至3.48%,系新设邦购事业部带来管理人员增加、薪资上涨、确认本年第一季度期权成本所致;财务费用同比增303%,系销售规模扩大导致借款增多。 存货:10年存货同比增183%,因销售规模扩大、10年入冬晚导致冬装销售延后使得截至期末冬装存货较多、为应对年初用工荒公司提前安排了11年货品入库。但11年一季度末,存货比10年底继续增加24%,市场担忧加剧。 所得税:10年所得税大增865%,由于公司09年企业所得税优惠约8,280万冲减当期所得税费、母公司所得税率从20%升至22%。 10年外延扩张加速,MC童装发力,搭建邦购网购平台。 10年外延扩张加速,10年底总门店净增796家达3659家(其中直营店净增167家达690家,加盟店净增629家达2969家)。其中,MC品牌收入6.9亿,新增店铺188家(其中成人装店增加88家,童装店增加100家超出市场预期)。 2010年12月,邦购网正式上线,同时公司推出线上品牌AMPM,开拓了新的销售方式,线上线下形成合力,有助于公司整体销售的提高。 MTEE主体化成亮点,信息化供应链利长远,股权激励增加凝聚力。 MTEE、MJeans、M.Polar的推出形成差异化优势。MTEE系列展示动漫、环保、插画等主题,有望成为国内印花服装第一品牌和MB新亮点,未来将突出主体和品类。 2010年公司把集中物流模式调整为各事业部制定不同物流规划且同时密切横向沟通共享,11年计划上线运输管理系统、升级上海沈阳配送中心。10年完成SAPAFS鞋服行业解决方案、人力/财务系统和PLM产品生命周期管理系统上线;实施ITSM服务管理系统和“基于RFID的服装供应链解决方案”物联网项目一期(门店智能魔镜/货架/试衣间、快速收货/盘点/结账),11年计划建立私有云平台、实施物联网项目二期(生产SAP、仓储RFID、B2C电子商务、管理环节BI/ERP等)。 2010年10月公司推出股权激励,覆盖中高层管理团队和核心技术人员,有利于调动员工积极性、增强凝聚力。 投资建议。 随着继续加大对加盟商支持、开店速度加快,11年收入增速预计将维持在40%以上。对MC营销网络的重新布局和收支配比,使得销售费用率将稳定下来。但库存高企、经营性现金流恶化值得担忧,公司需要在改善中前行。公司预计2011年1-6月净利润同比幅600-900%,对应EPS0.28-0.40元,预计主要由于2010年前低后高基数原因。我们预计11-13年EPS分别为1.12、1.52、2.07元,维持“买入”评级。

事件:公司公布2010年年报和2011年1季报 2010年业绩符合预期,2011年1季度业绩超预期 公司2010年实现营业收入12.58亿元,同比增长15.19%,归属上市股东净利润2.43亿元,同比增长31.29%,摊薄后EPS0.83元,符合预期,分配预案为10送10派2元。2011年一季度实现营业收入3.51亿元,同比增长40.96%,归属上市股东净利润0.36亿元,同比增长75.72%,摊薄后EPS0.12元。 一季度毛利率在10年提升基础上再次大幅提升 毛利率情况:2010年毛利率同比升3.06点到54.19%,由于公司品牌附加值的提升,提价被消费者广泛接受。2011年1季度毛利率继续同比上升7.30个点到58.55%。 期间费用情况:2010年,销售费用率降1.13个百分点至16.52%,管理费用率升1.15个百分点至13.07%。财务费同比降201.21%,主要系2009年底再融资募资导致。2011年1季度销售费用率升0.44个百分点至25.46%,因增加对营销大会的费用支出,管理费用率增加2.72个百分点至15.68%,系公司新购买自用办公楼的维护费用支出、对员工福利支出增加、加大对新产品研发费用投入等所致。 其他财务数据:2010年递延所得税资产同比增加221%,因公司为增强加盟商销售积极性,允许加盟商选择一定换货比例,计提加盟商预计退货形成预计负债所致。 门店扩张中圣捷罗加速,拟增发加快营销网络建设 截止2010年底,公司拥有856个门店,净增68家(其中报喜鸟净增50家达715家,圣捷罗净增58家达141家,两者总面积达11.8万平)。 公司拟增发15亿元用于加快营销网络建设,拟新增180家报喜鸟主力店(单店面积400平)、100家圣捷罗主力店(单店面积200平),总营业面积92000平,购置直营、合作经营店47家共计16400平。项目建设期两年,第三/四年达到满负荷收入的60%/100%,达产年总营业收入预测为102396万元。公司于2009年底完成的增发项目预计在2011年6月完成项目建设。 宝鸟业绩低于预期,系列化和多品牌稳步推进 宝鸟公司10年上半年随市场回暖订单量超预期,业绩回升明显;下半年由于职业服团购业务接单放缓,原辅料、人工成本上升,销售费用增长较快,且全年接单均价未能恢复到金融危机之前,造成10年销售收入增14.70%,而净利润减31.03%。 公司大力引入外籍量体师,组建高端量体服务团队,量体业务高速发展。研发方面加大投入,成功推广“新风尚”西服。推广《报喜鸟终端营运手册》,终端管理精细化。 报喜鸟品牌的系列化稳步推进,女装正式上市,皮具推出独立店建设,内衣、运动系列的团队正在组建。多品牌战略继续实施,投资比路特进入中低端运动服饰领域;投资融苑准备代理国际品牌等。 品牌多元化、报喜鸟品牌系列化,共育未来盈利增长点,买入评级 公司今明两年将加快外生增长的步伐,实现增长模式由以毛利率驱动为主向规模和毛利率双轮驱动转变。强调大店政策,同时实施代理商“巨人计划”(一人多店),渠道模式向地代转变。同时,将继续推进报喜鸟品牌的系列化和多品牌战略,培育和投资新品牌,锻造新盈利增长点。以上举措有利于公司实现二次创业和业务再造。 公司预测11年上半年净利润增长50-70%,上调盈利预测,2011-2013年EPS分别为1.15、1.53、1.95元,维持“买入”评级,6个月目标价35元。主要风险点在于原始股东的减持。

在家纺消费需求仍然保持高增速的大背景下,公司多品牌战略将覆盖更广的顾客群体,代理“雪瑞丹”、“欧恋娜”、“尚玛可”、“迪士尼”等国外品牌,推出电子商务品牌LOVO,以“帝馨”品牌打入超市渠道,以“优家”品牌打入农村和三四线市场,这些都有望成为公司新的利润增长点,特别是尚玛可11年公司计划大力拓展。我们看好公司长远发展,龙头地位有望继续保持。募投生产基地计划6月底一期完工,12年初二期完工并释放产能。 公司11年一季报中预计上半年净利润增50-70%,按照15%所得税计算,我们预计11-13年EPS分别为2.42、3.49和4.57元,维持“买入”评级。

事件:公司公布2010年年报和2011年一季报 2010年业绩增长48%,2011年1季度业绩增63%,超预期 公司2010年实现营业收入10.67亿元,同比增长34.80%,其中家居类产品、“馨而乐”品牌大幅增长;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利1.28亿元,同比增61.94%,归属上市股东净利润1.28亿元,同比增48.37%,二者主要差异在于09年取得政府补助0.05亿元;摊薄后每股收益0.95元,超出预期。2010年分配预案为10派7元。 公司2011年一季度实现营业收入3.33亿元,同比增31.49%,归属上市股东净利润0.59亿元,同比增63.25%,净利润增速大于收入增速因毛利率大幅提升且管理费用率大幅下降;摊薄后每股收益0.44元,超市场预期。 毛利率提升,因提前备料应对原料涨价导致存货增加 毛利率情况:2010年毛利率同比升3.12个百分点到46.11%,受益于家纺产品在第四季度提价15%-20%及批量采购以应对原料涨价、品牌美誉度提升、科技创新(研发支出占收入比重提高到1.81%)、艺术家纺定位享有定价权;同时直营业务和其他品牌的毛利率都有大幅提升。2011年1季度毛利率继续提升,同比升2.89个百分点到49.56%。 期间费用情况:2010年销售费用率升1.27个百分点至25.12%,因广告费、销售人员工资、差旅费大幅增加;管理费用率升0.58个百分点至6.19%,因研发费用、管理人员工资福利、折旧费等增加导致。2011年1季度,销售费用率降0.23个百分点至22.38%、管理费用率降2.23个百分点至3.08%。 其他财务数据:10年所得税费升49.44%,部分因为深圳特区所得税率由20%提到22%。存货比年初增110.47%,因为应对原材料价格上涨而增加储备,同时也导致经营活动产生的现金流量同比降148.58%。11年一季度末应收账款比年初增76.75%,因为对加盟商授信因促销活动较多而增加、商场专柜销售增长导致的未结货款增加。 加盟店扩张加快,超募资金扩张产能、增强渠道 外延增长方面,2010年门店增幅约30%,公司明显加强了加盟渠道的建设,2010年加盟渠道的销售收入占比从2009年的58%上升到64%。预计未来几年开店方面将继续落实募投项目以“跑马圈地”抢占市场,同时加大对网络销售、新渠道销售的拓展力度,进一步完善营销网络体系。 募投营销网络建设进展顺利,拟在上海设立区域营销管理中心,已于11年4月支付3668万元购买杨浦区鹏欣国际家纺中心面积2062平米的房产。 此外,公司上市时超募3.77亿元,决定使用其中7600万、3000万、9200万、7900万和元10000万对“龙华二期”、“国内连锁营销网络项目”、“常熟三期项目”追加投资、建设“龙华家纺基地综合楼项目”、永久性补充流动资金。项目建成后,将新增350套产能,龙华二期和常熟3期产能达到630套。 强化多品牌战略,维持买入评级。 11年公司计划继续强化多品牌战略,做强富安娜主品牌同时,加大品牌推广、拓展营销网络进而做大馨而乐品牌;通过新渠道拓展做实圣之花品牌,并培育网络销售品牌,尝试寻求与国外高端品牌的合作;家居产品将成为公司未来业绩又一增长点;同时加大研发投入,使产品走向系列化及配套化,为一站式的家居用品店打好基础。 我们认为,公司产品美誉度不断提升,销售网络不断扩大;品牌营销得当,研发能力不断提升,使得公司能分享所处的家纺行业的快速成长。公司未来1-2年仍将延续快速抢占国内空白市场的策略,提前备料、产品提价与创新有望抵消掉成本上涨压力,11年毛利率有望提升。公司于10年7月推出股权激励,一季报中预计11年上半年净利润增30-50%,10年报中预计11年销售增长25%、净利润增长30%。我们上调11-13年EPS为1.32元、1.77元和2.38元,维持“买入”评级。

事件:公司公布2010年年报和2011年一季报 2010年业绩增长4%,2011年1季度增长42% 公司2010年实现营业收入8.55亿元,同比增长35.53%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.93亿元,同比增长55.25%,归属上市股东净利润0.92亿元,同比增长3.55%,二者主要差异在于09年取得无形资产转让收益0.25亿元;摊薄后每股收益0.97元,略低于预期。2010年分配预案为10送6派5元。 公司2011年一季度实现营业收入2.98亿元,同比增长58.24%,归属上市股东净利润0.20亿元,同比增长41.94%,摊薄后每股收益0.21元,略超市场预期。 毛利率提升,因推行订货会存货增加 毛利率情况:2010年毛利率同比升4.36个百分点到40.63%,主要由于公司产品结构优化(新品占销售比达25%),梦洁品牌主要产品毛利率均有一定程度提升。同时公司内部管理不断加强,直营业务以及加盟业务毛利率也有较大幅度提升。2011年1季度毛利率继续提升,同比升4.80个百分点到42.47%。 期间费用情况:2010年销售费用率升4.18个百分点至23.06%,2011年1季度升5.38个百分点至28.77%,主要因广告费用增加、直营终端建设费用增加及销售增长导致运输费用、房屋租赁费增加;2010年因计入上市相关费用和人工上涨导致管理费用率升1.04个百分点至4.80%,2011年1季度降0.21个百分点至3.45%。 其他财务数据:因推行订货制,为应对春节销售旺季和订货会增加了原料和成品库存及为应对材料涨价增加了备货,导致10年存货同比增加96%、经营活动产生的现金流量净额为同比降222%。一季度所得税费同比增124.29%,因所得税税率提高到25%,但公司有望重新获得高新技术企业认定且税率可恢复至15%;同时经营活动产生的现金净流同比减2241%,因直营终端建设费用增、应收账款增及支付税费增加。 外延扩张稳步推进,强化多品牌战略,给予“买入”评级 2010年公司增加328家门店,总店铺数达到1990家。预计11年开店数目将维持在300-400家水平,巩固华中市场并进一步拓展至国内其他区域。 另一方面,公司加强自身品牌建设,核心品牌梦洁以大而全系列化的经典喜庆、豪华大气的高品质风格而广受认同;寐品牌在中国高端床品市场独具一格;梦洁宝贝独家获得国际品牌barbie、doudou等的形象使用权;新创品牌“平实美学”获得“三低”消费者的充分肯定;网购品牌“觅”实现日销售500万的突破。 公司上市时超募4亿元,10年5月决定使用其中10,780万元和6,000万元分别归还银行贷款和补充流动资金。10年12月又决定将其中6,544万、4,500万、5,500万和6,000万元分别用于企业信息化建设项目、研发中心建设项目、自动化立体仓库中心建设项目和补充公司流动资金。预计剩余超募资金将投入渠道建设。 此外,公司将继续加大品牌推广力度、加强集成研发、落实募投项目,这些都将增强业绩增长的确定性,并有利于公司长远发展。公司在一季报中预告,11年1-6月净利润同比增30-50%;在年报中预测2011年销售收入同比增40.43%,计划净利润同比增长52.16%。我们预计2011-2013年EPS分别为1.47/2.03/2.76元,给予“买入”评级。

事件:公司公布2011年一季报 一季度增长较为理想,全年业绩达标是大概率事件 公司公布2011年一季报,收入增长23%至10.5亿元,其中欧洲实现营业收入7.7亿元,同比增长8.7%,北美市场大幅增长95.4%至2.6亿元,公司在北美市场长时间的耕耘开始产生回报。净利润达到1.4亿元,同比增速为19.5%,折合每股收益0.59元。 2010年一季度,由于客户推迟发货,导致一部分09年的订单在该季度确认,使得公司当期的业绩出现一个高峰,2010年一季度净利润占当年的比例达到47%,高于往年的占比。受此基数偏高的作用,今年一季度的净利润增长较缓。 我们预测公司2011年净利润将达到3.4亿元,在剔除一季度的净利润之后,未来三个季度公司的净利润如能达到2亿元,便能符合我们的预期,我们相信其今年的业绩能够达标。 原料上涨使毛利率下降,期间费用率控制良好 公司一季度的毛利率为25%,较去年同期下滑2.4%个百分点,我们认为毛利率的下滑主要原因是人力成本和原材料价格的上涨。 本季度公司期间费用率控制良好,较去年同期降低1.9个百分点至6.9%,其中销售费用率上升0.4个百分点至5.5%,管理费用率减少0.4个百分点至3.3%。 海外收购品牌拉开OBM的序幕,看好公司未来发展前景 近期公司花费390万欧元收购MWH品牌及部分存货、样品、设计图纸等资料,公司希望借此次收购的契机,迅速在海外市场转型成OBM企业,利用品牌的构建抢占更多的市场以及增强产品的议价能力。 此外,公司拟别在德国、宁波投资设立三家全资子公司,分别投资100万欧元、500万人民币和500万人民币。德国子公司的主要负责展示公司产品、承揽订单,开拓自主品牌市场销售业务。宁波两家子公司主要用以根据订单组织产品生产,及对客户采购的各类商品提供仓储、配载等相关服务。我们看好公司未来的发展前景。 维持“买入”评级,目标价45元 我们预计公司2011-2012年EPS分别为1.41元和1.84元,当前股价对应的PE为23倍和18倍,考虑公司现已开始朝OBM转型,估值水平应能有所提升,同时公司现仍拥有大量超募资金,不排除在未来北美市场高歌猛进的时候进行品牌收购,并追加自有产能投资,减少外协比例,提振整体毛利水平。 我们维持“买入”评级,给予其45元的目标价,该目标价等价于2012年24倍PE。

公司2010年实现营业收入10.03亿元,同比增长18.01%,归属上市股东净利润1.44亿元,同比增长29.40%,摊薄后每股收益0.72元,基本符合预期。 2011年一季度实现营业收入2.27亿元,同比增长14.55%,归属上市股东净利润0.34亿元,同比增长104.57%,摊薄后每股收益0.17元,大幅超出预期。 2010年,三项费用率均有下降,销售、管理、财务费用率分别下降0.27、0.33和0.15个百分点。但2011年1季度,因一季度装修费及广告费增加导致销售费用率升4.03个百分点至20.65%,管理费用率升0.32个百分点至6.00%。 高新技术企业获批,10年和11年一季度执行的所得税税率都由25%调整为15%。 11年,公司计划在硬件方面继续加大终端升级装修力度,提升部分专卖店形象,加快推广ERP系统;软件方面加强对各店陈列、服务、导购、管理等督导和培训;加大广告投放力度,提升品牌价值和平效。 秋冬、春夏订货会金额增30%以上,11年销售收入确定性强且略超预期,公司预测11年上半年净利润增长20-50%,我们维持11-12年摊薄后EPS的预测,分别为1.01元和1.44元。我们认为按其未来三年净业绩复合增速,估值较低,重申“买入”评级,维持目标价37.45元。

乌镇助力年报超预期、地产未结算及非常性损益则拖累季报低于预期: 公司2010年实现主营收入60.8亿元,同比下降1.7%,实现扣非前和扣非后的净利润分别为2.7和2.4亿元,同比分别增长4.5%和24.4%,折合EPS分别为EPS0.64元和0.58元,年报业绩显著超出我们及市场的预期,主要是因为乌镇景区客流、收入和利润贡献大幅高于预期。但是,受慈溪玫瑰园地产项目未结算及非经常损益比同比减少约1000万元影响,2011年1季度公司在实现17%收入增长的同时净利润却下降了18%,仅实现EPS0.08元,略低于预期。 “一体两翼”表现可圈可点,未来仍将延续增长的好势头: 公司主体业务旅行社特别是这两年重点培育的会展和自由行业务表现相当抢眼,其中,2010年会展收入和利润规模分别达到9亿元和3000万,未来仍将继续推进会展网络布局,加速释放其盈利能力;传统业务方面,本部出境、入境和国内游收入2010年增速分别达到78%、7.8%和20%。公司对旅行社业务的目标是做大规模,争取未来三年内做到100亿,因此,预计未来仍将通过营销、创新等方式促进其快速增长。 “两翼”之一的景区以乌镇为代表,2010年接待客流575万人次、实现收入4.9亿元、实现利润1.85亿元,同比分别增长78%、61%和104%,远远高于市场预期,而且11年1季度延续了高增长势头,客流和收入同比分别增长25%和37%,虽然只是经营淡季,但仍减缓我们对2011年乌镇景区业绩贡献显著下降的担忧,目前,乌镇分拆至香港上市在审批中,估计2011年还不会形成权益摊薄压力。另一翼的以山水酒店为代表的酒店业务也在止步3年后扩张了3家门店,并贡献了1678万的净利润,未来将在稳健的基础上进行积极扩张。 地产等策略投资将继续扮演重要的利润贡献角色: 我们估算策略投资业务贡献利润占2010年净利润的80%左右,其中,截至1季报慈溪玫瑰园一期售罄、二期项目销售情况良好,累计预售收入约21亿元,预计2011-2013年将是该项目的主要结算期,将成为公司业绩的主要贡献来源。2010年云贵川三省的彩票销售突破70亿元,风采科技收入增长30%、利润贡献达到5200万元,目前,公司正在积极争取云南彩票销售续约事项。我们认为,计划2013年中期迎宾的密云项目在未来三年内都不能为公司贡献业绩且若乌镇分拆上市也将带来显著的权益摊薄风险,因此,未来3年以地产为代表的策略投资仍将继续扮演重要的利润贡献角色。 旅游主业业绩爆发增长尚需时日,长期投资者可积极关注: 预计公司11-13年的EPS 分别为0.73元、0.80元和0.75元(其中,地产贡献EPS 约0.28元、0.31元和0.24元)。但是,公司积极进取的管理团队、各项业务方面的积极创新及密云古北项目的正常推进仍令我们对公司的未来充满信心,我们给予公司2011年旅游等业务40倍PE、地产业务10倍PE 的估值,对应的目标价为20.80元。此外,从市值和资源稀缺性的角度而言,公司目前70亿左右的市值也存在明显的低估,综上,我们建议长期投资者给予关注。 风险提示:公司地产投资受宏观调控的影响在销售和后续投资方面存在一定的不确定性;景区、旅行社业务受天气、大规模流行性疾病和自然灾害影响较大。

一季度收入增29%、净利润增36%,略超市场预期 一季度实现营业收入7.50亿元,同比增28.97%,一方面因订单增加(基本是价格增长导致,量增长很少),营业收入增加,另一方面由于供应链反应速度加快,一定程度上提前发货(受益于公司交期准确率达96%以上,且供应商资金充足)。中期销售收入增速预计将回落到订货会水平。 税前利润总额1.49亿元,同比增长19.75%;归属上市公司股东净利润1.26亿元,同比增长36.03%;净利润增速超过收入增速,一方面受益于投资收益同比增6921%,公司将部分闲置自由资金进行银行理财产品投资取得较多投资收益;另一方面受益于母公司被认定为高新技术企业使得所得税率由25%下降为15%。摊薄后EPS0.45元,略超市场预期。 毛利率微降,管理费用率上升 毛利率同比降0.24个百分点至40.63%,主要由于提价未能完全覆盖成本上涨导致。销售费用率降0.04个百分点到10.22%;管理费用率升1.26个百分点到6.24%,主要因为:(1)人员编制增加,市场薪酬水平提高,职工薪酬费用相应增加;(2)公司加大产品研发投入,研究开发费较上年同期大幅增长;(3)公司实行股票期权激励计划,较上年同期计提了较多的股票期权费(一季度计提了400多万费用,预计全年计提1000-2000万,11年提完)。 内生增长多面发力 公司2010年以来推行了多项内部管理改革:(1)设计研发方面,强化“买手”企划、产品系列化;(2)营销方面,继续加大品牌宣传力度,跨界整合营销(如3月27号在京举办圣沃斯时尚秀,4月8日举办企业家时尚秀,众企业家们穿上七匹狼男装展示T台秀);(3)终端方面,改善终端店铺形象、升级ERP系统、强化精细管理、积极消化库存(经销商以旧货换新货,总部通过打折、网购的方式盘活库存);(4)扩张方面,提高直营占比,提高对加盟商补助激发其扩张动力、11年新增门店有望适度提速。我们认为,以上对策将渐渐产生正面效果。4月初,“2010年度中国市场商品销售统计信息新闻发布会”召开,七匹狼茄克衫连续11年市场综合占有率排名第一。 代理国际奢侈品牌学习经验,维持“买入”评级 3月29日七匹狼宣布收购杭州肯纳服饰,开始代理意大利知名品牌卡拉利Canali和范思哲Versacecollection、及丹麦著名珠宝配饰乔治杰生GEORGJENSEN在大陆地区的业务,短期内是为了学习知名品牌的商品企划、定货会指导、终端管理等,长远来看有望增加未来新的盈利增长点。 春夏订货会金额增20%、秋冬订货会金额预计增30%以上提供安全边际,公司预测上半年净利润增长15-30%,我们预计11-13年EPS为1.30、1.69、2.17元,维持“买入”评级。

事件:公司公布2011年一季报 一季度在税率提高的情形下,业绩依旧表现出彩 公司公布一季报,受车模销售大幅增长刺激,收入增长61.5%至8116万元,净利润为1194万元,同比增速达到423%,折合每股收益0.075元。公司一季度净利润的爆发增长除了收入增速高之外,还在于2010年一季度IPO相关费用计入管理费用拉低当期净利润有关,剔除非经常性因素后,本期净利润的同比增速为81%。 值得注意的是公司一季度按25%的税率进行征税,即便在这种情况下,其增长情况仍超我们的预期,我们认为公司全年的业绩高于此前的判断是大概率事件。 油价破百但毛利率依旧上升,期间费用率控制较为出色 公司一季度毛利率为32.1%,较去年同期相比上升0.7个百分点,在一季度石油价格破百的环境下,公司通过生产毛利率较高的车模产品以及车模在收入中的占比提升(一季度占比达86.2%,2010年占比84.8%),使得毛利率继续上升。 一季度公司的期间费用率为14.5%,其中销售费用率为11.4%,较去年同期上升0.4个百分点,期间费用率的上升主要受车模授权费、海外参展费以及国内品牌推广费增加所致;管理费用率为4.4%,2010年一季度不考虑IPO费用,公司的管理费用率为4.7%,我们认为规模效应较好地抵御了人工成本上涨对管理费用率构成的压力。财务费用率为-1.2%,同比减少0.9个百分点。 上海车展热闹非凡,汽车文化方兴未艾 从最近上海车展火爆的人流场面来看,生活水平的不断改善使得国内的居民对车的兴趣日益浓厚,我们认为汽车文化的方兴未艾将有利于车模行业在国内的快速发展,公司作为国内车模领域的龙头企业将极大受益于行业的突飞猛进。 上调盈利预测,维持“买入”评级 我们以25%的税率预测2011-2013年的净利润,在这种假设下上调公司2011年的EPS至0.53元。如果公司申请到15%的税率,则预计公司今年的EPS为0.60元。我们维持公司“买入”评级,给予目标价23元。

2011年首季实现开门红,部分修正市场原先的悲观预期: 1季度宋城景区客流实现双位数增长、门票均价提升20元使公司在杭州乐园停业的不利情况下仍实现营业收入5590万元,同比增长20%;同时,在财务费用同比下降130%及对各项成本费用的严格控制下,1季度实现扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润1249万(折EPS0.07元),同比增长83%。此外,报告期公司还获得1720万元的政府财政补助,由此导致扣非前归属于母公司所有者的净利润同比大幅增长289%达到2658万元,折合EPS0.16元。虽然作为传统旅游淡季的1季度对公司全年收入和业绩的贡献较小,但1季度业绩的大幅超预期将部分修正市场对公司2011年业绩的悲观预期,从而对公司股价形成催化。 对外扩张提速,未来3-5年10个公园10台戏的目标有望提前实现 公司超募资金约16亿元,短期至少可以支撑4-5个“类宋城”主题公园的同时扩张。 公司目前正在积极与三亚、丽江、峨眉山、张家界、九寨沟等国内一线旅游目的地的主管部门接洽,为加快扩张的步伐,公司对于异地扩张不再进行先后排序,签约一个推出一个,除市场最为看好的三亚项目按上市后修订的计划将在2012年三季度推出外,其余项目也有望在未来两年内启动布点的实质性举措,而且按照目前的进展,其余地区的项目甚至有望领先三亚推出,在上市之初提出的未来3-5年10个公园10台戏的目标有望提前实现。 2011-2012年业绩增长仍看杭州本土市场的宋城景区和杭州乐园: 由于异地扩张项目最快也只能在2012年投产,因此,2011-2012年公司业绩增长将主要依靠杭州本地的宋城景区和杭州乐园。2011年宋城景区联票均价提升20元,相当于在客流不变的基础上景区收入提升22%,根据1季度双位数的客流增速和2011年“至少不下降”的客流目标,我们预计2011年宋城景区的客流和收入增速分别为2.8%和25%。改造和扩建后的杭州乐园4月2日已顺利开业,新增的针对儿童市场的“童话王国”和针对老年市场的“生态乐园”将使乐园的客源从青少年、中青年向全年龄段延伸,力争2011年客流突破100万,短期不考虑提价,仅考虑客流增速我们预计乐园收入增速在30%以上。另外,3季度有望推出以吴越历史文化为主题的4D实景演出《杭州千古情》,与《宋城千古情》在文化和市场上互为补充,虽然我们预计2011年还难以形成业绩贡献,但2012年有望成为公司新的利润增长点。 PE、PB估值优势显著,项目异地扩张形成持续催化,“买入” 根据异地扩张项目的节奏,公司业绩爆发增长期至少要推迟到2013年,我们调整公司2011-2013年EPS分别至1.44元(扣非后为1.36元)、1.61元和1.99元,对应当前股价的动态PE分别为36X、30X和24X,且PB估值仅3X,相对于行业估值有一定优势。考虑到公司异地扩张提速,未来将为公司股价形成持续催化,我们给予公司“买入”评级。风险提示:公司对外扩张节奏、是否成功存在一定不确定性。

事件:公司公布一季度季报 一季度净利润增长40%,毛利率与期间费用率下降 公司2011年一季度实现营业收入14.13亿元,同比增长40.15%,归属上市股东净利润2.08亿元,同比增长40.17%,摊薄后每股收益0.21元。 收入增长受益于量价齐升,其中价格同比增长20%以上。 毛利率同比下降2.09个百分点到31.81%,主要是由于随着高价棉使用比例的上升导致成本上涨所致。 销售费用率降0.55个百分点到2.75%,管理费用率降0.98个百分点到9.69%。财务费用率降0.5个百分点到0.83%,因借款主要为美元借款、利率低于人民币借款所致。 套期保值远期结汇导致公允价值变动收益同比减少241.57%以及投资收益同比增加193.66%。 增资匹染子公司,提高鲁丰织染自有资金比例 公司公告以控股子公司鲁丰公司2010年末未分配利润28,024.48万元中的22,000万元按照投资双方的投资比例转增资本(鲁泰纺织:香港联业制衣=75:25)。 鲁丰织染主要生产销售匹染布,设计产能5000万米,随着技术逐渐成熟,质量日趋稳定,有效产量逐渐提升,10年实现销售收入99641.2万元,分别比08年、09年提高49%、40.8%;同时质量提升导致客户档次提升,订单结构调整、产品结构调整使得净利润大幅增长,10年净利润为15377.3万元,分别比08年、09年提高1357.9%、108.4%。 匹染收入已占到公司收入的20%,基于目前匹染市场状况良好,生产周期短,我们预计不排除公司有对匹染布的进一步扩产计划。 上调盈利预测,维持“买入”评级 做为色织布行业龙头,公司基本面扎实、竞争力强、具有一定议价能力,对行业各种负面因素具有较强抵御能力。股权激励受众面广,有助于提升高管及业务骨干工作积极性。二季度经营情况良好,有望延续一季度增长态势。 我们一直认为,人民币升值等行业负面因素将加速行业整合,优势企业将在优胜劣汰的整合进程中受益于集中度的提升,行业内低端竞争者的淘汰将对公司巩固市场定位、提升定价能力都将产生积极影响。 上调11-13年EPS为0.95元、1.16元和1.39元,目前11年PE只有11倍,估值仍具有较大提升空间,维持“买入”评级,目标价15.2元。风险在于后期棉价如果大幅下跌,将对公司现有棉花库存造成影响。

事件:公司公布一季度季报 一季度净利润增长84%,略超市场预期 公司2011年一季度实现营业收入1.16亿元,同比增长70.86%,归属上市股东净利润0.20亿元,同比增长83.92%,摊薄后每股收益0.15元,略超预期。 毛利率由去年同期的48.60%提高到49.68%,提升1.08个百分点。 销售费用率大幅降低3.22个百分点至18.23%。管理费用率略微提升0.68个百分点至11.84%,主要由于股权激励费用摊销以及人员费用和研发费用增加所致。 渠道扩张大力推进,门店ERP覆盖率继续提高,开拓新型销售渠道 公司大力推进门店扩张,3月底店铺数量较2010年年底净增56家达722家(其中加盟店609家,直营店113家),增幅达8.4%。在户外竞争日趋激烈背景下,公司现阶段大力投入资源加快开店、扩大规模,以期完成早期战略布局,扩大市场占有率,在未来竞争中占得先机。我们预计2011年公司新增门店300家左右。 公司信息化系统建设按计划有序推进,一季度信息化店铺净增53达546家,信息化覆盖率达75.62%。完成对财务预算软件系统的升级和上线运行,持续加强研发投入,优化供应链管理,引入外部专业战略咨询机构,辅助管理层研究完善未来发展战略,精细化管理初见成效。2011年至今,新获“实力品牌奖”、“最受驴友喜爱品牌奖”、“品牌推广奖”、“北京知名品牌”等多项荣誉;连续三年荣列全国市场同类产品销量第一名。 此外,公司计划合理规划定位传统连锁店铺与新型渠道业务类型的发展,加强电子商务、集团客户等新型销售渠道的开拓,积极探索新的利润增长点。 募投项目稳步推进,超募项目顺利完成 募投项目进展方面,截止3月末,营销网络建设项累计使用募集资金0.5亿元,共完成53家店铺建设(其中40家店已正式开业,另外13家店处于规划设计或装修中),基本符合规划进度。信息系统建设项目也基本符合计划进度。 公司超募资金总计1亿元,户外产品研发技术、生产管理中心建设项目于10年6月按计划完成;2010年度"探路者"品牌与市场推广项目也于10年12月按计划完成。 11年确定性强,未来高成长可期,维持“买入”评级 由于春夏、秋冬订货会锁定85%以上的年收入,且公司加速外延扩张,预计11年收入增速将不低于60%。同时,公司引进专业高管,重新梳理业务、调整渠道结构和布局,提高对加盟商的补助。我们认为公司未来有望保持高成长。公司预测上半年净利润同比增速为50%--100%,我们预计11-13年公司EPS分别为0.69元、1.11元、1.55元,成长阶段可以相应获得较高估值,给予目标价37.95元,“买入”评级。

事件:公司公布2010年年报 营业收入小幅增长,盈利水平大幅提升: 公司2010年实现营业收入15.89亿元,同比增长5.1%;归属于公司的净利润为0.81亿元,同比增长168.7%;期间费用率为21.57%,同比小幅上升;实现EPS(按11年增发后摊薄)0.40元。公司盈利大幅提高的主要原因是:敦煌先锋进入产能释放期,先玉335持续热销,拉动公司整体毛利率水平大幅提升,由09年的29.4%上升到10年的40.4%;棉花业务实现扭亏。10年食品加工业务收入同比出现31%的下滑。 种子业务保证未来两年业绩增长,棉花业务受益高棉价: 10年敦煌先锋玉米制种面积达到7.6万亩,同比增长71%,主导产品先玉335销售情况良好,宁夏一期项目开始投产,玉米种子业务进入业绩爆发期。我们预计未来随着产能的进一步释放,先玉系列产品有望继续保持价升量增的态势,新增产能可以被市场完全消化,可以保证公司未来两年的业绩成长。 棉花业务受益10年高棉价行情,扭转前两年连续下滑的局面,实现同比增长15.6%,毛利率同比显著上升,达到12.9%。我们判断,由于去年高棉价效应显著,今年棉花种植面积预计会大幅增加,今年下半年棉价可能出现回调,因此估计公司的棉花业务毛利率将有所降低,基本保持盈亏平衡。 依托地域优势,定增实现多元化拓展: 公司于11年2月成功进行定向增发,募集资金净额4.1亿元,主要投向种子加工、新疆玛纳斯油脂资产(主要从事棉籽加工)、脱水蔬菜加工、番茄深加工等项目。 我们认为,依托新疆、甘肃的原料产地优势,定增项目能够实现盈利来源的多样化,保证公司业绩的长期发展。 风盈利预测与评级: 我们看好敦煌先锋未来两年的业绩增长,食品加工业务有望成为未来的盈利增长点,预计公司11-13年EPS为0.86元、1.07元、1.31元,我们给予公司29.96元-35.31元目标价格,对应2012年28-33倍PE,给予买入评级。