2018年公司实现归母净利110亿,同比增长5.2%,吨煤净利131元,依旧傲视煤炭上市公司,再次印证公司是A股盈利能力最强的煤企,每股分红0.33元,按照当前9.75的股价计算分红率为3.4%。得益于陕北彬黄矿区得天独厚的赋存优势,公司煤质好价格高,投资少成本低,条件好事故少,矿井新人员少,负债低费用少,还享受西部大开发税收优惠,所得税率15%,盈利能力傲视同行。预计2019-2021年EPS分别为1.13、1.20、1.30元/股,同比增长3%、6%、9%,当前股价对应2019年业绩PE不到9倍,处于历史低位,维持“强烈推荐-A”评级。 产销量小幅增长。2018年公司商品煤产量10809万吨,同比增加7%,公司矿井地质条件较好,在没有新增产能的情况下依旧实现了产量的小幅增长。销量方面,2018年销售商品煤14293万吨,同比增长16%,其中自产煤10535万吨,同比增长8%,产销率97%,基本满产满销。在建矿方面,小保当矿一期1500万吨和袁大滩矿500万吨已经进入联合试运转,2018年底已经转固,今年将开始贡献业绩。 综合售价稳定在362元/吨,成本上升导致吨煤净利略降。2018年公司商品煤综合售价373元/吨,同比上涨3元/吨,其中自产煤售价362元/吨,同比增长1元/吨。成本方面,销售成本130元/吨,上涨10元/吨,主要是由于陕西省恢复计提环保基金8-10元/吨,完全成本209元/吨,同比增加23元/吨。综合下来,公司2018年吨煤净利达到131元/吨,同比下降18元/吨。参股矿方面,公司五对参股矿井实现净利润32亿,其中归母上市公司投资收益10.3亿,同比增长18%,随着袁大滩矿投产,按照150万吨的权益产量,130元/吨的净利润计算,明年还将带来2亿的投资收益增量。 盈利预测与投资评级:预计2019-2021年公司EPS分别为1.13、1.20、1.30元/股,同比增长3%、6%、9%,当前股价对应2019年业绩PE不到9倍,处于历史低位,小保当矿逐渐释放产能,公司盈利稳定成长确定,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:经济增速下行,煤价大幅下跌

自产煤实际产能将达3600万吨/年,产量维持稳定增长。公司目前拥有11对在产矿井,2019年将陆续迎来3对建设矿井的投产,届时实际生产能力可达3600万吨/年。审慎预计未来三年商品煤产量3356/3471/3576万吨,权益产量达到2089/2161/2227万吨,进一步创出历史峰值。 自产煤成本行业领先,盈利能力突出。山煤集团在山西七大煤企中成立较晚,公司并无企业办社会负担,加之主力矿井机械化程度较高,自产煤成本在行业中具有显著优势。预计未来开采成本和完全成本将进一步压减至140/220元/吨以下。假定秦港Q5500和长治喷吹煤年度均价为600和900元/吨,吨煤净利可维持80元/吨以上,煤炭板块贡献归母净利约19.0亿元。 航运基本盈亏平衡,贸易资产正逐步优化。目前航运业有所复苏,但仍处于周期底部,审慎预计公司航运业务未来实现盈亏平衡。公司此前贸易体量较大,但疏于管控致使坏账问题严重。近年来该历史遗留负担已被逐渐清理,同时公司已开始与物产环能合作,盘活存量贸易资产。预计未来贸易业务亏损将收窄至7.0亿元以下,减轻对整体业绩的拖累。 资本运作先人一步,主业有望整体上市。公司已完成对集团控股的河曲露天煤矿51%股权的收购,业绩增厚幅度超238%。目前集团内部尚有优质煤炭产能360万吨/年,存有整体上市及再融资预期。 盈利预测及投资评级。预计公司2019-2021年公司EPS为0.57/0.64/0.76元/股,同比变化414.9%/11.5%/20.3%。当前煤价表现出较强韧性,正逐步打消市场悲观预期,同时公司资产质量正在明显优化。我们按10xPE进行估值,目标股价为5.7元,较目前有30%以上上涨空间,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:煤价大幅回调;计提大额坏账减值;诉讼结果不利于公司。

煤炭产销量未来仍存增长空间。2018年公司原煤、商品煤产量分别达到1769、1520万吨,同比上升7.2%、13.9%,主要源于新集一矿(180万吨/年)复产。目前公司共有四对矿井,合计产能达到2050万吨。除此而外,杨村矿(500万吨/年)已于2018年退出,板集煤矿(300万吨/年)于2018年10月复工建设,预计2021年可正式投产,届时公司原煤产量有望突破2000万吨。 煤炭板块业绩大幅增长,大额减值解决历史负担。2018煤炭综合售价为478元/吨,小幅上涨1.1%,维持高位;销售成本逆势下行6.8%至278元/吨,进一步打开毛利空间。测算煤炭板块实现净利5.5亿元,扭亏为盈。报告期内因关停杨村矿,计提资产减值损失8.3亿元,解决历史负担,有望使公司在未来轻装前行。 一体化协同优势明显,电力板块盈利能力突出。公司着力打造煤电一体化战略,电力板块(含宣城电厂)耗煤已占公司销量40%。2018公司全年发电量105.5亿千瓦,发电小时数达5238小时,远超行业平均水平。测算度电净利达到0.0328元,实现净利达到3.3亿元,盈利能力行业领先。 维持“审慎推荐-A”投资评级。公司近年生产经营稳步向前,伴随煤电一体化战略的行成,抗风险能力逐步增强。审慎预计2019-2021年EPS为0.23/0.26/0.33元/股,同比增长124%/16%/28%。目前PE估值仍较行业均值偏高,维持“审慎推荐-A”评级。 风险提示:煤炭价格大幅回调、计提大额减值损失。

煤炭:2018年商品煤产量29660万吨,微增0.4%,贸易煤16430万吨,增加11%,综合售价445元/吨,增加4元/吨,完全成本359元/吨,增加14元/吨,主要是贸易煤成本增加以及工资和露天矿剥离费用增加,导致吨煤净利下降9元/吨到69元/吨。2019年公司无新矿投产,煤炭板块量价趋稳。 电力:2018发电量2788亿度,增加6%,售电量2612亿度,增加6%,主要得益于400万千瓦新机组投产和用电小时数的提升,电价政策性小幅上涨,燃煤主要内部供应,成本稳定,度电净利接近3分,增加71%。2019年约3200万千瓦机组将注入参股公司,按照权益法核算,不再并表。 铁路:2018年公司铁路周转量2876亿吨公里,同比增加4%,测算年铁路分部吨公里运费为0.1379元,基本持平;净利0.0442元,同比减少5.1%。测算神华铁路板块年归母净利81.6亿,同比微降1.3%。 盈利预测及评级:公司各个板块量价波动都很小,业绩大概率持续稳定,预计2019-2021年EPS分别为2.27/2.30/2.31,对应当前股价2019年PE为9.3倍,公司今年分红率维持在40%,股息率为4%,2019年预计资本开支271亿,较2018年增加40亿,2018年公司经营现金流高达882亿,覆盖资本开支绰绰有余,且资产负债率只有31%,债务偿还压力很小,当前公司账上货币资金有约700亿,还有300亿银行理财,合计1000亿资金,公司维持正常运转只需200-300亿,分红率有望提升,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:宏观经济大幅下滑。

事件:公司发布2018年度报告,报告期内实现营业收入1041.40亿元,同比增加27.8%;归母净利达到34.35亿元,对应EPS为0.26元/股,同比增加52.9%;经营活动产生的现金流净额为204.14亿元,同比增加16.3%;同时公司拟以归母净利的30%向股东分派现金股利,每股预计派发0.078元(含税)。 点评: 煤炭板块:业绩明显回暖,核心资产仍处调整期。2018年公司实现商品煤产量7713万吨,增长2.1%,主要源于纳林河二号、母杜柴登于2018年11月投产;商品煤销量达到15565万吨,增长20.4%,主要受贸易煤销量加大所致。自产煤均价为508元/吨,上升1.4%,而销售成本逆势下行3.1%至217元/吨。从分部业绩来看,毛利空间加大叠加资产减值损失明显收窄,煤炭分部业绩达到66.8亿元,大增34.4%。就运营主体来看,核心资产中煤平朔盈利仅0.46亿元,延续低迷表现,短期内仍将处于调整期,难以贡献盈利;中煤华晋和上海能源合计贡献净利35.4亿元,符合预期,但两者盈利均对煤价较为敏感,在未来煤价中枢有所回落的情况下,业绩将存在回落压力。 煤化工板块:烯烃价格维持高位,参股项目稳步增长。2018年公司烯烃产量达到146万吨,同比大增49.6%,主要源于蒙大塑料步入稳定运营。聚乙烯、聚丙烯价格维持高位,全年均价分别为8181、7988元/吨,上浮1.4%、10.0%。量价齐升致使烯烃盈利进一步扩大,同时伴随参股中天合创项目开始稳定运营,煤化工板块合计盈利超过16.3亿元,同比增长285.0%。就运营主体来看,核心资产榆林化工盈利达14.3亿元,吨净利超2000元,在行业中优势突出;参股中天合创和延长化工开始稳步加力,未来仍有量增空间。 关注在建工程投产。公司在建项目看点较多,煤炭方面纳林河二号、母杜柴登、小回沟将在今年贡献约1000万吨增量,而已被核准的大海则和近期将开工的里必煤矿进一步增加项目储备;煤化工方面,合成气制100万吨/年甲醇技术改造项目已开工,未来有望解决蒙大塑料成本高企的难题;电力方面,上海能源2×35万千瓦、平朔公司2×66万千瓦、新疆准东五彩湾2×66万千瓦机组正稳步推进,有望于2019年内全部建成投产。 盈利预测及投资评级。预计2019-2021年EPS为0.26/0.37/0.39元/股,同比变化2%/41%/6%。公司在建工程将带来业绩增长空间,但部分核心资产表现乏力将带来隐忧,维持“审慎推荐-A”评级。 风险提示:在建工程进度低于预期、主要产品价格回落、计提大额资产减值

事件:公司近日公告2018 年A 股股票期权激励计划,拟对合计502 名激励对象授予合计4668 万份股票期权,行权购买股数约占目前公司总股本49.1 亿股的0.95%,行权价格为9.64 元/股。该激励计划自期权授予日起,尚有2 年等待期,此后三年激励对象可分别行权获授数量的1/3。行权条件包括公司业绩考核要求,即2019-2021 扣非后EPS 分别为1.20/1.25/1.30 股/元。此次股权激励计划尚需获得集团及山东国资委批准、股东大会审议方可执行。 点评:1. 股权激励覆盖范围广,2+3 计划着眼公司长期利益。此次股权激励授予对象包括公司董事(不含外部董事)、高层及中层管理人员、核心骨干人员合计502人的核心团队。考核条件结合公司与个人绩效考核,把股东利益与经营管理层利益紧密捆绑,将对公司持续经营能力和股东权益带来持续正面影响,而2 年等待期和3 年行权期的计划更着眼全体股东的长期利益。 2. 行权价格、公司考核业绩有望引导股价合理上升。目前公司股价仅8.78 元,低于行权价格9.64 元,显露公司对股价合理上升的预期。2019-2021 年扣非后目标EPS 分别为1.20/1.25/1.30 股/元,对应净利58.9/61.4/64.0 亿元,彰显长期稳定发展诉求。依据我们的测算,煤价中枢大幅下移可能性较小,判断该目标利润应较易实现。即便在该审慎的目标下,目前股价对应PE 估值已低至7.3/7.0/6.8X,后续存有合理修复的空间。 3. 资本运作积极,关注A 股增发进展。近年来公司在资本运作上表现较为活跃,继去年大手笔收购联合煤炭后,近期已完成旗下子公司兖煤澳洲H 股上市。目前公司为置换此前收购联合煤炭的10 亿美元而进行的A股分公开发行仍在证监会受理中。该次定增募集金额不超过63.5 亿元,发股不超过6.47 亿股,若均取上限计算,增发股价为9.81 元,不考虑折价已高于目前收盘价8.78 元。 4. 盈利预测及投资评级。假定2019 年秦港Q5500 均价在600-630 元/吨,预计2018-2020年公司归母净利为76.3/84.2/94.4 亿元,同比增长13%/10%/12%;对应EPS 为1.55/1.51/1.70 元/股(2019 年已摊薄)。此次股权激励彰显公司长期信心,有望引导股价合理上升,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:外部经济形势恶化;煤价大幅回调;A 股增发中止;安监力度加剧。

中国神华是国内最大的综合性矿业集团,目前煤炭产能国内第一、火电装机国内第五、铁路运营里程国内第二。公司实行“煤电港运航化”一体化的运营策略,在产业链上纵向扩张,将外部风险不断内部化,有效抵御行业波动。当前公司主要的风险敞口在于煤价和电价,煤价由于长协煤的存在,弹性已经大幅降低,电价则受宏观调控影响,目前并没有调整迹象,公司未来盈利和现金流相对其他企业而言十分稳定,在当前经济下行压力较大,不确定增强的市场环境下值得重点关注和配置。预计2018-2020年公司EPS分别为2.29、2.34、2.38元/股,对应当前股价PE仅8.4倍,维持“强烈推荐-A”评级。 煤炭:产量和成本稳定,价格收敛。公司现有产能3.4亿吨,国内已无在建矿井,台格庙矿区作为神东接续基地还没有进入大规模开发期,未来几年产能保持平稳,产量还有小幅提升空间,主要是环保问题解决后的恢复。价格方面,神华自产煤都是年度长协定价,Q5500动力煤2018年均价仅558.5元/吨,远低于650的现货均价,未来现货价格波动对公司售价影响很小,煤炭板块盈利展望稳定。 电厂:在建装机1232万千瓦,发电量持续增长。公司火电装机5691万千瓦,年发电量接近2800亿度,在建1232万千瓦装机,集中在2019和2020年投产,发电量还有约30%的增长空间;电价受宏观调控影响,公司没有定价权,展望稳定;成本方面,90%燃煤是内部供应,按长协计价,展望稳定。 物流:铁路和港口盈利稳定。公司铁路里程2466公里,仅次于中国铁总,布局环绕晋陕蒙煤炭主产区,发运量持续增长,充分享受供改红利,未来黄大线投产后,还可向山东延伸。铁路板块ROE高达20%,优于14%的大秦铁路。港口方面,目前保持稳定,未来如果秦港退出煤炭吞吐业务,则天津南疆煤码头二期和黄骅港五期都可以启动。 盈利预测及评级:预计2018-2020年公司EPS分别为2.29、2.34、2.38元/股,对应当前股价PE仅8.4倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:经济增速大幅下滑,需求萎缩,长协煤违约

1.公司生产经营、管理团队保持稳定。债务风险爆发后,公司全力稳定生产,旗下14座煤矿和4座电厂维持正常运转且获地方政府流动性支持,2座在建电厂获地方政府增资,保证完工进度。公司前三季度累计完成发电量252亿千瓦时,同比增长46%;完成原煤产量692万吨,同比增长3%,生产经营状况稳定。与此同时,公司管理团队和员工队伍保持稳定,积极协调解决债务风险。 2.债务重组已达成阶段性成果。目前债务重组初步进展已经达成,公司所有金融债务短期内到期本金通过调整还款计划、借新还旧、无还本续贷及展期等方式处理,以实现存量流动资金贷款的基本接续和整体债务余额的稳定。同时,债权机构已约定不上浮利率甚至下调至基准利率。预计以上两项措施有望大幅减轻财务负担,年财务费用大致与2017年持平。正式的债务重组方案尚需债委会表决后方可实施,后续可重点关注进展情况。 3.战投引进正积极推进。京能集团在与永泰集团签署《战略重组合作意向协议》后,前后已组织内部专业人员和中介机构开展尽调,目前尚未完成所有工作。京能集团作为国资大型煤电企业,与公司主营业务协同较强,有望协助集团渡过难关,为后续转型发展提供支持。目前公司及集团正积极与京能集团保持沟通,并按程序推进相关工作。 4.盈利预测及投资评级。公司目前经营现金流稳定,2019-2020年将相继迎来华瀛石化燃料油调和及码头工程、南阳电厂2*100万千瓦燃煤机组、华兴电厂2*40万千瓦燃气机组的投产,伴随盈利能力的提升,经营现金流将会明显好转。预计2018-2020年公司归母净利8.3/13.8/18.9亿元,同比增长38%/66%/37%。目前公司股价处于历史低点,已基本出清利空因素,高管增持亦彰显对公司长期发展的信心,我们给予“审慎推荐-A”评级。 风险提示:现金流状况恶化,债务重组受阻,战投引进受阻,在建工程投产滞后。

近期我们调研了兖州煤业,内蒙矿区生产受限叠加Q3一次性费用高企拖累当期业绩。近期受山东地区煤矿事故波及而停产的矿井基本已复产,而内蒙矿区受到的掣肘虽暂时难以完全消除,但环比改善确定性高;公司甲醇制备盈利突出,加之投资收益大增,平滑掉煤炭业务的业绩波动。长期来看,公司成长属性不变,而低股价下股息率已达5.3%,渐具吸引力,给予“强烈推荐-A”评级。 内蒙矿区放量受限,Q4山东矿区受事故波及后已基本复产。内蒙矿区今年以来生产持续受限,主要原因为矿井证照不全和发生事故,因而在安全环保检查力度加剧的情形下受影响较大,目前虽离满产仍有一定差距,但Q4环比改善确定性高。山东矿区近期受龙郓煤业事故波及而停产,目前本部已复产,单季影响产量约8%;菏泽能化仍处于停产中,预计Q4产量环比将有一定下滑。此外,澳洲矿区生产较为稳定,Q3仅因工作面接续产量略有下滑。 汇兑损失、薪酬支出等费用拖累Q3业绩。今年以来销售成本大幅抬升,其中安全投入和人工薪酬增加是主要原因。Q3财务费用、管理费用因汇兑损失加剧、薪酬支出(员工奖励)大幅增加而高企,加上因交付三供一业的营业外支出3.0亿元,共同拖累单季业绩。预计Q4费用环比有望下滑6.7亿元。 甲醇制备盈利突出,投资收益大增。前三季度榆林能化煤制甲醇盈利3.0亿元,考虑到鄂尔多斯能化项目规模更大,盈利能力应至少相当。煤化工二期工程于2019Q2/Q3投产后,两者体量均翻倍,将进一步打开盈利空间。今年投资收益因认购浙商银行H股而大增,此外联营企业规模提升,盈利持续向好,有望支撑投资收益进一步走高至20.0亿元水平。 盈利预测及投资评级。预计2018-2020年公司归母净利76.3/93.6/106.3亿元,对应EPS为1.55/1.68/1.91元/股(2019年已摊薄),同比增长13%/8%/14%。近期公司生产经营受限因素较多,但我们认为股价回调后已基本释放完风险,估值回归底部。长期来看,公司仍是A股煤炭板块中稀有的成长性优质标的。目前股价下股息率达到5.3%,具有较强吸引力,给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:外部经济形势恶化;煤价、甲醇价格大幅回落;人民币兑美元加速贬值;重大诉讼结果不利于公司;A股增发中止;子公司H股IPO受阻

事件:公司发布2018年三季报,前三季度实现营业收入58.2元,同比增加8.6%;实现归母净利6.7亿元,对应EPS为0.28元/股,同比大增62.7%。其中Q3实现营业收入19.4亿元,同比下降2.8%;归母净利2.2亿元,同比增长81.1%。 点评: 1.Q3产量平稳增长,关注去产能进展。Q3单季原煤产量达到399万吨,同比上浮3.9%,环比增长6.7%,延续平稳增长态势,主要源于孟津矿(120万吨/年)投产后逐渐进入满产状态。公司Q3将杨村矿(170万吨/年)纳入2018去产能矿井名单。该矿实际生产能力为60-80万吨/年,资源已濒临枯竭,目前煤价下每年仍产生较大亏损,因而退出后反而利于公司业绩改善,但需关注资产减值损失的计提。公司其余矿井目前暂无关闭计划,预计2018-2020年产量基本维持在1600万吨上下。 2.成本费用大减促使Q3业绩大幅改善。以销量口径计算,Q3综合售价达到402元/吨,同比增长8.1%;销售成本231元/吨,同比下降6.1%,除采购价较高的贸易煤缩减外,公司严控非生产性支出应是重要原因。Q3煤炭业务毛利率回升至42.0%,同比大幅上行8.7PCT。今年以来煤矿生产恢复正常,故Q3单季因停产列支的管理费用同比大幅下降0.4亿元,释放一定盈利空间。测算Q3吨煤净利56元,与半年报水平基本持平,延续良好表现。值得注意的是,目前公司主要盈利资产天峻义海煤矿的采矿权仍存瑕疵,若后续因权属影响正常生产,恐对公司业绩产生较大影响,需重点关注。 3.盈利预测与投资评级。预计2018-2020年公司EPS分别为0.38/0.41/0.43元/股,同比变化90%/7%/6%。集团关于解决同业竞争而资产注入的承诺也将于2019年上半年到期,可重点关注该动向。目前公司估值水平相比其他标的偏高,我们维持对“审慎推荐-A”评级。 4.风险提示。其他矿井列入去产能名单、杨村矿关闭计提大额资产减值损失、天峻义海采矿权属问题影响公司正常生产

1. Q3产销量小幅增加,生产经营恢复稳定。Q3单季原煤产销量分别为211/220万吨,同比下滑14.7%/16.4%,主要源于米村矿(190万吨/年)于2017Q4关闭。环比来看,Q3产销量微增0.7%/2.5%,经过年初矿井停产和工作面接替后,公司经营生产重新步入稳定阶段。目前公司无在建或去产能矿井,核定产能已经缩减至885万吨/年,年产量将保持在820万吨上下。 2. 售价平稳上移,淡旺季特征弱化。2018年以来煤价中枢进一步上移,环保、安全检查叠加进口煤调控平滑淡旺季价格波动。2018Q1-Q3公司原煤综合售价分别为452/469/463元/吨,同比变化0.4%/15.0%/8.9%。除Q1因生产因素导致煤质下滑外,全年售价波动大幅收窄,淡旺季特征明显弱化。展望未来,在稳定经营情况下,综合售价将维持在465元/吨上下。 3. 成本反弹持续,压制煤炭板块利润空间。以销量口径计算,Q3销售成本达到282元/吨,同比大增25.9%,环比上浮8.0%。今年以来安全检查力度进一步趋严,相关投入大幅走高是导致成本持续反弹的重要原因。测算Q3单季吨煤净利为44元,基本持平于中报水平,但较2017全年已大幅下滑49.0%。展望未来,成本高企压制利润空间,预计吨煤净利增长有限,维持在50元上下。 4. 盈利预测及投资评级。预计公司2018-2020年EPS为0.21/0.23/0.22元/股,同比变化-66%/9%/-2%。公司受去产能影响较大,目前生产经营已恢复正常,业绩下台阶后预计将维持稳定。河南煤电重组持续推进,集团或将承接优质电力资产,有利于公司煤炭业务增强抵御行业下行的风险。维持“审慎推荐-A”评级。 5. 风险提示:生产矿井列入去产能计划、安全生产成本进一步抬升。

1. 产量下滑、费用端高企共同拖累Q3业绩。公司于2017下半年完成联合煤炭收购和新矿密集投产后进入经营稳定期,但进入2018Q3后环保检查力度加剧,内蒙矿区生产受限严重,单季原煤/商品煤产量仅为2488/2248万吨,环比下降8.7%/7.2%,拖累单季营收环比下滑2.5%(10.9亿元)此外,费用端不降反增亦是导致Q3业绩不佳的重要原因。 2. 山东事故影响Q4产量,全年产量增速预计将放缓。近期山东地区因冲击地压事故紧急叫停42处煤矿生产,公司山东地区矿井均在停产名单内,产能合计达到3110万吨/年,占比公司总产能达到24.7%。鉴于安全生产力度仍在升级,我们预计此次事故将会影响公司山东地区单季产量15%。我们预计2018-2020原煤产量分别为10192/10823/11233万吨,同比增长19.0%/6.2%/3.8%;商品煤产量分别为9217/9844/10244万吨,同比增长15.3%/6.8%/4.1%。 3.成本和费用上行拖累煤炭板块业绩,投资收益对冲其下滑。2018前三季度山东本部、鄂尔多斯能化、昊盛煤业销售成本总额同比分别上行8.5%、96.8%、51.2%,均大幅高于产量增速,主要源于人工薪酬、安全投入存在较大反弹压力。此外管理和财务费用亦因内蒙停产、汇兑损失居高不下。我们预计2018-2020年自产煤业务归母净利49.1/63.4/72.1亿元,同比增速-6.6%/29.1%/13.6%。近年来公司加大对外投资渐显成效,全年投资收益有望大增10亿元,可较大程度地对冲生产经营遭遇的风险。 4. 盈利预测及投资评级。预计2018-2020年公司归母净利为75.2/90.8/102.4亿元,同比增长11%/21%/13%;对应EPS为1.53/1.63/1.84元/股(2019年已摊薄),同比增长11%/7%/13%。鉴于近期公司生产经营受限因素较多,我们认为短期股价仍存回调风险,但长期来看,公司仍是A股煤炭板块中稀有的成长性优质标的,给予“审慎推荐-A”评级。 风险提示:外部经济形势恶化;煤价大幅回调;A股增发中止;限产力度加剧。

事件:公司发布2018年三季报,前三季度实现营业收入252.9亿元,同比增长13.0%;归母净利14.0亿元,对应EPS为0.58元/股,同比增长21.1%;扣非后归母净利12.3亿元,同比增长2.8%。其中Q3单季营业收入84.7亿元,同比增长9.5%;归母净利5.2亿元,同比增长68.7%。 点评: Q3单季产量延续良好表现。受益整合矿投产和主力矿井产能利用率提升,2018年以来公司产量保持稳定增长。前三季度原煤产量合计2858万吨,同比增长6.9%;其中Q3产量973万吨,同比增长3.7%,环比持平。展望全年,产量再创历史新高已是大概率事件,预计2018-2020年原煤产量达到3780/3852/3885万吨,同比增长6.6%/1.9%/0.9%。 煤价、成本同上浮,吨煤净利基本稳定。2018年煤价中枢进一步上移,同时安全、环保检查常态化,叠加进口煤政策平滑煤价波动,公司煤炭综合售价呈现窄幅波动特征。Q3综合售价达到428元,环比微降1.9%,但同比上浮14.7%。虽同期销售成本因人工薪酬和外购煤价格存有较大反弹压力,但幅度与售价基本相当。费用方面,财务费用大幅下行抵减管理费用的增加,费用端反弹处于可控水平,预计全年吨煤净利有望维持在25元,略高于2017年。 山西国改进入实操阶段,公司面临障碍较小。山西此次国改决心和力度前所未有,七大煤企在上市公司层面的资本运作已经拉开序幕。公司作为阳煤集团煤炭板块唯一上市平台,同时还采购、洗选和销售集团的所有煤炭产品,在优质资产注入运作上面临的障碍更小,也更易发挥协同效应。 维持“强烈推荐-A”评级。未来三年煤价预计持续高位,公司作为无烟煤龙头将明显受益。预计2018-2020年EPS分别为0.75/0.81/0.84元/股,同比变化10%/8%/5%。公司作为煤炭板块中的无烟煤龙头,不仅有随煤价上行带来的估值修复,还有国改资产注入增厚业绩的预期。目前公司估值破净,处于历史低位,而盈利平稳向好,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:煤价大幅回调;国改进度低于预期

事件:公司发布2018三季报,报告期内实现营业收入411.3亿元,同比增长4.4%;归属上市公司股东净利88.6亿元,基本每股收益0.89元/股,同比增长9.9%。同时公司董事会通过增设股份回购下限10亿元的议案。 1、体量持续稳步扩张。公司前三季度实现煤炭产量8006万吨,同比增长5.9%。 分季度来看,Q3单季实现产量2735万吨,同比增长4.5%,环比基本持平,维持稳定增长态势。目前小保当一期(1500万吨/年)已投产,将进一步贡献产量增量;二期(1300万吨/年)预计于2019年9月投产,助力公司体量稳步扩张。 预计2018-2021年自产煤产量将达到10519/11519/12419/13219万吨,同比增长4%/10%/8%/6%。 2、费用端下降、投资收益回升致使盈利改善明显。以销量口径计算,2018前三季度综合售价为385元/吨,同比微降5元/吨,主要原因在于本年自产煤销量占比提升,其售价低于贸易煤价格,从而拉低整体售价;销售成本微升2.8%至183元/吨,但受益量增明显,毛利微升0.5%至206.3亿元。报告期内除管理费用有所上升外,税金、销售和管理费用均有明显下滑,同时联营企业经营大幅好转,导致盈利明显提升。 3、股息率具有较强吸引力。公司自上市以来,除2015年因行业低谷亏损未派发股利外,派息率均超过公司章程规定30%的底线,近年来保持在40%左右。 以18年预计EPS 进行计算,当前股价下股息率达5.3%,已具有较强吸引力。 4、股份回购增设下限有望进一步推动估值修复。三季报显示公司货币资金达到130亿元,报告期内经营现金流达到128亿元,而后续大额资本开支仅剩余小保当二期工程(参照半年报尚有77亿投资),即便按上限50亿元回购,也不会对公司经营发展产生不利影响。此次增设回购下限10亿元更突显公司希冀股价回归合理价值、稳定市场预期的决心,有望推动估值进一步修复。 5、维持“强烈推荐-A”评级。预计2018-2020年公司EPS 为1.16/1.27/1.35元/股,同比增长11%/9%/6%,当前股价下PE 仅7倍,而股息率已具有较强吸引力,配置价值凸显,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:外部经济形势恶化;内部经济下行

点评: 1. 焦炭提价抵减限产影响,业绩向上弹性明显。受非采暖季环保限产影响,2018Q3焦炭产销量为72.2/64.8万吨,同比微降4.6%/8.3%,但环比降幅达到14.1%/20.2%。同期焦炭供需关系改善显著,公司综合售价达到1839元/吨,同比和环比分别录得21.6%/16.1%的涨幅。受益大幅提价, 单季吨焦净利升至113元,创下近年来最好水平。测算2018Q3焦炭板块贡献盈利0.7亿元,环比大增约89.2%,业绩弹性较大。虽采暖季限产政策存有一定不确定性,但焦炭供需偏紧状况短期内难以扭转,目前价格中枢已明显上移,公司焦炭业务有望延续在Q3的良好表现。审慎测算2018-2020年吨焦净利将逐步站上100元关口,可贡献盈利1.9/2.6/2.8亿元,同比增长107.5%/33.3%/9.4%。 2. 中煤华晋投资收益有所回落,推测受环保检查所致。中煤华晋49%股权收割于2018年3月完成,仅7个月贡献投资收益达9.3亿元,同时产生重组利达到2.4亿元,合计占据公司三季报净利总额的90.8%。虽2018Q3投资收益环比下滑28.3%,推测是受同期山西环保检查趋严影响正常经营所致,但近期焦煤价格上行明显,或将抵减环保检查带来的量减影响。预计2018-2020中煤华晋可贡献归母净利16.0/17.2/18.3亿元。 3. 盈利预测及投资评级。预计2018-2020年公司归母净利18.2/19.8/21.1亿元,对应目前股本EPS分别为1.27/1.38/1.47元/股,同比增长957.4%/8.8%/6.8%。目前公司募集配套资金事项仍在推进中,总额不超过人民币6.5亿元。假定募集资金在年内完成,考虑摊薄后预计2018-2020年EPS将达到1.21/1.32/1.41元/股。目前股价下对应19年PE仅7倍,在焦炭标的中具有一定优势,同时考虑到焦炭提价带来的业绩弹性较大,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:钢铁行业景气度下滑;环保限产影响公司生产经营;煤价上涨引发政府逆向调控过度。