事件:海康今日早盘大涨5.28%,判断是昨日公司公布了互联网战略,市场大受激励。 评论 互联网战略揭开面纱:公司同时发布了在传统摄像头与DVR/NVR 以外的民用产品/互联网产品,甚至是延伸到穿戴式设备。 Dropcam 是我们去年六月策略会上提过的创新,近期则是美国goPro(运动照相机),海康的互联网产品都不输这几个在海外大受欢迎的产品。 互联网的思维与制作IT 产品不同:公司本来觉得时机成熟点是二季报后再对外说明互联网的布局,但是有感于互联网的思维与制作IT 产品不同,因此提前宣布。我们认可公司确实感受到“互联网思维” 与制作IT 产品不同,这是成功的开始。 海康切入互联网的优势:一个好的互联网产品必须来自软硬件互动创新。根据海外的推广经验,Dropcam 与GoPro 都不起源于谷歌或是亚马逊之类的传统互联网公司。海康在做的是从“行业安防”市场进入“消费”市场(萤石品牌),透过自身综合资源优势,打造互联网产品线,并发挥在软件上的技术,建构互联网视屏的云软件应用(APP)。微视屏服务平台(视频七)则肩负着运营与互动的功能。 期待新一轮估值上调行情:我们对海康的基本面一直没有疑虑,若说之前的股价走弱是估值下移,公司在公布互联网战略揭开了神秘面纱后,行业空间/市值空间的疑虑已经消除,将带来一波估值上调行情。 估值与建议:当前股价对应2013/14 年市盈率29.0x/20.4x,2014-15 成长逻辑(高清化、进口取代、维稳需求、海外市场增长)不变,维持推荐评级。 风险:未来风险在于民用安防市场成长低于预期。

公司近况 歌尔声学发布业绩快报,2013年实现营收100.2亿元,同比增长38.2%;归属于上市公司股东净利润13.3亿元,同比增长46.7%,低于市场预期。 评论 收入与业绩增速低于预期:公司2013年全年实现营业收入100.2亿元,与去年同期相比增加38.2%;营业利润15.5亿元,同比上升44.1%;利润总额16.1亿元,比去年同期增加45.9%;归属于上市公司股东的净利润13.3亿元,折合EPS0.87元,同比上升46.7%,低于市场预期的53%与我们此前估计的57%业绩增速。公司自身在2011年与2012年的全年业绩增速则分别为91%与72%。 毛利率持续改善:2013年公司毛利率较2012年的25.8%有较大提升,主要是公司持续受益于领先的研发能力、配合大客户不断创新提供新产品,从而提升单价/毛利并扩大产品线。举例说来,在美国大客户的手机产品上,公司从耳机开始切入到扬声器再到麦克风,扩大产品线同时也扩大份额。 美系客户没有超预期,而韩系客户低于预期:2013年美系客户约贡献公司35%营收,并没有超预期。而来自韩系客户的贡献约20%,低于我们预估的25%~30%。韩系客户业绩未达标主要原因为:1) 持续下调手机产品销售目标;2) 智能电视自去年二季度起都在去库存。 增长目标:2014全年50~60%,上半年30~50%。上半年主要是大客户销售动能趋缓,这些可以从组装厂鸿海一月营收下滑超预期看到迹象。美系客户主力产品将从六月进入新旧机种交接期,一二季度拉货动能将持续减弱,产业链业绩将普遍呈现季节性修正。歌尔声学下半年则有望受惠于大客户新品推出以及游戏机业务。 估值建议 我们正在回顾我们的财测数据。当前股价对应2013/14年市盈率34.0x/21.8x,公司产品多元化趋势明确,积极布局垂直一体化战略,维持推荐评级。 风险 主要客户产品出货量不及预期,新产品导入进度低于预期。

公司近况 大华股份发布业绩快报,2013年实现营收54.10亿元,超越全年53亿的销售目标;归属于上市公司股东净利润11.31亿元,同比增长61.5%,低于市场预期的65%,但是符合我们此前估计的60%业绩增速。 评论 2013年有效税率大幅下降,全年业绩微幅低于市场预期:公司2013年全年实现营业收入54.10亿元,与去年同期相比增加53.2%;营业利润9.38亿元,同比上升55.3%;税前利润11.25亿元,比去年同期增加49.1%;归属于上市公司股东的净利润11.31亿元,折合EPS0.99元,同比上升61.5%。其中,归属于上市公司股东净利润高于税前利润,主要源于2013全年有效税率下降幅度较大,从2012全年的7.7%下降8个百分点至-0.3%,其中四季度单季税率为-19.2%(对比去年同期的2.2%)。 4Q13综合费用回归正常,存货可能增高:公司四季度实现销售收入21.51亿,同比上升60.7%;实现净利润5.15亿。其中,综合费用(营业成本及营业费用合计)为17.86亿,较三季度环比上升78%;对应的综合费用率为83.0%与1H13的82.9%以及3Q13的81.5%相比略微升高,显示四季度综合费用回归正常。同时,四季度由于欧美12月份经历大雪与圣诞假期,该月份出货动能大幅下降,因此可能造成四季度存货增加,并从而造成出货递延到一季度的现象。 1Q14订单能见度持续提升,HDCVI 市场反应良好:市场传出大华一季度零部件备货量与四季度几乎持平;我们判断需求可能来自:1) 海外业务的高速增长、2) 国内市场企稳、3) HDCVI 市场反应良好,渠道在四季度后有持续拉货。 估值建议 当前股价对应2013/14年市盈率37.9x/25.2x,中长线成长逻辑(高清化、进口取代、维稳需求、海外市场增长)不变,维持推荐评级。 风险 未来风险在于龙头厂商竞争加剧,HDCVI 独家产品优势不再,以及公司转型为方案商的进度低于预期。

公司近况 海康威视上周二(12/3)参加本司在北京举办的策略会,获得与会投资人正面回响。然而近日股价下跌较多,原因可能是有买方进行草根调研、访谈行业内小厂商,小厂普遍反应最近经营状况不佳,因而投资人担心这是行业整体增速下滑的前兆。 评论 明后两年安防行业格局:持续高增速、竞争加剧集中度逐步上升。视频监控行业明后两年仍将保持增长,安防行业全球的增长率约为10~12%,中国地区是17~20%。但是,集中度正在提高中。主因是行业增长加速、竞争加剧。中国龙头厂商在挟持着技术与制造的双重优势,会持续表现突出。 政府投资并没有受到经济减速影响:海康从全局来看,平安城市的建设不仅没有慢,而且在加快。平安城市建设本身对破案率、恶性事件遏制是有效的,一般会下降1/3-1/2。安防行业将受益于国安委对于作案率,国家安全的高期望以及公安局系统内部明确的目标。公司的平安城市业务进展顺利,没有受到传闻的影响。 海外业务增长重要性持续提升:公司的海外销售主要来自欧美,但是在全球100多个国家都有销售,尤其在非发达国家的市占率较高。公司预期海外每个地区都要达到高增长。从市场空间看来,海外市场是国内的3~4倍(产品包含硬件与软件、没包含运营及集成)。到2015年出口市场将接替国内市场成为海康增长的引擎。 行业竞争的焦点往软件转移:安全监控系统现在必须更多靠软件配套来实现,而整个行业的竞争会是硬件逐步向软件过渡的过程。我们认为,从设备厂商转移到方案提供商的过程中,海康在这个过程中是做得最快也最好,仍领先其他厂商两年。 互联网与运营服务的战略:公司承认2015年后要保持高增长就要依赖这项业务的开花结果,但是与现有的业务模式很不一样,海康正在摸索与准备,明年有机会向投资人说清楚。 估值建议 当前股价对应2013/14年市盈率28.3x/19.9x,中长线成长逻辑(高清化、进口取代、维稳需求、海外市场增长)不变,维持推荐评级。 风险 未来风险在于民用安防市场成长远低于预期。

事件 宝石A于上周五(2013年11月15日)停牌,原因是控股股东东旭集团与康宁公司就之前有关熔融下拉技术的纠纷得到妥善解决。公司于周二(2013年11月19日)复牌。两方达成如下协议:康宁公司将向东旭集团提供某些技术授权,东旭集团将支付部分相关费用以用于第六代及以下平板显示器玻璃制造。 评论 背景知识: 1.玻璃基板占整个液晶面板的材料成本约12%。 2.国内液晶面板只有两条六代线,京东方(合肥)、中电熊猫(南京)各一条。两家需要的玻璃基板数合计约17*2=34万一个月。 3.彩虹与宝石A规划的产能,合计约65万一个月。 我们的观点: 1.短期利好:我们此前就已经预期康宁与东旭的技术纠纷会得到解决,不会构成公司成品的出口问题。资本市场中关注宝石A的投资人,也认可这项前提,此次东旭与康宁达成协议是进一步落实这项预期,有益于短期股价向上的驱动。 2.年底前看六代线送样结果:但是公司最主要的问题还是在于送样之后客户是否采用。目前公司已经送样京东方、华映科技、友达,就看客户是否采用。客户采用的关键在于薄度(0.5mm)以及配方(无砷)。 3.明年上半年看客户量产顺利与否:目前宝石A的五代线主要供应给龙腾光电约10~30%的基板,基板的质量直接影响到面板亮度的均匀性,以及是否会造成各种痕迹的现象。因此未来一旦六代线要放量出货,还是得看良率与产品的稳定度,这在明年年中之前必须有显著的进展。 我们认同此次和解表示,玻璃基板的进口取代逻辑被强化。与国外玻璃基板产品相比,国内产品具有价格优势,但是良率、稳定度还有待提升,未来进一步成长空间大。 估值与建议 当前股价对应2013/14年市盈率55.7x/33.8x,维持审慎推荐不变。 上行风险:六代线送样反馈良好,客户加速导入。下行风险:六代线良率爬坡不顺,扩产过快但是需求不振。

业绩略超预期 生益科技发布2013年三季报,前三季实现营业收入46.6亿元,同比上升1%;营业利润3.1亿元,同比上升6%;归属于母公司净利润4.4亿元,同比上升76%,业绩略超预期。 毛利率有所提升,各项业务平稳发展:3Q营收稳中有升增速为1%(vs2Q的-2%),毛利率达到15.2%,比去年同期增加3个百分点。覆铜板面临制造成本上升和销售价格下降的压力,但仍保持较为稳定的增长,而高毛利的硅微粉产品占比有所提高。 本报告期股权收购及转让影响:公司本期开始将东莞生益电子纳入合并范围(持股比例从29.8%上升至100%),对本期的影响数约为1.4亿元。对东莞美维电路股权转让完毕,对本期的影响数约为0.2亿元。扣除以上两项影响后,本公司本期实现归属于母公司净利润约为2.8亿元,比去年同期增加12%,变动幅度不大。 股权激励促进公司发展:股权激励行权条件考核目标为2013-2015年公司的扣除非经常损益净利润增长率较2012年基期分别在15%,32%,52%以上,有利于激励管理层与股东利益一致。 发展趋势 内销市场扩大,推行精益生产:公司是中国大陆最大的覆铜板制造商,自主研发能力强,有效填补了国内空白,成为进口替代产品。在整体行业略显疲软下,公司一方面积极争取市场订单,加大内销市场的扩展,上半年国内销售额同期增长17%。另一方面,不断努力降低生产成本,在制造环节全面推行精益生产模式,以求最大限度地降低生产过程浪费,降低库存。 收购和募投项目有望贡献业绩:东莞生益从联营公司转为全资子公司,业务控制加强,自2011年底至3Q13停工改造,重新开工后亏损状态有望扭转,收购效益将逐步显现。七月公司4.5亿元增资陕西生益,启动年产FR-4360万张、CEM-3360万张的高导热与高密度印制线路板用覆铜板产业化项目,产能将逐步释放。 盈利预测调整 我们上调2013的EPS预测30%,主因是股权转让及合并范围扩大。预计2013/14年EPS为0.35/0.29元,同比增长53%/减少15%。 估值与建议 当前股价对应2013/14年市盈率15.5x/18.3x,维持审慎推荐。 风险:行业竞争加剧。

业绩小幅高于预期 捷成股份发布2013年三季报,前三季实现营业收入4.95亿,同比上升8.9%;营业利润6,900万元,同比减少8.0%;归属于母公司净利润7,100万元,同比上升7.6%,折合每股收益0.32元。 费用增加,营业利润下滑显著:第三季度营业利润同比下滑28%,环比下滑68%,系营业费用率同比增加5.8个百分点到34.7%,主因有1)销售费用因销售规模扩大,人工成本及业务人员差旅费增加,较去年同期增加66.7%;2)管理费用因业务规模扩大,人员增加,人工费用等增加较去年同期增加31.9%;3)资产减值损失较去年同期增加257.7%,原因是随着应收账款增加,坏账计提增加所致。 净利润略有提升:第三季度归属于母公司的净利润同比上升6%,主因是营业外收入大幅提升,较去年同期增加469%,主要由今年即征即退实际退税款较上年增加所致,收到的税费返还较去年同期增加364.3%。 发展趋势 广电网络市场全面启动:公司与广西广电网络签署了《广西有线高清互动数字电视及网络双向化改造项目战略合作框架协议》,项目初步预算10亿元。相较于江西项目,新项目将更多投资于公司主营业务涵盖的高清制播平台、内容平台、运营管理平台建设,从而带来更大的收益,带动毛利率上升。 业务扩张蓄势待发:公司首次将广电有线网络纳入客户群后,打破了市场原先普遍认为受制于电视台制播系统投资的发展空间,再次印证了其业务扩张能力。目前广电双向网络覆盖率仅为40%,用户渗透率仅10%,若按一省一网测算,预估全国广电网络运营商音视频整体解决方案市场或在百亿规模以上,保障公司业绩持续快速增长。 盈利预测调整 我们预计2013/14年EPS分别为0.90/1.22元,同比分别增长7.1%/35.6%。 估值与建议 当前股价对应2013/14年市盈率44.1x/32.5x,中长线成长逻辑(高清化、数字化、业务扩张)不变,维持审慎推荐评级。

业绩略微超预期 宝石A发布2013年三季报,前三季实现营业收入5.4亿元,同比下降7%;营业利润2.1亿元,同比下降9%;归属于母公司净利润2.2亿元,同比上升117%,业绩小幅超预期。 营收大幅增长,毛利率向上:3Q营收同比增速上升为30%(vs2Q的-58%),环比上升343%,毛利率稳步攀升,从2Q的31%上升至3Q的47%,3Q的毛利实现了1%的同比增长和565%的环比增长。主因是公司三季度主要装备业务实现了完工交付,业绩增长较快,盈利上升空间可期。 营业费用率下降,少数股东损益减少:前三季营业费用率13%(vs1H的23%),为配合芜湖生产基地建设加大的费用投入逐渐贡献业绩,资产减值损失同比增加941%,使得前三季税前利润同比增长41%。公司九月份对装备业务子公司和孙公司增资,子公司持股比例从70%提升到95%,孙公司持股比例从50%提升到90%,因而少数股东损益同比下降54%,进一步推动归属于母公司净利润同比增长110%。 发展趋势 芜湖项目进展顺利:芜湖10条六代TFT-LCD玻璃基板生产线,目前一期两条线运行良好,半成品良率稳定提升,一线成品良品下线并送客户认证;另两条线计划于2013年内试运行。二期工程正在紧张施工,厂房计划2013年底具备机电安装条件。2014年芜湖至少会有8条线投入运营,公司期望明年产能充分发挥。 客户认证顺利超预期:公司与下游客户沟通顺利,玻璃基板(主要还是4.5代线)获得京东方、深天马、华映科技、友达等的采用。与国外玻璃基板产品相比,国内产品具有价格优势,但是良率、稳定度还有待提升,未来进一步成长空间大。 盈利预测调整 我们维持盈利预测,预计2013/14年EPS分别为0.33/0.55元,同比分别增长110%/增长65%。 估值与建议 当前股价对应2013/14年市盈率58.7x/35.6x,维持审慎推荐不变。 上行风险:六代线送样反馈良好,客户加速导入。下行风险:六代线良率爬坡不顺,扩产过快但是需求不振

业绩符合预期 得润电子发布2013年三季报,前三季实现营业收入13.88亿元,同比上升29%;营业利润0.98亿,同比上升10%;归属于母公司净利润0.95亿元,折合EPS0.23元,同比上升20%,业绩基本符合预期。 收入持续增长,毛利率上升:三季度营收同比增速28%,环比增速4%,延续增长态势。三季度毛利率为21.3%(vs二季度的17.1%),比去年同期上升1.2个百分点。主因是受到合并范围增加意大利PLATI及深圳华麟影响,我们预计收购将逐渐贡献业绩,盈利存在向上空间。 营业费用增幅较大,营业外收入增加:公司前三季合并范围改变及销售扩大使得三大费用增加0.61亿元,其中财务费用同比增加119%,管理费用较上年同期增长40%,因而营业利润同比增速仅为10%。但营业外收入同比增长238%,政府补助增加905万元,使得归属于母公司净利润同比成长20%。 发展趋势 四季度增长主要来自于家电与PC相关业务:公司对2013全年预计归属于母公司净利润较去年同期成长20%-50%,对应4Q净利润同比增长21%-156%,我们的判断是偏上限(+110%)。PC与家电类连接器约分别占公司营收的15%与70+%。展望四季度,我们判断家电景气有望较三季度为佳,PC相关订单也会较三季度落实,因此今年四季度业绩会呈现同比与环比上升。 LED与FPC进展顺利:来自LED支架业务的业绩今年状况很好,下半年处于满载状况,但是基数低因而目前还在持续扩产,年底约会扩到50+机台(vs.三季底的40+台)。FPC业务(主要应用在手机和面板上)技术实力与客户资源都还不错,会持续受益于国内厂商如舜宇光学、欧菲光在手机摄像头份额提升的正面影响。 盈利预测调整 我们认为行业趋势不变,维持盈利预测,预计2013/14年EPS分别为0.34/0.45元,同比分别增长26%/26%。 估值与建议 当前股价对应2013/14年市盈率29.7x/22.7x,维持推荐不变。

业绩符合预期业绩 基本符合预期。公司2013 年前三季度营收达到25.31 亿元,同比增长22.75%;归属于母公司净利润4.58 亿元,同比增长30.32%。其中,第三季度公司营收达到7.91 亿元,同比增长16.67%;归属于母公司净利润1.51 亿元,同比增长20%。业绩基本符合此前预期。 毛利继续提升。由于软件占比的持续提升,公司的整体毛利由半年报的34%继续提升至35.53%,较之去年同期提升了2.93 个百分点。软件及服务收入快速成长,成为毛利提升的重要原因。伴随公司由系统集成公司向行业解决方案公司转型,我们预计前三季度自制软件及服务占比较之去年同期有较大幅度提升。 预计金融保险医保行业增速仍然实现了较快增长。分行业看,我们预计金融保险医保行业增速仍然高于其他行业。 研发及市场投入加大增加导致公司前三季度费用增长较快。前三季度管理费用增长34.54%,主要原因在于加大研发投入;三季度单季度公司加大销售投入,导致单季度销售费用增长43.04%。 发展趋势 根据去年年报的业绩指引,公司计划2013 年实现营业收入将达到44 亿元,营业成本约29.5 亿元,期间费用6 亿元,由此估算,公司营业利润将达到8.06 亿,同比增长40%左右。我们认为,在经济景气复苏以及内生+外延并举发展的背景下,公司实现此业绩目标的概率较大。 公司今年上半年成功发行可转债后,有效缓解了公司的资金压力,为其继续获得订单提供了必要保障。 盈利预测调整 我们维持2013/2014/2015 年EPS 分别为1.14 /1.5/1.99 元。在系统集成行业景气度回暖背景下,公司作为行业内客户资质最好、盈利能力最强的公司,有望在今年继续实现净利润35%以上的增长。 我们看好东华软件的长期竞争能力。 估值与建议 目前公司对应动态市盈率分别为26x/20x/15x(截止停牌前一交易日)。维持“推荐”评级。 风险(1)经济下行导致行业需求下滑及回款较慢;(2)并购不及预期。

投资建议 下调评级至“审慎推荐”。由于触摸屏行业供过于求,公司近期经营和股价表现将受到较大压力。 理由 2013年1~9月业绩低于预期:前三季实现营业收入13.7亿元,同比增长58%;但营业利润仅0.44亿,同比下降63%;归属于母公司净利润0.45亿,同比下降59%。尽管三季度业绩较二季度增长274%,实现归属母公司净利润0.19亿元,但同比下降34%。 业绩低于预期主要源于触摸屏需求低于预期,毛利率大幅下降(今年1~9月14.3%vs.去年同期25.3%)所致。 触摸屏行业产能供过于求疑虑升高:我们年初判断“触摸屏产业上半年供不应求,产业万里无云;然而下半年风险浮现,风险同时来自供给与需求两方面”。今年触摸屏的供给下半年较上半年约增加40%。然而需求并未随之提升,触摸屏笔记本渗透率低于预期。 年初时期望下半年渗透率能达到20%以上,目前只有10-15%左右。 触摸屏行业获利风险上升:触摸屏笔记本与非触摸屏笔记本售价仍存有300-600人民币的价差(参见图一/二)。面对来自平板电脑的竞争,笔记本的整体价格(而非新增功能)仍是消费者选择购买时的关键因素。触摸屏笔记本的渗透率若要大幅提升,则终端售价必须大幅降价,触摸屏厂商的获利空间势必持续被挤压。 触摸屏厂商必须转型为更全面的零组件方案提供商:今年下半年以来,单纯只做触控的触摸屏厂面临来自面板厂(如:友达的eTP、群创的InnoTouch等)的强烈竞争;提供全方位的零组件方案成为竞争的必要手段。竞争对手如欧菲光,已经开始布局“摄像头模块+触摸屏模块+液晶面板”的三合一方案,提供终端客户一站式采购,然而目前并没有看到莱宝进行产品线延伸的相关布局。 盈利预测与估值 我们大幅下调2013/14年盈利预测49%和43%,主因是毛利降幅超预期。预计2013/14年EPS分别为0.10/0.20元,同比下降48%/增长92%。公司当前股价对应2013/14年市盈率为125.6x/65.5x。 风险 上行风险:产业整并后更有秩序,公司进行有意义的转型布局。 下行风险:公司OGS良率爬坡速度慢,竞争加剧获利进一步下滑。

投资亮点 公司定位:企业/行业解决方案公司,全面布局智慧城市。东华软件是从事应用软件开发、计算机信息系统集成及信息技术服务的公司。公司5年收入复合增速34.33%,净利润复合增速43.13%。 公司是软件板块成功实现跨行业、跨地域发展的行业龙头。 商业模式:对标IBM立足企业级市场,提供行业解决方案。从IBM的经验来看,对于企业级市场来说,硬件+软件+服务的商业模式并没有过时。在中国信息化率不断提升的背景下,东华正在展现其作为一个行业整合者和行业解决方案提供商所需特质。一旦东华形成基于客户需求的整体方案交付能力,就有可能转型成为类似于IBM一样的综合服务厂商,成为行业的集大成者。 内生+外延共同成长,打开软件板块市值空间。公司目前市值已经突破200亿,预计未来公司还将不断进行并购,进一步打开公司市值空间。 全面布局智慧城市。(1)公司致力于为医疗信息化提供全面的解决方案,预期将成为医疗信息化的重要受益者;(2)公司是国内为数不多的大型商业银行IT服务商之一,并通过云模式向村镇银行提供全套IT云系统服务,形成了稳定的增长路径;(3)公司在应急指挥、平安城市、智能交通等诸多领域具备完整的解决方案,在智慧城市领域具备一体化平台建设优势。 大量优质客户资源和强大的客户粘性是公司最大的竞争优势。通过多年积淀公司在医疗、金融、电信、政府、交通、烟草、科教、国防和制造业等多个领域积累了广泛的客户资源,凭借深度参与优质客户的IT建设,形成了较强的客户粘性。 财务预测 预计2013/2014/2015年EPS分别为1.14/1.5/1.99元。在系统集成行业景气度回暖背景下,公司作为行业内客户资质最好、盈利能力最强的公司,有望在今年继续实现净利润35%以上的增长。我们看好东华软件的长期竞争能力。 估值与建议 目前公司对应动态市盈率分别为26x/20x/15x(截止停牌前一交易日)。首次覆盖给予“推荐”评级。 风险 (1)经济下行导致行业需求下滑及回款较慢;(2)并购不及预期。

业绩符合预期 长盈精密发布2013年三季报,前三季实现营业收入12.1亿元,同比上升50%;营业利润1.7亿元,同比上升10%;归属于母公司净利润1.5亿元,折合EPS0.59元,同比上升9%,业绩符合预期。 营收持续增长,但毛利率略有下降:3Q营收同比增速34%,但就2Q同比增速76%略有下滑,受高端智能手机增速下滑的影响。3Q毛利率为30.3%(vs2Q的32.2%),比去年同期下降2.2个百分点,盈利能力略下降,主因是人力成本和材料成本上升压力大。 战略布局费用压力大:前三季营业费用率为17%,同期上升3个百分点,因而营业利润同比增速仅为10%。前三季度公司投入不少新项目,旨在为未来业务布局,研发投入增加和折旧压力加大,管理费用同比增加67%。公司布局海外市场,成立子公司使得融资需求扩大,财务费用大大增加。目前,光明压铸厂的建设已基本完成,广东长盈和昆山长盈新基地的产能将逐渐释放。 发展趋势 金属外观件持续发力:公司CNC(数控机床)投资计划持续进行中,以期提高金属外观件产能,三季度末相关智能终端出货开始逐渐放量,尽管因为客户预估量向来有不确定性,但是业绩弹性大且获得国际大厂采用是一认可。公司受益于智能终端的电子产品出货量持续增长,显示屏尺寸由四寸上移至五寸甚至六寸,因而金属与塑料混合机构渗透率逐步增高,四季度开始压铸与中框模组产品也将放量。 2014年精密金属加工订单可期:公司今年是投入不少新项目,因研发(精密模具开发、自动化技术、表面处理等)以及送样试产等,导致费用率偏高,然而新项目在三季度已逐步看出成绩。此外,尽管高阶手机增速放缓,但是能供应手机用金属机壳厂商还是为数不多,公司在这方面有所突破,产出效应可逐渐显现。2014年有望收成。 盈利预测调整 我们认为行业趋势不变,维持盈利预测,预计2013/14年EPS分别为0.88/1.22元,同比分别增长21%/增长38%。 估值与建议 当前股价对应2013/14年市盈率38.5x/27.9x,维持推荐不变。

业绩小幅高于预期 大华股份发布2013年三季报,前三季实现营业收入32.6亿元,同比上升49%;营业利润5.7亿元,同比上升70%;归属于母公司净利润6.2亿元,同比上升63%,业绩略微高于预期。 营收增速和毛利率略下滑:三季度营收同比增速较二季度的56%下滑至37%,环比下降1%,毛利率从二季度的45.0%下滑至42.4%,比去年同期下降0.7%。 费用控制显成效:营业费用率同比下降4.1个百分点至24%,主因是销售费用率降低到9.2%,使得营业利润同比增速达到70%,规模效应以及海外销售占比逐步增加带来的成本效益将逐渐显现。 应收账款周转率下降:前三季应收账款较上年期末增长63%,应收账款周转率在三季度略有下降为0.83(但仍好于一季度时的0.78),因此计提坏账准备的资产减值损失亦同比增加53%。 发展趋势 毛利率三季度下滑是预期内,四季度有望回升:公司预计2013年归属于上市公司股东的净利润增长50%-80%,亦即四季度净利润同比增长35%-100%。我们对业绩预期看法是56%。我们判断整体行业景气四季度持续提速,而公司近期新推出的解决方案市场反应良好,且为独家产品,有望帮助四季度的毛利率企稳向上至43.5%,进一步推升业绩。 海外销售增速持续高于国内,有助于提升获利能力:目前海外销售收入约占公司整体收入的三成,但是销售增速远高于国内销售,由于海外目前自有品牌销售比例低,对于公司整体销售费用率的降低特别有帮助,这点在三季度已经显现端倪,并且可望持续。 盈利预测调整 我们上调2013/14年的EPS预测6%/12%,主要由于三季度业绩好于预期。预计2013/14年EPS分别为0.98/1.47元,同比分别增长60%/50%。 估值与建议 当前股价对应2013/14年市盈率41.2x/27.4x,中长线成长逻辑(高清化、进口取代、维稳需求、海外市场增长)不变,维持推荐评级。 未来风险在于龙头厂商竞争加剧。

发展趋势 移动互联互通费下调是利好,但不能仅凭此决定是否买入。我们预计结算费下调税后能节约30亿元,相当于我们2014年净利润预期(150亿)的20%。但是我们预计以下四方面可能会使实际的好处低于理论水平:1)竞争加剧;2)固网互联互通费下降;3)增值税改革;4)成本控制趋松。 盈利预测调整 暂无盈利上调空间。我们维持2013年净利润至多110亿元的预测。 估值与建议 我们建议买入联通A股,目标价人民币5元。目前比港股有5%以上的折扣;且A股其他电子,设备等公司的估值反而高于对应港股可比公司达30%-50%甚至几倍。我们认为一旦风格调整或开始为明年做准备,联通A股将会是不错选择,对应20x/14x2013/2014市盈率(而对应增长率高达50%和40%);远远比设备厂商具有吸引力。 我们维持联通H股的交易区间为10~13港元。当前股价12.3港元,对应22x/15x2013/2014市盈率。