事件: 金螳螂于2010年11月23日发布公告,公司与恒大集团签订了重大合作协议,恒大每年安排约30亿元的施工任务给金螳螂,并逐年增加10亿左右的施工任务;同时金螳螂承诺战略合作期间承接其它房地产商的住宅精装修工程施工业务不得超过年度营业额的10%。 评论: 事件本身是金螳螂在住宅精装修业务方面的重大拓展:1、金螳螂的传统业务和优势在公装领域,公司的核心竞争力在于很强的设计能力和管理能力,以及由此带来的设计-施工一体化和品牌效应,公装项目的个性较强,可以在设计、施工、材料等多个领域实现效益。2、而住宅精装修是完全不同的市场,单体项目规模大,可复制性强,材料、设计等环节通常很难实现效益,是靠薄利、量大来完成效益目标的。3、这次重大协议符合我们之前的一贯观点,即订单不是问题,企业的人员、管理等方面的竞争力才是我们更应该关注的。4、金螳螂有着多年位于公装百强首位的品牌优势,加之大规模涉及住宅精装修之初就可以上如此大的规模,公司将在材料方面有很强的议价能力,而家装的主要材料—卫浴、厨具、地板等材料竞争激烈,属于买方市场,因此材料方面不是问题。5、需要关注公司相关人员的招聘与培训,尤其是现场施工班组是否充足。 事件对行业同样很有意义:近年来住宅精装饰市场出现一个趋势,之前业主苦于找不到合适的公司,较大规模项目通常分为7、8个标段分开招标,今年资本市场装饰板块初步形成,大额项目不用再分为多个标段分开招标,因此涌现出许多大额项目和大额框架协议,预计未来此类事件将成为常态。 行业、公司层面发生变化,装饰公司收入规模的天花板短期内还摸不到:1、市场对于金螳螂一直有一个担忧:公司收入规模已经如此之大,市值也已经如此之大,距离收入的天花板已经不远了,此次事件无疑给这种担忧一个非常好的解释。2、对于金螳螂来说,仅是公装项目就能够做到60亿元,如今公司进军住宅精装修领域,该领域的单体项目规模很大,如果考虑到公司未来还可能进入园林领域,收入规模将大幅增长,现在谈收入的天花板问题为时太早,预计未来几年内公司仍然高速增长。 投资建议: 正如我们在2011年建筑行业投资策略中所言:“2011年装饰行业的关键词就是超出预期”。此次事件意味着诸多超预期情况已经开始逐步到来。预计公司2010-2012年EPS 分别为1.2、2.3、3.2元,维持“买入”评级。

洪涛股份于2010年11月10日召开董事会,并于11日发布公告,公布了《洪涛股份限制性股票激励计划(草案)》,拟向69名高、中层管理人员、核心技术和业务人员推行股权激励计划;行权价为17.49元;股权总数为400万股,分三期解锁(行权)。 评论。 绩效方面的解锁条件主要是保证未来三年净利润每年环比30%的增长:公司设置了各种解锁条件,其中绩效方面的解锁条件安排如下图所示,分为净利润增长和净资产收益率两个指标;从净利润增长方面来看,可近似理解为复合增速不能30%;此外,公司对净资产收益率方面的要求也进行了安排。 预计公司未来将步入增长快车道:洪涛股份是品牌、管理都十分优秀的老牌装饰企业,目前公司在经营方面的主要障碍就是人员不足;因为对于装饰行业来说,人员的技术培训、文化渲染要比充裕资金来得更为重要;公司也已经意识到了人员培训、培养的重要性,结合此次股权激励方案,预计公司将在人才培养方面付出前所未有的人力、物力、财力,在这个前提下,进行业务的多维扩张,公司从此步入增长的快车道。 投资建议。 我们看好洪涛股份的长期发展,预计2010-2012年公司净利润环比增速分别达到62%、78%、51%,EPS分别为0.74、1.32、2.00元,维持“买入”评级。

洪涛股份于2010年10月28日发布三季报,前三季度公司实现收入增长17.30%;归属于上市公司股东净利润增长51.14%。 前三季度公司收入、利润增速相对低于其他装饰公司:前三季度,公司实现收入和净利润增速分别达到17.3%和51.14%,在已经公布的几个装饰股:亚厦股份、广田股份中,增速相对较慢;公司精耕细作,销售净利率达到6.33%,在三个公司中最高;同时规模较小意味着后续成长空间较大,预计今后几年收入增速将有所加快。 亮点之一在于向上的毛利率水平:较高的销售净利率的重要原因在于不断向上的毛利率水平,如图,近年来公司毛利率水平不断向上,同时费用率相对稳定,略微降低。显示公司项目盈利能力相对较强。 公司是老牌装饰企业,定位高端,未来表现值得期待:洪涛股份是“大行业、小公司”的典型代表公司,由于具备品牌、设计和资金等优势而被我们长期看好。公司08年位列我国公装百强的第5名;同时累计获得国家级工程奖52项,位列行业第2名,工程质量被客户广泛认可。公司持续定位于高端装饰市场,上半年承接和完成了10项剧院会堂类建筑的装饰装修工程和19项五星级酒店的设计和施工,其中有16项是由喜达屋、洲际、希尔顿、万豪、温德姆、凯宾斯基等世界著名酒店管理公司管理的工程;同时公司发力铁路客运站建设这一细分市场,承接了深圳北站交通枢纽工程室内设计项目。 预计2010-2012年公司收入分别达到15.89、22.24、28.92亿元;实现EPS分别达到0.74、1.09、1.51元。高倍的估值有望被高速的增长所化解。维持“买入”评级。

业绩简评: 亚厦股份于2010年10月28日发布三季报,前三季度公司实现收入增长79.73%;归属于上市公司股东净利润增长86.59%,基本符合预期。 经营分析: 前三季度公司收入、利润快速增长,且仍能高速增长:前三季度,公司实现收入和净利润增速分别达到79.93%和86.59%,维持了二季度的快速增长态势;同时,公司的货币资金并没有发生显著下降,表明了公司的资金运营效率显著提高,流动资金占款数额并不大;今年以来公司建筑装饰企业订单情况大大超出市场的预期,对亚厦而言,在强大资金和品牌的支持之下,预计未来两年收入和利润仍能高速增长。 销售净利率处于较高水平,且还能提高:前三季度公司实现销售净利率水平5.39%,比09年同期上升了0.2个百分点,主要原因在于期间费用率的大幅下降,具体来说,募集资金到手使得公司财务费用转为负数;单体项目规模扩大和总体收入快速增长带来的规模效应,都是公司期间费用下降的重要原因。未来几年,随着公司单体项目规模和收入规模继续扩大,公司费用率仍有下降的空间,净资产收益率也有提升空间。 住宅精装修、幕墙等其他业务都值得看好:随着消费升级和地产调控的进行,住宅精装修比例越来越高,以前只做公装的装饰企业也纷纷开始涉足,亚厦股份在该领域耕耘多年,有着显著的品牌、经验、技术等方面的优势,将充分享受行业的快速增长;此外随着上市带来的公司资金和品牌的提升,预计幕墙等其他业务也能较之前有较大增长。 投资建议: 我们上调了亚厦股份的盈利预测,预计2010-2012年公司收入分别达到46.75、91.18、129.46亿元;实现EPS分别达到1.30、2.78、4.11元。 高倍的估值有望被高速的增长所化解。维持“买入”评级。

业绩简评: 青松建化于2010年10月29日发布三季报,前三季度公司实现收入增长30.78%;归属于上市公司股东净利润增长30.76%,基本符合预期。 经营分析: 前三季度公司收入、利润增长可观:前三季度,公司实现收入和净利润增速分别达到30.78%和30.76%,维持了快速增长态势;同期实现销售毛利率30.54%,仍然维持在高位。 费用控制良好,销售净利率稳步上扬:前三季度公司实现期间费用率10.94%,如下图所示,维持在几年来的较低位置;在毛利率处于高位、费用率控制良好的情况下,公司销售净利率稳步上扬。未来几年,随着公司单体项目规模和收入规模继续扩大,公司费用率仍有下降的空间,净资产收益率也有提升空间。 公司产能快速增长:公司目前所拥有的生产线多为2500t/d及以下规模的生产线,目前公司在建两条3000t/d的生产线、一条5000t/d的生产线、一条条6000t/d的生产线,预计将在2012年完全建成,届时公司产能规模将比现在增长一倍,若考虑公司未来的市场整合前景,则增长速度还要更快。 自2009年9月30日以来,国家在全国范围内严控新建水泥产能,并在今年见到了很好的效果;但是新疆并未限制新建产能,近年来新疆地区水泥市场高度景气,今年以来水泥企业在新疆地区投资如火如荼。 投资建议: 基于新疆良好的需求预期,尤其近两年的景气还能维持在高位,水泥企业业绩风险不大,预计2010-2012年青松建化实现EPS分别达到0.602、0.854、1.216元(摊薄后),维持前期买入评级,需要提示的估值受到区域产能快速扩张的风险。

公司的四大投资逻辑目前仍然适用:1、售后服务业务、尤其是备品备件服务业务或将快速发展:公司目前已经建成的国外总承包线有60条左右,且集中分布于非洲、中东、东南亚等地区,公司已经具备重点铺开售后有偿服务业务的外部条件;服务业务有一定的抗周期性,也有着高于总承包业务的毛利率,我们预计公司的服务业务将成为下一阶段新的收入和利润增长点,今年这块的收入贡献预计在5亿左右;2、节能环保技术和设备的产业化面临契机:中材国际凭借多年在设计、研发方面的优势对利用水泥生产线进行垃圾焚烧、污泥处理的技术进行了研究,并取得了初步的效果。在2010年 8月13日发布的中国中材国际工程股份有限公司第三届董事会第二十五次 会议决议中,公司审议通过了《关于设立中材国际资源与环境工程有限公司的议案》,以推进该方面的市场化。在目前中国经济十分着重节能环保与循环经济的背景下,我们看好公司在垃圾焚烧、污泥处理技术产业化方面的进展,具体请见我们在8月12日发布的《水泥窑协同处理城市垃圾专题分析报告》。3、毛利率还有提升空间:公司的吨熟料合同价稳步上升;装备制造产能扩大,自给率提高;业务平台一体化的推进带来成本上的节约。多种因素将促使公司业务毛利率稳步上升。4、以订单为基础的外延式增长还在稳定推进:我们预计,印度市场将成为中材国际的传统业务继中东、非洲之后的第三大增长极,公司的国际订单可能迎来又一个高潮。此外,公司在俄罗斯的业务也很值得期待。 2010-2012年EPS 分别为1.794、2.533、3.294元,同比增速分别为83.13%、41.18%、30.03%,虽然今年中材国际已经录得较大涨幅,但放眼明年的业绩增速,以及能提升估值空间业务的拓展,我们仍非常看好这家公司,继续给予买入投资评级。

投资建议: 海螺水泥第三季度优异表现,是我们前期一直强调的“供给逻辑”的具体体现(节能减排导致价格上涨是现象,背后的逻辑在于供给边际的调节使价格上涨);从目前的情况来看,旺季已经进入第四季度,节能减排还在进行,水泥价格上涨还在继续;“供给”逻辑是一个长期的行业变化,意味着水泥行业长期以来“以量取胜”真正要逐渐让位于“以价取胜”。 华东区域是供给逻辑最先发挥威力的区域,明年景气程度要好于今年,后年景气程度要好于明年,考虑到景气变化趋势,我们上调明后两年的吨毛利,上调幅度为7~10元,从而我们上调了海螺水泥明后年的盈利预测,预计2010-2012年公司EPS分别为:1.50、2.20、2.98元,我们给予海螺水泥40元的目标价格,相当于2011年18倍PE,我们维持以海螺水泥、冀东水泥为代表的水泥股在中期角度将走出持续振荡向上的走势,建议投资者买入。 主要观点: 公司前三季度增长来自水泥销售量价齐升:从上半年的情况来看:公司上半年实现收入138.68亿元,同比增长23.43%;其中实现水泥和熟料销售量6280万吨,同比增长15.61%;平均吨价格220.83元/吨,同比增长6.76%;从第三季度情况来看,公司实现单季度收入增长32%,与1、2季度增速17.98%、28.03%呈加速增长。 价格超预期的背后:今年第三季度以来,水泥价格快速上涨。全国平均水泥价格由3季度初的340.92元/吨上涨到季度末的363.25元/吨,季度涨幅达到6.55%。主要原因是华东、中南、华北地区在限电的背景下水泥价格不同程度上涨,其更背后的深层逻辑在于水泥供需已经达到了弱平衡状态,在需求相对有保证、供给方面受到一定限制后,较高的市场集中度使得大型水泥企业能够通过调节短期水泥供给来影响市场价格。即我们多次强调的“供给逻辑”。 华东地区是“供给逻辑”最先发挥威力的区域:自09年9.30限制水泥行业新增产能以来,行业FAI增速迅速下滑,截至9月份,全国水泥行业FAI增速降到10.49%的低位。我们认为,行业FAI有望在第四季度转为负数; 今年以来(尤其第三季度以来),我国水泥价格产生分化,西南地区价格不断下降,下降幅度接近100元/吨;西北地区价格有所下降,但得益于旺盛需求,仍维持在高位;其余地区价格出现程度不一的上涨,其中华东、中南地区上涨幅度最大。 海螺水泥是“供给逻辑”的最大受益者:海螺是华东地区最大的水泥企业,截至2009年底,公司大部分熟料产能分布于华东地区,还有部分产能位于中南地区,尽享区域市场景气;华东区域是我们未来最为看好的区域,得益于“供给逻辑”,水泥价格有望进一步上升,吨毛利、吨净利水平有望进一步上升。从前三季度情况看,在规模经济作用之下,公司费用率稳定下降;我们认为在“供给逻辑”下,随着水泥价格逐渐上涨,公司吨水泥费用不见得成比例上涨,因此公司费用率有望进一步下降。

南玻A于2010年10月23日发布公告,2010年前三季度实现归属于母公司的净利润约10.42亿元,同比增长约80.32%;实现基本每股收益约0.50元,基本符合预期。 第三季度净利润延续增长势头,但增速减缓:上半年公司实现归属于母公司净利润6.36亿元,同比增长143.51%,前三季度实现归属于母公司的净利润约10.42亿元,同比增长约80.32%,增速放缓;从单季度来看,一、二季度归属于母公司净利润增速分别达到384.18%、68.90%,第三季度约为4.06亿元,增速为28.17%,增速大幅放缓。 前三季度盈利快速增长主要得益于平板玻璃和太阳能产业:从上半年的盈利情况来看,公司实现毛利增长5.49亿元,其中平板玻璃事业部增长4.18亿元,太阳能事业部增长1.52亿元,是毛利增长的主要组成部分;从平板玻璃出厂价格指数来看,三季度以来,该指数迅速下滑,9月份单月达到了108.67,即使9月份单月的玻璃价格出厂价较09年9月上涨了8.67%,玻璃价格增速的迅速回落是公司盈利增速下滑的重要原因。我们预计平板玻璃未来价格将维持弱势震荡。 公司将打造三个产业链:公司未来将打造平板玻璃-工程玻璃产业链;太阳能光伏产业链;电子玻璃产业链,随着公司收入稳定增长,业绩稳定性将大大增强。 预计2010-2012年分别实现归属于母公司的净利润为13.40、17.53、25.80亿元,实现EPS分别为0.65、0.84、1.24元。我们看好公司的长期发展,评级“买入”。

赛马实业今日发布三季度报告:前三季度实现营业收入16.85亿元,同比34.21%;归属母公司净利润4.01亿元,同比增长16.17%;按照期末股本对应的EPS为2.06元,业绩略微低于我们所做的三季度预测,原因在于记提了一部分资产减值准备,以及销售费用和财务费用率在三季度提升所致。 三季度继续实践“以量补价”的增长模式:对于祁连山和赛马实业这两家公司,我们之前就提出其增长模式将由“以价补量”的增长模式逐渐过渡到“以量补价”的增长模式,从半年报到三季报的情况来看,这种增长模式一直在演绎。从三季度单季毛利率43.43%的毛利率来看,仍是中国目前毛利率水平最高的区域之一,即使从趋势上来看,同比去年三季度44.98%已经出现了一定下降,但并未出现市场之前预期的崩溃式下降。 为什么在产能过剩的情况下水泥价格和毛利率还能维持高位?宁夏区域供需差从2010年开始逐渐变差这个现象众所周知,尤其根据我们上周调研宁夏建材协会等相关单位了解的情况来看,2010年底的产能将由2009年底的1548万吨产能增加到2200万吨左右,而且目前尚有在建的500万吨在明年年底到后年年初投产,即使考虑十二五期间宁夏尚有200万吨的立窑以及200万吨的1000t/d以下规模的生产线需要淘汰(合计落后产能400万吨,大约2011年需要淘汰100万吨),这个产能数据相当于今年1200万吨的市场需求量来讲,很明显过剩。但价格并未出现快速下降,目前PO42.5的价格还维持在350以上的高位,原因就是在于良好的市场结构!!赛马实业在宁夏区域占有50%以上的份额,其对价格的影响力非常强,我们从诸多方面都同时印证了一个重要的结论:赛马实业对区域内价格稳定功不可没!!―――在考虑行业景气变化趋势的时候,我们一定要重视区域的集中度。 我们对宁夏区域的观点维持之前的判断:即目前的区域景气仍处在一个相对比较高的位置,今明两年仍有较大产能投产,预计景气仍面临一定压力,但根据区域的需求情况,以及区域运输条件决定的半径等特点,我们认为宁夏区域即使在产能压力相对比较大的情况下,仍不会出现之前华东这样的情况(以赛马实业为主导的优势企业将保证利润在半径之内维持在较高的水平),而进入后年,新增产能压力将相对变小,需求与其他西北区域一样,仍将保持较快增长速度,因此,区域景气可能中长期维持在相对合理较高的水平。 内蒙或是赛马实业未来的一个重要战略区域:公司在7月的董事会公告也明确表示收购包头西水和乌海西水45%,结合赛马实业自身通过乌海赛马在内蒙的拓展,我们有理由相信,内蒙将是赛马实业未来区域拓展的重要方向,也将改变资本市场一直担忧的赛马实业的区域发展受制的情况。 我们对公司2010~2011年EPS为2.56、3.20元(如果考虑换股,静态大约有18%的摊薄效应),鉴于目前较低的估值水平,以及产能压力过后景气有望维持在合理高位的水平、以及良好的区域整合和界定预期,继续维持买入评级。

业绩简评: 广田股份于2010年10月28日发布三季报,前三季度公司实现收入增长135.92%;归属于上市公司股东净利润增长140.77%。 经营分析: 收入和利润大幅增长尚未展现募集资金之功:前三季度,公司实现收入和净利润增速分别达到135.92%和140.77%,增速较快;同时公司募集资金约20.79亿元在9月中旬募集到位,3季度公司尚有货币资金约22.92亿元,募集资金尚未充分投入到实际运营之中,公司收入和净利高速增长更大程度上是依靠自有资金的使用效率提高所致;因此,随着上市后资金实力和品牌实力的增强,在“大行业小公司”的背景下,预计公司收入仍然维持快速增长。 公司在住宅精装修和商业综合体领域有显著优势:公司较早进入住宅精装修领域,一直致力于和房地产行业大型开发商合作,并参与了多个大型高档楼盘的装修。根据中国建筑装饰协会出具的证明函,公司在国内住宅精装修类装饰工程细分市场综合实力排名第一。住宅精装修领域的优秀企业包括广田股份、金螳螂和亚厦股份等,从披露的财务报告来看,广田股份在住宅精装修方面有长时间的经验、技术和客户积累,相较于其他同行,有着显著的竞争优势。 投资建议: 广田股份是“大行业小公司”投资逻辑在装饰行业的又一典型代表。我们根据公司最新经营情况上调了盈利预测,预计2010-2012年公司收入分别达到40.84、66.39、99.91亿元;实现EPS分别达到1.34、2.46、3.70元。 高倍的估值有望被高速的增长所化解。维持“买入”评级。

金螳螂于2010年10月29日发布三季报,前三季度公司实现收入增长52.93%;归属于上市公司股东净利润增长78.75%,基本符合预期。 经营分析。 行业龙头也能跑出近80%的增速:之前市场对金螳螂有一个预期:在收入规模已经如此大的情况下,收入、利润增速都不可能很高,因此金螳螂近两个月来的估值一直稍逊于其他几个装饰股;但是从三季报的情况来看,收入增长52.93%,归属于上市公司股东净利润增长78.75%,在一定程度上回答了上述问题:金螳螂不但实现了量上的增长,还实现了效益上的提高!公司销售净利率再创历史新高。 公司费用率下降明显,绝对值仍较高,还有改善空间:公司财务费用相对较小,销售费用率、管理费用率处于稳定的下降之中,前三季度公司期间费用率达到4.75%,同比下降了1.31个百分点,环比下降了0.7个百分点;虽然公司费用率下降幅度可观,但是绝对值仍在较高的位置,还有较大下降空间。 收现比—彰显公司管理水平:装饰公司今年收入、利润均出现大幅增长,流动资金占款和及时回款始终是市场的一个担忧;从4个上市公司的收现比情况来看(销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入),金螳螂收现比最高,达到94.55%。这表明了公司在资金运营上的高效率。 ERP已经在业务部门铺开,经营效率有望大幅上升:公司自主研发的ERP系统已经在业务部门全面铺开,可以实现对各个项目的人、财、物、工期、质量的实时监控,以及内部整合和资源共享,预计公司费用率将进一步下降,成本控制和协调将进一步增强;表现在效益方面,则是毛利率和销售净利率的持续上升。 投资建议。 装饰行业是“大行业小公司”的代表性行业,我们看好行业以及四个优秀的上市公司,金螳螂由于在管理方面的杰出表现而成为我们在装饰行业中首推的公司,今年以来公司的靓丽业绩说明了:对于一个管理十分优秀、而市场又无限广阔的公司来说,目前言公司收入规模已经到头为时过早;随着ERP系统的全面上线和成熟,金螳螂将实现收入和效益的双重提高。我们看好公司未来在公装、住宅精装修、园林等方面的发展。 我们上调了金螳螂的盈利预测,预计2010-2012年公司EPS分别达到1.20、2.15、2.97元。高倍的估值有望被高速的增长所化解。维持“买入”评级。

事件: 东方园林于2010年10月15日发布公告:修正之前半年报中的对前三季度归属于母公司的净利润增幅预测,增幅由210%-240%调整为170%-180%,09年前三季度公司实现归属于母公司净利润6310.22万元;调整的原因为:三季度部分施工项目受设计调整和天气因素影响,部分工程产值延后实施。 评论: 增幅预测的调整对公司来说偏中性:1、园林企业也具有建筑施工的特点,比如施工工期长、工程周期与回款周期不一致等,因此一般来说,订单是随后公司收入和业绩的保证,但单个时点的业绩要受到多种因素影响。2、上市以来,公司频频接到大订单,有的订单规模是2009年收入的几倍之多,大项目的实施和结款使得公司的收入和利润不如之前那么平滑。如下表所示,09年最后一天至今,公司公告的大订单不完全统计达到52亿元以上,而09年销售收入才5.84亿元左右。 长期来看,暂时放缓增速不见得是坏事:1、园林工程是系统工程,需要资金、人员、技术、材料的协调发展,企业应避免陷入单方面优势带来的“扩张冲动”,最后影响工程质量和品牌,比如对稀缺资源和材料的监测和掌控、人员培训等等。2、如前所述,目前公司订单无忧,不完全统计结果是52亿元,达到09年收入的9倍以上,因此暂时放慢增速,实现内部资源有效整合,各方面协调发展,有效消化巨量订单,更有利于公司的长远发展。 我们坚持对公司的观点:公司是市政园林方面当之无愧的龙头,有着品牌、经验、管理等多方面的显著优势,相较于规模较小的园林企业和绿化大队,公司能提供全面的、专业的园林和绿化方案,显著的核心竞争力将使得公司迅速做大做强。 投资建议: 我们暂时维持之前的全年盈利预测,2010-2012年归属母公司净利润分别为:2.54亿元、5.01亿元、7.44亿元,分别增长202.84%、97.64%、48.35%;按总股本计算,全面摊薄后EPS分别为1.69、3.34、4.95元,对应估值分别为64、32、22倍左右,我们看好园林行业的发展,与棕榈园林一样,我们同样看好东方园林在行业中的发展,维持对公司的“买入”评级。

重大事件 祁连山公布三季度报告:前三季度实现营业收入22.76亿元,同比增长20.72%;实现归属母公司净利润3.97亿元,同比增长27.79%;按照期末股本对应的EPS为0.84元,与我们三季度预测(0.85元)基本一致。 我们的观点 三季度相比二季度呈现出几个重要特征:其一,三季度单季毛利率37.12%,较二季度的37.96%略有下降,而从单季度实现的营业收入来看,三季度实现营业收入8.66亿元,相比二季度8.83亿元略有下降,而从中国建材信息总网观测到的产销量信息来看,三季度与二季度产销量基本稳定。在三季度这个传统旺季似乎只能用产能压力开始逐步显现这个逻辑来解释这个特征。 其二,费用率方面来看,在二季度出现大幅度同比环比都下降的情况下,三季度却意外的呈现上升的趋势,三季度期间费用率为18.38%,相比二季度15.45%上升了2.93个百分点---但我们坚信随着公司管理水平的不断提高,以及公司规模扩大带来的规模效应,公司未来的费用率将持续下降。 其三,三季度实现了大约2550万的投资收益,我们判断是上半年通过增资扩股收购宏达建材的利润增厚效果开始逐渐显现。另外,实现了3000万左右的营业外入系增值税增加所致(较二季度增加了1000万左右,预计是收到税款的时滞因素),所得税费用率15%左右,与二季度基本差不多,少数股东损益比例则由二季度的6.8%上升到三季度的13.9%,预计由红古公司增长较快所致。 我们对祁连山的投资逻辑仍然很清晰:2010年下半年到2011年上半年,公司所在的主要区域将承受一定的产能压力,同比来看,这段时间的成长逻辑还是“以量补价”,但中期角度来看,我们认为,祁连山所在的甘肃区域是全国极少数既能讲需求面逻辑,又能讲供给逻辑的区域。需求面逻辑很清晰,即我们前期强调的类新疆逻辑,而且国家近期又出台了对甘肃的支持政策进一步表明中长期而言这个区域的需求不用担心;从供给面来看,甘肃也是严格执行38号文的区域,即透过产能压力较大的明年看后年的时候,这个区域也是供给逻辑在后年很清晰的区域。 我们对祁连山的盈利预测如下,2010~2012年EPS分别为1.111、1.567、2.123元,继续给予买入评级,尤其提醒投资者记住这个逻辑---“甘肃是到了明年既能讲需求优势逻辑,又能讲供给优势逻辑的极少数区域”。

业绩简评。 冀东水泥于2010年10月22日发布三季报,前三季度公司实现收入增长64.3%;实现归属于上市公司股东净利润增长48.2%,按照期末股本测算EPS大约为0.90元,与我们预期基本一致。 经营分析。 收入大幅增长主要源于销量大幅增长:从上半年公司实现水泥熟料销售收入41.37亿元,同比增长72.75%;水泥熟料销售量2230万吨(按同比口径),同比增长61.01%,因此可以说上半年收入快速增长的主要原因在于销售量的增长。其余部分由价格的上涨来实现。前三季度公司实现收入增长64.3%;三季度单季增长49.91%,增速仍维持在高位。 从费用率等指标来看,期间费用率为16.43%,同比去年同期19.22%大幅度下降,与2010年中报17.58%相比也大幅度下降。另外一个值得关注的指标在于投资收益出现了一定的负增长,代表其投资收益的主体陕西对其贡献度在下降。 公司产销量大幅增长的情况仍能持续,公司仍是产能增速最快的大水泥股:2010年公司预计有唐县、启新、凤翔等接近10个项目投产,新增水泥产能2000万吨左右,届时公司水泥产能接近9000万吨。公司产销量仍能快速增长。 投资建议。 出于对水泥行业供需方面的考察,尤其是对“供给逻辑”的深度分析,我们认为水泥股未来将走出“震荡向上”的行情(具体请见我们近期多篇水泥行业报告),冀东水泥是我们推荐逻辑中与海螺水泥并列第一的水泥股。 我们维持盈利预测,预计公司2010-2012年业绩分别为1.25、1.89、2.56元,维持“买入”评级,与海螺水泥一样,我们可以给予公司2011年15~20倍PE。

重要事件:中材科技公布三季度报告:前三季度实现收入18.89亿元,同比增长94.85%;实现归属母公司净利润1.44亿元,同比增长162.57%,按照最新总股本摊薄后EPS为0.96元,与我们的预期基本一致。 我们的观点:三季度业绩与我们预期基本一致,从利润率、费用率等各项指标来看,总体维持在一个相对比较稳定的水平:其中前三季度毛利率31.35%,相对半年度32.9%略微有所下降;期间费用率15.04%,相对半年度16.04%也呈现改善趋势。从业务贡献来看,风电叶片是公司快速增长的主要原因。 目前时点对于中材科技的观点,我们仍维持前期深度报告《验证成长,继续成长》报告中主要结论:公司叶片具备十足的竞争实力,即使行业增速可能出现放缓的情况,公司仍能通过优质的产品质量,已经形成的有影响力的叶片品牌,以及不断开发新的产品来维持较高的盈利水平。而从新增产能的生产和建设进度来看,存在超预期的可能性,我们有理由相信2011年的公司2200套(含存量1300套和在建900套)产能将能逐渐发挥比较好的效果。 而对于覆膜滤料和气瓶业务,目前也处在正常的复苏进程中,覆膜滤料继上半年快速复苏后,现在已经逐步拓展业务实施范围,我们认为随着环保的要求越来越高,未来这块业务可能迎来高速发展的机会。气瓶业务也随着全球经济的复苏可能成为未来业绩贡献的业务。 10月8日证监会有条件通过了前期的增发方案,我们认为这意味着公司将获得资金,获得更大的发展机遇,我们期待继续在叶片、腹膜滤料、气瓶、汽车零部件等业务方面继续上演高速成长的故事。 投资建议:我们维持公司2010~2012年净利润分别为338、492、671百万元,按照此次增发完成后2亿股本计算的话(预计四季度可以完成),公司对应的EPS分别为1.30、(与前期预测的差别在于还是按照以前权益计算)、2.458、3.355元(按照叶片公司权益100%模拟测算,实际并不是100%)。 鉴于公司成长的确定性,公司叶片的竞争力,以及公司产品所在领域符合目前新能源、新经济、且节能减排的特点,未来成长性尚存在超预期的可能性,我们给予公司未来6~12个月目标价格55~60元,相当于2011年22~24倍PE。