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韩其成

国泰君安

研究方向: 建材、建筑行业

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工作经历: 建材、建筑行业研究员。上海财经大学投资经济学硕士,山科大采矿工程学学士。2005年进入国泰君安证券研究所。...>>

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龙元建设 建筑和工程 2017-05-26 9.80 14.20 40.45% 10.22 4.29% -- 10.22 4.29% -- 详细
本报告导读: 公司调整定增方案并删除补充流动资金0.77亿元的计划,募资全额投入在手PPP项目符合资金脱虚向实的导向更易于过会。公司推行PPP平台战略有望迎业绩/估值双升。 事件: 公司调整定增方案:发行股份/募资总额分别由不超过2.9亿股/31.1亿元调整为不超过2.8亿股/30.3亿元,删除补充流动资金0.77亿元的计划。 评论: 维持增持。践行PPP平台战略的公司在手PPP订单超420亿元且持续爆发,募资到位将助推在手PPP订单加速落地,全年业绩高增确定性高,维持预测公司2017/18年EPS为0.46/0.65元,同比增速66%/42%,考虑定增摊薄为0.37/0.53元,维持目标价14.2元(37%空间),对应2017年31倍PE,增持。 定增方案删除补充流动资金计划利于加快通过审核,股价倒挂4%安全边际高。1)2016年6月,证监会发布新规要求上市公司定增“募集配套资金不能用于补充上市公司和标的资产流动资金、偿还债务”。公司调整定增方案后募集资金全部投向在建PPP项目,符合监管层鼓励资金脱虚向实的导向。2)定增价格10.74元/股与目前股价倒挂4%,安全边际较高。 PPP订单规模庞大且持续爆发,业绩兼具高确定性和高成长性。1)2016年新签订单377.5亿(+54.4%),其中PPP订单223.8亿(+192.5%),订单收入比2.6倍;2017年Q1新签订单48.8亿(+37.5%),其中PPP订单19.1亿(+49.1%),我们预计今年新签订单将达600亿元(+58.9%),PPP订单400亿(+78.7%),订单持续高增;2)我们预计今年公司PPP收入约50亿,按7~9%净利率测算将贡献3.5~4.5亿净利,按中位数估算总净利将达6亿(+72%),基本面超强。 人才优势明显保障PPP平台战略稳步推进:规模大/领域宽/业务链长。1)公司旗下子公司龙元明城员工超70人,包括多位基础设施投融资经验丰富的权威人才,依靠权威的人才优势持续推进PPP平台战略;2)PPP规模大:累计新签PPP订单420亿元(全部为财政部入库项目),叠加今年后续新签部分将近700亿,规模优势明显;3)PPP领域宽:从传统基建向文旅/流域治理领域拓展空间大,先后中标“博山区五阳湖旅游基础设施建设PPP项目”、“天柱县鉴江小流域综合治理PPP 项目”;4)PPP业务链长:积极研究布局PPP资管业务,PPP项目ABS、收益权转让等后端业务有望逐步落地。 利率上行对PPP项目推进扰动有限,超强基本面叠加多重催化公司估值上行空间值得期待。1)公司PPP项目回报率大多敞口模式(跟随基准利率浮动),且高入库率使得融资成本更低,利率上行影响有限;2)PPP条例初稿完成并有望加快推出/财政部拟推出第四批PPP示范项目/PPP项目ABS两年运营期要求可能放松等多重催化,公司作为PPP平台估值空间值得期待。 风险提示:定增进展不及预期、PPP订单拓展及落地不及预期等。
杭萧钢构 建筑和工程 2017-05-08 14.50 18.29 42.45% 14.65 1.03% -- 14.65 1.03% -- 详细
维持增持。公司技术授权商业模式加速落地,2017 年以来签单超市场预期,将为业绩增长奠定坚实基础,且国家力推装配式建筑,三大技术标准6 月1 日起将正式实施,维持预测公司2017/18 年EPS 为 0.62/0.82 元,维持目标价18.29 元,25%空间,2017 年29.5 倍PE,增持。 第三代技术综合性能优,技术升级步伐不息。1)第三代技术(钢管束组合剪力墙结构体系)为全球领先,建造周期、成本管控、抗震防火等各项指标优异;2)该技术壁垒较高:①技术具专利池保护②钢结构住宅项目经验丰富、合作方众多③已投入巨额资金且拟定增(已回馈证监会意见)不超过1 亿股募资7 亿元(发行日首日定价,锁1 年)将继续投入钢结构技术研发;3)公司专注技术服务,未来将进一步扩展钢结构装配式全方位服务。 技术授权模式签单超预期。1)该模式2014 年签1 单,2015 年签9 单,2016 年签29 单(Q1-Q4 分别4/6/8/11 单),2017 年以来签13 单(2017Q1 签7 单);2)截至目前累计53 单超17 亿元遍布超20 省市,合作方中36 家完成工商设立手续并取得营业执照,15 家钢构公司已完成厂房建设(改造),9 家已投产;3)该模式后续空间大(天花板754 单)、毛利率极高(超90%)、长期盈利能力突出(合作商开发或承接钢结构住宅项目需向公司支付5-8元/㎡费用,公司参股钢构厂可贡献投资收益);4)该模式各方不存在利益冲突,公司、房开、施工方、合资钢构厂各司其职。 装配式风口将至。1)我国建筑用钢仅5%,住宅甚至低于1%,远远低于西方发达国家70%以上的水平,未来发展空间巨大;2)建筑“十三五”规划印发,提出到2020 年城镇绿色建筑占新建建筑比重达50%、新开工全装修成品住宅面积达30%、装配式建筑面积占新建建筑面积15%,钢结构最契合装配式建筑且与住宅全装修“天然适合”;3)国务院提出我国要力争用10 年左右时间,使装配式建筑占新建建筑的比例达到30%,地方省市纷纷积极响应,在财政/土地/税费等方面有政策落实;4)装配式建筑三大技术标准已发布,6 月1 日将正式实施。 核心风险:业绩增长低于预期,技术领先优势削弱等。
北方国际 建筑和工程 2017-05-05 30.90 41.00 73.22% 29.88 -3.30% -- 29.88 -3.30% -- 详细
维持增持。维持2017/18 年EPS1.38/1.85 元,增速48%/42%,维持目标价41 元,34%空间。 2016 和2017Q1 业绩符合预期。2016 年:1)营收88 亿/8%;国内/外增速为16%/22%,国际工程、国内建筑工程、房地产、货物贸易/货运代理、金属包装物容器占比58%、0.8%、0.5%、29%、3%、8%,增速为22%、5%、-16%、-6%、-36%、7%。2)净利5 亿/53%,单季增速45%/107%/15%/159%,系并表效应(北方车辆/物流/机电/新能源、华特容器贡献扣非归母净利39%)营改增毛利率上升3pct 达12%。 3)三费率4%/+0.1pct,人民币贬值及利息收入导致财务费用下降80%;4)经营/投资净现金流-75%/-109%,但收现比85%/+2pct,付现比92%/+11pct。2017Q1:1)营收23 亿/+20%,净利0.7 亿/+43%;2)毛利率10%/-0.7pct,净利率3%/+0.1pct,系三费率5%/-0.7pct(汇兑损失减少、利息收入增加导致)、资产减值损失减少、投资收益增加;3)国际工程项目回款以及北方国际地产预售房款导致经营净现金流流入10 亿/+470%,现金流情况好转。 在手订单充足,站稳国改+一带一路风口。2016 在手订单超580 亿元,保障倍数近7 倍,生效订单未确认收入约230 亿元,收入保障倍数近3 倍;公司为北方公司旗下唯一上市平台,北方公司“十三五”已明确提高集团资产证券化率战略;2016 年位列ENR 排行榜第112 位。 风险因素。海外项目风险;注入资产盈利持续性等。
中设集团 建筑和工程 2017-05-05 34.30 46.07 51.15% 35.26 2.80% -- 35.26 2.80% -- 详细
维持增持。2017Q1营收4.4亿元(+29%),净利0.49亿元(+19%),资产减值计提拖累Q1 业绩,若剔除该项因素则净利增速约42%。公司内生+外延齐发展+股权激励动力足,维持预测公司2017/18 年EPS 为1.43/1.76 元,同增42%/23%,2017 年29 倍PE,维持目标价46.48 元,35%空间,增持。 经营现金流承压,资产减值损失拖累净利。1)毛利率35.9%(+3.7pct),净利率11.4%(-0.7pct);2)期间费用率19%(-0.8pct),销售/管理/财务费用率7.4%(-0.5pct)/11.3%(-0.1pct)/0.3%(-0.2pct);3)经营净现金流-1.5 亿元(上年同期-0.45 亿元),业务规模扩大及员工人数增加致使采购劳务支出、人工薪酬及日常费用支出增加;4)资产减值损失占比3.4%(+4.9pct),因Q1 计提应收账款坏账准备872 万元(长账龄应收账款回款较少造成账龄递增而加速计提)和存货跌价准备620 万元(本期暂停项目增加而增加计提)。 股权激励彰显信心,内生+外延动力充沛。1)拟以17.73 元/股价格向146名员工授予416 万股限制性股份激励(占总股本2%),要求2017-19 年净利润较2016 年增速不低于20/40/60%,叠加新管理层上台,将助力公司加速发展;2)十三五期间江苏将开建3000km 铁路、新改建道路5000km,公司资质优+ PPP 实力强(成功入选江苏/宁夏等省PPP 专业咨询服务机构库),未来发展将充分受益;3)先后收购宁夏公路院67%股权及扬州设计院75%股权,增强核心实力、完善产业链布局,未来更多外延值得期待;4)不断加强EPC、PPP 施工业务布局,订单有望高增长。 风险因素:业务拓展不及预期,应收账款风险等。
亚厦股份 建筑和工程 2017-05-05 9.98 12.55 41.17% 9.96 -0.20% -- 9.96 -0.20% -- 详细
维持增持。公司2016年净利3.2亿元(-44%),2017Q1净利0.74亿元(-29%),预计2017H1净利1.8~2.1亿元(+10%~+30%)。因公司2016年业绩低于预期,且公装/家装相关订单落地及多元业务的效益尚未体现,我们下调预测公司2017/18年EPS 至0.30/0.36元(原0.45/0.49元),同比增速25%/21%,下调目标价至12.55元(25%空间),2017年41.8倍PE,增持。 毛利率下滑,现金流大幅好转。2016年1)单季业绩1.05/0.54/1.08/0.52亿元,增速-48/-81/0/366%;2)毛利率12.9%(-3.8%),受宏观经济环境影响,装饰及幕墙业务毛利率均下滑,净利率3.8%(-2.8pct);3)经营净现金流1.5亿元(+368%),因销售商品、提供劳务收到的现金增加;4)资产减值损失占比0.8%(+1.8pct),因坏账损失大幅增加(0.7亿元,上年同期-0.8亿元)。 在手订单饱满,积极推进多元业务,业绩将筑底回升。1)2016年新签合同126亿元(+13%)创历史新高,其中50%来自于政府项目,截止2016年末累计已签约未完工订单126亿元;2)预计2017年新签合同200亿元,将在PPP 项目、EPC 总承包、政府工程、全装修房市场、一带一路领域发力;3)加速推进互联网家装,2016年“蘑菇加”新签订单0.4亿元,新设立体验店19家(加盟店18+自营店1),完成集成家2.5版本+业内率先应用VR+“蘑菇加”互联网家装集成服务平台正式上线;4)全产业链优势显著,多元业务积极布局,拥有国家住宅产业化基地、全球3D 建筑打印领先企业盈创科技、国内建筑智能化行业龙头企业万安智能。 核心风险:“蘑菇加”进展、多极业务培育不及预期,技术削弱风险等。
中国铁建 建筑和工程 2017-05-05 12.80 16.80 41.06% 13.20 3.13% -- 13.20 3.13% -- 详细
本报告导读: 2016Q1净利同增12%,符合市场预期;公司在手订单充足,2016Q1订单高增46%,未完成合同保障倍数达3倍;叠加PPP+国改+一带一路风口,目标价16.8元,增持。 投资要点: 维持增持。维持2017/18年EPS为1.20/1.37元,同比增速16%/14%,考虑公司为一带一路高铁出海龙头之一,订单高增,在手订单充沛,维持目标价16.8元,29%空间,2017年14倍PE。 业绩符合预期。1)2017Q1营收1231亿/+4%,净利29亿/+12%,业绩超预期;2)毛利率9%/-1pct,净利率2%/+0.2pct,系营改增导致营业税下降75%、利息收入导致财务费用降低-31%、联营企业利润导致投资收益同增2561%、政府补助导致营业外收入同增82%。3)三费率5%/+0.1pct;增加应收计提减值导致资产减值损失3亿元/+6028%;4)经营净现金流-196亿/-80%,投资净现金流-97亿/-33%,筹资活动净现金流132亿/+2%;但收现比达1.2,达历史高位。 高铁出海龙头在手订单充足,叠加PPP+国改风口。①公司为国内高铁出海龙头之一,持续发力海外市场,连续多年位居ENR全球最大工程承包商前三位,位于世界500强前100强行列;②2017Q1新签合同2616亿元/同增46%,国内合同2389亿元/同增45%,国外合同227亿元/59%;未完成合同近2万亿,约为2016年营收的3倍,海外未完成合同4203亿元,对海外收入保障倍数达13倍,在手订单充足保障业绩高增长;③2016在手PPP订单1517亿元/+475%,国内PPP资产证券化已落地,公司将继续坚定推进PPP业务;④铁路国改迎风口,铁路被划作混改7大领域之一,未来更多国改事项可期。 风险提示:PPP订单落地、海外业务进展低于预期,海外工程风险等。
龙元建设 建筑和工程 2017-05-05 10.61 14.20 40.45% 10.80 1.79% -- 10.80 1.79% -- 详细
维持增持。公司2017Q1营收39.7亿元(-2.9%),净利1.2亿元(+73.5%),业绩实现大幅增长,维持预测公司2017/18 年EPS 为0.46/0.65 元,同比增速66%/42%,考虑定增摊薄为0.37/0.53 元,维持目标价14.2 元(37%空间),对应2017 年31 倍PE,增持。 净利率小幅提升,经营现金流好转。1)毛利率8.6%(+0.1pct)基本保持稳定,净利率2.9%(+1.3pct);2)期间费用率3.5%(+0.9pct),其中财务费用率0.7%(+0.4pct),因PPP 业务融资产生的利息增加及外汇汇率变动;3)经营净现金流-1.1 亿元(上年同期-5.3 亿元),因PPP 项目对现金流量有积极贡献,收/付现比111%(+10pct)/80%(+24pct);4)应收账款占比24%(-1pct),资产减值损失占比1%(+0.2pct)。 PPP 订单高增长,拟定增加速拓展PPP 业务。1)一季度新承接业务48.8亿元(+38%),其中PPP 业务19.1 亿元(+49%),占比39%(+3pct),趋势强劲;2)4 月25 日公告预中标约44 亿元澧县城区路网建设工程PPP 项目,2016 年以来中标(含预中标)超490 亿元,订单保障比3.4 倍;3)公司PPP人才储备及业务架构完善,全周期平台型模式稀缺,2017 年是PPP 业绩释放大年+资产证券化加速推进,公司将充分受益;4)拟以不低于10.74元/股(当前倒挂约3%)非公开发行不超过约2.9 亿股,募资不超过约31 亿元,锁一年(尚需证监会核准),拟投入PPP 项目(30.3 亿元)及补流,将积累项目经验、增强资金实力、加速开拓PPP 业务。 核心风险:PPP 落地、定增推进低于预期等。
腾达建设 建筑和工程 2017-05-04 5.13 6.80 44.07% 5.12 -0.19% -- 5.12 -0.19% -- 详细
维持增持。2017Q1营收6.7亿元(-3.5%),净利0.35亿元(+6510%)实现大幅增长。公司签署大额PPP 协议,坚实推进轨交/PPP 业务,高订单保障倍数助业绩高增长,维持预测公司2017/18 年EPS 为0.18/0.26 元,同增247%/43%,维持目标价6.8 元(31%空间),2017 年38 倍PE,增持。 经营现金流承压,净利率大幅提升。1)毛利率11.6%(-0.6%),因营改增影响;2)期间费用率4.5%(-2.2%),其中财务费用率1.1%(-3pct),因银行借款减少使利息支出下降;3)经营净现金流-2.2 亿元(-508%),因施工采购支出、税款增加,收现比131%(-8.7pct);4)资产减值损失占比-1.3%(-2.3pct),因应收款项减少,导致计提的坏账准备下降,净利率5%(+4.9%)。 订单保障比高,轨交行业爆发直接受益。1)2017Q1 新签施工合同6.3 亿元(+1131%),2015 年至今签订PPP 项目(含框架协议)约174 亿元(为2016年营收的5.7 倍);2)公司、刚泰集团台州政府签订100 亿元PPP 协议,正式落地将为公司后续PPP 项目的开拓和合作提供经验并提高竞争力;3)截止2016 年末,财政部/发改委PPP 项目库轨交投资1.27/1.28 万亿,占比9.4%/15.9%,浙江交通设施项目十三五投资1.2 万亿(较十二五翻番),未来3 年轨交投资CAGR 达43%,公司资质全+实力强,将充分受益;4)25亿定增亿已完成(大股东认购11%锁三年,其余人锁一年),将促PPP 项目落地加速,底价4.39 元/股(目前浮盈18%),9 月26 日将定增解禁5.2 亿股(占32%);5)公司市值低、PB 估值低、绝对股价低,弹性大。 核心风险:PPP 进展、业绩增长低于预期、应收帐款风险等。
杭萧钢构 建筑和工程 2017-05-04 14.13 18.29 42.45% 14.95 5.80% -- 14.95 5.80% -- 详细
本报告导读: 2017Q1年净利1.2亿元(+229%),一季度新商业模式签单超预期,预计全年形势良好,且装配式风口已至,看好公司未来成长,提升目标价至18.29元,增持。 投资要点: 维持增持。公司2017Q1营收8亿元(+20%),净利1.2元(+229%),业绩大幅增长因新商业模式落地、资源使用费的收取带来的高毛利,考虑新商业模式前景佳、国家力推装配式,维持预测公司2017/18年EPS为0.62/0.82元,提升目标价至18.29元,30%空间,2017年29.5倍PE,增持。 毛/净利率提升,经营净现金流极佳。1)毛利率33.7%(+5pct),净利率15%(+10pct),因Q1新商业模式签单超预期、营收占比提升且毛利率极高;2)经营净现金流-0.8亿元(-270%),因减少了以票据形式结算的支付;3)应收账款占总资产比16.7%(+3pct);4)期间费用率15%(-7pct),销售/管理/财务费用率2.1%(-0.3pct)/11.5%(-4.7pct)/1.4%(-1.9pct)。 技术授权模式签单高增长,装配式风口已至。1)2017Q1新签合同13.9亿元(+62%),钢结构制造和安装10亿元(+70%);2)2017Q1新商业模式签7单2.45亿元(2016Q1仅4单1.3亿元),同比增长89%;3)该模式市场认可度明显提升,2014-16年分别签1/8/29单,2017年以来签11单,截至目前累计52单超17亿元超20省,合作方中36家完成工商设立手续并取得营业执照,15家钢构公司已完成厂房建设(改造),9家已投产;4)该模式后续空间大(天花板754单)、毛利率极高、长期盈利能力突出、商业模式壁垒高;5)国家大力推广装配式建筑,地方省市积极响应,公司为装配式钢结构龙头,估值低/市值小/成长空间大,将充分受益;6)拟定增(已回馈证监会意见)不超过1亿股募资7亿元(发行日首日定价,锁1年)。 核心风险:业绩增长低于预期,技术领先优势削弱等
葛洲坝 建筑和工程 2017-04-27 11.63 18.00 76.64% 12.47 7.22%
12.47 7.22% -- 详细
投资建议。维持2017/18年EPS预测1.01/1.29元,维持目标价18元,空间55%,增持。 业绩具备确定性。①管理层参与母集团中国能建的股权激励,2016年11月授予、分三年解锁,首次解锁条件包括净利复合增速≥10%等,意味着公司须实现复合增速约20%。②剩余合同2698亿元,收入保障倍数3倍;2016新签2136亿元/同增18%,2017Q1新签690亿元/同增43%。③2017营收目标1200亿元/20%,订单目标2400亿元/12%。 ④公司高管和其他员工总计持股约195万股,具备动力,2016净利增速27%,远超可比央企(中国建筑15%/中国交建7%/中国中铁2%)。 业绩高增具备持续性。①Q1业绩不具备指向性。近3年Q1净利占比均值20%;2014-16净利增速均值32%,Q1均值14%(如2015增速26%/Q1增速1%)。②预计净利增速将远超营收:1)PPP毛利率高,但PPP订单占比达48%、收入占比仅10%左右、提高空间大;2)环保毛利率仅2%(格林美/中再资环毛利率16%/47%),提升空间大;3)地产扭亏概率大,葛洲坝置业2016年亏损3亿系集中确认历史亏损。4)水泥毛利率高达30%(海螺水泥/华新水泥29%/26%)、将受益水泥提价。③未来将受益带路/PPP第四批示范项目和海外营商环境的改善。 公司是稀缺蓝筹中的估值洼地。①对比同行:中国交建/中国中铁市值2464/1940亿元,20/16倍,公司市值551亿元,11倍。②对比历史:公司近5年平均PE17倍,目前11倍。③对比未来:葛洲坝/中国建筑/中国交建/中国中铁目前PE11/9/16/20倍,未来2年增速32%/15%/14%/17%,葛洲坝PEG仅0.4倍,可比央企最低。 公司业务体系切换将带来估值重构,复合题材,走势更长久。①估值体系面临重构,高效扩张环保/高端装备,营收增速111%/149%,估值尚未反映行业属性切换(葛洲坝/格林美PE11/29倍)。③非单纯的一带一路题材,叠加PPP(PPP订单占比46%央企前列)+国改(集团股权激励)+雄安环保(水处理能力240万吨/日、承建保定输水渡槽工程)等多风口。 风险因素。PPP和海外项目进度;系统性风险等
美晨科技 建筑和工程 2017-04-27 17.09 24.96 59.18% 17.20 0.64%
17.20 0.64% -- 详细
维持增持。2016年营收29.5亿(+64%),净利4.47亿(+114%);2017Q1营收5.7亿(+39%),净利0.8亿(+81%),业绩靓丽符合预期。公司“园林+汽车零配件”双主业齐头并进,调高预测2017/18年EPS为0.84/1.21元(原0.84/1.14元),增速51/45%,维持目标价24.96元(48%空间),2017年30倍PE,增持。 Q1~Q4业绩持续高增、经营性现金流承压、毛利率平稳。2016年,1)Q1~Q4净利为0.4/1.1/0.9/2.0亿,增速109/235/84/89%,业绩持续保持高增,主因是市政绿化及PPP项目进展顺利并贡献净利3.28亿,以及汽车零配件营收快速增长;2)经营净现金流-3.78亿(-66.8%),主因是在建PPP项目前期成本投入较多,收现比45.8%(-14.8pct);3)销售毛利率33.4%(+0.1pct),销售净利率15.1%(+3.6pct),综合费用率14.3%(-2.6pct);4)资产减值损失0.4亿(+179%),主因是应收账款增加导致坏账计提增加,应收账款占总资产11.5%(+1pct)。 园林板块加快布局生态环保/特色小镇等领域,汽车零配件板块向汽车后市场延伸,双主业模式持续发力。1)园林板块:①增资赛石园林4亿元/参股绿城环境/完成法雅园林收购,并与浙江衢州柯城政府合作打造5A级旅游景区/与张纪中合作开发制作电影和电视剧,加快布局文旅及生态环保;②2016年以来公告订单(含框架协议)约81.7亿元,在手订单饱满;2)汽车零配件:①提升EPDM、NBR+PVC、CSM、FKM等混炼胶性能并增资4000万元子公司“先进高分子”,持续推动产品升级;②拓展乘用车大客户,与北汽福特等合作持续深入;③增资“云中歌”持续布局互联网+汽车后市场。 风险提示:PPP项目拓展及落地不及预期、汽车后市场拓展不及预期等
蒙草生态 社会服务业(旅游...) 2017-04-27 14.78 21.30 51.82% 16.77 13.46%
16.77 13.46% -- 详细
维持增持。2016年营收28.6亿(+62%),净利3.4亿(+113%),2017Q1营收3.1亿(+161%),净利0.1亿(+157%),符合预期。公司深耕生态治理及草原修复,是内蒙古PPP龙头,饱满在手订单加速落地,叠加内蒙古70周年庆强力催化,维持预测公司2017/18年EPS为0.52/0.78元,同比增速52/51%,维持目标价21.3元(47%空间),2017年41倍PE,增持。 Q2起业绩大幅加速,经营现金流改善。2016年1)并表普天净利0.57亿(占比16.8%)、鹭路兴净利0.2亿(占比6.2%);2)单季净利-0.2/1.4/1.2/1.0亿,增速-176/66/216/956%,因在建PPP项目贡献丰厚利润;3)经营净现金流1.06亿(+25%),因工程回款大幅改善,收现比70%(+5.8pct);4)毛/净利率31.7%(-0.8pct)/12.9%(+3.1pct);4)资产减值损失1.26亿(+11.5%),因应收账款减值计提增加,应收账款占总资产48.2%(-5.4pct)。 在手订单饱满,内蒙70周年强催化。1)2016年新签合同43.4亿(+131%),储备PPP业务超400亿元;2)2017年是内蒙古自治区成立70周年,“组织好内蒙古自治区成立70周年庆祝活动”被写入2017年政府工作报告,显示出国家对内蒙的重视,预计2017年内蒙的PPP项目将迎来高增长、快落地期,公司将充分受益;3)收购厦门鹭路兴扩展业务线至道路施工养护+市政园林并切入福建/广东等地,外延协同并增厚业绩;4)向西藏/新疆/云南/陕西等地输出生态修复技术并成立藏草生态等公司,区外业务拓展加速;5)大力拓展“生态修复、种业科技、现代草业”三大业务主线。 核心风险:生态治理、PPP业务进展不及预期,业务整合风险等。
文科园林 建筑和工程 2017-04-26 21.75 32.85 62.95% 23.27 6.99%
23.27 6.99% -- 详细
维持增持。2017Q1营收2.89亿元(+61%),净利0.11亿元(+44%),符合预期。公司不断向特色小镇/生态环保等方向发力,订单/业绩将持续彰显高弹性潜力,调高预测2017/18年EPS为0.98/1.39元(原0.83/1.12元),增速75/42%。维持目标价33元(51%空间),2017年34倍PE,增持。 业绩延续2016高增趋势、经营性现金流承压、毛利率降低。2017Q1,1)延续了2016Q2以来业绩高增长趋势,主因是在建市政及PPP项目进展顺利;2)经营净现金流为-2.21亿元(-260%),主因是公司业务规模扩大导致相应前期投入以及投标保证金等增加,收现比124.9%(-43.4pct);3)销售毛利率16.2%(-4.8pct),主因是设计业务及地产园林业务毛利率降低,销售净利率3.71%(-0.4pct),综合费用率12.5%(-0.9pct);4)资产减值损失-0.04亿元(-42.7%),主因是公司加大回款力度,应收账款占总资产比14.9%(-7.8pct)。 饱满在手订单/协议、配股融资、股权激励三重动力叠加,公司是稀缺的业绩高弹性园林PPP新秀。1)2016年以来公告订单26.1亿元(其中2017年20.8亿元,增速292%),框架协议207.6亿元;2)参股江西贝融材料及深圳研源环科,持续发力生态环保领域;3)先后签订水浒影视文化体验园、巴东县高铁旅游小镇等项目,文旅/特色小镇订单有望放量;4)拟以不超过10:3的比例配股融资12亿元,将加快在建项目进度/增强现金流/加大布局生态及文旅领域;5)股权激励考核2017~2018年净利润同比增速30/25%以上,锁定业绩高增长底线;6)预告2017年中报净利润增速50~80%,表现优异。 风险提示:PPP项目拓展不及预期、生态及文旅项目拓展不及预期等。
棕榈股份 建筑和工程 2017-04-21 13.08 15.81 30.77% 12.63 -3.59%
12.68 -3.06% -- 详细
投资要点: 维持增。公司2016年营收39.1亿元(-11%),净利1.2亿元(+157%);2017年Q1营收5.3亿元(+24%),净利-0.5亿元(+31%),符合公司业绩反转的预期。公司布局雄安新区先发优势,特色小镇及PPP 订单持续爆发,2017业绩高增长确定性高。维持预测2017/18年EPS 为0.41/0.60元,增速368/47%。维持目标价15.84元(20%空间),2017年约39倍PE,增持评级。 自Q3业绩大幅反转、经营现金流显著改善、毛利率持平。2016年1)Q1~Q4单季净利-0.78/1.30/0.33/0.36亿元,增速-111.5/-20.9/136.1/114.4%,从Q3开始大幅反转,主因是去年基数较低/营改增/对外投资收益;2)经营净现金流0.67亿元(+110%),主因是公司加强应收账款/投标保证金等款项回收;3)销售毛利率16.7%(-0.6pct),销售净利率3.2%(+7.8pct,主因是公司扭亏为盈),费用率12.7%(+2pct);4)资产减值损失1.5亿元(+32.8%),主因是计提坏账准备/存货跌价准备/贝尔高林商誉减值,应收账款占总资产15.7%(-2.8pct)。 PPP 订单爆发且持续受益特色小镇及雄安新区,2017年业绩反转确定性高,管理层增持信心足。1)2016年公告订单超60亿元(+208%),2016~2017年公告订单152亿元,订单收入比4倍;2)中标梅州雁洋镇项目(国家级)彰显强劲实力,分享特色小镇万亿市场;3)以8.8元/股定增募资9.95亿元顺利过会,募资到位将加快在建PPP 项目;4)董秘增持122.48万股(均价8.25元)/总经理增持1724.71万股(均价9.30元)彰显信心;5)目标2017年净利5.07(+319%),预告中报净利增速50~100%,公司业绩高增长确定性极高。 风险提示:PPP 项目拓展及落地不及预期、房地产投资持续下行等。
隧道股份 建筑和工程 2017-04-20 10.60 16.00 68.42% 10.75 1.42%
10.75 1.42% -- 详细
投资建议。2016年业绩不及预期,下调2017/18年EPS预测0.65(-1%)/0.78(-4%)元,增速24%/20%,公司是上海国改龙头、订单增速转正,给予2017年25倍PE,下调目标价至16元(-6%),增持。 2016年业绩略不及预期,现金流改善明显。①2016年营收288亿元/+8%,净利17亿元/+12%;净利单季增速为+9%/+11%/+17%/+11%。 ②施工营收260亿元/+8%,设计14亿元/-10%,运营业务5亿元/+31%,加工制造3亿元/+97%,房地产0.2亿元/-44%,材料1.2亿元/+47%,租赁2.8亿元/+10%。③2016年管理费率为7%(-0.4pct);销售费率0.07%(+0.01pct);财务费率为2.03%(-1.6pct),主因在于市场利率降低/融资渠道变更,利息支出减少约3.7亿元。④2016年经营性现金流同增166%,营收现金质量提高,收现比101%/+2pct。 上海国改龙头,订单增速转正,PPP表现亮眼。公司的上海国改龙头地位是市场共识:15年1至6月国改风口期公司/沪深300涨幅164%/33%,PE由17翻至45倍。但17年有4大变化:①未来3年轨交行业CAGR超40%。②2014/15/16订单增速+27%/-24%/+34%,营收增速8%/5%/8%,订单保障倍数2倍。③投资项目(含PPP)达139亿元/+2817%,贡献施工订单约108亿元/占比22%。④改革方向:混改位列中央工作会议三大关键词;同集团下的上海建工已推员工持股;公司存在跨行战略合作方(如绿地),混改预期强。 风险因素。订单进度不及预期;国改进度不及预期等。
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