鸿路钢构2010年实现营业总收入26.26亿,同增62.78%,净利润1.61亿,同增98.61%,实现EPS1.20元。毛利率13.17%,同比增加0.23个百分点;各项业务收入增速中,建筑轻钢同增59.53%、设备钢结构同增68.58%、建筑重钢同增96.39%、桥梁钢构同增50.72%、空间钢结构同增51.27%,围护产品同增49.92%;毛利率方面,轻钢、围护分别增长1.14、3.07个百分点,设备钢构、建筑重钢、桥梁钢构、空间钢构分别下降0.59、0.14、3.55、2.24个百分点。2010年公司钢结构制造与工程承接合同额达39.08亿,合同额收入比例为1.49。 公司省外销售市场进一步扩大,10年安徽、华东(除安徽)、华中、国内其他、国外地区收入分别同增31.9%、138.5%、57.4%、161.2%、63%。公司费用控制良好,销售、管理、财务费用率分别下降0.14、0.1、0.54个百分点,公司净利润率提升1.12个百分点,达到6.14%。 公司专注钢结构产品制造带来下游总包商和业主对于公司的信任与长期合作;制造产能持续扩张带来规模化经营的成本优势;重制造经营模式确保公司收益实现高效性;在手合同饱满确保公司未来收益。 公司目前41万吨/年的设计产能将在2011年完全释放,募投项目11年中达产10万吨,11年底全部达产,新增12.6万吨钢结构以及50万平米围护产品产能;11年公司将在湖北团风投资8亿建立30万平米厂房,形成20万吨钢构产能,产能将随着项目建设周期逐步投放。 盈利预测:鸿路钢构兼具高成长及高盈利特质,预计公司2011-2013年EPS分别为1.91、2.59、3.20元,给予目标价56元,谨慎增持。

投资要点: 业务板块=东方园林+精工钢构+隧道股份+金螳螂+西部建设:上海建工是上海国资委下属企业,主业为施工,公司具有施工业务全产业链(设计→施工→装饰→园林),且在各环节具有全国领先的实力。1)园林公司全国排名第一,收入19亿,占收入3%,东方园林收入14.5亿,市值158亿,建工总市值为180亿。2)公司总承包建设上海环球金融中心、广州电视塔等标志工程。工业建筑收入同增45%,受益产业升级,逻辑与精工钢构同。3)地铁上海市场份额约40%,匹敌隧道股份。4)装饰公司全国排名第22名,完成国家大剧院等。5)市政院在建筑设计中全国排名第六,这两年公司逐步开展EPC 项目。6)公司混凝土业务全国排名第一,竞争力与盈利能力突出。 主题 1:保障房将成为公司发展的重要驱动力。建工已参与了6个保障房项目,尚有未开工的保障房项目3个(预测一定会增加),目前公司保障房收入占房地产收入的50%以上。我们测算,2012年上海建工保障房业绩将增长100%,至少贡献EPS0.12(假设5%净利率)。 主题 2:后世博的迪斯尼崛起。迪斯尼乐园预计耗资约244.8亿元。 估算配套总投资额为1715亿元,已进入施工建设期,公司房建优势突出,公司已公告签署迪斯尼场地平整项目6.4亿元,开局定下胜势。 主题 3:重组后协同效应提高收益。市政院与上海外经注入后,产生上下游协同效应,有助于公司业务规模拓展。 盈利预测: 10年公司新签合同758亿元,同增42%,11-12年EPS为1.23、1.54元,同增55%、25%。增持,目标价26元,PE21x。

安徽水利2010年实现营业总收入38.33亿,同增87.6%,净利润2.03亿,同增366.01%,实现EPS0.91元,净资产收益率为27.62%。分业务情况收入增速情况:水利工程同增120.8%、工民建同增48.68%、市政工程同增65.71%、房地产同增92.41%,酒店同增29.1%、发电业务同增249.76%、建材销售同增22.38%、其他同增100.27%%。 工程施工业务:全年承接任务达40亿元,同增29%,“BT带动施工模式”实现重大突破,全年承接BT订单17亿,实现产值7亿。房地产业务:开工29万平米,与09年持平。其他业务:两个水电站运营良好,酒店业务退出有序,加快推进“无比钢住宅建筑体系”。 公司毛利率18.01%,同增3.14个百分点,销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同降0.15、1.29、1.03个百分点,净利润率同增3.2个百分点,提升至5.37%。收入区域结构,国内同增100.06%。 公司与咸阳市签署了《战略合作协议》,据咸阳日报报道,“未来5年安徽水利计划投资100亿元,共建咸阳泾渭新区。公司以自有资金及信托方式对泾渭投资增资1.55亿元,增强了其资金实力,有利于公司做大做强BT业务,带动工程施发展,提高本公司整体盈利水平。 水利进入大发展时期,未来10年的水利投资将达到4万亿元,水利建设加速将给公司的水利工程施工业务带来较历史性的发展机遇。 盈利预测与评级建议:安徽水利拟每10股送红股2股派现金0.7元,资本公积金转增股本方案为每10股转增3股。预计公司2011年-2013年EPS分别为1.21、1.56、1.87元,谨慎增持,目标价22元。

本报告导读: 10年净利14亿,同增92%,新签合同240亿,同增17%。看好未来3年的海外市场需求,以及公司的运营维护、备品备件业务,随内部设备整合,将提高自给率。 投资要点: 10年业绩:1)10年收入239亿元,同增33%,归属母公司净利14亿元,同增92%。2)毛利率14%,同比提高1.3个点,净利率6.1%,同比提高1.5个点,少数股东损益占比减少,进一步提高母公司收益。3)新签合同额240亿元,同增17%,海外150亿元(含意向性合同50亿元),占比63%,国内90亿元。以新签合同额计算,公司国际市场(不含中国)份额37%,蝉联全球第一。4)海外收入134亿,占56%。5)10送2派0.25。 发展驱动:1)全球经济趋势向好:IMF预测11年全球经济增速4.8%,发展中国家可达6.5%,印度、俄罗斯、巴西将为其中翘楚。10年国外水泥新增产能订单6500万吨。公司预计今后3-5年,国外每年新增窑产能将超过7500万吨)。2)落后产能需要改造:预计国外年需技术改造与更换的窑产能约1000万吨。3)国内水泥需求下半年将出现供不应求,国内可新建水泥生产线公司将在需求驱动下新建产能。《水泥工业大气污染物排放标准》等多个水泥工业节能减排政策的深度推行,国内水泥生产线技术改造项目将明显增加。4)拓展节能环保业务:公司已在水泥窑处置城市生活垃圾、工业与城市废弃物的技术和装备方面进行了研究与装备开发、并应用于工程。公司太阳能光伏发电与风电EPC业务正有序推进。5)已建项目的运营维护和备品备件业务将成为公司稳定收入源。6)公司明确提出“大力整合内部装备资源,加大技术投入…发展高端装备”。 盈利预测:预期2011年新签订合同不低于15%,合同增加驱动业绩和估值趋势向上,预期2011-12年EPS分别为2.6、3.3元,同增39%、27%,公司为国际工程板块主要推荐公司,建议增持,目标价55元。

3月23日,我们联合30多位机构投资者调研了金隅股份,就公司业务的基本情况以及各行业目前状况与公司高管进行了充分的交流。 金隅股份是全国范围内的大型建筑材料,也是北京地区重要的房地产开发及物业投资与管理公司,是中国大型建材生产企业中较少的具有纵向一体化产业链结构的建材生产企业,业务间形成支持与促进。主营业务包括水泥及混凝土(2010H1收入占比40.81%)、新型建材(21.7%)、房地产开发(28.87%)、物业投资与管理(4.75%)。 公司10年底水泥年产能超过4000万吨,水泥产能分布以京津冀为中心,部分在山西、河南等地,北京地区水泥市场占有率超过40%。公司也是北京地区最大的商品混凝土供应商,水泥产能高速增长以及下游混凝土端销售渠道把控使得公司具备极强水泥市场控制能力。 公司是北京地区领先房地产开发企业,公司拥有638万平米土地储备;公司也是北京最早最大的保障房参与者之一,具备丰富的保障房开发经验,截止10年中公司开发建设6个经适房项目、6个两限房项目,建设政策性住房约400万平米,提供住房5万余套。公司保障房开发用地来自于自有工业用地,成本低廉,保障房项目盈利良好。 投资建议与评级:水泥价格北京上涨100元、天津上调50元,因为所处区域今年仅有3条生产线投产,供需关系良好,预期北京与天津6-7月还有可能上调50元,一旦区域价格联盟形成则河北区域水泥价格有从340元提高到500元的可能。金隅股份是牛市较好配置,即有水泥弹性又有保障住房概念,建议谨慎增持,目标价格18.8元。

投资要点: 亚厦股份2010年实现营业总收入44.88亿,同增80.44%,净利润2.62亿,同增98.22%,实现EPS1.24元。毛利率14.91%,同比增加0.08个百分点;各项业务收入增速中,装饰同增100.43%、设计同增113.24%、幕墙同增22.22%、景观同增25.99%、木制品实现0.22亿收入;毛利率方面,装饰、设计、景观分别下降0.11、8.42、0.14个百分点,幕墙增加0.8个百分点,木制品实现毛利率19.86%。 研发投入占比3.37%,同增0.15个百分点;由于异地扩张以及加大业务拓展力度,销量、管理费用率同增0.09、0.09个百分点,超募资金带来利息净收入;净利润率达到5.84%,同增0.52个百分点。 公司加快了全国范围扩张,省外市场收入同增119.76%,占比从09年的41.23%提升至50.21%,省内市场收入同增52.86%。运行2个区域公司、2个营销网络管理、2个专业营销网点的营销网络体系建设。 2010年公司承接合同72亿元,公装(酒店、铁路)、住宅精装修和幕墙占比为48%、34%和15%。由于住宅精装的快速发展以及与恒大地产的战略协议,预计未来公司住宅精装修业务占比将继续提高。10年培养和引进注册建造师109人,设计师150人,有效支持业务发展。 装饰行业“十二五”将继续保持高速增长,装饰行业2015年总产值力争达3.8万亿元,总增长率为81%,年均增长率为12.3%左右。酒店建设规模创新高、铁路建设高峰、住宅精装大发展共促亚厦高增长。 盈利预测:公司拟每10股派2.5元(含税)并10转增10股,预计公司11-13年EPS为2.60、3.90、5.33元,谨慎增持,目标价110元。

投资要点: 伟星新材2010年实现营业总收入12.49亿,同增34.22%,归属上市公司净利润1.70亿,同增28.27%,实现EPS0.67元。毛利率38.12%,同比下降1.03个百分点;各项业务收入增速,PPR管材同增33.51%、PE管材同增37.73%、PB管材同增48.46%、HDPE双壁波纹管同增5.89%;毛利率方面,PPR管材增长0.59个百分点,而PE管材、PB管材、HDPE双壁波纹管则分别下降1.18、4.30、1.17个百分点。公司第四季度收入同增57.9%,环增15.4%,前三季度同增仅25.5%。 公司跨区域营销加强,多区域收入大幅提升。占比最大的华东地区收入同增21.8%;得益于天津地区营销投入加大以及天津生产基地产能扩大的优势,华北地区收入同增67.26%;东北、西部、中部、华南、国外地区收入分布同增28.46%、73.91%、49.57%、62.77%、40.64%。 公司10年研发投入3275万,占收入比重2.62%,同降0.31个百分点;由于公司营销网络进一步拓展及销售规模扩大,公司销售、管理费用率分别同增0.03、0.68个百分点,净利润率同降0.63个百分点。 我国塑料管道2010年1-9月产量同增28.23%,09年仅为18.9%,塑料管道凭借各方面优势在所有管道中占比已经超过30%,前20塑料管道市场占有率超过40%。伟星新材具备雄厚研发实力,良好品牌声誉,设立了近20家销售分公司、10多家销售办事处,专职营销人员870多人的营销团队,在塑料管道发展过程中具备强竞争实力。 盈利预测:伟星新材拟每10股派3元(含税),预计公司2011年-2013年EPS分别为0.93、1.25、1.55元,谨慎增持,目标价26元。

投资要点: 东方园林2010年实现营业总收入14.53亿,同增148.86%,净利润2.58亿,同增208.13%,实现EPS1.72元。毛利率33.63%,同比增加0.74个百分点;分行业业务收入增速中,园林建设同增144.28%、园林设计同增273.87%、苗木销售同增744.98%;毛利率方面,园林建设同比下降0.07个百分点,园林设计与苗木销售分别大幅增加21.11、15.82个百分点。实现净利润率17.75%,同增3.41个百分点。 10年公司与张北、株洲等8城市签订战略合作协议,新签框架协议及施工合同76亿,在施项目60余个。管理费用率6.66%,同降4.08个百分点,管理费用控制良好大幅提升了公司盈利性。由于市政园林付款进度为施工进度的50%,因此公司实现经营活动现金流为-2.6亿。应收账款同增148.93%,基本与公司营业收入增幅保持一致。 10年公司华南及华中、华东、华北及西北地区收入分别同增534.6%、197.15%、115.69%,公司在夯实北方区域业务发展时,重点突破南方区域,从而形成全国区域格局。形成领秀市政园林和景观设计、开拓休闲度假和生态湿地景观、培育新的利润增长点的业务格局。 打造“城市景观生态系统综合运营商”,形成从单一园林绿化工程建造商升级为向城市提供景观生态系统一揽子服务的综合运营商,从而充分享受并参与中国城市化进行建设加速。股权激励覆盖核心管理层,提供有效激励机制,全年新进员工500多人,同增100%以上。 盈利预测及评级:新签协议保障未来高速发展,预计公司2011-2013年EPS分别为3.28、4.84、6.65元,谨慎增持评级,目标价120元。

投资要点: 玻纤用途广泛,发展前景广阔:玻璃纤维是一种重要的无机非金属复合新材料,广泛用于建筑、交通、电子电气、风力发电等高新科技产业;我国玻纤消费结构,建筑占比34%、电子占21%、交通占16%。 我国玻纤产量世界第一,寡头格局有望维续:2010年我国玻纤产量达到256万吨,出口占比47.2%,池窖法产量225.5万吨,池窖率提升至84.8%,国内玻纤产能占世界约53%。全球玻纤产能结构,欧文斯科宁产能第一,占比27%,中国玻纤占比20%。产能地区布局,亚洲67%、美洲17%、欧洲16%。经济危机之后,海外新增产能有限,国内11年新投产约10万吨,寡头垄断格局有望在近2年内持续。 经济复苏带来新一轮玻纤行业盈利景气:玻纤行业周期性特征较为明显,IMF预计2011年世界经济同增4.5%,比去年10月预测上调了0.25个百分点,全球经济复苏良好带来行业补库存以及提价周期。 根据相关预测,11年、12年全球玻纤产能为488、520万吨,而全球玻纤需求达到483、541万吨。全球玻纤供需缺口将于2012年出现。 中国玻纤——国内玻纤龙头,盈利快速提升中:中国玻纤现有93.5万吨产能,建有国内最大、设备最先进的玻纤研发中心和试验室,成本控制与新产品研发能力世界一流。公司定向增发收购巨石集团剩余49%股权,11年有望完成实现巨石集团100%控股。随着玻纤行业新一轮景气周期来临,公司有望继续提价,获得量价齐升的高景气盈利。 盈利预测:考虑11年增发实施完成,预计公司11-13年EPS为1.50、1.95、2.42元,并存在涨价带来业绩向上弹性,增持,目标价36元。

评论: 光伏建筑一体化项目:精工钢构本次公开增发投资最大,也是最受关注的项目为发展光伏建筑一体化项目,公司计划形成65MW生产能力,包括13MW的BIPV与52MW的BAPV,同时提供相应的设计、定制、施工、安装等一体化服务。为起到良好的示范作用,本项目还包括自建3MW的BIPV/BAPV屋顶电站。公司本次参与太阳能产业链的切入点是太阳能屋顶,由于太阳能屋顶具备采光好等特点,在建筑太阳能中取得高速发展状态。作为钢结构企业,公司发展太阳能屋顶的优势在于:1、整个建筑太阳能产品质量更有保证。公司可针对建筑物特点,从设计端参与到包括太阳能光伏的规划中,从而形成建筑物整体考虑,充分考虑电池背面的状况、保障电池具备散热条件、同时做好屋顶防水防渗等,从而提高太阳能的能效与使用持久时间;同时通过相关技术与设计思考做到整个项目为业主省钢、省钱。2、公司具有客户资源优势,厂房、公共建筑都是公司目前业主,与公司直接沟通。 公司可在整个项目立项时就协助业主思考太阳能相关配套的规划,同时也有实力参与到相关业务。 3、对客户角度来讲,钢结构、屋面、太阳能等工程全部交给公司,可以减少业主麻烦,单一建筑提供商可以使得工期、售后服务都能配套,公司可提供全面解决方案。4、前期收购的子公司上海精锐和诺派在屋面、墙体领域具备国际一流设计实力。特别是针对公告建筑中异型面、特殊造型设计等高难度屋顶系统,上海精锐与诺派处于行业龙头地位。精工钢构发展太阳能屋顶可充分发挥公司在屋面系统设计的强大竞争实力,与太阳能形成配套设计,从而提升光伏建筑公司竞争力。 我国光伏建筑发展空间广阔:新能源建筑是我国的发展趋势,根据光伏“十二五”专项规划:2015年我国光伏发电装机容量将达5GW;2020年达到20GW。金太阳工程:2010年11月,财政部已经公告120个金太阳示范和太阳能光电建筑应用示范总计272MW的示范工程项目,在光伏上网电价出台之前,财政部会持续以补贴的形式增加示范项目。补贴将持续进行,每年补贴目标将达到1GW,通过补贴主要组件与配套设备,形成业主安装动力。以工业厂房作为例子,光伏屋顶系统与钢结构的项目金额比例可达到1比1,在产业升级与转移背景下,厂房建设的高峰将带来光伏屋顶潜力市场容量的迅速提升。 钢结构、太阳能屋顶、多层商用建筑一体化集成:钢结构领域是公司传统强势业务,太阳能屋顶公司具备强竞争力,而多层商用建筑则是公司在钢结构厂房修建时挖掘出的新的市场空间。精工钢构打造一体化集成建筑服务商的构架已经初见端倪,随着公司业务范围的不断拓展,公司传统单一钢结构业务转变为钢结构工厂建设、配套太阳能屋顶发电、同时具备多层商用办公楼的业务集成一体化工程。公司可以给予业主多个可选择方案的交钥匙工程,使得公司从“按吨卖”的钢结构产品制造商转变为“按每平米卖”的多功能建筑集成服务商。公司目前通过收购亚洲建筑、进入建筑光伏产业,极大的提升了自己打造综合性建筑集成服务商的实力,未来业务框架已经初见端倪。 产能布局规划明确,人力资源储备充裕:公司目前拟扩产的计划包括:华东地区重型异型钢结构建设(使用增发募集资金,5万吨)、华南地区建设轻钢基地(使用增发募集资金,5万吨),华中地区建设轻钢基地(自有资金,计划2万吨)。全部产能达产后,公司将有效的展开对于华南地区、华中地区的市场开拓。目前我国正处于产业转移与升级的关键时刻,厂房、仓库等修建方心未艾,公司将凭借完善的产业链建设与丰富的行业经验,将取得在华南地区的新一轮突破。公司目前具备200-300人的1级项目经理,可以同时承接200-300个大型钢结构项目,假设1个项目经理带领的团队可接纳1亿规模项目,那公司目前可承接的项目规模可达200亿以上。同时公司建立了7级层次的项目经理梯队,给予员工全面的锻炼机会,充分保障了后续人才的培养,而公司对员工提升公司也加强了员工对公司的凝聚能力。 公司目前订单充足,同比增长良好,公司通过筛选好的订单来保障高速发展中经营资金链的健康:根据我们跟着的全国工业厂房、仓库建设累计竣工面积数据,2010年第3季度,厂房、仓库修建进入拐点期,同增增长良好,并且延续至今。公司10年新签合同64.5亿,同增32%,其中上半年31亿,同增8.3%,下半年33.5亿,同增65%,其中亿元以上重大项目15个,金额25亿,同增70%。 下半年的订单爆发印证了我们的想法。目前公司订单情况良好,在手订单都是经过了公司内部筛选,好的订单与业主可以保障付款的及时有效以及单个项目工程盈利性的提升,保障公司发展阶段资金链的健康状态。 多高层建筑总承包实现零的突破,打开商业地产钢构总包市场,实现总包商地位转型:索伊大厦是精工钢构在近期签订的第一单多高层总包订单,按五星级酒店标准设计,主楼高度100米,26层,主楼和裙楼均采用钢结构框架。精工钢构将承担项目的设计、桩基、土建、水电、钢结构、幕墙、装修等。商业地产领域较多项目采用钢结构建筑,是具有较大市场容量的重钢市场,同时总承包模式也成为商业地产项目发展的主要趋势。公司在多高层建筑领域获得总承包第一单,实现了公司在该领域从专业分包商向总承包商的转型,实现“按吨卖产品”到“按面积计价提供综合服务”的转变。总承包模式带来盈利性提升:当钢结构企业仅作为分包商时:钢结构企业通常只能获得制造端合同,制作端毛利率约8%;当钢结构企业实现总承包角色转变时:首先项目合同总额实现增加,并且钢结构部分毛利率提升至13%(覆盖制作端与安装端),同时非钢结构工程部分可以收取管理费(建筑行业一般为6%)。因此总承包角色可以在业务量不变情况下,带来合同总额提升以及钢结构盈利能力提升。 推荐逻辑与思路:钢结构行业是我们现阶段重点关注的三大建筑板块之一,我们在行业内率先提出钢结构行业趋势向好,龙头公司精工钢构迎来业绩拐点的观点,并持续推荐精工钢构(2010年10月12日撰写公司深度报告《行业趋势和公司业绩未来拐点向上》,至今推荐报告共16篇,公司股价累计涨幅达到93.9%。主要推荐逻辑包括:1)钢结构行业迎来快速发展趋势:轻钢业务受益于产业升级以及产业区域转移,符合“十二五”规划方向,厂房建设在2010年3季度迎来高速增长期;消费升级提升高层建筑以及文化体育场馆需求,利好重钢业务和空间钢业务;2)行业集中度提高趋势利好龙头企业:2009年钢结构行业前20名钢结构企业的市场份额为14%,大行业小公司格局明显,龙头企业期待向上。3)11年钢结构的表现即是10年的装饰行业逻辑:装饰公司10年业绩大幅改变了市场之前认为行业壁垒和盈利水平低的观点分歧,估值也获得了大幅提升,钢构11年开始进入增长期也将消除分歧获得估值提升。4)精工钢构集成化模式转变提高服务属性:龙头企业打造钢结构建筑体系集成服务商,促进盈利与规模的共同提升,股权激励加强团队凝聚。5)参与新能源建筑大发展:新能源建筑是我国的发展趋势,精工钢构在工业建筑、公共建筑领域树立高档品牌,积累了丰富的客户资源,将受益新能源建筑发展加速过程。6)居安思危与经验学习促钢结构提升:2008年我国钢结构产量2180万吨,占粗钢产量4.38%,发达国家钢结构产量占粗钢的比例超10%。1)工程建筑:美国工程中,钢结构占51%,大约70%的非民居和2层以下的建筑,均采用轻钢架体系;日本新建的1-4层建筑大多采用轻钢结构。2)钢结构住宅:日本钢结构开工建筑面积占比从1960年的13%提升至现40%左右,预制装配住宅中钢结构占比高达71%。澳大利亚钢框架住宅占比50%,北美轻钢结构住宅每年增长30%。钢结构具备最佳抗震性能:日本多数建筑采用钢结构和木结构,其良好的抗震性是日本在大地震中减轻损失的主要原因。一般建筑结构形式包括:钢结构、框架结构、砖混结构。抗震能力方面,钢结构住宅最强,框架结构次之,砖混结构最后。钢材的特点是强度高、自重轻,同时钢材料的匀质性和韧性好,可有较大变形,很好地承受动力荷载,具有抗震能力。国内超高层建筑或者跨度大的建筑常用钢结构。 盈利预测:精工钢构2010年实现营业总收入53亿,同增18%,净利润2.2亿,同增16%,EPS0.58元,公司计划3年做到100亿规模,实现更快的发展速度,打造公司成为优秀的建筑集成服务商。 我们预计精工钢构11-13年EPS分别为0.95、1.35、1.93元,考虑增发摊薄后0.83、1.18、1.69元,维持增持评级,目标价28元。

10年业绩:10年公司实现收入77.44亿元,同增47%,归属母公司净利14.55亿元,同增75%。利润分配10股派3.5元。利润增长率远高于收入增长率:1)毛利率提高1.24个百分点至36.2%。2)费用率下降1.8个百分点,其中销售费用下降1.2个点。3)净利率提高3.3个百分点至20.1%。 收入利润增长得益于:1)太阳能产业链爆发:2010年太阳能产业链贡献收入占比27%(09:12%),毛利占比29%(09:13%),净利占比达34%(09年亏损),贡献归属母公司净利5.1亿。2)平板玻璃价格上涨:2010年玻璃价格走势总体保持稳中有升态势,平板玻璃收入与净利分别同增25%、24%。公司发展了多种差异化产品。3)高效管理有效较低费用率。 发展趋向:1)精细玻璃:10年精细玻璃净利同增144%,行业较高水平的电容式触摸屏量产,进入高端手机市场。公司将系统性打造精细玻璃的独立运作平台。深圳南玻显示器公司已经收购南玻伟光与深圳新世界公司股权。为了激励管理层,南玻将9.55%显示器公司股权转让给显示器公司董事、中高层管理人员、核心技术人员成立的深圳众富盛创业公司。2)太阳能产业链从100MW到1GW。幕投53亿元建设从硅片到电池、组件1GW产业配套和营运能力,薄膜电池用的TCO玻璃扩产至400万m2。 盈利预测:1)南玻太阳能产业链表现趋好。多晶硅产量:目前月产167吨,去年同期约100吨/月。多晶硅价格:目前价格约90美元/公斤,去年同期价格约50美元。多晶硅成本:目前成本38美元,冷氢化改造后,将进一步降低至25美元。去年同期成本为40美元。2)河北超薄玻璃投产后进行进口替代。11~12年EPS0.89、1.28,增持,目标价26元。

事件: 精工钢构于3月22日公告:公司拟通过公开增发募集资金净额不超过100300万元。 精工钢构本次增发拟投资项目与募集资金使用情况包括:1)重型异型钢结构生产基地项目,使用资金29500万元,建设期1年;2)华南工业建筑系统产业化项目,使用资金12600万元,建设期1年;3)多层商用钢结构集成建筑项目,使用资金15100万元,建设期1年;4)光伏建筑一体化项目,使用资金43100万元,建设期1年。 发行的募集资金到位后,公司将按项目的实施进度及轻重缓急安排使用。如实际募集资金净额少于项目拟投入募集资金净额,募集资金不足的缺口部分由公司以自有资金或通过其他融资方式解决。本次募集资金到位之前,公司如果根据项目进度的实际需要以自筹资金先行投入,则在募集资金到位之后可用募集资金置换先行投入的自筹资金。 评论: 通过增发实现各条业务线的战略规划:精工钢构本次增发募投项目包括4项方案,分别代表了公司在各条业务线战略规划的实施,包括了大力发展重钢领域、拓展华南市场、加快前期收购的子公司发展速度、参与新能源建筑产业。 投资重型异型钢结构生产基地项目——加快重钢业务发展:我们曾经在调研报告中提出,轻钢与空间钢结构是公司目前的业务核心与盈利保障,而重钢与海外业务将是公司实现跨越式发展的潜力业务。随着公司签订第一单多高层建筑总承包项目,公司重钢业务打开商业地产钢构总包市场,实现总包商地位转型;而公司已经通过日本钢结构制造H等级审核,新加坡钢结构S等级审核,未来出口有望继续扩大。本次在绍兴基地扩建5万吨重型异型钢结构主要目的就是为公司重钢业务以及海外业务大发展做支持。公司绍兴基地原有重钢产能14万吨,是公司最早发展的生产基地,拥有大量优秀生产、管理、技术人才,随着本次投资完成,将形成19万吨的重钢产能,从而充分发挥该基地的人才优势。重型异型钢结构的扩充也是对于公司业务重点转向高端工程项目的重要支撑:高端项目技术要求高、制造与安装难度大,由于业主追求艺术化或者实现更多功能而对钢结构形状、性能等提出更高要求。随着公司本次投资完成,将形成公司在重钢领域的强大竞争优势,配合公司在多高层建筑领域市场的拓展成果,形成收入增长的强大动力。 华南工业建筑系统产业化项目——拓展华南、完善布局:精工钢构目前在华东等地区已经形成了龙头影响力,业务重点转向全国,而华南地区的业务能力加强将完善公司的全国范围布局。随着华南地区各省市工业投资计划或者政策的明晰,华南地区将会迎来新一轮的投资热潮,而轻钢业务将在厂房、仓库等修建中占有重要地位。精工钢构由于在佛山地区生产基地为重钢,而受制于钢结构区域运输半径影响,华东基地轻钢产品对于华南地区支持有限,因此公司急需扩建轻钢业务。目前我国正处于产业转移与升级的关键时刻,厂房、仓库等修建方心未艾,公司将凭借完善的产业链建设与丰富的行业经验,将取得在华南地区的新一轮突破。 多层商用钢结构集成建筑项目——打造钢结构建筑体系集成服务商,发展美建优势业务:根据精工钢构经营发展思路,公司将通过技术研发、集成创新,全面打造钢结构建筑体系集成服务商。而该项目将成立多层商用钢结构集成建筑研发中心,将形成20万平方米/年钢构件的生产能力,提供集技术研发、集成设计、工程制造与施工、工程服务与咨询为一体的完整服务链。公司下属子公司美建建筑拥有在技术系统集成领域的深厚积淀,已经自主研发出领先的多层商用钢结构集成建筑技术体系,实现了技术升级并丰富了公司的产品线。 光伏建筑一体化项目——参与新能源建筑大发展的盛宴:新能源建筑是我国的发展趋势,《财政部、住房城乡建设部关于进一步推进可再生能源建筑应用的通知》进一步明确了“十二五”可再生能源建筑应用推广目标,“切实提高太阳能、浅层地能、生物质能等可再生能源在建筑用能中的比重,到2020年,实现可再生能源在建筑领域消费比例占建筑能耗的15%以上。2015年底,形成新增可再生能源建筑应用面积25亿平方米以上。本次投资的项目将形成年产BIPV屋面(集成式光伏屋面)13万平方米(约13兆瓦)、BAPV屋面(附加式光伏屋面)48万平方米(约52兆瓦)的生产能力,并提供相应的设计、定制、施工、安装等一体化服务。为起到良好的示范作用,本项目还包括自建3MW的BIPV/BAPV屋顶电站。 推荐逻辑与思路:钢结构行业是我们现阶段重点关注的三大建筑板块之一,我们在行业内率先提出钢结构行业趋势向好,龙头公司精工钢构迎来业绩拐点的观点,并持续推荐精工钢构(2010年10月12日撰写公司深度报告《行业趋势和公司业绩未来拐点向上》,至今推荐报告共15篇,公司股价累计涨幅达到97.1%。主要推荐逻辑包括:1)钢结构行业迎来快速发展趋势:轻钢业务受益于产业升级以及产业区域转移,符合“十二五”规划方向,厂房建设在2010年3季度迎来高速增长期;消费升级提升高层建筑以及文化体育场馆需求,利好重钢业务和空间钢业务;2)行业集中度提高趋势利好龙头企业:2009年钢结构行业前20名钢结构企业的市场份额为14%,大行业小公司格局明显,龙头企业期待向上。3)11年钢结构的表现即是10年的装饰行业逻辑:装饰公司10年业绩大幅改变了市场之前认为行业壁垒和盈利水平低的观点分歧,估值也获得了大幅提升,钢构11年开始进入增长期也将消除分歧获得估值提升。4)精工钢构集成化模式转变提高服务属性:龙头企业打造钢结构建筑体系集成服务商,促进盈利与规模的共同提升,股权激励加强团队凝聚。5)参与新能源建筑大发展:新能源建筑是我国的发展趋势,精工钢构在工业建筑、公共建筑领域树立高档品牌,积累了丰富的客户资源,将受益新能源建筑发展加速过程。 业绩预测与合同分析:精工钢构2010年实现营业总收入53亿,同增18%,净利润2.2亿,同增16%,EPS0.58元;全年新签合同64.5亿,同增32%,其中上半年31亿,同增8.3%,下半年33.5亿,同增65%,其中亿元以上重大项目15个,金额25亿,同增70%。2011年订单继续向好,1-2月订单比10年1季度高67%。预计精工钢构11-13年EPS分别为0.95、1.35、1.93元,考虑增发摊薄后0.83、1.18、1.69元,维持增持评级,目标价28元。

评论: 2010年业绩符合预期。2010年收入同增39%的动因来自:(1)销售水泥及熟料1480万吨、同增21%,销售价格347元/吨、同增13%;(2)销售混凝土174万立方米、同增54%,销售价格297元/立方米、同增3%。主营业务利润同增52%快于收入增长动因在于毛利率29%、同比增加2.5个百分点:主要因为水泥及熟料板块毛利率30%、同比增加3.7个百分点,吨毛利104元、同比增加23元。 2010年三项费用率17.2%、同比下降1.7个百分点:(1)销量增加、相关运费包装费用增加导致销售费用同增11%,费用率下降1.4个百分点;(2)贷款金额上升、引起利息额上升导致财务费用同增22%,费用率下降0.4个百分点;(3)产量增加以及大修理费用上升导致管理费用同增42%,管理费用率8%、同比增加0.2个百分点,这个因素是今年利润波动的非营业主要原因之一。 第二非主营因素为计提减值,2011年对11台水泥磨系统、17条窖系统计提减值8053万元、影响当期利润6837万元;对231万存货计提全额减值、减少当期利润196万;对闲置资产计提减值101万元、减少当期利润86万元。合计减值损失8959万元、同比提高351%。此外,交易性金融负债公允价值变动收益同比下降96%也是一个重要因素。 第三个非主营因素为营业外收入同增18%,占总收入比重同比下降0.6%。此项主要为关于资源综合利用及其他增值税政策的增值税即征即退,这部分确认一方面和水泥销量价格相关,也和退税时间点相关。 此外,所得税同增112%,所得税率13%、同比增加3个百分点。少数股东损益同增98%,占比22%、同比增加4个百分点。少数股东权益主要来自新疆屯河(持有51%股权),2010年屯河公司净利润1.82亿、同比增加37%;持有江苏天山66%股权,江苏天山2010年净利润1.54亿(2009年仅有440万),同比大幅增加原因在于2010年第4季度华东地区限电导致水泥价格大幅上升所致,江苏业绩在2010年仅仅贡献了一个季度,预期2011年将全年贡献高盈利。 另外一个很重要的原因是,2009年阿克苏天山多浪公司实现净利润1亿左右(注册资本1.4亿、总资产7.6亿),而2010年仅实现3509万净利润同比大幅下降(注册资本4.4亿、总资产13.6亿元)。一方面是因为在建项目多承担了大量费用,另外就是南疆去年市场启动晚竞争激烈水泥价格一般所致。预期2011年南疆需求旺盛将拉升水泥价格,这个区域也将为2011年业绩提供扭转性增量。 从单季度看盈利变动轨迹:(1)第4季度收入同增78%,毛利率29.3%、同比增加9.1个百分点,主要是第4季度江苏限电水泥价格大涨以及新疆价格高企所致。2009年第4季度毛利率环比第3季度下降8个百分点、收入同比下降31%,2010年第4季度环比第3季度毛利率下降2个百分点、收入下降12%。 (2)第4季度主营业务利润同比增加159%,但净利润却同比下降26%,第4季度主营利润环比第3季度下降18%但净利润下降92%,这就是为啥2010年全年EPS木有想象中好的主要症结。原因是:首先第4季度资产减值损失扣除公允价值收益后同比7118万,环比第3季度增加4912万元、增加374%。 其次是第4季度管理费用同比增加86%、环比第3季度增加233%,费用率环比第3季度增加11.3个百分点;最后是所得税同比增加5027万元(上年为-859万),环比第3季度增加44%(上年同期是大幅由正值变为负值)。总之,分析财务报表可知利润与预期的差异,既有现实原因更有盈余管理动机。 2010年新疆投产14条生产线,年末产能3500万吨产能,新干法占75%、电石渣生产线占19%,计划2015年水泥产能6500万吨左右(2013年初可达6300万吨、基本停止审批新线)。水泥产量2400万吨、同增20%,人均消费量1.1吨低于全国1.4吨(宁夏和内蒙古2.2吨)。利润总额16亿、同增43%,吨利润66元高于全国29元(宁夏63元、甘肃48元)。天山和青松市场份额超50%。 “十二五”城镇化率将由41%提升至48%,交通建设投资达1500-2000亿,铁道部对新疆投资3100亿。 2011年安居富民工程建筑面积2400万平米,同增1240万平方米;公路建设计划完成投资350亿元、同比增长41%;兰新第二双线2011与2010年相比增加水泥用量100万吨;水利建设2011年计划投资285亿元、同增1.91倍。预期2011年新疆水泥需求将超过3200万吨。 2010年投产的水泥生产线在2011年能新增水泥供应量670万吨左右,2011年新疆极大值将投产16条生产线1800万吨产能实际新增水泥供应330万吨左右。考虑开工率和投产时间问题,新疆2011年水泥供需关系基本平衡,受部分生产线受各种因素影响拖延投产时间、部分地区电力供应紧张产能利用率得不到有效发挥、施工旺季需求集中释放影响,在旺季时间和部分区域上供不应求。 东疆吐鲁番、哈密有兰新二线等重点工程需求拉动2011年仍旧处于供不应求状态。南疆三地州安居富民工程占全疆43%、新建廉租房占55%、棚户区改造暂32%、对疆援建资金占60%左右,预期上半年有缺口全年前紧后松,2012年有压力。伊犁河谷和博州地区前紧后平。乌鲁木齐、昌吉、石河子有绕城高速、兰新铁路等重点工程支持,预期2011年供需总体平衡,旺季供需偏紧。 需求方面新疆不同于内陆地区:一是有效施工时间往往是4-10月等7个月左右时间,而像华东等可能有效施工时间为10个月左右,这导致实际发挥效果的产能比设计产能要低很多,同时需求又具有时间上的集中性;二是新疆地域辽阔,算总体产能而言就相当于以测算全国的供需关系判断一省供需关系样不对等,地域辽阔导致水泥运输不方便,因此总体产能供需平衡但往往意味着更多区域产能供不应求、仅个别地区供过于求。 新疆2011年前2个月水泥产量76万吨、同增55%(增速居全国第2位,全国增速为9%)、增速比上年同期提高33个百分点,耀眼于全国的旺盛需求初绽头角。天山乌昌地区目前出货量同比高1-2倍。青松水泥签订4月32.5水泥价格360-380元之间、同比高20-30元左右,5月价格比4月高40元(同比高60-80元左右)。天山乌昌现在32.5标号水泥价格420元,去年同期360-370元。 而新疆前2个月水泥行业固定资产投资同比下降75%(上年同期同比增加71%),这与今年要投产16条生产线投资应该大幅增加理解不一样,这个数据一方面说明天气较冷很多项目木有开工,但因为是同比数据另外也预示着今年投放生产线的时点和规模还有低于预期的可能性,分析投放产能可能低于原因原因:一方面有可能是天气变冷周期时间段增加;另外就是导致水泥设备运输困难和紧张;三就是建设企业资金紧张;四就是新疆新投放生产线因新疆特殊天气原因调试和建设周期比内地时间长。 从大思路将新疆水泥投资机会来自两点:一是需求是受国家重点支持的区域,特别是在通胀紧缩背景下该项更具有相对价值;二是本身水泥行业供需关系2011年仍维持良好状态,2012年也仅是喀什部分地区略过剩,北疆大部分区域还处于供不应求状态。目前市场的供需良好状态表现出来的价格上涨好于市场普遍过剩的预期,业绩存在巨大向上弹性。 公司目前新疆和江苏产能合计约2000万吨左右(其中新疆1500万吨左右),目前披露的融资项目的在建水泥产能约900万吨,处于前期立项和环评审批阶段的水泥产能约1500万吨,这些产能都投产后将再造一个天山股份,未来公司产能增速相当大。其中米东2000t/d生产线2011年初、阿克苏多浪3200t/d生产线2011年4月、塔里木分公司塔什店2500t/d生产线2011年6月、伊犁天山4500t/d生产线2011年12月、喀什4000t/d2011年10月、叶城4000t/d生产线2011年10月投产。 新疆全年维持旺盛需求耀眼于全国,4月旺季水泥价格后将进一步抬升,这给天山股份带来不断的向上业绩弹性,上半年新疆水泥股有较大投资机会。天山股份2011-12年EPS为2.8、3.7元(公司尚未有披露增发价格和具体股本情况,暂未有考虑摊薄),同比增加116%、34%。2011年天山业绩弹性在2.8-3.5元之间(1年目标价弹性55-70元、水泥价格每提高30元增加0.7元业绩),建议增持。公司投资价值一方面体现为新疆国家大投资下供需关系改善带来的水泥价格上涨,另外就是公司在西北公司中优秀的管理团队和深刻的对水泥和新疆区域的理解。因为公开增发涉及大股东和增发价格问题,未来股价走势除一方面取决于行业和公司基本面外,公司增发意图也将影响股价。但无异增发融资可以公司未来大发展提供资金支持,是公司是好的事情,时间恰当也将为机构投资者提供好的投资机会。在未来一段时间公司的价值必然随着基本面的好转和融资实施获得价值增值,风物长宜放眼量。

精工钢构2010年实现营业总收入53亿,同增18%,净利润2.2亿,同增16%,EPS0.58元;10年下半年实现收入33亿,同增27.6%,净利润1.27亿,同增27%;10年钢结构产量39万吨,同增11%;全年新签合同64.5亿,同增32%,其中上半年31亿,同增8.3%,下半年33.5亿,同增65%,其中亿元以上重大项目15个,金额25亿,同增70%。11年订单继续向好,1-2月订单比10年1季度高67%。 受到钢价上涨影响,2010年全年毛利率为11.89%,同降2.09个百分点;三项费用率5.8%,同比下降1.4个百分点,其中营业费用率、管理费用率、财务费用率同比分别下降0.4、0.4、0.7个百分点。 10年钢结构各项业务,轻钢收入21亿,同增16.5%,占比44.5%;空间钢12.3亿,同增22.6%,占比26.2%;多高层钢收入13.9亿,同增18.3%,占比29.3%。10年新签合同中,轻钢47%,空间钢30%。 钢结构行业10年下半年出现行业拐点。轻钢:产业转移与升级利好轻钢建设,10年我国厂房、仓库累计竣工面积同增14.3%,创2年新高,上半年仅为2.9%,厂房修建需求拐点向好;多高层钢结构与空间钢:受益于城镇化建设加速、娱乐文化消费升级与基建需求加大。 实现总包盈利模式转变,打造钢结构整合服务商:公司秉承集成化发展模式,走“设计—制造—安装”一体化经营策略,把握轻钢、空间钢两大核心业务快速发展机遇,推广多高层钢结构总包经营模式。 盈利预测:集成化模式增强服务属性,公司拟10转5派0.5元,预计11-13年EPS分别为0.95、1.35、1.89元,增持,目标价28元。

投资要点: 棕榈园林2010年实现营业总收入12.9亿,同增95.67%,归属于母公司的净利润1.68亿,同增116.78%,毛利率27.67%,同增1.06个百分点,摊薄后EPS0.88元。各项业务收入增速:园林工程同增97.21%、设计同增72.71%,养护同增220.70%、苗木同增130.16%。毛利率:园林、设计、苗木分别增加1.33、0.40、9.39个百分点。 2010年新签工程合同175个,共12.77亿,新签设计合同172个,共2.34亿;截止到10年底,已签合同剩余价值6.7亿,待签合同4亿。 公司业绩高增长的原因:1)公司通过加大各区域的业务拓展力度,新签合同项目显着增加。设计方面增设了北京、成都设计分院;工程方面设立了山东、安徽、福建、海南等十二个工程营运中心;结合全国六大苗木中心的资源优势,在各区域中快速形成设计、施工、苗木一体化产业链服务体系。2)公司不断通过优化资源配置,不断提升自身的业务能力和管理水平,有效控制了成本费用;公司自建苗场,加大了苗木自给率,有效控制苗木价格波动的影响,毛利率稳中有升。 园林行业长期向好,市政和地产园林市场规模都超1000亿。棕榈处于行业领先地位,竞争优势体现在“设计+资源”端,控制上游大口径苗木、特俗石材等稀缺资源,从设计端参与到中高档园林项目,提升项目承揽能力与盈利能力。地产政策不影响地产园林需求,公司在把握中高档地产园林时,择机进入经济较为发达地区的市政园林项目。 盈利预测:实施10转10派1元分配方案,派现1920万。预计公司2011-2013年EPS为1.56、2.23、3.14元,谨慎增持,目标价83元。