投资要点 公司2011年3月15日发布公告,使用超募资金4.26亿元收购崇州君健塑胶有限公司(以下简称“君健塑胶”)100%的股权,以保证公司软塑包装输液产品对组合盖、接口及垫片的需要,进一步降低公司输液产品的成本,增强公司综合实力和核心竞争力;同时拟使用超募资金164,376.20万元用于伊犁川宁生物技术有限公司(以下简称“伊犁川宁”)抗生素中间体建设项目,拉开公司非输液板块建设序幕; 收购君健塑胶的主要目的是实现包材上游产品的资源控制,最大限度的降低生产成本,该公司是一家现代医用塑料聚丙烯组合盖(拉环式)包材生产企业,2010年销售收入和净利润分别为2.39亿元和0.63亿元,毛利率达到34.97%,净利率为26.62%,资产优质,君健塑胶产品主要配套公司的软塑类包装产品,因此未来增速与公司软塑包装产品增速基本持平,我们预计2011-12年增速有望保持在40%左右,2011年君健塑胶有望实现净利润0.8亿元,贡献EPS 约0.33元; 同时公司拟使用超募资金164,376.20万元投入伊犁川宁抗生素中间体建设项目,如果加上自筹部分总共投入将近40亿元,公司拟对该项目分两期建设: 根据公司规划预计一期为 2012年12月前完工,主要用于生产硫氰酸红霉素,达产后产能将达到4800吨,如果达产50%则估计收入至少可达10亿元以上,我们预测该业务将于2013年贡献业绩,预计增厚EPS0.4-0.5元,由于该产业受产品价格波动较大,短期还需要对价格进行跟踪; 二期为头孢中间体项目,建设期为2012.10月-2014.12月,总产能为9000吨,分别投向于7-ACA、7-ADCA 以及GCLE,建设产能分别为3000吨,从公司角度我们认为公司主要看中了新疆当地资源优势,未来随着成本上升公司将在成本上优势更加突出,我们预计该产业2015年贡献业绩的可能性较大; 从公司本次抗生素中间体建设项目产品来看,硫氰酸红霉素为生产大环内酯类原料药的母核,是红霉素、无味红霉素、琥乙红霉素、罗红霉素、阿奇霉素、克拉霉素、泰利霉素等大环内酯类药物的基础原料,主要用于治疗革兰氏阳性菌和支原体、衣原体等感染。硫氰酸红霉素也可作兽药,2010年全球需求量在1.2万吨以上,市场增长率超过25%。我国硫氰酸红霉素产能1万吨,实际年产量约7,000吨,由于生产水平较低,产量增长缓慢,硫氰酸红霉素长期处于供不应求局面; 同时硫氰酸红霉素也是我国四大出口动物用抗生素产品之一,其在国外一直被广泛用作“动物生长促进剂”。近年来一些发展中国家规模化饲养业发展速度较快,对包括硫氰酸红霉素等在内的饲料添加剂的需求量逐年上升; 从价格来看:2009年我国20种重点出口药物中,红霉素原料药属于少数几只量价齐升的出口产品之一,我国生产的硫氰酸红霉素30%-40%均用于出口。近3年来,硫氰酸红霉素出口量呈现持续上扬趋势,2008及2009年出口量同比分别增长18%和25%,成为同类抗生素中间体中增量较高的品种。与此同时,其价格也呈上涨趋势,2010年前3个月,硫氰酸红霉素的国内报价已经从380元/公斤上涨到500元/公斤,出口报价也涨到了67~70美元/十亿单位,我们预计短期价格大幅下降的可能性较小; 从头孢系列产品来看,目前整个行业依然处在快速增长期,从2010年生产数据来看下游部分产品增长依然迅速,其中头孢呋辛增长了73.37%,头孢曲松增长了68.21%,头孢噻肟钠增长了70.71%,公司本次抗生素中间体建设项目主要看中了新疆当地资源优势,在抗生素整体价格不断下降的趋势下未来成本控制将是制约企业发展和展示竞争力的主要手段,我们认为公司对伊犁川宁的提前布局将在未来市场竞争中起到至关重要的作用; 从公司战略来看,公司已经从输液的规模扩张转向了利用输液渠道带动非输液产品的轨道上,这和我们之前的判断基本一致,也就是说大输液企业发展首先通过扩产和收购尽可能覆盖广大区域,第二步通过输液渠道联动非输液产品线,尽可能快的带动非输液产品的销售增长;第三步则是通过自己已经建立的市场品牌和优势逐步开发新药,逐步形成规模和新产品的产业格局,走上自主创新的长期发展之路; 我们小幅调高公司2011-13年营业预测,预计公司2011-13年归属母公司净利润分别为10.31亿元、14.19亿元和17.70亿元,对应2011-13年EPS 分别为4.29元、5.91元和7.37元,同比分别增长55.87%、37.63%和24.75%,对应上次盈利预测分别变动为0.70%、0.34%和5.74%,其中2011年和2012年变动幅度不大的原因为我们前期已经部分考虑公司毛利率提升方面带来的业绩增效作用,我们认为公司目前对非输液的布局将使得公司输液和非输液的联动效应增强,未来增长更为确定,我们继续看好公司成本控制的前瞻性优势,赚钱才是硬道理,短期目标价格区间为176.7—206.2元,维持公司“买入”的投资评级;

投资要点 公司2010年净利润增长104.98%,连续两年净利润增长超过100%,我们认为公司目前经营依然不断好转,经营思路清晰,在清理掉历史遗留问题后公司将继续聚焦医药和环保两大主业; 达因药业2011年将恢复增长:在年报点评我们分析了达因2010年销售放缓的原因,我们认为达因2011年有望恢复增长,分析原因为: 1、伊可新2010年成立商务部开展药店销售,新增加销售人员60余人,达因目前600多人的工作人员中有近一半为销售专员,我们预计今年销售人员将进一步充实,药店终端销售能力进一步提升; 2、伊可新目前药店终端销售占比占到70%,医院更多的是起到销售引擎作用,公司目前也开始意识到广告提升品牌和销售的巨大作用,我们认为今年广告宣传极有可能提上日程,未来将逐步形成医院和广告销售双引擎; 3、达因产品线有望不断丰富,公司目前伊可新销售占比不断下降,目前占达因总销售收入小于75%,随着二线产品进入快速增长期公司产品多元化趋势将更加明显,我们继续看好盖迪欣和右旋糖酐铁对业绩的拉动作用; 环保工程增长有望超预期,公司环保工程目前在手的订单就有7000万左右,而公司二氧化氯漂白装置目前处于国内领先阶段,我们认为2011年公司有望在该方面签订新的协议,因此整体环保产业已进入快速增长期;目前公司还在不断开展新的业务,比如开展循环利用热废水项目,不仅为服务对象大量节约了能源消耗,同时该类工程项目一般都是700-800万的小规模,能有效的缩短实施工程平均时间,提高了工作效率,目前公司该类项目处于供不应求状态; 二氧化氯漂白装置目前国内依然处于快速增长期: 从技术上二氧化氯漂白能有效减少环境污染:纸浆的漂白可分为元素氯漂白(由于以氯气为原料,漂白过程中含有游离的氯元素)、无元素氯漂白(漂白过程中不含游离的氯元素,主要为二氧化氯漂)、全无氯漂白(漂白过程中不使用含氯元素的漂剂,如过氧化物漂、臭氧漂等)。后两者是国外目前常用的生产工艺,较氯气的漂白路线相比主要优势在于减少了AOX(可吸附性有机卤化物)及二恶英等有害物质的产生,降低了环境污染; 从政策上国家支持无元素氯或全无氯漂白技术:国家发改委早在2007年11月颁布的《造纸产业发展政策》第四章就规定“鼓励发展应用高得率制浆技术,生物技术,低污染制浆技术,中浓技术,无元素氯或全无氯漂白技术”,第二十三条规定“禁止新上项目采用元素氯(即液氯)漂白工艺(现有企业应逐步淘汰)”;目前国内该产业基本为国外公司占领,国内目前能做该类装置的不超过四家,因此还处于市场培育期, 从未来发展趋势看:随着消费水平提高,生活用纸用量不断增大,而生活用纸的纸浆漂白方法,直接影响到对所生产纸张的卫生指标和使用者的健康状况。国外目前生活用纸浆,均采用二氧化氯的漂白,不得使用其他纸浆漂白方法,而国内目前采用的均是国外装置,价格较为昂贵,因此新上项目以及旧装置的替代都将为公司在该产业的发展提供机遇; 在卧龙学校方面,公司与当地政府达成教师工资承担方案是无期限的,因此2010年公司教育产业很快实现了扭亏为盈,我们认为随着卧龙学校招生规模的不断扩大我们预计未来教育产业盈利将处于稳定增长状态;我们看好公司基本面不断向好的判断,维持前期公司盈利预测,预计公司2011-13年归属母公司净利润分别为1.08亿元、1.48亿元和1.78亿元,同比分别增长53.72%、36.42%和20.62%,对应2010-12年EPS分别为0.60元、0.82元和0.99元:给予公司目标价格区间为21.00元—24.00元,维持公司“买入”的投资评级。

投资要点 2011年3月7日发布业绩年报, 2010年度公司实现营业收入40.26亿元,比上年同期增长24.02%;归属于母公司股东的净利润6.61亿元,比上年同期增长54.55%,实现每股收益为3.08元,摊薄后每股收益为2.76元,符合我们预期; 收购有望持续,短期依然会是热点:从行业来说,大输液依然面临新版GMP技改压力,很多中小型企业面临投入和产出不成比例的尴尬局面,因此产品成本的提高将削弱小规模企业的区域优势,从而有利于龙头企业的整合和全国布局,我们认为公司目前募集资金充裕,今后收购有可能趋向于中大规模的优质型企业,同时也将更加趋向于非输液产品,并利用大输液渠道带动非输液产品的销售; 募投产能2011年将部分的达到释放,我们预计2011年公司净利润增幅为40—60%。如果不考虑公司未来收购,我们预计2011年净利润增速在50%左右,主要业绩增长动力来源于塑瓶内部产品替代带来的毛利率提升以及募投产能的逐步释放,而一旦公司收购其他优质企业将可能加速净利润增长,我们整体判断公司2011年依然处于高速增长阶段; 从单季度来看,公司营业收入四季度同比增加 31.15%,净利润同比增加47.66%,而四季度管理费用率达到8.98%,高出三季度3.3个点,其增加原因为2010年上市费用1,685万元计入当期损益所致; 从产品结构来看,塑瓶的产能扩张和内部产品替代是公司净利润增速大于收入增速的主要原因; 投资建议:我们小幅上调公司盈利预测,预计2011-13年公司EPS分别为4.26元、5.89元和6.97元,同比分别增长54.78%、38.04%和18.39%;我们坚持认为公司目前处于高速增长期,给予公司2012年30-35倍市盈率,合理股价为176.7—206.2元,继续给予公司“买入”的投资评级。

投资要点 2011年3月3日公司公布年报,公司2010年实现营业收入和归属母公司净利润分别5.60亿元和0.71亿元,同比分别增长12.19%和105.00%,对应2010年EPS 为0.39元,低于我们之前预期; 业绩低于预期主要为公司利润来源达因药业增速放缓所致,我们分析原因有:1、伊可新由于进行销售模式调整,开拓药店终端市场带动费用增加;2、公司2010年一季度由于受到医改影响,销售有所下滑;3、公司2010年进行了新产区的试用,但仍处于建设期,因此2010年产能释放还非常有限; 达因未来增长动力在于药店和二线产品:公司目前对不同产品进行了重新规划,首先对主打产品伊可新重新定位,组建OTC队伍,通过对药店人员的学术培训带动销售,因此我们预计伊可新增速将很快恢复到20%左右;其次公司未来将二线产品作为今后的重点,通过医院渠道进行销售,其中盖迪欣经过近五年的市场培育已经进入高速增长期,加上公司新产区投产后产能瓶颈破除,我们预计2011年盖迪欣将成为过亿品种,同时草甘锌和右旋糖酐铁口服液也正步入快速增长阶段,良好的销售渠道是公司产品销售的重要保证; 环保工程增长逐渐恢复,公司环保工程受累于前几年的大幅亏损,从 2007年开始逐渐好转,2010年实现收入为1.63亿元,同比增加92.78%,实现利润为146万元,去年同期为-35万元,业绩改善明显; 在教育方面,公司2010年通过资产置换方式增加卧龙学校股权到83.67%,同时与当地政府达成教师工资承担方案,使得学校2010年营业收入达到0.6亿元,同比增加27.50%,实现净利润为562万元,去年同期为-464元,基本实现了扭亏; 从公司四季度数据来看,公司四季度实现收入为 1.52亿元,同比增加16.61%,环比下降1.50%,但同期三项费用均有不同程度上涨,造成第四季度利润净利润只有0.29亿元,实现EPS 为0.07元,与三季度的0.18元下降了0.11元,但公司现金流充裕,财务状况良好; 根据公司目前情况,我们调低公司盈利预测,预计公司2011-13年归属母公司净利润分别为1.08亿元、1.48亿元和1.78亿元,同比分别增长53.72%、36.42%和20.62%,对应2010-12年EPS 分别为0.60元、0.82元和0.99元:公司目前股价为19.09元,对应2010-12年PE分别为31.73倍、23.26倍和19.28倍,我们给予公司2011年35-40倍PE,对应股价合理区间为21.00元—24.00元,我们维持公司“买入”的投资评级。

投资要点 不知不觉中我们忽然发现,在 2011年按揭贷款增量受限的情形下,多家银行已经将“个人经营性贷款”作为营销重点提上日程,我们暂且不对其他银行的推行效果做出评判,但不可否认的是,民生银行“商贷通”的成功或多或少给他们上了一课。 “商贷通”的潜在客户群体约有4000万户,即使民生银行再发展三年,也仅涉足1%的份额,可见小微金融市场潜力巨大。相比小微企业的“高风险”,我们认为较低的边际贡献和较高的开拓成本才是银行始终在小微领域“喊得多做得少”的最主要原因。 我们认为民生银行在目前的转型中,已经克服了“较低的边际贡献”这一障碍,而“商贷通”的成本增加实际是低于我们的直观理解的。“商贷通”品牌下的业务和产品本身和其他银行的个人经营性贷款并没有实质性的差异,民生银行的成功之处在于能在短时间内找到合适的营销模式(即“一圈两链”)实现客户群的快速积累,并实现了品牌认知度的快速提升!对于差异化程度非常低的金融产品来说,同时具备规模优势和品牌优势将有助于降低未来的单位管理成本,前者降低单位人工成本,后者降低单位营销成本。 我们不担心“商贷通”风险的理由有三:(1)借款者以其个人和家庭资产对贷款负无限责任;(2)民生银行“商贷通”侧重抵御经济周期较强的衣食住行等领域;(3)抵押贷款仍是最主要形式。因为“商贷通”贷款90%以上都为1年期以内的,所以从风险暴露的时间来看当前“商贷通”低于0.1%的不良率显示资产质量良好。 2011-2013年仍是“商贷通”实现规模较快增长的阶段,我们预计至2013年“商贷通”余额将达到5000亿,在总贷款中的比重将快速上升至32%,对利润的贡献度能够达到40%-50%左右,客户数将达到40-50万户。借助“商贷通”,民生银行的零售贷款占比也将快速上升,到2013年该比例将高达42%,预计将达到同类银行最高水平。未来事业部将重点开拓非息业务,预计2010年全行的非息收入主要由事业部贡献。 可能的股价催化剂是支持小微领域的优惠政策出台。2011年民生银行的小微贷款在总贷款的比重将超过20%甚至达到25%,为上市银行最高,故任何支持小微领域的优惠政策出台,民生银行受益都将是最为明显的。我们认为在资本计量中降低小微贷款的风险权重对民生银行的意义最为重大,经过我们测算,如果有抵押的小微贷款的风险权重下降至75%,可提高民生银行2011年的CAR 约0.45个百分点;若权重下降至50%,则对CAR 有0.94个百分点的提高。 盈利预测及投资建议:我们根据对“商贷通”业务的判断,较前次上调了2012年的业绩预测,调整后预计2010-2012年民生银行的净利润分别为171/217/257亿,分别增长42%/27%/18%。考虑H股发行对股本摊薄后(但暂不考虑可转债转股的摊薄),2010-2012年EPS分别为0.64/0.77/0.91元,BVPS分别为3.90/4.77/5.67元。我们按照2011年1.5X-1.6X作为民生银行的合理估值区间,对应的目标价为7.25-7.70元,我们维持民生银行“买入”的投资评级。

事件:公司2月19日发布业绩快报,2010年公司营业总收入、利润总额和归属上市公司股东的净利润分别为10.68亿元、1.61亿元和1.25亿元,分别比去年同期增长34.86%、59.77%和45.36亿元,EPS为0.93元。其中第四季度收入和净利润的同比增幅分别为37.29%和58.84%,高于前三季度33.61%和36.57%的增幅。 业绩符合预期,四季度销售旺季的热销提升全年业绩。公司基本每股收益为0.93元,与我们的预测0.90元基本一致。家纺产品受季节性影响较大,2010年公司第四季度的收入占比和净利润占比分别达到35%和45%,冬季产品的热销显著提升了公司全年的业绩。 未来两年产能扩张加速,规模效应提升盈利能力。根据前期公布的超募资金投向,常熟和龙华生产基地建设期由原来的11个月分别延长至18和20个月,分别于2011年6月和8月完工,完成产能250和380万套,比未追加投资之前分别增加130和220万套,有望成为中国生产能力最大的家纺企业。产能扩张带来的规模效应促使产品的毛利率大幅提高,预计2011-2012年的毛利率分别达45.8%和46.3%。 销售战略向加盟渠道倾斜加大公司业绩弹性。由于直营店铺资金需求较高,扩张的速度较慢,为抢占市场成长为全国优势品牌,公司将加盟渠道建设提升到战略高度,在保有直营收入占比40%的同时,计划2-3年内每年增加300家左右加盟店铺。预计2011-2012年加盟收入分别为8.17亿元和10.19亿元。 维持盈利预测和投资评级 未来两年公司对产能的投资带来的规模效应显著提升公司的盈利能力,预测2011-2012年的净利润分别为1.64和2.19亿元,同比增长31.2%和33.8%,维持2011-2012的EPS为1.22和1.64元,对应2011年的PE为30.42。上调目标价位40.35-42.81元(原为39.13-40.35元),维持买入投资评级。

金德发展是国内小包装玉米油的龙头企业,近期将正式更名为“西王食品”。 玉米油行业正处于销量稳定增长,价格快速提升的拐点期。行业发展第一阶段:2005年以前,玉米油量少价低,消费者并不认识玉米油;第二阶段:2005-2010年,玉米油开始成为单独的食用油品类,销量稳步提升,价格开始高于豆油;第三阶段:销量继续稳步增长的同时,价格将快速提升(玉米油的健康性和稀缺性被认知,产销量的扩大推高玉米油的价格)。在这一过程中,玉米油作为单一品类将出现行业领导品牌,西王食品是其中最有力的竞争者。 公司战略清晰,向上控制原料、向下加强营销,新增项目将使产能翻番至30万吨。 玉米胚芽和毛油原料控制上,公司依托集团深加工优势,同时新建10万吨的毛油储罐,以及与山东河北河南的淀粉厂签署排他供给协议保证未来的原料供应。 西王玉米油营销体系(品牌建设、宣传推广、销售渠道、产品线)系统和专业,继续看好公司小包装玉米油的推广效果。预计2011年1月销量预计约8100吨,保守预计2011-12年小包装销量为8、12万吨。 案例分析显示:让品牌成为品类的代表(王老吉对应凉茶、西王对应玉米油)、为新品类重新定位(变药饮为预防上火的饮料、变普通食用油为关注心脑血管健康的油)、专注于单一产品是这类品牌成功关键。 我们认为西王通过专注玉米油小品类完全可能在激烈食用油品牌竞争中实现突围,鲁花花生油即如是。 维持盈利预测:公司2010-12年归属母公司所有者净利润为88、135、171百万元,增速为24%、55%、26%,对应EPS为0.70、1.08、1.36元。 重申买入评级:考虑到EPS预测的谨慎性原则,PE可以按照品牌消费品的估值给予适当溢价,维持金德发展目标价位至43.09-47.62,对应40×11PE和35×12年PE,重申“买入”建议。 可能超预期的地方:小包装玉米油销量超预期,如果2011-12年小包装销量达到10万吨和15万吨,则2011-12年EPS将达到1.35和1.79元;定位高端,利润空间更大的新品种“鲜胚玉米油”销售放量。

投资要点 圣农发展2010年财报出炉,各类指标符合预期:期内共实现销售额20.69亿元,同比增长43.95%;实现净利润2.77亿元,增长39.45%,EPS为0.68元。公司延续了前几年大比例分配的优良传统,2010年推出每10股派现2.5元、转增10股的分配预案,这对公司股票流动性和短期股价有一定正面作用。 2010年公司共屠宰肉鸡9037万羽,较09年增长33.5%,且下半年比上半年环比增长38.75%。2010年中期福建光泽县遭遇了百年一遇的洪涝灾害导致部分在养肉鸡淹死受损,公司6月份预计公司屠宰产量一度回落到600万羽附近,年化产能仅7200万羽上下;经过公司的积极努力恢复生产,8-9月份公司单月屠宰量估计已恢复至800、1000万羽,4季度在2900万羽附近。相较上半年的3785万羽屠宰量,下半年5252万羽肉鸡屠宰量环比增长38.75%,全年能有如此经营成果实属不易。 公司增发预案报批工作已经启动,考虑到部分增发项目已打提前量,因此我们预计2011-2013年肉鸡屠宰量将会超过此前预期,分别达到1.368亿、1.596亿、1.843亿羽。 据媒体报道,北方持续低温使得山东、河南等地肉鸡大面积死亡,部分地区死亡率达到50-60%,供给锐减使得近期鸡肉价格连续飙升至09年以来的最高水平。目前,山东地区毛鸡价格达到4.90元/斤,周涨幅1.5%,肉毛鸡盈利2.47元/羽,环比增加24.19%,同比上涨341.07%,全国主产区肉毛鸡盈利2.62元/羽,环比上涨5.85%,同比上涨426.30%。 据此,我们预计圣农鸡肉出厂价已经突破1.2万元/吨,2011年单只肉鸡利润可能高达3.2-3.5元/只。 按照肉鸡养殖周期41-50天的规律,即使现在鸡农补栏,最快也要到2011年5月份才会有新增供应出来,因此,我们预计2011年上半年鸡肉价格将维持在高位,圣农发展1季度业绩超预期的惊喜值得期待。 我们预计圣农发展2011年1季度肉鸡屠宰量同比增长在50%以上,鸡肉价格相比去年同期也有2位数的上升,公司1季度业绩大幅增长将成大概率事件。 由于2010年全国玉米大幅度丰产,我们预计对养殖企业来说,玉米进一步大幅上涨的概率非常小,更何况公司通过套保已经锁定了2011年上半年的玉米原料采购成本,这有利于保障公司肉鸡毛利率的稳步提升;然而,相对于玉米可能的滞涨,2011年豆粕追随大豆上涨的概率在增大。公司再融资若在春节前完成则有利于补充公司现金流进而实现原料采购,对冲可能的原材料成本上升之风险。 小幅上调圣农发展2011-13年的盈利预测至498.30百万元、659.13百万元、818.29百万元,同比增长78.8%、32.3%、24.1%,按增发5200万股后的4.62亿股全面摊薄计算,2011-13年EPS分别为1.08、1.43、1.77元;若按增发前股本计算,则最近三年EPS分别为1.22、1.61、2.00元。 总体上,我们目前仍坚定看好养殖行业的系统性机会,继续重点推荐肉鸡养殖行业的龙头――圣农发展,我们继续维持“圣农是2011年我们重点推荐的六大品种之一”之观点,给予圣农发展“买入”评级,目标价40.97-46.58元。

投资要点 事件:2011年1月24日晚獐子岛公告――公司非公开发行获得证监会审批通过。 我们认为,公司定增方案能在农历春节到来之前拿到证监会的批文,将有利于公司在2011年开春就可以集中精力推进定增项目,进而使得公司虾夷扇贝养殖产能、加工能力将获得实质性的提升。 2009年12月20日,獐子岛曾发布定向增发公告,拟向不超过10名机构投资者定向增发不超过5600万股,发增价格不低于14.61元,拟募资不超过8 亿元。主要投向海水养殖和贝类加工两大核心业务: 其一,海水养殖业主要用于新增75 万亩水域的开发,按3年养殖年限计,每年新增虾夷扇贝的滚动养殖面积近25万亩,预计2012年底进入收获期; 公司用于虾夷扇贝底播增殖项目的资金大约在3亿元左右,主要用于采捕船25艘、活水运输船2艘、海域看护船6艘;流动资金投入2.2亿元,主要是虾夷扇贝苗种采购款;我们以年均单产1.05吨/亩计,预计2012年公司新增的25万亩水域将增加虾夷扇贝产量2.25万吨; 其二,募资项目也大幅提升虾夷扇贝加工能力。公司在开发区新建一个贝类加工中心,总投资2.8亿元左右,其中固定资产投资2.68 亿,流动资金1200 万元,通过提升深加工率和精细加工产品的比例,来实现产业链纵向一体化基础上的经济效益最大化。 新的贝类加工厂总面积为17万平方米,主要从事贝类加工、干品、即食调理品加工等,项目完工后,公司将新增年产2000吨扇贝柱、2000 吨柱连籽、1500吨的冻煮贝、3000吨的半壳贝、200吨的干贝柱、1000吨调理食品的加工能力; 我们预计项目达产后,獐子岛扇贝柱加工能力将达到3600吨/年,同比增长125%;预计半壳贝加工能力达到4700吨/年,同比增长176%;柱连籽加工能力达到3700吨/年,同比增长118%。 综合来看,我们预计2012年獐子岛虾的夷扇贝养殖鲜活品销售额可增至1477.07百万元,虾夷扇贝加工品(虾夷贝柱、半壳虾夷贝、虾夷贝柱连籽三类)销售额为197百万元,分别增长52.83%和26.28%。 我们维持前期獐子岛盈利预测:2010-13年将实现净利润421.18百万元、606.99百万元、931.24百万元、1214.41百万元,同比增长103.9%、44.1%、53.4%、29.9%,对应EPS分别为0.93、1.34、2.07、2.68元,按增发上限5600万股全面摊薄计算,2010-13年EPS分别为0.93、1.19、1.84、2.39元。 目标价47.60-55.20元,建议买入。6-12个月公司合理目标价为47.60-55.20元,对应摊薄后35×11PE和26.6×12PE,重申“买入”建议。

投资要点 公司2011年1月25日发布公告,使用超募资金1.44亿元收购桂林大华制药股份有限公司80%股权(简称桂林大华),以满足公司募投项目完成后对头孢类原料药需求的大幅提升; 桂林大华为头孢类抗生素原料药及粉针剂生产企业,目前拥有14项头孢类原料药和23项粉针制剂药品注册批件,其中药品注册批件中主要含第三、四代头孢产品,拥有头孢替唑、头孢硫脒、头孢呋辛钠等典型代表品种,产品和公司目前大输液主业具有互补效应,未来通过公司输液产品销售渠道可以快速的扩大抗生素产品的销售规模,有效的利用公司营销网络优势; 收购桂林大华意在延伸产业链,加快非输液产业:从长远来看,公司中南科伦募集资金项目主要用于头孢粉针剂生产,2012年有望投产,届时需要180吨以上原料药供应;同时液固双腔袋项目完工后也将增加90吨原料药需求,因此收购桂林大华将解决公司上游原料瓶颈,打通非输液上下游产业链,着眼公司非输液板块长远规划; 根据公司规划,2012年桂林大华将贡献利润:从公司规划来看,2012年,桂林大华头孢类原料药产量将达到270吨,头孢类粉针剂产量达到1亿支,除大部分供应公司内部生产需求外还可实现部分外销,预计2012年实现收益约3百万元以上; 投资建议:我们认为桂林大华对公司2011年和2012年业绩不构成实质性影响,收购也主要针对上游产业的延伸,因此我们暂不调整盈利预测,预计2010-12年公司EPS分别为2.81元、4.09元和5.60元,同比分别增长57.66%、45.49%和36.87%;我们坚持认为公司目前处于高速增长期的观点,合理股价为163—176元,继续给予公司“买入”的投资评级。

事件:公司 1 月24 日公告:拟使用超募资金不超过7600 万元和9200 万元分别向“龙华生产基地二期项目”和“常熟富安娜家纺生产基地三期项目”追加投资,使用超募资金7900 万元投入龙华综合楼项目,并且使用部分超募资金(不超过3000 万元)向“国内市场营销网络体系建设项目”追加投资;另外1亿元用于补充流动资金。同时公司发布首期股权激励计划(草案),并将于2011 年第一次临时股东大会(2011 年2 月11 日)审议首期股权激励计划实施考核办法的议案。 超募资金投向:重点是扩产能。公告中超募资金的主要投向是追加生产基地的投资,这主要由于2007年销售能力持续扩张而产能建设滞后,销售网络和产能建设的不同步性导致公司销售能力大于生产能力,并且稳定增长的市场需求使公司产能压力有所扩大。追加投资之后,常熟和龙华生产基地达产产能250和380 万套,比未追加投资之前分别增加130 和220 万套,完全达产后新增净利润1.1 亿元。 直营网络建设更贴近市场。直营网络选址范围扩大;旗舰店和专卖店面积缩小,并增加直营专柜数量;延长营销网络建设期,由两年延长到三年。我们认为调整后的项目更贴近市场,选址地区更为灵活,降低房租上涨带来经营压力,增加的专柜可以有效的利用购物中心和商场平台,扩大品牌影响力。 股权激励提升信心,为2011-2013 业绩增长提供保证。激励期权数目和对象数量略低,行权要求基本相同。1 月24 日公布草案对加权平均净资产收益率提出较高的要求,并且业绩考核基准由2009 年改变为2010 年,行权条件规定的2011-2013 年最低增速分别为20%、25%和20%。行权价格为34.24 元,高于当前股价,对公司当前股价有一个较强的支撑作用,激励目标也为未来三年的增长提供了有效的保证。 上调盈利预测和投资评级. 公司对产能的投资带来的规模效应促使产品的毛利率大幅提高,另外原来用于外包的产品转为自产,这都显著的提升了2011 和2012 年的盈利水平。预测2010-2012 年的净利润分别为1.21、1.64 和2.18 亿元,同比增长34.8%、35.9%和33.2%,上调2011-2012 的EPS 为1.22 和1.64 元(原预测为1.16 和1.44),对应2011 年的PE 为26.37,合理估值区间为39.13-40.35 元,上调投资评级为买入。

目前公司利润 85%以上来源于持股50.4%的子公司达因药业,该业务主要聚焦儿童用药, 产品策略为“销售一代、储备一代、开发一代”,专注学术推广;产品经过多年研究开发和市场培育逐渐步入多元化阶段,公司有意将二线产品全部打造成过亿规模,我们认为: 子公司达因药业的二线产品将带动上市公司业绩的二次高增长:从子公司产品结构看,占销售收入80%的伊可新在保持稳定增长同时,销售占比在不断下降,产品多元化趋势明显,我们看好两大二线产品盖力欣和右旋糖酐铁口服液; 其业绩快速增长的动力主要来源于产能瓶颈的破除,以及达因药业多年学术推广建立的强势销售渠道带来的放量增长,同时我们推测二线产品的放量将有利于公司费用控制,利润率有望提高; 我们认为二线产品盖力欣2011年有望过亿,未来两年增速超50%;而代理产品右旋糖酐口服液未来两年销售收入也有望进入亿元大关,达因药业整体增速将超过30%; 2010年上市公司成功剥离康诺,教育也扭亏为盈,其他业务稳健,预计公司利润增速将远大于收入增速; 国家脱硝产业政策有望成公司环保产业业绩催化剂:我们预计2011年很可能出台脱硝产业政策,到时整个行业将迎来爆发式增长,公司由于具有前期脱硫工程经验,很可能将受益于行业高景气机会; 估值和投资建议:我们预计公司2010年--2012年的EPS 分别为0.46元、0.71元和0.94元,净利润增速分别为139.82%、55.43%和32.01%;我们以康芝药业做为可比公司,认为公司2011年合理估值区间为30-35倍,对应股价为21.30—24.85元,给予公司“买入”的投资评级。

2010年底,金德发展获得证监会批准,西王食品100%股权正式过户并即将完成更名――西王食品,这个曾经的中国玉米油隐形冠军开始正式走上食用油脂产业和资本市场的前台。 作为2011年我们重点推荐品种之一的金德发展,在刚刚过去的2010年可谓完美收官,不仅体现在大手笔的借壳上市、资产注入、业绩承诺和补偿机制方面,而且体现在生产和营销领域的厚积薄发:(1)小包装产能拟扩张100%。预计2011-12年将新建15万吨小包装玉米油生产线,相较当前翻一番;(2)2010小包装销量较09年增长近3倍,提前一个月完成全年销售任务,相对09年的1.8万吨产销量,我们预计10年实际销量在4.5-5万吨上下;(3)品牌建设卓有成效。聘请邓婕、张国立夫妇为形象代言人,在央视1套、2套、3套、8套、人民大会堂进行投放广告和品牌推广;(4)6+6市场布局建设启动。 在原有6个成熟市场的基础上,积极拓展6个相对薄弱的市场并取得显著成效。公司西王玉米油开始进入北京、山东、江苏、浙江、重庆等一二线市场并保持迅猛发展势头,其中山东、重庆等地市场占有率居首;(5)渠道扩张和广告投放强力推进保障公司经营成绩不断超预期。2010年初西王玉米油在全国拥有1万多个超市终端,到2010年4季度初已经突破2万多个渠道终端,预计公司去年广告投放近1亿元,2011年至少增长50%甚至可能翻一番以上,这将有力保障公司盈利不断超出预期。 总结一下我们的观点,量、价、成本三重因素是我们上调公司盈利预测和目标价位的主要理由:其一,我们预计驱动西王2011年盈利超出公司承诺底线的关键――除了玉米没价格上涨可能超预期外(更大程度受国际大宗农产品价格波动影响),小包装销量增长更是至关重要。我们保守预计2011年公司有望实现8万吨小包装玉米油销量,2012年实现12万吨销量,相对公司大手笔的营销投入和渠道扩张步伐,我们认为这一假定仍然是客观而略偏谨慎的。 其二,2011年大豆是我们最看涨的农产品,大豆油会驱动玉米油价格稳定上涨。我们预计2011年公司散装玉米油将突破10000元/吨,小包装玉米油出厂价接近13000元/吨,这会进一步驱动公司盈利弹性向上。 其三,原材料玉米胚芽价格总体稳中趋涨。截至2011年1月17日,国内玉米胚芽价格整体保持稳定,局部地区仍偏强。其中东北,黑龙江肇州地区含油40%的玉米胚芽价格3800元/吨,绥化地区含油40%左右的玉米胚芽价格3600元/吨;华东,山东聊城地区含油35%的玉米胚芽价格在3500元/吨;江苏邳州地区某加工企业报含油40%的玉米胚芽价格3780元/吨,厂家以执行合同为主,有少量现货库存;华北,河北秦皇岛地区某加工企业报含油42%的玉米胚芽的价格3900元/吨;西南,四川彭山某深加工企业报含油42%以上的玉米胚芽价格4000元/吨,厂家走货较好,有少量现货库存。我们预计2011年玉米胚芽价格总体保持稳定或小幅上涨的态势,产品涨幅远大于成本涨幅将构成金德玉米油盈利爆发式增长的基本逻辑。 其四,除了上述产销规模扩张和产品涨价外,公司通过技改有效控制了生产成本,使毛利率保持在较高水平。2010年公司解决了小包罐装能力不足的问题,并在降低粕残、一级油回色、二级油浑浊等质量问题上取得了积极效果。 基于以上四点理由,我们小幅上调金德发展2010-2012年净利润至87.5百万元、135.23百万元、170.82百万元,同比增长24.8%、54.5%、26.3%,对应EPS为0.70、1.08、1.36元。 考虑到EPS预测的谨慎性原则,PE可以按照品牌消费品的估值给予适当溢价,上调金德发展目标价位至43.09-47.62,对应40×11PE和35×12年PE,重申“买入”建议。

事件:新希望重组方案第二稿对2010-11年度重组后备考盈利预测进行了调整。2010-11年拟注入资产备考利润为8.27、7.22亿元,对应每股收益0.76和0.71元,较一稿中的6.5、7.6亿元增长27%和-5%。 2010年下半年饲料和养殖行业否极泰来是公司2010年业绩大幅增长的原因,我们预判2011年上半年这两大行业仍将维持高景气。2010年6月起猪价大幅上涨50%,拉动整体肉价和鸡鸭苗的价格上行,补栏积极性高涨提升饲料需求,进而提升拟注入资产中的饲料、养殖业务利润增速,特别是鸡鸭苗业务四季度出现了暴利化,据前期测算六和集团和六和股份2010年盈利预计分别是上半年的4.2倍和2.6倍。 六和长期成长性依旧看好。六和集团的规模扩张和盈利增长质量都非常可观,过去3年饲料、禽类、屠宰和肉制品销量复合增长率高达40%、60%、37%。未来成长看点在于:(1)饲料业务:六和在山东省外(如辽宁)复制“价格屠夫”策略,在区域市场采取贴近终端、服务营销、微利经营的策略,实现快速扩张;(2)鸡鸭苗和肉鸡肉鸭屠宰加工业务:这块业务在山东省内仍有较大空间,六和2009年肉类销量125万吨,鸡鸭苗销量2.16亿只,保守预计3年翻一番问题不大。 公司对2011年盈利预测较为保守,我们推测可能的原因是期望股价减少异动以尽快完成重组,另外可降低公司及保荐人承诺盈利万一不能达标时而招致监管层惩罚和约束的风险。按养殖和饲料产业景气度初步测算,重组后新希望2010-12年并表净利润可达16.7亿元、19.1亿元、21.8亿元,同比增长308%、14.58%、14.32%;按增发后17.42亿总股本计算,2010-12年备考EPS为0.96、1.10、1.25元。 新希望注入资产盈利质量高、成长性好,目前估值仍处于农业股最低端,我们上调公司最近三年盈利预测的同时,也上调目标价至26.05-28.25元,对应2011年30X农牧和10X银行盈利,建议积极买入。

雏鹰农牧地处河南,是以生猪和肉鸡养殖为主的畜牧业龙头企业,年出栏量仅次于广东温氏、位列第二。 生猪养殖行业空间大,竞争对手弱。公司在河南市场占有率为1%,高速增长也不会遇到行业天花板。其主要竞争对手是年出栏500头以下、缺乏资金、信息、防疫技术的中小养殖户,因此相对竞争优势明显。 雏鹰的合作养殖模式给公司带来低成本的竞争优势:公司将可以标准化的流程进行标准化,以规模优势在原料采购和销售环节降低成本;难以标准化的养殖环节则交给农户完成,以“多劳多得”原则提高农户的养殖效率,而公司通过产量的提升降低了单位成本。雏鹰合作建厂模式是公司高速增长的助推器,具有征地成本低、建设成本低、运营成本低、协调成本低、投入资金少、扩张速度快等多重优势。 产量高速增长,销量有保障。伴随着募投项目的产能释放和租赁养殖厂数量的增加,2010-12年预计公司生猪出栏量分别为69.8、96.8和135万头,增速为44%、39%和40%。其产品品质得到了下游大客户的高度信赖和认可,目前商品肉猪在手订单是公司2009年销量的5倍以上。 公司利润对猪价弹性高,且生猪养殖盈利处于上升周期中。静态测算销售均价上涨1元/公斤,将增厚2011年EPS约0.53元;而能繁母猪存栏下降决定了明年上半年猪价仍将高位运行,公司养殖高利润率可期。 预计公司2010-12年收入分别为803、1335、2115百万元,增速为49%、66%,、59%,归属母公司净利润为119、200、268百万元,增速为35%、68%、34%,对应EPS为0.89、1.50、2.010元。 综合相对估值和绝对估值结果,雏鹰农牧二级市场合理价格区间为68.57-76.18元,对应2011年45xEPS和2012年38xEPS,首次给予“增持”评级。