事件:2010年12月6日晚,圣农发展公告将与美国莱吉士公司合资成立福建福圣农牧发展有限公司(以下简称“福圣农牧”,暂定名),总投资额为3.35亿元人民币,注册资本为2亿元,其中圣农出资占51%,莱吉士公司占49%,合资公司拟将剩余的1.35亿元用于建设种鸡场、肉鸡场,并对外销售肉鸡产品。 莱吉士(LegesCorporation)设立于美国伊利诺伊州,是美国OSI集团旗下负责中国投资的子公司。OSI集团成立于1909年,是美国一家在全球21个国家拥有45家工厂的国际食品集团,其与麦当劳的合作关系超过55年,是麦当劳目前最大的全球食品供应商,为麦当劳全球88%的餐厅提供产品和服务。2009年OSI集团的营业收入为35亿美元,利润为2亿美元。 麦当劳鸡肉供应商从此三分天下。合资的福圣农牧公司将成为全球连锁快餐巨头――麦当劳(McDONALD’S)唯一指定的中国鸡肉一条龙原料供应商,麦当劳此前在中国的供应商仅为福喜公司(HUSI)和铭基公司(Mckey)两家,加上合资的新公司福圣农牧,三分天下格局强势崛起。圣农将最大程度上分享“麦当劳大叔”的鸡肉订单,也必然会大幅提高圣农产品在麦当劳鸡肉采购蛋糕中的份额。 对于进入中国20年的麦当劳而言,通过加速扩张开设新店来保持快速增长将是抢占中国市场的不二法则。预计2013年麦当劳中国门店数量增至2000家,相比2010年增长60%,这意味着每年保持225家新开门店数量,未来五年销售额翻番,暗示着这个全球著名快餐连锁巨头对鸡肉的需求量将骤然提升。 预计圣农对麦当劳的销量有望增加5.25倍。目前圣农年产9600万羽肉鸡,其中20%销售给肯德基和麦当劳(通过铭基,铭基为圣农的第三大客户),我们假定约10%即960万羽鸡通过铭基出售给麦当劳。 根据合资公司的具体产能规划,未来将新增肉鸡6000万羽,相当于在当前销量基础上增长5.25倍。 基于圣农优良稳定的产品品质及一衣带水的股权关系,我们预计天生贵族的福圣和麦当劳的合作前景将呈现一片光明,双方牵手伊始就会走向深度合作,“有多少、要多少”或许是双方合作共赢的主旋律。 合资公司福圣农牧将有望进一步扩张圣农的鸡肉养殖和销售规模,圣农发展2013年鸡肉年产量交由1.92亿羽增加至2014年的2.52亿羽,增幅31.25%。 简单测算结果显示,合资公司达产后将增厚圣农发展2014年的EPS约15-20%。在前次增发项目完成后预计圣农2013年肉鸡总产能1.92亿羽基础上,本次合资公司将再度新增6000万羽规模,相较2013年增长31.25%,适当考虑到销售给麦当劳的产品溢价及莱吉士持有49%股份的少数股东权益,我们预测合资公司完全达产后将为圣农发展净利润贡献15-20%,即增厚2014年EPS约0.26-0.35元至2.0-2.08元。 此外,携手“麦大劳大叔”不仅会进一步巩固和提升圣农发展原本就很强的营销能力,而且对于公司品牌宣传、经销商的招募等都起到正面作用,短期有望带来二级市场公司股票的估值溢价和投资机会。我们在2011年度农林牧渔行业报告中重点推荐圣农发展,其核心理由之一就是圣农发展出色的营销力――即使未来产能翻一番,公司产品也不愁销售,考虑到增发项目将未来成长提速,本次和麦当劳的合作对于公司业绩成长如虎添翼,因此,我们继续重点推荐圣农发展。 预计圣农发展2010-12年销售额20.86亿元、30.06亿元、37.85亿元,同比增长45.81%、43.41%、25.90%,实现净利润2.91亿元、4.54亿元、6.24亿元,同比增长45.2%、56.1%、37.3%,按当前4.1亿股本计算EPS分别0.71、1.11、1.52元,假定增发5200万股后10-12年摊薄EPS分别为0.71、0.98、1.35元。 按照PE相对估值法计算,圣农发展的目标股价区间为40.97-46.58元,对应41.68×11PE和34.52×12PE,当前股价还有26.45~43.76%上涨空间,重申“买入”建议。

国联水产三季报低于市场预期,但符合我们预期。1-9月实现销售收入847百万元,同比增长13.05%;实现归属母公司股东净利润46.88百万元,同比下滑17.56%,折合EPS为0.18元。 业绩低于预期原因:成本上涨快于售价上涨,毛利率同比下降3%。今年低温天气和病害造成对虾死亡率较高,湛江地区库存相比往年下降近40%,致使对虾原料价格平均上涨了12%,预计四季度成本高的形势不会改变;而公司产品主要销往沃尔玛、达顿等客户,价格转嫁能力低,产品平均售价仅增长7.59%。 我们对明年公司的判断是:出口加工业务谷底回升、种苗业务快速增长、内销贡献利润有限。 对虾出口加工业务明年下半年有望改善。今年高涨的对虾价格将大大激发明年的对虾养殖积极性,预计明年下半年对虾收获高峰到来之际,公司收虾有望出现量增、价跌的良好局面。 国联未来三年种苗业务高速增长可期。我们预计国联水产2012年对虾苗销售规模将逼近100亿尾,价格175元/万尾,罗非鱼苗销量可达2亿尾,价格可达0.16元/尾,处于行业领先水平。预计2010-12年国联种苗销售额7370万元、1.54亿、1.98亿元,CAGR为169%,毛利率稳定在43-47%之间。 内销贡献利润有限,增长仍需时日。公司内销瞄准国内水产品巨大的消费市场,主要针对超市、直营、餐饮渠道,推广自有品牌的对虾加工品和罗非鱼片。但公司的自有品牌打造和渠道构建都非一日之功,公司能否成功由加工型企业向消费品企业转型尚存变数。预计2012年内销收入可达4亿元,但考虑到初期大量的品牌和渠道成本,因此可能对业绩贡献有限。 小幅下调盈利预测。不考虑未来可能的外延式收购,我们预计公司2010-12年可实现销售额1437、1946、2658百万元,同比增长30.6%、35.4%、36.5%,实现净利润107、188、216百万元,同比增长11%、76%、15%,2010-12年EPS分别为0.33、0.59、0.67元,较上次下调0.09、0.03、0.05元目标价20.10-20.65元,维持“增持”评级。我们认为:国联水产对虾加工业务拥有规模优势但行业进入壁垒较低,内销品牌能否成功还需要时间观察,目前核心竞争力要略低于拥有规模水域资源储备的獐子岛、东方海洋、好当家、壹桥苗业。公司合理目标价为20.10-20.65元,对应35×11年PE和30×12年PE。

海大3季报销售收入增速提升,利润增速符合预期。1-9月实现销售收入5788.86百万元,同比增长43.34%,同成本43.39%的增幅基本匹配,实现净利润196.34百万元,同比增长27.04%,符合我们预计的28%增长,对应EPS为0.67元。 海大集团计划授予公司核心管理、技术和业务人员1665万份股票期权,占目前总股本的5.72%。 核心观点3季度饲料行业景气度否极泰来。上半年上游原料价格大幅上涨,下游养殖受疫情、天气和价格低迷影响,养殖效益差,进而导致饲料成本转嫁能力低、需求少;进入3季度以后,随着猪价、鸡价、鸭价的快速反弹并迅速越过盈亏平衡线,养殖效益迅速提升,对饲料需求量急剧上升,包括海大集团在内的饲料规模企业产能基本上满负荷生产,旗下绝大多数地区的饲料工厂产品都出现脱销现象。 2010年8月饲料产量继续大幅增长。166家样本公司饲料总产量环比增长11.5%,同比增长8.8%。 从产品结构看,配合饲料仍然是带动饲料产量增长的主体。 3季度水产饲料产量保持着强劲的增势,8月水产饲料产量环比增长幅度达20.7%,同比增长9%,但今年前8个月累计同比仍下降8%。主要因为前期水温低,鱼的生长速度慢,存塘鱼的规格同比小百分之二十,水产饲料消费随之减小。 凭借IPO项目和超募资金项目的贡献,海大集团今明两年将进入产能快速增长阶段。保守预计10-12年公司的饲料销量分别达到233、301、330万吨,同比增长32%、29%、10%。 暂时维持海大集团2010-12年盈利预测。预计海大10-12年分别实现净利润205.68百万元、261.24百万元、309.44百万元,同比增长32.57%、27.01%、18.45%,其中2011~12年业绩超预期的可能性很大。 综上,基于公司IPO和超募项目所带来的产能规模扩张,及公司较强的营销服务能力和成本管理能力,并结合本次股权激励背后传递出来的信号,我们长中短期均积极推荐海大集团股票,维持公司“买入”评级,目标价36元。

顺鑫农业交出一份符合预期的3季度答卷。期间,顺鑫农业共实现销售额48.97亿元,同比增长8.12%,其中3季度单季销售额同比下降10%;1-9月份实现净利润2.32亿元,同比增长77.23%,符合预期。 三季度的销售额同比下降,我们分析主要是今年杨镇三期住宅项目的结算量不多所致。虽然国庆前夕国家房地产调控政策全面收紧,但北京地区一直实施较为严格的限贷限购令,使得北京地区普通商品住宅成交量锐减,公司杨镇三期尽管销售进度早已过半,但部分已售楼盘确认收入延迟,使得并表收入下降。 公司三季度末的投资性房地产较2009年末增加了1.42亿元,增长142.58%,主要系顺鑫国际商务中心项目完工转入固定资产,将已决定用于出租的部分转入投资性房地产,此部分增加9815万元;另外,石门农产品市场南面的新市场转固造成,增加投资性房地产7962万元。 三季报没有披露牛栏山白酒、肉制品、种猪等各项业务的详细情况,我们预计白酒的快速增长+猪肉制品的盈利改善,构成顺鑫农业今明两年盈利增长的主要引擎。另外,公司增发项目拟投向种猪扩张,目前公司利用自有资金投入到部分种猪场的前期的土地和基建,种猪引种还需要等募资到位后再行启动。 我们预计顺鑫农业2010年高、中、低档白酒销量增速分别在50%、40%、17%左右,毛利率分别在82%、48%、28.5%左右。据此测算,到年底,公司中高档白酒占销售额的比例为62%,低档白酒占38%,中高档白酒的利润占比为80%,低档酒占20%左右。 自7月初以来,猪价持续反弹并维持高位,将有利于公司种猪业务、屠宰业务和肉制品加工环节的利润提升,我们预测2010年顺鑫农业旗下的鹏程食品毛利率恢复到5.74%左右,较去年上升2个百分点。 受房地产调控力度加大影响,顺鑫农业的定向增发方案获批还需要时间等待。同时,预计花博会股权转让可能在明年上半年成行,因此房地产收入的确认及非经常性收益的兑现更有可能集中在2011年上半年。 微调盈利预测。预计2010-12年顺鑫农业分别实现净利润282.17、422.36、524.53百万元,同比增长75.68%、49.68%、24.19%,对应EPS分别为0.64、0.96、1.20元,分别较前次预测下调了0.14、0.16、0.14元。 最近,随着老白干、金种子、湘酒鬼等二线白酒的持续上涨,二线白酒的估值水平也水涨船高。根据分拆估值,顺鑫农业的合理估值区间为30.68-33.37元,对应25.98×2011PE和20.92×12PE,重申“顺鑫农业是估值仅次于新希望的安全性品种”,建议“买入”。

在中秋、国庆节假日备货需求的拉动下,全国食用油价格全面上涨,一线城市普遍涨幅在15-20%左右,最高者达30%。据中国粮油市场网统计,9月初山东潍坊诸城的一级玉米油价格仍稳定在8700元/吨,济宁曲阜的毛油价格稳定在7200元/吨。 节假日期间,在国外玉米等价格的大幅上涨下,国内大连玉米结束了高位小幅调整并展开反弹,导致淀粉厂开工率下降,玉米胚芽价格出现17.6%左右的同比上涨,相对其他食用油,玉米油尤其是小包装食用油的价格上涨滞后,这使得金德发展等当月毛利率出现小幅下滑压力。 我们预计4季度直至春节前夕,金德发展的小包装玉米油价格也将面临补涨契机,这主要基于:小包装与散装毛油销售模式不一样,由于受超市等零售终端较强议价能力的约束,即使厂家拥有较强的定价能力,也需要提前和超市沟通重新定价,包括条码信息的修改、退返货处理等,因此厂家涨价通常要滞后一定时间且较为慎重,所以,尽管玉米胚芽成本上涨了,但玉米油的涨价可能滞后于成本;前期,一线城市超市终端大豆油、花生油等各种食用油涨价幅度都在15-20%左右,这为玉米油的涨价提供了良好的背景,在4季度及元旦、春节效应的带动下,预计玉米油涨价转嫁成本也将是水到渠成。 我们认为,虽然小包装的自主品牌玉米油拥有较高的利润率,但公司产品价格很少随原料下跌而下调,更多是保持稳中趋涨的格局。这不仅是因为公司不需要利润,更主要是战略上需要提高玉米油品类在消费者心目中的形象和档次,以不断扩大产品销量和市场份额,换言之,不涨价并不意味着没有转嫁能力,而可能是因为企业在当前阶段“销量大于利润”的战略使然。 中长期视角下,基于公司自主品牌小包装玉米油的通路建设前景,我们认为金德发展产品结构升级必将带来利润增长弹性,公司致力于快速消费品的市场拓展正处于快速增长的前夜,我们仍积极推荐公司股票。 我们维持金德盈利预测,预计2010-12年EPS分别为0.67、1.04、1.20元,公司目标价41.60-42.00元,对应40×11PE和35×12PE。

得利斯2010年3季报出炉。1-9月共实现销售收入1065百万元,同比增长29.23%,实现归属于上市公司股东的净利润40百万元,同比下滑37.02%,折合EPS为0.1595元,低于我们和市场预期。 3季报低于预期的主要原因是:吉林得利斯市场开拓缓慢,产能利用率低导致亏损和猪价上涨损害低温肉制品业务毛利率。 预计吉林得利斯全年屠宰40万头,低于60-70万头的盈亏平衡线,也低于我们上次预测的52万头。 公司控股子公司吉林得利斯还属投产初期,东北市场上得利斯品牌优势并不明显,东北市场对得利斯的品牌认知度还不高,销售开拓进度缓慢,预计3季度仅屠宰10万头,4季度屠宰16万头,全年共40万头。 猪价上涨使低温肉制品业务毛利率降低5%。3季度,公司分批对主要低温肉制品品种进行了一次提价,幅度在10%左右,但是3季度生猪均价较上半年上涨了20.2%。这使得公司低温肉质品产品价格上涨幅度低于成本上涨的幅度。我们预计四季度公司没有进一步上调价格打算,一方面,低温肉制品主要通过超市渠道,菜单成本高,不能频繁调价;另一方面,公司希望能扩大市场份额,保持价格上的优势。

好当家2010年3季度财报出炉。期内共实现销售额526.21百万元,同比增长32.13%;归属母公司净利润77.60百万元,折合EPS为0.122元,同比增长6.62%,符合我们预期,但大幅低于市场预期。 尽管三季度差强人意,但我们仍然对好当家2011~2012年向上的业绩高弹性持乐观态度。主要是基于:?3季度是海参销售淡季,4季度量价齐升可期。海参一般在10月中下旬才开始捕捞销售,在12月下旬因海参要冬眠而停止捕捞,预计在海参集中捕捞的4季度公司海参可销售700多吨海参,全年可达1400吨左右;与此同时,随着海参秋冬进补高峰的到来,预计2010年海参销售价格有望保持在200-220元/公斤左右,较春季海参价格上涨10-20%。 3季度海蜇量减价升,销售额略有下降,利润率上升4.3个百分点。3季度为海蜇的传统销售旺季,由于今年3季度威海地区降雨前后不均,导致海蜇行业性减产30%以上,海蜇价格也大幅走高,从9.6元/公斤涨到13元/公斤,涨幅约35%,我们预计好当家今年海蜇销售额较去年同期略有下降。从7-9月份的单季毛利率来看,2010年毛利率为17.56%,要高于09年同期的13.27%,估计也是海蜇提价所致。 2011年将是海蜇新一轮扩张的起点。我们预计2011年6月份在海蜇养殖季节到来之前,好当家2500亩海蜇将率先投苗,这标志着公司海蜇养殖扩张进入新一轮扩张,基于海蜇每年75-80%的利润率,我们认为海蜇将成为好当家盈利增长弹性的主要来源之一。 当然,好当家明年业绩高弹性的另一来源为――海参苗扩养和成参采捕率的提高。好当家拥有3.5万亩海参养殖面积并已完全利用,按照公司每年8000多万枚的投苗密度和行业单产水平,好当家完全满产应该有3.5亿元海参销售额,但去年海参只有1.25亿元,今年预计有2.54亿元,提升空间还较大。 我们维持好当家10-12年净利润125.88、217.31、309.47百万元,同比增长67.14%、72.63%、42.41%,维持10-12年的EPS为0.20、0.34、0.49元,维持目标价17.12元。 市场对好当家的盈利预期标准已经由2010年转向2011年,虽然按照我们的盈利预测,好当家明年估值压力依然高过獐子岛、东方海洋,但各块业务的高弹性及明年1季度可能的扩张催化剂使得机构投资者仍然看好公司的增长前景,我们维持“买入”评级。

獐子岛2010年3季度实现销售额1571.30百万元,同比增长53.34%;实现净利润289.39百万元,同比增长132.9%,对应EPS为0.64元,超过我们此前预期约10%。 推动獐子岛3季度盈利快速增长的主导产品为――虾夷扇贝和鲍鱼。 (1)量增。由于虾夷扇贝规格不断提升,2010年獐子岛底播虾夷扇贝(3龄贝)的单产水平已达160公斤/亩,我们预计2010年公司虾夷扇贝鲜活品销量同比增长40%,接近2.4万吨左右;(2)价涨。预计虾夷扇贝2010年的销售单价为26.73元/公斤,较去年同期上涨25.46%;同时,公司3季度鲍鱼销售价格略增,销量增长带来销售额进而带来净利润同比增长23%左右。 此外,我们预计在4季度海参销售旺季到来之前,海参价格仍有望小幅上涨到200-220元/公斤,明年海参的景气度仍将受益于居民收入增长、消费理念升级以及消费区域的扩大而进一步提升。 目前农业子行业中,水产品依然以需求景气增长、供给门槛高等特征而成为我们首选对象,其中水产品龙头公司――獐子岛兼具进攻性和防御性,预计公司在经过2010年的高速增长后,2011—2012年在行业高景气以及虾夷扇贝单产的提高下,净利润仍将增长40%。 我们预计獐子岛2010-12年分别实现净利润380.78、557.18、799.48百万元,同比增长84.3%、46.3%、43.5%,对应EPS为0.84、1.23、1.77元,较先前有小幅上调。经过PE估值比较,公司合理股价区间为49.26-53.02元,对应40×11PE和30×12PE,维持“买入”建议。

前3 季度业绩符合我们预期。2010 年1-9 月圣农实现销售额1399 百万元,同比增长40.84%;实现归属上市公司股东净利润150 百万元,同比增长7.13%,对应EPS0.367 元,基本符合我们预期。 3 季度业绩环比大幅增长87%。一季度圣农EPS 为0.063 元,二季度提升至0.106 元,三季度进一步提升至0.198 元。公司三季度业绩大幅提升的原因是:肉鸡出栏量的恢复性增长,以及鸡价的大幅反弹和饲料成本压力缓解。 上半年水灾影响消除,3 季度出栏量创出年内新高。今年中期受洪涝灾害影响,公司月度肉鸡出栏量降至600-700 万只,此后的7 月出栏量开始回升至满负荷生产,月出栏量近1000 万只。我们预计3 季度出栏2600 万只左右,环比增长30%,预计4 季度出栏量将进一步升至3000 万只,全年出栏9400 万只。 鸡价自7 月初开始大幅上涨,单季利润弹性大。随着7 月份猪价大幅反弹,鸡价同期也大幅反弹,涨幅近25%以上,使得3 季度圣农头鸡利润弹性十足;虽然国庆后鸡价出现了一定回调,但我们预计全年鸡肉价格仍将追随猪肉价格稳定在高位,预计肉鸡销售均价将进一步上涨至11000 元/吨。 玉米价格趋稳,豆粕储备充足,饲料成本稳定使得单鸡利润迅猛提升。下半年全国玉米批发价格持稳,预计今年东北玉米较大幅度增产将使得价格进一步上涨动力不足;虽然豆粕批发价格则从2800 元/吨涨至3400 元/吨,涨幅达21%,但公司有所预判而提前储备了足够用至年底的豆粕,因此成本的缓解使得圣农发展的单鸡利润由上半年最低时的1.8 元/只迅猛提升到3.8 元/只,因此3 季度盈利环比激增。 预计2010-12 年圣农净利润分别为284.39、386.07、544.89 百万元,同比增长41.9%、35.8%、41.1%,对应EPS 分别为0.69、0.94、1.33 元;合理目标价32.96-35.78 元,对应2011 年35-38 倍PE。