利息净收入增速较快,但营业收入微降。2017年,公司利息净收入同比增长10.57%,增速环比提升0.88百分点。利息净收入实现较快增长的原因是净息差企稳回升与规模稳定增长,17年公司净息差较16年提升1bp至1.84%,17年末生息资产规模较16年末增长7.69%。然而,公司营业收入同比并未实现增长,主要原因在于16年处置南阳商业银行所得一次性投资收益产生的基数效益。 优化资负结构,化解负债成本上行对净息差的压力。资产端,2017年中行贷款平均余额在生息资产中的占比相对稳定,投资平均余额占比上升1.16个百分点,而同业资产则有所压降;在中国内地人民币客户贷款中,个人贷款平均余额占比上升3.53百分点,中长期贷款占比上升2百分点;负债端,在中国内地人民币存款中,活期存款平均余额占比上升2.51个百分点。虽然2017年下半年来公司净息差企稳面临负债平均成本率上行压力,但认为18年公司净息差企稳可持续。主要原因有三个:一是公司资产负债结构仍有优化空间,二是公司资产端收益率有上行趋势,三是公司海外业务净息差有望在加息环境中提升。 不良贷款率环比上升,拨备覆盖率环比提升。17年末,公司不良贷款率为1.45%,较9月末环比提高0.04百分点。17年,公司逾期占比-不良率剪刀差明显下降,预计公司不良率的上升为不良贷款认定从严所致。结合宏观经济形势以及行业整体资产质量变化趋势看,公司资产质量仍处于改善通道中,认为17年下半年不良贷款率微升为暂时现象,预计18年资产质量改善可期。17年下半年,虽不良贷款率环比上升,但公司减值准备计提相对充分,公司拨备覆盖率环比提升5.61百分点至159.18%。 维持公司“增持”投资评级。预计公司18-19年的BVPS分别为5.47与5.86元,按3月29日3.99元的收盘价计算,对应PB分别为0.72与0.67倍。目前公司0.77倍PB(LF)低于行业整体水平,维持公司“增持”投资评级。 风险提示:经济增长不及预期、系统性风险、金融监管超预期。

事件:公司发布2017年年度报告投资要点: 17年业绩实现稳步增长。公司2017全年营收133.06亿元,同比上升4.51%;归母净利润约为14.52亿元,同比增长12.13%,归母扣非后净利润13.61亿元,同比增长7.04%,基本每股收益1.05元;利润分配预案为每10股派发现金股利4.00元(含税)。全年业绩总体平稳向好。 教材经营基础进一步巩固增强。公司与江西省教育厅进一步明确教材单一来源采购合同三年一签,成为免费教科书单一来源供应方,合同总金额为20.25亿元。 图书市场占有率排名进一步提升。根据开卷公司数据统计,2017年整体市场销售中,公司市场出版物占有率位列全国同业第七,连续三年跻身排行榜TOP10。年销量5万册以上的图书287种,同比增长47.18%;销量10万册以上的图书有138种,同比增长68.29%。其中《不一样的卡梅拉》套书上市以来累计销量突破2,500万册、《不一样的卡梅拉动漫绘本》套书上市以来累计销量突破2,200万册、《摆渡人》上市以来累计销量突破550万册,成为公司市场图书爆款产品。 传统主业转型升级成效显著。公司旗下全资图书出版社全年电商销售码洋达7.86亿元,较上年增长38.38%。“双十一”期间,上述出版社全网电商销售码洋达1.06亿元,较上年增长24.41%。根据北京开卷信息技术有限公司数据统计,2017年整体市场销售中,公司网店码洋占有率2.79%,全国排位第六位。 传统出版与新兴出版融合发展深度推进。公司着力强化“SuperIP”思维,着力打通与影视、动漫、娱乐、微电影、网络游戏等业态通道,延长优质内容价值链。授权腾讯改编《列王的纷争》研发的游戏《乱世王者》上线后资本市场反响较好;《列王的纷争》图书文学改编权成功授权海外,三年内将出版8种英文版图书;“脑洞”出版服务平台已获得30多部知名漫画的翻译授权及网络传播权,原创IP《山海奇谈》入选总局“2017年‘原动力’中国原创动漫出版扶持计划”,并在全球以多种语言同步网络连载。根据《千古悲摧帝王侯——海昏侯刘贺的前世今生》改编的网络大电影《海昏侯传奇之猎天》已于今年6月23日在爱奇艺播出,点击量突破千万。同时,院线大电影《海昏侯密码》业已完成剧本创作,同名电视剧亦在筹划中。 图书出版发行业务收入增长明显,新媒体业务收入占比下滑。2017收入38.37亿元,同比增长8.17%。以智明星通为代表的新媒体新业态板块实现收入40.52亿元;同比下降16.46%。营收占比从16年的37.96%下降至30.45%,下降7.51个百分点。 新媒体新业态板块为公司贡献近半利润。公司传统图书出版业务毛利率为19.62%,同比减少2.80个百分点;发行业务毛利率为37.32%,上升1.00个百分点;新媒体新业态板块毛利率63.19%,同比增长3.94个百分点。其中公司全资子公司智明星通全年营收为39.79亿元,同比下滑16.02%,净利润7.07亿元,同比上升19.22%,对公司利润净贡献同比增长40.30%,大幅超出17年业绩考核基数(3.61亿元),公司游戏业务净利润上升系由于游戏产品进入成熟期,推广营销费用大幅下降,销售费用率从16年的32.3%大幅下降至17年的17.3%,同时带动公司整体销售费用大幅下降,增强了公司整体盈利能力。 盈利预测与投资评级:预计公司18-19年EPS分别为1.22/1.43元,按2018年3月28日收盘价15.30元,对应PE分别约为12.5/10.7倍。当前公司估值低于传媒整体行业水平和平面媒体子版块水平,首次给予“增持”投资评级。 风险提示:平面媒体行业下滑;公司主要费率提升;公司游戏业务发展不及预期。

事件:公司发布2017年年度报告和18年第一季度业绩预告:2017年实现营收39.46亿元,利润总额10.75亿元,营业利润8.16亿元,净利润9.87亿元,基本每股收益0.30元;18年第一季度预计净利润2.51亿元-2.56亿元。 投资要点: 17年业绩实现稳步增长。公司2017全年营收39.46亿元,同比上升12.64%;归母净利润约为8.28亿元,同比增长2.49%,归母扣非后净利润1.31亿元,扭亏为盈,同比大增426.13%,基本每股收益0.30元,利润分配预案为每10股派发现金股利0.30元(含税)。全年业绩总体平稳向好。 影视娱乐业务发挥行业优势,收入大幅提升。17年公司影视娱乐业务营收为33.74亿元,同比上升31.70%;营收占比为85.50%,较16年提升了12.38%。电影方面,截止至17年12月31日,公司参与投资发行的影片《西游伏妖篇》、《少年巴比伦》、《疯岳撬佳人》、《美好的意外》、《绝世高手》、《星际特工:千星之城》、《引爆者》、《芳华》、《前任3:再见前任》等上映影片,累计实现国内票房约51亿元,同比上升64.51%,其中《芳华》17年票房约12亿元、《前任3:再见前任》17年票房约3亿元,由公司协助发行的影片《摔跤吧!爸爸》以12.95亿元的票房取得内地市场票房最高的非好莱坞进口片;公司与美国STX公司的合作项目稳步推进,合作影片陆续上映,联合出品的影片《坏妈妈的圣诞节》和《英伦对决》票房表现良好,表明公司在逐渐布局国际市场。电视剧方面,2017年形成收入的项目主要有《黎明之战》、《五鼠闹东京》等,同时参与的电视剧还包括《老爸当家》、《亲爹后爸》、《赢天下》、《胭脂债》等。网络剧方面,公司参与投资并发行的网剧及网络大电影主要包括《花间提壶方大厨》、《决对争锋》等。此外,公司还参与制作了《奔跑吧兄弟》、《王牌对王牌》、《跨界歌王》等综艺节目,取得较高的收益。 实景娱乐业务稳步推进,多个电影小镇18年有望陆续开业。17年公司品牌授权与实景娱乐业务收入为2.58亿元,同比上升0.61%。截止至17年12月31日,累计签约项目共18个,其中多个实景娱乐项目进入在建状态并相继开工,苏州、长沙、南京和郑州电影小镇项目预计将在18年陆续开业。 公司主要业务盈利能力稳定,各项费率呈下降趋势。公司17年毛利率为45.45%,较16年略有下滑,主要原因是互联网娱乐业务受产业链上下游市场格局变动、流量采购成本上升等原因导致。作为公司最主要收入来源的影视娱乐业务毛利率为39.90%,较16年上升了0.86%。此外,公司 的销售费率、管理费率和财务费率较16年均出现了不同程度的下降,表示公司目前管理水平正在逐步提高。 公司18年业绩向好趋势较为明显。18年第一季度预计净利润2.51亿元-2.56亿元,17年同期为-0.68亿元,同比扭亏为盈。2017年末上映的电影《芳华》和《前任3:再见前任》有共计18.6亿票房收入计入2018年,大幅提振公司2018年Q1业绩。截止至年报发表时,公司18年已上映或计划上映电影共计6部,其中包含徐克导演的《狄仁杰之四大天王》等在内的几部大制作工业化品质电影票房值得期待;电视剧与网剧方面,公司暂定18年预计参与或发行的电视剧网剧共计14部;参与或预计参与的综艺节目6个。多个电影、电视剧、网剧等优质项目有望为公司影视娱乐板块提供新的业绩增量。此外,18年即将开业投入运营的多个电影小镇项目也有望为公司实景娱乐业务收入带来增长。 盈利预测与投资评级:预计公司18-19年EPS分别为0.36/0.46元,按2018年3月26日收盘价9.28元,对应PE分别约为26.1/20.3倍。当前公司估值低于传媒整体行业水平和动画电影子版块水平,考虑到公司在18年多个影视娱乐项目与电影小镇的面世,有望为公司带来新的业绩增量,维持“增持”投资评级。 风险提示:影视剧业务收入不及预期;行业监管趋严;影视剧市场发展。

净利润增速重回两位数增长。17年,公司实现营业收入2208.97亿元(+5.33%,YoY);净利润706.38亿元(+13.24%,YoY)。营业收入中,净利息收入1448.52亿元(+7.62%,YoY,主要由规模增长驱动);手续费及佣金净收入640.18亿元(+5.18%,YoY),其中,银行卡、托管及结算等业务手续费较快增长,而代理手续费受金融监管和市场影响同比略有下降。营业支出中,管理费用发生额为667.22亿元(+15.05%,YoY,主要原因是员工费用增长较快);资产减值损失为599.26亿元(-9.42%,YoY,主要原因是资产质量改善)。 核心指标表现良好。17年,公司净息差为2.43%(-7pbs,YoY,若还原营改增因素影响,则该指标与16年持平)。公司对负债成本的控制较为有效,净息差对同业市场利率敏感性不高,无需担忧18年净息差表现。17年末,公司不良贷款余额为573.93亿元(-6.10%,YoY);公司不良贷款率为1.61%(-0.31pct.,YoY)。因不良生成率下降及存量不良处置力度加大,公司资产质量趋势性向好,预计18年资产质量继续稳中向好。此外,公司资本充足率、拨备覆盖率显著高于监管要求,业务扩展空间充足。 借力金融科技,深化“轻型银行”战略。17年,公司明确将金融科技变革作为未来三到五年工作的重中之重,举全行之力打造“金融科技银行”,深化“轻型银行”战略。公司通过对标金融科技企业,在理念和方法上作出根本性转变,推动自身经营模式的转型,实现向“金融科技银行”的转型,让金融科技成为战略转型下半场的“核动力”。17年,公司核定16年税前利润的1%(7.9亿元),专门成立金融科技创新项目基金;2018年又提高到17年营业收入的1%(22.1亿元)。17年,金融科技带动客户数迈上新量级,零售客户数突破1亿户,公司客户总数超过157万户;招商银行App、掌上生活App用户数合计也过亿,月活跃用户超4,500万户。 率先设立资管子公司,理财业务面临的机遇大于挑战。公司拟出资人民币50亿元,全资发起设立资产管理子公司,初始注册资本拟定为人民币50亿元,本公司持股比例100%。公司为资管新规征求意见稿发布以来,首家成立资管子公司的银行。设立资产管理子公司是公司为满足监管机构的最新要求、促进资产管理业务健康发展的重要举 公司在《指导意见》公开征集意见之前就已经基于资产管理业务发展规律,结合海外成熟市场发展经验,积极采取多项措施,推动资产管理业务朝着产品净值化管理、打破刚性兑付、提高标准化债权资产和权益类资产的投研能力及压降金融杠杆等监管倡导的方向转型。随着资管子公司的成立,公司理财业务转型步伐将加快,理财业务发展面临的机遇大于挑战。 维持公司“增持”投资评级。预计公司18-19年的BVPS为21.24与23.81元,按30.31元的收盘价计算,对应PB分别为1.43与1.27倍。目前公司1.59倍PB(LF)高于行业整体水平,考虑公司业绩表现优异、业务结构优势明显及转型步伐快等因素,维持公司“增持”投资评级。 风险提示:经济表现不及预期,系统性风险,金融监管超预期。

2017年,公司产量21.96万吨,同比增长9.05%;销量22.45万吨,同比增长11.90%;营收57.76亿元,同比增长18.83%;归母扣非净利润7.97亿元,同比增长61.40%。公司的各项增长指标质量极佳,规模效益极为突出。 2017年,公司的海外营收达到17.07亿元,同比增长18.79%,增速处于十年来的较高水平。公司海外收入增速较好,原因有这么几个:一是,2017年全球经济复苏,带动了酵母及其衍生品的外部需求;而公司在全球市场的市占率高达12%,是外需向好的受益者。二是,安琪埃及的表现超预期,预测埃及产能的利用率大幅提升至98%;同时,俄罗斯工厂于2017年8月正式运营,带来新增产能。海外工厂的产能开工及利用率提高带来了海外收入的增长;加之海外产能的净利润率水平较高,致使收入的每一分增加都能带来更多的利润。 2017年,酵母产品的毛利率之所以大幅提升,有这么几个原因:一是,2017年国内糖价处于跌势,导致糖蜜价格随之下跌,而糖蜜是酵母最主要的生产原料,成本占比高达50%-60%。我们认为,2018年糖价仍会持续跌势,有利于增厚公司2018年的业绩。二是,在通胀的大环境下,2017年公司的部分酵母产品实施了提价。根据我们的测算,2017年公司的酵母吨价同比提高了4.7%。三是,公司在国内市场的占有率高达80%,垄断地位使得公司产能得到充分释放,从而促进生产成本最小化。 2017年,公司的销售商品现金流入达到65.22亿元,较上年增长了23%,高于当期营收4个百分点。2017年,公司的应收账款为6.11亿元,同比增长32%,高于当期营收13个百分点。销售商品流入现金和应收账款两项指标均保持较高增长,说明销售的潜在势头较好,预期2018上半年的销售增长良好。 公司的股权结构更为集中和机构化,这是公司未来运营更为透明和市场化的必要保证。通过股权结构的改造,公司对经理人团队的业绩依赖将会有效降低,而标准化运营的能力将会提升。 公司扩张势头不减,潜在增长点较多,是价值与成长兼备的投资标的。我们预测公司2018、2019、2020年的EPS分别为1.16、1.29和1.48元,同比增长12.62%、11.21%和14.73%。参照3月20日收盘价32.34元,对应的PE分别为27.87、25.07和21.85倍。我们维持对公司的“买入”评级。

33亿对价出售新丽传媒股份有望为公司18年带来丰厚投资收益。公司于2013年10月25日与新丽传媒及其股东王子文签订了《股权转让协议》,以8.29亿元的自有资金受让新丽传媒27.6420%的股份。此次以33.17亿元的交易对价出售公司持有的新丽传媒股份将为公司全额回收初始投资成本并带来约22.66亿元的投资收益(未扣除所得税),为公司增加现金流,预计将对公司18年业绩产生积极影响。 公司与新丽传媒仍将结成战略合作伙伴关系,共同开发电影、电视剧项目。公司与新丽传媒在影视剧项目方面的战略合作期限为五年;战略合作期限内,双方将在IP开发、影视制作、宣传发行等多个领域开展深度合作。双方开展影视剧项目合作的数量为每年电影与电视剧各一部,一方可在另一方提供的影视剧项目合作中享有不低于10%的投资权。新丽传媒在内容制作与运营方面能力较强,曾出品过《辣妈正传》、《虎妈猫爸》、《北京爱情故事》等优秀影视剧,也参与出品了《煎饼侠》、《夏洛特烦恼》、《火锅英雄》等优秀影片。新丽传媒17年营收约为16.70亿元,净利润为3.49亿元。公司与新丽传媒达成深度战略合作有望为公司提供优质的影视资源,为公司未来业绩增长提供一定保障。 3000万投资蓝白红影业成为第三大股东,继续深化布局主营业务。蓝白红影业成立于2017年3月28日,创始人曾是中央电视台电视剧项目部主任周亚平,曾参与过《赵氏孤儿案》、《温州一家人》、《咱们结婚吧》等多个项目。据公告显示,蓝白红影业主要围绕院线电影、网络电影、电视剧和网剧等多类型优质精品影视剧内容的生产和运营进行业务的拓展,并介入投资、制作、发行和衍生等全产业链运营。同时蓝白红影业也是近期热映的影片《红海行动》出品方之一,截止至2018年3月12日,该影片取得了33.6亿元票房的喜人成绩。公司表示此次投资符合公司的战略发展布局,未来公司将在影视剧领域与蓝白红影业展开多层次的深度合作,各项业务相辅相成、协同发展,保持并推动公司主营业务的良好发展态势,增强公司的市场竞争力。 盈利预测与投资评级:18年2月我国电影市场票房破百亿元,充分显示我国日益旺盛的文化需求,公司作为在线票务行业龙头“猫眼微影”控股股东,具备较强的线上渠道和对影院议价能力。在内容端,公司具备丰富的制作与宣发能力与经验,同时通过深化主营业务布局以及外延式战略合作有望进一步提升公司制作优质影视内容并将其变现的能力。考虑到公司此次出售新丽传媒股份将大幅提升公司18年投资收益,预计公司18-19年EPS分别为0.98/0.41元,按2018年3月13日收盘价13.64元,对应PE分别为13.9/33.1倍。维持公司“增持”投资评级。 风险提示:影视剧业务收入不及预期;行业监管趋严;影视剧市场发展不及预期。

营业收入增速继续提升,单季度增速大幅提升。17年,公司营业收入增速较17Q1-3提升0.67百分点,归母净利润增速提升0.68百分点。其中,17Q4公司实现营业收入1286.51亿元,同比增长28.67%,增速环比提升24.16百分点;实现净利润329.52亿元,同比增长10.68%,增速环比提升5.79百分点。净息差与资产质量改善是公司业绩增速逐步提升的主要原因,17年公司净息差较16年提升3bps,17年末不良率较16年末大幅下降0.56百分点。 资产质量与拨备覆盖率显著改善。17年末,公司不良贷款率为1.81%,环比下降0.16百分点,较16年末下降0.56百分点。据统计,16家已公布17年业绩快报银行中,农业银行资产质量环比改善幅度仅次于浦发银行。资产质量显著改善一方面是由于不良生成率下降,另一方面是由于公司加大对不良贷款处置力度。据分析,公司17年上半年加回核销的不良生成率较15年下半年阶段性峰值大幅下降0.64百分点,下降幅度为四大行之首。因资产质量改善明显,公司拨备覆盖率也有显著改善。17年末,公司拨备覆盖率达208.37%,环比改善14.08百分点,较16年末改善34.97百分点。 定增落地补齐资本充足率短板。公司拟通过非公开发行向汇金公司、财政部、烟草公司等7家特定对象募集不超过1000亿元资金用于补充核心一级资本。利用17年9月末数据进行静态测算,本次发行将使公司一级资本充足率提升约0.8百分点。与其他三大行相比,目前公司资本充足率水平明显落后:17Q3末,公司资本充足率分别落后工行、建行与中行各0.94、2.42与2.06百分点。本次定增为补短板之举,将为公司业务发展提供资本保障。 调升公司至“买入”投资评级。公司负债成本优势明显,净息差改善趋势相对行业内其他公司更加明朗。此外,公司资产质量改善幅度高于行业整体水平。再者,公司稳健的业务结构在严监管环境中具备明显优势。综上认为,公司未来业绩增长空间充足。本次定增将补齐公司资本充足率短板,为公司业务发展提供资本保障。预计公司18-19年BVPS分别为4.77与5.01元,按3月13日4.13元的收盘价计算,对应PB分别为0.87与0.82倍。目前公司0.94倍PB(LF)低于行业整体水平,上调公司至“买入”投资评级。 风险提示:经济增长不及预期、系统性风险、金融监管超预期。

事件:公司发布2017年业绩快报:17年实现营收38.71亿元,利润总额11.65亿元,营业利润10.44亿元,净利润8.28亿元,基本每股收益0.30元。 四季度业绩稳定增长,全年业绩平稳向上。公司预计2017全年营收38.71亿元,同比上升10.49%;归母净利润约为8.28亿元,同比增长2.50%,全年业绩总体平稳向好。据测算,Q4单季度营业收入约为14.52亿元,同比提升7.40%;归母净利润约为2.27亿元,比2016年同期提升约22.04%。 影视娱乐业务多点开花,主营业务收入大幅提升。17年公司影视娱乐业务营收为32.80亿元,同比增加28.04%。电影方面,公司17年上映影片主要有《摔跤吧!爸爸》、《西游伏妖篇》、《芳华》、《前任3:再见前任》等,累计实现国内票房约51亿元,同比上升64.51%;电视剧方面,17年形成收入的项目主要有《好久不见》、《黎明之战》、《五鼠闹东京》等;网络剧方面,报告期内公司参与投资并发行的网剧及网络大电影主要包括《花间提壶方大厨》、《决对争锋》等;同时公司2017年新签约了包括汪卓成、王雷、张如杰等在内的多名艺人。此外,公司还参与制作了《奔跑吧兄弟》、《王牌对王牌》、《跨界歌王》等综艺节目,取得较高的收益。 实景娱乐业务稳步推进,多个电影小镇18年有望陆续开业。17年公司品牌授权与实景娱乐业务收入为2.77亿元,同比上升7.89%。截止至17年12月31日,累计签约项目共18个,其中多个实景娱乐项目进入在建状态并相继开工,苏州、长沙、南京和郑州电影小镇项目预计将在18年陆续开业。 公司18年业绩向好趋势较为明显。2017年末上映的《芳华》和《前任3:再见前任》两部电影将有18亿票房收入计入2018年,有望大幅提振公司2018年Q1业绩。同时包含管虎导演的战争巨制《八佰》和徐克导演的《狄仁杰之四大天王》等在内的多部工业化品质电影将会在18年陆续投入制作并上映;加之公司在17年11月27日公布的多个新剧制作计划,其中不乏小说《古董局中局》、日本动漫《神之水滴》以及《老炮儿》、《私人订制》、《集结号》的电视剧版等IP大作。电影、电视剧、网剧、网络电影等优质项目有望为公司影视娱乐板块提供新的业绩增量。此外,18年即将开业投入运营的多个电影小镇项目也有望为公司实景娱乐业务收入带来增长。 盈利预测与投资评级:预计公司17-19年EPS分别为0.30/0.39/0.43 33.7/25.5/23.2倍。虽然当前公司估值相略高于传媒整体行业水平,但仍低于动画电影板块平均水平,同时考虑到公司在“内容为王”的影视剧战略下将为市场提供更多的优质项目,为公司带来业绩增量,首次给予“增持”投资评级。

经过两次提价,公司的盈利能力提升显著,目前公司的销售毛利率在业内处于高位。2018年3月份的提价将增厚2018、2019年的业绩。我们认为,由于2017年以来生产成本的上升,2018年这次提价对公司的业绩增厚小于2016年。 华中市场中,白酒消费升级的态势清晰,公司从而受益。近两年来,华中地区的地方经济发展好于华北,推助了当地白酒消费的升级。仅安徽市场,如果按照20%占比测算,次高端白酒的市场容量约50至60亿元。消费升级提升了公司的产品结构,使100至300元价位的产品占比提高,从而扩大收入和提升盈利水平。 公司的费用下降空间很大,而业绩对费用又异常敏感,公司增厚业绩的主动空间依然很大。在白酒上市公司中,公司的费用率偏高;但是,我们也看到,自2014年以来公司的费用支出趋于理性,基本与收入增长保持一致。 此外,我们也发现:经过此轮调整,白酒上市公司的销售和管理费用率已经大幅下降。我们认为,经过2012至2015年的产能出清,白酒行业的竞争格局发生了变化:通过市场的不断集中,竞争环境改善,促使企业的费用投入相应地减少,龙头企业开始享有市场红利。提价之外,费用率下降也是白酒板块自2016年以来大幅上涨的逻辑之一。 我们预测公司2017、2018、2019的EPS分别为2.01、2.35、2.70元,同比增长21.82%、16.92%、14.89%。参照2月9日收盘价61.10元,公司股价对应的PE分别为30.50、26.00和22.60倍。我们认为在白酒板块中,公司股价的估值相对较低,目前形成横向洼地,故维持对公司的“买入”评级。

17Q4营业收入显著改善。公司17Q1-Q4营业收入分别为64.33、58.83、62.59与67.03亿元,同比增速分别为5.89%,-1.47%,6.19%与17.49%。与17年前三季度相比,17Q4营业收入大幅改善。预计营业收入环比大幅改善主要源于两方面因素:一是公司利息净收入因贷款收益率提升而环比改善,二是公司于17Q2布局的货币基金投资产生稳定投资收益,该项收入同比大幅增长。 资产质量改善幅度超预期。17年末,公司不良贷款率为0.82%,环比下降0.08百分点,较16年末下降0.09百分点。与17年前三季度相比,公司不良贷款率在17Q4大幅改善。认为公司资产质量大幅改善源于区域经济良好发展态势,17年浙江省GDP同比增长7.8%,快于全国0.9个百分点。此外,浙江传统制造业改造提升取得成效,17年浙江省十个重点传统制造业规模以上工业增加值同比增长4.5%,扭转了16年逐季下行态势。预计公司17年末不良贷款率将成为上市银行最好水平。 维持公司“增持”评级。预计公司18-19年的BVPS为12.74与14.91元,按2月2日20.08元的收盘价计算,对应PB分别为1.58与1.35倍。目前公司1.91倍PB(LF)高于行业整体水平,但考虑到公司业绩增速及资产质量明显优于行业平均水平,维持公司“增持”评级。

游戏业务及影视业务的经营业绩均有所提高。随着公司产业链的延伸及业务规模的扩大,游戏方面,手游《诛仙》、《火炬之光》、《最终幻想》、《倚天屠龙记》、《射雕英雄传2》、《梦间集》以及端游《诛仙》、《DOTA2》、《完美世界国际版》、主机游戏《无冬OL》等都表现良好,带动了游戏带动了游戏业务收入的增加及业绩的提升;影视方面,公司推出了《深海利剑》、《神犬小七》第三季、《天意之秦天宝鉴》、《归去来》、《狐狸的夏天》等多部精品电视剧,同时进一步拓展综艺栏目,参与投资制作《跨界歌王2》、《向往的生活》、《欢乐中国人》等优秀的综艺节目,取得了良好的收益和口碑。 调整业务结构,转让影院资产,利润率有望进一步提高。受市场环境影响,公司院线业务业绩未达预期,因此公司将旗下4家影院资产进行剥离出售,交易对价为166,491.27万元。此次交易导致公司相关商誉确认减值损失约10,253.93万元。由于公司游戏和影视业务发展良好,此次资产转让不会对全年业绩产生重大影响。影院资产转让后,公司未来将更加专注于游戏、影视等核心业务,整体利润率有望进一步提高。 2018年预计上线多个重磅手游及影视项目。游戏方面,公司目前储备有《武林外传》、《完美国际》、《笑傲江湖》等知名游戏IP,预计将于2018年第二季度开始陆续上线端转手作品,有望推动18年游戏业绩的高增长。影视项目方面,公司储备多个IP小说与原创剧本,《东山晴雪后》、《烈火如歌》、《灵魂摆渡黄泉篇》、《勇敢的心2》、《西夏死书》、《壮志高飞》、《半生缘》、《艳势番之新青年》、《解码者》、《影》等多个作品正处于筹备或开拍、制作阶段,有望在2018年上线,为公司影视业务营收带来增长。 盈利预测与投资评级:预计公司17-19年EPS分别为1.13/1.48/1.80元,按2018年2月5日收盘价29.15元,对应PE分别约为25.8/19.6/16.2倍。当前公司估值相对于行业水平处于较低位置,同时公司将在2018年上线的多款重磅游戏、影视剧项目有望维持公司业绩增速,因此首次给予“增持”投资评级。

投资要点:公司发布2017年业绩预告,预计2017全年归母净利润约为79,000万元-85,000万元,同比增长7%-15%。Q4单季度归母净利润约为16162.42万元-22162.42万元,比2016年同期提升约0.66%-38.02%。 电影业务收入较上年小幅下滑,电影成本有所增加,电影业务利润小幅下降。17年公司参与投资、发行并计入报告期票房的影片共十五部,其中包括2017年上映的《大闹天竺》、《嫌疑人X的献身》、《春娇救志明》、《大护法》、《缝纫机乐队》等十三部影片以及16年上映并有部分票房结转到17年的影片两部:《少年》、《你的名字》。 电视剧业务收入略有下滑、视频直播收入与投资收益大幅增长。公司在17年确认了《嘿,孩子》、《最好的安排》与《青云志2》的电视剧发行收入,收入较16年略有下滑;17年由于视频直播业务并表因素,较上年同期大幅上升。同时公司的参股公司业绩良好,17年在参股公司投资比例确认的投资收益实现大幅增长。 公司系国内在线票务龙头“猫眼微影”控股股东。17年第三季度猫眼电影和微影部分业务合并,成立“猫眼微影”,占据国内在线票市场52.50%市场份额。光线传媒及其控股股东光线控股合并持有“猫眼微影”50.79%的股份,是其最大的股东。国内线上票务市场竞争格局逐渐稳定,“猫眼微影”市场龙地位有望继续维持。 盈利预测与投资评级:预计公司17-19年EPS分别为0.28/0.35/0.44元,按2018年2月1日收盘价12.59元,对应PE分别约为45.2/36.3/28.9倍。当前公司估值相对于行业水平处于较高位置;公司在17年无爆款影视剧项目支撑下仍能实现总体业绩增长,展现了公司化解收入波动风险的能力与全产业链属性,同时公司在在线票务领域有望继续保持龙头地位,因此首次给予“增持”投资评级。

全网剧领域保持台、网头部市场份额30%,维持行业龙头地位。2017年公司共开机全网剧15部681集,取得发行许可证的全网剧共13部560集,全网剧主要收入来源为《创业时代》、《悲伤逆流成河》、《时间都知道》、《甜蜜暴击》、《谈判官》、《老男孩》等。2017年公司共首播全网剧13部617集,其中《楚乔传》、《三生三世十里桃花》、《孤芳不自赏》进入互联网播出平台2017年度点击量TOP10;《致我们单纯的小美好》、《柒个我》进入2017年度纯网剧点击播放TOP10。 公司在电影与综艺方面保持稳定态势。2017年公司共开机电影项目7个,上映影片11部。上映电影项目中,公司参投3部、主控发行1部、联合发行7部,累计票房超过39亿元。综艺方面公司2017年投资出品并制作《我们十七岁》、《跨界冰雪王》、《生活相对论》3部综艺节目上星播出,策划并制作“2016腾讯应用宝互联盛典——星APP之夜”、“2017天猫双11晚会”。 公司18年项目储备丰富。18年公司储备项目主要包括《盛唐幻夜》、《最亲爱的你》、《我的奇妙男友2》、《凰权》、《绝代双骄》等多部全新网剧以及《反贪风暴3》、《祖宗十九代》、《转弯之后》、《切小金家的旅馆》、《魔女的童话》等多部电影,预计将维持公司市场地位。 公司盈利预测与评级:预计公司17-19年EPS分别为0.35/0.43/0.52元,按2018年2月1日收盘价11.59元,对应PE分别约为33.4/27.0/22.5倍。当前公司估值相对于行业水平位于合理区间;考虑到公司在全网剧领域的龙头位置,首次给予“增持”投资评级。 风险提示:新剧表现不及预期;政策监管趋严;收入确认进度不及预期。

公司于2016年并购百草味,由此,零食电商成为公司的主营业务,公司从农产品加工和销售企业转型为零食的新零售供应商和品牌商。2017年,公司的营收规模达到新的量级:公司当前的收入相当于一个中型的白酒上市公司,其规模已经发生了质变。 2017年前三季度,公司的期间费用率同比下降了16.11个百分点,其中:销售费用率下降9.29个百分点,管理费用率下降4.26个百分点,财务费用率下降2.55个百分点。2017年以来,公司的费用率下降幅度不可谓不大。费用率大幅下降有这么几个原因:本部部分,精简线下门店,提升单店效率,削减了相关的销售和管理费用;百草味部分,削减电商平台的导流费用,从依赖于平台导流到通过媒介自建品牌,将资本支出有效地转化为品牌价值;整体来看,公司的资产周转率提升很大,通过促进运营效率,从而降低了费用。 作为零食供应商,公司只有不断丰富产品线才能持续增强用户粘性,因而产品多元化是必走之路。相比初上市的时候,公司当前的产品结构已经发生了很大的变化。2014年公司的综合毛利率达到43.41%,是上市以来的峰值,在当时的产品结构中高毛利率的原枣类产品占67%;2017年前三季度,公司的综合毛利率跌至30.11%,其主要原因是:高毛利的原枣产品在收入占比中缩减至12%,而低毛利率的坚果类产品的占比扩大至51%。 我们预计:公司2017、2018、2019年的EPS分别为0.19、0.26、0.5元,同比增长143.90%、38.30%、115.10%;参照2018年1月29日收盘价11.15元,对应的PEG值分别是2.8、1.1和0.2。维持对公司的“买入”评级。

资产规模较快扩张,业绩增速领先行业。17Q1,17H1,17Q1-3与17年公司营业收入增速分别为31.98%,29.99%,27.07%与22.49%;归母净利润增速分别为19.85%,22.72%,18.93%与23.97%,预计公司17年业绩增速仍保持行业前列。规模扩张是公司业绩增长的主要驱动力,17年末公司总资产达4640.18亿元,同比增长24.65%。 不良率环比持平,预计18年资产质量仍有改善空间。17年12月末,公司不良贷款率为1.34%,环比持平,公司资产质量处于行业中上游。考虑到贵州省经济增速明显快于国内大部分地区,预计公司18年资产质量仍有进一步改善空间。 区域环境蕴含发展机遇。近年来贵州省享受多项国家产业、扶贫等政策照顾,经济发展形势喜人。16年以来,国务院陆续批准贵州成为首批国家生态文明试验区、大数据综合试验区、内陆开放型经济试验区、绿色金融改革创新试验区。公司作为立足贵州本土的城市商业银行,依托良好的区域环境、突出的政策优势,在农村金融、大数据金融、绿色金融等领域面临良好的发展机遇。 维持公司“增持”投资评级。预计公司18-19年的BVPS分别为12.57与14.93元,按1月29日16.96元的收盘价计算,对应PB分别为1.35与1.14倍。目前公司1.58倍PB(LF)高于行业整体水平,但因公司成长性较高且所处区域优势明显,维持公司“增持”投资评级。 风险提示:经济增长不及预期、系统性风险、金融监管超预期。