10年EPS为1.2元,经营性业绩超市场预期,分红率高达4%。公司营业收入145亿元,同比增长18.2%,营业利润34亿元,同比增长21%,归属上市公司股东净利润为26.72亿元,同比下滑18.2%,折合EPS为1.2元。但扣除投资收益以及一次性税费影响后经常性净利润为15亿,同比增长18%,超市场预期。公司10年纺织服装业务收入74亿,估计贡献EPS0.4元,其中品牌服装业务收入60亿;地产业务收入68亿元,估计贡献EPS0.30元(已扣除土地增值税0.2元);投资收益预计贡献EPS0.5元。地产业务在第四季度确认较多收益是业绩超预期的主要原因。分配方案:每10股派现金股利5元(含税)。 一次性税费计提是导致净利润下滑的主要原因:(1)由于实施土地增值税清算,公司10年增加了土地增值税5亿元,计入主营业务税金及附加中,估计影响EPS约0.2元;(2)根据国家税务总局规定,公司将原来形成的递延所得税负债余额一次性转入应交所得税,致使公司所得税同比增加20%,估计影响EPS约0.2元。两项税费估计影响EPS约0.4元。 纺织服装净利润同比增长53%,做大服装业务是公司未来的长远规划。10年公司纺织服装总收入74亿,服装收入61亿,纺织服装净利润10亿,服装9.4亿,纺织服装净利润增长53%,服装增长74%。店铺数量达2145家,净增187家,平效由1.46万元提高至1.6万元。公司雅戈尔西服、衬衫继续保持市场第一占有率,针对细分市场推出的MAYOR、GY、HartSchaffnerMarx、CEO和HANP(汉麻世家)五个品牌初见成效,2010年五个品牌的店铺数量252家,收入约9000万。预计未来三年公司纺织服装业务净利润将保持每年30%增长。 地产收入同比增长33%,净利润同比下滑44%,但加上5个亿土地增值税后,与09年基本持平,预计12、13年进入结算爆发期。10年公司地产收入68亿,主要来自于锦绣东城(20亿)、湖景花园(20亿)和未来城三期(13亿),公司坚持品质创新,做精地产业务是长远规划,目前已经基本完成长三角布局,预计能够顺利度过11年调控年,并在12、13年步入结算爆发期。 价值低估,合理股价范围为15.7-19.3元,维持增持评级。不考虑金融股权,我们预计11-13年经营性EPS为0.72/1.47/1.7元(仅含纺织服装和地产业务)。由于公司金融股权投资多为银行等蓝筹股定向增发,预计到期后每年会有部分实现收益,假设每年投资收益20亿左右,预计11-13年总EPS为1.4/2.14/2.38元。从总市值280亿中扣除金融股权投资账面价值134亿后,对应11-13年经营性PE为9/4.5/3.8倍。 公司价值低估。我们认为给予11年经营性每股收益合理PE为15-20倍,对应经营性每股价值10.8-14.4元,公司目前金融股权帐面价值134亿,对应每股价值6.1元,考虑金融股权价值存在波动性,打8折价后对应每股价值4.9元,合计后合理股价为15.7-19.3元。

2011年一季报EPS为0.15元,净利润同比大幅增长84%,业绩增速超预期。 公司一季度实现营业收入1.16亿元,同比增长71%,实现营业利润2356万元,同比增长101%,归属上市公司股东的净利润为1974万元,同比增长84%,折合完全摊薄EPS为0.15元,业绩略超我们在一季报前瞻中0.13元的预期。公司预告1-6月净利润同比增长50-100%,即对应中报EPS在0.28-0.38元之间。 收入大幅增长、净利润率同比提升,是业绩超预期的主要原因。随着公司业务的发展,市场规模不断扩大,销售大幅增长,一季度收入大幅增长71%。毛利率同比上升1.1个百分点至49.7%,销售费用率下降3.2个百分点至18.2%,管理费用率上升0.7个百分点至11.8%,净利润率同比上升1.2个百分点至17%。收入大幅增长、净利润率提升,是业绩超预期的主要原因。 一季度继续加大开店力度,外延扩张带动收入快速增长。公司今年继续推进渠道网点的建设和拓展,构建精细化和一体化的营销管理体系,截止3月底,“探路者”连锁经营店铺数量已达722家,其中加盟店609家,直营店113家,店铺总数较2010年底净增56家,扩张速度超预期,预计2011年净增门店将超过300家。公司信息化系统建设按计划有序推进,第一季度净增完成信息化店铺数量53家,截止3月底公司信息化店铺总数已达546家。 公司具有高成长性,维持盈利预测,但目前估值偏高,维持增持。探路者是户外用品行业龙头,中国户外用品市场的增长潜力巨大,随着国内外品牌和资本的不断介入,行业高速成长的同时也伴随着激烈的竞争。公司现阶段大力投入资源加快开店、扩大规模,以期完成早期战略布局,扩大市场占有率,进而在未来竞争中占得先机。我们预计公司2011-2013年EPS为0.67/1.10/1.56元,对应PE为42/26/18倍,公司成长性好,目前估值也较高,维持增持。

2011年一季报EPS为0.06元,由于10Q1基数较低,11Q1净利润同比大幅增长283%,业绩增速超出市场预期。公司一季度实现营业收入1.97亿元,同比增长86.64%,归属上市公司股东的净利润为1221万元,同比增长283.47%,折合完全摊薄EPS为0.06元,业绩符合我们在纺织服装行业一季报前瞻中0.06元的预期,但由于公司2010Q1业绩基数较低,导致2011Q1的净利润同比增速达到283%,远超市场预期。公司预告1-6月净利润同比增长30-50%,即对应中报EPS在0.15-0.19元之间。 收入大幅增长、净利润率同比提升,是业绩超预期的主要原因。公司一季度收入大幅增长87%,我们预计这与技改过程中部分产能提前投产有关,此外公司产品按毛利率定价,今年原料成本上升后产品售价也相应上涨,对公司营业收入有促进作用。毛利率同比下降0.9个百分点至22.9%,销售费用率下降2个百分点至6.4%,管理费用率下降1.8个百分点至8%,净利润率同比上升3.2个百分点至6.2%。收入大幅增长、净利润率提升,是业绩超预期的主要原因。 预计募投项目有望提前完成,未来看点在产业化纤维和Kroceus自有品牌。 嘉麟杰是户外运动高端针织面料的制造商,达到国际先进水平,产品主要销往欧美和日本,公司具有年产1200万米织物面料、加工300万件成衣的产能。 募投项目达产后将新增年产680万米高档织物面料的产能,预计募投项目能从年中开始陆续贡献利润。公司未来看点在于明年可能涉足产业化纤维项目和Kroceus自有品牌建设,预计KR品牌今年9月就能形成更丰富的系列产品线。 业绩高增长,市场空间广阔,但估值较高,维持增持。我们预计公司2011-2013年EPS为0.42/0.63/0.75元,对应PE为36/24/20倍,业绩持续增长,未来3年净利润复合增长率为36%,目前估值较高,维持增持评级。

2011年一季报EPS为0.39元,同比增长28%,业绩增速低于市场预期。公司一季度实现营业收入15.67亿元,同比增长30.24%,归属上市公司股东的净利润为2.61亿元,同比增长27.83%,折合完全摊薄EPS为0.39元,业绩增速为28%低于我们在一季报前瞻中40%的增速预期。公司预告1-6月净利润同比增长20-50%,即对应中报EPS在0.61-0.76元之间。 一季度毛利率和费用率变化不大,收入增速放缓是业绩低于预期的主要原因。 公司一季度毛利率同比上升0.3个百分点至36.1%,销售费用率同比上升0.9个百分点至9.8%,管理费用率同比上升0.2个百分点至2.8%,净利润率同比下降0.3个百分点至16.6%。今年由于棉花等原料成本价格大幅上涨,作为平价服饰很难通过提价去完全转移成本压力,我们预计毛利率今年较难提升。公司2010年收入增速为48%,2011年一季度收入增速为30%,我们预计可能在去年四季度提前集中发货,一季度收入增速放缓是业绩低于预期的主要原因。 财务状况仍较为健康,存货控制较好,支付应付票据4.86亿元导致经营性现金净流出2.96亿元。从资产负债表上看,公司一季度存货金额略有下降控制在10个亿以内,也反映了公司对存货的掌控能力较强。应收账款变化不大,较年初增长了30%,主要是随着业务规模扩大一季度支付秋冬装供应商面辅料保证金,预付账款有所下降。但公司一季度末的应付票据由年初的6.2亿元下降至1.35亿元,主要是公司按期支付了前期签发的银行承兑汇票导致应付票据下降了78.3%。经营性现金流净流出2.96亿元,但我们认为公司财务状况仍较为健康,现金净流出主要是支付应付票据和支付冬装尾款和春夏装出货。 维持盈利预测,目前PE估值合理,但PS估值偏高,总市值较大,首次评级为增持。我们维持公司11-13年EPS为2.28/3.21/4.43元盈利预测,目前PE为25.3/17.9/13倍,虽然森马PE与美邦接近,都在2011年25倍左右,但由于森马的净利润率为16.6%远高于美邦10%的净利润率,因此森马的PS为4.2而美邦PS为3。我们对公司长期前景看好,但今年通胀压力较大、原料涨幅较大,平价休闲服消费增速可能会放缓,毛利率较难提升,首次评级为增持。

2011年一季报EPS为0.2元,同比增长59%,业绩增速低于市场预期。公司一季度实现营业收入2.15亿元,同比增长58.2%,归属上市公司股东的净利润为3225万元,同比增长59%,折合完全摊薄EPS为0.2元,业绩增速为59%低于市场70%的增速预期,但符合我们在一季报前瞻中60%的增速预期。考虑到公司因募集资金大量增加后收到银行存款利息,使得财务费用同比减少了329%,我们预计扣除财务费用和营业外收入后的净利润增速比报表上更低。 平价服饰较难通过提价来转移成本,一季度毛利率小幅下降。公司一季度毛利率同比下降0.7个百分点至34.9%,销售费用率同比上升1.2个百分点至9%,管理费用率同比下降2个百分点至4.9%,净利润率同比上升0.1个百分点至15%。今年由于棉花等原料成本价格大幅上涨,作为平价服饰不能完全通过提价去转移成本压力,我们认为平价服饰的毛利率今年很难有所提升。 应付账款和预收账款增加,经营性现金流恶化,存货金额上升,计提坏账准备大幅增加。公司应收账款同比增加了116%达到9451万元,增长幅度超过收入增速。预付账款同比增加了173%达到1.59亿元,主要是公司为购买商铺开设“潮流前线”品牌服饰店预付了店铺购置款,同时公司根据2011年秋季订单情况预付了部分材料采购款及加工费。一季度经营活动产生的现金流净额为6091万元,较年初的-312万元经营性净现金流有所恶化。公司存货由年初的1.44亿元上升到1.86亿元,计提的坏账准备增加,资产减值损失达到271万元,同比增加了629%。我们认为,资产负债表和现金流的变化也反映了公司在迅速扩张中的经营压力,好在公司在IPO时候募集到超过计划4倍的资金。 维持盈利预测,但未来可能会有业绩下调风险。我们维持公司11-13年1.0/1.54/1.95元的盈利预测,目前PE为36/23/19倍,未来业绩将取决于公司门店迅速扩张后带来的收益与费用的支出的配比,预计短期内由于新开门店需要养一段时间才能盈利,开店投入费用较大,公司业绩可能会有下调风险。

投资要点: 2010年EPS为0.46元,净利润同比增长40.91%,业绩符合预期。公司2010年实现营业收入4.13亿元,同比增长16.3%,归属上市公司股东的净利润为5267万元,同比增长40.91%,2010年EPS为0.46元,符合我们在年报业绩前瞻中的预期。2010年利润分配方案为每10股派发现金红利1元(含税)。 销售模式和产品结构调整使毛利率大幅提升,是业绩快速增长的主要原因。 2010年公司综合毛利率同比提升3.2个百分点至22.5%,销售费用率同比上升0.8个百分点至2.3%,管理费用率同比提升0.7个百分点至4.5%,净利润率同比提升2.2个百分点至12.7%。从销售模式看,毛利率较高的OBM业务(含内销)占营业收入的56%,ODM占25%,OEM占18%,其中OBM的收入增速达到27%高于公司的总收入增速。从销售产品看,毛利率较高的裘皮服装占收入的81%,占比提升13个百分点,裘皮面料占11%,裘皮饰品和皮张各占4%。从地区结构看,出口占85%,内销占15%。我们预计未来高毛利率的OBM销售模式、裘皮服装产品以及国内销售的收入占比将进一步上升,带动利润率水平提升。 存货储备大幅增长,或将预示未来收入的快速增长。公司2010年底存货账面金额2.64亿元,同比增长69%,其中原料同比增长569%,半成品同比增长60%。 原材料中的水貂生皮及半成品中的水貂熟皮增加较大,主要原因是为减少水貂皮张价格波动的影响以及为了保证销售旺季产品的及时供应,公司增加了相应的物资采购及储备。我们认为,在通胀情况下,公司的原料储备价值上升较快,且变现能力较强,随着业务规模的扩大,公司流动资金需求较大,上市后用超募资金累计1.7亿元用于补充流动资金,有助于撬动更多收入带来业绩增长。 我们认为,上市解决了公司扩张的资金瓶颈,未来发展将加速,维持买入。 随着人们对高端裘皮服饰的进一步认同,中国裘皮服装消费在国内仍有巨大的发展潜力。公司将利用国内裘皮行业的龙头地位优势适时整合行业资源,提高国内裘皮行业在整个世界裘皮行业中的地位和影响力。我们预计公司11-13年EPS为0.72/1.14/1.51元,对应PE为33.9/21.4/16.1倍,维持买入评级。

投资要点: 2010年报EPS为1元,同比增长39%,业绩略高于预期。公司实现营业收入22亿元,同比增长10.6%,营业利润3.47亿元,同比增长34.6%,归属上市公司股东的净利润为2.83亿元,同比增长38.9%,折合完全摊薄EPS为1元,业绩略高于我们在年报业绩前瞻中0.99元的预期。第四季报营业收入为6.2亿元,同比增长17%,归属上市公司净利润1.02亿元,同比增长44%,营业收入和净利润在第四季度呈现明显的加速增长。每10股派现金股利2元(含税)。 毛利率和净利润率进一步提升,净利润增长明显快于收入增长。公司2010年毛利率同比提升3.2个百分点至41.6%,销售费用率下降0.5个百分点至14.7%,管理费用率下降0.2个百分点至7.2%,净利润率同比上升2.6个百分点指12.9%。公司的主营业务毛利率同比增加4.66个百分点,原因:(1)积极进行直营体系建设,直营收入增长且毛利贡献增加;(2)由于成本上涨,公司相应提高了产品的销售价格;(3)加强供应链管理,实现了良好的内部费用管控,采购规模效益日益凸显。而其他业务毛利率同比减少了14.82个百分点,主要因公司为减轻终端店铺的运营成本负担,减免代理商品牌使用费。 2010年是公司围绕“批发”转“零售”的战略目标,加大直营开店力度。截止2010年底,公司共拥有终端网点3525家,净增加276家,其中直营及联营终端388家,净增168家,代理终端3137家,净增108家。从门店结构看,普通店3152家占89%,旗舰店346家占10%,生活馆27家占1%。2011年公司将不超过人民币8000万元的自有资金借贷给符合条件的公司经销商使用,作为对扶植经销商的重要举措之一。目前休闲服装行业渠道面临转型,公司将加大直营力度,同时对优秀的经销商进行扶持,逐步实行转型战略。 上调盈利预测,维持买入评级。我们小幅上调11-13年EPS为1.32/1.67/2.09元(原11-12年预测为1.25/1.58元),对应PE为23.4/18.5/14.8倍,净利润复合增长率28%,目前估值已经回落至历史较低水平,我们认为考虑到公司业绩稳定增长,可给予11年30倍估值,维持买入评级,6个月目标价40元。

投资要点: 事件:经过2天停牌之后,鲁泰公布了限制性股票激励计划草案:以定向增发方式向激励对象授予1440万份限制性股票,占总股本的1.45%;授予股票行权价格5.275元,激励对象为公司董事、高级管理人员以及核心技术人员、业务骨干,合计351人。在授予日的12个月后的36个月为解锁期,若达到解锁条件,每期可解锁的股数分别达到50%、30%、20%。解锁条件:(1)以10年净利润为基数,11-13年相对10年净利润增长率不低于15%、20%、30%;(2)11-13净资产收益率不低于同行业上市公司平均水平的2倍;(3)11-13年经营性现金流净额不小于当期净利润。 点评:公司推出股权激励方案超出市场预期。虽然行权价格是按董事会决议公告日前20个交易日均价的50%来确定,行权价格和行权条件的要求并不高,但就鲁泰会推出股权激励这件事而言,是此前市场完全没有预期到的。 激励有助于使经营者和股东利益一致,有利于最终提高公司业绩,公司也会更关心其在资本市场的表现。此次股权激励涉及范围较广,包括了351名核心业务骨干,也充分显示了公司对人才的重视。2010年公司净利润同比增长了30%,以基数较高的10年业绩为基期推出的激励方案,显示了公司对未来可持续发展能力的信心。我们认为,这些年鲁泰的经营业绩证明了是个非常优秀的公司,但公司估值一直不高,此次限制性股票激励方案的提出,将使公司高管未来不仅要做好经营业绩,也会更关心公司在资本市场的表现。 3月出口数据再超预期,鲁泰作为产业链一体化的纺织行业龙头企业更受益于海外经济复苏,维持买入评级。2011年1-3月纺织服装出口额同比增长24%,3月单月同比增长50.6%,显示了纺织服装出口仍有较强竞争力。我们维持鲁泰11-13年EPS为0.98/1.28/1.46元的预测,对应PE为11/8/7倍,目前估值较低,具有一定安全边际,维持买入评级,6-12个月目标价格15元。

2010年EPS为1.49元,净利润同比增长43%,业绩符合预期。公司2010年实现营业收入18.2亿元,同比增长58.8%,归属上市公司股东的净利润为2.1亿元,同比增长43.1%,2010年EPS为1.49元,符合之前公布业绩快报预期。 第四季度收入为6.73亿元,同比增长63.8%,净利润为6679万元,EPS为0.48元,同比增长34%。2010年利润分配方案为每10股派发现金红利14.2元。 强化渠道管控力度,整合营销资源,多种销售渠道齐头发展,收入继续保持强劲增长。公司是目前国内家纺行业中运作多品牌和多渠道最为成功的企业,2010年底各品牌门店数为2085个,净增门店275个,占上年门店总数的15%。 而2010年收入同比大幅增长58.8%,小品牌和西部地区呈现加速增长。分品牌看,罗莱品牌收入为14.2亿元增长52%,其他品牌收入为3.2亿元增长75%。 从地区收入看,华东占46%,华中占15%,东北占11%,华北占10%;而增长最较的地区是西北增长160%,西南增长113%,华东增长73%,华中增长54%。 受小品牌占比提高影响,毛利率水平略有下降,销售和管理费用控制较好,净利润率为11.5%。公司2010年综合毛利率为37.8%,同比小幅下滑1.3个百分点,其中罗莱品牌毛利率为40.6%,基本持平,其他品牌毛利率为33.7%,下降2.36个百分点。我们认为,毛利率的变化与产品结构调整有关,由于开拓了超市渠道和网上直销渠道,收入呈现加速增长,但新渠道的毛利率低于以罗莱品牌为主的百货和专卖店渠道。销售费用率上升1.3个百分点至18.8%,管理费用率下降0.5个百分店至4.2%,净利润率降1.3个百分点至11.5%。 业绩有望持续高增长,目前估值回落给价值投资者提供买入机会。家纺行业目前仍处于快速成长期,2011年公司旨在加强全国市场并打造各个品牌在更多区域的强势地位,提高市场占有率。考虑到2011年春夏季订货会的高增速预示着收入将保持高增长、通过提价能保持毛利率相对稳定、预计公司有望获得优惠所得税率等因素,我们预测11-13年EPS为2.3/3.05/4.0元(维持11、12年并新增13年预测),对应PE为28/21/16倍,净利润复合增长率39%,给予11年40倍或12年30倍PE估值,12个月目标价92元,维持买入评级。

2010年按最新股本摊薄的EPS为1.34元,净利润同比大幅增长154%,业绩超预期。2010年实现营业收入47.83亿元,同比增长45.4%,利润总额增长101%,归属上市公司股东净利润为3.71亿元,同比增长153.6%。2010年完全摊薄EPS为1.32元,业绩高于我们在年报前瞻中1.22元预期,也略高于公司业绩快报中1.32元预期。利润分配方案为:每10股派发现金红利2元(含税)。 提价和销量增加使收入大幅增长,加强成本控制,盈利能力进一步增强。业绩超预期的主要原因:(1)收入同比增幅45.4%,由于区域结构和客户结构持续优化,目标客户销售比重增加,销售量同比增长了17%,我们预计提价幅度约30%左右。(2)加强成本控制,公司通过产业西移取得了整体成本降低10%的成绩,同时充分利用国储竞拍、进口配额增量、籽棉收购、期货操作等方式锁定了优质资源,规避棉花大幅波动风险。(3)净利润率显著提升:2010年毛利率同比提升1.9个百分点至19.7%,销售费用率同比上升0.3个百分点至4.5%,管理费用率同比下降0.3个百分点至4.1%,净利润率同比上升3.3个百分点至7.8%。因此,业绩增长主要来自市场需求增长、产品结构优化调整、产业西移及资源整合将持续释放成本效应,使得盈利能力有大幅提升。 加强色纺纱品牌推广,结合资源战略布局中西部地区,业绩有望持续快速增长,维持买入。公司加强对华孚品牌所传达的“时尚源动力”的内涵推广,在2010年12月举办了首届华孚杯色纺时尚设计大赛,通过一系列的推广活动,华孚品牌影响力进一步得到提升,每年推出的流行色咭成为国内外主要终端品牌的首选。同时,公司将根据区域战略规划的布局,加大对收购目标的搜索与谈判,在适当的时机内完成产业西移计划。我们预计公司2011-2013年EPS为1.80/2.43/3.00元,对应PE为15/11/9倍,考虑到公司2010年12月定向增发价格为23.5元,2011年2月推出股权激励行权价为27.77元,目前股价有安全边际,维持买入评级,给予11年20-22倍PE估值,目标价36-40元。

投资要点: 年报EPS为0.74元,同比上升29.62%,业绩符合预期。公司2010年实现营业收入50.26亿元,同比增长24.51%,营业利润和利润总额分别上升39.17%和37.46%,归属上市公司股东的净利润为7.39亿元,同比上升29.62%。2010年EPS为0.74元,年报业绩符合此前公布的业绩快报预期。第四季度收入为14.12亿元,同比增长28.7%,第四季度EPS为0.17元,同比上升4.3%。2010年利润分配方案:每10股派发2.5元现金红利(含税)。 综合毛利率上升0.9个百分点达到32.5%,净利润率达到14.7%。公司2010年毛利率为32.5%,其中色织布毛利率为34.75%,同比上升3.84个百分点,衬衣毛利率为30.38%,同比下降1.76个百分点。在成本上升的大环境下公司毛利率依然能够得到提升,我们认为主要原因:(1)全球经济复苏,公司为行业内龙头公司,具有较强技术优势,拥有较强话语权,产品销售价格有提升;(2)公司在原棉的采购中增加了部分库存,相应减少了原料价格持续上涨的压力。但由于公司外销订单多为长单,产品生产周期较长,因此由原材料涨价而推动的产品提价相对滞后,预计对公司产品毛利率的提升幅度产生了一定的影响。随着2011年外围经济的继续好转,我们预计公司有进一步提价的能力。 国外收入同比增长34.7%,快于主营收入24.5%的增长,内销稳定增长。收入按地区分,国内收入占23.1%,东南亚占21.5%,欧美占20.53%,是收入的三大主要来源,另外还包括日韩、香港以及其他地区。其中,香港和其他地区收入增长较快,分别同比增长36%和523%。公司大力推进品牌发展战略,强化品牌影响力,在加大实体营销网络建设的同时积极开拓网上营销业务。目前公司已在国内大中城市的高档商场设专卖店(专柜)36家,10年新开7家,网购业务“鲁泰在线”有序展开。公司在未来的品牌推广中将实施多品牌发展战略,清晰定位,多层次推介,突出品质,体现“合身·合心·合意”的品牌理念。 公司生产接单饱满,作为行业龙头议价能力较强,维持买入。高棉价时代促使行业调整,加速低端低附加值产品淘汰,龙头企业受益。我们维持2011-2013年的盈利预测为0.98/1.28/1.46元,对应PE为11/8/7倍,目前估值较低,具有一定安全边际,维持目标价格15元,维持买入。

2010年EPS为0.65元,业绩符合预期。公司2010年营业收入为30.9亿元,同比增长14.7%,其中化妆品销售收入同比增长11%。营业利润和利润总额分别增长2.2%和2.6%,归属上市公司股东的净利润为2.76亿元,同比增长18.15%,折合摊薄后EPS为0.65元,业绩符合我们在年报业绩前瞻中0.64元的预期。2010年利润分配方案:每10股派发2.5元现金红利(含税)。 资产减值准备计提充分,为以后的业绩增长打下夯实基础。公司2010年共计提资产减值损失9477万元,其中第四季度就集中计提了8939万元,至2010年末资产减值准备账面余额达到1.81亿元。2010年计提的资产减值项目主要集中在存货跌价准备3728万元和商誉减值准备3006万元。我们预计这与公司处置代理的Adidas品牌存货和对之前收购的可采品牌的商誉计提减值有关。 由于公司在年底集中计提了资产减值损失,因此影响了第四季度的营业利润。 全年收入增速放缓,第四季度改善明显收入加速增长,但全年费用率较高。 虽然2010年的收入增速只有14.7%,这主要由于今年夏天高温天数较少使六神收入增速放缓至5%。但第四季度收入增速达到28.8%,这说明佰草集的销售增长较为强劲。公司2010年化妆品收入增长11%,我们预计六神增长4-5%,佰草集增长约50%,美加净增长约10%,高夫增长约20-30%,家安增长约50%。 2010年毛利率为54.8%,与09年毛利率持平,2010年销售费用率达到34.8%,同比上升4.4个百分点,管理费用率为9.7%,同比下降2个百分点,实际有效所得税率下降3个百分点,使得10年净利润率与09年基本持平保持在8.9%。 集团改制还在进行中,未来更市场化的调薪成为看点。目前上海市政府已批准公司第一大股东上海家化(集团)有限公司的改制方向,如果改制工作得以顺利落实,公司将获得更加市场化的经营管理机制,有利于建立更有效的激励机制,年报中披露了公司未来5年调薪总原则,将公司的业绩发展与员工的成长和报酬更紧密地结合起来。我们维持2011-2013年的盈利预测为0.90/1.26/1.69元,对应PE为41/29/22倍。公司目前仍在停牌,维持增持。

2010年摊薄后EPS为0.3元,业绩符合预期。公司2010年实现营业收入6.86亿元,同比增长40.13%,利润总额7446万元,同比增长53%,归属上市公司股东的净利润为6151万元,同比增长43.71%,折合完全摊薄后EPS为0.3元。 每10股派发现金1.5元(含税)。 毛利率和净利润率小幅攀升,起绒类和运动功能性产品增长较快。公司2010年的综合毛利率达到25.9%,同比上升1.6个百分点,净利润为9%,同比上升0.2个百分点。销售费用率上升1.9个百分点至7.3%,管理费用率下降1个百分点至5.6%。分产品看,起绒类产品毛利率为24%,运动功能性产品毛利率为29%,羊毛纬编产品毛利率为24%,自营产品毛利率为27%。从收入构成上看,起绒类面料和成衣占收入的32%,运动功能性面料和成衣占收入的33%,纬编羊毛成衣占收入的35%,自营品牌销售占收入的0.3%。公司外销比例98%,内销比例2%。按2010年中报显示,出口日本的收入占比为24.7%。 与国外知名大客户积极合作,为业绩持续稳定增长打好基础,同时扶持自有品牌,布局未来发展。2010年公司在知名度和影响力方面进一步扩大,不仅是与破冰船、polartec等几个大客户的销售业绩明显增长,还成功开发了澳大利亚国防部、美国知名猎装(亨特斯)等多个新客户。2010年是公司自营户外运动品牌Kroceus(科诺修思)新开店铺10家,分布于北京、上海、西安、哈尔滨、乌鲁木齐、日本东京等地,在户外运动专业领域得到了广泛的认可,目前Kroceus品牌还处于培育阶段,预计2011年全资子公司嘉麟杰运动用品有限公司要加大渠道铺设力度,争取在2011年新建60-70家零售店铺。 业绩持续稳定增长,但估值较高,维持增持。我们预计公司2011-2013年EPS为0.42/0.63/0.75元,对应PE为37/25/21倍,业绩持续增长,未来3年净利润复合增长率为36%,目前估值较高,维持增持评级。

1投资要点: 2010年EPS为0.4元,同比增长22%,业绩符合预期。2010年公司实现营业收入4.34亿元,同比增长47.9%,利润总额6419万元,同比增长24.1%,归属上市公司股东的净利润为5390万元,同比增长22.4%,折合完全摊薄EPS为0.4元,业绩符合预期。第四季度收入1.79亿元,同比增长48%,第四季度EPS 为0.17元,同比增长24%。每10股转增10股派发现金股利1元。 毛利率小幅上升,销售费用率和管理费用率上升较快,导致净利润率下降。 公司2010年综合毛利率上升1.2个百分点至49%,销售费用率上升1.9个百分点至21.3%,管理费用率上升1.4个百分点至12.4%,净利润率下降2.6个百分点至12.4%。从产品结构看,户外服装占收入67%,户外鞋品占收入22%,户外装备占收入11%。从毛利率看,户外服装毛利率为48.8%,户外鞋品毛利率为47.6%,户外装备毛利率为51.8%。从地区结构看,华北占46.3%,东北占12.5%,西北占12%,华东占11.4%,华东、东北、西北的收入增长较快。 加快店铺外延扩张,提高信息化店铺覆盖率,订货会收入快速增长。2010年底探路者品牌店铺总数达666家,其中直营店98家,加盟店568家,较2009年底净新开店数量为185家。2010年公司新增完成318家店铺的信息化建设,累计信息化店铺覆盖率达74%。根据2010年春夏订货会增长52%和2011年秋冬订货会增长93%,预计2011年收入不低于7亿元,计划净新开店不少于300家,2011年要完成400家店铺信息系统建设,力争信息化店铺覆盖率达85%。 收入快速增长,但考虑股权激励的期权费用后,预计2011年净利润增速慢于收入增速,目前估值较高,维持增持。由于公司的股权激励费用摊销集中在2011-2012年,分别为1613万元和1180万元,因此会明显增加管理费用。我们预计公司2011-2013年EPS 为0.67/1.10/1.56元,折合PE为47/29/20倍,公司成长性较好,目前估值也较高,维持增持。

年报EPS为0.43元,同比增长89%,业绩超预期,分红方案为10送2转3股派1元。公司2010年实现营业收入59.56亿元,同比增长15%,净利润增长213%,归属上市公司股东的净利润为2亿元,同比增长89.64%,扣除非经常性损益的净利润为1.7亿元,同比增长407%。2010年EPS为0.43元,其中第四季度为0.11元,全年EPS增长90%,业绩超预期。由于经济形势复苏,公司业务增长,2010年利润分配方案为每10股送2股转增3股派发红利1元。 公司的主营业务分为四大板块:以纺织品服装为主的外贸业务、纺织新材料业务、汽车配套纺织品业务、房产物业业务。营业收入中,外贸和内贸分别占65%和20%,产业用品和汽车内饰分别占4%和11%。营业利润中,外贸和内贸占51%和13%,产业用品和汽车内饰占12%和24%。从收入地区结构看,国内占35%、美国占23%、欧洲占18%、日韩占15%、其他地区占9%。公司毛利率维持在7.4%,净利润率维持在3.4%。 各项业务齐发力,纺织新材料增长最快。(1)公司外贸业务收入50亿元,同比增长17.35%,利润总额9019万元,同比增长21.6%。(2)公司纺织新材料业务包括膜结构系列材料和土工材料,10年收入2亿元,同比增长88%;利润总额2061万元,同比增长146%,核心企业上海申达科宝新材料有限公司,目前已跻身国内复合涂层材料的领军企业,发展前景广阔。(3)公司汽车配套纺织品业务囊括了车用坯毯、成型毯等系列零件、车用安全带、车用面料等主要的纺织内饰产品,下属相关企业是上海大众、上海通用等企业的相关产品主要供应商,其综合能力在国内汽车配套纺织品行业内名列前茅。10年收入6.25亿元,同比增长39%,利润总额6532万元,创历史新高。(4)公司房产物业业务主要包括:盘活公司存量房产和试探性地参与房地产开发项目。对房地产项目开发企业上海恺悦投资发展有限公司的投资收益达6318万元。 公司是上海本地国资股,有业绩支撑估值低,首次评级为增持。上海市国资委通过上海申达(集团)有限公司持有上市公司31%的股份。上海纺织控股(集团)公司是上海市国资委的全资子公司,纺控集团旗下两个上市公司:申达股份和龙头股份。公司现在市值36亿元,资产负债表上有货币资金11亿元,资产负债率33%。 2010年净利润为2亿元,估计扣除地产销售利润后净利润约1.6亿元,把总市值减去账上货币资金后为25亿元,对应扣除地产销售的净利润所得2010年的PE为15倍,预计2011年业绩增速会放缓,11-12年的EPS为0.46/0.48元,业绩有支撑估值低,首次评级为增持。