执北京地产牛耳,京外销售亦见起色由于土地供应紧张,北京房地产已进入持续的卖方市场,首开股份是传统意义上的北京地王,拥有北京未结算资源420万平方米。年初至今,公司京内、京外销售均有不俗表现,上半年京内商品房销售份额近5%,排名前列。我们预计公司全年实现销售收入150亿元,同比增长32%,销售表现突出。重申买入评级。 支撑评级的要点 北京土地市场供给紧张,住宅市场卖方特征突出。北京住宅用地成交建面2011年至今处于下降通道,连续低于当年住宅成交建面,土地供应不足;在今年周均成交量仅回升18%的情况下,去化周期急降到7个月,卖方市场特征突出。 传统北京地王,当前京内未结建面420万平方米。12年6末京内未结算面积420万方,其中商品房用地280万方,资源可贵;未结算资源均价,北京商品房18,614元/平方米,北京保障房的9,877元/平方米,京外8,002元/平方米。 京内市场份额居前,京外销售明显好转。上半年公司主推刚需产品,商品房销售在北京的份额达到5%,排名前列。至8月17日,公司已经完成107亿元销售金额,完成今年年初145亿元计划的74%。下半年新推盘或将从计划的115万平米调减至70万平方米左右,预计全年实现销售收入150亿元,同比增长32%。 土储战略:京内侧重收购,京外侧重勾地。上半年,公司在土地市场未有斩获。下半年,公司在拿地方面将加大力度,尤其是京内的土地项目,将采用招拍挂和股权收购两种方式。 京外结算占比增加,利润率逐步回归平均水平。预计2014年京外占比将达到52%左右。而综合毛利率和净利润率将下行至40%和15%左右水平。 新激励方案仍在推进当中,集团二级市场增持看好公司价值。新激励方案目前仍在沟通当中,近期获批有难度。集团增持计划表明了对上市公司的发展前景持乐观态度。 评级面临的主要风险 区域市场调整风险;调控政策继续加码的风险。 估值 我们维持2012-13年每股收益预期1.421和1.651元,目标价由11.24元上调至12.98元,相当于9.1倍2012年市盈率和较2012年净资产40%的折让,重申买入评级。

战略重心重归北京,迎来金融街拓展机遇近一两年内,公司调整战略重心重归北京,尤其重点抓住金融街西扩机遇,凭借公司在北京商务地产方面的传统优势、以及定制模式享受商务地产快速回款的现金流和稳定的高回报;公司下半年商务地产销售是一大亮点,有望达到甚至突破年初150-200亿销售目标。我们看好金融街的战略重心转移,重申买入评级,目标价格下调至7.94元。 支撑评级的要点 8月底月坛南街推地,金融街西扩拉开序幕。8月30日,北京市国土资源局推出月坛南街部分地块,这是金融街西扩成功推出的第一块地,公司获取的概率极大。在金融街区域商务楼供不应求的态势,公司将充分利用自身在该区域的传统优势,获得快回款和高回报。 战略重心重归北京,迎来金融街拓展机遇。金融街大拓展机遇下,公司多年“以宅养商”、以快销项目和商务项目并重的模式静静转变,资源重新转回优势明显的北京金融街区域,未来5年内公司可积极争取本区域土地储备有约200万平方米,预计对应900-1,000亿元销售额,蕴藏机遇巨大。 销售后来居上,有望突破年初目标。上半年,公司实现签约金额约64.44亿元,同比下降5.40%,主要是因为上半年推盘较少以及商务地产销售较少。截至8月中旬,预计销售额已经达到约93亿元,考虑下半年签约的商务地产项目,今年将有望突破年初制定的150-200亿销售规模。 下半年毛利率和上半年基本相当,较去年明显下滑。上半年,公司房地产业务毛利率34.41%,较去年同期下降7.22个百分点,下滑幅度较大。下半年,由于复兴门4-2项目结算毛利率偏低,结算收入约30亿元。预计公司全年的毛利率将略低于上半年的34%的水平。 金融街区域租金市场价快速提升,租金提升空间近50%。今年金融街区域租金涨升幅度高达30%,公司今年4季度至明年1季度进入大规模换租期,平均租金提升空间近50%。 近两年内无自持物业增量,公允增厚业绩将减少。从今年下半年开始至2014-15年左右将没有投资性物业的增量,这期间虽然可能还会有投资性物业的增值部分,但投资性物业增量部分减少将大幅降低公允价值变动收益,这也将影响到公司明后年的利润。 评级面临的主要风险 住宅市场调控的进一步收紧。 估值 由于预计下半年毛利率的略微下降以及未来两年公允价值收益的减少,我们将公司2012-13年的业绩预测由0.817元和0.987元下降至0.781元和0.916元,同时鉴于板块估值水平的下移,目标价格由8.47元下调至7.94元,相当于10.2倍2012年市盈率和2012年NAV25%的折让,目前动态市盈率7.5倍,最新市净率0.93倍,估值优势明显,重申买入评级。

2012年上半年,世茂股份实现营业收入35.52亿元,同比上涨7.0%,净利润5.97亿元,同比上涨24.0%;每股收益0.51元;公司业绩增长主要原因是投资收益同比大幅上涨3,003%。考虑到公司除投资收益外的净利润是同比下降的情况,我们将12-13年每股盈利预测由先前的1.24元和1.50元分别下调至目前1.13元和1.34元,同时由于板块估值水平的下移,我们将目标价从15.00元下调至10.01元,相当于8.9倍2012年市盈率和55%的2012年末NAV折价,维持买入评级。 支撑评级的要点 净利润同比增长24%,毛利率下降4个百分点。地产结算收入同比下降3.9%以及毛利率的下降2.2个百分点是综合毛利下降的主因,而业绩增长主要原因是投资收益同比大幅上涨3,003%,这源于绍兴世茂新世纪和福建世茂新里程两个子公司的股权出售以及会计科目的调整。 三项费用率小幅上涨1.72个百分点至12.01%。其中,管理费用率、销售费用率和财务费用率分别为6.99%、3.72%和1.30%,分别较去年同期变动1.72、0.78和-0.78个百分点。 合同销售大幅增长,预计全年超80亿元。报告期内,公司实现合同签约额45.4亿元,同比上涨63.3%;合同签约面积32.5万平方米,同比上涨85.7%;销售均价为13,969元/平米,同比下降12.1%。我们预计公司全年销售应该能超过80亿元,同比上涨58%。 12年房地产业务锁定68%,锁定表现一般。至报告期末,预收帐款达19亿元,锁定了我们对公司2012年房地产板块预测收入的77%,预售锁定表现一般。 财务稳健负债率低,融资具有相对优势。报告期末,公司的资产负债率为61.7%,净负债率为45.5%,处于行业较低水平;公司手持货币资金约42亿元,可以覆盖34亿元的短债,短期的偿债压力不大。在房地产行业融资渠道收紧的背景下,公司拥有通过百货和影院来进行抵押贷款、开发贷、信托以及PE等多种融资渠道,融资渠道比较多样化。 评级面临的主要风险 商业地产销售周转低于预期;经济环境和银行信贷紧缩超预期。 估值 考虑到公司除投资收益外的净利润是同比下降的情况,我们将12-13年每股盈利预测由先前的1.24元和1.50元分别下调至目前1.13元和1.34元,同时由于板块估值水平的下移,我们将目标价从15.00元下调至10.01元,相当于8.9倍2012年市盈率和55%的2012年末NAV折价,维持买入评级。

中南建设2012年上半年实现营业收入51.3亿元,同比上涨5.4%,净利润4.7亿元,同比上涨13.3%;每股收益0.4元,基本符合我们的预期。 我们维持公司2012-13年业绩预期为1.081元和1.401元,但由于近期板块估值水平的下移,我们将目标价由13.27元下调至12.14元,相当于11.2倍2012年市盈率和25%的2012年末NAV折价,维持买入评级。 支撑评级的要点 地产毛利率上涨至57%,期间费用率上涨较多。房地产开发业务实现毛利率为56.97%,较去年同期上涨19.35个百分点,毛利率同比大幅上涨主要是因为本期结算的商品房集中在2010年底房价高涨的时期,且本期的产品均为第二期以后项目,利润率较高。公司期间费用率同比上涨较多,由去年9.35%上涨4.88个百分点至目前的14.23。 销售表现靓丽,预计全年销售111亿元。公司实现销售面积为75.39万平方米,同比上涨85.78%;销售金额为53.70亿元,同比上涨79.51%,完成全年计划90亿元的60%;销售均价为7,123元/平方米,同比下降2.56%。截至7月末,预计销售金额已达约62亿元,完成全年计划的69%。我们预计公司全年可实现销售金额约为111亿元,同比上涨约31%。 地产业务13年锁定率高达99%。至报告期末,公司预收帐款为134.6亿元,较1季度末时增加了15.5亿元,分别锁定了我们对公司2012-13年房地产板块预测收入的100%和90%。如果考虑到7月份8亿元销售额的话,2013年的房地产板块预测收入的锁定率将达到99%,预售锁定表现突出。 负债率高、短期偿债压力大,经营性净现金流由负转正。报告期末,公司资产负债率为81.12%;净负债率为93.37%,处于行业平均水平之上;公司手持货币资金约36.2亿元,小于短债71.97亿元,短期偿债压力较大。上半年,销售回款的上升使得公司2012年上半年的每股经营活动产生的净现金流由负转正,达到0.22元。 评级面临的主要风险 公司负债率较高;大盘开发可能造成供过于求风险。 估值 中南建设凭借着对于自身城市运营商的定位、深耕经济百强县的开发策略、软投资和一二级联动的拿地模式、以及刚需为主合理定价的销售策略等多方面因素,实现了行业调控下的超预期销售表现,战绩骄人。我们维持公司2012-13年业绩预期为1.081元和1.401元,但由于近期板块估值水平的下移,我们将目标价由13.27元下调至12.14元,相当于11.2倍2012年市盈率和25%的2012年末NAV折价,维持买入评级。

2012年上半年,保利地产坚持做“主流市场主流产品”,准确把握市场窗口期,提升市场份额0.92个百分点至2.16%。由于公司上半年销售表现优异,创近几年以来最佳纪录,我们微幅上调了公司的盈利预测1.8%至1.194元/股,但由于板块估值降低,所以调低目标价至11.85元,维持买入评级。 支撑评级的要点 受少数股东权益影响,12年上半年业绩同比减少。公司2012年上半年实现营业收入201.83亿元,同比增长32.86%。归属于母公司的所有者净利润25.11亿,同比下降10.16%,实现每股收益0.35元/股。结算项目的增多使得12年上半年营业收入增加,而导致净利润下降的主要原因是上半年200多亿的收入里有70多亿为合作项目,少数股东权益在项目占比超过30%。 销售表现突出,业绩锁定优异。2012年上半年公司实现合同销售金额502.96亿元,同比上涨27.47%。截至7月底,合同销售金额已达593.89亿,同比上涨33.41%。公司全年销售目标800-1,000亿,我们预计全年千亿有望达成。上半年公司预收账款835亿元,锁定了我们对公司2012年开发销售收入预测的100%以及2013年的55%,锁定性优异。 资金充足,下半年有望加大拿地力度。2012年中期,公司扣除预收账款后的负债率为41.14%,净负债率为115.49%,高于行业净负债率平均水平;公司上半年由于销售强劲,大量回笼资金,目前手持现金252亿元。公司上半年新开工718万平,预计全年新开工1,400万平左右;新增容积率面积367.31万方,下半年预计拿地会更加积极。 评级面临的主要风险 持续的行业调控影响板块估值。 盈利预测和估值 保利地产上半年销售成绩靓丽,我们看好公司清晰定位一二线城市主流市场、适时把握推盘节奏的战略能力,小幅上调12-13年盈利预测1.8%和0.4%至1.194元和1.496元,但由于板块估值降低,我们将公司目标价由摊薄后13.74元调低至11.85元,相当于9.9倍2012年市盈率和15%的2012年末NAV折价,维持对保利地产的买入评级。

首开股份2012年上半年实现营业收入32.9亿元,同比上涨112.9%,净利润3.59亿元,同比上涨16.9%;每股收益0.24元,基本符合我们的预期。考虑到公司净利率水平或将继续下移,我们分别下调了2012-13年的业绩预期为1.421和1.651元,同时由于近期板块估值的下移,我们将公司目标价下调至11.24元,相当于7.9倍2012年市盈率和2012年NAV40%的折让,估值优势突出,维持买入评级。 支撑评级的要点 营业收入大幅上涨112.9%,净利润小幅增长16.9%。主要原因是:(1)京内房地产项目结算收入占比减小导致房地产业务毛利率下降4个百分点;(2)投资收益同比大幅下降50.2%;(3)所得税费用同比大幅上涨3,846.1%,这主要是因为去年同期结算收入少、投资收益多导致了去年所得税费用基数相对较低。 结算均价和毛利率有所下降,缘由京外结算占比上涨。公司实现结算面积18.3万平米,同比大幅上涨161.4%;结算收入31.4亿元,同比大幅上涨134.2%;结算均价为17,179元/平米,同比下降10.4%;房地产业务毛利率47.63%,较去年同期下降11.11个百分点,这主要是因为京内房地产结算收入占比由去年同期的97%下降至上半年的78%。 上半年销售表现靓丽,预计全年销售145亿元。公司实现销售面积约52万平方米,同比上涨36.8%;销售金额约70亿元,同比上涨42.9%,完成全年145亿元计划的48%;销售均价13,462元/平方米,同比上涨4.4%;截至7月末,预计销售金额已达约90亿元,完成全年计划的62%。 预计公司今年全年销售金额约为145亿元,同比上涨约27%。 预收帐款达132亿元,2013年锁定率达73%。至报告期末,预收帐款达132亿元,分别锁定了我们对公司2012-13年房地产板块预测收入的100%和49%。如果考虑到7月份20亿元销售额的话,2013年的房地产板块预测收入的锁定率将达到73%,预售锁定表现较好。 负债虽高但有改善迹象,期间费用率仍是弱项。公司资产负债率为80.60%;净负债率为114.17%,较1季度末下降了6.74个百分点。货币资金约124亿元,而短债合计131亿元,货币资金占比短债的比值为0.95。三项合计23.47%,较2011年全年的22.46%上涨了1.01个百分点,期间费用率继续上行,仍处于行业高位,有待改善。 评级面临的主要风险 区域市场调整风险;调控政策继续加码的风险。 估值 我们欣赏首开倚重国资背景在京内土地招标出让模式下的突出拿地优势及行业融资受限下的相对融资优势,近一两年来的大量开工也促使公司未来几年的可售资源将迎来集中释放期。 考虑到公司净利率水平或将继续下移,我们分别下调了2012-13年的业绩预期为1.421和1.651元,同时由于近期板块估值的下移,我们将公司目标价由14.22元下调至11.24元,相当于7.9倍2012年市盈率和2012年NAV40%的折让,估值优势突出,维持买入评级。

净利润同比下降 13.2%,估值优势依旧明显金融街 2012年上半年实现营业收入51.4亿元,同比上涨11.3%;净利润11.0亿元,同比下降13.2%,扣非后净利润5.0亿元,同比下降38.4%;合每股收益0.36元,扣非后每股收益0.17元;毛利率为26.9%和净利率为21.4%,分别较去年同期下降了6.6和6.1个百分点。维持公司2012-13年的业绩预测为0.817元和0.987元,维持目标价格为8.47元,相当于10.4倍2012年市盈率和2012年NAV 20%的折让,目前动态市盈率7.9倍,最新市净率1.04倍,估值优势依旧明显,维持买入评级。 支撑评级的要点 净利润同比下降13.2%,地产毛利率大幅下降是主因。公司上半年业绩同比下滑主要原因是:(1)结算均价的大幅下降22.8%导致含税毛利率下降了6.6个百分点;(2)公司上半年结算项目含部分非全资子公司项目,导致少数股东权益同比大幅上涨724.6%。 上半年销售成绩欠佳,预售锁定表现良好。公司实现销售签约面积约44.33万平方米,同比增长37.67%;签约金额约64.44亿元,同比下降5.40%;签约销售均价14,536元/平方米,同比下降31.29%。公司全年完成150亿元的销售目标,虽有难度,但有希望。预收帐款达136亿元,分别锁定了我们对公司2012-13年房地产板块预测收入的100%和58%。 自持体量、物业租金双双上涨,租赁业务营收继续增涨。至报告期末,公司自持物业总建筑面积68万平方米,其中,办公24万平方米,酒店21万平方米,商业23万平方米。根据戴德梁行的数据,金融街区域租金为320.45元/月。 平方米,租金水平位于多个办公区域之首,且同比上涨32.60%。此外,今年是第一轮换租周期,租金将有望继续上涨。 净负债率上涨较快。报告期末,资产负债率为70.6%,净负债率为75.7%,分别较1季度增长1.5和8.6个百分点,净负债率近一年内上涨较快,公司总体负债水平有所上移;货币资金为124.5亿元,略高于短期借款和一年内到期非流动负债 116.1亿元,短期偿债压力略有改善。 评级面临的主要风险 行业调控的进一步收紧。 估值 由于公司NAV 中自持类商务地产占比较高,不但不会受到住宅地产销售价格下跌和去化速度放缓的影响,反而在京津等地商务地产租售价格屡创新高的环境下有向上修正的必要。鉴于公司今明两年高度锁定的业绩、良好的财务状况、稳健的租售并举业务模式、充足的估值安全边际,我们认为金融街为当前调整市况下攻守兼备的投资品种。我们维持公司2012-13年的业绩预测为0.817元和0.987元,维持目标价格为8.47元,相当于10.4倍2012年市盈率和2012年NAV 20%的折让,目前动态市盈率7.9倍,最新市净率1.04倍,估值优势依旧明显,维持买入评级。

2012年上半年,华侨城实现营业收入66.80亿元,同比上涨13.8%;净利润10.45亿元,同比下降4.24%;合每股收益0.144元。报告期内,公司实现含税毛利率为41.6%和净利率为15.6%,分别较去年同期下降了1.0和2.9个百分点。我们维持公司2012-13年业绩预期为0.56和0.72元,以及7.45元的目标价,相当于13.3倍 2012年市盈率和 2012年NAV20%的折让,维持买入评级。

福星股份2012年上半年实现营业收入27.7亿元,同比上涨25.0%,净利润2.44亿元,同比上涨8.4%,会计调整后,净利润同比上涨5.7%;每股收益0.34元,基本符合预期。鉴于金属品业务逐年走弱的影响,我们分别将公司2012-13年的业绩预测向下微调2.2%和3.9%至0.936元和1.187元,考虑到行业估值的下移,将公司目标价从11.45元下调至9.47元,相当于10.1倍2012年市盈率和2012年NAV35%的折让,此外,公司目前市净率仅为0.95倍,相对于行业平均1.5-1.6倍的平均水平而言,低估值优势明显,维持买入评级。

支撑评级的要点 房地产业务毛利率、净利率同比小降。公司的房地产业务结算毛利率为36.01%,较上年同期下降3.16个百分点,这主要是因为结算均价的下降导致的;净利润率为7.8%,较上年同期下降1.5个百分点。净利润率下降的主要原因是公司的合作项目结转较多,导致少数股东权益同比上涨135.3%。 以价换量销售有所改善,预计全年销售330亿元。2012年上半年,公司实现合同销售面积为113.5万平方米,同比上涨40.1%;合同销售金额为134.6亿元,同比上涨19.6%;销售均价达11,859元/平方米,同比下降14.6%。按照下半年新盘80%去化率以及老盘25%去化率估算的话,预计下半年可完成销售额约197亿元,预计全年销售额约为332亿元,同比上涨7%。 已售未结金额锁定13年房地产业绩45%,对应均价与上半年结算均价持平。报告期末,公司已售未结面积约302万平方米,对应金额约390亿元,对应均价为12,913元/平方米,与上半年的结算均价基本持平,说明后续公司结算毛利率也将维持在36%左右。此外,已售未结金额分别锁定了我们对公司2012-13年房地产开发业务预测收入的100%和37%,如果计入7月销售25.7亿元的话,则2013年的预售锁定率可达45%。 坚持稳健经营,财务状况良好。报告期末,资产负债率为72.1%,净负债率为42.3%,分别较1季度下降了0.2和18.9个百分点,净负债率处于行业低端水平;货币资金190.3亿元,为短债116亿元的1.6倍;债务结构良好,长期借款占总借款的62%;投资规模的压缩和销售回款的上升使得公司2012年上半年的每股经营活动产生的净现金流由负转正,达到0.23元。 评级面临的主要风险 中高端楼盘去化率达不到预期;房地产行业调控持续时间大于预期所造成的风险。 估值 考虑到公司净利率水平或将继续下移,我们分别下调了公司2012-13年业绩预期至0.785元和0.911元,目标价由7.81元小幅下调至6.63元,相当于8.4倍2012年市盈率和34%的2012年末NAV折价,目前公司2012年动态市盈率为6.5倍,最新市净率为1.1倍,估值在A股一线房企中位列最低,公司的估值安全边际较高,维持对其的买入评级。

冠城大通今年主要销售区位优越、且有现房优势的北京楼盘;海科健增持以及深圳前海将为公司后续发展补充动力。由于公司下半年现房销售结算占较大比例,出于谨慎考虑我们下调了公司的盈利预测5.7%至0.760元/股,调低目标价至5.59元,维持买入评级。

万科2011年上半年实现营业收入199.9亿元,同比增长19.2%,净利润29.8亿元,同比增长5.9%;每股收益0.27元,符合我们的预期。2011年,我们继续看好公司在调整市场和未来的行业整合中优于同业的表现,重申买入评级。 支撑评级的要点2011上半年公司结算面积138.3万平方米,结算收入191.7亿元,分别同比减少8.1%和增长16.5%。上半年竣工面积仅为全年计划的14.7%,根据全年竣工量大幅增长计划,完成盈利预测基本没有风险。 考虑7月销售,我们对2011年收入预测的100%和2012年预测的62%已经锁定。 期末,权益规划建筑面积3,585万平方米,进入城市扩大到50个,储备充足,地价合宜,拥有足够广的战略纵深。 上半年新开工面积759万平方米,完成全年计划的57.1%;上半年拿地较少,下半年可能加大拿地和并购力度。 评级面临的主要风险下半年库存增长影响去化率;限购扩大化可能冻结部分二三线城市市场。 盈利预测和估值万科对时势的清晰判断、谨慎的财务政策、广泛的区域分布、在小户型和精装修等产品战略上的先行布局,使其在各类调控措施面前始终能够立于不败之地。我们重申买入评级,并认为当前万科的过低估值终将随着行业整合的进行而被修复。维持盈利预测和目标价不变。

2011年上半年,公司实现营业收入总额80.9亿元,同比增长15.9%;归属于上市公司股东的净利润14.69亿元,较上年同期增长39.8%,合每股收益0.86元。公司上半年销售业绩优异、开工拿地进度加速,战略转型效果显著。我们重申对招商地产的买入评级,上调盈利预测并将公司A 股目标价调高至21.68元。

金隅股份上半年实现营业收入130.78亿元,同比增长39.9%;实现净利润16.36亿元,同比增长54.1%。每股收益0.39元,扣除非经常性损益后的每股收益为0.31元,和我们的预期基本相符。维持买入评级,但下调盈利预测和A、H目标价至14.52元及11.67港币。

2011年上半年,浦东金桥实现营业收入12.84亿元,同比增长209.51%,归属于股东的净利润3.24亿元,同比增长78.38%,合每股收益0.3487元。公司的租赁业务发展良好,物业销售比重提升,股权投资渐入收获期,近年度业绩增长富有保障,NAV估值优势突出,重申买入评级,将A、B股目标价格分别上调至12.05元与1.133美元。