投资要点 事件: 金发科技发布2010年年报,2010年全年实现营业总收入102.42亿元,同比增长44.01%;营业利润5.31亿元,同比增长77.34%;归属于上市公司股东的净利润5.7亿元,同比增长99.75%。按13.97亿股的总股本计,实现每股收益0.414元,每股经营性净现金流量为0.41元。公司同时公布2010年度利润分配预案,拟每10股派发现金1元(含税)。 同时公司公告公开增发议案:将公开增发不超过2.5亿股,募集资金投向年产80万吨环保高性能汽车用塑料生产建设项目,年产10万吨新型免喷涂高光ABS生产建设项目,年产10万吨环保高性能聚碳酸酯及其合金生产建设项目,年产8万吨高强度尼龙生产建设项目,年产15万吨再生塑料高性能化技术改造项目等五个项目。上述项目投资共计38.33亿元,计划全部使用募集资金完成。 点评: 金发科技2010年全年EPS略低于我们0.45元的预测。公司主营业务收入的增长与我们的预测基本一致,但受原材料成本上升的影响,公司的销售毛利率略低于我们预期。 报告期内改性塑料量价齐升带动公司营业收入大幅增长。2010年全年营业收入同比增长44.01%源于公司改性塑料销量增长和销售单价上涨两方面同时推动。由于下游汽车家电产销两旺带动改性塑料需求上升,公司改性塑料销量由09年的43.4万吨(不含贸易量,下同)增加至56.72万吨。另一方面,原油价格上涨使得公司原材料成本上升从而推动产品价议价能力较强,这造成在行业供求平稳时,产品价格变动比原材料成本变动相对滞后。所以在2010年原材料成本稳步上升的情况下,公司的销售毛利率略有缩窄,同比下降0.78个百分点。 公司期间费用率同比减少利于10年业绩,房地产业务若成功剥离将增厚11年业绩。报告期内公司三项费用率同比均有所下降,销售期间费用率合计为9.48%,比09年大幅下降近1.5个百分点,这是公司净利润增速快于收入增速的主要原因。公司同时公告剥离房地产业务的方案:计划以5.54亿元的价格出售所持75%的长沙高鑫股权给予关联企业。若方案最终经股东大会通过,将增厚公司11年业绩0.12元。而房地产业务的剥离不仅为公司打通了增发的障碍,更大意义上是公司近两年重新聚焦主业的直接体现。 短期抓销量,长期调结构,增发方案立足长远。公司2011年将继续着力国内生产基地的布局,在昆山项目开建后,公司覆盖东西南北共拥有五大生产基地,对客户的辐射能力进一步加强。随着天津和昆山一期项目的逐步建成,预计到2011年底公司产能将接近80万吨,2011年公司产销量将突破65万吨。在追求产品销量快速增长的同时,公司对于新产品的开发和应用倾注了大量的心血;公司目前在生物降解材料,高温尼龙(PA10T),木塑材料,免喷涂塑料材料,高性能热塑性弹性体材料,低烟无卤阻燃聚烯烃电线电缆材料,无卤阻燃增强PPE/PA合金材料,碳纤维及其热塑性复合材料等方面都有所突破,部分产品已实现批量供应,其他产品也基本实现产业化。公司产品结构将逐步趋向高端。 我们认为公司增发方案立足长远,清晰地展现了公司未来五年的发展路径,也体现公司战略部署最终落实在抓销量和调结构上。公司此次投资38.33亿元,五个项目新建产能共计123万吨,新建产能是2010年全年销量的近三倍。 五个项目中传统品种只有毛利率相对较高的车用塑料,其他都为公司新近开发并成功实现批量生产的品种。上述产品市场空间广阔,技术壁垒较高,盈利能力强,大批量投产后将显著提升公司的盈利能力。 维持“推荐”评级。金发科技是改性塑料行业的龙头企业,在激烈的市场竞争中,公司一直坚持“市场为龙头、技术作保障、创新为先导”的经营策略,上市以来产品年销量复合增长率超过25%,并保持快速增长的势头。我们认为未来5年内在国内塑料需求稳步提高,塑料国产化比例大幅提高以及改性塑料在塑料中占比提高等因素的支撑下,改性塑料行业的整体增速仍将能超过15%,而公司的增速仍将略快于行业增速。此外国内高性能材料正处于起步阶段,而金发作为行业内的标杆企业,无疑将分享行业快速成长的盛宴。 而此次公司的的增发方案也体现了公司对于未来的发展充满信心。 在考虑公司房地产业务转让的因素及暂不考虑增发影响的条件下,我们给予公司2011年,2012年,2013年的每股收益分别为0.78元,0.95元和1.17元,维持“推荐”评级。

投资要点 国内环氧丙烷龙头。滨化股份主要产品为环氧丙烷、烧碱等,目前产能包括18万吨/年环氧丙烷、42万吨/年烧碱、8万吨/年三氯乙烯等,公司2010年实现收入35.75亿元,净利润3.37亿元。 2011年环氧丙烷价格将大幅上涨。2000-2010国内环氧丙烷需求年复合增速为19%,2010年国内消费165万吨,其中进口36万吨,主要来自于沙特、新加坡。由于环保等因素,氯醇法环氧丙烷未来有可能被列入限制类目录,不再审批新增产能,同时2010年以来国内已累积关停该工艺产能24万吨,而未来两年国内的新增产能不会超过30万吨,供需偏紧之下,环氧丙烷价格整体将步入上升通道。此外,沙特20万吨装置将于今年四月进行为期一个月的检修,届时国内环氧丙烷将出现阶段性的供应紧张,产品价格具备冲击历史高点的可能。 烧碱、三氯乙烯贡献稳定。我们预计未来烧碱和三氯乙烯的价格整体将维持稳定。公司建基于高效生产技术的循环经济产业链和节本降耗能力保证了产品的低成本和高质量,上述业务在未来仍将贡献稳定收益。 首次给予“推荐”评级。我们预测公司2011-2013年的EPS分别为1.36、1.61、1.88元,公司是环氧丙烷价格上涨最大的受益者,且业绩弹性较大(假设成本不变,则环氧丙烷含税销售价格每上涨1000元/吨,公司2011年EPS增厚0.28元),烧碱、三氯乙烯等产品也具备很强的竞争力,未来在环氧丙烷下游产品领域的开发值得期待,首次给予“推荐”的投资评级。 风险提示:国外产品超量进口风险,聚醚新增产能开工不达预期风险。

投资要点 事件: 巨化股份发布2010年年报,2010年全年实现营业总收入54.86亿元,同比增长45.1%;营业利润6.97亿元,同比增长56.59%;归属于上市公司股东的净利润5.86亿元,同比增长418.6%。按6.12亿股的总股本计,实现每股收益0.958元,每股经营性净现金流量为2.11元。公司同时公布2010年度利润分配预案,拟每10股派发现金2.5元(含税),同时每10股转增3股。 点评: 巨化股份2010年全年EPS略高于我们0.92元的预测。公司主营业务的增长与我们的预测基本一致,而公司四季度计提固定资产减值损失的数额略低于我们的预测是差异所在。 报告期内氟制冷剂产品价格大幅上涨提升公司营业收入。2010氟制冷剂及氟聚合物产品价格超预期上涨,创出历史新高。2009年11月份受国外氯碱装置和国内相关企业停工的影响,原材料短缺推动氟化工产品价格启动,上涨一直持续至2010年初下游企业备货旺季。之后盘整数月后,受原材料成本上升,下游需求旺盛,部分企业停工,政府强力推动节能减排政策等因素的影响,从8月起制冷剂及氟聚合物产品价格再次持续上涨;最终在年末创出新高。产品价格上涨使公司氟化工板块全年营业收入同比增长80.73%,收入占比超过6 成,带动公司全年营业收入同比增长45.1%。此外由于公司拥有完善的氟化工与氯碱化工配套装置,因此受原材料成本上升的影响较小,综合毛利率提升14.2个百分点,达到28.03%。 巨圣并表增厚利润,CDM收入减少与固定资产减值无碍业绩大幅增长。报告期内公司期间费用率基本保持稳定。2010年10月巨化股份完成对巨化集团持有的74.5%的巨圣氟化学股份的收购,并表后2010年度增厚约7000万的净利润。公司2010年CDM 确认收入仅8663万元,同比大幅下降;公司报告期内共淘汰了隔膜烧碱,8万吨PVC等多套设备,共计提了约1.55亿的资产减值损失。但尽管有上述的不利影响,公司全年业绩仍达到每股0.958元,同比增长418.6%。 政策支持,供求趋于平衡,2011年氟化工景气持续。2010年11月25日,工信部发布《氟化氢行业准入条件(征求意见稿)》,拉开了国家保护萤石资源政策的序幕。正如我们在对该事件点评中所提到的:政策将使萤石稀缺性资源的属性在市场价格中得以反映,从而从原材料源头推动氟产品价格上涨。另一方面,政策出台后将导致氢氟酸等初级氟产品全球供应短缺,含氟化学品价格普涨,从而推高国内氟化工产品价格。 而参考过往经验,我们估计未来国家将更大力度的对萤石资源进行整合。 从供求关系看,由于前期行业低迷,部分闲置产能已淘汰,国内目前氟化工产品的实际产能基本平衡。未来F22等关键中间体产能扩张受限;而下游氟化工领域新产品(如R125),新应用(如高铁用PTFE)不断扩展,因此我们判断氟化工行业2011年将持续景气。 维持“推荐“评级。巨化股份是国内少数几家拥有综合配套能力的大型氟化工生产企业,技术实力雄厚,拥有国家级企业技术中心,博士后流动站以及国家氟材料工程技术研究中心。 公司在新管理层的带领下,抓住了此次行业机遇,在变革中谋发展;在对现有产品线迅速扩产完善的同时;也积极规划未来2-3年后的增长点,重点建设如PVDC, HFC-125,HFC-410A等多个新产品装置,因此我们认为公司未来仍有较大的发展空间。 由于公司披露多个新项目建设计划,并且部分新项目将在年内建成投产以及氟化工相关产品的价格上涨幅度超出我们之前的预计,在暂不考虑转增和增发的条件下,我们上调公司2011,2012年的每股收益至1.34元和1.73元,并引入2013年盈利预测为每股收益2.01元,维持“推荐”的投资评级。

维持“推荐”评级。钾肥行业2011年前景良好,盐湖钾肥作为资源优势突出的行业龙头增长态势明朗,新建的100万吨/年固液转化氯化钾项目建成后,将显著强化公司竞争力,增厚公司业绩;伴随吸收合并方案的实施,公司资源储量增加,关联交易减少,协同效应增强,公司有望通过盐湖资源的综合开发利用,走上更为长远健康发展的道路。 我们维持盐湖钾肥2010-2012年EPS 分别为1.67、2.47、3.16元的预测( 11、12年的预测按照吸收合并已经实施进行)。我们的预测暂未考虑盐湖资源综合利用带来的利润贡献,因此公司业绩存在超预期可能。 公司短、长期增长前景明确,吸收合并利在长远,我们维持“推荐”的投资评级。

维持“推荐”评级。目前国际精细化工产业正在持续向中国转移,而消费升级、经济增长方式转变也对国内精细化工产业的发展提出了客观要求,国内精细化工行业正处于快速增长期。 在上述过程中,联化科技通过与客户的持续深化合作了解行业需求变化,紧跟行业趋势,围绕主流、畅销产品不断培育新的利润增长点,并对核心技术和反应进行持续突破、优化,而新建项目则为公司未来数年的增长奠定了基础,我们暂不考虑增发因素对盈利能力和总股本的影响,维持公司2011-2012年EPS 为1.18、1.53元的预测,并引入2013年EPS为1.99元的预测,维持“推荐”的投资评级。

投资要点 事件: 盐湖钾肥发布公告:公司董事会审议通过了《关于青海盐湖发展有限公司新建100万吨钾肥产能装置的议案》,拟依托盐湖集团别勒滩矿区盐湖固态钾矿资源,通过固液转化,由子公司盐湖发展实施新建年产100万吨氯化钾项目。预计项目总投资额约25亿元,建设期约18个月,项目资金来源为项目公司自筹和银行贷款。本项目尚须双方公司(或吸收合并后存续公司)股东大会通过,并报请青海省及国家相关部门批准后方可实施。 点评: 百万吨氯化钾项目上马,长期业绩增厚明显。根据公告,盐湖钾肥此次拟新建的100万吨固液转化钾肥项目工艺路线是:通过引入察尔汗盐湖当地河流淡水掺兑部分老卤(老卤系提取过氯化钾以后的卤水),掺兑后的淡水在缓慢渗透过程中会大量溶解别勒滩矿区目前无法开采出的固态钾盐,从而增加目前正在开采的卤水单位体积中的含钾量。在此基础上,新建年产100万吨氯化钾装置。 盐湖钾肥现有氯化钾产能约为230万吨/年(合并数,含盐湖发展2004年投产的100万吨氯化钾项目),新建100万吨项目投产后,公司氯化钾产能将达330万吨,由此将显著增厚公司业绩。根据公告,我们预计项目将于2012年中期投产,2012年将带来新增产量15-20万吨;项目投产2年内可望实现达产,对公司长期业绩增厚效应明显。 吸收合并即将实施,长期增长前景可期。盐湖钾肥吸收合并控股股东盐湖集团的方案已获得国务院国资委和中国证监会的批准,根据本次公告,预计此项吸收合并工作将于2011年上半年内完成(公司1月26日股东大会通过议案,延长授权公司董事会全权办理吸收合并事宜的有效期一年)。我们认为,伴随公司吸收合并工作的实施,除了本次固矿液化新增100万吨钾肥产能外,盐湖资源的综合开发利用项目(一、二、三期,开发镁、锂等资源,并生产PVC、尿素等副产品)进程也将加快,从而为公司的长期增长打下坚实基础。 2011年钾肥行业前景良好。首先,在经历2008年末至2010年上半年两年多的低迷之后,伴随农产品价格上涨、种植面积扩大,化肥行业的整体需求在2011年将有恢复性增长,而经济作物种植比例的提升对于钾肥尤其有利; 第二,在中印等发展中国家崛起、各国之间围绕优势资源的博弈,以及各国推行宽松货币政策的背景之下,基础化工行业三大稀缺资源钾矿、磷矿和萤石面临重估机遇,钾肥行业由于其供给的集中导致了明显的资源稀缺性,是农化行业上升周期中的领先行业之一;最后,近期BPC、CANPOTEX陆续与国内进口商达成2011年上半年氯化钾供货协议,并确定了进口价格(BPC价格为CFR400美元/吨,较去年上涨50美元/吨;CANPOTEX未透露具体价格,但暗示可能与近期通过海运销往中国的钾肥相当)和定价方式(由原来的一年一定改为半年一定);国产钾肥出厂价也在同步上调(盐湖集团60%氯化钾到站价由2700元/吨上调至2826元/吨);加之今年冬储钾肥储备量不足,春节后农业备肥将陆续启动,届时复合肥厂对钾肥的采购也会增加。预计钾肥价格在步入用肥旺季后有望进一步上涨。 维持“推荐”评级。钾肥行业2011年前景良好,盐湖钾肥作为资源优势突出的行业龙头增长态势明朗,新建的100万吨/年固液转化氯化钾项目建成后,将显著强化公司竞争力,增厚公司业绩;而吸收合并方案的实施也将促进公司通过盐湖资源的综合开发利用,实现更为长远的健康发展。 根据本次公告,以及行业及公司经营形势,我们对盐湖钾肥的盈利预测作相应调整,小幅下调公司2010年EPS预测至1.67元,上调公司2011、2012 年EPS预测至2.47和3.16元(11、12年的预测数假定吸收合并已经实施)。公司短、长期增长前景明确,估值偏低,我们维持“推荐”的投资评级。

投资要点 我们于近期调研了尤夫股份,基本观点和结论如下: 国内涤纶工业长丝龙头之一。公司目前拥有涤纶工业长丝产能5万吨/年,居国内第五,产品主要应用于吊装带、土工布(普通丝)、灯箱布、橡胶骨架材料(差别化丝)等领域,2009、2010Q1-Q3公司分别实现营业收入5.23、4.09亿元,净利润0.64、0.41亿元。 国内涤纶工业长丝将迎来快速发展期。我国涤纶工业长丝业产能从2001年的7.4万吨增至2009年的76.2万吨,年复合增长率达33.8%。作为产业用纺织品的最主要原料(占比53%),涤纶工业长丝未来不仅将受益于下游的快速发展,同时也将从全球的产能转移(国内的设备、劳动力优势非常明显,主要是从欧洲承接产能,目前欧洲的涤纶产能约占全球15%,而国内目前产能占比为40%),以及技术进步、产品性能提升后的应用领域扩大(替代尼龙等高价产品)中受益。保守估计国内涤纶工业长丝的需求将保持15%以上的增速(含出口市场),其中差别化、功能化的高端产品增速在25%以上。 公司技术积累较为深厚。一方面,长期专注于涤纶工业丝领域使得公司能够更快掌握新型设备生产技术(甚至改造、优化)、更高的生产效率(包括产量和单耗)、更好的产品质量性能;另一方面,公司在共性技术开发(高速在线表面涂敷处理技术、复合网络-加捻定型技术、低收缩产品生产技术)领域的优势使其在产品更新换代,根据客户需求开发适销对路产品方面颇具竞争力,这一点在涤纶工业丝行业整体走向功能化、差别化的背景下显得更为可贵。 公司的整体发展思路清晰。在行业产能快速扩充,低端普通丝产品竞争日趋激烈的背景之下,公司差别化、一体化的发展战略清晰。公司的在建项目集中于差别化、功能化工业丝产品,以及浸胶硬、软线绳,帘子布,特种帆布等需求增长明确、技术壁垒较高的下游产品,并将配套PET切片产能(外购PTA、乙二醇生产PET切片),从而提升了产品附加值,增强了自身抵御行业波动的能力。 2011年年中将有一批项目投产,业绩有望快速增长。今年上半年由于江苏恒力20万吨普通丝产能投放冲击了市场,公司的涤纶长丝产品也受到波及;而随着市场对新增产能的逐步消化和原料价格推升,公司整体经营态势逐步趋好。公司未来的增长主要来自于: (1)现有项目负荷提升(子公司尤夫科技的4000吨/年帘子布和8000吨/年特种工程用布一期项目,募投项目中的HMLS工业丝一期生产线); (2)在建项目的投产。包括尤夫科技8000吨/年帘子布和4000吨/年特种工程用布二期项目,募投项目中的HMLS工业丝二期生产线、低缩超低缩涤纶工业长丝12000吨/年项目,7000吨/年浸胶硬、软线绳项目,以上项目预计今年6月份达产;募投项目中的功能性涤纶工业长丝16000吨/年项目预计于2012年上半年达产); (3)另外,公司的超募项目12万吨/年差别化工业长丝技改项目及8万吨/年PET切片配套项目(外购PTA、乙二醇生产PET切片)预计将于2012年末投产。 总体来看,上述项目有序、合理投产基本保证了公司未来数年的快速成长。 给予“推荐”评级。国内涤纶工业丝行业正处于快速发展期,作为行业龙头之一,尤夫股份在差别化、一体化的道路上持续前进,新增项目的有序、合理投产基本保证了公司未来数年的快速成长,我们预测公司2010-2012年EPS分别为0.35、0.90、1.26元,首次给予“推荐”的投资评级。

投资要点 事件: 巨化股份发布公告,董事会通过《2011年非公开发行股票方案的议案》,拟以不低于19.93元/股的价格,非公开发行不超过8500万股,募集资金不超过16.5亿,投资以下项目:(1)20kt/aTFE及其下游产品项目,(2)49kt/a新型氟致冷剂项目,(3)28kt/a新型食品包装材料项目,(4)30kt/aODS替代品技改项目,(5)购买土地使用权项目,(6)补充流动资金。其中大股东巨化集团承诺认购不低于本次非公开发行股份总数的10%。 点评: 增发项目完成后,产品结构将更为优化,盈利能力得到提升。公司拟投资的4个项目具备以下两个特点,一方面项目以新产品为主,国内都处于发展初期,如PVDC,HFC125,HFC-32,FEP等;另一方面各个项目并不是独立的,都能融入公司现有产品体系。如30kt/a的PCE原料来自于公司自产的甲烷氯化物,而自身又能供给HFC-125作为原料,TFE是F22的下游产品,同样又是公司含氟聚合物,HFC-125的原料。因此我们认为上述项目贯彻了公司围绕主营业务,发挥竞争优势;以延伸产业链,优化产品结构,提升产品档次为目标的发展战略;上述新项目将充实公司现有的产品网络,对公司未来做大做强将起到非常关键的作用。公司所有项目投产后,根据公司公告预测,每年将新增营业收入27.8亿元,新增净利润3.4亿元,假设此次发行8500万股计算,EPS将能提升0.49元左右。 增发项目体现公司的技术底蕴,投资时点正合时宜。公司拥有国家级企业技术中心,博士后工作站以及国家氟材料工程技术研究中心;此次拟投资项目体现了公司的技术底蕴。PVDC作为二战美军战时食品保鲜的专用材料,虽然目前已广泛应用于食品保鲜行业,但其合成工艺仅有DOW,日本吴羽公司和旭一道公司等少数几家公司所掌握。公司2000年投入该项目,经过10年的努力实现了稳定生产,产品未来在国内保鲜膜和食品包装市场具有很大的发展空间。公司的HFC-125,HFC-32等制冷剂新品种虽早已完成了技术储备,但是并没有在市场中率先推出,公司产品一直以F22和F134-a等传统品种为主。而目前HFC-125以及其与HFC-32混配的HFC-410A逐步完成导入期,公司即开始小规模生产,大规模建设。因此当2-3年后,HFC-125,HFC-410A等新型制冷剂逐渐成为主流品种时,公司项目也恰好完工,可实现投资效益最大化。 大股东参与增发表明集团对公司长期发展充满信心。公司作为巨化集团最核心的资产和唯一的资本平台,是集团十二五期间成功实现转型升级,由基础化工向材料化工转变的关键;因此公司发展和集团发展的方向一致。而大股东巨化集团承诺以现金方式按照与其他发行对象相同的认购价格,认购不低于次非公开发行股份总数的10%,所认购的股份的限售期为三十六个月。大股东参与增发也表明集团对公司的长期发展充满信心。 行业景气,政策支持;公司业绩将持续增长,维持“推荐”评级。我们对于氟化工行业仍维持前期观点:1.从行业周期分析,由于前期行业低迷,部分闲置产能已淘汰,国内目前实际产能基本平衡,而未来F22等产能扩张受限;此外受到国外装置关停,原材料供应短缺等因素的影响,我们判断氟化工行业景气周期将持续。2.政策方面,国家对于萤石资源及氟化工产业的扶持政策有利于进一步改善氟化工行业的供求结构,推动氟化工产业链价格上涨;而公司作为国有龙头企业将尤为收益。我们暂不考虑增发股本摊薄以及增发项目对利润的贡献,预计公司2010,2011,2012年EPS分别为0.85元,1.08元和1.46元,维持“推荐”评级。

诺普信参股常隆农化,是公司向上游延伸产业链、提升在农药领域长期竞争优势的重要一步。 常隆农化是农药原药领域的优势企业之一。常隆农化是国内工艺技术成熟的大中型原药企业,位列中国原药企业10强,产品品类齐全,具有不可多得的光气资源优势。 常隆农化的母公司是常隆化工。2008年,根据常州市政府整体规划要求,常隆化工将农药及精细化工业务搬迁至泰兴经济技术开发区;2009年9月,成立由常隆化工控股99%的子公司常隆农化,全面承接上述业务。 目前,常隆农化一期主体工程已经竣工,并通过安全、环保、原药定点等环节的审批核准,相应装置2009年底开始调试生产;二期工程正在建设中,预计在2011年陆续竣工。 2009年9-12月,常隆农化实现主营收入2438万元,净利润37万元;2010年1-10月,实现主营收入45732万元,净利润-2650万元。公司2010年净利润为负值的主要原因是目前尚处于投产之初,产能还未完全发挥,而固定资产折旧已经开始全面计提;此外,原属于常隆化工的农药“三证”的变更工作尚未完成,产品尚未独立销售,也是影响净利润的暂时性原因。我们预计2011年随着公司产能进一步释放、“三证”变更陆续完成,常隆农化的盈利情况将有实质好转。 股权转让的具体情况:常隆农化于2009年成立时,股权结构为常隆化工持股99%,常州诺普化工持股1%。截止2010年10月31日,常隆农化账面总资产79098万元,净资产23150万元;评估后总资产为86062万元,净资产30114万元。以评估价值为依据,诺普信出资10539.97万元,受让常隆化工持有的35%常隆农化股权。 本次股权转让完成后,常隆农化的股权结构为:常隆化工64%;诺普信35%;常州诺普化工1%。 向上游延伸农药产业链迈出重要一步。本次收购常隆农化35%股权,是继公司前期同华邦制药共同参股禾益化工(见华邦制药12月22日公告)之后,将产业链向向原药领域延伸的战略性举措。常隆化工作为产品品类齐全、农药“三证”资源丰富、具备成熟工艺、研发能力以及光气生产资质的国内优势农药原药企业,与诺普信具有很强的优势互补性。通过本次收购,一方面有助于诺普信依托可靠的原药来源,加快农药制剂新产品的产业化速度;另一方面,在常隆农化的战略性持股将为诺普信保障原药供应、降低农药制剂生产的原料采购风险起到积极作用。 从股权投资的角度,虽然常隆农化2010年前10个月还处于亏损状态(原因前文已经分析),但是预计2011年即可转为盈利。我们预计常隆农化2011年收入有望达到8个亿,净利润有望达到3000万元,若如此,则由本次收购相当于以10倍PE参股,预计投资回报较佳。此外,通过诺普信的参股与合作,有助于常隆农化准确把握次新化合物(原药)的应用前景,有的放矢地登记、生产次新化合物,快速提升创新能力,从而间接提升诺普信本次股权投资的价值。 而从更长的视角看,随着中国农药行业集中度的提高,产业链的长度将成为企业竞争的重要依托。因此诺普信此次进军产业链上游的原药领域,对于提升公司的核心竞争力具有重要意义。 维持“推荐”评级。2010年初以来,诺普信全面推行“营销两张网”的新销售模式(经销商模式和直销零售店模式相结合),并在改革中经历了磨合与调整。以短期业绩下滑为代价,公司的新销售模式正在逐渐进入良性运转的轨道。 本次参股常隆农化,是公司在股权收购方面取得的战略性进展,公司产业链向上游延伸迈出了重要一步。 展望2011年,随着公司新销售模式的趋于成熟和农药行业景气趋好,预计诺普信将重新步入快速增长的轨道。我们维持公司2010-2012年EPS分别为0.56、1.06、1.52元的预测,继续看好农药制剂行业的类消费品竞争特性和长期发展前景,以及诺普信的竞争优势和长期成长空间,维持“推荐”的投资评级。

点评: 天竹产业联盟是由吉林化纤子公司河北吉藁化纤以竹纤维提供商的角色联合下游的竹纤维纺纱及服装企业共68家企业自发成立的联盟体。天竹联盟大会是每年一届的联盟盛会,几乎集中了联盟内的所有企业以及其它有意向加入联盟的企业。通过会议我们有如下观感: 联盟大会规模大,规格高,竹纤维受重视程度空前。此次大会参会人数300余人,为历届会议最高。除联盟企业外,参会人员还包括纺织工业协会,化纤协会,工信部消费司纺织处等对口单位的领导;近十家县市的县长,其中包括国内化纤纺织头牌强县的绍兴县领导。会上各领导都强调竹纤维作为新型纤维具有独特的优势,肯定了竹纤维的发展前景;其中工信部纺织处曹处长明确提出,竹纤维作为生物质纤维的一种,其发展将在十二五期间获得政策支持。会议上联盟宣布将在绍兴县建立竹纤维及产品的联盟陈列馆。 联盟内企业对天竹品牌,对竹纤维认同度极高,联盟凝聚力强。通过两天和下游纺织面料企业的交流,我们发现下游客户对于竹纤维的认同度非常高,且对吉林化纤或河北吉藁形成了较强的依赖性。目前联盟企业都具备了一定的销售规模,很多企业互相已形成上下游稳定的产业链,今年大部分企业的效益比去年有明显的提升。此外今年联盟大会上有相当多的新面孔参会,下游客户的类型有所扩充。 竹纤维面料开发正大力推进。会议上,国家纺织产品开发中心研究员祝丽娟详细介绍了目前竹纤维面料的开发情况。由吉藁公司牵头,联合开发中心及下游企业共同开发了竹纤维含量较高的高档混纺面料,如竹纤维/棉,竹纤维/毛,竹纤维/麻,竹纤维/涤纶,竹纤维/针织,纯竹纤维等等。竹纤维除原有内衣,袜子,毛巾,家纺面料等传统领域发展为可应用于各种高档外衣服装的面料。而下游面料开发的成功将有助于推动竹纤维需求的增长。 我们的观点。通过参加天竹联盟大会,我们前期推荐公司的理由得到进一步的确认。(详见11月25日深度报告《竹纤维破茧成蝶,吉林化纤老树发新枝》)通过对下游客户的调研,我们判断公司经营拐点已如期而至,未来2-3个季度,业绩将会持续环比上升;我们维持公司2011、2012年增发摊薄后每股0.34、0.72元的盈利预测;但由于目前12月份下游客户观望情绪渐浓,销量可能会小幅下降,以及考虑到正常情况下,四季度公司都会有部分全年费用需一次性提取,我们调低2010年四季度单季每股盈利预测至0.06元。我们认为竹纤维业务正面临前所未有的发展机遇,而行业发展正契合公司产能提升的时机,双重共振将使公司老树焕发新枝。我们维持对公司的“推荐”评级。

我们近期赴浙江海宁调研了海利得,主要观点与结论如下:拥有完整产业链的涤纶工业丝龙头。海利得的主要产品是汽车用涤纶长丝(包括轮胎骨架材料、安全气囊丝、安全带丝),目前总产能12万吨,居国内第二。公司同时是国内唯一一家拥有一体化产业链的企业,2009、2010H1分别实现营业收入9.72、6.56亿元,实现净利润1.41、0.55亿元。 车用涤纶丝空间巨大,高端产品竞争格局较优。国内2009年汽车领域消耗涤纶丝约16万吨,其中高端的HMLS涤纶丝的需求(包括出口市场)有望维持20%以上的增速(09年需求为9万吨);安全带丝和安全气囊丝也有较好的发展前景。目前国内能够生产上述产品的企业有限,行业竞争相对有序。 海利得依托技术积累构建综合优势。依托专注、高效的研发,海利得在产品层次、质量稳定性、生产成本等方面优势明显,并借此不断开拓高端市场,公司与大陆、米其林等知名轮胎生产企业形成了长期合作关系,并不断强化竞争优势。而安全带丝、安全气囊丝则是公司历经数年开发出的创新性产品,在同类领域没有国内竞争对手。 经营逐季趋好,增发项目再添成长动力。近期随着产品价格上涨和行业需求转旺,公司经营呈现逐季回升态势。增发项目的3万吨帘子布一期1.5万吨预计将于明年2季度投产,同时今年下半年投产的5万吨非车用丝装置负荷也将逐步提升,公司将保持快速增长态势。 给予“推荐”评级。我们预测公司2010-2012年EPS分别为0.62、0.86、1.31元(假设公司2011年初以17元/股增发5500万股,2011-2012年EPS考虑增发摊薄),首次给予“推荐”的投资评级。 风险提示:原材料涨价风险、核心技术失密风险。

受益于棉花涨价,竹纤维行业迎来快速成长期。我们认为尽管近期棉价出现短暂调整,但是在种植成本提高,国内供应短缺及商品长期牛市预期等多重因素的影响下,预计棉花价格长期仍将处于高位。在此背景下,竹纤维和粘胶纤维相比不再仅具有性能优势,还将具有明显的成本优势;行业机会值得关注。 公司占据竹纤维行业中的主导地位。吉林化纤在竹纤维领域已耕耘十余年,是竹纤维行业的独行者,目前占据竹纤维市场80%以上的市场份额。 公司通过掌控原材料供应和成立天竹联盟等方式已建成完整的竹纤维产业链,未来2-3年内,公司将有12万吨竹浆粕和5万吨竹纤维陆续投产。 我们认为公司将迎来业绩拐点。公司产品结构调整初见成效,本部有各一套粘胶短纤和长丝设备已改成竹纤维生产装置。目前公司竹纤维产能达到5.5万吨,相比于1.7万吨长丝和1.7万吨粘胶短纤产能,竹纤维已成为公司最主要的业务。未来公司竹纤维,差别化丝等高毛利产品产能将持续扩大,亏损产品规模逐步减小。 给予“推荐”评级:我们判断公司业绩在经历多年低迷后,4季度将是出现拐点的时间窗口。我们预计公司2010年,2011年,2012年的EPS分别为-0.11元,0.34元和0.72元,给予“推荐”评级。(注:2011,2012年EPS为假设增发1.7亿股,募集10亿元摊薄后的数据)风险提示:棉价大幅下跌的风险,竹纤维市场扩张低于预期的风险。

诺普信“松脂基植物油农用溶剂”项目通过技术论证,标志着公司在开发绿色乳油农药制剂的道路上迈出了新的坚实一步。 技术论证会会聚主管部门与权威专家。根据公告,本次技术论证会于2010年10月29日于深圳召开,会议由深圳市科技工贸和信息化委员会组织,出席论证会的有工业和信息化部原料司、农业部农药检定所、中国农药工业协会等行业主管部门的领导以及由沈演初院士、蔡道基院士为首的行业专家组。因此,本次技术论证会的结论对于政策制订者具有重要参考价值。 绿色溶剂项目获得高度评价。根据公告,专家组一致认为:该项目符合国家产业政策,松脂基植物油农用溶剂原料来源充足,可再生、安全环保,质量稳定,是“三苯”类轻芳烃溶剂的理想替代品,其产业化及应用技术成熟。更为值得关注的是,专家组建议进一步扩展松脂基植物油溶剂在其它农药品种和剂型中的应用,加强松脂基自乳化溶助剂、喷雾助剂等农用产品的延伸开发;同时,还建议国家有关部门在溶剂变更登记、项目扶持、政策推进等方面给予大力支持,使该产品能更好地在行业中得到推广应用。 天然植物油溶剂前景广阔。为控制苯类溶剂造成的污染,国家有关部门对传统乳油农药产品的使用逐步限制:自2006年7月1日起,国家发改委对纯粹生产乳油产品的新办农药企业不再核准;自2009年8月1日起,工业和信息化部不再颁发新的农药乳油产品批准证书。 随着行业政策和产业规划的贯彻实施,在可预见的未来,当前仍约占50%市场份额的100万吨乳油产品将被绿色乳油及其它环保制剂所替代。根据相关预测,由此将带来天然植物油溶剂等非芳烃类环保溶剂在农药领域约30万吨/年的市场容量,市场前景广阔。 绿色农药制剂开发再迈坚实一步。因应环保化的农药制剂行业发展趋势,诺普信从2004年起即率先开展了以天然松树植物油溶剂替代芳烃类溶剂的绿色乳油项目的研发。2009年12月,诺普信发布公告,出资550万元与福建省德盛农药有共同投资设立公司,从事绿色环保农药制剂的研发和推广应用,以有效整合德盛农药在松树油基农药制剂领域的技术资源。本次“松脂基植物油农用溶剂”项目通过技术论证,标志着公司在开发绿色乳油农药制剂的道路上迈出了新的坚实一步。 目前松脂基植物油农用溶剂的生产成本与苯类溶剂大致相当,政策的支持成为以该绿色乳油为溶剂的农药产品得以推广使用的关键动力。本次诺普信绿色溶剂项目通过技术认证,并获得专家组对于政策面给予大力支持的明确建议,将有助于加大诺普信绿色乳油农药制剂的应用普及。我们后续将密切关注推广绿色乳油农药制剂方面的政策进展。 维持“推荐”评级。2010年初以来,诺普信全面推行“营销两张网”的新销售模式(经销商模式和直销零售店模式相结合),并在推行中经历了磨合与调整。以短期业绩下滑为代价,公司的新销售模式正在逐渐进入良性运转的轨道。展望2011年,随着公司新销售模式的趋于成熟和农药行业景气趋好,预计诺普信将重新步入快速增长的轨道。 本次诺普信在绿色乳油农药制剂领域取得重要进展,则将有助于扩大公司的竞争优势和拓展长期成长空间。由于其具体推动作用尚难以量化,我们维持公司2010-2012年EPS分别为0.56、1.06、1.52元的预测。维持“推荐”的投资评级。

浙江龙盛1-9月0.41元EPS的业绩与我们此前的预测一致。公司各项业务运行良好,整体保持较快增长的态势。 各项业务增长良好,染料市场占有率进一步提升。公司1-9月实现营业总收入48.03亿元,同比增长49.4%,各项业务均有所增长。由于染料产品单价增长不多(根据海关出口数据简单测算,今年1-9月分散染料、活性染料出口单价分别增长-2%、13%),结合1-9月国内印染布产量情况(同比增长13%),我们推测公司产品的市场占有率有进一步提升。 分季度来看,由于三季度以来的限电对染料等业务的开工造成一定影响,公司7-9月实现营业总收入16.32亿元,同比增长38.1%,增速略有下降,但总体仍保持快速增长态势。 整体毛利率处于合理范围,环比有所改善。由于原材料价格上涨,公司1-9月综合毛利率为24.0%,较去年同期下滑2.6%,毛利率下滑也是公司营业利润增速(30.6%)慢于收入增速的最主要原因。但是总的来说,公司整体毛利率处于合理范围之内。另外,由于部分外资子公司免税期满,公司实际税率由去年同期的8.3%大幅上升至14.1%,进而造成净利润同比增速只有23%。 分季度来看,公司7-9月整体毛利率环比上升1%至22.7%,有所改善,但是由于2季度公司出售印度KIRI股票获得约6000万投资收益,因此公司7-9月净利润环比下滑12.5%,如果剔除这块收益,则公司净利润则环比有所上升。 维持“推荐”评级。随着经济逐步向好,染料行业有望重入上升周期,而浙江龙盛在新产品开发、产业链一体化方面构建的优势将进一步得到发挥,布局德司达更是为公司打开全球市场奠定了基础。除此之外,年产7万吨芳香胺技术改造项目(以及相应间苯二酚产能的扩大)将于明年投产,龙山化工(无机化工)、减水剂、汽车配件等业务也将保持增长。 我们暂不考虑房地产等业务的影响,维持公司2010-2012年EPS分别为0.70、0.89和1.03元的预测,维持“推荐”的投资评级。

诺普信2010年前3季度业绩与公司中报时所做的预测(净利润同比下降10-30%)相一致。在农药行业进入淡季的第3季度,公司经营保持平稳运行的态势。 收入平稳增长,毛利率保持较高水平。2010年7-9月,诺普信营业收入同比增长12.07%,与上半年12.45%的收入增速相当。考虑到2009年中期前后诺普信收购了中港泰富、施普旺等子公司,09年第3季度收入基数提高,因此我们推测诺普信2010年7-9月的同口径收入增速好于上半年。由此也反映出,公司于2010年初开始推动“营销两张网”的营销模式改革,并经过上半年的磨合改进之后,新营销模式正在逐步成熟。 在收入平稳增长的同时,诺普信7-9月的综合毛利率由上半年的40.41%小幅提升至42.26%,整体保持了较高水平。 销售费用率继续上升,是净利润下滑的主要原因。2010年7-9月,诺普信的销售费用率有较大上升(由上半年的18.10%上升为26.23%),是导致公司前3季度净利润同比下滑幅度较上半年有所加大的主要原因。 具体看,公司7-9月销售费用7729万元、同比增长40.0%,与上半年的1.82亿元、同比增长25.0%相比,同比增速偏高。我们分析其原因在于虽然3季度进入农药淡季,但是公司目前处于营销模式改革与磨合之际,渠道建设方面的投入依然较大。我们预计随着未来新销售模式的成熟和营业收入的提高,销售费用率将逐渐回落至正常水平。 目前处于积蓄力量期,来年增长可期。2010年初以来,诺普信全面推行“营销两张网”的新销售模式(经销商模式和直销零售店模式相结合),并在推行中经历了磨合与调整。改革之初的磨合对于经营数据的直接影响是收入增速有所下降、期间费用率大幅上升。但是暂时的业绩下滑是长远更好发展必须支付的成本,销售渠道等方面的投入为公司建立更具效率的营销体系打下了良好基础,有助于长期的收入和利润增长。 展望2011年,随着公司新销售模式的趋于成熟和农药行业的景气趋好,预计诺普信将重新步入快速增长的轨道。此外,诺普信在绿色乳油制剂等领域的领先优势、并购扩张方面的潜在能力都可能成为公司2011年业绩成长的新动力。 维持“推荐”评级。虽然诺普信前3季度净利润同比下滑,但是以短期业绩为代价,公司的新销售模式正在逐渐进入良性运转的轨道,未来增长可期。 我们维持公司2010-2012年EPS分别为0.56、1.06、1.52元的预测,继续看好农药制剂行业的类消费品竞争特性和长期发展前景,以及诺普信的竞争优势和长期成长空间,维持“推荐”的投资评级。