业绩符合预期 2013年上半年,公司业绩同比增长11.4%至9.4亿元,折合每股收益1.09元。我们认为,公司业绩增长主要是由于产品结构改善、有效的成本控制以及所得税费用下降。展望2013年,我们认为公司仍将处于研发支出密集投入期,预计研发费用仍将处于高位,同时2013年公司在建工程将陆续转固,预计新增折旧费用约1亿元。2014年起,随着新产品项目研发工作进入尾声,预计公司研发费用有望快速下降。目前,公司A、B股股价分别对应2013年7.9倍和8.1倍预期市盈率,估值处于国内商用车公司中最低水平。我们认为,这一估值过度反映了轻型车市场竞争及重卡项目对公司业绩的负面影响。我们仍维持公司买入评级。 支撑评级的要点 2013年上半年,公司实现整车销售110,230台,同比提升7.4%。单价和毛利率较高的全顺系列车型延续去年4季度以来的复苏势头,上半年同比增长21%,其中2季度单季同比增长26.3%。受益于此,上半年公司销售收入同比增长10.9%,高于销量增长。同时,上半年公司毛利率高达26%,同比提升1.6个百分点,我们认为毛利率提升受益于销售结构改善以及原材料成本的下降。 2013年上半年研发费用占收入比重达到5.1%,显著高于2011-12年3.5%和4.9%的水平。由于N351SUV自动挡车型拓展项目、N330自主开发SUV项目、自主开发汽油机项目、J11(N350产品升级)项目、J08项目(从福特引进的一款SUV产品)、J09新一代全顺项目、J10升级皮卡项目以及重卡项目研发工作仍将有序推进,2013年仍是公司研发投入高峰期,但2014年起公司新产品平台的研发工作将进入尾声,届时研发费用将明显下降。 上半年,随着公司小蓝厂区产能投资项目等陆续转固,固定资产规模由2012年底的23亿元上升至2013年上半年的40亿元。2013年上半年公司固定资产折旧由2012年上半年的1.8亿元上升至2.1亿元,新增折旧压力尚未完全体现。我们测算下半年公司新增折旧压力会小幅增加,预计全年新增固定资产折旧近1亿元。 评级面临的主要风险 轻客、轻卡市场竞争进一步加剧;重卡业务对公司业绩的拖累超出预期。 估值 我们维持公司2013年每股收益预测2.00元不变,下调2014-15年盈利预测至2.27、2.79元。我们维持公司A、B股买入评级及目标价21.97元人民币和24.80港币不变。

2013年上半年,江淮汽车实现销售收入180亿元,同比增长21.2%,实现归属于母公司净利润5.2亿元,同比增长62.6%,折合每股收益0.41元。 其中,2季度单季度净利润达到3.1亿元,同比增长47.1%,环比1季度大幅提升50.1%。我们认为2季度公司业绩提升主要是由于收入和毛利率显著改善,以及投资收益和营业外收入的大幅攀升。1-7月,公司汽车总销量达到30.5万台,同比增长19.5%。我们认为,下半年公司商用车业务销量和盈利的增长态势仍将延续,而乘用车能否从“3.15事件”阴影中走出仍有待观察。我们认为,公司全年52万台的销量目标能够达成。我们将公司2013年每股收益预测由0.57元提升至0.69元,上调公司目标价至9.00元,维持谨慎买入评级。 支撑评级的要点 上半年,公司销量同比增长16.8%,营业收入同比增长21.2%。收入增长快于销量增长,主要是由于均价较高的重卡、星锐、SUV同比增速分别达到28%、119%和258%。 上半年,公司毛利率为16.5%,同比提升1.6个百分点,主要是由于原材料价格下降、有效的成本控制以及公司在商用车领域的竞争压力相对缓和。 受售后服务费和销售佣金大幅提升影响,公司上半年销售费用同比增长34.4%;此外,公司产品研发支出仍在持续攀升,受此影响上半年管理费用同比增长27.7%。 主要风险 新产品销量不达预期拖累公司业绩; 乘用车业务受“3.15事件”影响难以消除,导致下半年乘用车销量持续疲弱。 估值 我们上调公司2013-14年每股收益至0.69元、0.90元,我们按照13倍2013年预期市盈率,将公司目标价由人民币8.50元上调至9.00元。维持公司谨慎买入评级。

长城汽车(601633.CH/人民币40.92;2333.HK/港币35.85,买入)7月销量(批发口径)约6万台,同比增长21.3%,环比上升5.6%,显著超越淡季特征。SUV销量淡季创新高,同比增长46.1%至3.65万台,其中H6得益于产能释放和新品升级版的推出,销量接近1.9万台,好于市场普遍预期;M4销量突破1.2万台,继续稳步攀升。相比之下,7月轿车和皮卡表现偏弱,其中轿车同比小幅下滑6.1%,我们认为这主要受到C50生产线搬迁调试和二工厂产能爬坡进度的影响,估计8月C50产销将有所恢复。皮卡今年的弱势表现主要源自出口需求的相对疲弱,国内市场仍然保持稳定增长。 截至7月,公司累计销量42.8万台,同比增长30.1%。其中轿车累计增长9.6%,SUV大幅增长66.1%;皮卡小幅下滑3.4%。分区域来看,国内市场累计销量37.8万台,增长39.6%;而出口销量下滑14.3%。我们认为今年汽车出口市场整体表现不景气,除了部分出口国需求波动之外,日元、韩元的贬值也在一定程度上削弱了国内出口车型的竞争力,从而负面影响出口需求。

根据业绩快报,上半年长城汽车实现销售收入264亿元,同比增长44.5%,归属母公司净利润同比大幅增长73.7%至41亿元,对应每股收益1.34元,超越市场预期。其中,2季度每股收益0.72元,环比1季度(0.62元)增长15.6%;同时2季度净利率达到16%的新高水平。我们认为自去年开始,公司业绩能够不断超越市场预期,主要得益于SUV核心产品组合热销带来产品结构持续提升,以及规模效应的显现。总体而言,我们看好公司在聚焦SUV的中期战略布局下的持续成长性。哈弗H6打响了第一炮,未来H2、H8等新车的市场表现值得期待。我们上调公司2013-15年盈利预测至2.77元、3.67元和4.60元,重申A股和H股买入评级,目标价格上调至47.10元和45.00港币。 支撑评级的要点 1-6月,公司实现总销量近37万台,同比增长31.7%,其中SUV同比大幅增长70.7%至18.7万台;轿车平稳增长11.7%至11万台,得益于C50占比提升,轿车内部结构有所改善。相比之下,皮卡受出口低迷拖累,销量小幅下滑3.5%至6.8万台。 分季度来看,公司2季度整体销量环比1季度小幅增长1.4%,其中SUV和皮卡分别环比增长8.1%和14.8%,但轿车环比下滑16%。因此,2季度产品结构较1季度继续提升,并带动2季度收入和盈利环比分别增长7.1%和15.6%。 我们目前维持今年销量77万台的预测,其中下半年40万台,高于上半年37万台。主要得益于二工厂产能释放带动H6销量的进一步提升。 新品方面,H6升级版已于6月正式上市,H6的运动版预计将于8月份问世。 此外,期待已久的H2、H8有望于4季度相继问世。我们认为这些新品的上市将进一步补充公司的SUV产品线,给明年增长带来有力支撑。 评级面临的主要风险 出口市场剧烈波动;轿车淡季销量走低;新产品投放进度和销量低于预期; 估值 考虑到公司2季度的毛利率等盈利指标提升高于我们此前预测,我们2013-15年盈利预测至2.77元、3.67元和4.60元,上调幅度在7%-9%。 我们分别上调A股和H股目标价至47.10元和45.00港币,分别相当于17倍和13倍2013年市盈率。重申买入评级。

江淮汽车(600418.CH/人民币7.57,谨慎买入)发布业绩预增公告:经财务部门初步测算,预计公司上半年实现归属母公司净利润约5亿元,较上年同期(追溯调整前)增长60%左右,对应每股收益约0.39元,超越市场普遍预期。据此推算,预计2季度公司每股收益约0.23元,较去年2季度(0.17元)增长39%,环比1季度(0.16元)增长42%。我们认为,公司业绩出色表现主要得益于:1)轻卡、瑞风等产品销量的恢复性增长;2)、效益提升、产品结构优化以及原材料成本下降等共同推动毛利率的改善。 销量方面,上半年公司实现总销量27.4万台,同比增长21%,其中传统主力产品MPV和卡车分别增长7.2%和18.2%;轿车虽然上半年实现14%的正增长,但央视“3.15曝光事件”导致2季度轿车销售受到一定冲击,累计增速逐月下滑;SUV得益于新车S5的增量贡献,上半年实现销售近1.7万台,目前S5月销在3,000台上下徘徊。 分季度来看,2季度公司整体销量环比1季度下滑7.3%。其中,卡车由于旺季,环比上升7%;而轿车受“3.15事件”冲击,环比大幅下挫44.6%;MPV表现相对平稳。从盈利来看,我们估计2季度环比1季度的提升主要来自毛利率的继续上行以及费率等的压缩。从板块贡献来看,轻卡和MPV仍然是主要贡献来源;轿车虽然产销规模较1季度有明显缩减,但我们估计由于内部结构的优化,2季度轿车板块也没有出现额外亏损(估计在盈亏平衡附近)。 盈利预测及估值 整体而言,我们认为公司上半年的业绩表现初步印证了去年新管理层上任后提出“以效益为中心”的理念,并通过内部挖掘优化来带动盈利能力的提升。 另一方面,我们认为公司能否从商用车属性较强的汽车企业跨度到乘商兼并的综合性汽车集团,进而打开新的成长空间,很大程度上取决于轿车业务(包括SUV)的突破。但不得不承认,央视“3.15事件”的确对公司轿车品牌形象和产品销售产生一定冲击(包括SUV新车S5的销售,我们认为都或多或少受到影响)。从目前情况来看,我们认为公司轿车能否重回原先的增长势头还需一定时间的恢复。 考虑到公司2季度业绩超出我们预期,我们在中报正式披露后可能会将公司全年每股收益预测上调至0.68元-0.70元;如下半年轿车和SUV销量走势好于预期,则盈利预测仍有上调空间。暂维持谨慎买入评级。

今年,由于福特“双翼”的爬坡上量,我们预计长安福特的盈利释放有望逐季攀升。2014-15年,伴随重庆三工厂和杭州工厂产能的释放,将有A级轿车(Escort)、B+级轿车金牛座和SUV锐界等全新车型陆续投放,长安福特销量的高增长有望持续;同时,得益于产品结构的上移和零部件本土化率的提高,盈利能力有望逐步提升。本部方面,今年自主轿车销量表现突出;持续多年亏损的自主轿车业务扭亏在望。我们将公司2013-15年盈利预测分别上调至0.66元、0.96元和1.33元,维持买入评级。 支撑评级的要点 我们估计公司2季度整体销量环比1季度有所下滑,尤其是本部微车由于市场需求持续疲软,预计销量环比降幅超过25%;但合资方面,长安福特由于新车的爬坡放量,预计销量环比增长20%以上。 我们预计今年长安福特总销量有望突破60万台,同比增长40%左右;得益于产品结构提升和发动机等核心部件国产化率的提升,我们预计盈利规模较去年有望实现翻番。 我们估计通过对现有重庆一、二工厂技改扩产,明年长安福特的产能有望达到75万台,较今年提升25%左右。2014年11月份和2015年上半年,重庆三工厂和杭州工厂将相继投产,届时长安福特设计总产能将达到120万台。此外,零部件(发动机、变速箱)的本土化建设也在陆续进行,本土化率的提高有助于降低采购成本并提升盈利能力。 其他合资方面,长安马自达今年销量表现低于预期,全年存在亏损可能。 长安PSA今明两年亏损锁定,2015年按计划将有三款在售车型,若销量如期达到10万台以上,则亏损幅度有限,甚至有望扭亏。 支撑评级的主要风险 福特新车销量不及预期;日系品牌(铃木、马自达)销量持续低迷;本部亏损幅度超预期。 估值 我们将公司2013-15年盈利预测分别上调至0.66元、0.96元和1.33元。考虑到板块估值的回调,我们将A股和B股目标价由13.00元和12.50港币调整至11.30元和11.00港币,分别相当于17倍和13倍2013年市盈率;维持A股和B股买入评级。

今年,由于福特“双翼”的爬坡上量,我们预计长安福特的盈利释放有望逐季攀升。2014-15年,伴随重庆三工厂和杭州工厂产能的释放,将有A级轿车(Escort)、B+级轿车金牛座和 SUV锐界等全新车型陆续投放,长安福特销量的高增长有望持续;同时,得益于产品结构的上移和零部件本土化率的提高,盈利能力有望加速提升。本部方面,今年自主轿车销量表现突出;持续多年亏损的自主轿车业务扭亏在望。我们将公司2013-15年盈利预测分别上调至0.69元、0.98元和1.34元;分别上调A股和B股目标价至13.8元和13.1港币,维持买入评级。

我们认为,过去4年,中国新能源客车产销规模大幅提升,技术进步显著,目前大规模推广时机已经成熟。大气污染防治工作的推进将为新能源客车普及带来历史性机遇。未来3年,新能源客车销量仍将保持40%以上的复合增长。宇通客车凭借领先的混合动力技术,已成为新能源客车产销规模最大的企业,市场份额或将逐步上升至40%左右。我们预计,2013-15年公司新能源客车销量复合增速有望达到71%。随着股权激励计划实施和3万台产能陆续投放,未来公司还将持续增加在传统客车(尤其是公交)市场的份额。我们预计,2013-15年公司销量和净利润的复合增速分别达到13%和22%。我们上调公司目标价至24.95元,维持公司买入评级。 支撑评级的要点 新能源客车将进入大规模推广期。2010-12年,新能源客车销量复合增速达70%左右,是“十城千辆”示范推广总量最大的车型。大气污染防治工作的推进为新能源客车行业带来历史性机遇。随着技术进步、成本下降和政策机制持续创新,未来3年,新能源客车行业复合增速有望达到40%左右。 宇通客车是新能源客车发展最大的受益者。宇通新一代混合动力综合采用超级电容和智能启停技术,在实际运营中实现30%左右的节油率,颗粒物和氮氧化物排放量相比于传统客车平均降低50%以上,是目前最为领先,最具大规模推广潜力的技术。公司插电式混合动力技术产业化步伐逐步临近,可能达到60%的节油率,有望引领行业技术发展。我们预计,公司有望凭借领先的技术占据新能源客车市场40%左右的份额。 宇通在大中客市场的份额仍将持续提升。展望2013-15年,我们预计,在“黄标车”淘汰和“公交优先战略”推动下,公交市场需求有望集中释放,销量复合增速将达到15%,带动大中客行业保持7%左右的复合增速。为完成股权激励的业绩指标并迅速填满产能,宇通销售政策可能有所放松,预计宇通大中客市场份额每年增加1个百分点以上。 评级面临的主要风险 公路客运市场出现大幅下降;新能源客车产业补贴政策低于预期。 估值 考虑到公司在新能源客车领域领先的技术优势和广阔的发展前景,并参照目前新能源汽车、大气污染治理板块的估值,我们将目标价由20.60元人民币上调至24.95元人民币,相当于18倍2013年市盈率。 维持买入评级。

我们预计公司2季度销量较1季度小幅提升,同时哈弗H系列车型占比的环比上升推动产品结构的继续上行。我们预计2季度盈利有望超越1季度,上半年整体盈利有望同比增长60%左右。整体而言,我们看好公司在聚焦SUV的中期战略布局下实现可持续的成长;尤其是明年是公司的产品大年,H2、H8等多款全新车型增量贡献有望推动SUV年销量突破50万台,较今年(预计38-39万台)增长约30%。上调公司2013-15年盈利预测至2.58元、3.38元和4.22元,上调A股和H股目标价至44.00元和42.50港币;重申H股买入评级,A股评级由谨慎买入上调至买入评级。 KeyFactorsforRating 截至5月,公司累计销量(批发口径)31万台,同比增长34.2%。其中,SUV累计增长78.8%,显著高于SUV市场增速43.4%;轿车累计增长13%,与行业平均增速基本一致;皮卡受出口拖累,表现略低预期,累计小幅下降3.8%。 从7-8月开始H6产能充分释放后,我们预计H6系列车型每月销量有望从目前的1.5-1.6万台水平增加3000-5000台;因此预计下半年销量的绝对额有望高于上半年水平。 我们认为,明年是公司SUV产品投放的大年。哈弗H2、H8计划于今年年底前后问世,此外明年还有H5换代、H7等全新车型的推出。我们预计明年H2和H8将分别贡献增量10万台和5万台,从而带动SUV继续放量增长。另外,若H8销量如期或超预期,则有望给公司产品结构和盈利的持续提升带来强有力的支撑。 KeyRiskstoRating 出口市场剧烈波动;轿车淡季销量走低;新产品投放进度和销量低于预期。 Valuation 上调公司2013-15年盈利预测至2.58元、3.38元和4.22元,上调幅度分别为3.1%、8.6%、12.7%。目前A股和H股对应2013年市盈率分别为13倍和10倍。 分别将A股和H股目标价上调至44.0元和42.5港币,分别相当于17倍和13倍2013年预期市盈率。重申H股买入评级,将A股评级由谨慎买入上调至买入评级。

我们相信,自2011年下半年起,宇通客车(600066.CH/人民币17.96,买入)混合动力客车技术已逐步发展成熟并获得市场的广泛认可。公司采用超级电容、智能启停技术路线的混合动力公交车能够做到30%左右的节油(气)水平,在各地公交系统的运营中取得良好的效果。根据各地媒体报告,公司混合动力公交已在十余个大中型城市拿到大批量订单,同时在三四线城市亦开始批量销售。我们估计,2013年1-4月公司混合动力公交销量已超出去年全年水平。 目前公司在混合动力客车市场占据40%甚至更多的市场份额。 我们认为,公司混合动力技术以其出色的节油性能和广泛的客户认同,已成为现阶段公交领域节能减排的主流技术路线,有望持续受益于国家大气污染防治工作的推进和新能源客车的财政补贴政策。另外,我们按照公司当前的节油(气)性能计算,单车每年可节省燃料成本5-6万元,而单车采购价较传统车型贵50万元左右,如无政府补贴,需10年左右才可收回成本,因此纯市场化的推广可能比较困难。但我们同时也认识到,如单车成本能进一步下降,或节油性能进一步加强,这类车型即便在政府不补贴的情况下,亦有望实现大规模推广。 根据中客网数据,2013年1-4月公司实现大中型公交销售5,003台,同比增长78.5%,大幅好于行业22.8%的增长,成为混合动力客车行业补贴及公交市场更新需求释放的最大受益者。我们认为,未来随着公交市场对于节能与新能源技术要求不断提升,宇通有望凭借其领先的技术逐步打破公交领域的区域垄断,进一步提升其市场份额。 我们认为,公司混合动力技术代表了中国客车产业发展、技术演进的方向,未来有望持续提升其销量水平及盈利贡献。我们仍维持宇通客车买入评级。

最新情况 上汽集团(600104.CH/人民币15.91,买入)4月总销量42.6万台,同比增长16%,环比下降7.9%。同比来看,除自主品牌下滑9.2%之外,其余分部均实现较好增长,其中大众和通用两大合资品牌分别增长14.2%和32.1%,五菱小幅增长5.9%。今年截至4月,公司累计总销量同比增长16.8%,其中上海大众和上海通用累计增速分别达24.3%和19.3%,继续超越行业整体水平。 目前公司旗下主要乘用车企业(大众、通用、自主品牌)平均库存水平在1.2-1.5个月,处于正常偏低水平。 公司1季度营业总收入同比增长17.2%,归属母公司净利润同比增长10.5%。我们预计今年公司总收入有望同比增长15%以上,但考虑到产品结构、自主品牌亏损等因素,预计盈利增速或将低于收入增幅。 公司年初预计今年全国汽车总销量2,080万台,同比增长7.2%,其中乘用车1,500万台,增长8.8%;商用车580万台,小幅增长3.2%。从1季度情况看,乘用车市场表现好于公司预期。另外,1季度增速偏高有去年基数较低的影响,预计2季度增速应该会呈现合理的回落。 上海通用:去年通用呈现“量增利减”,主要由于产品结构下滑和促销力度较大等缘故。今年上海通用计划销售155万台,同比增长11%左右;预计盈利有望实现正增长。 上海大众:2012年在途观、帕萨特等高盈利车型的推动下,整个大众系盈利突破200亿,同比增速超过25%。今年1-4月大众延续较为强劲增长;车型结构略有下滑,主要由于今年推出新品大多集中在A级车领域。目前看DSG曝光事件对销量的影响非常有限。今年大众计划销售145万台,同比增长13%左右。 自主品牌:从制造销售层面看(剔除研发),去年自主品牌亏损约3亿元;但算上研发,共亏损约15亿元。今年自主品牌销量目标为22万台,同比增长10%左右;制造层面希望能够扭亏为盈,但若考虑研发费用,亏损额可能会扩大。估计今年研发投入可能会在20-30亿元,高于2011年和2012年的15-20亿元。 产能及扩建:按设计产能(2班,250天)计算,目前上海大众、上海通用总产能分别为105万台和102万台,产能利用率均达到120%以上;这一产能偏紧的状况估计要延续到今年底至明年初。大众宁波工厂(24万)计划今年11月份投产,通用北盛3期(24万)预计明年1季度建成投产。此外,大众新疆工厂(5万)和通用武汉工厂(30万)计划2015年相继投产。 新车投放:2013年,上海大众推出的全新车型包括斯柯达昕锐(A级车)、Yeti(SUV)和大众朗行(朗逸两厢版)。通用方面,今年除凯迪拉克XTS全新车型外,新品以改款车为主,包括别克凯越、“双君”的中期改款。 维持买入评级 整体而言,我们认为今年上汽集团的经营环境和状况有望好于去年。一方面行业需求回暖,价格竞争压力较去年有所缓解;另一方面,公司自身产能释放带来的折旧压力今年显著减轻。我们维持公司2013-14年每股收益预测2.05元和2.20元,当前股价对应2013年预计市盈率不到8倍,维持买入评级。

2季度前景展望: 我们估计潍柴动力(000338.CH/人民币22.80;2338.HK/港币29.95,买入)4月份销售收入或录得同比正增长。我们预计,4月份公司大功率发动机销量同比增长25-35%,与同期全国重卡销量增速基本同步。根据第一商用车网统计,4月全国重卡销量同比增长约30%。 我们认为,5月份公司有望保持较为强劲的增长势头。预计5月公司大功率发动机销量将同比增长20-40%。 我们预计,今年公司产品组合或有所改善。过去几个月,WP12大功率发动机销售可能强劲增长,这将有助于提升整体毛利率。 1季度业绩要点: 2013年1季度公司净销售收入(不含营业税金及附加)同比下降3%至130.85亿人民币,降幅较2012年的20%有所收窄。 2013年1季度公司净利润同比下滑21%至8.13亿人民币,而去年4季度、3季度、2季度和1季度分别同比下滑43%、53%、47%和45%。 2013年1季度公司毛利率达20.6%,较去年4季度、3季度、2季度和1季度的20.4%、18.6%、18.4%和19.3%有所提升。 维持买入评级(A/H) 我们仍然认为,中国重卡行业在2012年4季度开始触底回升,2013年1季度显示出复苏迹象。据《中国汽车产销快讯》统计,今年3月全国重卡(包括半挂车)销量同比下降1%,1季度销量同比下降17%,而去年4季度、3季度、2季度和1季度分别同比下滑16%、29%、34%和30%。 展望未来,宏观经济复苏以及房地产政策仍具有一定的不确定性,但基建投资如能进一步回升,2013年公司大功率发动机销量有望同比增长20%。 目前,潍柴动力A股和H股股价分别对应11倍和11.6倍2013年预期市盈率,我们认为并不算贵。我们维持对其A股和H股的买入评级。

公司是轮胎模具行业龙头,2012年销售规模达到7.13亿元,5年复合增长率达到18.6%,保持旺盛增长态势。公司以独特的电火花加工技术降低制造成本,引领业绩成长。考虑到汽车行业复苏趋势下,轮胎行业产能扩张进程重启,轮胎模具行业将迎来新的发展机会,同时巨胎硫化机业务订单增长,今年将为公司业绩做出贡献。我们预计2013、2014年每股收益分别为1.41元和1.84元,给予25倍2013年市盈率,目标价35.25元,首次评级为买入。 支撑评级的要点 世界轮胎生产重心向中国等发展中国家转移,轮胎模具采购出现专业化趋势,作为行业龙头,公司将在大趋势中明显受益,2012年海外收入占比达到36.71%,今年占比将继续提升。 受汽车行业复苏影响,国内轮胎产能扩张明显,对轮胎模具需求保持增长。 电火花机床具有独特优势,与数控雕刻相比,其加工成本低,公司以电火花机床为技术切入点,以较低的固定资产摊销扩展生产规模,在竞争中获取主动,引领业绩增长。 公司处于我国轮胎主产区,凭借地缘优势,公司能在市场变化中准确把握行业动向。 目前,公司具备批量生产巨胎硫化机的技术能力。受经济危机影响,2010至2012年轮胎企业采购巨胎硫化机的意愿不强,行业发展停滞。 去年下半年以来轮胎行业恢复明显,公司新签订单8台,预计今年将有突破,贡献业绩。 评级面临的主要风险 经济持续低迷导致轮胎产能扩张停滞。 估值 考虑到今年以来汽车行业复苏明显,带动轮胎行业产能扩张进程,轮胎模具行业将迎来新的发展机会,同时巨胎硫化机业务今年将有所复苏,为公司业绩做出贡献。我们预计2013、2014年每股收益分别为1.41元和1.84元,给予25倍2013年市盈率,目标价35.25元,首次评级为买入。

2013年1季度,江铃汽车(000550.CH/人民币15.54, 买入; 200550.CH/港币19.79, 买入)实现营业收入49亿元,同比增长9.1%,环比增长3.6%;实现归属于母公司净利润5亿元,同比增长5%,环比增长47%,折合每股收益0.58元,公司业绩符合我们的预期。销售结构改善,毛利率显著提升2013年1季度,公司实现整车销售56,420台,同比提升7.1%,其中单价和毛利率较高的全顺系列车型延续去年4季度以来的复苏势头,1季度同比增长16.4%。受益于此,1季度公司销售收入同比增长9.1%,高于销量增长。同时,1季度公司毛利率高达25.8%,同比提升1.7个百分点,我们认为毛利率提升受益于销售结构改善以及原材料成本的下降。新产品研发项目仍处于大规模投入期1季度,公司管理费用达到3.03亿元,同比提升78.4%或1.33亿元。我们认为,公司管理费用攀升主要是由于公司当期计提研发费用大幅增加。除持续投入的N351SUV 自动挡车型拓展项目、N330自主开发SUV 项目、J11(N350产品升级)项目、J08项目(从福特引进的一款SUV 产品)、J09新一代全顺项目、J10升级皮卡项目之外,公司还将持续加大对自主品牌汽油机及重卡产品研发投入。我们认为,2013年公司研发费用规模仍将继续上升,但2014年起公司新产品平台的研发工作将逐步进入尾声,届时研发费用有望明显下降。 维持公司买入评级我们维持公司2013-14年每股收益预测2.00元、2.56元不变。我们认为,2014年起,随着新产品逐渐放量及研发费用下降,公司将进入新一轮盈利释放期。 当前公司A、B 股股价分别对应2013年7.8倍和7.9倍预期市盈率,估值处于国内商用车公司中最低水平。我们认为,市场对于公司发展前景的预期过于悲观。我们维持公司A、B 股买入评级及目标价21.97元人民币、24.80港币不变。

业绩: 江淮汽车(600418.CH/人民币7.74,谨慎买入)2013年1季度实现营业总收入88.5亿元,同比增长18.1%,低于销量增速23.8%;实现归属母公司净利润2.1亿元,同比大幅增长93.1%,折合每股收益0.16元,符合盈利预警。环比来看,1季度销量和收入比去年4季度分别提升19.3%和10.9%;由于毛利率的上升以及费用率的大幅缩减,1季度盈利环比大幅攀升128.6%。 销量: 2013年1季度公司共实现销量14.2万台,同比增长23.8%,其中MPV和卡车两大传统业务均实现稳健增长,销量分别上升12.1%和11.4%,增速好于行业整体水平。轿车方面,1-2月份延续去年4季度以来的强劲增势,累计增速高达65%,但3月份受到3.15同悦车身锈蚀事件影响,轿车单月销量增速放缓至9%。从环比数据看,公司1季度整体销量环比增长19.3%,除轿车环比下降9.1%外,其余主要板块均实现10%以上的增长水平。 从目前终端情况来看,我们认为3.15事件对公司的短期冲击主要局限在轿车品类,而主打品牌瑞风(包括MPV以及近期刚刚上市的SUV车型S5)产品几乎未受影响。我们估计4月份公司轿车销量同比、环比可能会进一步下滑;但另一方面,瑞风S5新品3月下旬上市以来市场反响良好,随着后续产能爬坡,其销量有超预期的可能。我们目前暂缓维持公司全年52万台的销量预测,其中MPV6万台、卡车24万台、轿车14-15万台、SUV5万台。 毛利率及费用率: 2013年1季度公司综合毛利率为16.5%,同比和环比分别提升1.7个百分点和2个百分点。我们认为除了产销规模扩大带动产能利用率提升、产品结构上移等正面因素外,毛利率的明显改善还得益于管理层“以效益为中心”的管理理念落实到位,并积极从内部挖掘提升各产品盈利能力。费用方面,1季度公司销售费用率和财务费用率同比基本持平,但管理费用率同比略升0.4个百分点。另外,由于坏账准备计提的增加,1季度资产减值损失同比增长55.3%至4,270余万元,负面影响每股收益约3分钱。 盈利预测及估值: 我们认为今年公司两大传统业务MPV和卡车在经历2011-12年的低迷后,有望恢复稳健增长,并呈现销量、盈利双升;SUV业务在新品瑞风S5的带动下,有望实现突破性增长;对于轿车板块,我们认为虽然3.15事件对轿车现有和悦、同悦等产品销量短期内构成一定冲击,但事件发生后公司以迅速积极的姿态回应,令负面影响降至最低;我们认为该事件不会影响公司轿车业务中长期发展轨迹。整体而言,我们预计公司2013-15年每股收益分别为0.57元、0.73元和0.94元。目前股价对应2013年和2014年的动态市盈率分别为14倍和11倍,维持公司谨慎买入评级。