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汪刘胜

招商证券

研究方向: 汽车、新能源行业

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工作经历: 1998年毕业于上海同济大学机械系,7年产业从业经历,招商证券研究发展中心从事汽车、新能源行业研究4年。现为新能源网行业顾问,并担任南方汽车都市报汽车研究院特聘顾问。 主要研究特点:客观、独立,准确把握行业发展规律,并综合经济的发展形势对行业的影响。...>>

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上汽集团 交运设备行业 2019-05-02 25.33 -- -- 27.00 1.35%
26.12 3.12% -- 详细
公司估值已回落至历史低位水平,估值修复空间大 逻辑一:整车绝对龙头,市占率持续提升。 汽车行业是典型宏观经济强周期性行业,受收入预期影响较大,3-5%中枢稳态下波动更甚。18年汽车行业承压较大,公司依然实现整车销售705.2万辆(+1.8%),高出总体市场增速5.6个百分点,同时,国内市场占有率达到24.1%,同比大幅提升1个百分点,预计未来市占率有望持续提升。同时,考虑到汽车行业估值水平已回落至历史中低位,汽车周期的历史表明,每一轮行业出现销量拐点,公司是取得相对收益最明确的品质之一,我们预计最早于二季度行业将看到拐点。 逻辑二:智能电动提供估值,国际化保障长期发展。 电动化智能化方面,2018年公司实现新能源产品销售14.2万辆(+120%),自主品牌新能源销量9.7万(+119%)。智能化方面,公司智能驾驶决策控制器iECU开发进入冲刺阶段,伴随今晚MARVELX上市,“最后一公里”自主泊车实现量产、同时具备OTA空中升级、斑马智行3.0系统。 国际化方面,公司18年实现整车出口27.7万辆(+62.5%),建成500多个海外营销服务网点,并在泰国、英国、印尼、智利、澳新、中东GCC形成了6个“万辆级”海外销售市场。国际化空间较大。 风险提示:汽车行业销量不及预期;新车型上量不及预期盈利预测与评级未来3年持续受益于自主品牌加速崛起以及“大众+通用”产品结构上移,盈利能力显著提升,预计19-21年EPS为3.11/3.50/3.78元,当期位置对应19年8.5Xpe,维持“强烈推荐-A”评级。
比亚迪 交运设备行业 2019-05-01 55.55 -- -- 55.28 -0.49%
55.88 0.59% -- 详细
事件:公司公布2019年一季报,报告期内,公司实现营收303亿(同比+22.5%),归母净利润7.5亿(同比+632.0%),业绩符合预期,同时公司公告18Q2归母净利润7-9亿,预计环比持续增长。 1、一季报拆分: a.公司实现营收303亿(同比+22.5%),归母净利润7.5亿(同比+632.0%),Q1在行业淡季营收保持高速增长,主要源于公司新能源乘用车销量高增长,同时带动利润高增长; b.毛利率方面,19q1总体毛利率19.0%,环比+2.7pct,同比+1.9pct,随着规模效应成本控制能力体现; c.三费率方面,销售费用率3.5%,同比降低1.2pct,管理费用率3.4%,研发费用率4.3%,二者相加同比保持稳定,财务费用率3.8%,绝对值增加3.4亿,预计环比会有所降低; d.现金流,Q1经营性现金流4.1亿,同期-2.2亿,过去四年来Q1季度现金流首次归正,未来随着车型热卖,现金流将持续改善; e.其他收益:Q14.4亿,同比-30%,主要汽车相关政府补助减少所致,从全年口径看将保持相对稳定。 2、盈利端:预计Q2稳定增长,下半年多角度贡献盈利增量,19年业绩正增长无忧。 我们认为对于公司19年盈利不必过于悲观,公司19年盈利弹性拆分如下:a)新能源乘用车:过渡期后,公司可通过动力电池、电控系统、其他成本降成本1.5-2万,同时规模效应降低毛利0.4-0.5万,同时新车型已经实现升级涨价(元EV360升级535),看好下半年公司新能源乘用车贡献正利润;b)燃油乘用车,预计19年持平,但规模效应带来亏损边际改善;c)新能源客车,假设销量持平,预计净利润下滑态势;新能源专用车,电动泥头车预计能实现几千台替换,集中在下半年释放,提供业绩增量;d)双积分:19-20年若行业增速下滑,双积分结算单价有望大幅提升(1000-2000元以上),给公司提供业绩增量;e)云轨:19年有望贡献百亿规模收入,提供部分业绩增量。 风险提示:新能源汽车销量不达预期,商用车、云轨业务发展不达预期。
广汽集团 交运设备行业 2019-05-01 12.27 -- -- 12.24 -2.78%
11.93 -2.77% -- 详细
事件:广汽集团公布2019年一季报,1Q19公司实现营业收入143.7亿元(-25.7%),实现归母净利润27.8亿元(-28.4%),扣非净利润22.1元(-41.9%)。 评论: 1、广本广丰逆势上涨,自主与美系销量承压。 1Q19公司共销售车辆49.5万台(-2.7%),其中广本18.8万台(+11.4%),广丰16.2万台(+45.6%),广乘8.8万台(-41%),广菲克2.2万台(-41.3%),广三菱3.2万台(-16.6%)。1Q19汽车行业销量下滑11.3%,广本、广本在雅阁、新款凯美瑞和CHR等车型的带动下,逆势上涨,库存均处于健康状态,后续随着CRV和RAV4的姐妹款导入,将为广本、广丰提供新的利润增长点。广乘由于一季度去库存减轻经销商压力,且为了在销量和利润间实现一定的平衡,控制终端折扣,批发销量下降,从产品策略上讲,GS3和GS4更多是销量担当的角色,而GM8和GM6将为公司树立品牌形象、口碑。 2、毛利率环比改善,投资收益稳定增长。 1Q19公司毛利率为环比提高0.5个百分点,销量减少导致销售费用同比下降49%至7.5亿元,管理+研发费用为10.3亿元(+13%),得益于广本、广丰的良好表现,投资收益同比提升5%,环比大幅增加93.3%。由于自主销量承压,公司(净利润-投资收益)为2.1亿元(-85.4%),但是环比改善,实现由负转正。 3、多款新能源车共同发力,智能网联积极推进。 2019年公司推出多款新能源车型,4月27日,中高级智能轿车广汽新能源Aion-S上市,补贴后价格从13.98万到20.58万,具备长续航、大空间、高智能、高安全和深度定制等五大特点,有望成为广汽在新能源领域的爆款产品。合资车企将推出雷凌PHEV、大指挥官PHEV等新能源车,强化在新能源领域的竞争力。在5G-V2X方面,广汽集团正基于5G自动驾驶系统及远程自动驾驶系统开发,后续将在番禺区实现智能网联汽车共享出行示范应用,广汽计划2020年在量产车上实现L3级高速公路自动驾驶马桶是实现全自动泊车功能。 4、盈利预测与评级 我们认为,日系合资品牌表现依然强势,尤其是广丰逆势高增长,后续本田、丰田推出的新车将对公司2020年的业绩有较好贡献。广汽乘用车经营情况有望环比改善。公司不断增加研发投入,积极布局新能源和智能网联业务。公司2019-2021年盈利预测为115.2/122.6/134亿元,维持强烈推荐-A评级。 5、风险提示:汽车行业继续下降,行业竞争加剧;公司新品销量不及预期。
长城汽车 交运设备行业 2019-05-01 8.77 -- -- 9.04 -0.44%
9.62 9.69% -- 详细
事件: 公司发布2019年一季报,1Q19公司实现收入226.3亿元(-14.9%),归母净利润7.7亿元(-62.8%),扣非归母净利润6.4亿元(-69.7%)。 评论: 1、销量逆势上涨,新产品贡献增量明显 1Q19公司共销售车辆28.4万台(+10.6%),哈弗品牌20.6万辆(+14.1%),其中H6+M6共销售12.9万台(-6.6%),新车型F5和F7分别销售1.1万和4万台,WEY品牌销售2.7万台(-38%),皮卡3.6万台(+15%),欧拉品牌1.4万台新能源车,SUV合计23.3万台(+4.1%)。1Q19汽车行业销量下滑11.3%,SUV下滑14.2%,公司销量逆势上涨,其中新产品为公司销量增长做出明显贡献,在SUV领域的市占率同比提升1.8个百分点达10.2%,体现了公司极强的产品力。 2、皮卡与新品共同提升公司毛利率,后续公司将受益于增值税下调 1Q19公司毛利率为15.8%,环比提升1.4个百分点,我们认为,毛利率提升的原因一方面是F系列等新品毛利率高,新品带动了整体毛利率的提升,另一方面,由于毛利率较高的皮卡销量提升,也拉动了毛利率的上涨。后续随着新品和皮卡占比的提高,公司毛利率有望继续改善。公司销售费用为10亿元(10.8%),管理费用和研发费用分别为4亿元(+24.7%)和4.3亿元(+41.5%),员工工资的上调是促使管理费用上涨的部分原因。4月1号起,增值税从16%下调至13%,公司产品售价相对稳定,公司将受益于增值税的下调。 3、新能源产品快速发展,海外市场稳步推进 3月份,欧拉产品销量已经超过7000台,公司新能源产品快速发展,后续随着R2的推出,将为公司新能源车增长再添动力。补贴退坡后,公司将通过价格调整,力争达到利润率和销量的平衡,预计2019年公司新能源积分有望为正积分。1Q19公司出口车辆1.3万台(+20%),在南非、俄罗斯、南美、中欧的市场均有增长,俄罗斯工厂将于5、6月份投产,届时将进一步推动公司在海外销量的增长。 4、盈利预测与投资建议 公司重新调整产品结构,产品布局更加清晰,F系列新品毛利率更高,将与皮卡共同带动公司毛利率提升。目前公司新能源车快速发展,预计2019年公司新能源积分为正,海外市场稳步发展,将为公司打开更大的成长空间。预计19年~21年净利润为46.1亿、50.5亿、53.2亿,维持“审慎推荐-A”评级 5、风险提示:公司加大促销力度;新车销售不达预期。
中鼎股份 交运设备行业 2019-05-01 11.27 -- -- 11.02 -4.17%
10.80 -4.17% -- 详细
事件: 公司公布19年一季报报告期内实现营收26.6亿(同比-12.6%),归母净利润3.1亿(同比-18.0%),业绩承压,主要由于行业下滑影响,预计随着汽车销量“前低后高”走势,后续业绩环比或持续改善。预计公司19-21年净利润11.2/13.0/15.3亿,维持“强烈推荐-A”评级。 评论: 1、一季报拆分 a)19Q1实现营收26.6亿(同比-12.6%),归母净利润3.1亿(同比-18.0%),我们认为Q1业绩下滑基本符合预期,主要受到行业下滑影响,根据中汽协数据,19Q1乘用车销量同比下滑13.9%,预计随着行业销量同比收窄,后续业绩环比或持续改善; b)毛利率:Q1毛利率28.2%,同比降低0.3pct,基本保持稳定; c)三费率方面:销售费用率3.7%,同比降低0.2pct,略有改善,管理费用率4.1%,保持相对稳定,研发费用率4.6%,相比18年全年略有提升,财务费用率1.5%,同比增加0.4pct,略有提升; 2、十年收购打造国际化领军企业,深度受益国产替代。公司经历了十年国际化并购之路,实现“市场-技术-战略”导向三连跳,持续收购海外优质资产,客户涵盖奔驰、大众、宝马等主流厂商。公司发展脉络清晰,打造“3+1”业务体系,其中密封、减震、冷却系统为三大主业,而空气悬挂业务打开想象空间。未来公司战略侧重将由外延转向内生,高端技术引入并二次开拓国内市场,产品由单一向系统化升级,积极布局智能电动,将深度受益国产替代。 3、电动化实现全面布局,搭上新能源汽车发展快车道公司在电池冷却系统、电机密封、电池模具密封、电池电机减振降噪、电桥密封总成等领域深度布局,产品技术实现领先,公司成功与一汽大众、沃尔沃、东风日产、吉利、宁德时代、特斯拉、蔚来建立合作,其中MEB获得全生命周期9亿订单、tesla美国工厂配套密封系统。热管理方面,TFH冷却系统已经拿到奥迪Q6订单4860万欧元,电池热管理系统管路技术全球领先,国内已落地造车新势力电动车订单,主流厂商落地加快,单车价值有望达到1500-2000元。 风险提示:汽车销量不及预期,新产能释放不及预期。
福耀玻璃 基础化工业 2019-04-30 24.17 -- -- 25.32 1.32%
24.49 1.32% -- 详细
事件: 公司发布2019年一季报,实现收入49.3亿(+3.9%),净利润6.1亿(+7.7%),扣非净利润5.2亿(-13.2%)。符合我们此前-12%预期。预计公司19-21年eps分别为1.47/1.61/1.69元,对应19年17.2Xpe,维持强烈推荐-A 评级。 评论: 1. 收入端表现稳健,业绩端国内业务承压较大公司一季度实现收入49.3亿(+3.9%),净利润6.1亿(+7.7%),扣非净利润5.2亿(-13.2%)。非经常损益增加主因营业外收入中收到索赔款同比增加所致。 汇兑损失部分,19Q1汇兑损失1.3亿,去年同期汇兑损失2.2亿。19Q1扣汇扣非净利润6.5亿(-19.8%,去年同期扣非扣汇净利润8.1亿)。具体科目来看: 收入端表现稳健,SAM 并表贡献+3%左右。公司收入端表现稳健,SAM 饰条公司于3月1日开始并表,预计对当期收入端贡献2-3%左右,利润端未有明显贡献。扣除并表业务,收入端基本持平,美国工厂产能爬坡有效对冲国内收入端下滑。预计美国工厂一季度产量维持在85-90万套水平,收入持续增长;国内工厂(含出扣)收入端下滑在-6%--8%左右。 利润端压力较大,主要体现为毛利率的下滑。公司一季度毛利率同比下滑2.84%,我们认为主要有三方面影响,第一,国内销量下滑、公司在行业底部是市占率持续提升,毛利率有部分牺牲;第二,美国工厂中低端汽车玻璃占比不断提升,也是毛利率下滑的原因之一;第三,SAM 处于破产清算阶段增收不增利,对毛利率有一定拉低作用。三费率部分基本保持稳定,管理费用率回溯研发费用同比提升0.4%;销售费用率同比提升0.3%。 2. 汽车玻璃全球龙头,后续增长来自单车价值量持续提升+美国工厂爬坡。 逻辑一:高端产品占比提升,玻璃配件逐步丰富,ASP 有望维持3-5%左右持续提升。 在SUV 高速成长带动包边玻璃占比迅速提升后,我们认为HUD、LOW-E 能够带动公司继续增长,这一阶段的特点上量不会有前一阶段快,但是价值量非常可观,公司3年将完成公司所有产品的高端化。同时,公司19年3月1日完成交割的SAM 公司主业为铝亮饰条,应用于汽车玻璃、汽车周边装饰,作为汽车玻璃周边配套附件,公司此次收购缩短供应链同时提升单车价值,后续整合空间大。 风险提示:国内市场下滑加大,美国工厂爬坡进度不及预期。
宇通客车 交运设备行业 2019-04-29 13.90 -- -- 14.02 0.86%
14.02 0.86% -- 详细
1、1Q19销量增长,毛利率同比提高。1Q19公司共销售客车10579台(+6.3%),销售新能源客车2984台(+56.8%),实现出口1362台(+12.8%),平均台车均价为45.7万元,同比略微下滑2.3%,我们认为主要是两方面原因造成单车价格下降,一方面是产品结构变化,1Q18新能源销量中大型车占比为67.5%,1Q19新能源车销量中大型车占比为42.2%;另一方面1Q18销售的新能源车主要是按照2017年的国家补贴标准执行,而1Q19销售新能源车主要是按照2018年的国家补贴标准执行,对于非快充纯电动客车,2018年的国家补贴标准约为2017年的0.6倍。1Q19公司毛利率为24.3%,同比增加1.6个百分点。 2、立足长远重视研发,产品升级驱动公司发展。1Q19公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为6.8%、3.4%和1.8%,与18年同期基本持平,研发费用率为8.6%,同比增加3个百分点。公司立足长远,重视研发,在电动化、智能网联化和智能驾驶领域不断投入,同时加强模块化开发,发展高端产品。在自动驾驶领域,公司协同合作伙伴,主导产品开发,把握发展的主动权,公司在博鳌会上开展5G公交车试运行;公司成立高端产品事业部,高端产品进一步受到客户认可,2019年T7销量有望大幅增加,公司开发的高端公交车,进博会已经采购700多台,未来有望在更多一二线城市推广,公司通过开发高端产品,有望拉大与国内竞争对手的差距;公司同时准备了面向海外出口的高端公交车,未来有望在欧洲和南美等大型城市销售,公司产品在的电动、智能等性能方面有望超越海外高端品牌,实现差异化竞争。 3、房车业务、燃料电池多点开花,海外市场贡献可期。公司燃料电池团队以整车为核心,在车载储氢系统和燃料电池系统的基础上进行开发,已经历经10年,目前产品在冬奥会等地方示范运营,国家积极推动燃料电池的发展,推出“十城千辆”计划,公司未来在燃料电池客车领域有望继续领跑行业。目前国内房车市场蓬勃发展,公司主要发展高端市场,18年公司销售房车1000多台,预计公司在房车领域的市占率每年可以提高2个百分点,未来公司房车销量有望达到1万辆,市占率有望达到20%。2018年公司新能源客车已经在智利、新加坡等地区批量销售,公司针对海外市场新的一批新能源客车有望在19年下半年准备完毕,后续将进一步在欧洲等地区扩大销售,并为公司创造可观的利润贡献。公司提高海外销量的同时,将进一步把控订单质量,海外产品的毛利率有望恢复到30%以上。 4、盈利预测与评级 我们认为,在补贴下降的情况下,公司的毛利率仍有提高,反应了公司的竞争力。公司在研发上持续投入,将确保公司在行业中的龙头地位,拉大与竞争对手的差距。未来公司的市占率有望继续提升,高端产品的销量将继续增加,带动公司的盈利。公司在房车和燃料电池客车领域的推进,将为公司打开更大的细分市场。预计公司2019-2021的EPS为1.14/1.30/1.52元,维持“强烈推荐-A”评级。 5、风险提示:客车销量不达预期,海外市场推广不及预期。
中鼎股份 交运设备行业 2019-04-25 11.83 -- -- 12.37 2.40%
12.12 2.45% -- 详细
事件: 公司公布18年年报,报告期内实现营收124亿(同比+5.1%),归母净利润11.2亿(同比-1.0%),其中18Q4营收36.2亿(同比-7.9%),归母净利润0.66亿(同比-62.6%),Q4受行业下滑影响,业绩承压,全年业绩符合预期,未来随着外延战略成果的逐步国内落地,未来有望带动业绩稳步增长。预计公司19-21年净利润11.2/13.0/15.3亿,维持“强烈推荐-A”评级。 评论: 1、Q3业绩符合预期,静待海外技术反哺国内落地开花a) 18Q4营收36.2亿(同比-7.9%),归母净利润0.66亿(同比-62.6%),受行业影响下滑明显;Q4毛利率24.7%,同比降低1.5百分点,主要受行业下滑压力影响所致;三费率方面,Q4销售费用率8.4%,同比增加2.8百分点,主要因行业下滑压力所致,管理费用率12.6%,同比下降1.6百分点,财务费用率-0.5%,同比降低2.3%,整体三费率同比下降1.1百分点,保持相对稳定。 b) 海外项目落地情况:海外并购业务国内落地积极推进,18年度,无锡嘉科、安徽嘉科实现营收5.2亿(同比+9.8%),净利润6508万(+18.4%);安徽威固实现营收1.1亿(+33.2%),净利润1823万(+44.7%);安美科安徽于18年7月注册;TFH 国内项目已经完成落地工作。 c) 新能源汽车业务:公司18年新能源汽车相关业务营收11.71,同比+26.9%,同时18年拿下大众MEB 订单,全生命周期9亿。 d) 研发投入,18年研发投入比例4.45%,同比增加0.58百分点,持续增加。 2、十年收购打造国际化领军企业,深度受益国产替代。 公司经历了十年国际化并购之路,实现“市场—技术—战略”导向三连跳,持续收购海外优质资产,客户涵盖奔驰、大众、宝马等主流厂商。公司发展脉络清晰,打造“3+1”业务体系,其中密封、减震、冷却系统为三大主业,而空气悬挂业务打开想象空间。未来公司战略侧重将由外延转向内生,高端技术引入并二次开拓国内市场,产品由单一向系统化升级,积极布局智能电动,将深度受益国产替代。 风险提示:汽车销量不及预期,新产能释放不及预期。
威孚高科 机械行业 2019-04-24 22.35 -- -- 22.69 -4.46%
21.35 -4.47% -- 详细
事件:公司晚间发布年报,实现营业收入87.2亿(-3.3%),净利润24.0亿(-6.8%),其中四季度实现收入18.6亿(-24.2%),净利润3.4亿(-52.6%),回溯Protean资产减值,环比基本持平。同时,公司拟每10股派发现金红利12元,对应分红率50.4%,股息率5.1%,预计公司19-21年eps分别为2.18/2.12/2.09元,对应19年11.1Xpe,维持“强烈推荐-A”评级。 评论:1、四季度略有承压,预计未来盈利中枢维持20-24亿区间燃喷系统板块,2018年重卡行业实现销量115万辆(+3.2%),中卡销量17.8万辆(-27.9%),轻卡销量189万辆(+8.6%),下游客户整体表现稳健。公司重卡燃喷系统市占率80%左右,中轻卡50%-60%左右,全年燃喷系统出货量244万套(-8.3%),考虑到商用车的库存周期,同行业趋势基本符合。在此背景下,本部多缸泵部分实现收入50.3亿(-10.0%),毛利率同比下滑1.29%,业绩端下滑更多。投资收益博世汽柴部分实现盈利35.5亿(+4%),体现出核心部件较强的盈利能力。 后处理业务部分,实现收入27.9亿(+8.9%),略超预期,但全口径利润承压,主要系18年以来贵金属催化剂钯、铹等涨价所致。当前国五尾气处理主要运用DOC+SCR,SCR相对门槛较低,市场较分散,预计切换到国六DPF阶段公司作为后处理龙头将显著受益单车价值、市场份额双重提升。 乘用车业务板块,18年行业承压明显,公司乘用车业务整体表现优于行业。涡轮增压业务收入27.9亿(+8.9%),中联电子实现盈利18.3亿(+3%),均取得行业正增长。预计未来乘用车业务维持稳定。 2、四点纠偏,商用车龙头走向价值重归之路周期弱化+环保加强+分红率提高+布局新能源打开市场空间,四点纠偏走向价值重归之路。市场此前对于公司的认识局限于重卡零部件、周期股,我们认为四点因素促使公司走上价值重归之路。第一,商用车行业周期性弱化,2010年以后卡车行业围绕350万中枢波动降低,重卡行业未来波动中枢同样围绕85万辆上下。同时,公司历史业绩波动性亦小于行业。2014年重卡景气度低公司仍有39%业绩增速,主因当年排放标准升级国四。周期股纠偏值得重新审视。第二,汽车环保力度将空前加大。国五已至,但存量车型中70%仍是国三及伪国三。18年开始,政府将于各地建立移动监测站,同时,国六渐进,公司竞争优势进一步强化。 第三,稳定的自由现金流、高分红公司被重新发现。市场偏爱确定性,公司现金流优秀,同时充沛的在手现金、较高未分配利润令分红率提升预期强化。同时亦为优质的外延提供基础,下一个RBCD 和联电在路上。 第四,深度布局新能源打开成长空间。 公司参股全球轮毂驱动系统龙头Protean 同时同Protean 成立80:20 合资公司,致力于18 寸轮毂电机系统的生产研发(B 级车及轻卡为主)。我们预计产品有望于19 年装车测试,后续公司将视项目进展情况进行后续投资。 同时,公司布局燃料电池核心零部件,于丹麦设立 SPV 公司 (全资子公司),收购由FCCT ApS.公司持有的丹麦 IRD Fuel Cells A/S 66%的股权。IRD 致力于燃料电池部件的研发和生产,重点产品包括膜电极(MEA)和石墨复合双极板(BPP)。未来前景广阔。 风险提示:重卡销量不及预期;后处理业务拓展不及预期。
均胜电子 基础化工业 2019-04-24 28.55 -- -- 29.51 3.36%
29.51 3.36% -- 详细
1、Q1业绩高增长,环比改善明显 扣非归母净利润:18Q3为2.48亿,18Q4为2.07亿,19Q1为2.90亿,公司在完成整合以后业绩表现优秀,后续业绩有望环比持续增长; 毛利率:18年汽车安全15.7%,同比增加2.1pct,汽车电子21.1%,同比增加2.7pct,功能件保持稳定;从季度来看,19Q1毛利率17.1%同比持平; 三费率方面:19Q1销售费用率2.4%(同比+0.3pct,环比+0.3pct)、管理费用率5.3%(同比-5.3pct,环比-0.9pct)、财务费用率1.7%(同比-1pct,环比-1.3pct),整体三费率呈下降趋势; 研发投入:18年研发投入39.0亿,较去年同期增加19.2亿,占营收比例6.94%,研发人员增加超过1000人(总数量4444人),整体大幅增加。 新增订单:全生命周期来看,汽车安全550亿,汽车电子170亿,功能件70亿。 2、深耕智能驾驶和汽车电子领域,成长逻辑清晰 我们认为,公司未来成长逻辑清晰,短期:充分受益并购整合效应带来的利润率提升,抵消传统行业增速放缓带来的压力;中期:受益2020年以后电动化、智能化快速渗透带来的业绩高增长,汽车安全新增订单550亿,市占率有望持续提升,汽车电子新增订单170亿,功能件新增70亿,接力业绩高增长;长期:看好公司在智能驾驶、汽车电子、新能源深度布局和持续研发投入,未来有望成为国际化汽车电子巨头。 3、汽车安全:JSS全球市占率第二,短期看整合后利润率恢复,长期看市占率提升。 JSS目前具备全球30%左右的市占率,实现全球25个国家98个城市布局,虽然全球汽车销量增速放缓,但受益单车安全气囊占比提升,细分行业仍有高于行业增速,同时18年度JSS新增订单550亿元,主要源于日系客户回归,考虑到订单滞后两年释放,预计2021年开始市占率持续提升,中期目标35%;短期受益利润率恢复,竞争对手奥托立夫稳定毛利率17-18%左右,主要措施:1)重复产能的优化;2)新增订单带来的产能利用率的提高;3)自动化生产比例提高带来的人工成本的降低;4)供应链优化带来的原材料单位成本的降低。 4、汽车电子:软硬结合实现全方位覆盖,深度布局智能电动。 目前板块包括普瑞、TS、BMS三块业务,18年营收92.3亿,毛利率21%,新增订单超过170亿。目前普瑞已经与TS进行融合为PCC,实现软硬件结合,未来仍有20%增长,渠道打通,普瑞主要高端客户宝马奔驰奥迪等,TS主要客户大众,并且已经取得大众MQB和MEB订单,19年开始量产,同时,公司自主研发第一代V2X车端产品将在2021年量产,有望成为全球首个;新能源电子方面,持续推进新产品的布局和新客户的开拓,核心客户宝马、奔驰、保时捷、吉利以外还拿下大众MEB和MQB订单,奔驰新一代平台订单等,2020年后或加速贡献业绩增量。 5、盈利预测与评级 我们认为,公司未来成长逻辑清晰,短期:充分受益并购整合效应带来的利润率提升,抵消传统行业增速放缓带来的压力;中期:受益2020年以后电动化、智能化快速渗透带来的业绩高增长,汽车安全新增订单550亿,市占率有望持续提升,汽车电子新增订单170亿,功能件新增70亿,接力业绩高增长;长期:看好公司在智能驾驶、汽车电子、新能源深度布局和持续研发投入,未来有望成为国际化汽车电子巨头。预计19-21年净利润13.5/16.5/20.0亿,给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:新业务整合情况不及预期,订单开展不及预期。
星宇股份 交运设备行业 2019-04-22 68.25 -- -- 76.34 11.85%
82.88 21.44%
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事件:公司晚间发布19年一季报,实现收入14.2亿(+21.2%),净利润1.7亿(+30.1%),受益前大灯LED 占比提升,在一季度行业下滑背景下表现优异,预计19-21年eps 分别为2.76/3.39/4.12元,对应19年24.3xpe,维持“强烈推荐”评级。 评论: 1、 收入持续高增长,业绩端超预期一汽大众+日产,保障收入端持续的确定性。我们此前在报告中提到,公司持续受益一汽大众新车周期,2018H2-2019H1进入订单释放期,2019H2开始,除一汽大众新车的基数贡献外,日产轩逸等全球车型贡献持续增量。就19Q1而言,18H2上市的新车T-ROC、改款的宝来,19Q1换代的速腾贡献LED 前大灯的增量,促进公司收入端在行业下滑背景下维持21.2%以上增长。向后看,我们认为根据目前在手订单和现有车型拆分,19全年收入端确定性极高。 业绩端,公司受益LED 爬坡上量毛利率持续改善。公司19Q1毛利率23.3%,同比提升218pct,是业绩端快于收入端主因。三费率部分,在回溯研发费用的基础上,同比优化20pct,管理费用率、财务费用率均略有优化。 经营性现金流保持优越,在建工程持续增加。公司下游客户以合资品牌为主,回款周期稳定,经营性现金流净流入1.57亿,同比提升77%。投资现金流部分,佛山星宇及产业园正在持续投建,净现金流流出扩大,但整体可控。 2、 核心逻辑:看好公司的核心逻辑:行业、格局、业绩1)行业:卤素/氙气-LED-ADB,单车价值量持续翻倍。 伴随18年7月T-ROC 上市(全系标配LED),LED 大灯已下沉至15万车型,大众作为合资车系的标杆,引领其他合资及自主品牌逐步广泛采用LED,渗透率快速提升。同时,未来五年行业有望迎来ADB 二次升级。单车价值由卤素阶段(400-500元/只)至LED 阶段(800-1000元/只)再至ADB 阶段(2000元以上/只)。 2)格局:进口替代当口,销量有望上一台阶。 凭借成本,响应速度,供货稳定性和服务水平,内资车灯企业逐步扩大市场份额,国产替代效应愈发明显。公司在深度绑定一汽大众基础上,积极向上开拓宝马等豪华品牌、横向拓展一汽丰田、上通五菱等中端合资品牌、开拓吉利奇瑞广汽等自主品牌,当前国内市场份额仅10%,未来提升空间较大。 3)突破日系供应链,打开长期收入确定性。 18年下半年至19年公司进入密集的订单释放期,16年承接的138个车灯新项目订单将陆续批产(17年仅108个左右,所以18-19年的周期更为强劲),在三四季度集中释放。此前市场担心在一汽大众新周期释放结束后,公司收入端增长乏力,但日系产业链的突破证明了公司在细分市场的超强业务实力,19H2后凭借日系放量继续稳健成长。
一汽轿车 交运设备行业 2019-04-15 9.28 -- -- 13.15 41.70%
13.15 41.70%
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公司晚间公告,拟以拥有的除财务公司、鑫安保险之股权及部分保留资产以外的全部资产和负债作为置出资产,与一汽股份持有一汽解放100%股权中的等值部分进行置换,同时,拟向不超过10名投资者以非公开发行股份及可转换债券的方式募集配套资金。一汽解放作为重卡行业龙头,资产质量优秀,公司上市主体有望迎来优质资产的重估。看好一汽系改革主线机会,维持公司“审慎推荐-A”评级。 商用车置换乘用车资产,同控股股东同业竞争问题初步解决。 公司晚间公告,拟以股权资产一汽轿车销售公司(90%)、一汽马自达销售(56%)、大众变速器(20%)、贵安摩拜(10%)及乘用车相关非股权资产等值置换一汽解放100%股权,同时募集配套资金购买剩余差价资产。资产置换完毕后,一汽轿车主体包括一汽解放100%股权、一汽财务21.8%股权及鑫安保险17.5%股权,主业变更为商用车整车制造和汽车金融业务。 2016年同业竞争承诺到期,一汽股份希望延期三年解决同业竞争问题(后被股东大会否决),落地的时间窗口在2019年,此次一汽轿车资产置换结束后,将有效解决一汽轿车和控股股东之间的同业竞争问题。 整体上市料在股权理顺后继续推进。 一汽大众中方持股60%,是中方持股比例最多的合资车企。大众汽车CEO迪斯此前公开表态希望在2019年下半年,或2020年早些时候促进股比调整,我们认为此表态主要同一汽大众股比调整有关,调整后有望同上汽大众(50%:50%)一致。待股权理顺后,整体上市有望推进加快。 一汽解放、一汽财务等优质资产有望迎来价值重估。 一汽解放作为商用车TOP1,龙头地位显著,且产品结构中自卸车占比较高,在19年以来基建复苏大背景下有望维持较高盈利水平。同时,解放注入上市主体后效率有望获得持续提升。以2018年业绩作为参考,一汽解放实现净利润23.7亿,考虑一汽财务、鑫安保险等公司业绩贡献,我们认为资产置换结束后公司的稳态盈利在30亿左右。考虑到龙头的溢价作用,如给予中性15X估值,一汽轿车市值有望实现450-500亿合理区间。考虑到目前资产估值和增发方案仍未公告,存在不确定性,若后续方案由于此估价,则公司存在优质资产的重估机会。
比亚迪 交运设备行业 2019-04-11 54.95 -- -- 62.40 13.56%
62.40 13.56%
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事件:公司公布2019年3月销量快报,新能源汽车3月销量同比增长116%,达30,075辆。公司1季度新能源汽车销量同比增长147%,达73,172辆。公司动力电池3月出货量为1.65Gwh,同比增长85%。 评论: 1、3月销量符合预期,后续催化不断,坚定看好公司发展。 我们认为3月新能源汽车销量符合此前预期,预计二季度过渡期内公司销量有望环比持续提升,在同业竞争对手涨价or 清库升级的情况下,公司市占率有望持续提升,全年40万销量无忧。我们认为,目前市场对公司盈利过于担忧,公司可从多角度对冲补贴下滑风险,助力19年业绩高增长: a) 新能源乘用车:成本端,电池成本降低15%+其他成本降低5%(对应单车约1.5w 左右),规模效应降低成本0.5w,同时部分车型通过驱动系统成本降低1w,同时部分纯电车型保持续航不变前提下降低带电量可以降低1w+成本,增值税降低3%对应成本降低几千,基于我们此前测算公司过渡期后平均单车补贴额降低约2.7万,公司可以通过成本降低有望抵消绝大部分影响(产品不涨价前提下),随着19年销量翻倍,公司新能源乘用车业务毛利总额有望实现正增长; b) 新能源商用车:客车假设销量持平,预计净利润下滑态势;专用车方面,电动泥头车3月已经开始放量,预计全年实现几千台销量,电动泥头车单价140万,提供可观利润增量; c) 双积分:19-20年若行业增速下滑,双积分结算单价有望大幅提升(1000-2000元以上),给公司提供业绩增量; d) 云轨:19年有望贡献百亿营收,提供部分业绩增量; e) 财务费用:此前公司提前收到补贴清算款89亿元,将改善财务费用,减少利息支出(预估3-4亿)。 2. 中期来看,政策驱动并未结束,双积分考核提供车企新动力,行业增速底线为35%,公司有望利用强势产品周期巩固龙头优势。补贴并不是唯一行业推动政策,双积分考核在即,根据我们测算,19-20年由于油耗达标值大幅下调,车企解决双积分的唯一途径为生产新能源车,估算新能源乘用车行业未来两年维持35%以上增速才能使19-20年NEV 正积分完全抵偿CAFC 负积分,故政策驱动效应仍在,我们对行业增速仍保持乐观态度。而公司作为行业龙头企业,先发优势明显,19-20年有望受益补贴+双积分政策,叠加新品“爆款车”效应,已经引起消费者自发需求,未来市占率有望持续提升,继续巩固龙头优势。 风险提示:成本降低不达预期,新能源车型销量不及预期。 3. 长期来看,公司在新能源汽车领域具备核心技术优势,将充分享受电动化、智能化大趋势带来的红利。动力电池为国内前二龙头,目前已经确立外供客户长安、东风,外资客户有望在上半年落地;同时公司在电控领域也具备自主核心技术,IGBT4.0技术提供“中国芯”,目前已经掌握IGBT 芯片设计制造、模块封装、大功率测试应用,打破国外垄断。 4、盈利预测与风险提示 随着补贴利空落地消化,我们认为公司拐点已至。短期来看,公司19年40万销量无忧,市占率有望持续提升,同时业绩端公司可以通过自身降本抵消补贴退坡绝大部分影响,同时新能源专用车、云巴云轨、财务费用、售卖双积分提供业绩新增量,全年利润有望实现高增长。同时后续仍有动力电池外供催化剂,预计公司19-21年归母净利润41/51/61亿,维持“强烈推荐-A”评级。
道氏技术 非金属类建材业 2019-04-11 17.77 -- -- 21.00 16.86%
20.76 16.83%
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事件:公司发布19年一季度业绩预告,预估本报告期亏损7000-8500万,主要因报告期内钴产品快速下跌,导致存货可变现净值下降1.86亿,此次计提已充分反映了报告期内钴价格下跌带来的影响,但不会对经营带来长期影响。报告期期权费用776万,非经常性损益4300万。 评论: 1、Q1业绩主要受存货减值影响,其他版块业务运行良好,不会造成长期影响 公司Q1业绩主要受钴产品存货减值计提影响,其中刚果金MJM存货账面原值3.8亿,计提跌价准备1.2亿,主要为矿产,国内存货账面原值3.7亿,计提跌价准备0.6亿,总计计提1.86亿,对Q1业绩造成负面影响,且目前MJM钴价格企稳,预计钴价格接近底部区间。管理层方面,公司聘任王光田和张晨先生分别兼任佳纳能源副总裁及财务总监、副总裁,负责财务审计和风控工作、生产管理工作,未来将进一步加强子公司的管理和风控,整体管理优化有较大空间。 主业方面,我们根据公告业绩粗略估计,若剔除存货计提1.86亿,期权费用776万、非经常性损益4300万的影响,公司Q1其他主业利润总计6500-8000万,略超出此前预期,其中主要贡献业绩部分为青岛昊鑫和佳纳前驱体业务,陶瓷釉料业务由于行业淡季Q1贡献较少。其他业务经营情况良好,随着新能源汽车行业前低后高继续增长,预计青岛昊鑫、前驱体业务环比持续增长,同时江西云母提锂业务进入收获期,将进一步提供利润增量。 2、公司战略定位新材料,看好锂电材料布局进入收获期 佳纳能源摆脱资源陷阱,提供稳定增长的利润来源:拥有先进的湿法冶炼和前驱体制备技术,具备钴矿石-湿法冶炼-前驱体制备产业链。前驱体将是业务的重点,收入占比逐步提升且盈利稳定,此次存货计提将钴板块风险充分释放,未来业绩受钴价波动影响将逐步削弱。石墨烯导电剂及碳酸锂将提供业绩高成长空间并提升公司估值:1、青岛昊鑫:石墨烯导电剂龙头,深度绑定下游客户。石墨烯作为导电剂性能优于炭黑,随着锂电池性能要求提升未来有望加大用量。青岛昊鑫是全球领先石墨烯导电剂龙头,技术领先,深度绑定下游客户如比亚迪、国轩高科,未来有望开拓百亿蓝海市场;2、江西宏瑞:云母提锂有望成功,碳酸锂提供业绩高弹性。公司2017年投建宏瑞,采用新工艺、新技术,同时发挥尾矿与公司主业陶瓷釉料协同效应,有望实现低成本、高纯度锂云母提锂。 风险提示:钴价继续下跌,新业务发展不及预期
一汽富维 交运设备行业 2019-04-02 13.27 -- -- 15.80 13.02%
14.99 12.96%
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事件:公司晚间发布18年年报,实现收入136.1亿(+6.9%),净利润5.0亿(+5.8%)。其中四季度在行业下滑背景下实现收入37.1亿(4.4%)、净利润1.1亿(+63.2%),超出预期。拟每10股派发6元现金红利,对应18年4.7%股息率。同时,公司落实“双百改革”推出股权激励方案,迎来估值重构。看好公司未来基本面、估值向上共振,预计19-21年eps分别为1.14/1.48/1.94元,对应19年11.2xpe,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:下游新车型销量不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名