事件：公司发布2023年11月产销数据，11月份公司共销售车辆12.3万台，同比+40.3%，环比-6.4%；海外市场销售3.5万台，同比+76.7%，环比+0.4%，新能源车销售3.1万台，同比+142.9%，环比+2.3%。 整车销量稳步提升，品牌向上进入新里程。据公司公告，11月公司共销售新车12.3万辆，同比+40.3%，环比-6.4%。1-11月累计销售111.8万台，同比+12.9%。分品牌看，11月哈弗品牌销售7.5万辆，同比增长39.1%。WEY品牌销售2866辆，同比增长35.8%。欧拉品牌销售1.0万辆，同比大增48.0%，连续7个月销量过万，彰显强韧的品牌势能。长城皮卡销量1.6万辆，同比增长18.1%，蝉联中国皮卡销量冠军，长城炮、风骏、金刚炮三款车型持续霸榜，将皮卡市场单车型销量前三收入囊中。坦克品牌销量1.9万辆，同比猛增70.1%，累计销量突破35万辆，连续35个月蝉联中国越野SUV销量第一，已成为新能源越野车用户的第一选择。与此同时，公司在高端市场迎来了发展新里程，高价值车型销售节节攀高，11月，15万元以上车型销量为3.2万辆，同比猛增83.9%；11月25日，长城汽车首个高端越野制造基地——长城汽车荆门工厂迎来10万辆整车下线，不仅是长城汽车开拓高端市场的实力印证，也是中国高端越野制造基地的记录刷新。 海外销量创新高，GWM品牌共创稳步推进。依托独树一帜的“生态出海”战略，公司11月海外销售3.5万辆，同比大增76.7%，连续4个月销量破三万，迈向又一个发展高点。1-11月，海外累计销售28.3万辆，同比大增84.8%。 11月，长城汽车ONEGWM欧洲战略正式发布，WEY03上市，斩获ENCAP和GreenNCAP评级，扎稳欧洲根基。欧拉旗下纯电轿跑新标杆闪电猫在泰国上市，公司与泰国国家旅游局正式签署战略合作协议，深耕旅行与绿色出行领域。与此同时，长城汽车拉美地区智利和秘鲁市场GWM品牌暨坦克和欧拉亮相发布会在智利召开，坦克300、欧拉好猫等智能新能源车型重磅亮相，公司将以GWM品牌统领各车型系列，将长城汽车在智利和秘鲁两国市场的发展带上一个新台阶。 五大品牌重磅亮相广州车展，新能源销量再创新高。在创新技术和全新车型矩阵加持下，公司新能源汽车势头强劲，11月新能源车型销售3.1万辆（含新能源商用车），同比猛增142.9%，连续八个月实现同比增长。1-11月，公司新能源汽车累计销售23.2万辆，同比猛增92.3%。11月，公司携五大品牌十余款智能新能源产品重磅亮相广州车展。哈弗品牌携猛龙、枭龙MAX以及二代大狗PHEV等新能源产品矩阵，收获“年度十佳车”“年度新潮越野SUV”“年度全能中型混动SUV”等多个奖项，其中哈弗猛龙全新配色及猛龙共创版展示了哈弗新能源转型起跳之年的强大产品实力。WEY牌高山系列隆重亮相，基于独一无二的新能源MPV专属平台，与蓝山组成的“魏牌大六七座双旗舰”，将持续夯实WEY牌高端智能新能源价值感知和品牌形象。 欧拉在广州车展上打造了芭蕾猫专场，携与用户共创的三款芭蕾猫“新猫装”闪耀亮相。大型高性能豪华皮卡山海炮性能版于车展正式上市，同时中国首款大型高性能混动皮卡——山海炮PHEV重磅亮相，通过以电赋能燃油的混动创新解决方案，引领中国皮卡“4.0全场景智能新能源时代”。维持“强烈推荐”投资评级。金九银十后，公司销量增速不减，新能源和海外双双再创历史新高。公司坚持长期主义、生态出海，不断推进智能新能源战略，以日益完善的高价值产品矩阵颠覆高势能市场。随着新车型陆续发布，市场热度不断走高，有望提振公司销量。预计23-25年归母净利润分别为71.5/100.3/129.5亿元，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：汽车行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险等。

事件：宇通客车发布11月产销数据，11月份共销售车辆3,285台（-8.4%），累计销量31,809台（+25.1%）。 11月产销小幅下滑，大型客车销量保持正增长。宇通客车11月份销售车辆3,285台（-8.4%），其中大型1,905台（+30.0%）。本年客车累计销量31,809台（+25.1%），其中大型16,915台（+77.7%）。国内市场同比出现一定程度的下滑，主要是因为各地方23年给公交预算有限，因此4Q23年国内公交市场承压。我们判断随着国内公交车进入更新换代阶段，24~25年国内公交市场将迎来增长。11月份出口销量仍保持高销量，预计全年出口有望超预期。 出口逻辑不断兑现，海外市场打造新成长空间。疫情结束后，国内宏观经济稳中向好、国民出行需求恢复、旅游市场强势复苏，公路客运需求大幅增长，客车行业整体销量有所回升，国内市场逐步回暖。放眼全球，海外市场空间大而且盈利高，客车出口为公司打造新成长空间，公司未来海外市场可以做到1.5万到2万的销量，营业收入有望达到150~200亿元。宇通客车是全球最大客车企业，在客车电动化领域拥有最大的生产规模、最多的在运行车辆，生产经验最丰富，同时，中国电动车产业链在全球具备竞争力。因此，中国汽车出海的逻辑，有望在宇通客车身上直接体现。此外，客车的电动化，对于宇通来讲有三个重要意义。第一，在燃油车时代，一些高端的市场公司无法进入，电动大巴时代公司可以进入；第二，由于公司拥有丰富的电动大巴的生产经验和优势，未来在电动大巴领域的市占率将远高于传统大巴；第三，电动大巴领域，公司的盈利更高。“一带一路“背景下宇通客车出海提速，公司将进入新的成长阶段。 电池价格下降利好整车盈利，销量增长发挥规模效应。过往两年，电池、四大材料和上游原材料都曾出现不同程度的紧缺，各个环节的涨价最后体现为电池价格上涨，整车企业需要承担产业链价格上涨带来的成本压力，无论是乘用车还是商用车，盈利都出现了大幅的下降。往后看，电池价格有望下降，整车企业及产业链相关企业均有望受益。销量增长发挥规模效应，2018年以来，公司的管理费用+研发费用的绝对额基本上保持不变，但是由于收入下降，管理费用率+研发费用率从2018年的8.3%上升到了2022年11.7%。管理费用和研发费用是相对刚性的支出，未来随着收入的增加，这部分支出基本变化不大，预计23年管理费用率和研发费用率下降，单车的利润弹性和公司净利率有望快速提升。 盈利预测与投资建议。此次宇通客车的经营上行，包括了海外市场拓展带来的增长、国内客车市场的恢复上行以及电池成本下降等因素共振。海外市场拓展的成长性将远高于国内市场修复性增长。在电池成本下降和规模效应的双轮驱动下，公司业绩有望快速提升；同时海外出口业务有望打开新空间，为公司提供更高的利润弹性。预计23年~25年公司的归母净利润为16.5亿、22.2亿和27亿元，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：国内恢复不及预期；海外销量不及预期。

公司是国内领先的汽车弹簧生产企业之一，主要产品包括悬架弹簧、制动弹簧、稳定杆和阀类及异型弹簧等，其中公司悬架弹簧 22年市占率达 17.8%，比亚迪、吉利和长城汽车等主机厂属于公司前五大客户，随着自主品牌汽车快速成长叠加新能源汽车产业快速发展，公司业绩有望快速增长。 行业深耕细作四十余年，不断提升企业竞争力。公司 1994年开始研制汽车弹簧，具备深厚的技术积累和客户资源。 （1）在技术端：公司拥有自主加工生产弹簧钢丝的能力，实现了从高强度到超高强度不同级别淬火钢丝的加工制造，能满足各大汽车主机厂对高应力、抗疲劳、轻量化弹簧的技术需求，产品毛利率领先于同行企业。 （2）在客户端：公司的主要客户包括比亚迪、吉利、长城、长安、奇瑞、红旗等国内知名主机厂；蔚小理、仰望、极氪等造车新势力；一汽东机工、采埃孚、天纳克、南阳淅减等汽车零部件龙头企业。 行业国产替代趋势强，市场集中度有望提升。在中高端弹簧的竞争企业除公司外，还包括外资弹簧制造商，如蒂森克虏伯、慕贝尔等，以及部分具备较强实力的国内弹簧制造商，但经过多年的发展，我国弹簧行业发展已取得了长足的进步，国内弹簧制造企业的工艺精度与研发制造水平均在提升，国产替代效应将愈加明显。此外，弹簧行业属于资金技术密集型行业，许多同行竞争企业在逐渐缩小规模甚至退出市场，未来行业市场集中度将进一步提升。 产品受益于新能源趋势，市占率有望稳步增长。悬架弹簧和稳定杆同属于悬架系统，悬架系统需要装备 4个悬架弹簧和 2条稳定杆，公司悬架弹簧和稳定杆在传统燃油车单车价值量分别约为 130-200元和 120-160元，而由于新能源汽车整备质量高于燃油车，因此悬架弹簧和稳定杆单车价值量在新能源车上均有 30%左右的的提升空间。在市占率方面，公司悬架弹簧 2022年市占率达到 17.8%，未来有望随着自主品牌的崛起逐步提升市占率；稳定杆尚处于起步阶段，待后续产能释放会进入高速增长期，市占率会进一步提升，预期能达到与悬架弹簧类似的市占率水平。 首次覆盖给予“增持”投资评级。悬架弹簧保持较大幅度增长，制动弹簧出口放量，稳定杆步入量产增长期，预计 23-25年公司实现归母净利润 1.6、2.1、2.8亿元，首次覆盖给予“增持”投资评级。 风险提示：原材料成本上升风险、毛利率波动风险、技术开发风险和限售

目前正处于投资周期与产品周期的上升阶段，DM-i、刀片电池、e平台3.0和高度自主可控的供应链铸就了公司的核心竞争优势。自公司2011年上市以来十一年间，只有约两年时间跑输新能源汽车板块，其余三年八个月持平板块，五年时间跑赢板块，作为国内新能源汽车龙头企业，充分享受市场稀缺性溢价，公司是电动化、智能化大趋势下的首选高弹性标的之一。 公司复盘：惟其艰难，方显勇毅；惟其磨砺，始得玉成。公司是国内新能源汽车的坚守者和引领者，从质疑中一路走来，栉风沐雨、披荆斩棘，借势而为，始得玉成。自公司2011年上市以来十一年间，只有约两年时间跑输新能源汽车板块，其余三年八个月持平板块，五年时间跑赢板块，作为国内新能源汽车龙头企业，充分享受市场稀缺性溢价，公司是电动化、智能化大趋势下的首选高弹性标的之一。 基本面分析：上升周期中的大型成长性优质企业。 （1）两个上升周期：1）投资周期：近些年公司的资本支出均保持高速增长，2021年资本支出373亿元，相比2019年增长81%，根据公司销量目标，预计未来几年公司在整车、动力电池领域还将保持高强度资本支出，公司投资强度还将显著高于行业。2）产品周期：新能源汽车销量领跑行业，各区间车型均有发力，产品力跃升，高端车畅销，先进技术深入人心，产品矩阵丰富，基本实现消费群体全覆盖。 （3）四大核心优势：1）DM-i：替代燃油车核心利器，引领行业趋势的产品；2）刀片电池：助力铁锂反转，又一引领行业趋势的技术；3）e平台3.0：下一代电动车的摇篮；4）产业链高度自主化。 盈利预测及投资建议。过去几年电动车行业经历了天时（产业投资周期）、地利（产业链自主化、国产崛起）、人和（C端消费崛起）多重利好共振，电动化成效显著，加之货币流动性充裕，股价实现了戴维斯双击，下一阶段行业将更加关注智能化，对公司而言，我们认为在未来三至五年股价的催化因素将依次为：新能源汽车销售（EPS↑,PE↑）、智能化（PE↑）、电池外供（EPS↑,PE↑）、电子（EPS↑）。 近期行业经历了大幅调整，我们认为主要原因：一是美国加息，压缩流动性；二是终端需求转弱预期；三是疫情超预期，冲击产业链影响供应。我们认为二季度可能是上述三个影响最为剧烈的阶段，换言之行业预期拐点可能发生在二季度。目前公司基本面强劲，供应链影响较小，涨价并未影响终端订单，价格传导顺利，回撤幅度相对最小，股价相对强势，适合左侧逢低布局，我们预计2022/23/24年EPS为3.03/4.51/6.71元,当前股价对应2022/23/24年PE分别为78.8/53.0/35.6X，给予“强烈推荐”投资评级。 风险提示：1）疫情超预期；2）汽车需求不及预期。

1、受益国六，EGR端显著增长，规模效应逐步体现。公司上半年EGR收入0.98亿，同比增长54.45%。1-6月轻卡市场增长4%，重卡市场增长24%，公司收入增速远超行业，主因国六排放标准升级，国六标准EGR系列产品本期销售明显上升，此外公司汽油机国六EGR开始放量。据估算，公司国六EGR收入占比约40-50%。公司上半年EGR净利润率由去年1%提升至8%，考虑到上半年产能利用率前低后高，我们推测公司EGR业务在部分月份净利润率在10%以上。伴随Q3商用车销量同比大增，公司EGR业务值得期待。 2、EGR龙头地位明确，汽油、轻柴、重柴多点发力，主业长期成长。公司已兑现国六订单，主导制定EGR阀、NOX传感器、真空调节器等业内重要标准，在国六发动机研发初期，即可选择最适合发动机的EGR阀、传感器、冷却装置并实现匹配标定支持，实现客户强粘性。公司以EGR阀、冷却器、节气门作为支撑国六项目的三大核心产品，手握轻柴、重柴、汽油及非道路等主流客户的大量订单，初步测算公司22年有望实现10亿左右EGR收入。 3、积极布局新能源业务，绑定重要客户，形成平台效应。公司重点投入的新能源汽车驱动电机马达铁芯项目，目前已稳定供货，公司成为联合汽车电子一级供应商，同时获得日系、大众、蔚来、广汽新能源、电咖等客户的二级供应商定点。针对商用车燃料替代的重卡天然气喷射气轨总成项目，公司获得博世全球供应商定点，预计下半年正式小批量投产。燃料电池部分，公司针对上海捷氢、博世定向开发的氢气切断阀、氢气喷射阀、EAC空气压缩泵定子及空气轴承部件等，均进入到小批量A阶段样件交付阶段。公司新业务21年、22年有望贡献2.5、5亿收入。 风险提示：公司业务拓展预期、国六进展不及预期。

事件：公司发布2020年中报，实现营收10.3亿（同比-17.8%），实现归母净利润1.4亿（同比-29.3%），实现扣非归母净利润1.3亿（同比-20.5%）。其中Q2实现营收4.2亿（-33.0%），归母净利润0.5亿（-58.6%），Q2业绩下滑主要受海外疫情影响，但短期压力不影响公司长期发展，随着海外车企逐步复工，公司订单也将逐步恢复，下半年有望迎来业绩拐点，维持“强烈推荐-A”评级。 1、2020年中报年中报详解：详解：营业收入：公司20H1实现营收10.3亿，同比-17.8%，环比-25.1%；其中二季度单季实现营收4.2亿，同比-32.9%,环比-31.6%；利润拆分：公司20H1实现扣非归母净利润1.3亿，同比-20.51%，环比-41.3%；其中二季度单季实现扣非归母净利润0.3亿，环比-65.7%；毛利率：公司20H1主营业务毛利率33.7%，同比增加0.9pct，环比减少0.9pct；其中公司20Q2主营业务毛利率30.3%，同比减少1.2pct，环比减少5.7pct，收入大幅下滑的前提下毛利率保持较好；：三费率方面：公司20年H1销售费用率4.3%，同比增加0.7pct，环比降低0.4pct；管理费用率8.5%，同比增加2.4pct，环比增加1.8pct；财务费用率-3.4%，同比下降2.8pct，环比下降1.4pct，主要系本报告期汇率波动导致汇兑收益增加所致；：研发费用方面：公司20年H1研发费用总投入0.6亿，同比-4.9%，环比+13.3%，占营业收入的比例为5.9%，研发投入主要用于产品开发项目及工艺技术的研发。 2、深耕精密压铸领域16年，打造汽车中小压铸件隐形冠军。年，打造汽车中小压铸件隐形冠军。公司定位为汽车中小压铸件平台型公司，历经16年积累已经成为全球汽车中小压铸件隐形龙头。 公司明星产品雨刮产品全球市占率达30%，同时也在积极开拓新能源车压铸件产品。客户结构来看，公司主要客户为全球汽零T1前15名，获得客户充分认可，具备较强客户壁垒，目前公司在手订单饱满。 3、、行业行业&格局：轻量化仍有渗透空间，公司业绩扎实报表优秀。格局：轻量化仍有渗透空间，公司业绩扎实报表优秀。伴随新能源车高增长，轻量化成为行业重要方向，我们估算中国铝压铸件未来5年复合增速超过10%，2020年全球市场规模超6000亿。公司在轻量化赛道上成长空间大，与同业竞争对手相比，公司业绩增长稳健，产品单价高的同时保持较强客户粘性，利润率显著高于同行，现金流充沛杠杆率较低，具备较强抗风险能力，且公司资本投入高峰已过，经营拐点已至。 风险提示：海外疫情反复导致客户订单下滑，汽车行业下滑

事件: 公司晚间发布 2020年一季报,实现收入 5.9亿(-7.4%),净利润 1.0亿(-10.5%),扣非净利润 0.92亿(+17.9%),扣非净利润增速超预期。维持公司年报盈利预测不变,预计 20-22年公司 eps 分别为 1.40/1.81/2.26元,对应20年全年 17.6Xpe,维持“强烈推荐-A”评级。 评论: 1、 滑 一季报分析:收入端表现优于行业下滑 7.4% ,毛利率受产品结构优化提升3.1% ,扣非净利润+17.9%在 公司在 20Q1汽车产量-45% 时收入端仅下滑-7.4% ,源于 EPB 、轻量化业务快速上量。 EPB 业务:受益 19H2量产的热销车型长安 CS75Plus、吉利缤瑞、缤越、奇瑞捷途等在 20Q1持续热销,公司获得超越行业的增长。同时,2020H2,伴随东风日产启辰、吉利、广汽等新车型配套,公司 20年 EPB 业务实现持续领先行业20-30%以上高增长。 轻量化业务:公司 19年获得通用墨西哥工厂、北美工厂 5亿年化订单(相当于19年轻量化收入的 68%),一季度处于批产高峰期,结合铝制转向节、摆臂等产品行业渗透率仍不足 30%,看好公司在底盘制动相关轻量化产品的放量。 升 毛利率同比提升 3.1% ,三费率控制良好公司轻量化产品毛利率维持 34%水平,如我们前期预测,伴随轻量化业务占比提升,公司毛利率在收入下滑情况下依然获得 3.1%提升。同时,公司轻量化产品集中于转向节,单一业务做到全球龙头,因而设备使用效率较高、资产周转率较快,公司 2019年折旧摊销/收入仅 2.6%,在零部件行业处于较低水平,这也是当收入下滑时公司折旧摊销压力并未有太大牵绊的原因。 三费率部分,受收入下滑三费率略有提升但整体维持低位,销售费用率 2.3%同比提升 0.4pct,管理费用率提升 0.8pct,财务费用优化收益 600万。 现金流部分,公司实现经营性现金净流入 1.7亿(+5.8%),整体维持较好水平。2、 底盘及汽车电子龙头,高护城河、不断优化的客户结构提升盈利确定性注重研发、技术立本,产品的技术壁垒较高,确保穿越车市周期的稳定性。复盘 2019年,汽车行业经历痛苦的去库存、需求低迷双重打击,但是公司业务从毛利率、盈利增长方面都显示出较强的抗风险能力。我们认为,公司技术立本、不断迭代形成的技术护城河是稳定性主因。2019年,公司新增开发项目 123项,涉及 69个新车型, 为公司带来新增客户 6家。 同时,公司投产项目 92个,涉及 54车型。 底盘及制动领域技术壁垒相对较高,且涉及到安全性能,产业链稳定性高于其他零部件,替代风险小。同时,公司不断实现产品迭代,通过低 ppm 的品控、快速响应提升在现有格局中的集中度。 针对传统主业盘式制动器,公司不断进行产品升级,开发低拖滞产品提升市占率;针对高增长的 EPB 电子驻车产品,不断适应需求,开发出双控 EPB、EPB-i 产品满足多样化需求;针对线控制动新产品,量产进度同外资龙头保持同步,享受行业渗透期的技术红利。 客户结构不断升级,尾部客户做减法、优势客户做加法。 此前市场对公司客户结构颇有担心,但经过 2019年客户结构调整,风险已大幅缩小。首先,优势客户的加法部分,公司轻量化业务成为通用北美 Tire-1供应商;EPB 部分,获得江铃福特、东风日产合资品牌定点,同时积极提升在吉利、奇瑞、长安自主等龙头车企份额,配套明星车型。尾部客户部分,公司加快应收账款回收,针对北汽银翔等计提减值损失,同时对其他尾部客户减少供货,风险大大降低。 3、 电子驻车爬坡、轻量化海外放量带来成长性赛道一:汽车电子龙头再认识,EPB 电子驻车自主第一+ 线控制动 2020量产+ 汽车电子产业链深度布局。 公司专注底盘汽车电子,完成 ESC—EPB—线控制动—汽车电子产业链布局。 品 高增长产品 EPB 电子驻车自主龙头 NO.1:电子驻车细分行业维持 15%以上增长,公司 19年预计出货 85万套左右,是自主品牌绝对龙头,但目前行业市占率仅 7%左右,国产替代空间较大。在优势客户奇瑞、吉利、长安渗透率不断提升情况下,进入东风日产、江铃福特供应链,同时积极和其他合资品牌接触,进展较快。预计 20年 epb 业务维持 30%以上增长。 新产品线控制动是智能驾驶执行端核心产品,预计 2020年上半年产线投建完毕,下半年装车配套。 赛道二:轻量化底盘系统供应商,配套通用北美,多品类扩展。 公司是国内轻量化转向节龙头,近期同通用墨西哥、美国、加拿大工厂签订总计 5亿年化订单证明实力,基本覆盖除 A 级车平台外全部车型。伴随轻量化底盘业务快速成长,高毛利率优化整体业务结构。 看后续成长,一方面,公司积极同北美市场其他主机厂合作,获取增量空间,另一方面,公司具备低压压铸、锻造等复合工艺,在转向节基础上不断扩展品类提升单车价值,轻量化底盘单车价值 3000元左右,公司转向节产品在 200-400单车,空间较大。 4、 线控制动量产在即,是 L2及以上智能驾驶核心执行端线控制动是对传统液压制动的优化,用电子器件取代部分机械部件功能,可根据路面的附着情况和转速为每个车轮分配最合理的制动力度,从而可以更充分地利用车轮和地面之间的摩擦力,使制动距离更短,制动过程更安全,是 是 L2及以上级别智能驾驶执行端核心部件。目前,公司已完成前期测试阶段,2020H1产能投建完毕,2020H2开始实现量产配套。基本与外资巨头保持同步投产节奏,有望改变在以往其他制动领域外资的垄断地位,目前预计产品单价 1500-2000元左右,价值较高。当行业需求不断扩大,线控制动有望创造更大的市场。EPB 电子驻车细分行业维持 15%以上增长,我们预计 19年公司出货在 80-85万套左右,是自主品牌绝对龙头,但目前行业市占率仅 7%左右,国产替代空间较大。在优势客户奇瑞、吉利、长安渗透率不断提升情况下,进入东风日产、江铃福特供应链,同时积极和其他合资品牌接触,进展较快。预计 20年 epb 业务维持 30%以上增长。 同时,公司盘式制动器—EPB 电子驻车—线控制动产品技术路线明确,预计线控制动产品 2020投产,线控制动适配新能源和 L2级以上智能驾驶产品,是智能驾驶执行端核心部件。

事件:公司晚间发布2019年年报,实现收入9.4亿(-26.8%)、净利润1.8亿(-17.2%)。其中19Q4实现收入2.9亿(+5.4%),净利润3841万(+335.5%),符合此前预期。预计公司2020-2022年EPS分别为1.02/1.27/1.53元,对应20年14Xpe,维持“强烈推荐-A”评级。 评论: 1.19Q4收入表现亮眼,利润端受同期基数影响同比+335.5%。 受益下游客户回暖、电子档车型上量,公司19Q4实现收入2.9亿(+5.4%),考虑到雪利曼电子19年4月起不再并表,公司同口径实现约+8%左右增长,表现亮眼。 分业务板块来看,公司优势主业档位操纵器2019全年实现收入4.44亿(-26%),主因下游客户五菱、吉利销量下滑影响,但伴随电子档产品19H2上量降幅收窄,整体毛利率比38.27%,同比提升0.78pct,主因电子档带来的结构优化。汽车拉锁业务实现收入2.5亿(-14.4%),降幅好于均值主因拉锁业务以南北大众为主,销量较为强劲,毛利率同比下滑0.41pct至26.92%。 利润端,18Q4公司计提雪利曼电子商誉及坏账准备共计7116万,造成同期基数差异,同比增长+335.5%。19Q4公司计提坏账余额共计2322万,根据计提后应收账款披露此后风险较小。环比口径来看,经营净利润+20%增长,四季度表现较好。 2.复盘上一轮成长周期:手动挡到自动挡换挡器升级带动快速成长。 复盘16年-17年公司成长逻辑,伴随下游客户吉利汽车、上通五菱等自动挡占比提升,公司实现手动挡换挡器到自动挡换挡器的成功切换,产品单价由120元提升至250-320元,带动公司业绩快速成长,资本市场也实现应有的体现。此后,伴随汽车行业调整、通用五菱商乘战略的调整,公司业绩有所承压。但我们一直认为公司极强的研发执行能力、成本控制能力和客户拓展能力一直存在。 3.展望2020:第三代产品电子换挡器进入放量阶段,进入成长期。 公司定位机电一体化产品技术路线手动挡—自动挡—电子换挡器清晰明确,在实现下游客户自动挡替换后,第三代产品电子换挡器进入放量阶段,电子换挡器包括操纵杆、TCU和换挡伺服电机等,单车价值(控制+执行)预计700元左右,是第二代产品2X-3X,第一代产品5-6X。目前公司已成功开拓新客户长城汽车,19年已开始供货M6,预计其余F系列核心车型和H系列车型于20年1月开始正式供货,贡献业绩弹性。此外,我们认为电子档行业正在加速渗透,公司核心客户吉利汽车、上通五菱预计会相继配套,提供给公司较大的市场空间。 4、如何看待公司的核心竞争力?深耕研发+成本控制+市场扩展,公司治理优秀。公司积极持续致力机电一体化研发,并且在每个阶段不断实现新产品更迭带动成长。成本端,公司原材料塑料基料、钢材等价格有所回落,叠加公司对于成本控制的极致追求,预期净利率能够稳定在21%-23%以上。客户拓展方面,公司在上通五菱、吉利基础、南北大众基础上,成功进入长城汽车,执行力较强。 盈利预测与评级。 预计公司2020-2022年EPS分别为1.02/1.27/1.53元,对应20年14Xpe,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:电子换挡器拓展进度不及预期。

1、19年年报详解:利润拆分:公司19年实现扣非归母净利润3.9亿,同比-4.57%,其中19Q4归母净利润1.5亿,同比+43.1%,环比+58.4%,四季度业绩高增长,主要因汇兑损益导致公允价值变动影响,看19年下半年实现归母净利润2.4亿,同比+1.2%。 收入端:分地区来看,外销的营业收入18.5亿,同比+11.8%,内销的营业收入7.1亿,同比-10.8%,公司“三分天下”业务区域分布稳健,收入实现逆势增长,市占率得到进一步提升。 毛利率:公司19年主营业务毛利率32.5%。分地区来看,外销毛利率33.2%,同比减少1.48个百分点,内销的毛利率30.7%,同比减少0.12个百分点。19Q4毛利率33.6%,同比降低0.3pct,环比降低2.0pct。整体毛利率保持稳定。 三费率方面:销售费用率4.3%,主要因为产品运费环比上升所致;管理费用率6.3%,主要因为职工薪酬同比上升所致;财务费用率-1.3%。整体保持稳定。 研发费用方面:公司19年研发费用总投入1.2亿,同比增长14.56%,占营业收的比例为4.46%,研发人员共计504人,占公司总人数的11.27%。研发投入主要用于产品开发项目及工艺技术的研发。 新能源汽车订单:公司在19年度加强了新能源汽车业务不,陆续获得博世、大陆、联合电子、麦格纳、马勒、三菱电机、李尔、舍弗勒等新能源汽车项目,其“新能源汽车及汽车轻量化零部件建设项目”按期建设,预计2020年6月投产。 分红:公司向全体股东按每10股派送现金红利2.50元进行分配,共分红2.1亿元,占2019年归母净利润比例48.8%。 2、深耕精密压铸领域16年,打造汽车中小压铸件隐形冠军。公司定位为汽车中小压铸件平台型公司,历经16年积累已经成为全球汽车中小压铸件隐形龙头。 公司明星产品雨刮产品全球市占率达30%,同时也在积极开拓新能源车压铸件产品。客户结构来看,公司主要客户为全球汽零T1前15名,获得客户充分认可,具备较强客户壁垒,目前公司在手订单饱满。 3、行业&格局:轻量化仍有渗透空间,公司业绩扎实报表优秀。伴随新能源车高增长,轻量化成为行业重要方向,我们估算中国铝压铸件未来5年复合增速超过10%,2020年全球市场规模超6000亿。公司在轻量化赛道上成长空间大,与同业竞争对手相比,公司业绩增长稳健,产品单价高的同时保持较强客户粘性,利润率显著高于同行,现金流充沛杠杆率较低,具备较强抗风险能力,且公司资本投入高峰已过,经营拐点已至。 4、公司推荐逻辑:1、收入端:综合研发实力、快速响应能力、较强客户粘性保障订单稳定性,公司目前在手订单饱满,且从2020年开始进入新能源产品加速释放期,收入逆势增长确定性强;2、利润端:公司资本支出高峰期已过,2020年以后折旧摊销保持稳定,同时公司经营拐点已现,19H2开始产能利用率逐步回升,未来边际增加收入对应边际毛利率超过了50%,利润率有望持续回升;3、打造5G数字化工厂,公司是工业4.0的先行者,工厂改造带来效率提升,成本进一步降低,人均产值仍有50%提升空间。4、短期海外订单受疫情冲击影响,长期仍看好公司发展。由于公司业务“三分天下”的布局,海外出口较多,所以预计今年二季度收入端会受欧美车企停工影响,但我们认为短期压力不影响公司长期发展,欧美车企长期停工是小概率事件,随着疫情逐步得到控制,海外车企逐步复工,公司订单也将逐步恢复,同时公司经营稳健现金流扎实,在经历疫情冲击下,公司拥有较强的抗风险能力,长期来看利于市占率稳步提升。 盈利预测与评级 短期海外订单受疫情冲击影响,长期仍看好公司发展。由于公司业务“三分天下”的布局,海外出口较多,所以预计今年二季度收入端会受欧美车企停工影响,但我们认为短期压力不影响公司长期发展,欧美车企长期停工是小概率事件,随着疫情逐步得到控制,海外车企逐步复工,公司订单也将逐步恢复,同时公司经营稳健现金流扎实,在经历疫情冲击下,公司拥有较强的抗风险能力,长期来看利于市占率稳步提升。预计20-22年归母净利润4.6、5.9、7.2亿元,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:海外疫情反复导致客户订单下滑,汽车行业下滑。

事件: 公司发布 2019年年报,去年营收为 6.42亿元,同比减少 8.80%;归母净利润9738.84万元,同比减少 20.44%;毛利率为 36.37%,同比下滑 3.1%。 评论: 行业不景气、公司主动放弃非主流客户致使业绩下滑。 。根据中汽协数据,2019年,汽车产销分别完成 2572.1万辆和 2576.9万辆,同比分别下降 7.5%和8.2%。行业不景气致使汽车零部件企业业绩均出现下滑,同时公司基于控制风险考虑,主动放弃行业所有非主流客户,也进一步使得公司营收出现下滑。 净利润下降幅度更大为 2019年公司产能利用率下降导致单位成本增加所致。 公司经营已逐渐向好,疫情过后有望迎来拐点。从单季度看,2019年二季度公司营收和净利润分别下滑 26.6%和 65.17%,为公司去年最差时期。三季度开始,公司营收和净利润下滑幅度逐渐收窄,四季度营收为 2.05亿元,净利润 为 0.35亿 元 , 扣 非 净 利 润 为 0.33亿 元 , 同 比 分 别 增 加21.4%/310.4%/312.33%,单季度毛利率和净利率环比回升明显。 密封条行业经历大洗牌,内资优质企业将快速抢占市场份额。按照每辆车平均需要 45米密封条测算,2019年国内密封条市场空间大概为 200亿左右。 行业里内资企业市场份额为 32%,但近几年部分内资优秀企业技术已与外资企业无差。同时行业洗牌过程中小企业抗风险能力较差,相关内资企业将凭借产品性价比、快速响应能力和柔性生产能力迅速提升市占率。 浙江仙通深耕密封条领域,竞争力远高于对手 。经过多年深耕,公司技术精湛,是业内少有工装、模具全部自制的企业,同时内控和流程管理能力极强,致使公司毛利率(正常 40%以上)远高于竞争对手(20%出头)。公司是国内唯一能够量产欧式导槽的企业,产品合格率高达 95%,远高于业内平均水平80%。近30年只做一件事工匠精神使得公司在密封条领域远高于竞争对手。 客户不断升级,公司具备长期成长性。公司纯“草根”出身,从通用五菱开始供应密封条,低端车激烈的竞争环境使公司能力得到极大提升,这为公司此后接入吉利、上汽、广汽等客户打下基础;而在过去两年行业洗牌的过程中,公司持续接入南北大众、东风日产、长城、比亚迪等中高端品牌,同时与特斯拉、宝马、奔驰等高端品牌正在积极对接中。我们认为公司具备极强长期成长性。 我们看好公司未来成长性, 维持“强烈推荐-A ”评级!考虑疫情影响,我们下调公司 2020- 2021年营收为 7.29亿、8.73亿,下调净利润为 1.55亿、2.05亿,预计 2022年营收为 10.51亿,净利润为 2.35亿,当前市值 33.00亿元对应 20-22年 PE 为 21.3倍、16.1倍和 14.0倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示。系统性风险、疫情影响汽车消费、公司业务拓展不达预期。

1、业绩变动原因分析:公司20年一季度预计归母净利润0.5-1.5亿元,同比大幅下滑主要因去年同期补贴仍未退坡,而今年一季度延续了去年下半年的补贴政策,同时也受到新冠疫情、宏观经济下行带来的对汽车整体市场需求冲击等因素的影响。我们认为,随着多重降本措施落地,叠加疫情边际放缓,需求有望逐步释放,公司销量也有望回暖,同时补贴政策温和退坡并延续两年,大幅缓解盈利压力,公司盈利环比有望持续改善。 2、补贴政策政策延长两年,直接利好公司盈利恢复和销量回暖。 3月31日,国务院常务会议确定,新能源汽车购置补贴和免购置税政策将延长2年,这对行业和公司极大利好,有利于提振新能源汽车行业发展的信心。我们认为,此次补贴延长有利于给予车企多两年的降本缓冲期,有利于缓解盈利压力,同时补贴和免征购置税政策的延续有利于车企推出更具性价比的车型,结合三电系统成本下降,有利于提前带动新能源车与燃油车平价,带动真实需求放量。而公司作为行业龙头,有望充分受益此政策,盈利有望改善,同时,公司凭借自身技术和成本优势,在车型定价上将有更大空间,新能源车销量有望改善。 3.坚定看好公司未来发展,推荐核心逻辑如下: a、政策端:补贴政策延续两年直接利好公司盈利改善;此外,19-20年双积分政策面临集中考核期,我们此前计算过市场双积分平衡点对应行业复合增速35%,但19年销量同比下滑,若20年行业无法放量届时市场双积分为负,积分价格有望大幅上涨,对公司也是直接利好;b、技术创新:CTP新技术推动短板补足,磷酸铁锂优点有望放大。过去几年磷酸铁锂电池在乘用车份额较低主要受到补贴政策的压制。根据高工锂电数据,2019年磷酸铁锂在新能源乘用车上的装机量仅1.7GWh,份额仅为4.1%。比亚迪专门针对磷酸铁锂电池开发“刀片”状单体和CTP方案,同时宣布新的磷酸铁锂CTP电池包系统质量能量密度将达到160Wh/kg,提升了10%以上,接近三元622电池包的水平,且单位成本下降30%。我们认为在此基础上,磷酸铁锂的性价比将凸显,相比三元安全性好、一致性好、循环寿命长等优势有望放大。 c、降本与市场空间:磷酸铁锂CTP+电机电控方案降成本,有望率先带动电动车与燃油车接近平价,占领中低端车市场。若磷酸铁锂CTP技术落地顺利,我们认为磷酸铁锂的性价比优势将凸显出来,尤其在450km以下的中低续航车型。我们认为特斯拉的成功有望率先带动高端电动车放量,但未来新能源汽车市场不仅在20万以上的区间,对于乘用车市场,中型和中大型车销量占比约25%左右,而紧凑型及以下车型销量占比75%左右,在新能源汽车从4%到20%渗透过程中,仅依赖高价车渗透从而达到500万台销量目标是不够的,而磷酸铁锂CTP方案的落地,在大幅补足铁锂短板的前提下,有望率先实现中低价位车型接近与燃油车平价。随着降成本方案如期落地,我们估算相比19年磷酸铁锂CTP+电机电控方案降本幅度或超过单车2万元,公司在三电系统上将建立较强的成本优势。 d、业务分拆,对外开放:掌握三电核心技术,分拆有望带动价值重估。公司在积极有序推进优质板块分拆上市,IGBT、动力电池等板块有望在未来2-3年分拆后陆续上市,带来价值重估空间;公司IGBT技术得到国际认证,有望打破国外高端产品技术垄断;同时,公司积极推动动力电池等核心零部件对外开放,如与丰田深度合作、与海外整车厂接触合作,是对技术实力的证明。 投资策略与风险提示 我们看好公司长期发展,在电动车领域及核心三电技术方面具备核心竞争力。我们看好公司市占率逆势提升,未来盈利有望逐步改善。维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:合作进度不达预期,新能源车销量不及预期。

1、四季度收入端表现较好,业绩端几重因素造成影响 公司2019Q4实现收入2579.8亿(+13.2%),主要受益于四季度汽车销量走强,但净利润48.1亿(-42.3%),同收入趋势并不匹配,我们认为主要有以下几点原因,如回溯会计政策和税收影响,预计经营层面盈利维持可控下滑。 1)年末冲量造成终端折扣放大,毛利率同比下滑 0.3pct;2)非联合营企业投资收益由于会计政策调整减少较多;3)18年同期所得税水平较低,造成基数不匹配。 2、2019年汽车行业深度调整,公司受到较大影响 销量表现:略微跑输行业,通用和五菱压力较大。 2019年,公司总销量为624万(-11.5%);上汽大众销量200万(-3%);上汽通用销量160万(-19%);上汽自主销量67万辆(-4%);上通五菱销量166万(-19%)。上汽大众、上汽自主表现优于行业水平,上汽通用受三缸机影响、上通五菱受商乘结构转型影响压力较大。 收入及各车企盈利表现:单车均价提升,单车盈利下降 在销量-11.5%情况下,公司收入端实现-6.5%表现,主因单车均价在弱市持续提升。根据整车收入披露,上汽集团单车均价由2018年9.5万提升至9.8万,高端结构占比持续提升。盈利部分,汽车资产相对较重、盈利压力大于收入压力。 其中,上汽大众生产端实现盈利200.2亿(-28.5%);上汽通用实现盈利109.6亿(-29.8%);上通五菱实现16.9亿(-59.6%)。 三费率及现金流:弱市积极控成本,现金流情况较好。 三费率部分,公司在收入下降情况下,三费率整体实现稳重略降,弱市对费用管控能力较强。具体来看,销售费率同比下降0.2pct,管理费用率提升0,3pct,研发费用下降0.7pct,研发费用资本化13.7亿,整体资本化水平9.3%,横向对比其他整车比例较低。现金流情况积极健康,受财务公司投放贷款规模变化影响,同比实现+415%增长。 3、新能源、出口亮点颇多,2020二季度后逐步回暖 2020年目标较为积极,期待王者归来。 年报中公司披露2020年目标,力争2020全年实现整车销售600万辆左右,市占率继续保持国内领先。预计营业总收入7800亿元,营业成本6786亿元。 整体目标较为积极,我们有信心看到在经历疫情冲击一季度后,公司逐步企稳、市占率提升,王者归来。 2019新能源、出口成绩亮眼。 2019年实现新能源车销售18.5万辆,同比增长30.4%,继续保持较快增长势头;实现整车出口及海外销售35万辆,同比增长26.5%。 后续亮点和对公司的判断:2020年汽车行业预计在一季度疫情较大冲击后初步企稳,公司作为行业龙头,2019旗下两大重要公司通用、通用五菱均在进行战略调整,市场份额有所下降。展望2020,通用在经历三缸机之痛后积极推出四缸新款;五菱完成商乘战略转型,宝骏系列推出9款新车力攻乘用车市场。2020亦是公司电动化迎来突破的一年。在各个公司加快推出新能源新品同时,期待已久的大众MEB平台将于2020Q4于上汽、一汽分别国产化。公司首款ID.CROZZ充分考虑中国市场偏好,预计开始MEB放量之年。 风险提示:终端需求恢复不及预期,新车型销量不及预期。

事件:公司晚间发布2019 年年报,实现营收31.6 亿(+21%)、净利润4.0 亿(+69%),符合此前业绩预告中位区间。其中四季度实现收入10.4 亿(+48.2%),净利润9600 万(+709%)。预计20-22 年eps 分别为1.40/1.81/2.26 元,对应20 年全年16.4Xpe,维持“强烈推荐-A”评级。 评论:1、 受益EPB 电子驻车、轻量化业务放量,2019 年收入、业绩高增长在乘用车行业-9%的承压下,公司依靠高景气细分行业EPB、轻量化新项目上量,实现收入、业绩高速增长。具体来看,2019 全年实现营收31.6 亿(+21%)、净利润4.0 亿(+69%)。同时,公司计提18 年北汽银翔坏账余额,发生信用减值损失5545 万,回溯一次性损失,公司19 年实现经营性业绩约4.6 亿。 收入端:EPB、轻量化快速上量,传统产品盘式制动器份额提升19 年公司实现营收31.6 亿(+21%),分版块来看,EPB(电控)业务实现收入8.7 亿(+21.3%),新配套车型长安CS75Plus、吉利缤瑞、缤越等车型热销,全年实现出货89.2 万套,针对电子产品年降迅速的特征,公司开发出单价更高的双控EPB 产品且出货量不断提升,实现ASP 整体稳定;轻量化实现收入7.4亿(+27.4%),通用墨西哥业务继续爬坡,新签美国、加拿大业务开始小批量爬坡,带来纯增量增长;传统业务盘式制动器实现收入13.4 亿(+15.1%),出货量181 万套(+5.1%),针对成熟产品,公司开发低拖滞、低跳动卡钳,弱市抢占份额,同时16-18 年传统卡钳ASP 持续下降,19 年由于新产品开始回升(717元提升至733 元)。 毛利率:轻量化业务提升整体毛利率,预期20 年持续提升公司实现整体毛利率24.23%,同比提升0.75pct,主要由于高毛利的轻量化业务占比提升所致。轻量化业务整体毛利率34.4%,同比提升3.6pct。 三费率、运营效率及现金流情况:财务费用有所优化,现金流良好三费率部分,销售费用率受市场开拓影响略有提升,同比提升0.15pct,但2.3%的绝对额在零部件里处于较好水平;管理费用率同比下降0.04pct;财务费用率由于利息收入、汇兑收益同比优化。运营效率部分,存货周转率提升0.8,应收账款周转率提升0.1;经营性现金流7.6 亿(+105.3%)。 新项目情况:2019 年,公司新增开发项目 123 项,涉及 69 个新车型, 为公司带来新增客户6 家。 同时,公司投产项目92 个,涉及 54 车型。 2、 底盘及汽车电子龙头,高护城河、不断优化的客户结构提升盈利确定性注重研发、技术立本,产品的技术壁垒较高,确保穿越车市周期的稳定性。复盘2019 年,汽车行业经历痛苦的去库存、需求低迷双重打击,但是公司业务从毛利率、盈利增长方面都显示出较强的抗风险能力。我们认为,公司技术立本、不断迭代形成的技术护城河是稳定性主因。 底盘及制动领域技术壁垒相对较高,且涉及到安全性能,产业链稳定性高于其他零部件,替代风险小。同时,公司不断实现产品迭代,通过低ppm 的品控、快速响应提升在现有格局中的集中度。 针对传统主业盘式制动器,公司不断进行产品升级,开发低拖滞产品提升市占率;针对高增长的EPB 电子驻车产品,不断适应需求,开发出双控EPB、EPB-i 产品满足多样化需求;针对线控制动新产品,量产进度同外资龙头保持同步,享受行业渗透期的技术红利。 客户结构不断升级,尾部客户做减法、优势客户做加法。 此前市场对公司客户结构颇有担心,但经过2019 年客户结构调整,风险已大幅缩小。首先,优势客户的加法部分,公司轻量化业务成为通用北美Tire-1 供应商;EPB 部分,获得江铃福特、东风日产合资品牌定点,同时积极提升在吉利、奇瑞、长安自主等龙头车企份额,配套明星车型。尾部客户部分,公司加快应收账款回收,针对北汽银翔等计提减值损失,同时对其他尾部客户减少供货,风险大大降低。 3、 电子驻车爬坡、轻量化海外放量带来成长性赛道一:汽车电子龙头再认识,EPB 电子驻车自主第一+线控制动2020 量产+汽车电子产业链深度布局。 公司专注底盘汽车电子,完成ESC—EPB—线控制动—汽车电子产业链布局。 高增长产品EPB 电子驻车自主龙头NO.1:电子驻车细分行业维持15%以上增长,公司19 年预计出货85 万套左右,是自主品牌绝对龙头,但目前行业市占率仅7%左右,国产替代空间较大。在优势客户奇瑞、吉利、长安渗透率不断提升情况下,进入东风日产、江铃福特供应链,同时积极和其他合资品牌接触,进展较快。预计20 年epb 业务维持30%以上增长。 新产品线控制动是智能驾驶执行端核心产品,预计2020 年上半年产线投建完毕,下半年装车配套。 赛道二:轻量化底盘系统供应商,配套通用北美,多品类扩展。 公司是国内轻量化转向节龙头,近期同通用墨西哥、美国、加拿大工厂签订总计5 亿年化订单证明实力,基本覆盖除A 级车平台外全部车型。伴随轻量化底盘业务快速成长,高毛利率优化整体业务结构。 看后续成长,一方面,公司积极同北美市场其他主机厂合作,获取增量空间,另一方面,公司具备低压压铸、锻造等复合工艺,在转向节基础上不断扩展品类提升单车价值,轻量化底盘单车价值3000 元左右,公司转向节产品在200-400 单车,空间较大。 4、 线控制动量产在即,是L2 及以上智能驾驶核心执行端线控制动是对传统液压制动的优化,用电子器件取代部分机械部件功能,可根据路面的附着情况和转速为每个车轮分配最合理的制动力度,从而可以更充分地利用车轮和地面之间的摩擦力,使制动距离更短,制动过程更安全,是L2 及以上级别智能驾驶执行端核心部件。目前,公司已完成前期测试阶段,2020H1 产能投建完毕,2020H2 开始实现量产配套。基本与外资巨头保持同步投产节奏,有望改变在以往其他制动领域外资的垄断地位,目前预计产品单价1500-2000 元左右,价值较高。当行业需求不断扩大,线控制动有望创造更大的市场。 EPB 电子驻车细分行业维持15%以上增长,我们预计19 年公司出货在80-85 万套左右,是自主品牌绝对龙头,但目前行业市占率仅7%左右,国产替代空间较大。在优势客户奇瑞、吉利、长安渗透率不断提升情况下,进入东风日产、江铃福特供应链,同时积极和其他合资品牌接触,进展较快。预计20 年epb 业务维持30%以上增长。 同时,公司盘式制动器—EPB 电子驻车—线控制动产品技术路线明确,预计线控制动产品2020 投产,线控制动适配新能源和L2 级以上智能驾驶产品,是智能驾驶执行端核心部件。 风险提示:1.下游客户出货量不及预期的风险;2.自主品牌尾部客户发生坏账的可能性;3.美国市场业务波动的风险

事件: 公司发布2019年度业绩快报,报告期内实现营收1277亿(同比-1.8%),实现归母净利润16.1亿(同比-42.0%),其中19Q4实现归母净利润0.4亿元,符合此前三季报业绩预告范围。 评论: 1、业绩分析:公司19Q4实现归母净利润0.4亿元,符合此前三季报业绩预告范围,公司业绩下滑主要因19年下半年补贴大幅退坡所致,我们维持19年H2是公司盈利底部的判断。从补贴政策来看,2020年有望温和退坡,我们认为三电系统+其它零部件降本速度将高于补贴退坡幅度,同时公司也在积极推进新技术落地,如“刀片”磷酸铁锂和电机电控系统优化,若能够如期落地,将带来成本进一步下降,我们认为公司盈利有望持续改善。 2、补贴政策+免征购置税政策延长两年,直接利好公司盈利恢复和销量回暖。3月31日,国务院常务会议确定,新能源汽车购置补贴和免购置税政策将延长2年,这对行业和公司极大利好,有利于提振新能源汽车行业发展的信心。我们认为,此次补贴延长有利于给予车企多两年的降本缓冲期,有利于缓解盈利压力,同时补贴和免征购置税政策的延续有利于车企推出更具性价比的车型,结合三电系统成本下降,有利于提前带动新能源车与燃油车平价,带动真实需求放量。而公司作为行业龙头,有望充分受益此政策,盈利有望改善,同时,公司凭借自身技术和成本优势,在车型定价上将有更大空间,新能源车销量有望改善。 3.坚定看好公司未来发展,推荐核心逻辑如下: a、政策端:补贴政策延续两年直接利好公司盈利改善;此外,19-20年双积分政策面临集中考核期,我们此前计算过市场双积分平衡点对应行业复合增速35%,但19年销量同比下滑,若20年行业无法放量届时市场双积分为负,积分价格有望大幅上涨,对公司也是直接利好; b、技术创新:CTP新技术推动短板补足,磷酸铁锂优点有望放大。过去几年磷酸铁锂电池在乘用车份额较低主要受到补贴政策的压制。根据高工锂电数据,2019年磷酸铁锂在新能源乘用车上的装机量仅1.7GWh,份额仅为4.1%。比亚迪专门针对磷酸铁锂电池开发“刀片”状单体和CTP方案,同时宣布新的磷酸铁锂CTP电池包系统质量能量密度将达到160Wh/kg,提升了10%以上,接近三元622电池包的水平,且单位成本下降30%。我们认为在此基础上,磷酸铁锂的性价比将凸显,相比三元安全性好、一致性好、循环寿命长等优势有望放大。 风险提示:合作进度不达预期,新能源车销量不及预期。

1、与丰田合资公司正式成立,电动化合作终落地。根据数据显示,合资公司法定代表人为比亚迪汽车院总体部经理赵炳根,董事长为丰田全球原动力总成内部公司总裁岸宏尚,经营范围涉及纯电动汽车及其衍生车辆以及纯电动汽车及其衍生车辆用零部件的设计、开发,纯电动汽车及其衍生车辆用零部件、组件以及总成的进出口及销售、售后服务及其相关咨询的提供,其中丰田汽车公司和比亚迪股份有限公司分别持股50%,认缴出资额均为1.725亿元。此前2019年11月7日两家公司曾签订合资成立纯电动车研发公司的协议,而此次合资公司成立宣告两家电动化合作终落地。合资公司设计开发的产品将充分使用比亚迪现有的电动平台技术及电动零部件供给,并融入丰田品质及安全控制标准要求,合营公司设计开发的纯电动车可以使用丰田品牌。我们认为,此次合作证明了比亚迪技术得到丰田汽车的认可,公司作为全球新能源汽车龙头企业的技术实力得到了证明,同时未来二者共同开发的纯电动车型将使用丰田品牌,这意味着丰田充分认可了公司纯电动汽车的技术,这也有助于比亚迪品牌价值逐步提升。 2、丰田与比亚迪合作是双赢选择,有利于技术互相促进。丰田此前宣布加速电动化进程,至2025年,丰田新能源汽车销量将提升至550万辆以上(包括EV、PHEV、FCV),比此前计划提前5年左右,到2030年HV+PHEV销量450万,EV+FCV销量100万。丰田汽车作为全球化汽车巨头,已在燃油车、混合动力、燃料电池车领域拥有深厚技术积淀及良好口碑,而此次在纯电动车领域发力,选择了与比亚迪合作是双赢选择,比亚迪作为最早布局纯电动领域的车企拥有成熟稳定的三电技术,能够快速帮丰田补足纯电领域的“短板”,而丰田凭借优秀的产品力和口碑,近年来增长势头迅猛,此次深度合作有利于技术互相促进。同时与丰田深度合作证明了公司电动车领域的技术实力,未来有望在与丰田合作过程中技术协同进步,改善消费者的品牌认知度,长期利于构建品牌良好口碑 3.坚定看好公司未来发展,推荐核心逻辑如下: a、政策端:1月初中国电动汽车百人会上工信部相关负责人称今年补贴政策保持相对稳定,不会大幅退坡,我们认为20年补贴政策有望宽松,也有延续的可能,公司是最大受益者;此外,19-20年双积分政策面临集中考核期,我们此前计算过市场双积分平衡点对应行业复合增速35%,但19年销量同比下滑,若20年行业无法放量届时市场双积分为负,积分价格有望大幅上涨,对公司也是直接利好; b、技术创新:CTP新技术推动短板补足,磷酸铁锂优点有望放大。过去几年磷酸铁锂电池在乘用车份额较低主要受到补贴政策的压制。根据高工锂电数据,2019年磷酸铁锂在新能源乘用车上的装机量仅1.7GWh,份额仅为4.1%。比亚迪专门针对磷酸铁锂电池开发“刀片”状单体和CTP方案,同时宣布新的磷酸铁锂CTP电池包系统质量能量密度将达到160Wh/kg,提升了10%以上,接近三元622电池包的水平,且单位成本下降30%。我们认为在此基础上,磷酸铁锂的性价比将凸显,相比三元安全性好、一致性好、循环寿命长等优势有望放大。 c、降本与市场空间:磷酸铁锂CTP+电机电控方案降成本,有望率先带动电动车与燃油车接近平价,占领中低端车市场。若磷酸铁锂CTP技术落地顺利,我们认为磷酸铁锂的性价比优势将凸显出来,尤其在450km以下的中低续航车型。我们认为特斯拉的成功有望率先带动高端电动车放量,但未来新能源汽车市场不仅在20万以上的区间,对于乘用车市场,中型和中大型车销量占比约25%左右,而紧凑型及以下车型销量占比75%左右,在新能源汽车从4%到20%渗透过程中,仅依赖高价车渗透从而达到500万台销量目标是不够的,而磷酸铁锂CTP方案的落地,在大幅补足铁锂短板的前提下,有望率先实现中低价位车型接近与燃油车平价。随着降成本方案如期落地,我们估算相比19年磷酸铁锂CTP+电机电控方案降本幅度或超过单车2万元,公司在三电系统上将建立较强的成本优势。 d、业务分拆,对外开放:掌握三电核心技术,分拆有望带动价值重估。公司在积极有序推进优质板块分拆上市,IGBT、动力电池等板块有望在未来2-3年分拆后陆续上市,带来价值重估空间;公司IGBT技术得到国际认证,有望打破国外高端产品技术垄断;同时,公司积极推动动力电池等核心零部件对外开放,如与丰田深度合作、与海外整车厂接触合作,是对技术实力的证明。 投资策略与风险提示 我们看好公司长期发展,在电动车领域及核心三电技术方面具备核心竞争力。与丰田深度合作证明了公司电动车领域的技术实力,有利于改善消费者的品牌认知度,长期利于构建品牌良好口碑。维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:合作进度不达预期,新能源车销量不及预期。