方正证券在其大股东的不断支持下,经过多次并购吸收合并,从一家区域性中小型券商逐步发展成为具有综合性金融服务平台雏形的大型券商,公司旗下多家子公司涉及到金融领域的各主要行业。公司于近期全资收购民族证券,收购后的公司综合实力可以跻身进入行业前十,跨入大型综合性证券公司之列。我们给予其谨慎买入的首次评级,目标价格6.77元。 支撑评级的要点 公司与瑞士信贷合资成立投行子公司,参股盛京银行,并设立直投、基金、期货和香港子公司,经过多次扩张后,除并购信托公司暂时失败外,各条业务线已经渗透到金融板块的多个子行业中,综合化大金融服务平台已初见雏形。 公司近年来经纪业务市场份额稳中略有提升,佣金率亦有企稳回升之势。收购民族证券后公司经纪业务还有进一步上升空间。公司成立的合资投行子公司在与本土券商相比时并不具备明显优势,目前投行储备项目也较为有限。公司资管业务起步较晚,发展较快,目前收入贡献仍较为有限。 公司创新业务发展较快,融资融券业务在第三、四批试点券商中表现十分突出。公司其它各项创新业务也在起步阶段,未来有望成为新生利润贡献点。 评级面临的主要风险 A股证券市场低迷,股票指数下跌,成交量萎缩。 创新业务发展准备不足,风险暴露。 快速外延式扩张所带来的业务模式,人员整合和企业文化方面的潜在冲突。 估值 我们预测合并吸收民族证券后,方正证券2014年和2015年摊薄后的每股收益分别为0.18元和0.24元。我们用三段股利贴现模型和可比公司法算出公司的合理股价为6.78元。同时,我们选取3家与方正证券行业地位、资产规模和盈利水平相近的上市券商来进行同业对比,得出公司合理股价为6.75元,我们最终认为公司的合理股价为6.77元。我们对公司给予谨慎买入评级。

中信证券(600030.CH/人民币12.10,买入;6030.HK/港币16.28,持有)2013年1-3季度营业收入合计103.35亿元,同比增长26.8%,累计实现归属于母公司股东的净利润36.97亿元,同比增长26.6%。前3季度每股收益0.34元。营业收入和净利润均排名上市券商第1位。公司第3季度单季度营业收入42.94亿元,较2季度相比环比增长39%,较去年同期相比增加82%;单季度实现净利润15.87亿元,环比增长39.9%,同比大增136.3%。3季度每股收益0.15元。 我们对公司3季度业绩的主要观点有: 1.公司在上半年暂时落后的情况下,在3季度末重新夺得上市券商盈利第1名,其重要原因之一是由于公司经纪业务和自营业务弹性较高,在今年3季度A股股指震荡走高,伴随成交量大幅提升的背景下,经纪业务收入迅速回升,同时公允价值变动净收益环比大幅提高4.49亿元。尽管公司3季度经纪业务市场份额略有下降,3季度股票交易市场份额略低于华泰证券,在上市券商中排名第2,但值得注意的是,截止至今年9月底,公司融资融券业务综合市场份额达到10.18%,尽管在行业离散度不断加大的环境下市场份额较上半年有小幅下降,但仍稳居上市券商第1位。公司融资融券业务遥遥领先,一方面是由于子公司中信证券(浙江)和中信万通证券融资融券业务的逐步推广,另一方面是由于公司券源储备相对较为丰富,在开展融券业务时具有一定优势。因此,在融资融券业务的大力助推下,公司3季度经纪业务收入迅速增长。 2.另一方面,公司3季度业绩快速回升得益于公司所进行的数笔收购。今年3季度,公司成功收回华夏基金10%的股权,收购后公司占华夏基金股份提升至59%;同时完成收购中信万通证券剩余0.5%股权,收购后实现100%控股;海外市场方面,公司于3季度完成了对里昂证券的全资收购。这些收购使得公司3季度并表单位有所增加,从而体现为收入增长。 3.投行业务方面,在IPO停滞的情况下,今年公司1-9月份完成各类主承销107单,主承销数量占市场份额约为10.7%,超过行业第2名5个百分点,债券承销领跑全行业。再融资方面,按承销金额统计,今年前3季度公司增发主承销市场份额为11.27%。目前在证监会排队的IPO项目公司共主承销31个,其中上交所项目19个,深交所项目6个,创业板项目6个,目前有2个上交所项目和1个创业板项目已经通过发审会。我们认为公司投行业务综合实力较强,IPO储备项目也较为丰富,但由于公司投行的风格比较偏注于大型项目,因此相比其它大型券商而言,中小型项目的储备略显单薄。 总体上看,我们认为公司在上半年暂时落后的情况下,3季度重新夺回上市券商盈利首位,各项主营业务市场份额全部领先,短期内在债券承销和融资融券等业务上的优势地位更是难以被撼动。回收华夏基金股权和中信万通股权后使得公司整体实现了进一步整合,有利于今后的发展;同时,公司还在3季度以出售办公大楼的方式首尝不动产证券化,此次出售预计将给公司带来超过10亿元的净利润。我们认为目前影响公司进一步发展的主要因素是较高的融资成本和海外收购所带来的不确定性。总体看,我们维持对A股的买入评级和H股的持有评级。

华泰证券(601688.CH/人民币8.63,未有评级)2013年前3季度营业收入共计54.18亿元,同比增加20.1%;实现归属于母公司股东的净利润18.55亿元,同比增加37.9%;前3季度每股收益0.33元。公司2013年第3季度单季度实现营业收入17.82亿元,同比增长59.4%,和2季度相比环比小幅下降3.5%,单季度实现归属于母公司股东的净利润5.67亿元,同比增长97.4%,环比下降14.3%。 我们对公司3季度的业绩主要观点有: 1.公司3季度业绩最大的亮点是经纪业务。公司3季度代理买卖证券业务净收入为11.2亿元,占公司3季度总收入的62.9%,收入较2季度环比增加38.5%,增幅在已公布3季报的15家上市券商中排名第2,仅次于基数较低的太平洋证券。经纪业务作为公司的传统强项,一直在公司收入结构中占有举足轻重的低位。如不考虑近期券商新增设的新型C类营业部,公司拥有上市券商中数目最多的传统营业部,网点分布广泛。因此,在今年3季度A股市场成交量明显放大的大背景下,公司的经纪业务提升速度要远高于行业平均水平。另一方面,公司经纪业务市场份额正在稳步提升,公司今年前3季度股票交易市场份额分别为5.65%,5.85%,6.15%,其中3季度单季度股票交易市场份额排名行业第1。市场份额的提升也为经纪业务收入增长提供了重要助力。 2.自营业绩拖累公司总体业绩。公司今年3季度业绩同比大幅提升,主要是由于去年同期基数较低所致,而相比今年2季度业绩有所下滑,主要是因为今年3季度自营业务表现不够理想。公司今年3季度单季度投资净收益2.82亿元,环比减少50.4%,公允价值变动净收益则为-2.13亿元,环比减少1.75亿元,自营业绩不佳直接拖累公司3季度总体业绩。 3.公司3季度承销业务净收入6240万元,尽管环比有大幅增长,同比仍下降58.9%。公司目前在证监会排队的IPO储备项目共有25家,其中上交所7家,深交所9家,创业板9家,全部25家公司中有3家深交所拟上市公司和1家创业板拟上市公司已通过发审会。我们认为在IPO恢复之前公司的投行业务将持续遭遇困境,但由于公司拥有4个已过会项目,总体项目储备数量亦较多,我们预计IPO一旦恢复,公司投行业绩将会迅速回升。 综合看来,公司在今年以来较好的发挥了自身经纪业务的优势,市场份额稳步提升的同时,3季度借助A股市场好转的大环境,经纪业务收入水平明显提高。IPO业务的暂停给整个行业的投行业务均带来负面影响,公司在项目储备方面在行业中具备一定优势。若公司4季度能继续稳步发展自身优势,同时改善自营状况,则我们预计公司4季度业绩将会持续好转。