业绩简评 博创科技发布2017年半年报,2017年上半年,公司实现营业收入1.83亿元,同比增长21.78%;归属上市公司股东的净利润0.42亿元,同比增长31.29%。 上半年收入结构中,无源器件收入1.04亿元,同比下降21.78%,有源器件收入7.88亿元,同比增加367.50%。 经营分析 无源器件收入下滑,PLC分路器保持平稳:2017年上半年公司无源器件收入同比下降22%,毛利率下降4%。上半年由于国内电信运营商设备投资需求放缓,在城域网和骨干网升级扩容投资有所下滑,导致公司DWDM上半年出货量有所下滑。我们认为在光网络持续扩容、波分下沉的背景下,公司DWDM器件有望回暖。而上半年国内光纤接入端口新增7660万个,国内光纤到户新增用户3289万户,因此PLC光分路器产品订单保持稳定。 有源器件增长迅速,高速ROSA持续放量:上半年公司有源器件收入7.88亿元,毛利率同比上升8.21%,达39.18%。我们认为北美数通建设带动高速光模块需求快速增长,国内云计算厂商端口速率升级有望持续推进高速光模块需求。公司年产24万路高性能光接收次模块生产线技改项目本期投入456.81万元,已累计投入1158万元,投资进度达到64.05%。 深度绑定Kaima,持续研发投入:报告期内,公司出资500万美元购买Kaiam公司F级优先股1099190股,旨在加强与其在高速有源业务和平面光波导芯片业务上的战略合作,积极把握北美数据中心高速发展所带来的机遇,促进公司在高速有源器件领域的进一步发展,给公司的发展带来新的业务增长点。公司上半年研发投入1069万元,同比上升35%,随着公司募投项目顺利推进,以及对高附加值产品加大研发力度,将提升公司长期增长潜力。 盈利预测与投资建议 我们维持公司2017-2019年净利润0.91亿,1.35亿,1.69亿元,对应EPS 1.1,1.6,2.0元,对应43,29,23倍PE。维持公司“买入”评级。 风险提示 光电子器件毛利和价格下降的风险。

业绩简评 宜通世纪公布2017年半年报,2017年上半年,公司实现营业收入10.44亿元,同比增长33.75%;实现净利润1.04亿元,同比增长21.98%。 上半年公司收入结构中,通信网络技术服务实现收入8.3亿元,同比增长38%,毛利率下降4.58%。系统解决方案实现收入0.59亿元,同比增长83%,毛利率上升30.11%。2017年上半年,公司研发投入共计4298.51 万元,增长79.28%,占主营业务收入比例为4.12%。 经营分析 传统业务增长迅速,物联网平台驱动增长:在通信网络技术服务方面,2017年上半年营业收入增长37.86%。公司一体化维护在报告期内中标运营中国移动11个省的项目,运营中国铁塔、中国联通和中国电信等运营商多个省市的项目;通信工程服务业务保持稳定增长;网络优化市场利用信令大数据技术推出高端网络优化服务平台,业务收入增长较快。但上半年由于运营商资本开支削减导致竞争激烈,中标价格降低,部分维护项目出现亏损,从而导致毛利率下降4.58%。我们认为,随着公司在天线设备的持续研发投入以及未来5G到来,传统业务有望企稳回升。 物联网加速落地,CMP/AEP平台带来成长:截止今年上半年,联通物联网平台注册用户数已经达4360万户,环比增速超过40%。计费用户达到1470万,利润达到1758万元。我们认为,工信部发文要求今年年底建成NB-IoT基站40万个,电信、移动实行物联网模组补贴均会加速物联网落地,物联网连接数有望快速增长,宜通世纪的物联网平台全年有望达到3500万的利润增厚。同时子公司基本立子与德国Cumulocity公司合作公、开发AEP平台,已经与与中国联通部分分公司开展合作运营物联网使能平台服务,今年上半年共签署合作协议43份,全年连接数有望超过100万。 并表倍泰健康,纵向布局行业应用:宜通世纪今年上半年完成对倍泰健康的收购,并在五月实现并表,两个月贡献1292万利润。目前倍泰健康产品已经和基本立子平台的对接,与运营商合作一起推进分级诊疗方案的落地,目前已有多个项目在启动,有望在下半年进入实施阶段,全年有望超过业绩对赌。我们认为,公司在顺利收购倍泰健康后,在“连接”和“平台”布局的同时,纵向布局行业应用,后续医疗健康领域会成为公司看点。 参与联通混改,获得竞争优势:宜通世纪此次参与中国联通混改,投资2亿元,持有中国联通0.094%的股权。我们认为,联通在和宜通世纪双方之前已经在物联网平台进行合作,此次混改入股有望进一步绑定两者合作关系,在物联网平台的竞争中获取优势。 盈利预测与投资建议 我们维持公司2017-2019年净利润2.8亿,3.8亿,5.3亿元,对应EPS 0.32,0.43,0.60元,对应44,32,23倍PE。维持公司“增持”评级。 风险提示 物联网业务发展不及预期。

产能释放推动IDC业绩增长:公司具有多年的IDC业务运营经验,并通过自建、并购、共建方式推动数据中心的布局,服务能力已达到国际先进水平。公司2017年上半年IDC及增值服务收入3.91亿元,同比增长29.72%,实现高速稳定增长。我们预计公司2017 年可新增提供服务的机柜6000 个,当前在建机柜的运营产能将在2017年-2020 年逐步释放,现投入项目全部达产后,公司将拥有超过4万个机柜的服务能力,在北京、上海、河北等地拥有多处高品质的数据中心,能够充分满足全国云计算用户的各层次需求。目前,燕郊光环云谷二期项目部分模块已经完成验收工作,房山绿色云计算基地项目持续建设,公司业务规模保持持续增长。 云计算业务发展迅速:2017年上半年,公司在云计算业务收入达12.43亿元,同比增长高达285.22%,是公司的核心竞争力。通过光环云和AWS两大平台,公司可满足不同层次客户对云计算产品组合和配套服务的需求。光环在国内的持续拓展以及公司全资子公司无双科技和中金云网在SaaS云服务的成功技术研发均帮助提升了上市公司在云计算市场的市场占有率以及竞争力。随着公司云计算业务的持续推进,未来的业绩将依旧保持高速增长。 持续研发投入,布局混合云:公司上半年研发投入4388万元,同比增长216.5%。主要投入混合云应用领域研发,在数据备份、应用切换、业务迁移等混合云应用方向的研发项目顺利进行。公司全资子公司无双科技在技术上已完全实现SaaS云与搜索引擎各个营销品的数据无缝对接,为客户提供更高粘性与附加值的技术解决方案。 盈利预测与投资建议 我们维持公司2017-2019年净利润4.50亿,6.53亿,7.97亿,对应EPS为0.31,0.45,0.55元,对应41,28,23倍PE。维持公司“买入”评级。 风险提示 云计算产业政策变化。

星网锐捷公布2017年半年报,2017年上半年,公司实现营业收入23.86亿元,同比增长27.24%;实现净利润5282万元,同比增长34.51%。 上半年公司收入结构中,企业级网络设备实现收入10.3亿元,同比增长20.75%,毛利率为49.26%,同比下降3.18%;通讯产品实现收入3.6亿,同比下降1.94%,毛利率为30.26%,同比增长3.88%;网络终端实现收入2.68亿元,同比增长30.31%,毛利率为26.46%,同比下降6.9%。2017年上半年,公司研发投入共计3.61亿元,占营业收入比例为15.13%。 经营分析 ICT业务发展迅速,持续开拓海外市场:上半年,公司企业级网络设备收入占总营收的43.17%,收入同比增长20.75%。公司作为国内ICT应用方案提供商的龙头企业,自主研发的网络通讯设备、云计算终端、视频信息应用、减灾防灾信息化等技术日趋成熟,近年来不仅成为了公司的支柱产业,更是并购多家子公司,扩大业务在行业中的领先优势。2017年上半年,公司旗下的升腾公司生产的mPOS及智能POS设备的销售收入同比增长迅速,是“其他产品”的营收较上年同期增长90.4%的主要原因。公司在2017年加大了通信和网络中断产品的出口,因此来自境外的收入总额较上年同期增长46.88%,表明了公司积极开展海外业务发展的决心。 迷你KTV市场空间广阔,星网视易占据先发优势:根据艾媒咨询预测,2019年迷你KTV市场规模有望突破超过100亿元亿元,星网锐捷全资子公司星网视易作为国内领先的KTV 联网娱乐点播系统供应商,于发布“多唱K 吧”新品,进军迷你KTV 市场。星网视易从事视频通讯相关产品与解决方案研发,是国内领先的视频通讯应用系统集成供应商,连续9 年在KTV 市场占有率第一,市场覆盖40 多个国家和地区,服务娱乐场所已超过6 万家,联网KTV 场所超14000 家,联网平台用户数突破6600万,有望在迷你KTV市场获得先发优势。 收购子公司获批,开启低估值高成长之路:公司发行股份并收购子公司升腾资讯40%股权、星网视易48.15%股权事项在6月3日获得中国证监会审核通过,并于并于7月26日公告获得证监会核准批文。升腾资讯承诺三年归母净利润不低于3.67 亿元;星网视易承诺三年归母净利润不低于2.47 亿元。我们认为少数股东权益并表,将增厚公司利润。此次改革将树立国企改革典范,有望为公司后续其他子公司的少数股东权益整合起到示范作用。 盈利预测与投资建议 我们预期公司2017-2019年净利润4.42亿,5.71亿,6.89亿元,对应EPS 0.76,0.98,1.18元,对应26,20,17倍PE。维持公司“买入”评级。 风险提示 企业级网络设备市场竞争激励。

跨境出口业务实现营业收入491,033.74万元,同比增长53.72%。其中一季度跨境电商出口业务实现营业收入234,999.68万元,同比增长39.88%;二季度实现256,034.06万元,同比增长69.07%。欧洲和北美洲占公司跨境电商出口业务收入的比例为49.75%和35.82%,两者合计占跨境电商出口业务收入的85.57%。 环球易购自营平台注册用户数等指标同比大幅增长。公司目前拥有Gearbest、Zaful、Rosegal、Dresslily等多个自建专业品类垂直电子商务销售平台。截止2017年6月30日,旗下平台合计注册用户数量超过8,142万人,公司2016H1注册用户数4505万人,2017H1同比增长80%。2017H1月均活跃用户数超过1,680万人,同比增长40%。在线产品SKU数量超过39.1万个,公司旗下主要平台重复购买率35.1%,流量转化率为1.52%。2016年H1复购率为33.23%,流量转化率为1.48%。 电子类自营高速增长,服装类自营二季度增速转正。报告期内公司自营平台共计实现营业收入258,384.25万元,同比增长36.28%,占环球易购跨境电商出口业务收入的64.12%。Gearbest在同领域竞争对手中已经具有明显的竞争优势,报告期内共计实现营业收入130,742.92万元,同比增长110.20%。服装类自营平台Zaful,Rosegal,Dresslily共计实现营业收入127,641.33万元,同比增长0.19%。其中一季度实现营业收入57,312.26万元,同比增长-23.99%;二季度实现营业收入70,329.07万元,同比增长35.25%。 环球易购第三方平台收入保持快速增长。公司在自营平台快速发展的同时,报告期内公司第三方平台共计实现营业收入144,608.12万元,同比增长62.83%,占环球易购跨境电商出口业务收入的35.88%。公司第三方平台收入主要来自于eBay、Amazon等第三方平台,凭借公司多年积累的第三方平台运营经验、成熟的经营管理团队以及高效的供应链管理体系,第三方平台收入逐年保持快速增长。目前公司在Ebay、Amazon、阿里的收入占比分别为28.70%、27.99%、16.51%。 前海帕托逊收入净利润大幅增长,股权激励彰显公司信心。控股子公司前海帕拓逊目前业务覆盖20多个国家和地区。报告期内,前海帕拓逊共计实现营业收入88,041.37万元,同比增长114.59%;净利润8,320.43万元,同比增长127.28%。前海帕拓逊营业收入主要来自于Amazon等第三方平台。公司公告拟向帕拓逊13位高管授予400万份股票期权激励,行权价格为19.51元/股。行权要求17/18年帕拓逊净利润为1.8/2.8亿元。 持续打造进口业务核心竞争力。报告期内,跨境电商进口业务实现营业收入43,525.27万元,同比增长141.82%。五洲会目前搭建了覆盖自有平台、第三方平台、手机APP、O2O线下店等全渠道进口电商体系,公司未来将重点解决目前进口项目运营过程中存在的问题,在供应链、终端运营等方面持续优化,逐步打造进口业务核心竞争力。 经营性现金流大幅改善,存货水平依旧较高。本报告期公司经营性现金流为-51,969,247.96元, 去年同期净现金流-401,463,063.41元,同比改善87.06%。本报告期存货为2,476,307,755.58元,周转天数为156天,去年同期为124天,存货水平依旧较高。 盈利调整 我们维持公司原有预测,17-19年公司净利润增速分别为99.56%、51.78%、38.51%,EPS分别为0.55元、0.84元、1.16元。 投资建议 核心推荐逻辑是海外B2C电商市场发展为中早期阶段,增长潜力巨大。在蓝海市场背景下,环球易购作为跨境B2C龙头,内生增长强劲。后期依靠公司的数据分析、供应链精细化管理等精细化管理,公司业绩有望持续高速增长。优壹收购过会,业务协同效应将加码公司跨境业务双向发展。不考虑优壹电商收购,我们预测17-19年公司净利润增速为99.56%、51.78%、38.51%,EPS分别为0.55元、0.84元、1.16元,对应PE为36X、23X、17X。维持“买入评级”,目标价为25元(对应2017年45倍,对应2018年30倍)。 风险提示 跨境电商政策变动风险;公司存货、现金流得不到改善;全球贸易环境发生变化;新兴市场开拓不及预期。

投资逻辑 多元化布局,转型专注通信产业闭环:凯乐科技产品从通信硅管、光纤、光缆、智能手机等,近年来通过多元化布局和收并购,快步进入到网状数据通讯机等数据链产品,由此奠定向通信领域最前沿技术--量子通信技术进军的基础。近两年公司快速切入军用和警用市场,深度挖掘通信产业的军民融合机遇,与中创为等相关公司开展了一系列交流合作。未来主业将聚焦在大通信产业链和自主可控信息安全,并进一步布局互联网+创新业务。 专网通信数据链打开成长空间:随着全球信息安全形势的日益紧张,军民两用专网市场空间广阔,将开启专网高景气时代。专网通信行业的市场规模近年来加速猛增,2016年突破千亿大关,达1031亿元,预计2017年到2020年继续高景气态势,年复合增长率可达18.85%。凯乐科技以星状网络数据链通信机为业绩主要增长点,2017年上半年,公司专网通信业务持续增加,签订合同总金额为人民币73.26亿元,完成交货并结算的含税金额为69.84亿元。同时,公司各项军品业务协同推进,子公司江机民科、大地信合、斯耐浦等子公司均超额完成业绩承诺。 定增布局三大领域,信息安全成为看点:公司以量子通信技术数据链产品产业化项目、自主可控计算平台项目、智能指控终端及平台建设项目为载体,实际募集资金9.8亿元,已于2017年6月28日公告完成发行,其中第一大股东出资4亿元参与增发。在量子通信领域,公司抢占行业制高点。在自主可控领域,公司进行VPX自主可控计算平台和CPCI自主可控计算平台的研发。同时公司增资上海凡卓,进一步加强“民用+警用+军工”的大通讯战略。 投资建议 我们认为公司在专网通信业务方面市场空间大,景气度高,目前在手订单丰厚,该业务有望持续为公司带来业绩增长。给予公司“买入”评级。目标价38元,对应2017年PE33.6倍,2018年PE19倍。 估值 预期公司2017-2019年净利润为8.1亿,14.2亿,20.6亿,EPS1.15,2.01,2.90元,对应当前股价的PE倍数为23,14,9倍。 风险提示 军品订单业务不达预期;量子通信不达预期。

乐凯胶片公告于2017 年7 月20 日与新乡市众生实业有限责任公司签署《新乡市中科科技有限公司股权转让框架协议》,拟以现金收购转让方全资持股的新乡市中科科技有限公司(“中科科技”)股权。收购完成后,中科科技将成为公司的控股子公司。 经营分析。 内生外延全方位布局,锂电池隔膜业务协同空间广阔:公司此次收购的中科科技是国内最早从事锂电池隔膜研发、生产与销售的企业之一,拥有成熟的干法和湿法锂电池隔膜生产工艺及产能布局。根据中国产业信息网统计,中科科技在2016 年全球锂电池隔膜市场占有率达到5%,行业排名第八,是所有国产品牌中排名最靠前的企业。目前,中科科技拥有各类锂电池隔膜生产产线合计15 条,产能达到2.2 亿平米;涂覆线13 条,产能8000 万平方米;合计产能是上市公司全部在建锂电池隔膜产线产能的5 倍以上。同时,中科科技的锂电池隔膜产能以干法生产为主,标的公司的并入将有效弥补上市公司在干法产线和涂覆线方面的产能不足,完善上市公司在锂电池隔膜产业的全方位布局。 新业务景气向上,有力支撑公司业绩:公司于2011 年起大力发展光伏、锂电子等新兴产业并剥离原有胶卷业务,目前正逐步形成影像材料、光伏材料和锂电材料三大业务布局。公司的太阳能电池背板四期项目建设进展顺利,8 号线已完全建成,14、15 号线正在进行开工前的准备工作,预计每条产线达产后均可带来超过600 万元的税前利润。公司自身在锂电池隔膜方面的业务布局包括三个项目共5 条产线,预计全部建成后总产能将达5700 万平方米,满产税前利润总计9148 万元。目前,公司已有两条锂电池隔膜产线建成在即,预计满产税前利润可达6107 万元,为公司业绩提供有力支撑。 公司是航天科技集团下属军民融合重要平台,同时将受益河北航天产业群:公司是集团军民融合的重要平台,与航天科技集团旗下其他科研院所在锂电隔膜、光伏背板等业务上有深入合作。此外,公司位于河北保定,地处京津冀协同发展地区,毗邻固安航天产业群,未来将直接受益于雄安新区建设与集团其他产业联合发展的辐射效应。根据航天科技集团2013 年一号文件的表述,我们判断公司有望成为航天科技集团军工资源整合的重点。 盈利预测与投资建议。 我们认为,乐凯胶片在锂电池隔膜的研发技术,结合中科科技雄厚的产能、成熟的管理团队及上、下游资源,将产生明显的产业协同效应,有效助力公司的锂电池隔膜业务迅速发展。 中科科技2016 年实现营收2.53 亿元,归母净利润0.29 亿元。我们暂不考虑中科科技为公司带来的业绩增厚, 预计公司2017-2019 年营业收入16.47/18.59/21.19 亿元, 同比增长15.9%/12.9%/14/0%; 归母净利润0.59/0.74/0.92 亿元,同比增长43.0%/25.1%/24.4%。我们认为,公司未来业绩增长预期明确、同时有望受益航天科技集团的改革进程,维持对公司的“买入”评级,6-12 个月目标价20 元。 风险。 锂电池隔膜项目投产不及预期;光伏行业增速不达预期;传统感光材料和影像材料市场规模大幅缩减;资产整合进程不达预期。

快消品巨头高端产品面层材料稀缺供应商,业绩增速高:延江股份为国内极少数进入快消品巨头高端产品系列的供应商之一,公司主要从事一次性卫生用品面层材料的研发、生产和销售,主要产品为3D打孔无纺布和PE打孔膜,2014年-2016年净利润增长率分别为98.3%、51.2%、39.8%,业绩增速高,毛利率(约36%)高于行业平均。 核心技术、销售壁垒保证业绩持续高增长:核心技术壁垒深厚,目前拥有研发人员107人,占比12.51%,2014-2016年研发投入占营收5%左右,远高于国内同行,持续高研发投入、新产品开发巩固技术壁垒。主要客户供应体系的认证流程标准严格、耗时长、更换供应商成本高,叠加深谙客户体系语言的专业销售团队,公司拥有的销售壁垒同样深厚。 中国面层材料市场规模有望达百亿量级,消费升级趋势下,打孔无纺布渗透率将进一步提升:根据欧睿数据,2016年-2020年纸尿裤市场CAGR为23.5%,据估算2020年中国面层、底层材料市场空间有望达到人民币85.4亿-170.8亿元,目前打孔无纺布的市场占有率仅在5%-10%之间,消费升级趋势下,叠加龙头品牌的示范效应,打孔无纺布的渗透率将稳步提升,带动业绩快速增长。 募投产能夯实业绩增长基础,跨区域+扩品类进一步打开增长空间:目前业绩受产能制约较大,本次募投项目实现2.2万吨产能增长,埃及工厂进展顺利,公司也在积极考虑其它区域的布局,以解决产品国际运费高以及配套响应问题,推动公司进一步融入客户全球采购体系。消费升级趋势下,公司拟扩展以纯棉水刺为材料的湿纸巾、卫生巾(已在用)、护垫等产品,另外产品也可以向导流层材料扩展。海外开拓和品类的扩展进一步打开公司的业绩增长空间。 公司为国内为数不多的进入到国际消费品巨头高端产品的优质供应商,关键制造技术壁垒深厚,好团队高研发投入夯实公司竞争力。消费品巨头对于面层材料的高认证壁垒进一步保证公司的持续增长。2020年面层材料市场有望达百亿,在消费升级趋势下,打孔无纺布渗透率将进一步提升。在现有及募投产能保证的高增长基础上,潜在的扩品类跨区域发展进一步打开公司业绩增长空间。根据现有及募投产能,我们预测17-19年公司净利润增速为24%、29%、30%,EPS为1.10元、1.43元、1.86元,对应PE为34X、26X、20X。首次覆盖给予“买入评级“,目标价45元(对应2018年31X)。 我们给予公司未来6-12个月45元目标价位,相当于2018年31X。

投资逻辑: 统一通信成为趋势,市场空间广阔:统一通信是指把互联网技术与传统通信技术融为一体的通信方式,将语音、传真等信息类型合为一们可以通过任何设备获得数据、图像和声音的自由通信转移到互联网协议中已经成为不可逆转的趋势,传统电话终端正在逐步退出市场。根据Frost & Sullivan 统计,2015 199 亿美元,2019 年将达到351 亿美元,达到15.2%。其中,SIP 电话终端全球市场规模达到年,预计全球市场规模将达到14.5 亿美元,为15.6%。 SIP终端份额全球第二,中国第一:根据销售量计算,亿联网络全球排名第二,市场份额约为一,市场份额约为29%。按照销售金额计,收入占全球市场份额12%,排名全球第三,于中国排名第三,占中国市场份额16%。 立足于SIP终端,布局统一通信全产业链:话终端产品全面定位各种大、中、小型企业,还有面向移动通信需求的DECT 系列无线电话终端产品,近年来公司不断加大对面向大型企业的高端SIP 电话终端投入。公司通过募投布局VCS 台,业务范围包括终端产品、系统集成以及整体方案服务,利于加速公司主业的全产业链建设、生态竞合从而拓宽企业的销售范围。在营销方面,公司借助成熟的营销网络和营销模式,巩固其行业领先地位。 投资建议: 我们认为,公司为统一通信终端龙头标的,内生增长性强,未来两年净利润复合增速接近40%,给予公司“增持 估值: 预期公司2017-2019年净利润6.2亿,8.511.4,15.5元,对应37,27,20倍PE。 风险提示: 毛利率下降的风险; 高端系列产品推广不及预期。

集成光电子行业领先企业,切入高速有源光器件:博创科技成立之初专注于集成光电子器件的后端封装,主要生产PLC光分路器,应用于光纤接入网,后续又逐步将产品线扩充至DWDM器件,主要实现光纤通信骨干网、城域网波分复用。公司于2015年切入光有源器件市场,该器件主要为数据中心光电信号转换,目前该业务已经成为公司成长最快的细分业务。 网络提速、波分下沉带来DWDM业务持续高增长:我们认为,随着固网基础设施建设力度持续加大,“宽带中国”和光纤入户建设持续推进,光器件行业将维持较高增速。互联网人均流量将从2015年的7GB增长到21GB,50%的城市家庭用户达到100Mbp。同时流量爆发推动传输网络器件升级,在国内固网端的建设将继续保持增长的同时,网络速度的提高导致OTN进一步下沉,公司DWDM业务在未来有望维持高速增长。 牵手Kaiam,有源光器件成为看点:随着云计算数据中心网络结构变化,光模块需求同比增加4-8倍,成为驱动光模块增长的核心力量。博创科技与Kaiam开展深度合作,目前持有Kaiam公司3.31%的股权,借助Kaiam公司切入有源光器件市场,未来有望实现高速增长。公司“自研合作”的模式避免了产品研发初期的资金投入,同时有助于公司及时紧跟市场热点,该业务将为公司贡献较大业绩弹性。2016年公司有源器件收入超过四千万,对比2015年817万元大幅增长。 光通信持续高景气:随着运营商4G用户数快速增长、AR/VR以及物联网时代到来,数据流量将呈现爆发式增长,预计全球IP流量到2020年将保持22%的年均复合增长率。数据流量的大爆发,推动运营商和数据中心光器件升级。近期北美光模块公司均发布一季报,营收连续16个季度营收高增长,归母净利润连续7个季度20%以上高速增长。根据预测,2020年光模块市场规模超过70亿美元,行业持续高景气。 投资建议。 我们认为公司无源光器件业务稳定增长,有源光器件具有较大业绩弹性,给予公司“买入”评级,目标价60-65元。

我们认为出口B2行业处于中早期发展阶段,行业高增长可持续:国内处于电商流量红利后时代,但海外B2C电商市场增长潜力巨大。国内跨境电商政策红利不断加码,“一带一路”战略助力“海外仓”建设将加速跨境电商行业发展,跨境B2C出口市场2020年预期规模超两万亿元,CAGR有望达34%。 蓝海市场背景下,跨境通先发优势助力公司领跑行业:在市场仍处于中早期阶段的背景下,目前主要跨境电商公司均处于高速增长的阶段,相互之间的竞争关系较弱,跨境通在进入时间以及资本市场的先发优势助力公司领跑行业,B2C各渠道销售规模排第一。 市场担忧的存货、现金流、净利润率等财务指标与行业平均相当:公司2016年报告期内经营规模快速成长,销售旺季及春节提前备货等因素增加导致存货、现金流情况不太理想。我们对比了同行业其他公司的财务指标,公司存货周转率、净利润率、销售现金比例基本与同行业公司平均水平持平,公司今年将致力于精细化管理,财务指标有望好转。 看未来:核心竞争力助量质齐升+打造跨境双向立体生态圈:公司的数据分析、供应链管理、品牌、团队等核心竞争力将改善公司财务指标,进一步加强精细化管理,保驾公司持续高速增长。优壹电商的业务协同效应将加码公司跨境双向业务,公司将向着平台化、本地化、移动化、精细化的方向快速发展。 投资建议 核心推荐逻辑是海外B2C电商市场发展为中早期阶段,增长潜力巨大。在蓝海市场背景下,环球易购作为跨境B2C龙头,内生增长强劲。后期依靠公司的数据分析、供应链精细化管理等精细化管理,公司业绩有望持续高速增长。公司拟收购优壹电商,业务协同效应将加码公司跨境业务双向发展。不考虑优壹电商和百伦科技收购,我们预测17-19年公司净利润增速为99.56%、51.78%、38.51%,EPS分别为0.55元、0.84元、1.56元,对应PE为33X、22X、16X,首次覆盖给予“买入评级“。 估值 我们给予公司未来6-12个月目标价23.1元(对应2017年42倍,对应2018年28倍)。 风险 跨境电商政策变动风险;公司存货、现金流得不到改善;全球贸易环境发生变化;新兴市场开拓不及预期。

“内生式”逻辑,成熟模式的复制,盈利高增长可持续:我们认为公司的增长逻辑并不是靠外延式的并购去收购新的品牌做不同的渠道来增厚利润,而是复制成熟的南极人共同体模式到新增的产品品类以及到新整合的品牌,夯实公司的品牌服务和授权业务,依靠运维等核心能力,实现持续“内生式”的长期增长。 增长关键是高性价比定位+传统品牌流量红利+高壁垒运维经验能力:我们认为南极人成功的关键是高性价比、可靠品质基本款的准确线上产品定位;传统成熟品牌自带流量优势明显,对中小微经销商吸引力极大,依靠品牌知名度红利来抢占市场;再加之公司多年积累的运营数据以及服务经验,对天猫/淘宝体系的流量的深刻理解,擅长打造爆款提升销量。 高增长业绩后验证公司战略方向及核心能力:公司2016年收入总额5.21亿元,归属于上市公司股东净利3.01亿元,同比分别增长33.85%、75.27%。2017Q1营收7007.2万元,归属于上市公司股东净利2581.9万元,同比增长64.57%、58.82%。持续高增长验证公司战略方向及核心能力。 应收账款等经营指标改善,对阿里平台依赖度降低。阿里平台从2012的94.45%GMV贡献比例下降到2016年的74.71%,应收账款及其周转天数、经营性现金流改善。 看未来:流量红利后时代,精耕细作者异军突起,传统、IP品牌品类扩展仍存巨大空间。公司的快速转型反应了管理层对于业态变迁、渠道变革升级、供应链改革和互联网电商生态的深刻理解,管理层的学习能力和快速反应能力带领公司以轻资产的模式快速扩张,未来品牌品类扩展仍存空间。 公司产品高性价比的定位、传统品牌流量红利和公司核心的运维能力经验突出,公司成熟模式的复制使品牌和品类拓展夯实,保证业绩持续高速增长。公司实际控制人和员工持股计划参与定增彰显管理层信心。预测17-19年公司净利润增速为68%、43%、38%,EPS(不考虑定增)为0.32元、0.47元、0.65元,对应PE为37X、26X、19X,首次覆盖给予“增持评级“。 我们给予公司未来6-12个月目标价12.8元~14.72元(对应2017年40X-46X倍)。

投资逻辑 政策指引和交通利好--《四川省“十三五”旅游业发展规划》首次提出构建大峨眉国际度假旅游目的地,从观光景区向休闲度假目的地战略转型。成渝(15年)、成绵乐高铁(14年)持续影响,乐山绕城高速和仁沐新高速通车预期(17 年),成贵高铁(19年)、连乐铁路(18-19年)开通,西环线(19年)贯通。未来四川省内重要客流区域将会实现大贯通,大幅提升景区通达性及承载量,特别是显著提升淡季客流。 2017低基数下人次和业绩双修复--2016年受到二三季度雨水(4月-10月月均下雨达21天)和金顶贴金(2016年3月-7月)影响,较去年同期减少0.91万人次,为329.9万,其中2016H下滑-4.55%。门票和索道业务营收同比分别下降4%和8%。 传统业务--索道提价预期,酒店设施升级,区域大环线+景区小环线共同开发。提升索道渗透率,万年索道改造近半,金顶16年改造完毕,提价有预期。三家酒店设施升级。开发并打通大景区东西线,加强从成都->洪雅->柳江古镇->零公里->峨眉山金顶->峨眉山市区的游线吸引力,同时通过万佛顶打造小环线。 外延扩张--打造多元化产品体系,预期未来两年贡献利润体量。由旅游产业衍生出的茶叶辣木、文化演艺、旅游养生、智慧旅游等新兴产业。 剥离万年实业--柳江古镇交由集团培育,降低对上市公司业绩影响并获取投资收益。现股份全部转让给控股股东,投资收益增加3988万,利于股份公司经营业绩改善。柳江古镇项目位于西环线游客集散中心,随着项目盈利改善和西环线开通,不排除未来再注入上市公司可能。 投资建议 考虑到索道提价预期后测算2017E/2018E/2019E的业绩为2.32 /2.83/3.39亿元,增长幅度为21%/22%/20%,EPS为0.44/0.54/0.64元,目前股价对应PE为29/24/20倍,给予公司15.4元目标价位,PE35X。首次覆盖给予买入评级。 风险 天气因素拖累客流人次

投资逻辑 行业环境--奢侈品消费回暖+回流,免税政策持续利好:2016年奢侈品消费76%发生在国外,在汇率持续贬值、出境游增速下滑及外汇收紧政策下,国内奢侈品消费将有所回暖。免税行业作为奢侈品消费的主要渠道,与跨境电商、代购等渠道相比具有绝对的价格优势。 内生业绩--免税业务占公司利润九成,三亚景气度自2016下半年回升带来经营改善:2016H开始受益旅游市场整改、价格合理回落、天气和环境等自然优势,三亚旅游和免税市场逐步回暖。海棠湾2019-2019多家高端度假酒店和娱乐项目密集开业,为免税店带来显著增量游客。 增量预期--竞标首都和香港机场,进境免税店战略布局,2018年起显著业绩增厚:首都机场T2和T3分别提升约1亿和3亿,香港机场只能标的其中一段即2亿,则业绩提升在1-5亿区间浮动,将在2018年增厚业绩。 外延收购--中免参股日上免税行(北京)51%股份,中免高管担任日上董事长。强强联合改变中国免税业格局,利用日上渠道和议价能力,中免将达成国内绝对称霸的免税规模效应。2017年并表后显著增厚公司收入(+8.5%)和业绩(+10%)。 高管变化--公司新一届董事会成立,中免管理层更新预示着集团战略方向:新一届董事会成员中有两名董事拥有中免高管背景。同时业务运营聘请具有丰富免税运营经验的LeeChar Cheng担任首席运营官,全面推进全球化战略,并直接有助于香港机场免税业务的竞标。 战略发展--免税龙头内外大举扩张,“从一到多”规模体量扩增,打开估值空间:通过获取机场免税店实现战略性布局,逐步提升进货议价权和毛利率,先实现收入规模后达到业绩增厚。 投资建议和估值分析 受之前股权划转和中国旅游集团成立等管理层变化和三亚区域景气度下滑影响,2016年以来公司估值水平处于低位。在宏观环境利好、内生业绩恢复、外延扩张预期强、控股日上且管理层变化提升效率等多方因素催化下,2017年公司将迎来新一轮的投资机会。 从2014至今公司历史PE最低点为22.3倍,对应业绩增速5-10%。2017-2018增速达28%/35%,且战略格局和估值空间进一步打开,鉴于公司市值高达500亿,保守给予30X,目标价为70元。 测算2016E/2017E/2018E的业绩为17.47/22.32/30.18亿元,增长幅度为16%/28%/35%,EPS为1.79/2.29/3.09元,目前股价对应PE为31/25/18倍,首次推荐给予买入评级。 风险提示 提价导致净利率下滑; 政策面不利于公司发展; 机场中标结果不达预期

事件概要 公司非公开发行拟发行不超过1.9亿股,资金不超过40.17亿元。募集资金扣除发行费用后的净额全部用于“澳大利亚传奇王国项目”、“宋城演艺·世博大舞台改扩建项目”、“阳朔·宋城旅游建设项目(暨桂林‘漓江千古情’演艺建设项目)”、“张家界千古情建设项目”、“演艺科技提升及科技互动项目”以及“大型演艺女子天团‘树屋女孩’项目”。 点评分析 公司非公开发行40.17亿元用于六大宋城项目的建设,此次非公开发行金额较大,符合前期对于公司项目进展的募集金额预期:其中“国际宋城”澳大利亚项目拟投入募集金额16.2亿元,占总金额的40.2%,足以证明国际宋城作为公司新的发展方向的决心;“演艺宋城”中上海项目拟投入7.3亿元,占比18.2%,桂林演艺项目拟投入募集资金5.61亿元,占比14%,张家界千古情项目拟投入募集资金5.8亿元,占比14.4%,综合来说公司在千古情演艺方面仍然比较重视,在三地(上海、桂林、张家界)投入募集资金18.71亿元,占比46.6%。拟投入演艺科技和女子天团的募集金额分别为3.12亿元和2.19亿元。公司此次进行非公开发行的募集资金及项目均符合我们先前对于公司的项目建设的预期。 再融资新规规定本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于18个月,预期公司项目审批最快在2017年6月1日。公司此前共有两次募资情况,2010年宋城演艺IPO募资22.26亿元,用于宋城景区基础设施及配套改造,杭州动漫乐园改建项目,以及杭州乐园改扩建项目,合计6亿元,超募部分用于泰安千古情、三亚千古情、丽江茶马古城及武夷山项目。2015年募集资金26亿元收购六间房,其中16.14亿元以现金支付,9.88亿元以增发股份支付,其中配套募资6.3亿元全部用于支付交易现金对价。募集资金于2015年12月1日到位,根据18个月再融资规定,公司项目审批最快在2017年6月1日。 澳大利亚项目将演艺项目从国内走向国外,项目总投资额20亿元:公司在澳大利亚黄金海岸打造演艺类主题公园,与现有的游客型主题公园形成对比,填补市场的空白,项目主要包括广场、东方秘境主题公园、澳洲传奇主题公园、彩色动物园等板块,主要特色在于结合当地文化及中国元素打造出能够同时吸引外国游客和中国游客的公园模式,其盈利模式与现有的千古情 模式大体相似。项目投资总额20亿元,其中土地价款6416万澳元已经支付完毕,相当的审批工作已经完成,国际宋城澳大利亚项目的建设周期为3年,建成后将能够受益于汇兑收益及国际影响力。预计项目所得税后动态投资回收期(含建设期)为9.67年,内部收益率18.38%。 三大异地千古情项目将于2018年开业,在多个旅游城市开设演艺项目,以自身的产品优势和营销优势来征服市场:公司在桂林、上海以及张家界三地的千古情项目均将于2018年开业,预期一年的项目培育期,2019年才能体现出盈利。公司在进行千古情的选址过程中均考虑到旅游城市的情况,在保证城市游客人数的情况下通过其结合当地特色的多元化产品和营销手段来提供演艺渗透率。 科技宋城进行全面升级,在现有景区和增量上做到科技更新来提升产品多元化:科技宋城方面的项目主要包含了“千古情”系列演出提升整改项目、杭州宋城景区科技改造项目、沉浸式VR互动体验项目,募集资金金额分别为8,745万元、16,540万元及6,636万元。以科技、创意、现场娱乐体验持续而全方位的改善作为核心,将现有千古情演出和公园利用淡季时间进行升级改造和新项目打造中,打造更为震撼的游客体验。2016年报数据来看千古情系列的增速有所下降,在公司营销力度持续加强的背景下,做到产品升级培育游客的好奇感来提高城市游客重游率。千古情项目不能作为游客选择目的地游览的关键性景点,通过产品的新鲜度和营销力度的加强来提升项目的城市游客渗透率是千古情系列保持高增速的关键。 打造IP宋城,以女团+演艺+游戏为核心打造全方位的粉丝经济:公司2015年收购六间房以来在粉丝经济角度持续发力,围绕六间房为核心,打造了女团、游戏的协同发展。2017年3月6日拟3.8亿元收购北京灵动时空科技有限责任公司100%的股权。灵动时空的加入将会补齐六间房在移动游戏领域的基因,延伸六间房在手游研发和直播领域的业务。女团的培育能够以现有的线上六间房资源和线下演艺资源为基础进行粉丝的粘性培育,提高粉丝付费意愿。 盈利调整 在不计算宋城新项目和澳大利亚项目情况下,目前测算2017E/2018E/2019E的业绩为11.46/13.65/15.85亿元,增长幅度为28.35%/19.09%/16.16%,EPS为0.79/0.94/1.09元,对应目前的股价PE为27/23/19倍。维持买入评级。 风险提示 客流增长不及预期 海外项目由于人民币贬值导致资金需求扩大 女团的培育由于受众群体的喜好无法把握而不及预期