投资要点 事项:2012年沱牌舍得营收、净利分别增54.4%、89.5%,基本符合我们的预期,其中4Q12营收、净利分别增65.4%、14.2%。 平安观点: 2012年业绩快速增长的原因:(1)营销改革继续推进,舍得增长、沱牌上量。酒类业务增长60%,产品总销量达到4.2万吨、同比增110%。销售人员数量快速增长,2012年报上显示销售人员644人,我们估计年底实际销售人员数量接近1000人。营销团队的激励机制继续完善,预计2012年大区经理年薪最高可超100万,2011年最高为60万。(2)中高档酒收入占比提高,毛利率提升。估计2012年舍得酒收入占比提升至60%,销量同比增50%左右,中档酒陶醉销量从前年的500多吨增长至700-800吨,沱牌系列部分中高端单品增幅达到100%以上。毛利率大幅提升,酒类毛利率同比提升5.5%。(3)高管考核方式逐步完善,薪酬与公司业绩有一定挂钩。2012年高管从公司领取报酬609万,而2011年仅为211万。 4Q12营收和净利增速一高一低:(1)2012年底产品提价促销售,4Q12酒类收入增速环比明显回升。公司2012年11月中旬发了提价通知,舍得酒从468元提价至498元,但部分区域2013年才按照新价格结算,因此2012年11-12月收入增幅较高。(2)4Q12广告费用明显增加导致净利增速较低,2012年12月公司赞助了央视跨年晚会、估计相关费用投入高达6000多万,2012年全年广告费高达2.2亿、同比增193%。预计2013年广告费将增长50%左右。 我们估计1Q13舍得酒动销困难、收入增长面临较大压力,原因:(1)去年11月提价导致经销商进货量增加,1Q13渠道需要消化前期的库存;(2)整风运动对价格定位高的舍得酒影响较大,而五粮液价格持续下移也直接挤压了舍得的市场空间,我们成都调研五粮液最新的一批价已经降至630-660元。公司对2013年的收入增长规划较为谨慎,年报中披露的13年收入目标22亿,同比仅增12%,低于市场预期。 引进战略投资者可能带来交易性投资机会。公司公告,射洪县人民政府拟引进战略投资者对公司控股股东四川沱牌舍得集团有限公司进行战略重组,目前射洪县人民政府正在研究相关方案。 预计2013-2015年实现每股收益1.29、1.62、2.02元,同比增长17%、26%、25%,短期内舍得酒销售压力较大,业绩可能持续低于市场预期,但引进战投可能带来交易性投资机会,暂时维持“强烈推荐”的投资评级。 风险提示1Q13营收和净利增速低于预期。

事项:青岛啤酒发布了2012年年报。报告期内,公司实现营业收入257.82亿元,同比增长11.3%;实现归属于母公司股东净利润117.59亿元,同比增长1.2%;基本每股收益为1.30元。 业绩基本符合预期. 公司收入增速低于我们之前的预测值15%约4个百分点,EPS与我们的预测值1.32元差异在2%之内,业绩基本符合预期,毛利率下滑导致净利润增幅远低于收入增速。其中,Q4单季收入为39.9亿元,同比无增长;Q4单季净利润为7600万元,同比增3.3%。收入增长主要由销量增加驱动:Q4单季销量为108万千升,同比下滑2.7%;主品牌青岛啤酒Q4单季销量为69万千升,同比下滑5.5%;Q4单季毛利率为34.8%,同比下滑2.4个百分点,主品牌占比继续下滑。 量增强劲推动市场份额大幅提升. 2012全年,我国啤酒行业销量同比增3.3%至4902万千升,而公司销量强劲增长10.5%至790万千升,远高于行业总体水平,市场份额大幅提升3个百分点至16.1%。未来几年量增依然是公司的发展重点,计划2014年销量突破1000万千升,即未来两年销量年均复合增长12.5%。但是销量增长的结构变化同样值得关注,2012年主品牌销量占比为54%,同比下滑了2个百分点,这也是导致公司毛利率下滑的主因之一;我们判断,未来几年主品牌占比可能会延续下滑的趋势。 多重因素致毛利率下滑. 公司2012全年毛利率为40.1%,同比下降1.9个百分点;Q4单季为34.8%,同比下降2.4个百分点。导致公司毛利率下滑的主要原因有:1、主品牌产品的盈利能力要显著高于副品牌,所以主品牌销量增速持续低于副品牌所致的产品结构退化影响毛利率;2、随着新产能的投产,人工和折旧费用的大幅增长;3、天气因素导致Q3以来大麦价格有所上涨。我们认为,在我国啤酒行业整体增速放缓和行业新增产能大幅增加的背景下,整体竞争环境趋于激烈,企业的量、利难以兼得,市场份额目标导向的确立也就意味着必须牺牲部分利润,未来几年公司毛利率面临下滑的压力。 维持“推荐”评级. 我们下调2013收入预测值4%,相应下调2013年EPS至1.39元,幅度为6%。 调整后,预计公司未来三年营收CAGR为13%,净利润CAGR为10%,2012-2014年EPS分别为1.39、1.54和1.72元,同比分别增7%、11%和12%;最新收盘价对应的动态PE分别为26、24和21倍。作为具备品牌优势的啤酒行业龙头,公司市场份额有望持续提升,平稳增长确定性高,维持“推荐”评级。

事项:3月26日,光明乳业公告了年报。平安观点如下: 平安观点: 业绩符合市场预期 12年实现销售收入138亿元,同比增长17%,归属母公司净利润3.1亿元,同比增长31%,每股收益0.25元。其中,归属于上市公司股东的扣非净利润为3亿元,同比增长46%。4Q12营收和净利分别为39亿和8900万,同比增长24%和15%,每股收益0.07元,业绩符合市场预期。 重点产品快速增长带动4Q12营收重回20%以上自4Q11以来,公司单季度营收增速一直低于低于20%。我们认为此前营收增速增长乏力,一方面是行业增速总体放缓;另一方面公司自身食品安全事件频出。4Q12营收增速重回20%,除了行业需求回暖之外,主要是公司通过聚焦重点产品,如:巴氏奶的“优倍”,常温新品类“莫斯利安”,以及酸奶“畅优”、“健能”实现突破。这些重点产品同时也是该品类的高端产品,产品结构优化带动公司12年毛利率同比增加1.7个百分点。 华南事业部和常温事业部已成功扭亏 从分部报告可以看到,华东事业部是对公司营收贡献最大,同时也是最成熟的区域市场。华东事业部营业收入占比约74%,12年华东事业部的净利润与11年基本持平,其销售和管理费用的投入在各地区事业部中处于较低水平。从费用投放的角度上来说,公司最为重视的是华北和华南市场,华南事业部12年已实现首度扭亏,而华北市场仍处于高投入阶段。常温事业部12年表现喜人,11年该事业部亏损1.2亿,12年实现盈利1.1亿元。我们判断,“莫斯利安”等常温奶高端产品快速增长是常温事业部扭亏为盈的关键。 维持“推荐”评级 我们预计12-14年EPS(非公开定向增发摊薄后)分别为0.25、0.38和0.49元,以3月26日收盘价14.75元计算,12-14年动态PE分别为58、39和30倍。考虑到公司非公开发行股票释放业绩的动力,以及公司高端产品占比提升的趋势,维持“推荐”评级。 风险提示 异常气候引起全球牛奶产量减少;我国乳制品行业爆发大型食品安全事故。

事项:3月26日,双汇发展公告了2012年年报、利用自有闲置资金进行理财、 中金公司对双汇12年盈利预测实现情况的核查意见以及第五届董事会第五次 会议决议等公告。董事会决议公告内容包括:13年董、监、高薪酬标准、修 改公司章程,以及对沈阳双汇注资1.8亿元等,平安观点如下: 平安观点: 业绩符合市场预期,拟注入资产利润达标 双汇12年实现销售收入397亿元,同比增长10.8%,归属母公司净利润28.9亿,同比增长116%,每股收益2.62元。其中,4Q11营业收入和净利润分别为106亿和7.9亿元,对应增速分别为-8%和29%,每股收益0.71元,业绩符合市场预期。公司宣告每10股派发现金红利13.5元,资本公积金每10股转增10股。另外,中金公司核查意见认为双汇12年实现净利润约为198,017万元,高于2012年度的预测净利润191,215万元,12年无需执行盈利补偿协议。 利润高增长主要靠毛利率提升带动 双汇12年营收增速仅为11%,利润高增长主要靠毛利率提升带动。营收增速有限,一方面是宏观经济下行造成12年消费需求总体疲软。12年双汇生猪屠宰量为1142万头,仅完成计划数的80%。肉制品销量155万吨,完成计划数的88%;另一方面,生猪均价相比去年同期下降约12%。公司通过优化产品结构,减少肉制品低端产品占比和加大屠宰鲜销比重等措施,使全年毛利率同比提升4.6个百分点。 预计公司13年的经营环境将明显好于12年 我们判断,13年猪价下行、需求回暖是大概率事件,经营环境有望明显好于12年。母猪存栏充足保障后续生猪供应,我们认为12年猪价呈现V型走势可能性高,生猪均价相比12年可能继续下行。另外,资产注入事项终于落定,以及13年董、监、高薪酬激励制度的实行,管理层精力可以更加专注经营。公司13年屠宰量和肉制品销量分别增长53%和23%的目标有望实现。 维持“强烈推荐” 考虑到外部环境利好、内部激励到位,以及双汇长期以来建立的渠道、成本和运营效率的优势,我们认为,双汇13年业务增长目标有望实现,我们分别上调13年和14年业绩10%和8%,预测12-14年双汇业绩分别为2.62元、3.67元和4.55元,对应净利增速分别为114%,40%和24%。按照3月25日收盘75元计算,动态PE分别为29倍、21倍和17倍。继续“强烈推荐”双汇发展。 风险提示 重大疫病风险对生猪价格的影响;肉制品行业爆发重大食品安全事故的风险; 经济增速下行,对屠宰和肉制品行业需求不利影响加剧的风险。

事项:3月21日贝因美发布收购杭州贝因美妇幼保健公司100%股权,且对其用自有 资金增资的公告。具体内容如下: 贝因美计划分别以102万和44万价格向贝因美集团和张民收购杭州贝因美妇幼保健70%和30%的股权。收购完成后,杭州贝因美妇幼将成为贝因美股份的全资子公司。由于交易对方是贝因美的控股股东,本次收购属于关联交易,但是由于金额较少,只需获得董事会通过,无需提交股东大会和证监会批准。收购完成后,公司拟以自有资金对杭州妇幼保健增资1900万,增资后,杭州妇幼保健注册资本2000万元。 平安观点: 有利于拓展母婴营养品市场 收购杭州贝因美妇幼保健公司,有利于公司拓展母婴营养品市场。公司92年从婴幼儿米粉业务起家,01年进入婴幼儿奶粉行业,目前两者均已是第一国产品牌,国内市场分居第二、四位,主要对手为国外巨头。本次收购有利于贝因美进一步丰富产品品类,带来新的利润增长点。 产品叠加,延升品牌和渠道价值 母婴营养品成功可能性高,其可以借力于贝因美此前所积累的品牌和渠道优势。我们认为,母婴营养品与婴幼儿米粉和奶粉存在较强的粘连关系。母婴营养品一方面可以享受贝因美的品牌力,另一方面可以共用贝因美已经遍布全国的营销网络。我们看好母婴营养品叠加后,公司销售净利率的提升。 继续“强烈推荐” 我们自1月7日推荐贝因美以来,股价累计涨幅已达80%,保守估计股价仍有15%的上涨空间。如果市场再次出现小非减持带来的股价回调,我们建议客户积极买入。我们预测13-15年EPS分别为1.71元、2.16元和3.25元,对应净利增速分别为44%、26%和51%,按照3月20日收盘价39.23元计算,对应13-15年PE分别为23、18和12倍。考虑持续改善的行业竞争格局,行业集中度提升的趋势,管理层战略从保守转为激进,以及账面大量现金具备的收购能力,我们认为公司可以享受13年26倍的估值,继续“强烈推荐”。 风险提示异常气候引起全球牛奶产量减少;我国婴幼儿奶粉行业爆发大型食品安全事故;解禁小非减持。

事项:安琪酵母发布了2012年年报。报告期内,公司实现营业收入27.1亿元,同比增长8.3%;实现归属于母公司股东净利润2.4亿元,同比下降18.5%;基本每股收益为0.74元,期末每股净资产为8.12元。 业绩低于预期. 公司收入增长完全符合我们的预期,但是净利润下滑幅度超预期:Q4单季收入为7.6亿,同比无增长6.2%;Q4单季净利为4300万,同比下滑16%;全年毛利率为30.5%,同比提升1.1个百分点,Q4单季毛利率为31.4%,同比增5.8个百分点。费用率超预期和政府补助的大幅减少是导致公司业绩低于预期的主因。 2013收入增速有望逐步恢复. 公司2012收入增速大幅放缓至8.3%,其中:国内收入为18.2亿元,同比增11.5%;出口收入为8.8亿元,同比仅增1.8%。导致公司收入放缓的主要原因是:1、经济不景气影响了酵母整体需求;2、行业产能出现相对过剩,小厂商纷纷通过价格战抢占市场份额;3、主要出口区域局势持续动荡,影响国外需求;4、人民币升值叠加人工成本上升削弱公司产品的出口竞争力。我们认为公司2013年收入增速有望逐步恢复,理由是:1、随着经济企稳,国内需求将复苏;2、随着埃及项目的投产,公司产品的出口竞争力将增加。 全年利润率仍有压力. 公司2012全年的净利率仅为9%,同比大幅下降2.9个百分点,主要原因是:1、期间费用率同比增加了2.5个百分点;2、政府补贴大幅减少。展望2013年,我们判断公司的利润率仍有压力,理由是:1、糖蜜成本相对上一个榨季有上涨的压力;2、随着募投项目的集中投产,固定资产折旧将大幅增加;3、行业产能经历前几年的高速扩张之后已经相对过剩,价格战仍难以避免;4、随着在建项目的减少,政府补贴可能进一步下降。 维持“推荐”评级. 预计2013-2015年营收CAGR为18%,净利润CAGR为21%,2013、2014、2015年的EPS分别为0.85、1.05、1.31元,最新收盘价对应的PE分别为22、18和14倍。长期来看,作为酵母行业龙头企业,公司仍具备持续稳定增长的能力,且2013年有望重回增长轨道,目前估值水平具备一定安全边际,维持“推荐”评级。 风险提示。新投产项目产能释放进度低于预期;糖蜜价格大幅上涨。

小麦价格上涨致毛利率承压。去年四季度以来,小麦价格上涨较快,导致公司产品主要原材料面粉的采购成本迅速上升,这也是公司Q4单季毛利率大幅下滑至22%的主要原因之一。为了应对成本上涨的压力,公司2013年年初对产品出厂价进行了调整,调整范围涉及大约80%的产品,平均提价幅度在5%左右。尽管如此,根据我们测算此次提价仍不足以覆盖成本上涨,上半年毛利率仍有压力;但是,考虑到小麦价格近期的企稳和提价因素,预计2013Q1之后毛利率环比会有所改善,并逐渐趋于稳定。 广告费用投入节奏前高后低。2013年是产能释放年,公司会加大营销推广力度,预计全年广告费率同比会略有增加,为2700万左右。其中,央视招标广告费为1200万,广告播放时间段集中在一季度,根据会计准则,这笔广告费用会全部在一季报体现,预计2013Q1的销售费用将达到2600万左右。费用投入节奏的前高后低将导致公司Q1的净利率较低,单季净利润可能出现负增长,但并不影响全年的利润增长。 市场开拓稳步推进,份额提升空间大。按照200亿的总规模推算,公司目前市占率5%左右,市场份额提升的空间还非常大。对应不同的渠道,公司抢占份额的方法也不同:商超渠道,主要是铺货,进入更多的卖场,占领更多的货架摊头;流通市场,在兼顾品牌的同时,价格战也是重要手段之一。分区域来看,比较成熟的市场有湖南、湖北、江西,目前市场份额均已超过10%,领先优势突出;潜力大的区域,主要是经济发展水平较高的华东市场、华南市场等;其它区域,主要是北方市场和小麦产区,受制生活习惯和经济水平,市场开拓难度较大,如河南、河北、山东等。 维持“推荐”评级。根据最新调研情况,对公司盈利预测进行微调:上调2013年营收增速至27%,下调净利率至7%,EPS保持不变。调整后,预计公司未来三年营收CAGR为23%,净利润CAGR为21%,2013-2015年EPS分别为1.18、1.45和1.71元,同比分别增22%、23%和18%,最新收盘价对应的PE分别为27、22和19倍。公司作为挂面行业龙头,通过品质和渠道已经构筑了一定的领先优势,未来市场份额提升空间大,维持“推荐”评级。我们认为,作为典型的必选消费品企业,公司的估值中枢有望长期保持在25倍PE左右,每年都有估值切换的机会;尽管增速不快,但是贵在稳定,非常适合长线资金的投资。 风险提示。小麦价格上涨幅度超预期;产能投产进度低于预期。

事项: 近日我们调研了贝因美,平安观点如下: 平安观点: 13年奶粉产品均价有望快速提升 我们判断贝因美奶粉产品均价提升可能性高。均价提升一方面来自于产品结构快速升级,另一方面13年产品直接提价可能性高。我们估计,公司营收的快速增长主要是靠高端产品系列爱+贡献。产品结构快速提升,将带动毛利率增长。同时,高端产品消费者低价格敏感度决定提价是行业增长的主要来源。公司12年全年不曾提价,我们认为其13年提价可能性高。 销量增长来源于渠道深耕和新渠道开拓 公司将通过在二三线城市新增销售人员和经销商的方式深耕渠道。同时,将针对婴童、医务和电商渠道推出针对性产品。具体到婴童渠道,公司现有约2500家直销婴童店,未来直销婴童店的拓展可能主要通过提升单店卖力实现。我们认为,上述一系列渠道拓展措施都是源于新任管理层的进攻战略,这些措施有利于贝因美市场份额的提升。 新任总经理进攻战略成效初显 新任总经理的进攻战略成效初显。我们判断1Q13营收增速相对于12年呈加速态势。 12年1-4季度营业收入增速分别为8.9%、7.1%、20.5%和14.7%。我们估计1Q13营收增速有望做到20%以上。龙宝宝效应的延续、广告投放效率的提升和扩张份额的措施共同推动贝因美营收增长加速。 上调业绩预测,继续“强烈推荐” 考虑到新任管理层进攻战略奏效,我们将13年营收增速假设从16%上调到20%,预测13-15年EPS分别为1.71元、2.16元和3.25元,对应净利增速分别为44%、26%和51%,按照3月18日收盘价36.21元计算,对应13-15年PE分别为21、17和11倍。 考虑持续改善的行业竞争格局,行业集中度提升的趋势,管理层战略从保守转为激进,以及账面大量现金具备的收购能力,我们认为公司可以享受13年26倍的估值,继续“强烈推荐”。 风险提示:异常气候引起全球牛奶产量减少;我国婴幼儿奶粉行业爆发大型食品安全事故;解禁小非减持。

事项:克明面业发布了2012年年报。报告期内,公司实现营业收入10.02亿元,同比增长19.0%;实现归属于母公司股东净利润0.80亿元,同比增长22.4%;基本每股收益为1.03元,每股净资产为8.02元。 业绩基本符合预期. 公司收入增长完全符合预期,但是净利润略低于我们和市场的预期,0.80亿元的净利润比此前的预告值低了约4%。业绩增长的主要驱动力是:1、挂面销售量价齐升,其中,销量同比增14%至21.7万吨,销售均价提高约5%;2、利息收入增加导致的财务费用下降,受益于大量的IPO募集资金带来的利息收入,公司报告期内的财务费用同比下降48%。 预计13Q1业绩增速将恢复至正常水平. 公司Q4实现收入2.76亿元,对应净利润约1800万元,收入利润增速均大幅放缓:收入增速由Q3的21%降至15%,利润增速由32%降至-9%。我们认为,收入增速的放缓与2013年春节时间的延后有关,旺季出货量相比于往年将更多地体现在2013年Q1,所以我们预测公司Q1收入增长将恢复至较高水平;而导致净利润单季负增长的主要原因是Q4单季毛利率大幅下滑至22%,新产能投放造成的折旧增加可能是主因,随着产能利用率的提升,预计13Q1之后毛利率会逐步回升。 市场份额有望持续提升. 公司已经在行业内累积了一定的品牌优势,未来,产能增加、渠道扩张和产品升级将推动公司市场份额持续提升。产能方面,如果进展顺利,公司2013年产能将达到25万吨;渠道方面,公司在全国主要的地级市都已经完成了布点,但是铺货的密度和力度区域间差异较大,未来重点工作在于推进华东、华南、华北等重点潜力地区网点的下沉和深耕;产品方面,未来将会逐步推出定位高端的功能型产品,进一步丰富公司的产品线。 维持“推荐”评级. 预计公司未来三年营收CAGR为21%,净利润CAGR为22%,2013-2015年EPS分别为1.18、1.43和1.74元,同比分别增22%、21%和22%;最新收盘价对应的动态PE分别为27、23和19倍。公司作为挂面行业的龙头企业,具备一定的品牌和渠道优势,未来市占率有望持续提升,维持“推荐”评级。 风险提示. 原材料价格大幅波动影响公司毛利率水平;巨头企业的加入导致行业竞争加剧。

事项:张裕A3月2日发布业绩快报,2012年实现营收60.3亿元,同比下降约6.8%,归属母公司股东净利16.95亿元,同比下降约11%,EPS2.47元。我们测算,4Q12营收约15亿元,同比下降7.4%,净利约5.3亿元,同比下降18%,EPS0.77元。 平安观点:营收、净利增速与我们预期基本一致. 我们此前预计,张裕2012年营收约57亿元,归属母公司股东净利润约17亿元,EPS2.49元,张裕2012年业绩快报中营收、净利与我们预期基本一致。 机制、产品、渠道调整过程中. 4Q12营收下滑表明张裕仍处于调整过程中。随着国内需求增速放缓和进口酒放量,2012年张裕在内部激励机制,产品结构和渠道管理上均出现明显压力。内部激励方面,前线销售人员,尤其是底层员工收入受冲击,流动性加大;产品结构方面,中高端产品卡斯特、解百纳2012年销量出现下滑,渠道利润受损;渠道管理上,公司2011年开始提出要直控终端,细分市场、分类营销,但在这一块始终没有收到良好效果,对经销商来说,人力成本快速上升、进口酒商分流客户、张裕自身产品提价和增加经销商导致盈利能力快速下降,张裕经销商面临挑战越来越大。 2013年增长有机会. 虽然张裕营销考核机制、渠道、产品仍在调整过程中,但支持2013年张裕增长的有利因素包括:2013年新推宁夏、陕西、新疆三大酒庄酒;国际酒庄联盟扩张可能加速;主要竞争对手进口酒增速明显放缓,如2012年12月进口2升及以下葡萄酒同比下滑11%,且进口酒经销商利润率正快速下滑,对张裕渠道负面冲击也在下降。 朝阳行业领先公司,维持“推荐”评级. 预计13-14年EPS分别为2.75和3.08元,同比增12%、12%,PE为17和15倍。 中国葡萄酒行业仍是朝阳行业,张裕仍是品牌、渠道、管理领先的龙头公司,但正处于一个调整时期,考虑公司调整效果仍需时间观察,我们维持“推荐”评级。 风险提示. 整风运动进一步发酵;张裕自身机制、产品、渠道调整进展低于预期。

事项:汤臣倍健发布了2012年年报。报告期内,公司实现营业收入10.67亿元,同比增长62.1%;实现归属于母公司股东净利润2.81亿元,同比增长50.4%; 基本每股收益为1.28元,期末每股净资产为8.81元。公司同时公布了利润分配预案:每10股派发人民币6元现金(含税),以资本公积金每10股转增5股。 业绩符合预期 公司业绩基本符合我们的预期,与我们预测值之间的差异在4%以内。收入增长依然是驱动净利增长的主要因素:2012年营收同比增62%,主要来自于销售终端的强势扩张,截止2012年底销售终端已经超过30000个,同比增约50%。 全年净利率为26.3%,同比下降了2.1个百分点,主要原因是研发投入和人才引进导致管理费用率提高。受益于去年底的产品提价,预计2013年公司利润率有望提升1个百分点左右。 收入利润增速大幅放缓 公司Q4单季收入为2.57亿元,同比增速进一步下滑至42%,放缓的趋势明显; 而Q4单季净利润仅为3800万元,同比下降0.8%,上市以来首次出现单季净利负增长。我们判断,导致公司收入利润增速持续放缓的原因主要有:1、春节滞后因素,公司产品有礼品属性,春节属于旺季,而2013年春节滞后导致2012Q4出货比例相对较低;2、公司放缓了扩张步伐,主动选择调整,追求更有质量的增长;3、行业竞争加剧,外资大品牌和内资民营企业的营销力度加大; 4、经济不景气影响消费能力。其中,第三点的影响尤为重要,需要持续关注。 调整期仍将延续 2012年是公司的调整年,而2013年将仍然是调整期的延续,对收入增长的预期不应太高。公司管理层已经从单纯的追求发展速度变为追求发展速度和发展质量的平衡,开始更多地关注增长的可持续性:2013年,销售终端计划增加数量为10000左右,同比增加约30%;同时,终端精细化项目试点城市将由2012年的4个城市进一步增加至80个。尽管影响短期速度,但终端精细化管理的推进有利于公司的长远发展。 维持“推荐”评级 预计公司2013-2015年的营收CAGR为37%,净利润CAGR为39%,20 13、20 14、2015年的EPS分别为1.85、2.53、3.45元,最新收盘价对应的PE分别为37、27和20倍。我们认为,公司作为国内膳食营养补充剂非直销领域的龙头企业,已经积累了一定的渠道和品牌优势,尽管未来两年将处于调整期,业绩增速相比之前会有所下降,但依然是好行业中的好公司,维持“推荐”评级。 风险提示1、行业食品安全事件;2、行业竞争加剧导致公司毛利率下滑。

大北农2012年业绩符合预期。大北农2012年营收、净利分别为106.4亿元和6.8亿元,同比增长35.8%和34.2%,EPS0.84元;其中4Q12营收和净利增速分别为30.9%和27.4%,EPS0.3元,业绩基本符合预期。 维持“强烈推荐”评级。我们预计12-14年EPS分别为0.84,1.10元和1.56元,净利增速分别为34%、32%和44%。按照2月27日收盘价26.05元计算,对应2012-2014年PE分别为31、24、17倍。考虑到公司渠道价值延升、股权激励对员工积极性的调动,以及公司可能携资金优势展开并购,我们维持“强烈推荐”的投资评级。 风险提示。养殖行情低迷和原料成本大幅上涨共同挤压饲料行业利润;养殖行业爆发大规模疫病。

根据我们所获得的信息,基本面变化或行业负面新闻造成股价下跌的可能性不大。 A股上市公司伊利股份、光明乳业2月26日下跌幅度分别为1.86%和1.63%。从事婴幼儿奶粉业务的港股上市公司雅士利和合生元当日下跌幅度均为3.1%。根据我们所获得的信息,基本面变化或行业负面新闻导致股价下跌的可能性不大。 市场对二胎政策放开的忧虑增加,我们认为社科院建议取消超生罚款与二胎放宽没有必然联系。市场有关二胎政策不予放开的传闻可能影响贝因美估值提升。2月25日社科院发布的《法治蓝皮书》建议逐步取消超生罚款。我们认为,取消超生罚款更多地是从法治角度探讨超生罚款的不合理性,与二胎政策能否放宽没有必然联系。 股价下跌更可能的是市场因素造成,贝因美股票面临小非减持压力。截至2月25日,贝因美已减持小非占到总股本19.4%。剔除我们判断的减持可能性不大的小非,尚有占总股本约20%的小非可能有减持需求。另外,我们观察到节后2月18日-2月25日的一周半内,贝因美没有发生大宗交易,累计的减持需求可能在通过二级市场实现。 股价调整创造买入时机,继续“强烈推荐”。我们预测13-15年EPS分别为1.59元、1.99元和3.05元,对应净利增速分别为34%、25%和54%,按照2月26日收盘价30.6元计算,对应13-15年PE分别为19、15和10倍。考虑持续改善的行业竞争格局,行业集中度提升的趋势,管理层战略从保守转为激进,以及账面大量现金具备的收购能力,我们认为公司可以享受13年25倍的估值。股价调整创造买入时机,继续“强烈推荐”。 风险提示。异常气候引起全球牛奶产量减少;我国婴幼儿奶粉行业爆发大型食品安全事故;解禁小非减持。

4Q12营收增速低于我们和市场预期. 我们此前预计,洋河2012年营收约181亿元,归属母公司净利润约62.6亿元,EPS5.80元,洋河2012年业绩快报营收较我们预期低约5%,净利基本符合预期。 4Q12营收明显偏低,应在为1Q13留出余粮. 4Q11洋河营收仅占当年的23.9%,基数已较低。此基础上,4Q12营收同比仅增8%,占全年的19%,我们认为应该是在为1Q13留出余粮。考虑1Q12营收高达59.6亿,且“整风运动”在2012年底开始持续发酵,适当的盈余管理也是合理之中的。 增长动力受压明显,新品将是2013年增长重要动力. 茅台一批价已至1000元附近,五粮液一批价在660-670元,这给洋河高档产品梦之蓝造成明显压力。同时地产酒近年产品快速升级,对海之蓝、甚至天之蓝都开始形成冲击。加上“整风运动”对洋河的团购模式形成挑战,故洋河全国化和产品结构升级两大原有增长动力均受压明显,这些已在2012下半年及2013年春节销售有所体现。展望2013年,新品如2012年底上市的洋河老字号,柔和双沟,葡萄酒,和拟上市的生态苏酒可能成为2013年重要的增长动力。 仍是管理最好的白酒企业,维持“强烈推荐”. 虽然洋河原有增长动力放缓,但通过省外继续推动渠道深度全国化,省内推动天网工程,以及推出新品葡萄酒和白酒,我们预计,2013-2014年洋河营收仍能分别增长22%和18%,净利分别增长22%和22%,EPS分别为7.00元、8.52元,动态PE为12、10倍。洋河仍是国内管理最好的白酒企业之一,估值持续下跌已体现至少大部分增速下滑预期,维持“强烈推荐”。 风险提示. 整风运动进一步发酵,对洋河模式的影响超出预期。

2月23日加加食品业公告了2012年业绩快报,平安观点如下: 2012年业绩低于预期。加加食品2012年实现营收16.57亿元,同比减少1.56%;归属母公司净利1.75亿元,同比增加11.17%,EPS为0.91元。其中,4Q12营收为4.43亿,同比降5.1%;净利为0.68亿,同比降16.9%。公司业绩低于我们和市场的预期。 费用率升高,政府补贴减少导致利润增长放缓。公司实现收入与我们之前的预测值17亿相差并不大;而全年毛利率为25.9%,同比提高1.7个百分点,略高于我们的预测值。导致公司业绩低于预期的主因应该是:1、费用率超预期,实际销售费用率应该高于我们的预测值9%;2、营业外收入低于预期,主要是政府补贴,公告披露全年收到补贴为1386万元,同比减少53%,低于我们的预测值1800万。 产品结构转型制约收入增长,关注2013产能释放进度。公司2012全年收入负增长,一方面是食用油业务不景气,另一方面也因为酱油业务处于转型期,主动的产品结构调整给终端销售带来了一些不利影响,但同时也收获了毛利率的提升。 展望2013年,酱油以及茶油新产能投产后的释放进度是影响公司未来两年业绩增长的关键因素。我们认为,浓淡酱油在功能性上存在差异,其消费量也与各地居民的饮食习惯密切相关,所以公司淡酱油产能的释放进度不会太快。 维持“推荐”评级。我们预测13-15年EPS分别为1.06元、1.28元和1.59元,对应净利增速分别为16%、21%和24%,最新收盘价对应13-15年PE分别为17、14和12倍。公司是酱油行业龙头企业之一,且未来茶油业务值得期待,维持“推荐”评级。 风险提示。新产能投产进度低于预期。