业绩符合预期。2012年,公司实现营业收入77.18亿元,同比增长274.36%;实现利润总额17.03亿元,同比增长223.30%;实现归属母公司所有者的净利润9.88亿元,同比增长206.50%;归属母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为7.44亿元,同比增长181.23%;实现每股收益0.58元,符合预期。 维持“推荐”投资评级。我们预计公司2013、2014年EPS分别至0.70元、0.82元,目前的股价对应的市盈率分别为17.38倍、14.73倍。我们维持公司“推荐”投资评级。目前公司准备非公开增发收购煤炭资产,处于停牌中。

亮点一:轨道交通2013年再次发力,国产化弹性元件是最大看点。受“7.23”动车组事件和国家宏观政策调控影响,铁路投资从2011年来一直低迷,不过铁路投资重新成为稳定经济增长的重要手段之一,从2012年第四季度开始明显回升,在2013年1月份,铁路固定资产投资210亿元,同比大幅增长70.9%。还有城轨项目在2012年集中批复,2013年将进入建设高峰。另外,由于各种原因,我国以前动车组空气弹簧原型产品一直依赖于进口,根据铁道部规划,欲对动车组用弹性元件进行国产替代。2012年,时代新材启动时速200-250公里CRH2型动车组国产化空气弹簧项目的研发工作,目前作为国内唯一一家顺利通过了铁道部的阶段评审。2013年,时代新材动车组弹性元件逐渐进入实质性供货阶段,预计在2014年大规模放量。 亮点二:在汽车配件领域取得突破,逐渐进入收获期。汽车弹性元件市场取得突破,是公司近2年增长的主要驱动。汽车领域是公司“十二五规划”确立进入和突破的市场。主要产品包括汽车减振降噪弹性元件和工程塑料内外饰件。2012年上半年,公司汽车市场完成销售收入1.03亿元,同比大幅增长88.58%,预计2012年全年汽车市场产品销售达到3亿元。 亮点三:海外市场前景广阔。通过多年技术积累,公司产品技术已经具备国际竞争力。公司在意大利360km/h高速车项目中凭借技术高分击败欧洲竞争对手,获得了400辆车50%的空簧、50%的扭杆系统和100%的橡胶金属件订单,已成为欧洲主机厂心目中的先进供应商。公司出口产品主要是轨道交通线路及车辆减振降噪弹性元件。2012年上半年,出口收入为1.57亿元,同比增长59.41%。目前,公司已成为庞巴迪、阿尔斯通、西门子和GE等供应商,为其动车和机车产品配套。公司将努力继续扩大海外市场营收,计划到2015年实现轨道交通业务出口15亿元的目标。 风电业务:最坏时刻渐行渐远,有望保持稳定。前期旺盛的市场需求导致国内风电设备厂商盲目扩充产能,形成目前产能过剩的局面。公司目前正大力开发增强型产品,通过产品差异化稳定叶片业务的毛利率。 首次给予公司“谨慎推荐”投资评级。公司是国内弹性元件行业的龙头企业,立足轨道交通市场,积极向汽车、海外市场、军工等新领域拓展,将明显受益于国内铁路投资再次加速。我们预计公司2012年、2013年EPS分别为0.39元、0.50元,目前的股价对应的PE分别为33.80倍、26.23倍,估值水平较高。我们首次给予公司“谨慎推荐”投资评级,投资者需密切关注国家铁路投资政策。

事件: 盘江股份(600395)公告,关于落实国家煤监局副局长黄玉治在金佳矿“1.18”煤与瓦斯突出事故现场会议指示精神的紧急通知,盘江精煤股份公司下属所有煤矿立即停产整顿,整顿完毕,申请省煤监局组织有关部门进行验收,验收合格后方可恢复生产。 点评: 1、安全生产责任重大,公司吸取经验教训不够 2012年11月24日,盘江股份母公司盘江集团参股下的响水矿(400万吨,36%股权)发生矿难,虽然这导致响水矿注入上市公司的预期落空或者说注入的时间将大大延后,但所幸的是,上市公司正常生产经营并没有受到很大影响,只是进行安全生产大检查。 2013年1月18日,上市公司盘江股份旗下金佳矿再次发生矿难,不到两个月盘江集团就发生两次重大矿难,这直接导致上级监管部门的严惩,令上市公司盘江股份其下属所有煤矿立即停车整顿,并且复产日期不确定。这说明盘江股份汲取的经验教育不够,公司管理存在一定漏洞。当然客观原因也存在,贵州省煤层地质赋存复杂,煤矿安全基础薄弱。 2、对上市公司影响大小取决于停产时间的长短 盘江股份是西南地区最大的炼焦煤龙头企业,公司本部主要为以下六矿井:火烧铺矿、老屋基矿、山脚树矿、月亮田矿、土城矿、金佳矿,本部合计产能1110万吨。金佳矿是上市公司全资所有矿,现有产能180万吨,规划通过技改扩产到300万吨,煤种主要是贫瘦煤。 另外,公司控股的三个煤矿:松河矿(占比35%)、恒普煤业的法耳二期(占比90%)、马依矿业(67%)。其中松河矿核定产能240万吨,2011年合并报表仅80多万吨,预计2012年达到200万吨以上;恒普煤业的法耳二期核定产能300万吨,预计2013年投产,2014年达产;马依矿业分马依西和马依东,规划产能达840万吨,预计2013年投产,2014-2015年逐渐达产。随着以上三矿的建成投产,将为上市公司贡献1300万吨的原煤产能,权益产能900万吨左右。 由于上市公司盘江股份所有的煤矿停产整顿,这对公司业绩产生重大影响,这个影响的大小取决于停产时间的长短。如果停产整顿时间为一个月,将影响上市公司2013年煤炭产量110万吨,约占2013年预计产量的8%左右;按照700元/吨销售价格计算,将影响公司7.7亿元销售收入,每股收益0.1元。 3、加剧贵州地区焦煤资源紧张,提升焦煤价格上涨预期 由于盘江股份是西南地区最大的炼焦煤龙头企业,盘江股份的停产整顿将加剧贵州地区焦煤资源紧张。另外,这次不仅仅影响盘江股份,贵州地区的安全生产检查将更为严格,焦煤的产量将在近期受到限制,焦煤价格有望进一步上涨。投资者可以关注其他焦煤上市公司,比如永泰能源、冀中能源、西山煤电。 4、下调公司投资评级至“谨慎推荐” 我们预计公司2012年EPS为0.87元、暂时下调公司2013年EPS至0.88元,目前的股价对应的市盈率分别为17.80倍、17.60倍。下调公司投资评级至“谨慎推荐”,短期投资者注意风险,密切关注公司复产日期。

四季度和全年业绩超预期。公司于1月14日公布2012年业绩快报,显示2012年公司实现营收71.19亿,同比持平;营业利润2.5亿元,同比下降60.9%,归属于上市公司股东的净利润2.67亿,同比下降45.56%,好于三季报中-80%到-50%的预计,也好于我们的预期。分季度来看,四季度营收18.56亿,同比持平,环比增长5.27%;营业利润1.25亿,2011年同期微亏损2700万,环比增长4.2倍,为前三季度之和;归属于上市公司股东的净利润1.19亿,2011年同期亏损5000万,环比增长95%。 甩掉包袱,轻装前行。2012年,公司完成了西山本部生产装置的停产搬迁工作,由于西山本部生产装置规模小,未配套电石和电厂,生产成本高,属于公司内部的落后产能,主要亏损源。停产搬迁完成后,职工安置由竞得所属地块的百新佳城负责,该部分资产账面价值27277.46万元,评估值38840.69万元,相关补偿于2012年10月初全部到账,公司计入营业外收入4350万元,另7593万元为政府土地出让金返还,计入专向应付款。西山本部包袱的处理,不但增加当期非经常性损益4350万元,而且有利于公司盈利状况的改善,是四季度业绩超预期的重要原因。 阜康一期完全投产,生产成本大幅降低。2012年9月下旬,公司阜康一期40万吨PVC,30万吨烧碱和与之配套的60万吨电石、60万千瓦自备电联产项目完全投产,该项目电石和电力自给率为100%,与现有项目相比优势明显。西山本部停产搬迁后,公司主要生产基地为华泰的两期共70万吨PVC,50万吨烧碱项目,与阜康一期项目相比,该项目单套装置生产规模较小,配套的电石产能约38万吨,电力约35万千瓦,自给率仅为36%左右。阜康一期及其配套项目投产后,公司综合电石和电力自给率预计提升至60%左右,新疆地区低廉的煤炭资源更直接为公司所用,由此导致的生产成本大幅降低是四季度业绩超预期的主要原因。 PVC价格继续低迷,否极泰来仍需等待。四季度PVC价格总体低于三季度,中泰疆内出厂价从6400元/吨小幅回落至6350元/吨;99%片碱也从3600元/吨跌至3350元/吨,中长期来看,以新疆为主的西部地区PVC扩产还在进行,产能布局的西进东退仍在继续,PVC价格大幅反弹几率小。但从短期来看,原油价格高企,乙烯法PVC在成本线上挣扎,且宏观经济回升,预计PVC价格将以弱势反弹为主。 2013年增长动力较为强劲。2012年底前公司阜康二期40万吨PV30万吨烧碱,配套30万吨电石和2*15万千瓦热电联产循环经济项目建成投产,公司主要产品生产能力增至:PVC150万吨,烧碱110万吨,电石128万吨,电力125万千瓦,电石和电力自给率约在57%左右。而2011年公司PVC产量为89.77万吨和67.28万吨,量的增长潜力接近70%。从公司历次扩产的历史来看,由于产品品质、品牌、渠道和价格方面的优势,新增产能一般能很快达到满产并未市场接受,因此我们对阜康二期新增的40万吨产能的销售情况也保持乐观。 财务费用水平明显偏低,或蕴藏较大风险。以2012年第三季度为例,期间有息负债平均值约为100亿,数据显示,公司借款年利率在7%左右,则对应利息约为:1.75亿元,而三季报显示公司第三季度财务费用仅为1712万,表明公司在会计处理上将绝大多数借款利息资本化,计入在建工程。截止2012年底,公司主要在建项目投产,借款利息费用化比例将显著提高,影响2013年业绩表现。另外,2012年前三季度,公司经营活动现金流量净额仅为3.82亿元,而投资活动现金净流出51.48亿元,三季末货币资金余额仅为18.58亿元,而有息负债余额高达105亿元,未来三年,根据公司十二五规划,公司主要产品产能还将翻番,预计资金需求在250亿元以上,现有发展模式有些难以为继。疲弱的经营现金流和巨大的资金需求的矛盾导致公司财务成本急剧上升,为2013年业绩埋下隐患。 公司仍具备氯碱行业核心竞争力。第一,公司具有无可比拟的资源优势。2007年获得准东煤田探矿权,该煤田资源储量达147亿吨,为公司发展以资源为基础的煤电化一体化奠定了坚实的基础。目前该煤田一期工程正在办理采矿权过程中,2013年取得进展概率较大,预测首期将形成1000万吨/年的煤炭生产能力,届时公司盈利能力将进一步增强;第二,公司在PVC的扩产中执行最坚决,生产成本下降最快。华泰一期、二期和阜康一期、二期的快速建成彰显了管理层强大的执行力,由于新建项目单套规模更大,技术工艺更先进,同时配备电厂和电石,生产成本快速下降,为公司在激烈的竞争中赢得了主动。2012年10月,公司宣布非公开增发预案,拟以不低于6.96元/股的价格募集50亿元,用于建设80万吨PVC和60万吨烧碱工程,该事项已获新疆国资委批复,我们认为,非公开增发虽短期内对股价表现有一定抑制,但中长期来看绝对利好公司发展,不但降低了财务成本,更给竞争对手以巨大压力;第三,新疆国资委支持公司做大做强的意愿非常明显。近期组建中泰集团作为新的控股平台,并承诺认购非公开增发10%-20%的股份,在公司债券发行、银行贷款、所得税优惠等方面更是打开绿灯,以中泰化学为基础做大做强煤电化一体化的意愿已经非常明显。 维持谨慎推荐评级。暂不考虑非公开增发对股本的影响,但考虑逐步消化财务费用率上升的风险,预计2012-2014年EPS分别为:0.23元,0.32元和0.41元,对应31倍、22倍和18倍PE,维持“谨慎推荐”评级。C

事件: 永泰能源(600157)于2013年1月14日发布业绩预告,预计公司2012年度实现归属于上市公司股东的净利润约为9.7亿元至10.4亿元,同比增长200%-220%。 点评: 1、预计四季度业绩同比增长3.53-4.13倍,超出市场预期 按照公司预告测算,公司四季度实现归属于上市公司股东的净利润为4.17亿元-4.87亿元,同比增长3.53倍-4.13倍,超出市场预期。公司2012全年每股收益预计在0.55元-0.59元。公司业绩增长主要原因是煤炭产量的大幅增长和投资收益的增长。 2、2013年公司煤炭产量增长来自收购矿井的产能陆续释放 目前公司已将山西康伟集团、灵石银源煤焦公司等收购完成,并且将康伟集团2012年二季度并表、银源煤焦三季度并表,这将成为公司2013年一个增长点。另外,公司还有在建、技改矿在2013年投产,预计2013年煤炭总产量达1100万吨,权益产量为800万吨,同比增长35%。 3、三次增发三次收购,实现产量跨越式增长 公司从09年开始通过增发并购逐渐将主业转为煤炭行业,实现了从石油贸易向煤炭生产的华丽转身,并是目前煤炭上市公司中唯一一家民营煤炭企业。2009-2011年公司进行了三次非公开增发,共募集资金约71.7亿元,加上自有资金,公司收购了山西、陕西、新疆地区共10家煤矿企业,其中,控股10家焦煤矿(其中9家焦煤矿1家动力煤矿),参股1家煤矿(致富煤业)。公司目前控股的炼焦煤资源保有储量为72540万吨,权益保有储量为50897万吨,控股产能为1080万吨/年,权益产能为806万吨/年。动力煤方面,公司拥有保有储量为114,368万吨的动力煤资源,拟建产能为600万吨/年。此外,公司在澳大利亚昆士兰州还有规模较大的勘探项目。近年来公司业绩实现高速增长,并且由于煤种以炼焦煤为主,盈利能力较强。 4、公司未来成长空间广阔 公司“主打山西、接续陕蒙、后备新疆”的三地发展布局已经初步形成,为后续公司向国内煤炭骨干企业转型奠定了坚实的基础。公司在十年规划中提出:至2020年公司将发展成为煤炭采选年产能达到3000万吨以上规模的煤炭企业,山西产能1500万吨,陕西1000万吨,新疆500万吨,实现公司向大型煤炭企业的跨越。 5、维持“推荐”投资评级。 我们预计公司2012、2013年EPS分别为0.57元、0.69元,目前的股价对应的市盈率分别为17.61倍、14.55倍。我们看好公司良好成长性,给予公司“推荐”投资评级。

1、四季度业绩同比增长86%-128%,超出市场预期。 据测算,公司四季度归属于上市公司股东的净利润为2179万元-2679万元,同比增长86%-128%,超出市场预期。公司2012年Q1-Q3分别盈利1224万元,1672万元和1225万元,同比分别增长率分别为:37%,80%和-13%,可见,四季度不但扭转了三季度业绩下降的趋势,还将盈利提升到了新的水平。 2、下游库存周期导致业绩在季度之间调节是四季度业绩暴增的主要原因。 我们认为公司四季度取得良好业绩主要有以下几个方面的原因:第一,下游库存周期导致业绩在季度之间调节。2012年Q1-Q3公司营收增速分别为:51.5%,48.2%和12.4%,其中三季度环比下降12.84%,第三季度营收明显低于平均水平,主要原因就在于三星电机等主要下游客户三季度以消化库存为主,对原材料的采购相应减少。而经过三季度的消耗,主要客户四季度均进入补库存周期,原材料采购量相应放大。 这是公司在新增产能没有投放的情况下,四季度业绩激增最为主要的原因;第二,主要客户三星电机采购增加。根据三星电子1月8日发布的业绩预告,其2012年Q4营收和营业利润同比分别增长16%和66%,利润增速显著快于收入增速,说明成本有明显下降。公司MLCC配方粉价格较日本同类产品价格低30%左右,据此预计三星为降低成本加大了对公司产品的采购力度。三星电机自2010年对公司产品采购放量以来,增势迅猛,数据显示,2010年,2011年和2012H1三星电机采购金额分别达:1911万,6123万和6110万,占公司总营收的比例分别为:18.89%,42.28%和60.56%,三星订单的迅猛增长为公司取得良好业绩奠定了基础;第三,四季度消费电子爆发。苹果iphone5,三星note2以及国内联想、华为等企业智能设备全面放量,微软Win8系统和WP8手机系统正式发售,消费电子热点云集,又恰逢欧美国家圣诞购物季,促动量的爆发。 3、2013年高增长仍可期待,未来发展空间十分巨大。 我们认为2013年公司营收和利润增长速度不会明显放慢,且有加快的条件。主要理由如下:第一,公司MLCC配方粉在三星电机采购中的份额预计将持续增加,新客户也有望突破。三星电机目前已是公司第一大客户,占营收比例超过60%,目前其MLCC月产能超过450亿只,列世界第二位,年MLCC配方粉消耗量预计在1万吨以上,且全部外购,目前公司在其MLCC采购总量中占比仅为10%。2009年以来,村田、三星、国巨等主要MLCC厂商大幅扩产,MLCC价格大幅下跌,三星电机2011年年报披露,以MLCC为主的LCR部门在收入增长4%的情况下,净利润下降57%。在盈利压力的驱动下,客户寻求更低的采购成本,公司MLCC配方粉在性能相近的情况下价格较日本竞争对手低30%左右,我们认为在MLCC价格下跌的背景下,公司的价格优势将更具吸引力,目前公司占三星电机MLCC采购份额还不到10%,提升空间还非常大。另外,目前公司对下游客户的覆盖还非常不全面,世界前八大MLCC供应商掌握了全球80%以上的MLCC产能,而前八大中仅有三星电机成为公司客户,未来客户拓展的空间也非常之巨大,公司产品送交多家客户验证两年以上,眼下只能放量;第二,2013年公司募投的1500吨产能将陆续投产,预计年底将全面释放,公司产能将有翻倍的增长,客观上也为2013年业绩的增长创造了条件;第三,行业竞争格局稳定,毛利率能够保持。目前仍是日本堺化学、日本化学和日本富士钛三家企业基本垄断了钛酸钡80%以上的市场份额,水热法技术仍被垄断在少数几家企业手中,2012年以来产品价格基本稳定,据此我们判断公司毛利率能够维持。综上所述,基于公司产品的性价比优势和巨大的成长空间,我们有理由对公司2013年业绩保持乐观。 4、目前股价相对低估,给予推荐评级。 我们预计公司2012-2014年EPS分别为:1.05元,1.56元和2.26元,对应35倍,24倍和16倍PE,考虑到公司的成长性,我们认为目前股价相对低估,首次覆盖,给予“推荐”评级。

事件: 硅宝科技(300019)于2013年1月11日发布业绩预计,预计2012年归属于上市公司股东的净利润为6034万元-6537万元,同比增长20%-30%。 点评: 1、四季度超市场预期,全年增速可观 据测算,公司四季度归属于上市公司股东的净利润为1409万元-1912万元,同比增长17.4%-59.3%,增速较前三季度略有加快,公司全年业绩增速在20%-30%,超出市场预期,在行业普遍不景气的2012年,公司取得上述业绩实属不易,彰显了公司突出的内在竞争力。 2、产品优势和原料价格下跌是业绩增长主要原因 公司2012年的良好业绩主要得益于两个方面:一是产品和品牌优势。公司硅橡胶产品性价比较高,“硅宝”品牌影响力逐渐扩大,荣获“中国驰名商标”称号,产品和品牌优势使得公司营收增速快于行业平均水平。数据显示,公司前三季度营收增速为11.65%,明显快于可比上市公司宏达新材(-16.43%)和回天胶业(2.77%),预计四季度延续三季度趋势,继续保持领先优势;二是原材料价格明显下跌,产品毛利率大幅提升。上游有机硅单体DMC 产能180万吨,在建100万吨,产能严重过剩,竞争激烈, DMC 年初报价21000元/吨,年末的17000元/吨左右,跌幅近20%,只在年头和年尾略有反弹。公司主要原材料为107硅橡胶,占生产成本的六成左右,而107硅橡胶一般按DMC 价格加1000元/吨的方式定价,因此,在这种环境下,公司毛利率大幅上升。数据显示,公司2012年前三季度毛利率37.18%,较2011年上升了6.1个百分点。四季度DMC 价格虽有所反弹,但力度不大,预计全年毛利率仍能维持在37%左右。总的来看,我们认为公司营收表现明显好于同业水平,同时又受益原料价格下跌,两个因素共同作用产生了良好的业绩。 3、未来几年增长点多,成长性好 公司目前各类硅胶的产能为2.4万吨左右,其中7000吨门窗胶和3000吨汽车胶为2012年底前投产,2012年贡献有限,2013年将全面释放产能,2013年平均生产能力同比增长71.4%;公司利用超募资金建设的5万吨/年有机硅密封胶目前进展顺利,预计2014年起将逐步释放业绩。由此可知公司未来几年增长动力较强;在市场方面,公司“硅宝”品牌获中国驰名商标,通过江河幕墙、南玻等大型直销客户的示范效应;加大在二三线城市和设计院、第三方顾问公司的宣传和推广力度;开发适应市场需求的特种产品等方式扩大了市场份额,报告期内建筑幕墙胶同比增长22%,中空玻璃胶同比增长60%,民用胶同比增长80%。 我们有理由对公司2013年的销售保持信心。另外,公司控股60%的翔飞公司2012年营收虽然下降,但管理改善,毛利率提升,预计2013年业绩有望继续改善。综合来看,我们对公司未来几年保持高速增长有较强信心。 4、目前估值较低,给予推荐评级。 我们预计公司2012-2014年EPS 分别为:0.63元,0.82元和1.05元,对应20.4倍,15.1倍和11.5倍PE,相对于公司成长性而言,目前股价低估,给予推荐评级。

事件: 辽通化工(000059)于2013年1月10日发布业绩修正预告,修正后预计2012年归属于上市公司股东的净利润为1000万元-2000万元,同比下降97.62%-98.81%;2012年10月公司曾在三季报中预计2012年全年盈利1亿元-2亿元,与之相比,本次公告将2012年业绩预测向下修正90%。 点评: 1、四季度业绩创历史最佳,略低于前次预测 2012年前三季度,公司实现归属于上市公司股东的净利润为亏损5.61亿元,据此测算,公司四季度单季实现归属于上市公司股东的净利润达5.7-5.8亿元,同比增长85%以上,创历史最佳水平,虽然从全年来看业绩向下修正幅度达90%,但四季度的盈利预测仅向下修正了14%左右。 2、四季度盈利扭转主要得益于内部提产增效 公司四季度能实现大幅盈利,一举扭转前三季度的颓势,我们认为主要由以下几方面的原因。第一,大环境来看,四季度宏观经济回暖,且又是传统成品油和石化消费旺季,公司产品销量有明显提升,历来公司四季度业绩明显好于二三季度。而产品价格方面,四季度尿素价格整体维持低迷,12月开始略有反弹,石化市场波澜不惊,原油、成品油和多数聚烯烃产品价格窄幅波动,外部环境总体稳定,为取得好的业绩创造了一定条件,但较10月发布三季报时略差,这也是业绩低于前次预测的原因;第二,公司三季报时曾披露盈利大幅预增的原因:(1)各装置大修完毕,为生产能够平衡连续创造条件;(2)炼化装置改造工程顺利完成,装置产能有所增加,能耗下降;(3)化肥装置盈利情况创历史最好水平。我们认为,公司内部提产增效、能耗和原料单耗降低是业绩扭转的主要原因,否则难以解释同比85%以上的巨幅增长,上述因素可持续性强,标志着盈利能力的永久提升,为公司2013年取得好的业绩升创造了有利条件。综合来看,虽然四季度盈利低于三季报时的预期,但考虑到尿素价格低迷、部分石化产品价格下跌、原油持续高位等因素的影响,我们认为四季度的盈利水平还是非常不错的,创造了单季度历史最好水平,显示出公司内在改进的实效。 3、2013年一季度业绩乐观,全年也较有保障 一方面,2013年一季度业绩将得益于公司内部提产增效带来的盈利能力永久提升;另一方面,2012年12月中下旬以来,中国经济回暖态势明朗,尿素价格明显反弹,烯烃、苯系等多数石化产品价格走势也较为强劲,其中,尿素价格从最低的1900元/吨回升至2150元/吨左右,C9价格从11月最低的5500元/吨涨至目前的6500元/吨;东北亚乙烯到岸价从1155美元/吨涨至1290美元/吨,LDPE从10450元/吨涨至11450元/吨,苯乙烯从13000元/吨左右上涨到14000元/吨,丁二烯从11200元/吨上涨到13300元/吨。综合来看,公司主要产品价格回升态势明朗,一季度业绩乐观。另外,公司2012年二季度受油价暴跌,三季度受装置检修等因素影响,出现巨额亏损,而2013年随着中美经济形势的好转,我们预计原油价格将温和上涨,出现剧烈波动概率较小,同时公司装置运行状态良好,没有大修的影响,因此全年业绩都较有保障。 4、预计2013年业绩爆发性增长,目前估值显著偏低,给予推荐评级。 我们原油价格不出现剧烈波动,公司生产装置不出现意外检修的假设下,预计公司2012-2014年EPS分别为:0.0125元,1.0元和1.1元,对应542倍,6.8倍和6.2倍PE,目前股价显著低估,明年业绩将出现爆发性增长,首次覆盖,给予推荐评级。 风险提示:原油价格大幅下降,装置故障检修

事件: 沙隆达A(000553)于2013年1月9日发布业绩预计,预计2012年归属于上市公司股东的净利润为8986.9万元-10572.8万元,同比增长70%-100%。 点评: 1、四季度业绩超预期增长主要因草甘膦等产品价格上涨影响 据测算,公司四季度归属于上市公司股东的净利润为4050.7万元-5636.6万元,同比增长143%-238%,第四季度的净利润几乎等于前三季度的总和,远超市场预期。公告披露,业绩大幅上升原因主要是主要产品销量和价格均有所上涨。公司目前农药产能约为8万吨,烧碱14万吨,自采盐矿25万吨。农药产品中百草枯6000吨,草甘膦1.5-2万吨,另外1万吨吡啶及衍生物、草甘膦二期均已进入试生产阶段,但据了解实际销售较少。价格方面,2012年草甘膦、百草枯价格一路上涨,预计四季度草甘膦原药均价在35000元/吨左右,同比上涨超过50%,42%百草枯母液均价16000元/吨,同比上涨超过15%。公司草甘膦和百草枯均以出口为主,由于出口价格调整周期较长,因此市场价格上涨对业绩的影响到四季度才全面体现出来。据初步测算,草甘膦价格上涨对净利润的影响约为2900万元,而百草枯价格上涨对净利润的影响约为500万元,基本可以解释四季度的业绩增长。因此,我们认为公司四季度业绩超预期增长主要因产品价格上涨引起,其中草甘膦价格上涨的影响最主要的,而A股中同样以草甘膦为主业的江山股份、新安股份和扬农化工四季度的业绩也非常值得期待。 2、反倾销调查促吡啶价格上涨,公司有望受益 2012年9月,经红太阳等国内企业申请,商务部对原产于印度和日本的吡啶产品进行反倾销立案调查,如反倾销成立,进口吡啶的关税税率将有望从目前的20%上升到100%以上,国内吡啶价格将大幅上涨。9月以后,印度吉友联吡啶价格连续六次主动上调,涨幅达20%以上,涨价提前兑现,但目前进口价格仍显著偏低。根据《吡啶产业反倾销调查申请书》中援引的我国吡啶进出口数据统计,2011年中国吡啶总进口中,来自印度12734吨(数量所占比例74.3%),日本1557吨(数量所占比例9.08%),而海关总署信息中心的数据显示,两国平均进口价格从2008年的5234.79美元/吨,持续降至2012年上半年的3440.69美元/吨。而2011年我国吡啶出口价格为11659.32美元/吨,2012年上半年经历一轮降价后,依然为7919.67美元/吨。根据规定,反倾销调查将在2013年9月结束,特殊情况下可延长到2014年3月,我们预计,在反倾销政策的预期影响下,2013年吡啶价格有望持续上涨。目前公司1万吨/年吡啶已经进入试生产阶段,有望享受2013年吡啶大年的行情。同时,吡啶是百草枯、敌草快、毒死蜱、吡虫啉等多种农药的主要原料,吡啶价格的上涨也对这些农药品种的价格形成有力支撑。 3、国内百草枯限制政策利好龙头企业发展 百草枯是全球用量仅次于草甘膦的第二大除草剂,中国以超过6.5万吨的产能和近4.5万吨的产量占据了全球百草枯市场近70%的市场份额。但是,百草枯的滥用、误服和中毒后无法医治的问题限制了百草枯的使用,从1983年开始,已经有包括欧盟、美国在内的30多个国家和地区限制或禁止使用百草枯,目前国内百草枯的主要出口市场在中南美洲。2012年4月,农业部、工信部和国家质量监督检验检疫总局联合发布1715号文,推出了百草枯水剂退出市场的时间表,标志着国内百草枯最主要的产业政策尘埃落地,文件规定自2014年7月1日起,撤销百草枯水剂登记和生产许可,停止生产,保留母药生产企业水剂出口境外使用登记、允许专供出口生产,2016年7月1日停止水剂在国内销售和使用。政策仅禁止水剂的使用对为国内百草枯行业的发展指明了方向,研发新剂型是行业的唯一出路。目前我国有百草枯生产企业300多家,多数生产规模很小,研发能力弱,无力开发新剂型的中小企业将加速推出百草枯行业,未来几年内大量产能退出和产量减少将不可避免,受此影响百草枯价格将有望持续上涨,研发实力较强的龙头企业优势将更加突出,行业集中度有望显著提高。 4、预计2013年业绩爆发性增长,给予推荐评级。 受1715号文影响,2013年大量落后小产能有望加速关闭,百草枯市场行情看涨,同时草甘膦价格也有望维持高位。此外,2013年公司1万吨吡啶,草甘膦二期,2万吨2,4-D酸等新增产能有望贡献业绩,我们预计公司2012-2014年的EPS分别为:0.17元,0.35元和0.50元/股,对应34倍,16倍和12倍PE,2013年业绩将出现爆发性增长,目前估值偏低,给予“推荐”评级。

事件:诺普信(002215)于2012年12月19日发布公告,公布了《关于回购部分社会公众股份的预案,公司拟动用不超过1.8亿元以不超过8.5元/股的价格自临时股东大会批准之后的十二个月内从二级市场回购公司股票,回购股数约为2117.64万股。 点评:1、大举回购表面公司对今年四季度和2013年业绩的信心. 管理层动用货币资金的45%,净资产的12.66%大举回购股票,同时回购股价上限较前一天收盘价上浮超过20%,回购比例达到总股本的5.85%,不仅直接增厚每股收益6.2%,更表明管理层对公司价值的认可和对未来股价的信心。我们认为管理层的信心主要来自于三方面:第一,公司业绩下滑趋势在三季度已扭转,预计2012年全年业绩增速可观。2012年第三季度,公司营业收入同比增长16.4%,同时销售费用下降1000万,管理费用下降约300万,财务费用下降超过500万,实现归属于上市公司股东净利润1851万,而去年同期为亏损559万,一举扭转了一二季度业绩下滑的趋势,虽然三季度业绩回升有粘虫灾害爆发导致淡季景气度高于往年的影响,但也有公司各项费用下降的功劳。管理层在三季报中预计,2012年全年归属于上市公司股东的净利润约为8947.74万-11388.03万,同比增长10%-40%,增速较为可观;第二,预计2013年上半年销售情况较为乐观。据我们了解,公司近期举行了两场订货会,经销商反映市场对公司近期推出的新药反响很好,经销商信心很足,单场订货会金额达近1000万,由于2012年上半年业绩基数较低,因此明年上半年乃至全年实现高增长的概率很大;第三,公司营销渠道调整逐渐渡过磨合期,渐入佳境。公司从2010年开始全面推进营销体系改革,对标正、皇牌、兆丰年三个品牌的产品直接销售到零售店终端,称为AK模式,经过两年的时间,在全国发展了两万多家零售店,营业收入占到公司总收入的45%左右。由于前期缺乏经验,开店速度过快,费用快速上升,而受人才、市场环境等限制,销售收入却未能跟随增长,导致业绩连续两年下滑,2012年公司调整了策略,不再盲目追求开店数量,而着重于提高业务员服务能力和单店盈利能力,今年三季度调整已经初见成效,四季度和2013年有望进一步好转,带动费用率的下降和毛利率得提升。 2、强大的技术营销服务体系是公司获取高增长的内在动力,也是获得高估值的基础. 公司现拥有诺普信、瑞德丰、标正、皇牌和兆丰年五个品牌,其中诺普信和瑞德丰旗下产品仍走传统的经销商渠道,标皇兆三个品牌走“AK模式”,即厂家直接对接零售店的模式。公司拥有一支2000多人的高素质营销队伍,技术服务网络现已基本覆盖全国近2800个农业县市,常年为经销商和零售商提供技术支持,不仅通过开展专题技术讲座、还深入田间地头,为农民解决各种实际问题,通过提供技术咨询,联系示范户,举行大规模药效观摩会和订货会等方式打开市场,在全国范围内已经赢得广大农民口碑,获得由《农民日报》评选的2011年中国农民最喜爱农药品牌第一名,在高度分散的制剂市场做到销售额和市场份额第一,打破行业发展天花板。公司实实在在联系农户、贴近农户,为农户服务的技术营销服务体系是竞争对手无法比拟也难以模仿的。 3、AK模式仍是未来最大看点公司在短短不到十年的时间内,做到了国内农药制剂行业第一,是与经销商的合作分不开的,应该说在公司初创和快速发展时期,经销商对公司发展贡献巨大,但随着公司进入一定规模,传统经销商模式的弊端也逐渐显露出来。主要体现在以下几个方面:第一,公司管理层追求销售收入持续保持较高增速,但那些与公司共同成长起来的经销商却可能已经失去进取心,开始考虑享受生活;第二,公司的销售政策可能不能很好地传递到农户,比如公司重点推荐的品种可能得不到经销商的重视,给农户的销售折扣可能被经销商克扣等;第三,随着经销商势力的壮大,公司定价能力也收到一定程度影响。第四,不利于品牌形象的树立。而AK模式直接联系厂家和零售商,至少有如下几点优势:第一,更容易实现管理层业绩增长目标。零售商普遍经济基础相对较差,对业绩增长的欲望更为强烈,同时管理层对零售商的控制力也更强,淘汰不思进取的零售商的成本也更低,更可以直接通过开店数量的增加来达到管理层预期的增长速度;第二,管理层销售政策可以通过零售商直接传递到农户;第三,公司定价能力更强;第四,通过数量庞大的专卖店和加盟店铺开,更加有利于品牌形象的深入人心。AK模式的主要缺点是在零售店数量快速扩张的过程中对公司的物流配送体系和业务员的服务能力构成了很大的挑战,由于从原来只需要服务少数大型经销商到要服务上万家的中小型零售商,物流配送的批次和复杂度指数级增加,业务员的数量也跟随扩张,这就对公司的物流管理和人才队伍提出了很大挑战,这必然造成前期费用率的快速上升。同时,由于各零售店的销售和管理水平参差不齐,快速扩张过程中必然会出现相当部分亏损和销售困难的情况。公司经过08-09年的试点,从2010年开始对标皇兆品牌旗下产品全面推行AK模式后,两年时间内零售店数量达到两万多家,但业绩连续两年下滑,正是由于AK模式的缺点所致。从2012年开始,公司调整策略,放慢开店速度,着力加强培训,提高业务员特别是新入职业务员的服务能力,淘汰部分销售较差的零售店,着力提高单店盈利能力。此举已经收到立竿见影的效果,今年三季度在收入同比增长的情况下,各项费用全面下降。我们认为随着AK模式的成熟和公司品牌的深入人心,公司有望进一步打破行业瓶颈,重回高速增长轨道,获得更大市场份额。 4、首次覆盖,给予推荐评级。 我们暂不考虑回购和股权激励对股本的影响,预计公司2012-2014年的EPS分别为:0.305元,0.40元和0.51元/股,对应25倍,19倍和15倍PE;另外农药制剂的类消费属性、公司强大的核心竞争力和未来两年增长潜力都能支持估值溢价,首次覆盖,给予“推荐”评级。

事件: 丹化科技(600844)于2012年12月13日对外公告,控股子公司通辽金煤年产20万吨煤制乙二醇项目经过长达三年的技术攻关,乙二醇产品220nm时紫外透光率已经稳定达标,产品各项指标均已达到国家规定的优等品标准。目前生产装置运转正常,生产负荷基本稳定在设计产能的85%以上,乙二醇优等品产出率稳定在90%以上。 点评: 1、该事件标志着我国煤化工产业取得重大突破,有着非常重大的历史意义 2009年的《石化产业调整和振兴规划》中就指出,2009-2011年原则上不再安排新的煤化工试点项目,重点抓好现有的煤制油、煤制烯烃、煤制二甲醚、煤制甲烷气和煤制乙二醇等五类示范工程。煤制乙二醇被单独提出,足见其重要性。目前我国乙二醇产能为370万吨/年,全部为石油路线,由于中东乙烯法乙二醇的低成本冲击,国内石油路线乙二醇扩产无意,乙二醇进口量增势迅猛,进口依存度始终保持在70%以上。2011年,我国进口乙二醇726.9万吨,同比增长9.5%,而2011年乙二醇表观消费量约为985万吨,进口依存度高达74%。2012年前10月,我国进口乙二醇669.8万吨,同比增长14.5%,增速继续加快。煤制乙二醇由于突出的成本和资源优势,为业界广泛看好,但由于该技术为国内首创,面临催化剂活性稳定性,装置稳定性等诸多技术难题,一直以来进展缓慢,长期拖累公司业绩,本次取得成功,不仅将有力扭转公司业绩,打开增长瓶颈,同时也是我国化工界的一件大事。 2、技术进步将带来生产成本下降和产品售价上升,带动2013年业绩爆发性增长 公司半年报时曾公告,一季度煤制乙二醇装置技改停车,二季度装置负荷率逐步提升到80%,产品紫外线透光率在275-330nm时已达标,在220nm时紫外线透光率稳定在60%(国家标准是≥75%)。本次公告显示,装置负荷率提升到85%,220nm时紫外线透光率稳定达标,且各项指标达到国家优等品标准。与半年报相比,此次进步是重大的,将大幅度降低公司乙二醇生产成本,同时提高产品价格。根据公司半年报数据,上半年公司乙二醇税后售价约为6100元/吨,低于6713元/吨的税后市场均价,产品品质提升后,考虑到90%的优等品率,产品售价将至少不低于市场平均价格,目前辽宁地区抚顺石化乙二醇出厂价在8360元/吨(税后7145元/吨),公司乙二醇售价当不低于此价格;半年报显示公司乙二醇单位生产成本高达6978元/吨,装置平均开工率仅为40%,据我们推算,公司三季度煤制乙二醇装置平均开工率70%左右,平均单位生产成本约为4360元/吨,开工率上升至85%,则单位成本将进一步降至3638元/吨。可见,若能维持目前的开工率和产品品质,公司乙二醇毛利率将达49%,按54%权益计算,公司煤制乙二醇装置年毛利可达3.22亿元,而公司前三季度毛利不到1亿,2013年业绩爆发性增长可期,2012年二季度将是公司业绩拐点。 3、技术溢出效应将带来产能快速扩张,保障业绩持续高速增长,提升估值水平 公司煤制乙二醇装置除通辽金煤在内蒙古的20万吨/年项目外,还有通辽金煤和河南煤业化工集团合营的永金化工在河南的5*20万吨/年项目,公司持有权益比例分别为54%和27%,合计权益产能达37.8万吨。永金化工5*20万吨/年乙二醇项目计划总投资37亿元,截止去年年底,已投资28.84亿元,除位于河南洛阳的20万吨项目尚未完全启动外,位于新乡、永成、濮阳和安阳的四个20万吨项目均已进入或接近进入试生产阶段。公司通辽项目的成功产生的技术溢出效应将大大加速河南项目的进程,未来几年乙二醇产能从20万吨/年增长到120万吨/年,权益产能从10.8万吨/年增长到37.8万吨/年的确定性大大增加,从而为持续高速增长打下基础,提升估值水平。 4、技术进步将导致管理费用率大幅下降 2011年前三季度公司管理费用率高达17.05%,远远高于同行业平均水平,主要原因就在于煤制乙二醇装置运行不稳定,开工率不高,大量支出直接纳入管理费用核算,我们预计随着通辽装置稳定运行,管理费用率将有望降至8%左右,并最终稳定在5%左右;此外,目前公司有息负债余额高达12.46亿元,导致财务费用率高企,随着在建项目进入收获期,公司负债水平和财务费用也有望出现明显下降。 5、2013年乙二醇景气度高企,公司有望享受量价齐升 乙二醇90%的需求来自聚酯行业,乙二醇与PTA是生产聚酯不可或缺的原料,乙二醇消耗量稳定为PTA的37%左右。据分析,2012-2013年是国内PTA新增产能爆发期,据统计,2012-2013年国内累计新增产能将达2515万吨,其中2012年新增产能将达1140万吨,而2011年底国内产能仅为2000万吨,产能增速惊人。PTA的产能扩张将导致PTA价格下降,从而吸引导致聚酯开工率提升,拉动对乙二醇的需求;而供给方面,国内煤制乙二醇尚处于起步阶段,石油路线乙二醇受制成本和原料几无新增产能。因此,我们预计2013年乙二醇景气度将继续上行,公司有望享受量价齐升。 6、首次覆盖,给予谨慎推荐评级。 我们预计公司2012-2014年的EPS分别为:0.22元,0.53元和0.93元/股,对应49.4倍,20.4倍和11.8倍PE,短期来看估值较高,但考虑到技术进步的重大意义和乙二醇进口替代的巨大空间,给予“谨慎推荐”评级。

事件: 公司22日发布公告披露,公司子公司新联爆破与贵州省毕节市政府签署了《建设项目合作框架协议》,建设项目为毕节市政基础设施的相关项目。协议金额约为人民币50-80亿元,项目工程建设期5年。双方将采取但不限于BT 模式进行合作,项目回购期为30个月,自工程验收合格交付之日起计算,每6个月等比例回购一次。此外公司将先期向毕节政府支付2亿元作为代付款用于毕节政府的征地拆迁补偿和前期费用,该笔费用按同期中国人民银行贷款基准利率上浮20%计息。项目采用定额计价方式。 点评: 1、框架协议对至少未来三年内的收入和利润均有显着影响。 公司2011年营收24.23亿元,2012年预计可以达到30.67亿元,该框架协议标的金额50-80亿元,约为2012年营收的163%-261%,简单按五年均摊,对应2013-2017年收入增长为:32.6%-52.17%,24.5%-34.28%,18.99%-25.33%,16.48%-20.34%,14.15%-16.90%。可见,该协议对未来五年的营收都有比较重大的影响,而对前三年的影响尤为显着。 公告并未披露项目利润预期和利润率情况,我们暂以公司2012年中期工程施工业务18.36%的毛利率和前三季度11.25%的三项费用率为基础进行估算,该协议对2013-2017年毛利润和净利润影响金额将分别为:1.84-2.94亿和5330-8530万元,不考虑其他影响,对应2013-2017年归属于母公司的净利润增长率为:24%-39%,20%-31%,16%-26%,14%-22%和12%-20%,公司目前股价对应2012年业绩估值约为20倍,可见单凭该协议预期收益带来的增长就足以支撑目前估值。 2、项目导致未来几年现金流出加剧,考验融资能力预计项目将导致每年8-13亿元的现金流出,近两年由于公司工程施工业务加速发展,而该项目资金回收期很长,导致现金流恶化,数据显示,工程施工业务占销售收入的比重已经从2009年的6.67%快速上升到2012年中期的51.29%,同时2012年前三季度经营活动现金出现2.88亿元的净流出,到三季度末,应收账款和长期应收款余额攀升至18.2亿,有息负债攀升至13.8亿;尽管二季度完成了6亿元非公开增发,但要维持工程施工业务的高速扩张仍显不足。我们预计此次公告项目涉及资金将主要通过债务融资解决,未来几年内现金流仍将持续恶化,债务融资能力将成为公司能否保持高速增长乃至生存下去的关键。 我们认为公司业务具有稳健的盈利能力,融资问题不大。 3、毕节市政府具备偿付能力,违约可能性小。 毕节市位于贵州省西北部,地处川、滇、黔三省结合部,地形以山地丘陵为主,矿产资源丰富,其中煤炭储量364.7亿吨,居全省第一;铁矿探明储量2.27亿吨,占全省探明储量的51.7%,2012年前三季度GDP 为553.22亿元,同比增长15%,规模以上工业增加值173.93亿元,同比增长20.3%;2011年财政收入198.74亿元,同比增长39.1%,其中公共预算财政收入84.83亿元,同比增长32.2%。财政支出195.92亿元,同比增长26.5%,财政盈余2.8亿元。框架协议涉及总金额为50-80亿元,项目交付后分6次3年内支付,年均负担为16.7-26.7亿。目前毕节市财政收支基本平衡,但收入增速远超支出增速,且经济正快速腾飞,预计几年后收入规模和偿付能力都将大幅改善,因此我们认为该协议出现偿付危机的可能性并不大。再者,毕节市政府以土地按评估价50%折价作为抵押担保,公司面临的风险可控。 4、市场过于谨慎,给予推荐评级。 毕节项目框架协议的签订标志着公司工程施工业务走出了遵义地区的地域限制,并快速向周边地区扩展,呈现出爆炸式增长的态势,更加强化了我们对公司业绩在工程施工业务支撑下维持高速增长的信心。 虽然短期内公司将面临经营现金的流出和负债率的上升,但由于下游客户为市级政府,且中央支持贵州发展的力度只会只增不减,公司面临的实际偿付和违约风险处于较低水平。我们预计公司2012-2014年EPS分别为:1.05元,1.43元和1.73元,对应20倍,14倍和12倍PE,公司估值水平与其所具有的高成长性明显不符,我们认为市场对于公司现金流过于忧虑,公司价值被严重低估,给予“推荐”评级。

三季度业绩基本符合预期。2012年第三季度营业收入78.55亿元,同比下降13.6%,环比下降9%;归属于上市公司股东的净利润6391万元,基本每股收益0.055元,同比下降91%,环比实现扭亏为盈。前三季度公司实现营业收入246.09亿元,同比增长7.68%;归属于上市公司股东的净利润3.76亿元,同比下降79.78%,基本每股收益为0.326元/股。整体来看,三季度实现扭亏为盈,但盈利仍处低位,基本符合我们的预期,但低于公司在半年报中的预期。 毛利率回升幅度略超预期。三季度收入同比下降13.6%,环比下降9%,符合预期。三季度PTA价格从最低的7500元/吨上涨到8600元/吨,但由于二季度末PTA价格才急跌,均价仍较二季度明显下降;毛利率6.15%,环比上升4.62个百分点,同比下降6.2个百分点,略超预期。三季度原料PX从9900元/吨上涨到11600元/吨,涨幅与PTA相当,我们估计毛利率的超预期上升与公司在PX价格处于低位时增加原材料库存有关。 三项费用均高于预期。三季度销售费用率1.26%,同比上升0.51个百分点,环比上升0.39个百分点;管理费用率1.25%,同比上升0.63个百分点,环比上升0.86个百分点;财务费用2.05亿,同比增加1.45亿,环比下降0.1亿,三季度人民币重回升值趋势,有息债务规模相较二季度也略有缩小,但财务费用环比下降并不明显,低于预期,我们认为主要是由于公司对人民币汇率走势判断错误,采用固定汇率结算的原因。销售费用率和管理费用率同比大幅上升超出预期,预计主要与需求低迷销售半径扩大和产能扩张后开工率下降有关。2012年8月持股70%的浙江逸盛PTA三期正式投产,新增PTA产能200万吨/年,估计都对管理费用的上升有显著影响。 投资收益基本符合预期。三季度投资收益同比减少11693万元,降幅达85.6%,环比增加122万元,增幅为6.6%,但二季度投资收益中有收到浙商银行4800万分红影响,对大连逸盛、海南逸盛和浙江巴陵恒逸己内酰胺等三家公司确认的投资收益为-2813万,本期该项金额为1982万,环比回升幅度与本公司净利润环比表现相当,基本符合预期。 预计毛利率仍将处于低位,但费用率有改善空间。根据化纤工业十二五规划,预计2015年国内PTA需求量为2900万吨,2011年底国内产能已达到2020万吨,2012年预计将新增产能1100万吨,2012年底国内总产能将达3120万吨,产能过剩已非常严重,足以 满足2015 年之前国内的供给。因此,预计2013 年PTA 盈利仍将处于低位。短期来看, 四季度人民币升值趋势更为明显,财务费用有不小下降潜力;同时随着新项目产能利用率提升,管理费用率也有望下降。综合来看,我们认为四季度业绩环比仍将继续回升, 而整个2013 年业绩仍将处于低位,但行业最困难的时期已经过去。 文莱PMB 项目长期看风险与机遇并存,短期看将显著拖累业绩。公司于2012 年4 月公告计划投资42.92 亿美元用于建设文莱PMB 项目一期800 万吨炼化装置,建成后主要产品年产能为:PX150 万吨,苯50 万吨,柴油150 万吨,汽油40 万吨,航空煤油100 万吨,轻石脑油150 万吨。该项目建成后将完全打通公司上游产业链,极大增强综合实力和行业地位,但该项目也蕴藏较大风险。一是项目投资规模与公司实力不匹配,公司也缺乏海外运营大型炼化项目的经验;二是该项目在短期内将显著加重财务负担并稀释业绩。目前该项目尚需两国政府批文。近期公司公告与文莱壳牌石油公司签订原油供应协议,表明该项目正缓慢推进。 给予谨慎推荐评级。由于文莱PMB 项目尚处于政府审批阶段,尚存在较大不确定性,我们在盈利预测中暂不予以考虑,在此基础上,我们预计公司2012-2014 年EPS 分别为: 0.47 元,0.71 元和0.95 元,对应PE 为24 倍,16 倍和12 倍,给予公司“谨慎推荐” 评级。

业绩低于预期。2012年前三季度,公司实现营业收入65.33亿元,同比增长7.59%;实现利润总额14.48亿元,同比增长4.29%;实现归属母公司所有者的净利润10.67亿元,同比增长3.58%;归属母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为10.32亿元,同比增长0.14%;实现每股收益0.58元,低于预期。 2012年第三季度公司实现营业收入19.67亿元,同比下降5.9%,环比下降16.8%;实现归属母公司所有者的净利润1.42亿元,同比下降66.4%、环比下降63.3%。 公司煤炭销售压力加大%。公司应收账款7.38亿元,同比大幅增长3.26倍;存货12.19亿元,同比增长25.62%。 煤炭价格下跌是公司业绩低于预期的主要原因。进入到6月份,国内动力煤价格急剧下跌,安徽淮南动力煤(Q5500)第三季度车板平均价(含税)为653元/吨,同比下降24.51%;较上半年平均价格737元/吨下降11.48%,目前价格为615元/吨。另外,第三季度国内电力需求低迷,火电发电量出现同比下降,国内动力煤出现供过于求;国内进口动力煤大幅增长。在动力煤量价齐跌下,公司第三季度盈利能力明显下滑,第三季度综合毛利率只有26.6%,同比下降13.3个百分点,环比下降9.8个百分点。 财务费用增长较快。前三季度,公司管理费用3.23亿元,同比增长4.23%;销售费用0.59亿元,同比下降4.22%,管理费用和销售费用控制较好。公司财务费用4.23亿元,同比大幅增长1.79倍,主要原因是口孜东煤矿建成投产后,借款利息全部费用化,以及贷款利息费用的增长。 短期注意风险,下调公司投资评级至“谨慎推荐”。由于公司业绩低于预期,我们下调公司2012、2013年的EPS分别至0.68元、0.88元,目前的股价对应市盈率分别为14.81倍、11.35倍。公司未来产能扩张较为确定,口孜东煤矿的投产、刘庄煤矿产能的增长,公司今明两年煤炭产量的增长有保障公司,板集矿2014年也将投产,杨村矿预计明年就可以开工。我们暂时下调公司投资评级至“谨慎推荐”投资评级。

业绩符合预期。2012年前三季度,公司实现营业收入1783.67亿元,同比增长15.51%;实现利润总额511.53亿元,同比增长1.72%;实现归属母公司所有者的净利润365.55亿元,同比增长6.50%;归属母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为365.28亿元,同比增长6.54%;实现每股收益1.84元,基本符合预期。 2012年第三季度公司实现营业收入568.99亿元,同比增长6.8%,环比下降8.1%;实现归属母公司所有者的净利润113.74亿元,同比下降8.0%,环比下降18.7%;实现每股收益0.57元。 煤炭产销量的增长是业绩增长的主要原因。2012年1-9月,公司商品煤产量2.31亿吨,同比增10.0%;煤炭销售3.30万吨,同比增长15.1%,其中外购煤炭达0.99亿吨,同比增长29.24%,充分利用了公司运输和销售渠道优势。由于现货售价的下跌,公司煤炭综合销售价格小幅下跌,2012年1-9月公司煤炭销售平均价格为425.7元/吨,同比下降2.3%,其中国内长约合同价格348.6元/吨,同比增长3.5%;国内现货销售价格471.9元/吨,同比下降7.5%。自产煤生产成本121.5元/吨,同比增长7.7%,主要原因是原材料、燃料和动力成本的增长,这导致前三季度公司综合毛利率37.81%,下降4.3个百分点。 另外由于合同价仍然低于现货价,公司调整销售结构,继续提高了现货煤销售比例。2012年1-9月公司国内煤炭销售现货煤销售1.94亿吨,同比大幅增长26.1%;占总销量比例也从去年同期的53.7%上升到58.8%,这也为公司业绩增长起到重要作用。 电力部门仍保持较快增长。总发电量155.63十亿千瓦时,同比增长10.2%;总售电量144.80十亿千瓦时,同比增长9.9%,进一步提升公司煤电一体化优势。公司自有铁路运输周转量129.5十亿吨公里,同比增长7.0%。 维持“推荐”投资评级。公司作为我国最大的煤炭生产企业,具有煤-路-港-电一体化无可比拟的竞争优势以及抗风险能力。我们预计公司2012、2013年的EPS分别为2.34元、2.52元,目前的股价对应市盈率分别为9.73倍、9.06倍,估值优势非常明显。我们维持公司“推荐”投资评级。