公司发布21三季报：21Q1-Q3实现收入61.1亿（+35%），归母净利-1.8亿（-152.12%），扣非归母净利-0.65亿（-119.15%）；21Q3单季度公司实现收入22.1亿（+4.75%），归母净利-1.89亿（-199.03%），主要系公司与美国子公司少数股东诉讼一审判决计提预计负债1.61亿，实际扣非归母净利-0.27亿（-115.25%），从绝对值上环比21Q2（-0.57亿）亏损收窄。我们认为公司盈利低点已现，看好后续拐点向上，释放业绩弹性。 投资要点美国业务：好美东、美西有序爬坡，看好21Q4收入提速、利润改善Q1-Q3公司北美洲业务收入36.47亿（+34.78%），我们估算其中MOR贡献约15亿（20年同期约10亿），内生的北美收入同比增速约在26%，美国业务增长情况较好。整体外销增速（Q3+3.24%）较慢主要系：（1）海运紧张，发货节奏受到影响；（2）欧洲市场Q3疫情反复，未实现增长；（3）MOR去年Q3疫后新开店&需求修复、业绩基数较高，21Q3预期有小幅下滑。 从公司目前的生产布局来看，第二期反倾销落地后，公司塞尔维亚工厂生产受限、逐步转供欧洲需求，美国需求则主要由西班牙新工厂、美东&美西工厂供给。21年西班牙工厂爬坡顺利，但上半年美国东/西岸的新工厂受疫情反复、招工不畅等因素影响，产能爬坡进度较慢，不过Q3以来有所提速，美东工厂已经开始单月度盈利，美西工厂预计在2个月后将完成自主发泡、届时产能&盈利能力将显著提升。按当前产能节奏，我们预计年底西班牙+美东+美西对美出口产能有望达20-30亿人民币、且明年将有更高的产能规划，公司凭借区位优势将承接更多反倾销带来的需求缺口订单。 利润端：海运费高位震荡、原材料涨势趋缓，公司新一轮提价落地（（1））提价对冲原料涨价影响：：Q3单季度公司毛利率28.4%（环比Q2+0.51pct），毛销差13.2%（环比Q2+0.5pct），环比向好，系公司上一轮12%提价落地，但由于原材料价格仍在上涨且部分客户执行较晚，Q3盈利能力回升有限。9月中旬公司针对部分客户落实新一轮提价，且TDI/MDI原材料价格涨势已经趋缓，看好Q4毛利率向上。 （2）海运费、汇率因素向好：运杂费占公司营业成本比重接近10pct，近期海运费高位震荡、后续有望下行，压力预期缓解；汇兑方面，20H2人民币升值幅度达7%，而21年以来人民币升值趋势已经走平（9月30日美元/人民币汇率为6.4452，较年初-1.27%，较6月30日-0.18%），Q3财务费用率2.64%（-2.3pct），看好21Q4汇兑继续减亏。 （3）人效有望提升：伴随人力、员工素质更高的美西工厂产能爬坡，整体产能利用率上来后，毛利率有望提升。国内业务：自主品牌营销投入加大，直营、加盟渠道加速扩张（1）国内零售：公司注重消费者记忆棉床垫使用习惯培育，并通过全渠道推广提升品牌认知度，21Q1-Q3自主零售内销业务实现4.93亿（+56%），其中直营/加盟/线上/酒店业务/恒旅新业务分别实现收入0.59亿（+80.58%）/1.59亿（+118.37%）/1.12亿（+47.53%）/1.28亿（+28.53%）/0.35亿（+0.13%）。截止21Q3，Mlily+朗乐福合计门店数量达1344家（+513家，单Q3+135家），其中Mlily经销店914家（+358家）、直营店187家（+123家）。 （2）分品类拆分：21Q1-Q3公司床垫/枕头/沙发/电动床分别实现收入28.41亿（+31.38%）/4.93亿（+60.11%）/9.5亿（+45.33%，主要系MOR并表增加较多）/5.25亿（+18.2%）。 销售费用率下降，经营现金流开支加大（1）费用率：期间费用率同减3.26pct至27.68%，其中销售费用率同减3.49pct至15.16%，；管理+研发费用率同增2.56pct至9.88%，主要系海外基地建设员工薪酬支付较多；财务费用率同减2.33pct至2.64%。 （2）营运能力指标：截至期末存货18.53亿，较期初增加4.86亿；应收账款及票据较期初增加3.23亿至13.2亿；综合来看，Q1-Q3公司经营性现金流净额-3.38亿（20年同期为+5.86亿），单Q3为-1.53亿，主要系公司购买商品、接受劳务及职工薪酬支出的增长幅度较大。 盈利预测及估值我们预计公司2021-2023年实现收入84.65、107.74亿和131.11亿元，同比增长29.62%、27.28%和21.69%；归母净利润-1.14亿、+5.35亿和+6.71亿元，2022-23年利润有望逐步修复，对应21-23年PE为-66.27X/+14.13X/+11.26X。 考虑到公司股价已有较大幅度回调，且长期成长路径仍然明确，维持“买入”评级。 风险提示：海外疫情恢复不达预期，原材料价格大幅上升

报告导读公司发布21Q3季报：前三季度营收56.10亿元（+67.31%），归母净利润8.88亿元（+29.06%），扣非归母净利润8.02亿元（+30.33%）；其中21Q3营收19.57亿元（+18.77%），归母净利润3.17亿元（+5.64%），扣非归母净利润2.85亿元（+4.42%）。 投资要点 雕刻机及耗材持续增长，健康环境产品表现靓丽从营收拆分来看： （1）创新消费电子：Q1-3营收35.11亿元（+76.08%），其中Q3营收11.97亿元（+20.54%），主要系家用雕刻机、图标图案熨烫机业务延续增长趋势。根据Cricut 季报披露，目前家用雕刻机渗透率不到5%，空间广阔且美国外市场拓展良好。受益Cricut 独特商业模式，我们预期明年家用雕刻机、熨烫机保持稳定增长。电子烟精密塑胶部件营收同比下滑，主要系Q3芯片短缺影响出货。盈趣科技目前已参与IQOS 新品ILUMA 研发生产，公司将持续布局电子烟核心技术，我们预计电子烟相关业务有望贡献增量。 （2）智能控制部件：Q1-3营收7.80亿元（+24.34%），其中Q3营收2.55亿元（-11.61%），Q3增速下滑主要系芯片等原材料短缺影响出货。 （3）健康环境产品：Q1-3营收5.39亿元（+55.85%），其中Q3营收2.55亿元（+14.00%），空气净化器、植物种植器、加湿器等产品放量。 （4）汽车电子产品：Q1-3营收1.49亿元（+37.39%），其中Q3营收0.53亿元（+27.87%），主要系电子防晕镜、天窗记忆模块、天窗控制模块等销售收入增长。 （5）技术研发服务：Q1-3营收0.80亿元（+17.94%），其中Q3营收0.21亿元（+2.07%）。 （6）其他产品：Q1-3营收5.52亿元（+162.41%），其中Q3营收2.04亿元（+84.50%），主要得益于目前雕刻机、图标图案熨烫机处于低渗透率高增速阶段，Cricut 增强产品搭配及社区运营，耗材需求大幅提升。 原材料价格上涨毛利率承压，三费收缩显著Q3毛利率27.66%（-6.10pct），毛利率下滑主要系原材料价格大幅上涨。归母净利率16.21%（-2.02pct）。期间费用率9.04%（-3.07pct），其中销售费用率1.20%（-0.27pct），管理和研发费用率8.47%（+0.70pct），财务费用率-0.62%（-3.51pct），三费率大幅收缩。存货12.12亿元，较年初+1.91亿元；应收账款为18.69亿元，较上年初+0.20亿元。经营性现金流3.07亿元，较上年同期减少了1.71亿元；筹资性现金流 -1006万元，较上年同期增加2107万元。 盈利预测及估值公司持续挖掘大鲸鱼客户，疫情短期扰动出货节奏，看好业绩长期成长。我们预计公司21-23年实现营收75.69/96.36/118.96亿，同比增长42.54%/27.31%/23.45%，归母净利13.01/16.61/20.58亿，同比增长25.23%/27.66%/23.89%，当前股价对应21-23年PE 分别18.51X/14.50X/11.70X，维持“买入”评级。 风险提示 海外疫情反复、新客户业务拓展不达预期

报告导读公司披露 2021年三季报，2021Q1-Q3公司实现营业总收入28.63亿元，同比增长14.31%，归母净利润5.02亿元，同比增长6.75%。其中，第三季度单季营业总收入11.11亿元，同比增长9.34%，归母净利润1.89亿元，同比增长2.29%。公司渠道改革初现成效，Q3线上零售维持较高热度，整体业绩符合市场预期。 投资要点产品结构升级，营收盈利延续增势21Q1-Q3公司实现营收28.63亿元，同比增长14.31%，归母净利润5.03亿元，同比增长6.75%。其中Q3营收11.11亿元，同比增长9.34%，归母净利润1.89亿元，同比增长2.29%。公司收入结构稳定，剃须刀品类仍为主要收入来源。 同时，公司产品结构不断升级，通过“FLYCO 飞科”品牌发力中高端市场，顺应行业趋势进行转型，带来单价不断提升，驱动公司营收和盈利增长。 渠道改革初见成效，利润率持续改善公司持续推进渠道改革，一方面推行线下渠道直供化，另一方面则不断推进线上营销C 端化，在加大淘宝、京东推广力度的基础上，和抖音、小红书等流量主播进行深度合作，发力直播带货，有利于公司高端产品及电动牙刷等新品类的推广。 毛利率：公司前三季度综合毛利率为47.1%，同比增加9.81pct，Q3毛利率48.58%，同比增加3.48pct，原因主要为公司产品升级均价提升，高端产品销售占比提升。其次，公司通过渠道改革，自营销售占比提升对毛利改善具有推动作用。 净利率：公司2021年前三季度归母净利率为17.56%，同比下降7.23pct，21Q3单季度归母净利率为16.99%，同比下降3.68pct。公司前三季度销售费用/管理费用/研发费用分别为5.39/0.95/0.87亿元，同比分别+47.22%/-10.32%/+45.19%。 其中销售费用涨幅较大，主要原因系公司积极搭建线上运营团队，加大自营电商投入及全平台推广力度所致，研发费用提升则与公司研发机构扩大有关。 盈利预测及估值公司积极推进渠道深化改革，推行线下渠道直供化，线上营销C 端化的策略，有利于公司高端产品及电动牙刷等新品类的推广，驱动公司营收和盈利增长。 预计2021-23年营收分别为40.85/48.21/56.40亿元，归母净利润分别为6.64/7.80/9.06亿元，对应当前市值PE 为27x/23x/20x。维持“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨超预期；需求不及预期；市场竞争加剧

报告导读公司发布21Q3季报：前三季度公司营收6.65亿元（+46.80%），归母净利润1.83亿元（+42.97%）；其中21Q3 营收1.70 亿元（+53.22%），归母净利润4569 万元（+39.35%），扣非归母净利润3886万元（+53.23%），业绩超预期。 投资要点淡季营收增速亮眼，垂直一体化优化成本管控营收端来看，21Q3 营收1.70 亿元（+53.22%），增速较高主要系公司部分募投项目投产带来产能提升、 TPU 产品销售增长较快（TPU产品销售额占比提升约2个点）。公司近年以迪卡侬为代表的大客户表现优异，目前是迪卡侬热熔接事业部唯一战略合作伙伴（已制定未来五年合作规划、贡献公司稳定订单）。除充气床垫核心优势品类外（收入占比7成），21年末预计防水&保温箱包、PVC冲浪板等新品也将大力推广，发展空间广阔。 利润端来看，Q3毛利率38.04%（-4.94pct），毛利率下滑主要系（1）原材料价格大幅上涨，主要原材料（包括TPU粒子、聚醚）三季度平均价格比去年同期上涨约50%，影响毛利率约4pct；（2）公司社保支出增回，去年疫情期间社保支出减免；（3）Q3是户外运动用品出货淡季（以2020年为例，公司Q1/Q2/Q3/Q4营收占比分别为25.02%/33.82%/19.11%/22.05%)，产能下降费用摊销偏高，如人工成本影响毛利率约1pct。21H1 公司进一步延伸上游，全自制TPU 膜增厚利润，加强成本管控，对冲了部分原材料上涨压力。同时，公司根据每年订单提前采购原材料，TPU类产品出货及终端价格较高，公司毛利率预计能保持较高水平。 三费显著收缩，现金流表现稳定三费收缩显著，期间费用率11.68%（-6.63pct），其中销售费用率2.54%（-0.73pct），管理和研发费用率9.73%（-1.49pct），财务费用率-0.60%（-4.41pct）。财务费用下滑明显，主要系本期短期借款减少，募集资金到账导致利息收入增加，以及汇率上涨产生部分汇兑收益。 存货1.65 亿元，较年初+1803 万元；应收账款为1.11 亿元，较上年初-4715 万元。经营性现金流7956万元，与去年同期持平；筹资性现金流0元，较上年同期减少2704万元。 盈利预测及估值浙江自然在户外运动装备品类持续领跑，从TPU复合面料和热熔接技术优势延伸，公司核心大客户份额提升，自身不断研发新单品贡献营收成长点。预计21-23 年公司营收 8.40/11.53/15.79 亿元，同比增长44.53%/37.28%/36.87%，归母净利润2.25/3.09/4.17亿元，同比增长41.21%/37.12%/35.04%，对应PE分别为29.21X/21.36X/15.77X，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济与市场需求紧缩风险，国际贸易政策变动风险，新冠疫 情全球蔓延风险，原料价格波动风险，大客户流失风险等。

Q3单季度营收同比-1%，归母净利润同比-10%。其中，少女针伊妍仕 8月上市至今预收款已超 1亿元，有望成为公司医美业务新增长引擎。 投资要点 业绩概览：营收基本持稳，医药工商业板块符合预期21Q1-Q3收入同比增长 1.7%，归母净利润同比减少 20.7%。1）收入：2021Q1-3公司实现收入约 259亿元（+1.7% YoY）。2）净利润：归母净利润 19.0亿元（-20.7% YoY）。3）扣非：扣非归母净利润 17.6亿元（-13.2% YoY）。前三季度毛利率 31%（-3.4pcts YoY），净利率 7.5%（-2.2pcts）。 21Q3单季度收入同比下降 1%，归母净利润同比减少 9.9%。1）收入：Q3单季度实现营收 87.5亿元（-1% YoY）。2）净利润：实现归母净利润 6.0亿元（-9.9% YoY）。3）扣非：扣非归母净利润 5.7亿元（-9% YoY）。 新品少女针带来业绩增量，扩充产品管线蓄力未来增长少女针预收款超 1亿元，产能建设持续推进。公司医美核心产品少女针伊妍已于 8月底正式登陆大陆市场，销售推广已全面铺开。截至目前实现预收款超 1亿元，签约合作医院数量超过 120家，培训认证医生数量超过 200人。同时，公司新建了荷兰阿尔梅勒工厂以扩充其产能，目前已准备开始投入使用。 海外医美业务呈增长态势，Sinclair 有望创新高。英国 Sinclair 公司核心产品Ellansé 及在欧洲市场新上市的 MaiLi 系列新型高端玻尿酸、Lanluma 胶原蛋白刺激剂等产品销售持续高于预期，21Q1-Q3实现营业收入（含合并新收购HighTech 公司）约 4.73亿元人民币（+127% YOY）。其中 Sinclair 营收增长 79%，公司预计其全年收入有望达到历史最好水平。 拓展医美产品管线，新品上市可期。Sinclair 与比利时 KiOmed 合作，获得其 4款在研的创新型壳聚糖医美产品以及后续开发的全部壳聚糖相关医美产品于除美国以外的全球其他区域在皮肤医美领域的独家许可，将实现公司在玻尿酸、胶原蛋白刺激剂、皮肤动能素等领域的产品全覆盖。同时，公司引进美国 R2公司冷触美容仪酷雪（F0，冷冻祛斑医疗器械的生活美容版本）已获得韩国和台湾地区上市许可，并已获得中国药监局非医疗器械管理认证，预计将于 2021年第 4季度在国内正式上市。HighTech 的冷冻溶脂产品 CooltechDefine 及激光脱毛设备 Primelase 在中国注册工作将于 2021年底前正式启动，同时适用于面部年轻化及身体塑形的海外已上市射频产品 Safyre 有望于 2022Q2在中国上市。 医药业务整体业绩企稳向好，“自研+收购”持续提升产品竞争力环比持续改善，业绩逐渐回暖。核心子公司中美华东，囿于国家集采和医保谈判对公司重点产品阿卡波糖和百令胶囊价格的影响，在 21Q3其营收仍继续受影响，营收同比下降 12.7%，净利润同比下降 5.2%。但受益于其国际化化进程的推进与基层市场的开发，21Q3营收与净利润环比持续改善，分别增长 2.0%、14.8%。21Q1-Q3，中美华东实现营收 78亿元（YOY-11.4%），取得净利润 17.2亿元（YOY-11.1%）。华东医药商业公司整体业务继续保持稳定增长态势。21Q1- Q3，公司医药商业业务实现营收 172.7亿元（YOY+7.0%），医药商业加快组建产品推广团队，年内引进代理创新药品数量已超过 2020年。 “自研+收购”扩充产品管线，构建国际化竞争力。公司 GLP-1受体激动剂利拉鲁肽注射液的糖尿病适应症上市许可申请于 2021年 9月获得受理，除原研公司外，国内尚无申报生产的厂家，因此公司有望成为国内首家取得利拉鲁肽生物类似药生产批文的企业。此外，公司就利拉鲁肽注射液开展了减肥适应症的 3期临床研究，目前已经完成入组，正在进行随访，计划于 2021年底前开展上市申报工作。通过分阶段投资认购 Ashvattha 公司发行的 B 轮优先股，中美华东将获得 Ashvattha 公司拥有的 8款在研产品在中国、新加坡、马来西亚等 20个亚洲国家和地区的独家许可。本次公司引进 Ashvattha 公司 8款在研产品覆盖肿瘤、代谢合并症和炎症等疾病治疗领域，其中一个产品已进入美国 2期临床，两个产品计划 2022年第 1季度递交美国 IND。 盈利预测及估值公司积极布局医药工业、医药商业和医美业务三大板块，已发展成为集医药研发、生产、经销为一体的大型综合性医药公司。随着少女针、F0等医美产品陆续上线，公司医美新业务有望带来新的增长曲线。预计 2021-2023年归母净利润分别为 29.3、34.3、41.4亿元，增速分别 4.0%、17.0%、20.6%，维持买入评级。 风险提示市场竞争加剧的风险、产品注册批件无法获批的风险、新药研发风险、公司战略失误的风险、医美业务占比较低有一定不确定性等。

报告导读公司延续此前恢复趋势，短期棉花上涨继续利好今明两年业绩，数字化为长期空间奠定基础。 投资要点公司公布21三季报：单三季度收入41.6亿（同增34.1%，较19Q3增长12.1%），归母净利润1.44亿，归母净利润已经逐步向18年贸易战/疫情/新疆棉等事件前的水平靠拢。 21Q3纱线业务延续此前高增趋势，棉价上涨继续利好Q3纱线业务订单饱满，量价齐升带动高速增长。21Q3我们预计公司纱线业务在订单需求回暖以及棉价上涨的双重利好下，延续上半年高速增长趋势，单季度收入增长有望超过20%。从订单层面来说，新疆棉事件后，公司积极开拓国内市场，与多家头部品牌建立战略合作关系，弥补了海外订单的缺口，21H1公司内销收入72.7亿元（+65%），占比明显提升。在纺织服装国货崛起趋势下，预计国内品牌的纱线需求有望持续提升。 产能扩张稳步推进，开拓业绩上升空间。在订单增长下，公司产能利用率由去年的60%回升至近100%，公司稳步推进纱线产能扩张，预计年底将达到200万锭（国内171万锭+越南29万锭），预计明年新增产能20万锭达产，充分保障订单端持续增长。 棉价在Q2高基数上继续上涨，价格上行对今明年业绩拉动明显。棉价在国庆后突破2万/吨，并一直保持在高位。公司纱线业务每年用棉量在25~35万吨之间，由于其在库棉花周期为半年左右，我们估算公司用于纱线主业的棉花库存在10~15万吨之间。21Q2棉花均价在15000元/吨上下，相较目前已有5000元/吨的差价。因此我们认为低价库存在棉花价格上行下，将会持续在今明年为公司业绩带来明显帮助。 网链业务预计Q4将放缓，工业互联网项目全面落地在即网链业务主要为棉花贸易，其主要为棉花种植到加工到仓储到最后交易的一整套供应链服务业务。21Q3网链业务依旧保持高速增长，但是我们预计由于短期棉价上涨较快，网链业务的交易量增速在Q4预计会稍有放缓。 加快推进数智化纺纱工厂建设步伐，期待效率全面提升。公司今年将在新疆超过100万锭的产能中推行数字化系统，并预期明年将在公司整体推广，该举措将对公司产业链效率有全面提升（已运行的工厂产量提升10%，机器故障率明显下降），期待公司效率迎来全面提升。 盈利预测及估值：在订单和棉价双重利好下，公司纱线业务有望持续保持健康增长，但是考虑到Q4网链业务收入由于棉价短期涨幅过高带来的交易量增速放缓以及研发费用 的加大投入，我们略下调21年盈利预测，但维持22及23年业绩增长趋势。预计21/22/23年归母净利5.3/6.4/7.4亿元，对应估值14X/12X/10X。我们看好公司长期的订单恢复以及工业互联网带来的长期增长空间，维持“买入”评级。 风险提示：疫情再次反复，终端需求恢复不及预期

报告导读Q3单季度收入同比-35%，归母净利润同比+11%。前三季度化妆品收入同比增长 175%至 9.9亿元，其中瑷尔博士收入 4.9亿元、颐莲收入 4.3亿元。 投资要点 业绩概览：地产业务波动致收入下滑，归母净利润体量持续攀升受房地产业务影响，2021前三季度收入同比-10%，但归母净利润同比+22%。1）公司实现收入 63.5亿元，同比-10%。2）归母净利润 5.0亿元，同比+22%。3）扣非归母净利润 5.1亿元，同比+28%。 Q3单季度，收入同比-35%，归母净利润同比+11%。1）公司实现收入 22.8亿元，同比-35%。2）归母净利润为 1.9亿元，同比+11%。3）扣非归母净利润为2.0亿元，同比+19%。收入体量下滑的同时实现归母净利润同比上升，进一步凸显公司盈利能力的增强与经营结构的优化。 盈利能力：聚焦营销发力，盈利大幅提升盈利能力显著改善，费用率增长明显。21Q1-Q3：1）毛利率为 32.1%（+6.2pp）。 2）期间费用率为 17.9%，同比+6.6pp。细分来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为 12.7%（+5.3pp）/3.9%（+0.9pp）/1.3%（+0.6pp）/0.02%(-0.1pp)。3）净利率为 7.8%（+1.3pp）。 销售费用率增加助力营销，单季度毛利率创近年新高。1）毛利率为 33.8%（同比+9.7pp），为 2015年第三季度以来新高。2）期间费用率为 18.2%，同比+9.0pp。 细分来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为 13.7%（+7.2pp）/3.2%（+1.2pp）/1.3%（+0.8pp）/-0.07%（-0.1pp），公司化妆品业务占比提高叠加开拓地产销售渠道，带动销售费用率显著上升。3）Q3单季度净利率为 7.9%（+2.8pp），。 业务拆分：医药化妆品板块业绩靓丽，化妆品业务持续高增1）化妆品业务：公司旗下现拥有颐莲、瑷尔博士等 11个品牌，主要依托于福瑞达生物股份运营发展。21年前三季度实现营业收入 9.9亿元，同比增长 175%，毛利率达 63.2%。其中“瑷尔博士”贡献收入 4.9亿元、“颐莲”贡献收入 4.3亿元。化妆品 Q3单季度收入 3.7亿元，同比增长超 130%，表现出色。此外，公司参与编制的《皮肤微生态与皮肤健康中国专家共识》也已正式发布，“颐莲”品牌在第七届中国化妆品百强连锁会议上荣获“2021中国专营店最佳合作品牌”和“2021唯美优秀合作伙伴”，专业性背书+市场认可度，双管齐下，进一步塑造品牌形象。公司旗下福瑞达生物 11.2万平方米的化妆品“智美科创园”一期项目已于今年 10月份取得生产许可证，目前已投产使用，未来将进一步释放公司产能，助益业绩增长。 2）药品业务：21年前三季度实现营收 4.0亿元，同比+22%，毛利率达 58.3%， 其中 Q3单季度实现营收 1.3亿元。此外公司旗下福瑞达医药荣获 2020年度“中国医药制造业百强企业”和“中国医药行业成长五十强企业”。 3）原料及添加剂业务：公司旗下焦点福瑞达公司为全球领先的玻尿酸原料生产基地，现拥有透明质酸原材料产能 420吨/年。21年前三季度实现营收 1.8亿元，同比+35.3%，毛利率达 40%，其中 Q3单季度实现营收 0.5亿元，增长稳健。8月焦点福瑞达入选工信部国家级专精特新暨国家重点“小巨人”企业，自成立以来，其研发中心共承担了 30多个研发项目，多数成果已完成转化，累计获得各种专利 40余项，其透明质酸钠产品入选“2021年山东创新工业产品”。 公司本身强大的研发能力叠加专精特新政策利好，行业地位进一步夯实。 房地产业务短期波动，压舱石地位依旧稳固。2021前三季度受签约面积、开工面积回落等因素影响，地产板块实现营业收入 42.5亿元，同比-26%，业务毛利率 22.2%；其中 Q3单季度收入 12.4亿元，同比-54%。今年前三季度地产业务签约金额达 117.4亿元，同比增加 11.1%，企业发展压舱石地位依旧稳固。 管理结构：引入战投，赋能增长9月 23日，鲁商发展全资子公司福瑞达生物拟增资扩股，引入战略投资者。本次投前估值为 36亿元，对应战投挂牌底价不低于 7.38亿元。若本次增资扩股顺利落地，福瑞达生物股权比例将由鲁商发展全资控股变为鲁商发展 82.42%+战投 16.90%+员工 0.68%。在保证公司对福瑞达生物控股权的同时，引入战投+员工认购，有利于进一步优化资本结构、拓宽融资渠道、激发员工积极性，赋能化妆品业务。 盈利预测及估值：增持评级公司稳健的房地产业务为基础，卡位高成长高景气的玻尿酸赛道，预计原料+化妆品业务将扬帆起航。我们预计 2021-2023年收入分别为 129.5、165.1、186.0亿元，增速分别为-5%、27%、13%；归母净利润分别为 7.5、8.6、12.1亿元，同比增速分别为 17%、15%、40%，对应 PE 为 17、15、11倍，维持增持评级。 风险提示房地产和生物医药政策变化风险、玻尿酸原料价格波动风险、化妆品市场竞争风险、公司多产业融合的风险等。

报告导读 天下秀披露2021 年三季报，前三季度营收32.5 亿元（yoy + 46.15%），扣非归母净利3.29 亿元（yoy + 24.1%）；2021Q3 单季度营收达11 亿（yoy + 21.69%），扣非归母净利1.15 亿元（yoy + 2.56%），经营性现金流-1.1 亿，毛利率23.29%。 投资要点 公司毛利率保持稳定状态，整体定价体系确认维稳 公司2021Q3 毛利率为23.29%，环比微升，回顾过去一年，公司毛利率已基本保持稳定状态。公司作为连接商家、内容平台及消费者客户的中间纽带，整体业务的定价体系维持稳定。 公司2021 第三季度经营性现金流净额为-1.1 亿元，经营性现金流为负与当季度营收增长情况相符，主要为品牌客户投放增加所形成的合理账期。截止2021Q3 公司拥有货币资金16.36 亿元，在手资金充裕。 费用端：期间费用率同比显著增加，主要系公司创新业务投入增加，如持续推动WEIQ 平台及热浪数据的优化升级，提升对红人的服务效率和对企业的商业赋能，如与雀巢集团战略合作的定制化KOL 需求全平台管理系统--KBM 正式上线，未来将以此为范例，绑定更多大客户深度合作，产业布局观进一步增强，为公司长期业绩增长注入动力。 净利润大幅下滑系诉讼计提“预计负债”，公司经营业务发展平稳 公司9 月11 日公告披露涉及重大诉讼进展，基于谨慎性原则，公司根据一审判决书对诉讼案件计提“预计负债”7,569.38 万元。公司前三季度营收32.5 亿元，已超2020 年全年营收总额。第三季度收入增速下降显著主要为去年同期基数较高，第四季度公司将继续平稳增长，预计第四季度公司收入增速反弹。 投入红人生态链创新性业务，释放红人大数据商业潜力 公司的投入型创新业务板块发展迅速，包含新消费、新职业、新IP 以及短视频直播电商数据工具等都获得良好进展。基于公司在红人营销领域的成熟积累，IRED 教育专注于培养产业人才，截至三季度末，IRED 已触达198 所院校，首批专业全日制学生达200 余人。此外，公司新消费品牌“宅猫日记”已在三季度连续实现千万级月销量，爆品连续登上抖音多个品类爆款排行榜。 盈利预测及估值 红人新经济通过技术构筑壁垒，天下秀通过WEIQ、SMART、热浪数据、TOPKLOUT 克劳锐和IMsocial 红人加速器等平台及西五街APP、IRED 教育和一系列新消费IP 等红人创新业务不断增强其核心竞争优势，竞争壁垒不断增高，进一步深耕“红人经济生态圈”产业布局。公司在红人经济前沿创新领域及红人经济数字变现领域未来想象空间极大。在一个爆发初期的行业拥有这样的竞争壁垒，是我们持续看好公司的核心理由。我们预计21-23 年公司收入分别同比增长50.53%/58.50%/50.50%至46.07/73.02/109.89 亿，归母净利润分别同增57.29%/45.15%/49.41%至4.64 亿/7.94 亿/11.86 亿，当前市值对应市盈率分别为34X/20X/13X，维持“买入”评级。 风险提示：红人迭代速度超预期、行业竞争加剧风险

报告导读公司发布2021年三季报， 2021前三季度公司实现营业收入119.07亿元，同比增长60.99%，归母净利润1.32亿元，同比增长83.28%，业绩符合预期，维持买入评级。 投资要点2021年前三季度归母净利润同比增长83.28%，业绩符合预期2021年前三季度公司实现营业收入119.07亿元，同比+60.99%，实现归母净利润1.32亿元，同比+83.28%；Q3公司实现营业收入36.66亿元，同比+54.43%，实现归母净利润0.28亿元，同比+51.58%。公司业绩符合我们的预期。 传统压缩机业迎来升级变频风口，公司优势显著享受红利随着碳中和政策驱动及变频技术的发展，高能效比的变频空调成为主流，利好上游变频空调压缩机制造商。预计至2025年我国变频空调销量突破1亿台，带动变频压缩机需求上升。海立股份作为转子压缩机领军者，在三十余年中积累了大量的技术和客户，压缩机变频化率达61.03%，领先业内平均水平11%。技术+生产优势下，公司确定性受益压缩机变频升级行业红利。 加速布局新能源汽车业务，公司未来业绩可期新能源汽车热销带动车用涡旋压缩机行业高速增长，预计2025年我国电动涡旋压缩机市场规模达597万台，较2020年还有337%增长空间。而海立股份自2001年开始进入车用压缩机领域，2012年正式下线新能源车用涡旋压缩机产品，拓展各类新能源车客户关系长达10年，公司已成为国内新能源车用压缩机佼佼者。公司目前已经与北汽、威马和宇通客车达成合作，合作产品包括极狐、极氪001等，后续将继续拓展其他客户，发展势头良好。此外，海立股份并购马瑞利汽车空调业务，进入车用空调系统领域，2021年7月收到非公开发行融资5.75亿元，用于扩充新能源车用压缩机产能，投产后将新增年产能65万台。公司加速布局新能源汽车业务，汽零业务增长未来可期。 原材料价格上行致毛利率承压，公司加大研发、销售投入毛利率：公司2021年前三季度综合毛利率为12.38%，同比-0.88pct，Q3毛利率11.40%，同比-2.58pct，主要是受到原材料涨价带来成本上涨。 净利率：公司2021年前三季度归母净利率为1.11%，同比+0.14pct；Q3归母净利率为0.77%，同比-0.02pct。公司前三季度销售费用/管理费用/研发费用分别为3.15/4.42/5.37亿元，分别同比+33.80%/+34.88%/+38.63%。为巩固自身压缩机行业的技术领先地位，不断加大变频压缩机和车用涡旋压缩机的研发投入。 盈利预测及估值预计2021-2023年公司收入分别为175.28/213.45/257.19亿元，对应增速58.30%/21.78%/20.50%；归母净利润分别为2.45/3.48/4.47亿元，对应增速50.72%/42.06%/28.35%。对应当前股价PE 分别为26.0/16.9/12.8倍。维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动；新能源车客户拓展不及预期；空调市场需求疲软

事件公司发布2021Q3业绩公告：21Q1-3收入13.6亿元（+10.9%），归母净利润1.3亿元（-41.1%）； 单Q3收入4.7亿元（+11.1%），归母净利润0.7亿元（-1.2%），业绩符合预期。 点评社区团购冲击走弱，高鲜产品贡献提升21Q3公司收入及净利润增速分别为11.1%、-1.2%，业绩基本符合预期。21Q3收入端增速环比改善，主因为：1）社区团购冲击走弱：21H1社区团购平台对商超造成分流，公司核心商超渠道为主（预计占比70%+）受到一定程度冲击。Q3以来国家对社区团购平台管控趋严、社区团购平台补贴明显降低、商超渠道客流逐步回暖，公司商超渠道动销加速，库存降至1.5个月正常水平；2）高鲜产品贡献提升：21Q3酱油/食醋（占比62%/18%），收入分别为2.9亿/ 0.9亿，同比+8.8%/ +26.2%，核心酱油品类实现稳健增长，其中高鲜酱油占比预计达60%以上，有效拉动收入端增长，食醋品类增速也有显著改善。 外埠市场重点突破，全国扩张势头不减行业调整期，公司在西部大本营地区继续渠道深耕，外埠市场重点突破，全国化扩张势头不减。1）西部大本营渠道深耕：21Q3西部大本营市场收入1.6亿元（占比35%），同比+11.1%，大本营地区前三季度拖累公司大盘增长，但公司在西部地区持续加密经销商，前三季度净增239家（占新增经销商数量的41%），渠道管控力在不断强化，未来将有效支撑公司本部收入提速；2）外埠市场重点突破：21Q3外埠市场东/南/中/北收入1.4/ 0.4/0.5/ 0.8亿元（占比31%/ 9%/ 10%/ 17%），同比+10.9%/ -6.7%/ +25.4%/ +35.7%，外埠市场整体同比+14.5%，占比环比提升11pct 至66%。外埠市场发展策略因地制宜，其中东部与北部商超渠道较为强势的市场，已着手有序推进传统渠道布局。 盈利能力底部已过，费用管控净利回升1）盈利能力：21Q1-3/单Q3毛利率分别为41.4%/ 40.0%（-8.0pct/ -8.9pct），将运费与包装费还原至销售费用后，毛利率仍然承压，主因为黄豆、包材等成本持续高位运行；21Q1-3/单Q3净利率9.7%/ 14.1%（-15.5pct/ -1.7pct）；2）费用端：21Q1-3/单Q3销售费用率分别为26.5%/ 27.4%（+5.9pct/ +5.7pct），前三季度主要源于公司加大电视广告投放力度（21年近1亿广告费用主要确认在H1），导致促销宣传及广告费用同比增幅较大。 Q3后公司广告费投放回归正常，毛销差环比显著改善，管理/研发/财务费用率基本保持稳定，费用管控下净利率回升。 超预期：成长路径清晰，产品结构与渠道开发或超预期短期：随着行业进入提价周期，叠加下游需求逐步回暖，调味品行业已经走出至暗时刻。 公司自Q3以来积极调整，拥抱社区团购渠道、渠道积极扩张、开发新品、费用投放边际缩减，我们认为公司21Q4业绩将加速改善。中长期：我们看好公司在酱油行业由第三梯队玩家晋升至第二梯队，公司成长路径清晰，产品结构与渠道开发或超预期：1）产品结构：公司产品开发极具战略前瞻性， 同时执行上积极灵活， 千禾作为行业挑战者，成功通过差异化的“零添加产品+商超渠道”策略突出重围， 崛起于西南并开启全国化之路；“千禾=零添加” 符号深入人心，在此基础上推出极具性价比的平价零添加产品，价格带对标主流高鲜酱油，有望更广的承接消费升级人群，加速零添加品类放量；2）渠 道开发：外埠市场渠道策略因地制宜，针对不同发展阶段的外埠地区，渠道策略灵活调整，起步期市场主打“商超+零添加”，稳定期市场重心转向发力传统渠道，成熟期市场持续进行渠道精耕。我们认为公司公司不断丰富渠道结构，提升运营效率和渠道竞争力，未来渠道扩张和下沉的空间仍然较大。 盈利预测及估值我们预计 2021-2023年公司收入增速分别为13.6%、24.2%、23.2%；归母净利润增速分别为6.7%、56.5%、27.6%； EPS 分别为 0.27、0.43、0.55元/股；PE 分别为77、50、39倍。 催化剂：股权激励发布、调味品需求回暖超预期。 风险提示：疫情反复影响下游需求、零添加产品动销情况不及预期、渠道开发不及预期。

报告导读Q3大环境波动下，DAZZLE 销售保持韧性、d'zzit 表现亮眼；期待疫情恢复后主品牌恢复+新品牌放量。 投资要点 事件：公司公布21Q3业绩，疫情下整体业绩保持平稳；单季度录得收入6.7亿（+3.7%），归母净利1.65亿（-6.5%）。 分品牌看：DAZZLE 表现平稳，d’zzit 逆势增长，男装表现喜人主品牌DAZZLE：门店数量与Q2基本持平，Q3收入3.6亿（-4.1%），主要由于疫情及自然灾害在三季度更多影响了一二线城市的消费需求。这也更多影响了在这些重点城市直营占比较高的DAZZLE。 年轻品牌d'zzit：逆势保持了16%的增长，主要由于一方面d'zzit 加盟占比较高，加盟门店所在城市受到疫情影响较小；另一方面d'zzit 在线上包括抖音在内的新渠道正在加速推进，为品牌带来了更多收入增量。 男装RAZZLE： 21年货品调整到位增长喜人，上半年收入1627万（+273%），三季度保持100%的高增长趋势。 分渠道看： 经销受到外部环境影响较小增速健康，电商期待新渠道新品牌1）直营：Q3收入下滑3.5%，门店数量同比下降5%，我们看到在门店数量下降以及疫情等的双重影响下，直营门店表现出了一定的销售韧性；2）经销：Q3收入增长16%，渠道数量同比增长9%。我们认为经销渠道更好的表现，主要由于其位于低线城市受到疫情和洪灾影响较小。 3）电商：Q3收入增长6%，同样受制于电商整体大盘影响。公司一方面在9月推出线上新生活方式品牌the other day 目前仍在如期推进，期待双十一进一步发力；另一方面公司也在积极推进抖音等新渠道保证全渠道发力。 Q3推广费用拉低利润率，库存情况健康。Q3归母净利1.65亿（-6.5%），慢于收入增速主要由于三季度大秀和新品牌推广，带来销售费用率同比提升1.79pct，拉低整体利润率。同时公司库存同比下降7%，仍旧保持健康状态。 盈利预测及估值：三季度整体外部大环境波动的背景下，公司主品牌DAZZLE 保持韧性，d'zzit 逆势增长，仍旧表现出公司来自品牌力和产品力的优势。我们预计21/22/23年归母净利7.2/8.3/9.6亿元，增长14%/15%/16%，对应PE13/11/9X，作为增长稳健、报表质量突出的高端女装龙头继续推荐，“买入”评级。 风险提示：终端销售不及预期，新品牌拓展不及预期

报告导读21Q3收入/归母净利同增14%/14%，存货周转进一步改善。 投资要点 事件：公司公布三季报，前三季度收入17.1亿（+25%），归母净利4.6亿（+32），单Q3收入6.9亿（+13.6%），归母净利2.1亿（+14.0%），经营活动现金流2.3亿（+13%），展现高度健康、稳健的增长态势。 Q3行业面临天气及疫情挑战下，公司依然展现高质量增长。单Q3行业整体面临点状疫情影响客流、南方台风、9月温度偏高等挑战，但比音仍凭借精准的客群定位以及差异化的产品设计领跑高端运动时尚市场，单季度增速达到14%，本季度渠道数量达到1053家（同比+12%，较年初净增94家），全年来看有望净增数量达到150家，门店快速增长来自于产品和品牌力支撑下的渠道高利润，以经销商草根调研来看比音勒芬品牌经营利润率可以达到20%水准，在男装品牌领域非常优秀。 高盈利能力得到保持，同时存货周转效率持续提升。Q3各渠道毛利率继续同比提升，带来综合毛利率同比上行1.4pp 至71.2%，叠加渠道提效带来的费用杠杆，期间费用率同比降3.3pp 至29.2%，由此虽然公司执行了更为审慎的存货计提政策致大拿季度资产减值损失达到5342万，但Q3净利率仍然维持稳定，达到30.8%，归母净利2.14亿（+14%），与收入同步。 维持高盈利能力同时，截至Q3公司存货6.44亿元（-1%），存货周转效率进一步提升，也带动单季度经营性现金流达到2.33亿元（+13%），与利润高度匹配，展现高质量增长。 盈利预测及估值：我们认为公司通过持续深耕运动时尚领域，打造了精准的产品定位并持续进行多元化的品宣投入，带动渠道质量持续提升、高速增长同时营运周转效率提升势头也非常明显，未来成长空间充分，预计公司21~23年归母净利润6.08/7.88/9.87亿，对应增速27%/30%/25%，对应PE 22/17/14X，看好赛道及成长性继续推荐，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复影响消费信心、新品牌拓展不及预期

报告导读公司发布三季度报：2021年前三季度公司实现营业总收入5.43亿元（+23.28%），归母净利润0.69亿元（+0.90%）；其中21Q3实现收入1.89亿元（+17.57%），归母净利润0.19亿元（-19.89%）。 投资要点自主品牌业务收入高增，代工业务上升拉低利润率2021年前3季度公司实现营业收入5.43亿元，同比+23.28%，实现归母净利润0.19亿元，同比-19.89%。受到业务结构改变、成本上涨以及经济周期影响，公司盈利压力加大。1）公司自主品牌“北鼎BUYDEEM”营收稳步提升，21Q1-3实现营收3.95亿元，同比+24.91%；其中21Q3自主品牌实现收入1.29亿元。2）公司OEM/ODM 业务占比提升，第3季度代工业务营收占比达31.68%，相比去年同期提升3.37pct。公司21Q1-3OEM/ODM 实现收入1.49亿元，同比+19.17%；其中Q3实现海外营收0.60亿元。 植根自主品牌，彰显差异化优势专注自主品牌业务，产品力和渠道力双线提升。公司自主品牌在国内21Q1-3收入为3.60亿元，同比+19.35%；单Q3自主品牌内销为1.78亿元。公司围绕“食饮”场景拓宽产品边界、形成产品生态，并辅以“线上线下并举”的推广方式，“高端产品、精准营销”的差异化路线优势明显。 持续推进海外直销业务，深挖海外市场边界。公司自主品牌出海表现亮眼，21Q1-3自主品牌在海外实现收入0.35亿元，同比+131.50%；其中Q3实现海外营收0.11亿元。2019年新布局的海外直销业务已成为拉动公司营收的新增长点，潜在增长空间可期。 内销细分市场表现优异，品牌出海享海外市场红利受益于养生壶、电蒸锅市场增长，公司营收持续增长。疫情红利退去后，厨用小家电行业整体增速放缓，但养生壶、电蒸炖锅等品类实现逆势增长。根据奥维云网数据，截至21W42（10月17日），养生壶、电蒸炖锅线上零售额同比+13.82%、+20.03%。公司电器产品业务同步发展，2021年前3季度电器类产品营收为2.77亿元，同比+9.70%。由于国内市场养生壶和电蒸炖锅的超预期表现，公司营收在高基数下依然延续高增长。 海外小家电市场空间巨大，公司出海优势凸显。受到疫情下“宅家生活”的影响，海外小家电市场蓬勃发展，展现了巨大的市场潜力和广阔的市场空间。公司在海外已布局一系列产品，形成亚马逊自营和自建官网协同的销售渠道。在海外市场需求高涨的情况下，可以较快地吸收市场需求红利，依靠海外业务带动公司业绩积极增长。 短期毛利率承压，期间费用率提升显著从盈利能力来看，21Q1-3公司综合毛利率49.10%（-5.11pct），Q3综合毛利率为48.04%（-4.18pct），系公司OEM/ODM 业务占比上升所致，而代工业务毛利率低于自主品牌业务。同时受到全球供应链波动的影响，21Q3原材料价格上涨，利润空间被进一步压缩。 从期间费用率来看，21Q1-3期间销售费用率24.45%（-0.41pct），管理费用率8.62%（+0.29pct），研发费用率3.81%（+0.07pct）；单Q3销售费用率为24.80%（-0.50pct），管理费用率为8.52%（+1.67pct），研发费用率为4.56%（+1.31pct）。 公司Q3研发费用率和管理费用率同比提升，主要系公司积极上新、拓宽营销渠道所致。 盈利预测及估值预计公司2021-2023年营收分别为8.55/10.52/12.63亿元， 同比增加22.06%/23.00%/20.00%，归母净利润分别为1.06/1.39/1.71亿元，同比增加5.40%/31.31%/22.98%，当前市值对应P/E 分别为37.18x/28.32x/23.03x，予以“增持”评级。 风险提示原材料价格大幅上涨，市场需求不及预期，新品拓展不及预期。

报告导读 公司发布21Q3三季报：21年Q1-Q3实现收入26.44亿元（+41.65%），归母净利润3.00亿元（+74.99%），扣非归母净利润2.63亿元（+64.83%）；其中21Q3单季度实现收入9.57亿元（+32.43%），归母净利润1.08亿元（+44.76%），扣非归母净利润0.85亿元，业绩符合预期。 投资要点 高端产品战略，巩固内外销收入 面对缺芯带来的影响，公司提前对关键原材料进行采购和储备，同时推出高端产品线以控制公司产品销量，以免快速消耗库存；这也有助于公司优化整体产品结构，以应对原材料上涨趋势。根据淘数据，公司淘宝旗舰店九月销售额同比增长59.55%，10月以来产品预售额超1.37亿元，公司产品上新与营销代言共同发力，新品有望进一步放量。 股权激励调动员工积极性，坚定市场信心 公司于21年8月出台股权激励计划，计划向152位激励对象授予320万份权益（占公司股本总额6.40%），其中考核目标为2023年营收较20年增速不低于70%，2024年营收较20年增速不低于100%；21年9月29日公司首次授予激励对象股票及期权。激励方案出台给予公司高管较强动力，并帮助稳定公司人才，看好公司团队稳定和谐、业绩稳健发展。 毛利端略微承压，费用率管控良好 从盈利能力来看，21年Q1-Q3综合毛利率为37.17%，同比提升6.26pct；单Q3综合毛利率为37.81%，同比提升6.67pct。毛利上升主要系：1）公司推出H3S与RS pro2等高端机型，持续优化产品结构；2）自研光机占比不断上升，帮助公司降低硬件成本；3）提前准备原材料以应对成本上涨。 从期间费用率来看，21Q1-Q3期间费用率为25.76%（+5.48pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为16.52%/9.31%/6.63%/-0.07%，同比+3.25/+2.32/+1.93/-0.09pct；单Q3期间费用率为27.44%（+7.96pct），其中销售/管理+研发/财务费用率分别为18.67%/8.84%/-0.08%，同比+6.58/+1.52/-0.15pct高毛利水平为公司争取更多的费用投放空间，研发费用和营销投放共同上升。 盈利预测及估值 在行业端，投影仪处于渗透率快速提升的赛道；在公司端，作为智能微投行业的领军品牌，公司凭借着自研光机、领先研发等综合优势领先行业推出新品，尽管短期受到芯片供应影响，长期看好公司发展。我们预计公司2021-2023年收入分别实现40.43/55.46/73.76亿元，同比增长42.95%/37.19%/33.00%，归母净利润4.77/7.28/10.26亿元，同比增长77.61%/52.54%/40.88%；当前市值对应PE为37.25x/24.42x/17.33x，维持“增持”评级。 风险提示 新品拓展不及预期，芯片供应不及预期，行业竞争加剧

报告导读公司前三季度业绩保持快速增长，主要系积极开拓市场，加大推广和投入力度，深耕渠道效果显现。公司成长路径清晰，发展奶油大单品，深耕渠道，提升奶油主业的市场规模和市占率；后续茶饮渠道打开第二成长曲线；海外市场打开成长空间。 投资要点 前三季度业绩保持快速增长2021年前三季度实现收入5.45亿元（+45%）；实现归母净利润9353万元（+94%）；扣非净利润8828万元（+98%）。其中21Q3实现收入1.95亿元（+32%）；归母净利润4180万元（+103%）。公司前三季度业绩实现快速增长，超市场预期。我们认为主要系：1）需求良好的情况下，公司积极开拓市场，加大市场推广和销售力度，促业绩快速增长；2）公司将部分闲置募集资金进行现金管理，理财收益增加。 毛利率维持稳定，净利率大幅提升2021前三季度公司毛利率为45.75%（-6.72pct），其中Q3毛利率为43.14%（-8.47pct）。毛利率下降新收入准则将运输费调整至营业成本综合所致，剔除该部分影响，我们预计公司毛利率能够维持在51%左右。从费用端来看，前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为17.76%（-6.6pct）、12.73%（-0.36pct）、4.32%（-0.17pct）、0.32%（+0.11pct）；受新收入准则运输费调出影响，销售费用率下降，其他费用率整体变动不大。21年前三季度净利率为17.15%（+4.31pct），2021Q3净利率为21.38%（+7.51pct）。净利率提升幅度较大主要系公司投资净收益大幅增长。 深耕渠道，人才储备背景下，效果显现公司前三季度业绩超市场预期，我们认为除了募集资金产生的理财收益之外，也主要得益于主业的快速增长。 1）传统烘焙渠道疫情后快速恢复，需求较为旺盛；2）公司近年进行人才储备，今年积极进行渠道的投入和推广，效果逐渐凸显，使得主业实现快速增长。我们认为伴随公司团队的逐步完善和渠道的继续深耕，业绩有望保持快速增长。 成长路径清晰，未来可期短期来看，公司将继续发展奶油大单品，深耕渠道，持续提升产品渗透率和市场规模。飞青花作为大单品推广顺利，目前规模在1亿元以上，飞蛋系列作为下一个大单品今年开始拓展，未来将持续贡献业绩。同时渠道继续深化配合公司核心团队发力，后续将持续释放业绩，提升市场规模和渗透率。中期来看，发力餐饮渠道，丰富产品矩阵，尝试探索冷冻烘焙。目前公司已经成立餐饮事业部，并已经向乐乐茶、COCO 等品牌的供货。伴随后续新式茶饮的快速发展和产品矩阵的丰富，有望成为公司第二成长曲线。长期来看，海外市场将给予公司未来更多成长空间。 盈利预测及估值考虑到公司理财收益贡献，略上调此前盈利预测，维持买入评级。预计公司2021-2023年归母净利润分别为1.42亿/1.82亿/2.30亿元，21-23年EPS 分别为1.57/2.02/2.55元，对应PE 分别为34/26/21倍。 风险提示：食品安全风险、原材料价格波动风险、疫情对公司经营产生影响的风险。