上汽集团2011年实现营业总收入4,348亿元,比上年同期(追溯调整后)增长18.9%;归属母公司净利润同比增长23.4%至202亿元,折合每股收益1.83元,业绩符合预期。今年1-2月份,公司整体销售情况明显好于行业平均。我们预计1季度公司销量同比呈现个位数增长,盈利也有望实现正增长。下半年通用和大众陆续有产能释放,可能带来折旧等费用增加,但预计新车型的投产有望填补新增产能,并带动销量和盈利增长继续高于行业平均我们目前维持公司2012-2013年每股收益预测2.08和2.38元。目前估值较低,维持目标价19.00元和买入评级。 年报要点 2011年公司总销量突破400万台,同比增长12%,其中上海通用、上海大众分别增长18.5%和16.4%;通用五菱在微客市场整体低迷形势下逆势增长5.4%。商用车方面,申沃客车、南维客、依维柯红岩均实现小幅增长。 2011年公司综合毛利率为19%,基本维持稳定。 期内公司费用控制相对严格,销售费用率和财务费用率均有下降。 管理费用率小幅提升0.2个百分点,主要是由于研发费用、技术转让费以及人员工资福利等费用的增加。 由于利润总额的增加以及下属外商投资企业名义所得税率的提高,实际税率同比提高近4个百分点。 2011年公司所得税比上年增长52%,全年公允价值变动出现净损失约3.3亿元(2010年同期净收益近3亿元),主要由于交易性资产和股票及现金选择权价值变动所致。 公司2011年利润分配方案为每10股派送现金股利3元(含税)。 风险乘用车市场需求继续放缓,行业竞争加剧。 下半年新增产能陆续释放,可能导致利润率下滑。 估值 2012年,我们认为公司能够完成430万台的总销量目标,同比增长7.5%。我们目前维持公司2012-2013年2.08元和2.38元的每股收益预测,当前股价对应2012年市盈率不足7倍,估值较低具有吸引力,维持目标价19.00元和买入评级。

华域汽车2011 年实现销售收入523 亿元,同比增长16.7%;实现归属母公司净利润29.9 亿元,同比增长17.1%,折合每股收益1.16 元,业绩符合预期。从今年1-2 月销量情况来看,公司核心客户上海通用、南北大众均实现10%左右的销量增长,未来通用、大众产能释放可能带来销量提升,从而对公司订单形成一定保障。我们预计华域1 季度盈利与去年持平,预计全年每股收益1.25 元,目前估值相当于2012 年市盈率8 倍左右,维持目标价12.50 元和买入评级。

2011年,悦达投资实现净利润9.44亿元,同比增长31.6%,折合每股收益1.33元。2011年4季度公司并表业务亏损加大,同时悦达起亚确认盈利稍低,单季度仅实现净利润7,800万元,合每股收益0.11元,业绩低于市场预期。我们认为短期内公司估值有一定压力,但整体估值不高,维持对公司的买入评级,目标价格下调至14.50元。 年报要点 2011年,悦达起亚销量和收入分别增长30%、40.9%。贡献投资收益7.8亿元,同比增长81.4%。我们预计2012年公司业绩将与11年基本持平。 江苏京沪高速公路实现营业收入同比增长5.1%,净利润同比增长19.3%。我们预计,江苏京沪高速未来将维持6-8%的平稳增长。 西铜公司2011年净利润同比下滑3.2%至3.01亿元,小幅低于预期。我们认为,2012年西铜公司将面临并行线路的分流压力,但摊销费用等方面较2011年将有所减少。 纺织集团2011年亏损1.18亿元,悦达盐城拖拉机公司全年亏损4,812万元。我们预计短期内两项业务的经营性亏损仍将延续,其中拖拉机公司的亏损有望降低。 乌兰渠煤矿全年净利润5,822万元,同比增长36.9%。预计2012年煤炭产销规模及收入将有所下降,但盈利预计将保持平稳。 主要风险 汽车业务盈利低于预期。 西铜公司受分流影响超预期。 估值我们预计,2012-2014年公司有望实现净利润10.26亿元、12.30亿元、13.98亿元,对应每股收益1.45元、1.73元、1.97元。当前股价对应2012年估值低于10倍,维持对公司的买入评级,将目标价格由16.50元下调至14.50元。

目前宇通客车2012年市盈率为9.8倍,我们认为估值比较便宜。我们将宇通客车目标价由26.50元人民币上调至29.60元人民币,相当于12倍2012年市盈率。维持买入评级。

支撑评级的要点 悦达起亚贡献投资收益 4.52亿元(同比增长59.7%),折合每股收益0.64元。上半年,悦达起亚销量同比增长18%;随着新车推出和产品结构的改善,估算单车均价较2010年提高2万元至10.9万元/台;估算单车净利过万。 西铜公路由于去年 5月计重收费的实施,上半年收入大幅增长26%,预计下半年这一因素弱化,且受新开线路分流影响;京沪高速收入同比增长9%,贡献的投资收益增长2%。 其他业务中,上半年煤炭业务销量同比增长62%,同时煤价提升,煤炭收入增长163%至2.22亿元,高于预期;纺织业务受益于产品结构改善,实现扭亏,好于预期;而拖拉机业务亏损幅度大于预期。 评级面临的主要风险 新车销量不达预期;车型降价幅度超过预期,导致盈利缩减;节能惠民补贴不再延续或标准提升; 西铜公路受周边平行线路分流幅度超预期,导致盈利缩减。 估值 上半年公司业务发展基本符合我们的预期。我们维持盈利预测和买入评级,目前估值低于10倍。

悦达投资是投资类公司,业务涉及汽车、公路收费、煤炭、拖拉机和纺织等。对悦达投资利润贡献最大的东风悦达起亚汽车,2011年有望延续“量、价、利”齐升态势,预计全年业绩翻倍,贡献每股收益1.30元。其他业务中,我们预计公路收费、煤炭业务平稳增长,拖拉机、纺织业务延续小幅亏损。预计11-12年,悦达投资每股收益分别达到1.67和2.03元,同比增长65%和22%。我们首次覆盖给予公司买入评级,目标价20.87元,相当于2012年10倍左右市盈率。

华域汽车业务覆盖内外饰件、功能性总成和热加工三大板块。在未来上汽版图中,公司将承载集团零部件和新能源核心零部件两大业务。我们认为未来公司的新能源业务有望处于国内领先地位。公司1季度录得每股收益0.3元,我们预计2季度盈利与1季度接近,预计全年每股收益1.18元。基于2011年13倍市盈率,首次覆盖给予目标价15.34元和买入评级。

江淮汽车1季报每股收益0.26元,低于预期,我们将全年中性预测从1.5元调整至1.36元,1.5元变为较乐观预测。1.36元基于关键假设全年毛利率提升1.2个百分点,各项费用率与去年持平。1.5元的预测基于公司全年费用控制目标,费用率再下降0.6个百分点。基于不低于9倍市盈率,短期内公司股价应在12.2元以上较为合理。我们暂时将公司目标价下调至18.00元,维持买入评级。 季报要点 1季度公司销量同比增长17.1%,销售收入同比增长17.2%,净利润同比增长32%。 由于毛利率较低的轿车比重提升,以及原材料成本上升影响轻卡毛利率,1季度毛利率为14%,同比下降3个百分点。公司三大费用率的计提由去年同期的过度谨慎转变为适度谨慎。 2季度开始预计轿车模具等摊销完毕,毛利率将有提升,原材料成本将环比下降;全年毛利率有望提升。 假设2011年销售费用率和管理费用率不变,则测算每股收益1.36元。如公司能够实现2011年费用控制的目标,综合费用率同比降低0.6个百分点,则每股收益仍能维持在1.5元。 估值 预计日系企业4-5月的减产计划将拉低整个行业的增速,行业市盈率短期内难有突破,但由于并非需求下滑所致,故低于10倍亦不合理。短期内按照9-12倍市盈率水平,我们认为公司的合理价格在12.2-18.0元。我们暂时将公司目标价由22.50元下调至18.00元,维持买入评级。

我们预计江淮轿车板块2011年将实现毛利率和销量的大幅提升,有望整体扭亏为盈;MPV和轻卡稳定增长;盈利可能超越市场预期。“十二五”期间,自主品牌有望获得新政支持,同时海外市场的拓展将使得江淮轿车超越国内行业15%增长的瓶颈。另外,合肥市将支持江淮整合全球资源发展新能源及传统汽车关键零部件,我们中长期看好公司的战略发展,建议给予公司2011年15倍市盈率,建议6个月目标价22.5元,维持买入评级。 支撑评级的要点 经过3年投入,轿车业务初具规模,预计今年毛利率将达到13-15%;由于出口拉动,预计销量将达18-20万台,同比增长60%以上,显著超越国内行业平均。 预计MPV瑞风及轻卡业务,未来3-5年将能够维持15-20%的年均复合增长。新品将陆续上市。 江淮2010年是新能源乘用车销量最大的公司之一。合肥市1号议案明确,“十二五”期间将支持江淮等整合全球资源,新能源整车累计实现产销10万台。 预计“十二五”期间安徽省汽车类企业有望实现整合,形成大型企业集团,优化配置资源,增强话语权。江淮有望从中受益。 评级面临的主要风险 国内外销量低于预期。 国内汽车行业不景气引起价格战。 估值 我们预计2011年公司整体销售收入增长23%,毛利率提升1个百分点,综合费用率下降1个百分点,我们将每股收益由1.40元上调至1.50元,建议给予公司2011年15倍市盈率,建议6个月目标价22.5元。

江淮汽车的盈利主要来自瑞风MPV、轻卡两大业务,该两块业务的稳健增长将公司每股收益从09年的0.26元提升至今年的0.9元(预计),由于轿车板块估算今年负面影响每股收益0.3-0.4元左右,故MPV和轻卡今年实际每股盈利预计在1.2-1.3元,我们预计传统业务明年仍有望得到20-30%的增长,轿车今年4季度可能实现单季度扭亏,明年有望整体扭亏。出于谨慎,我们保守预计2011年每股收益1.40元,目前维持目标价18.80元和买入评级。 支持评级的要点 公司3季度录得每股收益0.27元,虽然3季度销量季节性下滑,但由于上半年计提较多费用,3季度销售费用等明显降低,盈利环比不降反升。 年底公司MPV推出高端新车、轻卡山东工厂投产、重卡合作业务展开,公司各板块业务稳步迈入上升通道。 预计巴西海外订单保底销量3.6万台,计划达到4.5万台,轿车明年销量将有望超过20万台,产能利用率大幅提升。 预计今年每股收益0.9元,轿车负面影响0.3-0.4元,若其他业务稳定增长,轿车实现扭亏,每股收益将超过1.4元。 评级面临的主要风险 明年MPV、轻卡行业增长低于预期。 明年公司轿车国内外市场增长低于预期。 估值 我们目前维持2010-2011年每股收益0.90元和1.40元的预测,并基于13.5倍行业平均2011年市盈率,维持18.80元目标价格和买入评级。