福星股份今日发布三季度财务报表,其主要内容为:l前三季度实现营业收入34.75亿元,同比增长17.88%;实现营业利润4.45亿,同比增长24.65%;实现归属上市公司股东净利润3.50亿元,同比增长30.60%。每股收益0.49元。 点评要点:公司前三季度结算毛利率为28%,超过去年同期水平,也比中期高出两个百分点。这个主要是因为三季度中交付了国际城的部分商业项目,这部分销售价格在24000左右,因此毛利率相对来说也比较高。毛利率上升净利润率下滑主要原因是公司在报告期内的营业税金大幅度增加,这部分主要是因为公司计提了更多的土地增值税所致,这与我们在中期时对公司的判断是一致的。同时在这方面也体现出目前房地产市场在土地税预提及其清缴方面已经越来越严格,在未来的报表我们将看到更多这样的情况。 公司前三季度销售主要来自水岸星城项目的尾盘、恩施福星城、咸宁福星城以及国际城项目,体现在公司预收账款上三季度末有8.3亿的余额。在四季度的销售方面,水岸国际一期会推出4.5万平米的商铺,预计均价为24000,另外在东澜岸方面年底也有望推盘,大约在五万平米左右,此外青城华府四季度有望销售3-4亿。超出市场预期的部分是贺家敦项目,政府将回购17万平米用于回迁房,均价为8000。因此公司年初制定的50亿销售计划是有望完成的。 我们在中期点评中就已经指出未来信托融资将成为城中村改造的重要资金来源但成本会有明显上升。从三季度报中我们可以明显的感受到公司资金仍然较为紧张,前三季度公司财务费用为七千多万,无论在同比方面还是环比方面都出现不同程度的增加。公司在前期通过股权信托融资的方式融资接近30亿,有效的缓解了公司资金的紧张程度。但是公司仍然还有四个城中村项目尚未取得土地证,要达到城中村1000万平米的储备,公司未来的资金需求仍然较大。在土地拓展方面,通州区砖厂村地块年底有可能挂牌,公司有望取得项目的二级开发。另外在未来公司仍有可能继续拿下还未签协议的城中村项目,以达到公司城中村项目1000万平米储备目标。 根据我们的了解,10年可结算面积大约在40万平米,主要是水岸星城尾盘、国际城住宅与商业街部分、恩施福星城、咸宁福星城部分结算。我们预计公司10-11年EPS分别为0.68、0.87,对应目前股价PE在16.20、12.27倍。我们认为对福星股份业绩有过高预期是不现实的,但可以持续关注的是公司特殊的商业模式及资产不断增值,维持“推荐”评级。

第一,三季度业绩符合预期,结算维持高毛利 公司前三季度业绩较低实属市场预期内,由于前期开工不足导致近年可售资源较少。报告期内公司结算的主要项目是北京泛海国际居住区5#、6#、7#、8#地块项目以及深圳项目部分。前三季度结算的毛利率在48%左右较之中期提高了两个百分点,我们长期以来关注此公司也正是因为公司当初来自大股东资产注入的优质项目带来的获利空间。 从费用的角度看,公司在三季度中发生了较多的管理费用,这其实与预期是一致的。目前公司正在加大项目开工,前期投入必然会使得费用增加。 另外公司营业收入增长的同时营业利润却出现的下滑主要的原因是前三季度计提了接近一个亿的商誉减值。期末公司商誉基本摊销完毕,未来将不会再影响当期损益。 第二,近期销售提速,预收账款稳步增长 公司报告期末预收账款为4.37元,与中期比提高较多。根据我们的测算三季度公司销售接近10个亿左右。目前销售的主要是深圳项目以及武汉泛海国际居住区·樱海园一期项目。但是相对于公司的体量来说,目前公司的预收账款仍然偏低,这也是未来1年持续困扰公司的问题。 第三,公司开工加速,资金仍有压力 公司在今年明显的加快了开工的节奏,各个项目都取得明显的进展。9月6日,位于武汉CBD北部核心的武汉泛海国际居住区·香海园、兰海园正式开工,项目总建筑面积22.58万平方米。10月12日,武汉CBD“泛海国际SOHO城”和地铁王家墩中心站正式开工,项目总建筑面积61万平方米。另外受困于囤地风波的东风乡地块于10月20日正式动工,名为北京泛海国际居住区二期,主要由北京东风乡1#、2#、3#与4#地块组成。 由于开工力度的加大,公司对于资金的需求较大。资金压力方面体现在公司现金流方面,前三季度净流出接近26亿,可见前期开工投入之大。 公司在上半年公布了其增发方案,拟筹资48亿投入5个项目中用以加快项目进度,我们认为如果公司本次能够增发成功将会刺激业绩加快释放。但受政策影响估计短期增发获批的可能性比较小,未来项目进展速度只能维持匀速。 第四,关注公司资源属性 国庆节后,地产整体板块同时受量化宽松政策影响,迎来了资产重估行情。我们在过去几周里,反复提示投资者资源重估最重要的股票应关注泛海建设,在A股市场中,资产质量和规模,无人能与公司媲美!根据公司目前的销售情况以及后续的开发计划,我们预计公司在10、11年EPS分别为0.30、0.44元,对应目前股票的PE分别为35、24倍,考虑到公司较为优质的土地储备,我们维持“谨慎推荐”的评级,关注其短期催化效应上涨。

保利地产今日发布三季度财务报表,其主要内容为:l前三季度实现营业收入192.87亿元,同比增长50.96%;实现营业利润33.86亿,同比增长37.67%;实现归属上市公司股东净利润22.91亿元,同比增长28.21%。每股收益0.50元。 点评要点:报告期公司结算情况基本符合预期,结算的毛利率进一步下滑主要是因为上半年结算的项目主要为去年年初所售,价格相对较低;归属母公司净利润增速低于营收源于少数股东权益的比重上升,目前公司越来越多的项目采取合作的方式,未来少数股东权益仍会上升。进入到4季度,经过调研,我们认为保利结算毛利拐点隐现,值得市场关注。 值得注意的是公司在规模发展到目前这个程度期间费用并没有大幅增长,而是基本上保持与收入一样的增速,这实属难能可贵也体现出公司管理上的优势。 前三季度公司新开工面积达到649万平米,这与我们中期的判断基本一致。在目前市场面临新一轮调控的情况下,这样的开工速度下对于公司未来的销售将是一个考验。 在三季度销售中,虽然在七月份中公司未能及时的推出货量,但在八九月份中及时的推出货量并且在销售策略上较为得当从而实现了旺销。体现在预收账款上,公司期末预收账款高达468.28亿元,合每股10.23元,锁定未来的EPS大约为1.7元。 期末公司投资性房地产余额为37.55亿,比中期增加了22.75亿。这主要是由于南海保利水城、广州保利世贸中心等经营物业转入。投资性房地产快速增长体现了公司的战略,此前保利声称未来3~5年内商业物业的持有比例将达30%,保利上半年拿下的26块地中纯住宅用地仅仅4块,其余22宗地块为商住两用地及纯商业地块。相对于其他地产商来说,保利的商业地产布局走在了前面。 鉴于公司大量的预收账款,我们认为公司在10年的结算金额增长40%左右可以是可以达到。保利地产是我们2010年一直坚持推荐的公司(即使在不看好行业的前提下),我们看中的就是公司高成长的魅力。本年是保利地产全面整合向前的一年,我们认为新的领导班子、持续的发展思路将继续延续保利高成长的神话。根据公司目前的销售节奏,我们预计公司10-11年EPS分别为1.01、1.47元,对应目前PE为14.04、9.65,维持“推荐”评级。

事件描述 冠城大通今日发布三季度财务报表,其主要内容为: 前三季度实现营业收入38.47亿元,同比增长31%;实现营业利润3.46亿,同比增长34.81%;实现归属上市公司股东净利润2.31亿元,同比增长49.97%。每股收益0.31元。 点评要点: 公司前三季度结算毛利率逐月下降主要是因为上半年交付了高毛利的楼盘太阳星城项目,太阳星城B区上半年实现结算面积2.48万平方米,实现主营业务收入6.10亿元,实现净利润1.78亿元,净利率高达29%。在三季度中,公司交付楼盘较少,营业收入的增长主要来自漆包线业务。由于漆包线业务的利润率较低因此使得三季度毛利下降较多。 公司在三季度中销售中并无太多表现,体现在预收账款方面,期末余额为59亿,相比中期增加5亿元左右。这部分预收账款合每股8元左右,锁定未来EPS约为1.8元。仅从预收账款的角度来看,公司与滨江集团都是属于业绩高锁定型。公司四季度销售任务较重,主要是太阳星城C区、南京项目以及名敦道。如果公司能够顺利实现这些项目的销售将大大增加公司未来业绩的保障。 公司在7月份已发布了股权激励方案,未来的看点主要有两个:一个是公司股权收购;第二个是海西文化创意产业园。在海科健股权增持方面,市场一直对于公司有着预期,我们认为增持计划在年内完成的可能性很大。另外海西文化创意产业园方面已经进入实质性进展阶段,将成为未来公司重要的增长点。 公司10年可结算重点是太阳星城B区、苏州项目。11年结算重点是南京项目,广渠门以及太阳星城C区。我们早在股权激励出台后,就果断下调了业绩预测,10-11年每股收益分别为0.80,1.23,对应目前股价PE分别为12.92,8.40倍,考虑公司业绩高锁定性和未来行业整合者的预期,维持“推荐”评级。

事件描述 万科A今日发布三季度财务报表以及股权激励计划,其主要内容为:前三季度实现营业收入223.8亿元,同比下降24.25%;实现营业利润50.08亿,同比减少0.3%;实现归属上市公司股东净利润32.72亿元,同比增长6.15%。每股收益0.30元。 公司拟向激励对象授予总量11000万份的股票期权,占授予时公司股本总额的1.0004%。行权价格为8.89元。 授予的股票期权的有效期为4年。行权条件第一期是ROE不低于14%,归属母公司净利润增长率不低于20%;第二期是ROE不低于14.5%,归属母公司净利润增长率(相比基年)不低于45%;第三期是ROE不低于15%,归属母公司净利润增长率(相比基年)不低于75%。 点评要点: 公司前三季度结算毛利率接近39%,利润率接近18%,大大高于去年同期水平。原因主要是09年同期结算的是的项目多为2008年低谷期内售出,今年以来结算的大多为09年销售的项目,利润率较高。这也决定了公司结算收入同比下降的情况下,利润同比还能实现增长。预计公司全年结算的毛利率能接近40%的水平。另外,在费用控制方面依旧较为出色,在销售规模增长的同时,费用绝对数方面基本上与去年同期持平,我们预计全年的期间费用率在7%左右。 公司在三季度中创出346亿的销售记录,几乎赶上上半年的销售水平。我们认为这主要是源于公司制定了较好的销售策略以及自住型需求为主的产品定位。与其他公司相比,公司在进入三季度初期就开始大量推出产品供应市场,比其他公司早一步吸收前期被压抑住的刚性需求。目前在新一轮调控下,各地因限购令影响成交量下滑较多,公司已无大量楼盘挤压在手,相对来说压力已较小。截至报告期末,公司尚有784万平方米已售资源未竣工结算,合同金额合计约863亿元。三季度末预收账款为656亿,合每股5.97元创出近期的新高。这为公司未来业绩锁定在一元左右。随着四季度更多项目竣工并转入结算,公司预计第四季度实现的结算收入将超过前三季度总和。 公司在此时推出股权激励计划表明公司对于未来前景的看好。从行权条件来说,目前预收账款的已锁定了今明两年的大部分业绩,净利润的增长率应能达到行权条件。我们认为在净资产收益率方面更多的体现了公司管理层的对于公司未来的信心。 在目前行业进入新一轮调整时期,万科的表现要比行业内所有企业都优秀。从目前来说万科今明两年业绩高增长已无须质疑,这也印证了我们前期的看法。我们预计公司10、11年EPS分别为0.71、0.88,对应目前股价的PE分别为12.56、10.13倍,维持“推荐”评级。

广宇集团今日发布三季度财务报表,其主要内容为: 前三季度实现营业收入7.31亿元,同比下降34.67%;实现营业利润1.76亿,同比减少14.12%;实现归属上市公司股东净利润1.39亿元,同比下降8.44%。每股收益0.28元。 点评要点: 公司在前三季度的结算毛利率节节提高源于公司结算结构的变化,一季度结算的主要是黄山江南新城和肇庆星湖名郡两个项目,毛利率较低,随着杭州高毛利项目进入结算期,公司毛利率提升也是预期内的。预计公司全年结算的毛利率在42%左右。公司目前来说资金还是处于比较紧张的状态,从现金存货比的角度来看,三季度15.19%的水平低于全行业的平均水平,从公司最新披露的财务费用来看,近期则是达到一个高峰值。 公司在中期报告中调整了2010年经营计划,提高了新开工与竣工面积,但调低了销售额。从目前来看,完成销售计划难度掩盖不大,但仍需观察杭州限购令对于最新成交的影响。在竣工方面可能达不到市场之前的预期,因此我们也相应下调业绩预测。 相关楼盘销售方面,广宇上东城Ⅱ首开热销,开盘当天旺销逾85%;肇庆星湖名郡丹霞苑首批房源集中上市,单日销售80余套,成交率超80%;黄山江南新城9月新推的3幢和5幢多层引起火爆抢购,开盘当天上午68套房源基本售罄。体现在公司三季度预收账款余额为28.85亿,高于中期25亿的水平,这部分可以为公司未来锁定EPS大约为0.95元。 根据我们了解的公司项目竣工进度,我们适当调整了公司结算项目,10年将要结算的主要有上东城一期部分,西城美墅以及部分肇庆与黄山项目,预计公司10-11年EPS分别为0.46、0.75,对应目前股价PE在15.61、9.64倍,鉴于公司未来增发可能带来的先机,维持“推荐”评级。

事件描述 滨江集团今日发布三季度财务报表,其主要内容为: 前三季度实现营业收入19.18亿元,同比增长5.24%;实现营业利润5.8亿,同比增长19.67%;实现归属上市公司股东净利润4.47亿元,同比增长20.28%。每股收益0.33元。 点评要点: 公司前三季度归属母公司净利润增长幅度超过营业收入的原因来自两个方面:一方面是公司本期的结算的项目主要是万家花城二期项目、新城时代广场以及阳光海岸与金色蓝庭项目,结算毛利率提高至45%,比去年同期高了6个百分点;另一方面是公司在三季度中收到政府补助2000万元。我们从公司近期的销售以及公司目前项目储备来看,未来几年内维持高毛利将不成问题,预计全年结算的毛利率水平在48%左右。 公司在三季度中的销售表现较好,销售的主要楼盘为万家星城以及城市之星。例如城市之星在9月16日推出3号楼162套房源,当日销售近九成,销售均价高达43860元/平方米。楼盘延续了滨江集团开盘就热销的历史,充分体现了公司产品实力。在现金流量方面,火爆的销售使得本期公司经营性现金实现了正流入。体现在预收账款方面,公司目前预收账款余额达到126亿,合每股9.34元创出新高,这部分为公司未来锁定的EPS高达2元。 值得关注的是,杭州限购令出台后,近期杭州的成交量开始明显回落,是否会影响到公司四季度的销售还有待观察,但从历史来看公司的产品就是在楼市调控中仍然能保持热销。 公司自上市以来一直未实现在资本市场融资,从资产负债率的角度来说相对于其他一线公司还是偏高的,另外从PB估值的角度来说也是偏高的,这是未实现再融资公司的共同特征。从三季报中也可以看出财务费用较上年同期增长224.37%,这主要原因是公司银行借款增加,导致相关的利息支出增加。为此2009年股东大会通过预案决议定向增发不超过1.5亿股,增发价格不低于13.73元,拟募集资金不超过25亿,前期公司公告已将价格下限调整为8.2元。公司一直以来在杭州发展,我们关注公司能否在成功增发后实现跨区域的发展。目前观察向外拓展的速度和决心令人较失望,我们期待公司这一策略的改变。 根据实际的工程进度,公司预计在四季度有千岛湖湖滨花园的剩余部分以及金色蓝庭和阳光海岸项目部分将陆续实现交付。11年结算的主要是今年销售的万家星城、新城时代广场与阳光海岸尾盘,我们略微下调公司10-11年EPS为0.80,1.22元,对应目前股价的PE为16.22、10.58倍。但目前考虑到公司NAV估值优势不大,维持公司“谨慎推荐”评级。

招商地产今日发布三季度财务报表,其主要内容为: 前三季度实现营业收入95.85亿元,同比增长81.27%;实现营业利润23.7亿,同比增长98.5%;实现归属上市公司股东净利润14.27亿元,同比增长48.5%。每股收益0.83元。 点评要点: 报告期公司结算进度符合我们预期,归属母公司净利润低于营业利润增长主要是公司结算项目中的合作项目居多,因此少数股东损益同比增长较大。报告期公司毛利率与净利率出现了小幅的下滑,这主要与公司结算的结构有关系,我们预计全年公司整体毛利率在41%左右。预计公司全年营业收入方面同比增长在27%左右。 根据我们的了解目前公司销售已经超过了110亿,这个销售规模对于招商这个体量来说算是中规中矩,四季度我们判断销售超出预期的可能性仍然不大,虽可售面积在增加,但随着二次调控对成交产生的影响,最终结果中性。 受益于9月楼市火爆的行情,公司体现在预收账款方面传出新高达到每股5.63元,这部分锁定的未来EPS大约为一元左右。 国庆以来各地陆续的推出限购令,尤其以深度为代表的限购令最为严格。而从实际成交来看,深圳明显受到了影响,近期的成交量只有以往的三成。由于招商地产项目在珠三角的比重较大,特别是深圳广州等地区恐受限购令影响较大。 根据公司的进度以及招商地产一贯以来稳健的作风,我们预计公司10-11年EPS分别为1.13、1.49,对应目前股价的PE为17.73、13.43倍,维持“推荐”评级。

报告要点 我们为何看好商业地产 在中期策略的报告中我们详细的论证了传统住宅开发模式在当前市场环境中遇到的困境。在这样的情况下,我们把目光投向商业地产,看好商业地产的原因主要有以下三个方面。第一,长期来看,城市化、人均收入等宏观数据支持商业地产的规模增长;第二,短期来看,目前政策环境有助于资金流向商业地产;第三,住宅与商业的长期背离。 为什么看好世茂股份 我们认为城市综合体模式有如下三点优势:第一,城市综合体模式迎合了各地政府的土地出让捆绑一定商业配套的现实要求,具有拿地的优势;第二,其资金来源更加多元化,包括自身持有成熟产品抵押贷款、保险资金进入以及未来REITS 的兴起;第三,通过商业地产有效撬动出售的写字楼与住宅的价格,使得其售价高于同区域内其他的开发商。此外,世茂的城市综合体具有很强的复制性。 对于市场担心问题的解答 世茂资产虽然大多分布在二三线城市,但是进入的城市都是消费能力较为旺盛的区域,且都是新城中心位置,如常熟、绍兴。管理能力方面,从其他成熟公司挖来管理人员,在首座城市综合体---绍兴项目我们可以看到效果。 盈利预测与评级 10-11年EPS 分别为0.78、1.21。从PE 的角度来说相对于增长率来说估值较低,且NAV 估值也有优势。首次给予“推荐”评级。