14 年净利润同比下降19%,小幅低于我们预期 14 年公司营业收入为2484 亿元,同比下降12%,主要由于煤炭产量下降以及煤价下跌的双重影响所致。14 年公司的净利润为368 亿元(对应每股收益为1.85 元),同比下降19%,略低于我们预期。 发电/运输业务利润对公司业绩贡献上升,煤炭业务利润的贡献下降 14 年公司煤炭业务的毛利占比从13 年的52%下降至14 年43%,而发电/运输业务的毛利占比分别从13 年的27%/24%上升至14 年的31%/28%,我们预计这一趋势在未来2-3 年中将继续维持。由于14 年公司自产商品煤的平均售价同比下降了10%,而吨煤的生产成本则同比上升了2.5%至127.6 元/吨,导致14 年公司煤炭业务的毛利率同比下跌了3 个百分点。14 年公司发电/铁路业务的毛利率分别为34.5%/63.7%,同比分别上升3.5/0.9 个百分点。 公司对15 年经营形势保持谨慎,目前我们和市场的盈利预测存在下行风险 14 年神华的商品煤产量为3.07 亿吨,同比下降3.6%,主要由于国家限产政策的影响所致。公司公布15 年经营目标,计划将煤炭产量同比削减11%,并预计营业收入同比下降15%、营业成本同比下降13%、“三费”支出同比上升13%。照此估算,公司15 年的经营利润降幅可能超过30%,我们认为目前我们和市场的盈利预测存在下行风险。15 年公司资本性支出目标为369亿元,同比下降18%;其中,煤炭业务的资本支出目标降幅最大,同比下降44%。 估值:目标价人民币22.5 元,买入评级 我们的目标价是基于现金流贴现估值法得到的(基于3.9%的无风险利率和7.7%的WACC)。我们正在审视我们的盈利预测。

下调钢铁需求增速和落后产能关闭数量假设. 瑞银全球团队发布了全球钢铁行业I/O 报告,下调2015-17 年中国钢铁需求增速至0%/-0.4%/0.1%,我们预计2015 年中国钢铁表观需求0%的同比增速,主要反映我们对中国GDP 增速下降以及地产建设活动放缓的预期。同时我们将2013-17E 钢铁落后产能关闭的假设从之前的7300 万吨下调至6500万吨(政府目标为8000 万吨),主要由于地方政府以及银行出于就业及坏账等考虑,在挽救问题钢厂,可能导致产能关停的进度低于预期。 小幅下调盈利预测,2015 相对看好板材. 我们将宝钢2014-16 年的盈利预测分别下调9.9%/9.5%/4.8%,主要由于我们对行业的观点更为谨慎。然而我们2015 年相对看好板材,而宝钢在高端板材市场具有领先地位,仍然是我们行业的首选。 预计中长期利润增长将来自湛江及电商业务. 我们仍看好公司中长期的盈利增长。我们认为湛江项目(2016 年全面达产)将会带来量的增长(37.5%产量增长),以及利润率提升(湛江项目生产成本将低于宝钢本部)。另外公司今年开始将重点发展电商业务,虽然短期盈利贡献有限,我们认为长期具有较大的增长潜力。 估值:小幅下调目标价至人民币7.15 元,维持“买入”评级. 我们小幅下调公司的目标价至7.15 元(基于瑞银VCAM 现金流贴现工具,3.6%的无风险利率和7.4% 的WACC)。公司作为板材的龙头公司,目前公司的估值为0.9 倍2015 市净率,低于行业平均1.7 倍,因此维持“买入”评级。

在过去六个月,公司股价较行业指数录得10%的相对收益 自2014年9月初以来,江西万年青水泥的股价涨幅达到36%,我们认为这主要是得益于成本端下移以及所在区域供需关系的好转,而同时期水泥行业指数的上涨26%。我们认为这反映出公司良好的盈利前景以及有吸引力的产业链延伸已经逐渐为市场所认可。 业绩提升主要得益于成本的下降 受益于单位煤耗和电耗的下降以及煤炭价格的下跌,我们预计公司2014年单位水泥生产成本同比下降10元/吨至目前165元/吨左右。成本的下降是公司业绩提升的主要驱动力。我们预期未来成本仍将低位运行。同时,2014年下半年以来公司所在的核心区域江西省的水泥价格累计上涨50元/吨,进一步提升公司的盈利能力。 江西省水泥需求预计仍将保持增长 我们预期基建项目施工进度的加快以及房地产投资的阶段性企稳会导致江西省的水泥需求在2015年温和复苏,大致保持在5%左右。江西省2014年前三季度固定资产投资同比增长17.5%,房地产投资同比增长14.8%,居华东地区首位。我们认为江西省的水泥需求增长会继续平稳恢复。 估值:目标价16.00元移出KeyCall名单,重申买入评级 基于瑞银VCAM现金流贴现绝对估值模型,我们给予公司16.00元目标价,其中WACC为9.4%,重申“买入”评级。但是考虑到公司在过去六个月的超额收益表现以及市场对公司一致预期的提高,我们将公司移出KeyCall名单。 我们依然看好公司的盈利能力和增长前景。

公司2014年盈利跌幅好于行业平均,喷吹煤价格较焦煤更为坚挺 虽然2014年焦煤价格下跌,但是由于公司独有的贫煤贫瘦煤技术,我们预计公司2014年的盈利下跌幅度远好于同行业其他公司。另外,由于1月份至今钢价下跌,钢厂减产,导致焦煤价格出现小幅下跌,而喷吹煤价格相对焦煤表现坚挺,基本持平,有些地区的喷吹煤价格甚至出现了一定程度上涨。 预计公司1季度盈利将环比小幅改善 1、2月份虽然钢厂减产,但喷吹煤价格仍表现坚挺,我们预计3、4月份受益于钢价上涨、钢产量回升,喷吹煤价格将环比进一步回升。而煤价是公司最主要的盈利驱动因素(2014年上半年煤炭贡献了公司99%的毛利),同时考虑到4季度年底计提费用较多,因此我们预计1季度开始盈利将环比回升。 盈利预测调整 我们下调公司的原煤产量和煤价假设,将公司2014-16年的EPS预测分别从0.53/0.59/0.63元下调至0.38/0.41/0.50元,我们下调后的盈利预测与市场一致预期的差别分别为-2%/5%/6%。 估值:目标价下调至人民币12.0元,维持“买入”评级 我们将目标价从之前的人民币16.0元下调至12.0元,基于1.5倍目标市净率和2015年每股净资产预测人民币8.1元。由于公司目前15年市净率估值仅为1.3倍,低于其历史平均1.6倍,而我们预计焦煤价格3月份开始回升,而公司凭借其优质的、稀缺的喷吹煤资源,盈利有望改善,因此给予公司“买入”评级。

预计河北焦煤价格3月起有望企稳回升。 由于临近春节,受下游需求季节性放缓的影响,近期河北地区的焦煤价格有所小幅回落。1月下旬以来,河北邢台地区的焦精煤、1/3焦精煤分别下跌了20/35元每吨,跌幅分别为2.2%和4.3%。我们认为近期河北地区焦煤价格的下跌主要是受季节性的因素影响较大。考虑到3、4月份起是钢铁需求旺季,我们预计3月起河北地区的焦煤价格有望企稳回升。 预计公司1季度盈利环比将小幅改善。 考虑3月份起河北地区的焦煤价格有望企稳回升,我们预计1季度的平均焦煤价格可能基本与去年第4季度的均价基本持平,因此我们预计1季度公司的综合毛利率水平有望环比持平。同时,我们预计1季度公司的费用率将小幅环比下降;且公司已公告于2015年2月1日与金隅股份签订了其全资子公司咏宁水泥60%的股权转让书,预计将增厚860万元的公司利润总额。因此,我们预计公司1季度盈利将小幅改善。 盈利预测调整。 由于下调了煤炭销量及价格假设,我们将2014/15/16年EPS预测分别从人民币0.43/0.46/0.46元下调至0.02/0.13/0.20,下调后的盈利预测与市场一致预期的差别分别为-82%/7%/20%。 估值:目标价下调至人民币8.9元,维持“买入”评级。 我们将目标价从之前的人民币11.3元下调至8.9元,基于1.3倍目标市净率和2015年每股净资产预测人民币6.9元。由于公司目前15年市净率估值仅为1.1倍,低于其历史平均1.3倍,也低于行业平均1.5倍市净率,而我们预计焦煤价格3月份开始回升,公司是盈利弹性最大的焦煤股,因此给予公司“买入”评级。

焦煤价格阶段性触底回升,预计公司净利润1季度开始环比改善 受煤炭限产政策,粗钢产量增长以及钢厂补库存影响,焦煤价格去年8月份触底,9月份开始出现阶段性企稳回升。公司所在地山西柳林4号主焦煤/古交2号焦煤价格从3季度低点至今分别上涨了55元/吨和30元/吨。由于3、4月是焦煤需求旺季,因此我们认为价格涨幅短期内仍将持续。由于公司利润主要来自于焦煤(2013年煤炭毛利占比86%),因此我们认为公司净利润从1季度开始将出现环比小幅改善。 由于限产政策等影响,下调产量预测 自去年下半年国家出台限产政策,同时对于山西省在建整合矿,部分持过渡矿井采矿证生产的矿井,证照到期后将不允生产,因此我们降低了公司整合矿产量的预期,将公司2014/15/16年煤炭产量假设分别下调7%/5%/5%。 下调盈利预测,预计2015/16年公司净利润仅小幅增长 由于下调了煤炭销量及价格假设,我们将2014/15/16年EPS预测分别从人民币0.42/0.48/0.53下调至0.10/0.12/0.15,下调后的盈利预测与市场一致预期的差异分别为-31%/1%/3%。虽然我们认为煤炭价格出现阶段性企稳回升,但我们预计公司2015/16年盈利增长有限,主要考虑到下游钢铁行业产量增速放缓,以及新增煤炭产能释放,我们对2015/16年的焦煤价格持谨慎态度。 估值:目标价从人民币10.8元下调至9.0元,维持“买入”评级 目标价基于1.68倍市净率和2015年每股净资产预测人民币5.3元。给予“买入”评级,由于3、4月份为焦煤需求旺季,焦煤价格短期有望反弹。

公司预计2015年中国钢铁需求和产量增速约在0~2%之间 公司预计2015年中国钢铁行业的需求及产量增速均将处于0到2%之间。公司认为含硼钢出口退税的取消将在短期内对国内钢材的出口有较大影响,但预计该政策的影响在之后会逐步降低。公司预计2015年资本开支约为200亿元,其中湛江项目约占120-150亿,环保设备的投资约为30亿,日常维护的投资约为20-30亿元。同时,公司预计2014至2016年的在环保设备方面资本开支总额将超过100亿元。 管理层预计15年板材产品的需求仍将好于长材 管理层预计15年板材需求仍将好于长材。具体来看,公司预计15年汽车板的需求增速将维持在6-8%的水平;而电工钢因受益于电力设备的需求改善自14年12月底以来表现良好;此外,受海外订单的拉动,预计15年船板和油管的需求也将小幅好于去年的平均水平。 管理层预计15年2月份起吨钢盈利有望持续改善 自去年11月至今年1月,公司连续3个月下调了主要钢材产品的合同销售价格。虽然同期铁矿石的价格也有所下跌,但由于受去年9至11月高炉检修的影响,公司的粗钢产量有所下降而吨钢成本则有所上升,我们预计4季度公司的总生产成本降幅有限。然而,由于今年2月份的公司钢材产品的期货合同价格已经有所企稳,同时高炉大修的完成使公司当前的生产成本环比有所下降,管理层预计从今年2月份起公司的吨钢盈利将有望持续改善。 估值:目标价人民币7.3元,维持“买入”评级 我们的目标价是根据瑞银VCAM现金流贴现模型得到的,主要假设为无风险利率3.9%,WACC7.5%,维持“买入”评级。

公司14年业绩快报低于我们和市场预期 公司披露了14年业绩快报,2014年宝钢股份收入为1884亿元,同比下降0.8%,符合我们预期;实现归属于上市公司股东的净利润58.2亿元(对应每股盈利0.35元),同比小幅增长0.08%,比我们的预测64.9亿元(对应每股盈利0.39元)低10%,也低于市场一致预期(我们的预测低于市场一致预期)。2014年公司的净资产收益率为5.19%,相比13年的5.29%下降了0.1个百分点。 4季度盈利环比降幅明显,主要是受下游需求较弱和高炉大修所致 4季度公司的净利润为8.1亿元,环比大幅下降了56.2%。4季度盈利环比大幅下降的主要原因是下游的季节性需求有所减弱(公司自去年11月起连续3个月下调了其合同销售价格);同时,由于宝钢从去年9月至11月进行了高炉大修,影响了90万吨的粗钢产量,进而导致其4季度的吨钢成本有所上升。 我们认为2015年板材产品的盈利仍将好于长材 尽管14年公司的业绩快报小幅低于我们预期,考虑到15年板材产品的供需基本面更好,我们继续维持2015年板材产品的盈利仍将好于长材的观点。我们认为,受15年预计疲弱的地产建设活动的影响,建筑用钢需求将继续弱于制造业用钢需求(主要为板材)。同时,我们预计15年热轧和高端汽车板的的新增产能也将十分有限。 估值:目标价人民币7.3元,维持“买入”评级 我们的目标价是根据瑞银VCAM现金流贴现模型得到的,主要假设为无风险利率3.9%,WACC7.5%,维持“买入”评级。

预计4季度盈利环比将有所下降,然而市场已经有所预期 由于Q4汽车家电等下游行业需求增速环比有所放缓,公司下调了当季钢材产品出厂价,而Q4以来铁矿石价格跌幅环比有所放缓,同时考虑到Q4公司一个高炉大修或影响90万吨铁水产量,我们预计公司Q4盈利环比将有所下降。然而我们认为上述负面因素市场已有预期,因此预计对股价影响有限。 上调中长期盈利假设,主要由于对湛江项目的盈利能力更为乐观 我们上调公司的中期盈利增长假设,主要由于我们对湛江项目的中长期盈利能力变得更为乐观。虽然湛江项目投产初期(2015/16)可能会有较高的折旧,但2016年充分达产后我们认为湛江项目具备较强的盈利能力,主要考虑到它的成本优势,即距离客户(华南地区制造业集中)近能够节约运输成本,与宝钢本部人员共享节约人力成本,港口装卸费(湛江港离厂区更近而且不用二次装卸)比上海本部更低等。同时我们认为考虑到宝钢的行业地位,在中期将是潜在的行业整合者。 下调14-16盈利预测8.4%/4.4%/0.2% 虽然我们看好公司中长期盈利能力,但是由于我们预计4季度盈利将环比下降,我们将公司14年全年的预测下调8.4%至0.39元,相应将公司2015-16年的盈利预测分别下调了4.4%/0.2%。 估值:目标价上调至人民币7.3元,维持“买入”评级 为了更好的反映公司的长期价值,我们将估值方法改为VCAM估值法,主要假设为无风险利率3.9%,WACC7.5%。由于我们上调了中长期的盈利假设,我们将目标价上调至人民币7.3元,维持“买入”评级。我们认为沪港通开通之后,将改变宝钢在A股被长期低估的局面,同时A股市场风险偏好提升,而宝钢作为钢铁行业的龙头与其他钢铁股票比仍比较便宜。

3季度净利润同比上涨98%,环比上涨13%,超出我们和市场一致预期 宝钢股份公布3季报,销售收入人民币461亿元,净利润人民币18.56亿元,同比大幅增长98%,环比增长13%,超出我们和市场的一致预期。3季度毛利率环比增长1个百分点达到10.5%,吨钢EBITDA环比增长5%达到人民币763元。公司3季度生产粗钢536万吨,环比下降4%,主要由于9月1日开始公司对4号高炉进行大修。 毛利率提升主要由于3季度原材料价格环比跌幅大于钢价跌幅 公司3季度毛利率的环比提升主要由于3季度原材料价格的跌幅大于公司钢价跌幅。宝钢的主要产品热轧/冷轧3季度平均合同价环比下跌50-80元每吨,而同期铁矿石价格下跌19美元/吨(假设1.5个月库存),焦炭价格下跌43元/吨(考虑1个月库存),对吨钢生产成本的影响约为200元/吨。 我们预计公司4季度净利润将环比小幅下跌,但跌幅略好于行业平均 由于宝钢的主要下游行业汽车家电等进入4季度产量增速有所放缓,我们预计宝钢4季度的盈利将小幅下跌,但跌幅将好于行业平均水平,主要考虑公司的产品有一定壁垒。宝钢10月11月钢材合同价格比3季度低100-150元/吨,而近期铁矿石和焦炭价格跌幅放缓,我们预计10-11月份二者的价格下跌对吨钢生产成本的影响约为128元/吨。同时,由于4号高炉大修从9月1日开始,因此我们预计对4季度产量的影响也要大于3季度。 估值:买入评级,目标价人民币5元 目标价基于2014年0.7倍市净率。我们将于10月31号下午2点组织宝钢股份管理层电话会议。

公司预计下半年中国钢铁行业的下游需求或将弱于上半年 瑞银2014沪港通策略会在上海召开,会上宝钢股份的管理层预计下半年中国钢铁行业的下游需求将弱于上半年。对于其主要的下游行业(汽车、家电)的用钢需求,公司预计下半年汽车产量同比增长约8%,低于上半年10%的同比涨幅;同时,公司认为今年9-10月份的家电用钢需求将低于预期,而“金九银十”本应是家电产品的需求旺季。 公司预计3季度盈利将与2季度持平,但会好于行业平均水平 公司预计3季度中国钢铁行业的整体盈利将环比下降,主要原因是3季度国内钢材价格的跌幅大于主要原材料的跌幅所致。然而,尽管3季度宝钢的平均钢材售价环比有所下降,但公司管理层预计3季度宝钢的盈利将与2季度基本持平,主要原因是公司维持2个月的铁矿石库存(高于行业平均水平),因而3季度公司的生产成本降幅大于行业的整体水平。 长期的增长应将主要来自于湛江项目、产品质量和服务的提升 长期来看,公司产量的增长将主要来自于湛江项目(2016年9月全部投产后,湛江项目将给公司新增690万吨粗钢产能,产能增长率约30%)。同时,公司计划继续致力于维持其在汽车板和家电板的领先地位,并通过持续地提高产品质量(例如制造高强度的汽车板)和客户服务(例如更深入地参与到客户的产品开发和供应链管理环节),来提升公司钢材产品的单位盈利水平。除此之外,中长期公司也计划在非钢业务领域(例如信息科技和在线钢材交易等)寻找更多的增长点。 估值:目标价人民币5.0元,“买入”评级 我们给予宝钢股份人民币5元的目标价及“买入”评级,我们的目标价是基于0.7倍2014年目标市净率得出的。

上半年净利润同比下降49%,低于预期 潞安环能公布半年报,销售收入人民币78.4亿元,同比下降17%,净利润人民币4.8亿元,同比下降49%,低于我们预期。净利润低于预期的主要原因在于上半年煤炭价格跌幅超预期。公司上半年生产商品煤1779万吨,同比上升3.1%;实现商品煤销量1514万吨,同比上升5.2%。公司盈利主要来源喷吹煤上半年销量680万吨,同比下降3.5%。上半年公司经营活动现金流同比增长23%,上半年净负债率为20%,净负债率在煤炭板块上市公司中属于较低水平。 吨煤售价跌幅大于吨煤成本跌幅,吨煤政策性税费同比下降18元/吨 公司上半年吨商品煤售价为人民币463元,同比下跌23%,上半年吨煤生产成本人民币308元,同比低17%。在吨煤成本下跌部分中,政策性税费下降幅度为18元/吨,其中煤矿转产发展基金(5元/吨)和环境治理恢复基金(10元/吨)于2013年7月开始停止计提,而2014年1月1日起煤炭可持续发展基金下调3元/吨。 我们预计煤炭价格进一步下跌空间有限,4季度业绩有望企稳回升 公司主要销售商品煤品种为混煤(作动力煤使用)和喷吹煤。我们认为动力煤和喷吹煤价格在目前水平进一步下跌空间有限,并且4季度有望企稳回升。 我们预计动力煤价格企稳回升主要由于需求季节性回升以及限产的影响,喷吹煤主要受益于下游钢铁行业需求季节性回升以及钢厂补库存拉动。由于6-7月份煤炭价格仍在下跌通道,我们预计公司3季度业绩环比2季度进一步小幅下降,而受益于煤炭价格止跌回升,公司4季度业绩有望环比提升。 估值:目标价人民币16元,“买入”评级 我们给予潞安环能16元的目标价和“买入”评级,我们的目标价是基于2014年22倍市盈率得出的。我们正在审视我们的盈利预测。

宝钢半年报业绩略低于我们和市场一致预期。 宝钢上半年销售收入人民币978亿元,同比增长1.6%,净利润人民币31.5亿元,同比下降15%,略低于我们预期的37.6亿元。2季度净利润16.4亿元,环比1季度上升9%。公司上半年钢铁业务毛利率为9.8%,同比上升0.6个百分点。公司上半年吨钢EBITDA为人民币746元,同比上升4.2%。 若扣除资产减值准备会计处理影响,2季度盈利环比1季度提升更明显。 我们认为宝钢2季度业绩低于预期主要由于:1)公司本部4号高炉大修;2)今年上半年原材料及钢材价格整体呈下行趋势,而公司1季度没有计提资产减值准备(主要为存货跌价准备),因此带入2季度的原材料及产成品成本偏高,同时公司2季度单季度计提了7200万元的资产减值准备。而根据我们对吨钢金属加成(月出厂价平均减主要原材料成本)的测算,宝钢2季度吨钢净利环比1季度理论应提升150-200元每吨(考虑对下游价格折让及原材料库存周期)。而根据公司1、2季度净利润计算出吨钢净利分别为180元、191元。因此我们认为如果扣除资产减值准备会计处理影响,公司2季度盈利环比1季度提升幅度应更明显。 预计3季度业绩环比2季度将进一步提升。 虽然3季度是汽车生产的淡季,但从宝钢已经公布的出厂价格来看3季度均价环比2季度有所提升。同时由于原材料价格持续下跌,根据我们的金属加成测算,我们预计3季度平均吨钢税后净利环比2季度约提升100元/吨。 估值:目标价人民币5元,“买入”评级。 我们目前给予宝钢股份人民币5元的目标价,我们的目标价是基于0.7倍2014年目标市净率得出的。

1H14公司净利润5.77亿元(同比降17.8%),符合我们预期 1H14公司营业收入为381.8亿元,同比上升3.4%;实现净利润5.77亿元(每股收益0.08元),同比下降17.8%,与我们预期的5.81亿元基本一致。公司业绩同比有所下滑的主要原因是上半年钢材价格下跌明显。公司上半年粗钢产量为1085万吨,同比增长8.4%;公司上半年出口钢材108万吨,同比大幅增长41%(去年同期出口量为77万吨)。 1H14钢材产品毛利率10.4%;吨钢EBITDA环比上升26%至283元/吨 1H14公司钢材产品毛利率为10.4%,同比下降了1.8个百分点。分产品来看,上半年公司热轧/冷轧/中厚板的毛利率分别为4.9%/15.2%/11.4%,同比分别下降了4.4/2.1/1.4个百分点。1H14公司的吨钢EBITDA为283元/吨,环比去年下半年的吨钢EBITDA224元/吨上升了26%,主要由于公司采取成本控制措施,销售管理费用下降明显。截至6月30日,公司净资产负债率为49.2%,环比13年末水平小幅上升1.6个百分点。 2季度盈利环比小幅改善,预计3季度盈利改善将更加明显 公司2季度净利润2.91亿,环比1季度的2.86亿小幅改善。而热轧卷板的盈利从6月中旬开始回升,我们认为对3季度的盈利影响大于2季度。根据我们的测算,我们预计公司3季度热轧和冷轧的金属加成(钢材价格减主要原材料的价格)将分别环比扩大285元和338元/吨。公司7月将热轧和冷轧价格分别上调80、150元/吨,而在铁矿石价格不断下跌的情况下维持8,9月份钢材出厂价格持平。 估值:目标价人民币3.8元,“买入”评级 目前我们给予公司3.8元的目标价,我们的目标价是基于0.58倍目标市净率和2014年预测每股净资产推导出的。

1H14净利润同比下降58.3%,低于预期. 1H14公司营业收入为122.5亿元,同比降19.8%;实现净利润3.7亿元(对应每股收益0.12元),同比降58.3%,低于我们的预期。1H14公司原煤产量1369万吨,同比降10.6%;商品煤销量为1283万吨,同比下降10.5%。今年以来国内煤炭市场持续疲弱是公司煤炭产销量同比下滑的主要原因。 1H14煤炭业务毛利率同比降2.6%,电力/焦炭业务毛利率上升3.3%/4.3% 1H14公司商品煤平均售价为496元/吨,同比下降18.1%;由于公司加大成本控制力度(使吨煤生产成本同比下降14.6%),公司上半年煤炭业务毛利率同比仅小幅下降2.6%。此外,受益于煤价下跌所带来的生产成本的降低,公司另两项主要业务电力热力/焦炭的毛利率则分别上升了3.3%/4.3%,部分抵消了煤价下跌给公司带来的不利影响。14年上半年公司主营业务毛利率为27.5%,同比下降了1.6%。 预计下半年焦煤价格进一步下行空间有限. 上半年末公司净资产负债率为69%,环比13年末下降6个百分点;上半年公司经营性现金流净额为15.4亿元,环比13年下半年增长了67%,公司运营稳健。由于今年以来焦煤价格已经下跌较多,个别品种已经接近动力煤价格;而目前下游需求有所企稳,钢企盈利状况以及较低的原材料库存水平均对焦煤价格有一定支撑,因此我们认为下半年焦煤价格进一步下跌空间有限。 估值:目标价人民币10.8元,“买入”评级. 我们给予公司人民币10.8元的目标价,该目标价是基于21.2倍2014年目标市盈率得到的。我们正在审视我们的盈利预测。