盈利预测 液态饮品自09年推出以来已成为公司营收增长的最大动力,09年收入为5700万,预计今年可达2.5亿元以上。明年液态奶理论产能将达12万吨,产能释放值得期待。预测11-13年EPS为0.42元、0.65元和0.86元,对应P/E为44倍、29倍和22倍。给予“增持”评级,6个月目标价21元。

盈利预测 我们认为公司明年的收入增长主要将来自广西和云南市场,常温奶是主要动力。随着公司对来思尔整合的完成,云南的增长速度将大于广西。2013年摩拉菲尔高端水牛奶有望为公司贡献业绩,但2012年仍将处于布局阶段。预测2011-2013年EPS为0.31元、0.43元、0.52元,对应市盈率为54、39、32倍。维持“增持”评级。

本次投资者见面会吸引近百人参加,市场对五粮液十分关注 11月16日五粮液召开临时股东大会,表决通过刘中国先生成为公司第四届董事会董事。参会人员接近百人,主要来自各大基金、券商、私募、媒体以及个人投资者。可见资本市场对五粮液关注度依旧非常高。 会议的主要问题集中在几点 投资者见面会持续1个半小时,会上刘董事长首先陈述了上任后公司未来的远景目标和工作重点,并表示对五粮液未来发展充满信心。之后投资者在提问环节与公司领导进行了充分的沟通,问题主要集中于:未来主管营销副总、今年全年以及2012年的经营展望以及华东营销中心的运作与酱酒新品销售情况等。 五粮液处于人事敏感期,市场尚在观察 人事的变动不可避免让外界对企业经营模式、团队的和谐等产生担忧。我们认为:目前白酒行业给五粮液提供的良好机遇,五粮液承担着“四川金三角”白酒产业发展集群的领头羊使命,公司要力争行业龙头地位不变。这些动力和压力是需要决策团队共同面对的。我们相信五粮液新的决策团队以及领导者有智慧、胸怀和能力来让投资者放心。 我们觉得未来五粮液增长看点还很多 首先产品上中价位发力还有不小的空间,五粮醇将继续作为重点;五粮春,还有老牌尖庄重返市场,如果运作好,还会吸引更为广泛的消费群体。此外合作建酒厂、收购保健酒等。 盈利预测与估值 2011年五粮液业绩增长暂时还依靠产品的量价齐升,我们认为2012年五粮液依旧有提价的可能,同时其产品销售量还将继续增长。但公司未来基本面改善空间依然较大,发展后劲依然很强。我们维持五粮液业绩预测不变,2011-2012年的EPS分别为1.7元和2.3元,给予2012年20倍的市盈率,目标价为46元,维持“买入”评级。

调研目的 了解公司IPO项目的建设情况,产品的产销动态。调研对象对公司董秘师恩战先生。 调研结论 1、2万新增粉丝产能明年4月建成 2、蛋白项目盈利前景较好 3、食用菌盈利能力较强 4、乙醇项目年底有望达产 5、大额采购国外原料,满足产能扩张 6、盈利预测及估值 公司努力打造综合深加工、全产业链的农产品龙头企业,原料进口、产品结构调整,原料综合利用,使传统的产业走出一条独特的盈利模式。未来,为完善产业链,公司将会积极布局,并对外投资合作,公司的成长性和盈利能力值得期待。 预计2011年-2013年,公司的EPS分别为:0.72、1.1和1.36元,目标价33元,建议增持。

张裕单3季度收入、净利增速放缓 公司1-9月份营业收入44亿元,同比增长23.6%;归属于上市公司股东的净利润为12.64亿元,同比增长41.8%。基本每股收入2.4元。单3季度收入、净利润分别为13.2亿元和3.87亿元。 从1-9月数据看,公司基本延续了上半年的高增长态势,但Q3的营业收入和净利润同比增长分别为22%和29%,低于中报水平。一方面由于2、3季度为传统淡季,增速放缓较为正常;另一方面一线市场人员已完成全年的计划的7、8成,进货速度放慢,主动调节全年业绩。但观察行业产量数据,1-9月增速达18%,虽然有季节性的波动,但整体需求较旺,我们预计进入4季度旺季,产销量同比增长还将加速。 酒庄酒占比已超过25%,毛利率维持稳定 目前公司两大酒庄爱菲堡和卡斯特的销量占比已超过25%,1-9月综合毛利率维持在75%以上的水平,未来随着酒庄酒进程的加快,公司产品升级的演进,毛利率还有一定的提升空间。 前三季度福建、广深地区取得较快增长 公司85%以上的收入来源于东部沿海地区,今年福建、上海等核心区域出现了恢复性增长,增幅超过25%,而去年同期仅有5%的增长。此外公司在广深地区深入市场研究、加强营销推广力度,销量取得了50-60%的较大增长。 盈利预测:公司目前积极推进产业园区建设,计划未来5-10年的年均销量增速为15%。我们判断公司今年整体销量增长超过15%是可以达到的,收入增长35%,高于行业平均水平。我们不改变前期对公司业绩的判断:11-13年EPS分别为3.72元、4.91元和6.20元。维持“买入”评级。 风险提示:进口酒对公司中低端品牌的冲击;今年葡萄减产导致采购成本上升。

五粮液公告3季度业绩: 公司1-9月实现收入156.5亿元,同比增长36.4%;归属上市公司股东的净利润为48.2亿元,同比增长42%。基本每股收益1.269元。单3季度收入、净利润50.5亿元、15.6亿元,同比分别增长30%和28%,增幅较中报有所回落,我们认为这种淡季回落属于正常情况。 高端五粮液增长稳定,市场供不应求 公司1-9月份销量超过10万吨,同比增长31.5%。其中五粮液1.1万吨,增长16.6%。9月10日五粮液提价约30%(出厂价达到659元),目前市场销售状况良好,一批价格和终端价格实现同步上涨。现一批价格在950-980元之间(上涨了200元)。公司为了保证市场供应,还暂缓了内部员工的自购。 中低端酒放量给力,有效支撑五粮液的增长 1-9月五粮醇销售1.1万吨,增长27.6%;尖庄0.8万吨,增长25%; 五粮春0.6万吨,增长18%;金六福1.37万吨,增长12%;永福酱酒491吨(去年销售115吨)。中低端酒销售速度的加快,可以保证高端酒的产量稳步提升,预计今明两年30%的增长速度是可以持续的。 华东营销中心运作成绩初显,销售占比达20-30% 华东营销中心至去年底成立后,经过3个季度的运作,已取得了一定的成绩。前10月的销量为1.3万吨,比重已占全国的20-30%。未来华东营销中心的模式将会在全国其他地区复制,以推动中低端产品的销售。 我们判断4季度业绩增长将加速:1、Q3毛利率水平略微下降,提价效果预计在4季度体现。公司前3季度的毛利率为66%,与中报水平基本一致。由于提价在9月才开始,对3季度毛利率的提升影响不大;2、巨额预收帐款。虽然3季度预收帐款较2季度下降了3亿,但依旧高达79亿元,我们判断年底全年业绩大幅释放的可能性很大;3、公司实施市值管理,即将迎来年底绩效考核,公司市值指标占10%,直接关联管理层绩效。公司有释放业绩的动力。 盈利预测与估值 我们继续维持盈利预测不变:预计11-13年净利润增长率为46%、35%和28%,对应11-13年EPS 分别为1.7元、2.3元、2.9元。考虑目前公司11年动态市盈率不到22倍,维持“买入”评级。

盈利预测与估值 洋河在高基数下实现的高成长是难得的,洋河的成绩也是有目共睹的,同时印证了我们看好洋河的观点。假设公司11-13年业绩增长为82%、57%、45%,提高公司的盈利预测,11-13年EPS分别为4.46元、7.01元和10.17元,11年动态市盈率为32倍,维持“买入”评级。

不考虑华西,主业净利增速达44% 公司1-9月营业收入56亿元,同比增长49.5%;归属于上市公司股东的净利润为20亿元,同比增长27%,基本每股收益 1.44元,其中华西证券仅贡献EPS 为0.007元,业绩基本符合预期。 Q3收入、净利润分别为20.6亿元、5.9亿元,同比增长57% 和10.11%。 收入增幅创09年以来新高 公司前三季度收入增幅接近50%,特别是在3季度淡季收入同比增长高达57%,创造了09年以来的收入增幅新高,说明公司营销体系变革成效显著,适合公司多品牌运作的策略。在销售大区股份化的“柒泉营销”模式下,最大限度的联合了一批颇具实力的经销商,充分调动市场人员的积极性,形成了长期稳定合作伙伴关系,实现了销售的增长迅速。 高端控量走向“奢侈品”,中低端积极抢占市场 公司坚持双品牌运营,一方面“国窖1573”、中国品味及以上超高端产品实行限量销售,塑造高端品牌形象;另一方面“老窖特曲”及头曲、二曲以下产品覆盖100-600元的价格带,抢占中低端市场,达到双品牌共同发力的理想状态。1-9月毛利率水平虽略微下降,但体现出中低端产品放量明显,符合公司发展模式。 营销费用率继续下降,居于行业最低水平 前三季度营销费用仅2亿,较去年同期下降了10%。除了由于国窖1573和中国品牌进入了成熟期宣传费用减少外,还因为在“经销商联盟体”和“柒泉模式”下,仓储、运输和销售人员开支尽可能外包,使得营销费用率仅为3.6%,大大低于其他白酒公司。 投资收益大幅减少,致使净利润增速环比下降 公司1-9月投资收入仅为9.8亿元,较去年同期减少23.5亿元。一方面由于今年公司确认因未参加华西证券增资扩股影响导致投资损失1.6亿元;另一方面由于市场低迷,华西证券公司净利润同比大幅下降。1-9月华西仅贡献净利润为946万元(去年同期为约2.4亿元),由此减少EPS0.17元。如不考虑投资收益,1-9月公司主业净利润增长为44%。 盈利预测与估值:我们看好公司腰部价格带产品的发展空间,提高 2011全年净利润增长至47%,主业EPS为1.95元,考虑到华西证券贡献EPS 将减少至0.03元左右,不改变整体盈利预测,11-13年EPS为1.98元、2.62元、3.16元。考虑到目前PE 仅为21倍,继续给予“增持”评级,目标价为50元。

产品定位清晰,消费氛围渐成 公司建立起以品牌划分档次的产品格局,其中古越龙山品牌为高端、女儿红品牌为中高端,发挥细分市场功能、沈永和和鉴湖为中低端。我们判断2011年将迎来女儿红全面发展的时期。 绍兴黄酒整合加速,龙头受益 持续几年的并购与整合使黄酒行业集中度明显提高,而未来绍兴黄酒有望加速这一趋势,效仿白酒形成较强的产业集群。单体企业竞争实力显著提升,这对黄酒研发投入,市场推广以及文化宣传非常有利。绍兴黄酒中唯一的上市公司,充分利用其融资平台有助于行业整合速度的加快。公司看中自己行业地位,有意主导未来绍兴黄酒的整合,并以金枫为标的的竞争方向也推动公司保持收入和利润的增长幅度。 三季度公司毛利率继续稳步提升 顺应黄酒的高端化路线,公司提出“中高端定位、全国化网络” 的策略,除了对产品升级换代,今年以来对旗下主要产品进行了三次提价,毛利率水平同比上升了2.33个百分点。伴随原酒交易的兴起,黄酒价值迅速提升,对成品酒涨价起到了推波助澜的作用。我们认为未来黄酒将进入一个价格上升通道,尤其是有实力有品牌的龙都企业将迅速拉开差距,古越龙山具备了这一优势。 三季度存货小幅增加,价值不断提升 公司报告期末存货为11.76亿元,较2季度末和年初分别增长0.2亿元和0.24亿元。公司现拥有储备量达25万吨的原酒,且年份较高,原酒成为公司收入和业绩的蓄水池和调节器。 盈利预测与估值 预计今年全年收入增长20%,净利润增长47%。2011-2012年每股收益分别为0.29元和0.36元。对应2011年动态市盈率为38倍,处于历史平均水平之下。我们认为在资本市场弱势情况下,只有公司的高增长才能化解估值风险。我们看好公司的高成长性,维持“增持”评级。

盈利预测与估值 由于露露今年销量增长空间不大,并根据以往业绩的分布情况,4季度与3季度水平基本一致,我们调低全年收入增长速度至7%,但考虑到今年4季度毛利率水平将继续提升,净利率仍然有可能达到11%,盈利预测:11-13年的EPS分别为0.58元、0.83元和1.01元。对应11年、12年的动态市盈率为28倍和20倍,目前估值水平并不高,维持“增持”评级。

净利率的提高主要来自营销费率下降 公司净利率本期为4.94%,同比增长107%,拐点已现,符合我们年初报告预期。长期以来公司净利率始终无法突破3%,主要原因是营销费率过高。今年初我们伊利深度报告中就分析过,如果伊利液态奶营销费率与蒙牛一样,奶粉的营费率与贝因美一样,则伊利整体净利润率应该达5%以上。伊利已经在液态奶和奶粉市场确立的很高市场占有率,未来营销效率会进一步提高, 营销费用率有望进一步下降, 高端产品占比会进一步提升,有利于稳定毛利率 从中长期来看,包括鲜奶在内的农副产品价格将持续上涨,乳制品加工企业无法从原料价格下降中获得更多收益,优化产品结构才能化解成本压力。三季度公司的高端产品线持续发力,占比已超过四成,高端液态奶和金领冠等高端奶粉销售量持续增加。奶粉实现了44亿元收入,预计全年有望接近60亿元。 盈利预测: 公司今后将主要受益于高效的经营管理和产能的释放,市场占有率和盈利能力均可突破现有水平。预测2011-2013年EPS为1.14元,1.33元和1.67元,对应PE为18,15,12倍,给予6个月目标价25元,维持“买入”评级。

副品牌增速明显放缓,导致收入增速下滑 公司1-9月实现啤酒销售量604万千升,同比增长14.5%,较中期21%的速度下降较快。其中主品牌青岛啤酒销售326万千升, 同比增长17.7%,占全部销量比重为54%,比例略微上升。但由于副品牌销量增长较慢,仅为11%,导致收入增长环比有所下降。我们判断可能由于中低端产品对价格的敏感度较高,公司4月提价后影响了副品牌的销售。 毛利率保持稳定,营销费用率继续下降 公司现已将明年3月前所需进口大麦采购完毕,进口大麦成本锁定在350-360美元/吨,因此大麦涨跌对公司成本影响不大,毛利率一值保持在43%的较高水平符合我们的判断。同时,公司营销费用率水平环比持续下降至18.8%,由于4季度是淡季,我们判断全年的营销费用率还将略微下降。 盈利预测: 公司力争2014年实现销量1000万千升,年复合增速将达12%。我们判断公司2011年收入增长可达到18%,考虑到全年的成本压力,毛利率水平维持在43%,净利润增长21%。预测2011-2013年EPS分别为1.36元、1.69元、2.08元。维持“增持”评级。

公司实施控货管理,单3季度收入同比下降14.6% 由于3月底公司部分青花瓷、老白汾等主打产品提价,造成经销商提前打款囤货,3季度处于经销商消化库存阶段,因此中报80%的收入增长部分透支了3季度的业绩。此外,市场对产品提价需要适应过程,又恰逢淡季,一定程度上影响了销量。而经销商急于消化库存,造成酒在流通领域流动,引发“窜货”。公司为维持流通领域秩序,保证终端市场价格,主动实施控货,较大幅度减少对经销商的发货量,因此造成收入的同比下降。但目前情况来看,市场中上半年囤货已经基本消化完毕,4季度将进入一个正常发货程序。 上升趋势中的“瑕疵”,对公司中期发展不构成本质影响 再次重申我们在《瑕不掩瑜》报告中的观点,这次3季度业绩增幅同比大幅下降和去年4季度由于费用一次性摊销造成单季亏损性质相同,是因为公司在经营管理、营销体制以及对资本市场的认识等方面存在不足,还有不断完善的很大空间。不过公司在新体制下,这些短暂性的问题完全可以解决,并不改变我们对公司中期看好的观点。 “纺锤体”产品结构初步形成,高端品上升空间较大 汾酒已建立起“青花瓷(定制、国藏)-老白汾-玻汾+杏花村”从高到低的产品体系,其中青花瓷以上的销售量占比大概30%,老白汾占比40%,玻汾、杏花村等低端占比30%。“中间大两头小”优化的纺锤体产品结构初步形成。高端产品销量不到2000吨,相比“国窖1573”的铺货量还有较大的上升空间;而中间产品占比较大有利于防御风险,更适合当前的市场增长趋势。 预收帐款较中报增加1.8亿 报告期末公司预收帐款6.05亿元,较上半年增加1.8亿,如将这部分考虑入销售收入,则3季度在控货的影响下收入较去年同期仍然实现了增长,增幅为8%。 营销、管理费用控制水平提高,费用率预计与去年基本持平 单3季度业绩的大幅下降,除了收入减少外,还因为单季度管理费用率、营销费用率等科目较去年同期有所调整(去年没有实施预算管理),但从1-9月份数据看,公司营销费用为6.5亿元,营销费用率为18.2%,同比上升了1.6个百分点,保持较为稳定。根据公司年初计划,全年营销费用预计10亿元,现已完成65%。4季度公司还将摊销3-4亿元,预计4季度营销费用率水平将有所抬升。但大规模提取费用造成业绩下降情况不会重演。而管理费用1-9月分摊了2.23亿元,完成计划的60%,预计全年管理费用率在10%左右。 为提升品牌价值的“高端控量”不等于“全面控货”控量是相对的概念,主要针对高端品牌,如青花瓷,从过去的向经销商“压货”转为逐步控制销量,目的在于保证质量,维护品牌文化,提升品牌价值,推动品牌长期健康发展。这和2、3季度实施的控货性质不一样,“控货”是为了消化经销商的库存,防止“窜货”而采取的短期的临时的手段。而“高端控量”是公司未来的一项长期策略,但我们认为公司产品结构属于“纺锤体”,青花瓷及以上高端品牌占比并不高(青花瓷1-9月收入占比30%),对高端的控量并不影响整体销售量增长,1-9月公司销量已超过去年全年5000吨。 少数股东权益占比单季出现较大调整,关联交易问题亟需解决 单3季度少数股东权益占净利润比重为58%,无论从环比还是同比看都出现较大波动,关联交易造成这种波动是难以预测的,从稳定公司业绩角度考虑,收购营销公司40%的股权,以解决和减少关联交易。 盈利预测与估值 2010年汾酒新决策层形成,对公司进行大刀阔斧的改革,公司经营业绩取得很大进步。但像所有变革一样,不可能一蹴而就。公司要在变革中不断摸索和尝试,在试错的过程中不断完善和修正。阶段化的问题是难以避免的,但同时也是正常的,虽然会造成公司短期的业绩波动幅度较大,但这并不是方向性的问题,是可以快速回到正轨的。我们坚定看好公司未来的发展,后期公司在新品推广、扩大产能以及与集团资产整合方面还存在诸多值得期待的地方,并将陆续进入实际操作阶段。我们不改变之前的盈利预测,预计11-12年的EPS分别为1.98元和2.82元。11和12年PE为31倍、22倍,维持“买入”评级。

单三季度收入环比继续下降 公司1-9月份实现营业收入17.9亿元,同比增长19.4%;归属于母公司所有者净利润为2.48亿元,同比增长20.2%。基本每股收益0.8元。单三季度实现营业收入5.67亿元,同比增长10%,环比下降7%;归属母公司净利润7382万元,同比增长7%,环比下降17%,低于我们的预期。 简评 继续受制高成本等多方不利因素,毛利率降至近年底点 公司三季度毛利率29.15%,比去年同期下降3.43%,比上季度下降2.27%。主要原因为原材料价格,尤其是糖蜜价格持续高位运行导致成本居高不下。同时,海外业务继续受人民币升值,中东、北非政局动荡等因素的影响,出口增速放缓进而收入减少。中报显示,公司有接近38%的营业收入来自国外。 新榨季糖蜜价格有所回落,利于四季度乃至明年毛利率提升 由于公司每年于10-11月份集中采购糖蜜,因此前三季度所用原料均来自于去年高成本下采购的糖蜜,因此即使市场糖蜜价格下降,公司成本压力依旧存在。但新榨季来临,10月份最新价格在1120元/吨左右,相比上半年最高价已下跌10%以上。随着糖价的不断回落,四季度公司糖蜜成本会有所下降,我们判断四季度公司毛利率会逐渐回升。 定向增发助力产能扩张 公司于8月22日向七家特定机构投资者增发2358.58万股,发行价34.5元,实际募集资金净额7.91亿元。本次增发将为公司进一步扩大产能助力,资金主要投向总产能3.8万吨的五个项目(2012年2Q 陆续投产),其中包括埃及1.5万吨干酵母项目。该项目投产后有望使糖蜜成本大大降低,提高公司整体赢利能力,优化市场结构。 四季度业绩或将回升,看好明年发展 从过去2年数据看,公司四季度营业收入、净利润均好于三季度。四季度营业收入、净利润过去3年平均占全年的28.5%和27%。 另外,糖蜜价格回落带来的成本下降将会在四季度逐步显现。随着产能的不断扩大尤其是新项目的陆续投产,我们仍预期公司明年将迎来新一轮的高速发展。 盈利预测 预计公司2011-2013年EPS分别为1.24元、1.74元、2.26元,对应市盈率分别为24倍、17倍、13倍。给予2011年35倍市盈率,6个月目标价44元。考虑到公司成本压力在四季度会有所下降,毛利率或可反弹,我们维持公司的“买入”评级。

盈利预测:我们认为系列酒未来发展还需要接受市场检验。短期内,支撑公司业绩增长还是高度茅台酒的放量。 公司从“十二五”开始将逐步释放过去5年新增的产能,我们假设2011-2013年高度茅台酒每年销量新增1700吨、1800吨、1900吨。我们预测11-13年业绩分别增长55%、40%和36%。11-13年EPS分别为7.55元、10.55元、14.33元。给予公司11年30倍市盈率,目标价为226元。维持“买入”评级。