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姚俊

招商证券

研究方向: 交通行业

联系方式:

工作经历: 博士,曾在招商局集团博士后科研工作站从事博士后研究,主要研究领域为交通物流、港口业发展、企业战略管理等,目前为招商证券交通行业研究员。...>>

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唐山港 公路港口航运行业 2011-12-30 3.33 -- -- 3.59 7.81%
3.91 17.42%
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大码头投产增强公司铁矿石装卸业务竞争力。随着2011年10月份新建20万吨级矿石泊位投产使用,公司接卸铁矿石的能力进一步增强,整个泊位设计装卸能力为3500万吨,考虑到相比其他港口,京唐港对迁安和唐山北部的丰润区内的钢厂具有明显的陆运成本优势,预计将有2500万吨铁矿石会从周边的港口回流至京唐港。 港口装卸费率有提价的空间。随着首钢码头投产,公司具备了和其他港口竞争的装卸能力,同时,10月份开始执行的港建费征收主体的变化的政策让公司迎来了和曹妃甸等周边港口“同工同酬”的提价机会,根据我们草根调研的信息,京唐港铁矿石小码头提价幅度在15-20%左右,考虑到部分大客户的折扣,提价幅度也应该在10%以上。 煤炭业务增速稳定,未来前景广阔。下水煤方面,由于目前主要运煤干线的能力已经基本饱和,短期内主要受制于铁路运能瓶颈,增速放缓,但是远期随着蒙冀和张唐铁路建成,下水煤炭增速会明显加快。焦煤方面:京唐港周边形成成熟的临港工业区是河北省煤化工特色产业基地,对焦煤的需求形成了强有力的支撑。同时,公司计划与开滦煤矿在港区合作建成一个2000万吨的焦煤配煤中心,计划两年后投产,为公司未来煤炭业务长期发展提供保证。 河北沿海地区发展上升为国家战略,为公司长远发展提供政策支持。国务院批复了《河北沿海地区发展规划》,明确提出大力发展临港产业,特别强调要建设以综合性港口群为龙头的现代综合交通运输体系。 首次给予“审慎推荐-A”投资评级:基于以上分析,我们预测公司2011-2012年每股收益分别为0.42、0.60元,对应市盈率分别为14.9和10.5倍,考虑公司面临环渤海湾激烈的竞争环境,我们首次给予 “审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:中国宏观经济进一步放缓。
珠海港 综合类 2011-11-01 5.49 -- -- 5.74 4.55%
5.74 4.55%
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事件: 近日,公司公告通过珠海市产权交易中心公开竞投中标了珠海港集团持有的珠海港通投资发展有限公司100%的股权和珠海航务国际船舶代理有限公司100%的股权,对价为2.8亿元人民币,其中港通公司的对价超过2.7亿元,是主要的收购标的。 点评: 港通公司:港通公司是一个投资性公司,无主营业务。旗下主要的资产是中化格力港务公司和中化格力仓储公司45%的股权,以及珠海港达供应链管理公司100%的股权。 中化格力港务公司和中化格力仓储公司(下简称“两公司”)资产质量佳,公司管理能力突出。 两公司的其余股权由中化实业(权益占比30%)和中化公司石油公司(权益占比25%)持有。二者为一致行动人,是两公司的实际控制人。 两公司资产质量好,是高栏港为数不多的同时拥有油码头和储油设施的石化物流企业,同时公司运营管理能力突出,实际运营情况大大超出可研的预设目标。港务公司和码头公司目前为“一套人马,两套牌子”,未来即将合并。公司的主要经营地在珠海高栏港。港务公司拥有2个8万吨级和4个1万吨级泊位。仓储公司规划总投资25亿,兴建170万立方米的油库和30万立方米化工品库,目前一、二期项目已投产,合计罐容为67.2万立方米。 两公司经过六、七年的发展,已经逐步进入盈利期,2011年上半年已实现盈利3115万元。港通公司2011年6月底的总资产1.87亿元,净资产1.45亿元。2010年营业收入3030万元,净利润-850万元。 其中港务公司亏损600余万元,仓储公司亏损300余万元。但从今年起,两公司已经开始盈利,2001年1-6月两公司合计实现利润已达3115万元。我们认为从收购时机上来说是比较合适的。 收购价格十分优惠。因为本次评估基准日为今年3月底,两公司刚刚进入盈利期,盈利尚不稳定,因此按资产基础法进行评估。评估增资率111%,两公司主要的资产为土地,而增值也主要来自于土地,主要原因是当初拿地价格确实十分优惠。实际上,尽管评估增值率超过100%,目前的收购价格也不到500元/平方米,这在目前的珠海高栏岛来说基本属于底价。从另一个角度来看,站在当前的位置,即便假设下半年与上半实现相同的净利润,即全年实现盈利6230万,则收购价格对应2011年动态PE也不到10倍。 港达供应链股份有限公司:公司主要经营管理逾二万平方米的物流配送中心,提供保税仓储、检验、分拣、配送、进出口代理、国际货代等的供应链管理服务,为邻近地区的加工贸易企业提供原材料便捷通关、第三方VMI和JIT配送,以及为海外企业提供成品进口通关和国内分拨服务。主要客户为伟创力、佳能、松下、飞利浦等。业务与A股上市公司中的飞力达和新宁物流相仿。公司净资产约2400万元。2010年净利润是420万元。 收购珠海航务国际船舶代理有限公司充实物流延伸领域的实力。在去年收购的珠海外轮理货公司大等七家公司股权基础上,公司此次再将国际船代公司收入麾下,在充实公司在船代、货代等物流延伸领域的实力、增强企业间的系统效应的发挥的同时也为公司物流板块业绩提供较为稳定的利润源。 本次收购的战略意义:公司目前以港物流公司为平台,“珠海港物流”为品牌,致力于发展高端物流,汇通仓储一期也即将投产,拟发展物流金融等高端物流业务。收购港通公司有利于公司快速壮大物流业务板块、快速学习先进的油汽化学品码头及储运的建设和管理经验、高端物流供应链运作和管理经验。同时,收购完成后,集团不在拥有类似业务,避免了当前和未来可能产生的同业竞争的情形。 本次收购对公司利润的影响估算:我们按两公司2011年实现6230万元、港达供应链实现350万元计算,并综合考虑港通公司母公司的成本分摊,我们预计2011年全年,港通公司可实现净利润约2800万元。若年内完成股东大会审批和工商过户等必要程序,完成收购,则公司将按同一控制下的企业合并原则,在2011年度的合并报表中完全反应港通公司2011年全年的财务数据。我们估算这将使得公司今年的EPS增厚约0.07元。但从现金流来看,根据协议,公司需要将港通公司评估基准日至交割日以前的收益支付给集团。 三季报点评: 三季报EPS0.59元,实现归属母公司股东净利润2.04亿元,同比增长133%,完全符合预期。同比大幅增长的主因是参股15%的珠海BP公司今年分红收益大幅增长。公司三季报实现营业收入和营业成本分别为3.19亿元和2.66亿元,毛利率16.6%。财务费用1117万元,同比增长67.5%,主要是今年3月公司发行了5亿元公司债,利息支出有较大幅度的增长。 公司中报EPS是0.6元,三季度业绩几乎没有增长是在预期之内的。主要原因是目前公司主营业务的盈利贡献尚显单薄,而母公司仍有一些成本需要承担,而三季度也没有分红收益确认。 四季度,珠海电厂的分红收益有望确认,我们预计收益在1.25亿元左右,对EPS的毛贡献约0.36元。公司间接持有珠海电厂10%的股权。去年,珠海电厂运营情况整体良好。目前珠海电厂尚未明确2010年度的利润分配方案,公司正积极推进有关进程。从历史情况来看,珠海电厂的分红收益都在年底前可以得到确认。 我们小幅上调公司2011-13年EPS至0.93元、1.12和1.26元。由于本次收购的完成尚具有不确定性,我们本着谨慎的原则,本次上调暂未考虑本次收购可能带来的业绩增厚。公司战略转型稳步推进,今年以来公司不断发掘并积极介入符合公司战略发展方向、并有良好回报预期的项目,基本面正发生着深刻的变化。我们认为公司是中长期内较好的投资标的,维持强烈推荐-A的投资评级。 风险因素:公司转型进程低于预期、PTA和玻纤等价格大幅下跌,系统风险等。
恒基达鑫 公路港口航运行业 2011-10-28 15.25 -- -- 15.93 4.46%
15.93 4.46%
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公司三季报EPS0.35元(-14.8%),归属上市公司股东净利润4210.8万元(+13.6%),略低于预期。2011年1-9月,公司实现营业收入和营业成本分别为1.2亿元(-6%)和4913万元(-20%),毛利率59.2%(+6.6pct)。 营业收入同比下降的原因主要是扬州市场仍在培育,但季度环比改善趋势符合预期。一方面珠海市场虽然需求旺盛,但公司的珠海罐区的罐容已基本饱和,因此对营业收入的增长贡献十分有限,营业收入同比仅增长1.4%。 另一方面,扬州罐区尚处于市场培育阶段,需求不足并出现了一定程度的客户流失,加上二季度出现短期冲击需求的突发性事件,营业收入同比下降了31%。但是从季度环比来看,二季度单季,扬州子公司营业收入同比大幅下降47%,三季度单季的下降幅度则收窄至18%。 营业成本同比较大幅度下降,主要是因为年初调整了折旧政策,折旧费用大幅减少。公司之前的折旧政策较为激进,今年初进行了调整,折旧政策与行业内公司看齐后,毛利率水平有较为显著的提升。从三季报来看,母公司毛利率高达68%。显示在折旧政策与业内其他公司看齐后,公司珠海罐区在目前处于满产状态下的毛利率也已与业内其他公司看齐。 投资石化仓储公司应把握产能投放的周期。尽管扬州市场的成熟度稍低,公司在扬州市场短期上也面临一些结构性的供需不匹配问题,但公司看好扬州市场的长期发展前景,并积极培育客户,环比来看,扬州情况在改善。 明年上半年,珠海三期一期工程16.3万立方米罐容库区将投产,据了解,客户意向已基本确定。扬州一期扩能工程24.3万立方米罐容的库区也将投产,作为募投项目,从一开始便是协议建造,并签订了较高的违约赔偿责任,同时由于主要为球罐,适合存储化工品,较为契合扬州市场的需求。 考虑扬州今年的情况,下调2011-13年EPS至0.47、0.66元和0.95元。 公司盈利模式简单,石化仓储行业准入门槛和毛利率均较高,但价格较透明,主要依靠外延式扩张。公司短期业绩受扬州子公司拖累,但环比改善。 明年上半年新增六成产能,基于对珠海良好需求的判断,以及扬州新增罐容的协议锁定,预计明后年业绩进入快速增长期。维持强烈推荐-A的评级。 风险提示:扬州市场低于预期、石化行业需求疲软、发生生产安全事故等。
大秦铁路 公路港口航运行业 2011-10-27 6.76 -- -- 7.15 5.77%
7.15 5.77%
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下调公司2011-13年EPS 至0.83元、0.92和1.01元,主要是考虑到公司成本上涨压力。我们在铁路行业四季度策略报告及之前的行业报告中指出,铁路行业的改革渐行渐近,但时间表和方案具有不确定性,上市公司的受益程度也具有较大的不确定性。尽管我们认为铁路改革的制度红利很可能低于预期,但市场化改革将破除抑制行业估值的桎梏,有望带动行业估值的系统性提升。公司业绩增长稳定,历史分红率都在50%以上,按此计算当前的股息率高达5%(含税)。维持强烈推荐-A 的投资评级。
珠海港 综合类 2011-09-14 5.77 -- -- 6.08 5.37%
6.08 5.37%
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事件: 公司昨日公告两个投资项目,分属港口物流板块和电力能源板块。 1、合资设立达海港务公司,推进大型干散货码头仓储项目。 公司拟合资投资建设大型码头仓储项目。项目位于珠海高栏港区,毗邻公司现正建设中的神华粤电珠海港煤码头。 公司作为主导方占有40%权益,为公司的并表项目。股东背景实力强,覆盖产、销、运整个产业链。与以往一系列项目不同,公司以主导方的身份参与该项目。其余股东背景覆盖煤炭、水泥等大宗散货的产、销、运,实力均较强。其中 (1)广州发展煤炭投资有限公司持股20%,其母公司广州发展实业控股集团主要从事煤炭项目投资,实际控制人为广州市国资委。 (2)IMCCoal Logistic持股15%。IMCCL为新加坡万邦集团拟新设的全资子公司。万邦集团为多元化的国际集团公司,拥有167万吨干散货船队,拥有海外煤矿,每年有150-200万吨将视情况销往中国或周边地区。 (3)华润水泥投资有限公司持股15%。该公司隶属华润集团,具有货主背景。 (4)山西煤炭进出口集团持股10%。该集团是山西省最大的企业集团之一和山西省七家煤炭资源整合主体之一,是全国四家之一、山西省唯一一家拥有煤炭出口专营权的企业集团。 总投资额1亿元人民币。注册资本5000万元,首期出资2000万元。公司按权益占比第一期出资800万,合计出资2000万。 目前项目仍处在可研阶段,预计项目投产期在在2013年之后,项目盈利能力尚不明确。 2、与中海油气电公司合资设立中海油珠海天然气发电公司,共同投资建设、运营珠海高栏港电热联产项目。 项目规划建设12*390MW天然气发电机组,总投资约31亿元,公司持有项目公司25%的权益。规划第一期建设2台390MW 燃气蒸汽联合循环电热联产机组,预计总投资额31亿人民币,项目公司注册资本约7.4亿,首期出资1.5亿。公司子公司电力能源公司按股权比例首期将出资3750万元,预计累计出资额为1.86亿元。 作为大股东中海油在荔湾3-1气田的配套项目,本项目气源有保障。荔湾3-1气田和珠海LNG 接收站项目预计2012年年底投产,初期处理海上天然气规模为50-100亿方/年。 预计项目将较好契合区域需求。由于高栏港经济区用热负荷95%为工业用气,十分适合“热电联产、集中供热”的模式。热电厂可以向南水石化区和南水精细化工区现有用热企业提供经济可靠的蒸汽。从整个珠海来看,公司测算 “十二五”期间将出现电力缺口。“十二五”,最高负荷用电年均需求增速10%,但09年后珠海电网地方燃机和柴油机机组以基本退役完毕,接220KV以下电网机组容量少,09年以后区内除高栏风电外无其他新增电源。 一期项目预计在2013年投入运营。公司测算该项目的投资内部收益率为7.45%,资本金内部收益率为11.43%。我们认为此投资项目将有助于公司培养长期的、稳定的利润增长点。 3、维持2011-13年EPS至0.87元、1.12元和1.27元的盈利预测,维持强烈推荐-A的评级。公司今年业绩确定性较高,中报0.6元,我们预计下半年公司仍有珠海电厂约1.25亿元的分红将确认。公司战略转型向纵深推进,一些中长期内能提供稳定利润源的、预期盈利性较强的项目正逐步浮出水面,是中长期内较好的投资标的。 4、风险提示:公司战略转型进程低于预期、PTA和玻纤价格快速回落、投资公司分红政策变化等。
中国远洋 公路港口航运行业 2011-09-02 7.00 -- -- 6.96 -0.57%
7.10 1.43%
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上半年公司实现每股收益-0.27元,基本符合预期。2011年上半年,公司实现营业收入342.3亿元,同比下降10.4%,归属于母公司所有者净利润为-27.1亿元,折合每股收益为-0.27元,低于我们前期的判断。 航运市场运力严重过剩,需求萎靡不振,运价上升乏力。供给端:截至8月初,国际散货船队同比增长16.8%,订单占运力比重高达42.4%。集运方面,船队规模同比增长10.5%,订单占运力比重达29.9%,由此可见运力过剩现状还将持续相当长时期。需求端:上半年全球经济复苏缓慢,欧美债务危机,经济恢复不确定性加剧。上半年欧地航线、美西、美东航线集装箱平均运价同比分别下跌45.4%、20.0%和6.6%,BDI同比下行56.7%,运价上行乏力。 集运、干散双翼受损,燃油成本高企,公司面临巨亏。2011年上半年,尽管公司集装箱运载量同比增长9.8%,但由于运力过剩严重、运价低迷,单箱收入同比下降13.5%,相应集运业务收入减少4.2%。受市场运价持续下跌并低迷的影响,干散货收入同比下降27.0%。集运和散货运输是公司收入的两大支柱,收入全线下滑,加上燃油成本高企带来的压力,公司上半年亏损严重。 下半年业绩仍然堪忧,物流业务成为公司未来新的亮点。由于经济持续低迷,公司业绩回升缺乏基本面支撑,下半年业绩仍难见起色,估计与上半年持平。 上半年公司各项物流业务继续保持增长,供应链物流业务规模不断扩大,收入增长71.0%,增长势头良好,成为公司业绩亮点。 投资策略:基于以上分析和对下半年判断,我们下调预计中国远洋2011-2012年EPS分别为-0.58、0.20元,考虑到前期股价下跌已经反映业绩悲观预期,我们仍然维持公司“审慎推荐-A”的评级。 风险提示:全球宏观经济持续低迷。
大秦铁路 公路港口航运行业 2011-09-01 6.75 5.73 15.85% 6.78 0.44%
7.15 5.93%
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公司中报EPS0.42元,归属母公司股东净利润61.8亿元(+18.5%),符合预期。实现营业收入和营业成本分别为218(+9.4%)和123(+9.2%)亿元,毛利率43.9%(-0.9pct)。投资收益9.2亿元,占净利润的14.8%,主要是朔黄公司等股权的投资收益。由于朔黄股权去年9月份才进入公司,去年同期几乎无投资收益。财务费用5.4亿元(+57%),主要是公司账上有95亿元的短期借款,用于支付去年收购太原局资产的部分对价。 朔黄公司盈利能力较强,上半年是实现净利润22.3亿元,公司持股41.6%。 预计全年可贡献投资收益22亿元。朔黄公司大股东为中国神华,主要经营朔黄铁路和黄万铁路。朔黄铁路西起山西省神池县与神朔线相连,东至河北省黄骅港,全长594公里。是我国“三西”地区至渤海湾的第二大运煤通道。 2010年运量为。朔黄公司41.6%的股权的收购对价为140.6亿元。 2011H1大秦线运量为2.17亿吨(+10.9%),预计全年可实现4.4亿吨目标。 2011H1公司完成旅客发送量和货物运输量2800万人次(+3.4%)和3.7亿吨(+3.8%),大秦线运量占比总货运量比重下降至六成。去年收购太原局资产后,公司各业务比重更加均衡,目前客、货和其他业务务收入为1:8:1。 今年财务费用较高,预计近10亿元,未来两年逐步缓解。公司去年收购太原局相关资产业务的总对价为328亿元,其中50%通过公开增发筹得,其余为公司通过账上现金和短期借款自筹。去年8月底从银行获取一年期贷款112亿元,年利率4.779%(九折优惠)。近日,公司发行2年期40亿元公司债用于偿还部分即将到期的短期贷款,利率5.48%,低于当前5.9%的利率。偿还后公司有55亿短期借款、40亿公司债,以及09年底发行的三年期和五年期的合计135亿元的中期票据。公司债和中期票据将分布在2012-14年偿还。 预计2011-13年EPS为0.88、1.00和1.14元。公司业绩增长较为稳定,货运是目前铁路少数盈利性较好的环节之一,下半年可能的催化因素包括货运提价。同时,我们预计渐行渐近的铁道部改革将带动铁路板块的活跃和整体估值的提升。目前股价对应PE8.7倍,公司历史上分红率都在50%以上,按此计算的股息率高达5.7%(含税),具有一定的安全边际。我们认为给予10-12倍PE较为合理,对应估值区间8.8-10.6元,维持强烈推荐-A的评级。 风险因素:煤炭需求走弱和大盘系统风险等。
上港集团 公路港口航运行业 2011-09-01 3.14 -- -- 3.15 0.32%
3.15 0.32%
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上半年实现每股收益0.115元,符合预期。2011年上半年公司实现营业收入105.51亿元人民币,同比增长16.52%;扣非后的归属净利润24.24亿元,同比上升9.21%。由于上半年非经常性损益同比减少3.22亿元,公司实现归属净利润24.9亿元,同比下降4.5%。EPS为0.115元,低于去年同期的0.124元。 集装箱业务是公司利润的主要来源,上半年单箱收入下降。上半年,公司完成货物吞吐量2.36亿吨,同比增长11.7%。上半年公司货物、集装箱和散杂货吞吐量均创半年度历史同期最好水平。集装箱业务收入占比45%,而毛利占比68%,是公司利润的主要来源。今年航运市场低迷,多半航运企业出现亏损,公司集装箱单位收入同比下降10元/TEU,集装箱业务收入增速低于吞吐量增速。 完成洋山港的收购,地产业务将带来投资收益。上半年公司完成洋山港收购,该港集装箱吞吐量同比增长33.5%。但由于宏观经济增速放缓,市场低迷,集装箱业务单箱收入下降,股权收购可将造成利润摊薄。今年开始,汇山地产预计将有部分商业地产贡献利润。而公司还有军工路、张华浜和宝山等地块存在转让可能。初步估算地产业务若全部结算,未来五年间约可贡献60亿元的投资收益。 近期港口费率提高可能性小,产业梯度转移有望带来业绩提升,由于重振航运市场尚需时日,近期港口费率提高的可能性不大。长江内河水运发展已上升为国家战略,得益于制造业向长江中上游转移的大趋势,长江沿线地区货源增速将加快,同时长江沿线的物流链也为公司的港口物流业务发展创造更多的机会。 维持“审慎推荐-A”投资评级:我们预测每股收益2011-2012年0.24元、0.27元,对应PE分别为14.2、12.6,仍然维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:中国宏观经济增速放缓。
东方航空 航空运输行业 2011-09-01 5.46 -- -- 5.53 1.28%
5.53 1.28%
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中报EPS0.22元,归属母公司净利润24.5亿元,同比增长26%,基本符合预期。其中汇兑损益8.2亿元,去年同期仅为1.6亿元。套保转回0.66亿元,去年同期为2.24亿元。剔除此两项影响的主业业绩同比基本持平。 油价上涨小幅拉低毛利率。营业收入和营业成本为388(+18.1%)和324亿元(+17.5%),毛利率16.5%(-1.5pct)。营业收入和成本总体上涨主要受业务量的增长、油价上涨,以及含油票价上涨的影响。今年上半年,公司燃油成本增长34%,占运营成本的41%,主要原因是上半年耗油量增加6%,平均油价上涨26%。含油票价有所提高,客公里收益0.668元(+8%),但裸票票价基本持平,油价上涨还是给公司经营带来一定的压力。 量价齐升,高铁与世博高基数影响低于预期。(1)客运:2011H1公司完成ASK 和RPK 分别为623(10.5%)和486(13.6%)亿客公里,客座率80.0%(+2.14pct)。其中国内航线ASK 与RPK 增速分别为6.6%和10.5%,边际供需缺口3.9%,客座率80%;国际航线ASK 和RPK 增速分别为23.1%和25.7%,边际供需缺口2.6%,客座率74%。公司目前国内航线客运周转量约占公司客运总周转量的70%。(2)货运:完成AFTK 和RFTK 分别为32(-9.0%)和19.2(-9.5%)亿吨公里,货邮载运率60.1%(-0.29pct)。 货运整合在风雨中前行,等待市场回暖。公司今年在货运市场低迷的情况下整合了三大货航成立新中货航,拥有18架全货机,与国货航在运力规模上不相伯仲。两者都加大了在上海市场的开拓力度。公司通过加强重点中转站点的销售力度、扩大特种货物的销售范围和推进预售模式等多重营销手段,巩固市场份额和稳定收益率水平。 现有运力及预计运力投放:公司今年上半年飞机交付10架(其中包括收购长城航资产新增的3架B747),退租6架。现有飞机362架,包括344架客机和18架全货机。下半年预计交付飞机18架,2012年预计交付49架。 维持2011-13年EPS0.52、0.54和0.59元的预测。我们认为在旺季、内线景气超预期、人民币加速和油价回落等因素下,航空存在板块性机会。考虑到此前市场对公司受京沪高铁开通和和世博高基数影响预期较为充分,前期股价回调幅度较大,目前股价对应PE 仅10.6倍,维持强烈推荐-A 的评级。 风险因素:宏观经济大幅波动、油价过快上涨、系统风险等。
中储股份 公路港口航运行业 2011-08-31 11.47 -- -- 11.42 -0.44%
11.42 -0.44%
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2011年中期实现EPS0.21元,归属母公司所有者净利润1.78亿元(+46%),符合预期。2010H1公司完成营业收入、营业成本和利润总额分别为111.5(+26.8%)、105.6(+27.8%)和2.47(45.8%)亿元,毛利率5.3%(-1.3pct)。 贸易规模扩大是主营收入和成本大增和毛利率小幅下滑的主因。2011H1公物流和贸易业务分别实现营业收入12.7(+15.1%)和98.5(+28.6%)亿元,营业成本9.4(+12.9%)和96.1(+29.5%)亿元,贸易业务增长快。毛利率分别为25.8%(+1.3pct)和2.4%(-0.7pct),贸易业务占比提升小幅拉低了毛利率。 物流业务需求高速增但激烈竞争,公司以发展高端物流金融为手段稳定和提升毛利率。我国物流业市场集中度低和竞争过于激烈的现状短期难有显著改善。公司大力开拓仓单质押、小额贷款等物流金融业务,不断尝试城市配送、冷链物流等新的业态模式,使得近年来持续下降的毛利率出现了一定回升。 财务费用大幅增加,营业外支出大幅减少。上半年公司财务费用达3892万元(+251%),主因是贸易规模的扩大增加了对流动资金的需求,期末短期借款达11亿(+64%),同时利率走高。营业外支出仅300万,去年为4055万元,主因是去年同期计提了民生银行对大连分公司诉讼案件的预计损失近3800万。 “十二五”期间公司仍将通过多种方式扩张土地储备,本次增发将摊薄业绩约10%,但利好长期。公司现有土地面积600多万平方米,其中自有产权300多万平米。“十二五”期间仍将持续通过市场购买和大股东资产注入等形式实现土地储备快速扩张。预计未来五年公司的自有土地面积和整体土地面积分别增长2倍和1倍。大股东中储总公司拥有土地面积约800多万平米(含公司部分)。 不考虑土地出让收益和太平洋等股权的出售带来的业绩增厚,预计2011-13年EPS为0.44元、0.56元和0.68元,目前股价对应2011年PE为27倍(摊薄前)和30倍(摊薄后)。公司物流业务提供稳定业绩,贸易业务受钢材价格波动弹性大,土地资产的显性化和太平洋股权出售将可能带来“意外”业绩惊喜。 我们认为公司土地资源丰富,拥有全国最大的仓储网络,资源的稀缺性将逐步体现。《物流业调整和振兴规划》及相关细则的落实有望推动行业竞争环境持续优化和集中度的逐步提升,公司作为行业内的龙头企业将持续受益。 首次给予“审慎推荐-A”的评级。 风险因素:钢材价格大幅波动,物流金融业务发生风险事件,系统风险等。
中国国航 航空运输行业 2011-08-31 9.13 -- -- 9.08 -0.55%
9.08 -0.55%
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2011年中期实现EPS0.33元,归属母公司所有者净利润40.6亿元(-13.4%),低于预期。投资收益贡献6.4亿元,其中对国泰航的投资收益为4.63亿元,同比大幅下降70%。汇兑收益贡献12亿元(去年同期为2.46亿元),占税前利润总额的22%。油料套保转回0.8万元(去年同期为6.48亿元)。 营业收入和成本同比分别上涨31.5%和32.9%,上涨较快的主因是航空运输周转量的稳定增长、油价和含油票价的上涨,以及深航并表带来的同比口径变化。2011H1,集团合计完成ASK和RPK分别为737(+23.1%)和595(+26%)亿客公里,AFTK和RFTK分别为40(+8.1%)和24(+8.2%)亿吨公里。主要是深航去年4月起才开始并表,口径发生变化。其中国航完成ASK和RPK分别为557(+6.8%)和452(+9.2%)亿吨公里,投入AFTK和RFTK为37(+4.2%)和22(+3.0%)亿吨公里,由国货航运营。由于今年上半年新航油和国内航油均价分别同比上涨了43%和24%,燃油成本同比提升53%。 毛利率20.6%,同比下降0.85pct的主因是国际航线与货邮市场的低景气。(1)内外航线景气分化:今年1-6月,国航集团内、外航线的边际供需缺口分别为7%和-7%,内线供需关系显著好于外线。内外线客座率分别为82.4%(+4.4pct)和78.2%(-3.0pct)。国内航线客公里收益高达0.73元。(2)客货运市场景气差异:今年1-6月,国航集团实现客运和货运收入分别为398(+36%)和42.5(+3%)亿元,营业利润率分别为21.9%(+7.7pct)和10.5%(-15.1pct)。 客座率和货邮载运率分别为80.8%(+1.86pct)和59.2%(+0.07pct)。 下调2011-13年EPS0.83、0.95和1.05元的预测,主要受国际航线和货运市场低景气影响。三季度进入航空传统旺季,今年国内航线景气超预期、近期人民币升值较快、油价回落,我们看好航空板块的整体性投资机会。 但今年航空国内外航线景气分化、客货运市场供需关系差异较大,公司由于国际航线和货运占比较大,业绩受到一定拖累,但公司整体经营稳健。 考虑到市场对今年国际航线疲软已有一定预期,公司股价前期调整幅度较大,目前股价对应11年PE为11.5倍,较去年增发价11.58元折价18%,维持对公司强烈推荐-A的投资评级。 风险提示:国际航线景气度持续低于预期、油价大幅上涨和系统风险等。
南方航空 航空运输行业 2011-08-30 7.52 -- -- 7.58 0.80%
7.58 0.80%
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公司中报净利增长33%,略超预期。今年航空在整体需求增速放缓和油价同比大幅上升下,受益供需缺口,客座率和票价同比有较大提升。同时内外线景气分化,公司内线占比和升值弹性大,业绩喜人。三季度为旺季,公司旺季弹性大。维持2011-13年EPS0.72、0.78和0.81元的预测,对应11年PE仅11.3倍,维持强烈推荐-A的评级。
上海机场 公路港口航运行业 2011-08-29 12.35 -- -- 12.62 2.19%
12.81 3.72%
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公司中报EPS 0.38元,净利润7.2亿元,同比增长31.4%,与业绩快报一致。公司2011年上半年实现营业收入和营业成本分别为21.7亿元和13.5亿元,分别同比增长13.2%和11.3%,航空需求增速整体放缓下增速平稳。 毛利率37.8%,同比提升0.9pct,主要是公司产能利用率提升,存在经营杠杆。投资收益实现3.2亿元,同比大增43%,占税前利润总额的34.8%,主要是浦东油料公司贡献投资收益大幅增长。 受上半年航空(特别是国际)需求增速放缓和世博会高基数影响,公司营业收入增速平稳,下半年高基数将持续考验公司。2011年1-6月,公司主要业务所在地浦东机场完成飞机起降架次16.6万架次(+6.4%)、旅客吞吐量2377万人(6.3%),货邮吞吐量182.1万吨(-0.4%)。 商业餐饮租赁收入占比提升值得关注。分业务来看,航空及相关业务和商业餐饮租赁两块主要业务分别实现收入11.5亿元(+11.8%)和5.8亿元(+28.3%),占比分别为53%(-0.67pct)和26.5%(+3.1%)。基础设施的定位决定机场的航空性业务难有高回报,商业餐饮租赁将是机场未来重点开拓的盈利模式,是机场资产未来估值水平系统性提升的关键所在。 产能利用率提升下毛利率和业绩处于上升通道。浦东机场现有2个航站楼和3条跑道,旅客和货邮设计能力分别6000万人和420万吨,我们测算今年的产能利用率大约在70%和77%。浦东机场未来今年无产能瓶颈和大额资本开支,受益上半年油价走高,浦东油料公司投资收益贡献大幅增长42%,占公司上半年税前利润总额的27.3%。公司持有浦东油料公司40%的权益,2011H1浦东油料公司实现净利润5.05亿元,公司按权益法确认1.98亿元的投资收益。 小幅上调2011-13年EPS 至0.8元、0.9元和1.03元的盈利预测。目前股价对应2011年PE 为15.6倍,行业平均估值13.3倍,考虑到公司未来几年存在经营杠杆,毛利率和业绩进入上升通道,以及存在一定的整体上市预期,应享有一定的估值溢价,维持审慎推荐-A 的评级。 风险提示:航空需求低于预期、整体上市方案低于预期,系统风险等。
中海集运 公路港口航运行业 2011-08-29 3.21 -- -- 3.25 1.25%
3.25 1.25%
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上半年每股亏损0.05元,低于预期。2011年上半年,公司累计实现营业总收入约139.72亿元,比去年同期下降12.9%。净利润约-6.11亿元,同比增长17.1%;归属净利润为6.4亿元,同比下降151.49%;每股基本亏损为0.05元,比去年0.10元减少46.16%。其中二季度每股亏损约0.04元,符合预期。 运力严重过剩,国际需求疲软,运价上升乏力。2011年上半年,全球新增运力达5.2%,运力过剩情况严重。由于欧美经济体需求不振,集运市场运价上行乏力。据上海航交所公布的数据,上半年欧洲航线、美西航线和美东航线平均运价分别较去年同期下跌45.4%、20.0%和6.6%。公司上半年太平洋航线和欧地航线收入分别下滑19.9%和34.2%。 下半年仍有新船交付,燃油价格高企,成本压力增大。下半年公司还有7艘新船陆续交付,至年底新运力交付将达到约60万TEU。由于国际原油价格高位运行,导致公司燃油成本压力很大。目前新加坡380cst燃油价格高达667美元/吨,而去年同期仅为477美元/吨。油价上涨给公司经营带来较大压力。 股价风险得以释放,行业“拐点”仍需等待。尽管经济低迷造成需求下滑和运力过剩致使集装箱运输市场行情的恢复尚需时日,但公司前期发布业务预亏公告,股价下跌风险有所释放。而且即将进入集运企业的圣诞节运输季,运价有望小幅回升。 维持“审慎推荐-A”投资评级:基于目前行业情况,我们下调中海集运2011-2013年EPS分别为-0.09、-0.06、0.06元,但是考虑到股价下跌已经充分反映这种预期,我们暂时仍然维持公司“审慎推荐-A”的评级。 风险提示:全球经济低迷,航运市场运力过剩,油价上涨风险。
山东高速 公路港口航运行业 2011-08-26 3.47 -- -- 3.54 2.02%
3.54 2.02%
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2011年上半年,公司上半年实现营业利润8.37亿元,每股收益为0.19元,同比增长分别是17.07%和19.50%。公司主要路段的通行费收入都出现稳定增长,其中许禹高速、济莱高速车流量增长势头良好,房地产项目进展顺利,收购母公司资产增大公司资产规模,我们首次给予“审慎推荐-A”的评级。 上半年每股收益0.19元,符合预期。2011年上半年,公司实现营业收入20.7亿元,营业利润8.4亿元,归属净利润6.4亿元,同比分别增长14.8%、17.1%和19.4%。其中通行费收入约16.9亿元,同比增长7%。上半年实现每股收益0.19元,其中公司二季度单季贡献每股收益0.10元,略好于一季度,符合预期。 许禹高速、济莱高速成长势头良好。公司管辖下的济青高速、济南黄河大桥、平阴黄河大桥、济南黄河二桥的车流量5、6月份同比都出现了明显的上升。 许禹高速和济莱高速处于高速公路发展期,上半年收入有明显增长,同比分别增长35%和13%。由于泰曲路收费站南北两侧道路分流,泰曲路收入同比下降57.41%,尽管车流量同比上升明显,滨州大桥车流量下降明显,收入下降5.33%。(以上车流量数据参见后面表3)。 稳定主业同时公司积极进军多元化。公司进军房地产市场,雪野湖项目进展顺利,一期工程今年开始将贡献盈利,二期项目也在稳步进行中,年初已经取得了土地所有权。污水处理等公共事业发展也比较顺利。 公司完成对母公司的资产收购,下半年成本保持平稳。2011年7月6日,公司向母公司定向增发A股,收购山东高速公路运营管理有限公司100%的股权和山东高速潍莱公路有限公司51%的股权,收购资产盈利将全年计入利润表,可增厚每股盈利。公司下半年不再受大修对车流量和维修成本的影响,营业成本将保持平稳。 首次给予“审慎推荐-A”投资评级:预计公司2011-2012年每股收益0.31、0.33元,对应市盈率分别为12.1倍和11.4倍,估值不太具有吸引力,我们首次给予“审慎推荐—A”的评级。 风险提示:中国宏观经济增速减缓。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名