全年业绩低于我们的预期。公司2010年全年按照最新股本摊薄的每股收益为0.45元低于我们0.5元的预期。我们认为主要原因是公司今年上市首年各项费用较高,而我们之前的预测并未对此类费用纳入考量,但2011年公司各项费用率将回归到略微高于09年之前的水平。 2011年募投项目可能提前达产。公司募投的输送机械和环保设备扩产项目目前已经建设完毕,并且已经进入了生产阶段,今年或将提前实现全部达产。根据公司一段时间内订单所反映的趋势及产品行业景气度来看,产品的销售依然会保持旺盛。但我们了解到,目前安徽及其他周边省市技术工人短缺的问题不容忽视,公司有面临人手不足,产能无法完全释放的风险。我们上调2011年公司销售收入的预测,预计募投项目全年可以达产95%,并实现销售收入7.1亿元。 产能瓶颈或将提前到来。根据我们的预测,如果不考虑扩产,公司在2012年将面临产能的瓶颈。关于之前利用超募资金所进行的投资我们认为对于公司长期的发展有着正面的积极左右,同时超募资金也消耗了很多。但是如果确实出现产能的瓶颈的制约,由于盛运上市时间较短,短时间很难通过增发解决进一步扩产的资金问题,只能通过长期贷款来实现。 新疆煤机是今后一两年内最大的看点,业绩或将超预期。过去桐城当地的输送机械的生产商,从新疆当地就能获得6-8亿的订单,但是由于交通问题,运费开支高达10%。盛运收购新疆当地企业,并且确定了以皮带机为主,适时进入其他煤炭机械领域的战略,我们认为较为务实,由于运费节约了大量成本,抢占原有桐城皮带机生产商市于新疆当地市场份额的能力,仅从成本一项来说就有很大优势。另外,盛运入主新疆煤机,制定了一系列人才战略,预计管理层能很快扭转之前的亏损,实现盈利。我们判断,新疆煤机2011年的业绩超预期的可能性很大。根据谨慎性原则,我们预测新疆煤机2011-2012年将分别实现销售收入6000万和1.7亿,归属少数股东净利润为350万和1410万。 估值:我们调高公司2011年每股收益0.12元,调低2011年每股收益0.06元(不考虑送股摊薄)预测公司2011-2012年公司按照送股后最新股本摊薄每股收益分别为0.86元和1.00元。对应11/12年PE分别为40.5倍和34.86倍。给予“增持”评级。

投资要点: 凌云股份主要包括金属汽车零部件、塑料汽车零部件以及PE管道系统三大业务板块,公司是国内汽车辊压件以及压力管路总成生产龙头企业。凌云股份还是国内PE管道系统产品的开拓者,最早能够提供PE燃气管道产品开发、生产、施工、维护一体化全程服务的企业,在国内PE管道系统产品市场同样居龙头地位。 我们推荐凌云股份的逻辑主要基于凌云明确的可预见性成长。 短期因素:(1)2011年募投项目相继达产,汽车零部件新领域的拓展顺利,产业链下游需求旺盛带动盈利快速提升;(2)公司规模型经营模式。 公司净利润增速持续快于销售收入的增速,规模扩张效益明显;(3)军工集团证券化背景下,兵器工业集团的整合亦进入快速通道,凌云作为民品发展的佼佼者将有机会成为汽车零部件民品发展重要平台。 集团下优质资源的配置,将快速提升公司行业竞争力,拓展发展空间。 长期因素:(1)汽车零部件行业以及塑料管两大行业持续发展空间较为确定,成为公司经营业绩稳定提升的主要驱动因素;(2)产品结构升级,高附加值产品开发以及模块化发展方面。公司在巩固汽车辊压和冲压件、汽车压力管路总成及PE管道系统领域优势地位同时,抓住汽车行业和塑料管PE行业发展的契机,不断开发新产品,产品升级优化,保证了公司经营业绩不断增长的势头。 估值与评级:我们首次覆盖凌云股份。2010-2012年预测EPS0.76、1.2、1.52元,对应动态PE 分别为20、13、10倍,行业内具有估值优势。综合考虑公司所处汽车零部件以及塑料管行业内不同估值水平,采用相对与绝对值法对公司进行估值,给予公司2011年PE20X,6-12个月目标价为24元,给予“买入”投资评级。估值未包括集团未来可能的资产注入。

1月31日,天润曲轴公布2010年财务报告,公司2010年实现营业总收入139,339.39万元,较2009年度增长79.85%,实现利润总额27,415.75万元,较2009年度增长94.09%,实现归属于母公司股东的净利润22,165.86万元,较2009年度增长96.15%。这超出我们此前报告的预期,主要原因在于收入和毛利水平表现的更为乐观。 2010年度财务报告再次印证我们的看法,汽车作为拉动经济增长的一个重要产业,在旺盛需求的支撑下,我们依然强烈看好。2011年的总体情况很可能是汽车产销增速会温和下降,但是总量依然在增长,汽车行业维持温和景气的概率较高。 重申我们推荐天润曲轴的逻辑:1.符合产业发展趋势,未来市场空间非常大;2.规模、新产品及产业链整合提升公司盈利水平;3.公司在重型发动机曲轴利基市场基础上,轿车曲轴和发动机连杆成为未来新的增长点,再加上公司IPO募资项目和正在筹划的非公开发行项目,我们在看好公司稳健性的同时,更看重其未来产能及产品驱动下的成长性。 风险因素。重卡及机械行业出现系统性风险,生铁及钢材价格的大幅度上升以及项目进度和市场开拓的风险。 维持“买入”评级。按照我们调整后的盈利预测,不考虑非公开增发因素,公司未来三年(2011~2013)EPS分别为1.30、1.55、1.81元。按照33.50元价格,对应11/12/13年PE分别为26/22/18倍。考虑到公司所处的市场环境、行业地位、成长性以及增发并购等因素,我们给予公司2011年35倍PE估值水平,对应目标价格45.5元。

公司2010年全年实现销售收入9.1亿元,同比增长29.33%;净利润1.38亿元。同比增长50.67%,略高于市场预期。公司污泥焚烧项目由于募投资金晚到的原因,使项目并没有如预期实现收益,但是公司在成本控制方面做得较好,在煤炭价格上涨的情况下,仍然实现毛利率水平的提升。 11年富阳地区造纸企业将继续进驻江南片造纸工业区。公司目前已经提前铺设完成950蒸吨供热能力的管道,随着募投项目和技改项目的整体推进,公司的供热能力将很快与新进造纸企业供热需求达到平衡。 2011年公司污泥焚烧项目将实现完全达产。我们预计全年可以实现6000个小时的运行。根据近年来杭州及富阳地区的经济发展及电力短缺的严重程度来的情况来看,我们认为募投项目达产后机组的利用小时数或将高于招股说明书中可行性分析的预测的上限数值,项目实际运行小时在7500-8000个小时之间是能够实现的。 国家政策鼓励十二五期间在全国范围内做强、做大一批本土的优质环保企业。以公司在富阳当地的龙头地位,我们看好未来从政府层面对于公司打造一体化循环经济产业的政策扶持力度,认为公司利用超募资金对当地周边污水处理企业的收购计划将不会遇到太多阻力。 我们预测公司2011-2013年公司按照送股后最新股本摊薄每股收益分别为0.49元、0.68元和0.92元。对应10/11/12年PE分别为39.66倍,28.78倍和21.04倍。募投项目对于公司单位煤耗的节约效应及对于综合毛利率提升的将带来积极作用,虽然受限于公用事业管道建设的局限性,但是毛利的将进一步改善公司业绩。我们认为2012年35倍市盈率能够反映公司的长期价值,相当于送股前47.6元/股。给予公司买入评级。

从大的宏观环境看,2011年国内经济仍然处于转型升级时期。汽车作为拉动经济增长的一个重要产业,在旺盛需求的支撑下,我们依然强烈看好。2011年的总体情况很可能是汽车产销增速会温和下降,但是总量依然在增长,汽车行业维持温和景气的概率较高。 从汽车产业链角度出发,随着国内汽车产能的快速扩张,未来整车厂的竞争将不断加剧。而关键零部件企业由于新产品研发导致的进口替代、出口、规模效应以及并购整合等积极因素有可能会迎来较长的营收增长期,这有点类似于手机行业过去几年的情况,手机企业竞争越来越激烈,但是关键元器件领域出了不少好公司。例如,歌尔声学、莱宝高科。我们感兴趣的是天润曲轴会不会成为这样的公司。 我们推荐天润曲轴的逻辑:1.符合产业发展趋势,未来市场空间非常大;2.规模、新产品及产业链整合提升公司盈利水平;3.公司在重型发动机曲轴利基市场基础上,轿车曲轴和发动机连杆成为未来新的增长点,再加上公司IPO募资项目和正在筹划的非公开发行项目,我们在看好公司稳健性的同时,更看重其未来产能及产品驱动下的成长性。 风险因素。重卡及机械行业出现系统性风险,生铁及钢材价格的大幅度上升以及项目进度和市场开拓的风险。 买入评级。按照我们盈利预测模型,不考虑非公开增发因素,公司未来三年(2010~2012)EPS贡献分别为0.79、1.08、1.44元。按照33.02的价格,对应10/11/12年PE为42/30/23倍。考虑到所处的市场、市场地位及成长性等因素,以及市场整体估值水平,我们给予公司2010年40倍PE估值水平,对应目标价格40.3元,首次给予“买入”评级。

公司前三季度营收平稳。公司公告了10年3季报业绩:10年1-9月营业收入12.31亿元,同比增长17%;归属于上市公司股东的净利润4799万元,同比增长10%。单季度来看,3季度营业收入5.86亿元,同比增长20%,环比增长9%;归属于上市公司股东的净利润2334万元,同比下降12%,环比下降4%。整体上看,公司今年营收维持小幅增长,由于新机型前期投入产生费用问题,公司利润增幅低于收入增幅。随着新机型的量产,公司净利水平将回升。 公司内涵增长明确。目前,哈飞集团与法方合作研制的EC175-Z15的首架直升机已经成功首飞,计划将在2011年取得适航认证,预计2012后可量产。已接到来自北美、亚洲、欧洲及中国15家公司的150架订单,而且填补了我国直升机谱系中6-7吨级的空白,有望成为我国军方直9机型的替代产品,市场前景广阔。从目前来看,直15定型后,批量生产的任务还是由股份公司来承担,届时将取代直9成为公司新的主要利润源。新产品研制方面。公司Y-12轻型多用途飞机,起落距离短,适用于客/货运输、空投空降、地址勘探、航空摄影等用途。9月7日,中航国际与哈飞公司在北京签署30架Y12系列飞机出口协议。另外,最新改进型号Y-12F的01架机预计年内实现首飞,2011年投放市场。 资产整合预期非常强烈。根据中航工业直升机公司“三年改革建基业”规划,2009年整合直升机产业资源,2010年进行深层次专业化整合,实施资本化运作,实现整体上市。直升机板块资产相对简单,拥有中国直升机设计研究所、哈尔滨飞机工业集团、昌河飞机工业集团和保定螺旋桨厂等直升机资产。公司作为直升机板块唯一的上市公司,整合昌河直升机设计所和昌河飞机工业集团直升机资产的预期最为明确,中航工业直升机板块资产整合完成后,公司作为直升机领域的垄断者,随着低空领域的逐步开放,将充分享受我国直升机产业巨大的发展空间。 估值与评级。预计公司2010年可实现每股收益0.25元,尽管相对于33.35元的股价,动态市盈率达到133倍。不过考虑到公司未来的内涵外延增长确定性以及资产整合的强烈预期。在珠海航展主题因素以及未来通飞产业巨大市场预期下,我们仍然给予“买入”投资评级。