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黄付生

中信建投

研究方向: 宏观经济、大宗商品、造纸印刷行业

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工作经历: 证书编号:S1190517030002,经济学博士研究生,现从事宏观经济、大宗商品、造纸印刷行业分析,3年期货、证券从业经验。曾就职于中信建投证券。...>>

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山西汾酒 食品饮料行业 2017-05-26 31.11 40.00 26.78% 32.29 3.79% -- 32.29 3.79% -- 详细
一季报业绩超预期,全年动力十足。 2016年,公司营收和净利润分别为44.05亿和6.05亿,同比增长6.69%和16.24%;今年一季度,公司营收和净利润同比增长48.29%(全年目标增速为30%以上)和58.70%,环比增长速度加快,且超出市场预期。 2017年是汾酒集团立下目标责任书的元年,同时也是上市公司改革的元年。集团订下2017/2018/2019年酒类收入增长目标为30%、30%、20%,利润增长目标为25%、25%、25%。上市公司作为集团公司主要的白酒资产,对实现该目标至关重要。今年5月份,汾酒股东大会参加的人数是近几年来之最,包括银基、百川等白酒大商也都出席参加,说明经销商对公司信心有所提升,以及市场对其后续改革寄予厚望。目前,集团公司内部已经成立了改革办,目前正在研究相关方案,后续改革政策有望陆续出台,上市公司的机制建设有望日趋完善。 集中资源打造大单品,计划成立个性化公司。 汾酒产品主要包括青花、老白汾和玻汾系列。目前公司主要采取抓两头、稳中间的策略,争取青花系列和玻汾系列能够实现高增长。2016年,公司产品中销售额超过5亿的大单品数量有4个,未来公司将通过聚焦资源以及产品瘦身等方式,争取使大单品的销售规模持续提升。这有助于公司费用投入效率和品牌价值的提升。另外,2017年,公司计划成立个性化公司,形成汾酒、竹叶青和个性化三大体系,未来个性化产品这一块也有望为公司贡献一定的业绩增量。 省内持续渠道下沉,省外动作加快。 近两年,公司不断强化省内市场的渠道下沉力度,推出百县千镇计划,导致2016年玻汾系列实现放量增长,低价白酒销量为28,453.74千升,同比增长24.57%。2017年,公司计划在山西省内要巩固100家县级市场,确保1000家核心终端,同时开拓1000个空白社区或乡镇市场,全年低端酒销量仍有望维持较快增长。省外市场方面,河南、北京等主要市场要继续强化基础建设,加大领先优势;对于消费基础相对薄弱的区域,公司正在加快招商力度,增点扩面,有望实现市场份额的稳步扩大。同时,区域开发定制也是重点工作,汾酒作为四大名酒之一,清香型白酒龙头,品牌认知度有基础。目前公司对定制商的开发定制门槛由原来200-300万提高到1000万以上,也是公司品牌力强的体现。 盈利预测与评级: 山西汾酒是山西省内白酒龙头企业,在省内拥有绝对优势,省内市场有望通过渠道精耕维持稳定发展;省外市场方面,公司品牌在全国拥有较高知名度。近两年来,公司加大了全国招商力度,省外市长增长也有所加速。同时,集团公司签订责任书后,后续股份公司改革速度有望加快,有望提升公司经营效率和员工活力。我们预测2017/18/19年EPS分别为0.92/1.20/1.52元,目标价40元,维持“买入”评级。
洋河股份 食品饮料行业 2017-05-25 86.03 100.00 15.00% 87.26 1.43% -- 87.26 1.43% -- 详细
省内动销持续好转,省外高增长有望维持 2016年,公司实现营收171.83亿,同比增长7.04%;其中省内92.01亿,同比减少2.71%。省内负增长主要是因为过去几年在快速增长过程中积压了一些问题,2016年公司主动对省内市场进行调整,目前已经取得了一定成效。各渠道价格逐渐理顺,海之蓝经销商供货价相较一年前提升近70元,动销有所好转。2017年一季度,公司省内增速环比有所提升。未来公司省内市场增长来源将主要依靠积压竞品份额以及消费升级带来的市场扩容。 省外市场增长趋势要好于省内。2016年,公司省外市场营收为75.82亿,同比增长22.43%;2017年一季度,继续延续快速增长趋势,其中河南、山东和安徽等重点市场增速高于平均水平。同时,新江苏市场数量持续增加,2015年为298个,2016年为393个,目前已经超过400个,贡献了省外市场70%-80%的营收。新江苏市场使得公司信息传导更扁平化,资源投入效率更优化。我们认为,新江苏市场为公司省外市场维持较快增长提供了保障;同时,随着公司省外市场在整体营收中占比持续提升(2012年为35.59%,2016年提升至44.12%),对公司整体业绩的贡献也有望增强。 产品结构持续优化,毛利率水平有望提升 目前,蓝色经典系列在公司整体营收中占比约70%。具体而言,海之蓝和天之蓝占比约50%,剩下20%左右是梦之蓝。早在前几年,公司就主动对消费者进行消费升级引导,到了2015年效果逐渐显露,海之蓝在蓝色经典系列占比持续提升。2017年2月,公司推出新款产品--梦之蓝手工班,价格位于梦之蓝M6和M9之间,承接梦之蓝M6升级到M9的过渡阶段。从2017年一季度情况来看,公司梦之蓝增速继续快于海之蓝和天之蓝,梦之蓝占比有望持续提升。 另外,2017年1月底,公司对蓝色经典系列进行全年提价,其中海之蓝上调2元,天之蓝上调3元,梦之蓝M3、M6、M9分别上调10元、20元。2016年底公司预收款为38.47亿,同比增长205.17%。也正因为经销商提前备货,一季度公司销售毛利率为61.23%,同比仅提升0.63 pct。我们预计,随着后期经销商进货成本提升,公司全年毛利率仍有望继续提升。 公司目标成为国内酒水帝国,有望通过并购丰富产品种类 公司的目标是成为像帝亚吉欧一样的酒水帝国,目前公司的产品种类包括白酒、葡萄酒、洋酒、预调酒等。但是除了白酒以外,其他的酒类规模都比较小,大多仍处于消费者培育和市场宣传的阶段。即使是白酒,也分很多种香型,公司属于绵柔型。之前公司并购贵州贵酒,增强了公司酱香型白酒的生产实力。未来,公司有望通过收购不断丰富公司的产品种类。同时,公司会从标的的质量是否优秀以及是否能与公司产生协同效益等因素考虑,不会随意并购。 盈利预测与评级: 省内市场方面,经过前期调整后,目前渠道动销有所好转,预计2017一季度增长10%左右,全年有望维持;省外市场方面,2016年新江苏市场为393个,目前超过400个,新江苏市场提高了公司信息传导效率和资源投入回报率,为省外维持加快增长提供了保障。产品方面,在公司主动引导以及消费升级带动下,梦之蓝占比持续变大,全年毛利率有望提升。长期来看,公司的愿景是成为酒水帝国,但是目前除了白酒外其他酒类品种规模都不大,未来也有望通过并购丰富产品种类。我们预测2017/18/19 年EPS分别为4.33/4.98/5.74 元,目标价100元,维持“增持”评级。 风险提示: 省内市场调整不达预期,消费升级不及预期,市场拓展不及预期。
恒顺醋业 食品饮料行业 2017-05-24 10.06 12.50 27.55% 9.95 -1.09% -- 9.95 -1.09% -- 详细
提价过渡期临近结尾,毛利率有望逐渐提升 2016年6月21日,公司宣布未来三个月内对旗下经典醋系列共19个单品(2015年销售额为5亿元)进行提价,提价平均幅度约9%。但是从公司毛利率水平来看,2016年上半年为41.53%,2016年全年为41.25%,2017年一季度为41.02%。可以看出,公司毛利率并未因提价而得到提升。 我们认为原因主要有以下几点:(1)去年下半年以来,公司原材料中包材价格大幅上涨,而包材在公司生产成本中占比在42%左右,从而导致生产成本提升;(2)公司宣布提价后给予了经销商一段时间的缓冲期,允许经销商进行一定额度内的备货,由于渠道消化库存因素导致公司提价效果无法显现;(3)公司在提价的过程中,同时进行了换标和换包装,部分消费者对新包装的适应需要一段时间;(4)公司提价不仅是因为原材料成本上涨,也是为了理顺渠道利润。因此公司在提价过程中会比较稳健,部分产品涨价是2017年一季度才进行的。 从目前情况来看,公司传统产品的提价在去年已经完成,今年一季度对于部分高端醋产品的提价有望在5月份也完成。未来随着新价格体系逐渐稳定下来,公司毛利率水平有望逐渐提升。 渠道库存持续降低,全年收入增速有望前低后高 2016年年报中,公司订下2017年调味品业务收入的目标增长率为15%以上,净利润增长率为20%以上。从2017年一季度业绩情况来看,公司收入增长2.85%,净利润增长26.03%。其中,一季度收入增速显著低于全年目标。我们认为,主要原因是因为前期经销商备货导致渠道库存增加,渠道降库存需求导致公司一季度发货减少。目前渠道库存已经降至正常水平的1.15倍,随着公司渠道库存持续下降,公司全年收入增速会呈现前低后高的态势。同时,今年公司在电商渠道和餐饮渠道上也会有所加强,从而为公司带来更多业绩增量。 净利润方面,公司有望受益于下半年提价效益释放以及产品结构优化,目前公司高端产品占比约15%,2018年公司目标是20%。同时,为了配合去年提价,2016年公司销售费用增长较快(2016年2.21亿,同比增长14.78%)。2017年有望恢复正常水平,从而进一步提升净利润。 期待混改尽早落地,高管增持凸显信心 关于公司国改的问题一直是资本市场的关注点,公司管理层对于公司实行管理层持股和员工股权激励也是持支持态度。但是,近5年镇江换了4个书记,政府领导团队不稳定导致公司国改一直没有进展。我们认为,公司在产品、品牌、产能和市场方面都有较强的竞争优势,但是机制问题一直是制约公司的一大因素。未来如果公司能够在制度上有所突破,公司发展有望步入新的阶段。另外,虽然公司目前没有进行混改,但是2016年公司董事长和部分其他董事、高管为了支持公司,共同增持公司股份64.3万股,增持均价9.62元/股,也是一定程度的利益绑定。 盈利预测与评级: 目前我国食醋行业规模约100亿,在调味品中仅次于酱油和味精,恒顺作为龙头占比仅约7%,提升空间巨大;同时,食醋还能用作保健品,市场空间有望随着消费升级逐渐打开,公司也有望受益。2017年,随着提价调整期结束,公司全年增速有望呈现前低后高的局面。另外,如果公司机制改革能够有所突破,公司股价弹性有望大幅增强。我们预测2017/18/19年EPS分别为0.35/0.42/0.51元,目标价12.5元,维持“增持”评级。 风险提示: 提价效果不达预期,市场拓展不达预期。
克明面业 食品饮料行业 2017-05-24 16.26 20.00 25.39% 16.04 -1.35% -- 16.04 -1.35% -- 详细
二季度影响因素逐渐消除,业绩增速有望改善 2017年一季度,公司实现营收4.60亿,同比下滑0.64%;实现归母净利润0.35亿,同比增长6.91%。增速不及预期,主要原因是今年春节提前导致部分收入确认时点提前至2016年,去年年底提价对销量造成一定影响,以及一季度关于公司产品的负面传闻对公司湖南、湖北、江西等地的销量也造成一定影响。二季度上述影响因素有望逐渐消除,公司业绩增速有望提高。 新产能投放+渠道开拓,公司内生增长动力强 2015年,公司通过定增方式募集资金11.78亿元,用于建设37.5万吨挂面生产项目。其中延津10万吨营养挂面生产线项目、成都10万吨挂面产能项目(一期)和7.5万吨挂面产项目2016年已投产,新增公司2016年产能近20万吨;剩余项目预计于17年底完工达产,有望为公司再新增20万吨产能。新产能有望缓解公司产能瓶颈,保证公司可持续发展能力。另外,公司将逐渐用自有产能取代OEM代工,有助于提升公司产品质量以及成本控制能力。 同时,公司非常注重产品推广,2016年在全国约有3万场左右的推广活动;2017年公司将增加安徽、江西、湖北的电视广告投放,以前只有湖南有投放。未来,公司将继续渠道精耕策略,通过差异化产品扩大市场占有率,强化公司品牌影响力。目前公司在挂面行业市占率仅6%-7%,提升空间大,公司有望凭借自身竞争优势维持较快增速。 公司成立产业并购基金,外延增长空间大 2016年,公司实现营收21.64亿。我们认为,除了依靠挂面行业的增长以外,并购整合也是非常重要的途径。2016年10月19日公告,克明集团与深圳前海梧桐并购合作设立服务于克明面业聚焦关注的相关领域之产业投资并购基金,计划总规模不超过5亿元。该产业基金将紧密围绕克明面业战略,为公司综合提升企业竞争力提供并购标的,投资范围包括但不限于基于消费升级的休闲食品、烘焙食品、餐饮连锁及与之相关的互联网+企业相关的领域业务。运作产业基金有助于公司在产业整合中抢占先机,未来业务协同和利润增厚值得期待。公司有望通过外延扩张进一步提升市场占有率,巩固自身的龙头地位,提升盈利能力和综合竞争力。 2017年两次推出员工持股,彰显公司发展动力 2017年,公司先后发布了两次员工持股计划。第一期员工持股计划已经于2017年5月5日完成购买,总共购买公司股票16,177,731股(占总股本4.81%),买入均价16.64元/股;2017年5月16日,公司发布第二期员工持股计划草案,拟针对不超过259名公司员工实施持股计划(其中包括6名董监高),认购股票金额上限为27466.56万元(其中6名高管认购比例为38.27%)。控制人和高管大幅通过持股计划大幅增持公司股份,凸显出对公司未来发展的信心;同时,两次员工持股对象覆盖公司主要核心员工,有助于绑定公司、高管和员工三方利益,提升员工积极性和忠诚度。 盈利预测与评级: 目前我国挂面行业集中度低,公司作为挂面行业的龙头,目前市占率仅为6%-7%,提升空间大。随着公司产能瓶颈逐渐消除以及营销和渠道持续发力,公司内生增长有望维持较快水平。同时,公司成立产业并购基金,未来有望通过行业内外的并购实现跨越式发展。公司内年两次推出员工持股计划,机制进一步改善,也凸显出管理团队对未来发展信心十足。我们预计公司2016-18年营收增速为17.2%、19.6%和20.1%,净利润增速分别为33.4%、28.2%和26.3%,对应的EPS分别为0.43、0.55和0.69元,目标价20.00元,维持“增持”评级。 风险提示: 产能投放不及预期,外延并购不及预期。
五粮液 食品饮料行业 2017-05-22 46.51 54.50 14.59% 48.75 4.82% -- 48.75 4.82% -- 详细
点评事件: 5月15日晚,五粮液发布公告:公司收到证监会《关于核准宜宾五粮液股份有限公司非公开发行股票的批复》。 投资要点: 定增涉及管理层+员工+经销商三方持股,公司机制更加完善 由于公司已于5月12日完成2016年度利润分配方案,公司本次非公开发行股票发行价格调整为为21.64元/股,募集资金总额不超过185,397万元。在非公开发行股票的对象中,“国君资管计划”由五粮液第1 期员工持股计划出资成立(参加对象为公司董事、监事、高级管理人员和公司其他员工),拟认购不超过5.13 亿元;“君享五粮液1 号”由五粮液部分优秀经销商以自筹资金出资成立,拟认购不超过4.2 亿元。管理层+员工+经销商三方持股,意味着公司机制建设更加完善。未来上述三者的利益将与公司利益更为一致,有助于进一步增强职工的凝聚力和公司发展的活力,加强产业链上下游的有效协作。同时,今年3月,五粮液宣布由四川省经信委党委组副书记、副主任李曙光担任新任五粮液董事长一职。我们认为,省里面对五粮液发展非常重视,新董事长有望给公司带来新的活力,后续公司改革步伐也有望加快。 另外,此次非公开发行募集资金用于信息化建设、营销中心建设和服务型电子平台建设,都是围绕主业进行的投入,有望加大公司白酒业务竞争实力,利于公司长远发展。 普五提价效果显著,2017 年毛利率有望提升,2018 年看放量增长 2016年,公司分两次将普五出厂价从659 元/瓶提高至739元/瓶,同时加强发货节奏控制,经销商按月打款。目前市场一批价稳定在680元附近,渠道动销有所改善,库存降至历史低位。近期茅台限定一批价不得高于1199元,但从市场上来看,大部分地区实际一批价并未降低。我们认为高端白酒进入复苏通道,价格上涨趋势无法逆转。茅台2018年初提高出厂价,全年一批价上涨至1400-1500元是大概率事件。 由于经销商提前打款,我们预计提价对毛利率提升将主要体现在2017年。2016年公司普五发货的出厂价构成为70%左右的659元加上30%左右的739元,2017年按照739元计算,预计提升2017年综合毛利率1.5 pcts左右。同时,随着今年普五价格逐步理顺和提升,2018年普五有望实现放量增长。 盈利预测与评级: 此次非公开发行方案或证监会批准,表明公司混改方案已经取得实质成功。未来在管理层+员工+经销商三方共同持股下,公司管理水平和经营效率有望逐步提升。另外,短期茅台控价和放量对五粮液可能会有所压制,但是2018年初茅台提高出厂价是大概率事件,五粮液空间有望打开。随着普五价格逐步历史和提升,2018年放量带动下公司的弹性空间会比较大。我们预计2017-2019年EPS为2.18、2.7、3.19元/股,目标价54.5元,维持“买入”评级。 风险提示: 普五终端价格上涨不达预期,市场拓展不达预期。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-19 19.85 28.00 28.97% 21.77 9.67% -- 21.77 9.67% -- 详细
投资要点: 一季报下滑有偶然因素,全年业绩目标不变 一季度业绩下滑主要是受春节提前影响,今年节前时间比往年短,销量只是一二月份下降较多,3月基本正常。一季度鲜冻品合计是增长的,进口业务同比也有较大增长。因此,公司对全年业绩的预期没有变化,预计屠宰量能够实现两位数增长,肉制品能保持一定幅度的增长,利润能够保持增长。 四月份情况目前看没有大的异常。后续业绩变化情况将受猪价下降程度的影响,有待观察。总体上猪价下降对双汇有利。 屠宰量增加较快,未来有望快速增长 近期屠宰量增加较快。公司认为现在屠宰业务高速发展所需的各方面条件具备,时机已经成熟,未来发展空间很大,希望屠宰业务能够保持高速增长。今年开始加强对生鲜事业部的业绩要求,原则上要保持两位数增长。双汇已经完成全国的产能布局,有充裕的产能应对屠宰屠宰量的增长。 成本变动前高后低,猪价走势即将明朗 因为有前期库存原料成本的影响,公司的成本变化存在一定时滞,预计17年全年公司成本会呈现前高后低走势,成本逐步会下降。下半年成本的下降幅度情况要视猪肉鸡肉价格下降幅度而定。正常情况下,猪肉价格下降,双汇会量利双收, 今年全年的生猪价格走势近期逐渐清晰,五、六月份之后,全年的猪价走势将会明朗化。预计到明年猪价总体上将会保持下降趋势。现在养殖业中散户的比例已经下降,规模养殖场的比例在上升,养殖水平有所提升。而且目前养殖户仍有利润空间,价格仍可下调。这些因素都有助于猪价持续下行。 面向六个方向,大力开发新品 一是稳高温,保持高温产品适度增长。高温产品将会淘汰一些普通产品,中高档改进型高温品的发展会对原有普通产品形成一定的替代。新开发产品不会对原有产品造成冲击。 近期公司会推出若干种技术含量比较高的产品,公司希望其能出现有爆款产品。这几个产品属于高温产品,可以常温流通,技术含量较高,研制竞品的门槛较高。 二是上低温,大力发展美式、西式产品。国外市场的发展过程已
三全食品 食品饮料行业 2017-05-19 9.00 10.00 16.14% 9.00 0.00% -- 9.00 0.00% -- 详细
行业发展前景广阔,竞争主要在于创新 现在国内速冻食品行业的发展水平相当于日本70年代的水平,而目前国内人均GDP的水平也与日本70年代水平大体相当。日本速冻食品行业70年代以来市场容量增长多倍,产品品类极大丰富。而且速冻食品行业的发展跟经济发展正相关性比较强,行业规模的扩大需要一定的基础设施支持。速冻食品行业的发展,除了有厂商的生产能力之外,必须有足够的冷链物流条件,商超及零售点冷链设施,以及居民家庭冷冻设备的普及。因此,随着国内冷链基础设施完善,消费者收入提高和产品品类的创新。基于上述因素,公司认为国内速冻食品行业未来发展空间很大。 随着行业发展,龙头企业的市场占有率逐步提升,行业集中度逐步提高,行业的竞争模式也在发生变化。行业竞争焦点,在行业发展早期是规模的竞争,企业大力扩大规模以占有市场。目前竞争焦点逐步转变为创新能力的竞争,竞争的焦点体现在新产品和新品类开发上。在近几年行业主要企业开发的市场占有率较高的新产品中,三全处于领先地位。 拖累业绩因素减弱,业内竞争仍然激烈 近几年拖累三全业绩的因素主要有三个。首先是行业的竞争,其次是推广鲜食业务造成的亏损,第三是整合龙凤业务带来的损失。 目前,鲜食业务的亏损已经得到控制,对鲜食业务发展模式的摸索也取得了进展,鲜食业务对业绩的拖累逐步缓解。龙凤的整合已经完成,未来不再是拖累业绩的不利因素。目前三个不利因素中只有行业竞争仍将对公司未来业绩造成拖累。 近年来思念的市场拓展非常积极,产品和宣传都有较大投入,对三全造成了较大的压力。为了应对竞争,保持市场份额,三全也投入了较多资源。三全作为上市公司,信息相对透明,面临的竞争压力一目了然。实际上竞争对手的面临的问题和压力至少与三全相当。目前企业普遍面临各种政策和资源红利消失,成本提升的局面。当前的激烈竞争局面持续下去可能会导致行业格局的进一步变化。 鲜食仍在大力推进,新品增长情况良好 鲜食业务仍在大力推进,公司在研发和业务模式探索方面丝毫没有松懈,在新产品和新设备方面加大了研发力度。公司希望在目前小范围推广的过程中,能够通过市场实践逐步排除可能存在的问题和风险,为未来大范围推广奠定良好的基础。 私厨、炫彩和儿童系列等高端新品增长情况良好。私厨和炫彩一季度的增长情况都好于去年同期。儿童系列的市场接受程度在一定程度上超出预期,公司认为主要是系列产品中部分产品定位准确,切中了消费者的潜在需求。 盈利预测: 随着新产品的开发和推广,三全的产品结构持续提升,有利于保持较高的毛利水平。随着龙凤整合完成,对业绩的不利影响已经消除。鲜食业务不断推广,亏损逐步缩减。拖累业绩的不利因素显著减少,公司业绩有望为改善。 我们预计2017年~2018年EPS分别为0.097、0.147元/股,给予“增持”评级,目标价10元。 风险提示: 市场竞争加剧,成本上升,食品安全问题。
五粮液 食品饮料行业 2017-05-19 46.17 54.50 14.59% 48.75 5.59% -- 48.75 5.59% -- 详细
定增涉及管理层+员工+经销商三方持股,公司机制更加完善。 由于公司已于5月12日完成2016年度利润分配方案,公司本次非公开发行股票发行价格调整为为21.64元/股,募集资金总额不超过185,397万元。在非公开发行股票的对象中,“国君资管计划”由五粮液第1期员工持股计划出资成立(参加对象为公司董事、监事、高级管理人员和公司其他员工),拟认购不超过5.13亿元;“君享五粮液1号”由五粮液部分优秀经销商以自筹资金出资成立,拟认购不超过4.2亿元。管理层+员工+经销商三方持股,意味着公司机制建设更加完善。未来上述三者的利益将与公司利益更为一致,有助于进一步增强职工的凝聚力和公司发展的活力,加强产业链上下游的有效协作。同时,今年3月,五粮液宣布由四川省经信委党委组副书记、副主任李曙光担任新任五粮液董事长一职。我们认为,省里面对五粮液发展非常重视,新董事长有望给公司带来新的活力,后续公司改革步伐也有望加快。 另外,此次非公开发行募集资金用于信息化建设、营销中心建设和服务型电子平台建设,都是围绕主业进行的投入,有望加大公司白酒业务竞争实力,利于公司长远发展。 普五提价效果显著,2017年毛利率有望提升,2018年看放量增长。 2016年,公司分两次将普五出厂价从659元/瓶提高至739元/瓶,同时加强发货节奏控制,经销商按月打款。目前市场一批价稳定在680元附近,渠道动销有所改善,库存降至历史低位。近期茅台限定一批价不得高于1199元,但从市场上来看,大部分地区实际一批价并未降低。我们认为高端白酒进入复苏通道,价格上涨趋势无法逆转。茅台2018年初提高出厂价,全年一批价上涨至1400-1500元是大概率事件。 由于经销商提前打款,我们预计提价对毛利率提升将主要体现在2017年。2016年公司普五发货的出厂价构成为70%左右的659元加上30%左右的739元,2017年按照739元计算,预计提升2017年综合毛利率1.5pcts左右。同时,随着今年普五价格逐步理顺和提升,2018年普五有望实现放量增长。 盈利预测与评级:此次非公开发行方案或证监会批准,表明公司混改方案已经取得实质成功。未来在管理层+员工+经销商三方共同持股下,公司管理水平和经营效率有望逐步提升。另外,短期茅台控价和放量对五粮液可能会有所压制,但是2018年初茅台提高出厂价是大概率事件,五粮液空间有望打开。随着普五价格逐步历史和提升,2018年放量带动下公司的弹性空间会比较大。我们预计2017-2019年EPS为2.18、2.7、3.19元/股,目标价54.5元,买入评级。
好想你 食品饮料行业 2017-05-17 12.46 14.96 23.84% 13.34 7.06% -- 13.34 7.06% -- 详细
投资要点: 一季度业绩整体表现较好,全年增长目标主要看百草味。 2017年一季度,公司实现营收为13亿,同比增长368.35%;其中百草味收入10.46亿,同比增长约30%。公司实现净利润为5818.16万,同比增长223.25%;其中百草味净利润6453万,好想你预计亏损600-700万,主要是因为政府补助减少、折旧基数变大以及公司转型过程中研究费用投入增加导致。 2017年,公司营收目标为43.5亿(一季度完成30%),其中母公司10.5亿,同比增长11.3%,百草味33亿,同比增长42%;净利润目标为1.06亿,其中母公司2000万,百草味8500万(一季度完成3/4)。 毛利率下降属于正常现象,不必过于担忧。 2017年一季度,公司毛利率为30%,同比下降 13.97pcts,主要是受好想你本部电商占比提升以及对百草味合并报表所致。属于正常现象,所以不用过于担忧。同时,2016年,百草味线上渠道中入仓模式占比持续提升,入仓模式(B2B)相较于自营模式(B2C)而言,引流成本和发货成本较低,因此综合净利率水平更高。我们预计未来百草味入仓模式占比仍将提升,从而可抵消一部分上述因素影响。 百草味方面: 中国休闲食品电商领先者,3月份恢复高增长。 2016年,百草味实现营收和净利润分别为23.25亿元和6453万元,同比增长83.94%和370.68%。产品覆盖坚果、肉铺、果干、糕点和礼盒五大类共300多个SKU。2016年上述五大类产品销售额分别为9.6亿、3.8亿、3亿、1.3亿和5.6亿,同比增长40%、156%、110%、115%和145%。销售占比分别为42%、16%、13%、6%、25%,同比变动为-10pcts、+3pcts、+1pcts、+1pcts、+6pcts。2017年一季度,百草味营收预计增长30%。其中三月份增速恢复至50%左右,预计1-2月份调整已经基本结束,全年有望维持较快增速。 渠道方面,公司线上在天猫、京东等主流平台拥有自己的旗舰店,并且于2016年推出移动APP。截至2016年末,拥有消费客户超2100万,同比增长75%,6个月内活跃用户占比约60%。线下方面,百草味去年开始在做很多商超和便利店渠道的布局,在北京、上海、杭州、南京、成都等全国20多个一二线城市开发了40多家经销商合作伙伴,并与多家全国或区域龙头终端系统进行战略合作。 盈利预测与评级: 目前,我国休闲食品电商行业增速仍然较快,百草味作为行业领先者有望保持较快增长。好想你也有望凭借其枣类全产业链的竞争优势提高其在红枣深加工市场的占有率。另外,随着公司管理团队调整到位,未来好想你和百草味协同效应释放有望加快。我们预测公司2017/18/19 年EPS分别为0.53/0.81/1.15元。由于近期市场风格转变,市场更倾向于有业绩支撑并且估值便宜的公司股票,导致近期好想你 股价跌幅较大。我们认为,随着百草味业绩释放和收入持续高增长,公司股价有望逐渐企稳。但是未来股价上升空间取决于百草味高增长的可持续性和业绩释放程度,建议投资者持续跟踪。根据我们盈利预测,当前公司估值仍然偏高,目标价30元,给予“增持”评级。 风险提示: 原材料价格上涨超预期,行业竞争加剧,协同效应进展不达预期。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2017-05-15 10.86 13.25 20.45% 11.38 4.79% -- 11.38 4.79% -- 详细
2017年一季度业绩实现较快增长,预收款再创新高 2017年一季度,公司整体业绩维持较快增速,营收和净利润分别为3.43亿和6370.12万,同比增长25.08%和25.61%。其中毛利率44.21%,同比降低3.75pct,主要原因是因为原材料价格上涨,而产品提价效果尚未凸显,预计全年有望逐渐改善;销售费用同比增长16.44%,费用率下降1.6pct,主要是受季节性因素以及公司费用使用效率提升影响;管理费用同比减少16.54%,费用率下降1.78pct。另外,2017年一季度末,公司账面预收款为1.51亿,同比提升172.27%,这为二季度业绩增长奠定了基础。原材料价格趋于平稳,产品提价有望覆盖成本压力 公司生产成本中包材占比约10%-20%,青菜头占比约40%。2016年9月份后市场纸箱价格上涨约60%,青菜头涨价约30%-40%(采购价从去年700元/吨上涨至1050元/吨)。公司为了缓解原材料价格上涨对成本的压力,以及推动榨菜产业升级。2016年至今,公司两次提高产品价格。先是2016年7月份对商超产品提价8%-12%(商超渠道占比不高),接着2017年2月份对80g和88g榨菜主力9个单品的产品到岸价提价15%-17%,提价产品营收占比近70%。我们认为,目前原材料价格已经趋于平稳,公司产品上涨幅度有望覆盖原材料上涨压力。 公司致力于推动长期产业升级,提价对销量影响不大 我们认为,公司涨价对销量影响较小。主要原因如下:(1)公司是榨菜行业龙头,目前市占率约30%,广东地区占比约50%,拥有较强的定价权;(2)公司产品定位中高端,多年来注重对品牌的塑造和宣传,因此品牌力强;(3)公司多年以来对经销商进行植入式管理。目前公司在全国拥有1000多家一级经销商和上万家二级经销商,400左右销售人员,在所有一线和二线市场都有办事机构,对终端数据和追踪掌控力强。(4)适当涨价可以提高产业链各环节利润,激发渠道活力。此次涨价公司未给经销商囤货时间,2017年一季度,公司实现营收3.43亿,同比增长25.08%;从渠道库存情况来看,目前只有2-3周,远低于正常情况下1个半月水平,表明消费者对于涨价的适应度较好。另外,我们认为,公司此次涨价的目的除了成本上涨外,也是基于公司定位中高端产品的战略需要。长远来看,随着居民消费水平和健康意识的提升,榨菜产品只有坚持走中高端才符合消费升级趋势。去年公司主动淘汰50g和60g包装榨菜,也是为了提高榨菜行业单价水平,促进产业升级。目前我国榨菜行业单价水平仍然偏低,如果公司能够成功引导产业升级,重塑消费者对于榨菜的认知,公司未来空间将大幅增加。 新生产线消除产能束缚,明星单品有望维持高增长 公司在2006年推出脆口,单价为一袋5元,高于公司主力产品价格带(2-3元/袋)。近几年销量呈现爆发式增长,除了公司多年培育以外,部分也是受益于消费升级。2015年和2016年,脆口连续两年增长在80%左右,2016年销售额超过1亿,在整体营收占比约10%;2017年一季度,脆口继续维持高速增长,增速超过80%。产能方面,2016年以前,公司只拥有一条脆口生产线;为了满足生产需求,2016年下半年公司新增了第二条脆口生产线,但是目前也已经满负荷运转。2017年一季度公司在进行第三条生产线的投入,4月份已经完成,预计7月份开始投产。届时产能将大幅提升,支撑脆口需求。另外,公司还十分看好泡菜在国内市场的未来发展。2015年,公司收购惠通后,目前在惠通拥有两条泡菜生产线。2016年,公司对惠通产品结构进行梳理,保留高毛利或销量大的产品,提升管理效率,产品梳理从100多个调整到20多个。2017年一季度,惠通营收增速超过50%,我们预计全年增长有望达到30%。 2017年销售费用率有望维持稳定 2016年,公司没有如往年一样在央视投广告费用,导致全年销售费用率降低至15.9%,同比减少4.4pct。2017年,公司在减少线上宣传的同时,会提升线下费用使用效率,包括体验式营销。整体来看,今年销售费用率预计会较为平稳。 盈利预测与评级: 公司是榨菜行业的龙头,拥有较强的定价权,使得公司在原材料价格上涨的时候具备较强的转移成本的能力,盈利能力有保障。2017年,随着新生产线的投产,公司畅销单品脆口有望继续维持高增长。另外,随着消费升级的加快以及在公司的主动引导下,榨菜行业产业升级有望加快,行业有望获得更多发展机会。我们预测2017/18/19年EPS分别为0.62/0.75/0.89元,目标价20元,维持“增持”评级。
上海梅林 食品饮料行业 2017-05-08 9.85 14.00 59.09% 9.87 0.20% -- 9.87 0.20% -- 详细
投资要点: 聚焦主业发展,公司业绩稳步提升 2016年,公司高度聚焦肉类主业发展:上游依托江苏梅林畜牧养殖和爱森自有养殖基地,确保肉品源头食品安全;中游依托爱森和苏食肉品及联豪加工,进行猪肉和牛肉产品的精深加工;下游依托爱森优选、苏食肉品、以及联豪的营销网络和渠道,积极开展肉类食品的营销工作。另外,公司是光明集团旗下肉类资产整合平台,公司借助集团资源进行了一系列资产重组,新注入资产梅林畜牧、鼎牛饲料等新进企业表现都十分亮眼。2016年,公司实现营收138.34亿,同比增长13.08%;归母净利润2.56亿,同比增长56.88%。 银蕨公司并表提升业绩增速,协同效应初显成效 近几年,随着居民消费水平提升,居民消费肉类结构正在慢慢改变,猪肉被牛肉消费替代的趋势日趋明显。但是,目前我国牛肉行业生产高度分散,肉类深加工技术仍较为落后,因此对进口牛肉依赖性较强。2016年,公司全资子公司上海梅林(香港)有限公司以增资入股方式认购新西兰银蕨公司50%的股权,该项目已经于2016年12月6日完成交割,2016年通过并表直接为上市公司贡献收入9亿元和利润297万。另外,公司通过银蕨可以获得新西兰25%以上的稳定的、优质的牛羊肉供应,从而满足公司自有牛肉加工企业上海联豪的需求。2016年,联豪全年实现营收6.3亿和净利润5017万元,同比分别增长50%和270%,增长趋势非常快。未来,公司将力争联豪成为中国家庭牛排的标杆企业,银蕨逐步加大深加工及自有品牌产品的销售比例、深耕中国等细分市场。 清理亏损企业,未来对业绩拖累消除 2015年底开始,公司加强了对亏损企业的盘点。公司成立专项清理工作小组负责整体清理处置工作,先后启动对湖北梅林、荣成梅林、重庆梅林三家亏损企业的清算处置。2016年,重庆梅林、荣成为公司带来损失约1.8 亿元。随着重庆梅林、荣成停产,2017年公司亏损将大幅减少,公司将实现轻装上阵。 盈利预测与评级: 公司收购银蕨公司后,未来在猪牛肉双轮驱动下,肉制品业务有望迎来新的发展阶段。同时,公司是光明集团旗下肉类资产整合平台,未来有望受益于国企改革。我们预测2017/18/19 年EPS分别为0.50/0.57/0.66元,目标价14元,维持“增持”评级。 风险提示: 原材料价格变动风险,SFF业绩增长不达预期,国企改革不达预期。
来伊份 食品饮料行业 2017-05-08 35.05 46.70 42.51% 37.62 7.33% -- 37.62 7.33% -- 详细
公司是休闲食品领先企业,产品丰富且创新能力强。 公司自1999年成立以来便致力于为消费者提供休闲食品,目前是国内休闲食品领先企业。2016年,公司实现营收32.36亿,同比增长3.50%。公司产品品种十分丰富,数量多达上千种,2016年上市新品100多种。整体来看,公司产品覆盖炒货、肉制品、蜜饯、水产品、糖果/果冻、膨化、果蔬、豆制品、糕点等九大品类,小核桃仁、手剥松子、鸭肫、4号猪肉脯、芒果干、法式可口酥等已成为不同品类的代表商品。2016年,公司糕点及膨化食品、肉制品及水产品营收分别同比增长15.54%和11.71%,增速在各品类中最快;炒货及豆制品小幅增长0.60%;蜜饯及果蔬同比下滑5.94%。这么多的产品数量也对公司产品质量把控提出了很高的要求。多年以来,公司通过对供应商及其产品质量进行多角度、全方位的管控,成为整个供应链产品品质的把关者,保证了公司产品“领鲜到底”。 线上线下渠道一体化发展,费用率有下降空间。 近几年,公司始终专注于对线下、线上全渠道网络建设。线下方面,截止2016年底,公司先后在上海、江苏、浙江、北京、安徽等16个省、自治区、直辖市地区开设连锁门店2260家,会员人数超过1400万,较2015年新增300万。其中直营店2091家,公司对直营店进行了整顿,全年关闭257家,新建243家;加盟店169家,公司加大了在非传统优势地区通过加盟店扩大市场份额的力度,2016年加盟门店数量净增加13家。我们认为,随着公司直营门店单店盈利水平和规模经济效益的提升,以及加盟店对综合成本的降低,公司销售费用率未来有下降空间。 线上方面,2011年,公司建立了自己的官方商城和移动APP,同时也与天猫、京东、1号店等主流第三方电商平台合作。2016年,公司线上业绩保持持续快速增长,公司自营移动APP下载量超过220万,较2015年增长100.90%。 公司发布限制性股权激励预案,高管激励机制更合理。 2017年5月2日,公司发布限制性股票激励计划(预案),拟向激励对象(公司董事、中高级管理人员及业务骨干人员)授予限制性股票总计不超过700万股。限制性股票自授予日起12个月后分三期解除限售,满足授予条件后,激励对象可以每股18.37元的价格购买公司向激励对象增发的公司限制性股票。公司为本次限制性股票激励计划设定了以2016年营业收入为基数,2017-2019年公司营收增长率分别不低于12%、30%、55%的业绩考核目标。除公司层面的业绩考核外,公司将对个人层面设置绩效考核要求,激励对象实际可解除限售的限制性股票数量与其考核当年的个人绩效考核结果相挂钩。我们认为,激励方案有望提高公司经营效率和员工活力,有利于公司长远发展。 盈利预测与评级:随着消费者生活水平提升,我国休闲食品行业正逐渐向健康化、品牌化和创新化发展。但是目前行业内企业众多,区域品牌较多,品牌集中度低。公司是国内休闲食品的领先企业,具有产品、品牌和渠道优势,未来市场占有率有望提升。我们预测2017/18/19年EPS分别为0.67/0.86/1.07元,考虑到公司的成长性、净利润率提高的空间以及品类拓展和延伸,给予公司较高的估值溢价,按照3倍PS给予估值。目标价46.7元,维持“增持”评级。
古越龙山 食品饮料行业 2017-05-08 9.39 12.00 33.93% 9.36 -0.32% -- 9.36 -0.32% -- 详细
实施聚焦大单品战略,产品结构持续优化 近两年,公司一直努力实施“聚焦大单品”经营战略。一方面,公司对量少、值低利薄的近100只产品进行了合并、升级、淘汰;另一方面,重点培育中央库藏金五年和(5A 级)库藏十年两大系列产品,取得较好的单品销售业绩。2016年,公司营收同比增长11.58%,其中中高档黄酒营收同比增长16.75%,在营收中占比提升2.50 pcts至63.25%。我们认为,黄酒是三大世界古酒之一,但是过去由于行业竞争格局较低,企业市场意识缺乏等原因,长期以来产销和白酒、葡萄酒和啤酒都存在较大差距。公司作为黄酒龙头企业,其经营策略有望对于行业发展有推动作用。 加大品牌宣传推升价值,产品提价效果显著 近几年,公司提高了对品牌宣传的重视程度。尤其是2016年,公司广告费增长138.16%。公司借力“G20杭州峰会”、“世界互联网大会”等具有重大影响力事件,并成为“G20杭州峰会保障用酒”、“世界互联网大会指定用酒”;央视《味道》和美国《国家地理》栏目均报道了古越龙山;同时,公司投资《女儿红》电视剧,将女儿红品牌文化与绍兴酒文化巧妙结合。这一系列宣传活动,对于公司品牌价值提升以及黄酒的宣传都有积极作用。 另外,公司在加大品牌宣传提升品牌价值的同时,也在努力通过提价来变现品牌价值。2016年至今,公司一共4次提价。2016年3月份,公司陆续上调部分普通坛酒、传统型三年陈系列产品和清爽型三年陈系列产品价格;2016年5月份,公司再次宣布对传统型五年陈系列提价7%-10%;几天后,全资子公司女儿红宣布提价5%-15%;2017年2月份,公司上调36款相关产品价格,提价幅度在8%-15%。我们认为,提价符合公司提升品牌价值的战略;同时,目前黄酒吨价太低,渠道利润单薄,适当的价格上涨有利于改善渠道利润空间,进而提高经销商积极性。2016年,公司黄酒销量同比增长5.32%,其中中高档酒销量增长17.05%,也说明公司提价后公司销量并未下滑。 江浙沪以外市场拓展加快,营收增长速度较快 近几年,公司实施实施浙沪为龙头,华东为主体,京津、广深为两翼的大区域大营销布局。2016年,公司在江浙沪地区分别实现营收4.19亿、5.40亿和1.42亿,同比增长11.47%、7.33%和18.64%。江浙沪以外区域,公司加快拓展速度,新增经销商108家,总共达到772家;全年实现营收3.50亿,同比增长19.95%。同时,公司加强对黄酒销售、营销渠道的精耕细作,在全力维护和拓展传统渠道基础上,积极布局电商业务,2016年线上直销营收为1455.02万,同比增长128.17%。 公司机制急需改善,期待国企改革推进 目前,我国黄酒行业整体发展平稳,市场集中度较低。2015年,会稽山收购了乌毡帽酒业和唐宋酒业,金枫酒业收购振太酒业。相比之下,古越龙山作为行业龙头在并购上脚步略显落后,我们认为,公司未来也有望通过并购获得外延式增长。同时,公司是绍兴市国企,长期以来管理层激励较为不足,未来如果在国企改革方面有所突破,有望显著提高公司经营效率和员工活力。 盈利预测与评级: 从行业来看,随着我国消费者生活水平提升以及健康意识提升,黄酒未来仍有较大发展空间;同时,行业将逐步走向品牌化、集中化,公司作为黄酒龙头企业,在品牌、渠道和资金等方面都具备较大优势,未来增长有望领先于行业水平。另外,如果公司在国企改革方面能够有所突破,公司经营效率和员工活力有望上一个台阶。我们预测2017/18/19 年EPS分别为0.20/0.25/0.32 元,目标价12元,维持“增持”评级。 风险提示: 提价效果不达预期,国企改革进展不达预期,市场拓展不达预期。
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-05 17.67 25.15 28.91% 19.63 11.09% -- 19.63 11.09% -- 详细
16年业绩提升主要源于毛利率提高 16年公司共实现营业收入603.12亿元、利润总额66.32亿元、归属母公司净利润56.62亿元,同比增长0.75%、20.07%、22.24%;每股收益0.93元;销售净利率为9.40%,同比提升1.62%。16年度公司毛利率37.94%,同比提高2.05个百分点;销售费用率23.40%,同比提高1.25个百分点;管理费用率5.73%,同比下降0.04个百分点。毛利率上升是业绩提高的主要原因。 一季度成本上升费用下降,盈利水平同比提高 17年一季度公司共实现营业收入157.16亿元、利润总额20.49亿元、归属母公司净利润17.34亿元,同比增长3.23%、11.67%、11.58%;每股收益0.29元;销售净利率为11.05%,同比提升0.82个百分点。一季度公司毛利率37.64%,同比下降4.10个百分点;销售费用率21.37%,同比下降4.12个百分点;管理费用率3.78%,同比下降1.39个百分点;净利率11.05%,同比提高0.82个百分点。由于成本上升,毛利率同比降幅较大,但是费用水平的下降更为显著,抵消了成本上升的不利影响,净利率仍有所提升。 后期成本因素对毛利率形成压力 一季度毛利率下降主要是成本因素造成的。目前原奶供应量较大,公司认为未来原奶价格不会上涨,但是继续下降空间有限。由于原奶供应量大,为了维护行业整体长远利益,下游加工企业增加了产量,并相应的加大了促销力度,从而压低了毛利率水平。目前市场上的促销压力仍然较大,与去年相比并未缓解。另一方面,除原奶外,其他原材料价格都在上涨。大宗辅料如糖、乳清粉和包装材料价格都在上涨。未来辅料和包材的价格上涨可能对成本构成更大压力。 季节不均衡造成费用水平波动 费用率的变化主要是受到季度因素影响,季度间费用水平不均衡主要受市场竞争情况影响,主要是广告费影响较大。公司对于营销费用的运用有计划,但是广告费用,尤其是促销费用还是要根据实际情况调整。目前国内乳制品行业费用率比较高,主要是由于竞争压力较大。从总的趋势来看,费用率未来有一定下降趋势,但是短期内费用压力还会比较大。公司的费用水平未来仍有下降空间有空间,回到15年之前的水平是有可能的。 其他财务指标变动不大 短期借款增加主要是为了调节营运资金。预收款一季度略多,是偶然情况。货变化是正常存货配置。资本开支每年大约30亿水平,主要是产能投资,比较稳定。 销售增长,业绩可期,可能有季节波动 安慕希的销售和收入增长情况都较好。酸奶的增长速度较快。冷饮的增长也比较好。奶粉和液奶也有增长。由于业绩存在季节波动,对于行业和公司的判断以较长周期为宜,比如以年度来考察。今年可能存在一定幅度的季节波动。到目前为止,年初的收入利润指引并未发生变化,预计全年业绩与计划差异不大。 新产品开发稳步推进 公司认为豆奶的市场空间可能很大,国内消费者的消费习惯稳定,消费量较大。这方面国外市场也有先例。伊利做的是预包装产品,预计下半年上市。初期增长速度可能不是很快,但是最终规模会比较大。豆奶产品存在技术难题,口味的调节有难度。公司在这方面解决的比较好。有机奶主要是金典系列,目前比例和绝对数较小。公司认为未来有机奶有比较大增长空间。目前行业里产品还是比较少,未来可能做成比较大的品类。核桃乳目前有几个亿,公司估计植物蛋白单品规模不会很大。公司判断未来发酵类的空间比较大,市场也有成熟产品,比如养乐多。协商终止收购圣牧,继续寻求并购机会 终止收购圣牧是双方友好协商的结果,与其他方面没有关系。公司未来会积极寻求各种形式的合作,未来还会寻求并购机会。 未来将保持较好分红水平 分红主要跟盈利情况和现金流情况有关,未来会保持比较好的分红水平。即使有资金压力,也会用财务手段解决,不会挤占分红。 盈利预测及估值: 公司作为行业龙头,在品牌宣传、产品研发、渠道建设等方面均有较强优势。我们预计公司17-18年收入增速分别为9.2%、9.0%,净利润增速分别为13.8%、和15.1%,对应EPS分别为1.04和1.20元,目标价26元,维持“买入”评级。 风险提示: 市场竞争加剧,成本上升,食品安全问题。
山西汾酒 食品饮料行业 2017-05-05 31.30 40.00 26.78% 32.29 3.16% -- 32.29 3.16% -- 详细
点评事件: 4月27日晚,山西汾酒(600809)公布了2016年年报和2017年一季报。2016年公司实现营业收入44.05亿元,同比增长6.69%;归母净利润6.05亿元,同比增长16.24%;扣非后归母净利润为5.86亿元,同比增长36.95%;EPS 0.6989元/股,同比增长16.23%。 2017年一季度,公司实现营收21.81亿,同比增长48.29%;实现归属于上市公司股东的净利润4.68亿,同比增长58.70%。 公司拟以2016年末公司总股本865,848,266股为基数,每10股派发现金红利5.5元(含税),共计派发现金红利476,216,546.30元。公司2016年度不进行资本公积金转增股本。 投资要点: 省内省外齐发力,玻汾系列增长最快。 2016年,公司实现营收44.05亿,同比增长6.69%;年底预收款为5.38亿,同比增长38.37%;如果考虑预收款变化,公司实际营收为49.43亿,同比增长9.49%。分产品来看,中高价位白酒(主要包括青花汾酒和老白汾系列)实现销量和销售额分别为9,933.27亿和28.08亿,同比分别增长0.68%和0.54%,考虑预收款因素,实际增速要高于报表数据。2016年,公司加强了省内渠道下沉的力度,推进百县千镇计划核心终端计划,由于县镇市场以低价酒消费为主,因此低价白酒增长较快。低价白酒销量和销售额分别为28,453.74千升和13.75亿,同比分别增长24.57%和21.92%。另外,2016年配制酒(主要为竹叶青酒系列)实现销量和销售额分别为3,318.83千升和1.74亿,同比分别增长12.31%和7.82%。 分区域来看,2016年山西省内实现营收24.50亿,同比增长5.43%; 省外方面,2016年公司加快了全国化招商步伐,省外经销商数量由2015年的721家增长至780家,实现营收19.06亿,同比增长8.47%,尤其是在环山西地区增速更快。 2017年是公司签订责任书元年,一季度业绩实现开门红。 2017年,是汾酒集团签订目标责任书的第一年。集团订下2017/2018/2019年酒类收入增长目标为30%、30%、20%,利润增长目标为25%、25%、25%。上市公司作为集团公司主要的白酒资产,对实现该目标至关重要。2017年,上市公司计划营业收入较上年增长30%以上,营业总成本增幅力争控制在35%左右。一季度,山西汾酒应收票据同比增长44.30%,带动营收快速增长48.29%,为实现全年目标奠定了良好的基础。 公司毛利率持续提升。 2016年,公司销售毛利率为68.68%,同比提升1.31pct。主要原因是因为当期生产成本中人工成本、制造费用和燃料动力费用同比变动分别为1.48%、-5.68%和-7.33%。分产品来看,中高价白酒、低价白酒和配制酒毛利率分别为71.97%、66.22%和41.68%,同比分别变动+1.37pct、+3.24pct 和-6.84pct。2017年一季度,公司销售毛利率71.48%,同比提升1.45pct。 费用率持续下滑,费用投入效率逐渐提升。 2016年,公司销售费用7.75亿,同比减少14.33%。主要原因在于当期公司改变了宣传策略:减少空中宣传费用投入,提高地面推广、线下宣传费用投入占比,从而提高资金的使用效率。因此,2016年,公司广告宣传费同比降低28.40%,而装卸运输费和市场拓展费同比增长16.29%和19.12%。由于广告宣传费在销售费用中占比较大,所以广告宣传费减少对销售费用影响更大。2017年一季度,公司销售费用投入4.10亿,同比提升44.73%,我们认为,除了和营收增长保持一致之外,也与广告宣传费用继续降低可能性和空间均有限有关。2017年,公司销售费用有望保持较快增长,但是结合公司营收增速情况来看,全年销售费用率仍有望维持正常水平。 另外,随着公司内部管理销量提升,2016年和2017年一季度,公司管理费用率分别为10.04%和4.87%,同比分别降低0.13pct 和1.48pct。 盈利预测与评级: 山西汾酒是山西省内白酒龙头企业,在省内拥有绝对优势,省内市场有望通过渠道精耕维持稳定发展。同时,如果2017年煤炭经济有所复苏,公司也有望成为最大受益者;省外市场方面,公司品牌在全国拥有较高知名度。近两年来,公司加大了全国招商力度,省外市长增长也有所加速。同时,集团公司签订责任书后,后续股份公司改革速度有望加快,有望提升公司经营效率和员工活力。我们预测2017/18/19年 EPS 分别为 0.92/1.20/1.52元,目标价40元,维持“买入”评级
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名