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黄付生

太平洋证

研究方向: 宏观经济、大宗商品、造纸印刷行业

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工作经历: 证书编号:S1190517030002,经济学博士研究生,现从事宏观经济、大宗商品、造纸印刷行业分析,3年期货、证券从业经验。曾就职于中信建投证券。...>>

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梅花生物 食品饮料行业 2018-11-20 4.33 5.70 35.39% 4.35 0.46%
4.35 0.46% -- 详细
点评事件: 近期公司主要产品价格持续回升,全年业绩有望实现增长。 投资要点: 味精价格稳中有升,未来走势需关注成本变化。 10月味精市场价格触底后,由于生产成本支撑,开始小幅反弹,市场整体价格水平稳中有升。近日公司味精报价维持在7700-7800元/吨水平。 近期供需因素均对味精价格提供了支撑。近期玉米及化工原料价格都有所上涨,运输费用也有增加预期,引起味精生产成本增加,对当前市场价格形成一定支撑。目前行业开工情况平均在7成左右,整体情况尚可。主要厂家大多有调涨意向。10月以来,下游采购积极性逐步好转,工业客户订单较多,市场需求逐步好转。国内市场工业客户补库存需求比较积极,部分工业客户开始提前订单。近期的汇率调整和出口退税政策刺激了又出口的增长,对国内市场供应形成一定压力。因此部分销售区和周转库货源略显紧张。 总体而言,味精市场整体供应量相对稳定,但是整体库存水平偏低,部分销售区已经出现货源紧张。预计短期内价格将继续小幅上涨。长期趋势主要受下游商户库存消化进度及原料价格走势影响。 主要氨基酸产品价格逐步回升,不利影响逐步减弱。 公司的苏氨酸和赖氨酸产品占公司收入比例较大,上半年产品价格下降给公司的业绩造成较大的不利影响,近期公司苏氨酸和赖氨酸价格均已开始回升,对公司业绩的不利影响将逐渐减弱。 赖氨酸价格去年12月一度上涨至10000元/吨高位,今年年初开始逐步下降,在2月到5月间仍能维持接近8800-8900元/吨水平,对公司仍是比较有利的价格。但是5月价格出现大幅下滑,到6月初 降至7500元/吨水平,并持续到8月初。8月下旬逐步回升至8100元/吨水平并保持到10月中旬,其后继续回升,目前已上涨至8500元/吨。 苏氨酸价格同样是从年初开始下降,到1月底已经从13000元/吨降至9500元/吨水平。维持了一段时间之后,从5月初开始再度下降,至7月中下旬降至8000元/吨才开始企稳,9月一度维持在7900元/吨水平,到10 月下旬价格开始逐步回升,近期稳定在8150 元/吨水平。 玉米价格小幅上涨,对产品价格形成支撑。 玉米价格对公司成本有较大影响,以二等黄玉米为例,价格从5月份开始在1800元/吨水平附近小幅波动,近期虽然略高于1800元,但涨幅有限。目前各主产区玉米收储情况略有差异,但是总体而言,价格有上涨态势,而且新粮陈粮价格均有上涨。玉米价格上涨造成味精和氨基酸生产成本同步上涨,对目前的产品价格有支撑作用,也引起了厂家的提价意向,造成了目前市场的看涨情绪。 估值处于历史低位,持续高分红,股息收益凸显。 目前公司的TTM市盈率11.1倍,18年预期PE约为11.25倍。市盈率处于11年以来的历史低位。同时,公司市盈率与大盘平均市盈率的比值为0.79倍,同样处于历史低位,安全边际显著。与同行业可比公司相比,公司估值也处于比较稳健的水平。 公司近几年保持了很高的现金分红比例。15、16、17三年现金分红比例分别达到71.43%、88.24%和86.84%,在行业内和全市场均属于较高水平。预计公司的高分红政策将保持稳定。结合目前较低的估值水平,具有较高的股息率。今年公司的税前股息率高达7.89%。截止目前已经分派17年度现金股利的2747支个股中仅有2支股息率超过10%,13支高于7%,梅花生物在其中排名第8位。 小品种产品需求价格稳定,盈利前景乐观。 公司目前拥有呈味核苷酸产能1万吨,黄原胶产能5万吨。今年公司的呈味核苷酸产品,黄原胶及小品种氨基酸行情均较好,需求稳定,价格回升,开工率也较高,对公司业绩贡献较大。 去年年底,呈味核苷酸价格从的60000元/吨开始逐步上涨,到今年3月份达到100000元/吨,目前仍保持在这个水平。综合考虑目前市场供求状况,预计未来一段时间内仍将维持在这个水平。 黄原胶价格去年8月份约14000元/吨,到8月份报价上涨到18500 元/吨。目前各级别产品价格仍保持在18000元/吨水平。由于今年来需求旺盛而且客户粘性较大,未来盈利前景看好。 公司的呈味核苷酸和黄原胶近几年来增长迅速,对公司业绩贡献较大。近期行情乐观,预计将为公司未来业绩增长提供有力支撑。 盈利预测与评级: 近期公司主打产品价格均有所回升。尤其是味精,目前需求情况良好,价格稳中有升,行业主要企业开工情况也较好。苏氨酸赖氨酸价格逐步回升。各类新产品收入也在不断增长,有助于提升公司总体盈利水平。公司在白城的新产能项目顺利推进,已经开始设备调试。近期玉米价格有所回升,为产品提价提供了一定支撑。总体而言,公司基本面情况乐观。随着行业景气情况改善,各种外部冲击弱化。同时公司股权激励对公司经营的促进作用也将逐步显现。公司基本面有望持续向好。 预测公司2018-19年营收增速为8.5%、8.4%,净利润增速为1.89%、12.88%,对应EPS为0.38、0.43元。考虑到公司明年业绩成长性,给予目标价5.7元,“买入”评级。 风险提示: 产品价格波动,市场竞争加剧,原材料价格波动。
今世缘 食品饮料行业 2018-11-05 15.30 18.30 22.41% 16.30 6.54%
16.44 7.45% -- 详细
事件:10月30日,公司发布2018年三季报。1-9月份,公司实现营收31.59亿,同比增长32.01%,归母净利润10.29亿,同比增长32.19%,扣非后归母净利润为10.09亿,同比增长31.43%,EPS0.82元/股,同比增长32.18%。 其中,单三季度,公司实现营收8.00亿,同比增长35.49%,归母净利润1.73亿,同比增长35.45%。 三季度业绩维持快速增长,省内省外齐头并进2018年前三季度,公司实现营收31.59亿,同比增长32.01%;其中,单三季度公司实现营收8.00亿,同比增长35.49%,增速环比略有加快。另外,截止三季度末,公司账面预收账款为5.98亿,同比增长79.36%,环比增长151.78%,说明经销商信心较为充足。如果考虑预收账款,公司单三季度真实营收为11.08亿,同比增长54%,加速趋势更为明显。 分地区来看,省内仍然是公司营收主要来源,前三季度实现营收29.80亿,同比提升32.03%,占比约94%。省内前三大市场淮安、南京和盐城分别实现营收7.13亿、6.64亿和4.20亿,同比增长12.98%、62.41%和31.67%。省外方面,今年以来,公司进行了较大规模的招商,新招了72家经销商,同时取消了46家经销商,经销商数量增长至290家,随着公司前三季度公司实现营收1.64亿,同比增长31.80%。 产品结构持续提升,公司毛利率稳步提升2018年前三季度,公司销售毛利率为72.66%,同比提升1.51pcts,主要是受益于公司产品结构持续改善。分产品来看,前三季度公司特A+类、特A类、A类、B类、C类、D类和其他类实现营收分别为15.61亿、10.79亿、2.51亿、1.41亿、0.94亿、0.07亿和0.10亿,同比分别增长46.61%、27.73%、23.78%、10.20%、-24.64%、-10.35%、25.87%。从业绩贡献来看,公司业绩增长仍然主要依靠特A类以上(主要为国缘系列)产品的放量拉动;从趋势来看,单三季度公司今世缘系列增速环比有所提升。 费用率稳步降低,消费税影响有望逐渐消除2018年前三季度,公司净利率为32.58%,同比微增1.24pcts。影响净利率的因素主要有几点:第一,受益于产品结构持续优化,前三季度公司毛利率同比提升1.51pcts。第二,公司费用率稳步降低,前三季度公司销售费用率为14.43%,同比微降0.53pcts;管理费用率(合并研发费用)为3.97%,同比降低1.63pcts;财务费用率为-0.76%,同比降低0.37pcts。第三,受消费税新规影响,前三季度公司税金及附加率为15.25%,同比提升4.13%。我们认为,消费税基数问题明年有望消除,而毛利率以及费用率仍有改善空间,公司净利率仍有提升空间。 盈利预测与评级公司国缘系列定位300-600元次高端价格带,目前在公司整体营收中占比超过60%。受益于省内消费升级以及公司资源倾斜,未来几年国缘有望继续维持较快增长,从而推动公司营收快速增长。省外方面,公司也加快了招商的步伐,未来值得期待。我们预测公司2018-2020年EPS分别为0.92/1.12/1.34,对应PE分别为21.6/17.3/14.2,给予2018年20倍估值,目标价维持18.3元,维持“买入”评级。 风险提示:消费升级不及预期,费用控制不及预期,市场拓展不及预期。
安井食品 食品饮料行业 2018-11-05 36.54 39.40 7.95% 39.36 7.72%
40.87 11.85% -- 详细
事件:公司公布2018年三季报实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为29.4、1.96、1.74亿元,分别增长20.59%、41.22%、44.88%。 单三季度营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为9.93、0.54、0.51亿元,同增24.61%、52.37%、75.23%。收入利润增速均超预期。 下半年火锅料、面点陆续释放产能进一步促进收入提速公司单三季度收入增速较上半年提速,主要得益于下半年厦门辽宁面点产能投产、泰州辽宁火锅料产能的进一步释放。三季度末预收款4.64亿,环比增加0.65亿(去年三季度末环比增加0.65亿,两者环比增加的量持平),同比增加0.93亿、增幅25.1%,渠道打款积极性高。应收账款0.9亿环比增加0.16亿,同比下降0.26亿、降幅22.4%,经营较稳健。 单三季度收现12.04亿增长22.28%,用于支付购买商品、职工、各项税费以及其他经营活动有关的现金分别增长35.94%、29.03%、33.1%、68.66%,导致经营活动现金流净额0.11亿元下降90.31%。 间接涨价平抑成本上涨,规模效应带动整体费用率稳中有降,净利率稳步提升单三季度市场猪价平均价格环比回升明显、同比下滑幅度大幅放缓,公司采购成本已出现明显上涨,加权平滑下来单三猪价采购均价同比上涨3%,同时鸡肉价格继续同比上涨,公司一方面加大原料提前采购量、锁定淡水鱼浆价格,可以看到预付款0.8亿环比继续增加,另一方面公司在9月下旬发布涨价通知。此次涨价采取减少渠道促销力度的间接方式,如果后续成本继续上行、压力加大,公司或将采用直接涨价的方式来应对。 从单三季度毛利率来看同比增加1.1个点至25.6%,涨价较好平抑了成本上涨的影响。单三季度税金比例0.91%、同降0.1个点。规模效应带动销售费用率同降1.5个点至12.79%。受人员工资上涨的影响,管理费用率同增0.4个点至4.53%。受短期借款利息、可转换公司债券利息增加影响,财务费用率0.7%、同增0.5个点。综合下来单三季度净利率5.44%,同增0.9个点。 盈利预测与评级: 公司9月下旬发布涨价通知后,经销商下订单非常积极,公司目前正积极招工、进一步提高产能利用率、积极生产,为旺季销售做准备,预计今年四季度仍有不错的收入增速、原料上涨幅度较Q3影响加大、利润增速环比将放缓。明年成本压力仍大但公司有后续的应对措施。 今年年底试生产的四川基地以及泰州辽宁二期释放产能,叠加应对成本上行的涨价,我们预计能维持明年收入20%以上的增长。我们看好公司成为速冻行业龙头大型食品企业的潜力,维持中报预测,预计2018年-2020年收入增速分别为21.88%、25.44%和21.55%。归母净利润增速为40.14%、34.4%和30.28%,实现EPS 1.31元、1.77元和2.30元。给予今年30倍PE,目标价39.4元,增持评级。 风险提示反季节小龙虾销售低于预期、市场竞争加剧,食品安全问题等
中炬高新 综合类 2018-11-02 25.34 27.00 -- 29.28 15.55%
30.85 21.74% -- 详细
点评事件:公司公告2018年三季报,前三季度实现营收31.65亿元,同增15.97%;归母净利4.86亿元,同增36.95%;扣非净利4.70亿元,同增42.50%。经营现金流同增21.67%至6.17亿元。报告期内,销售毛利率39.07%、销售净利率17.03%,环比分别下降0.88pct、0.23pct。前三季度美味鲜收入29.2亿元,同增10.28%;归母净利4.56亿元,同增15.59%;累计毛利率39.18%,环比下降0.81pct;净利率15.62%,环比下降1.38pct。单三季度,公司实现营收9.91亿元,同增7.15%;归母净利1.47亿元,同增1.83%;期间毛利率37.12%、净利率16.53%,分别同比下降4.18pct、1.04pct,分别环比下降4.04pct、1.95pct。其中,美味鲜收入9.58亿元,同增6.41%;归母净利1.54亿元,同增1%。另外公司发布董事会换届选举公告,提名的6名非独立董事候选人中宝能占4席。 美味鲜增长放缓、中汇合创收入确认少导致单季增速回落 美味鲜前三季度收入29.2亿元,单季9.58亿元,略低于市场预期。但按照公司全年预算38.5亿元计算,达成进度为75.84%,同比增速也基本符合预期。美味鲜收入增长季度波动较大的原因:1、2017年提价及其消化过程导致上半年收入基数小,三季度销售进入正轨后,增幅达到23.3%从而基数偏高;2、今年9月份中旬台风影响到物流,对当月营业收入造成一定影响。考虑去年单四季度末发货控制,季度收入基数不高,判断美味鲜今年单四季度的收入增速会有一定回升,全年预算完成的概率较大。 中汇合创受中山本地房地产限价政策影响,收入确认各季度不均衡,单三季度仅确认600万元,相比上半年的3921万元出现明显的下滑。公司通过将已售房产转自持物业再做二手销售的方式,完成已售房产的备案和交付工作。目前已售但尚未结转收入的物业货值约1亿元,未来这一块的收入确认及其进度仍然不好把控。 公司本部单三季度没有发生资产转让,根据预算本部还会有0.65亿元左右的资产转让收入,如果能够在四季度确认,则有望增厚单四季度和全年的收入和业绩。 成本承压致毛利率下降、政府补助确认滞后等影响单季利润 美味鲜前三季度毛利率39.18%,同比下降约1 个百分点,主要原因是原材料及包材成本上升。随着环保趋严,原材料及包材成本上扬成为趋势,对单三季度的影响略超预期,毛利率下降明显,盈利能力削弱。今年单三季度的毛利率水平不及2016 年单三季度,可以理解为,通过提价和产品结构升级等方式已不足以对冲成本上升对毛利率的影响。建议关注成本的持续变化以及规模增长过程中,公司在成本控制或者价格提升方面可能采取的措施。 美味鲜去年三季度确认了一笔政府补助收入约1800 万元,今年该补助收入的确认放在四季度,导致同口径下单三季度利润减少1800 万元。单三季度扣非净利1.42 亿元,同比增速14.27%,领先于收入的增速。同时考虑补助的确认,单四季度业绩将会明显增厚。 销售费用率和管理费用率环比改善,符合前期判断 单三季度销售费用率7.94%,环比下降2.61pct;管理费用率6.35%,环比下降1.67%。随着提价之后销售进入正轨、销售规模持续扩大,销售费用率持续下行。而管理费用率的下降,主要得益于规模效应和经营管理效益的持续提升。 总体上判断,尽管成本上升对于毛利率的影响超出预期,但正如我们前期判断,净利率的保障主要依赖费用率下行。我们看好规模效应和更高效的产能投放之后,公司整体效益的提升以及费用率的持续下行。 盈利预测与评级: 美味鲜前三季度收入及其达成进度符合全年预算,尽管因为基数问题以及天气原因导致单三季度的增速放缓,但考虑四季度前值基数较小,公司整体运营、销售比较正常,全年预算达成的概率较大。中汇合创收入确认确实存在明显的季度间波动,建议中性或者偏谨慎地给预期。本部的资产运营还有预算未达成,如果四季度完成则收入和业绩均有望增厚。 美味鲜今年的限制在于产能,按照产能增量拍增速并不会出现明显的低于预期。明年随着阳西新产能更多释放出来,主品类酱油有望迎来更快地增长,而其他小品类和新品也有望保持发展势头。 伴随着董事会换届顺利推进,公司治理理顺后公司将更加集中力量发展主业,未来几年有望迎来较好、较快的发展期。 预测2018-2020年收入增速分别为17%、17%、19%,净利润增速分别为38%、20%、22%,对应的EPS分别为0.78、0.94、1.15。未来三年业绩的复合增速有望超过26%。 考虑业绩确定性增长和长期成长空间,2019年给美味鲜业绩25倍PE,叠加地产估值30亿,给予目标价27.00元,维持“买入”评级。 风险提示:原料价格上涨;市场竞争加剧;市场拓展不及预期等。
泸州老窖 食品饮料行业 2018-10-29 37.33 49.00 18.64% 41.78 11.92%
44.60 19.47% -- 详细
事件:10月28日,公司发布2018年三季报。1-9月,公司实现营收92.63亿,同比增长27.24%,归母净利润27.51亿,同比增长37.73%,扣非后归母净利润27.43亿,同比增长37.67%,EPS1.88元/股,同比增长32.53%。 单三季度,公司实现营业收入28.43亿,同比增长31.36%,归母净利润7.72亿,同比增长45.49%,扣非后归母净利润7.62亿,同比增长44.75%。 高、中档白酒齐发力,公司业绩维持较快增长2018年前三季度,公司实现营收92.63亿,同比增长27.24%,继续维持稳健增长。从现金流量表来看,前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为107.73亿,同比增长23.03%,较报表营收增速略低,主要是因为前三季度预收款减少5.45亿,去年同期为增加3.64亿。但是,公司报告期末应收票据为19.95亿,同比减少11.63%,体现出公司对经销商账期管理有所加强。另外,前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为22.63亿,同比增长1.16%,主要源于公司支付的各项税费和其他与经营活动有关现金增加。单三季度,公司实现营业收入28.43亿,同比增长31.36%,增速环比有所加快。三季度末,公司账面预收账款为14.12亿,同比微降1.59%。如果考虑预收款,单三季度公司真实营收为31.16亿,同比增长15.66%。主要是由于宏观经济不景气,一定程度上影响了经销商的打款积极性,但是整体而言,公司基本面趋势向好,尤其是高、中档产品仍然维持稳健增长。 产品结构继续优化,公司毛利率仍有提升空间前三季度,公司销售毛利率为76.93%,同比提升4.59pcts,环比提升2.02pcts,主要是受益于国窖1573、窖龄、特曲等产品占比的提升。长期来看,公司高、中档产品增速仍将继续引领公司营收增长,公司毛利率仍有提升空间。 销售费用率略有提升,净利率维持平稳增长前三季度,公司净利率为30.42%,同比提升2.24pcts。销售费用率方面,前三季度为22.48%,同比提升2.39pcts,主要是由于今年公司加大对中档酒的投入,广告宣传和市场拓展费投入增加。从结果来看,公司对中档酒的费用投入有助于优化产品结构,进一步提升毛利率。管理费用率方面,前三季度为5.28%,同比降低0.44pcts,基本维持稳定。财务费用率方面,前三季度为-1.78%,同比降低0.88pcts。 盈利预测与评级虽然宏观经济不景气对于高端白酒消费有一定的影响,但是,长期而言,消费升级以及品牌集中的大逻辑仍然成立。公司作为老八大名酒,品牌优势明显,而且产品结构丰富,在高、中、低档白酒均有拳头产品,因此业绩的稳定性有保障。我们预测公司2018-2020年EPS分别为2.45/2.93/3.46,对于PE分别为15.7/13.1/11.1。给予2018年20倍估值,目标价49元,维持“买入”评级。 风险提示:中高端白酒增长不及预期,市场拓展不及预期。
克明面业 食品饮料行业 2018-10-17 12.39 15.08 20.16% 13.51 9.04%
13.80 11.38% -- 详细
事件:公司2018年前三季度实现营业收入19.98亿元,同比增25.08%,归母净利润1.64亿元,同比增66.87%。其中单三季度实现营业收入7.1亿元,同比增长22.54%,归母净利润4875.4万元,同比增长57.95%。 挂面业务稳定增长,全年业绩确定高增长 今年以来公司执行稳健的销售政策,渠道下沉和营销策略效果良好,挂面业务保持稳定增长。公司通过研发、收购打开了诸多挂面细分高端市场,杂粮面、营养面、蔬菜面等差异化挂面产品和乌冬面、鲜湿面等湿面制品销售良好,产品结构升级明显。五谷道场随着营销和管理的整合,今年实现大幅减亏。今年以来,公司在费用方面也进行控制。单三季度,公司销售费用率10.58%,较去年同期下降0.92个百分点,管理费用率4.11%,较去年同期下降1.68个百分点。实现销售费用率和管理费用率双降。公司预计2018年实现归母净利润1.8亿-2.36亿元,同比增长60%-110%,全年业绩确定高增长。 面粉自给率提升,推动毛利率上行 从去年开始公司开始布局上游面粉加工业务,以达到面粉自供,可以每吨面粉减少成本100-150元,到今年年底,公司面粉自供率有望达到50%。公司这一“产业链一体化”策略效果逐渐显现,今年前三季度公司实现毛利率24.39%,较去年同期提升1.24个百分点。预计到2020年,公司完成上游面粉布局,能够实现面粉全自供。 股权激励计划落地,激励机制完善 2018年7月公司公告股票期权激励计划,拟向公司中高层和核心技术骨干授予权益总计1721万股,约占公司总股本的5.16%。激励计划有效期为48个月,按40%、30%、30%的比例分三期行权,行权条件为2018-2020年净利润增速分别不低于40%、29%、28%。近期公司完成2018年股票期权授予工作。通过股权激励、员工持股计划实现管理层、员工和公司利益深度绑定,有望推动公司业绩稳步增长。 盈利预测 基于面条稳健增长、面粉快速增长、五谷道场并表增厚收入、后续持续推新品等因素,我们看好公司收入增长提速;考虑到快消品回暖、销售环境有望改善,以及公司高毛利新品的发展潜力,和外延整合之后所能形成的协同效益,我们预测2018年公司实现净利润1.92亿元,同比增长70.94%,实现EPS 0.58元,当前股价对应PE 22.94倍。衡量公司业绩增长速度与成长性,给予26倍估值,目标价15.08元,给予增持评级。 风险提示 公司经营出现重大瑕疵,经济出现重大变化,食品安全问题等。
伊利股份 食品饮料行业 2018-09-06 23.90 31.80 43.89% 25.75 7.74%
26.80 12.13%
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事件:公司公告2018年中报,报告期内公司实现营收395.89亿元,同增18.88%;实现归母净利34.46亿元,同增2.43%;实现扣非归母净利32.28亿元,同增3.51%。其中,主营业务实现收入395.13亿元,同增20.47%,主营业务的销售毛利率为38.64%,同比减少0.06pct。报告期内综合销售毛利率为38.67%、综合销售净利率为8.76%,分别同比提升0.48pct和减少1.35pct。单二季度,公司营收200.13亿元,同增13.80%;实现归母净利13.46亿元,同比减少17.47%。单二季度综合销售毛利率为38.54%、综合销售净利率为6.81%,分别同比减少0.15pct和2.47pct。 收入继续较快增长符合预期,渗透率和市占率进一步提升 公司单二季度营收同比增长13.80%,环比一季度(增速24.56%)放缓,但考虑前值高基数以及一季度高增长存在春节错配等因素,我们认为公司当前仍保持较好的收入增长势头,上半年总营收也符合我们预期。 分产品类别来看,上半年收入中液体乳增长20.5%、冷饮增长1.49%、奶粉和奶制品增长27.3%。奶粉和奶制品收入占比提升0.5pct至9.8%;液体乳收入占比维持80.8%;冷饮收入占比略有下滑。根据公司规划几个产品类别发展的优先序以及在建项目的完成进度进行预判,我们认为未来几年奶粉和奶制品的收入占比还将进一步提高,液体乳依然保持很高的收入比例。 分产品来看,公司的“金典”、“安慕希”、“畅轻”、“每益添”、“Joy Day”、“金领冠”、“巧乐兹”以及“甄稀”等重点产品系列的销售收入同比增长均在30%以上;新品的销售收入占比较上年同期提高5pct至12%左右。高端重点产品和新品的总比例持续提升,产品结构加速升级,品牌影响力和产品盈利能力有望不断提升。 凯度调研数据显示,截至2018年6月底,公司常温液态类乳品的市场渗透率为81.2%,比上年同期提升2.7pct,充分反映产品到户的指标领先于竞争对手。另外,尼尔森零研数据显示,公司常温液态奶业务的市场零售额份额比上年提高2.4pct,低温液态奶及婴幼儿配方奶粉的市场零售额份额比上年同期分别提高1pct和0.8pct。 我们的观点:公司上半年收入增长符合预期,且从目前渠道调研获悉的产品新鲜度以及周转、动销情况来看,下半年仍有望保持较快增长。全年实现营业总收入770 亿的目标难度不大。公司主营业务和销售收入的快速提升,主要得益于公司渠道渗透能力的优势以及三四线市场的快速拓展。 毛利率企稳,但品牌投入进一步加大,毛销差收窄影响利润 报告期内公司主营业务的销售毛利率为38.64%,同比减少0.06pct。其中,液体乳毛利率提升0.02pct,冷饮提升2.22pct,奶粉及奶制品减少3.11pct。尽管包材价格仍小幅上涨,但得益于生产原材料采购成本企稳、产品结构升级等因素,毛利率在高位企稳,符合预期。 比较低于预期的栏目在于广告营销费用率。从上半年整体来看,销售费用率高达25.5%,恢复2011H1 之前高投入的水平。拆分来看,报告期内广告营销费用率为14.9%,相比2017 年全年平均水平提高2.8pct; 非广告营销性质的线下推广费用等,其销售收入占比仅10.60%,相比去年平均水平实质上还略有改善,符合我们前期从渠道了解到的情况。报告期内销售费用增加25.22 亿元,同比增长32.98%,主要是冬奥会分期费用前置、品牌建设投入加大、针对公司新品以及包括植选豆奶、唤醒源等产品延伸的广告投入加大导致的。从线下推广等活动的进展以及费用控制来看,并不存在太大的问题,不必过分担忧。 毛利率企稳,品牌投入加大,两相比较,毛销差收窄。单二季度公司毛销差为10.44%,同比减少4.02pct,系2014Q1 以来单季度最低水平。上半年总体来看,毛销差也只有13.21%,同比减少2.15pct。毛销差收窄严重影响利润和业绩。 我们的观点:毛销差大幅收窄影响短期业绩,从公司发展和品牌建设的持续性来看,广告营销费用高投入还会持续。但结合管理费用率和线下推广费用率等指标的边际改善来看,规模效应成立,部分费用和成本都是可控的。在收入快速增长、渗透率和产品市占率持续提升的背景下,加大品牌建设,用短期业绩换取稳定的市场份额和品牌影响, 立足长远。且展望来看,围绕冬奥会的主题营销,势必大幅提升伊利的品牌形象,对未来几年的收入、利润也必将产生巨大的刺激作用; 围绕新品的打造和营销活动,则有利于中长期接力和更好的发展。 渠道拓展增加应收,存货减少等释放现金,整体经营比较健康 我们一再重申,伊利相比于竞争对手的一个明显优势在于渠道渗透力以及在下线市场的更好布局。公司也在持续地进行渠道的拓展,直营商超及电商的增加,使得报告期内公司应收账款、应收票据分别同比增加52.55%、40.81%。上半年应收账款周转天数为4.5 天,相比去年增加0.9 天。但本期应付账款余额增加、存货余额减少以及存放中央银行款项净额减少使得本期经营活动产生的现金流出增幅较现金流入的增幅相对减少,存货周转天数从38.1 天下降至32.1 天,经营活动产生的现金流量净额同比大幅增加86.73%。整体经营还比较健康。 盈利预测与评级: 根据2018中报以及市场、渠道的反馈,目前可形成几点判断: 第一, 乳制品需求不差且向品牌集中,龙头享有集中度提升红利。 第二, 销售环境并没有出现极端情况,格局还算稳定,促销推广活动也比较常规,伊利和蒙牛主要在品牌建设层面投放费用较多。 第三, 伊利在渠道渗透力和下线市场布局等方面的优势愈发突显。 第四, “五强千亿”目标、冬奥主题、健康领域拓展以及外延并购等均有可能成为公司收入、业绩加速的催化剂。 第五, 公司短期业绩大爆发的逻辑减弱,但产品渗透率和市占率持续提升的逻辑增强,中长期更加看好。 核心的观点:伊利的收入增长领先于行业和主要竞争对手,龙头地位其实在加强,行业格局和供需状况也没有明显的变化。唯一低于预期的地方就是公司加大品牌建设投入,上半年新增了25.22 亿元的销售费用,导致利润被严重挤压。我们判断,下半年收入还将保持两位数的增长,如果销售费用依然很高,那么全年净利润就是个位数的增长。这种情况下,2019 年的业绩受益于基数较小、收入持续增长、费用率边际改善等因素,有望迎来一个较高的增长。如果届时销售环境转好,费用率出现明显的改观,也可能出现大幅的超预期的可能。所以说,公司的地位没变、收入增长良好,费用投入使得短期业绩有个波动, 不必过分担忧,中长期我们还是看好公司的。 结合2018年公司的经营计划以及上半年的经营情况,维持对2018年收入增长的判断,但下修2018年业绩增长的预期,同时提高2019年的业绩增速。预测公司2018-2020年的收入增速分别为16%、13%、11%;利润增速分别为8%、26%、19%;对应EPS分别为1.06、1.34、1.60。考虑收入高增长和龙头溢价,根据2018年业绩给30倍估值,目标价31.80元,“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动;销售环境恶化;食品安全问题等。
洋河股份 食品饮料行业 2018-09-04 113.50 143.00 46.37% 130.29 14.79%
130.29 14.79%
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事件:8月29日,公司发布2018年半年报。上半年,公司实现营收145.43亿,同比增26.12%,归母净利润50.05亿,同比增28.06%,扣非后归母净利润46.86亿,同比增26.13%,EPS为3.32元/股,同比增28.19%。 单二季度,公司实现营收50.05亿,同比增26.97%,归母净利润15.30亿,同比增31.28%。 二季度业绩维持高增长,省内和省外均有加速2018年上半年,公司实现营收145.43亿,同比增长26.12%;单二季度公司实现营收50.05亿,同比增长26.97%,维持较快增长趋势。截至上半年底,公司预收账款为20.58亿,环比增长40.15%,同比增长40.69%,显示出经销商对公司产品信心持续增强。受益于此,上半年公司销售商品、提供劳务收到的现金为140.00亿,同比增长30.55%,增速略快于营收增速;经营性活动现金流量净额为16.59亿,同比增长89.28%,显著高于净利润增速,说明公司业绩含金量高,下半年继续维持较快增长有保障。 分产品来看,上半年白酒业务实现营收139.38亿,同比增长24.92%。尤其是随着近两年公司品牌资源逐渐向梦倾斜以及消费升级刺激,公司梦系列实现了高速增长。另外,上半年红酒实现营收1.38亿,同比减少5.79%;其他产品实现营收4.67亿,同比增长105.99%。 分地区来看,上半年公司省内和省外营收均有加速。其中省内实现营收78.39亿,同比增长22.82%;省外实现营收67.04亿,同比增长30.22%。 产品结构提升叠加消费税影响,上半年毛利率显著提升受益于梦系列放量带动高端产品占比提升,以及部分消费税从成本转移到税金及附加科目等影响,上半年公司毛利率为71.50%,同比提升12.84pcts。2017年上半年,公司计入营业成本中的消费税为6.70亿,占当期营收比例为5.81%。因此,若将此项从2017年上半年的营业成本中扣除后,去年上半年毛利率为65.69%,即今年上半年毛利率同比提升5.91%,这主要是受益于公司提价以及产品结构的升级。 另外,今年7月1日起,公司将对蓝色经典全系列产品再次提价,加上公司产品高端化仍将持续,我们认为未来公司毛利率仍有进一步提升的空间。 下半年消费税基数影响消除,公司利润弹性有望凸显上半年,公司消费税率为11.64%,较去年同期(将计入营业成本中的消费税考虑进去,去年消费税率为5.89%)提升了5.75pcts,这主要是受去年消费税新规影响,公司消费税税基提升导致。由于公司去年自9月份开始执行新规,随着下半年基数影响逐渐消除,公司利润弹性有望凸显净利率有望逐渐提升。 上半年费率稳中有降上半年,公司期间费用率为13.97%,同比降低0.96pcts。其中,销售费用率为8.07%,同比微降0.22pcts,属于季度间正常波动;管理费用率为6.05%,同比降低0.89pcts,主要是受益于营收增长较快;财务费用率为-0.15%,同比提升0.15pcts。 盈利预测与评级近两年,受益于次高端白酒复苏以及公司对产品和渠道的整顿,蓝色经典系列重新焕发活力,尤其是梦之蓝实现快速增长,有望成为未来长期拉动公司业绩增长的引擎。短期来看,下半年随着消费税基数影响消除以及公司提价政策,公司利润率有望逐渐提升。我们预测公司2018/19/20年EPS分别为5.72/6.98/8.37元,对应PE分别为19.8/16.2/13.5,给予2018年25倍估值,目标价143元,维持“增持”评级。 风险提示:梦之蓝增长不及预期,产品提价不及预期,市场拓展不及预期。
张裕A 食品饮料行业 2018-09-03 37.46 43.96 61.32% 37.70 0.64%
37.70 0.64%
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事件: 今年上半年公司实现营收28.28亿元,同比增长2.21%,归母净利润6.35亿元,同比下降5.11%。其中Q2实现营业收入10.24亿元,同比增长17.65%,归母净利润1.56亿元,同比增长1.93%。 改革红利逐渐显现,新品上市推动收入快速增加 公司Q2收入实现较快增长,一方面是今年公司今年以来实施的一系列销售体系和销售策略的改革效果逐渐显现,另一方面是新一代解百纳和白兰地等新品问世,推动收入有较明显的增加。今年糖酒会期间,新一代解百纳正式面世,公司从销售策略和销售费用都给予很大的支持,下半年新品有望持续放量。此外,歌浓从去年12月开始并表,上半年为公司销售收入贡献2590万元。 投资转固增加成本,销售费用率有提升 张裕国际酒城今年8月15日正式对外营业,酒城投资转固定资产对利润有所影响。从半年报上来看,上半年固定资产较去年同期增加8.59亿元,固定资产折旧较去年同期增加1606万元。如果将这部分影响剔除,上半年归母净利润降幅会减少2.31个百分点。 三项费用率增长也对Q2利润带来负面影响。今年Q2销售费用率为32.84%,较Q1增加12.09个百分点,主要是销售人员工资提升所致。Q2管理费用率为7.66%,较Q1增加3.14个百分点,主要源于今年上半年对生产和管理人员薪酬体系进行改革,提升了员工的薪酬待遇。财务费用率0.82%,较Q1增加0.56个百分点。 聚焦高端战略带来毛利率水平回升 今年以来,公司实施聚焦大单品、聚焦高端的策略,逐渐砍掉非核心产品的SKU,突出解百纳、醉诗仙、白兰地等单品优势,销售毛利率连续2个季度回升。2018Q2销售毛利率为65.91%,较上一季度增加0.58个百分点。由于去年新收购歌浓的产品毛利率低于张裕国内产品毛利率,所以在并表后对张裕毛利率有所拉低。 分产品来看,新品5星白兰地增长30%。国内酒庄酒上半年实现销售收入3.8亿,整体增长1%,宁夏摩塞尔增长70%。第九代解百纳糖酒会推出后,上半年实现销售收入3亿元,解百纳品类实现销售收入11亿元。进口酒中爱欧公爵,同比增长3倍,销售收入达到3000多万。醉诗仙上半年销售额达到4000万,增长70%。但是普通干红下降了3%,低端白兰地下滑了10%拖累了收入的增长。 盈利预测 我们看好国内红酒市场的快速增长,公司品牌和渠道相比国外进口酒仍有优势,看好三四线城市消费升级下公司的成长,以及新任管理层系列改革带来的业绩反转。我们预测2018年公司销售收入增长3.36%,归母净利润增长4.25%,EPS为1.57元,当前股价对应18年归母净利润PE24为倍。结合当前食品饮料龙头估值判断,我们认为合理估值28倍,目标价为43.96元,给予买入评级。 风险提示 海外进口酒冲击仍严峻,市场竞争加剧,管理经营不及预期,管理层出现重大瑕疵等。
古井贡酒 食品饮料行业 2018-09-03 79.81 88.40 56.05% 84.05 5.31%
84.05 5.31%
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省内省外同步发力,黄鹤楼高速增长 今年上半年,公司在省内市场继续聚焦高端产品,聚焦资源支持古8和古16的推广,推动古8以上产品快速增长。省内收入增速快于省外,特别是合肥及周边市场,为年份原浆产品放量增长的核心市场;省外河南、山东等市场经过产品结构调整,也逐渐把价格带提高到百元以上以及古井原浆产品上。 黄鹤楼品牌在湖北市场份额继续保持提升,今年上半年黄鹤楼实现销售收入4.29亿元,同比增长23%,实现净利润5005万元,同比增长5.59%。 管理费用率处于低位,销售费用有望下降 公司期间费用在Q2有所抬升,销售费用和管理费用都有较大幅度的增长。Q2销售费用率为36.13%,为过去8个季度较高的水平。管理费用率为6.89%,较去年同期下降了2.63个百分点。 今年以来,公司已经开始对省内部分成熟市场的费用进行管理和调整,预期成熟市场的费用投放会更加强调效率,我们判断市场投入已经到了拐点,成熟市场品牌力将发挥效果,销售费用率有望进一步降低。 预收账款好于去年,下半年业绩有保障 对比去年,今年上半年应收账款和应收票据都有所增加,主要是收入增加以及公司对渠道支持增加票据打款所致。预收账款显示出较好的增长态势,Q2预收账款余额为8.03亿元,同比增长9.22%,显示出较强的增长能力。 2018年古井集团规划百亿收入目标,突破百亿大关对古井而言具备历史性重大意义,同时这也给上市公司今年业绩提出了很大的挑战。 盈利预测 公司作为徽酒龙头,充分受益消费升级,毛利率仍有提升空间;费用率方面,预计销售费用率大概率会趋于平稳或逐渐降低,公司利润弹性有望凸显。我们预测2018年公司收入实现84.5亿元,同比增长21.2%,归母净利润17.13亿元,同比增长49.17%,实现EPS3.4元,当前股价对应PE为23倍。按照区域龙头合理估值26倍计算,目标价为88.4元,给予买入评级。 风险提示 宏观经济发生重大变化,公司管理出现重大瑕疵,业绩不及预期等。
山西汾酒 食品饮料行业 2018-08-31 48.12 61.60 62.53% 48.25 0.27%
48.25 0.27%
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事件: 公司公布2018年中报,实现收入50.42亿、归母净利润9.37亿、扣非归母净利润9.40亿元,分别同比增长47.38%、55.76%、56.31%,EPS为1.08元/股。单二季度收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为18.02亿、2.27亿、2.29亿,分别增长45.3%、69.5%、71.16%。二季度收入利润均超预期。 重点市场逐渐发力,省外增长提速 与去年省内高速的增长模式不同,在去年对省外市场深耕的努力下,今年汾酒省外市场增长全面提速。上半年省内收入同比增长43.38%,省外收入同比增长52.96%,其中省外收入增速较2017年年报加速26.59%,省内收入增速保持去年高增长遂平,基本与2017年年报增速持平。受省外增长提速的影响,省外收入占销售收入比重达到42.21%,较去年年底比重提升2.3%。 今年省外市场主要按照“3+3+20”的梯次市场进行布局推进,区域上看省外环山西鲁豫、京津冀、陕蒙重点板块市场依然是高增主力,其中河南市场上半年完成6.5亿元,几乎为去年全年的销售规模。内蒙、河北等市场也接近完成全年目标的70%。 青花快速增长,高端继续发力 高端产品发力是上半年业绩的主要推动,估算上半年青花汾酒收入约11亿,同比增长70%左右;巴拿马金奖20 收入8-9亿,同比增长20%;老白汾收入11-12个亿,增长30%-40%;玻汾10个亿左右,增长30-40%。下半年如果省外继续发力,高端产品青花汾将会继续保持较高增长。 由于集团公司汾牌系列酒销售的增长逐渐体现在上市公司报表中,所以对毛利率带来一定的影响。Q2实现毛利率67.3%,较Q1下降3.65%。 销售费用率有望下行,预收保持高速增长 从三项费用来看,销售费用率继续上升,Q2销售费用率18.55%,较Q1销售费用率增加0.87个百分点,与去年Q2销售费用率基本持平。从终端调研情况来看,今年二季度公司已经开始减少成熟市场的费用投放,我们判断下半年公司销售费用率会保持下行。 Q2管理费用率为6.97%,较Q1增加3.26个百分点,较去年同期下降1.69个百分点。 Q2预收账款仍保持较高的增长,较Q1增加1亿元,同比增长120%,预收账款在淡季保持较高的增长,显示出下半年较好的成长潜力。但是受应收票据增加的影响,Q2 经营性现金流较Q1 略下降,Q2 经营性现金流为负2.58 亿元。 盈利预测 日前,汾酒集团完成向华润转让股权,汾酒集团和华润将分别向上市公司派驻高层管理人员,改组完董事会后,下一步将在经营协同上有进一步的优化和整合。我们预期改革红利会逐渐释放,未来期待公司在治理结构、运营管理、激系等诸多方面的提升。我们预计2018 年公司实现营业收入85.86亿元,同比增长42%,实现归母净利润15.25 亿元,同比增长61%,实现EPS1.76 元,当前股价对应PE 为27 倍。按照成长性白酒企业估值水平给予目标估值35 倍,对应股价为61.6 元,给予“买入”评级。 风险提示 经济发生重大波动,公司出现管理问题,业绩不及预期等。
五粮液 食品饮料行业 2018-08-31 63.70 84.00 59.82% 68.30 7.22%
68.30 7.22%
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事件:公司公布2018年中报,实现收入214.21亿、归母净利润71.10亿、扣非归母净利润70.87亿元,分别同比增长37.13%、43.02%、42.90%,EPS为1.86元/股。单二季度收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为75.24亿、21.39亿、21.27亿,分别增长37.73%、55.20%、55.15%。收入利润均略超此前业绩预告。 白酒继续保持高增速,汇票使用及6月停货影响经营性现金流 上半年公司酒类收入202.54亿,增长37.09%。二季度末应收票据169.78亿元,环比一季度末略减少2.18亿,估计和年初打款时较多经销商使用全年期承兑汇票、尚未到期有关。预收款44.19亿,环比减少13.53亿,去年同期回落7.26亿元,除却正常的淡季回落,也和今年6月下旬公司基于维护市场价格秩序的角度出台的暂停接单、停货动作有关。汇票及停货也影响了单二季度销售商品、提供劳务收到的现金67.96亿元同比持平,购买商品、接受劳务、职工、税费等支付加大导致单二季度经营活动产生的现金流量净额-18亿元。 毛利率提升、期间费用率持续下降带动净利率稳步提升 公司上半年酒类产品毛利率76.53%增加1.29个百分点,主要受高档酒五粮液提价带动。单二季度营业税金及附加占比收入14.25%,同比增加2.04个百分点,因去年5月开始执行消费税税基提高,去年二季度基数较一季度更为正常,下半年此税率比例同比增加幅度将进一步缩小。上半年消费税23.57亿,占比白酒收入11.64%,和17年下半年消费税率12.22%较接近。挺价策略下、含渠道市场相关费用的销售综合费用项自17年开始逐步下降,今年上半年19.5亿、同比减少1个亿、下降5%左右,带动整体销售费用率减少3.85个百分点至10.06%,管理效益继续提升、管理费用率下降1.37个点至5.52%,期间费用率下降5个点,净利率提升1.4个百分点至33.2%。 淡季控货挺价奏效,进入中秋旺季、发货节奏较控货期加快 公司6月下旬针对渠道库存较高、淡季价格不稳出台停货控价政策,从近期草根调研了解到,经过一个多月的停货挺价,普五各地批价均上涨,华东地区830-835元,西南地区815-820元。8月上旬大商发货进度接近60%,经销商库存不到1个月,处于同期历史最低水平。今年中秋9月24日,目前进入中秋旺季备货的节奏,厂家发货较此前挺价时期加快。 盈利预测与评级: 上半年从经销商反馈厂家的市场投放量来说是低于去年的进度、淡季出货同比没有增长甚至下滑,我们认为这个和公司持续推进渠道扁平化,将新增的量给到专卖店、小经销商有关。无论从400亿还是380亿的收入目标来看,下半年报表增速都将放缓。对于经销商来说,完成今年任务目标信心无虞,核心还是要关注中秋旺季的出货动销情况、以及反应供需关系的量价情况。我们预计公司2018~2020年收入为392、455、510亿元,增速为30%、16%、12%,EPS为3.36、4.04、4.56元/股,给予今年25倍PE,目标价84元,买入评级。 风险提示 经济出现较大下滑,公司高端酒销售放缓
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2018-08-31 43.15 47.70 39.96% 46.57 7.93%
46.57 7.93%
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事件:公司公布2018年中报,上半年收入72.33亿、归母净利润4.81亿、扣非归母净利润4.83亿,分别同比增长10.45%、96.78%、96.60%,利润增速接近此前业绩预告4.16~4.89亿的上限,EPS为0.84元/股。单二季度收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为32.6、1.16、1.16亿,同比增长20.52%、103.98%、102.55%,二季度收入大幅度提速、利润继续翻倍高增长。 受益于外阜市场,白酒收入提速,预收款较年初高点逐步回落:公司上半年实现白酒收入57.74亿元,增长62.29%,估计北京市场仍保持平稳、继续着力产品升级,外阜市场继续表现突出,重点发展的长江三角洲市场同比增长78%,湖南市场增长103%,去年新增亿元市场新疆加速增长160%。估计Q1白酒收入在32~33亿,同比增速接近50%,收入25.24亿左右、增长80%左右。二季度白酒收入提速明显。 因为盈利较好的酒肉业务是分公司、反应在母公司报表中,今年二季度末反应白酒业务的母公司预收款27.7亿,较年初高点32.87亿逐步减少5.17亿,而去年中期较17年初减少0.4亿元,如果刨除预收款的因素,上半年白酒收入增速在50.8%。但27.7亿的预收款水平、同比增长63.2%,是除开17年底、18年Q1季度末以外的最高水平。应收票据环比下降1亿,营收质量健康。 猪产业链、地产拖累业绩,白酒净利率持续提升:猪价下行导致猪产业收入12.96亿元(其中屠宰收入12.31亿元,养殖收入0.65亿元,分别下滑23.11%、43.78%),整体同比减少24.48%。屠宰业务毛利0.91亿增长26%、养殖毛利-0.37亿,整体猪肉业务0.54亿元毛利下滑43%,净利润亏损1千多万。受内外需求不足及市场政策等因素影响,地产上半年收入0.74亿,减少18.08%,净利润亏损1.16亿元。两项均拖累业绩。 白酒毛利率47.66%,同比下降12个百分点,主要去年下半年公司白酒业务改变市场开发及推广投入的方式,市场开发及推广费用让经销商承担,然后给予经销商产品销售折扣,此部分费用从报表销售费用口径调整至成本口径所致。而对比17年下半年白酒毛利率为48.8%、同比下降13.91个百分点,考虑到此变动今年上半年毛利率水平较正常。相应今年上半年销售费用里促销费、业务费同比减少1.05、1.46亿元,分别下降77%、84%,去年下半年也已体现。考虑到一季度地产销售仅几千万同期差不多,猪产业链整体盈利情况一般,估计一季度白酒净利率迅速提升至13%+。单二季度猪亏损加大,综合考虑下来,单二季度白酒净利率较一季度继续提升。 上半年消费税率创近5 年新低和白酒销售费缴纳时点有关:公司上半年消费税6.99亿,消费税率12.1%,无论是从半年度口径还是年度口径看,均达近几年最低水平。公司历来按照较严格的从价计税税基缴纳、近5年年均消费税率为18.5%,从价税率年均在12.2%的水平,公司低端酒销量大,近5年从量税率年均在6.32%。13年以来消费税率维持高水平,也和白酒从酒厂到销售公司即缴纳消费税,消费税缴纳时点提前有关。同时也可以观察到公司今年中报存货中的库存商品较年初大幅下降10.56亿元至4.42亿元,而近5年来库存商品均在十几亿元的水平。预计下半年税率将逐步回升恢复正常水平。 盈利预测与估值: 今年公司白酒销售迅速放量,到达税后百亿收入只是时间问题。保守估计猪整体下半年仍将亏损,财务费用中利息支出上半年0.97亿元略降4%与回售部分公司债有关,保守估计今年带来财务费用上的支出预计较去年同比略增,若白酒下半年继续保持上半年的增速,可以预计全年报表业绩将非常靓丽。预计18~2020年收入124.56、139.84、155.29亿,增速为6.2%、12.3%、11.0%,EPS为1.59、1.95、2.27元/股。给予今年30倍PE,目标价47.7元,买入评级。
青岛啤酒 食品饮料行业 2018-08-31 35.04 43.30 22.52% 35.80 2.17%
35.80 2.17%
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事件:公司公布2018年中报,实现收入151.54亿、归母净利润13.02亿、扣非归母净利润11.06亿,分别增长0.60%、13.39%、7.20%,EPS为0.96元/股。单二季度收入79.02亿略下降1.51%,归母净利润6.35亿、扣非归母净利润5.40亿,分别增长11.58%、10.77%。今年公司执行新收入准则,将原计入销售费用的市场助销投入调整冲减营业收入,按可比口径2018年上半年营业收入同比增加4.93%,利润继续保持双位数增长。 主品牌及高附加值产品销量继续表现抢眼:啤酒行业产量2064万千升,同比增长1.2%,公司上半年实现啤酒销量457万千升,同比增长0.9%,主品牌青岛啤酒实现销量222万千升,同比增长4.9%,“奥古特、鸿运当头、经典1903、纯生啤酒”等高端产品实现销量96万千升,同比增长6.8%,单二季度整体销量、主品牌和高端产品销量254、114、43万千升,同比增长0.79%、7.55%、4.88%,延续一季度主品牌和高端产品表现明显好于低端产品的趋势。分区域看山东、华北、华东表现较好,增速分别为6.93%、4.02%、6.56%,华南和东南继续调整,分别下滑26.52%、19.53%。 根据新收入会计准则,预收款和待付市场助销投入由此前资产负债表“预收款项”与“其他应付款”中调整至“合同负债”,其中预收款6.77亿、季度间正常环比回落3.47亿,同比增长50%,待付市场助销费33.31亿。Q2销售商品等收到现金92.56亿,但因购买商品、支付劳务、薪酬等增幅较大,经营活动现金流净额16.76亿同比减少14.87%。 提价及产品结构升级能抵消原料等上涨带来的成本压力,新会计收入准则使得毛利率和销售费用率同时下降,净流率稳步提升:今年执行新收入准则,则会一定程度上带来收入减少、成本增加、销售费用减少。上半年啤酒吨酒价格3286.87元/吨,同比微降0.3%,可比口径调整收入后吨酒价格为3,429.45元/吨,同比增长4.06%,考虑到今年年初产品提价、中高端产品增速明显好于低端,此吨酒价格增速较为合理。吨酒成本1,989.93元/吨,同比上涨4.2%,除了包材等材料上涨以外、会计准则的调整也会助推其上涨。受以上这些因素影响,上半年啤酒毛利率下降2.6个百分点、综合毛利率下降2.58个百分点。上半年税金比例下降0.13个百分点,销售费用下降12.26%、费用率下降2.61%,管理费用率增加0.21个百分点,所得税率下降2.66个点至26.37%,净流量提升0.97个点至8.59%。 盈利预测与估值: 今年啤酒行业由龙头带领、全面提价,一方面是加剧上涨的成本推动,另一方面也体现行业内各家市场竞争策略的导向在逐步发生变化,行业利润率逐步改善。公司上半年换届,新的管理层明确提出解放沿江、振兴沿海、提速沿黄的战略,更加看重利润端,也考虑关闭低端、低效产能来提升效益,销售团队中费效管理逐步下沉。我们预测2018~2020年收入增速1.63%、4%、3%,利润增速22.00%、13.00%、12.00%,EPS为1.14、1.29、1.44元/股,给予当年38倍PE,目标价43.3元,增持评级。
泸州老窖 食品饮料行业 2018-08-30 45.20 61.00 47.70% 48.09 6.39%
48.09 6.39%
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事件:8月27日,公司发布2018年半年报。上半年,公司实现营收64.20亿,同比增长25.49%,归母净利润19.67亿,同比增长34.08%,扣非后归母净利润19.69亿,同比增长34.28%,EPS1.343元/股,同比增长28.39%。 同时,公司发布公告对一季报业绩进行调整。调整后一季度为营收33.70亿,同比增长22.60%,归母净利润为10.59亿,同比增长32.74%;二季度营收为30.50亿,同比增长24.73%,归母净利润9.08亿,同比增长35.67%。 高、中档白酒齐发力,公司业绩维持较快增长上半年,公司实现营收63.26亿,同比增长26.81%。截止上半年底,公司账面应收票据(全部为银行承兑票据)29.58亿,同比增长25.23%,主要是因为公司为了缓解经销商资金压力,给予了一定信用支持。另外,公司账面预收款为10.94亿,虽然环比减少了21.18%,但是同比增长34.40%,结合渠道库存整体处于正常水平,表明经销商对公司整体仍具有较强信心。 产品结构继续优化,公司毛利率再创新高受益于中高端产品占比持续提升,上半年,公司综合毛利率为74.91%,同比提升6.34pcts,环比小幅提升。 分产品而言,上半年高档酒(主要是国窖1573)实现营收33.06亿,同比增长33.41%,在营收中占比由去年同期的49.6%持续提升至52.3%。中档酒(主要是窖龄和特曲)经过前几年的调整后,今年也迎来了起色。上半年,中档酒实现营收33.06亿,同比增长35%,营收占比由去年同期的24.4%提升至26.0%。另外,公司低档酒实现营收13.75亿,同比增长6.41%。 费用率增长有限,净利率有望维持稳步提升虽然上半年公司毛利率提升了6.34pcts,但是净利率由去年同期的29.50%增长至31.71%,只提升了2.21pcts。 一方面,是由于期间费用率提升导致。由于今年公司加大对中档酒的投入,上半年广告宣传和市场拓展费用同比增长49.55%,导致销售费用率提升了1.75pcts,管理费用率方面,上半年为5.53%,同比提升0.17pcts,基本维持稳定。财务费用率方面,上半年为-1.64%,同比降低0.94pcts。 另一方面,上半年公司投资净收益率同比减少了0.58pcts,以及所得税同比增长69.85%,这些变化对上半年净利率均造成了一定影响。但是,我们认为,除了销售费用率之外,上述大部分影响因素趋势性上涨或下跌的可能性较低,主要是季度间波动导致。而销售费用率提升的目的是推动公司中高档产品占比提升,从公司报表来看,带动毛利率提升的效益更明显。因此,未来2-3年公司净利率有望在毛利率的带动下继续维持稳定提升。 盈利预测与评级经过了过去2年的恢复性增长,国窖1573未来继续延续前两年的高速增长的可能性不大,但是在公司市场拓展的带动下仍有望维持较快增速。中档白酒方面,从2018年上半年来看表现也较为抢眼,有望弥补国窖增速降低的影响。我们预测公司2018-2020年EPS分别为2.45/3.08/3.79,对于PE分别为19.3/15.3/12.4。给予2018年25倍估值,目标价61元,维持“买入”评级。 风险提示:中高端白酒增长不及预期,市场拓展不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名