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裴培

国金证券

研究方向: 计算机行业

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工作经历: 证书编号:S1130517060002,北京大学经济学学士。曾在对冲基金Van Eck Global 从事新兴市场研究,以及在独立研究机构JL McGregor 从事新能源行业研究。2009 年加入光大证券研究所,担任计算机行业研究员。曾就职于瑞银证券...>>

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完美世界 传播与文化 2019-07-22 23.38 35.50 21.16% 27.37 17.07%
29.50 26.18% -- 详细
《完美世界》手游只是一个开始:自从2019年3月6日《完美世界》手游上线以来,我们估计总流水已经超过24亿,而且创下了腾讯代理手游的单月流水纪录。天时地利人和,共同造就了超预期的爆款产品,但这只是一个开始--今年8月,完美研发、腾讯代理的《我的起源》、完美自主发行的《神雕侠侣2》都整装待发,还有十余款新游戏正在开发之中。 腾讯与完美的合作将越来越紧密:《完美世界》手游是腾讯今年上半年表现最好的新手游之一,《云梦四时歌》赢得了口碑,《我的起源》则是腾讯急需的沙盒MMO产品。可以想象,今后双方在游戏业务的合作将越来越密切;腾讯带给完美的不仅是流量,也有测试数据以及年轻用户的运营经验。 主机和PC端研发实力是产品创新的基础:完美是国内极少数具备主机开发能力的公司,而且至今还在开发PC端游。主机和PC是游戏行业的“创新大本营”,也是海外市场的主流。2020年全球主机市场将迎来新一个世代,需求大幅提升;在主机端积累的研发能力,也将传导到公司的移动游戏业。 不必过于高估影视业务“阵痛期”的风险:今年上半年,电视台及视频平台采购趋于保守、内容监管尺度收紧,完美上映的剧集数量明显不及去年。我们认为,公司当然受到了行业整体“阵痛”的影响,但是它并不依赖古装剧、头部大剧,也不触碰敏感题材,风险远低于行业平均水平。 投资建议 2019年下半年,在《我的起源》《新笑傲江湖》《神雕侠侣2》等新品的推动下,公司游戏业务将维持高增长,而影视业务的下滑是暂时的。2020年,公司的游戏产品储备仍很强劲,海外市场也可能带来惊喜。 我们预计完美世界2019-21年EPS为1.59元(下调13%)、1.88元(下调15%)、2.17元(新增)。修改盈利预测主要基于影视业务的不确定性,但是我们认为近期股价已经完全反应了上述因素。我们对完美的游戏产品研发能力、海外市场布局和与腾讯的关系均深有信心,公司理应享受行业内较高估值。我们基于19倍2020年P/E得到目标价35.50元,维持“买入”评级。 风险因素:游戏延期或不达预期,监管风险,海外市场风险,限售股解禁。
游族网络 休闲品和奢侈品 2019-07-04 17.66 25.00 77.68% 19.75 11.83%
19.75 11.83% -- 详细
原定于6月底公测的《权力的游戏:凛冬将至》延后至7月上线,我们预计公测时间就在7月10日前后。一直以来市场对这款产品的关注度都极高,此次延期不免令人对产品前景产生疑虑,但我们仍看好《权力的游戏:凛冬将至》上线后的表现以及游族网络在2019年的业绩增速。 首先,《权力的游戏:凛冬将至》具备诸多成为爆款游戏的潜质:为其背书的美剧IP知名度高,口碑上佳,是当之无愧的国内第一美剧,且《权力的游戏》故事情节天然适合改编成SLG;游族在页游时代积累了深厚的SLG研发和运营经验,且投入了顶级资源研发这款旗舰产品,保证了产品质量;国内SLG市场爆款、较少,留给这款手游的空间巨大;产品由腾讯独家代理,且是今年国内唯一的重磅SLG手游,腾讯势必予以最高规格资源。 其次,从内测产品细节来看,《权力的游戏:凛冬将至》已达到顶级水准,渠道调研显示近两轮测试数据颇佳,不论是留存率还是付费率都已超过市面上的绝大部分竞品,因此短暂延期公测,并非因为产品完成度不足。 最后,自去年底版号放开之后,今年上半年头部新游出现井喷,尤其是近期,AppStore免费榜和畅销榜换血效应明显,《剑网3:指尖江湖》《多多自走棋》《一拳超人:最强之男》《拉结尔》《辐射避难所OL》《跑跑卡丁车》等产品同台竞技,尽管玩法存在差别,但免不了形成显著的分流效应。《权力的游戏:凛冬将至》延期公测,反而能有所规避。 基于以上分析,我们仍对《权力的游戏》上线后的市场表现持乐观态度,预计其巅峰期月流水能达到4亿元,年化流水将超过20亿,甚至更高。 投资建议 根据公司公布的信息以及近期产品状况,我们维持2019年/2020年/2021年归母净利分别为12.06亿/14.35亿/16.97亿的盈利预测,给予游族网络2019年目标价为25.00元,对应19倍P/E和1.36元EPS,评级为买入。 风险提示 新产品延期风险,新产品表现不达预期风险,监管政策风险。
游族网络 休闲品和奢侈品 2019-05-24 17.95 28.56 102.99% 18.87 5.13%
19.75 10.03%
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事件简评 5月20日,腾讯视频官方微博宣布《权力的游戏》第八季第六集因介质传输问题将延期上线,具体播出时间另行通知。尽管腾讯视频已注明原因,但市场仍持有疑虑,担心剧集延期将对《权力的游戏》手游造成不利影响。n监管政策是造成市场疑虑的主要原因,不过目前《权力的游戏》剧集资源仍可在腾讯找到,因内容不符合监管要求而被下架的可能性很小。更重要的是,对《权力的游戏》手游而言,剧集延期播出所造成的影响极其有限。 首先,《权力的游戏》手游完成度很高,产品品质出众,据我们了解,上一轮测试数据极佳,领先于同类竞品,各方面表现已达到上线标准。5月23日,《权力的游戏》即将开始上线前的终极测试,从进度来看,该旗舰产品几乎不存在延期可能,预计6月底能如期公测。 其次,从以往经验来看,游戏和影视同期上线的主要作用在于初期导量和话题营销,这对MMO品类作用更大,但《权力的游戏》是一款SLG产品,相较于初期导量更注重核心用户的长期留存。即便从联动角度来看,目前手游还未上线,《权力的游戏》剧集延期至少不会对手游造成负面影响。 很多人担心,《权力的游戏》于6月底上线,从档期上看,与同为腾讯独代的《剑网3:指尖江湖》《龙族幻想》相距太近,会导致宣发运营资源以及用户分流,我们认为,这三款游戏在档期上留足了时间区间,且《权力的游戏》并非MMO品类,受众群体有较大差异,几乎不存在用户分流效应。 综上所述,我们认为《权力的游戏》手游可以如期上线,结合国内SLG市场和同类竞品状况,我们预计《权力的游戏》峰值月流水将达到5亿左右。加上《山海镜花》《少年三国志2》等即将在今年晚些时候发布的产品,我们坚定看好游族网络2019年的业绩表现。 投资建议 根据公司2018年财报数据及近期新产品状况,我们调整盈利预测为2019/2020/2021年归母净利分别为12.06亿/14.35亿/16.97亿(调整幅度为-1.79%、-4.01%,2021年为新增预测),2019年目标价为28.56元,对应21倍P/E和1.36元EPS。 风险提示 新产品延期风险,获取版号时间推迟风险,监管政策风险。
游族网络 休闲品和奢侈品 2019-04-15 22.73 28.98 105.97% 23.88 5.06%
23.88 5.06%
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游戏行业增速下滑,但游族网络无惧逆水行舟:2018年中国游戏行业整体增速仅5.3%,手游行业增速为15.4%,显著下滑。根本原因是IP浪潮接近尾声,创新乏力。但短期之内,IP改编手游仍是市场核心逻辑,加之不少厂商已在二次元、女性向等新赛道取得阶段性成果,因此行业仍存机遇。游族网络横跨页游和手游时代,成功的战略布局,使其稳居头部厂商位置。 2019年是游族网络产品大年,兼顾IP和新赛道:2019年游族网络将上线《权力的游戏》《山海镜花》《少年三国志2》和《盗墓笔记》,兼顾IP和国风二次元新赛道,更有标杆手游的正统续作,其中《权力的游戏》将由腾讯代理发行,该产品目前已获得版号,在市场大作数量减少的情况下,腾讯将倾注顶级资源,《权力的游戏》有望成为新的SLG爆款。 游族网络具备三大核心竞争力:首先,游族网络最早提出“研运一体”并贯彻执行,既有出众的研发能力,又能通过买量和精细化运营深挖用户价值;其次,出海页游已进入存量市场阶段,中国已成为全球最大的页游产品输出国,而游族网络是出海页游龙头厂商;最后,游族网络凭借MMO品类致胜欧美,剑走偏锋,避开了同区域市场竞争惨烈的SLG品类,具备差异化竞争优势。 投资建议 2018年,游族网络营收36.5亿,同比增长12.8%,归母净利润10.17亿,同比增55.12%,归母净利率为27.9%,较2017年有较大幅度提升,主要源于股权投资收益。 2019年,得益于数款重磅产品的上线以及海外布局的深化,游族网络将迎来28.7%的营收增速,高于行业整体水平。 估值 我们给予公司2019年28.98元的目标价,对应21X的2019年PE和1.38元EPS。首次评级为“买入”。 风险 获取版号时间推迟风险,新产品延期风险,新产品表现不达预期风险,海外市场扩张不达预期风险。
完美世界 传播与文化 2019-03-13 35.50 38.21 30.41% 35.86 1.01%
35.86 1.01%
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2019年3月6日,《完美世界》手游全平台公测,上线首日即冲到AppStore免费榜第一、畅销榜第25。3月7日,《完美世界》畅销榜排名跃升至第二,3月9日,《完美世界》超过《王者荣耀》,位居畅销榜首位。我们认为,《完美世界》是去年7月以来,首周表现最好的MMO手游。 《完美世界》手游改编自同名端游,后者于2005年底公测,是中国3DMMORPG的标杆产品。经过十余年的发展,《完美世界》已成为当之无愧的顶级端游IP,在改编成手游后,天然具备强大的引流能力和市场关注度。这款手游对端游还原度较高、画面唯美,特色飞行系统广受好评。 从用户来看,《完美世界》端游发布时间较早,其受众年龄偏长,有一定的经济基础,在情怀攻势下,付费意愿和付费潜力都比较高。当然,如果手游要做成“常青树”,必须尽可能多地吸引下一代年轻玩家“入坑”。 从运营端看,一方面,《完美世界》由腾讯独家代理发行,可以充分利用腾讯强大的导量和运营能力;另一方面,《完美世界》档期绝佳,正处于手游行业MMO大作青黄不接的时期,成功避免被同级别大作分流。 基于以上判断,我们预计《完美世界》首月流水在6亿以上,全年流水约20-30亿;根据腾讯与顶尖内容方合作的先例,完美世界可能得到总流水的30%左右。要判断长期的具体流水,有两个时间点非常重要:第一是游戏上线后的次周末,第二是游戏上线满一个月以后。 投资建议 端转手是经过市场验证的变现效率最高的手游商业模式,在市面上绝大部分端游IP都已被改编成手游的情况下,《完美世界》手游兼具天时地利人和,其公测后的亮眼表现,将助推完美世界2019年的游戏业务实现大幅增长。 基于21倍2019年P/E(1.0倍2019-21年P/E/G),维持“买入”评级和38.50元目标价。这一估值水平高于A股游戏行业的平均值。 风险因素:游戏流水不达预期,生命周期缩短,玩家审美疲劳,监管风险。
万达电影 休闲品和奢侈品 2019-03-01 24.00 27.56 80.60% 24.65 2.71%
28.00 16.67%
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业绩快报接近预告下限,18年单屏产出下滑预计拖累毛利率,但院线市占率持续提升。公司18年票房增长8.9%,接近大盘票房增速,由于银幕保持了15.5%的快速增长,所以单屏产出下滑了3.6%,我们估算对毛利率有所拖累。虽然2019年的票房增速可能趋于平缓,但是我们认为万达的规模优势和精细化运营有利于其市占率持续提升。 1月整体票房表现优于大盘。1月全国实现票房33.66亿元,同比下滑32.03%,观影人次9652万,同比下滑34.8%;1月公司实现票房6.4亿元,同比下滑22.0%,观影人次1483万,同比下滑28.8%,均优于大盘。 万达影视项目储备丰富。万达影视2019年拟上映电影《好家伙》、《沉默的证人》、《毕业进行时》、《鬼吹灯之天星术》,2020年拟上映《唐人街探案3》和《寻龙诀2》等重磅电影,重点关注。2019 年和2020年,新媒诚品将完成包括《伞兵魂》、《大耍儿之西城风云》、《激荡》等在内的多部电视剧和网络剧的发行。其中《伞兵魂》市场关注度高,已达成部分销售意向。2019年互爱互动预计将上线《圣斗士》、《胡莱三国3D》、《坦克大决战》、《全职法师:觉醒》等多款游戏。 并购资产整合后有利于电影全产业链发挥协同效应。收购完成后公司将围绕IP进行更加紧密的整合,《胡莱三国》已由新媒诚品制作网剧,线下院线也会开拓电竞赛事协同运营,整合效果值得期待。 盈利预测根据业绩快报我们下调了盈利预测,预计万达电影2018-2020 年的归母净利润分别为12.9、13.4、14.0亿元,收购完成后备考归母净利润分别为20.2、21.9、24.2亿元,摊薄股份后的EPS分别为0.97、1.06和1.17元。按照2019年26倍PE对应目标价27.56元,维持“买入”评级。 风险提示万达影视业绩承诺完成情况可能会不达预期;合并完成以后总商誉预计达到136.5亿元,增幅41%;全国票房增长可能不及预期;新增影院建设速度可能不达预期
世纪华通 交运设备行业 2019-02-22 24.20 15.05 73.59% 22.60 -6.61%
22.60 -6.61%
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2019年2月20日,世纪华通发布公告,宣布上市公司发行股份和支付现金收购盛大游戏的交易事项获得中国证监会上市公司并购重组审核委员会工作会议核准。 盛大游戏成立于1999年,是国内老牌端游厂商,目前已完成手游化转型,其核心竞争力包括以下几点:1、研发和代理了大量MMO游戏,在MMO品类上有着深厚的研发和运营经验,仅次于网易;2、拥有包括《传奇》《龙之谷》在内的端游IP储备,在“端转手”逻辑下,具备显著的竞争优势;3、深度绑定腾讯,可以充分借助腾讯的导量和运营能力。在第二梯队厂商中,盛大游戏交给腾讯代理的产品数量最多,合作时间最长,产品综合表现最好,盛大游戏还获得了腾讯30亿战略投资。 除盛大游戏外,世纪华通2014年收购了七酷和天游,2018年收购点点互动,三家厂商都是优质标的。七酷有着出众的研发能力,曾推出《择天记》《魔力宝贝》,天游不仅拥有知名端游《街头篮球》,旗下还有页游平台,点点互动位列2018年中国手游厂商出海收入榜首,在2018年中国出海手游收入产品榜上,点点互动旗下《阿瓦隆之王》和《火枪纪元》都跻身TOP5。SLG产品玩法较深,生命周期极长,在研发和买量推广两个环节都有着较高的竞争壁垒,点点互动在海外有着巨大的先发优势。 2018H1,世纪华通营收38.95亿,游戏业务营收25.03亿,占比64%,盛大游戏并表后,世纪华通游戏业务营收将远超完美世界、三七互娱,成为A股最大的游戏公司。2019年,盛大游戏将上线《龙之谷:世界》《庆余年》《辐射避难所online》《命运歌姬》等重磅产品,前景值得期待。 投资建议 在考虑盛大游戏2019年2月底并表的情况下,我们预计世纪华通2018年/2019年/2020年营收分别为78.43亿/169.89亿/184.87亿,对应EPS分别为0.49元/1.13元/1.22元,给予世纪华通24倍2019年P/E,高于行业平均水平,对应目标价24元,维持“增持”评级。 风险提示 估值偏高,新游延期,新游表现不达预期,限售股解禁:公司2019年2月11日有36302.12万股解禁,占总股本15.55%。
芒果超媒 批发和零售贸易 2019-02-15 35.94 41.31 -- 49.20 36.89%
50.85 41.49%
详细
业绩预告略低于市场预期,主要由于媒体零售板块收入和利润下滑比较多,但我们预计资产重组的5家公司均能完成业绩承诺。业绩预告的中枢为9.1亿元,之前Wind的盈利一致预期为10.5亿元。受电视购物行业变化、业务架构调整等多种因素影响,媒体零售板块收入和利润均出现大幅下滑,降低了公司整体利润增速,但核心主业新媒体板块发展良好。 芒果TV业务快速发展,2019年1月增长势头显著。根据我们的监测,芒果TV移动端的MAU在2018年-2019年1月稳步提升,DAU以及活跃度(DAU/MAU)上升显著,尤其是2019年1月的增长势头尤为显著。2018年公司会员突破1000万,比2017年新增549万,会员增长趋势良好。我们预计2018年芒果TV的广告收入和会员收入增速都在70%以上。 S级综艺《歌手2019》采取网络独播策略,虽然会减少部分版权分销收入和毛利润,但播出期间芒果TV流量上升趋势显著,预计会有效拉动会员和广告流量。《歌手2019》前五期在芒果TV的平均播放量约为1.84亿次,而2018年该节目在芒果TV的平均每期播放量为1.06亿次,同比增长约74%。我们认为该举措会有效提升互联网视频的收入和毛利润占比,有利于公司的长远发展,平台属性愈加凸显可有效提升公司估值。 近期优质综艺密集上线,预计2019Q1芒果TV的流量和会员将继续保持良好增长态势。2019年1月11日《歌手2019》首播而且独播,1月25日《声临其境第二季》首播,2月14日《妻子的浪漫旅行第二季》将首播--新增重量级嘉宾汪峰章子怡夫妇和张智霖袁咏仪夫妇。 盈利预测和投资建议 考虑到《歌手2019》独播以及媒体零售版块的下滑,我们调低了公司的盈利预测,调整后2018-2020年的归母净利润分别为9.1、12.0、16.0亿元,对应PE分别为38、29和21倍。看好公司新媒体业务的发展,按照2019年34倍PE给予目标价41.31元,维持买入评级。 风险提示 2018年《爸爸去哪儿》没有播出,可能有存货减值风险;20亿元定增预计在2019年6月之前重启,可能带来股份的摊薄。
世纪华通 交运设备行业 2018-12-11 20.89 15.05 73.59% 21.01 0.57%
24.20 15.84%
详细
手游行业增速放缓,但洗牌仍在继续:国内游戏市场二八格局已成,腾讯和网易稳居第一梯队,盛大游戏、三七互娱、完美世界等位于第二梯队,在人口红利消失的存量市场,IP储备见底的情况下,考验的是头部厂商的精品游戏持续产出能力,所以整个市场仍在充分竞争而非稳定。 盛大游戏研发和运营底蕴深厚,产品储备丰富:从2001年代理《热血传奇》至今,盛大游戏推出游戏百款,研发和运营经验深厚。目前盛大游戏已全面完成手游化转型,在夯实MMO品类优势的基础上,布局二次元领域,打造IP生态圈,降低对传奇IP的依赖,产品储备丰富,且紧跟腾讯生态圈,强强联合。 点点互动海外优势稳固:点点互动凭借《阿瓦隆之王》和《火枪纪元》两款旗舰产品,多次居于出海手游厂商收入榜首,SLG品类壁垒较高,生命周期长,未来还将继续开拓新的市场,并在保持SLG品类优势的基础之上尝试二次元和小游戏。 投资建议 盛大游戏在国内稳居头部,承诺2018年、2019年和2020年实现扣非净利润20亿、25亿和30亿。点点互动持续制霸出海市场,承诺2016年、2017年和2018年分别实现归母净利润5.18亿、7.03亿和8.31亿,前两年业绩承诺已完成,2018H1实现净利润5.16亿。我们认为盛大游戏和点点互动均可完成业绩承诺。收购完成后,世纪华通未来5年游戏业务复合增速15%,游戏业务对营收的贡献比例将超过80%。 传统的汽车零部件生产业务未来营收贡献率将低于15%,毛利率约20%。铜杆加工业务毛利率极低,仅1.5%左右,未来营收贡献率将低于4%,对整体业绩影响微乎其微。 我们给予世纪华通24元的目标价,对应2019年P/E为21倍,高于A股游戏公司平均水平,首次评级“增持”;其中考虑到了盛大游戏的并表因素。 风险 新游戏延期风险,新游戏收入不达预期风险,政策监管风险,海外市场风险,股权分散风险,限售股解禁风险。
万达电影 休闲品和奢侈品 2018-11-22 23.09 30.00 96.59% 24.50 6.11%
24.50 6.11%
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投资逻辑 收购万达影视方案调整,利好股东:万达影视96.83%的股权交易价格从116.2亿元调低为106.51亿元,下调8.33%;另外对控股股东万达投资的股权(原来的价值约26.9亿元)由现金支付改为发行股份支付,股份锁定期为3年。我们认为该方案的调整,凸显了控股股东对公司长远发展的信心,现金支付改为股份支付,也利好上市公司资金情况。 电影票房温和上涨,公司市占率稳步提升:今年1-10月全国票房增长9.78%(含服务费口径),同期公司累计票房81.5亿元(含海外),同比增长12.3%,高于行业增速。万达院线票房市占率为13.43%,比2017年提升0.37%。我们预计未来3年的票房平均增速在10%左右,在市场资金趋紧的情况下,龙头公司可通过新建影院以及低成本并购加速扩张,看好公司未来市占率的持续提升。 银幕数保持快速扩张,单屏产出下滑幅度收窄:公司10月底银幕数同比增长18.8%,累计单屏产出同比下滑5.9%,远小于前两年的下滑幅度。我们预计未来明年开始单屏产出将保持稳定,毛利率和净利率有望稳步提升。 并购整合有利于构建电影IP全产业链生态圈,意义重大:从国际经验看,影视公司被大集团收购整合是大势所趋。万达影视出品的电影中如《唐人街探案》系列、《寻龙诀》等都有良好的票房及口碑,已初步具备孵化原创系列IP的能力,同时旗下电视剧和游戏发行业务均处于快速发展阶段。收购整合有利于拓展电影产业链上游,同时横向扩张到电视剧、游戏领域,对IP资源的全方位开发有重要意义,有潜力成为下一个“迪士尼”。 盈利预测&投资建议 预测万达电影2018-2020年的归母净利润分别为14.5、16.6、19.2亿元。假设万达影视的业绩承诺在原来的基础上按照估值下调做同比例调整,预计收购完成后备考归母净利润分别为22.37、26.11、30.44亿元,同比增长6.9%、16.8%、16.6%,摊薄股份后的EPS分别为1.07、1.25、1.46元。按照2019年24倍PE给予目标价30.0元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 目前的并购方案需要证监会审核,是否通过具有不确定性;万达影视的业绩承诺未来会进行调整;业绩承诺完成情况可能会不达预期;合并完成以后总商誉将达到136亿元,增幅41%;全国票房增长可能不及预期。
华策影视 传播与文化 2018-11-05 10.80 12.96 94.59% 11.53 6.76%
11.53 6.76%
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业绩增长符合预期,收入保持高增速:此次业绩符合之前的业绩预告,值得注意的是,收入保持了比较高的增速,我们认为主要是全网剧的高增长贡献的,Q3的利润主要由全网剧《橙红年代》、《蜜汁炖鱿鱼》、电影《反贪风暴3》贡献。 盈利指标略有下滑,整体保持稳健:前三季度的毛利率为29.03%,略低于上半年的31.76%,高于去年同期的27.11%;前三季度的净利率为10.96%,略低于上半年的13.21%,略低于去年同期的12.12%。毛利率的波动主要是由于影视项目的投资比例变化引起,期间费率变化不大。经营性现金流净额为负5.72亿元,去年同期为负4.88亿元,主要是由于预付账款的增加和预收账款的减少所致,符合影视公司的收款特征。我们认为在资金面趋紧的情况下,市占率的提升比盈利提升更重要,公司收入持续扩张,有利于产业链话语权的进一步增强。 多部剧热播成绩亮眼:截至2018年10月28日,华策已播出的电视剧中,《谈判官》以130亿的累计网络播放量排名第四;《甜蜜暴击》以78亿的累计网络播放量排名第十。纯网剧方面,《柒个我》以41亿的累计播放量排名第八。《橙红年代》和《创业时代》近期播出后也获得了不少的点击量。 储备项目丰富,多部大剧值得期待:《绝代双骄》、《平凡的荣耀》、《完美关系》等剧已进入后期制作、《宸汐缘》、《资深少女的初恋》等剧即将杀青。 盈利预测&投资建议 我们调整盈利预测后预计2018-2020年归母净利润分别为7.51、9.61、12.10亿元,同比增长18.5%、27.8%、25.9%,对应PE分别为24、19、15倍。按照2019年24倍PE估值,给予目标价12.98元,维持买入评级。 风险提示 如果影视剧的发行许可证审批进度低于预期可能会影响对收入和业绩的预测。2018年11月27日,将有约1.75亿股的定增限售股(三年期)解禁,占总股本9.88%。
芒果超媒 批发和零售贸易 2018-11-05 34.40 38.38 -- 37.63 9.39%
41.10 19.48%
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业绩略超预期,快乐阳光持续保持高速增长:公司之前发布的净利润预告在7.5-8.5亿元,实际净利润超过上限。芒果TV的运营主体快乐阳光实现收入40.1亿元,同比增长85.8%,净利润6.16亿元,同比增长103.72%;其中互联网视频业务高速发展,广告收入增长127.61%,会员收入增长128.82%,付费会员增至819万,付费渗透率进一步提升。 三季度毛利率显著提升,费率提升导致净利率降低:三季度单季度毛利率达到45.1%,远高于上半年的32.7%,我们认为主要是互联网视频业务的毛利率提升拉动的。三季度单季度净利率10.8%,略低于上半年的12.9%,主要是销售费率从14.9%提升至20.4%,研发费率从0.2%提升至6.4%所致。此外管理费率略有增长(4.4%提升至5.0%),会计政策变更导致资产减值损失率略有提升。我们认为公司对营销和研发的投入,有利于拉动公司的会员增长和广告收入,随着规模效应逐步显现,看好未来净利率稳步提升。 即将上线偶像养成类节目《声入人心》,可能成为潜在爆款。湖南卫视和芒果TV在综艺节目上的原创能力极强,《声临其境》、《幻乐之城》等原创节目推出后获得不小的成功。原创节目《声入人心》嘉宾阵容强大,可能接档《幻乐之城》,值得重点关注! 加大投入,项目储备丰富,未来发展可期。公司最新的无形资产达到26.56亿元,比6月份增加5.76亿元,远高于上半年的增加额2.1亿元,主要系扩充版权库资源储备。根据10月份发布的秋季招商会,芒果TV预计在2019年持续推出丰富的节目,包括《明星大侦探》第五季、《妻子的浪漫旅行》和《勇敢的世界》第二季,《火王》、《青春斗》、《巨匠》等重磅剧集。 盈利调整&投资建议 维持原盈利预测,预计2018-2020年归母净利润分别为10.9、14.2、17.5亿元。按照2019年28.5XPE,给予目标价38.38元,维持“买入”评级。 风险提示 20亿元定增暂缓,根据证监会批文有效期,预计在2019年6月之前会重启定增事宜,可能带来股份的摊薄;公司2018H1关联交易中关联销售占收入比例为24.7%;湖南卫视对公司的支持力度如果不及预期会影响盈利能力。
东方财富 计算机行业 2018-10-29 12.16 12.15 -- 14.40 18.42%
14.40 18.42%
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业绩简评 东方财富2018年三季报披露,前三季度实现营业收入23.8亿元,同比增长35%;归母净利润8.0亿元,同比增长75%;其中第三季度营业收入7.4亿元,同比增长10.8%;归母净利润2.4亿元,同比增长23%。 经营分析 经纪业务市占率继续逆市攀升:在三季度A股交易额环比下降20.1%的大背景下,公司三季度手续费及佣金净收入仅环比下降3.6%,实现2.81亿元。鉴于经纪费率相对稳定,这体现了东财市占率的进一步提升。我们估算,经过连续几季的稳步增长,东财三季度经纪市占率或达2.7%。在市场大环境不断走弱的情况下,券商获客难度大幅增加,这时东财的流量优势则更为凸显。我们认为,东财未来1-2年进入经纪业务市场前10名是大概率事件。 公募牌照助力公司财富管理业务:公司三季度实现其他营业收入3.13亿元,其中主要为基金代销收入,同比增长9%,较上季度增速43%有所放缓,主要受市场环境影响。公司近日获得了公募基金管理牌照,基金业务版图进一步丰富,长期来看将与公司其他业务形成补充与协同,进一步完善公司的财务管理业务布局,助力东财朝综合理财服务商的定位转型。 公司对抗市场下行的能力稳步提升。我们认为,一方面随着公司在PC和移动端长期积累的流量和客户粘性优势不断转化为证券、基金业务的规模,平缓市场下行趋势;另一方面,公司整体业务布局逐渐完善,对客户提供的服务愈发综合,人均贡献收入增加,公司对抗市场恶化的能力将稳步提升。 成本端持续受可转债和线下网点扩张影响。公司三季度营业总成本5.26亿,同比小幅增长5%。其中财务费用0.33亿元,去年同期为-0.21亿元,主要受可转债成本影响;管理费用(包括研发费用)3.41亿元,同比增长16%,对应管理费用率为46%,同比增长2bp,持续受证券业务线下网点扩张影响,公司在2018年9月底已开设127家营业部和11家分公司。 盈利预测与投资建议 我们下调公司2018-2020 年归母净利润至11.1、15.3、19.6亿元;对应EPS 分别为0.21、0.30、0.38元;对应PE 分别为59.2、43.0、33.5倍。下调目标价至14.6元,维持“买入”评级。 风险提示 证券市场加速下行的风险;政策监管收紧风险;证券业务开展不达预期的风险。
芒果超媒 批发和零售贸易 2018-10-26 31.45 38.38 -- 37.63 19.65%
41.10 30.68%
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芒果TV是另辟蹊径的优质视频平台,投入少效率高。视频行业第四却率先实现盈利,收入利润处于快速成长期。我们对爱奇艺和芒果TV的财务数据做了全面分析,盈利能力的差异主要来自于毛利率的差别,因商业模式有比较大的差别,爱奇艺2C业务比较高,芒果TV2B业务贡献毛利高。两者的版权内容摊销政策差异不显著,爱奇艺更谨慎一些。 芒果TV的商业模式和竞争对手有本质区别,综艺赛道享有王者地位。大而全的视频网站多依赖外部采购,易陷入大规模烧钱的泥淖,而定位细分市场的视频网站可以做到专注自制。芒果TV定位年轻女性的细分群体,以一线综艺(湖南卫视输出+自制)作为主打,实现了不烧钱的可持续发展模式。我们分析了海外的奈飞和HBO,也发现了类似的结论。 影视剧不走烧钱路线但效果好。自制和外采相结合,以中小成本青春偶像剧为主,由于公司眼光独到,制作能力优秀,自制剧中不乏爆款。新版《流星花园》在芒果TV播放量超过55亿次,成为暑期档爆款之一。 视频网站带有内容属性,龙头公司无法真正垄断,看好芒果TV的长期空间。对标海外来看,即使是在奈飞的渗透率已经很高的情况下,其他视频网站仍有较大发展空间。HBO由于对流媒体业务的重视,保持了总订阅用户的稳定增长,维持了60亿美金的收入体量。 即将上线偶像养成类节目《声入人心》,可能成为潜在爆款。湖南卫视和芒果TV在综艺节目上的原创能力极强,《声临其境》、《幻乐之城》等原创节目推出后获得不小的成功。原创节目《声入人心》嘉宾阵容强大,可能接档《幻乐之城》,值得重点关注! 投资建议 预计2018-2020年,归母净利润分别为10.9、14.2、17.5亿元。对芒果TV分别采用PS估值(对标美股)和PE估值得到其估值分别为330和360亿元,对其他公司用PE估值得到估值约59亿元,合计总估值均值为404亿元,对应2019年PE为28.5倍。目标价38.38元,维持“买入”评级。 风险提示 20亿元定增暂缓,根据证监会批文有效期,预计在2019年6月之前会重启定增事宜,可能带来股份的摊薄;公司2018H1关联交易中关联销售占收入比例为24.7%;湖南卫视对公司的支持力度如果不及预期会影响盈利能力。
慈文传媒 传播与文化 2018-08-31 12.16 15.40 114.78% 13.18 8.39%
13.85 13.90%
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多部影视项目确认收入,业绩高速增长:公司之前的业绩预告是1.7-2亿元,本次业绩接近上限,符合预期。上半年影视项目收入同比增长431.5%,主要有《杨凌传》(回到明朝当王爷)、《极速青春》、《爵迹之临界天下》确认首轮发行收入,影视业务毛利率为16.84%,同比下滑了11.98pct,主要因影视项目部分仅确认网端所致。 游戏行业收入和毛利率均下滑,但对整体业绩影响不大:上半年游戏收入同比下滑20.9%,毛利率31.41%,同比下滑了11.49pct,主要因赞成科技CPC购流量推广方式支出计入营业成本所致。 项目储备丰富,全年业绩有保障:《沙海》于7月20日起在腾讯视频独播,截至8月27日累计播放量达31亿,预计Q3确认收入。现实题材的精品原创大剧《风暴舞》备受关注,已在拍摄中,由陈伟霆和古力娜扎主演,预计下半年确认收入。纯网剧《暗黑者3》、《大唐魔盗团》、《千门江湖》、《等等啊,我的青春》,网络电影《特勤精英》、《我的丫鬟是总监》等处于拍摄或后期制作中。IP大剧《脱骨香》、《弹痕》、《紫川》等均在积极筹备中。 投资建议 我们预计公司2018-2020年的归母净利润分别为5.21、6.16、7.39亿元,对应PE为11.4、9.7、8.0倍。公司最新的PE(TTM)估值为11.3倍(周数据),达到上市以来的最低水平。按照18年14倍PE,给予目标价15.4元,维持“买入”评级。 风险提示 2018年9月14日,将有8844万股定增限售股(三年期)解禁(控股股东5人,一致行动人),占总股本18.62%;如果影视剧的发行许可证审批进度低于预期可能会影响对收入和业绩的预测;游戏子公司赞成科技17年贡献净利润1.2亿元,业绩承诺17年到期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名