事件 扬农化工发布2014年年报,当期实现营业收入28.2亿元,同比下降6.13%,实现净利润4.55亿元,同比增长20.42%,每股收益1.76元,超预期。 简评 菊酯结构优化,盈利前低后高, 2014年公司杀虫剂销售收入14.49亿元,同比下降3.33%,毛利3.92亿,同比增加6.41%,毛利率27.07%,较上年增加2.5个百分点;分上下半年来看,上半年杀虫剂毛利率24.54%,下半年杀虫剂毛利率上升到30%,菊酯产品销售结构变化带来杀虫剂毛利率提升。分产品结构来看,随着氯氟醚、倍速两个专利品种的销售推广及销售占比提高,卫生菊酯结构优化,从而带来杀虫剂毛利率提升;农用菊酯产品价格相对低迷,但公司以量补价,通过营销策改进和强化,农用菊酯销量同比增加30.12%。未来来看,菊酯市场相对平稳,随着产品结构优化,未来菊酯产品盈利水产趋于稳定,菊酯业务将为公司提供稳定的现金流。 草甘膦产品价格见底,对业绩负面影响消除 14年公司除草剂销量3.59万吨,我们判断麦草畏销量1500吨左右;根据海关数据,14年公司草甘膦出口数量3.2万吨,出口金额1.68亿美元,全年出口均价5270美元/吨;14年上半年,草甘膦价格因原材料甘氨酸供应短缺,加上环保预期,草甘膦价格上涨,价格最高涨至34000元/吨;但随着环保预期落空及海外需求低迷,国内草甘膦价格最低探至22000元/吨;当前扬农草甘膦出口报价维持在4000美元/吨,在当前产品价格下,多数草甘膦企业盈利一般,当前草甘膦行业企业开工数量及月度产量均处于较低水平;根据我们的模型测算,当前国内草甘膦库存处于较低水平,这也导致最近草甘膦价格整体上涨500元/吨;但由于国际粮食价格低迷,强势美元导致主要农药消费国巴西、阿根廷货币贬值,导致农药进口国农药进口成本高企,这也抑制了草甘膦的进口和消费;但从当前价格来看,草甘膦价格继续下行的空间已不大,未来随着环保政策趋严,特别是新环保法对行业的影响,草甘膦价格存在反弹的可能。 如东项目发力,将再造两个扬农 如东优嘉公司一期总投资5.24元建设的5000吨/年麦草畏、1500吨/年贲亭酸甲酯、800吨/年联苯菊酯和600吨/年氟啶胺项目已于14年年底建成并投入试生产,这将是公司15年业绩的主要增长点,我们预计一期项目将给公司带来8-9亿的收入,1个亿以上的净利润;如东一期项目占地仅200亩,公司已与如东经济开发区签订后续350亩的供地协议,这将为公司的可持续发展奠定坚实基础;同时公告将投资30亿元,建3550吨/年杀虫剂、25000吨/年除草剂和1200吨/年杀菌剂的农药项目;截至目前公司的固定资产投资额为17亿元,而30亿元的投资将再造两个扬农。 公司现有的菊酯业务盈利确定,草甘膦业务触底,随着新产能的不断释放,公司业绩成长性将不断体现,未来公司通过新项目投产带来业绩的成长性值得期待。我们预计公司15-16年每股收益2.09和2.21元,维持“增持”评级。

事件 2014年公司实现营业收入104.74亿元,同比增长29.4%;实现利润总额17.20亿元,同比增长20.20%;实现归属于上市公司股东的净利润13.02亿元,同比增长23.76%;每股收益0.82元。 简评 氯化钾产销均创历史新高 2014年公司生产氯化钾464万吨,销售456万吨,分别同比增长42.1%和39.2%,产销量均创历史新高。公司氯化钾产量的增加,主要是公司钾肥实现了冬季不停产的新突破,从以前一年9个月的生产周期安排,实现全年12个月满负荷生产;销量增加主要是国内钾肥需求旺盛,特别是国内复合肥复合化率的提高拉动钾肥需求。14年公司氯化钾不含税销售均价1706元/吨,较13年的1904元/吨销售均价下降198元/吨;14年钾肥毛利率68.27%,较上年69.1%的毛利率略有下降;14年钾肥单吨生产成本541元/吨,成本下降部分抵消钾肥销售价格下降的影响,因而,氯化钾产品毛利率下降并不明显。 高负荷、低库存钾肥价格反弹有望持续 14年公司通过技改实现12个月满负荷生产。钾肥产能350万吨,实现产量464万吨。14年公司钾肥库存87万吨,历史上同期库存数据均在100万吨以上,库存处于历史低位;当前渠道的钾肥库存也处于较低水平,生产企业和渠道的低库存将为年后的钾肥价格反弹提供较强支撑。当前全球氯化钾的产能利用率近90%,14年全球钾肥的产能利用率在85%水平,我们研究过历史上历次钾肥价格上涨时的行业产能利用率发现,当钾肥行业的产能利用率达到90%左右时,钾肥价格将会出现较大的弹性;而全球钾肥主要消费地区的钾肥库存也处于历史低位。高负荷、低库存有望带来钾肥价格大反弹。 化工综合利用项目继续减亏 受原材料天然气价格上涨,化工品价格处于低位,及部分装置不能长周期稳定运行影响,化工综合利用项目继续亏损,但亏损金额在减小。其中化工综合利用一期当前亏损7.13亿元,较上年7.56亿的亏损额有所减少;ADC发泡剂亏损3.68亿,亏损面扩大;碳酸锂项目亏损0.92亿元;15年公司的化工综合利用项目亏损面有望继续减少;首先,公司的原材料天然气成本有望下降,前期发改委公布了天然气气价并轨方案,将各省份增量气最高门站价格每立方米降低0.44元,存量气最高门站价格提高0.04元,实现价格并轨。14年公司采购天然气约4亿立方,其中存量1.3亿立方,增量其2.7亿立方,天然气价格并轨,按14年购气结构测算,因天然气价格下降,将为公司节省成本1.136亿元(2.7*0.44-1.3*0.04)。 ADC项目投资总额13.1亿元,生产后受原材料和工艺影响,投产即产生巨额亏损,12-14年亏损额分别为2.71亿、3.09亿和3.67亿元,产品工艺不稳定,原材料成本过高及产品运输费用过高等多重因素导致产品巨亏,同样,考虑折旧因素,ADC发泡剂现金流亏损严重;环保趋严,公司ADC产业链优势有望显现。ADC生产过程中需要使用大量的尿素、硫酸、氯气和烧碱,生产过程中会产生大量的高盐废水,行业数据显示生产一吨ADC产品会产生100吨高盐废水,目前,国内ADC工厂大都处在多雨低海拔地区,且生产规模小,副产品难以回收,排放造成污染,治理成本太高。而青海盐湖地区常年干燥少雨且水份蒸发量大,故项目利用此特殊优势,低浓度废水采用盐田摊晒方法自然结晶回收硫氨,环保优势明显。15年公司将调整产品结构,从以前生产成品ADC发泡剂转化为生产中间品联二脲,解决危险品ADC发泡剂运输过程中费用较高,产品竞争力不强的问题,因而,我们预计ADC发泡剂项目的亏损有望大幅下降。 15年转固压力不大。目前公司在建工程300多亿,市场担心在建工程转固带来折旧增加,我们认为15年公司的转固压力不大,分项目来看,公司的综合利用项目一期47亿的投资已在11-13年之间完全转固,15年没有新增转固的压力;综合利用项目二期投资额在56亿元,14年开始试车,目前达产率在40%左右,预计15年转固金额25亿元左右,根据公司历史平均6.47%折旧率来测算,15年二期折旧压力不大。化工综合利用三期项目预计15年达到试车状态,16年有望投产。总体来看,15年化工综合利用项目转固压力不大,16、17年随着二期和三期项目投产,预计到时具有较大的转固压力。 高产能利用率,全球钾肥价格弹性显现 鉴于我们对全球钾肥库存的观察及对钾肥产能投放的研究,我们认为15年全球钾肥价格将会引来一波较大的反弹;我们预计15年公司全年产量有望达到450万吨,氯化钾价格每涨100元/吨,将增厚盐湖股份EPS0.21元。15年综合利用项目转固压力不大亏损有望减少;我们预计公司14-16年EPS0.82、1.21和1.48元,鉴于钾肥价格上涨趋势明确,维持“买入”评级。

量价齐升和增值税返还,四季度业绩超预期 前期公司公布了2014年业绩快报,四季度业绩超预期。我们认为四季度钾肥销量增长、价格回升和增值税返还是四季度业绩超预期的主要因素。14年公司氯化钾销售460万吨左右,四季度销量173万吨;4季度氯化钾销售价格上涨200元/吨至2100元/吨左右,价格回升带来公司产品毛利增加;四季度增值税返还约2.6亿元,增厚四季度业绩。 高负荷、低库存钾肥价格反弹有望持续 14年公司通过技改实现12个月满负荷生产。钾肥产能350万吨,实现产量430万吨。根据测算14年公司钾肥库存73万吨,历史上同期库存数据均在100万吨以上,库存处于历史低位;当前渠道的钾肥库存也处于较低水平,生产企业和渠道的低库存将为年后的钾肥价格反弹提供较强支撑。当前全球氯化钾的产能利用率近90%,14年全球钾肥的产能利用率在85%水平,我们研究过历史上历次钾肥价格上涨时的行业产能利用率发现,当钾肥行业的产能利用率达到90%左右时,钾肥价格将会出现较大的弹性;而全球钾肥主要消费地区的钾肥库存也处于历史低位。高负荷、低库存有望带来钾肥价格大反弹。 15年转固压力不大,化工综合利用项目有望继续减亏 13年综合利用项目亏损11.9亿元,14年亏损有所减少,15年有望在14年的基础上继续减亏。目前公司在建工程300多亿,市场担心在建工程转固带来折旧增加,从我们调研了解到,15年公司的转固压力不大,分项目来看,公司的综合利用项目一期47亿的投资已在11-13年之间完全转固,15年没有新增转固的压力;综合利用项目二期投资额在56亿元,14年开始试车,目前达产率在40%左右,预计15年转固金额25亿元左右,根据公司历史平均6.47%折旧率来测算,15年二期折旧压力不大。化工综合利用三期项目预计15年达到试车状态,16年有望投产。总体来看,15年化工综合利用项目转固压力不大,16、17年随着二期和三期项目投产,预计到时具有较大的转固压力。 高产能利用率,全球钾肥价格弹性显现 鉴于我们对全球钾肥库存的观察及对钾肥产能投放的研究,我们认为15年全球钾肥价格将会引来一波较大的反弹;我们预计15年公司全年产量有望达到450万吨,氯化钾价格每涨100元/吨,将增厚盐湖股份EPS0.21元。15年综合利用项目转固压力不大亏损有望减少;我们预计公司14-16年EPS0.82、1.21和1.48元,鉴于钾肥价格上涨趋势明确,给予“买入”评级。

2008-2013年,中国是全球最主要的MDI需求增长区和进口国 2008-2013年,全球MDI需求的复合增速为6.34%,而中国MDI需求复合增速高达15.19%,全球60%的需求增长来源于中国;与此同时,国内MDI的产能也迅速增长,产能增速虽超过了需求的增长,国内MDI的自给率不断提高,但中国仍然需要从国外大量的进口MDI,中国进口的MDI占全球贸易总量的30%左右,中国依然是全球最主要的MDI进口国。 2014年全球不同区域间MDI的需求与价格发生了明显的变化 2014年全球MDI需求增速仍维持6-7%,但受不同区域间经济状况以及下游需求差异的影响,区域间MDI市场需求与价格发生了明显的改变:中国区由过去5年需求复合增速15.13%的高增长下滑到5%,北美需求增速猛提升至10%;货源错配,导致中国区MDI供给过剩,区域内MDI价格由全球高点,下滑到全球价格低点,欧美MDI供给紧张,价格连续上涨,北美成为全球MDI价格的新高点,也成为全球MDI盈利最好的区域。 2015年全球MDI贸易将加速再平衡,贸易流向彻底改变 2014年前,亚洲(中国)是全球最主要的进口区,欧美是全球最主要的MDI净出口区,全球的贸易流向是MDI由欧美流向亚洲和中东、非洲等。2014年全球区域间MDI需求与价格发生了明显的逆转,全球MDI贸易流向应该扭转,但是主要的MDI供应商错误的判断了区域间的需求增速,且跨国集团“船大难掉头”,在下半年发现错误后,仍在执行年初的计划,2014年只能成为全球MDI贸易在平衡的初期阶段。 2015年,跨国集团在充分认识到2014年区域间MDI需求与价格的改变,新的年度计划才会将货源集中在盈利较好的欧洲和美洲,而万华将延续2014年下半年以来出口高增长的态势,全球的MDI贸易流向将彻底改变,MDI贸易完成再平衡;最终形成,中国成为全球主要的MDI出口国,而美洲成为净进口区,欧洲出口量明显下降。 2015年全球MDI紧平衡,万华掌握全球供给的水龙头 对于研究MDI行业供需情况,我们认为研究寡头的产量计划比研究新增产能更加有效;2015年全球MDI新增需求35-40万吨,国外现有装置开工率已经超过92%,无能力提供新增MDI供给,新增供给将全部来源于中国,而中国能够增加的供给总量为32万吨,全球处于紧平衡状态。中国区拜耳、巴斯夫仅能够提供12万吨的新增供给量,其他20万吨供给的增加全部依靠万华来提供,万华真正掌握了全球MDI增量的水龙头。 重申买入评级,目标价35元。 我们预测2014-2016年EPS分别为1.30元、2.03元、2.61元(其中MDI贡献的EPS分别为1.05元、1.46元、1.59元),目前股价对应15年PE仅11倍,重申“买入”评级,目标价35元。 请关注我们下篇万华深度报告--万华深度报告系列二:八角工业园,迈向巴斯夫的第一步

11月份万华聚合MDI挂、结价上涨400元/吨 11月份万华聚合MDI挂牌价、结算价皆上涨400元/吨,至17700元/吨,且5折供货;万华聚合MDI价格的上涨符合我们前期的判断,也验证了我们在《四季度全球货源紧张,MDI价格将继续上涨》报告中对淡季MDI价格继续上调的判断。 价格的上涨与成本的下跌促使MDI盈利大幅提升 三季度万华的聚合MDI结算价的平均值为15800元/吨,四季度我们认为结算价格的平均值至少为17600元/吨,季度间结算均价上涨了1800元/吨;而主要原材料的纯苯,受原油价格下跌的影响,纯苯的价格持续下跌,三季度纯苯均价在9200元/吨,预期四季度纯苯的均价不超过8000元/吨,均价至少下跌了1200元/吨;价格上涨,成本下跌,四季度MDI的盈利能力大幅提升。 北美MDI供给异常紧张,10月份评估价上涨110美元/吨 美国房地产自2011年起逐步复苏,带动了北美地区MDI需求的增长,北美MDI今年的需求增速预期超过8%,而美国MDI装置全部是2008年前投产,早已满负荷运转,供给增量有限,这导致北美地区MDI供给紧张,价格持续上涨,北美地区MDI的价格已经成为全球的最高点。 9月份巴斯夫、拜耳美国装置宣布不可抗力,进一步影响了北美地区MDI的供给,10月份北美MDI评估价上涨5美分/磅,折合110美元/吨。四季度是北美地区传统的补库存阶段,而供给过于紧张,库存难以得到补充,这将直接影响2015年的市场。 目前北美地区MDI装置全部是2008年前投产的,且2018年前无新装置投产,而我们判断未来几年北美地区MDI需求都将保持一个较快的增长,这样北美地区MDI的紧张将至少持续到2018年。 9月份聚合MDI出口创新高,高出口将成为常态 9月份聚合MDI出口4.25万吨,同比大幅增长133%,环比增长17.2%;进口1.96万吨,同比下降41%,环比下降13.3%。进出口的辨别主要是全球MDI的套利贸易流向发生转变。过去10年中国MDI价格都是全球的高点,全球的MDI到中国套利,MDI流向中国,而随着国外价格的上涨,中国MDI成为全球的低点,中国MDI开始到欧美套利,MDI流向国外,全球MDI进入再平衡阶段。 预计2015年EPS2.30元,维持“买入”评级 MDI的价格底部已现,受国内需求复苏、出口增加,进口减少等多重因素影响,国内MDI价格将趋势性上涨,我们预计2014~2016年EPS1.40、2.30、2.92元,维持买入评级。

事件 10月27日晚,佰利联发布2014年三季报,前三季度实现营业收入15.81亿元,同比增长22.74%,归属母公司净利润0.26亿元,同比增长146.99%,基本每股收益0.14元。 其中三季度单季实现营业收入5.32亿元,同比增长6.91%,环比减少17.24%,归属母公司净利润0.14亿元,同比增长60.14%,环比增长37.85%,单季EPS0.08元。预计2014年净利润变动幅度100%~150%。 简评 受益钛白粉行业回暖,公司业绩持续改善 受益于钛白粉行业回暖以及钛白粉价格的调涨,公司前三季度业绩同比均大幅改善。但从三季度单季来看,营收略有下滑,我们认为可能与公司低端产品销售比例增加有关,另外,本季度计提资产减值损失的增加也在一定程度上增加了成本。 设立欧洲公司,国际化步伐加快 随着国外产能的收缩以及国内钛白粉品质的提升,我国钛白粉出口长期向好趋势将不会改变。公司与国际钛白粉巨头亨斯迈签订《TR52出售协议》,为了更好的运营TR52油墨钛白粉业务,公司拟以自有资金不超过50万英镑,在英国投资设立欧洲公司,主要从事TR52油墨钛白粉的销售等业务。该项投资意味着公司国际化步伐更进一步。 钛白粉出口持续向好,9月出口数量环比回升 9月钛白粉出口数量环比回升,钛白粉出口重拾升势。据海关统计,钛白粉9月出口4.91万吨,同比增长26.92%,环比增长4.38%;1-9月钛白粉累计出口42.47万吨,同比增长45.45%。从出口分国别来看,排名前三位的国家依次是巴西、印度、美国,分别出口6365吨、4635吨、4553吨,我国钛白粉出口到巴西、印度等新兴市场继续保持旺盛,出口到美国的钛白粉数量也重拾升势,环比增长37.35%、同比增长33.82%。整体来看,我国钛白粉出口局面依旧向好。 国内房地产进入新的回暖周期,钛白粉内需环境进一步改善 今年年初以来,国际钛白粉巨头相继提价,同时国内钛白粉龙头今年也已6次上调钛白粉价格。从目前的形势来看,9、10月钛白粉需求旺季即将结束,钛白粉价格年内再次上调的可能性不大,国内钛白粉价格在目前1.3~1.4万/吨的位置走平。但随着明年需求旺季的到来,钛白粉行情仍将继续,特别是随着我国房 地产政策的放开,房地产销售市场又进入新一轮回暖周期,随着改善性住房需求的释放,将直接拉动我国钛白粉消费增长。同时钛白粉行业还有环保趋严的长期约束,环保将加速行业内产能整合,促进竞争优势向龙头企业集中。 预计14年EPS0.26元,维持增持评级 我们预计公司14~15年EPS0.26元、1.38元,维持增持评级。

事件 10月23日晚,回天新材发布2014年三季报,前三季度实现营业收入6.16亿元,同比增长35.72%,归属母公司净利润0.76亿元,同比增长25.66%,基本每股收益0.45元。 其中三季度单季营业收入2.09亿元,同比增长33.70%,环比减少0.93%,归属母公司净利润0.21亿元,同比增长9.30%,环比减少19.45%,单季EPS0.12元。三季度业绩低预期。 简评 多因素致三季度业绩低预期 公司三季度收入仍然保持稳定增长,但净利润环比下滑,明显低于预期。我们发现多方面因素致公司三季度业绩低预期:1)本季度公司低毛利产品如高铁胶、建筑胶销售增加,从而导致综合毛利下滑;2)本期流转税增加,使得计提的营业税金及附加;同比增加148.30%,环比增加60.59%;3)三项费用增加,主要是销售增长带来的销售费用增加和募投项目进入密集建设期带来货币资金的减少导致存款利息收入减少;4)应收账款增加带来计提坏账准备增加,从而导致资产减值损失增加。 下游需求依旧旺盛,公司整体发展势头强劲 我们认为,整体来看,公司发展势头依旧强劲,短期业绩不达预期主要受公司产品研发生产销售节奏的影响。公司主要下游汽车配套及后市场、电子电器、高铁、光伏等需求依旧旺盛,未来随着募投“有机硅胶”、“聚氨酯”项目、太阳能电池背膜项目、氟膜生产线相继验收投产,将有利于实现进口替代,进一步提升市场占有率。 在业务拓展方面,今年三季度,公司在高铁领域新增订单227.7万元,在风电叶片胶领域,与广东明阳风电签订风力发电机组叶片材料2014年采购合同,并完成三片叶片的试制。 非公开发行已得证监会受理,管理层认购彰显未来发展信心 目前,公司非公开发行行政许可已得到证监会的受理,管理层及核心员工认购一方面有利于控股比例的提升、彰显管理层对未来发展的信心,同时也能起到股权激励的效果,调动员工积极性。 预计2014年EPS0.66元,维持买入评级 我们认为,公司传统领域下游景气度良好,新产品开发应用不断突破,今明两年业绩增长无忧,预计2014~15年EPS0.66、0.90元,维持买入评级。

事件 10月23日晚,红太阳发布2014年三季报,前三季度实现营业收入49.77亿元,同比增长1.60%,归属母公司净利润3.98亿元,同比增长50.82%,基本每股收益0.78元。 其中,三季度单季实现营业收入1.67亿元,同比增长3.77%,环比减少7.84%,归属母公司净利润1.10亿元,同比增长10.05%,环比减少31.06%,单季EPS0.22元。 简评 百草枯出口不及预期致三季度业绩环比回落 受百草枯出口不及预期和出口价格回落影响,公司三季度业绩环比出现回落。从海关统计数据来看,虽然1-8月份我国百草枯累计出口数量4.63万吨,同比增长6.94%,出口均价2.6万元/吨,同比增长56.32%,但公司出口单价从7月份开始出现明显回落,8月出口均价降到2.5万元/吨,较上半年均价2.83万元/吨,下降11%。此外,目前纯吡啶价格2.9万元/吨,较上半年有所下降、三甲基吡啶价格的疲软也在一定程度上拖累了公司业绩。 整体来看,吡啶-百草枯价格的下降在一定程度上带来公司综合毛利率的下滑,公司三季度单季毛利率16.33%,较上二季度下降2.4个百分点。未来公司业绩情况仍需关注百草枯出口及吡啶等价格情况。 环保约束,毒死蜱价格出现上涨 三季度以来,毒死蜱行业受环保趋严、供给收缩的影响,出现了开工率下滑,价格上涨的现象,目前国内毒死蜱主流报价3.8~3.9万元/吨,较年初3.5万元/吨已上涨10%。公司毒死蜱实际产能1.5万吨,其中母公司1万吨,子公司安徽国星5000吨,未来随着安徽国星新增产能的分布完成,产能将上升到2万吨,届时将形成3万吨的毒死蜱产能。毒死蜱价格上涨也将增厚公司后续的业绩。 预计2014年EPS1.14元,买入评级 我们认为,随着吡啶反倾销和国内囤货带来的吡啶-百草枯价格上涨热潮的褪去,吡啶和百草枯价格最终将回到一个合理的水平,而目前的价格基本就是炒作热潮褪去后的合理水平,在这一水平线上公司盈利仍然向好。我们继续看好公司吡啶碱产业链向毒死蜱和吡虫啉的拓展,看好公司环保优势、完整吡啶产业链优势、渠道优势及其向下游拓展的空间。预计2014~15年EPS1.14、1.37元,维持买入评级。

事件 10月20日晚,沙隆达发布2014年三季报,前三季度实现营业收入25.67亿元,同比增长13.77%,归属母公司净利润4.29亿元,同比增长123.48%,基本每股收益0.72元。 其中三季度单季实现营业收入8.67亿元,同比增长17.66%,环比减少3.56%,归属母公司净利润1.40亿元,同比增长117.99%,环比下降10.18%,单季EPS0.24元。 简评。 全产品线优势凸显,三季度业绩持续高增长。 受益于公司丰富的农药产品结构,特别是乙酰甲胺磷、精胺和2,4-D等产品价格向好,公司三季度业绩同比仍然保持大幅增长。但受草甘膦、百草枯出口不及预期,价格有所回头的影响,公司三季度单季业绩环比略有下滑。 1-8月我国草甘膦原药出口数量20.48万吨,同比下降2.54%,出口均价3.2万元/吨,同比下降7.15%;1-8月我国百草枯累计出口数量4.63万吨,同比增长6.94%,出口均价2.6万元/吨,同比增长56.32%;1-8月我国乙酰甲胺磷累计出口数量1.22万吨,同比增长11.57%,出口均价3.8万元/吨,同比增长15.59%。 我们认为,公司作为农药行业中产品最为齐全的企业,产品结构丰富,受单一产品价格波动的影响相对较小,随着公司主要产品草甘膦、百草枯、乙酰甲胺磷、精胺、2,4-D等产品价格接连向好,公司业绩仍有很强的增长动力。 与ADAMA签订战略框架协议,有助于公司国际竞争力提升。 公司与ADAMA同受中国化工农化总公司控制,根据中国化工农化总公司战略安排,为尽快发挥双方协同效应,公司和ADAMA拟在农药生产、分销、市场和技术等方面展开合作。经公司董事会同意,公司拟与ADAMA签署《合作框架协议》。我们认为,随着ADAMA和公司达成战略合作伙伴关系,将更有利于公司进一步拓展国际市场,降低公司产品的生产成本,提高国际市场竞争力。 维持增持评级。 我们看好公司全产品线的优势,看好与ADAMA公司合作带来的广阔空间,预计14~16年EPS1.00、1.18、1.30元,维持增持评级。

事件 10月20日晚,建新股份发布2014年三季报,公司前三季度实现营业收入34965万元,比去年同期增长18.48%;归属于上市公司股东的净利润为3746万元,比去年同期增长66.82%;每股收益0.14元;第三季度实现营业收入10398万元,同比下降2.09%;归属上市公司的净利润594万元,同比下降66.56%,每股收益0.02元。 简评 业绩的下降主要源于成本上行与费用的增长。 公司三季度单季度营业收入同比下降2.09%,主要是因为公司下游客户检修与设备调整导致需求量减少,公司销量下降;三季度净利润同比下66.56%主要是因为公司装置轮番检修导致管理费用增加400万,公司主要原材料价格上涨,导致生产成本增加1000万;由于间氨基行业供给格局的垄断已经形成,未来产品价格向上的趋势依然存在,而主要原材料随着原油价格下行,未来将呈下行趋势,产品盈利将得以恢复和提升。 OBD 全行业亏损,未来或将出现整合。 OBD1、OBD2主要用于造纸行业,原材料是间羟基与间氨基苯酚,公司是全球最主要的间氨基与间羟基的供应商,但公司OBD 系列产品上半年毛利率已经为负,我们可以推断已经全行业亏损;公司以外的生产企业,原材料大多从公司采购,OBD 产品亏损更为严重,我们判断行业的亏损将带来行业的整合。 环保压力仍在,间氨基产品仍有上涨空间。 间氨基产业链上的产品污染严重,三废处理难度大,国内该产业链上的几个生产企业均为中小企业,技术实力、资金实力较差,三废处理结果难以符合国家标准;2013年,国内对化工行业环保要求逐步趋严,间氨基产业链上的企业首当其冲,国内多家间氨基中小企业因环保不达标被强制性关停,导致间氨基产业链上的产品供不应求,产品价格大幅上涨。2014年上半年,公司考虑到下游的接受程度,公司没有进一步提高产品价格,而我们认为环保压力犹在,产品价格仍有较大的上涨空间。 预计2014年EPS0.28元,增持评级。 间氨基行业仍面临较大的环保压力,产品仍有上涨空间,而公司环保技术优势明显,可趁机抢占市场,提高市场占有率;我们预计2014~2016年EPS0.28、0.53、0.65元,增持评级。

事件 10月17日晚,万华化学发布2014年三季报,上半年实现营业收入177.60亿元,同比增长15.52%;归属上市公司股东的净利润20.98亿元,同比下降10.22%,每股收益0.97元。 简评 聚合MDI价格上涨,三季度业绩环比小幅改善 公司三季度归属上市公司的净利润与扣非后的净利润分别为6.93亿元、6.53亿元,较二季度的6.52亿元、6.42亿元小幅环比改善。公司业绩的环比改善主要是源于MDI价格自底部的持续上涨,而改善并不明显主要是因为二、三季度的聚合MDI价格呈“V”字形走势,而主要原材料纯苯呈倒“V”字走势,产品均价与成本变化并不明显。 四季度全球MDI供给紧张,价格将继续上涨 自我们判断国内聚合MDI价格拐点出现以来,国内聚合MDI价格在8、9、10月分别上涨了500、1000、600元/吨,价格的上涨主要是因为国内外MDI的价差较大,全球贸易流向发生逆转,以及寡头策略的变化导致;我们认为四季度受国内主要装置检修国内供需结构将发生转变,供给偏紧,价格将继续上涨;而我们对2015年的聚合价格更加乐观。 北美地区MDI装置全部是08年前投产的,近几年并无新增产能,而随着美国经济复苏的影响,北美地区MDI需求旺盛,美国MDI价格自2011年以来持续上涨;2014年,美国的MDI供给非常紧张,价格连续上涨,而9月份巴斯夫、拜耳在美国的装置宣布不可抗力,停车检修,对美国的MDI供给可谓雪上加霜,美国已经出现延期供货的情况,价格将延续上涨。四季度是北美地区MDI补库存阶段,供给紧张导致无法补库存,而美国2015年仍未有新增产能投放,北美地区的MDI供需失衡将维持较长的时间。 价格上涨与成本下降将导致四季度业绩预期环比、同比皆改善 纯苯是MDI主要的原材料,受原油价格下跌的影响,国内纯苯的价格自6月份的9700元/吨的高点跌至8500元/吨;而公司聚合MDI的价格已经由6月份的15000元/吨上涨至当期17300元/吨,且未来将继续上涨,成本下降与价格上涨大幅提升MDI的单吨盈利能力;公司四季度的销量虽会受一定影响,但单吨盈利能力的提升带来的利润远大于销量下降。 2015年公司的情况将更加乐观 我们对2015年公司的情况乐观包括MDI盈利与八角石化产业链两个方面。对于MDI盈利方面,我们认为,受原油价格下跌的影响,主要原材料纯苯的价格难有起色,而MDI在寡头垄断,国内需求小幅复苏,出口增长,进口下降等多种因素的综合影响下,MDI的价格将非常乐观;八角石化产业链方面,我们判断明年3月底石化产业链将建成投入生产,考虑公司产业链较长,产品毛利率下积,洞库、氢气消耗、蒸汽分级利用等多个成本节省优势,公司的石化产业链有望大幅超越市场预期。 预计2015年EPS2.30元,维持“买入”评级 MDI的价格底部已现,受国内需求复苏、出口增加,进口减少等多重因素影响,国内MDI价格将趋势性上涨,我们预计2014~2016年EPS1.40、2.30、2.92元,维持买入评级。

月份万华聚合MDI挂牌价、结算价皆上涨1000元/吨 9月份万华聚合MDI结算价、挂牌价皆上涨1000元/吨,至16700元/吨,且5折供货;本次万华聚合MDI价格的上涨符合我们前期的判断,但涨幅超预期,本次价格的上涨也验证了我们在《MDI价格底部已现,未来将趋势性上涨》报告中对MDI价格的判断。 万华MDI的结算价格自6月份的底部起已经连续3月上涨,涨幅2000元/吨,分别是7月份上涨500元/吨,8月份500元/吨,9月份1000元/吨。我们判断2014年万华MDI的产量在115万吨左右,聚合MDI占总产量的67%,考虑到少数股东权益,聚合MDI每上涨1000元/吨,年化可增厚EPS0.36元。 日韩货的亏损奠定了聚合MDI价格底部 2013年国内聚合MDI的进口量为35万吨,其中来自日本和韩国的货源占70%左右;6月份聚合MDI价格跌至14500元/吨,万华聚合MDI的毛利率跌至25%,我们估算万华的聚合MDI单吨净利润在1500元左右,而日韩MDI的生产成本至少比万华高1500元/吨,在考虑到运输费用和关税,国内进口的日韩货亏损严重,甚至已经亏损现金成本。长期以来,全球MDI仅7家生产企业,是一个典型的全球寡头垄断,日韩MDI装置产能占全球产能的15%左右,一个全球寡头垄断的市场,有15%的装置亏损原材料成本,这个价格肯定是不可持续的。日韩货的大幅亏损奠定了国内聚合MDI的价格底部。 欧美MDI价格持续上涨,改变了全球MDI的贸易流向 过去10年,中国一直是全球MDI价格的高点,国外MDI出口至中国套利;受国外经济的复苏,尤其是美国房地产的复苏,欧美地区MDI价格持续上涨,与此相反,国内MDI价格持续下跌,尤其今年上半年跌幅加大,导致中国已经成为全球MDI的价格低点,且中国出口到欧美的MDI有较好的套利空间。 7月份MDI的出口数据也验证了我们的观点 7月国内聚合出口量为29129吨,较去年同期同比增长65%,其中出口至美国的7696吨,同比增长288%;1-7月聚合MDI出口量为16.86万吨,同比增长23.1%。聚合MDI自6月份以来,出口大幅增长,主要是因为,国外需求较好,供给紧张,价格不断上涨(8月份陶氏、巴斯夫、万华等皆上调美国地区MDI价格134美元/吨),亚洲货源到美国有较好的套利,使得全球MDI贸易流向发生改变。 我们认为明年MDI的价格更为乐观 今年国内MDI需求的增速由历史的1.7倍GDP下滑到5%左右,其中国内对中石油反腐严重影响了管道保温的消费,我们认为随着对中石油反腐的结束,明年国内MDI的需求会恢复到7-8%的GDP水平;此外,从月度上看,MDI的进口量难以下降,但年度上出口量将有明显的变化,我们判断,明年国内的进口量将有明显的下降,MDI出口量的上升、进口量的下降再叠加需求的恢复,我们认为明年的价格上涨将会较为乐观。 八角工业园将逐步进入收获期。 投资180亿元的八角一期项目中60万吨/年MDI将在今年9月份投料试车,根据万华以往的MDI生产经验,当月将有合格产品产出;石化项目预期在年度试车,在明年1季度有合格产品产出,如果石化项目按照2015年50%开工率计算,明年石化项目将新增65亿元的销售收入,20亿元的毛利,10亿净利润,每股收益增厚0.48元。 预计2015年EPS2.30元,维持“买入”评级。 MDI的价格底部已现,受国内需求复苏、出口增加,进口减少等多重因素影响,国内MDI价格将趋势性上涨,我们预计2014~2016年EPS1.40、2.30、2.92元,维持买入评级。

事件 8月26日晚,红太阳发布2014年半年报,当期实现营业收入33.06亿元,同比增长0.53%,归属母公司净利润2.88亿元,同比增长75.76%,基本每股收益0.57元。其中,二季度单季实现营业收入18.13亿元,同比下降1.40%,环比增长21.52%,归属母公司净利润1.60亿元,同比增长63.75%,环比增长24.94%,单季EPS0.32元。 简评 农药收入大幅增长,百草枯支撑公司业绩大增 农药收入大幅增长仍然是支撑公司整体业绩增长的动力,报告期内,公司农药收入同比增长39.01%;化肥收入同比下降29.41%;农资大市场收入同比增长473.44%;其他收入同比下降45.63%。此外,受益于农药产品毛利率提升5.35个百分点,公司综合毛利率也进一步提升至19.71%,增加6.71个百分点。 而百草枯销售向好则是支撑公司农药收入大幅增长的主要原因,上半年国内百草枯市场价格虽有所回头,但公司百草枯出口长单价格较去年同期大幅回升,今年上半年出口均价为2.8万元/吨,去年同期均价为1.8万元/吨,出口价格回升带来公司业绩大幅改善。 百草枯新剂型生产登记加速,领先市场新增长 百草枯市场价格自去年年底达到3万元/吨高位后,一直高位盘整,目前国内42%母液主流报价仍稳定在2.8~2.9万元/吨,实际成交至2.7~2.8万元/吨。我国百草枯70~80%用于出口,从海关统计的出口数据来看,1-6月百草枯出口量累计增长6.94%,可见,我国百草枯出口数量自去年全年增长28.06%后,今年仍然保持继续增长的态势。 随着7月1日我国撤销了百草枯水剂登记和生产许可,国内百草枯新剂型生产登记纷纷加速。我们认为,新剂型的推出将会为百草枯行业的持续发展注入新的动力,从而拉动百草枯需求增长,而另一方面,下半年是南美采购的旺季,受海外需求拉动和国内需求复苏的双重影响,百草枯价格也将有望重拾升势。 2014年EPS1.20元,维持买入评级 我们认为百草枯景气维持,公司百草枯出口长单价格回归带来业绩改善已经逐渐显现,在这种情势下,下半年业绩仍将持续改善。从中长期来看还在于公司吡啶碱产业链向毒死蜱和吡虫啉的拓展,看好公司环保优势、完整吡啶产业链优势、渠道优势及其向下游拓展的空间。我们预计公司2014-16年每股收益1.20、1.36和1.52元,买入评级。

事件 8月25日晚,万华化学发布2014年半年报,上半年实现营业收入116.65亿元,同比增长16.93%;营业利润22.52亿元,同比下降3.04%;归属上市公司股东的净利润14.05亿元,同比下降8.67%,每股收益0.65元。 简评 聚合MDI价格下跌与所得税是导致业绩下降的主要因素 我们估算上半年万华MDI总的销售量约53-54万吨,较去年同期增长13-15%,而纯MDI价格较为稳定,聚合MDI价格自年初的17000元/吨,跌至6月份的15000元/吨,上半年公司MDI毛利较去年同期下降1.54亿元,我们测算其中销量的增加带来3.71亿元的毛利增长,而价格的下跌导致5.25亿元的毛利下降。 此外,由于今年宁波所得税调整为25%,导致今年公司所得税率提升,对公司业绩也产生消极影响。 进口货源亏损较大,国内MDI价格已经见底 6月,国内聚合MDI的成交价格最低跌至14500元/吨,该价格属于历史最低价,我们估算,在此价格下,万华化学的聚合MDI毛利率跌至25%-28%;国内进口的日韩MDI价格跌破2000美元/吨(CIF),折合人民币价格不到12000元/吨,考虑到日韩MDI的生产成本至少比万华高1500元/吨,我们认为在此价格下,日韩货已经大幅亏损,而且已经亏损现金流成本。考虑到全球的MDI的供需格局,我们认为聚合MDI价格跌至低点,已经没有下跌的空间。 贸易流向的变化将导致国内MDI价格趋势性上涨 国内进口MDI已经亏损现金流成本,而欧美地区受经济复苏,尤其是美国房地产复苏的影响,欧美地区MDI价格自2012年以来持续上涨,中国与美国MDI之间存在较大的套利空间,国内进口货源亏损现金流,中美间MDI套利空间较大,这将导致全球MDI贸易流向发生改变。贸易流向的变化将影响国内MDI供需结构,使得国内MDI价格有望持续上涨。 7月份的出口数据已经验证我们贸易流向的观点 7月国内聚合出口量为29129吨,较去年同期同比增长65%, 其中出口至美国的7696吨,同比增长288%;1-7月聚合MDI出口量为16.86万吨,同比增长23.1%。聚合MDI自6月份以来,出口大幅增长,主要是因为,国外需求较好,供给紧张,价格不断上涨(8月份陶氏、巴斯夫、万华等皆上调美国地区MDI价格134美元/吨),亚洲货源到美国有较好的套利,使得全球MDI贸易流向发生改变。 我们对明年的价格判断更加乐观 首先,今年国内MDI需求的增速由过去的1.7倍GDP下滑到5%左右,其中对中石油反腐严重影响了管道保温的消费,我们认为随着对中石油反腐的结束,明年国内MDI的需求会恢复到7-8%的GDP水平;此外,从月度上看,MDI的进口量难以下降(这不影响出口量的增长),但年度上出口量将有明显的变化,我们判断,明年国内的进口量将有明显的下降,MDI出口量的上升、进口量的下降再叠加需求的恢复,我们认为明年的价格上涨将会较为乐观。 八角工业园将逐步进入收获期 投资180亿元的八角一期项目中60万吨/年MDI将在今年9月份投料试车,根据万华以往的MDI生产经验,当月将有合格产品产出;石化项目预期在年度试车,在明年1季度有合格产品产出,如果石化项目按照2015年50%开工率计算,明年石化项目将新增65亿元的销售收入,20亿元的毛利,10亿净利润,每股收益增厚0.48元。 预计2015年EPS2.30元,维持“买入”评级 MDI的价格底部已现,受国内需求复苏、出口增加,进口减少等多重因素影响,国内MDI价格将趋势性上涨,我们预计2014~2016年EPS1.40、2.30、2.92元,维持买入评级。

事件 8月25日晚,扬农化工发布2014年半年报,当期实现营业收入16.10亿元,同比增长0.50%,归属母公司净利润2.48亿元,同比增长24.38%,基本每股收益0.96元。 其中二季度单季实现营业收入7.56亿元,同比增长5.02%,环比减少11.37%,归属母公司净利润1.32亿元,同比增长31.85%,环比增长14.78%,单季EPS0.51元。 简评 菊酯收入略有下滑,草甘膦助业绩稳增长 上半年公司杀虫剂收入略有下滑,主要原因为农用菊酯销售下滑所致;除草剂业务仍然保持稳定增长,主要受益于公司草甘膦业务销售增长。据海关统计,上半年公司草甘膦出口1.88万吨,同比增长6.63%,出口均价3.4万吨,与去年上半年基本持平。 上半年公司不同产品毛利率均有所提升,特别是除草剂增加7.46个百分点,这是公司采用加速折旧法,折旧减少成本下降所致。 草甘膦下半年有望走出颓势,公司IDA法受益最大 上半年从草甘膦行业来看,外需疲软导致草甘膦价格大幅下滑,产品库存处于低位。草甘膦在经历1季度价格反弹后,随着美国草甘膦市场需求量的骤减,国内草甘膦供大于求和产能过剩形势开始显现,出口不畅,库存增加,价格开始下滑,6月底草甘膦价格最低跌到2.8万左右。对公司而言,由于公司采用长单销售模式,价格的影响并不是很大,上半年出口均价基本与去年同期持平,且出口并未受到太大影响。 根据我们的库存模型监测,当前的草甘膦库存处于中小水平,随着下半年南美采购旺季的到来,以及11月份北京APEC会议召开,对甘氨酸行业供应的约束,三季度草甘膦价格有望重拾升势。而公司这样的IDA法草甘膦企业因受甘氨酸原材料价格影响较小将受益最大。 预计14年EPS1.70元,增持评级 短期来看,草甘膦价格上涨将会增厚公司经营业绩,长期来看,公司产业链布局合理,且环保处理严格,公司菊酯增长稳定、草甘膦提供弹性空间、麦草畏产品未来市场潜力巨大,最大看点在于如东项目的投产。我们预计14、15年EPS1.70、1.84元,增持评级。