昂立科技并表,显著提升公司盈利能力。2014 年7 月31 日,新南洋完成对昂立科技100%股权过户及相关工商登记手续,2014 年报昂立科技纳入公司合并报表范围,并按照相关规定进行追溯调整。2014 年新南洋实现营业收入11.66 亿元,同比下滑4.08%;归属上市公司净利润6308.12 万元,同比增长17.05%;扣非后归属于上市公司净利润为3147.43 万元,同比增长1217.81%;EPS 为0.25 元,同比增长16.74%。昂立科技并表后,公司盈利能力得到显著提升。 昂立保持K12 领域培训业务的优势。昂立科技继续保持在K12 领域各项培训业务的领先优势,实现营业收入6.27 亿元,净利润5106.89 万元,完成了重组期间所承诺的2014 年度盈利预测数据。其中中学生个性化产品智立方发展迅速,收入和利润大幅提升;昂立外语继续快速稳健发展,成为沪上青少儿英语培优的领先品牌;全国少儿项目阶段性调整,其他业务保持平稳发展态势。 设立教育产业投资基金,搭建更大的资本运作平台。公司2015 年3 月13 日公告,拟与上海交大产业投资管理(集团)有限公司、东方国际创业股份有限公司、上海赛领资本管理有限公司受托管理的上海赛领股权投资基金合伙企业及上海创旗投资管理中心共同发起设立教育产业投资基金--上海交大赛领创业教育股权投资基金,基金总规模10.05 亿元。公司本次与交大产业集团及其他机构一起共同发起设立教育投资产业基金,通过借助专业投资团队和融资渠道,整合各方资源优势,搭建更大的资本运作平台,帮助公司并购符合发展战略和主营布局的项目和企业,有利于推动公司教育及教育培训主业的快速发展,实现公司主营业务产业链整合和扩张。 公司未来教育业务将以K12、职业教育、国际教育、高端管理培训为重点发展方向。新南洋未来一方面将通过外延式扩张强化原有核心业务,另一方面将完善公司产业链,填补空白部分。未来将围绕K12 教育、国际教育、职业教育、高端管理培训及互联网教育这几条主线进行外延式并购扩张,逐步形成全产业链布局。 维持“增持”评级。预计公司2015-2017 年净利润分别为1.17 亿元、1.71 亿元、2.34 亿元,对应2015-2017 年的EPS 分别为0.45 元、0.66 元、0.90 元。新南洋作为A 股第一家教育培训上市公司,标的稀缺,成长性良好,持续并购预期强烈,我们认为公司未来市值将有较大的成长空间,维持“增持”评级。

投资要点: 业绩符合预期。焦点科技披露2014年报。2014年,公司实现营业收入5.10亿元,同比下滑0.19%;实现归属上市公司股东的净利润1.19亿元,同比下滑14.14%;每股收益1.02元。 外贸低迷下转型迫在眉睫。2014年公司面临较为严峻的外部环境,且公司内部孵化项目投入以及市场投入增加,所以业绩较上年出现一定的下滑。近年我国外贸形势不太乐观,公司依赖信息平台收取会员费的服务模式遇到了天花板,转型迫在眉睫。2014年以来,公司逐渐改变原来的服务模式,把服务拓展到线下,整合线上、线下等一系列服务,将“中国制造网”打造成外贸综合服务商。 “供应链金融+互联网保险”引领新高度。中国制造网目前平台交易额大约为每年300-400亿美元,其中有20%-30%的部分需要融资服务,这意味着中国制造网的客户每年大约会有60-120亿美元的融资需求,供应链融资潜在的业务规模非常大。而供应链金融这块业务也将为焦点科技带来非常丰厚的收益,从而打开公司新的利润增长点。另外,公司4月15日公告,拟使用不超过5亿元的超募资金投资设立江苏焦点互联网科技小额贷款有限公司,增强公司盈利能力。在保险B2C 这个领域,公司经历近四年的发展,取得了巨大的进步。今年公司将加大对“新一站保险”的投入,在服务和产品上做更多的创新,效果可期。另外,车险和寿险的相关政策今年也有放开的可能,在互联网保险这个大风口下,公司2015年的保险B2C 业务值得期待。 布局移动医疗,加大在线教育推广力度。“健康南京”APP 目前虽不贡献收入,但公司后续将对APP 进行新一轮功能升级,提升产品价值,带来收入。另外,公司也计划在今年加大“StudyFun 互动教学系统”的推广力度。 维持“买入”评级。我们预期公司2015-2017年营业收入分别为6.72亿元、12.07亿元、16.90亿元;归属母公司所有者的净利润分别为1.42亿元、2.62亿元、3.68亿元;对应EPS分别为1.21元、2.23元、3.13元。公司目前的估值水平较为合理,另外,焦点科技的几块新业务——供应链金融、保险、医疗及教育在未来的两三年内预计会迎来爆发式增长。而且公司目前的账面上有18亿的现金,所以其实际的估值水平其实要更低一些,且公司进行并购的预期一直较强。综上,我们认为公司未来的成长空间巨大,维持“买入”评级。

投资要点: 业绩符合预期。全通教育披露2014年报。2014年,公司实现营业收入19257.38万元,同比增长11.8%;实现归属上市公司股东的净利润4487.74万元,同比增长6.87%;每股收益0.46元。 全课网新平台全面突破ARPU 值之困,运营效果超预期。借助公司在校讯通产品时代建立起的深入客户的服务网络,公司继2014年8月正式发布全课网1.0教育平台后,进入针对全课网产品的全面推广阶段。截至报告期末,共有近700所学校、约14000位老师、超100万名学生、超320万名家长正在使用全课网。围绕全课网的“平台研发+内容服务”的战略布局正在全面推进,在加强与现有内容提供商合作的基础上通过外延并购积极寻求优质内容资源。 线下渠道业务拓展迅速。面向K12基础教育的O2O 渠道能力是公司的核心竞争优势。在2014年,公司除了在原进驻地市深度运营挖掘用户外,还加快了新进地市的业务拓展。报告期内,公司平台注册学校数从44000所增长到48000所,平台注册用户数从2500万增长到3500万,覆盖省份从9个省增长至14个省,新增山东、甘肃、河北、四川、江西5省,服务地级城市从29个增长到51个。另外,2015年3月,公司公告拟收购河北皇典25%股权并向其增资实现51%控股。河北皇典专注于河北省内教育信息服务,本次交易可迅速切入河北市场,扩大用户基数。 收购继教网和西安习悦,深耕K12市场。2015年1月,公司公告拟发行股份及支付现金购买继教网和西安习悦100%股权。继教网专注于K12基础教育教师的继续教育培训及学历提升技术服务,旗下“全国中小学教师继续教育网”是全国最大的K12教师继续教育在线培训平台。通过该平台,能够增强各地中小学教师和校长对公司平台生态的粘性。而西安习悦作为运营业内最活跃的家校互动社区的创业团队,在家校圈开发和运营的经验与优势将能使全课网用户粘性提升一个台阶。 维持“增持”评级。根据最新盈利预测,预计公司2015-2017年净利润分别为1.31亿元、3.44亿元、5.5亿元,对应2015-2017年的EPS 分别为1.21元、3.18元、5.09元。公司当前PE 估值并不具相对优势,但基于对公司商业模式的认同,对公司可拓展市场空间的乐观展望以及对公司在积累掌握大量在校学生数据基础上,未来可能突破现有产品架构,实现服务创新的乐观预期,我们对公司维持“增持”评级。

投资要点: 广联达是目前建筑信息化领域的绝对龙头。公司主营产品工具造价软件在全国市场占有率超过五成,在行业内处于绝对领先地位。历年业绩表现亮眼,营业收入以及归属母公司净利润的复合增速分别达到了41.61%和60.23%,在同行业内处于领先水准。未来公司发展规划明确,路径清晰,百亿营收,纵横海外的发展规划正一步步实现。 建筑信息化市场空间巨大。企业投资意愿强烈,投资步伐明显加快是未来发展的必然趋势。同时细分市场潜力显现,行业内公司大有可为。 公司业务具有足够的核心竞争力护航。凭借在行业多年的积累以及对市场需求的准确把握,形成了客户资源丰富,客户黏性高,渠道广阔的三大核心竞争力,为公司的发展提供了坚实的保障。 立足传统业务,造价、管理、BIM以及海外业务共同前行。公司的传统主营业务主要是软件板块,造价,管理以及BIM 软件在公司的长期耕耘下均取得了不错的成绩,同时公司积极开拓海外市场,在未来,这几块业务将持续为公司业绩增长做出贡献。 拥抱新兴未来,信息服务、电商以及互联网金融大有可为。公司积极开展新兴业务的布局,在材价信息服务,电商平台以及互联网金融方面均有作为,未来可期。 公司电商平台的定位目标是中小型企业,旨在为房地产和施工企业提供实施透明的供应商报价信息和在线交易系统,推出信息服务、旺材直营和社区云采购三大业务。 公司凭借行业多年积累,依托电商平台搭建自身的信用系统,建立完善的行业信用评级体系,为融资服务提供坚实基础。此外,公司加快互联网金融布局,并购的两个金融服务公司已经申请到两个金融业务牌照。 安全边际高,新兴业务打开估值空间。我们预计公司2015-2017年的营业收入分别为22.81亿元、30.02亿元、39.78亿元;归属母公司所有者的净利润分别为7.9亿元、10.36亿元、13.34亿元;对应EPS 分别为1.05元,1.38元和1.77元。目前公司的估值水平无论是和公司历史还是和同类公司相比,都处于一个相对较低的状态。公司业绩后续将保持较高的增速,此外,电商和互联网金融业务有望打开估值空间,因此我们认为公司目前的估

投资要点: 人工智能技术浪潮席卷各行各业的势头已经不可阻挡。随着深度学习+大数据+云计算的不断成熟,人工智能技术发展的拐点已经到来,以自然语言解析和计算机视觉为代表的AI 技术不断转化为成熟的智能化产品和服务,产业界的布局明显加速,大量的资金和人才资源都在涌入该领域,我们认为,人工智能技术将带来IT 产业发展的又一个黄金十年。 作为语音技术的王者,科大讯飞卡位人工智能布局实现转型。对于科大讯飞,市场关注的重点还停留在之前语音王者的印象,市场对科大讯飞语音方面无论技术实力还是市场份额都保持着足够的信心,也依此给予科大讯飞作为一个智能语音行业领军者的判断与估值。但我们认为,讯飞已经展开了对人工智能技术乃至生态的全面布局,并且有望在图像和语义等领域中率先形成突破,把感知智能的技术边界扩张到认知智能的范围中,支撑这次技术变革的源动力,在于讯飞超脑这个AI 技术孵化引擎。 一个平台和三个入口助力公司卡位人工智能产业链。公司在语音技术上已经成为平台型厂商,同时在智能手机和智能家居形成语音入口,在教育领域,云+端模式布局将逐步重塑教育行业。从2B 向2C 的切换,商业模式悄然互联网化。 对于讯飞市值的思考。讯飞目前的市值已经超过400亿元,把nuance 远远甩在身后。这种超越的意义,不亚于乐视网的市值超越优酷土豆的意义,语音业务能够支撑的市值天花板被突破,表明市场已经逐步认识到,讯飞已经从中文语音技术龙头,逐步变身为人工智能生态圈级别的巨头。未来,讯飞所需要对标的公司,应该是像百度、谷歌这样的人工智能领域的巨人。经过一系列的布局和加码人工智能,讯飞的市值天花板被充分打开。我们认为,短期看来,如果讯飞在语音之外的第二个人工智能领域站稳脚跟,讯飞的市值就具备翻番的空间。长期来看,如果讯飞从语音到图像再到语义逐步突破后,讯飞超脑形成了能理解,会思考认知计算的超级引擎,那么公司的市值将具备10倍的空间。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2015-2017年的收入分别为25.04亿元,36.57亿元和53.64亿元,净利润分别为5.72亿元,8.02亿元,11.22亿元。给予公司买入的投资评级。

投资要点: 金融创新将推动IT 服务商产业链地位升级。在金融领域不断创新、混业经营趋势继续加剧、平台化大方向日趋明朗化的当下,恒生电子作为目前证券市场产品线布局最全面、占有率最高、且是市场上唯一一家金融IT“全牌照”服务商,未来在行业中的地位和重要性将明显提升。 互联网金融大平台初步成型,有望尽享流量红利。2015年将是公司2.0互联网业务全面发力的一年。公司七朵云将全面助力金融机构在“大云平移”时代拥抱互联网。 我们相信凭借其领先的产品布局和IT 实力,公司的云端产品将率先实现各类金融机构IT 的云端化,百万亿资产上云可期。另一核心产品iTN 将打通传统金融机构入口与巨量互联网流量与数据资源,助公司成为对接传统金融市场与互联网流量之“高速公路”的建设者。由此,公司的盈利模式也将从前期的项目型,全面转型为按照资产管理规模、交易量等类“过路费”的更灵活可持续的收费形式,成为互联网金融百万亿市场的流量红利的最直接受益者。 参股子公司三潭金融或成为蚂蚁金服下万亿资产规模重要平台。根据股东背景、经营范围与试点产品推断,公司与蚂蚁金服、中投保合资成立的三潭金融将很有可能从事非标资产的设计、交易等相关业务,并将有望对接蚂蚁金服旗下包括招财宝、芝麻信用在内的其他其他金融资产。凭借阿里强大的营销能力与巨大的互联网数据及资金流量,我们相信三潭金融将成为蚂蚁金服旗下资产规模有望达万亿的重要开放平台之一,而蚂蚁金服IPO 的预期也将成为恒生未来强有力的催化剂。 我们将公司目前业务模式较为明确的2.0业务分开估值并加总,仅独立业务线的估值加总就足以支撑公司成长为千亿市值巨头,而我们相信公司全面的产品线布局在实现云端化后,各业务线之间资金流与信息流的互联互通产生的协同效应将远大于单个业务的简单加总,千亿市值将只是起步。考虑到目前诸如银行业务云融、HOMS 机构间业务等新业务还未有明确的收费模式,我们保守估计公司2014~2016年EPS 为0.56、0.77、1.11元,给予公司“买入”评级,目标价161.2~172.1元,成长空间依然广阔。 风险提示:互联网金融业务可能面临一定的政策风险;市场竞争加剧风险;人才流失风险

启明星辰2014 年业绩实现高速增长。启明星辰3 月27 日晚发布2014 年年报,公司全年实现营业收入11.96 亿元、营业利润1.13 亿元、归属于公司股东的净利润1.70亿元,分别比去年同期增长26.07%、210.34%和39.19%,EPS 为0.41 元。业绩增长的主要原因是主营业务增长及收购北京书生与合众数据并表所致。成本及费用增速低于20%,研发投入增长34.71%,公司经营呈现出较好的费用成本控制、研发投入加大力度的态势。 行业发展迎来拐点,公司业绩也将跟随。政府、军队高层反腐接近尾声,加上信息安全政策、订单不断落地,信息安全行业出现高速增长的大拐点,公司作为行业龙头也将迎来业绩增速大拐点。预计公司作为产品布局最为全面的信息安全龙头企业受益于行业整体利好和持续的外延整合也将在2015 年迎来业绩增速大拐点,乐观估计2015全年增速有望达到80%。 并购公司业务整合顺利,网御星云业绩超额兑现。网御星云2014 年总营业收入为5.28亿元,实现扣非净利润8141.33 万元,大幅超越承诺业绩。网御星云2012、2013、2014 年承诺净利润业绩分别为2950 万元、3420 万元、3650 万元,而实际完成业绩分别为4142.35 万元、6655.40 万元、8141.33 万元,分别超越承诺业绩40.42%、94.60%、123.05%,尤其是2014 年贡献了公司约三分之二的扣非净利润,充分说明公司外延式发展战略和并购整合业务取得成功。我们认为这一情形也将在其他并购业务上继续得到复制。 内生加外延布局网络安全全产业链,打造中国版赛门铁克。公司继成功整合网御星云强化网关和防火墙传统主营业务、收购书生电子增强文档安全、收购合众数据主公大数据分析和数据安全后,于今年3 月份成功收购安方高科100%股权以加强高端物理电磁防护和加强军方渠道。加上之前投资的众多移动互联网和数据安全领域的小团队,实现了在信息安全领域实现高端+低端、硬件+软件的全行业布局,充分发挥客户整合和渠道整合优势,进一步巩固了公司的行业龙头地位。预计公司将继续复制海外网络信息安全龙头企业的成长路径,通过不断地并购整合打造中国版的赛门铁克。 我们预计信息安全今年将迎来行业大拐点,公司作为布局最为全面的国内行业龙头,2015 年将迎来业绩爆发,另外随着互联网金融和个人智能终端安全需求的不断增长,公司未来在C端的个人安全防护市场乃至与BAT 等互联网巨头的合作都十分值得期待。预计2015、2016年考虑增发摊薄后EPS 分别为0.31、0.43 元,对应PE 分别为60 和43 倍,估值和市值较之其行业地位及市场布局仍处于明显低估状态,6 个月目标价55 元,给予“买入”评级。

投资要点: 事件: 汉得信息3月27日晚间公告:拟以自有资金人民币壹亿元投资设立全资子公司开展保理业务. 点评: 供应链金融业务资金与信息流闭环打通在即 保理公司的成立标志着目前供应链金融平台即将真正进入金融端的实质落地阶段。此前,公司的平台已成功对接4家核心企业与2000家以上供应商,供应链的信息流端可以说已准备充分,保理公司的成立则表明资金端将很快上线,闭环的达成与第一笔贷款的发放将很快可期。 供应链金融模式最为务实可行的标的之一,高价值数据变现带来巨大盈利空间. 公司在供应链金融领域的核心优势在于它是基于传统实施业务所服务的核心企业客户真实发生的订单数据而进行的应收账款融资,且公司的供应商门户上拥有大量中小供应商与核心企业往来交易的历史数据,在核心企业提供信用背书的情况下,贷款风险将真正得到控制。我们有理由相信,到后期大量贷款发放阶段,公司将通过大数据分析引擎进行批量审核快速完成贷款的发放。 坐拥平台上的大量优质供应链融资数据与需求,我们相信公司自设的保理业务将只是一个开始:1、保理业务的1亿元注册资本是公司100%以自有资金出资,而后续杠杆将不排除引入其他资金合作方;2、由于保理业务有10倍杠杆限制,而公司客户都有较为庞大的供应链网络,后续对接银行、资产证券化渠道、P2P 等互联网金融渠道将是大概率事件。 收购上海达美后,公司在制造、零售、医药等供应链发达的行业拥有近1500家高端核心企业客户,仅以现有客户为市场保守估计,公司供应链金融业务能够带来的、边际成本极低的收入规模及在数十亿级别。我们相信供应链金融带来的业绩最快将在今年下半年得以体现。预计2014~2016年EPS 分别为0.34元、0.49元、0.72元,当前价格依然并未完全反映供应链金融业务的真实价值,首次覆盖给予”买入”评级 风险提示:公司传统ERP 实施业务下游需求受宏观经济影响较大。

事 项 公司2014 年3 月24 日晚公布2013 年年报,报告期内实现营业收入82925.39万元,较上年同期增长49.51%;实现营业利润9908.30 万元,较上年同期增长11.1%;实现归属于母公司所有者的净利润9428.76 万元,较上年同期增长7.27%;2013 年累计新增项目金额为15.97 亿元(包括已中标未签订合同的金额),同比增长了159.03%,剩余未结转收入的项目金额为10.47 亿元。 公司2013 年度利润分配预案为10 转2 送1 元。 公司同时发布2014 年第一季度业绩预告,预计实现归属于上市公司股东的净利润2445.11 万元-2702.49 万元,同比增长90%-110%。 主要观点 1. 2013 年是公司智慧城市业务布局年。 从业绩的角度看,公司2013 年归母净利润增速仅为7.27%,大幅低于行业平均增速,更不符合公司在行业内的龙头地位。实际我们应该看到的是,2013年是公司智慧城市业务非常成功的布局年:公司先后签订了“佛山智能交通”、“智慧临朐”、“佛山南海区轨道交通”、“娄底天网工程”和“智慧津南”等五个过亿项目,2014 年初公告在泉州、乐山成立政府合资公司建设当地智慧城市以及长春智能交通项目中标,这些项目大部分还没有开始集中确认收入,而相关费用主要发生在2013 年,收入与费用的不同步是净利润增速较低的主要原因。公司2014 年实现营业收入增长49.51%,新增项目金额15.97 亿元同比增长159.03%,另外还有剩余未结转收入的项目10.47 元,这充分表明公司2013 年业务发展良好,后续业绩释放有充分保障。 2. 2014 年一季报预增90%~110%预示公司进入智慧城市业务收获年。 公司2014年一季度预计实现归属于上市公司股东的净利润2445.11 万元-2702.49 万元,同比增长90%-110%。一季报的高增长预示着经过2013年的精心布局和培育,大规模的智慧城市新增订单和未结转项目将开始集中确认收入,2014年将成为公司智慧城市业务的收获年。 3. 财务报表之外应看到的公司价值。 公司拥有央企背景,拥有明显领先同行的政府渠道关系和投融资能力,拿订单能力超强,这些已经基本被市场一致认同,不再赘述。我们主要从以下五个角度阐述公司价值:(1)、商业模式领先:公司拥有70 人的研究团队专门从事智慧城市政策领域的研究,力求深刻领悟中央和各部委对智慧城市的相关政策和规划,从而引导和参与各地方政府的智慧城市项目建设,形成了BT品和技术的研发:经过上市以来近3 年的发展,公司已经基本完成智能交通、安防和轨道交通等主要智慧城市分子系统的全产业链布局,公司在本部、尚易德、华录智达、天津通翔分别设立专业研发团队承担不同专业领域的产品研发,监控、非现场执法、信号控制、智能公交等主要软硬件系统基本可以实现自给,这是公司保持项目竞争力和利润率行业领先的有力保障。(3)、行业地位高合作伙伴众多:智慧城市建设涉及面广,任何一家企业都不可能独立完成建设任务。公司依靠自身强大的背景优势和专业能力,在行业内拥有众多合作伙伴,除了已经开始实际业务合作的中国建筑、通号集团、中国电信外,公司与航天科工等多家央企及同行企业开始业务合作,未来有望形成产业联盟。(4)、管理模式和公司制度领先:推出“大项目经理管理制度”,完善薪酬与KPI 考核体系,提高了项目和人员管理效率并可确保项目利润与质量。(5)、激励机制灵活:除了传统方式外,公司在成立专业和区域性子公司拓展业务的同时开放部分股权,未来子公司业务发展达到开和目标后逐步回购该部分股权,通过这种方式可以大大提高内部业务带头人的积极性并不断吸引外部的行业顶尖人才加盟,促进公司业务实现跨越式发展。 4. 2014 年智慧城市行业和公司展望。 2014年智慧城市行业有望迎来建设高峰:为促进城镇化健康发展,党中央提出了智慧城市建设战略。2013年国务院出台了《关于促进信息消费拉动内需的指导意见》,国家住房和城乡建设部先后公布了193个智慧城市试点城市名单,国家科技部公布了20个智慧城市试点示范城市,国家工业和信息化部公布了68个信息消费试点城市,这一系列举措极大刺激了地方政府智慧城市的建设热情。智慧城市建设问题也同样存在,研究显示在第一批90个试点城市中近半数城市尚未编制建设规划,已经完成编制的也部分存在规划水平较低、建设无法落地等问题。2013年国务院责成发改委、工信部等起草《关于促进智慧城市建设健康发展的指导意见》,由发改委联合相关8部委共同起草并已上报国务院相关部门,随着政策落地预计智慧城市将进入统筹推进的新阶段。另外2015年底是国家住建部第一批智慧城市试点城市建设的验收期限,是第二批试点城市建设的规划和设计期,预计各试点单位将在今年加快建设步伐,行业有望迎来建设高峰。 公司2014年预计喜事连连:(1)、河北项目,根据年报公告,2014年3月河北公安厅项目评审报告已完成工信厅审批流程,2014年2月河北交通运输厅完成项目建议书的会签及审批工作并送交至工信厅等待审批,根据流程进度基本可以判断河北项目整体在二季度可以完成合同签订并进入实施阶段。(2)、再融资,创业板再融资有望在上半年打开,公司各方面条件基本符合,融资将进一步促进公司智慧城市业务的快速发展。(3)、外延发展,为实现智慧城市业务的跨越式发展,外延并购是行业内公司普遍考虑的有效手段,预计具有智慧城市专业产品技术或区域性渠道能力的公司以及业绩优秀的子公司少数股东权益有望进入易华录的收购视野。 5. 盈利预测与投资评级。 我们预计公司2014~2016 年EPS 分别为1.10、1.76 和2.82 元,对应当前股价PE 分别为44、27 和17 倍,剔除2014 年大订单集中确认产生的业绩爆发,预计2015、2016 年公司业绩仍能保持60%以上的年均增速,考虑到公司智慧城市业务近几年有外延式并购可能则业绩增速仍有上调空间,给予40 倍估值合理,则2016 年公司市值达到300 亿是大概率事件,较当前市值仍有一倍的上涨空间。维持“强烈推荐”,建议长期配置。 风险提示:1. 智慧城市建设进度不达预期风险。 2. 创新业务模式的投资和管理风险。

事项 公司子公司立思辰合众拟通过股权转让并增资的方式以2000万元获得乐易考51%的股权。乐易考拥有丰富的教育行业背景及互联网教育经验,依托长年累积的线下资源通过互联网教育O2O的模式帮助大学生通过互联网平台实现与企业招聘的对接,改变了传统的职业培训和入职面试的流程。 主要观点 1.布局互联网教育有望实现业绩估值双升。 国内互联网教育空间巨大增长迅速,2013年整体规模已达840亿元,预计未来5年平均增速在20%左右,公司通过并购乐易考加速布局互联网教育,对业绩和估值的双重提升构成利好。 2.抓住行业痛点发力准确。 公司的教育信息化业务主要面向K12的体制内教学,并购的乐易考主要解决大学生的就业问题,准确击中体制内教学“提分”及“就业”两大痛点。 3.竞争形势理解到位战略清晰。 随着国内教育信息化和互联网教育热度上升,国内互联网和IT企业纷纷开始加大投入,公司根据自身条件定位K12及大学教育,在互联网教育方面立足O2O避免“烧钱”模式,在教育信息化领域主打区域教育平台和数字化校园与科大讯飞等行业巨头实现产品差异化,发展战略清晰前景光明。我们看好公司泛安全特别是教育信息化/互联网教育业务模块发展前景,公司教育业务有望复制科大讯飞的爆发式增长成为行业内另一标杆。 4.盈利预测与投资评级。 我们预计公司2014~2016年EPS分别为0.37、0.45和0.6元,对应当前股价PE分别为49、41和30倍,随着公司教育业务爆发和外延式发展业绩仍有大概率的超预期可能,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 1.教育信息化和互联网教育业务的拓展风险。 2.并购商誉减值风险。 3.中小板、创业板系统性风险。

事 项 公司于2014 年3 月17 日发布2013 年度报告,公司在报告期内实现营业总收入125370.78 万元,比上年同期增长59.92%,实现利润总额32058.40 万元,比上年同期增长58.16%,实现归属于上市公司股东的净利润27898.62 万元,比上年同期增长52.95%。 公司2013 年利润分配预案为:每10 股转增7 股派2.00 元。 主要观点 1. 公司收入业绩增速创上市以来最高水平。 随着移动互联网的快速发展,语音技术的应用环境不断成熟,智能语音产业进入高速发展时期,公司作为我国最大的智能语音技术和解决方案提供商受益最为明显,2013 年营业总收入增长59.92%,归属于上市公司股东的净利润增长52.95%,均创2008 年上市以来的新高。 具体业务方面,公司2013年在向全行业提供语音能力的基础上,加快布局教育、手机、智能电视等领域,相关业务取得快速发展;公司的智能客服、车载语音应用、音乐增值业务、以及信息工程和运维服务等业务方面也持续保持稳定增长。 2. 公司教育与语音安全业务亮点突出。 中国报告期内公司已经搭建起面向学校、教师、学生和家长多级用户的全面、完备、可扩展的教育产品体系,成为国内综合实力最强的教育信息化厂商。公司普通话口语评测在全国30个省市的普通话等级测试中全面推广;英语口语评测在广东、江苏、重庆等多个省市的英语中高考中开展应用;教具和班班通产品推广情况良好。并购广东启明科技发展有限公司100%股权,进一步加快了考试业务推广速度和公司教育方向的战略实施。同时,公司还与人民教育出版社、北京师范大学、外研社等达成战略合作,为教育门户产业链优质资源整合提供了有力支撑。教育信息化业务2013 全年增速95.15%,连续第二年实现爆发式增长。 语音安全业务方面,公司相继攻克了数字声纹密码、深度学习语种识别等声纹和语种识别关键技术,在汉藏、汉维口语翻译等方向进行了积极储备,为语音技术在信息安全领域的应用提供了重要支撑。相关业务2013年全年增速高达102.68%,预计随着政府对信息安全和公共安全投入的加大,业务有望继续保持高增速。 3. 公司移动互联网业务进展迅速。 2013年公司语音云的移动应用下载和激活累计数量超过3.5亿,语音输入法用户已经超过1亿,手机语音助手“灵犀”和“语点”用户快速增长,正在成为智能手机的重要信息流入口;公司与中国移动、电信、联通三大电信运营商以及华为、联想、小米、酷派等国内主流手机厂商均展开深入合作。 4. 盈利预测与投资评级。 我们继续看好移动互联网时代语音产业的发展前景,预计随着4G和智能可穿戴设备的普及语音交互时代的来临将进一步促进产业爆发,公司作为行业无可争议的龙头企业想象空间巨大。我们预计公司2015~2016年EPS分别为0.90和1.54元,对应PE分别为53和31倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1. 语音技术门槛降低和竞争风险。 2. 移动互联网业务发展不确定性风险。 3. 中小板、创业板系统性风险。

卫士通有别于现已上市的其他信息安全类公司,它是国有信息企业中唯一的信息安全上市平台。网络空间安全已上升到国家战略层面,中央网络安全和信息化领导小组成立,完善了网络空间安全顶层设计,信息安全需求面临集中释放,卫士通作为信息安全“国家队”将直接受益于这一历史机遇。 投资要点 1. “棱镜门”促使国家网络空间安全战略升级,战略核心是“自主可控”,随着顶层设计的完善,需求面临集中释放。 2. 卫士通是信息安全国家队,在分保、电子政务等传统客户群有进入优势,在密码技术上具有核心竞争力,依托密码技术产品领域实现向信息安全产品,再向安全信息产品的完美转型,有利于构建一体化安全空间实现更高层级的信息安全。 3. 14年如收购母公司下属三家公司完成,公司给出了较13年大幅增长的备考盈利预测,但这仅仅是一个底线,我们认为,公司14年业绩存在很大的增长弹性,看点在安全集成业务、工控业务和加密手机。 4. 在国企改革背景下,卫士通还有望继续受益于大股东的支持。 5. 按收购完成,业务并表,股本2.1624亿股计算,我们预测14-15年EPS为0.81元和1.09元,对应PE为43倍,32倍,维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示 1. 公司并购30所三家公司不能如期完全; 2. 公司信息安全产品的市场拓展不达预期。

事项 卫士通发布13年年度报告,13年实现营业收入45751.40万元,净利润3886.14万元。分别较上年增长44.13%和117.44%。每股收益0.225元。利润分配预案为:以2013年12月31日的公司总股本为基数,向全体股东每10股派发现金红利0.10元(含税)。 主要观点 1.公司13年净利增幅117.44%,得益于营收增长和良好的费用控制 公司13年净利增幅117.44%,远高于营收增幅,得益于良好的费用控制,同期销售费用和管理费用分别增幅为18.7%和12.7%。(图表1)公司应收账款与营业收入之比为54.8%,低于12年的65.9%,这是由于当期应收账款增幅为19.9%,低于营收增幅。而当期经营活动净现金流与净利润之比为108%,显示应收账款对经营活动的影响有限。公司客户以政府部门、金融企业与军工等大型企业集团为主,应收账款总体质量较好。 2.13年重大市场拓展见成效,电力行业合同首次破亿,电子政务内网市场显著增长。 13年公司重点锁定并加强了对电力信息安全、金融信息安全、分级保护、电子政务内外网等传统优势行业市场的深耕,实现了电力行业合同额首次破亿,电子政务内网市场显著增长。(图表2、3) 从募投项目实现效益看,网络安全系列产品产业化技术改造项目13年较12年有88%的增长,公司着力打造安全集成与服务业务,推动营收明细中“安全服务与集成”项的营收大幅增长。公司非募资重大项目“电网智能化安全保障装置研发及产业化项目”实现10528万元销售收入。 3.报告期内卫士通在教育、水利、电信以及企业园区网集成等新业务领域获得实质性突破;新市场客户开拓方面,中标国税总局服务器密码机项目,并进入核电领域。 新业务:成功签订了安徽省委视频会议项目,北京市委安全存储项目、黑龙江水利项目、青海省文化教育局项目、中电集团安全桌面云项目等一系列新业务领域的项目合同。 新市场:中标国税总局服务器密码机项目,并与国核自仪公司签订合同,标志着公司进入了核电领域。 4.金融系列密码机国产算法、电子政务应用安全支撑平台、安全桌面云、安全存储系统等重点新产品的研制,充分依托密码技术,产品研发多已接近尾声,市场潜力大(图表4)。 此外,针对工业系统的专用安全产品和安全解决方案将持续成为信息安全产业新的增长点,公司在智能配电网自控系统的解决方案与产品获得了良好的防护效果与经济效益。未来向石油石化、钢铁、化工、先进制造、水利枢纽、铁路及城市轨道交通、城市供水供气供热等与智能配电网自控系统相似的工控系统的复制进程值得关注。 5.公司其他非流动负债项目为5310万元,同比增长6.4%,属政府补助项目,将随着项目进程逐渐在营业外收入中体现。 本期新增补助金额3306万元,转入营业外收入2987万元。 6.投资建议 在信息安全上升至国家战略的格局下,作为“信息安全的国家队”,卫士通正面临着好的发展机遇。公司除深耕电力信息安全、金融信息安全、分级保护、电子政务内外网等传统优势行业市场外,13年新业务、新市场拓展有成效,依托密码技术的新产品和技术创新市场潜力大。此外并购母公司三家公司将增厚14年业绩。国企改革背景未来仍有望获得大股东的支持。 按收购完成,业务并表,股本2.1624亿股计算,我们预测14-15年EPS为0.93元和1.38元,对应PE为29倍,19倍,维持“强烈推荐”投资评级,年内目标价60元。 风险提示 公司信息安全产品的市场拓展不达预期。

事项 公司于2014年2月28日发布2013年度报告,公司在报告期内实现营业收入6.18亿元,比上年同期增长18.22%,利润总额为8663.23万元,比上年同期增长67.31%。归属于上市公司股东的净利润为6246.76万元,比上年同期增长34.14%,其中扣除非经常性损益后的净利润5728.02亿元,同比增长68.77%。 公司同时公告2014年一季度业绩预告,预计在报告期内实现归属于上市公司股东的净利润548.31万元~712.80万元,同比增长0%~30%。 主要观点 1.教育业务增长和传统业务收入企稳毛利提升是业绩反转主要因素。 2012年公司业务受宏观经济景气度下滑及内部业务调整等不不利影响,营收及利润均出现同比下滑。2013年公司开始重构内部组织架构、优化人力资源配置,调整薪酬与考核体系,通过股权激励等各种手段开展绩效激励,各项业务开始有序推进,成功实现业绩反转。 教育业务增长和传统的内容管理解决方案业务、视音频解决方案和服务业务收入企稳毛利提升是业绩反转的主要因素。 公司将教育信息化确立为公司未来战略业务后加大内部资源投入做技术研发和业务布局,并通过并购提高教育行业解决方案的产品与技术实力。教育业务2013年全年贡献收入6367.14万元,同比增长高达316.66%,其中并购的合众天恒贡献销售收入4072.77万元,利润609.16万元。 传统业务方面,随着公司内部管理的提升和股权激励等激励机制推出,内容管理业务和视音频业务收入开始企稳,同时通过调整销售策略、提升自主软件研发投入、提升运维服务业务占比以及精细化管理等手段,有效提高了业务毛利率和综合净利率,成为利润的另一重要增长因素。 2.明确“内容安全与效率专家”战略定位迎接信息安全产业历史性机遇。 中国信息安全占IT总投入比例大幅低于发达国家,信息安全行业拥有巨大的市场空间,根据赛迪顾问的统计和预测,2012年我国信息安全产品市场规模为157.27亿,2013年预计将达到185亿元,预计未来仍将维持15%-20%的增长速度。随着“棱镜门”的爆发和国家安全委员会、中央网络安全和信息化领导小组的成立,信息安全上升至国家安全战略高度,安全产业有望迎来加速成长的历史性机遇。 公司2013年在梳理各条业务线的核心竞争能力及所处行业发展趋势的基础上明确了作为“内容安全与效率专家”的战略定位。预计凭借成熟的内容管理平台以及多年积累的政府、金融、税务、军队军工、大型央企等行业客户优势,公司的内容安全管理业务将迎来快速发展期。 3.教育信息化作为战略发展业务重点推进加快切入互联网教育。 随着教育现代化发展需求和国家财政投入的逐年加大,教育部门对信息化的重视程度提升到前所未有的高度,教育部明确将“三通两平台”建设作为工作重点。数据显示,2010年中国教育信息化市场规模为1117亿,2011年达到1322亿,市场空间巨大。 公司依托自有的资源管理平台、信息管理平台,通过体制内的“三通两平台”的教育信息化建设,整合内外部资源,为客户提供区域教育云平台与智慧教育整体解决方案。公司计划今年在进一步加大从小学至高中阶段教育信息化业务投入的同时,通过自建或投资并购的方式组建移动互联团队,开展移动互联教育业务。 4.进一步加强产业链整合与并购重组实现跨越性发展。 公司积极开展产业链上下游资源整合工作,计划通过投资参股、并购等资本运作方式迅速获取安全领域相关产品与解决方案、教育市场资源,全面提升公司在教育、安全业务板块的核心竞争力,通过资本的力量将企业做大做强的战略方针,围绕公司主营业务方向,对有较强的行业竞争力、与公司业务形成协同效应的公司积极开展重组并购与战略合作,以谋求实现企业跨越式发展。 5.盈利预测与投资评级。 我们强烈看好公司安全与教育两大业务主线,预计通过管理提升和内部激励收入增速和利润率将进一步提升,公司同时积极寻求两大战略性业务方向的产业链整合和并购重组有望实现跨越式发展。我们预计公司2014~2015年EPS分别为0.35和0.50元,对应PE分别为34和24倍,首次给予“强烈推荐”评级。 风险提示 1.教育信息化和互联网教育业务的拓展风险。 2.商誉减值风险。 3.重大资产重组风险。

事项 卫士通2月20日发布13年业绩快报,13年实现营业收入45751.40万元,净利润3886.14万元。分别较上年增长44.13%和117.44%。 主要观点 1.13年业绩快报每股收益0.225元,略高于我们0.2元/股的业绩预期。 在涉密业务仍然没有恢复的情况下,13年营收较12年增长1.4亿元。公司通过深挖信息安全市场业务潜力,积极推进业务转型升级,大力发展以集成产品带动自有产品销售的模式,促进了收入的大幅增长。同时提升整体管理能力和内部控制能力,费用增长幅度低于营业收入的增长幅度,由此带动营业利润、利润总额、净利润等经营指标的大幅增加,分别较上年增长135.01%、234.08%和117.44%。 2.14年公司业绩存在大幅提升的潜力。 (1)涉密集成业务恢复预计将大幅提升公司14年业绩。 随着13年底控股股东完成安全保密产品的升级换代,14年卫士通的涉密集成业务会有恢复性增长,可望回到11年水平(12年营收较11年减少1.9亿元,多是受此业务停顿的影响),由于这块业务属于毛利率较高的业务,因此,相较于12、13年这块业务的停顿状况,预计会带来14年较大的利润增长。 (2)此次收购三十所下面三家公司,收购完成实现并表,至少增厚14年业绩0.2元/股,并存在超预期潜力。 2月19日公司公告“发行股份购买资产并配套融资方案”已获得国务院国资委批复,距离收购实现更近一步。根据《卫士通发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》,母公司三十所承诺13-15年三家标的公司的净利润预测数不达标将进行补偿(图表1)。按照盈利预测数和收购完成后2.1624亿股的股本数计算,三家标的公司14-15年将增厚eps分别为0.11、0.2和0.29元/股。 我们认为存在超预期的逻辑是:1)在信息安全上升到国家战略的背景下,芯片国产化必然是信息安全政策的一个着力点,三零嘉微从事安全保密芯片的研发销售并向以安全保密芯片为中心的安全保密解决方案扩展,将有望受益于政策扶持获得更好的发展机遇;2)三零瑞通从事安全手机的产品开发,随着4G网络的发展,带宽加大,会有更多的应用能在加密手机上得以实现。目前加密手机产品已趋成熟,且毛利高,是一个潜在的利润增长点。 (3)安全集成产品和电网业务的增长可望持续。 从公司13年3季报和13年业绩快报披露的信息看,13年公司的安全集成业务增长较快。这显示公司“集成产品带动自有产品销售的模式”有效拉动了营收的增长,公司推出的下一代网络安全产品(图表2)获得市场认可。这样的增长模式可望带来持续的营收增长。 公司在电力防护设备市场占有率达到40%,电网需求在持续增加,这也是营收增长的一个看点。 3、潜在看点: 伴随着信息化进程的加速、大数据分析的升温、移动设备的盛行及云计算、物联网、移动互联网等新技术、新应用和新模式的不断涌现,数据安全和应用安全需求将不断增加,卫士通已储备了:下一代互联网综合安全解决方案、移动办公安全解决方案、移动支付安全解决方案、安全桌面云系统、高性能SSLVPN安全网关、安全存储系统等产品,这些均潜在较大市场空间。 卫士通的高安全级工控平台解决方案其应用推广也值得期待。 4、投资建议 卫士通目前是商密资质最全、行业用户/分保建设的成功案例多、客户关系良好的国有控股上市公司。在信息安全上升至国家战略的格局下,作为“信息安全的国家队”,既有用户的需求仍在不断上升,将持续推动公司营收增长;国企改革背景下获得大股东资产和资金注入,安全芯片可望受益政策扶持,安全手机业绩弹性预期高;高安全级工控平台解决方案的应用推广值得期待,此外公司的数据安全、应用安全类产品也潜在较大市场空间。 我们调高对卫士通的业绩预期,按收购完成,业务并表,股本2.1624亿股计算,14-15年EPS为0.93元和1.38元,对应PE为29倍,19倍,给予“强烈推荐”投资评级,年内目标价60元。 风险提示 1.涉密业务订单恢复不达预期。 2.公司信息安全产品的市场拓展不达预期。