事件描述 太平鸟2017年实现营业收入71.42亿元、同比增长12.99%,实现归母净利润4.56亿元、同比增长6.72%,EPS 为0.97元/股;其中,第四季度实现营业收入28.29亿元、同比增长18.37%,实现归母净利润2.86亿元、同比增长51.43%。此外,公司拟每10股派发现金股利7元(含税)。 事件评论 主品牌稳步复苏、新兴品牌后来接力,渠道格局进一步优化。报告期内,PB女装/PB男装/乐町/ Mini Peace 分别实现营收26.85亿/25.20亿/9.48亿/7.09亿,同比分别增长10.74%/11.29%/6.75%/37.48%;零售口径来看,公司全年实现零售总额104.63亿、同比增长5.74%,其中PB 女装/PB 男装/ MiniPeace 分别实现零售额39.40亿/37.38亿/10.42亿,同比分别增长3.85%/5.56%/29.31%。除乐町因联营渠道调整收入端增速放缓外,成熟PB男/女装品牌收入表现稳步改善、Mini Peace 童装延续高速增长。从渠道结构来看,公司积极调整低效街店、持续推进购物中心及线上渠道建设,新兴渠道占比持续提升;截至报告期末,公司在街店/百货/购物中心/线上等各渠道零售额占比分别为17.66%/34.08%/27.56%/20.70%。 加盟渠道存货处理拖累毛利率,期间费用率稳中略降。报告期内,公司服饰运营业务毛利率同减1.98pct 至53.34%;其中,直营/加盟/线上毛利率同比分别-0.87pct/-3.30pct/-0.41pct,加盟业务毛利率下滑主要受低价处理部分老货给加盟商影响。在收入表现向好的基础上,公司合理控费,期间费用率同降1.32pct 至42.22%,其中销售/管理费用率同比分别-0.55pct/-0.48pct。参照经营规划,2018年预计期间费用率同降2.20pct 至40.02%。 存货库龄结构显著优化,前期库存冲击逐步消解。在收入增长预期改善的背景下公司加大货品采购,截至报告期末存货规模为18.28亿元、较期初增加12.78%。存货库龄结构显著优化,过季1年以内的库存商品占比提升7.63pct至50.66%;过季1-3年的占比下滑13.17pct 至34.15%。 我们看好公司致力于打造“中国时尚新生代首选品牌”的战略目标。2017年公司报表收入增速优于零售额增速,其中加盟业务营收同增10.15%;考虑到全年加盟渠道净开店145家,开店及提货积极性增加侧面反映渠道盈利改善。我们对公司2018年完成84亿营收的目标预期乐观,预计2018年/2019年EPS 为1.35元/1.77元,对应PE 为21倍/16倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1、终端零售环境恶化的风险;2、产品风格调整致老客群流失、新客群断档的风险。

罗莱生活2017年实现营收46.62亿元、同比增长47.89%,实现归母净利润4.28亿元、同比增长34.85%,EPS为0.61元/股;其中,第四季度实现营收14.79亿元、同比增长48.37%,实现归母净利润1.17亿元、同比增长102.88%。此外,公司拟每10股派发现金红利3.50元(含税)。2018一季度实现营收11.72亿元、同比增长10.75%,实现归母净利润1.56亿元、同比增长33.94%;预计2018上半年归母净利润变动区间为15%~35%。 家纺主业延续高增长,莱克星顿并表增厚收入表现。公司于2017年1月完成收购莱克星顿,参照前期公告预计贡献收入约7亿。剔除并表因素,家纺主业预计实现营收40亿,同比增长约25%;其中,线上业务收入超过10亿元,同比增幅超过40%。2018年一季度,公司优化调整加盟业务定/发货政策,收入端同比增速略有放缓。在终端消费景气复苏的基础上,中小家纺品牌受环保及成本压力逐步退出市场,而百货渠道主动清理低效品牌以及电商平台对大品牌的流量倾斜共同加速行业格局改善。我们预计在门店精细化管理与终端渠道稳步扩张的基础上,2018年公司家纺主业有望延续双位数增长。 管理费用率有效控制带动期间费用率下行。2017年,公司期间费用率/销售费用率/管理费用率分别为31.05%/21.61%/8.84%,同比分别变动-3.40pct/-3.33pct/-0.90pct;2018年一季度,期间费用率/销售费用率/管理费用率分别为27.06%/19.33%/7.71%,同比分别变动-2.74pct/+1.40pct/-4.27pct。在收入端持续扩张的基础上,我们预计公司销售费用率有望维持平稳;考虑到公司强化内部控制且人员稳定性逐步提升,管理费用率有望进一步压缩。 并表带动存货规模显著扩大,柔性供应链建议弱化存货积累风险。截至2017年底,公司存货规模为10.07亿、较期初增长52.84%;剔除莱克星顿2.26亿并表增厚,家纺主业对应存货规模为7.81亿元、较期初增长18.54%。为减少大批量订货潜在的库存积累风险,公司强化柔性供应链建设,通过淡季生产的方式平滑成本、控制库存增幅,未来存货周转效率有望出现改善。 在渠道洗牌以及优质供应链资源稀缺背景下龙头家纺企业竞争优势显著。家纺主业在前期复苏的基础上有望延续稳增长;大家居业务稳步拓展有望为长期发展注入新的增长动力。我们看好公司未来发展,预计2018/2019年EPS为0.79元/0.91元,对应PE为18倍/16倍,维持“买入”评级。

发力多品牌&全渠道,“潮”聚新兴业态:已具快时尚之形 太平鸟是国内为数不多的能够实现男、女士休闲装业务平衡发展的时尚品牌,公司良好的品牌孵化氛围以及充分的团队激励助力品牌梯队发展战略。我们认为“潮”化的产品风格调整以及渠道后发优势是公司能够顺应客流迁移趋势,及时强化购物中心和电商等新兴渠道布局的重要前提。公司通过产品高频上新以及玩转新营销等方式始终保持时尚度和新鲜感,并据此在年轻客群中快速提升品牌影响力和客户粘性。从品牌发展来看,PB男装/女装仍有向低线城市渗透的空间,乐町和MiniPeace则相继步入渠道快速扩张期。渠道层面,公司推进“以二三线为重点,一四线并行推广”策略,在与渠道商长期合作的基础上,有望迅速布局优质购物中心、奥莱等新兴渠道业态。多品牌、全渠道布局将保障品牌力持续提升、推动业绩快速增长。 历经库存阵痛,“重”筑效率壁垒:拟追快时尚之实 受产品风格短期大幅调整致客群断档以及暖冬天气等因素影响,2015年末公司库存规模快速累积;2017上半年,在大规模计提存货跌价之后,过季库存对经营业绩的拖累步入尾声。且加盟商自2017上半年开始步入渠道补库存阶段,坚定后续渠道扩张信心。为解决库存潜在风险,公司实施“云仓”+TOC零库存战略,实现总仓与门店间的库存共享、流通,并借助TOC模式实现快速补单,保障畅销款的价值最大化,以同步实现售罄率和正价率提升。根据我们测算,若终端折扣率与退货率同时降低1pct,有望带动营收提升1.275%、毛利率改善0.56pct。在效率竞争新时代,公司积极对标国际快时尚品牌,发力物流仓储和信息系统建设,通过增“重”构筑竞争壁垒。 延续强激励传统,品牌发展势头强劲,上调至“买入”评级 太平鸟历来重视团队激励,经营团队以职业经理人为主。2017年公司推出股权激励方案,有望在新阶段强化内部激励、提振管理层发展信心。我们看好公司致力于打造本土一流快时尚品牌集团的发展目标,在新品市场认可度提升及渠道盈利改善的背景下,成熟品牌一线及四线城市渗透率提升、新兴品牌加速扩张,叠加经营效率的改善,我们认为公司强劲增长势头有望持续。考虑到存货跌价计提冲击减弱、运营效率的持续提升以及供应链权限逐步上收背景下成本的有效管控,我们对公司业绩承诺完成情况预期乐观。预计2018年/2019年归母净利增速为38%/31%,EPS为1.35元/1.77元,对应PE为21倍/16倍,上调至“买入”评级。 风险提示:1、渠道扩张进度不及预期的风险;2、产品风格调整与消费者偏好不匹配的风险。

行业复苏叠加渠道洗牌,加速龙头纺企份额提升。 我们认为实体零售销售回暖是带动行业复苏向好的重要因素。中长期来看,考虑到日常更替需求逐步占据家纺产品消费的主要地位,家纺行业有望穿越地产周期;现阶段我国家用纺织品消费占比偏低,未来基于消费频次的提升行业成长空间广阔。此外,近年来优质家纺企业市场份额提升显著。我们判断以下三因素共同作用促进行业格局优化:其一,百货渠道主动出清低效品牌,实体渠道竞争环境改善;其二,电商流量红利消退,优质品牌流量转化优势明显;其三,价格因素弱化,信息不对称背景下头部品牌品质优势放大。 力促零售模式转型,多措并举强化品牌优势。 罗莱生活积极推动零售模式转型,家纺主业自2017年以来持续回暖。公司通过提升产品品质、优化费用投放以及强化供应链管控等三个方面为强化零售端竞争提供了有效支撑。产品层面,受益于产品结构升级,公司床品出厂价逆势走强。费用投放层面,受益组织架构优化,2017前三季度期间费用率显著降低。供应链层面,公司聘任供应链管理专家任副总裁,目前在前端生产与采购环节的优化已初见成效,未来将进一步巩固供应链后端能力,建立以零售为导向、快速应变的供应链管理体系,支撑渠道精细化运营。 “饰”界在变:美居生活理念成就家居消费热潮。 2015年以来,以罗莱生活、富安娜和梦洁股份等为代表的传统家纺品牌先后提出以“家”为核心的业务转型。我们认为,纺企密集推进家居化转型,主观原因在于家纺用品消费频次短期难以提升,而纺企丰富产品品类、进行业务扩张的动力强劲;客观上看,龙头纺企在行业调整的背景下,有望抓住机遇整合供应链及渠道资源实现优势集中。考虑到目前大部分家纺产品销售以场景式布局为主,而大家居产品又是家纺产品的自然延伸,在美居生活意识逐步养成的背景下发展大家居战略有望实现连带消费、提高店铺坪效。 深耕家纺迎业绩释放,借助外力加码家居业务。 在零售渠道洗牌以及优质供应链资源稀缺背景下公司作为家纺龙头企业竞争优势日益显著。家纺主业在前期复苏的基础上有望延续稳增长态势,我们对公司完成收入增长目标预期乐观;此外,在美居生活理念逐步养成的背景下,公司积极拓展大家居业务,有望为长期发展注入新的增长动力。我们看好公司未来发展, 预计2017/2018/2019年归母净利润增速为35%/30%/19%,对应EPS 为0.58元/0.75元/0.90元,对应PE 估值为27倍/21倍/17倍,维持“买入”评级。

公司与润祥公司拟成立锦润国际,安正时尚和润祥公司分别出资1,100万元和900万元或等额外币,分别占锦润国际注册资本的55%和45%。此外,公司实际控制人郑安政自2017年12月20日起至2018年2月9日止,累计增持公司股份875,156股,占总股本0.3%,累计增持金额1,988.47万元,成交均价22.72元/股,公司于2017年12月15日发布的增持计划实施完成。 牵手第三方发力海外品牌运营,多品牌经营思路由“品牌”向“渠道”扩展。女装消费具备长尾市场特征,企业往往倾向于选择多品牌策略并实施渠道精细化管理。公司在运营玖姿主品牌的基础上,先后创立了尹默、安正以及安娜寇,并收购了包括摩萨克和斐娜晨在内的中淑女装新兴品牌。本次合资成立控股子公司,目的在于借助合作方长期经营国外品牌的能力与资源,合作经营国外服饰品牌在中国区的开拓与营销,以及名品集合店的拓展。与前期以“品牌”为核心的多品牌运营策略不同,此次牵手第三方发力海外品牌渠道运营,基于公司强运营能力,既利于其以较低的成本丰富多品牌系列,也有助于强化对渠道的把控。 渠道及库存问题顺利厘清,渠道扩张支撑二次发展。在前期行业调整阶段,公司积极处理自身库存问题、推进渠道结构调整,并优化费用投向提升投放效率。借助五季渠道及退货政策调整,公司库存问题得到有效解决,截至2017年中报公司库存商品跌价准备计提余额占库存商品账面余额的比例降至22.62%,存货库龄结构显著恢复。经历前期渠道调整,公司即将步入新一轮拓店周期。玖姿和尹默等成熟品牌为收入端稳增长提供支撑,新兴品牌储备则是支撑未来收入端成长的重要力量。 借助三级激励深度绑定内部利益,实际控制人增持彰显长期发展信心。 上市以来公司积极扩大激励范围,相继推出包括限制性股权激励、“店长店”以及子品牌核心管理层持股在内的三级激励方案,完善内部激励、强化高增长信心。在主品牌效率改善、新品牌加速扩张的背景下,我们对公司2017年/2018年/2019年度实现不低于2.75亿元/3.60亿元/4.70亿元净利润的业绩承诺预期乐观;考虑到现阶段公司账上现金充足,后续以多品牌并购为主的战略发展目标有望进一步打开公司成长空间,提升增长预期。预计公司2017/2018/2019年EPS为0.98元/1.29元/1.64元,对应PE估值为21倍/16倍/13倍,维持“买入”评级。

董事长、电商负责人连续增持。公司公告了实际控制人、控股股东及其全资子公司增持进展情况,结合11月电商负责人增持情况,公司的实控人、高管已连续累计增持超过5000万元。其中鹏源资产管理有限公司于11月22日至12月5日间合计增持2679万元,董事长张江平于11月28日至12月1日间合计增持2399万元,11月24日电商事业部总经理翁江宏增持26万元。实控人及高管合计5104万元,成交均价为26.25(元/股),不仅彰显了公司执行长期战略方向的决心,电商事业部负责人增持也展现了其对本业务部门的信心。 公司较早布局电商业务,随线上品牌消费意愿提升规模快速增长。前三季度线上实现收入9.7亿元,同增49%(17H1为46%),线上毛利率44.53%,小幅提升0.70pct,我们预计随线上旧货比例降低,零售成交价提升,线上毛利率仍有提升空间。公司有意识缩减街边渠道数量,增加购物中心和电商销售规模,购物中心流量增加,新渠道将成为公司盈利的主要来源,9月21日与阿里巴巴达成战略合作意向,获得平台资源倾斜后电商规模仍有大幅提升空间。 再战双十一,成绩亮眼。2017年公司再次加入双十一争夺,并获得优异成绩,双十一当日实现销售8.08亿元,同比增长31%,其中男装销售3.3亿元,男装品类排名第四,女装销售2.08亿元,同类排名第6,乐町销售1.63亿元,同类排名第8,MG 和童装两个新品牌分别实现3700、7200万元销售。公司在去年双十一已实现高基数的情况下,继续保持高增,显示了公司电商团队的强销售力和执行力,未来电商在四轮驱动中的重要性将进一步提升。 业绩反转有基础,高增承诺或兑现。公司限制性股票计划承诺17-19年净利润分别不低于4.5/6.5/8.5亿元,2017年前三季度净利润1.7亿元,按承诺四季度需实现2.8亿净利润,较2016年单4季度1.9亿元多9000万元。我们认为差额的9000万元来自:1)减值损失减少,17年单3季度资产减值损失4899万元,较1、2季度的9106、8092万元大幅减少,我们推测按此趋势4季度减值将较去年同期的1亿元减少约3000万元;2)销售费用或减少,公司去年20年庆一次性费用将减少接近3000万元;3)工业房地产及部分机器设备出售增厚利润,8月公告出售部分固定资产将增厚部分业绩,资产增值3983万元。 盈利预测与估值。预计2017-19年EPS0.94/1.36/1.78元,公司PEG 低于均值,较行均值给予小幅溢价,2018年25xPE,目标价33.88元,“买入”评级。 风险提示。终端零售环境疲弱,新品牌培育不达预期,库存减值风险。

公司公告发行股份购买资产并募集配套资金事项获中国证监会核准批复,通过发行股份及支付现金的方式购买周敏、龚炜、江伟强、沈寒、陈巧芸、李侃分别持有的优壹电商44.00%、35.00%、16.00%、2.50%、1.25%和1.25%的股权。其中,公司将以15.88(元/股)的价格发行73,268,261股,并向不超过10名(含10名)符合条件的特定投资者发行股份募集配套资金,募集配套资金总额为65,950.00万元。2017-2019年业绩承诺分别为1.34、1.67、2.08亿元,优壹电商完成过户后,公司进口板块将得到充实,实现进出口双轮驱动。 优壹电商是国内领先的全球优品专供与电商贸易综合服务商,以母婴消费为切入点为品牌商提供一站式代运营服务。优壹的服务范围包含电商渠道、实体店铺,以及线上线下全面融合的多元渠道,为合作品牌提供品牌营销推广、供应链管理等增值服务,通过与品牌商开展自战略方针、营销策划、渠道拓展、供应链管理至客户服务的全产业链深度协同合作。现合作品牌商包括达能集团、雀巢公司、蒙牛集团、辉瑞、高德美等。覆盖产品种类包括婴幼儿品牌奶粉、营养保健品、个人美妆产品等。 优壹合作的品牌客户不断增加,收入规模扩大,2015、2016、2017H1收入分别为16、20、14亿元,净利润分别为7214、7720、7727万元,在品牌商对优壹各类服务模块依赖度提升的状况下,公司议价能力提升,同时规模带来成本优势,2015、2016年净利率分别为4.5%、3.8%,而在2017H1净利率达到5.4%,反应了公司对品牌商的服务价值增加,整体经营效率提升。 2017年精细化管理后规模增长质量将进一步提升,以及各项激励、中介服务形成的费用,我们预计2017-19年净利润7.26、12.62、17.93亿元,EPS0.51、0.88、1.25元/股,我们给予2018EPE30X,低于行业均值49X,对应目标价26.38元,“买入”评级。

公司发布第四期股权激励计划,拟授予总量为1200万份的限制性股票期权,占现有总股本0.84%,首次授予151名核心骨干1002万份,预留198万份,行权价格为20.22(元/股)。本期限制性股票将在授权日起18个月后,在未来36个月分三期解锁,解锁比例分别为30%、30%、40%。2017-2021年因本次股权激励带来的摊销分别为187、2245、1738、996、302万元。本期激励承诺环球易购子公司在2018-2020年分别实现净利润4.92、5.62、6.32亿元。2015年公司发布的激励期权计划承诺环球易购2015-2017年净利润不低于1.00、1.55、2.25亿元,此后发布限制性股票计划承诺环球易购2016-2018年净利润分别不低于2.05、2.85、3.55亿元,2015、2016年实际实现1.67、3.42亿元净利润,分别超出承诺利润孰高值67%、67%。我们认为基于公司现发展速度,完全有能力实现大幅超出本期业绩承诺的利润值。 环球易购以自营平台为基础,逐步实现平台化销售。环球易购业务包含自营网站经营以及部分第三方业务,由于自营平台尤其是gearbest 增速迅猛且具备自主吸客能力,2017年以来公司将资源及工作重心放在自营网站的精细化管理,我们推测前三季度自营电子、服装站收入分别保持100%+、30%的增长。我们认为环球易购的领先优势在未来有望进一步扩大,公司有望尽快引入第三方卖家,领先行业实现平台化经营。 公司激励政策完备,全面绑定核心业务骨干。2017年10月公司完成对帕拓逊管理层及核心骨干股票期权授予,当期激励合计授予12名骨干370万份股票期权,授予价格为19.51(元/股),承诺2017-2018年帕拓逊实现净利润1.8、2.8亿元。 6月公告前海帕拓逊董事长邓少炜受让实控人转让的7200万股上市公司股票。公司先后通过转股和激励,全面绑定帕拓逊利益,其基于第三方平台销售自有品牌电子产品,已具备一定规模及品牌优势,2017年前三季度实现收入15亿元,同比增速超100%,贡献上市公司净利润近1亿元,我们认为帕拓逊在第三方平台中成长可期,有望超承诺实现净利润。 盈利预测与估值。考虑到公司2017年精细化管理后规模增速将较前期粗放增长略有放缓,以及各项激励、中介服务形成的费用,我们预计2017-19年净利润7.26、12.62、17.93亿元,EPS0.51、0.88、1.25元/股,我们给予2018E PE30X,低于行业均值53X,对应目标价26.38元,“买入”评级。 风险提示。海外消费环境变化,进口业务拓展不达预期。

公告可转债预案拟募集不超过30亿元。公司公告拟发行可转债募集资金不超过30亿元,初始转股价格不低于募集说明书公告日前二十个交易日股票均价,原股东优先配售,剩余部分发行方式协商而定。募集资金用途将用于:1)产业链信息化升级项目投资6.2亿元(项目总计7.1亿元),2)物流园区项目建设投资19.5亿元(项目总计21.1亿元),3)爱居兔研发办公大楼建设项目投资4.3亿元(项目总计4.7亿元)。 全方位投资布局,改革升级再出发。公司募集资金的投向中产业链信息化升级主要为了配合公司发展电商业务,公司电商销售收入从2013年6716万元增长至2016年8.5亿元,2017年前三季度电商收入6亿元,同比增长6.88%,占比收入4.8%。公告与阿里合作后,公司将以双十一为起点在平台流量、活动的支持下探索电商业务,信息系统的建设是发展好电商的基础设施。物流园区的投资将提升现有的配送能力,配合零售端店铺改造后,陈列SKU 数减少,对配货效率要求提高,物流园区建设将为零售转型形成支持。爱居兔前三季度收入5.03亿元,同比增长77%,单三季度增长91%,净新增门店291家,达921家,在找准定位后快速扩张,我们预计2018年或将迎来盈利拐点,此时加大对品牌投入显示了公司对新品牌成长的信心。 2017-2019年股东回报规划,最高派息达到80%。同时公司提出2017-2019年差异化分红政策:1)公司在成熟期且无重大资金支出安排时,现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到80%;2)成熟期且有重大资金支出安排时,现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到40%;3)成长期且有重大资金支出安排的,现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到20%。2014-2016年公司的派息率分别为70%/50%/70%,股息率5.1%,公司长期给予股东稳定回报,此次公告回报规划再次彰显公司保证股东利益的决心。 品牌战略持续推进。2017年海澜实践了年初制定的“扩品牌”、“扩品类”规划,率先开拓了第一家海外店铺、随后推出年轻副牌HLA Jeans、收购UR10%股权、与阿里签订战略合作、开设第一家家居馆、并以6.6亿元收购英式婴童44%股权,多面布局各个领域,有望在行业增速放缓的情况下打开新局面。 盈利预测与估值。我们预计2017-19年净利润为33.5/36.2/39.4亿元,EPS0.74/0.81/0.88(元/股),给予2018E PE15X,目标价12.08元,“买入”评级。 风险提示。终端零售疲弱,新品牌拓展不达预期。

公告员工持股计划。公司公告拟成立员工持股计划,面向公司员工合计不超过330人,董事、监事、高级管理人员共9人,骨干及其他员工不超过321人。计划规模达1.5亿元,其中优先级1亿元,劣后5000万元,以11月7日收盘价10.74元计算,认购股票数不超过1397万股,占比为2.4%,锁定期为12个月,存续期为36个月,推员工持股计划,大面积覆盖骨干员工彰显对公司长期发展的信心。 国际化持续推进。公司设立海外销售点、推进孟加拉产能投资来看,海外品牌需求旺盛,现孟加拉基地仍在试生产阶段,预计2018年产能逐步释放,有能力满足国际订单增长,我们认为公司将同时积极布局其他海外基地,全面发展国际化业务。孟加拉工厂将分三期完成,我们预计2017年底第一期工程将进行试生产,2018年贡献收入,在完全达产后拉链产能可达9000万条,金属纽扣超8000万套。 龙头地位确立,长期成长可期。公司产品在国内已具较强知名度,2016年拉链业务收入已达到国内第一,在国内下游客户认可度高,在此基础上,公司积极开发海外客户,并受益于欧美市场回暖,下游快时尚、运动品牌订单量增加。海外业务增长,技术、装备升级提效,支撑服饰辅料主业继续保持稳健发展。从产业层面,行业整合背景下,订单资源向龙头企业聚集;从公司层面,聚焦高附加值产品销售,产品结构优化推动业绩改善,伴随成本及费用控制实现效益提升,预计内生增长对利润的贡献效应将逐渐体现;同时,公司技术实力雄厚,规模优势明显,大力推进国际化战略,通过海外生产基地布局,开拓国际市场,产销规模扩大有望推动业绩稳步增长。 盈利预测与估值。我们预计2017-19年净利润3.58/4.31/5.17亿元,EPS0.61/0.74/0.89元,给予公司2017年20xPE,对应目标价12.29元,“增持”评级。 风险提示。订单流失风险,产能扩张不达预期。

前三季度收入增长102%,净利润增长124%。公司前三季度收入13.8 亿元,同比增长102%,归母净利润2.02 亿元,同比增加124%,毛利率69.77%,同比提升0.99pct,销售费用率29.19%,同比减少4.76pct,管理费用率15.59%,同比增加1.17pct。单三季度收入6.02 亿元,同比增长111%,归母净利润8013 万元,同比增长93%,毛利率66.71%,同比减少1.11pct,销售费用率23.72%,同比降低6.53pct,管理费用率15.73%,同比增加2.18pct。 业务并表增厚销售规模,各品牌发展形势良好。公司收入按渠道分,线下实现收入12.4 亿元,同比增长100%,主要系EdHardy 和IRO 并表增厚,以及新品牌萝丽儿和IRO 国内开店带来销售收入,线下毛利率为71.58%,同比降低2.50pct,其中直营业务收入7.11 亿元,同比增长64%,加盟收入5.81 亿元,同比增长148%,直营、加盟毛利率分别为75.45%、65.28%,同比分别增加1.14pct、降低2.15pct。 线上业务实现收入5472 万元,同比增长7.4%,毛利率54.99%,同比增加9.66pct。 公司服装业务线下渠道的增长主要系新品牌并表带来规模增厚,从单个品牌来看,主品牌通过加强零售端销售管理,同店提升,新品牌在公司整合下发展势头良好:歌力思:前三季度实现收入6.47 亿元,同比增长25%(17H1 为14%),期末直营、加盟店数量分别为157、170 家,较年初分别净关13、1 家,品牌毛利率为72.49%,同比增加1.32pct,主品牌渠道调整接近尾声,锁定主力消费VIP,终端折扣有所降低,提升品牌毛利率。 萝丽儿:前三季度实现收入6355 万元,由于品牌2016 年才开始在国内开店,收入同比增速达360%,毛利率为81.59%,同比降低7.30pct,报告期末门店数量29 家,新增11 家。利用萝丽儿国际品牌知名度,结合公司国内供应链优势,快速打开市场,我们预计2018 年收入规模有望显著提升。 EdHardy:前三季度实现收入3.14 亿元,按并表规模计算同比增长131%,我们估计按同口径推算仍有20%+增长,除主品牌保持高同店外,X 系列消费者受众度高,收入增长明显,期末门店数量达到137 家,净新增21 家。 IRO:2017 年4 月纳入合并报表,前三季度并表收入2.67 亿,主要系海外业务带来的收入,国内门店均为2017 年新开,现3 家均呈良好销售态势,加上海外店铺合计为29 家。 百秋电商:于2016 年开始并表,2017 年上半年实现利润1714 万元,我们推测收入超过5000 万元,前三季度收入约8500 万元,按业绩承诺推测,本年利润将超过4200 万元。 盈利预测与估值。我们预计2017-19 年净利润2.81/3.78/4.79 亿元,EPS 为0.83/1.12/1.42 元,给予2018 年25X PE,目标价28.20 元,“买入”评级。

前三季度收入增长9.7%,净利润下滑29%。公司前三季度收入43亿元,同比增长9.7%,归母净利润1.70亿元,同比下滑29%,毛利率55.99%,同比降低0.30pct,销售费用率38.15%,同比减少0.22pct,管理费用率9.09%,同比增加0.20pct。单三季度收入15亿元,同比增长4.5%,归母净利润75997万元,同比下滑20%,毛利率55.68%,同比提升0.58pct,销售费用率36.42%,同比增加0.23pct,管理费用率9.08%,同比增加0.08pct。前三季度资产减值损失为2.21亿元,单三季度为4899万元,较一季度、二季度的9106、8092万元显著减少,印证我们前期对旧货减少的判断预期,我们认为四季度减值将继续减少,2018年存货减值对利润的影响将显著降低。 电商渠道收入规模加速增长。前三季度收入按渠道分,线下收入32.8亿元,同比增长2.36%,毛利率59.92%,同比提升0.72pct,线上电商实现收入9.7亿元,同比增长49.16%(17H1位46%),延续公司电商业务高增长态势,线上毛利率44.53%,小幅提升0.70pct,我们预计随线上旧货比例降低,零售成交价提升,线上毛利率仍有提升空间。公司有意识缩减街边渠道数量,增加购物中心和电商销售规模,购物中心流量增加,以及电商消费习惯成熟,新渠道将成为公司盈利的主要来源。截至报告期末线下门店4173家,较年初净减少106家,其中直营净、加盟增37、103家,联营店净减246家。 童装保持高增速,成人装销售增速略有放缓。童装MiniPeace仍保持高增速,实现收入4.5亿元,同比增长42%(17H1为50%),毛利率54.86%,同比提升0.34pct。童装因新兴渠道较多,受传统渠道流量缩减影响较小,而成人装在客流减少以及同期节日错位的情况下,增速有所放缓:女装PB收入16.7亿元,同比增加4.5%(17H1为7.4%),毛利率57.92%,同比提升1.04pct,男装PB收入14.0亿元,同比增长6.3%,(17H1为7.6%),毛利率59.72%,同比减少0.37pct,乐町收入6.2亿元,同比增长11.3%(17H1为18.7%),毛利率47.13%,同比减少2.24pct。 盈利预测与估值。我们认为公司存货减值将逐步减少,同时费用率下降,且公司8月底公告子公司将出售其位于宜昌开发区的资产,若在年底前完成交割,将贡献部分利润,我们维持2017-19年净利润预测为4.53/6.52/8.55亿元,EPS0.94/1.36/1.78元,给予公司2018年25xPE,对应目标价33.88元,“买入”评级。 风险提示。终端零售环境疲弱,新品牌培育不达预期。

前三季度收入增长12%,净利润下滑2.68%。公司前三季度收入45.7亿元,同比增长12%,归母净利润3.87亿元,同比降低2.68%,毛利率18.14%,同比降低0.42pct,销售费用率2.59%,同比降低0.43pct,管理费用率4.76%,同比降低1.25pct。单三季度收入15.0亿元,同比增长2.22%,归母净利润7869万元,同比减少19%,毛利率17.68%,同比提升1.97pct,销售费用率2.71%,同比减少0.28pct,管理费用率4.57%,同比降低0.90pct。 部分生产线检修及产品结构调整影响收入增速。单三季度公司收入增速为2.2%,低于上半年的17%,我们认为主要由两方面原因造成:1)北方部分生产线安排淡季期间停产检修,影响当季的产量,按检修2~3月推测现工厂已开始进入复工阶段,未来产量将逐步恢复正常;2)由于下游客户应对流行趋势变动,采购货品较同期支数有所提升,工厂在调试设备用于生产过程中影响整体良率,导致出货量有所降低;而高支产品较高的出厂价,使得公司整体单三季度的毛利率由去年同期的15.71%提升至今年的17.68%。 财务费用1.87亿元,汇兑损益侵蚀利润。前三季度公司合计产生财务费用1.87亿元,由于公司持有美元净资产,在人民币升值期间造成部分汇损损失,我们估计前三季度因汇率造成的损失约为1.1亿元。公司现有外币头寸具有一定汇率风险,若公司能够适当调整外币头寸的结构,将汇率波动的风险控制在可调节范围内,我们预计未来财务费用中的汇兑损益波动或将缩减。 坚定布局海外产能,市场份额有望提升。公司坚定拓展海外产能,经过3年的建设越南A区三期50万纱锭已全面投产,结合国内70万纱锭产能,现有产能达120万锭。2017年5月公司公告投资3亿美元建设B区生产项目,分三年完成新增50万纱锭计划。伴随在越南新建生产基地投入使用,生产技术水平不断提升,低价原料、劳动力及规模化生产将巩固公司的成本优势,同时越南出口关税及经营税率优惠预计将带动公司当地市场订单量显著提升,从而有助于公司伴随下游客户共同拓展海外销售规模;公司持续推进的技术升级及新系列产品研发、定制化服务的推广,有望支撑业绩后续平稳增长。 盈利预测与估值。我们预计2017-19年净利润5.56/6.13/6.72亿元,EPS0.37/0.41/0.45元,给予公司2018年15xPE,对应目标价6.13元,“增持”评级。

前三季度收入增长18%,净利润增长18%。公司前三季度收入18.6亿元,同比增长18%,归母净利润2.8亿元,同比增加18%,毛利率42.58%,同比降低0.59pct,销售费用率8.02%,同比减少0.20pct,管理费用率12.06%,同比降低0.59pct。 单三季度收入6.8亿元,同比增长13%,归母净利润1.16亿元,同比增长14%,毛利率43.35%,同比减少1.57pct,销售费用率8.21%,同比增加0.39pct,管理费用率10.82%,同比降低1.16pct。 纽扣产品结构性改善带动收入增长,拉链产品仍保持稳定增长。前三季度的收入增长来源纽扣和拉链两块主业并行增长,由于下游客户订单依流行趋势变动,对金属纽扣需求增加,公司在产品质量提升、客户服务加强后,增强了客户对品牌的信任度,纽扣业务延续上半年增长势头,我们推测纽扣收入20%+增长(17H1为19%),同时拉链业务维持双位数增长(17H1为19%)。由于拉链业务中尼龙等非金属拉链产品占比增加,导致毛利率有所降低,我们认为产品结构小幅度波动属正常现象,不改公司长期向好趋势。从收入结算地区来看,我们推测国内业务收入保持20%+增长(17H1为24%),国际业务维持10%左右增长(17H1为10%),服务客户结构中海外品牌、快时尚、运动品牌仍为增长势头最为稳健的客户。 为子公司担保贷款形成利息费用。前三季度公司产生财务费用1242万元,较去年同期118万财务净收入有一定差距,主要系公司为子公司深圳联达钮扣有限公司提供了贷款担保,合计综合授信为4000万元,由于子公司工业园业务拓展,需资金支持,报告期内子公司申请的银行贷款产生一定利息费用。 国际化持续推进,孟加拉项目稳步开展。公司设立海外销售点、推进孟加拉产能投资来看,海外品牌需求旺盛,现孟加拉基地仍在试生产阶段,预计2018年产能逐步释放,有能力满足国际订单增长,同时公司将积极布局其他海外基地,全面发展国际化业务。 盈利预测与估值。我们预计2017-19年净利润3.58/4.31/5.17亿元,EPS0.61/0.74/0.89元,给予公司2017年20xPE,对应目标价12.29元,“增持”评级。

单三季度收入增长24%,净利润增长37%。公司前三季度收入9.96亿元,同比增长20%,归母净利润2.05亿元,同比增加19%,毛利率68.25%,同比降低5.03pct,销售费用率29.34%,同比降低0.40pct,管理费用率13.22%,同比降低1.29pct。 单三季度收入3.71亿元,同比增长24%,归母净利润7518万元,同比增长37%,毛利率66.34%,同比减少3.16pct,销售费用率27.42%,同比降低0.71pct,管理费用率13.24%,同比增加0.91pct。 前四大品牌同店增长,新品牌加速扩大规模。前三季度9.96亿收入按品牌分,主品牌玖姿6.66亿元,尹默1.46亿元,斐娜晨6273万元,安正5086万元,安娜寇3834万元,摩萨克2720万元,其中前四大品牌同店增长分别为8%/9%/15%/18%。 占比收入达67%的主品牌玖姿保持高增速确保整体收入规模稳健增长,以斐娜晨为代表的新品牌同店高增带动新品牌快速崛起。玖姿、斐娜晨、尹默、安正、摩萨克前三季度收入增速分别为11%/128%/13%/42%/24%,单三季度各品牌收入增速分别为20%/222%/18%/22%/5%,玖姿、斐娜晨和尹默单三季度均加速增长,安娜寇为2017年发展的电商新品牌,在公司加强电商运营后有望加速扩大规模。 提升产品性价比,持续开店扩大市场份额。前三季度公司整体毛利率从去年同期的73.27%降低至17Q3的68.25%,同比降低5.03个百分点,我们判断公司并未大规模降低整体零售吊牌价,毛利率降低主要系公司降低出厂倍率,提升产品用料质量,通过提高产品性价比吸引消费者购买,从而形成本期同店、收入双提升的良好局面。 在终端门店具备良好盈利能力的情况下,公司店铺数量实现净增长,报告期末公司门店数量达905家,较年初净增加43家,玖姿品牌653家(净增23家),斐娜晨73家(净增28家),尹默85家(净减3家),安正37家(净增5家),摩萨克17家(净减8家),五季37家(与年初持平),集合店3家(净减2家)。 股权激励承诺高业绩增速,彰显成长信心。8月份公司公告限制性股票激励计划,首次授予488.1万股(预留122.0万股),授予对象合计172人,承诺2017-2019年净利润分别不低于2.75、3.60、4.70亿元,彰显对公司长期成长的信心。 盈利预测与估值。考虑到公司品牌矩阵布局完善,玖姿主品牌保持稳健增长,新品牌斐娜晨规模快速扩大,有望尽早实现盈利,我们预计公司2017-2019净利润2.75、3.56、4.64亿元,给予公司2018年25XPE,对应目标价30.79元/股,“买入”评级。 风险提示。终端零售环境疲弱,新品牌培育不达预期。