盈利预测与估值评级 我们维持公司2010-2011年摊薄后EPS为1.30、1.70的预测,调高2012年EPS至2.23元,主要基于对2011年重新装修改造的门店在2012年业绩释放的信心。我们认为公司是国内目前管理最优秀的全国性连锁百货行业龙头,且未来仍将保持有序扩张状态,维持买入评级,考虑北辰股权,按11年35倍PE,目标价62元。公司近期股价调整为投资者提供了绝好的买入良机,按周五收盘价计算,仅比大股东增发价高不足4%,而从公司业绩弹性来看,目前1.2倍的PS使得公司未来业绩释放空间巨大,按2011年预测销售收入,只要公司净利润率提高0.5个百分点,就可以增厚公司EPS0.10元。 有别于大众的认识 市场目前对公司主要担忧在于,其一,公司原来与投资者交流较少使得大部分投资者对公司发展思路和管理层的能力非常的不了解;其二,认为公司业绩弹性不足,而我们测算了按2011年预测销售收入,只要公司净利润率提高0.5个百分点,就可以增厚公司EPS0.10元,好于大部分拐点型公司。其三,集团改制,战略投资者进入后必将推动公司管理团队重视市值管理,从而与资本市场互动加强。其四,公司率先进入网络零售领域,体现了公司的战略前瞻性,同时必将推动公司进一步的快速发展。 2010年是王府井门店完成年度销售计划比例最高、数量最多的一年。截止12月24日,共有16家门店超额完成了全年的经济指标。我们特别推出门店跟踪,通过个案梳理的方式,回顾公司门店一年来的成长历程,让投资者对公司门店有更深入的了解。 风险提示 行业消费增速下滑

公司启动义西生产资料市场一期项目 义西市场规划总用地面积1774000平方米(约合2661亩),分期建设。 本项目为义西市场一期工程,位于浙江省义乌市义乌机场西南。一期规划总建筑用地约500亩,建筑规模50万平方米,地上三层,地下两层,主要布局机械和零部件、原辅材料等行业生产资料。其中:地上建筑面积约为28万平方米,地下建筑面积为22万平方米。义西一期项目建设投资为182473万元,加上建设期利息6397万元,则项目建设投资(动态)约为188870万元。 考虑运营后流动资金需求,本项目共需投资189870万元(公司计划银行贷款12.07亿元,约占63.2%,贷款利率为7%,自筹资金约占36.8%)。公司预测本项目建成并正式投入使用年的经营收入约为2.5亿元,预计运营期前一年亏损,后续运营年限均保持赢利,计算期内税后利润总额约为17.18亿元。 启动义西生产资料市场建设有利于公司长期发展 义西市场一期项目完成后将现有的机械及其配件行业、原辅材料行业等经营主体整合在一起,实现行业的集群化发展,将扩大机械及其配件业、原辅材料行业的整体竞争力,提高行业主体的竞争实力,同时也将扩大行业的知名度,增强行业影响力和吸附力,有利于公司长期发展。我们预计该项目2011年动工,年内可以完工,则2012-2013年EPS贡献为-0.05和0.1元。一期项目完成后,公司将持续启动后续项目,公司未来持续发展可期。 投资建议 考虑五期和篁园市场的市场化定价幅度较大及义西市场建设,我们调整公司11-12年EPS至1.45和2.05元,其中主业收益分别贡献1.25和1.85元(其余为地产收入贡献),我们认为未来两年公司成长性确定,且长期市场扩张前景仍较好,按11年主业35倍,房地产10倍,调整目标价至47元。 风险提示:市场化定价幅度低于预期,市场培育期过长

公司未能在2010年12月31日收回春熙路店经营权 公司公告称“鉴于本公司与太平洋中国控股有限公司(以下简称太平洋)至2010年12月31日仍未就第三阶段的合作事宜达成一致,本公司提议中止与太平洋第三阶段的合作,并成立清算小组,对合作公司成都商厦太平洋百货有限公司进行清算,由本公司收回原作为合作条件提供的成都商业大厦部分场地使用权及租赁给合作企业成都商厦太平洋百货有限公司使用的成都商业大厦部分场地使用权。但太平洋不同意本公司上述提议,且由于太平洋已就第三阶段的合作事宜提出仲裁申请,因此,本公司一方面将积极应诉,另一方面将采取包括利用法律途径在内的一切措施以维护公司权益。 巨大的利益分歧导致太平洋店收回时间低于预期 我们认为春熙路店未能如公司和我们所预期如期收回,主要还是其中巨大的利益分歧,按太平洋中国控股提出的仲裁来看,对方每年愿意支付的租金为固定租金2600万+扣除该租金后的税后净利润的50%,我们估算约为6600万元,比公司要求的租金收益至少低50%。公司从长期在西南区发展的角度考虑也未对收回该店采取更为激进的措施。尽管市场多年期待的春熙路店收回时间低于预期,但目前仍不能判断该店年内无法收回,且盐市口二期、茂业国际中心和九眼桥等商业地产项目仍将支持公司长期发展前景。 投资建议 基于谨慎原则,从最保守来看,按太平洋提请仲裁提出的春熙路店租金提高4000万来测算,我们调整公司2011-2012年EPS至0.63和0.85元,基于看好西部地区的经济增长前景和消费升级的进程,同时公司未来发展战略清晰,后续新增门店较多,可分享到西部消费升级带来的客流和客单价提升,我们仍维持公司买入评级,下调目标价至22元,对应2011年35倍PE。 风险提示:春熙路店经营权纠纷影响公司正常经营

我们暂按非公开发行在2011年完成,成都店2011年全年并表,考虑新开店和改造店影响,保守预计2010-2011年EPS为1.2、1.7,调高2012年EPS至2.3元,按大股东本次增发认购价计算,对应2010-2012年PE分别为35倍、24倍,表明产业资本对当前行业估值的认可和对公司未来快速发展的信心。我们认为公司是国内目前管理最优秀的全国性连锁百货行业龙头,且未来仍将保持有序扩张状态,维持买入评级,考虑北辰股权,按11年35倍PE,目标价62元。

股权激励公告主要内容 公司拟向激励对象授予360万份股票期权,本激励计划首次授予的股票期权的行权价格为37.32元,本激励计划首次授予的股票期权自本期激励计划首次授权日起满12个月后,激励对象应在未来36个月内分三期行权,三期行权比例分别为30%、30%和40%。在本激励计划有效期内,以2009年净利润为基数,各年度财务业绩考核具体目标分别为2011-2013年度净利润增长率分别为50%、90%和150%,2011-2013年度净资产收益率分别为9%、10%和11%。 股权激励将进一步推动公司快速增长 我们认为股权激励将进一步推动公司快速发展,公司本次股权激励授予人数多,覆盖到公司门店层面,有利于进一步发挥基层管理人员的积极性,符合该行业零售终端重要性较强的特点。同时本次股权激励授予价较高也反应出管理团队对公司未来发展的信心。本次行权条件中的2011-2012年的净利润率增长率考虑扣除期权费用影响较我们的盈利预测低约20%,我们认为主要与公司目前尚未确认高新技术企业所得税优惠有关,如不能确认所得税优惠,公司所得税将由11年的15%提高到25%后我们的预测与公司的行权条件基本一致。公司今年以来积极开店,截至到12月25日,公司门店数为397家,基本符合前期开店预期。考虑到期权费用我们调整公司2010-2012年EPS为0.65、0.92和1.26元,公司处于符合消费升级趋势的珠宝连锁行业,具有专业的职业经理人管理团队,同时致力于成为中国珠宝企业的领跑者,具有持续高增长的潜力,维持公司目标价50元,对应2012年40倍PE。 风险提示:销售增长低于预期,营销费用大量投入

非公开发行收购优质资产,大股东全额认购 本次非公开发行股票的发行对象为王府井国际和成都工投,其中成都工投以其持有的成都王府井13.51%股权作价6.25亿元认购1500万股,王府井国际以现金认购2980万股,共发行4480万股,发行价为每股41.51元,募集资现金与认购资产的总额预计为185,965万元,认购股份锁定期为发行之日起36个月。 两次收购成都店少数股东权益显著增厚公司利润 公司07年通过增资扩股公司持有成都公司的股权比例由70%升至86.49%,因审批原因,到今年10月28日才完成本次增资扩股,通过本次增发公司持股比例升至100%。从今年前10个月经营数据来看,成都店及其控制的太原店、昆明、重庆、兰州等门店实现营业收入36.82亿元,净利润24397.71万元,从公司前三季度报表推算,10月份该公司的净利润为5844万元。随着太原店实现盈亏平衡,该公司未来将迎来新的快速增长期,我们预计该公司2010-2012年净利润为3.23、3.87和4.46亿元,对应的30%的少数股东权益为9690万、11610万元和13372万元,增厚2011-2012EPS分别为0.25和0.29元。 投资建议:我们暂按非公开发行在2011年完成,成都店2011年全年并表,考虑新开店和改造店影响,保守预计2010-2012年EPS为1.2、1.7和2.12元,按大股东本次增发认购价计算,对应2010-2012年PE分别为35倍、24倍和20倍,表明产业资本对当前行业估值的认可和对公司未来快速发展的信心。我们认为公司是国内目前管理最优秀的全国性连锁百货行业龙头,且未来仍将保持有序扩张状态,维持买入评级,考虑北辰股权,按11年35倍PE,目标价62元。 风险提示:消费增速下滑,市场竞争加剧

四季度以来销售持续向好 公司四季度以来销售持续向好,环东店从10月份以来销售增速保持在30%以上,从而推动公司销售增速保持30%左右的增长,而前三季度公司销售增长保持在20%左右,公司实现了高基数下的高增长。 新开国金店成长潜力巨大 公司在珠江新城中心区的国金店已经于11月18日开业,公司开业前四天销售额超过1700万,超出公司和市场的预期,我们认为一方面是由于市场担心的众多的市场进入者未能如期开业,包括最大的竞争对手太古汇推迟到明年4月份开业,为公司保持领先地位留下了空间。此次,国金店的招商,公司在未对品牌商进行补贴的情况下,引入了部分第一次进入广州市场的奢侈品牌,包括法国珠宝品牌尚美等。我们保守预计该门店明年销售将超过4亿元,亏损额不超过2000万元,随着珠江新城入住率的提高,预计该门店有望在开业二年内实现盈亏平衡。 未来五年销售收入复合增长率超过20% 公司目前正在拟定新的五年规划,从初步规划来看,公司将在2015年实现销售规模过百亿,同时五年内新增至少5家门店。按照规划测算,公司未来五年销售收入符合增长率将超过20%。 投资建议 我们维持2010-2012年EPS为0.95、1.30和1.58元的盈利预测,公司良好的经营能力和较强的成本控制能力,使得公司仍能保持较好的内生增长,同时公司接连扩张,有利于提高市场对公司长期保持较快发展的信心,我们认为这将有利于公司估值水平的提升。我们看好公司2011年的快速增长潜力,维持公司买入评级和目标价39,对应11年30倍PE。 风险提示: 竞争加剧销售增长低于预期、新开门店培育周期过长。

2011-2012年市场面积增幅分别达到41%和26%,公司租金存在市场招标价与政府指导价的差别,从长期趋势来看,平均租金将持续稳步提升,虽短期原有市场租金提升空间幅度有限,但未来增加的面积租金市场化定价幅度超预期的可能性较大。 其他非主营业务经营情况良好。 公司房地产业盈利情况较好,虽今年结算进度减缓,但11-12年将有较多项目结算,我们预计10-12年地产贡献每股收益分别为0.08、0.20和0.24元。而会展业务保持稳定增长态势,目前全年共有4个大展会,50余个小展会举办,未来增长主要来自于展位利用率的提高。此外小额贷款公司每年可为公司贡献5000万以上净利润。 投资建议。 我们预计公司10-12年每股收益分别为0.78,1.25、1.6元,其中主业收益分别贡献0.62、1.02和1.30元(其余为地产收入贡献),按照11年主业35倍,房地产10倍,目标价为37元。

公告主要内容 (1)友谊股份向百联集团发行A股股份作为支付对价,收购百联集团持有的上海第一八佰伴有限公司(以下简称“八佰伴”)36%股权和上海百联集团投资有限公司(以下简称“投资公司”)100%股权;(2)友谊股份以新增A股股份换股吸收合并百联股份,友谊股份为合并后的存续公司,百联股份被友谊股份吸收合并后将终止上市并注销法人资格,其全部资产、负债、权益、业务、人员并入友谊股份。 (3)百联股份与友谊股份的换股比例为1∶0.861(13.41元/股÷15.57元/股),即每1股百联股份之A股股份换0.861股友谊股份之A股股份。 (4)友谊股份收购请求权为A股人民币15.57元/股,B股1.342美元/股,百联股份现金选择价价格为为人民币13.41元/股。 吸收合并提升公司价值 本次资产重组中,注入优质公司股权同时解决了同业竞争问题,并将新百联打造成为集购物中心、百货业务和超市业务于一体的综合零售商。按照公司备考盈利预测,合并之后2010年新百联营业收入为436.74亿元,净利润15.72亿元,归属母公司净利润11.5亿元,每股收益0.67元,对应停牌前股价25倍PE。 投资建议 考虑到整合之后的协同效应和公司庞大的资产未来租金产出的提升潜力,我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.67、0.70和0.80元,对应停牌前股价PE为25倍,24倍和21倍。我们给予公司2011年32倍PE,对应股价为22.5元,对应停牌前股价还有30%以上的上涨空间。 风险提示:整合低于预期,世博会影响明年出现高基数下的低增长。

三季度业绩增速好于预期. 公司三季度实现营业收入3.74亿元,扣除汽车销售收入同比增速在20%以上,实现归属母公司净利润2563万元,同比增长90%,好于我们和市场预期。由于低毛利的汽车销售业务剥离,导致公司三季度毛利率提升了3.7个百分点,但从母公司综合毛利率来看,三季度较去年同期增加了0.17个百分点,较上半年毛利率有所改善。 从费用来看,公司销售费用较去年同期绝对数有小幅下降,而管理费用基本与去年持平,体现了公司一贯的成本控制能力。 太平洋春熙店谈判已进入最后阶段,预计11月末谈判结果将落定。同时从经营层面上,公司邀请国际零售专家多角度优化商品组合,将有利于盐市口店平销提升。盐市口二期规划在近期也将有最终定论,项目的重新启动和容积率的改善有利于公司长期发展前景。 投资建议. 考虑到太平洋百货合同到2010年底第二期协议到期,我们假设公司可以如期收回经营权或提高租金水平,维持2010-2012年公司EPS0.45、0.72和1.00元。基于看好西部地区的经济增长前景和消费升级的进程,同时公司未来发展战略清晰,后续新增门店较多,可分享到西部消费升级带来的客流和客单价提升,我们维持公司买入评级和目标价25元,对应2011年35倍PE。太平洋经营权的正式收回或租金水平提升将是公司股价的催化剂风险提示:春熙路店未能如期收回或租金水平低于预期

业绩符合预期 公司前三季度实现营业收入24.65亿元,同比增长20.21%,实现净利润22995万元,同比增长20.53%。三季度单季度实现营业收入7.74亿元,同比增长16.97%,实现归属母公司净利润5657万元,同比增长17.07%。在三季度世贸店重装开业和总店内部装修调整下,凭借良好的成本控制能力,仍然实现了净利润增速快于营业收入增速。由于促销结算方式原因,三季度公司毛利率较同期下降了1.63个百分点,这部分毛利将延后到四季度结算。从费用率来看,尽管三季度有新开店因素,但营业费用率和管理费用率分别下降了0.12和0.64个百分点。 公司国庆期间销售理想,销售同比增长30%以上,同时世贸男士馆在10月份日销售额维持在80万左右,由于毛利率较高,预计今年该馆可实现盈亏平衡,同时珠江新城国金店也将在11月中旬开业,目前进入最后装修调整阶段,该店我们预计培育期在三年左右。 投资建议 我们维持2010-2012年EPS为0.95、1.30和1.58元的盈利预测,公司良好的经营能力和较强的成本控制能力,使得公司仍能保持较好的内生增长,同时公司接连扩张,有利于提高市场对公司长期保持较快发展的信心,我们认为这将有利于公司估值水平的提升。 我们看好公司2011年的快速增长潜力,维持公司买入评级和目标价39,对应11年30倍PE。 风险提示 竞争加剧销售增长低于预期、新开门店培育周期过长。

公司三季度实现营业收入31.91亿元,同比增长24%,环比二季度同比增长8.99%,实现营业利润1.21亿元,同比增长31.6%,实现净利润9753.86万元,同比增长36.2%,但由于成都店净利润增速较大,同比增长183.2%,导致实现归属于母公司净利润增速为22.4%,略低于预期。由少数股东权益推测,成都店前三季度净利润达到1.86亿元,占公司净利润总额的由去年的30%提升至49%。成都店净利润大增主要是由于成都店控股的太原店在三季度实现盈利,同时成都店内生增长仍然保持强劲态势。 公司三季度毛利率同比下滑了0.09个百分点,主要是公司提升门店定位,引入奢侈品牌等毛利率相对较低产品所致。但管理费用率较去年同期降低0.99个百分点,导致公司净利润率仍提升了0.27个百分点。三季度在北京新开两店,首日销售额均超过200万,而四季度公司新开门店较少,且百货大楼南楼加固完成重新开业,将有利于提升四季度业绩贡献。我们对公司四季度的业绩增长仍有足够的信心。 考虑到少数股东权益增加较多,我们调低2010年EPS为1.25元,同时考虑到2011年成都王府井店股权比例增加至85%,调高2011-2012年EPS为1.7和1.94,公司作为连锁百货龙头,抓住09年的机遇逆势扩张,未来仍将保持有序扩张状态,维持买入评级,考虑北辰股权,按11年35倍PE,目标价60元。

短期净利润增速放缓不影响公司长期投资价值 公司三季度实现营业收入1.91亿元,同比增长50.56%,较上半年增速继续提升,主要是公司黄金产品占比继续提升,同时同店增长仍保持强劲态势。但黄金产品的毛利率较低,也继续拉低了公司三季度毛利率3.51个百分点,但三季度毛利率环比下滑幅度已经明显好于二季度,随着黄金销售占比的稳定,公司毛利率将逐步稳定。 三季度是公司开店高峰期,公司三季度新增门店超过30家,同时立足长远,加大了营销投入,导致公司销售费用率提高了1.77个百分点。公司还加大后台系统的投入导致管理费用率也提升了0.29个百分点。 在过去的经营中,公司已经形成了“品牌经营+产品设计+连锁销售”这一稳定的盈利模式,并逐渐成为国内行业领先者。我们预计公司将继续加大在广告费用上的投入,采取多种方式来加强公司品牌知名度。我们预计三季度新开门店在四季度将逐步带来盈利贡献,并为明年的增长奠定了良好的基础。 投资建议 公司处于符合消费升级趋势的珠宝连锁行业,具有专业的职业经理人管理团队,同时致力于成为中国珠宝企业的领跑者,具有持续高增长的潜力,我们维持公司2010-2011年EPS为0.67、0.98和1.32元,复合增长率超过40%,目标价50元,对应2011年50倍PE。 风险提示:销售增长低于预期,营销费用大量投入

因继续计提费用,业绩低于预期 公司三季度实现营业收入8.99亿元,同比增长16.2%,增速较上半年有所下降,主要是由于购物中心店停业装修所致,预计该店在11月中旬可开业,对四季度销售也会有所影响。三季度毛利率继续提升至19.15%,较同期提升1.06个百分点,但因购物中心停业促销,较上半年毛利率下降了0.71个百分点。三季度公司管理费用同比增加1449万元,同比增长128%,主要是公司为应对新开店可能造成的经营压力,继续提前预提了装修费用所致。公司建发现代城店近期已开始试营业,在一楼尚未完全开业情况下,日销售额稳定在70万元,好于预期。 进入扩张期,未来将迎来新一轮高增长期 公司百货业务今年扩张速度加快,同时超市和家电业务也加快异地扩张步伐,短期可能对公司盈利造成一定压力,但为未来新一轮高增长奠定了基础。 投资建议 考虑到公司费用调节,我们略下调2010年EPS至1.2元,维持2011-2012年EPS为1.57和2.08元。我们认为公司在区域市场仍有极大的拓展空间,且公司已加快扩张速度,继续保持区域内垄断地位,公司目前的估值天花板面临突破,2012年前物美将完成在A股上市,也有事件催化,我们维持买入评级,维持目标价45元,对应11年28倍PE。 风险提示:当地竞争加剧,销售增速低于预期;新开店培育期拉长

三季度业绩环比改善 2010年三季度公司实现营业收入20.79亿元,比上年同期增长72.35%;扣除淄博和东购店合并影响,公司营业收入同比增长40.50%;实现归属于母公司所有者的净利润2412万元,与上年同期基本持平。三季度营业收入和净利润环比二季度分别增长9.5%和48.9%,已经显示出明显的改善。三季度的业绩改善主要源于三季度毛利率环比提升了0.34个百分点,同时营业费用率下降了0.9个百分点。尽管管理费用率仍然环比提升了0.25个百分点,但仍然主要是新增的未开发土地的摊销成本。 公司同时公告在河北张家口租赁门店,面积为55000平米,每天每平米租金未超1元,表明公司继续加大在河北扩张力度,从项目租金成本来看,表明尽管在异地,但公司低成本获取物业的能力仍然较佳。 投资建议: 公司三季度业绩改善明显,公司今年已充分反应快速扩张带来的各项成本,明年增速有望提升,我们仍维持公司2010-2012年盈利预测,预计EPS为0.70、0.85和1.20元。但我们仍然看好公司的发展模式、公司在山东的区域品牌以及不断提升的经营管理能力,预计随着公司前期门店逐步进入业绩释放期,公司仍然有望获得超预期的利润增长,同时公司未来仍有注入银座商城的预期。基于此,我们维持公司买入评级和目标价35元,对应11年40倍PE,对应11年PS1倍。 风险提示: 新开店培育周期过长,新建门店迟迟不能开业。