投资要点: 上半年实现营业收入23.12亿元,同增24.57%,实现归属于上市公司股东净利润1.10亿元,同增314.46%,EPS0.18元,符合预期。 综合考虑区域供求格局,我们下调盈利预测,预计2013-2015年EPS为0.55、0.72、0.96元(调整幅度为-0.02、+0.05、+0.20元),参考行业可比公司1.31倍PB,目标价下调至8.4元,维持“增持”评级。 量的提升及成本改善令业绩大幅增长:销量方面,由于张掖巨龙4月份并表及2季度古浪、漳县二线的投产,上半年实现水泥及熟料销量786.17万吨,同比增长16.85%;全年我们预计可实现水泥及熟料销量约1800万吨,同比增长约16.67%;出厂均价我们测算2013上半年累计约279元/吨,同比提升约5元,但受益于煤价的下跌及运转率的提升,吨毛利同比提升约24元/吨至约71元/吨,其中2013年第二季度吨毛利达到约81元/吨。 区域控制力继续提升:漳县祁连山5000T/D、古浪祁连山4500T/D生产线分别于4、5月份点火,报告期内新增水泥产能约400万吨,我们测算目前公司产能约2600万吨,所在甘肃市场市占率达到约40%。 下半年甘肃市场景气依然可维持,但亦难继续提升:我们认为,受铁路基建投资规划上调,铁路建设有望加快的拉动,甘肃水泥市场2013年下半年仍将保持较高的需求增速,但考虑到区域内在建生产线依然偏多,而下半年可能仍有2条生产线点火(红狮4500T/D及寿鹿山5000T/D生产线),且目前兰州等核心区域市场累积涨幅较大,较周边市场已形成明显价差,价格上行的压力逐步加大。

本报告导读: 公司公告在四川江苏各新建4800吨HDPE缠绕管产能,新一轮异地扩张开始。大市场小公司,公司历史新增产能消化非常好。增持,目标价18.2元。 投资要点: 纳川扩产速度加快。在完成IPO项目管材生产基地扩建、天津泰邦生产基地扩建、武汉汇川生产基地新建后,公司又在四川绵阳和江苏泗阳各新建生产4800吨/年HDPE缠绕管基地,开始新一轮产能扩张。 上一轮产能异地扩张新增产能14400吨HDPE缠绕管,产能增加130%,已逐渐释放。从10年到12年公司销量增长约110%,收入增长107%,净利润增长71%。产能消化好的原因在于市场较大,而HDPE塑料管替代才刚开始。如泉州这样的市政管网改造需2亿,而电力项目单个塑管需求0.15亿左右,单个炼化和炼油项目分别在0.33和0.5亿元左右。因此新进入省市的市场拓展潜力较大,我们预计13年普通供货订单能增50%达7亿以上。 BT模式是公司快速拿单的方式。面对目前政府资金紧张而建设动力较足的局面,公司利用上市的资金优势,11年以来中标BT市政管道建设订单12亿,今年一季报看各项目处于开始执行,开始后项目进度基本由公司控制,我们预计今年贡献收入2亿以上。目前现金4亿左右,预计还能撬动10亿左右BT项目。未来BT订单仍可期待。 城市化推进,城市内涝和污水处理改善提升管网建设需求,“十二五”期间管网规划每年约3万公里。塑料管替代钢管趋势已形成,需求增速更快。 公司与西安中交土木科技公司联合开发新产品,若开发成功将带来新的增长极。我们预计公司13-14年EPS0.65、0.90元,目标价18.2元,增持。

海螺水泥长期增长 不仅来自于量的扩大,更来自于盈利能力的提高。对于量的增长市场比较熟悉,目前在湖南、贵州、陕西、甘肃等地都有在建和拟建生产线。未来预计也将通过收购方式获得更多产能。但由于基数已大,预计依靠投产和收购带来的量的增速将会逐渐减小,估值难以提升。 事实上海螺拥有强大的资源优势,将有助于其收购兼并及控制盈利水平。 海螺在前期布局时注重石灰石矿山和交通枢纽的获取。目前好的资源已经很少,这将抑制产能增长。同时华东、华南及西北大量小企业缺乏这些资源,未来淘汰概率较大,收购成本将减小。 新增产能减少和市场集中度提高将有助于盈利能力提升。(1)理论上分析,新增产能少供给曲线无自然右移的动力,大企业成本低价格维持在行业成本线上方不多,价格对盈利的影响大于量,行业更容易停窑检修方式控制供给提高价格和盈利水平。(2)实际数据看,13 年上半年新增产能少的浙江等地即使即使需求几乎无增长,价格能保持高位,江苏甘肃等需求增长的地方涨价幅度更大。而新增产能较多地区如两广弱复苏下价格下滑。 我们统计2013 年海螺所处区域新增产能4000 万吨左右,不到12 年一半。 预计13 年价格下降幅度不大,煤炭均价下滑下全年盈利水平将有明显提升。预计13-14 年EPS 为1.49 和1.75 元。目前PE11.4 倍处于09 年来低位。吨市值431 元也处于低位。13 年高盈利逐渐兑现后市场对水泥未来预期将有改观。给予前3 年平均PE14 倍,目标价21 元,维持增持评级。

13年成本仍将保持低位,毛利率保持高位,业绩增长更为确定。长期成本端议价能力提高,高市占率下成本波动向下游转嫁能力提高。目标价22.5元,增持评级。 与前不同的认识: 公司原材料价格对业绩影响大,原材料涨价1%EPS降0.03元。13年成本保持低位概率增大,业绩增长更确定。中期市占率提高成本端议价能力提高,向下游转嫁成本波动能力提高,毛利率稳定性更强。 预计13年毛利率保持稳定:(1)公司成本中影响较大的是护面纸和煤炭,年初至今两者价格都保持低位。公司原材料库存两个月左右,因此上半年毛利率可以保证。(2)各国经济学家对今年全球经济预测增速与去年持平,美国增速略高2.5%,中国增速略高于去年,弱复苏下煤炭和护面纸原料美废难以大幅上涨。我们预计13年公司将保持高毛利率。 中期看,美废对成本影响减小,脱硫石膏将增大。(1)国内护面纸产能在90万吨左右,而消费量则在60万吨左右,产能过剩,石膏板是纸厂的重要下游之一,议价力强,因此美废价格上涨会在纸厂环节受到平滑。(2)北新建材在扩张建厂时都选择了靠近资源的中型城市,和电厂展开合作。凭借规模优势和近电厂的地理优势,北新建材相对于其它中小石膏板企业,在脱硫石膏的成本价格上有相对优势。 公司20亿产能目标将提前至14年完成,成本优势和强而有力的渠道优势将有助于产能的消化,实现量的较快速增长。成本端公司对护面纸议价力增强。我们上调公司盈利预测2013-14年EPS至1.5和1.81元。考虑到公司未来石膏板量的释放,以及龙骨通过经销商模式销售放量的概率也较大,给予公司15倍PE,目标价22.5元,增持评级。

本报告导读: 目前玻纤行业仍处底部,虽有反弹迹象但确定性向上趋势还需等待。考虑到公司业绩弹性较大,且业内成本领先抗风险性强,给于公司20倍PE,目标价9元,谨慎增持。 投资要点: 公司埃及线13年四季度投产14年放量,冷修2条线带来产能略减少,13年产能总体平稳。因负债率已达79%再增加产能可能需再募资,因此目前周期性大于成长性。敏感性分析产品均价多涨50元,EPS增0.04元,弹性较大。公司以往盈利改善阶段伴随估值提升,判断盈利趋势较关键。我们认为目前玻纤市场处于底部,主要理由是:(1)全球玻纤今年新增产能有限,而即将进入冷修高峰期,总体产能较为平稳。经济复苏预期下供需预计将改善。(2)从价格看,目前价格仍低于10-12年各年均价,向上空间较大,而向下到08-09年经济危机时底部价格概率不大。(3)从利润率看,除中国玻纤还维持5%左右净利率外,其余国内两巨头处于亏损状态,竞争对手降价抢分额概率不大。(4)4月国内提价后出货稳定。 但明确的盈利向上趋势需进一步确认。(1)中国玻纤的单季度毛利率与中国经济海外经济增长紧密相关,与中国出口增速相关性较大。(2)PMI等指标领先于中国玻纤盈利指标3-6个月。美国PMI和消费者信心指数显示复苏趋势较为明确,但欧洲两领先指标尚不明确,中东石油管道建设带来需求。国内经济弱复苏下需求复苏一般,因此盈利大幅改善还需等待。 我们预计13-14年EPS0.45和0.56元。目前玻纤行业仍处底部,虽有反弹迹象但确定性向上趋势还需等待。考虑到公司业绩弹性较大,且业内成本领先抗风险性强,给于公司20倍PE,目标价9元,谨慎增持。

本报告导读: 产能释放完成和销售渠道布局完成将支持未来三年稳健增长,下调盈利预测13-14年EPS 为1.16元和1.4元。给与公司17倍PE,下调目标价19.7元,维持增持。 投资要点: 公司经营风格更偏稳健,更倾向于家装零售端增长。(1)零售网络框架已基本搭建完毕,新网点的成长将是逐渐而持续的过程。(2)公司家装管道的销售滞后于地产销售,12年三季度起地产销售大幅好转,13年塑料管道行业有望销售回暖。(3)未来3年产能利用率将逐渐提高,摊薄成本和费用,提高经营效率。(4)经济弱复苏下公司更注重现金流并在目前看确实做到了良好的现金流,这是持续稳健成长的关键。 华北西南的新网点贡献业绩带动增长。天津伟星12年已贡献收入4.2亿,占比23%,净利润0.29亿,占比12%,同增64%,预计13年仍处成长阶段。重庆公司12年贡献收入1亿,占比9%;净利润0.09亿,占比4%,扭亏为盈,净利润占比小于收入占比原因在于12年新产能投放,但销量未达设计,固定资产折旧较大而摊薄利润。我们预计13年增长幅度较大。 12年三季度销售面积同增65,四季度同增13%。我们预计13年地产销售回暖,投资增速与去年持平。公司一季度销售额同增4.3%,其中3月份增长较为明显。目前销售复苏情况良好,预计二季度增速向上。 公司12年募投项目投产,固定资产折旧同增42%。股权激励和工资上涨导致管理费用增59%。公司人员上已作精简,预计13年费用率将下滑。 预计13-14年EPS 为1.16元和1.4元。产能释放完成和销售渠道布局完成将支持未来三年稳健增长,给与公司17倍PE,目标价19.7元,增持。

市场对公司的主要分歧在于规模的成长性,认为收购是其扩张的主要方法,目前已进入5省,现金量减少,未来再收购的量难以带来高增速。我们认为收购只是开始,整合后省内再扩张是更大的增长动力来源。 历史经验显示:重庆、贵州和河南3个前两年公司新新进地区对总收入贡献由2010年的14%提高到2012年的33%,12年收入增速仍达104%。扩张动力主要在于市场开拓。(1)本身新进入的中西部省份市场增长潜力大。商混产量/水泥产量比例远低于东部沿海,预拌比例提高空间大,减水剂市场潜力大。(2)中西部省份优势减水剂企业地位尚未形成。(3)公司科研院背景有专业的技术优势和服务优势,是战胜当地小企业的有利武器。充足的资本在需要垫资的混凝土外加剂行业中给公司带来另一大优势。 因此我们判断公司中西部扩张持续性强,13-1年福建省外5个子公司整合后都有规模增速仍较大。(1)公司去年收购浙江公司,有业绩承诺13-15年预计贡献2200、2600和3000万净利润。(2)新收购的广东公司春节后已整修投产,本身客户源即可贡献业绩。(3)新设的陕西产能13年开始投放,前期复配点销售已打开市场。(3)贵州几近满产,四季度再扩5万吨。(4)河南渠道打通后销售放量,利润率提高,开始扭亏为盈。 异地收购战略继续,而后期整合扩张业绩贡献更大更持续,长期成长性仍较好。我们预计13-14年EPS至1.26和1.65元。考虑到成长性,给与18倍PE,维持增持评级和目标价23元。5月大非解禁或有一定股价压力。

本报告导读:公司产能释放转化为业绩,管理改善效果逐渐显现,我们上调公司13-14盈利预测至0.76元和1元,上调目标价至17元,谨慎增持。 公司13年管理改善效果逐渐显现,产能继续释放,我们上调13-14盈利预测至0.76元和1元,维持22倍估值,上调目标价至17元,谨慎增持。公司13日公布年报2012年EPS0.55元,符合市场预期。但内部利润来源与原预期有一定差异:(1)四季度销售费用和管理费用分别同降10%和13%低于预期,公司推精细化管理效果体现。收入增20%人员却从3251人降低到2217人;办公费差旅费呈现下降。(2)毛利率提升2个点略低于预期,原材料丙烯酸11月后上涨45%,防水涂料四季度毛利率下降。1月后丙烯酸价格恢复到12000元/吨以下,预计一季度毛利率有所恢复。13年内部管理改善,费用率降低是大概率事件。(1)费用率下滑还有空间,目前销售费率10.3%和管理费率8.2%在行业中较高,源于管理人员冗杂和市场开拓。(2)12年裁员13年管理费用将全面体现。(3)12年销售投入较大的水利水电、地矿等新领域现已进入,13年是维持扩大销售,且今年地产、基建复苏防水材料需求扩大,销售费率预计有一定程度下降。精细化管理也将控制应收账款和存货规模。12年应收账款坏帐计提同增50%,剩余应收账款质量改善。同时下半年起加大现款销售比例,预计13年坏帐计提下降。存货规模同降6%,提高运营效率和降低现金成本。公司公告一季度业绩预告扭亏为盈,因收入稳定增长,费用支出降低。股权激励草案已出,拟激励对象287人,对改善管理正面影响。我们认为公司管理改善是近三年的趋势,对业绩提升有正面影响。

事件: 28日晚公司公告股权激励草案。股权激励范围:包括总裁在内的16名高级管理人员。股权激励条件:分4期进行,以2013-2016年为考核期,每年的扣非后净资产收益率不低于10%。同时每年较上年的扣非后净利润增速的平均值不低于25%。即2013年扣非后净利润较2012年增长不低于25%;2013、2014年分别较上一年的业绩增速的平均值不低于25%,以此类推。且在等待期内,归属于上市公司股东的净利润及归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润均不得低于授权日前最近三个会计年度的平均水平且不得为负。 行权价格:14.7元。股权激励授予和每期行权数量:拟授予297.33万份股票期权,对应的标的为297.33万股A股普通股,占公司股本总额的0.32%。分4期行权,每年可行权授予期权的25%。 评论: 此次股权激励体现公司更注重长期增长和投资回报。(1)对水泥这样成熟的周期性行业的公司来看连续4年平均每年的25%的净利润增长并不容易。公司09-12年四年净利润增速分别是3%、5%、117%和-51%,平均增速18.5%。(2)扣非后的净资产收益率10%是正常年份公司的平均水平,09-12年四年分别是10.4%、9.8%、16%和6.5%。因此10%的净资产水平也需要对自身盈利能力和营运效率有所提高。 2013年实现股权激励条件较为容易。由于2012年水泥市场严重供大于求,华新水泥业绩下滑明显,2012年净利润基数较低。华新所在的湖北省2013年没有新生产线投放,新增供给压力小。湖北价格和华东具有一定的联动效应,华东2012-2013年新增产能9%和1%,供给压力也减小。湖南供需关系略紧张。同时新城镇化下,西部基建加大提高水泥需求。边际供需关系改善将带来水泥价格小幅反弹。同时煤炭成本及费用的降低带来盈利水平的提高。我们预计今年华新水泥吨毛利66.5元(去年64元),吨净利润17元(12年13元)。2013年EPS预计为0.87元,增速47%,净资产收益率达10.2%。明年供需关系继续改善。预计2014年1.01元,增速16%,净资产收益率10.5%。 借助并购整合和产业链的延伸能保证15-16年的业绩增速条件。(1)公司目前在建的只有塔吉克斯坦3000t/d熟料线和湖南桑植2500t/d熟料生产线两条生产线,分别将于2013年和2014年公司投产。未来产能的增加将来自于对区域内其他水泥企业的收购和整合。公司在12年底已收购湖北华祥有限和湖北华祥鄂州公司,预计未来收购整合仍将持续,目前货币资金28亿,尚有收购能力。(2)混凝土、骨料等业务公司在稳步推进。环保是公司未来的长期发展方向,入选资源综合利用骨干企业名单,或将获得信贷及财政支持发展环保产业。规划到2015年,年利用各类固体废物1600万吨,其中煤矸石100万吨、粉煤灰600万吨、工业副产石膏100万吨、冶炼渣800万吨。虽然短期内效益不明显,但预计到15年后将逐渐体现业绩。 期权费用计提对盈利影响极小。公司测算得到的期权总费用在2000万左右,每年计提费用都不足1000万,相对于公司目前7.24亿的管理费用来说,对利润影响极小。 我们的观点:华新此次股权激励4年的平均高增速和高净资产收益率目标也指明了公司未来的发展方向,提高了公司长期发展水平。同时将对管理层将有明显的激励作用,有利于管理效率的提高。今年供需改善背景下业绩增速高。我们预计2013-14年EPS为0.87和1.01元,维持增持评级,目标价15.88元。

投资要点: 12年业绩略好于预期。(1)2012年公司营业收入同降6%,毛利率下降12个百分点至28%;净利润同降46%,EPS1.19元,略好于市场一致预期。2012年实际销量同增2900万吨,增速18%,新增产能2830万吨完全消化。吨毛利68元(11年122元),吨净利润仅34元(11年73元)。(2)四季度价量都有明显反弹,收入降幅缩小到1%,毛利率提升到33%。 预计13年边际供需关系改善,二季度累计提价或超30元。(1)海螺等大企业熟料价格已上调20-40元,体现其今年协同意愿。本周民用需求好转,华东水泥发货量八成以上。多数企业库存65%左右,而海螺等龙头接近50%。已达到了历史上再次提价的条件。我们预计4月工程开工恢复后需求更好,将有持续提价。(2)经济弱复苏下水泥需求好转,预计增速7.8%。公司主要区域东部和中部今年产能增速1%,供大于求程度减轻,有利于水泥价格恢复,盈利能力提高,预计全年吨毛利提升8元。 公司预计2013年将新增水泥产能约2245万吨。去年需求不济情况下能完全消化新增产能,我们预计今年也能消化新增产能,且盈利能力提高。预计今明销量增长12%和10%。提高13-14年EPS预测至1.54和1.79元。 投资观点:二季度为买入良好时机。目前11.6倍估值(去年最低为10.5倍)基本反映地产政策预计。二季度行业景气度逐渐提高,盈利恢复程度展现将提升估值。维持增持评级,目标价22.11元。

投资要点:下游需求恢复快,公司一季度出货量好于以往。由于去年下半年甘肃基建和兰州新区项目启动较多,今年一季度续建项目开工早,目前需求恢复明显。公司的出货量明显好于往年。我们预计今年1-2月销量共约90万吨,同增约50%。近期日出货量达到4万吨以上(去年3万吨左右,旺季最高5.8万吨)。我们预计一季度出货量能超180万吨,同增20%左右我们提高13年需求预测增速至28%。公司下游需求75%左右来自于基建甘肃交通2013年计划完成固定投资较去年增长26%,固定资产投资计划增长30%。历年水泥产量增速与交通建设投资增速一致,但基于一季度下游基建和兰州新区需求兑现较快,我们调高全年水泥需求增速至28%供需关系改善,预计全年均价有望提升10元。2013年新投线4条,产能增速预计15%。产能过剩由12年的685万吨左右缩小到230万吨左右。 祁连山、母公司中材及海螺在甘肃占比约60%,集中度高。竞争关系较去年缓和。海螺部分地区已开始提价,公司亦有望跟张,提价之早略超预期。我们提高今年水泥均价预测,预计较去年高10元。 水泥提价和费用节省提高吨净利,业绩向上弹性大。在水泥提价和煤炭维持低位预期下,随生产线改造升级,管理费用仍有节省空间。预计2013年吨净利可达18元,提升67%。公司今年3条线投产,加上代销预计销量超1800万吨。我们预计13-14年EPS预计为0.57和0.67元。基于市场向上景气度和业绩弹性考虑,给予增持评级,目标价13.2元。

河北南水北调规模超预期,西北市政引水今年全面恢复,预计公司订单今年再获高增长,保障业绩持续增长。13-14年EPS为0.51和0.68元,增持,目标价12.3元。 投资要点:[与Ta市bl场e_的Su不mm同a:ry]市场担心今年公司订单难以增长,我们认为PCCP行业景气反转,公司今年订单增速较高。(1)河北南水北调招标开始,超市场预期为双管,测算规模将近30亿,按公司过往南水北调市占率20%计算,预计能有6亿订单。(2)12年地方政府项目低谷,13年恢复程度超预期,项目启动较多,预计公司市政订单能恢复到11年水平6亿左右。 (3)我们预计12年PCCP订单量在9亿左右,今年能有30%以上增长。 山西大水网,新疆、内蒙等诸多调水项目促PCCP行业14年后市场空间增长。山西大水网总体长度长于河北和河南南水北调,预计PCCP量大于后两者。目前正在进行隧道施工,我们预计将在今年底左右进行PCCP招标。新疆、内蒙诸多工业园区已启动建设,引水工程随后招标。陕西引汉济渭十三五管道建设启动并最终通水。PCCP长期看市场仍有增长。 订单充足,预计今年业绩大幅增长。12年收入8.2亿,为订单和业绩低谷。4季度后公告新签9.5亿大订单,我们预计都将转入今年执行,并确认收入8亿左右。加上今年新签订单部分确认收入,预计今年收入增速在70%以上。公司始终严格控制订单质量,保障PCCP毛利率;且开工率增加减少摊薄,我们预计保持高毛利。预计13-14年EPS为0.51和0.68元。 PCCP行业景气度向上,公司近2年业绩增速30%以上。给与青龙管业13年24倍估值,上调目标价12.3元,增持。

亚厦股份公告12年业绩快报:12年实现收入95.7亿,同增31.9%,归属上市公司净利润6.34亿,同增41.3%,实现EPS为1.00元,符合预期。百亿规模后公司仍能保持成长动能,我们预计2013年新签订单增速有望相对12年提升向上。2012年公司在调结构的背景下实现了公共建筑装饰订单量的稳步提升,我们预计近两年住宅精装比例约15%,公装60%,幕墙23%。预计13年在结构比例维持下,订单承接增速力度有所提升。 新年初始信贷环境有所改善,亚厦股份对应工程现金流收款形势同比有所改善。2013年1月份新增信贷1.07万亿,创3年新高,带动整个建筑施工领域现金流收款情况有所恢复,公司现金流收款在12年重点加强后效益逐步将显露。随着地产销售数据恢复以及公司结构优化成型,预计现金流情况进一步提升巩固,从而有利于公司在2013年的新签订单承接。 公共建筑装饰市场仍能提供充足空间,盈利效率进一步提升。目前以酒店建设、轨道交通、文化场馆为代表的公告建筑装饰市场仍旧较为景气,公司公装实力逐步加强,13年期待收购子公司的贡献加速。随着业务调结构与管理抓绩效的战略实施,亚厦股份的项目盈利效率进一步在2012年显著提升,净利率相对11年提升0.3pp左右,净利率目标有望超越7%。公司推进定向增发中,欲打开百亿规模后新一轮增长路径,提升在省外的发展速度。预计亚厦股份2012、13、14年的EPS分别为1.00、1.36、1.78元(不考虑增发摊薄),谨慎增持,给予13年20倍PE,目标价27.5元。

事件: 成都路桥3日公告2012年业绩快报,12年收入39.2亿,同增53.6%,归属上市公司净利润2.61亿,同增36.4%,EPS0.78元,略超市场预期。 12年订单爆发后4季度起进入业绩高增兑现阶段,利润高增趋势将延续至13年上半年。成都路桥2012年新签署施工合同接近60亿,相对11年实现翻倍。由于大部分合同在3季度期间落地与开展,且工期要求紧张,因此4季度开始进入施工收入确认高峰阶段。公司4季度收入同增137%,净利润同增136%,我们认为公司短期业绩高增将延续至13年上半年。 成都北改及天府新区建设基建市场空间巨大且可持续,保障公司13年订单承接高峰后仍可增长。北改工程与天府新区建设为12年公司主要爆发项目源,2012年底北改与天府新区在实施项目完成投资达1984亿。13年“北改工程”计划启动同增1800亿,计划完成投资550亿,较12年分别增长20%、120%。2月21日成都天府新区“一城六区”最后一个控制性详规《四川省成都天府新区天府新城控制性详细规划及总体城市设计》获原则性通知,天府新区规划面积119平方公里正式进入全面建设阶段。 优质民营企业盈利效率行业领先,BT模式逐步进入投资回报阶段,推进公开增发促进工程订单承接。公司区域内订单承接能力与盈利效率行业领先,人员较精简,上市前ROE超25%。BT项目发展模式开始良性循环。 预计公司12、13年EPS为0.78、1.05元(不考虑增发摊薄),给予13年12倍PE,目标价12.5元,增持。风险提示:工程最终决算存在调整可能

事件: 2012年度业绩快报:公司实现营业收入40,752.59万元,同比增长47.97%。其中:管材收入39,393.91万元,较上年增长42.67%。2012年度,因公司应收款增长相应计提准备增加较大,公司营业利润同比增长幅度低于收入增长幅度。公司实现营业利润11,381.98万元,同比增长28.26%;利润总额11,533.66万元,同比增长28.62%;归属母公司净利润9,762.47万元,同比增长31.62%。 评论: 纳川股份2012年业绩超出市场预期,公司前三季度净利润同增22%,受雨水天气及地方政府资金紧缺的原因,公司前三季度管材供货低于预期。市场普遍担心四季度管材供货延续前三季度趋势,全年业绩不达30%增速的目标。然而实际上公司四季度管材供货明显加快,一方面前期延迟的项目施工速度加快,另一方面“十八大”提出的新型城镇化政策或悄然落实。 我们认为公司管材快速供货的趋势将延续至2013年,市政基建是政府主导的能较快见效的投资,HDPE缠绕增强管将受益新型城镇化建设政策。我们在12月20日《城镇化建设管道受益,四季度供货加速》报告中首次提出管材销售受益于新型城镇化建设的观点,此处重申对管材快速供货趋势将延续的判断,上调公司2013年的盈利预测至EPS0.68元。 新兴城镇化注重质的提高,将提高人民生活质量。工业生活用水的供给是新型城镇化有重要意义。《全国城镇供水设施改造与建设“十二五”规划及2020年远景目标》指出“至2020年要新建管网长度共计18.53万公里,其中:设市城市6.79万公里,县城5.77万公里,重点镇5.97万公里。”““十二五”规划项目总投资4100亿元,其中:水厂改造投资465亿元;管网改造投资835亿元;新建水厂投资940亿元;新建管网投资1843亿元;水质检测监管能力建设投资15亿元;供水应急能力建设投资2亿元。”汛期频繁出现的内涝对城市人民生活造成困扰,城市排水系统老化带来的问题受到了政府的关注。城市污水带来的环境问题已受到重视,污水处理已被提上日程。在新兴城镇化推动下,对部分重要城市进行排水系统和排污系统的改造已可预见。 市场普遍对公司高毛利的销售模式担忧,我们判断50%左右的毛利率中短期大幅下降风险不大,主要因为1)上游原材料HDPE价格稳定,燕山石化HDPE出厂价长期保持11000元/吨左右的水平;2)公司坚持甲控+甲供的直销模式,即使在前期管材销售进度放缓也没有降低产品售价参与价格竞争。我们认为,公司的销售策略符合行业现状,市场处于导入期,风险在于推广而不在于毛利水平。 公司作为行业龙头企业,对产品的推广不遗余力。目前公司产能约2.5万吨,折合管材长度约800公里,目前贡献业绩贡献较多的产能基地主要是福建、广东和武汉。今年公司上半年在河北地区收入增长较快,市场份额扩大,预计四季度仍将大幅增长。明年西南地区或将添加新的产能基地,受益于城镇化建设的推动,2013年公司产能投放速度或高于预期,江苏、四川或将成为新的增长点。 基于公司业绩快报以及管材供货加速的良好趋势,我们略为调整12-13年盈利预测0.47、0.68元,净利润增速32%、45%。预计城市内涝、污水治理等现象将使地方政府对市政管道投资力度进一步加大,提高管材销售预期。公司作为城镇化早周期的建材企业,将先一步享受政策红利。公司股权激励13年5月第一期行权,行权条件净利润增长不低于30%,授予价格11.8元/股。公司目前12年PE22倍,13年PE16倍,维持增持评级,目标价14.5元。