净利润增长9.63%,投资收益和财务费用大幅增长 公司2015年实现营业收入30.62亿元,同比增长12.42%,归母净利润8.24亿元,同比增长9.63%,实现每股收益0.28元。扣除非经常性损益(15年证券投资收益同比增加5700万),公司扣非净利润基本持平(+0.06%)。公司15年财务费用同比大增62%,拖累净利润增速。 经营稳健,毛利率下滑1.83个百分点 2015年公司经营稳健,实现售水总量6.52亿吨(+4.1%),污水处理总量7.72亿吨(+19.8%),污泥焚烧处理量11.04万吨(+6.1%),垃圾渗滤液处理量63.52万吨(-4.1%),中水利用量6272万吨(+315%)。公司15年整体毛利率从44.15%下降至42.32%,主要系污水和供水原材料、人工等成本增长所致。 “一主多元”战略布局,不乏利润增长点 目前,公司供水能力为233.8万吨/日,在建自来水七厂二期工程项目,将新增产能50万吨/日。成都地区已投运污水处理厂产能160万吨/日,同时公司加快在西安、银川、兰州、深圳、巴中等地布局,水处理厂在运产能达到79.49万吨/日,污水处理未来有望通过PPP模式加快异地复制。新兴环保产业方面,公司在运污水污泥处理规模400吨/日,垃圾焚烧(万兴+隆丰)总规模3900万吨/日,投运后预期收入将超过2亿元,中水运营规模30万吨/日。新兴环保产业的加速拓展将给公司带来新的利润增长点。 给予“买入”评级,关注H股发行进程 在不考虑发行H股的情形下,我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.32、0.37和0.38元,对应2016年18倍PE。公司信用等级升至AAA,15年债券融资利率同期同级最低,公司还获得国开发展基金3.48亿、年利率1.2%的专项资金。同时公司开启H股发行,融资成本有望进一度降低。公司后续仍将加速包括垃圾焚烧、污泥处置等环保业务,培养新的盈利增长点。给予“买入”评级。 风险提示:项目投产不达预期,H股发行进度不达预期。

15年扣非净利润增长70.92%,开启高增长模式 公司15年实现收入18.33亿元,同比增长48.97%;归属于上市公司股东净利润2.47亿元,同比增长28.27%。扣除该因素及其他非经常性损益(15年公司调整多支付股权转让款6400万元),公司扣非净利润同比增长70.92%,大幅超过过去4年5%的复合增速。同时公司预告一季度净利润952.77万元至1103.21万元,同比增长90%至120%。 监测、水利业务增长较快,毛利率提升2个百分点 分业务来看,环境监测业务实现收入8.88亿元,同比大幅增长64%,主要受益于气站、污染源、监测运维业务的增长;水利水务工程收入2.67亿元,同比增长95%,主要受益于山洪预警业务增长。15年整体毛利率47.99%,同比提升2.28个百分点;费用率方面,研发费用大幅增长至1.7亿元,但整体费用率同比下降约1.3个百分点。 环保平台加速构建,VOCs、海绵城市和智慧环境等领域获得突破 公司先后收购东深电子(水务信息化)、鑫佰利(膜技术水处理)、三峡环保(工程施工),从监测走向水环境治理,搭建“监测-大数据-云计算-治理+运维”的环保平台。公司2015年获VOCs订单3.1亿,海绵城市10亿,智慧环境项目订单7亿,加上我们跟踪的中标信息,公司15年新增订单总额超过22亿元,公司订单充足,未来在VOCs、海绵城市、智慧环境等领域有望继续拓展,未来业绩高增长可期。 给予“买入”评级,关注增发进程 预计16-18年EPS分别为0.94元、1.28元和1.83元,对应16年PE为25倍。监测业务保持高增长的同时,VOCs、海绵城市、智慧环境等业务的快速爆发是推动公司业绩持续高成长的核心驱动力。给予公司“买入”评级。公司原增发方案底价28.16元,较现价倒挂约22%(总计募资14亿,实际控制人出资9.6亿元),建议密切关注公司的增发进程。 风险提示:增发进度低于预期,收购资产整合不达预期;

核心观点: 15年净利润1.75亿,摘帽在即 公司2015年实现营业收入16.07亿元,同比增长7.19%;归属于母公司所有者净利润1.75亿元,同比增长4.00%,公司超额完成15年利润承诺数。同时公司向上交所提交撤销退市风险警示的申请,公司摘帽在即。 毛利率逆势提升,期间费用提升和补贴减少压低利润增速 15年行业竞争激烈,回收价格上涨,行业盈利水平下降,而公司15年毛利率57.47%,逆势提升6.98个百分点,主要得益于公司全国建立的回收网络带来的渠道优势。公司净利润增速(4%)低于毛利增速(22%)主要原因是公司期间费用同比增长1526万元(+12%)和营业外收入(主要系政府补贴)同比减少1112万元。 补贴基金调整扩容,行业龙头强者恒强 2015年11月,废弃电子电器产品补贴标准结构性调整,将考验渠道回收能力,公司在全国各地拥有回收网点5000多个,渠道优势同行企业难以复制。我们预计行业龙头将借势扩大市场份额,回收价格进一步回归理性。 2016年3月,废弃电子电器补贴目录将由5种扩容至14种,市场空间翻倍不止;同时预计新增品类拆解牌照发放将更加集中,利好行业龙头。 定增彰显大股东信心,打开外延成长空间 公司控股股东中再生及其关联方大比例参与认购(认购10亿,募资总额13亿元,价格6.63元),实质是对上市公司的增持,彰显大股东信心。 定增完成后,公司手握大量现金、背靠大股东回收网络,外延成长空间被打开。预计16-18年EPS分别为0.20元、0.28元和0.41元,给予“买入”评级。 风险提示:增发进度低于预期;新品类牌照发放进度低于预期

多晶硅与煤电业务剥离,电气水业务轻装上阵。 公司2015年实现营业收入16.55亿,同比增长7.48%,归母净利润1.155亿,归母扣非净利润为约为0.3亿。随着多晶硅和煤炭业务剥离,公司资产质量进一步优化,电力、燃气、供水三块业务收入占比分别达到70%、20%和7%,电气水三块业务轻装上阵。 资源整合促进购电结构优化,售电毛利提升。 公司是乐山区域电力资源整合、升级平台,2015年5月犍为政信公司其他股东减资完成,公司间接持有乐山川犍电力公司100%的股份,大渡河电力公司(58.09%股权)处于公司委托管理之下,未来公司也将对其实施收购。从2012年至2015年,公司的自有及并网电站装机容量由31万千瓦上升至54万千瓦。伴随并网小水电增加,公司向国网的购电(单价较高)成本占比由11年的74%下降至15年的50%,整体售电毛利提升。 参股高效光伏电站,有望打开公司利润增长第二极。 与苹果等公司合作,并借助中环集团的产业和技术优势,进军光伏产业。公司持股21.6%的参股公司四川晟天与苹果合作,共同经营红原环聚20MW和若尔盖环聚20MW高效光伏电站项目。其中四川晟天出资56%,Apple出资44%。四川晟天短期开发建设装机容量目标为3GW,长期目标为10GW。项目得到中环CFZ单晶和Sunpower聚光系统技术支持,有望将度电成本降至0.4元。即使保守按照度电0.6元完全成本推算,按照四川晟天短期3GW的建设计划并假设1800小时的年利用小时数,根据四川地区0.88元的光伏标杆上网电价,项目投产后年均可实现净利为10.42亿元,对应每年可为公司贡献约2.25亿元的归母净利润。 未来外延整合空间较大。 公司外延式整合空间较大,作为国网四川省电力公司旗下上市平台,未来在能源互联网领域业务拓展具有想象空间。不考虑光伏业务影响,预计公司2016-2018年EPS分别为0.18元、0.21元和0.26元,给予“买入”评级。 风险提示。 天然气业务售价下降,公司经营下滑。

核心观点: 借壳方案获通过,增发后对应市值101亿 1月28日,公司重大资产置换及发行股份(6.47元/股)购买百川燃气并募集配套资金8.74亿元(底价8.32元/股)获得证监会通过。重组完成后,预计公司总股本9.64亿股,对应市值101亿元。 京津冀核心区域燃气分销商,业绩高速增长 百川燃气的燃气分销特许经营范围主要为廊坊市6个区县、张家口涿鹿县、天津市武清区等8个县市,属于京津冀核心区域。2014年百川燃气销气量1.90亿m3,营业收入11.41亿元,净利润2.70亿元,2012-2014年气量增速为17%,收入、利润复合增速分别达到41%、73%。驱动业绩高速增长的原因来自于高毛利率的接驳安装业务的高速增长(2014年毛利占比83%)。 受益于京津冀一体化加速,持续高成长性确定 公司供气区域均位于京津冀的核心地带,伴随京津冀一体化进程的加速,河北廊坊等地将承接区域产业转移的重点区域,距离北京第二机场较近,且固安区等地被定位为企业总部核心区、金融服务集聚区、文化艺术体验区等,未来接驳业务、分销业务高成长性较为确定。 业绩向上弹性较大,给予“买入”评级 考虑增发后预计2016-17年公司EPS分别达到0.58、0.69元,对应16-17年PE分别为18倍、15倍,未来公司将受益于未来几年京津冀一体化加速,接驳、分销业务增速将进一步提升,业绩向上的弹性较大。给予公司“买入”评级。 风险提示 京津冀一体化推进低于预期,接驳费下滑的风险

公司概况:文化演艺+旅游服务,近几年持续高速增长 公司主要从事文化演艺和旅游服务业,主要业务包括《宋城千古情》、《三亚千古情》、《丽江千古情》、《九寨千古情》等演艺产品,以及杭州宋城旅游度假区、三亚宋城旅游区、丽江宋城旅游区、九寨宋城旅游区、杭州乐园景区、烂苹果乐园、浪浪浪水公园等景区。公司13年、14年和15年前三季度归属于母公司净利润分别为3.08亿元、3.61亿元和5.39亿元,而根据公司业绩预告15年全年盈利达到约6.3亿,同比增速达约75%,剔除7月开始并表的六间房,原业务增长也达到约56%。事实上自公司2010年上市以来,业绩增长迅速,10-14年公司营业收入和归母净利润复合增速分别达到28%和33%。 本地项目:杭州景区维持快速增长,城市演艺迪士尼效益逐步蔓延 杭州本部项目主要包括宋城景区(宋城千古情演艺项目)、杭州乐园和烂苹果乐园主题公园,作为成熟景区宋城景区近两年收入增速已放缓(但仍达到30%以上的增速),但依靠公司出色的营销策划及产品的不断丰富,本地项目仍实现稳定增长。其中宋城景区年游客逾600万人次,其中14年营业收入达到4.8亿元,16年开始受益于迪士尼开园热辐影响,预计杭州本部景区仍将有约20%以上的收入增长。此外,公司逐步布局城市演艺项目,相比旅游演艺,城市演艺聚焦城市人群,客流粘度较好,盈利能力也较高,其中杭州的宋城·中国演艺谷已于14年3月开业,已引进国内外多台经典剧目,未来公司将加快城市演艺北上广深相关项目的扩张,其中上海世博大舞台业已成为城市演艺第一个异地项目。 异地项目:三亚丽江九寨项目全面爆发,15年异地项目扩张再加速 经过13-14年的培育期,15年开始三亚、丽江、九寨等异地项目大获成功,预计15年三项目净利润贡献有望达到约2.2亿。此外,15年开始公司异地项目加速布局,收购《藏谜》70%股份,设立福州千古情、漓江千古情,投资浙江龙泉山,此外公司还首次运用轻资产模式推出泰山千古情。预计异地项目的扩张和轻资产运营模式的推广,将为公司持续提供利润增长。 互联网演艺:并购六间房,实现线下向线上的跨越 近几年互联网演艺市场目前处于高速发展期,公司以26亿元并购目前中国最大的社交视频网站北京六间房,并于7月并表。16-18年承诺净利润分别达到2.1亿元、2.8亿元和3.6亿元。截至15年6月六间房签约表演者超过6万人,用户活跃程度较高,预计线上资源将与线下演艺及景区形成更大程度的资源整合,为公司带来新的业绩增长点。 综艺娱乐:加速IP布局,产业链多点开花 15年先后设立了30亿TMT基金和10亿现场娱乐投资基金,大力布局IP:游戏方面,投资了手游《暖暖》研发商;动漫方面,投资了布卡漫画平台;现场娱乐方面,投资了新生相声组合“嘻哈包袱铺”。通过IP布局,整合资源,打造核心竞争力。此外,公司已经通过宋城娱乐、大盛国际、本末映画等公司对综艺影视、文化创意等领域进行全面布局。而公司布局的独木桥平台的分销及直销渠道也已逐步成熟,未来将成为“互联网+”旅游自助游平台,并拓展公司旅游休闲板块,有望打造旅游O2O一站式产业链。 宋城生态全面布局,演艺航母启航,首次覆盖给予“买入”评级 公司全面布局宋城生态,旅游休闲、现场娱乐、互联网娱乐多点开花。预计本地项目受益于迪士尼效益及城市演艺项目推进未来2-3年仍维持快速增长;异地项目方面三亚、九寨和丽江项目逐步成熟,其他项目也正加快布局,将成为未来业绩的重要增长点;互联网演艺方面公司并购六间房后线上业务实现大步跨越,16年除贡献净利润预期达2.1亿外,预计线上资源将与线下演艺及景区形成更大程度的资源整合。此外,公司设立两大产业基金加速IP布局,并投资影视演艺领域及线上旅游平台,产业链全面延伸。预计15-17年EPS为0.42、0.64和0.78元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:投资项目推进及协同作用不达预期。

不良资产剥离正在逐步剥离,转型方向明确 14年公司大股东由国旅集团变更为厦门当代资产,实际控制由国企变为民企。公司主营业务为温泉主题公园——南京汤山颐尚温泉度假区,15年营业收入和归母净利润分别为8832万元和1273万元。此前公司涉及多项业务,但盈利能力都较差,13年开始,公司逐步剥离除南京汤山颐尚温泉外其他资产,其中15年转让三项业务为公司带来收益约8665万元,实现扭亏为盈。 公司已调整发展战略,除原有温泉主题公园的核心资产外,公司将逐步加大体育产业和文化娱乐产业的投资力度。 转型之一:加速布局体育产业,篮球足球冰雪等项目逐步开展 15年来公司确立体育为转型方向之一,其中主要进展包括:1、并购基金:与华设金融设立了10亿元的体育产业并购基金,与中和资本签订了不超过25亿元的体育产业并购基金合作意向书;通过产业并购基金以较少资源撬动庞大社会资本,加速产业布局,也降低了公司外延式发展可能存在的风险;2、投资盈博讯彩、哈林秀王:通过子公司国旅体育投资的华旅新绩体育投资中心(有限合伙,公司持有5%),完成对盈博讯彩、哈林秀王增资控股。 (1)哈林秀王国际英语篮球训练营与哈林巫师篮球队、美国篮球学院合作,开设由国外专业篮球教练授课的篮球、英语训练营课程,16-18年承诺净利润分别为1003、2016、4037万元;(2)盈博讯彩主要从事为竞猜型彩票提供大数据服务、体育自媒体和聊球吧APP运营业务,核心团队成员包括李晓华、黄健翔、颜晓华等体育界知名人士,16-18年承诺净利润分别为2539、4563、6206万元;3、冬运会及泰拳业务:获得第十三届全国冬季运动会市场开发的权利,将为公司后续在冰雪赛事、冰雪运动领域的发展积累经验、奠定行业基础。此外,公司与拳威文化签订战略合作协议,拟投资合作泰拳文体综合园。 转型之二:文化旅游新业务,积极进军演艺行业公司演艺方面 主要布局包括:1、并购基金:公司基金成立并购基金拓展演艺项目,15年12月公司与武汉楚天融智签订设立了10亿元的文化娱乐产业并购基金合作意向书,此外,公司还作为有限合伙人出资1000万与元亨志通共同投资国旅元亨并购基金,规模为2.5亿;2、山水文化合作:14年末公司与山水盛典公司签署了战略合作协议,约定于15-17年启动南京秦淮八艳旅游演出项目和以“一路一带”为主题的厦门旅游演出项目。15年2月公告与山水盛典合作运营《昭君出塞》巡演,巡演自15年4月起至17年5月止,国内80场,国外20场,首轮巡演总投资2000万元,其中800万元由公司分两次投入;3、VR摄像机及秀场布局:16年2月公司公告拟以900万元投资融智讯达5%的股权,融智讯达专注在打造VR直播的拍摄设备和内容分享平台,为VR秀场、演艺直播、文化旅游等提供不同场地视觉,不同场景切换,全方位立体化的全景互动视屏内容和服务。 战略转型方向明确,体育演艺加速布局,首次覆盖给予“谨慎增持”评级 综合来看,公司原主业为南京汤山颐尚温泉,其中不考虑投资收益近两年亏损幅度均超过2000万,不过公司已逐步剥离其他冗余项目,并加大在体育产业及文化娱乐产业的投资力度。公司以产业并购基金投资多个项目,虽然对公司短期业绩贡献不大,但通过并购基金公司加速体育及文化娱乐产业布局,以较低的成本对优质资源进行卡位,也为公司中长期成长奠定基础。预计公司16-18年EPS分别为0.02元、0.03元和0.04元,首次覆盖给予公司“谨慎增持”评级。 风险提示:收购项目进展低于预期。

海洋极地主题乐园为核心业务,盈利正在好转。 公司为第三代水族馆的开创者,拥有大连圣亚海洋世界和哈尔滨圣亚极地海洋馆两大海洋主题公园,公司正在从海洋极地主题乐园建设运营商转型为海洋主题全文化产业链打造者。14年和15年前三季度归母净利润分别为0.39亿和0.33亿。近几年公司业务拓展受限,盈利规模相对较小,而对外投资力度不断加大,导致总体资金压力较大。但15年来,公司严控成本费用,加上大连和哈尔滨项目的稳定增长,公司盈利已有所好转。 大白鲸计划:战略转型,布局全文化产业链。 12年公司实施战略转型,联合大连出版社、大白鲸世界文化发展(大连)有限公司共同打造海洋主题全文化产业链项目——“大白鲸计划”,以“大白鲸”为统一品牌,协同开发上中下游全线产品。其中上游为海洋主题原创儿童文学,中游为主题动漫、影视、舞台剧、游戏及动漫衍生品等,下游以“主题公园+原创文学”的协同模式,打造室内儿童乐园、第五代海洋公园、水(海)岸城等文化旅游休闲及城市配套复合型产品。“大白鲸”计划的拓展为公司成长带来新的契机。 增长之一:第五代海洋公园逐步落地,镇江项目贡献盈利。 上中游及儿童乐园:此外,公司在上游方面举办儿童文学大赛,打造大白鲸IP,中游方面联手专业传媒公司,布局动漫舞台剧,而下游产品之一大白鲸室内儿童乐园(下游其他两产品包括第五代海洋公园和海岸城项目)也是公司下游产品的重要布局,目前在29家城市拥有33家分店,尽管规模不大但成为品牌拓展的重要途径。 镇江项目:15年公司拟定增投资镇江魔幻海洋世界,项目总投资10.89亿元。 计划于2016年初开工建设,于2017年末竣工交付使用,建设期两年,建成并达产后,预计实现年销售收入43,424万元,预计实现净利润16,170万元,将为公司业绩明显业绩改善。 芜湖和淮安项目:公司与北京新华联置地合作开发芜湖大白鲸海洋公园,涵盖第五代海洋极地馆、海洋动物秀场、室外海洋生物伴游区等多种业态,预计将于16年开业;此外,公司与淮安西游集团联合打造淮安龙宫大白鲸嬉水世界,由室外儿童乐园和室内嬉水乐园两个部分组成,其中一期工程也于15年10月向游客开放。 增长之二:水/海岸城项目正在布局,光大合作将加快项目落地。 公司在建的海岸城项目也在逐步推进:(1)15年9月公司与瓦房店市政府签署《大白鲸世界海岸城项目投资框架协议》,将投资30-50亿元人民币在瓦房店建设瓦房店海岸城项目;(2)公司在辽宁营口建设鲅鱼圈圣亚海洋城项目,于13年开工建设,预计总投资额40亿元,总体建设期限为三年。项目包括海洋城、大白鲸、活力海滩、庆典广场四个特色主题分区。 此外,公司与光大证券达成战略协议,设立海洋文化基金,总规模50亿元,一期为10亿元,为公司投资项目提供支持,项目落地有望加快。 全面布局大白鲸产业链,期待镇江项目落地,首次覆盖给予“谨慎增持”评级。 公司拥有大连和哈尔滨两个成熟海洋公园,近几年增长遇到瓶颈,但12年以来公司重点打造的“大白鲸”产业链正在全面落地,看好镇江项目投产后带来的业绩增长。公司定增方案中,高管及员工拟出资1,068.40万元认购40万股,也显示高管对公司业务的信心和决心。预计公司15-17年EPS分别为0.53元、0.60元和0.63元,首次覆盖给予“谨慎增持”评级。 风险提示:在建项目拓展低于预期。

推出446万股股权激励,覆盖近40%员工。 公司拟推出446万股股权激励计划,占总股本2.76%,首期授予价格28.36元/股,授予对象为1名高管及242名核心员工(占员工总数近40%)。 业绩考核目标为以15年净利润为基数,16年和17年净利润增长率不低于30%和60%,18年和19年两年净利润增速算术平均值不低于105%。分摊到16年股权激励费用约为2075万元。值得注意的是公司15年曾推出股权激励计划草案(后终止)。 公司订单充足,执行和结算有望加快。 公司14年底在履行的合同金额超过37亿元,2015年公司公告的订单金额共计26.2亿元,公司订单充足,业绩持续高增长有保障。但公司订单执行进度低于预期,前三季度净利润同比下降1.65%。与此同时公司三季度存货达10.26亿元,同比增长81.66%,显示公司工程业务稳步推进。预期公司未来订单执行和工程结算有望加快。 “土十条”预期提升,土壤修复最受益标的。 据媒体报道,“土十条”文本内容已基本成熟,年内或将由国务院发布实施,据估计“土十条”规划投资达到数万亿元。公司是A 股稀缺土壤修复标的,土壤修复方面居行业前列,是土壤修复市场的开启最受益标的。 公司中报环境修复业务收入1.09亿元,同比增长195%,显示公司在土壤修复行业拓展加快。 员工激励到位,业绩增长有望提速。 预计15-17年公司EPS 分别为0.76元、1.22元和2.11元。“土十条”预期出台,公司是土壤修复市场开启最受益标的。公司订单充足,员工激励到位后,订单推进和结算进度有望提速。给予“买入”评级。 风险提示。 “土十条”出台低于预期;订单推进低于预期

大股东为岭南集团,主业从东方宾馆向酒店管理扩张 岭南控股(原“东方宾馆”)大股东为东方酒店集团,实际控制人为广州市国资委。14年6月公司收购集团旗下岭南酒店100%股权,公司主业由单体的酒店经营扩展至酒店品牌输出管理。15年前三季度公司i营收和归母净利润分别为2.25亿元和0.30亿元,同比分别增长4.1%和25.8%,主要得益于东方宾馆的稳定经营与岭南酒店的快速发展。东方宾馆作为公司传统经营业务,营收占比略有下滑,从2013年的85%下降至2015年上半年的71%。 而酒店管理收入有明显的增长趋势,营收占比从8.34%提高至11.85%。其他业务还包括全资子公司东方汽车和商铺租赁等。 东方宾馆:广州老字号五星级酒店,盈利水平稳定 近几年广州酒店业市场面临调整,公司所属的广州东方宾馆在地理位置、环境设施及历史文化方面拥有特点和优势,且控股股东岭南集团旗下酒店业网络资源丰富,为公司扩展了营销渠道,盈利水平相对稳定。其中,14年和15年上半年营业收入分别为2.5亿和1.6亿,而15年上半年净利达到1,501万元,同比增长38.10%,主要由于东方宾馆在客房、餐饮等方面积极调整经营策略,一方面开拓新的客源方向、增加网络订房数量,并与旅行社合作拓展散客市场,另一方面继续实行精细化管理,严控成本费用。 岭南酒店:新利润增长点,业绩表现突出 岭南酒店主要负责管理岭南集团旗下的产权酒店和其他委托其管理的第三方产权酒店,酒店管理规模、接待能力和业绩长期保持在广州首位。目前受托管理的各类酒店约60家。其中,岭南集团旗下产权酒店基本已委托岭南酒店进行管理,委托期限20年;14年与15年上半年各新增3家酒店管理项目。品牌方面,包括一系列从城市商务型到休闲度假型的酒店管理五大品牌:奢华品牌“岭南花园”、豪华五星级品牌“岭南东方”、特色高端精品品牌“岭南五号酒店”、中端度假品牌“岭南佳园度假酒店”以及城市休闲连锁酒店品牌“岭南佳园连锁酒店”。15年以来重点拓展品牌为岭南东方和岭南五号。公司酒店管理业务的毛利率极高,业绩表现出色。按照2014年收购时曾披露的盈利预测,2014年岭南酒店的净利润超出预期67.65%,同比增长幅度高达133.3%。2015年上半年,岭南酒店实现净利润654.76万元,已超过收购时2015全年的盈利预期。 国企改革背景下存在集团资产整合趋势 15年广州政府出台了广州国企改革的纲领性文件,而岭南集团14年营收和净利润分别为125.11和3.88亿元,除上市公司外利润主要来自旅游业和食品销售。其中,广之旅国际旅行社主营出境游、国内游、入境游和电子商务旅行等业务,拥有13家分社,近300间营业点,业务遍及全球100多个国家和地区。连续三年入选中国服务业500强。2014年广之旅营业收入为43.54亿元,净利润4958万元。目前,岭南酒店已利用岭南集团的旅行社资源,一方面将旅游线路开拓与岭南酒店的项目拓展结合起来,成功签约了广州增城森海欢乐水城项目;另一方面推进旅行社和酒店在客户资源管理上的协作,以带动现有酒店管理项目的营收增长。而2014年6月,原广之旅总裁陈白羽出任东方宾馆总经理,成为首个非酒店板块出身的总经理,有利于旅游与酒店业务的资源共享。此外,随着国企改革的推进,不排除广之旅未来注入上市公司的可能性。 酒店管理为增长点,期待国企改革,首次覆盖给予“谨慎增持”评级 公司主业东方宾馆及岭南酒店业绩稳健,特别是近两年岭南酒店品牌扩张实力逐步显现,预计将成为公司业绩的主要增长点。而作为广州省国资委旗下公司,岭南集团旅游业资产丰富,其中广之旅旅行社净利润达到约5000万元,随着国企改革推进不排除集团业务逐步注入的可能。预计公司15-17年EPS分别为0.16元、0.19元和0.22元,首次覆盖给予“谨慎增持”评级。 风险提示:酒店管理进展低于预期,东方宾馆经营压力加剧。

凯撒同盛借壳完成,海航资源持续对接。 凯撒同盛于15年10月借壳易食股份,并更名为凯撒旅游。凯撒同盛是海航集团三大战略业态之一航空旅游的核心企业,重组后公司实际控制人为海南省慈航公益基金会,大股东由大集控股(海航置业)转变为海航旅游,主要经营战略也将逐渐侧重于发展出境旅游服务,同时兼顾经营航空、铁路配餐及服务。预计依托于海航集团在多个领域的优势资源,特别是航空、金融等方面,凯撒旅游有望持续拓展产业链,实现快速发展。公司已于11月停牌,拟收购海航旅游集团旗下首都航空,上游资源将继续完善。 主营业务:出境游全产业链布局,盈利高增速快。 国内出境游行业高速发展,预计16年仍将维持15%左右增长。凯撒同盛是国内领先的出境游综合运营商,主要面向政府、企业和个人三大类客户群提供出境游全产业链综合运营。15年上半年营业收入及归母净利润分别为14.5亿元和0.21亿元。主要业务包括:出境旅游的零售、批发及企业会奖,营收占比分别为69%、23%和8%。近几年公司零售业务增加最为迅速,主要由于实体门店数量不断增加及线上营销渠道的建设。与同行业相比:1)盈利能力较好,综合毛利率高达15%;2)地接社优势;3)较强的产品研发能力,预计未来公司将重点推出主题游、休闲游等系列产品,特别是体育、户外等方向。而原有业务易食股份专注航空配餐业务,15年上半年营收和归母净利润分别为3.0亿元和0.15亿元,基本处于平稳状态。 未来发展:邮轮、金融、线下体验全方位布局。 邮轮业务:公司出资5000万元设立大洋假期,未来三年将50亿元用于采购优质邮轮资源,力争打造全国最大的线上线下一体化的邮轮销售平台。 此外公司与MSC地中海邮轮达成战略合作,16年5月MSC邮轮抒情号将首次来到中国,凯撒旅游作为独家运营方,将在人才培训、设施改造、服务设计、服务运营保障等诸多方面展开深度合作。 “旅游+金融”:与易生金服联手,就境内外旅游金融与旅游支付开展深度合作探索,其中易生为海航旗下互联网支付核心业务,双方拟打造凯撒旅游集合支付接口,并在供应链金融方面展开深度合作。 线上+线下:1)线下体验店:目前拥有约100家体验店建设完成,预计未来三年体验店数量有望达到300家,公司已联合北青社区文化传媒,拟推出“凯撒到家”,预计将更好的融入社区,提高用户粘性;2)凯撒旅游网及APP:提供团队旅游、自由行、签证、邮轮等全方位旅游产品及在线旅游预订服务。 高盈利高增长,全产业链优势明显,首次覆盖给予“买入”评级。 公司为出境游旅行社龙头,享受行业高速增长,同时公司拥有海航背景、地接社及零售端销售等优势,未来有望收购首都航空持续打造全产业链。 此外,公司已布局邮轮、金融等方向,也将进一步提升公司竞争力及盈利水平。预计公司15-17年EPS分别为0.25元、0.32元和0.41元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:突发因素导致出境游市场增速下滑。

概况:桂林唯一国企上市公司,盈利水平正在改善。 公司是桂林市唯一国有上市企业,拥有的桂林市山水资源非常丰富。公司14年和15年Q1-3营业收入分别为3.36亿元和3.83亿元,归属于母公司净利润分别为-0.09亿元和0.32亿元。而14年之前,由于景区相对分散未形成规模效益公司盈利能力较弱。15年公司管理更为积极,主动剥离不良资产,另一方面桂林市交通发展带来游客量的提升,公司盈利能力有所提升。公司主要业务包括:景区(两江四湖、南北线景区)、漓江大瀑布饭店、漓江游船、旅游客运等,15年中期营收占比分别为45%、19%、18%、9%,盈利贡献主要来自景区和投资收益(新奥燃气和龙脊梯田景区)。 内生业务:景区低盈利有望逐渐改变,资源整合预期带来业绩提升。 由于贵广高铁开通和周边公路机场的进一步完善,15年以来景区盈利大幅提升,其中13年、14年及15年上半年公司景区业务净利润分别为1523万元、1018万元和1296万元,盈利回升主要由于接待人数上升,其中景区接待人数分别为289.67万人和138.24万人,同比增长13.3%和18.7%,而漓江游船(公司漓江游船约占桂林市总数的42%)、汽车运输和瀑布大饭店15年中期游客增速也达到18.7%、22.7%和49.1%。受此影响,15年公司扭转亏损局面,盈利有所改善。 但总体而言公司景区地点较为分散,与周边的小景点竞争客流量难有显著的经济效益,接待人数、盈利能力差异也较大,其中银子岩和两江四湖净利分别1622万元和706万元,而其他景区均为亏损或微利。公司此前拟增发募集资金整合桂林市相关旅游资源(包括整合漓江旅游资源、阳朔部分旅游资源等),尽管增发终止,但公司景区整合的预期不断加强,未来各景区盈利改善值得期待。 变革在即:管理层变更+海航合作预期+合作项目落地。 16年公司有望继续变革:(1)管理层变更,剥离冗余项目:公司新任董事长刘涛14年11月上任,曾在国土资源局、旅游局、园林局等部分任职。上任以来一方面提出实施“345”战略,加快公司发展步伐;另一方面剥离不良资产,如福隆园项目,预计始终难以扭亏的的丰鱼岩和丹霞景区有望逐步剥离,减轻公司经营负担;(2)海航入股预期:公司14年6月公告拟与海航旅游等公司联合成立桂林航空旅游集团,完成后公司大股东将变为桂林航空旅游集团(海航旅游持股65%),但目前距离之前方案已有近两年时间,实际进展低于预期,考虑到公司为桂林市唯一国企上市公司,我们认为未来与海航的合作模式可能为海航参股,国资仍控股。但无论如何,引入行业合作,将有利于公司景区资源的整合,并实现双方共赢。(3)对外投资加快:公司15年以来加快对外投资步伐,其中15年7月与荣宝斋合作投资参股荣宝斋(桂林)拍卖公司37%股权,而9月公司再次公告拟与宋城演艺设立子公司,在桂林市阳朔县打造“漓江千古情”演艺项目,该项目预计投资5亿元,其中宋城演艺和公司分别持有70%和30%。公司与荣宝斋和宋城演艺的合作标明公司积极转变的发展态度,预计未来两项目将给公司业绩贡献盈利。 低市值景区股,盈利有望改善,首次给予“买入”评级。 由于相比其他景区公司盈利较低,公司几乎为8家自然景区中最低,但收入规模位于中游。我们认为,受益于公司管理层变更带来的效率提升,以及海航入股预期,公司资源整合有望加快,而事实上去年以来公司由于游客人数的大幅提升,实际已有亏损转为盈利,预计16年改善将更为明显。预计公司15-17年EPS分别为0.09元、0.12元和0.15元,首次给予公司“买入”评级。 风险提示:资源整合进展低于预期;海航合作低于预期。

坐拥优质资源,管理层变更或带来长效改善 公司坐拥优质资源,主要以黄山景区经营为核心业务。其中15年中期酒店、索道、园林开发(景区)、旅游服务及商品房销售等业务营业收入比重分别为32.6%、21.8%、17.5%、20.7%和10.5%,营业收入主要来自酒店和索道,而索道和景区业务盈利占比最高,分别达到39.8%和33.2%。近两年公司盈利快速增长。其中,14年和15年前3季度营收分别为14.9和12.2亿元,同比增长15.1%和10.1%,归属母公司所有者净利润分别为2.09亿元和2.92亿元,同比增长45.5%和36.9%。其中,酒店业务和索道业务成为了主要增长板块。 公司大股东为黄山旅游集团(黄山市国资委持有100%股权),近两年公司董事、监事、高级管理人员出现较大变动,其中16年1黄林沐先生辞去公司董事长、并选举叶正军先生为公司董事长,同时,聘任章德辉先生为公司总裁。管理层变更表明公司积极推进政企分开,未来经营效益、对外扩张和产业升级的预期正在不断加强。 公司内生增长主要来自:高铁增加索道景区扩容+酒店管理变革 政府支持及高铁通车:黄山市坐拥优质旅游资源,安徽省及黄山市政府对于做大旅游行业决心强烈,近两年黄山市交通运输改善明显,其中京福高铁黄山段于2015年7月正式运营,宁安高铁于2015年12月正式通车,而规划中的黄千高速、济祁高速;以及黄杭高铁、皖赣复线、郑合高铁也将在2016年开始逐步开通,进一步增加客流量; 索道改造:公司15年完成玉屏索道改造,改造完成后运输能力将从1000人/小时提升至2400人/小时,同时索道票价由原来的65元(淡)/80元(旺)提升至75元(淡)/90元(旺),将为公司带来收入和利润的增长; 景区扩容:公司近年完成西海大峡谷景区开发,年最大游客接待能力可达154万人次,但由于尚属培育期客流量不大,其中西海大峡谷地轨缆车14年客流量50万,预计未来随着开发的深入客流量和盈利能力有望继续提高; 酒店业务:公司山上和山下酒店盈利能力差异较大,15年公司已对酒店业务进行整合,预计未来山上酒店主要依靠提价增加盈利,而山下酒店则依靠与山上酒店的联动,提升入住率(目前入住率约44%)。 公司外生增长主要来自:景区自身开发潜力巨大,旅游+有望持续推进 黄山景区:(1)对外收购:黄山市为旅游资源丰富的区域,黄山市共有8个5A级景区,24个4A级景区,作为黄山市国资旗下上市公司,同时考虑到公司新上任管理层的背景,预计公司有望对周边景点进行收购和整合,做大公司景区业务,也做强黄山旅游行业;(2)黄山东区:黄山东大门位于黄山风景区东麓,隶属黄山区谭家桥镇,作为新兴的旅游小镇,黄山东大门的发展由于资源禀赋条件的与交通等基础设施条件的限制,远远落后于黄山风景区的南大门和西大门焦村镇,旅游开发还属于初创期。安徽省委省政府、黄山市委市政府已提出“打开黄山四门”的战略构想,预计黄山东区的开发也将逐步迎来机遇。 旅游+产业正在推进:公司15年12月公告将与祥源控股集团全面合作,双方的首期合作是对位于黄山云谷索道下站附近的云谷山庄进行改造提升,以丰富黄山的旅游产品,预计未来双方有望在客运索道及景区周边休闲度假游等新项目加强合作。与祥源的合作也表明公司对景区业务全面升级的目标和决心,而根据黄山市政府领导的讲话,未来黄山市旅游升级主打方向包括:旅游+文化、旅游+体育和旅游+互联网等,预计公司将逐步有所布局。 徽商故里:目前,“徽商故里”主题连锁餐馆已达6家,其中北京门店4家,形成了一定的品牌和规模,据公司预计徽商故里集团未来3年营业收入突破3亿元,达到新三板挂牌要求,做强做大徽菜品牌,也成为公司亮点之一。 成长确定性强,管理层调整带来新机遇,首次覆盖给予“买入”评级公司内生和外延增长明确,管理层调整给公司带来更大的发展机遇,首次覆盖给予“买入”评级,预计15-17年EPS分别为0.61元、0.71元和0.84元。 风险提示:高铁通车晚于预期;自然灾害等风险。

国务院出台政策支持科技成果转移转化。 2月17日李克强主持召开国务院常务会议,再次强调“大众创业、万众创新”,鼓励国家设立的研究开发机构、高等院校通过转让、许可或作价投资等方式,向企业或其他组织转移科技成果,并提取不低于50%作为奖励,鼓励企业采取股权奖励、股票期权、项目收益分红等方式,激励科技人员实施成果转化,加快推广税收优惠等政策。 技术储备雄厚,有望加快成果转化。 天华院是原化工部十大重点科研院所之一,共取得重大科技成果400余项,其中获得全国科学大会奖、国家发明奖和国家进步奖34项,部、省级奖励176项,17项发明专利及76项实用新型专利,其中煤调湿技术、氨氮废水处理技术等多项核心技术已经实现批量应用。受益于国家鼓励“双创”政策,公司众多科研成果有望加速转化。 污泥业务快速增长,褐煤提质技术有望落地。 公司污泥处置技术优势明显,已在多地实现产业化应用,伴随数百亿污泥处置市场的开启,产品有望快速放量。公司褐煤提质技术专有,目前已在宝钢、攀钢获得工业应用,16年有望更多项目落地。公司非公开发行已获证监会受理(募资7亿元,发行底价9.35元),募集资金到位后南京天华二期工程将加速推进,提升污泥处置和褐煤提质设备产能。 小公司,大市场、大集团,维持“买入”评级。 预计15-17年EPS分别为0.22、0.28、0.42元。公司是化工科学院旗下实力雄厚的化工装备院所,污泥、褐煤提质等空间广阔。集团旗下优质资产丰富,公司未来可能定位为化工科学院的资产注入平台。公司属于大市场、大集团下的小公司,维持“买入”评级。 风险提示。 增发进度低于预期;研发成果产业化低于预期

15年业绩预增20%-50%,扣非净利增长60%以上。 公司15年归属于上市公司股东净利润2.31-2.89亿元,同比增长20%-50%。此外,公司非经常性损益约为-1450万元,主要系系政府补贴和估值调整多支付股权转让款的影响。扣除该影响,公司扣非净利润同比增长62%-100%,大幅超过过去4年5%的复合增速。 东深电子业绩增长较快,增加股权转让款。 调整多支付股权转让款应为收购公司业绩对赌到期支付款项所致,其历次收购中仅东深电子15年业绩对赌到期(13-15净利润累计超过7880万,则额外股权转让款不超过6400万元),根据东深电子12年、13年1-9月、14年净利润测算,15年东深电子净利润约3400万,同比增长约40%,即为公司所述“重要子公司增长明显”。 搭建“监测-大数据-治理”平台,在手订单充裕。 公司先后收购东深电子(水务信息化)、鑫佰利(膜技术水处理)、三峡环保(工程施工),从监测走向水环境治理,搭建“监测-大数据-治理”的环保平台。公司15年新签PPP订单(有确定金额的)7亿元,加上我们跟踪的中标信息,公司15年新增订单总额超过22亿元,是其14年收入的1.8倍,同时公司在VOCs监测领域亦有突破(3.1亿元订单)。公司订单充足,未来业绩高增长可期。 环境监测升级、股价倒挂,给予“买入”评级。 我们预期环保十三五规划中,监测领域政策将不断升级,省级以下垂直管理制度、第三方运营模式推广、智慧环境、VOCs收费等将推动行业快速发展。两位实际控制人大手笔参与增发(总计募资14亿,实际控制人出资9.6亿元,增发价格28.16元),目前价格倒挂。预计15-17年EPS分别为0.55元、0.89元和1.20元,给予“买入”评级。 风险提示:增发进度低于预期,收购资产整合不达预期;