投资要点 积极推动直营化,终端管理能力显著提升。为了应对低迷的消费环境和激烈的行业竞争,自2012年下半年开始,公司积极推进加盟店的直营化,2013年全年我们预计有超过500家的加盟店被转为直营店,2014年上半年预计还会有100~200家加盟店被转为直营店,虽然从短期看直营化产生的退货会冲减当期收入,对公司短期业绩造成一定影响,但从长期看随着直营收入占比的提高,公司应对终端变化风险的能力也大大提升。 勇于尝试渠道创新,大店模式初现成效。公司从2013年初开始尝试开设国际店、名品店等大店,通过原有店铺上的扩建,多品牌集合,同时提升装修、陈列和终端导购服务等方式,目前看已经初显成效,2013年总共开设的80多家大店,今年1月份销售增速迅猛,个别店铺,如温州五马街店,按同样面积计算平效增长超过30%。我们预计公司今年将进一步加快大店的开设,年底有望达到200家,区域主要会集中在华东、华南等公司强势区域。 拥抱变革,与阿里签署O2O合作框架协议。阿里将为公司提供企业O2O业务服务,包括但不限于天猫、淘宝、微淘等店铺的开设、数据采样分析、培训支持、线上线下会员体系打通、线上线下移动支付以及相关产品的技术支持等,公司作为传统鞋类品牌的龙头企业之一,在温州鞋行业内率先尝试用互联网思维改造传统经营,我们看好其未来在O2O大潮中的胜出。 14年上半年业绩仍有压力,下半年有望复苏。我们预计公司2014年上半年还会继续进行加盟店直营化,因此预计业绩仍有压力,下半年一方面在2013年较低的基数之上(我们预计公司2013年下半年业绩下滑幅度大于上半年),另一方面随着直营化的结束,国际馆数量的增加,业绩有望实现复苏。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.83、0.92、1.14元,参考可比公司估值水平,给予公司2014年18倍PE,对应目标价16.56元,维持公司“增持”评级。 风险提示 直营和经销渠道拓展和内生增长受国内零售影响速度低于预期的风险等。

公司13 年净利润增长33.90%,顺利完成第一个行权期业绩条件。这主要得益于公司第四季度单季营收和净利润实现高增长(分别增长47%和67%), 除了主业地产园林继续保持稳定增长外,离不开公司市政园林业务的快速推进,在连续两年低于市场预期后,通过对人员的调整,和对项目落地的强化, 13 年收效显著,我们预计公司目前市政园林业务项目已步入正轨。 14 年公司地产园林收入预计仍有望实现20%左右的增长。虽然受房地产行业环境的影响公司主业地产园林收入增速有可能会慢于13 年,但依靠其行业龙头地位,客户结构不管优化(通过加强和大型开发商合作,公司客户集中度不断提升,13 年预计前十名客户的营收占公司总营收的35%左右), 包括进一步加强与贝尔高林的协同,主业收入仍有可能实现较快增长。 公司市政园林业务在14 年有望继续保持高速增长。首先,公司市政园林存量订单较为充沛,根据公司公告的重大项目合同及其进度推算,我们预计13 年结转至14 年的订单在11 个亿左右,同时14 年预计还会不断有新增订单落地,其次,如果公司预计在今年上半年完成去年10 月公告的对敬润园林的收购,则有望实现收入并表,另外考虑到敬润园林在华东市政园林市场实力很强,在收购完成后公司可以充分利用敬润园林在业务渠道等方面的优势,帮助公司在华东地区拓展市政园林业务。 公司目前负债率较高,未来可能存在再融资需求。截至13 年三季度公司负债率为59.39%,若考虑收购敬润园林全部以公司自有资金支付对现金的消耗,我们预计公司在未来有可能会推出再融资方案,而再融资所获得的资金将能够支持公司业务,特别是市政园林业务的高速增长。 财务与估值 根据业绩快报,我们对公司盈利预测做了小幅调整,预计13-15 年公司每股收益分别为0.87、1.25、1.64 元(原预测0.90、1.25、1.64 元), 参考可比公司平均估值,维持14 年20 倍PE 估值,目标价25 元,维持买入评级。 风险提示 市政园林业务开工进度低于预期的风险。应收账款不能及时收回的风险等。

公司13年营收和净利润分别增长29.32%和26.92%。其中第四季度单季营收和净利润分别增长28.38%和25.54%。公司2013年每股收益0.55元。 旅游度假类业务保持高速增长,市政类业务开局良好。分行业看,公司住宅类收入增速14.36%较12年有一定程度放缓,旅游度假类收入增速206.64%,继续保持高速增长,市政类业务开局良好,13年实现收入8550.11万元。且对于市政类业务,公司始终把风险控制放在第一位,选择规模小、地区经济条件好、合同条件明确的项目,而且近期根据政策导向,公司也在逐步接触生态示范区项目,因此我们预计公司市政项目的应收账款风险较小。 公司已初具全国化发展战略布局优势。公司13年华南以外区域收入增速均实现超过华南,这主要受益于各区域设立分公司实现落地式发展,实现快速稳定业务增长,全国化发展能够有效分散地域过于集中的市场风险,避免公司遭受因局部区域市场萎缩导致降低公司整体盈利水平的风险。 公司第四季度经营性现金流情况较前三季度明显改善。公司2013年全年产值收现比为0.64,较2013年前三季度的0.59明显改善,且与去年同期基本相当,较之同行更好的收款状况,有利于公司未来业务发展的持续稳定。 预计公司14年31.14%的净利润增长经营目标实现难度不大。首先,坚持大项目战略有利于公司业务稳定,主要体现在公司加大了对旅游度假类项目的投入力度,与房地产商签订战略合作协议,以及开展市政园林项目,其次,公司13年全年地产园林订单金额保持三成的增长,预计能锁定公司大半年的营收增长,最后,市政方面预计14年随着南沙和佛山项目的落地,加上13年储备的部分中小订单,预计公司14年市政业务有望实现大幅增长。 财务与估值 我们预计公司2014-2016年每股收益分别为0.72、0.94、1.23元,基于行业平均,同时考虑公司的资金优势,财务更为健康,预计未来业绩更具提升空间,维持公司14年23倍PE估值,目标价16.56元,维持增持评级。

公司是国内最大的军需品轻工企业。公司的职业装业务和皮革皮鞋业务分别占各自军需品市场份额的75%左右和70%以上。公司收入中,军需品和民品分别14.88%和42%(2013H1)。虽然公司军需品收入占比不高,但一方面公司收入绝对规模大,2012年收入264.86亿,另一方面公司军需品毛利率高且稳定,因此从毛利看,公司军需品毛利占比达到42.96%。 我们预计公司军需品收入2014年有望实现15%左右的增长。这主要基于1)国内经济有望继续保持稳定增长,国防预算2013年增长10.7%,预计2014年将继续保持10%以上的增长;2)2010年至2012年公司军需品收入复合年均增长10.06%,因此预计2013年至2015年公司正常军需品收入增长在10%左右;3)2013年预计公司军需品收入增速为-5%,主要是由于军需品采购时间有一定程度的延后,而2013年延后的订单在2014年的叠加效应将有望导致公司2014年公司军需品收入增速回升,我们预计公司军需品收入有望实现15%左右的增长。 “出城入园”若实施有望显著的提升公司的业绩。自2011年开始公司已有不少子公司公告在所处城市周边园区购置土地建设厂房,据此推测,我们预计公司未来几年有望进入“出城入园”所带来的工业用地被收储或者自行开发的红利期,考虑到公司土地成本很低,所以不论是政府收储,还是公司自己开发都将给公司带来巨额收益。仅按目前已经实施出城入园的子公司所涉及的土地粗略计算,未来几年仅考虑土地收储,预计就有望给公司带来超过14个亿的净收益。 财务与估值 我们预计公司13-15 年每股收益分别为0.24、0.23、0.26元, 如果剔除13年3504公司土地收储带来1.55亿处置收益的影响,公司14、15年净利润增速分别为16.8%和13.8%,参考可比公司估值水平,给予公司2014年15倍PE,对应目标价3.45元,首次给予公司“买入”评级。 风险提示 国家在军需被装方面的政策和其采购量低于预期的风险等。 已开始出城入园的子公司未来实际获得的土地净收益低于我们预计的风险。

地产园林主业14 年预计将继续保持20%以上增长。首先,公司13 年全年订单金额保持三成的增长,考虑到地产园林6-9 个月的施工进度,预计能锁定公司大半年的营收增长,其次,虽然市场对14 年地产增速不是非常乐观, 但我们认为,一方面,公司大客户占比高(前五大客户收入占比超过45%), 受益地产行业集中度提升,另一方面,公司本身作为行业龙头,在资金、技术、品牌方面的优势也有助于冲对部分行业风险。另外公司近年在增速较快的旅游度假景观园林方面的积极开拓,也有望为公司带来额外增长。 市政业务快速发展有望增加公司业绩向上的弹性。根据公司规划,市政业务14 年增长80-100%,考虑到市政业务高毛利率的属性,我们预期其在收入中占比的提高有助于推升公司整体毛利率,同时对于市政业务,公司始终把风险控制放在第一位,选择规模小、地区经济条件好、合同条件明确的项目, 而且近期根据政策导向,公司也在逐步接触生态示范区项目,因此我们预计公司市政项目的应收账款风险较小。 不断开拓和细化设计业务市场,提升综合实力。我们预计除了原有景观设计业务在2014 年将继续保持稳定增长之外,基于公司业务规划,在2013 年收购城建达90%股权和投资香港泛亚34%股权之后,2014 年我们预计公司在设计业务方面还会继续有一些兼并收购,主要会集中在总规划和建筑设计方面,依靠不断加大前端设计的综合实力,为甲方提供一揽子的解决方案,进而带动后期的工程业务。因此我们预计公司在2014 年除了泛亚有望贡献1000 多万的投资收益之外,未来还会有其他投资收益或者并表收入贡献。 财务与估值 我们小幅调整了14 年和15 年地产业务收入增速预测和投资收益预测,预计公司13~15 年的每股收益分别为0.56 元、0.72 元、和0.98 元,基于行业平均,同时考虑公司的资金优势,财务更为健康,预计未来业绩更具提升空间, 给予公司14 年23 倍PE 估值,对应目标价16.56 元,维持增持评级。 风险提示 房地产调控带来的经营风险;市政业务开拓不达预期的风险。

投资要点 2014年1季度预计公司业绩将继续保持较快增长,净利润增速预计在20%左右。首先,越南子公司第一期投产,公司1季度产能预计将较上年同期增长10%左右。其次,美欧日2014年预计经济增长良好,且公司大客户申洲国际在越南新建5.5万吨布匹的生产线,我们预计公司新增产能将被全部消化。最后,公司上年同期毛利率基数较低,且负债率改善,财务费用预计也将好于上年同期。 2季度公司业绩或将逐步受到棉花直补试点带来的短期冲击,但程度预计有限。公司扣非后净利润增速预计不会出现下滑。首先,山东和江苏两募投项目8万锭产能预计在二季度前后投产将使公司新增产能进一步增加,全年自有产能预计将至少增长15-20%。其次,新疆棉产量仅占我国年棉花消费量的50%左右,差额还需要通过国储和进口配额补充,因此我们预计2014年国内棉花价格下跌将是一个逐步的过程,公司产品售价降幅预计有限。最后,公司预计将控制棉花库存,降低棉价下跌对毛利率的侵蚀,而直补后内外棉价差收窄将有利于公司毛利率的提升,对冲棉价下降对毛利率构成的压力。长期看,用棉成本降低,将增强公司国际竞争力,提升公司业绩。 出售新疆子公司并不会影响公司2014年在新疆采购低价棉花。首先,出售6家子公司均主要从事籽棉加工业务,而新疆籽棉加工已产能过剩,因此剥离将有助于公司集中更多地资源专注色纺纱主业;其次,公司和新疆兵团关系良好,相互一直有采购业务,新疆兵团农三师棉麻公司一直位列公司前五大棉花供应商之一,因此若新疆棉花直补试点实施,公司完全有望获得新疆低价棉花。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.64、0.53、0.64元(原预测为0.64、0.62、0.80元),基于行业平均PB估值,给予公司2014年1.43倍PB,对应目标价12.41元,维持公司买入评级。 风险提示 棉花价格下跌的幅度大于预期的风险。

投资要点 鞍山项目场地问题导致公司三季度业绩增速放缓,问题或已妥善解决。公司第三季度单季营收增长16.99%,远低于第二季度单季的44.46%,虽然主营地产业务预计继续保持20%以上的较快增长,但市政业务中鞍山项目由于场地问题在第三季度推进速度大幅放缓直接导致公司营收增速下滑,从公司三季报公告的重大合同完成情况看,已开工的重大合同中,聊城、潍坊CBD、潍坊白浪河推进速度和二季度相差不大,但鞍山项目却仅完成1099万,远低于二季度的8972万。从近期跟踪的情况看,鞍山项目场地问题或已妥善解决,目前所有上述合同推进情况均正常。照此测算,我们预计公司全年市政业务仍有望实现8个亿以上的营收。 收购敬润园林若顺利完成,将显著提升公司在华东地区市政业务的开拓。首先,敬润园林在华东市政园林市场实力很强,近年承接了多项大型市政园林工程,其次,敬润园林能够和公司实现很好的业务互补,公司目前在华东除山东外几乎没有重大项目公告,而华东市场是国内市政园林重要的市场,园林绿化投资约占全国市场的40%,收购若顺利完成,公司可以充分利用敬润园林在业务渠道等方面的优势,帮助公司在华东地区拓展市政园林业务。 公司业绩弹性大,未来可能存在再融资需求。公司目前负债率较高,截至三季度为59.39%,且考虑拟收购敬润园林全部以公司自有资金支付对现金的消耗,我们预计公司在未来有可能会推出再融资方案,再融资所获得的资金将能够支持公司市政业务实现高速增长,公司整体毛利率也有望随之增加。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.90、1.25、1.64元,参考可比公司平均估值,并结合园林行业偏环保的属性,给予公司2014年20倍PE估值,对应目标价25元,维持公司买入评级。 风险提示 市政园林业务开工进度低于预期的风险。应收账款不能及时收回的风险等。

资要点现有矿山环境恢复保证金制度存在不少问题,实施效果一般。虽然2006年,财政部、国土资源部、环保总局就发布了《关于逐步建立矿山环境治理和生态恢复责任机制的指导意见》,各地也先后推出各自版本的管理办法,但由于立法层次和效力偏低,加之很多地区都存在缴存标准过低、保证金难以满足治理费用等问题,因此虽然制度已开展多年,实施效果却一般,据相关部门统计,截止2011年底,全国还有21%的矿山没有缴纳保证金,54%的保证金尚未缴存,缴存的保证金中批准动用的只占25%。受此影响,公司虽为国内生态修复行业龙头企业,上市至今矿山修复也仅承接了聊聊几单业务。 全会明确“实行生态补偿制度”,矿山复绿市场空间将被打开。随着此次全会明确“实行生态补偿制度”,我们预计后续国家有望在以下几个方面推出相关举措1)推出国家立法层面的矿山环境恢复治理保证金制度;2)提高矿产资源补偿费征收标准;3)大幅度提高矿产资源税费中用于矿山环境治理和生态修复工程支出比例等。而这些措施有望打开国内矿山修复的市场空间,据市场测算,以目前矿山土地复垦每平方米100元到200元的综合投资测算,全部200万公顷的受破坏矿区土地要修复,将带动的总体投入将达上万亿元规模,如果其中矿山复绿的比例占到10%的话,整个市场有上千亿的规模,考虑到公司在国内生态修复行业优势地位,我们预计将直接受益。 项目落地速度下半年明显加快,预计公司第四季度业绩增速将回升。对比上半年公告中标2个项目,下半年短短4个多月,公司已公告中标5个项目,下半年项目落地速度明显加快,将支持公司第四季度业绩迎来回升,预计单季有望实现近8个亿收入。随着收入增长,公司过高的管理费用率也有望下降,假设其他核心指标不变,全年有望实现股权激励业绩目标30%的增长。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.90、1.30、1.84元,参考行业平均,同时基于公司本身特点,给予公司14年25倍PE估值,对应目标价32.50元,维持公司买入评级。 风险提示 重大项目推进速度低于预期的风险,应收账款不能及时收回的风险等。

投资要点 公司第三季度项目加速落地,贡献收入将在四季度爆发。公司中报和三季报业绩增速低于市场预期主要和上半年重大项目落地很少有关,随着三季度一大批重大项目先后落地,我们预计公司四季度业绩增速有望迎来回升,单季预计将实现近8个亿收入。首先,截至三季度公司结转订单预计14.7个亿,其次,绝大多数重大项目10月份预计推进速度比较顺利,最后,根据合同落地和施工时间,我们预计四季度公司珠海、新疆、北京、郴州加工区、衡阳等重大项目,包括1亿以内项目有望合计贡献近8个亿收入。 管理费用率全年有望下降,仍有望完成股权激励条件。公司前三季度净利润增速大幅低于营业收入增速,主要由于期间费用率高启,而其中管理费用率高达13.54%,远超公司年初经营计划10%,我们预计一方面随着第四季度公司营业收入增速加快,将一定程度摊薄全年的管理费用率,另一方面如果公司在第四季度能够对部分管理费用科目进行控制的话,管理费用率达到年初计划还是有希望的,考虑到公司全年有望实现17个亿左右收入,假设其他核心指标不变,全年有望实现股权激励业绩目标30%的增长。 连续公告项目中标和合作协议,为明年业绩提供部分支持。最近一周公司连续公告中标4.07个亿梅县生态文化教育产业园项目,和106亿与珠海市政府的战略合作协议,特别是后者,考虑到公司和珠海市政府已有2个项目合计3个亿的合作,推进情况顺利,而且当地的《美丽珠海绿化建设规划(2013-2017年)》有望11月上报市政府审议通过后组织实施,因此我们预计后续相关项目落地值得期待,由于公司明年股权激励业绩条件较重,因此近期的公告无疑为公司明年业绩增长提供了一定支持。 财务与估值 根据三季报我们小幅下调对公司未来收入的预测,预计公司2013-2015年每股收益分别为0.90、1.30、1.84元(原预测为0.93、1.33、1.83元),参考行业平均,同时基于公司本身的特点,给予公司14年25倍PE估值,对应目标价32.50元,维持公司买入评级。 风险提示 重大项目推进速度低于预期的风险,应收账款不能及时收回的风险等。

公司前三季度营收和净利润分别下滑15.09%和29.88%。其中第三季度单季营收和净利润分别下滑29.18%和59.12%。公司前三季度每股收益0.64元。 行业下滑和经营策略调整共同导致公司第三季度单季营收出现较大幅度下滑。整个国内鞋业终端销售持续低迷,三季度甚至更甚于上半年,加之公司为了提升终端零售管理能力,在去年底和今年持续进行了较大规模的加盟转直营,预计导致第三季度秋冬鞋发货量大幅减少。短期看,加盟转直营加剧了公司业绩波动,但从中长期看,对公司提升终端把控能力是有利的。 公司第三季度单季毛利率较上半年大幅下滑4.05个百分点。虽然公司较高毛利率直营收入占比由于加盟转直营的进行较去年同期出现较大幅度提升,但综合毛利率依然出现较大幅度下降,我们预计主要是由于终端销售低迷导致公司直营店在第三季度对凉鞋进行了较大幅度的打折促销,直营业务毛利率出现较大幅度下降所致。 加盟转直营导致公司存货大幅攀升,应收帐款则有一定改善。公司前三季度存货周转天数160.10天,分别较去年同期和上半年增加57.61天和25.16天,应收帐款虽较去年同期增加51.2天,但环比上半年则出现0.71天下降。 我们预计公司最早有望在明年出现业绩复苏。虽然预计公司今年第四季度整体情况难有较明显改观,但考虑到国内经济增速目前正在逐季回升,而公司作为行业龙头,近年通过加盟转直营提升对于终端业务的把控,零售管理能力有望不断得到提升,同时公司积极探索新的渠道模式,今年年初推出的大店模式目前市场接受度良好,同店在目前市场环境下均有不错的增幅,综合这些我们预计公司有望较行业率先实现复苏。 财务与估值 根据三季报,我们小幅下调公司直营毛利率预测,预计公司13-15年每股收益分别为0.97、1.02、1.17元(原预测为1.04、1.10、1.26元), 基于行业平均,给予公司14年15倍PE估值,对应目标价15.3元,维持增持评级。 风险提示 直营和经销渠道拓展和内生增长受国内零售影响速度低于预期的风险等。

公司前三季度营收和净利润分别增长33.91%和5.27%。公司预计2013年全年归属于母公司股东净利润变动幅度在-10%~20%。 受益于渠道扩张和对外投资,公司前三季度营收继续保持较快增长。公司前三季度渠道扩张依然保持较快增长,渠道数我们预计净增加在80家左右,其中自有品牌预计在50家左右。另外对衡阳连卡福和杭州连卡福的投资,前三季度预计也为公司带来了超过7000万的营收。 净利润增速大幅低于营收增速主要是由于公司毛利率下滑和期间费用率增加导致。毛利率方面,前三季度为65.32%,较去年同期下滑2.11个百分点,主要由于公司今年新开拓的国际二线品牌代理业务在公司总收入中比重增加的缘故,但国际二线品牌代理业务毛利率较低,我们预计在35%左右。 公司期间费用率同比大幅增加近10个百分点,但全年预计增幅会有所收窄。营销费用率和管理费用率分别增加5.73和1.39个百分点,主要由于,1)团购定制业务前三季度贡献收入较少,但已产生人员工资和办公费用,2)以直营为主的新开店和老店重新装修导致门店装修费用大幅增加,另外广告费也有较高增长。从全年看,我们预计随着四季度团购定制业务开始较大规模贡献收入,公司全年期间费用率环比三季度有望出现下降。 应收账款和存货周转天数较去年同期增加,前三季度公司经营性现金流净额-8193万元。公司增加优质加盟商的信用额度及延长信用期间,导致应收账款较上年度期末增长59.36%,同时受代理品牌店铺库存上升较快,及公司自有品牌13年秋冬货品基本入库影响,公司存货较上年度期末增长45.73%。 财务与估值 根据三季报,我们下调了对于公司团购定制业务的预测,同时小幅上调了销售费用率的预测,我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.01、1.19、1.45元(原预测1.05、1.26、1.55元),参考可比公司估值,给予公司14年18倍PE,对应目标价21.42元,维持公司增持评级。 风险提示 终端销售情况低于预期的风险。新业务(如定制业务)发展受挫的风险等。

投资要点 公司前三季度营收和净利润分别增长-6.77%和-6.3%。第三季度单季营收和净利润分别增长-20.54%和-16.22%。公司预计全年净利润变动幅度为-15%至15%。 受去年下半年销售规模基数较高(去年第三季度营收增速是全年最高的一个季度,同比增长28.63%)和国内消费终端需求未有明显起色的影响,公司第三季度单季营收和净利润出现较大幅度下滑,如果按目前情况,公司全年实现15%的收入增速的股权激励目标难度很大。但从一个侧面反映今年公司终端去库存较为深入,也为来年零售好转时的销售增长打下了坚实基础。 存货和应收账款控制较好,经营性现金流净额第三季度大幅改善。公司前三季度存货周转天数和应收帐款周转天数分别较中报下降14.58天和2.84天,特别是应收帐款周转天数,还较上年同期下降1.05天,反映出公司经销商层面的经营状况在逐步改善,公司三季度经营性现金流净额为1.77亿,同比和环比分别出现大幅改善(公司去年同期为0.20亿,今年中期为-0.64亿)。 2014年春夏订货会订货金额增长超预期,公司业绩拐点基本确立。虽然前三季度业绩出现下滑,但这主要是受公司业务以批发模式为主的影响,考虑到公司近期结束的14年春夏订货会订货金额预计约有低双位数增长,远超市场此前预期,包括上文提到的三季度公司应收账款大幅改善,均透射出此前一直制约公司业绩的罗莱主品牌加盟业务正在逐步复苏。 从中长期角度看,我们认为公司已经探明经营和估值底部。我们看好家纺行业相对服装处于消费升级后阶段带来的更大发展空间,也看好公司这样多品牌矩阵发展策略下的龙头公司未来市场份额的提升。 财务与估值 根据三季报我们小幅下调了对于今年罗莱主品牌增速预测,预计公司13-15年每股收益分别为1.44、1.69、2.08元(原预测1.53、1.83、2.23元),参考行业平均,维持14年17倍PE估值,目标价28.73元,维持买入评级。 风险提示 国内四季度经济复苏低于预期风险,公司高新技术企业复评不通过风险等.

公司前三季度营业收入和净利润分别增长-1.19%和-9.62%。其中第三季度单季营业收入和净利润分别增长1.02%和1.59%。前三季度每股收益0.74元。 今年四季度包括明年上半年公司业绩预计仍难改善。虽然第三季度业绩有所增长,但考虑到预计公司13年秋冬订货会订货金额大约有个位数下滑,而订货比重超过90%,因此我们预计公司第三季度业绩增长很可能是由于提前发货所致,较难持续,其次,受行业低迷影响,公司第三季度直营同店增长预计持续处在较低水平,因此短期难以对冲加盟业务带来的下滑。另外公司于三季度召开了14年春夏订货会,预计订货金额有低两位数的下滑,考虑到公司批发业务占比较高,我们预计公司明年上半年业绩很难有所改善。 公司前三季度库存控制较好,对加盟授信较为谨慎。公司前三季度存货周转天数248天,较上年同期略有下降,显示公司库存控制情况较好,前三季度应收账款周转天数36天,虽然较上年同期增加近10天,但整体授信水平在同类男装上市公司中较低(七匹狼前三季度为92天),除了公司直营规模较高外,更得益于公司对授信规模的控制,体现出公司稳健的经营风格。 我们预计公司在行业回暖时能较同行率先复苏。公司今年开始积极推进各项经营计划,包括,进一步完善一线销售人员的培训和激励;预留直营店铺一定比例订货额,通过季中新品与畅销品补单来保证商品适销对路;进一步完善加盟数据库建设,强化对加盟团队的管理,提高对加盟商的管理和帮扶。虽然短期看公司精细化运营很难马上见效,但我们认为随着公司零售管理能力的上升,特别是公司渠道相对扁平,且直营比重较同行更高,因此在行业趋暖时,预计能够先于同行复苏。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.04、1.13、1.31元((原预测1.07元、1.29元、1.51元)),参考可比公司估值水平,给予公司2014年15倍PE,对应目标价16.95元,维持公司“增持”评级。 风险提示 国内经济复苏缓慢对服饰消费的影响;公司净关店数高于我们预期的风险。

事件:前二个交易日公司股价连续上涨,累计涨幅超过19%。 投资要点 订货会订货金额增长超预期,公司业绩拐点基本确立。我们预计公司近期结束的14 年春夏订货会金额约有低双位数增长,远超市场此前预期。透射出此前一直制约公司业绩的罗莱主品牌加盟业务逐步复苏,一方面,经过自11 年底订货政策调整,不再给订货指标,经营压力不断缓解,库存经过这几年的消化,基本已处于正常水平,另一方面,加盟商对未来的信心也在逐渐增强。基于罗莱主品牌直营业务二季度已较一季度有所好转,小品牌业务近年基本保持较快增长,因此我们预计公司业绩拐点基本确立。 借鉴港股运动品牌经验,我们预计公司股价上涨有望延续。根据我们之前对于港股运动品牌在13 年三季度上涨的研究,订货会情况出现改善后,虽然最终业绩还有待确认改善,但估值修复将提前推动股价上涨,估值修复的幅度基本是回到股价下跌前水平,因此借鉴港股运动品牌经验,考虑到公司在本轮股价大幅下跌前平均估值基本在20 倍以上,且今日深交所交易公开信息显示,机构对公司的关注度重新提升,我们预计公司股价上涨将有望延续。 股权激励今年营收条件增长15%压力较大,但仍有希望。公司目前加盟商库存风险可控,特别是信心得到恢复,直营管理加强,小品牌及电商继续保持较快增长,特别是双十一天猫的冲量,都有望为公司下半年,特别是四季度营收增速加快提供较为积极的基础。 从中长期角度看,我们认为公司已经探明经营和估值底部。我们看好家纺行业相对服装处于消费升级后阶段带来的更大发展空间,也看好公司这样多品牌矩阵发展策略下的龙头公司未来市场份额的提升。 财务与估值 我们对公司维持2013-2015 年每股收益分别为1.53、1.83、2.23 元的预测, 参考行业平均,同时基于公司未来三年复合增长率,我们给予公司14 年17 倍PE 估值,对应目标价31.11 元,维持公司买入评级。 风险提示 国内四季度经济复苏低于预期风险,公司高新技术企业复评不通过风险等。

投资要点 公司前三季度营业收入和净利润分别增长28.65%和21.22%。其中第三季度单季营业收入和净利润分别增长8.58%和5.95%。公司前三季度实现每股收益0.83元。公司预计2013年全年净利润变动幅度为25%至45%。 第三季度收入增速大幅低于上半年主要是由于项目落地和开工进度有所放缓。从公告看,公司第三季度单季新签订单仅为14.5个亿,而保障项目在第三季度新开工项目较上半年仅增加了3个,除了受宏观经济和市场环境影响外,我们预计公司为了防范回款风险,一定程度上也有意放缓了项目落地及开工进度。(保障条款不落实,宁可不签订单,合同不落地,宁可先不开工) 第四季度是公司经营的关键时点。首先,10月份是保障类项目的一个重要的回款节点,考虑到保障项目不管是在处理结算上,还是在回款条件,包括保障性上都要远优于传统模式,因此如果10月公司保障类项目回款按时到位,则公司现金流,包括产值收现比将较去年出现明显改善。其次,对于市场担忧的传统项目未结算收入存在的风险,从公司的公告看目前有8个项目,累计6.3个亿的传统类项目结算存在延期或者滞后,需要公司尽快着手予以解决。最后,如果公司金融保障方面在第四季度能迈出第一步的话,对公司防范回款风险,特别是在当下地方政府债务压力较大的背景下,将十分有利的 公司全年完成55亿产值,对应净利润增长25~45%上区间概率较大。我们预计公司三季度末已签约待施工合同约49个亿(中报已签约待施工合同约45个亿,第三季度新签14.5个亿,完成10.55个亿),如果保障类项目回款,传统项目结算和金融模式推进在四季度都比较顺利,在经营良性的背景下,公司在四季度有望通过加快施工进度,实现年初目标还是概率较大的。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.58、2.30、3.25元,结合行业平均,维持公司13年25倍PE估值,对应目标价39.50元,维持公司买入评级。 风险提示 应收账款不能及时收回的风险,传统项目结算进度低于预期的风险等。