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项军

兴业证券

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新华医疗 医药生物 2012-06-06 23.19 -- -- 26.24 13.15%
29.89 28.89%
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一季度业绩延续高增长。公司一季度实现收入6.36亿元,同比增长37.9%,归属上市公司股东的净利润3,497万元,同比增长56.25%,扣除非经常性损益后的利润增速为62.37%,公司的一季报延续了去年业绩高增长的趋势。 医疗器械和制药装备均快速增长。公司的业务和产品较多,医疗器械产品线:医院感控设备(医院消毒灭菌设备和医院清洗消毒设备)、放射治疗设备、手术及骨科器械、洁净手术室工程、生物检测及耗材等;制药装备产品线:制药用消毒灭菌设备和非PVC软袋大输液生产线。根据一季度的增长情况,我们预计,今年医院感控设备增长20-25%,放射治疗设备增长20%以上,骨科器械(上海泰美医疗)和生物检测及耗材(北京威泰科和上海天清)增长均增长30%以上;制药用消毒灭菌设备增长25-30%,大输液生产线增长20%左右。总体而言,无论是医疗器械还是制药装备产品线,都保持了快速增长的势头。 医疗器械:老产品稳定增长,新产品高速增长。公司的医疗器械产品线中,感控设备、放射治疗设备和手术器械均属于老产品,维持20-25%的稳定增长;新产品有公司内生推出的洁净手术室工程、口腔设备,也有外延并购的骨科器械(上海泰美医疗)和生物检测及耗材(北京威泰科和上海天清)。预计医院感控设备2011年实现销售收入5亿元左右,虽然基数不小,但预计未来2-3年仍然能维持20%以上的稳定增长,主要驱动因素有:1)医院感控设备的更新换代,例如清洗消毒设备和低温灭菌设备的推出;2)医院自身的扩建,十二五期间是各级医院,尤其是县级医院投资的高峰期,势必会增加对医疗设备的采购;3)从低端向高端走,公司过去三甲医院做的不多,现在开始逐步开拓三甲医院的市场,部分实现进口替代。骨科器械和生物检测及耗材等新产品由于基数不大,维持30%以上的快速增长;洁净手术室工程和口腔设备由于基数更小,可能实现100%以上的高速增长。 制药装备:订单情况好于市场预期。市场普遍认为,公司的制药装备业务已步入高峰期,未来将逐步从景气高点回落,实际上,公司的制药装备业务今年仍有望实现20%以上的增长,其中制药用消毒灭菌设备增长接近30%,非PVC软袋大输液生产线增长20%左右,明年仍有增长,好于我们此前的预期(年初我们预期公司的大输液生产线今年不增长,明年下滑)。制药用消毒灭菌设备由于受益于新版GMP的改造,我们认为未来2-3年仍将保持快速增长;大输液生产线的订单可能要到明年下半年才会有所下滑,但由于从订单到收入确认有6-12个月的滞后期,2014年大输液生产线的收入增速才可能会下来,13年仍将有所增长。我们对公司制药装备业务的观点是:1)公司大输液生产线的客户主要是科伦、双鹤等龙头企业,这些大公司在大输液行业的市场份额持续提升,对大输液生产线的需求比市场预期的要旺盛一些;2)未来制药装备并非公司的重点发展方向,今年的配股项目全部属于医疗器械领域,目前制药装备占公司收入和利润的比重并不高,未来会更低;3)制药装备业务今年和明年增长确定,虽然14年可能会面临增速下滑的压力,但届时新产品冻干机和制水设备足以抵消这部分的损失。 成长路径明确,核心逻辑依旧。自2010年11月份首次推荐新华医疗以来,我们一直看好公司的长期成长,主要逻辑有:1)经营层面拐点确立,大股东提出目标,要求公司2015年实现50亿元的销售收入,净利润增长不慢于收入增长,长期成长空间明确;2)2009年公司出台了现金激励方案,解决了国有企业最核心的激励问题,管理层有较强的动力把公司做大做强。目前来看,这两个逻辑均没有发生变化,公司实现2015年50亿元目标的路径很明确,就是内生增长+外延式并购,一方面原有的老产品都在快速增长,另一方面近几年收购的上海泰美医疗、北京威泰科等企业对公司的收入和利润均有明显的贡献,而医疗服务领域将是公司下一个重点并购的方向,预计公司今年有望实现27亿元左右的销售收入,该目标可谓渐行渐近。至于激励方案,目前也没有发生变化,随着公司的快速增长,利润基数将越来越大,管理层计提的奖金也会越来越多,把公司做大做强的动力不会缺乏。 盈利预测。不考虑并购因素,我们维持此前的盈利预测,预估公司2012-2014年EPS为0.93、1.30和1.71元,目前动态估值25倍,与医药板块的估值水平相当,考虑到公司今年和明年的快速增长,估值具备较强的吸引力。前期由于配股等原因,公司股价有所回调,但基本面依然坚实,我们维持“增持”评级,建议逢低买入。 股价表现催化剂:各季度业绩增速达到甚至超预期;成功收购医院资产。 风险提示。制药企业由于行业景气度下滑减少对制药装备的采购;县级医院固定资产投资增速放缓。
丽珠集团 医药生物 2012-05-30 23.26 -- -- 26.60 14.36%
29.06 24.94%
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参芪扶正注射液延续快速增长。参芪扶正注射液是公司的主导产品,2011年实现销售收入6.26亿元,同比大幅增长83.4%,该产品爆发式增长的原因有:1)去年销售方面结算方式有变化,自主营销的比重增加,贡献了收入的主要增量;2)扣除结算方式的变化,预计参芪扶正去年同比增长20%多,从样本医院的数据来看,2011年丽珠利民制药的参芪扶正注射液销售收入为2.48亿元,同比增长15%。参芪扶正采取自主销售和代理相结合的营销模式,2011年之前代理比例高达50%以上,随着结算方式的改变,去年开始代理比例持续下降,预计今年还有一部分从代理向自主营销的转变,但比例可能没有去年大。公司2011年销售费用大幅增加3.23亿元,销售费用率从2010年的23.8%提升至2011年的30.7%,主要也是结算方式变化所致(除了参芪扶正,其他产品也有类似的情况)。不考虑结算方式变化的因素,预计今年一季度参芪扶正增长20%多,延续快速增长。 抗生素原料药基本见底。公司的原料药2011年7.8亿元的收入,其中抗生素原料药大概4个亿,受抗菌药物分级管理办法的政策影响,去年亏损了5000万左右,而2010年该业务赚了5,000多万,同比之下对2011年的增速影响较大;抗生素制剂2011年销售收入接近3亿元,同比小幅下滑,但对利润仍然有正贡献。除了抗生素原料药,公司还有其他一些特色原料药,如普伐他汀、美伐他汀、枸橼酸铋钾等,2011年贡献利润4000-5000万元,基本能弥补抗生素原料药的亏损。由于抗生素行业的大环境仍未有实质性改观,我们预计今年公司的抗生素原料药还会继续亏损,但相比2011年亏损额度应该不会继续扩大,可以说已基本见底企稳。 促卵胞素快速增长,抗病毒颗粒毛利率有望提升。除了参芪扶正外的其他产品,预计丽珠得乐2011年收入超过1亿元,基本不增长,2012年估计增速也不快,将来不是公司主要的增长点;促性激素系列产品增长很快,2011年实现销售收入3.3亿元,同比增长48.9%,其中促卵胞素的收入超过1亿元,即使扣除自主营销比例上升的因素,预计实际增速也在50%以上,2012年该产品有望延续30%以上的高增长;抗病毒颗粒由于2010年去库存大幅下滑,2011年实现恢复性增长,预计今年增长平稳,但毛利率可能会有提升,因为过去使用川方,成本很高,现在部分地方改成了国标方,不需要再用一些贵重药材,预计毛利率可以提升10个百分点以上。其他产品中,血栓通去年收入接近4000万元,今年预计能增长20%以上。 新产品亮丙瑞林值得期待。除了参芪扶正、丽珠得乐、抗病毒颗粒等老产品,公司近几年也陆续上市了多个新产品:鼠神经生长因子(NGF)、醋酸亮丙瑞林微球、艾普拉唑等。公司的NGF是2011年初获批的,同类产品中要晚于苏肽生(舒泰神的主导产品),由于近几年各省市招标进度缓慢,公司的NGF目前只进入了少数几个省份的招标,2011年仅实现300万元左右的销售收入,今明两年该产品主要的目标还是陆续进入各个省市的招标;亮丙瑞林是公司的首仿产品,原研厂家是日本的武田制药,2010年亮丙瑞林全球的销售额接近30亿美元,国内市场还处于培育期,预计2011年丽珠的亮丙瑞林销售收入为3000万元左右,今年有望延续50%左右的高增长;艾普拉唑是公司原研的一类新药,2008年上市,现已进入9个省市的地方医保,2011年销售收入超过1000万元,预计今年的收入能接近2000万元。 单抗研发费用影响不大。公司目前于健康元合作研发单抗产品,计划总投入为10亿元,两家公司各承担50%。就今年而言,由于在研的单抗产品处于临床前期阶段,预计该项目的研发支出不大,仅为1000多万元。此外,公司去年新增2000万元的资产减值,有多重因素的影响,预计今年资产减值的金额不会继续增加。 盈利预测。我们预估公司2012-2014年EPS为1.49、1.80和2.16元,我们认为公司的业绩已于去年见底,今年有望实现恢复性增长,而且去年全年业绩基数前高后低,公司下半年增长加速将是大概率事件。公司目前动态估值不足16倍,市值不到70亿元,有较高的安全边际,我们给予“增持”评级,建议关注。 风险提示。公司的销售费用率可预测性较低。
爱尔眼科 医药生物 2012-05-30 19.15 -- -- 21.18 10.60%
22.01 14.93%
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2012年延续快速扩张。公司目前在绝大部分省会城市都已完成了医院的布局,仅剩下杭州、福州、郑州、兰州等少数几个省会城市。杭州爱尔原本是公司的募集资金项目,但由于杭州的商业地产租金价格偏高,公司一直没有找到合适的地方开业,因此杭州项目暂未推进。公司今年新增医院的目标是8-10家,目前今年预计能开业的有永州、宜昌、韶关和益阳等医院,此外,公司已完成了对成都康桥眼科医院的收购,占51%的股权。成都康桥在成都是最好的眼科医院,背靠成都医学院,估计营业收入过亿。 地级市布局仍以两湖地区为主。虽然沈阳爱尔运作的不错,但公司当前的重点还是在湖南湖北进行三级医院的布局,东北地区暂时还没有大规模开三级医院的计划。公司目前已进入了湖南和湖北50%以上的地级市,等这轮快速扩张结束之后,公司将会有一个夯实基础的过程,届时2-3年内新增医院的速度可能有所放缓。 成熟医院仍保持快速增长。2011年武汉爱尔和沈阳爱尔营业收入同比增长20%左右,但净利润增长均只有个位数,并非意味着成熟医院已进入增长瓶颈期,而是这两家医院在2010年均有营业税返还的因素,比如武汉爱尔,2010年利润同比增长100%,基数很高。扣除税收返还的因素,这两个医院利润增长和收入增长还是匹配的,利润增速略快于收入增长。 台湾眼科医生事件的影响逐渐消除。今年2月中旬,台湾某著名眼科医生宣布停止做激光手术矫治近视,短期内对公司的准分子手术量还是造成了一定的影响,3月份近视手术量同比下滑,这也是一季报低于市场预期的主要原因。目前来看,该事件的影响在逐渐消除,预计下半年公司的准分子手术量的增长有望恢复正常。 视光配镜业务稳步发展。视光配镜是公司未来重点发展的业务之一,去年也聘请了全国做视光配镜比较资深的专家来负责这一块业务。由于公司下属每个医院所处的阶段不一样,与新建医院相比较,偏成熟的医院视光配镜业务发展更快一些。 盈利预测。我们维持此前的盈利预测,预估公司2012-2014年EPS为0.54、0.75和1.01元,公司延续了快速扩张的趋势,由于突发事件的影响在逐渐消除,我们预计下半年增长将有所加速,全年来看有望呈现前低后高的趋势。爱尔眼科是医疗服务领域确定性的优质长线标的,我们维持“增持”评级。 风险提示。潜在的医疗事故风险;公司静态估值偏高,医药板块和创业板整体估值重心下移可能给公司的估值带来一定的压力。
华东医药 医药生物 2012-05-07 27.13 -- -- 28.60 5.42%
33.80 24.59%
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盈利预测。我们维持此前的盈利预测,预估公司2012-2014年的EPS分别为:1.10、1.32和1.60元,目前估值合理,未来看点在于股改承诺问题能否得到有效解决,我们维持“增持”评级。
人福医药 医药生物 2012-04-30 18.67 -- -- 21.99 17.78%
23.71 27.00%
详细
盈利预测。我们维持此前的盈利预测,预估公司2012-2014 年的EPS 分别是:0.80、1.05 和1.34 元,短期我们看好宜昌人福今年加速增长,中长期继续看好人福的麻醉镇痛药业务森严的行业壁垒和较大的成长空间,维持“推荐”评级。
恒瑞医药 医药生物 2012-04-30 22.39 -- -- 24.00 7.19%
27.94 24.79%
详细
盈利预测。我们维持此前的盈利预测,预估公司2012-2014年的EPS分别为:0.98、1.22和1.51元,公司虽然短期增长平稳,但未来随着多个创新药及仿制药新产品的陆续上市,中长期成长后劲十足,我们维持“推荐”评级。
海正药业 医药生物 2011-01-03 22.66 -- -- 24.68 8.91%
24.68 8.91%
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事件: 公司发布公告,今年8月3日提出的非公开发行A股股票的申请已获得中国证监会的审核通过。 点评: 发行概况回顾。公司此次拟非公开发行股票不超过6,100万股,募集资金不超过136,575万元,发行价格不低于定价基准日(董事会决议公告日)前二十个交易日公司股票交易均价(25.03元/股)的90%,即本次非公开发行股票价格不低于22.53元/股。截止12月30日,公司的股价为37.27元。 募集资金项目。募集资金将全部用于富阳制剂出口基地项目,主要建设项目为:年产细胞毒抗肿瘤药:水针剂2,500万瓶、冻干粉针2,500万瓶、固体制剂1.6亿片粒;培南类注射剂:无菌分装粉针200万瓶、冻干粉针200万瓶;非细胞毒注射剂(抗结核病类药等):冻干粉针1,000万瓶等。建设工期为27个月,项目达产后有望贡献年销售收入25.1亿,利润总额5.2亿。 增发获批的意义。非公开发行股票获得证监会的批准,公司此次融资已顺利成行,虽然对EPS有一定的摊薄,但由于公司正处于产业升级的关键时期,资本投入较大,融资后将降低公司资产负债率,减少财务费用,偿债能力也将得到提升,有利于公司的长远发展。 投资建议。不考虑增发后摊薄的影响,我们预估2010-2012年EPS分别为:0.74、1.06和1.47元,海正作为我们明年制剂出口投资主题的重要品种,引领了国内化学原料药产业升级的时代,我们继续看好海正的国际化前景,维持“推荐”评级。
京新药业 医药生物 2010-11-25 8.14 -- -- 9.21 13.14%
10.35 27.15%
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我们近期调研了京新药业,与管理层就公司经营状况以及未来发展战略作了交流。喹诺酮类原料药依然是公司营业收入的主要来源,但盈利状况不佳。我们认为,公司目前正处于历史业绩的底部,且呈现逐渐改善的趋势,未来喹诺酮类原料药价格的反弹、国内制剂的增长以及海外制剂代工的订单都有可能为公司带来业绩提升的空间,我们上调评级至“推荐”。 调研要点:前三季度业绩改善趋势明显。今年前三季度公司实现营业收入46,174万元,同比增长19.23%;归属上市公司股东的净利润4,240万元,同比增长216.13%;每股收益0.10元。虽然公司业绩增速较快的主要原因还是去年同期基数过低,但改善的趋势已经明朗。 喹诺酮原料药业务可能触底。虽然制剂业务增长较快,喹诺酮类原料药(主要是环丙沙星和左氧氟沙星)仍然是公司营业收入的主要来源,2009年占营业收入的比重为66%。公司过去是国内喹诺酮原料药的龙头,但自2005年因搬迁停产后,市场地位迅速下滑,复产后在激烈的市场竞争中一点点抢回市场份额。 虽然喹诺酮类原料药生产壁垒不高,竞争激烈导致市场处于产能过剩的状态,但大浪淘沙之后许多厂家逐渐退出,也基本没有新进入者,行业的竞争格局已比较稳定。根据健康网的原料药价格数据,最新环丙沙星的价格为205元/kg,左氧氟沙星为260元/kg,分别距离两者历史最高价还有较大空间(环丙沙星:250元/kg;左氧氟沙星:620元/kg)。从价格上来看,环丙沙星的价格在小幅反弹,左氧氟沙星这几个月在低位徘徊,我们判断这两个原料药的价格基本已触底,未来继续下行的可能性不大。公司的喹诺酮原料药业务去年有所亏损,今年基本盈亏平衡,毛利率在逐渐提升,未来如果价格反弹将带来较大的业绩弹性。 国内制剂稳步增长。公司在国内销售的制剂品种还是以辛伐他汀(商品名:“京必舒新”)为主,销售额在5,000万元左右,还有个中药保护品种“康复新”口服液,去年销售额超过2,000万,预计今年能做到3,000万元以上。此外,值得关注的新品种有今年上市的瑞舒伐他汀和头孢地嗪。瑞舒伐他汀是目前降脂药中最为强效的药物,优于其他他汀,被称为“超级他汀”,国内仅四家生产,原研厂家是阿斯利康,公司有望借助辛伐他汀的营销渠道将该品种做大。公司目前制剂的销售团队超过200人,华东地区以自主营销为主,其他地区都是代理,未来随着新产品的推出,销售队伍的规模也将逐渐扩大。虽然公司国内制剂业务大幅改善尚需时日,但我们预计,未来保持20%以上的增速问题不大。 海外合作或有惊喜。在制剂出口方面,京新一直走在国内企业的前列,早在2003年就已有所规划,2007年更是率先在国内通过德国GMP认证,取得了制剂出口欧盟的许可证。公司过去已经与英国企业进行过制剂代工方面的合作,主要品种就是辛伐他汀,出口数量在1亿片左右,大约收取加工费500万元。 此外,公司还在与德国一家公司合作开发氯吡格雷仿制药,虽然具体进展不详,但鉴于氯吡格雷是全球第二大的畅销药(2009年全球销售额超过90亿美元),由于该药物明年专利到期,公司不排除有获取大额制剂代工订单的可能性。随着明年公司新建制剂车间的落成,制剂产能已达到20亿片/年以上,有能力与欧盟制药企业在制剂代工领域开展进一步的合作,未来在制剂出口领域有可能带来惊喜。 物业出租带来不菲收入。公司在上海张江高科技园区拥有2万平米的实验楼(自有物业),目前已有一部分出租给其他公司,如果全部租出的话,预计每年能带来1,400万元左右的营业外收入,对公司的现金流是良好的补充。 公司发展战略。作为一家典型的特色原料药企业,京新未来的主要发展方向还是在保持原料药盈利能力的基础上,以做大国内制剂为主,制剂出口为辅。国内制剂自1999年组建自主营销团队以来,在辛伐他汀等品种上已有所积累,将来有望迎来稳步增长的收获期;海外制剂出口的基础已经具备,如果能获取欧盟药企的大额订单则前景广阔。 我们对公司投资价值的判断。作为一家民营药企,京新药业长期处于业绩的底部,目前市值不足18亿元,在医药上市公司中排名靠后,我们认为公司基本已度过业绩的最低点,分季度财务报表来看也处于逐渐向好的趋势之中,未来业绩改善的弹性较大:喹诺酮原料药价格反弹有望提升毛利率;国内制剂继续稳步增长;制剂出口也可能带来惊喜。 业绩预期。暂不考虑制剂出口的贡献,我们预估公司2010-2012年每股收益分别是:0.15、0.26和0.43元,公司的业绩低点已过,向上的拐点确定,未来制剂出口还提供了超预期的可能性,我们上调评级至“推荐”。 风险提示。喹诺酮类原料药未来的价格走势可预测性差;短期内公司业绩的改善主要还是依赖原料药和物业出租金的贡献;SFDA近期关于辛伐他汀药物不良反应信息的通报可能会影响该产品的销售。
山东药玻 基础化工业 2010-11-17 18.83 -- -- 18.65 -0.96%
18.65 -0.96%
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前三季度业绩良好。今年前三季度公司实现营业收入105,970万元,同比增长23.37%;归属上市公司股东的净利润14,161万元,同比增长28.54%;每股收益0.55元。其中第三季度营业收入同比增长19.75%,净利润增长33.94%,单季度EPS为0.19元,公司稳定增长的势头良好。 模制瓶的增长明显受益于医改。模制瓶是公司营业收入和利润的主要来源,2009年贡献销售收入和毛利的比例均在50%以上。模制瓶作为药品包材,以国内市场为主,出口比例目前不大,公司的模制瓶产能和市场份额在国内均处于绝对领先地位,占据了70%以上的比例。模制瓶的下游主要是以抗生素为主的普药,自去年四季度以来,由于受益于医改,下游的抗生素等普药持续放量,公司的模制瓶销售处于加速增长的态势:2009年全年模制瓶销售增速为18.7%,而今年上半年的增速则为26.25%,我们预计2010全年模制瓶的增速应该在25%以上。 棕色瓶恢复性增长。棕色瓶是公司第二大的主力产品,主要立足于出口,目前出口和内销的比例大概为2:1。2009年由于全球金融危机导致国际市场需求放缓,棕色瓶的销售同比仅增长6%不到。今年随着全球经济回暖,棕色瓶开始恢复性增长,上半年同比增长12.9%。公司棕色瓶原有的产能为10亿只/年,目前已扩产了50%,达到了15亿只/年。我们认为,全球市场要完全消化激增的产能还需要一些时间,但随着产能瓶颈的解决,公司的棕色瓶将步入稳定快速的增长轨道。 丁基胶塞盈利能力较弱。国内丁基胶塞市场由于产能过剩,竞争激烈,相对于模制瓶和棕色瓶而言,市场较为分散,公司虽然是国内丁基胶塞的最大生产商,但该产品毛利率较低,今年上半年不到15%,较去年的18%有所下降,因此虽然销售收入在2亿以上,但给公司带来的盈利比较有限。 公司的竞争优势。在模制瓶、棕色瓶和丁基胶塞等三个细分领域,山东药玻都是国内无可争议的龙头,尤其是模制瓶,占据了70%以上的市场份额。公司之所以能成为行业的领导者,主要原因有三:1)技术优势。公司在药用玻璃包装领域有多年积累,无论是设备还是工艺都领先于同行,公司的成品率在95%以上,远远高于行业80%的平均水平;2)管理优势。公司在管理有一定的特色,保证了企业以较高效率运作,使得总成本要低于行业平均;3)竞争对手不强。相对于广阔的药品市场而言,药品包材市场比较小,有实力的企业不多,而且由于成本上的劣势,基本没有外资参与竞争,因此公司依托自身良好的基础,逐步蚕食市场份额,成就了在国内的寡头地位。 生物瓶等新产品值得期待。虽然模制瓶和棕色瓶将继续维持稳定增长,但公司仍然在积极开发新产品,主要用于包装生物制品的生物瓶(一类玻璃瓶,也称中性硼硅玻璃)值得期待。由于国内生物企业规模普遍较小,因此国内生物瓶市场不大,公司的产品将主要定位于国际市场。公司是国内目前唯一掌握一类玻璃生产技术的企业,只是由于部分新产品目前还处于等待SFDA批文的阶段,贡献业绩尚需时日,我们预计明年生物瓶将开始销售,后年有望放量。参考威高集团的同类产品,生物瓶的毛利率远比普通的模制瓶高,预计在60%左右。 毛利率有望稳中有升。虽然原材料和煤电等动力成本持续上升,但由于公司的产品在国内占据绝对主导地位,有一定的定价权,可以通过提价来缓解成本压力,实际上前三季度的毛利率为32.5%,比2009全年的31.2%要高。未来公司还可以通过调整产品结构,如推出附加值更高的生物瓶、化妆品瓶等中高端产品来进一步提升毛利率。 盈利预测。我们预估公司2010-2012年EPS分别为:0.75、0.95和1.15元,目前动态PE仅25倍,安全边际较高。由于公司将继续保持稳定的增长,而且新产品具备一定看点,我们首次给予“推荐”评级。
新华医疗 医药生物 2010-11-17 24.05 -- -- 26.92 11.93%
27.22 13.18%
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第三季度加速增长。今年前三季度公司实现营业收入88,000万元,同比增长39.75%;归属上市公司股东的净利润4,240万元,同比增长47.32%;每股收益0.32元。其中第三季度营业收入同比增长53.75%,净利润增长73.77%,单季度EPS为0.13元,加速增长的势头非常强劲。 公司是国内消毒灭菌设备龙头。公司的主要业务有:消毒灭菌设备、大输液生产线、放射诊断系统、环保设备和其他医用耗材等,其中消毒灭菌设备是公司盈利的主要来源,2009年贡献营业收入和毛利的比例都在60%以上。消毒灭菌设备分为医院感染控制设备和制药用灭菌器两大类,对接的下游客户分别是医院和制药厂,公司经过数十年的积累,已经奠定了国内消毒灭菌设备的寡头地位,占据了70%以上的市场份额。 医院感染控制设备业务盈利模式有望升级。医院感控设备是公司的核心业务之一,历年来保持了25-30%的稳定增长。卖感控设备是公司以往的盈利模式,近年来开始尝试向医院提供一体化的整体解决方案,目前已在一些大城市的重点医院有所突破。长期来看,拥有高标准的一体化消毒灭菌配套设施是各大医院的必备硬件,但由于造价较高等问题,国内现在只有少数大医院配备齐全,众多县级或以下的中小医院尚未达到此标准。今后各级医院加大在消毒灭菌设备方面的投入是大势所趋,市场前景广阔,公司有望借此机遇实现从卖设备到提供整体方案盈利模式的转变,取得销售收入和毛利率的双重提升。 新版GMP的即将实施给制药灭菌设备业务带来巨大机遇。目前来看,新版GMP标准在明年实施是大概率事件,届时各大制药企业必将掀起一波设备改造的高峰,其中消毒灭菌设备就是GMP标准中的重中之重,而新华医疗作为国内消毒灭菌设备的行业领导者,毫无疑问将极大受益。参考上一次GMP实施时的情形,公司在1999-2002年营业收入复合增长率为50%!我们认为,未来三年公司的制药灭菌器业务取得爆发式的增长确定性很强。 大输液生产线“小荷才露尖尖角”。大输液生产线是公司近几年新增的业务,主要是非PVC膜软包装大输液生产线。众所周知,非PVC软袋输液包装产品是大输液行业产业升级的必然趋势,近几年非PVC软袋行业的增长率在40%以上,如今年新上市的科伦药业和华仁药业就是非PVC软袋的行业领导者。 受益于行业的景气,公司的大输液生产线在不高的基数上持续高增长,我们预计今年增速在40-50%。虽然公司大输液生产线的设计产能只有30条/年,但并不会成为瓶颈,只要资源调配得当,年产70-80条生产线也没有问题。我们认为,随着国内大输液企业纷纷上马非PVC软袋输液项目,公司的该项业务还有很大的增长空间。 其他产品十分丰富。除了医院感控设备、制药灭菌设备和大输液生产线三大核心业务,公司还有放射诊断系统、医用影像诊断设备、环保设备、手术器械和一次性医疗用品等,产品线非常丰富。在放射治疗仪、电子直线加速器等放射诊断系统领域,公司同样处于绝对领先的地位;公司2008年与GE医疗合作,开发了高频X射线机,但由于还有部分产品没拿到许可证,而且市场竞争也很激烈,因此销量不大;环保设备、手术器械等业务在小基数上也一直稳步增长。 并购仍在持续进行。大股东淄博矿业集团入主之后,做大公司市值的动力很强,最直接的体现方式就是频繁并购,今年以来公司相继收购了上海泰美医疗和淄博众生医药两家医药流通企业,进一步加强对终端的建设,预计今年年底将合并报表,为公司贡献2-3亿的营业收入。由于淄博矿业集团实力雄厚,公司今后实施进一步的并购在资金上不成问题。 净利润率提升空间巨大。公司2009年的净利润率仅为4.66%,远低于鱼跃医疗(2009年的净利润率为18.8%),我们认为未来提升的空间很大:一方面,随着公司销售收入的快速增长,规模效应将使得销售费用率和管理费用率持续降低;另一方面,公司的产品结构调整、技术改进和潜在的提价可能性都将导致毛利率的提升。长期来看,公司的净利润率提升至10%并非不可能。 我们对公司投资价值的判断。从治理结构上来看,公司在淄博矿业集团入主、现金激励方案出台之后,机制已经理顺,大股东、管理层的利益与公司的成长也是息息相关,将公司做大做强的动力十足;从行业来看,医疗器械行业一直处于快速增长的阶段,而且新版GMP的即将实施更是为行业的成长再添助力;从公司自身来看,过去几年的厚积薄发使得新华医疗在消毒灭菌设备行业占据绝对主导地位,也该到出业绩的收获期了。我们认为,公司长期向上的拐点已经明确,未来3年的高速成长确定性很强:行业的高度景气将带来销售收入的快速增长(30%以上),而净利润率的提升更将带来净利润的高速增长(50%)。 盈利预测。我们预估公司2010-2012年EPS分别为:0.48、0.75和1.10元(暂不考虑合并报表),目前估值合理,由于公司已步入高速成长的通道,而且空间广阔,我们首次给予“推荐”评级。 风险提示。新版GMP的实施进度慢于预期。
恒瑞医药 医药生物 2010-11-03 26.55 -- -- 35.15 32.39%
35.15 32.39%
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公司的业绩基本符合我们的预期。 第三季度在低基数上快速增长。单季度来看,第三季度公司营业收入同比增长20.7%;归属上市公司股东的净利润同比增长72.8%;去年第三季度因公允价值减少1,634万导致基数较低,扣除非经常性损益后净利润同比增长47.9%。 毛利率在高位保持稳定。报告期间,公司的综合毛利率84.5%,基本与中期相当,在去年82.7%的基础上有所提升,我们认为可能是生产工艺改进导致成本下降。由于国家药品医保降价的政策还未出台,后续我们将密切关注政策对公司盈利的影响。 三项费用率有升有降。销售费用率为42.7%,比中期下降1.3个百分点,我们认为可能是上半年新产品的推广费用较高所致;管理费用率为15.0%,比中期提升了1.7个百分点,主要是公司正处于向创新药转型的关键时期,研发费用的投入继续增加。 四季度可能的催化剂。我们认为,公司四季度业绩大幅度超预期的可能性不大,但仍然存在一些可能的股价上涨催化剂,如伊立替康制剂通过美国FDA认证、卡曲沙星和艾瑞昔布获批上市、磷酸瑞格列汀进入美国二期临床等,我们提示投资者关注这些事件带来的投资机会。 盈利预测。我们小幅下调了营业收入,预估2010-2012年EPS分别为:1.06、1.35和1.69元,维持长期“推荐”评级。 风险提示。新药研发存在一定的不确定性;国家药品降价政策可能会给公司带来负面影响。
信立泰 医药生物 2010-11-01 25.13 -- -- 28.09 11.78%
28.09 11.78%
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投资要点 我们近期调研了信立泰,并且与管理层就公司经营状况以及未来发展战略作了交流。公司是全球第二大专利药“波利维”(通用名氯吡格雷)的国内唯一仿制厂商,在心脑血管专科用药和抗感染药等领域具备一定的优势。我们认为信立泰是一家成长中的优质化学药企业,首次覆盖,给予“推荐”评级。 调研要点: 三季报基本符合预期。今年前三季度公司实现营业收入96,595万元,同比增长77.28%;归属上市公司股东的净利润25,423万元,同比增长85.29%;每股收益1.12元,公司的业绩基本符合预期。公司的强劲增长主要来自于心脑血管用药(氯吡格雷和贝那普利)以及头孢类原料药的产能扩张,我们预计,全年氯吡格雷和贝那普利的增长都将在50%以上,而头孢类原料药由于去年第四季度扩产基数较高,增速在今年中期166%的基础上将有所放缓。 氯吡格雷短期内不会面临其他仿制厂商的竞争压力。氯吡格雷可能被其他厂商仿制的问题,是投资者高度关注的焦点,我们认为,在未来2-3年内,公司因此受到的影响将不大。即使其他厂商在未来1-2年能成功申报氯吡格雷,但该品种有一定的特殊性,是心脏搭桥手术和心脏支架手术的术前和术后用药,属于高端的专科用药,对学术推广等营销方式的要求极高,而信立泰的“泰嘉”在多年的医院临床用药中,已经具备了一定的品牌效应和良好的口碑,新进入者在短期内很难撼动公司的优势地位。实际上,可以与之类比的是恒瑞的多西他赛,虽然不断有新的厂家参与竞争,但恒瑞的“艾素”始终牢牢占据市场份额第一的位置。鉴于氯吡格雷在全球的巨大市场(2009年全球销售额超过90亿美元),我们认为“泰嘉”的销售超过10亿元是迟早的事,还有较大增长空间。 贝那普利市场前景广阔。盐酸贝那普利是抗高血压药,原研厂家是诺华,其在国内的商品名为“洛汀新”,根据重点城市样本医院的数据,2009年诺华的该产品占据了91%的市场份额,信立泰仅5.27%。我们粗略估算贝那普利在国内的市场容量为7亿元以上,而公司的该产品2009年销售额仅4000多万,未来增长前景广阔,有望成为下一个成功进口替代的经典案例。 在研产品线充实,比伐卢定值得期待。在研品种中,抗凝药比伐卢定备受关注,该产品的原研厂家是TheMedicinesCompany,商品名为“Angiomax”,由于该公司规模较小,比伐卢定在全球的销售规模不大,目前也没有进入中国市场。比伐卢定抗凝治疗效果确切,且出血事件的发生率较低,和传统的肝素抗凝治疗相比使用更为安全,预计将在明年初上市,与氯吡格雷一起形成抗凝血药的系列产品,两年后有望成为新的过亿品种。除此之外,公司的一类新药头孢呋辛钠舒巴坦钠即将进入三期临床,而且公司还有多个心血管类和抗生素新药处于临床阶段。 今年增长靠原料药,明年看制剂。公司今年的高速增长,头孢类原料药贡献颇丰,上半年原料药实现销售收入2.8亿,同比增长166%,毛利率30%,考虑到原料药极低的销售费用,其给公司净利润带来的增量较大。由于今年原料药基数已高,我们预计明年的增速将较为平稳,但主打产品氯吡格雷和贝那普利仍然将保持高速增长,我们认为这两个品种明年35-40%的增速问题不大。 公司未来发展战略。信立泰的发展战略非常清晰,就是依托良好的质量标准体系,选择合适的品种,在高端专科用药领域做大做强,主要定位于心脑血管用药和抗感染药。心脑血管用药目前主要品种是氯吡格雷和贝那普利,在研产品线还有比伐卢定等一系列储备品种;抗感染药现有品种较多,除了头孢类,公司未来还将开发其它更为高端的抗生素品种。在继续加强国内业务的同时,公司将来也有计划开拓海外制剂市场,惠州市大亚湾的新厂区预计将在2-3年后建成,为届时进行欧美等主流市场的高标准认证打下坚实的基础。作为一家化学仿制药企业,我们认为公司在研发、销售以及管理等多个关键要素上都堪称优秀。 盈利预测。我们预估公司2010-2012年EPS分别为:1.55、2.07和2.72元,目前估值不低,但鉴于公司优秀的基本面以及良好的成长性,我们首次给予“推荐”评级。
科伦药业 医药生物 2010-10-28 57.72 -- -- 79.88 38.39%
82.15 42.33%
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公司的业绩略超我们的预期。 第三季度在高基数上继续高速增长。公司的业绩之所以再次超出我们预期,其原因在于第三季度的净利润在去年同期高基数上继续保持高速增长:单季度实现净利润19,161万元,EPS0.80元(上半年EPS仅1.37元),同比增长61.30%。我们注意到,从近期已公布的医药上市公司三季报来看,由于去年第三季度普遍基数较高,业绩增速大多呈现不同程度的放缓趋势,科伦能取得如此佳绩,实属难能可贵。 超常规的高增长来自于产品升级和并购。在此前的中报点评中,我们指出公司成长的两大动力来自于软塑包装对玻瓶包装产品的升级换代以及兼并收购。前者使得公司的毛利率持续提升,净利润的增速远远快于营业收入的增长;后者则通过对行业的整合不断提高市场份额,报告期间公司完成了对安阳大洲药业(现改名为“河南科伦”)的顺利整合和实现了黑龙江科伦药业包装有限公司的100%控股(以1,163万元的对价收购剩余20%股权)。 毛利率小幅提升,期间费用率保持平稳。报告期间,公司的综合毛利率为40.0%,与去年38.7%和上半年39.6%相比均有小幅提升;销售费用率为15.38%,管理费用率为5.52%,基本保持平稳;由于发行上市获得大量超募资金,公司的财务费用比去年同期下降56.57%。 盈利预测。我们再次小幅上调盈利预测,预估2010-2012年EPS分别为2.75、3.89和5.08元,公司是大输液行业的优质龙头企业,高速增长中仍有继续超预期的可能性,我们维持“推荐”评级。
海正药业 医药生物 2010-10-26 24.06 -- -- 28.02 16.46%
28.02 16.46%
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公司的业绩略低于我们的预期。 去年同期基数较高导致增速放缓。与中报的净利润同比增长40%相比,三季报业绩有所放缓,我们认为主要原因是公司去年第三季度较高的基数所致:2009年公司第三季度实现营业收入110,109万元,净利润8,733万元;而2010年第三季度的营业收入为113,794万元,净利润9,332万元,分别同比仅增长3.3%和6.86%!实际上,公司第三季度的EPS为0.19元,而上半年仅0.308元,环比来看公司依然处于快速增长的轨道上。 综合毛利率稳中有升。报告期间,公司的综合毛利率为28.9%,不仅高于去年同期的27.2%,甚至在今年上半年28.0%的基础上也稳中有升。 公司毛利率的上升主要归功于产品结构的调整,高毛利率的制剂产品所占的销售比重越来越大,带动了综合毛利率的提升。 期间费用率继续上升。公司的销售费用率为6.65%,高于去年同期6.21%;管理费用率为11.48%,比去年同期高出2个百分点。在此前的深度报告中,我们指出今年是海正的“营销年”,销售费用率的提高在情理之中;而着眼于制剂出口的长期发展战略,公司进一步加大了研发费用的投入,管理费用率也提升较快。 四季度业绩压力增大。公司前三季度实现净利润2.42亿,EPS为0.50元,要达到我们此前0.74元的预期,四季度的EPS要达到0.24元,即实现净利润1.15亿元,有一定的业绩压力,我们期待海正在四季度国内药品招标和出口业务上给我们带来惊喜。 盈利预测。我们维持此前的盈利预测,2010-2012年EPS分别为:0.74、1.06和1.47元,制剂国际化依然是我们看好公司的最大理由,维持长期“推荐”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名