营业收入增幅较中期趋缓。公司2011年中期营业收入大幅增长402.7%,截止三季度末这一比率下降至111.45%,主要原因在于公司2010年的结算节奏是前低后高,而2011年的结算节奏相对比较均匀。 结算毛利提升。公司前三季度的结算毛利率为56.69%,较2010年同期提高7.56个百分点。公司年初以来结算的项目主要是首城国际和世华水岸,我们预计公司全年也主要结算这两个项目,因此毛利可维持当前水平。 投资收益大幅下降。公司前三季度确认投资收益1.48亿元,较2010年同期的5.38亿元大幅下降,主要原因是投资收益的来源不同。2011年的投资收益主要是公司确认参股公司的经营业绩产生,而2010年同期公司的投资收益内包含4.44亿元处置北京城建中稷实业发展有限公司和北京五棵松文化体育中心有限公司产生的投资收益。 少数股东损益大幅上升。前三季度,公司少数股东损益占净利润比例达39%,主要原因是公司占50%权益的首城国际项目确认收入较多,导致实际流入上市公司股东的净利润减少。 公司销售回款良好。公司前三季度销售商品、提供劳务收到的现金48.09亿元,同比增长7.67%,较2011年中期6.7%的增幅有所扩大。公司目前在售项目主要是首城国际、世华泊郡、筑华年和徜徉集等项目。这些项目位置较好、配套完善,同时公司积极开展灵活的销售策略,采取各种积极手段促进销售,目前来看取得了良好的效果。 公司新增土地储备120万平方米。公司从年初至今新增6个项目,分布于北京、天津和重庆三个城市,规划容积率面积共计120万平方米,平均楼面地价2170元/平方米。 财务情况稳健。报告期末公司资产负债率为68.4%,真实资产负债率为38.73%,货币资金24.75亿元,占资产比重为12.33%,财务情况稳健。 盈利预测:我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为54亿元、57.35亿元和69.38亿元,归属上市公司股东净利润分别为10.16亿元、16.2亿元和17.7亿元,基本每股收益分别为1.14元、1.82元,对应市盈率分别为10X、6.3X和5.7X。 投资建议:公司受结算资源的影响,我们预计公司2011年业绩会出现一定下滑。但公司项目储备非常充足,随着筑华年、世华泊郡等项目进入结算期,公司业绩会比较可观。另外,公司持有国信证券4.9%的股权,而国信证券的上市工作正在积极筹备之中,国信证券的上市将给公司净资产带来重估机

公司1~9月份公司实现营业收入293.1亿元,较2010年同期增长31.0%,其中第三季度营业收入93.2亿元,同比增长66.0%。1-9月份,公司累计实现净利润35.8亿元,同比增长9.5%,其中第三季度公司实现净利润6.1亿元,同比增长31.9%。1~9月份,公司实现每股收益0.326元,同比增长9.4%,其中三季度实现基本每股收益0.055元,同比增长30.95%。 公司业绩开始逐步释放。公司2011年三季度实现营业收入93.2亿元,归属于上市公司股东净利润6.1亿元,同比增幅有较大增长,增速较2011年中期亦有所提高。公司今年结算资源分配不均,年底结算项目较多,我们预计公司全年业绩增幅会超过前三季度。 毛利率和费用率均提高。1~9月份公司整体结算毛利为42.84%,较2010年同期提高3.04个百分点,较2011年中期下降3.16个百分点。1~9月份公司销售费用、管理费用和财务费用占营业收入比重均有所上升,分别达5.76%、4.34%和0.66%,主要原因在于公司前三季度销售规模扩大所致。 经营计划未变。由于销售压力、存货压力相对较低,公司年内未出现下调开工计划的需要。1-9月,公司共实现开工面积1139万平方米,完成全年计划数的85.70%。公司预计全年实际开工量可能略高于年初的计划数。 新增土地储备态度谨慎。报告期内,公司增加开发项目18个,按照权益计算的规划建筑面积约114.9万平方米;参与城市更新改造类项目1个,对应规划建筑面积约9.2平方米,截止报告期末,公司拥有权益规划建筑面积3581万平方米。目前公司资金充沛,但由于地价没有明显下降,公司对待拿地的态度依然比较谨慎。 资产负债稳健。报告期末,公司资产负债率为78.97%,真实资产负债率为35.61%,分别较2011年中期提高1.12个百分点和下降1.21个百分点。9月末公司持有货币资金338.99亿元,占总资产比重为11.97%,较2011年中期有所下降。目前公司短期有息负债为237.8亿元,货币资金已经能够完全覆盖,公司短期偿债无压力。 后续业绩储备充足。截至报告期末,公司合并报表范围内共有1208万平方米已销售资源尚未结算,合同金额合计约1380亿元,相比中期时分别提升18.2%和16.3%。 盈利预测我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为737.37亿元、1027.5亿元和1348.6亿元。归属上市公司净利润分别为112.36亿元、142.6亿元和171.46亿元,对应每股收益分别为1.02元、1.3元和1.56元。以公司当前7.46元的价格计算,市盈率分别为7.3X、5.7X 和4.8X。 投资建议:公司目前销售良好、财务稳健,全年业绩仍可期待。维持公司“推荐”评级。 风险提示:受房地产调控影响,公司项目未来的销售价格和销售量低于预期。

事件: 公司公布三季报。 点评: 公司三季度净利润同比增长21%:公司三季度实现营业收入18.5亿元,同比增加22.1%;净利润7.8亿元,同比增长20.7%;基本每股收益0.45元。前三季度实现营业收入55.4亿元,同比增加16.1%;净利润24.2亿元,同比增加12.1%;基本每股收益1.84元,全面摊薄基本每股收益1.52元,略低于我们的预期。 运输影响,公司营业收入略低于预期:公司前三季度营业收入虽然实现16.1%增长, 但是收入水平略低于我们预期。我们可看到,三季度虽然氯化钾价格同比上升20%以上,但是由于青海铁路运输问题,公司三季度销量低于预期,整体业绩略低于我们预期。 毛利率同比提升:三季度,公司整体毛利率达到66.0%,比去年同期的61%提升了5个百分点,公司主导产品氯化钾价格高于去年同期是提升毛利率的主要原因。此外,公司吸收合并后,两公司原持续存在的药剂、编织袋、给排卤、水、电等关联交易事项自行消除,从而使氯化钾产品的生产成本得以降低,合并后的优势逐渐体现。 费用率降低:三季度,公司三费率(销售、管理、财务费用)18.0%,比去年同期的20.3%下降了2.3个百分点。两公司合并后,公司原需要支付的矿产资源使用费用等消除,是导致费率降低的原因。 盈利预测及投资评级:由于前三季度业绩略低于预期,我们对公司盈利预测进行一定向下调整,调整后公司2011-2013年基本每股收益为2.0、2.5、2.9元,以最新收盘价39.44元计算,对应的PE分别为20、16及14倍,公司估值较低,维持公司“谨慎推荐”投资评级。(基于谨慎原则,暂不考虑资源综合利用项目的利润贡献) 风险提示:公司产品下游需求疲软;公司产品价格大幅下滑。

点评: 公司三季度亏损:公司三季度实现营业收入2.6亿元,同比减少12.5%,当季亏损559万元。前三季度营业收入14.2亿,同比增长9.0%;净利润1.2亿元,同比增长33.0%。基本每股收益0.35元,低于我们预期。 行业低迷,营业收入同比减小:整体而言,公司所处农药行业仍显较为低迷,公司三季度营业收入同比出现萎缩。公司涵盖业务主要包括杀虫剂、杀菌剂、除草剂。 营销改革,毛利率同比、环比均有提升:公司三季度实现毛利率45.0%,比去年同期的42.3%提升2.7个百分点,比今年一、二季度分别提升4.5%、3.7%。毛利率的提升一定程度上得益于公司营销渠道的下沉。公司“经销商+零售”营销两张网推进的营销改革取得了一定效果。后期看,公司在营销方面仍将加大力度,经销商逐步引导成为主专营商,而零售店渠道建设继续推进,扩张销售规模。 费用率提升明显影响公司利润:三季度公司费用率明显提升,这与公司营销渠道下沉的力度加大有直接的关系。公司在技术服务、店面维护、物流配送及品牌建设等方面投入的费用增大。公司三季度三费(销售、管理、财务费用)占到当期营业收入的50.0%, 同比大幅增加10.4个百分点,环比大幅增加20个百分点。公司本期财务费用同比大幅增加主要是银行贷款增加利息所致。 公司增资三亚中信达,扩大规模的进程依旧:2011年7月4日,公司审议通过了《关于增资三亚中信达农化有限公司的议案》,同意公司出资431.20万元增资三亚中信达农化有限公司,增资后,公司将持有该公司49%的股权。2011年8月8日,三亚中信达农化有限公司完成工商变更登记。公司并购行为走在行业前列,对并购公司增资扩股的步伐亦未停止。 盈利预测及投资评级:鉴于公司三季度出现超预期亏损,我们对公司盈利预测进行一定下调,预计公司2011-2013年基本每股收益为0.37、0.57、0.76元,以最新收盘价11.17元计算,对应的PE分别为31、20及15倍,随着公司营销渠道下沉的进一步开展,公司费用率有望较初期得以下降,维持公司“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示: 公司营销渠道下沉进度及成果低于预期;市场估值中枢下移。

公司报告期内营业收入增幅进一步扩大,结算毛利进一步提高。公司2011年中期实现营业收入80.91亿元,同比增长15.9%;前三季度实现营业收入124.72亿元,同比增长30.13%,增幅较中期扩大14个百分点。公司上半年结算毛利为47.58%,较2010年同期提高6.7个百分点;前三季度结算毛利率为50.83%,较2010年同期提高11.44个百分点,毛利率增幅进一步扩大。 营业税金及附加大幅增长。公司前三季度营业税金及附加占营业收入比重提高至17.92%,较中期提升2.09个百分点,主要原因应当是公司结算项目毛利较高,导致土地增值税相应增加。 各项费用率小幅增长。公司前三季度的销售费用、管理费用和财务费用占营业收入比重分别为2.29%、1.82%和-0.21%,分别较2010年同期提高0.59、0.19和-0.19个百分点,我们认为销售费用率增长的主要原因是公司前三季度销售良好,较2010年同期增长幅度较大,管理费用提升的主要原因是公司规模扩大。 资产负债率小幅提升。报告期末,公司资产负债率为66.95%,扣掉预收款项的真实资产负债率为47.31%,有息负债率为26.85%,分别较年初提升2.3、1.5和5.08个百分点,但仍然处在安全范围之内。公司期末预收款项140.74亿元,同比增长24.89%,对公司明年的业绩增长有较好保证。 公司销售业绩突飞猛进。前三季度,公司实现销售商品、提供劳务收入现金153.04亿元,同比增长56.66%;其中三季度实现销售现金回笼64.96亿元,占前三季度的42.44%,这在房地产低迷的三季度难能可贵,表明公司从年初实行的提升公司营运效率目标取得了良好效果。 盈利预测:我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为184.7亿元、220.3亿元和262.8亿元,归属上市公司股东净利润分别为28.01亿元、33.12亿元和37.76亿元,对应每股收益分别为1.63元、1.93元和2.2元,对应市盈率分别为9.6X、8.1X和7.1X。 投资建议:公司是老牌地产开发企业,但近几年发展速度一直较慢。目前招商局集团已将地产业务提升为公司核心业务之一,公司也将提高项目周转速度作为重点目标,公司未来发展将提速。看好公司丰富而优质的土地资源以及股东对公司的支持力度,维持公司“推荐”评级。

第三季度确认营业收入无显著增长。公司第三季度确认营业收入仅13.36亿元,较2010年同期下降20.61%,但下降幅度小于中期营业收入下降的41%,因此拉动前三季度整体营业收入下降幅度收窄。按照公司的经营计划,公司多数项目于四季度集中竣工,全年计划竣工207万平方米,目前我们估计公司已竣工、结算仅50万平米左右,四季度将迎来公司竣工高峰期。 三大费用率有所提高。报告期内公司销售费用、管理费用和财务费用占营业收入比重均提高较多,其中销售费用率提高5.82个百分点至8.49%,管理费用率提高4.07个百分点至7.59%。我们预计随着4季度结算收入的增长,三大费用率会有不同程度下降。 公司三季度销售情况一般。公司7、8、9三个月销售面积共计64.9万平方米,较2010年同期下降23.56%;销售金额共计84.8亿元,同比下降15.14%。截止9月末,公司累计实现签约面积145.9万平方米,同比增长9.6%;累计签约金额197.3亿元,同比增长28.4%。公司2010年四季度销售良好,而2011年房地产市场已经时过境迁,难以出现较好的销售行情,因此我们估计公司四季度销售会继续回落,预计全年销售额在310亿元左右,较2010年增长12%。 公司土地储备增长缓慢。公司三季度仅获得土地储备一块,位于扬州市,占地面积16.27万平方米,规划容积率建筑面积21.24万平方米,单位楼面价格为2486元/平方米。2011年截止目前公司仅获得两块土地储备,规划容积率面积40万平方米。 财务状况依然稳健。期末公司资产负债率为74.86%,真实资产负债率40.42%,较2011年初下降4.82个百分点。目前公司持有货币资金177.62亿元,占总资产的比重为19.4%。公司当前偿债压力并不太大,持有大量现金则使得公司土地获取的策略更加灵活。 盈利预测:我们预计2011年、2012年和2013年的营业收入分别为265.87亿元、344.57亿元和446.56亿元,归属上市公司股东净利润分别为33.72亿元、41.93亿元和54.64亿元,基本每股收益0.75元、0.94元和1.22元,对应每股市盈率分别为6X、4.8X和3.7X。 投资建议:目前公司估值较低,业绩增长比较确定,但公司目前的产品形式以高端为主,在当前的市场环境下销售难免遇到一定压力。如果未来房地产市场情况依然没有改善,那么公司受到的影响将相对较大。维持公司“谨慎的投资评级.

事件: 公司公布三季报。 点评: 公司业绩低于市场预期:公司三季度实现营业收入4.1亿元,同比增长6.1%;归属于母公司股东净利润1153万元,同比降低74.6%;基本每股收益0.03元。前三季度基本每股收益0.33元,低于市场预期。 氨纶持续低迷时间超预期:公司主导产品氨纶遭遇行业低迷,是导致公司业绩大幅下滑的主要原因。氨纶自二季度以来价格开始下滑,三季度前半部分延续下跌,九月份价格有所反弹,但幅度较为有限。经济增长放缓背景下,下游需求平缓是导致公司产品价格下滑的主要原因。而十月份氨纶价格在反弹后再次出现下滑亦不是利好信号,市场期待四季度下游旺季需求支撑氨纶出现好转的愿望仍需等待。 氨纶价格下滑、原料价格上涨,毛利率收窄:除氨纶价格大幅下滑外,氨纶主要原材料PTEMG 等价格同比上涨亦是导致公司毛利率下滑的原因。公司三季度毛利率仅有12.6%,与去年同期的27.3%大幅下滑约15个百分点,可以看出氨纶行情非常强的周期性特点。虽然公司氨纶、芳纶销量和实现的收入同比均有增长,但7-9月和1-9月归属于母公司所有者的净利润同比分别减少74.7%和30.6%。 业绩环比同样下滑:公司三季度毛利率比二季度的24.7%环比亦下滑12个百分点。三季度氨纶价格的下滑加速,以及下游需求的更趋于低迷导致公司三季度的业绩低谷。 未来公司将加大芳纶业务占比:公司 “年产1000吨对位芳纶”已于5月底试车。公司预留了将产能扩增到5000吨的空间,未来对位芳纶产销量仍有增长空间。8月,公司与美士达签定《股权认购协议》。美士达是全球规模第二的芳纶纸生产企业,芳纶纸是芳纶纤维的高端应用领域之一,可用于电气绝缘、蜂窝结构材料等。公司将从芳纶纤维销量的增长和股权投资收益中获得双重利益。此举表明公司加大了在芳纶领域的开发力度,以此提升公司的新材料属性,淡化公司氨纶的强周期性。 盈利预测及投资评级:由于氨纶行业低迷时间长度超预期,我们对公司盈利预测进行下调,预计2011-2012年基本每股收益为0.38、0.70元,以最新收盘价15.48元计算,对应的PE分别为41及22倍,下调公司评级至“谨慎推荐”。 风险提示:氨纶下游需求持续低迷;对外芳纶销售量低于预期。

公司公布2011年三季报。 点评: 公司净利润同比增长19%:公司三季度实现营业收入3.4亿元,同比增长77%; 利润总额1509万元,同比增长47%;归属于上市公司股东净利润1092万元,同比增长19%;基本每股收益0.05元(以最新股本计算)。 三季度毛利率高于去年同期,但低于上半年:公司三季度单季毛利率19.4%,去年同期16.2%,公司新增产品氢氟酸、六氟磷酸锂等提升公司整体毛利率。不过与上半年26.5%相比,却大幅下滑7个百分点。主要原因在于全球经济增速放缓的大背景下,公司传统业务,冰晶石、氟化铝下游需求有所转淡。公司氟化盐主要应用于电解铝行业, 三季度电解铝行业价格拐点显现,对公司氟化盐需求放缓。同时,我们看到公司2011年新增产品无水氢氟酸上半年贡献利润近三分之一,逐步成为公司的主要产品之一。三季度下游制冷剂的集体转冷,导致氢氟酸价格亦有一定的回落。公司主导产品价格下滑是导致三季度业绩表现较为平淡的主要原因。 费用率增加等同样导致净利润增长减缓:三季度除毛利率比上半年下滑外,公司销售、财务费用率高于前期,且公司资产减值损失大幅增加(坏账准备计提),公司报告期内少数股东权益增加,多方因素导致公司净利润增长幅度低于收入的增长幅度。 新增项目陆续投产中:公司2011年投产项目众多,收购上游萤石大幅降低成本;氢氟酸、六氟磷酸锂高毛利率产品投产给公司带来新的利润增长点,由于投产初期公司各项费用仍较多,但我们认为随着市场的进一步推广,公司费用率有望下降。公司仍有部分项目在未来1-2年内投产,包括氟化盐产能的进一步扩大,2000吨六氟磷酸锂的投产以及年产1亿Ah 动力锂离子电池项目。公司在锂电池领域的产业链也逐步完善。 公司盈利预测及投资评级:根据公司新项目的投产进程,我们预计公司2011-2013年基本每股收益为0.41、0.94及1.43元,以最新收盘价28.99元计算,对应的PE分别为71、31及20倍,考虑公司产品新材料属性以及2012年估值,给予公司 “谨慎推荐”投资评级。 风险提示: 公司产品销售价格与销售量低于预期; 公司新项目进程慢于预期。

公司目前销售情况一般。公司1-9月份并表公司的合同销售金额大概82亿元,仅完成年初134亿元销售计划的61%。其中京内项目销售额占比为70%。京内各项目销售情况喜忧掺半,其中销售情况良好的代表是国风美唐项目,开盘当天去化率达50%(推盘约5万平米,认购2.5万平方米),公司计划趁热打铁,年内力争再推5万平方米;公司近期再次从璞瑅项目拿出60套房进行促销活动,也收到良好的效果;但房山的熙悦山项目销售一直不如人意,目前总认购面积在1.5-2万平米左右,去化缓慢。外地项目同样是冰火两重天,其中苏州地区销售良好,悦澜湾项目已经清盘,而公司年内会不失时机地继续推班芙春天和国风华府项目;太原的花溪龙苑项目和厦门领翔国际项目则销售不够理想,主要原因在于前期样板间、外立面等形象工程准备不够充分,目前两个项目样板间已经完成,预计销售将有所转暖。我们估计公司全年销售业绩在100亿元~120亿元之间,较2010年有所下降。 人寿继续减持动力不足。近期公司发布公告,公司股东中国人寿保险(集团)公司和中国人寿保险股份公司自2010年7月20日起,至2011年10月11日累计减持公司股份达公司总股本的5.21%(剩余5.23%)。根据公司公告,近6个月中国人寿减持比例仅占总减持比例的13%左右,可以看出减持进度明显缓慢。同时根据我们了解,人寿减持实际上,公司增发价格为13.96元,配股后的价格为10.74元,当前的股价已经显著低于增发成本价,中国人寿继续减持公司的动力不大。但如果公司股价上行至中国人寿增发成本价以上,而且中国人寿继续有较强的减持意愿,那么对公司股价的上行将构成一定压力。 公司全年土地储备计划已完成。年初以来,公司获得7个项目,分别位于苏州、福州、廊坊、北京和葫芦岛,累计土地面积191万平方米,根据公告规划容积率面积不大于307万平方米(实际情况会有所调整)。目前公司获得的土地储备已经完了年初计划,公司剩下2个月暂无拿地计划。 开工、竣工计划均不调整。调研中我们了解到,公司年初制定的新开工331万平方米和竣工113万平方米的经营计划都不准备调整,公司继续扩张的意愿未变。 盈利预测:我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为89.62亿元、114.79亿元和148.92亿元,归属上市公司股东净利润分别为16.68亿元、21.88亿元和28.16亿元,基本每股收益1.11元、1.46元和1.88元,对应每股市盈率分别为6.7X、5X 和4X。 投资建议:我们认为,公司全年销售计划难以完成,但公司继续扩张的意愿并未改变;公司在京内拥有多个高盈利项目,这些项目定价更加灵活,安全性高;公司目前拿地策略非常谨慎,更加注重安全边际,这都为公司未来的经营策略赢得更好的发展空间。当前公司市盈率处于历史地位,有较高的投资价值,重申公司“推荐”评级。 风险提示:房地产市场持续低迷影响公司业绩;股东继续减持抑制公司股价上行。

公司土地储备集中于杭州地区。目前公司拥有项目储备21个,总建筑面积483.03万平方米,权益总建筑面积348.23万平方米,权益容积率面积265.37万平方米。其中,杭州13个项目,占总建面62%;上虞3个项目,占总建面15%,绍兴2个项目,占总建面7%,金华1个项目,占总建面4%,衢州2个项目,占总建面12%。 公司项目拓展策略灵活。公司除了在二级市场上以招拍挂、收购股权的形式取得项目开发权外,还积极探索合作开发模式。目前公司21个项目储备中,有11个是与其他地产公司合作开发。尽管合作开发会在一定程度上减少公司的利润,但公司也可以充分利用资源和资金,以更快的速度在当地建立滨江品牌;同时,还可以减轻异地市场拓展带来的各种风险、充分利用合作伙伴的本地资源,这对于滨江品牌的快速成长有巨大的推动作用。 公司已将目标区域放眼至全国。由于公司长期的良好经营业绩和产品口碑, 目前公司的合作方多是主动接洽公司要求与公司进行合作,这使公司在项目合作过程中掌握更多的话语权。未来公司有意进入包括唐山等地区的外省市场,公司将步入全国性开发商之列。 公司经营能力较强.1、公司逆周期储备土地能力较强。2、公司2010年开始逐步加大杭州外地区的土地储备,目前公司在杭州的项目储备占比已经下降至62%,有效地分散了杭州地区销售不畅的风险。公司项目管理效率较高。 公司在推盘时点和节奏方面一直表现出较高水平。2010年,公司抓住了全年7-9月这难得的市场窗口期,以最理性的销售价格、快节奏集中对外销售、快速回笼资金。万家星城二期、城市之星、绍兴镜湖项目均取得了良好的销售成绩。2011年3月份,城市之星项目推出CBD5号楼154套房源,项目定价33600元/平方米,较周边同档次楼盘有较高的性价比,当天销售80%。公司近几年曾经多次依靠灵活的销售策略取得骄人的销售成绩。 盈利预测:我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为38.11亿元,73.76亿元和139.49亿元,归属于上市公司股东净利润分别为10.72亿元、23.41亿元和32.91亿元,每股收益分别为0.79元、1.73元和2.43元,对应市盈率分别为11X、5X和3.5X。 投资建议:公司3季度一直在进行股东减持,目的是筹集资金以发展医药产业(并未有注入上市公司的打算)。根据我们的了解,减持有望在3季度结束,公司估值有望回归。目前公司股价8.68元,NAV折价37%,具有良好投资价值,首次关注给予“推荐”评级。 风险提示:1、杭州市场低迷使得公司楼盘销售受阻,影响未来结算业绩。2、公司有意布局全国,异地扩张将给公司带来一定经营风险。3、房地产调控使得行业整体低迷,影响公司股价表现。

点评:公司计划使用3.9亿元超募资金投资建设三个项目:公司披露部分超募资金使用计划,拟使用3.9亿元投资建设三个项目并投资建设仓库及补充流动资金。三个项目分别为年产3万吨无卤永久性高阻燃聚酯生产线、年产2000吨电容器用超薄型聚丙烯薄膜项目、年产7200套大尺寸绝缘结构件项目。聚酯纤维应用广泛,阻燃产品比例提升是大势所趋:聚酯是化工重要的基础行业,2010年全球聚酯产能超过6000万吨,中国产能2800万吨,其中88%用于合成纤维(中国),聚酯纤维也成为了合成纤维的最大品种,广泛应用于航空、铁路等交通系统、宾馆、饭店、公共场所及消防等特种行业。随着国家对公共安全、人民生命财产及环保重视程度的提高,交通领域、公共场所及特种行业所需聚酯纤维产品均需要具备阻燃性能。有文献报道,当前全球阻燃聚酯纤维占到了聚酯纤维总量的10-15%。基于谨慎原则,我们假设中国阻燃聚酯纤维达到5%,那么目前我国阻燃聚酯需求将会达到100万吨/年。由于国外一直以来对该领域技术的封锁,目前中国可生产阻燃聚酯的厂家除公司外主要是上海石化、上海浦源等厂家,生产能力共计6万吨,与100万吨的需求相比,国内阻燃聚酯具备很大的发展空间。此外,由于含卤阻燃剂存在二次污染,目前环保的无卤阻燃是趋势,公司产品良好的环保性能有望获得更大的市场份额。公司永久无卤阻燃聚酯技术高端、价格适中:公司技术积累深厚,由于采用高分子聚合技术,而非目前使用较多的添加技术,公司生产的阻燃聚酯能够永久阻燃,性能好于国内其他厂家产品。公司此次投建的阻燃聚酯涵盖了V2、V1、V0三个级别,其中V0阻燃级别最高。三个级别产品下游应用领域明确(图表2),显示公司已进行过充分的市场调研,对市场有较充分的把握。与其他具备阻燃性能的纤维如芳纶相比,公司产品价格在14200-25600元/吨之间,具备明显价格优势。与进口同类产品比,公司产品价格仅为进口价格的70%,同样具备优势。超薄型聚丙烯薄膜提升产品档次:公司2000吨电容器用超薄型聚丙烯薄膜项目是对原有项目进行的技术升级改造。聚丙烯薄膜是电力工业和电子工业重要的基础材料之一,广泛用于制造各种高压电力电容器、中低压电容器、直流电容器。该项目投产将增加聚丙烯薄膜规格品种、提高产品档次,提高公司产品在国际上的竞争力,满足用户和市场需求。大尺寸绝缘结构件促进中国能源发展:该项目主要产品包括玻璃钢锥环、绝缘筒、穿墙套管,广泛用于大容量火电发电机、核电发电机、变压器、输变电等领域。公司该类结构件市场推广后,有望打破国外产品在该类领域的垄断,进一步推动国内大容量直流输电技术、核电等能源的发展。 盈利预测及投资评级:由于公司超募资金计划项目中永久无卤阻燃聚酯与大尺寸绝缘结构件将于12年底、13年中投产,我们对13年的盈利进行相应上调0.2元,预计公司11-13年基本每股收益为0.89、1.10、1.64,以最新收盘价25.30计算,对应估值28、23、15倍。公司技术储备丰富,光伏聚酯薄膜、聚丙烯薄膜、永久无卤阻燃聚酯具备较高技术壁垒,随着公司募投项目及超募资金项目逐步投产,公司主营业务将进一步集中在电工聚酯、电工聚丙烯薄膜、无卤阻燃聚酯等几个产品,新材料产品比重进一步提升,我们看好公司的发展前景。维持公司“推荐”投资评级。 风险提示:募投项目不能如期达产;下游需求意味萎缩;市场估值中枢明显下移。

公司是绝缘行业龙头企业:公司是绝缘材料龙头企业,产品丰富,包括电工聚酯薄膜、电工聚丙烯薄膜、柔软复合材料、无卤阻燃片材等7大类产品。产品应用下游有:电力、电子电容器、光伏电池背板基膜、高压低压电动机、压缩机等领域。公司传统产品需求稳定增长,而应用于新兴领域的产品出现快速增长。 太阳能基膜是亮点:上半年看,公司电工聚酯薄膜中太阳能基膜的销量与价格同比出现了明显的增长。价格方面,太阳能基膜含税价格3万吨/年,同比上涨了30-40%。销量方面,11上半年公司销售了太阳能基膜4800吨(占电工聚酯薄膜销量的40%),全年将销售1-1.2万吨,而去年全年销量仅3800吨。由于下半年光伏聚酯薄膜需求较为确定,公司电工聚酯薄膜特别是太阳能背板基膜将仍然是一个重要的利润增长点。 众多募投项目从11-13年陆续投放:公司募投项目15000吨的特种聚酯薄膜及3500吨的聚丙烯薄膜分别于13年2季度及下半年试车。二者预计13年贡献约50%的产能,13年业绩有望大幅增长。其余3个募投项目,3500吨的柔软复合材料、4000吨无卤阻燃片材、7000吨的绝缘层(膜)压复合制品将于11年10月试车,12年发挥部分产能。募投项目全部投产后,公司主营产品将集中在聚酯薄膜、聚丙烯薄膜、无卤阻燃等产品,产品集中度提高。 导入期产品前景光明:公司导入期产品包括苯丙噁嗪和无卤阻燃聚酯切片。前者主要应用于覆铜板(电子印刷PCB板),该产品性能优异,出口欧盟产品要求高,可率先应用。上半年销售了300吨,待美国亨斯曼专利12年底到期后,有望放量生产。后者目前处于市场培育期,可应用于长纤、短纤、工业丝、工业传送带,甚至假发、建材等领域,应用广泛,相信随着国家对相关领域阻燃要求的提高,产品需求将较大幅度增长。与芳纶、聚亚酰胺等相比,此材料价格具备很大优势。 超募资金仍可投资项目:公司超募资金较多,公司或对已有产品,包括电工聚酯、聚丙烯基膜产能追加,导入期无卤阻燃也是考虑项目之一。另外,公司除了在太阳能聚酯薄膜领域实现了技术突破,在光学薄膜领域也有一定的积淀,目前有一些低端的光学薄膜产品在客户试用,该领域同样值得期待。 盈利预测及投资评级:我们预计公司11-13年基本每股收益为0.89、1.10、1.44,以最新收盘价25.79计算,对应估值29、23、18倍,鉴于公司聚酯薄膜、聚丙烯薄膜属于新材料领域,具备较高技术壁垒,我们看好公司未来的前景。公司技术储备丰富,导入期产品同样具备较大市场前景。目前可比新材料公司平均市盈率约32-35倍,综合考虑,我们给予公司“推荐”投资评级。 风险提示:募投项目不能如期达产;下游需求意味萎缩;市场估值中枢明显下移。

受竣工影响,公司报告期内结算资源有限。公司上半年房屋竣工107万平方米,仅占全年计划的14.7%。受此影响,公司报告期内仅结算138.3万平方米,结算金额194.4亿元,同比增长18.4%。由于公司今年竣工主要集中在第四季度,因此上半年结算资源有限。公司预计全年结算量同比增幅将明显高于上半年。 毛利率和费用率均提高。报告期内,公司整体毛利率为35%,较2010年同期提供高6.08个百分点,主要原因在于公司报告期内结算项目价格有显著提升。营业税金率为12.62%,较2010年同期提高2.49个百分点。销售费用率、管理费用率分别较2010年同期提高1.17个百分点和0.99个百分点,主要原因在于公司上半年销售情况良好,费用率确认较多,预计全年费用率将低于中期。财务费用率小幅增长0.6个百分点,显示出公司较高的资金营运效率。 销售保持高增长。公司1-7月累计销售面积643.6万平方米,累计销售金额747.3亿元,同比分别增长62.58%和65.36%。我们预计万科全年销售业绩在1300亿左右,上半年已完成过半,在同类房地产企业中表现优异。公司坚持普通住宅开发和快速周转的经营策略,在当前弱势市场中显现出良好的效果。预计公司下半年仍可维持较高销售增速。 项目增速放缓。报告期内,公司增加开发项目22个,按照权益计算的规划建筑面积约423万平方米;参与城市更新改造类项目4个,对应规划建筑面积约161万平方米,截止报告期末,公司拥有权益规划建筑面积3585万平方米。 偿债能力无忧。报告期末,公司资产负债率为77.85%,真实资产负债率为36.82%,资产负债情况健康。期末公司持有现金408亿元,较2010年末增长30亿元。公司有足够的资金实力进行优质项目的获取和收购。 后续业绩储备充足。截至报告期末,公司合并报表范围内共有1022万平方米已销售资源尚未结算,合同金额合计约1187亿元,足够今年以及明年上半年结算。 盈利预测我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为737.37亿元、1027.5亿元和1348.6亿元。归属上市公司净利润分别为112.36亿元、142.6亿元和171.46亿元,对应每股收益分别为1.02元、1.3元和1.56元。以公司当前8.2元的价格计算,市盈率分别为8.3X、6.5X 和5.5X。 投资建议:公司上半年业绩一般,但我们认为全年业绩仍值得期待。看好公司长期发展前景,维持公司“推荐”评级。

结算单价大幅提高。报告期内公司结算面积23.06万平方米,较2010年同期下降43.73%;结算金额13.49亿元,较2010年同期下降18.51%;结算单价5848元/平方米,较2010年整体的5155元/平方米提高13.4%。根据公司整体销售单价持续走高的趋势,公司未来结算单价有望继续提升。 期内毛利率大幅提升。报告期内公司整体毛利率为49.43%,较2010年同期大幅提高12.14个百分点,其中房地产业务毛利率为51.01%,较2010年同期提高13.36个百分点。本期公司结算的主要项目是南京的天润城、威尼斯水城和天华硅谷项目,这几个项目拿地较早,成本较低,受益于2010年南京房价大幅上扬,本期结算项目较2010年同期结算的吉林天润城盈利能力有较大提升。 公司费用率小幅上升。报告期内,公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为3.28%、3.32%和0.18%,较2011年同期分别提高0.85、1.1个和0.07个百分点。 房屋销售面积和金额下降。期内公司实现销售面积16.29亿元,较2010年同期下降24.13%,销售金额14.68亿元,较2010年同期下降12.13%。整体销售单价9013元/平方米,较2010年整体上升9.57%。今年上半年,南京房地产市场较为低迷,截止目前周均成交套数仅741套,较2010年周均992套的成交套数下滑25%左右。目前南京住宅可售套数已突破3.8万套,未来去库存的压力较大,公司未来会面临较大的销售压力。 公司期末预收款项小幅增长。公司期末持有预收款项约40亿元,较2010年末增长3.43%。预收款项大部分来自天润城和威尼斯水城项目,为公司2011年净利润增长奠定良好基础。 公司期末现金紧张。报告期末公司持有现金8.22亿元,短期借款余额4.2亿元,一年内到期的非流动负债8.7亿元,应付股利2.85亿元,公司短期内需要流出的现金较多,因此公司账面资金略显压力。 盈利预测:我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为32.88亿元、52.73亿元和86.3亿元,归属于上市公司股东净利润分别为10.66亿元、15.04亿元和20.53亿元,每股收益分别为0.52元、0.74元和1.01元,对应当前8.36元的股价市盈率分别为16X、11.3X 和8.3X。 投资建议:公司目前在南京拥有大量的低成本、高毛利项目储备;目前公司项目集中的江北地区已经基本形成新城城市框架,随着周边配套不断完善,公司的项目将更具吸引力。但公司目前收入来源比较集中,公司外地市场短期难产生效益,公司业绩因此将可能产生较大波动,因此下调公司评级至“谨慎推荐”。 风险提示:南京房地产市场持续低迷影响公司业绩。

期内毛利率大幅提升。报告期内公司房地产业务结算毛利大幅提升达40.7%,较2010年度提升7.5个百分点,其主要原因是报告期内广州保利中环广场和北京保利西山林语等高毛利项目结算进行结算。报告期内公司平均结算单价为8727元/平方米,较2010年7883元/平方米的结算单价提高10.7%,结算价格提高是公司毛利大幅提升的主要原因。 销售快速推进。报告期内公司实现销售面积341万平方米,销售金额395亿元,分别同比增长27.6%和81.4%,平均销售单价11583元/平方米,较2010年整体提高20.5%,因此未来公司结算单价有望继续提升,从而带动毛利率进一步提高。报告期内,公司坚持以普通住宅开发为主,满足刚性居住需求为主的中小户型占上半年销售面积的近80%。同时公司加大写字楼、公寓、商铺等商用物业的推售力度,实现签约销售金额109亿元,占总体销销售额的27.59%。公司长期以来一直贯彻“住宅为主、商业为辅”的战略,对优质的商业项目也不放弃,目前公司的项目储备中,综合类和写字楼类项目占有相当比例,公司未来收入结构将更加合理。 逆周期获取土地储备。报告期内公司拓展13个项目,其中12个以底价获取;新进郑州、合肥、宁波、德阳、通化等5个城市;新增容积率建筑面积456万平方米,较2010年末未竣工规划建筑总面积增长约10%,平均楼面地价2269元/平方米,较2010年下降27%。截止报告期末公司拥有项目容积率建筑面积5808万平方米,分布于38个城市,148个项目,目前在建面积2161万平方米。 公司业绩锁定性强。公司期末持有预收款项688亿元,加上已经结算的144亿元,共计832亿元,覆盖我们预计2011年收入的180%,公司全年业绩增长无忧。 盈利预测:我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为468.46亿元、632.42亿元和853.77亿元,归属于上市公司股东净利润分别为71.55亿元、95.42亿元和136.66亿元,每股收益分别为1.2元、1.6元和2.3元,对应当前11元股价市盈率分别为9.2X、6.8X和4.8X。 投资建议:公司城市布局合理,产品结构完善,销售策略灵活,上半年取得了不错的销售业绩。公司品牌影响力进一步扩大,市场占有率进一步提高。公司今年业绩增长确定,并且维持较高速度。维持公司“推荐”评级。 风险提示:房地产调控影响公司销售。